KEBIJAKAN DEVIDEN

Kebijakan deviden menyangkut tentang masalah penggunaan laba yang menjadi hak para pemegang saham. Pada dasarnya, laba tersebut bisa dibagi sebagai dividen atau ditahan untuk diinvestasikan kembali. Pertanyaan yang timbul adalah dalam keadaan seperti apa laba akan dibagikan dan kapan akan ditahan, dengan tetap memperhatikan tujuan perusahaan yaitu meningkatkan nilai perusahaan.

Permasalahan
‡ Perlu alternatif pendanaan dari luar.Dengan demikian dimungkinkan membagi laba sebagai dividen, dan pada saat yang sama menerbitkan saham baru. ‡ Ataukah lebih baik tidak membagi dividen dan juga tidak menerbitkan saham baru? ‡ Apakah cara semacam ini memang membawa dampak yang berbeda bagi pemegang saham? ‡ Masalah lain adalah bahwa perusahaan bisa membagikan dividen bukan dalam bentuk uang tunai tetapi dalam bentuk saham (dikenal sebagi stock dividend). ‡ Demikian juga perusahaan bisa membagikan dana ke pemegang saham dengan cara membeli kembali (sebagian) saham (dikenal sebagai repurchase of stocks). ‡ Dalam bab ini dibicarakan tentang konsep dan framework analisis untuk masalah-masalah tersebut.

Kontroversi dividen
Berbagai pendapat tentang dividen bisa dikelompokkan menjadi tiga, yaitu: ‡ Pendapat yang menginginkan dividen dibagikan sebesar-besarnya. ‡ Pendapat yang mengatakan bahwa kebijakan dividen tidak relevan. ‡ Pendapat yang mengatakan bahwa perusahaan seharusnya justru membagikan dividen sekecil mungkin.

Apabila n = . Dengan demikian apabila Dt ditingkatan. ‡ Argumentasi pendapat ini adalah bahwa harga saham dipengaruhi oleh dividen yang dibayarkan.Dividen dibagi sebesar-besarnya. bukankah harga saham akan menjadi lebih tinggi? . maka harga saham (Po) bisa dirumus-sebagai berikut.

Argumentasi tersebut mempunyai kesalahan ‡ Dalam hal bahwa peningkatan pembayaran dividen hanya dimungkinkan apabila laba yang diperoleh perusahaan juga meningkat. . ‡ Perusahaan tidak bisa membagikan dividen makin besar apabila laba yang diperoleh tidak meningkat. ‡ Memang benar kalau perusahaan mampu meningkatkan pembayaran dividen karena peningkatan laba. harga saham akan naik. ‡ Meskipun demikian kenaikan harga saham tersebut adalah disebabkan karena kenaikan laba dan bukan kenaikan pembayaran -dividen.

‡ Juga tidak benar kalau perusahaan harus membagikan semua laba sebagai dividen.modalnya (penginvestasian tersebut berarti memberikan NPV yang positif). kalau dana tersebut bisa diinvestasikan dan menghasilkan tingkat keuntungan yang lebih besar dari biaya. hanya karena perusahaan harus membagikan dividen sebesar-besarnya. ‡ Laba dibenarkan untuk ditahan. .

‡ Kita tahun bahwa apabila investasi diharapkan akan memberikan tingkat keuntungan (internal rate of return) yang lebih besar dari biaya modalnya.‡ Penjelasan tersebut sebenarnya menunjukkan bahwa keputusan investasilah -yang akan membuat harga saham menjadi lebih besar atau lebih kecil. ‡ Tidak peduli apakah dana yang dipergunakan untuk membiayai berasal dari dana perusahaan (menahan laba) ataukah dari luar perusahaan (menerbitkan saha-baru). ‡ Argumentsasi inilah yang sebenarnya kita pergunakan dalam analisis di atas. . ‡ Keputusan untuk menahan laba dan menginvestasikan dana tersebut merupakan keputusan investasi. maka investasi tersebut dapat dibenarkan.

