P. 1
Analisis Struktur Modal

Analisis Struktur Modal

|Views: 4,662|Likes:
Published by Faizal

More info:

Published by: Faizal on May 04, 2011
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as DOC, PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

03/18/2013

pdf

text

original

ANALISIS STRUKTUR MODAL

A. Pengertian Struktur Modal Struktur Modal (capital structure) adalah perbandingan atau imbangan pendanaan jangka panjang perusahaan yang ditunjukkan oleh perbandingan hutang jangka panjang terhadap modal sendiri. Pemenuhan kebutuhan data perusahaan dari sumber modal sendiri berasal dari modal saham, laba ditahan, dan cadangan. Jika dalam pendanaan perusahaan yang berasal dari modal sendiri masih mengalami kekurangan (defisit) maka perlu dipertimbangkan pendanaan perusahaan yang berasal dari luar, yaitu dari hutang (debt financing). Namun dalam pemenuhan kebutuhan dana, perusahaan harus mencari alternatif-alternatif pendanaan yang efisien. Pendanaan yang efisien akan terjadi bila perusahaan mempunyai struktur modal yang optimal. Struktur modal yang optimal dapat diartikan sebagai struktur modal yang dapat meminimalkan biaya penggunaan modal keseluruhan atau biaya modal rata-rata (Ko), sehingga akan memaksimalkan nilai perusahaan. B. Teori Struktur Modal Dalam teori struktur modal diasumsikan bahwa perubahan struktur modal berasal dari penerbitan obligasi dan pembelian kembali saham biasa atau penerbitan saham baru. Selanjutnya perlu dikaji bagaimana pengaruh perubahan struktur modal tersebut terhadap nilai perusahaan dan apakah ada pengaruh struktur modal terhadap harga saham perusahaan sebagai pencerminan nilai perusahaan. Apabila ada pengaruh struktur modal terhadap nilai perusahaan, pertanyaan berikutnya adalah bagaimana struktur modal yang optimal bagi perusahaan. Dalam analisis struktur modal ini digunakan beberapa asumsi, yaitu: 1. 2. 3. dividen Tidak ada pajak penghasilan Tidak ada pertumbuhan laba. Pembayaran seluruh laba kepada pemegang saham yang berupa

4.

Perubahan struktur modal terjadi dengan menerbitkan obligasi dan

membeli kembali saham biasa atau dengan menerbitkan saham biasa dan menarik obligasi. Adapun dalam pembahasan selanjutnya, untuk menghitung besarnya biaya modal dalam kaitannya dengan struktur modal dan nilai perusahaan digunakan beberapa rumus sebagai berikut (perlu diingat kembali bahwa biaya modal sama dengan return yang diharapkan oleh investor, sehingga menghitung biaya modal sebenarnya sama dengan menghitung return modalnya) :

1. Rumus pertama untuk menghitung return obligasi :
Dimana : Ki = I B Ki I B = = = Return dari obligasi Bunga hutang obligasi tahunan Nilai pasar obligasi yang beredar

2. Rumus kedua untuk menghitung return saham biasa :
Dimana : Ke = E S Ke E S = = = Return dari saham biasa Laba untuk pemegang saham biasa Nilai pasar saham biasa yang beredar

3. Rumus ketiga untuk menghitung return bersih perusahaan :
Dimana : Ko = O V Ko O V = = = Return bersih perusahaan (sebesar biaya modal rata-rata minimal). Laba operasi bersih Total nilai perusahaan

Perlu diketahui bahwa nilai perusahaan sama dengan nilai pasar obligasi ditambah nilai pasar saham atau V = B + S, sedangkan ko merupakan tingkat kapasitas total perusahaan dan diartikan sebagai rata-rata tertimbang biaya modal. Oleh karena itu ko dapat dirumuskan sebagai berikut :  B   S  ko = ki   + k e B + S B + S  

Apakah terjadi perubahan ki, ke, dan ko apabila leverage keuangan mengalami perubahan dapat dianalisis dengan beberapa pendekatan, yaitu pendekatan laba operasi bersih, pendekatan tradisional dan pendekatan Modigliani – Militer yang akan dibahas pada sub bab berikut.

