ANALISIS FAKTOR-FAKTOR YANG

MEMPENGARUHI DIVIDEND PAYOUT RATIO PADA

PERUSAHAAN PUBLIK DI INDONESIA

Sutrisno
Fakultas Ekonomi Universitas Brawijaya

Abstraksi

Studi ini bertujuan untuk menganalisis faktor-faktor yang mempenga-

ruhi dividend payout ratio (DPR) pada perusahaan publik yang terdaftar di PT
Bursa Efek Jakarta. Model Analysis of Moment Structure (AMOS) digunakan
untuk menguji tujuh variabel secara simultan yang diduga mempengaruhi
DPR, yaitu: posisi kas, potensi pertumbuhan, size perusahaan, rasio hutang
dan modal, profitabilitas, holding, dan DPR.
Dengan menggunakan sampel dari perusahaan go publik selama peri-
ode 1991-1996, diperoleh sebanyak 148 observasi. Hasil analisis menunjuk-
kan bahwa tidak semua faktor yang diteliti mempunyai pengaruh yang signi-
fikan terhadap DPR. Dari ketujuh variabel independen tersebut di atas, hanya
posisi kas, dan rasio hutang dengan modal (kelompok perkiraan neraca) saja
yang berpengaruh signifikan terhadap DPR, sedangkan earnings yang meru-
pakan proksi dari kelompok rugi-laba berpengaruh kurang signifikan terha-
dap DPR.
Hasil studi ini diharapkan dapat menjelaskan temuan yang berguna
bagi para praktisi dan akademisi. Bagi para investor dan calon investor hasil
temuan ini dapat menjadi masukan dalam pembuatan keputusan untuk
membeli dan menjual saham sehubungan dengan harapannya terhadap divi-
dend kas yang dibayarkan. Bagi para emiten temuan ini diharapkan dapat
menjadi pertimbangan dalam pembuatan keputusan terhadap kebijakan
dividend agar dapat memaksimumkan nilai perusahaan. Bagi para akademisi
hasil studi ini diharapkan dapat memberikan masukan atas issues terhadap
faktor-faktor yang mempengaruhi DPR dan kebijakan dividend, khususnya
pada perusahaan publik di Indonesia.

Kata-kata kunci: analisis AMOS, debt to equity ratio, dividend payout

ratio, kebijakan dividend, dan perusahaan publik.

1. Pendahuluan
Masalah dalam kebijakan dan pembayaran dividend mempunyai dampak yang
sangat penting baik bagi para investor maupun bagi perusahaan yang akan membayar-
kan dividendnya. Pada umumnya para investor mempunyai tujuan utama untuk
meningkatkan kesejahteraannya yaitu dengan mengharapkan return dalam bentuk
dividend maupun capital gain. Di lain pihak, perusahaan juga mengharapkan adanya
pertumbuhan secara terus menerus untuk mempertahankan kelangsungan hidupnya,
yang sekaligus juga harus memberikan kesejahteraan yang lebih besar kepada para
pemegang sahamnya. Tentunya hal ini akan menjadi unik karena kebijakan dividend

1
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

adalah sangat penting untuk memenuhi harapan para pemegang saham terhadap
dividend, dan di satu sisi juga tidak harus menghambat pertumbuhan perusahaan.
Para investor yang tidak bersedia mengambil risiko (risk aversion) mempunyai
pandangan bahwa semakin tinggi tingkat risiko suatu perusahaan, akan semakin tinggi
juga tingkat keuntungan yang diharapkan sebagai hasil atau imbalan terhadap risiko
tersebut. Selanjutnya dividend yang diterima pada saat ini akan mempunya nilai yang
lebih tinggi daripada capital gain yang akan diterima di masa yang akan datang. Dengan
demikian investor yang tidak bersedia berspekulasi akan lebih menyukai dividend dari
pada capital gain.
Kebijakan dividend suatu perusahaan akan melibatkan dua fihak yang berkepen-
tingan dan saling bertentangan, yaitu kepentingan para pemegang saham dengan
dividendnya, dan kepentingan perusahaan dengan laba ditahannya, di samping itu juga
kepentingan bondholder yang dapat mempengaruhi besarnya divedend kas yang dibayar-
kan. Dividend yang dibayarkan kepada para pemegang saham tergantung kepada
kebijakan masing-masing perusahaan, sehingga memerlukan pertimbangan yang lebih
serius dari manajemen perusahaan. Kebijakan dividend atau keputusan dividend pada
hakikatnya adalah menentukan porsi keuntungan yang akan dibagikan kepada para
pemegang saham, dan yang akan ditahan sebagai bagian dari laba ditahan (Levy dan
Sarnat, 1990).
Miller dan Modigliani (1961) telah mengembangkan irrelevant dividend, yang selan-
jutnya disusul dengan beberapa studi yang membahas tentang pembayaran dividend dan
berbagai variasi dalam kebijakan pembayaran dividend dengan memfokuskan pada
ketidaksempurnaan pasar. Studi ini mencoba mengembangkan beberapa faktor yang
berhubungan dengan kebijakan dividend tunai (cash dividend) dari perusahaan publik
yang terdaftar pada PT Bursa Efek Jakarta. Secara lebih khusus studi ini mengin-
vestigasi hubungan dan besarnya pengaruh pertimbangan manajemen atas variabel-
variabel posisi kas (cash position), potensi pertumbuhan (growth potential), size perusa-
haan (firm size), perbandingan antara kewajiban dengan modal (debt to equity ratio),
keuntungan (profitability), kepemilikan (holding), dan pengaruhnya terhadap dividend
payout ratio (DPR).
Tujuan dari studi ini adalah untuk menguji kebijakan dividend yang dilakukan
dengan pengujian secara simultan atas beberapa variabel di atas, untuk menangkap
dampak bersama atas dimensi yang berbeda dalam kebijakan dan pembayaran dividend.
Pengujian dilakukan dengan menggunakan Analysis of Moment Structures (AMOS) yang
juga sering disebut dengan structural equation modelling atau latent variable analysis
atau analisis LISREL. Pembuatan keputusan yang tepat dalam kebijakan dan pemba-
yaran dividend dapat memaksimumkan nilai perusahaan dan nilai para pemegang
sahamnya.
Hasil studi ini diharapkan dapat memberikan bukti empiris yaitu hasil temuan
yang berguna bagi para praktisi dan akademisi. Bagi para investor dan calon investor
hasil temuan ini dapat menjadi masukan dalam mempertimbangkan pembuatan
keputusan untuk membeli dan menjual saham sehubungan dengan harapannya terha-
dap dividend kas yang dibayarkan. Bagi emiten hasil temuan ini diharapkan dapat men-
jadi pertimbangan dalam pembuatan keputusan terhadap kebi-jakan dividend agar dapat
memaksimumkan nilai perusahaan. Bagi para akademisi hasil studi ini diharapkan
dapat memberikan masukan terhadap issues tentang faktor-faktor yang mempengaruhi
dividend payout ratio, dan kebijakan dividend, khususnya pada perusahaan publik di
Indonesia.

2. Tinjauan Literatur
Studi Kebijakan Dividend
Kebijakan terhadap pembayaran dividend merupakan keputusan yang sangat
penting dalam suatu perusahaan. Kebijakan ini akan melibatkan dua fihak yang mem-
punyai kepentingan yang berbeda, yaitu fihak pertama para pemegang saham, dan fihak

2
 TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

kedua perusahaan itu sendiri. Dividend diartikan sebagai pembayaran kepada para
pemegang saham oleh fihak perusahaan atas keuntungan yang diperolehnya. Kebijakan
dividend adalah kebijakan yang berhubungan dengan pembayaran dividend oleh fihak
perusahaan, berupa penentuan besarnya pembayaran dividend dan besarnya laba
ditahan untuk kepentingan fihak perusahaan.
Jika manajemen meningkatkan porsi laba perlembar saham yang dibayarkan
sebagai dividend, maka mereka dapat meningkatkan kesejahteraan para pemegang
saham, hal ini menyarankan bahwa keputusan dividend yaitu jumlah dividend yang
dibayarkan merupakan suatu hal yang sangat penting (Alexander et al., 1993). Dalam
banyak hal dividend sering diperlakukan sebagai pertimbangan terakhir setelah pertim-
bangan investasi dan pertimbangan pembiayaan lainnya, sehingga timbul the residual
theory of dividend. Di samping itu ada juga yang mempertimbangkan pembagian dividend
kas untuk mengurangi masalah keagenan, sehingga timbul peranan dividend dalam
mengurangi masalah keagenanan (agency problems), dan masih banyak lagi pertim-
bangan manajemen dalam menentukan besarnya dividend yang akan dibagikan. Namun
demikian tak satupun dari pemikiran ini menghasilkan suatu keputusan yang paling
memuaskan, karena secara bersama-sama mereka nampak hanya memberikan penje-
lasan mengapa perusahaan membayar dividend.
Chang dan Rhee (1990) melakukan studi pengaruh pajak pribadi terhadap kebi-
jakan dividend perusahaana dan pembuatan keputusan struktur modal. Dalam studi
tersebut mereka menunjukkan bahwa besarnya rasio pembayaran dividend dipengaruhi
oleh perubahan pajak pribadi dalam setiap periode. Dengan pilihan beberapa faktor yang
diduga berpengaruh terhadap rasio pembayaran dividend, yaitu potensi pertumbuhan
(growth potential), variabilitas laba, nondebt tax shield, size perusahaan, dan profitabi-
litas. Hasil studinya menunjukkan bahwa secara keseluruhan periode potensi pertum-
buhan dan variabilitas laba berpengaruh negatiaf terhadap rasio pembayaran dividend.
Selanjutnya nondebt tax shield, size perusahaan, dan profitabilitas berpengaruh positif
signifikan terhadap rasio pembayaran dividend.

