BIAYA MODAL

Biaya modal bisa diartikan sebagai tingkat keuntungan yang disyaratkan. Biaya modal
merupakan salah satu elemen dalam analisis penganggaran modal. Penggaran modal merupakan
investasi yang beresiko karena itu manajer keuangan perlu manggabungkan beberapa konsep
dengan penganggaran modal.

1. Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang

Biaya modal pada dasarnya merupakan biaya rata-rata tertimbang dari biaya modal
individual. Beberapa Langkah untuk menghitung biaya modal rata-rata tertimbang:

 Mengidentifikasi sumber-sumber dana

Scara umum ada dua sumber dana yang paling sering digunakan yaitu
utang dan saham. Utang bisa terdiri dari utang bank atau utang obligasi. Saham
bisa berupa private placement bisa juga membeli saham yang diperjualbeliakn.
Pendapatan saham terdiri dari dividend an Capital Gain.

 Menghitung biaya modal individual

• Biaya Modal Utang (Kd)

Biaya modal utang merupakan tingkat keuntungan yang

disyaratkanyang berkaitan dengan penggunaan utang. Karena bunga bisa
dipakai sebagai pengurang pajak, biaya modal utang dihitung net pajak.

Bunga bisa dipakai sebagai pengurang pajak. Karena itu factor

pajak bisa dimasukkan agar diperoleh biaya modal utang net pajak:

Kd = Kd ( 1 – t )

Utang dagang dan akrual tidak dimasukan ke dalam perhitungan

biaya modal. Karena untuk analisis pengaggaran modal, utang dagang dan
sejenisnya dikurangkan dari aset lancer.
• Biaya Modal Saham Preferen

Saham mempunyai karakteristik gabungan antara utang dengan

saham, karena merupakan bentuk kepemilikan tetapi dividen yang
dibayarkan mirip mirip bunga karena bersifat tetap. Menghitung biaya
saham prefer (kps) :

Dps

Kps =

Dimana :

Kps = biaya saham preferen

Dps = dividen saham preferen

P = harga saham preferen

• Biaya modal saham biasa

Biaya modal saham lebihs ulit dihitung karena melibatkan biaya

kesempatan (opportunity cost) yang tidak bisa diamati secara langsung.
Biaya modal saham melalui beberapa metode :

Discounted Cash Flow ( Aliran Kas yang Didiskontokan)

Penilaian saham dengan pertumbuhan konstan

D1

PV =

r–g

Dengan merubah r menjadi Ks , PV menjadi P, persamaannya :

 D1

Ks = + g

Dimana: Ks = biaya modal saham

D1 = dividen pada tahun pertama

P = harga saham saat ini

G = tingkat pertumbuhan

Tingkat pertumbuhan bisa dihitung melalui beberapa cara :

Pertama, dengan formula sbb

G = ( 1 – DPR ) (ROE )

Dimana :

DPR = dividend payout ratio

ROE = return on equity

Kedua, menghitung tingkat pertumbuhan melalui data historis.

Penggunaan data historis mempunyai asumsi bahwa pola di masa lalu
akan sama dengan pola di masa mendatang.

Pendekatan Bond-Yield

Pendekatan Yield obligasi didasarkan pada argumen bahwa tingkat

keuntungan yang disyaratkan untuk investasi yang lebih beresiko akan
lebih tinggi dibandingkan obligasi. Pendekatan yield obligasi dituliskan
sbb:
 Ks = yield obligasi + premi resiko

Pendekatan CAPM ( Capital Asset Pricing Model)

Model CAPM dihitung dituliskan sbb :

Ks = Rf + β ( Rm – Rf )

Di mana :

Ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham

Rf = tingkat keuntungan bebas resiko

β = resiko sistematis

Rm = tingkat keuntungan pasar

Tingkat keuntungan bebas resiko adalah tingkat keuntungan dari

aset yang mempunyai resiko yang bisa dikatakan nol.

Keputusan Biaya Modal Saham

Merupakan perhitungan biaya modal saham yang dihasilkan oleh

ketiga metode di atas yang akan menghasilkan angka yang berbeda-beda.