a.
Approach)

Pendekatan Laba Operasi Bersih (Net Operating Income Pendekatan laba operasi bersih dikemukakan oleh David Durand

pada tahun 1952. Pendekatan ini menggunakan asumsi bahwa investor memiliki reaksi yang berbeda terhadap penggunaan hutang perusahaan. Pendekatan ini melihat bahwa biaya modal rata-rata tertimbang bersifat konstan berapa pun tingkat hutang yang digunakan oleh perusahaan. Dengan demikian, pertama, diasumsikan bahwa biaya hutang konstan. Kedua, penggunaan hutang yang semakin besar oleh pemilik modal senidri dilihat sebagai peningkatan risiko perusahaan. Artinya apabila perusahaan menggunakan hutang yang lebih besar, maka pemilik saham akan memperoleh bagian laba yang semakin kecil. Oleh karena itu tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh pemilik modal sendiri akan meningkatnya risiko perusahaan. Akibatnya biaya modal rata-rata tertimbang akan berubah. Untuk melihat efek laba operasi bersih terhadap nilai perusahaan, kita pelajari contoh berikut : Contoh a.1 : Suatu perusahaan mempunyai hutang sebesar Rp. 8.000.000,- dengan tingkat bunga sebesar 15%. Laba operasi bersih Rp. 8.000.000,- dengan tingkat kapitalisasi total sebesar 20%, dan saham yang beredar sejumlah 10.000 lembar. Maka dari data di atas niolai perusahaan adalah : Keterangan Laba operasi bersih Tingkat kapitalisasi total Nilai total perusahaan Nilai pasar hutang Nilai pasar saham (O) (ko) (V) (B) (S) Nilai Rp. 8.000.000,20% Rp. 40.000.000,Rp. 8.000.000,Rp. 32.000.000,-

Laba untuk pemegang saham biasa (E) = O – 1 – 8.000.000 – (15% x 8.000.000) = Rp. 8.000.000 – Rp. 1.200.000 = Rp. 6.800.000 Sehingga tingkat return modal sendiri yang disyaratkan, ke adalah : Ke = E 6.800 .000 = = 21,25 % S 32 .000 .000
32.000.000 10.000 = Rp.3.200

Harga saham per lembar =

Misalnya perusahaan mengganti sebagian modal sahamnya dengan modal hutang sebesar Rp. 16.000.000,- sehingga diperlukan saham sebanyak = Rp. 16.000.000/3.200 = 5.000 lembar saham untuk mendapatkan hutang tersebut. Dengan demikian jumlah saham beredar sekarang berkurang menjadi 5.000 lembar (10.000 lbr – 5.000 lbr), sehingga nilai perusahaan menjadi : Keterangan Laba operasi bersih Tingkat kapitalisasi total Nilai total perusahaan Nilai pasar hutang Nilai pasar saham (O) (ko) (V) (B) (S) Nilai Rp. 8.000.000,20% Rp. 40.000.000,Rp. 24.000.000,Rp. 16.000.000,-

Laba untuk pemegang saham biasa (E) = O – 1 = Rp. 8.000.000 – {15% x (Rp. 8.000.000 + Rp. 16.000.000)} = Rp. 8.000.000 – Rp. 3.600.000 = Rp. 4.400.000,Sedangkan untuk return modal sendiri (ke) sebesar : Ke = E 4.400 .000 = = 27 ,5% S 16 .000 .000
16.000.000 5.000 = Rp.3.200