Faktor-faktor yang Mempengaruhi Kebijakan Dividend

Keuntungan yang diperoleh perusahaan dalam setiap periodenya akan didistribu-
sikan kepada para pemegang saham, dan sebagian lagi akan ditahan untuk diinvestasi-
kan lagi dalam bentuk yang lebih menguntungkan. Oleh karenanya manajemen harus
dapat membuat suatu keputusan tentang besarnya keuntungan yang harus dibagikan
kepada para pemegang saham, dan berapa yang harus ditahan untuk mendanai
perkembangan atau pertumbuhan demi kelangsungan hidup perusahaannya. Keputusan
ini akan mempunyai pengaruh yang menentukan terhadap nilai perusahaan.
Keengganan perusahaan untuk memotong dividend menjadikan dasar bagi Lintner
(1956) untuk melakukan studi Lintner’s lagged partial adjustment model. Menurut
Lintner perusahaan menetapkan target dividend payout ratio yang didasarkan pada
target keuntungannya. Jika target keuntungannya tercapai dan dianggap telah stabil,
maka perusahaan akan menyesuaikan besarnya dividend yang akan dibayarkan hingga
mencapai target yang telah ditetapkan. Penyesuaian terse-but dilakukan secara berta-
hap, dan untuk kecepatan penyesuaian ini disebut dengan speed of adjustment. Selan-
jutnya Lintner menunjukkan bahwa di sebagian besar situasi, kebijakan dividend bukan
merupakan hasil sampingan dari saving, namun merupakan keputusan utama dan
keputusan yang aktif.
Hasil studi Lintner tersebut di atas diperkuat oleh studi yang dilakukan Turnovsky
(1967) bahwa laba ditahan merupakan sisa setelah dividend dibayarkan kepada para
pemegang saham. Hasil yang ditunjukkan oleh studi Turnovsky ini adalah bahwa kebu-
tuhan dana untuk investasi bukan merupakan penentu dalam menentukan laba dita-
han. Pernyataan ini menunjukkan bahwa laba ditahan merupakan elemen residu pada
ciri-ciri dari keuntungan perusahaan.
Menurut Levy dan Sarnat (1970) dan Van Horn (1986), faktor-faktor yang mempe-
ngaruhi keputusan dividend adalah meliputi: (1) peraturan atau perundangan, (2) posisi

3
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

likuiditas, (3) kebutuhan dana untuk melunasi hutang, (4) larangan dalam perjanjian
hutang, (5) tingkat ekspansi perusahaan, (6) tingkat keuntungan perusahaan, (7)
stabilitas perusahaan, (8) kemampuan mema-suki pasar modal, (9) pelaku kelompok
pengendali, (10) posisi pemegang saham sebagai wajib pajak, (11) pajak atas keuntungan
yang diakumulasikan secara salah, dan (12) tingkat inflasi.
Setyawan (1995) mengelompokkan berbagai faktor yang mempengaruhi kebijakan
dividend menjadi dua faktor, yaitu faktor intern dan faktor ekstern. Faktor intern adalah
faktor yang berpengaruh terhadap kebijakan dividend yang berasal dari dalam perusa-
haan, misalnya: likuiditas perusahaan, tingkat laba, kemampuan untuk meminjam, dan
sebagainya. Dari pengaruh faktor intern ini perusahaan dapat mempengaruhi dan me-
ngendalikan secara aktif sehingga akibatnya dapat dirasakan secara langsung. Faktor
ekstern yang merupakan pengaruh yang berasal dari luar perusahaan, misalnya: pajak
atas dividend, pajak atas capital gain, akses ke pasar modal, perundangan dan seba-
gainya. Dari pengaruh faktor ekstern ini perusahaan harus berusaha untuk menye-
suaikan karena sulit untuk mengendalikannya.