Untuk memperjelas uraian perhatikan contoh berikut ini. ‡ Dampak pilihan keputusan tersebut sama saja bagi kekayaan pemodal atau keputusan dividen adalah tidak relevan (the irrelevant of dividend). . ‡ Jadi yang penting adalah apakah investasi yang tersedia akan memberikan NPV yang positif.Dividen tidak relevan ‡ Mereka yang menganut pendapat ini mengatakan bahwa perusahaan bisa saja membagikan dividen yang banyak ataupun sedikit. asalkan dapat menutup kekurangan dana dari sumber ekstern.

maka neraca setelah mengambil kesempatan investasi tersebut akan nampak sebagai berikut. Apabila para pemegang saham memutuskan untuk mengambil investasi tersebut (tidak perlu menerbitkan saham baru.050.000 lembar saham PT. Misalkan pada tanggal tersebut tersedia suatu kesempatan investasi yang diharapkan memberikan NPV sebesar Rp. maka setiap lembar saham harganya adalah Rp.050 Modal sendiri 7.200 juta. . dan memerlukan dana sebesar Rp.Tabel. Astuti. karena dana yang ada dalam perusahaan masih mencukupi).8.1.astuti 8/10/19X1(dalam jutaan RP) Kas Aktiva lain Total 1 . 000 8 . 050 8.000.050 Apabila terclapat 1. Neraca PT. 0 5 0 Total 8.000 juta.1.

Karena NPV investasi tersebut sebesar Rp.astuti.200 juta.250 Modal sendiri 8.000 juta. Dengan demikian harga saham per lembar naik menjadi Rp. maka PV investasi adalah Rp. 0 0 0 j u t a diinvestasikan.000 8. 200 juta.000 juta.250.200 juta. Kas PV investasi Aktiva lain Total 50 1.200 juta tersebut. 1 .8.1.25 0 S al d o k as t u r u n m en j ad i R p .2. Sekarang misalkan para pemegang saham menginginkan membagi dividen per lembar Rp. 1.1. setelah mengambil investasi dengan NVP Rp.1. 5 0 j u t a k ar en a s ej u m l ah R p .000.Tabel. maka perusahaan perlu menerbitkan saham baru sebesar Rp.200 7. Karena besarnya dividen yang dibagikan adalah Rp.250 Total 8 . tetapi tetap ingin mengambil investasi dengan NPV Rp. . Neraca PT. Keadaan perusahaan setelah membagi dividen d an menerbitkan saham barudisajikan pada tabel dibawah ini.

1. Apa artinya keadaan ini? .200 lama 7.000 juta.250 1. Kas PV investasi Aktiva lain Total 50 Modal sendiri 7.7.000 baru 8.250 juta (selisih antara Rp.1.000).Keadaan perusahaan setelah membagi dividen dan menerbitkan saham barudisajikan pada tabel dibawah ini.000 juta. Dengan demikian maka rekening saham lama menjadi sebesar Rp.250 Total ‡ Karena perusahaan harus menerbitkan saham baru senilai Rp. maka sekarang muncul rekening baru.250 1. yaitu saham baru senilai Rp.1 .250 dengan Rp.000 8.8.

1.250 per lembar.000 per lembar ‡ sekarang nilai sahamnya menjadi hanya Rp.931 lembar.000) dan saham (Rp.‡ Pemegang saham lama karena meminta pembagian dividen sebesar Rp.7. .137.250.000 juta dibagi dengan Rp.8. hanya saja sekarang sebagian dinyatakan dalam uang tunai (Rp. yaitu sebesar 137. kekayaan pemegang saham lama tetap sebesar Rp.1.250).1. ‡ Dengan demikian jumlah lembar saham meningkat menjadi 1.7.250. ‡ Dengan kata lain.931 lembar.7. ‡ Jumlah saham yang perlu diterbitkan adalah Rp.