Harga saham per lembar =

Kesimpulan : Dari contoh di atas diketahui bahwa, peningkatan leverage ternyata mempengaruhi tingkat keuntungan (return) yang disyaratkan. Tingkat return yang disyaratkan (ke) meningkat secara linear dengan leverage keuangan (financial leverage) yang diukur dengan perimbangan antara hutang (B) dengan saham (S). Sedangkan nilai total perusahaan (V) dan harga saham per lembar tidak berubah walaupun leverage keuangannya berubah. b. Pendekatan tradisional (Traditional Approach) Pada pendekatan tradisional diasumsikan terjadi perubahan struktur modal yang optimal dan peningkatan nilai total perusahaan melalui penggunaan financial leverage (hutang dibagi modal sendiri atau B/S) sebagai contoh dapat dijelaskan sebagai berikut : Contoh b,1 : Perusahaan “ABC” pada awal mula berdirinya menggunakan modal hutang obligasi sebesar Rp. 45.000.000,- dengan bunga 5% dan mendapat laba operasi bersih sebesar Rp. 15.000.000,- per tahun. Keuntungan yang disyaratkan dari pemilik sebesar 11% per tahun. Jumlah saham yang beredar 12.750 lembar. Dari data tersebut maka nilai perusahaan akan nampak sebagai berikut : Keterangan Laba operasi bersih Bunga hutang 5% Laba tersedia untuk pemegang saham Keuntungan yang disyaratkan Nilai pasar saham Nilai pasar hutang Nilai total perusahaan (O) (I) (E) (ke) (S) (B) (V) Rp. Rp. Nilai 8.000.000,2.250.000,0,11 Rp. 115.909.090,Rp. 45.000.000,Rp. 160.909.090,-

Rp. 12.750.000,-

Tingkat kapitalisasi keseluruhan (ko) = 15.000.000/160.909.090 Harga per lembar saham = Rp. 115.909.090/12.750 = Rp.9.090,- (dibulatkan)

Misalnya perusahaan akan mengganti seluruh modal hutang obligasi dengan saham. Karena nilai obligasi sebesar Rp. 45.000.000,- dengan harga saham per lembar sebesar Rp. 9.090,- maka diperlukan sebanyak Rp.45.000.000/9.090 = Rp.4.950 lembar saham. Sekarang, seluruh modal perusahaan merupakan modal sendiri sehingga tingkat keuntungan yang disyaratkan oleh investor (modal sendiri) menjadi lebih rendah, misalnya dari 11% menjadi sebesar 10%. Dengan demikian nilai perusahaan dan biaya modalnya sebagai berikut : Keterangan Laba operasi bersih Bunga hutang Laba tersedia untuk pemegang saham Keuntungan yang disyaratkan Nilai pasar saham Nilai pasar hutang Nilai total perusahaan (O) (I) (E) (ke) (S) (B) (V) Nilai Rp. 15.000.000,0 Rp. 15.000.000,0.10 Rp. 15.000.000,0 Rp. 150.000.000,-

Tingkat kapitalisasi keseluruhan atau (ko) = 15.000.000/150.000.000 = 10%, sedangkan harga saham menjadi 150.000.000 / (12.750 + 4.950) = Rp.8.474,58 per lembar. Sehingga harga saham berubah (turun) dari Rp.9.090,- menjadi Rp. 8.474,58,- akibat perubahan struktur modal. Misalkan sekarang ini perusahaan mengganti sahamnya dengan hutang sebesar Rp. 45.000.000,- dari keadaan semula, sehingga jumlah hutang menjadi Rp. 45.000.000,- + Rp. 45.000.000,- = Rp. 90.000.000. Dengan demikian jumlah sahamnya akan berkurang sejumlah 4.950 lembar lagi. Jadi jumlah sahamnya tinggal 7.800 lembar (12.750 lembar – 4.950 lembar). Karena sekarang proporsi modal asing menjadi lebih besar (dengan kata lain risiko finansialnya menjadi lebih besar), maka mungkin tingkat kapitalisasi modal sendiri menjadi lebih besar, katakanlah menjadi 14%. Dengan kata lain para pemegang saham mensyaratkan tingkat keuntungan yang lebih tinggi karena menganggap risiko perusahaan meningkat. Tetapi karena risiko yang makin tinggi, maka hutang (obligasi) harus membayar

bunga lebih besar, katakanlah menjadi 6%. Dari data tersebut di atas, penilaian terhadap perusahaan akan menjadi : Keterangan Laba operasi bersih Bunga hutang 6% Laba tersedia untuk pemegang saham Keuntungan yang disyaratkan Nilai pasar saham Nilai pasar hutang Nilai total perusahaan * Pembulatan (O) (I) (E) (ke) (S) (B) (V) Rp. Rp. Rp. Rp. Rp. Rp. Nilai 15.000.000,5.400.000,9.600.000,0,14 68.571.429,-* 90.000.000,158.571.429,-