Dividend Perlembar dan Variabel yang Mempengaruhi

Dalam menentukan kebijakan dividend, manajemen harus memperhatikan
kesejahteraan para pemegang saham, di samping harus menjaga pertumbuhan perusa-
haan dan mempertahankan kelangsungan hidupnya. Menurut Brennan dan Thakor
(1990) keputusan yang menciptakan keseimbangan di antara dividend saat ini dan
pertumbuhan di masa yang akan datang sehingga memak-simumkan harga saham,
disebut dengan kebijakan dividend yang optimal.
Alli at al., (1993) membedakan variabel-variabel yang mempengaruhi pembayaran
dividend adalah:
1. Legal Restriction: Adalah peraturan tertentu yang akan membatasi besarnya dividend
yang akan dibayarkan.
2. Liquidity Position: Keuntungan yang diperoleh dan laba ditahan yang tinggi tidak
harus menyebabkan posisi kas yang tinggi juga, karena adanya kemungkinan bahwa
kekeuntungan dan laba ditahan tersebut telah digunakan untuk membayar hutang,
atau melekat pada aktiva selain kas.
3. Absence or lack of other sources of financing: Bagi perusahaan yang baru tumbuh pada
umumnya sumber dana intern mempunyai arti yang sangat penting. Hal ini disebab-
kan karena perusahaan tersebut mengalami kesulitan untuk memperoleh pinjaman
atau menjual sahamnya. Sebagai konsekwensinya, dividend yang akan dibayarkan
cenderung rendah atau bahkan tidak membagi dividend, karena manajemen akan
berusaha mengakumulasikan keuntungan kedalam laba ditahan yang berguna untuk
pendanaan internnya.
4. Earning Predictability: Jika keuntungan berfluktuasi maka dividend tidak dapat
bergantung semata-mata dari keuntungan tersebut, sehingga diperlukan adanya
trend keuntungan yang stabil untuk menentukan porsi dividend yang direncanakan.
5. Ownership Control: Jika perusahaan memutuskan untuk membayarkan dividend yang
tinggi, hal ini akan menyebabkan laba ditahan tidak cukup untuk membiayai inves-
tasi barunya. Salah satu cara untuk mengatasi hal ini adalah perusahaan menerbit-
kan saham baru untuk mencukupi dananya. Keputusan ini menimbulkan kontrol
dari pemegang saham perusahaan lama semakin berkugang. Tentunya hal ini tidak
diinginkan oleh para pemegang saham, sehingga mereka akan lebih menyukai dengan
tidak memperoleh dividend.
6. Inflation: Inflasi yang tinggi akan menyebabkan kemampuan perusahaan tidak dapat
mencukupi untuk melakukan investasi yang baru. sehingga perusahaan akan mela-
kukan akumulasi dananya kedalam laba ditahan. Hal ini akan berdampak pada
penurunan terhadap pembayaran dividend, atau bahkan tidak melakukan pemba-
yaran dividend.

4
 TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

Identifikasi dan Pengukuran Variabel

1. Cash Position:
Posisi kas suatu perusahaan merupakan faktor yang penting yang harus dipertim-
bangkan, sebelum membuat keputusan untuk menentukan besarnya dividend yang
akan dibayarkan kepada para pemegang saham. Pembayaran dividend merupakan arus
kas keluar, sehingga semakin kuat posisi kas perusahaan, berarti semakin besar
kemampuannya untuk membayar dividend. Posisi kas dihitung berdasarkan perban-
dingan antara saldo kas akhir tahun dengan laba bersih setelah pajak (Stanley dan
Geoffrey, 1987).

2. Growth Potential:
Semakin tinggi tingkat pertumbuhan suatu perusahaan, akan semakin besar ting-
kat kebutuhan dana untuk membiayai ekspansi. Semakin besar kebutuhan dana di
masa yang akan datang, akan semakin memungkinkan perusahaan menahan keun-
tungan dan tidak membayarkannya sebagai dividend. Oleh karenanya potensi pertum-
buhan perusahaan menjadi faktor penting yang menentukan kebijakan dividend. Sebagai
indikator dari atribut pertumbuhan, digunakan tingkat pertumbuhan campuran yang
diatur pada setiap tahun dalam total assets (Chang dan Rhee, 1990).

3. Firm Size:
Suatu perusahaan besar yang sudah mapan akan memiliki akses yang mudah
menuju pasar modal, sementara perusahaan yang baru dan yang masih kecil akan me-
ngalami banyak kesulitan untuk memiliki akses kepasar modal. Karena kemudahan
akses kepasar modal cukup berarti untuk fleksibilitas dan kemampuannya untuk mem-
peroleh dana yang lebih besar, sehingga perusahaan mampu memiliki rasio pembayaran
dividend yang lebih tinggi daripada perusahaan kecil. Ukuran perusahaan diwakili oleh
log natural dan total assets (Alli et al., 1993).

4. Debt to Equity Ratio:

Debt to Equity Ratio (DER) mencerminkan kemampuan perusahaan dalam meme-
nuhi seluruh kewajibannya, yang ditunjukkan oleh berapa bagian modal sendiri yang
digunakan untuk membayar hutang. Oleh karena itu semakin rendah DER akan sema-
kin tinggi kemampuan perusahaan untuk membayar seluruh kewajibannya. Semakin
besar proporsi hutang yang digunakan untuk struktur modal suatu perusahaan, maka
akan semakin besar pula jumlah kewajibannya. Peningkatan hutang pada gilirannya
akan mempengaruhi besar kecilnya laba bersih yang tersedia bagi para pemegang saham
termasuk dividend yang akan diterima, karena kewajiban tersebut lebih diprioritaskan
daripada pembagian dividend. Jika beban hutang semakin tinggi, maka kemampuan
perusahaan untuk membagi dividend akan semakin rendah, sehingga DER mempunyai
hubungan negatif dengan dividend payout ratio. Deb to equity ratio dihitung dengan total
hutang dibagi dengan total ekuiti.