pendaftaran saham. akuntan. ‡ Penganut pendapat bahwa dividen seharusnya dibagikan sekecil-kecilnya. seperti fee untuk underwriter.Dividen dibagikan sekecil-kecilnya ‡ Pendapat bahwa dividen tidak relevan mendasarkan diri atas pemikiran bahwa membagikan dividen dan menggantinya dengan menerbitkan saham baru mempunyai dampak yang sama terhadap kekayaan pemegang saham (lama). yang bisa berkisar antara 2-4%. dan sebagainya. ‡ Apabila perusahaan menerbitkan saham baru. . mengabaikan adanya biaya emisi (floatation costs). konsultan hukum. biaya notaris. perusahaan akan menanggung berbagai biaya (yang disebut sebagai floatation costs).

‡ Kalau kita kembali menggunakan contoh yang sama seperti di atas.31 juta akan dikeluarkan sebagai biaya. 1 . . maka perusahaan harus mengeluarkan biaya sebesar Rp.031 juta (dibulatkan). apa akibatnya? Neraca yang baru akan nampak sebagai berikut. Ini berarti bahwa apabila perusahaan menerbitkan saham baru senilai Rp.970 juta. 1 000 juta. apabila perusahaan memerlukan dana sebesar Rp. yaitu membagikan dividen dan menerbitkan saham baru.000 juta. jumlah yang diterima hanya sebesar Rp. ‡ Karena itu. 000 juta/0. ‡ Sebagai akibatnya. dana yang harus ditarik dari masyarakat akan sebesar Rp.97 = Rp. ‡ Dan jumlah ini sebesar Rp. sehingga jumlah bersih yang diterima adalah Rp.‡ Misalkan biaya-biaya tersebut mencapai 3%. 1 .000 juta.30 juta. 1 .1.

031 8. setelah mengambil investasi dengan NPV Rp. 1.200 juta dan menerbitkan saham baru dengan menanggung floatation cost 3% Kas PV investasi Aktiva lain Total 50 1.200 7.8.000 juta Rp.219 juta . 7.PT Astuti.Neraca .250 Keadaan yang baru menunjukkan bahwa kekayaan pemegang saham lama sekarang hanya: (1) (2) Penerimaan dividen sebesar Memiliki saham senilai Jumlah Rp.219 juta Rp.219 1.250 Modal sendiri lama baru Total 7.000 8.

mengapa dana tersebut harus kita bagikan sebagai dividen sehingga kita perlu menerbitkan saham baru dan membayar float-ation costs? ‡ Karena itulah mereka berpendapat bahwa dividen seharusnya dibagikan sekecil mungkin. sejauh dana tersebut bisa dipergunakan dengan menguntungkan! .‡ Jumlah tersebut lebih kecil apabila dibandingkan dengan tidak membagi dividen dan karenanya tidak perlu menerbitkan saham baru. Sebagian kekayaan tersebut diberikan kepada berbagai pihak sebagai floatation costs. ‡ Mengapa bisa demikian? Sederhana sekali. ‡ Kalau memang kita telah memiliki dana untuk investasi.

dan disebut sebagai laba setelah pajak (Earnings After taxes) . ‡ Laba ini ditunjukkan dalam laporan rugi laba sebagai baris terakhir dalam laporan (karenanya disebut sebagai bottom line).Dana yang bisa dibagikan sebagai dividen ‡ Dalam prakteknya pembagian dividen dikaitkan dengan laba yang diperoleh oleh perusahaan dan tersedia bagi pemegang saham.

5.T X tahun 19xx Penghasilan Biaya operasi -Yang bersifat tunai . 400 R p 6 00 Rp 150 Rp.Penyusutan Jumlah Laba sebelum bunga dan pajak Bunga Laba sebelum pajak Pajak (25%) Laba setelah pajak Rp.000 Rp.3.4.000 Rp.000 Rp. 450 . 1.Laporan rugi laba P.000 Rp.000 Rp. 1.

jumlah dana yang bisa dibagikan sebagai dividen dinyatakan dalam persamaan sebagai berikut. D = Dividen E = Laba setah pajak A. Penambahan M.K.Investasi pada A. ‡ D = E + Penyusutan .T = Aktiva tetap M K = Modal kerja .T.‡ Dalam teori keuangan.Dalam hal ini.