 Menghitung proporsi dari masing-masing sumber dana (menghitung biaya modal

rata-rata tertimbang WACC)

Idealnya, nilai pasar yang digunakan sebagai sebagai dasar perhitungan

proporsi sumber dana. Tetapi informasi itu tidak tersedia dengan mudah.
 Alternatifnya adalah menggunakan nilai buku. Nilai buku bisa diambil dari
neraca keuangan perusahaan.

 Menghitung rata-rata tertimbang dengan menggunakan proporsi dana sebagai

pembobot ( Biaya modal saham Eksternal)

Jika perusahaan menerbitkan saham baru , biaya emisi akan muncul. Biaya
tersebut dipakai untuk membayar biaya yang berkaitan denagn penerbitan saham.
Penerimaan kas bersih akan lebih kecil setelah biaya emisi dimasukkan. Model
kas yang didiskontokan bisa mengakomodasi biaya emisi seperti berikut :

D1

Ke = + g

P ( 1- f)

Di mana:

Ke = biaya modal saham eksternal

D1 = dividen pada tahun pertama

P = Harga saham saat ini

f = flotation cost

g = tingkat pertumbuhan

2. Biaya Modal Marginal dan Biaya Modal Rata-Rata

 Biaya modal rata-rata berbeda dengan biaya modal marginal. Biaya modal
marginal merupakan biaya modal yang diperoleh sebagai akibatnya bertambahnya dana
modal yang diperoleh.

Dalam perhitungan biaya modal, biaya modal marginal adalah biaya modal yang
relevan karena biaya tersebut mencerminkan biaya di masa mendatang. Biaya modal rata-
rata mencerminkan informasi masa lamapu, yang tidak relevan lagi.

3. Lompatan dalam Biaya Modal Rata-Rata Tertimbang dan Skedul Investasi

Jika biaya modal salah satu komponen berubah, maka aka nada lompatan dalam
biaya modal rata-rata tertimbang.

Lompatan karena penggunaan utang yang baru :

Utang saat ini

Batas Dana =

Presentase Utang

Jika perusahaan mempertahankan struktur modal, maka jumlah maksimum dana

yang bisa digunakan perusahaan adalah:

Laba ditahan

Batas Dana =

Presentase laba ditahan

Informasi lompatan WACC bisa digabungkan dengan kesempatan investasi yang

ada. Misalkan kesempatan investasi perusahaan. Secara teoritis perusahaan akan
melakukan investasi sampai MCC (marginal cost of capital) sama dengan MRR
(Marginal Rate of Return).

(%) MRR
 MCC

Investasi optimal

Dana

4. Pertimbangan Dinamis Review Biaya Modal Secara Regular

Risiko dan kesempatan investasi perusahaan berubah sehingga merubah

komposisi struktur modal yang baru dan merubah tingkat bunga yang disyaratkan.
Kondisi lingkungan yang berubah mengakibatkan perubahan biaya modal. Seperti
perubahan resiko mengakibatkan perubahan premi resiko meningkat.

Evaluasi biaya modal rata-rata tertimbang bisa dilakukan setiap tahun, atau tiap
lima tahun. Yang jelas bila kondisi perusahaan dan lingkungan berubah , sudah saatnya
menghitung biaya modal rata-rata tertimbang kembali.

TEORI STRUKTUR MODAL

Modigliani-Miller merevolusikan teori struktur modal ketika mereka beragumentasi bahwa

struktur modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan. Kemudian mereka memasukkan pajak dan
berpendapat bahwa nilai perusahaan dengan hutang bisa dihitung sebgai nilai perusahaan tanpa
utang ditambah dengan penghematan pajak akibat penggunaan hutang.

1. Pendekatan Tradisional

Pendekatan Tradisional berpendapat akan adanya struktur modal yang optimal.

Dengan kata lain struktur modal mempunyai pengaruh terhadap nilai perusahaan.