5. Profitability:
Profitabilitas adalah tingkat keuntungan bersih yang berhasil diperoleh perusa-
haan dalam menjalankan operasionalnya. Dividend adalah merupakan sebagian dari
laba bersih yang diperoleh perusahaan, oleh kakrenanya dividend akan dibagikan jika
perusahaan memperoleh keuntungan. Keuntungan yang layak dibagikan kepada para
pemegang saham, adalah keuntungan setelah perusahaan memenuhi seluruh kewajiban
tetapnya yaitu beben bungan dan pajak. Oleh karena dividend diambil dari keuntungan
bersih yang diperoleh perusahaan, maka keuntungan tersebut akan mempengaruhi
besarnya dividend payaout ratio. Perusahaan yang memperoleh keuntungan cenderung
akan membayar porsi keuntungan yang lebih besar sebagai dividend. Semakin besar
keuntungan yang diperoleh, maka akan semakin besar pula kemampuan perusahaan

5
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

untuk membayar dividend. Atribut profitabilitas ini diwakili oleh tingkat keuntungan
setelah pajak dibagi dengan total assets (Chang dan Rhee, 1990).

6. Holding:
Holding merupakan banyaknya fihak dari para pemegang saham dalam satu
periode, untuk fihak luar (kepemilikan saham yang di go publikkan) dihitung menjadi
satu fihak, sedangkan untuk fihak dalam perusahaan dihitung dengan fihak kepemili-
kannya berdasarkan banyaknya orang atau institusi. Holding merupakan variabel untuk
menguji pertimbangan manajemen atas peranan dividend dalam menurunkan masalah
agensi berdasarkan besarnya penyebaran kepemilikan saham.

7. Dividend Payaout Ratio:

Dividend Payaout Ratio (DPR) yang ditentukan perusahaan untuk membayar
dividend kepada para pemegang saham setiap tahun yang dilakukan berdasarkan besar
kecilnya laba bersih setelah pajak. Jumlah dividend yang dibayarkan akan mempenga-
ruhi harga saham atau kesejahteraan para pemegang saham. DPR merupakan fungsi
dari assets, ekuitas, dan keuntungan suatu perusahaan.

3. Metode Penelitian
Data dan Sampel
Populasi yang menjadi obyek studi ini adalah seluruh perusahaan yang terdafar
pada PT Bursa Efek Jakarta sampai dengan tanggal 31 Desember 1996, yaitu termasuk
kelompok perusahaan yang memiliki saham aktif selama enam tahun, mulai tahun 1991
sampai dengan tahun 1996. Kriteria dalam pemilihan sampel didasarkan pada: (1)
perusahaan terdaftar di PT Bursa Efek Jakarta sejak tahun 1991-1996, (2) data perusa-
haan lengkap dengan faktor-faktor yang akan diteliti dalam studi ini, dan (3) dividend
payout ratio (DPR) lebih kecil atau sama dengan satu, karena untuk menghindari indikasi
permasalahan gulung tikar bagi emiten. Berdasarkan pada kriteria tersebut dapat
diperoleh pengamatan final sebanyak 148 observasi.
Data yang digunakan dalam studi ini adalah data sekunder yang meliputi laporan
keuangan tahunan perusahaan dan laporan kegiatan perdagangan saham. Semua
sumber data yang digunakan untuk menghitung tiap-tiap faktor dalam studi ini diperol-
eh dari:
1. The Pacific-Basin Capital Markets (PACAB) Databases, yang ada di perpustakaan
Program Magister Manajemen Universitas Gadjah Mada.
2. Databases harga saham harian PT Bursa Efek Jakarta.
3. Pusat Data Bisnis Indonesia.
4. Indonesian Capital Market Directory.
5. Jakarta Stock Exchange (JSX) Fact Book.
6. Jakarta Stock Exchange Monthly Statistic.
7. Institute for Economics and Financial Research.
8. Harian Bisnis Indonesia
9. Journal Pasar Modal
10. Laporan Emiten
11. Business News
12. Dan sumber lainnya.

Pengolahan dan Analisis Data

Data sekunder dalam studi ini dikumpulkan melalui berbagai sumber, dianalisis
dengan bantuan program komputer. Untuk mendapatkan pengamatan yang sesuai,
terlebih dahulu data diseleksi dengan program Microsoft acess dan Microsoft Excel. Untuk
mengisi beberapa tambahan data dilakukan dengan bantuan program Microsoft Excel,
untuk dilengkapi dengan publikasi dari PT Bursa Efek Jakarta. Selanjutnya setelah

6
 TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

seluruh data dari perusahaan yang dijadikan sampel penelitian diperoleh datanya,
dilakukan perhitungan beberapa variabel yang diperlukan dalam observasi.
Untuk mengetahui terjadinya multikolinearitas dalam studi ini, digunakan matriks
korelasi yang dihitung dengan bantuan program SPSS. Untuk mengatasi gejala
otokorelasi, dilakukan pengobatan dengan metode Lochran-Orcutt dengan melakukan
transformasi lag. Dengan bantuan program komputer SPSS hasil setelah pengobatan
menunjukkan bahwa tidak terjadi gejala otokorelasi dalam model dengan DWU
(=1.69)<DW(=1.965)<2. Tahap terakhir dari analisis data ini adalah melakukan analysis
of moment structures (AMOS).

Analysis of Moment Structures (AMOS)

Analysis of Moment Structures (AMOS) sering juga disebut dengan structural
equation modelling atau latent variable analysis, atau analisis LISREL. Analisis statistik
ini mengestimasi beberapa persamaan regresi yang terpisah, namun saling berhu-
bungan, dan secara simultan. Berbeda dengan analisis regresi, dalam AMOS bisa terda-
pat beberapa variabel dependen, dan variabel dependen ini bisa menjadi variabel inde-
penden bagi variabel dependen yang lain.
Secara umum ada dua karakteristik utama dalam analisis ini, yaitu: (1) estimasi
beberapa hubungan yang saling terkait, dan (2) mampu menunjukkan unobserved
concepts dalam hubungan tersebut. Untuk keperluan ini peneliti harus dapat
mengidentifikasikan variabel dependen dan variabel independennya. Identifikasi pola
hubungan antar variebel ini bisa dilakukan berdasarkan pengalaman atau teori. Hal ini
berarti bahwa AMOS sebenarnya suatu metode konfirmasi (confirmatory method) yang
dilandasi oleh teori dan bukan bukti empiris. Jadi pada prinsipnya AMOS ini menguji
hubungan sebab akibat antar variabel seperti yang dikemukakan oleh peneliti.
Hubungan sebab akibat adalah hubungan yang apabila salah satu variabel diubah,
maka akan terjadi perubahan pada variabel yang lainnya.

Langkah-langkah dalam AMOS

Pada umumnya langkah-langkah dalam Analysis of Moment Structures (AMOS)
meliputi tujuh langkah berikut:
1. Mengembangkan model teoritis.
2. Menyaipkan Diagram Path.
3. Menjabarkan Diagram Path yang terdiri dari kegiatan: menterjemahkan structural
equation, melakukan spesifikasi model pengukuran, dan mengidentifikasi korelasi
antar konstruk dan indikator.
4. Menyiapkan dan memasukkan input.
5. Menilai identifikasi model.
6. Mengevaluasi goodness-of-fit index (GFI). Agar dapat menilai GFI, maka degree of
freedom (DF) harus positif, oleh karenanya harus memberi nilai default (given value)
untuk parameter.
7. Mengeinterpretasikan model, jika diperlukan dilakukan modifikasi, maka langkah
kelima harus diulang.

7
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

Dalam mengevaluasi model, terdapat beberapa kriteria yang mengindikasikan

dapat diang-gap fit jika:
1. Nonsignificant Chi Square (paling tidak p>0,05, lebih baik lagi jika >0,10 atau 0,20).
2. Incremental fit: Goodness of Fit Index (GFI), Adjusted GFI (AGFI), Tucker Lewis Index
(TLI), Normal Fit Index (HFI), menunjukkan lebih besar dari 0,90, dan
3. Nilai RMR dan RMSEA yang rendah.

4. Analisis Data
Studi ini bertujuan untuk menganalisis faktor-faktor yang mempengaruhi dividend
payout ratio (DPR) pada perusahaan publik yang terdaftar di PT Bursa Efek Jakarta.
Pengujian dilakukan dengan menggunakan analysis of moment structure (AMOS) yang
meliputi tujuh variabel yang diduga mempengaruhi DPR. Variabel-variabel tersebut
terdiri dari:
X1= Posisi kas (cash position)
X2= Potensi pertumbuhan (growth potential)
X3= Size perusahaan (firm size)
X4= Rasio hutang dan modal (debt to equity ratio)
X5= Profitabilitas (profitability)
X6= Holding
X7= Dividend Payout Ratio (DPR)

1. Mengembangkan Model Teoritis:

AMOS didasarkan pada hubungan kausal, yaitu perubahan dari satu variabel
diasumsikan menghasilkan perubahan terhadap variabel lain. Dalam studi ini pada
dasarnya DPR akan ditentukan oleh fungsi dari assets, equity, dan earnings. Assets dan
equity adalah elemen dari neraca yang merupakan perkiraan riil, dan earnings adalah
laporan laba-rugi yang merupakan perkiraan nominal.

2. Menyiapkan Diagram Path:

Tahap ini merupakan tahap pembentukan diagram path seperti Gambar 1.

3. Penjabaran Diagram Path:

Tahap ini meliputi kegiatan menterjemahkan structural equation, melakukan
spesifikasi model pengukuran, dan mengidentifikasi korelasi antar konstruk dan
indikator. Tahap kedua di atas sekaligus menunjukkan error dan pengukuran model,
dan korelasi antara exogenous con-struct.

4. Pemasukan Input:
Langkah dalam pemasukan input meliputi sebanyak 148 sampel size yang terdiri
dari tujuh variabel, yaitu: X1= posisi kas (cash position), X2= potensi pertumbuhan
(growth potential), X3= size perusahaan (firm size), X4= rasio hutang dan modal (debt to
equity ratio), X5= profitabilitas (profitability), X6= holding, dan X7= Dividend Payout Ratio
(DPR).

8
 TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

error2 X1

error3 X2 Assets

error1
error4 X3

error5 X4 Equity DPR

error6 X5

Earnings

error7 X6

Gambar 1: Pembentukan Diagram Path

5. Pengidentifikasian Model:
Pada tahap ini meliputi pengidentifikasian model, sehingga diperoleh model yang
paling fit di antara kemungkinan model yang bisa dilakukan dalam analisis. Dalam
model ini elemen neraca hanya diwakili oleh assets saja, dan elemen laba-rugi hanya
dengan proksi earnings, sedangkan elemen campuran dengan firm size (X3). Model yang
dihasilkan ini merupakan model terbaik dalam studi ini yang ditunjukkan pada Gambar
2.

6. Pengevaluasian Goodness of Fit Index (GFI):

Untuk dapat menilai GFI, degree of freedom (df) harus positif, oleh karenanya
harus memberi nilai default (given value) untuk parameter. Selanjutnya dilakukan
beberapa model modifikasi dengan mengulangi langkah kelima di atas, yaitu
pengidentifikasian model, sehingga ditemukan model terbaik dalam studi ini seperti
disajikan dalam tabel 1. Hasil perhitungan model fit sesuai dengan prediksi AMOS
adalah sebagai berikut:

9
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

Tabel 1:
Hasil Prediksi Model AMOS

Hasil Pengujian Nilai Keterangan

Chi Square 16.326 lebih besar dari 0,050
Degree of freedom 6,000
Probability level 0,388
Goodness of Fit Index (GFI) 0,986 lebih besar dari 0,900
Adjusted GFI (AGFI) 0,951
Tucker-Lewis Index (TLI) 0,991
Normal Fit Index (NFI) 0,943
RMR 0,055 model independen 0,681
RMSEA 0,019 model independen 0,208

Error2 1 X1
error1
1

Error3 1 X2 1
Assets
error9
1
Error4 1 X3 1 1
1
1
1 1 DPR
Error5 X4 1
1

1
Error6 X5 1 Earnings

1 1 1
Error7 X6
error8

Gambar 2: Modifikasi Model Faktor Hubungan Variabel

5. Kesimpulan dan Implikasi Studi

Kesimpulan Studi
Dengan mendasarkan pada interpretasi model dan beberapa kriteria yang
mengidentifika-sikan model bisa dianggap fit, hasil analisis model ini menunjukkan
bahwa: Chi Square=16,326, degree of freedom=6, p-value=0,388, seluruhnya lebih besar
dari 0,05. Hasil dari Goodness of Fit Index (GFI)=0,986, Adjusted GFI (AGFI)=0,951,
Tucker-Lewis Index (TLI)=0,991, Normal Fit Index (NFI)-0,943, yang seluruhnya lebih besar
dari 0,900. Hasil dari RMR=0,055, dan RMSEA=0,019, adalah lebih rendah dari model
independennya. Secara keseluruhan hasil pemo-delan ini telah memenuhi kriteria yang
dianggap fit dan layak diinterpretasikan.

10
 TEMA, Volume II, Nomor 1, Maret 2001

Hasil studi ini secara umum menunjukkan bahwa tidak semua faktor yang diteliti
mempunyai pengaruhi yang signifikan terhadap dividend payout ratio (DPR). Dari ketujuh
variabel independen yang diduga mempengaruhi DPR, hanya kelompok assets saja yang
berpengaruh signifikan terhadap DPR, sedangkan kelompok earnings kurang berpenga-
ruh signifikan. Hal ini kemungkinan disebabkan karena dominasi pengukuran dalam
rasio akuntansi sebagian besar dilakukan terhadap elemen perkiraan riil yang merupa-
kan perkiraan neraca, daripada perki-raan laba-rugi yang merupakan perkiraan
nominal.
Secara umum variabel independen posisi kasi (cash position) dan debt to equity
ratio (DER) berpengaruh signifikan terhadap dividend payout ratio (DPR), sedangkan vari-
abel yang lainnya tidak cukup signifikan. Hal ini kemungkinan disebabkan karena
penentu kebijakan dividend secara teoritis sangat erat berhubungan dengan posisi kas
perusahaan, jumlah kewajiban, dan besarnya laba ditahan. Hasil studi ini mendukung
teori keuangan, terutama yang berhubungan dengan kebijakan terhadap keputusan
pembayaran dividend.
Secara parsial posisi kas berhubungan secara positif signifikan terhadap dividend
payout ratio (DPR). Variabel ini mempunyai pengaruh yang paling dominan terhadap
DPR, dibandingkan dengan variabel lainnya. Hal ini menunjukkan bahwa semakin tinggi
posisi kas suatu perusahaan akan semakin tinggi pula kemampuannya untuk memba-
yarkan dividend. Hasil ini juga mendukung teori-teori yang mendasarinya yang telah
dikaji dalam telaah literatur sebelumnya.
Variabel debt to equity ratio (DER) secara parsial juga berhubungan secara negatif
signifi-kan terhadap DPR. Variabel ini juga mempunyai pengaruh dominan terhadap DPR
setelah posisi kas perusahaan. Hal ini juga menunjukkan bahwa semakin tinggi tingkat
DER, berarti komposisi hutang juga semakin tinggi, sehingga akan berakibat pada
semakin rendahnya kemampuan untuk membayarkan dividend. Setiap kenaikan DER
akan menurunkan kemampuan perusahaan untuk membayarkan dividend kepada para
pemegang saham, sehingga rasio pembayaran dividend akan semakin rendah. Hasil ini
juga mendukung teori-teori yang mendasarinya yang telah dikaji dalam telaah literatur
sebelumnya.