Tingkat kapitalisasi keseluruhan adalah = O/V = 15.000.000/158.571.429 = 9,5%. Berarti mengalami kenaikan dibandingkan dengan struktur modal semula sebesar 9,3%. Sedangkan harga pasar sahamnya menjadi = Rp. 68.571.429/7.800 = Rp. 8.791,- per lembar, yang berarti lebih rendah dari harga saham semula sebesar Rp. 9.090,Kesimpulan apa yang dapat diambil dari uraian di atas ? Dengan menggunakan pendekatan tradisional. Bisa diperoleh struktur modal yang optimal yang struktur modal yang diberikan biaya modal keseluruhan yang terendah dan memberikan harga saham yang tertinggi. Hal ini disebabkan karena berubahnya tingkat kapitalisasi perusahaan, baik untuk modal sendiri maupun pinjaman setelah perusahaan merubah struktur modalnya (leverage) melewati batas tertentu. Perubahan tingkat kapitalisasi ini disebabkan karena adanya resiko yang berubah. c. Pendekatan Modigliani dan Miller (MM Aproach) Franco Modigliani dan MH. Miller (disingkat MM) menentang pendekatan tradisional dengan menawarkan pembenaran perilaku tingkat kapitalisasi perusahaan yang konstan. MM berpendapat bahwa risiko total bagi seluruh pemegang saham tidak berubah walaupun struktur modal perusahaan mengalami perubahan. Hal ini didasarkan pada pendapat bahwa pembagian struktur modal antara hutang dan modal sendiri selalu terdapat

perlindungan atas nilai investasi. Yaitu karena nilai investasi total perusahaan tergantung dari keuntungan dan risiko, sehingga nilai perusahaan tidak berubah walaupun struktur modalnya berubah. Asumsi-asumsi yang digunakan MM adalah : 1. Pasar modal adalah sempurna, dan investor bertindak rasional

2. Nilai yang diharapkan dari distribusi probabilitas semua investor sama 3. Perusahaan mempunyai risiko usaha (business risk) yang sama
4. Tidak ada pajak Pendapat MM didukung oleh adanya proses arbitrase, yaitu proses mendapatkan dua aktiva yang pada dasarnya sama dan membelinya dengan harga yang termurah serta menjual lagi dengan harga yang lebih tinggi. Untuk memperjelas proses arbitrase akan diberikan contoh sebagai berikut : Contoh c.3 : Ada dua perusahaan yang serupa yaitu perusahaan A yang modal seluruhnya merupakan modal sendiri, dengan keuntungan yang disyaratkan sebesar 15%. Perusahaan kedua adalah perusahaan B yang sebagian modalnya berupa obligasi sebesar Rp. 240.000.000,- dengan bunga 12% dan keuntungan yang disyaratkan pemegang saham sebesar 16%. Maka penilaian kedua perusahaan adalah sebagai berikut : Keterangan Laba operasi bersih Bunga hutang obligasi Laba tersedia untuk pemegang saham Keuntungan yang disyaratkan Nilai pasar saham Nilai pasar hutang Nilai total perusahaan Tingkat kapitalisasi keseluruhan (ko) : Perusahaan A = Rp. 80.000.000/Rp. 533.333.333 = 15% Perusahaan B = Rp. 80.000.000/Rp. 560.000.000 = 14,3% (O) (I) (E) (ke) (S) (B) (V) Perusahaan A (Rp) 80.000.000 0 80.000.000 0,15 533.333.333* 0 533.333.333* Perusahaan B (Rp) 80.000.000 28.800.000 51.200.000 0.16 320.000.000 240.000.000 560.000.000