Tabel Nilai Perusahaan Menurut Pendekatan Tradisional :

 A B C
Laba 100 100 100
Bunga 0 40 60
Laba tersedia untuk pemegang saham 100 60 40
Ks 0.2 0.22 0.3
Vs 500 272.73 133.33
Kb 0 0.15 0.25
Vb 0 266.67 240
WACC 0.2 0.1854 0.2679
Nilai total perusahaan (Vs + Vb) 500 539.4 373.33
Ket :

Ks = tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh pemegang saham

Kb = tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh pemegang utang (tingkat bunga)

Vs = nilai pasar saham

Vb = nilai pasar utang

WACC= weighted average cost of capital atau biaya modal rata-rata tertimbang

Perushaan A tidak menggunakan utang karena itu tidak membayar tingkat bunga. Dan Ks
= 20%

WACC A = [500/(50) x 20%] = 20%

Perusahaan B menggunakan utang sebesar 266,67. Tingat bunga 15%, perusahaan

membayarkan bunga 40. Biaya modal saham naik menjadi 22%

WACCB = [ 266,67 / (266,67 + 272,73) x 15% ] + [ 272,73 / (266,67 + 272,73) x 20%] =

18,54%

Perusahaan C menggunakan utang 240. Biaya modal utang 25%. Biaya modal saham
30%
 WACCC = [133,33 /(133,33 + 240) x 25%] + [240 / (133,33 + 240) x 30] = 26,97%

2. Pendekatan Modigliani dan Miller (MM)

Pada tahun 1950-an kedua ekonom berpendapat bahwa struktur modal tidak
mempengaruhi nilai perusahaan. Pada awal 1960-an kedua ekonom memasukkan factor
pajak dalam analisis mereka.

• Proposisi MM Tanpa Pajak

MM mengajukan beberapa asumsi untuk membangun teori mereka :

1. Tidak ada pajak

2. Tidak ada biaya transaksi

3. Individu dan perusahaan meminjam pada tingkat yang sama

Proposisi 1

VL = VU

Dimana :

V = nilai untuk perusahaan yang menggunakan utang (value for leveraged

companies)

VU = nilai untuk perusahaan yang tidak menggunakan utang ( 100% saham,

atau value for unleveraged companies)

Dengan kata lain struktur modal tidak mempengaruhi nilai perusahaan.

Bagan Nilai Perusahaan Menurut MM (tanpa pajak)

VL = VU

B/S

Proporsisi 2

Mengatakan bahwa tungkat keuntungan yang disyratakan untuk

perusahaan yang menggunakan utang, naik proporsional terhadap peningkatan
rasio utang dengan saham.

Ks = Ko + B/S ( Ko – Kb )

Dimana :

Ko = tingkat keuntungan yang disyaratkan untuk saham perusahaan tanpa

hutang

B/S = rasio utang dengan saham

Bagan Biaya Modal Perusahaan menurut MM (Tanpa Pajak)

Ks

Ko WACC
 Kb

B/S

• Proposisi MM dengan Pajak

Dengan memasukkan pajak, MM menambahkan dimensi baru ke dalam analisis.

Proporsisi 1

Nilai perusahaan dengan utang akan sama dengan nilai perusahaan tanpa
utang plus penghematan pajak karena bunga utang.

VL = VU + Tc B

= EBIT ( 1 – Tc) + Tc . Kb . B

Ko Kb

Dimana:

Tc = tingkat pajak ( perusahaan )

B = besarnya utang

EBIT = Earning Before Interest and Taxes (pendapatan sebelum pajak dan
bunga)

Bagan Nilai Perusahaan Menurut MM (dengan pajak)

VL = VU + Tc.B
 VU

B/S

Proporsi 2

Mengatakan bahwa biaya modal saham akan meningkat dengan semakin

maningkatnua utang. Tapi penghematan pajak akan lebih besar dibandingkan
dengan penurunan nilai karena kenaikan biaya modal saham.

