PENDAHULUAN Dalam pasar modal, pengertian pasar yang efisien dapat didefiniskan dalam dua pengertian: “konsep persaingan

para analis” dan “konsep hukum jumlah yang besar”. Penjelasan pertama pasar efisien adalah tentang persaingan kegiatan atau aktivitas dari para analis sekuritas. Setiap analis akan mencari dan mendeteksi adanya kesalahan penetapan harga saham, dan jika mungkin menyusun suatu portfolio yang memiliki investasi nol tetapi dengan pengharapan return yang tidak nol. Sekalipun setiap analis dapat menguji setiap informasi yang tersedia, sejumlah besar analis melakukan pengujian yang sama sehingga mengakibatkan adanya informasi yang segera mempengaruhi harga saham. Dengan kata lain, pasar efisien terbentuk karena adanya perhatian besar pada saham-saham yang diamati oleh sebagian besar analis, serta perhatian yang sedikit pada saham-saham yang kurang diamati analis. Dalam pengertian ini ada ungkapan yang dikembangkan oleh Equity Research Associates: “Semakin besar dan semakin memiliki visi suatu perusahaan, maka semakin ‘sempurna’ pasarnya”, dalam pengertian ‘sempurna’ yang berarti bahwa sebagian besar faktor yang berpengaruh terhadap harga saham diketahui oleh pasar. Sebaliknya semakin kecil dan semakin tidak dikenal suatu perusahaan, maka semakin ‘tidak sempurna’ harga sahamnya. Penjelasan mengenai pasar yang efisien ini selanjutnya menjadi suatu paradox yang setiap kali ditandai dalam suatu pasar yang kompetitif. Hal ini bisa dipahami, karena kalau pasar menajdi efisien karena aktivitas dari para analis, maka akan timbul pertanyaan: apa sebenarnya sumbangan dari analis-analis tersebut pada kelanjutan kegiatan analisis sekuritas? Penjelasan kedua adalah mengenai Hukum Jumlah yang Besar (the law of large number). Setiap analis individu dapat membuat suatu kesalahan dari suatu judgement atau suatu perkiraan. Betapapun, membuat suatu kesalahan perkiraan adalah suatu yang independen dan tidak tergantung pada seluruh analis, mereka secara terpisah melakukan proses penilaian harga. Karena jumlah analis yang besar, dan ketidaktergantungan kesalahan mereka, maka suatu kesepakatan yang secara luas terbentuk akan dipakai sebagai suatu informasi yang lebih berpengaruh terhadap pasar, bahkan jika dibandingkan dengan sebuah informasi yang dibuat oleh seorang analis paling hebat sekalipun. Dengan penjelasan ini, dapat dikatakan bahwa semakin banyak jumlah analis dan semakin rendah korelasi antara kesalahan perkiraan atau judgment yang dibuat oleh seorang analis individu, maka semakin efisien suatu pasar. Dalam kegiatan pasar modal, perilaku perubahan harga saham yang tak tentu ini terbentuk karena kegiatan dua macam analis investasi. Pertama adalah para analis yang mempelajari bisnis perusahaan dan mencoba membuka informasi tentang kemampulabaan perusahaan yang akan memberikan informasi terhadap harga saham. Para peneliti ini dikenal sebagai fundamental analyst. Persaingan di antara para fundamanetal analyst ini cenderung akan membuat harga mencerminkan semua informasi yang terkait. Dengan banyaknya informasi fundamental yang ada, penjelasan tentang harga saham akan menjadi seragam sehingga perubahan harga tidak bisa diramalkan. Kedua adalah para peneliti yang mempelajari catatan harga di masa lalu dan mencari siklussiklus tertentu dari perubahan harga di waktu yang telah lalu tersebut. Analis semacam ini