Menurut MM, situasi di atas tidak dapat berlangsung terus karena akan terjadi proses arbitrase yang menjadikan kedua nilai perusahaan sama. Perusahaan B tidak akan memiliki nilai yang lebih tinggi karena perusahaan tersebut memiliki struktur modal yang berbeda dengan perusahaan A. Menurut MM investor dalam perusahaan B akan mampu memperoleh keuntungan yang sama tanpa peningkatan risiko keuangan dengan cara menginvestasikan dananya pada perusahaan A. Transaksi arbitrase ini terus berlangsung sampai membuat nilai total kedua perusahaan sama. Misalnya seorang investor memiliki sejumlah 5% saham di perusahaan B, maka langkah-langkah yang dilakukan investor tersebut adalah sebagai berikut : 1. Menjual saham perusahaan B untuk mendapatkan dana sebesar Rp. 16.000.000 yaitu dari 5% x Rp. 320.000.000,2. Meminjam dana Rp. 12.000.000,- yaitu dari 5% x Rp. 240.000.000 dengan bunga 12% sehingga total dana = Rp. 16.000.000,- + Rp.12.000.000 = Rp. 28.000.000,3. Membeli 5% saham perusahaan A seharga 26.666.666,65 (dibulatkan 26.666.667) yaitu dari 5% x Rp. 533.333.333 Sebelum transaksi di atas dilakukan, investor tersebut mengharapkan keuntungan investasinya dari perusahaan B sebesar 16% dari nilai investasi Rp. 16.000.000 yaitu sebesar = 16% x Rp. 16.000.000,- = Rp. 2.650.000,Sedangkan keuntungan yang ia harapkan dari perusahaan A sebesar 15% dari investasi sebesar Rp. 26.666.667, yaitu sama dengan 15% x Rp. 26.666.667 = Rp. 4.000.000,p. Dengan keuntungan ini investor harus mengurangi sebagian keuntungan untuk membayar bunga pinjaman, sehingga keuntungan bersihnya adalah :

-

Keuntungan investasi dari perusahaan A Rp. Rp. Keuntungan bersih 4.000.000,Bunga yang harus dibayar (12% x 12.000.000) 1.440.000,=

= =

Rp. 2.560.000,-

Keuntungan bersih sebesar Rp.2.560.000,- sama dengan keuntungan investasi pada perusahaan B. Tetapi pengeluaran kas untuk investasi perusahaan A hanya sebesar Rp. 14.666.667 (dari Rp. 26.666.667 – Rp. 12.000.000) dibandingkan pengeluaran kas untuk investasi pada perusahaan B sebesar Rp. 16.000.000,- Karena investor dapat memperoleh keuntungan yang sama dengan menggunakan jumlah investasi yang lebih kecil dan risiko finansialnya juga sama, maka investor akan melakukan langkah arbitrase tersebut. Dan apabila karena suatu alasan kemudian harga saham perusahaan A lebih tinggi dari perusahaan B, maka proses arbitrase akan berlangsung juga, namun dalam arah yang sebaliknya. C. Ketidaksempurnaan Pasar dan Isu Insentif Dengan menggunakan asumsi bahwa pasar modal adalah sempurna, maka proses penyeimbangan pasar akan menjamin kebenaran (validity) pendapat MM, yaitu bahwa biaya modal dan penilaian keseluruhan perusahaan tidak tergantung pada struktur modalnya. Untuk memperdebatkan hal ini haruslah digunakan dasar bahwa pasar modal sebenarnya adalah tidak sempurna, yang menyebabkan proses penyeimbangan harga pasar tidak tergantung pada keuntungan yang disyaratkan dan risiko sistematisnya. Dalam keadaan semacam ini “leverage” mungkin mempunyai pengaruh atas nilai keseluruhan perusahaan dan biaya modalnya. Meskipun demikian, ketidaksempurnaan ini tidak hanya harus cukup besar (materiil) tetapi juga harus searah. Misalnya, biaya transaksi membatasi proses arbitrase yang telah dikemukakan di atas. Jadi arbitrase hanya akan terjadi sampai dengan batas yang ditetapkan oleh biaya transaksi. Walaupun demikian, pengaruh bersih dari ketidaksempurnaan ini tidaklah dapat diduga sebagaimana arahnya. Berikut ini adalah argument-argument utama yang menentang proses arbitrase Modigliani dan Miller. 1. 2. 3. Adanya biaya bangkrutan Adanya biaya agensi Hutang dan insentif bagi efisiensi manajemen

4.

Batasan-batasan institusional

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->