‡ Persamaan tersebut menunjukkan bahwa dana yang bisa dibagikan sebagai dividen merupakan kelebihan dana yang diperoleh dari operasi perusahaan (yaitu E + Penyusutan) di atas keperluan investasi untuk menghasilkan laba di masa yang akan datang (yaitu investasi pada AT dan MK). ‡ Hanya saja. untuk menyederhanakan analisis sering diasumsikan bahwa investasi pada aktiva tetap akan diambilkan dari dana penyusutan. ‡ Apabila asumsi ini dipergunakan. Maksimum D yang bisa dibagikan adalah sama dengan E. dan modal kerja dianggap tidak berubah sehingga tidak perlu menambah modal kerja). . maka bisa dimengerti kalau besarnya D akan ditentukan oleh E.

pada saat lain tidak membagikan dividen sama sekali (karena seluruh dana dipergunakan untuk investasi). ‡ Pendapat ini dikenal sebagai residual decision of ividend. ‡ Kalau terdapat sisa.Stabilitas dividen dan residual decision of dividend ‡ Penjelasan diatas menunjukkan bahwa besarnya dividen yang dibagikan akan dipengaruhi oleh ada tidaknya kesempatan investasi yang menguntungkan (yaitu investasi yang diharapkan memberikan NPV positif) ‡ Maka dana yang diperoleh dari operasi perusahaan akan dipergunakan untuk mengambil investasi tersebut. ‡ Apabila pendapat ini dianut. ‡ Apakah benar demikian? . ‡ Suatu saat perusahaan membagikan dividen sangat banyak (karena tidak ada investasi yang menguntungkan). tentunya kita akan mengamati adanya pola pembayaran dividen yang sangat erratic. barulah sisa tersebut dibagikan sebagai dividen.

‡ Hal ini terlihat adanya kecenderungan perusahaan membayarkan dividen yang relatif stabil.‡ Dalam prakteknya nampaknya perusahaan tidak menerapkan keputusan dividen sebagai residual decision. ‡ Juga terdapat kecenderungan bahwa perusahaan enggan menurunkan pembayaran dividen meskipun barangkali mengalami penurunan perolehan laba. dan bukan pasif. keputusan divider nampaknya menjadi keputusan aktif. ‡ Dengan kata lain. . Mengapa demikian? ‡ Kemungkinan penyebabnya adalah bahwa dividen nampaknya mempunyai isi informasi (informational content of dividend).

bisa disimpulkan bahwa dalam menentukan kebijakan dividen pelu memperhatikan faktor-faktor sebagai berikut. ‡ (1) Tidak benar bahwa perusahaan seharusnya membagikan dividen sebesar-besarnya. Apabila dana yang diperoleh dari operasi perusahaan bisa dipergunakan dengan menguntungkan. dividen tidak perlu dibagikan terlalu besar (bahkan secara teoretis tidak perlu membagi dividen). Dengan demikian memudahkan perusahaan untuk meningkatkan pembayaran dividen kalau laba perusahaan meningkat. ‡ (2) Karena ada keengganan untuk menurunkan pembayaran dividen per lembar saham. ada baiknya kalau perusahaan menentukan dividen dalam jumlah (dan rasio payout) yang tidak terlalu besar. dan tidak perlu segera menurunkan pembayaran dividen kalau laba menurun. .Bagaimana menentukan kebijakan dividen Berdasarkan penjelasan di atas.