Implikasi studi
Sebagian proksi yang digunakan dalam studi ini mengacu pada studi dari negara-
negara yang pasar modalnya sudah sangat maju terutama Amerika Serikat, hal ini
tentunya berbeda dengan kondisi pasar modal di Indonesia sebagai emerging capital
market khususnya di PT Bursa Efek Jakarta. Kondisi di Indonesia sebagian besar mana-
jer emiten adalah juga menjadi pemegang sahamnya, karena walaupun go publik namun
dengan beberapa keterbatasan pada perusahaan keluarga yang menjadi ciri khas
perusahaan di Indonesia. Hal ini dapat mengakibatkan pengaruh bias terhadap penguji-
an peran dividend dalam mengurangi masalah keagenan (agency problem).
Adanya efek dari masing-masing subsektor industri pada perusahaan manufaktur
tertentu dapat mempengaruhi penentuan faktor yang menjadi pertimbangan dalam
menentukan kebijakan dan pembayaran dividend. Hal ini juga akan mempengaruhi
tingkat dividend payout ratio (DPR) dari masing-masing perusahaan.

Daftar Pustaka
Alexander, Gordon., William F. Sharpe., dan Jeffery V. Beily., 1993, ”Fundamentals of
Investments,” Second Edition, Prentice-Hall Inc.
Alli, Kasim L., A. Qayyum Khan, dan Gabriel G. Ramirez., 1993, “Determinant of
Corporate Dividend Policy: A Factor Analysis,” The Financial Review, Volume 24,
No. 4, Nopember, 523-547.
Arbuckle, James., 1993, “Manual Analysis of Moment Structures (AMOS),” AMOS 3.11
Update, January.

11
Sutrisno, Analisis Faktor-Faktor yang Mempengaruhi Devident Payout Ratio…

Baker K., G. Farrelly, dan R. Edelman, 1985, “A Survey of Managment Views on Dividend
Policy,” Financial Management, Autumn, 78-84.
Brennan, M., dan A. Thakor., 1990, “Shareholder Preferences and Dividend Policy,”
Journal of Finance, September, 993-1018.
Chang R. P., dan S. G. Rhee., 1990, “Taxes and Dividends: The Impact of Personal Taxes
on Corporate Dividend Policy and Capital Structure Decisions,” Financial
Management, Summer, 21-31.
DeAngelo, H., dan R. Masulis, 1980, ”Leverage and Dividend Irrerelevancy Under
Corporate and Personal Taxation,” Journal of Finance, June, 453-464.
Fama, E., 1974, “The Empirical Relationships Between Dividend and Investment Decision
on Firms,” American Economic Review, June, 304-318.
Hair, Joseph F., R. E. Anderson., R. L. Tatham., dan W. C. Black., 1998, “Multivariate
Data Analysis-With Reading,” Fith Edition, Prentice-Hall Inc.
John, K., dan J. Williams., 1985, “Dividend Dilution and Taxes: A Signaling Equilibrium,”
Journal of Finance, September, 1053-1069.
Levy, H., dan M. Sarnat., 1990, “Capital Investment and Financial Decision,” Fourth
Edition, Prentice-Hall Inc.
Lintner, John., 1956, “Distribution of Incomes of Corporation of Among Dividends,
Retained Earnings, and Taxes,” The American Review, May, 97-113.
Miller, M., dan F. Modigliani, 1961, “Dividend Policy, Growth and the Valuation of
Shares,” Journal of Business, October, 433-443.
______, dan K. Rock., 1985, “Dividend Policy, Under Asymetric Information,” Journal of
Finance, December, 1031-1051.
Myers, S., dan S. Majluf., 1984, “Corporate Financing and Investment Decision When
Firms Have Information That Investors Do Not Have,” Journal of Financial
Economics, June, 187-221.
Rozeff, M., 1982, “Beta and Agency Cost as Determinants of Payout Ratio,” Journal of
Financial Research, Fall, 249-259.
Setyawan, Widyantoro., 1995, ”Analisis Beberapa Faktor yang Berpengaruh Terhadap
Kebijakan Dividend Pada Badan Usaha Milik Negara Bentuk Persero,” Tesis,
Program Pascasarjana Universitas Gadjah Mada.
SPSS., 1999, “Statistical Package for the Social Science Base 9.01 Application Guide,”
SPSS Inc.
Stanley, B. B., dan A. H. Geoffrey., 1987, “Foundation of Financial Management,” Fourth
Management, Richard D. Irwin, Homewood.
Turnovsky, Stephen, Y., 1967, “The Allocation of Corporate Profits Between Dividend and
Retained Earnings,” The Review of Economics and Statistics, November.
Van Horn, James C., 1986, “Fundamentals of Financial Management,”Seventh Edition,
Prentice-Hall Inc.

12