Ks = Ko + B/S ( 1 – Tc ) (Ko – Kb )

Bagan Biaya Modal Menurut MM (dengan pajak)

% Ks

Ko rWACC

Kb

B/S

3. Teori Trade-Off dalam Struktur Modal

Ada hal-hal yang membuat perusahaan tidak bisa menggunakan utang sebanyak-
banyaknya. Semakin tinggi utang akan semakin tinggi kemingkinan kebangkrutan. Biaya
kebangkrutan bisa cukup signifikan, biaya tersebut mencakup :

1. Biaya langsung. Biaya yang dikeluarkan untuk membayar biaya administrasi, biaya
pengacara, biaya akuntan dan biaya lainnya.
 2. Biaya tidak langsung. Biaya yang terjadi karena dalam kondisi kebangkrutan,
perusahaan lain atau pihak lain tidak mau berhubungan dengan perusahaan secara
normal.

Dengan biaya kebangkrutan yang besar, proposisi MM dengan pajak sebagai berikut :

VL = VU + PV Penghematan Pajak – PV Biaya Kebangkrutan

Biaya lain dari peningkatan utang adalah meningkatnya biaya keagenan utang
(agency cost of debt). Teori keagenan mengatakan bahwa di perusahaan terjadi konflik
antar pihak-pihak yang terlibat seperti pihak pemegang utang versus pemegang saham.
Dengan menambahkan biaya keagenan , persamaan nilai perusahaan bisa diperluas sbb:

VL = VU + PV Penghematan Pajak – [PV Biaya Kebangkrutan + PV Biaya

Keagenan]

Bagan Adanya Trade-Off Antara Penghematan Pajak, Biaya Kebangkrutan dan Biaya
Keagenan

V VL = VU + Tc.B ( VL tanpa Biaya

Kebangkrutan dan Biaya Keagenan)

VL dengan biaya
kebangkrutan dan keagenan

VL=VU+Tc.B-
(biaya kenagkrutan dan keagenan)

VU

B/S

Tingkat Utang Optimal

Bagan tersebut menunjukkan bahwa nilai perusahaan dengan uang akan semakin
meningkat dengan meningkatnya utang.

4. Model Miller dengan Pajak Perusahaan dan Personal

 Nilai perusahaan dengan pajak lebih tinggi dibandingkan nilai perusahaan tanpa
pajak. Selisih tersebut diperoleh melalui penghematan pajak karena bunga bisa dipakai
untuk mengurangi pajak. Penghematan pajak dihitung sbb:

Penghematan Pajak = VL - VU = Tc . B

Miller kemudian mengembangkan model struktur modal dengan memasukkan

pajak personal. Nilai perusahaan yang menggunakan utang setelah memasukkan pajak
personal sbb:

(1-Tc) (1-Ts)

VL = VU + { 1- [ ]}B

(1 – Tb)

Dimana :

Ts = tingkat pajak pemegang saham (atas dividen dan capital gain)

Tb = tingkat pajak untuk pemegang utang (atas bunga)

Melihat persamaan di atas mempunyai beberapa implikasi. Jika (1-Tb) = (1-Tc)

(1-Ts), maka persamaan di atas menjadi

VL = VU + ( 1 – 1) B =VU

Pada kondisi tersebut nilai perusahaan dengan nilai hutang sama dengan nilai perusahaan
tanpa utang. Tidak ada penghematan pajak atau bunga utang. Pada situasi lain, dimana Ts
= Tb, persamaan menjadi

VL = VU + Tc . B

Persamaan tersebut menunjukkan bahwa nilai perusahaan dengan utang sama

dengan nilai perusahaan tanpa utang ditambah penghematan pajak karena bunga utang.
Persamaan tersebut sama dengan argument MM dengan pajak.

Bagan Nilai Perusahaan dengan Memasukkan Pajak Personal

 V VL = VU + Tc. B jika Ts =
Tb

VL = VU + {1-[(1-T)(1-
Ts)/(1-Tb)]}B

VL=VU Jika (1-Tb)=(1-

Tc)(1-Ts)

B/S

5. Pecking Order Theory

Teori Trade-Off mempunyai implikasi bahwa manajer akan berfikir dalam kerangka
Trade-Off antara penghematan pajak dan biaya kebangkrutan dalam penentuan struktur
modal. Secara spesifik, perusahaan mempunyai urut-urutan preferensi dalam penggunaan
dana. Skenario urutan dalam Pecking Order Theory adalah sbb:

1. Perusahaan memilih pendanaan internal

2. Perusahaan menghitung target rasio pembayaran didasarkan pada perkiraan

kesempatan investasi.