Kebanyakan pengujian pasar modal dalam bentuk ini dilakukan terhadap prestasi berbagai portofolio yang dikelola secara profesonal. PENGUJIAN EFISIENSI PASAR Untuk menguji apakah pasar modal efisien dalam bentuk yang paling lemah. tidak ada perbedaan signifikan antara prestasi portofolio yang dkelola secara profesional dengan portofolio yang tidak dikelola secara profesional. dan tidak ada investor yang mampu memperoleh perkiraan yang lebih baik mengenai harga saham. tetapi juga semua informasi yang bisa diperoleh dari analisis fundamental tentang perusahaan dan perekonomian dan informasiinformasi lain yang tidak dipublikasikan. dan sebagainya. harga tidak hanya mencerminkan semua informasi yang dipublikasikan. Para peneliti telah menguji keadaan ini dengan melihat peristiwa-peristiwa tertentu seperti penerbitan saham baru. penjelasan tentang harga saham menjadi beragam sehingga perubahan harga tidak dapat diperkirakan. perkiraan tentang laba perusahaan. Dalam keadaan semacam ini pasar modal akan menjadi seperti tempat pelelangan yang ideal. pengumuman laba dan dividen. Dalam keadaan ini. perubahan praktek-praktek akuntansi. Pertama adalah keadaan pada saat harga-harga mencerminkan semua informasi yang ada pada catatan harga di masa lalu. tetapi juga semua informasi yang dipublikasikan.dinamakan technical analyst. Sesuai dengan uraian di atas. pengujian tersebut dilakukan terhadap model berikut: Pt – Pt-1 = a + b*(Pt-1-k – Pt-2-k) + et . Penelitian menunjukkan bahwa setidaknya sebagian besar pasar modal setidaknya efisien dalam bentuk ini. Dengan kata lain pemodal tidak dapat memperoleh keuntungan di atas normal dengan memanfaatkan informasi publik. dipergunakan antara lain pengujian korelasi perubahan harga saham pada suatu time lag tertentu. misalnya mutual funds. berarti perubahan harga saham pada waktu yang lalu tidak dapt dipergunakan untuk memperkirakan perubaha harga saham saat ini atau saat mendatang. TIGA TINGKAT EFISIENSI PASAR MODAL Ada tiga tingkatan efisiensi pasar modal. Dalam keadaan seperti ini seorang pemodal tidak dapat memperoleh tingkat keuntungan yang lebih tinggi dari keadaan normal dengan menggunakan trading rules yang berdasarkan atas informasi harga di waktu lalu. Apabila Pt adalah harga saham pada waktu t. harga akan menjadi sangat wajar. Dengan banyaknya informasi teknikal yang tersedia. Hasil penelitian menunjukkan bahwa pada pasar modal yang memiliki efisiensi kuat. Bentuk ketiga adalah efisiensi kuat (strong forms). maka pada kondisi efisien lemah. atau perubahan harga saham di masa lalu tidak bisa dipergunakan untuk memperkirakan harga saham di masa mendatang. Persaingan dalam analisis teknis ini cenderung membuat harga saham pada saat ini mencerminkan semua informasi dalam urutan harga pada waktu yang lalu. Karena itu untuk mengujinya dilakukan dengan mengamati korelasi perubahan harga saham di waktu lalu dengan perubahan harga saham di masa berikutnya. divestasi. Tingkat efisien yang kedua adalah keadaan yang tidak hanya mencerminkan harga-harga di waktu lalu. Keadaan ini disebut sebagai bentuk efisiensi setengah kuat (semi strong efficiency). maka dalam bahasa matematis. Keadaan ini disebut sebagai bentuk efisiensi yang lemah (weak form efficiency). merger. Kebanyakan informasi ini dengan cepat dan tepat dicermnkan dalam harga saham.

