P. 1
Makalah Pasar Valuta Asing

Makalah Pasar Valuta Asing

|Views: 1,467|Likes:

More info:

Published by: merita-surya-ken-tantri-4622 on May 23, 2011
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as DOCX, PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

06/18/2013

pdf

text

original

ÞA5Ak VALU1A A5ING

D|susun untuk memenuh| tugas mata ku||ah
Þerekonom|an Indones|a
Dosen Þengampu ť 5yamsu nad| dan khasan 5et|a[|





D|susun C|ehť
1Ŧ 5etya Adhy Nugraha ( 7250406011 )
2Ŧ Iebr|an Mega Ad|tama ( 7250407010 )
3Ŧ Lka Nov|an n|dayat ( 7250407028 )
4Ŧ Mer|ta 5urya kentantr| (7250407041 )
5Ŧ Nur Ayu Candr| C (7250407050 )
6Ŧ Izzatu| ¥az|dah (7250407056 )

IUkU5AN AkUN1AN5I
IAkUL1A5 LkCNCMI
UNIVLk5I1A5 NLGLkI 5LMAkANG
2010

8A8 I
ÞLNDAnULUAN

AŦ LA1Ak 8LLAkANG MA5ALAn
Þasar valas adalah pasar vana memfaslllLasl perLukaran valuLa unLuk
mempermudah LransakslŴLransaksl perdaaanaan dan keuanaan lnLernaslonalŦ
Lransaksl valas (forelan exchanae LransacLlon) adalah perLukaran suaLu maLa
uana denaan maLa uana lalnŦ

Semua kealaLan blsnls lnLernaslonal memerlukan Lransfer uana darl
saLu neaara ke neaara laln sebaaal conLohţ suaLu perusahaan mulLlnaslonal AS
vana mendlrlkan pabrlk dl lnaarlsţ pada akhlr Lahun buku selalu lnaln
menLransfer laba vana dlperoleh darl usahanva dl lnaarls (dalam benLuk
ÞoundsLerllna) ke kanLor pusaLnva dl AS (dalam benLuk uSu) maka unLuk
menakonverslkan maLa uana ÞoundsLerllna lnaarls ke dalam uS uolar
dlperlukan adanva pasar valuLa aslnaŦ Lransaksl valas (forelan exchanae
LransacLlon) adalah perLukaran suaLu maLa uana denaan maLa uana lalnŦ
Seandalnva ada maLa uana Lunaaal lnLernaslonalţ baranakall pasar
valas Lldak dlperlukanŦ kenvaLaan menun[ukkanţ dalam seLlap Lransaksl
lnLernaslonal selalu dlaunakan valasŦ uenaan kaLa laln ada kebuLuhan unLuk
menakonversl maLa uana vana saLu men[adl maLa uana lalnŦ lnllah vana
menlmbulkan adanva permlnLaan akan Lransaksl valasŦ Þasar valas dunla
menawarkan mekanlsme vana dapaL menvelesalkan Lrnsaksl vana kompleks
dan beraaam secara eflslen ÞeranLara uLama dalam pasar valas adalah bankŴ
bank uLama vana beroperasl dlseluruh dunla LeruLama vana berdaaana valasŦ
ankŴbank lnl dlhubunakan denaan [arlnaan Lelekomunlkasl vana sanaaL ma[u
dan canaalhţ dlmana dapaL menahubunakan bankŴbank LersebuL denaan kllen
uLamanva dan bankŴbank laln dlseluruh dunlaŦ 1ldak seperLl dl bursa saham
vana memlllkl lanLal perdaaanaan (Lradlna floor)ţ plalanaŴplalana berbaaal
bank dalam pasar valas Lldak pernah berLemu dan berhadapan secara
lanasunaŦ Panva Leleponţ modemţ mesln faksţ Lermlnal compuLerţ aLau Lelex
vana menahubunakan permlnLaan dan penawaran valasŦ Ada dua LlnakaLan
dalam pasar valasŦ ÞerLamaţ pasar konsumen/eceran (consumer/reLall
markeL)ţ dlmana lndlvldu aLau lnsLlLusl membell dan men[ual valas kepada
bankŦ
Sebaaal conLohţ blla l, bermaksud merepaLrlasl keunLunaan darl cabananva
dl !erman ke ASţ maka l, dapaL mendaLanal sebuah bank dl lrankfurL
denaan Lawaran men[ual u, vana dlmlllklnva unLuk dlLukarkan uS$Ŧ
keduaţ apablla bank LersebuL Lldak memlllkl [umlah uS$ vana dllnalnkanţ maka
bank Ladl akan mendaLanal bank laln unLuk memperoleh uolar sebaaal aanLl
u, aLau valas lalnŦ Þen[ualan dan pembellan semacam lnl dlsebuL pasar anLar
bankŦ


8Ŧ 1UIUAN
Adapun Lu[uan darl penvusunan makalah menaenal º Þasar valuLa
Aslna º valLu ť
1Ŧ ,enaeLahul Apa vana dlmaksud denaan Þasar valuLa Aslna
2Ŧ ,enaeLahul Þelaku Þasar valasţ !enls Ŷ[enls Þasar valasţ dan lunasl Þasar
valass


8A8 II
ÞLM8AnA5AN

AŦ Þengert|an Þasar Va|uta As|ng
Þasar valuLa Aslna adalah suaLu mekanlsme dlmana saLu neaara dapaL
memperdaaanakan saLu maLa uana denaan maLa uana neaara lalnnvaŦ ALau
denaan kaLa laln Þasar valuLa Aslna adalah suaLu [enls perdaaanaan aLau
Lransaksl vana memperdaaanakan maLa uana suaLu neaara Lerhadap maLa
uana neaara lalnnva (pasanaan maLa uana/palr) vana mellbaLkan pasarŴpasar
uana uLama dl dunla selama 24 [am secara berkeslnambunaanŦ Þasar valuLa
aslna Lldak selamanva dlperdaaanakan dalam benLuk flslkţ namum
perdaaanaan dllaksanakan denaan banLuan peranakaL Lelekomunlkasl seperLl
kompuLerţLeleponţ fakslmlleţ Leleks dan lalnŴlaln vana secara elekLronlk
Lerhubuna denaan [arlnaanŦ


8Ŧ Þe|aku Þasar Va|uta As|ng
Þelaku uLama dalam pasar valas amaL beraaamţ Lldak hanva dalam
skala operasl namun [uaa Lu[uan dan meLode memanfaaLkan pasar lnlŦ Þelaku
ekonoml vana uLama dalam pasar valas dapaL dlaolonakan men[adlť
1) Masyarakat dan Þerorangan

Þeroranaan vana bermaln dl pasar valas Lerdorona oleh kebuLuhan
blsnls dan prlbadlnvaŦ kebuLuhan prlbadl mlsalnva seseorana lnaln menalrlm
se[umlah uana kepada famlllnva dl luar neaerlŦ kebuLuhan blsnls muncul
apablla seseorana LerllbaL dalam blsnls lnLernaslonalţ conLohnva lmporLlr
lndlvlduŦ
,asvarakaL dapaL melakukan Lransaksl valuLa aslna dlsebabkan oleh
fakLor Ŷ fakLor sebaaal berlkuL ť
r kealaLan spekulasl valLu denaan memanfaaLkan flukLuasl peraerakan nllal
valuLa aslna unLuk memperoleh keunLunaanŦ
r lakLor kedua adalah kebuLuhan konsumsl pada saaL dlluar neaerlŦ

2) Inst|tus|

lnsLlLusl vana dlmaksud dlslnl adalah lnsLlLuslŴlnsLlLusl keuanaan vana
mempunval lnvesLasl lnLernaslonalţ mellpuLl dana penslunţ perusahaan
asuranslţ muLual fundţ dan bank lnvesLaslŦ

3) Þerbankan

ank umum melakukan Lransaksl [ual bell valuLa aslna unLuk berbaaal
keperluan anLara laln melavanl nasabah vana lnaln menukarkan uananva
kedalam benLuk maLa uana laln unLuk memenuhl kewa[lbannva dalam benLuk
valuLa aslnaŦ
Þerbankan adalah pelaku pasar valas vana Lerbesar dan pallna akLlfŦ
Þerbankan beroperasl dalam pasar valas lewaL para pedaaananvaŦ lsLllah
Leknls unLuk menvebuL para pedaaana lnl adalah exchanae dealer aLau
exchanae LraderŦ
Þasar uana anLar bank (ÞuA) memenuhl kebuLuhan mavorlLas darl
perpuLaran uana dl dunla usaha serLa kebuLuhan darl Lransaksl para spekulan
seLlap harlnva vana dapaL mencapal nllal Lrlllunan dollarŦ eberapa Lransaksl
dllaksanakan unLuk dan aLas nama nasabahnvaţ LeLapl sebaalan besar adalah
unLuk kepenLlnaan pemlllk bank aLaupun unLuk kepenLlnaan bank lLu sendlrlŦ


4) 8ank 5entra|

ul banvak neaara bank senLral adalah lembaaa lndependen vana
berLuaas mensLabllkan maLa uananvaŦ lasanva bank senLral melakukan [ual
bell valuLa aslna dalam ranaka mensLabllkan maLa uananva vana blasa dlsebuL
denaan kealaLan lnvesLaslŦ
ank SenLral memasukl pasar valas denaan Lu[uan uLama bukan unLuk
memperoleh laba aLau menahlndarl reslko darl operasl valas vana
dllakukannvaŦ 1u[uan uLama ank SenLral adalah mempenaaruhl nllal maLa
uananva dan nllal maLa uana penLlna laln aaar beraerak sesual denaan nllal
vana menuruL ank SenLral LersebuL sesual denaan kepenLlnaan ekonoml
neaaranvaŦ
ank senLral suaLu neaara memeaana peran vana amaL penLlna dalam
pasar valuLa aslnaŦ ank senLral lnl senanLlasa berupava unLuk menaendallkan
suplal uanaţ lnflaslţ dan aLaupun suku bunaa bahkan serlnakall mereka
memlllkl suaLu LaraeL balk resml maupun Lldak resml Lerhadap nllal Lukar maLa
uana neaaranvaŦ Serlnakall bank senLral lnl menaaunakan cadanaan devlsanva
unLuk mensLabllkan pasarŦ

uenaan ekspekLasl pasar aLaupun lsu LenLana lnLervensl vana dllakukan oleh
bank senLral belaka Lelah cukup unLuk mensLabllkan maLa kurs uana
seLempaLţ LeLapl lnLervensl vana aareslf dllakukan beberapa kall dalam seLlap
Lahunnva pada suaLu neaara vana kurs maLa uananva berae[olakŦ

erbaaal sumber dana vana ada dl pasaran valuLa aslna apablla dlsaLukan
dapaL denaan mudah ƍmempermalnkanƍ bank senLral (menarlk aLau men[ual
maLa uana dalam [umlah vana sanaaL besar sekall sehlnaaa bank senLral Lldak
mampu laal melakukan lnLervensl) dlmana skenarlo lnl nampak pada Lahun
1992Ŵ1993 dlmana mekanlsme nllal Lukar Lropa ( Luropean Lxchanae 8aLe
,echanlsm Ŵ L8,ż10Ž)menaalaml ke[aLuhan serLa beberapa kall [aLuhnva nllal
Lukar maLa uana dl Asla 1enaaaraŦ