3. Karena kebijakan dividen yang konstan, digabung dengan fluktuasi keuntungan dan
kesempatan investasi yang tidak bisa diprediksi.

4. Jika pendanaan eksternal diperlukan, perusahaan akan mengeluarkan surat berharga

yang paling aman terlebih dulu.

Teori tersebut menjelaskan urut-urutan pendanaan. Menurut teori ini manajer

keuangan tidak memperhitungkan tingkat utang yang optimal. Teoti {ecking Order biasa
mnejelaskan mengapa perusahaan yang mempunyai tingkat keuntungan yang tinggi
 justru mempunyai tingkat utang yang lebih kecil. Tingkat utang yang kecil dikarenakan
perusahaan tidak membutuhkan dana eksternal. Keuntungan yang tinggi menjadi dana
internal meereka cukup untuk kebutuhan investasi.

6. Teori Asimetri Informasi dan Signaling

Teori asimetri mengatakan bahwa pihak-pihak yang berkaitan dengan perusahaan

tidak mempunyai informasi yang sama mengenai prospek dan risiko perusahaan. Bisa
dikatan terjadi asimetri informasi antara manajer dan investor karena biasanya manajer
mempunyai informasi lebih baik daripada manajer. Perilaku manajer bisa dianggap
sebagai signal oleh pihak luar. Dua model asimetri informasi :

• Myers dan Majluf (1977)

Mereka membuat model asimetri informasi antara manajer dengan pihak

luar. Manajer memiliki informasi lebih lengkap mengenai perusahaan
dibandingkan dengan pihak luar, seperti pada penentuan harga saham.

Teori Asimetri tersebut bisa digunakan untuk menjelaskan Teori Pecking

Order(perusahaan memilih dana internal, dan menggunakan penerbitan saham
baru sebagai langkah terakhir).Dalam asimetri informasi preferensi penerbitan
saham paling kecil karena biaya asimetri saham paling besar. Biaya asimetri utang
lebih rendah dari saham. Dana internal asimetrinya paling kecil. Urutan preferensi
penggunaan dana berdasar biaya asimetri : dana internal, utang dan penerbitan
saham.

• Signaling (Ross,1977)

Ross mengembangkan model dimana struktur modal merupakan signal

yang disampaikan mamajer ke pasar. Jika manajer memiliki keyakinan akan
prospek yang baik mengenai harga saham maka manajer ingin menyampaikannya
pada manajer. Cara yang paling sederhana adalah mengatakannya langsung
“Perusahaan kami mempunyai prospek yang baik”. Di samping itu manajer bisa
menggunakan utang lebih banyak sebagai signal yang lebih credible.
7. Teori Lainnya

 Pendekatan Teori Keagenan (Agency Approach)

Menurut pendekatan ini struktur modal disusun sedemuikian rupa untuk

mengurangi konflik antara berbagai kelompok kepentingan.

 Pendekatan Interaksi Produk/Input dengan Pasar

Model ini berangkat dari teori organisasi industri. Ada dua kategori dalam
pendekatan ini: Menjelaskan hubungan antara struktur modal perusahaan dengan
strategi dan Menjelaskan hubungan anatara struktur modal dengan karakteristik
produk output atau input.

 Kontes atas Pengendalian Perusahaan

Beberapa penemuam pendekatan ini adalah perusahaan yang menjadi target akan
menungkatkan tingkat utangnya dan mngakibatkan kenaikan harga saham .

TUGAS KEUANGAN BISNIS

BIAYA MODAL DAN STRUKTUR MODAL

 Di Susun Oleh :

Vici Cynara (0810320416)

FAKULTAS ILMU ADMINISTRASI

JURUSAN BISNIS

UNIVERSITAS BRAWIJAYA

MALANG

2010