kalau tidak ada faktor pajak. . menerima dividen akan lebih menguntungkan dari pada memperoleh capital gains. lebih baik perusahaan mengurangi pembayaran dividen dari pada menerbitkan saham baru. ‡ (4). Sayangnya kalau pemodal menjual saham. Karena itulah sekelompok pemodal mungkin memilih saham yang membagikan dividen secara teratur. sedangkan pembayaran dividen berarti menerima kas (yang tidak perlu menjual saham). Dengan demikian. Penurunan pembayaran dividen mungkin akan diikuti dengan penurunan harga saham. Masalahnya adalah bahwa untuk merealisir uang kas. pemegang saham perlu menjual (sebagian) saham. tambahan kekayaan karena kenaikan harga saham sama menariknya dengan tambahan kekayaan karena pembayaran dividen. mereka akan terkena biaya transaksi'. tetapi apabila pasar modal efisien harga akan menyesuaikan kembali dengan informasi yang sebenarnya (yaitu adanya investasi yang menguntungkan).‡ (3).Dalam keadaan tidak terdapat biaya transaksi.Apabila memang perusahaan menghadapi kesempatan investasi yang menguntungkan.

Kalau sebagian besar pemegang saham merupakan pemodal yang mempunyai tax bracket tinggi. maka bagi pemodal yang sudah berada dalam tax bracket yang tinggi (di Indonesia tax bracket tertinggi adalah 35%).Karena pemodal juga membayar pajak penghasilan. mungkin akan lebih menyukai untuk tidak menerima dividen (karena harus segera membayar pajak) dan memilih menikmati capital gains.‡ (5). pembagian dividen akan cenderung tidak terlalu besar .

Ini berarti bahwa setiap pemilik sepuluh lembar -saham akan memperoleh tambahan saham sebanyak dua lembar. pemecahan saham pembelian kembali saham ‡ Kadang-kadang perusahaan memutuskan untuk membagikan dividen dalam bentuk saham (stock dividend). jumlah lembar saham akan meningkat sebanyak 20%.Pembayaran dividen dalam bentuk saham. ‡ Dengan kata lain. Apa yang akan terjadi? . ‡ Apakah cara semacam ini akan meningkatkan kekayaan pemegang saham? ‡ Misalkan perusahaan memutuskan membagikan stock dividend sebesar 20%.

PER 20x Harga saham Rp.3. maka : Laba setelah pajak Rp.000 juta Jumlah lembar saham 2.30. PER 20x ‡ Kalau setelah membagikan stock dividend PER ternyata tidak berubah (ini berarti.000 ‡ Apa arti keadaan tersebut? .400.000 Laba per lembar saham.25.‡ Misalkan keadaan sebelum membagikan stock dividend adalah sebagai berikut.000 Laba per lembar saham.250 Price earnings ratio.000. 500 Harga saham Rp. 1. 1. Laba setelah pajak Rp. EPS Rp.000 Price earnings ratio.3.000 juta Jumlah lembar saham 2. bahwa para pemodal berpendapat bahwa prospek dan risiko perusahaan tidak berubah baik sebelum maupun setelah menerbitkan stock dividend). EPS Rp.

Setelah menerima stock dividend sebanyak 20%.000. .000.000. maka kekayaannya adalah Rp.30.000.000.3. maka jumlah lembar saham menjadi 120.000. ‡ Perhatikan bahwa faktor kunci disini adalah apakah para pemodal berpendapat bahwa prospek (profitabilitas) dan risiko perusahaan berubah ataukah tidak setelah membagikan stock dividend.3.25.‡ Kalau semula seorang pemodal memiliki 100 lembar saham dengan harga Rp. Kekayaannya tetap sebesa-Rp. tetapi dengan harga hanya Rp.

.250 = Rp. Apa akibatnya? ‡ Harga saham akan menjadi 21 x Rp. ‡ Tetapi karena pemodal sekarang memiliki 120 lembar saham.000.150. Misalnya menjadi 21x.30.‡ Kalau misalkan para pemodal berpendapat bahwa profitabilitas perusahaan akan membaik (karena dana yang tidak dibagikan sebagai dividen tetapi diinvestasikan kembali diharapkan memberikan hasil yang menguntungkan) ‡ Maka PER akan meningkat.26.150.26.000.250 = Rp.000).1.250.3. ‡ Berarti terjadi peningkatan kekayaan sebesar Rp. maka nilai kekayaannya adalah 120 x Rp. ‡ Meskipun harga ini lebih kecil dari harga semula (yaitu Rp.

dan (2) jumlah lembar saham yang beredar terlalu sedikit. dan jumlah lembar saham akan meningkat tiga kali. ‡ Ketidak-likuiditan saham seringkali disebabkan oleh dua unsur. sehingga jumlah lembar saham yang beredar menjadi lebih besar. yaitu (1) harga saham terlalu mahal.stock split ‡ Kadang-kadang perusahaan melakukan pemecahan saham (stock split). . maka harga saham akan turun menjadi sepertiganya (sekali lagi kalau prospek dan risiko tidak berubah). misalnya dari satu menjadi tiga. ‡ Tujuan utama pemecahan saham ini sebenarnya adalah untuk membuat saham tersebut lebih likuid dalam perdagangan (artinya lebih sering diperdagangkan). ‡ Dengan memecah saham.

Berikut ini diilustrasikan masalah tersebut. perusahaan juga bisa mendistribusikan dana yang tidak diperlukan bukan dalam bentuk pembayaran dividen tetapi dalam bentuk membeli kembali (sebagian) saham (repurchase of stock). PT.200 juta .repurchase of stock ‡ Akhirnya. Paramita mempunyai dana yang tidak bisa dipergunakan untuk investasi sehingga akan dibagikan kepada pemegang saham. Jumlah dana ini sebesar Rp.1.

000. maka dividen per share (DPS) adalah Rp. .600 akan naik menjadi Rp. 500 Jumlah lembar saham 2. ‡ Dengan demikian harga saham setelah diumumkan bahwa dividen per lembar akan sebesar Rp.600. PER 12X ‡ Apabila perusahaan membagikan dana tersebut sebagai dividen. 18. EPS Rp.‡ Saat ini keadaan perusahaan adalah sebagai berikut.18.000 Harga saham Rp. 1.000.600.

‡ Dengan demikian maka jumlah lembar saham akan berkurang menjadi 1.‡ Sekarang misalkan perusahaan merencanakan untuk membeli kembali sebagaian saham sesuai dengan harga pasar. ‡ Apabila prospek dan resiko perusahaan tidak berubah.516 lembar. ‡ Dengan dana sebesar Rp. 1 . maka .484 lembar.200 juta bisa dibeli sejumlah 64.935.

484 PER 12x Harga saham Rp. ‡ Ini berarti bahwa pembagian dana tersebut sebagai dividen akan membuat kekayaan pemegang saham meningkat sebesar Rp.550. ‡ Demikian juga kalau dilakukan pembelian sesuai dengan harga pasar.484.600) dan yang tidak dibeli (harga sahamnya naik menjadi Rp.600 ‡ EPS naik menjadi Rp.600) akan memperoleh manfaat yang sama.18.EPS Rp. ‡ Dengan jumlah lembar saham sekarang hanya sebesar 1.600.600.3.18.1. maka harga saham -menjadi Rp. Sejauh pembelian kembali saham tersebut dilakukan sesuai dengan harga pasar.000 juta. ‡ Maka bagi pemilik saham yang dibeli (mereka menerima harga Rp.550 karena laba setelah pajak adalah sebesar Rp. . makaEPS menjadi Rp. 1 .935. ‡ Karena PER tetap sebesar 12x.18.18.1.935.550 Jumlah lembar saham 1.

‡ Demikian pula apabila terjadi sebaliknya. kalau hal ini ditafsirkan memburuknya kondisi perusahaan di masa yang akan datang (sehingga akan menurunkan harga saham). ‡ Apabila perusahaan meningkatkan pembayaran dividen.‡ Nampaknya peningkatan atau penurunan pernbayaran dividen sering ditafsirkan sebagai keyakinan manajemen akan prospek perusahaan. . ‡ Dengan demikian manajemen akan enggan untuk mengurangi pembagian dividen. hal ini mungkin ditafsirkan sebagai harapan manajemen akan membaiknya kinerja perusahaan di masa yang akan datang.