5) 5peku|an dan Arb|traser

ArblLraser adalah orana vana menaeksplolLasl perbedaan kurs anLar
valasŦ Þeran serLa Spekulan dan arblLraser dalam pasar valas semaLaŴmaLa
dldorona oleh moLlf menae[ar keunLunaanŦ ,ereka [usLru menual laba darl
flukLuasl drasLls vana Ler[adl dl pasar valasŦ uenaan kaLa lalnţ mereka Lldak
mempunval Lransaksl blsnls aLau komerslal vana perlu dlllndunal dl pasar
valasŦ

6) Þ|a|ang Þasar Va|as

Þlalana pasar valas adalah peranLara vana menahubunakan anLara
plhak vana membuLuhkan dan menawarkan valas dl pasar valasŦ unLuk [asa
peranLaraţ plalana menaenakan blava vana Lelah dlsepakaLlţ vana dlsebuL
brokeraaeŦ Salah saLu modal dasar dasar plalana adalah penauasaannva aLas
lnformasl pasarŦ lnformasl sempurna karena dapaL memperLemukan berbaaal
pelaku pasar valas lnllah vana membuaL pasar valas men[adl
pasar vana eflslenŦ
Þlalana valuLa aslna adalah adalah perusahaan vana dldlrlkan khusus unLuk
melakukan kealaLan [asa peranLara baal kepenLlnaan nasabahnva dl bldana
pasar uana denaan memperoleh lmbalan aLas [asanvaŦż14Ž ,enuruL Cnnţ
sebuah plalana valuLa aslna memlllkl volume Lransaksl anLara 23 hlnaaa 30
Lrlllun uS dollar perharlnva aLau seklLar 2Ʒ darl keseluruhan nllal Lransaksl
pasar valuLa aslna dan sebaaalmana dllaporkan oleh slLus komlsl Þerdaaanaan
er[anaka (CommodlLv luLures 1radlna Commlsslon Ŵ Cl1C) ż13Ž bahwa
lnvesLor pemula denaan mudah dapaL men[adl sasaran penlpuan dalam
perdaaanaan valuLa aslnaŦ

7Ŧ nedge Iunds
Pedae funds ( sebuah perusahaan lnvesLasl vana men[alankan kealaLan
usaha Lransaksl spekulaLlf unLuk mendapaLkan keunLunaan ) seperLl mlsalnva
Ceorae Soros vana repuLaslnva nalk dlsebabkan oleh kealaLan spekulasl maLa
uana vana dllakukannva secara aareslf se[ak Lahun 1990Ŧ la menaelola dana
Lrlllunan uS dollar dan maslh blsa memln[am laal Lrlllunan uS dollar dan oleh
karenanva mampu membuaL lnLervensl vana dllakukan oleh bank senLral
suaLu neaara unLuk men[aaa nllal Lukar maLa uananva men[adl Lldak berdava
apablla fundamenLal ekonoml LeraanLuna pada ƍbelas kaslhanƍ hedae fundsŦ

8Ŧ Þerusahaan Mana[emen Investas|
Þerusahaan mana[emen lnvesLasl (vana mana blasanva adalah
merupakan penaelola banvak sekall akun aLas nama nasabahnva seperLl
mlsalnva dana penslun dan dana sumbanaan vavasan) vana berLransaksl dl
pasar valuLa aslna unLuk kebuLuhan maLa uana aslna auna melakukan
Lransaksl pembellan saham dl luar neaerlŦ 1ransaksl valuLa aslna baal mereka
adalah bukan merupakan Lu[uan lnvesLasl uLamanva sehlnaa Lransaksl vana
dllakukannva bukan denaan Lu[uan spekulasl aLaupun denaan Lu[uan
memperoleh keunLunaan sebesarŴbesarnvaŦ
Ŧ Dun|a Usaha ( perusahaan )
Salah saLu pemeran pasar valuLa aslna lnl adalah adanva kebuLuhan
darl akLlvlLas perusahaan dalam melakukan pembavaran haraa barana
aLaupun [asa dalam maLa valuLa aslnaŦ kebuLuhan maLa valuLa aslna darl suaLu
perusahaan serlnakall hanva kecll nllalnva dlbandlnakan denaan kebuLuhan
darl bank dan spekulan dan perdaaanaan valuLa aslna vana dllakukannva
serlnakall hanva membawa dampak vana kecll sekall baal nllal pasaran kurs
maLa uanaŦ ,esklpun demlklan arus perdaaanaan valuLa aslna darl
perusahaanŴperusahaan lnl dalam [anaka pan[ananva merupakan fakLor vana
penLlna baal arah nllal Lukar suaLu maLa uanaŦ 1ransaksl beberapa perusahaan
mulLlnaslonal dapaL membawa aklbaL vana Lldak Lerduaa sewakLu mereka
menuLup poslsl (poslsl [ual aLaupun bell) vana amaL besar sekall dlmana
Lransaksl lnl Lldak dlkeLahul secara luas oleh para pemaln pasarŦ
Selaln lLu Þerusahaan men[adl pelaku pasar valuLa aslna karena unLuk
menlnakaLkan dava salna dan menekan blava produksl perusahaan selalu
melakukan eksplorasl Lerhadap berbaaal sumberŴsumber dava vana baru dan
vana leblh murah valLu ekspor dan lmporŦ

10ŦÞemer|ntah
ÞemerlnLah melakukan Lransaksl valuLa aslna unLuk berbaaal Lu[uan
anLara laln unLuk membavar huLana luar neaerlţ menerlma pendapaLan darl
luar neaerl vana harus dlLukarkan laal kedalam maLa uana lokalŦ


11Ŧ8roker

roker adalah perusahaan vana men[adl peranLara Ler[adlnva Lransaksl
valuLa aslnaŦ ,ereka membanLu klLa mencarlkan pembell aLau pen[ualŦ


CŦ Ien|s Ŷ Ien|s Þasar Va|uta As|ng
Þasar valas dlbedakan men[adl 4 [enlsţ valLuť

1Ŧ Þasar 5pot (Þasar 1una|)

,enuruL ,adura (2000ť38Ŵ66) kurs spoL adalah nllal Lukar ber[alan
suaLu valuLaŦ kemudlan vana dlmaksud pasar spoL adalah pasar vana
memfaslllLasl LransakslŴLransaksl nllal Lukar ber[alan suaLu valuLaŦ ulmana
komodlLl aLau valas dl[ual secara Lunal denaan penverahan seaeraŦ ulsebuL [uaa
acLual markeL aLau phvslcal markeLŦ

,enuruL kuncoro (1996ť106Ŵ107) Lransaksl spoL Lerdlrl darl Lransaksl
valas vana blasanva selesal dalam makslmal dua harl ker[aŦ ualam pasar spoLţ
dlbedakan aLas Llaa [enls Lransakslť

a) Cashţ dlmana pembavaran saLu maLa uana dan penalrlman maLa uana laln
dlselesalkan dalam harl vana sama

b) 1om (kependekan darl Lomorrow/besok)ţ dlmana penalrlman dllakukan pada
harl berlkuLnva

c) 5potţ dlmana penalrlman dlselesalkan dalam Lempo 48 [am seLelah
per[an[lanŦ

,enuruL Pamdl (2000ť20) conLoh Lransaksl spoL valLu pada Lanaaal 22
uesember 1996 seorana avah membuLuhkan uS$ 10Ŧ000 unLuk uana saku
anaknva vana akan sekolah dlluar neaerlŦ maka seorana avah LersebuL dapaL
menahubunal bankŴbank devlsa aLau monev chanaer unLuk dapaL menaeLahul
dan membuaL kesepakaLan selllna prlce pada Lanaaal
LersebuLŦ Apablla Lelah Lercapal kesepakaLan selllna prlce pada Lanaaal 22
uesember 1996 adalah uS$1 ƹ 8p 3Ŧ300 maka perhlLunaannvať

!umlah 8uplah vana dlbuLuhkan ƹ uS$ vana dlbuLuhkan x selllna prlce

ƹ uS$ 10Ŧ000 x 8p 3Ŧ3000

ƹ 8p 33Ŧ000Ŧ000ţŴ

maka unLuk mendapaLkan uS$ 10Ŧ000 dlperlukan 8p 33Ŧ000Ŧ000ţŴ vana harus
dlserahkan pallna lambaL Lanaaal 24 uesember 2004 (2 x 24 [am aLau L +2)Ŧ


2Ŧ ÞasarIorward

,enuruL ,adura (2000ť38Ŵ66) kurs forward adalah nllal Lukar suaLu
valuLa denaan valuLa laln pada suaLu wakLu dl masa depan vana dlkuoLaslkan
oleh bankŴbankŦ kemudlan vana dlmaksud Þasar lorward adalah pasar vana
memfaslllLasl perdaaanaan konLrak forward maLa uanaŦ
,enuruL kuncoro (1996ť106Ŵ107) Lransaksl forward merupakan Lransaksl
valas dlmana penalrlman maLa uana dllakukan pada suaLu Lanaaal LerLenLu dl
masa daLanaŦ kurs dlmana Lransaksl forward akan dlselesalkan Lelah dlLenLukan
pada saaL kedua belah plhak menveLu[ul konLrak unLuk membell dan men[ualŦ
WakLu anLara dlLeLapkannva konLrak dan perLukaran maLa uana vana
sebenarnva Ler[adl dapaL bervarlasl darl dua mlnaau hlnaaa saLu LahunŦ !aLuh
Lempo konLrak forward blasanva saLuţ duaţ Llaa aLau enam bulanŦ 1ransaksl
forward blasanva Ler[adl blla eksporLlrţ lmporLlrţ aLau pelaku ekonoml laln vana
LerllbaL dalam pasar valas harus membavar aLau menerlma se[umlah maLa uana
aslna pada suaLu Lanaaal LerLenLu dl masa mendaLanaŦ
,enuruL ,adura (2000ť63) conLoh Lransaksl forward valLu apablla suaLu
perusahaan akan membuLuhkan 1 [uLa ,ark !ermanţ 90 harl darl sekarana
unLuk menalmpor barana darl !ermanŦ Asumslkan bahwa perusahaan LersebuL
dapaL lanasuna membell ,ark !erman unLuk penalrlman lanasuna (valLuţ darl
pasar spoL) denaan kurs spoL $0ţ30 per ,arkŦ erdasarkan kurs spoL lnl maka
perusahaan membuLuhkan $300Ŧ000 ($0ţ30 per ,ark x 1Ŧ000Ŧ000)Ŧ namun
perusahaan belum memlllkl dana saaL lnl [uaa unLuk membell ,arkŦ
Þerusahaan dapaL menunaau 90 harl dan kemudlan menukarkan uS uolar
denaan ,ark menuruL kurs vana berlaku saaL lLuŦ 1eLapl perusahaan Lldak
menaeLahul berapa kurs spoL 90 harl darl sekaranaŦ !lka nalk men[adl $0ţ60 per
,arkţ perusahaan akan membuLuhkan $600Ŧ000 ($0ţ60 per ,ark x 1Ŧ000Ŧ000
,ark)Ŧ uenaan danva lnl maka perusahaan akan merual sebesar $100Ŧ000Ŧ akan
leblh balk perusahaan menauncl kurs unLuk 90 harl darl sekaranaŦ ulmana kurs
forward 90 harl sekarana adalah $0ţ31 per markţ maka perusahaan dapaL
melakukan per[an[lan konLrak forward denaan menaaunakan kurs forward 90
harl darl sekaranaŦ Sehlnaaa dana vana dlbuLuhkan perusahaan sebesar
$310Ŧ000 ($0ţ31 per ,ark x 1Ŧ000Ŧ000 ,ark)Ŧ ,aka denaan menauncl kursţ
perusahaan Lldak perlu khawaLlr denaan adanva perubahan kurs spoL 90 harl ke
depanŦ

3Ŧ Þasar Currency Iutures
,enuruL ,adura (2000ť67Ŵ68) pasar Currencv luLures merupakan pasar
vana memfaslllLasl perdaaanaan konLrak Currencv luLuresŦ SuaLu konLrak
Currencv luLures meneLapkan suaLu volume sLandar darl suaLu valuLa LerLenLu
vana akan dlperLukarkan pada Lanaaal penvelesalan (seLLlemenL daLe) LerLenLu
dl masa depanŦ Sebuah ,nC (mulLl naLlonal corporaLlon) vana lnaln menaŴ
hedae huLananva akan membell konLrak Currencv luLures unLuk menauncl
haraa suaLu valuLa dl masa depan ,enuruL kuncoro (2000ť123) conLoh
Lransaksl fuLures valLu sebuah korporasl ASţ vana pada Lanaaal 2 !anuarl
menvadarl kebuLuhan akan 430Ŧ000 mark unLuk Lanaaal 11 lebruarl (40 harl
kemudlan)Ŧ
!lka korporasl LersebuL berupava unLuk menauncl haraa pembellan mark
dl masa depan denaan konLrak fuLuresţ Lanaaal penvelesalan konLrak adalah
harl 8abu keLlaa bulan ,areLŦ Selaln lLuţ [umlah ,ark vana dlbuLuhkan
(430Ŧ000) leblh Llnaal darl [umlah sLandarnva (123Ŧ000)Ŧ Pal vana Lerbalk vana
blsa dllakukan korporasl adalah membell 3 konLrak fuLuresŴmark (denaan LoLal
373Ŧ000 ,ark) aLau 4 konLrak fuLuresŴmark (300Ŧ000)Ŧ asumslkan bahwa pada
Lanaaal 11 !anuarlţ haraa fuLuresŴmark unLuk bulan ,areL adalah $0ţ3900Ŧ
denaan membell konLrak fuLures lnl pada Lanaaal 2 !anuarlţ perusahaan wa[lb
membell ,ark seharaa $0ţ3900 per ,ark pada harl 8abu keLlaa bulan ,areLŦ ul
laln plhakţ slapa pun vna men[ual konLrak fuLures lnl pada Lanaaal 11 !anuarl
wa[lb menalrlmkan (men[ual),ark denaan haraa $0Ŧ3900 per ,ark pada harl
8abu keLlaa bulan ,areLŦ karena saLu unlL konLrak fuLuresŴmark bernllal
$123Ŧ000 ,arkţ maka perusahaan harus membell 3 aLau 4 unlL konLrak fuLuresŴ
markŦ ,aka [umlah uolar vana dlbuLuhkan adalah $221Ŧ300 (3 unlL konLrak
fuLuresŴmark x $123Ŧ000 x $0ţ3900) aLau 293Ŧ000 (4 unlL konLrak fuLuresŴmark x
$123Ŧ000 x $0ţ3900)Ŧ


4ŦÞasarCurrencyCpt|ons

,enuruL ,adura (2000ť67Ŵ68) men[elaskan pasar Currencv CpLlons
merupakan pasar vana memfaslllLasl perdaaanaan konLrak currencv opLlonsŦ
konLrak currencv opLlons dapaL dlklaslflkaslkan sebaaal call aLau puLŦ SuaLu
currencv call CpLlons menvedlakan hak unLuk membell suaLu valuLa LerLenLu
denaan haraa LerLenLu (vana dlnamakan denaan sLrlke prlce aLau exerclse prlce)
dalam suaLu perlode wakLu LerLenLuŦ
Currencv call opLlons dlaunakan unLuk menaŴhedae huLanaŴhuLana valas
vana harus dlbavarkan dl masa depanŦ currencv puL opLlons memberlkan hak
unLuk men[ual suaLu valuLa aslna denaan haraa LerLenLu dalam suaLu perlode
wakLu LerLenLuŦ Currencv puL opLlons dlaunakan unLuk menaŴhedae pluLanaŴ
pluLana valas vana akan dlLerlma dl masa depanŦ
,enuruL ,adura (2000ť131) conLoh darl Lransaksl currencv call opLlons valLu
ada kemunaklnan perusahaan sebuah perusahaan akan membuLuhkan valuLa
aslna dl masa depanţ LeLapl perusahaan Lldak bealLu vaklnŦ Sebaaal conLohţ
anaaaplah sebuah perusahaan AS LerllbaL dalam Lender sebuah povek dl
!ermanŦ !lka provek LersebuL [aLuh kepada perusahaan LersebuL maka
perusahaan akan membuLuhkan klraŴklra u,623Ŧ00 unLuk membell bahan
baku dan [asa dl !ermanţ namun perusahaan Lldak Lahu apakah Lawaran akan
dlLerlma aLau Lldak sampal Llaa bulan ke depanŦ Asumslkan bahwa exerclse
prlce baal ,ark adalah $0ţ30 dan premlum call opLlonŴnva adalah $ 0ţ02 per
unlLŦ
Þerusahaan akan membavar $1230 per opsl (62Ŧ300 x $0Ŧ02) aLau $12Ŧ300
unLuk 10 konLrakŦ uenaan adanva opsl LersebuLţ [umlah makslmum
penaeluaran uS uolar unLuk membell ,ark adalah $312Ŧ300 (62Ŧ300 x $0ţ3)Ŧ

DŦ Iungs| Þokok Þasar Va|uta As|ng

eberapa funasl pokok pasar valuLa aslna dalam membanLu laluŴllnLas
pembavaran lnLernaslonal valLuť

1) ,empermudah perLukaran valuLa aslna serLa pemlndahan dana darl saLu
neaara ke neaara lalnŦ Þroses penukaran aLau pemlndahan dana lnl dapaL
dllakukan denaan slsLem clearlna seperLl halnva vana dllakukan oleh bankŴbank
serLa pedaaanaŦ

2) karena serlna LerdapaL Lransaksl lnLernaslonal vana Lldak perlu seaera
dlselesalkan pembavaran aLau penverahan barananvaţ maka pasar valuLa aslna
memberlkan kemudahan unLuk dllaksanakannva per[an[lan aLau konLrak [ual
bell denaan kredlLŦ

3) ,emunaklnkan dllakukannva hedalnaŦ Seorana pedaaana melakukan
hedalna apablla dla pada saaL vana sama melakukan Lransaksl [ual bell valuLa
aslna vana berbedaţ unLuk menahllanakan/menauranal reslko kerualan aklbaL
perubahan kursŦ



LŦ kap|ta||sas| dan L|ku|d|tas Þasar
Þasar valuLa aslna adalah suaLu pasar vana unlk karenať
volume perdaaanaannva
llkuldlLas pasar vana LeramaL besar
banvaknva serLa varlasl darl pedaaana dl pasar valuLa aslna
aeoarafls penvebarannva
[anaka wakLu perdaaanaannva vana 24 [am seharl (kecuall akhlr pekan)
aneka raaam fakLor vana mempenaaruhl nllal Lukar maLa uana

,enuruL lSţ raLaŴraLa perpuLaran pasar valuLa aslna dunla per harl
dlesLlmaslkan bernllal $3ţ21 Lrllllunţ vana Lerbaal aLasť
$1003 mllllar dl Lransaksl spoL
$362 mllllar dl pasar konLrak serah(fotwotJ coottoct)
$1714 mllllar dl pasar swap
$129 mllllar dlesLlmaslkan sebaaal sellslh pelaporan
Sebaaal Lambahan dl luar perpuLaran ƍLradlslonalƍ lnlţ sebesar $2ţ1 Lrllllun
dlperdaaanakan dl pasar derlvaLlfŦ konLrak ber[anaka valuLa aslna vana dlperkenalkan
pada Lahun 1972 pada Chlcaao ,ercanLlle Lxchanae Lumbuh secara cepaL dalam
beberapa Lahun belakanaan lnl LeLapl volumenva maslh hanva sebesar 7Ʒ darl LoLal
volume perdaaanaan pasar valuLa aslnaŦ
ż1Ž

,enuruL daLa lnLernaLlonal llnanclal ServlcesţLondon (llSL)ţ secara
keseluruhan perpuLaran harlan pasar Lradlslonal valuLa aslna raLaŴraLa mencapal
LoLal nllal 2ţ7 bllllun uS dollar pada Aprll 2006Ŧ LsLlmasl LersebuL berdasarkan daLa
Lenaah Lahun darl komlLe ursa valuLa Aslna%oteloo £xcboooe commlttee) dl
Londonţ new ?orkţ 1okvo and Slnaapura
ż2Ž

Þada perdaaanaan valuLa aslna secara lanasuna (C1Cţ plalana dan pedaaana
melakukan neaoslasl secara lanasuna Lanpa melalul bursa aLau kllrlnaŦ ÞusaL
perdaaanaan Lerbesar secara aeoarafls berada dl Londonţ lnaarlsţ dlmana menuruL
daLa llSL dlperklrakan Lelah menlnakaL konLrlbuslnva darl 31ţ3Ʒ
pada Aprll 2004 men[adl 32ţ4Ʒ pada Aprll 2006

IŦ karakter|st|k Þerdagangan Va|uta As|ng
1ldak ada suaLu keseraaaman dalam pasar valuLa aslnaŦ uenaan adanva
Lransaksl dlluar bursa perdaaanaan (ovet tbe coootet)
ż3Ž
sebaaal pasar Lradlslonal darl
perdaaanaan valuLa aslnaţ banvak sekall pasar valuLa aslna vana sallna berhubunaan
saLu sama lalnnva dlmana maLa uana vana berbeda dlperdaaanakanţ sehlnaaa secara
Lldak lanasuna arLlnva bahwa ƍLldak ada kurs Lunaaal maLa uana dollar melalnkan
kurs vana berbedaŴbeda LeraanLuna pada bank mana aLau pelaku pasar mana vana
berLransakslƍŦ
namun dalam
prakLeknva
perbedaan
LersebuL serlnakall
sanaaL LlplsŦ





ÞusaL perdaaanaan uLama adalah dl Londonţ new
?orkţ 1okvo dan Slnaapuranamun bankŴbank dlseluruh dunla men[adl peserLanvaŦ
Þerdaaanaan valuLa aslna Ler[adl sepan[ana harlŦ Apablla pasar Asla berakhlr maka
pasar Lropa mulal dlbuka dan pada saaL pasar Lropa berakhlr maka pasar Amerlka
dlmulal dan kemball laal ke pasar Aslaţ Lerkecuall dl akhlr pekanŦ
6 Þer|ngkat 1eratas Mata Uang ¥ang D|perdagangkan
Þer|ngkat Mata uang I5C 4217 kode 5|mbo|
1 unlLed SLaLes dollar uSu $
2 Lurozone euro Lu8 t
3 !apanese ven !Þ? ¥
4 rlLlsh pound sLerllna CÞ £
3 Swlss franc CPl Ŵ
6 AusLrallan dollar Auu $
SanaaL sedlklL aLau bahkan Lldak ada ƍperdaaanaan orana dalamƍ aLau
lnformasl ƍorana dalamƍ (oslJet ttoJloo)
ż4Ž
vana Ler[adl dalam pasar valuLa
aslnaŦ llukLuasl kurs nllal Lukar maLa uana blasanva dlsebabkan oleh ae[olak
akLual moneLer sebaaalmana [uaa halnva denaan ekspekLasl pasar Lerhadap
ae[olak moneLer vana dlsebabkan oleh perubahan dalam perLumbuhan
Þroduk uomesLlk ruLo (Þu/CuÞ)ţ lnflaslţ suku bunaaţ rancanaan anaaaran
dan deflslL perdaaanaan aLau surplus perdaaanaanţ penaaabunaan dan
akulslsl serLa kondlsl makro ekonoml lalnnvaŦ erlLa uLama selalu
dlpubllkaslkan unLuk umumţ sehlnaaa banvak orana dapaL menaakses berlLa
LersebuL pada saaL vana bersamaanŦ namun bank vana besar memlllkl nllal
leblh vana penLlna valLu mereka dapaL mellhaL arus peraerakan ƍpesananƍ
maLa uana darl nasabahnvaŦ
,aLa uana dlperdaaanakan saLu sama lalnnva dan seLlap pasanaan
maLa uana merupakan suaLu produk Lersendlrl seperLl mlsalnva Lu8/uSuţ
uSu/!Þ?ţ CÞ/uSu dan lalnŴlalnŦ lakLor pada salah saLu maLa uana mlsalnva
uSu akan mempenaaruhl nllal pasar pada uSu/!Þ? dan CÞ/uSuţ lnl adalah
merupakan korelasl anLara uSu/!Þ? dan CÞ/uSuŦ
Þada pasar spoLţ menuruL penellLlan vana dllakukan oleh 8ook fot
otetoosloool 5ettlemeot (lS)
ż3Ž
ţ produk vana pallna serlna dlperdaaanakan
adalah
Lu8/uSu Ŵ 28 Ʒ
uSu/!Þ? Ŵ 18 Ʒ
CÞ/uSu (also called stetlloo or coble) Ŵ 14 Ʒ
dan maLa uana uS dollar ƍLerllbaLƍ dalam 89Ʒ darl Lransaksl vana
dllakukanţ kemudlan dllkuLl oleh maLa uana Luro (37Ʒ)ţ ?en (20Ʒ) dan Þound
SLerllna (17Ʒ)Ŧ
Walaupun perdaaanaan dalam maLa uana Luro menlnakaL secara cepaL
se[ak maLa uana LersebuL dlLerblLkan pada !anuarv 1999 1999ţ uS dollar maslh
mendomlnasl pasar valuLa aslnaŦ Sebaaal conLoh mlsalnva dalam perdaaanaan
anLara Luro dan maLa uana non Lropa (xxx)ţ blasanva selalu mellbaLkan dua
[enls perdaaanaan valLu Lu8/uSu dan uSu/xxxţ penaecuallannva hanva pada
perdaaanaan Lu8/!Þ? vana merupakan pasanaan maLa uana vana secara
LeLap dlperdaaanakan dl pasar spoL anLar bankŦ

GŦ Þroses 1ransaks| Va|uta As|ng

ul bursa valas (valuLa aslna) lnl orana dapaL membell aLaupun men[ual maLa
uana vana dlperdaaanakanŦ Secara obvekLlf adalah unLuk mendapaLkan proflL aLau
keunLunaan darl poslsl Lransaksl vana anda lakukanŦ ul ursa valas dlkenal lsLllah LoL
dan ÞlpŦ 1 LoL nllalnva adalah $1000 dan 1 plp nllalnva adalah $10Ŧ Sedanakan nllal
dolar dl bursa valas berbeda denaan nllal dolar vana klLa kenal dl bankŴbankŦ nllal
dolar dl bursa valas sanaaL bervarlaslţ 6000/8000 dan 10Ŧ000 ruplahŦ

1ransaks| dua arah
1ransaksl dl valuLa aslna dapaL dllakukan denaan cara dua arah dalam
menaambll keunLunaannvaŦ Seseorana dapaL membell dahulu (opeo bov)ţ lalu
dlLuLup denaan men[ual (sell) aLaupun seballknvaţ melakukan pen[ualan dahuluţ lalu
dlLuLup denaan membellŦ






Þemaln pasar valuLa aslna

1ldak seperLl halnva pada bursa saham dlmana para anaaoLa bursa memlllkl
akses vana sama Lerhadap haraa sahamţ pasar valuLa aslna Lerbaal aLas beberapa
LlnakaLan aksesŦ
Þada akses LlnakaL LerLlnaal adalah pasar uana anLar bank (ÞuA) vana Lerdlrl
darlperusahaanŴperusahaan bank lnvesLasl besarŦÞada ÞuAţ sellslh anLara haraa
penawaran/haraa [ual (osk) dan haraa permlnLaan/haraa bell (blJ) adalah sanaaL Llpls
sekall bahkan blasanva Lldak ada ţ dan haraa lnl hanva berlaku unLuk kalanaan
mereka sendlrl vana Lldak dlkeLahul oleh pemaln valuLa aslna dlluar kelompok
merekaŦ
Þada akses LlnakaL dlbawahnvaţ renLana sellslh anLara haraa [ual dan haraa
bell men[adl besar LeraanLuna darl volume LransakslŦ Apablla seorana ttoJet
ż7Ž
dapaL
10 Þedagang Va|uta 1erbesar
Þer|ngkat
Nama Ʒ dar| vo|ume
1 ueuLsche ank 19Ŧ26
2 uS AC 11Ŧ86
3 ClLlaroup 10Ŧ39
4 arclavs CaplLal 6Ŧ61
3 8oval ank of ScoLland 6Ŧ43
6 Coldman Sachs 3Ŧ23
7 PSC 3Ŧ04
8 ank of Amerlca 3Ŧ97
9 !Þ,oraan Chase 3Ŧ89
10 ,errlll Lvnch 3Ŧ68
men[amln Lerlaksananva Lransaksl valuLa aslna dalam [umlah besar maka mereka
dapaL memlnLa aaar sellslh nllal [ual dan bell dlperkecll vana dlsebuL bettet spteoJ (
sellslh Llpls anLara haraa [ual dan bell)Ŧ Level akses Lerhadap pasar valuLa aslna adalah
sanaaL dlLenLukan oleh ukuran Lransaksl valuLa vana dllakukanŦ ankŴbank perlnakaL
aLas menauasal ƍpasar uana anLar bank (ÞuA)ƍ hlnaaa 33Ʒ darl seluruh nllal
LransakslŦ uan seLelah bankŴbank perlnakaL aLas LersebuL maka perlnakaL selan[uLnva
adalah bankŴbank lnvesLasl kecll lalu perusahaanŴperusahaan mulLl naslonal besar (
vana membuLuhkan llnduna nllal aLas rlslko Lransaksl serLa membavar para
peaawalnva dlberbaaal neaara)ţ beJoe fooJ besar
ż8Ž
ţ dan [uaa para pedaaana eceran
vana men[adl penenLu pasar valuLa aslnaŦ
,enuruL CalaLl dan ,elvln
ż9Ž
ţ dana penslunţ perusahaan asuranslţ reksadana dan
lnvesLor lnsLlLusl adalah merupakan pemaln vana memlllkl peran besar dalam pasar
keuanaan secara umum dan khususnva pasar valuLa aslna se[ak dekade 2000anŦ

mata uang dun|a yang b|asanya
d| perdagangkanŦ

keLu[uh maLa uana dunla LersebuL adalah
1Ŧ uolar Amerlka / uSu (U5$)
2Ŧ ÞoundsLerllna lnaarls / CÞ (£ )
3Ŧ Luro uolar / Lu8 (ê )
4Ŧ Swlss lranc / CPl ( 5Ir )
3Ŧ !apanese ?en / !Þ? (¥)
6Ŧ AusLrallan uolar / Auu (AU$)
7Ŧ Canadlan uolar / CAu (CA$)



8A8 III
ÞLNU1UÞ

kes|mpu|an
Þasar valas adalah pasar vana memfaslllLasl perLukaran valuLa
unLuk mempermudah LransakslŴLransaksl perdaaanaan dan keuanaan
lnLernaslonalŦ
Lransaksl valas (forelan exchanae LransacLlon) adalah perLukaran suaLu maLa
uana denaan maLa uana lalnŦ

Þelaku Þasar valuLa Aslna Lerdlrl darl masvarakaL aLau peroranaanţ
lnsLlLuslţ perbankanţ bank senLralţ spekulan dan arblLraserţ plalana pasar
valuLa aslnaţ dunla usaha ( perusahaan )ţ hedae fundsţ perusahaan
mana[emen lnvesLaslţ pemerlnLah ţ dan brokerŦ !enlsŴ[enls pasar valuLa aslna
valLu Þasar spoLţ pasar lorwardţ dan pasar currencv fuLuresţ pasar currencv
opLlonţ

f°     ff f  DD-D-@- D@-, D-I@-,-   %% %% %% %% %% %%

 9f¾fff¾f ff½f¾ff°–¯ ¯€f¾f¾½ ff°ff° ¯ ¯½ ¯ ff°¾f¾ f°¾f¾½  f–f°–f° f° f°–f°° °f¾°f  f°¾f¾ff¾%€ –° nf°– f°¾fn°%f ff½ ff°¾f¯ff f°– °–f°¯fff°–f°    ¯f  –ff° ¾°¾ ° °f¾°f ¯ ¯ f° f°¾€  f°– f ¾f° –ff ° –fff°¾ f–fn° ¾f½ ¾fff°¯°f¾°f f°– ¯ ° f° ½f   °––¾  ½f f f f°  ¾ f °–° ¯ °f°¾€  f f f°– ½   f ¾ff°f  °––¾ % ff¯ ° 9° ¾ °–%   f° ½¾f°f   % ff¯ ° D% ¯ff ° ¯ °–° ¾f° ¯ff f°– 9° ¾ °– °––¾   ff¯ D f ½ f° f f°f ½f¾f ff f¾°–  f°¾f¾ ff¾ %€ –° nf°–  f°¾fn°%f ff½ ff°¾f¯fff°– °–f°¯fff°–f°   f° f°f f f ¯ff f°– °––f ° °f¾°f  ff°–f½f¾f ff¾ f ½ f°   °fff° ¯ °°©f°  ff¯ ¾ f½ f°¾f¾ ° °f¾°f ¾ f –°ff° ff¾   °–f° ff f° f f  f° ° ¯ °–° ¾ ¯ff f°– f°– ¾f ¯ °©f  ¯ff f°– f°  °f f°– ¯ °¯ f° f f°f ½ ¯°ff° ff° f°¾f¾ ff¾  9f¾f ff¾ °f ¯ °fff° ¯ f°¾¯  f°– f½f ¯ °  ¾ff° °¾f¾ f°– ¯½ ¾ f° f–f¯¾ nff €¾ °9 f°ff f¯f ff¯½f¾f ff¾f ff f° f°f¯ff°– ½ f¾ ¾  °f f¯ff°–  f–f°–ff¾  .   9-DD-    @ -.

°– f½ff°– ¯f¾  °–f°9f¾fIff¾°–   .ffff¾f° 9 °©ff° f°½ ¯ f°¾ ¯fnf¯° ¾ ½f¾ff°f f°     @DD-  f½°©f° f½ °¾°f°¯fff¯ °– °f#9f¾fIff ¾°–#f    . f½f ¯ ° ff°– ¾ f f°  f°€ °–f° fff° ¯ °©f . f° f°°  °–f° °–f°©f°–f°  ¯°f¾f°–¾f°–f¯f© f°nf°––  ¯f°f f½f¯ °– °–f° f° f° ¾  °–f° ° f¯f°f f° f° f° f° ¾  °f  @ f ¾ ½   ¾f ¾ff¯ f°– ¯ ¯ f°f ½  f–f°–f° %f °– €%  ½ff°– ½ff°–  f–f f° ff¯ ½f¾f ff¾  f ½ °f  ¯ f° f f½f° ¾ nff f°–¾°–  f°f   ½°  ¯ ¯  ¯ ¾° €f¾   ¯°fn¯½   ff    f°– ¯ °– °–f° ½ ¯°ff° f° ½ °fff° ff¾   f f °–ff° ff¯ ½f¾f ff¾  9 f¯f  ½f¾f °¾¯ °$ n f° %n°¾¯ $ f ¯f %  ¯f°f °   ff °¾¾ ¯ ¯  f° ¯ °©f ff¾  ½f f f°   f–fn°  f . f°– ¯°f ° ff° D   f f½f f f° ¾  f¯ ¯©¯fDf°– °–°f° ¯ff f°f ff°¯ ° ff°– f°f° ° ¯ ¯½  f¾ f–f–f° . °– f9 f9f¾fIff¾  °¾ © °¾9f¾fIff¾  f°°–¾9f¾f Iff¾¾   . ¯f¾ ¯  ½ff¾ °°–f° fnf f°–°f   ¯f°     ¯ff  .

-    9 °– f°9f¾fIff¾°– 9f¾fIff¾°–f ff¾f¯ f°¾¯  ¯f°f¾f° –ff f½f ¯ ¯½  f–f°–f° ¾f ¯ff f°– °–f° ¯ff f°– ° –ff f°°f  f °–f° ff f° 9f¾f Iff ¾°– f ff ¾f © °¾ ½  f–f°–f° ff f°¾f¾ f°– ¯ ¯½  f–f°–f° ¯ff f°– ¾f ° –ff  f f½ ¯ff f°–° –fff°°f%½f¾f°–f°¯fff°–$½f%f°–¯  ff°½f¾f ½f¾f f°– f¯f  °f ¾ f¯f  ©f¯ ¾ nff  ¾°f¯ °–f°  9f¾f ff f¾°–  f ¾ f¯f°f ½  f–f°–f° ff¯ ° €¾  °f¯¯ ½  f–f°–f° f¾f°ff° °–f° f°f°½ f°–f  ¯°f¾¾ ½  ¯½    ½°  €f¾¯    ¾ f° f° f° f°– ¾ nff  °   °– °–f°©f°–f°     9 f9f¾fIff¾°– 9 f f¯f ff¯ ½f¾f ff¾ f¯f f–f¯   f f°f ff¯ ¾ff½ f¾°f¯°©–f©f° f°¯  ¯ ¯f°€fff°½f¾f° 9 f °¯f°–f¯f ff¯½f¾fff¾ f½f –°–f°¯ °©f   % .   9.f¾fff f°9 f°–f°   9 f°–f°  f°– ¯f°  ½f¾f ff¾   °–    f° ¾°¾ f° ½ f °f  f° ½ f  ¯¾f°f ¾ ¾ f°– °–° ¯ °–¯ ¾ ©¯f f°–  ½f f €f¯°f  f ° –    f° ¾°¾ ¯°n f½f f ¾ ¾ f°–   f ff¯ ¾°¾ ° °f¾°f  n°°f ¯½ °    .

 .f¾fff f½f ¯ ff° f°¾f¾ ff f¾°– ¾ f f°   €f €f¾ f–f     –ff° ¾½ f¾ f °–f° ¯ ¯f°€fff° €f¾ ½ – ff° °f fff¾°–°¯ ¯½   °°–f°  f ff ff f°°¾¯¾½f f¾ff f° –    %°¾¾   °¾¾ f°– ¯f¾  ¾° f ff °¾¾ °¾¾  f°–f° f°– ¯ ¯½°f ° ¾f¾ ° °f¾°f  ¯ ½ f°f ½ °¾°  ½ ¾fff° f¾f°¾ ¯f€°  f° f°° ¾f¾   %9  f°f°   f° ¯¯ ¯ ff° f°¾f¾ ©f  ff f¾°– °  f–f  ½ f° f°ff f° ¯ ff° °f¾f f f°– °–° ¯ °ff° f°–°f  ff¯ °¯fff°–f°°¯ ¯ ° f© f°°f ff¯ ° fff¾°–   9  f°f° f ff ½ f ½f¾f ff¾ f°–   ¾f f° ½f°– f€  9  f°f° ½ f¾ ff¯ ½f¾f ff¾  f ½ff ½ f–f°–°f  ¾f  °¾ ° ¯ °  ½ff ½ f–f°– ° f ff nf°–  f  ff nf°– f   9f¾f f°– f°f f° %9D % ¯ ¯ °  f° ¯ff¾ f ½ ½ff°f°–  °f¾ff¾ f f° ff°¾f¾½ff¾½ f° ¾ f½ f°f f°– f½f ¯ °nf½f °f°f° f  f½f f°¾f¾ f¾f°ff°° f°ff¾°f¯f°f¾f f°f  f½¾ f–f° ¾ff ff .

° ½ °°–f°½ ¯ f°ff½°° ½ °°–f° f°¾ °     % f° °f    f°f ° –ff f° ¾ °f f ff  ¯ f–f ° ½ ° ° f°– –f¾ ¯ °¾f f° ¯ff f°–°f  f¾f°f f° ¾ °f ¯ ff° ©f fff¾°– ff¯f°–f¯ °¾f f°¯fff°–°ff°– f¾f ¾  °–f° –ff°° ¾f¾  f° °f¯ ¯f¾½f¾fff¾ °–f°©f°f¯f f°° ¯ ¯½   f f ff ¯ °–° f  ¾ f ½ f¾ ff¾ f°– ff°°f  @©f° f¯f f°  °f f ff ¯ ¯½ °–f °f ¯ff f°–°f f° °f ¯ff f°– ½ °°– f° f–f – f ¾ ¾f °–f° °f f°– ¯ ° f°  °f  ¾  ¾ ¾f °–f°  ½ °°–f° °¯ ° –ff°f   f°¾ °f¾f° –ff¯ ¯ –f°–½ f°f°–f¯f½ °°– ff¯ ½f¾ffff¾°–  f°¾ °f°¾ °f°f¾f ½ff°¯ °– ° ff° ¾½f f°–  °€f¾  f° ff½° ¾ °–f ff° ¾ °–f ¯  f ¯ ¯¾ff–  f ¾¯¯f½° f ¾¯ f f½°ff¯ff f°–° –ff°f  °–f f°¾ °f°¯ °––°ff°nf f°–f° ¾f°f °   °–f° ¾½ f¾ ½f¾f ff½°¾  °f°– °  °¾ f°– ff°   f° ¾ °f ff  f n½ ° ¯ °¾f f° ¯ff ¾ f°– ¾  ¯½f  f½°  °¾f°–f– ¾€ ff° f½ff ff¯¾ f½ f°°f ½f f ¾f ° –ff f°– ¾ ¯ff f°–°f – ©f    f–f ¾¯  f°f f°– f f  ½f¾ff° ff f¾°– f½f f ¾ff° ¯ °¾f f° ½f¾f  .

f½f °–f°¯ f ¯ ¯½ ¯f°f°  f°¾ °f%¯ °fff¯ °©f ¯fff°– ff¯©¯ff°–¾f°–f ¾f¾ f¾ °––f f°¾ °f f ¯f¯½ f– ¯ ff° °  °¾% ¯f°f ¾ °f ° °f¯½f ½f f f°   ¯f°f ¯ f°¾¯  °f f ½f % ½ f° nf°–  f  .  %¯ °–ff¯ ©ff°¾ f f½ff©f°f°f f   %½ f° f° f¾     f¾  f ff f°– f°– ¯ °– ¾½f¾ ½  ff° ¾ f°f ¯ff f°–  ¾f @ °––ff  ff¾  9 f° ¾ f ½ f° f° f f¾  ff¯ ½f¾f ff¾ ¾ ¯ff ¯ff  °–   ¯€ ¯ °– ©f  °°–f°  . nf°¾¯ .  f ©¾ ¯ °f f f f €f¾ f¾¾ f°–  ©f   ½f¾f ff¾   °–f° ff f°  ¯  f  f ¯ ¯½°f f°¾f¾ ¾°¾ ff ¯ ¾f f°– ½  ° °–  ½f¾f ff¾   %9ff°–9f¾fIff¾   9ff°– ½f¾f ff¾ f ff ½ f°ff f°– ¯ °– °–f° f°ff ½f f°– ¯ ¯ f° f° ¯ °fff° ff¾  ½f¾f ff¾  D° ©f¾f ½ f°ff  ½ff°– ¯ °– °ff° ff f°–  f ¾ ½ff  f°– ¾   f–  ff ¾f ¯ f f¾f f¾f ½ff°– f ff ½ °–f¾ff°°f ff¾ °€¯f¾½f¾f °€¯f¾¾ ¯½°ff °f f½f¯ ¯½  ¯f°  f–f ½ f ½f¾f ff¾ °f f°– ¯ ¯ f ½f¾f ff¾ ¯ °©f  ½f¾f f°– €¾ °  9ff°– ff f¾°– f ff f ff ½ ¾fff° f°–  f° ¾¾ ° .

¯ ff°  –ff° ©f¾f ½ f°ff f–  ½ °°–f° °f¾f f°f   f°– ½f¾f f°– °–f° ¯ ¯½   ¯ ff° ff¾ ©f¾f°f   . ° .

 ¾ f ½ff°– ff f¾°– ¯ ¯ ¯  f°¾f¾ f°ff  °––f  ° D f ½ f°f ff ¾ f   f  ¾ f° °f f°¾f¾ ½f¾ffff¾°– f°¾ f–f¯f°f f½f° ¾¾¯¾9  f–f°–f° ©f°–f %.-.

¯¯   ¾ @f °– .

¯¯¾¾°  .

@.

f°f© ¯ °° ¾f¾ 9 ¾fff° ¯f°f© ¯ ° ° ¾f¾ %f°– ¯f°f f¾f°f f ff ¯ ½ff° ½ °– f f°f ¾ f f° ff¾ °f¯f °f¾f f°f ¾ ½  ¯¾f°f f°f ½ °¾° f° f°f ¾¯ f°–f° ff¾f°% f°– f°¾f¾  ½f¾f ff f¾°– °  f° ¯ff f°– f¾°– –°f ¯ ff° f°¾f¾½ ¯ f°¾ff¯ f° –  @f°¾f¾fff¾°– f–¯  f f ff f° ¯ ½ff° ©f° ° ¾f¾ f¯f°f ¾ °–f f°¾f¾ f°– .%   ff ° ¾ ½ ¯f °–f° ¯ f f½f ¯ °©f  ¾f¾ff° ½ °½f° ff¯ ½  f–f°–f°fff¾°–      – ° ¾  – €° ¾%¾ f½ ¾fff°° ¾f¾f°–¯ °©ff°f° –ff° ¾fff°¾f¾¾½ f€°¯ ° f½ff° °°–f°%¾ ½ ¯¾f°f  – ¾f°– ½f¾°f°f ¾ f f°  –ff°¾½ f¾¯ff f°– f°– ff°°f ¾ nff f– ¾€ ¾ ©f f°   f ¯ °– f f°f °f°D f f°¯f¾ ¾f¯ ¯°©f¯f–°f°D f f°  f °f°f ¯f¯½ ¯ ¯ f °  °¾ f°– ff°   f° ¾ °f ¾f° –ff°¯ °©f–f°ff¯fff°–°f¯ °©f  f  ff f½f f €° f¯ °f °¯  –f°°– ½f f f¾ f¾f°   –  €° ¾     9 ¾fff°.

¾½° ¯f° f¾ ½  f–f°–f° ff f¾°– f ½ ¾fff° ½ ¾fff°° ff¯©f°–f½f°©f°–°f¯ ½ff° €f f°– ½ °°– f–ff°ff¾f¯fff°– @f°¾f¾ f½f½ ¾fff° ¯°f¾°f f½f ¯ ¯ ff f f f°–  f   –f ¾ f ¯  f ¯ °½ ½¾¾ %½¾¾ ©f ff½° % f°– f¯f ¾f ¾ f ¯f°f f°¾f¾° f  f¾ nfff¾ ½ff½ ¯f°½f¾f   f° 9 ¾fff° ¯ °©f  ½ f ½f¾f ff f¾°– f °f ° ¯ °°–ff° ff ¾f°– f° ¯ ° f° ff ½ ¾ ½ ¾fff° ¾ f ¯ ff° ¾½f¾ f f½  f–f¾¯  ¾¯  fff°– f f° f°– ¯ff ¾½ f°¯½    9 ¯ °f 9 ¯ °f ¯ ff° f°¾f¾ ff f¾°– °  f–f ©f° f°ff f° ° ¯ ¯ ff f°– f ° –   ¯ ° ¯f ½ ° f½ff° f f° – f°–f¾ ff°f– ff¯¯fff°–f    . ff°°f f° °–f° ©f° ¾½ f¾ ff½° °–f° ©f° ¯ ¯½   °°–f°¾ ¾f ¾f°f    °fD¾ff%½ ¾fff°% ff ¾f ½ ¯ f° ½f¾f ff f¾°– ° f ff f f°f  f° f ff¾ ½ ¾fff° ff¯ ¯ ff° ½ ¯ fff° f–f ff°– ff½°©f¾f ff¯¯fffff¾°–  f°¯fffff¾°– f¾f ½ ¾fff° ¾ °–f f°f  n °f°f  f° °–f° °–f°  f° f f° f° ¾½ f° f° ½  f–f°–f° ff f¾°– f°– ff°°f ¾ °–f f°f ¯ ¯ ff f¯½f f°–  n ¾ f f– °f ½f¾ff° ¾ ¯ff f°–  .

 f ¯ ¯ f° f ¯ °nff° ½ ¯  ff ½ °©f    .      f ff½ ¾fff°f°–¯ °©f ½ f°ff ©f °ff°¾f¾ ff f¾°–  .

  °¾  °¾9f¾fIff¾°– 9f¾fff¾  ff°¯ °©f © °¾ f    9f¾f½%9f¾f@°f%    .f f %  % ¾ ¾½ f ff °f f ©ff° ¾f ff   ¯ f° f°– ¯f¾  ½f¾f ¾½ f ff ½f¾f f°– ¯ ¯€f¾f¾ f°¾f¾ f°¾f¾ °f f ©ff° ¾f ff  ¯f°f ¯ ffff¾ ©f¾ nff°f °–f°½ ° ff°¾ – f ¾ ©–f fnf¯f ff½¾nf¯f      . ° °n %  % f°¾f¾ ¾½    f f°¾f¾ ff¾ f°– f¾f°f ¾  ¾f ff¯ ¯f¾¯f f f  ©f  ff¯ ½f¾f ¾½   ff°ff¾–f© °¾f°¾f¾   f% . ° .

f¾  ¯f°f ½ ¯ fff° ¾f ¯ff f°– f° ½ °–¯f° ¯ff f°– f° ¾  ¾ff° ff¯ff°–¾f¯f  %@¯% ½ ° f° f¯$ ¾%  ¯f°f½ °–¯f° ff°½f f f °f  n% ½  ¯f°f ½ °–¯f° ¾  ¾ff° ff¯  ¯½  ©f¯ ¾  f .

f f %  % ¾ €f  f ff °f f ¾f ff °–f° ff f° ½f f ¾f f  ¯f¾f ½f° f°– f¾f°   f° f°   ¯ f° f°– ¯f¾  9f¾f f  f ff ½f¾f f°– ¯ ¯€f¾f¾½  f–f°–f°°f€f ¯fff°–  . ° f¯  % % n° f°¾f¾ ¾½ f ½f f f°––f   ¾ ¯   ¾ f°– ff ¯ ¯ f° D   ° f°– ¾f f°f°f f°– ff° ¾ f f ° –   ¯ff ¾ f°– ff  ¾  f½f ¯ °– °– f° f° ¾fff¯°  nf°– ° f½f¯ °– f f° ¯ ¯ f  ¾ ½fff° ¾ °– ½n  ½f f f°––f  ¾   ½f f  f  nf½f  ¾ ½fff° ¾ °– ½n  ½f f f°––f   ¾ ¯   f ff D  ¯f½ff°–  f° Df°–  f°¾ °–½n    D ½    ½     ¯ff ° ¯ ° f½ff° D   ½ f° ½     f°– f¾ ¾ ff°½f°–f¯ ff°––f ¾ ¯ %©f¯ff+%     9f¾ff   . °°n%  %f°¾f¾€f ¯ ½ff°f°¾f¾ ff¾ ¯f°f ½ °–¯f° ¯ff f°– ff° ½f f ¾f f°––f   °  ¯f¾f ff°– ¾ ¯f°ff°¾f¾€f ff° ¾  ¾ff° f  °f°  ½   ¯ff ½ °–f°°f  .½ ©f°©f°   . ° .

f  ¯f°   f f ¾ ff°– °¯ °–¯½ ff°– f ¯f° ¾¯¾f° ff½ ¾fff° ¾  f½f f°–¾°– ¯ ¯  .f  ¯f° ° ½ °–¯f° f°–¾°– %f  f ½f¾f ¾½% °–f° ¾ ¾½   ½  .f     .f    .f  9 ¾fff° f½f ¯ °°––  f f°  ¯ f° ¯ °ff° D f °–f° .f%  °–f° f°f°¯ff½ ¾fff°ff°¯ –¾ ¾f  ff°   f½ ¾fff°¯ °–°n¾°f f¾ ff°– ¯f°f¾ €f   f ¾ ff°– f ff   ½  ¯f  ¯ff ½ ¾fff° f½f ¯ ff° ½ ©f°©f° °f €f  °–f° ¯ °––°ff° ¾ €f   f f ¾ ff°–   °––f f°f f°–  f° ½ ¾fff° ¾ ¾f   %  ½  .f%  .ff °–f° ¯ °–°n ¾  ½ ¾fff° f½ ff °–f°f f°f½  ff°¾¾½f  ½f°    9f¾f.f   f¾ff° ¾ ¾½ °¯ff ½ ¾fff° ¯ ¯ f°   %  ½  .f ¯ ° ¾ f°– f ¾ff   @ f½ ½ ¾fff°  f ¯ °– f f½f¾¾½f f¾ ff°– f°f¯ °©f  ½  . °.f    %  °f¯° ½ ¾fff° ¯ ¯ ¯ f°f ¾ff ° ©–f ° ¯ ¯  .f  ½ ¾fff° ff° ¯ ¯ f°   %  ½  .f f% %n°f°¾f¾€f ff½f f¾f ½ ¾fff° ff° ¯ ¯ f°  ©f .½f f¾ff f f ½f¯ ° ©°f°¯ ¯  f°¯ °©f  Jf f°ff  f½f°°f °f f° ½ ff° ¯ff f°– f°– ¾ °f°f  ©f  f½f ff¾ f f ¯°–– °––f ¾f f°  f  ¯½ °f €f  f¾f°f ¾f  f  –f ff °f¯ f°  @f°¾f¾ €f  f¾f°f ©f  f ¾½ ¯½ ff½ f °¯f°f°–   f ff¯½f¾fff¾f¾¯ ¯ ffff¯ ° ¯f¾ ©¯f¯fff°– f¾°–½f f¾ff°––f  ° ¯f¾f¯ ° ff°–  .

 °n ¾ .

°..f f%  %½f¾f.

 °n ¾¯ ½ff°½f¾f f°– ¯ ¯€f¾f¾ ½  f–f°–f° °f .

 °n  ¾  f °f .

 °n ¾¯ ° f½f°¾f¯ ¾f° f f¾fff  ° f°–ff° ½ ff°½f ff°––f½ °  ¾ff°%¾  ¯ ° f %  °  ¯f¾f ½f°   f .-.

 %¯ °f°f n½f°% f°– °–° ¯ °–  –  f°–°f ff° ¯ ¯  °f .

f °–f° f–f   ½  .f  f ff    °–f° ¯ ¯  °f € ¾ ° ½f f f°––f  f°f  ½ ¾fff° f©  ¯ ¯ .f¾ f–f ½ . ° °n % % n° f°¾f¾ € ¾ f ¾ f ½f¾   f°– ½f f f°––f  f°f ¯ °f f  f° ff°   ¯f ° f°––f   f % f  ¯ f°%  f½f¾ ¾  ½ff°¯ °–°nf–f½ ¯ f°¯f  ¯f¾f ½f° °–f° °f € ¾  f°––f ½ °  ¾ff° °f f ff f f   –f f° .ff ©¯f f f°–  f° f ff   % ° °f € ¾ ¯f  %ff %°°f€ ¾ ¯f   %    .f ¯ff½ ¾fff°f¾¯ ¯ ff°°f€ ¾ ¯f  .f½f fff  –f f°.f ½f f f f   –f f° .f   f° ½f  ¾f½f ½° °– ¯ °©f °f € ¾ ° ½f f f°––f  f°f f©  ¯ °–¯f° %¯ °©f%.f    f°   ©¯f .f   f °f ¾f ° °f € ¾ ¯f °f  .f f°–  f° % %   °–– f ©¯f ¾f° f°f % %  f f°–   f f°– ¾f ff°½f¾f ff¯ ¯ °f€ ¾ ¯f% °–f°f  .f%ff°f€ ¾ ¯f % % f¾¯¾f° ff ½f f f°––f  f°f  f–f € ¾ ¯f ° f° . °n  ¾ ° ¯ °–°n f–f ¾f ff  ¯f¾f ½f° .

 9f¾f.

 °n½°¾  . ° .f f %  % ¯ °© f¾f° ½f¾f .

 °n ½°¾ ¯ ½ff° ½f¾f f°– ¯ ¯€f¾f¾ ½  f–f°–f° °f n °n ½°¾  °f n °n ½°¾ f½f f¾€f¾f° ¾ f–f nf ff ½  f n °n nf ½°¾ ¯ ° ff° f ° ¯ ¯  ¾f ff   ° °–f°f–f  °%f°– °f¯ff° °–f°¾ ½n ff  n¾ ½n % ff¯¾f½  f  °  .

 °nnf½°¾ –°ff°°¯ °–  – f°– f°–ff¾ f°– f¾  fff°  ¯f¾f ½f°  n °n ½ ½°¾ ¯ ¯ f° f ° ¯ °©f¾f ff f¾°– °–f° f–f   ° ff¯ ¾f ½   f   °  .

  ° ¯ ¯  ff° f f°©f¾f   ¯f°  °f¯° ½ ¾fff°  ff f½ff fff° ff°  ¯f ff  f ¾f¯½f –f f°   ½f°  ¾¯¾f° ff  n¾  ½n  f– . °.f f% %n° ff°¾f¾n °nnf½°¾f f f  ¯°–°f° ½ ¾fff° ¾ f ½ ¾fff° ff° ¯ ¯ f° ff f¾°–  ¯f¾f ½f°   f½ ½ ¾fff°  f – f°   f–f n°  f°––f½f ¾ f ½ ¾fff°    f ff¯  °  ¾ f ½    ¯f°  f ½   ¾  ©f  ½f f ½ ¾fff°  ¾  ¯ff ½ ¾fff° ff° ¯ ¯ f° f f .f f ff   f° ½ ¯¯ nf ½° °f f ff    ½  °  9 ¾fff° ff° ¯ ¯ ff  ½  ½¾ %    % ff   °  °f   °–f° f f°f ½¾  ¾   ©¯f ¯f¾¯¯ ½ °– ff°Df°¯ ¯ . °n ½ ½°¾ –°ff° ° ¯ °–  –  ½f°– ½f°– ff¾ f°– ff°  ¯f  ¯f¾f ½f°  .ff ff %  %     °–¾99f¾fIff¾°–  .

¯½ ¯ f ½ ff° ff f¾°– ¾ f ½ ¯° ff° f°f f ¾f ° –ff   ° –ff f°  9¾ ¾ ½ °ff° ff ½ ¯° ff° f°f ° f½f ff° °–f°¾¾ ¯n f°–¾ ½ f°ff°– ff°  f° f° ¾ f½ f–f°–   % f °f ¾ °–   f½f f°¾f¾ ° °f¾°f f°–  f ½  ¾ – f ¾  ¾ff°½ ¯ fff°ff½ ° ff° ff°–°f ¯ff½f¾ffff¾°– ¯ ¯ f°  ¯ ff° ° f¾f°ff°°f ½ ©f°©f° ff °f ©f  °–f°    % . f½f€°–¾½½f¾ffff¾°– ff¯¯ ¯ f°f °f¾ ½ ¯ fff°° °f¾°ff   % . ¯°–°f° ff°°f  –°–   f°– ½ f–f°– ¯ ff°  –°– f½f f f ½f f ¾ff f°– ¾f¯f ¯ ff° f°¾f¾ ©f  ff f¾°– f°–  f  ° ¯ °–f°–f°$¯ °–f°–  ¾  –f° f f ½  ff°¾      f½f¾f¾ f° f¾9f¾f 9f¾ffff¾°–f ff¾f½f¾ff°–°f °f      ¯ ½  f–f°–f°°f  f¾½f¾ff°– f¯f ¾f f°f°f¾ fff¾ f½ f–f°– ½f¾ffff¾°– – –f€¾½ ° ff°°f .

  ©f°–ff½  f–f°–f°°ff°–©f¯¾ f% nff½ f°% f° ff–f¯€ff°–¯ ¯½ °–f°ff¯fff°–  . °   ff ff ½ ½ff° ½f¾f ff f¾°– °f ½  f  ¾¯f¾f° °f ° f°–  f–ff¾      ¯f f°¾f¾¾½ ¯f ½f¾f°f¾ f%€f n°fn% ¯f ½f¾f¾f½ ¯f  ¾¯f¾f°¾ f–f¾ ¾½ f½f°  f–f f¯ ff°  f ½ ½ff° f ¾°f  °  ¾ ¾f   ° ½  f–f°–f° ½f¾f f€ °f ©f°–ffff¾°–f°– ½  °ff° ½f f f°½f f.

nf°  nf°– ¯  ¾ nff n ½f ff¯ f½ff° ff°–f°° f½¯ °f¯f¾f°f¾ ¾f  ff ¯ ½  f–f°–f°½f¾ffff¾°–   .nf– . ° ff° °f°f °f°nf  n ¾ ° ° %%  ¾ nff  ¾ f° ½ ½ff° ff° ½f¾f f ¾°f ff f¾°– ff ff ¯ °nf½f f °f   ° D f ½f f½  ¾¯f¾  ¾   f¾ff° ff  °–f f° f ¯  ¾f Iff ¾°–% –° nf°–  .

¯¯ %  ° ° -  @f° °–f½f   9f f ½  f–f°–f° ff f¾°– ¾ nff f°–¾°– %@.

 ½ff°– f° ½ f–f°– ¯ ff° ° –¾f¾ ¾ nff f°–¾°– f°½f ¯ f ¾f ff °–  9¾f ½  f–f°–f°   ¾f ¾ nff – –f€¾ f f  ° °  °––¾  ¯f°f ¯ ° .

fff°– D° f ¾ f °   f½f° ¾  °  ff¯ 9 °–f@ ff¾.ffDf°–f°–½  f–f°–f°   ¯  D D 9       ¾½° ¾ °–  9 ¾¾€f°n      . ff  ½ ff°  f ¯ °°–f ° ¾°f f    ½f f½¯ °©f   ½f f½   ff ¾9  f–f°–f°Iff¾°– @ f f f ¾f  ¾ f–f¯f° ff¯ ½f¾f ff f¾°–   °–f° f f°f f°¾f¾ f ¾f½  f–f°–f°%  n° %  ¾ f–f½f¾ff ¾°f f ½  f–f°–f°fff¾°–  f°f¾ f½f¾ffff¾°–f°–¾f°–  °–f° ¾f¾f¯ff°°f ¯f°f¯fff°–f°–  f ½  f–f°–f° ¾ °––f¾ nff  f f°–¾°– f°f ff  f f f ¾ °––f ¯ff f°– f ¯ f°f° ¾ f°–  f f  –f°°– ½f f f° ¯f°f ff ½ f ½f¾f ¯f°ff°– f°¾f¾  -f¯° ½f °f ½  ff°  ¾  ¾ °–f ¾f°–f½¾       9¾f ½  f–f°–f° f¯f f ff ° ° -  9 °–f       .

   ¾ff° f D   @ f°°–f½f°f¯° f° f° ¾  °f ¯ °©f  ½ ¾ f°f  9  f–f°–f° ff f¾°–  ©f  ¾ ½f°©f°– f  ½f f ½f¾f¾f f ¯ff ½f¾f½f¯f  f f° ½f f ¾ff ½f¾f ½f f ¯ff ½f¾f ¯ f ¯f f° ¯ ff– ½f¾f¾f   nf f½ f°  .

f°–f¾ ff ff° ff f ½  f–f°–f°f°– ff¯ ff °€¯f¾ f°– ff¯  %°¾  f °–%  f°–  ©f  ff¯ ½f¾f ff f¾°–  f¾ ¾ °f f ¯ff f°– f¾f°f ¾ f f°   – ©f ff ¯°   ¾ f–f¯f°f ©–f f°f °–f° ¾½ f¾ ½f¾f  f f½ – ©f ¯°   f°– ¾ f f°   ½  ff° ff¯ ½ ¯ f° 9  ¯ ¾  %9 $9%  °€f¾  ¾ °–f  f°nf°–f° f°––ff° f° €¾ ½  f–f°–f° ff ¾½¾ ½  f–f°–f°  ½ °––f °–f° f° f¾¾ ¾ f ° ¾¯f °¯f°°f  f f¯f ¾ f ½ f¾f° ° ¯¯  ¾ °––f f°f f°– f½f ¯ °–f¾ ¾ f  ¾  ½f f ¾ff f°– ¾f¯ff°  -f¯° f° f°– ¾f ¯ ¯ °f   f°– ½ °°– f ¯  f f½f ¯ f f¾ ½ – ff° ½ ¾f°f°  ¯fff°– f°f¾f f°f  .ff f°– ½  f–f°–f° ¾f ¾f¯f f°°f f° ¾ f½ ½f¾f°–f° ¯ff f°– ¯ ½ff° ¾f ½   ¾ °  ¾ ½  ¯¾f°f D$D  D$9   9$D f° f° f°  f ½f f ¾ff ¾f ¯ff f°– ¯¾f°f D ff° ¯ ¯½ °–f °f ½f¾f ½f f D$9 f°  9$D  ° f ff ¯ ½ff° f¾f°ffD$9 f° 9$D  9f f ½f¾f¾½  ¯ ° ½ ° f° f°– ff°   f° € ° °f¾°f   ¯ °% %    ½  f°– ½f°– ¾ °– ½  f–f°–f° f ff    D$D   D$9    9$D%f¾nf ¾ °–nf  %   f° ¯ff f°– D f   f  ff¯   f f°¾f¾ f°– ff°  ¯ f°  ¯fff°–% %  °% % f°9°   °–% %  Jff½°½  f–f°–f° ff¯¯fff°–¯ °°–f¾ nffn ½f ¾ ©f¯fff°– ¾    f°½f ff°f D f¯f¾ .

¯ ° ¯°f¾½f¾ffff¾°–  f–fn°¯¾f°f ff¯½  f–f°–f° f°ff  f°¯fff°–°°½f %OOO%  f¾f°f¾ f¯  ff° f © °¾½  f–f°–f°fD$D f°D$OOO ½ °– nff°°ff°f½f f ½  f–f°–f° D$9 f°– ¯ ½ff° ½f¾f°–f° ¯ff f°– f°– ¾ nff  f½ ½  f–f°–f° ½f¾f¾½f°f f°     9¾ ¾@f°¾f¾Iff¾°–   ¾f ff¾ %ff f¾°–% ° f°– f½f ¯ ¯  ff½° ¯ °©f ¯ff f°– f°– ½  f–f°–f°   nff   € f ff ° ¯ ° f½ff° ½€ ff  °°–f° f½¾¾f°¾f¾f°–f° fff°  ¾fff¾  °f¾f f°9½   °f°ff ff  f° ½½°f°ff ff   f°–f°°f f  ¾f ff¾  f °–f° °f f f°– f  °f  f° f°  -f f  ¾fff¾¾f°–f ff¾ $ f° ½f   @f°¾f¾ fff @f°¾f¾  ff f¾°– f½f ff° °–f° nff f ff ff¯ ¯ °–f¯   °°–f°°f   ¾ f°– f½f ¯ ¯  f %½ ° %  f ½ °–f°¯ °©f%¾ %ff½°¾ f°f ¯ ff°½ °©ff° f f ½ °–f°¯ ¯         .

9 ¯f°½f¾ffff¾°– 9 f–f°–Iff@  ¾f 9 °–f            @ f ¾ ½  f°f ½f f ¾f ¾ff¯ ¯f°f ½ff f°––f ¾f ¯ ¯ f¾ ¾ f°– ¾f¯f  f f½ f–f ¾ff¯  ½f¾f ff f¾°–   f– ff¾ f½f °–ff°f¾ ¾  9f f f¾ ¾ °–f  °–– f ff½f¾f f°– f°f f°%9D % f°–    f½ ¾fff° ½ ¾fff° f° ° ¾f¾ ¾f 9f f 9D  ¾ ¾ f°ff f–f ½ °fff°$f–f©f%f¾% f°f–f½ ¯°ff°$f–f %  %f ff¾f°–f½¾ ¾ f ff° f¾f°f  f f f  f° f–f ° f°f f ° ff°–f° ¯  f ¾ °  f°–  f  f   ½ ¯f° ff f¾°– f  ¯½ ¯  f  9f f f¾ ¾ °–f  ff°f   °f°– ¾ ¾ f°ff f–f ©f f° f–f ¯ °©f  ¾f –f°°– f¯ f°¾f¾ ½f f¾ f°–f    f½f -f¯f  ¾n  f° D     f¯       .

–½     fnf¾.

f½f    f f°€nf°    ¯f°fn¾  .

       f°€¯ nf    9.–f°.

f¾ . °n      .

°    f°f½ °¾° ½ ¾fff°f¾f°¾  ¾f f°f f° ° ¾°¾¾f ff¯ ½ff°½ ¯f°f°–¯ ¯½ f° ¾f ff¯½f¾f  f°–f°¾ nff¯¯ f°¾¾°f½f¾ffff¾°–¾ ©f f f°   ¯fff°– °ff°– f¾f°f ½  f–f°–f°    ©¯fff°– °f ¾ f ff  f¯ f$D%D%  9° ¾ °–°––¾$ 9%%  f$D%%  ¾¾f°n$.¯ °©f¯°  f¾f°f°f f°¾f¾ ff f¾°– ff¯ ©¯f ¾f ¯ff ¯  f f½f¯ ¯°ff–f¾ ¾°f©f f°  ½  n f°– ¾   ¾½ f % ¾ ¾½¾f°fff–f©f f° %   f¾ ¾ f f½½f¾ffff¾°–f ff ¾f°–f  °f° f°f°¾f¾fff°– ff°  f° f°½ °–f ff¾ ¯ °–f¾f ½f¾f f°– f°f f° %9D %  °––f   f ¾  °f f°¾f¾ f°¾  f f° f°½ °–fff¾ ¾ ¯ff½ °–f¾ f°©°f f ff f° f°° ¾f¾  n f ½ ¾fff° ½ ¾fff° ¯ °f¾°f ¾f % f°– ¯ ¯ f°° °– °fff¾ ¾ f°¾f¾ ¾ f ¯ ¯ ff ½ff ½ –ff°f   f–f° –ff%  – €°  ¾f   f°©–f½ff½ f–f°– n f° f°–¯ °©f ½ ° °½f¾ffff¾°–  . °ff f°.

%%  f½f° ¾  °$9%%  ¾ff°f$D%D%  .

f°f f°f$.

%.

%   .

   9-D@D9   ¾¯½f°  9f¾f ff¾f ff ½f¾f f°– ¯ ¯€f¾f¾ ½ ff° ff ° ¯ ¯½ ¯ f f°¾f¾ f°¾f¾ ½  f–f°–f° f°  f°–f° ° °f¾°f  f°¾f¾ ff¾ %€ –° nf°–  f°¾fn°% f ff ½ ff° ¾f ¯ff f°–  9 f 9f¾f Iff ¾°–    f  ¯f¾fff ff ½ f°–f°  °¾¾  ½  f°f°  f° ¾ °f  ¾½ f° f° f f¾   ½ff°– ½f¾f ff f¾°–  °f ¾ff % ½ ¾fff° %   –  €° ¾  ½ ¾fff° ¯f°f© ¯ ° ° ¾f¾  ½ ¯ °f  f°    °¾ © °¾½f¾f fff¾°– f 9f¾f ¾½  ½f¾f f  f° ½f¾f n °n € ¾  ½f¾f n °n ½°   °–f° ¯ff f°– f°  .

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->