TEORI STRUKTUR MODAL

 Struktur Modal adalah perbandingan antara hutang jangka

panjang dan modal sendiri.
 Dengan pertimbangan Risk and Return Trade – off, maka biaya
modal yang berasal dari hutang lebih kecil dari biaya modal yang
berasal dari modal sendiri.
 Balancing Theories (Myers, 1984 dan Bayles and Diltz, 1994)
menyeimbangkan komposisi hutang dan modal sendiri.
 Struktur modal pada pasar sempurna dan tidak ada pajak.
Asumsi-asumsi :
a. Tidak ada biaya kebangkrutan
b. Tidak ada biaya transaksi
c. Bunga simpanan dan pinjaman sama yang berlaku untuk
semua pihak
d. Tidak ada pajak penghasilan (income tax)
e. Laba operasi yang diperoleh setiap tahunnya dianggap
konstan dan tidak diperlukan penambahan modal kerja. Dana
penyusutan aktiva tetap cukup untuk mengganti aktiva tetap
yang disusut
f. Semua laba yang tersedia bagi pemegang saham dibagikan
sebagai deviden
g. Hutang yang dipergunakan bersifat permanen. Ini berarti
hutang jatuh tempo akan diperpanjang lagi
h. Pergantian struktur hutang dilakukan secara langsung
Analisis mempunyai tujuan untuk meningkatkan nilai perusahaan,
atau menurunkan biaya modal perusahaan.
Rumusan biaya modal dari masing-masing sumber :
a. Biaya modal sendiri (ke)
∞
E
S = ∑ (1 + k
t =1 )t
e

Karena n = ∞, maka :
E
ke =
S
 S = nilai pasar modal sendiri
E = laba per lembar saham
ke = biaya modal sendiri (cost of equity)
b. Biaya utang (cost of debt)
F
kd =
B
kd = biaya utang
F = bunga utang yang dibayarkan oleh perusahaan
B = nilai utang
c. Biaya modal rata-rata tertimbang
 S   B 
ko = ke 
 B +S 
 + kd 
 B +S 

   

ko = biaya modal perusahaan (overall cost of capital)

O Laba Operasi
ko = =
V Nilai Perusahaan

Nilai Perusahaan = V = B+S

1. Pendekatan Tradisional
Dalam pasar modal yang sempurna dan tidak ada pajak,
nilai perusahaan (atau biaya modal perusahaan) bisa diubah
dengan cara merubah struktur modalnya (yaitu B/S) pendekatan
ini mengasumsikan bahwa hingga satu leverage tertentu, resiko
perusahaan tidak mengalami perubahan sehingga kd maupun ke
relatif konstan. Struktur modal yang optimal tersebut terjadi
pada saat nilai perusahaan maksimum atau struktur modal yang
mengakibatkan biaya modal rata-rata tertimbang minimum.
Contoh soal :
PT. A mempunyai 100% modal sendiri, dan diharapkan
memperoleh laba bersih setiap tahunnya sebesar Rp 200 Juta.
Kalau tingkat keuntungan yang diisyaratkan oleh pemilik modal
sendiri ( = ke ) adalah 20%, maka nilai perusahaan dan biaya
modal perusahaan dapat dihitung sebagai berikut :
O Laba bersih operasi Rp 200 Juta
F Bunga Rp -
E Laba tersedia untuk pemegang saham Rp 200 Juta
 ke Biaya modal sendiri 0,20
S Nilai modal sendiri Rp1.000 Juta
B Nilai pasar utang -
V Nilai perusahaan Rp1.000 Juta
ko Biaya modal perusahaan

Rp 1.000 Juta   0 
= 0,20 
 Rp 1.000 Juta 
 +0 
 Rp 1.000 + 0 

   

= 0,20
Misalkan PT A akan mengganti sebagian modal sendiri dengan utang,
biaya utang ( = kd ), misalnya 16% untuk menggunakan utang tersebut
perusahaan harus membayar bunga setiap tahunnya sebesar Rp 80
Juta. Penggunaan utang menjadi perusahaan lebih berisiko, sehingga
biaya modal sendiri naik menjadi, misalnya 22%. Bila laba operasi
tidak berubah, maka nilai perusahaan dan biaya modal sendiri dapat
dihitung sebagai berikut :
O Laba bersih operasi Rp 200 Juta
F Bunga Rp 80 Juta
E Laba tersedia untuk pemegang saham Rp 120 Juta
ke Biaya modal sendiri 0,22
S Nilai modal sendiri Rp 545.454.545,50
B Nilai pasar utang Rp 500.000.000,00
V Nilai perusahaan Rp
1.045.454.545,50
ko Biaya modal perusahaan
Rp 545 .454 .545 ,50   500 .000 .000 ,00 
= 0,22 
 Rp 1.045 .454 .545 ,50 
 + 0,16 
 Rp 1.045 .454 .545 ,50 

   

= 0,1913

2. Modigliani – Miller (MM)

Sampai tahun 1958, teori struktur modal didasarkan pada
perilaku investor, kemudian dibuatlah model yngg dapat diuji
dengan statistik. MM memperkenalkan asumsi-asumsi didalam
teorinya, sebagai berikut (Eugene F. Brigham dan Louis C.
Gapenski : 1996. P. 365)
a. Resiko bisnis dapat diukur dengan standar deviasi EBIT,
dan perusahaan pada kelas resiko yang sama.
 b. Semua investor dan calon investor mempunyai estimasi
yang sama mengenai EBIT yang akan datang pada masing-
masing perusahaan; dengan demikian semua investor
mempunyai harapan yang sama atau homogeneous
expectations tentang laba perusahaan dan tingkat resiko
perusahaan.
c. Saham dan obligasi diperdagangkan pada pasar modal
yang sempurna.
d. Utang dari perusahaan maupun individu tidak berisiko,
sehingga tingkat bunga utang adalah risk free-rate, dengan
demikian berapapun, besarnya utang tidak akan jadi masalah.
e. Semua cash flow adalah konstan.

Pendekatan MM tanpa Pajak

Pertama kali MM memperkenalkan teori struktur modal
dengan asumsi tidak ada pajak pendapatan perusahaan. Dengan
asumsi ini maka MM secara matematis mengajukan tiga
preposisi.
a. Preposisi 1 menyatakan bahwa nilai perusahaan
merupakan kapitalisasi laba operasi bersih yang diharapkan
dengan tingkat kapitalisasi (ko) konstan yang sesuai dengan
tingkat resiko perusahaan.
Ebit Ebit
VL = VU = =
ko k eu

VL : nilai perusahaan dengan leverage (mempunyai utang)

VU : nilai perusahaan tanpa leverage (modal terdiri dari
modal sendiri saja)
ko : biaya modal rata-rata perusahaan
keu : tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk
perusahaan yang seratus persen modalnya terdiri atas
modal sendiri.
b. MM berpendapat bahwa biaya modal sendiri perusahaan
yang memiliki leverage adalah sama dengan biaya modal
sendiri yang tidak memiliki leverage ditambah dengan
 premium resiko. Dalam keadaan tidak ada pajak nilai
perusahaan dan biaya modal rata-rata tertimbang tidak
dipengaruhi oleh struktur modal.
c. Preposisi ketiga menyatakan bahwa perusahaan
seharusnya melakukan investasi proyek baru sepanjang nilai
perusahaan meningkat paling tidak sebesar biaya investasi.
∆V
>1
∆I
∆V : perubahan nilai perusahaan
∆I : biaya investasi
Pendekatan apabila ada Pajak
Dalam pendekatan ini ketiga preposisi diatas juga
dikembangkan dalam kondisi ada pajak.
a. Preposisi I
Nilai perusahaan yang memiliki leverage adalah sama dengan
nilai perusahaan yang tidak memiliki leverage ditambah
dengan nilai perlindungan pajak.
VL = Vu + TD
VL : nilai perusahaan dengan leverage
Vu : nilai perusahaan tanpa leverage
TD : nilai perlindungan pajak
b. Preposisi II
MM berpendapat bahwa biaya modal sendiri perusahaan yang
tidak memiliki leverage adalah sama dengan biaya modal
sendiri perusahaan yang tidak memiliki leverage ditambah
dengan premium resiko.
c. Preposisi III
MM berpendapat bahwa perusahaan seharusnya melakukan
investasi sepanjang memenuhi persyaratan IRR > keu [1 –
T(D/V)].
T : tarif pajak
D : nilai utang
V : nilai perusahaan