yang berarti bahwa tidak ada hubungan dengan perubahan harga lalu dengan perubahan harga yang akan datang.Parameter a menunjukkan perubahan harga yang tidak berkorelasi dengan perubahan harga di waktu lalu. apakah koefisien ini cukup berbeda (significantly different) dari Nol.0717% dari perubahan harga saham bulan ini.629% perubahan harga saham bulan ini. Pengujian beda dari Nol ini menggunakan 2 standard error. dan perubahan harga saham empat bulan lalu menjelaskan sekitar 0. Sekalipun koefisien korelasi lag empat – lag nol mempunyai nilai t yang signifikan. maka persamaan tersebut menunjukkan hubungan antara perubahan harga saham yang akan datang dengan perubahan harga saham dua periode sebelumnya. Karena sebagian besar saham mempunyai tingkat keuntungan yang positif.07931)^2 atau 0.0665% perubahan harga saham bulan ini. Perubahan harga saham dua bulan lalu menjelaskan sekitar 0. tiga bulan sebelumnya dan empat bulan sebelumnya. Apabila perubahan harga saham betul-betul mengikuti pola random walk. mungkin hanya mendekati Nol. Diharapkan nilai b tidak berbeda dengan Nol. termasuk dalam variabilitas perubahan harga saat ini dan tidak berkorelasi dengan perubahan harga yang lalu. Hasil yang diperoleh mungkin tidak akan sama dengan Nol. Untuk itu perlu dilakukan pengujian.07931 untuk Lag 1 menunjukkan bahwa perubahan harga saham pada bulan sebelumnya rata-rata hanya menjelaskan sekitar (-0. maka a seharusnya positif. secara umum tidak lebih besar dari 2 standard error. perubahan harga saham bulanan tiga bulan sebelumnya (lag satu) dan perubahan harga saham bulanan empat bulan sebelumnya (lag nol). Rata-rata absolut sebesar 0. KESIMPULAN Berdasarkan uji korelasi dari masing-masing time lag diperoleh kesimpulan bahwa hanya ada lima dari empat puluh saham yang diamati mempunyai korelasi lebih dari 2 standard error . perubahan harga saham tiga bulan lalu menjelaskan 0. secara singkat bisa dilakukan dengan menghitung koefisien korelasi [r] dari [Pt – Pt-1] terhadap [Pt-1-k – P1-2-k]. Untuk menguji korelasi beda time lag yang ada.0315% perubahan harga saham bulan ini.3018% dan pada model 5 hanya sebesar 2. Apabila k = 1. maka koefisien korelasi akan sama dengan Nol.313%. Dari hasil analisa dapat disimpulkan bahwa harga saham saat ini (lag empat) tidak dapat dijelaskan oleh suatu model yang terdiri dari perubahan harga saham bulanan satu bulan sebelumnya (lag tiga). Parameter e merupakan angka acak. dan seterusnya. Hasil regresi berganda ini konsisten dengan pengujian analisa korelasi sebelumnya. dua bulan sebelumnya. maka persamaan tersebut menunjukkan hubungan antara perubahan harga yang akan datang dengan perubahan harga yang terakhir. Model yang lainnya tidak menunjukkan hubungan yang signifikan. tetapi pengamatan pada nilai r^2 pada model 1 hanya sebesar 0. Apabila k = 0. Parameter b menunjukkan hubungan antara perubahan harga di waktu lalu dengan perubahan harga di masa yang akan datang. Perubahan indeks harga saham gabungan juga diamati dengan melakukan regresi berganda perubahan harga saham suatu saat tertentu terhadap perubahan harga bulanan satu bulan sebelumnya. Pengujian terhadap 40 saham di Bursa Efek Jakarta (BEJ) selama tahun 1994-1995 menunjukkan bahwa rata-rata absolut koefisien korelasi. perubahan harga saham bulanan dua bulan sebelumnya (lag dua).

Management dan Usahawan Indonesia. RUJUKAN Arianto.. Brealey.. S. “Pengujian Standard CAPM di Bursa Efek Jakarta. Principles of Corporate Finance. pengamatan selama 19941995“.. 1991. Prentice Hall. dan satu pada Lag 4. New Jersey... Sep-Okt 1996.. F. Husnan. Yogyakarta. M. Capital Investment & Financial Decisions. M. Jurnal Ekonomi Indonesia. 1991. 1994. Pada pengujian Standard CAPM yang dilakukan penulis di BEJ dengan data 1994-1995 terbukti CAPM tidak berlaku di Bursa Efek Jakarta... “Efisiensi Pasar Modal Indonesia”. . UPP-AMP YKPN. Tetapi bentuk efisiensi setengah kuat pada Pasar Modal Indonesia nampaknya tidak akan terbukti pada saat ini apabila kita memperhatikan hasil pengujian Standard CAPM di Bursa Efek Jakarta. George. Hanafi. “The Capital Assets Pricing Model: Some Empirical Test”. 1991. R. Financial Statement Analysis. Penelitian lebih lanjut untuk menguji apakah Pasar Modal Indonesia efisien dalam bentuk setengah kuat bisa dilakukan dengan melakukan event study. and Myers. dalam hal ini Bursa Efek Jakarta. November. M. McGraw Hill. majalah Manajemen. E. S. and Levy. and Scholes. setidaknya telah efisien dalam bentuk lemah. “Perilaku Harga Saham di Pasar Perdana: Pengamatan di Bursa Efek Jakarta selama 1990”. Sarnat. New York. Dengan demikian dapat disimpulkan bahwa pasar modal Indonesia. M. Prentice Hall. Husnan. S. hanya satu pada Lag 2. H. New Jersey. April.pada Lag1. in Jensen (ed.. New York: Prager Foster... Dasar-dasar Teori Portofolio dan Analisa Sekuritas di Pasar Modal.) Studies in the Theory of Capital Markets. Hal ini bisa dipahami karena pengujian CAPM pada dasarnya adalah pengujian hipotesa bersama antara efisiensi pasar dan CAPM. Black. 1972. 1986. S. Jensen.. dan Husnan. edisi.C. tiga pada Lag 3.

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful