Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

131

DAMPAK KRISIS MONETER TERHADAP SEKTOR RIIL
Noor Yudanto dan M. Setyawan Santoso*

Melemahnya nilai rupiah dalam skala yang cukup serius telah memberikan tekanan yang kurang menguntungkan bagi kegiatan usaha di sektor riil. Berbagai faktor seperti struktur produksi yang sangat tergantung pada bahan baku impor, pembiayaan non-rupiah, dan inefisiensi manajemen internal diduga menjadi penyebab rentannya sektor riil. Namun ternyata terdapat usaha sektor riil yang bertahan bahkan diuntungkan oleh krisis. Sehubungan dengan fenomena menarik tersebut maka penelitian ini ditujukan untuk m n k j s b r p j u d m a d r k i i m n t rt r a a k n r as k o r i . egai eeaa ah apk ai rss oee ehdp iej etr il Analisa dilakukan berdasarkan tinjauan makro sektoral maupun secara mikro melalui pengamatan empiris kinerja perusahaan yang tercatat di bursa saham. Untuk memperoleh gambaran deskriptif perubahan kinerja perusahaan digunakan analisa konsentrasi sementara uji cross section dimanfaatkan untuk menghitung dampak fluktuasi suku bunga terhadap keuntungan sebelum pajak perusahaan. Hasil pengamatan menunjukkan bahwa jenis usaha sektor riil yang memiliki resource base kuat, berorientasi ekspor, sumber pembiayaan non-rupiah yang rendah, serta mempunyai korelasi maupun elastisitas yang rendah terhadap perubahan suku bunga maupun nilai tukar terbukti mampu bertahan bahkan masih tumbuh positif selama krisis. Sehubungan dengan hal itu kebijakan yang disarankan dalam jangka pendek adalah menciptakan suku bunga dan nilai tukar yang stabil dan wajar sedangkan dalam jangka panjang mendorong restrukturisasi usaha sektor riil agar lebih efisien dan kompetitif baik di pasar domestik maupun p s re s o . aa kpr

*) Noor Yudanto

: Peneliti Ekonomi Junior, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI, email : noor_y@bi.go.id

M. Setyawan Santoso : Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ilham Ikhsan, Deputi Kepala Urusan Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter-BI, dan bantuan dalam proses penelitian kepada Retno Muhardini dan Fadjar Majardi, keduanya Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM-BI.

132

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Pendahuluan

S

ejak pertengahan 1997, Indonesia dan sebagian beberapa negara Asia Tenggara dan Timur mengalami krisis ekonomi yang disebabkan oleh beberapa faktor baik yang bersifat eksternal maupun internal1 . Penarikan dana secara tiba-tiba dalam jumlah yang besar oleh para investor asing yang didorong oleh pesimisme prospek perekonomian regional dengan segera melemahkan mata uang rupiah secara drastis. Gelombang c p t l outflow aia tersebut kemudian diikuti oleh aksi beli dollar penduduk domestik yang membuat nilai rupiah semakin terpuruk. Melemahnya nilai rupiah melalui berbagai transmisi menimbulkan dampak yang kurang menguntungkan kepada sektor-sektor perekonomian dengan tingkat keseriusan yang berbeda-beda. Sementara itu fluktuasi nilai tukar tampaknya semakin sulit diprediksi dan cenderung overshoot, sehingga untuk mengerem laju spekulasi dilakukan pengetatan moneter dengan konsekwensi suku bunga tinggi. Meningkatnya suku bunga umum tersebut secara paralel kemudian mendorong keatas bunga pinjaman atau biaya modal bagi perusahaan-perusahaan sektor riil. Kenaikan biaya modal tersebut dengan sendirinya mengganggu perencanaan investasi maupun produksi jangka panjang yang pada akhirnya berpengaruh pada menurunnya penawaran agregat. Secara makro, terganggunya penawaran agregat tersebut dicerminkan oleh tingkat pertumbuhan ekonomi 1997 yang merosot menjadi 4,91% bahkan pada triwulan III tahun 1998 pertumbuhannya minus 17,13%, turun drastis dari rata-rata pertumbuhan selama tiga tahun terakhir sebesar 7,9%. Kontraksi pertumbuhan ekonomi jika diamati dari sisi produksi tidak lepas dari kelemahan internal sektor usaha nasional disamping kondisi eksternal lainnya. Kelemahan internal atau lemahnya daya kompetensi tersebut pada umumnya bersumber dari inefisiensi manajemen yang secara riil tampak dari nilai ekuitas yang rendah, ketergantungan yang tinggi kepada pinjaman bank, intensitas penggunaan komponen impor yang tinggi, serta segmen pasar yang terbatas dan cenderung pasar domestik. Kelemahan struktural tersebut walaupun dimiliki dalam intensitas yang berbeda-beda oleh masingmasing jenis usaha namun secara umum merupakan karakteristik sektor usaha riil nasional. Berlatarbelang pada tingkat resistensi perusahaan yang berbeda-beda dalam mengakomodasi dampak krisis tersebut maka disamping ditemukan banyak usaha yang terpuruk dipihak lain terdapat juga jenis usaha tertentu yang tetap bertahan bahkan memperoleh keuntungan ( l s i g s l m k i i . besn) e a a r s s Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah telah menurunkan daya beli masyarakat
1 Secara umum dapat diidentifikasi lima penyebab esensial krisis ekonomi yang melanda negara-negara Asia dewasa ini yaitu: unfavorable macroeconomics condition, excessive inflows and rapid outflows of short term capital, inappropriate exchange rate arrangements, financial system fragility, and regional contagions. (Kawai, Masahiro., The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons, Contemporary Economic Policy, Vol.XVI, April 1998)

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

133

karena naiknya inflasi yang tertransmisi melalui kenaikan harga-harga barang konsumsi yang sarat kandungan impor. Menurunnya atau tertundanya konsumsi masyarakat secara luas memberi tekanan balik kepada sektor riil berupa berkurangnya tingkat keuntungan usaha yang sebelumnya sudah menurun karena bertambah besarnya biaya produksi. Tekanan karena kenaikan biaya produksi dan menurunnya daya serap pasar telah menjepit sektor usaha yang berakibat dengan pengurangan skala aktivitas usaha yang tampak secara riil pada pengurangan jumlah tenaga kerja. Dengan ditutupnya aktivitas sektor usaha yang selama ini mampu menyerap tenaga kerja menjadikan krisis telah berkembang baik skala maupun dimensinya. Tidak dapat dipungkiri bahwa krisis ekonomi telah mendorong intensitas krisis politik dan sosial semakin cepat dan hal ini rupanya yang menyebabkan kinerja sektor riil Indonesia semakin terpuruk. Berlatarbelakang dari kondisi tersebut, sementara upaya untuk mengembalikan nilai tukar rupiah pada level yang dikehendaki melalui kebijakan moneter ketat2 belum memberikan hasil maka menarik untuk dikaji lebih jauh dampak dari krisis moneter terhadap kinerja sektor riil. Pendekatan analisa yang akan digunakan adalah tinjauan secara makro sektoral dan tinjauan mikro secara c o s s c i n rs eto berdasarkan data laporan keuangan perusahaan yang sudah listed di bursa saham Jakarta.

Tinjauan Teoretis Fungsi Produksi
Sesuai dengan konsep pendapatan nasional, total produksi suatu negara merupakan hasil dari kegiatan produksi faktor-faktor produksi yang secara sederhana dapat ditelaah melalui pendekatan fungsi produksi Cobb-Douglas seperti berikut: GDP = Y = A (cK)a ( L (1-a) e) () 1

dimana Y atau GDP adalah total produksi dari hasil kombinasi optimum dari faktor produksi modal (K) yang tingkat penggunaannya dipengaruhi oleh c p c t u i i a i n r t ( c ) s r a aaiy tlsto ae et elastisitasnya terhadap perubahan total produksi itu sendiri (a), faktor produksi tenaga kerja (L) yang tingkat pemanfaatannya dipengaruhi oleh emplyoment rate ( ) s r a e et elastisitasnya terhadap prubahan total produksi (1-a), dan faktor teknologi atau produktivitas (A) yang besarnya cenderung konstan. Untuk memudahkan maka berdasarkan production rule d f e e t a i n terhadap persamaan (1) tersebut dapat diturunkan menjadi: ifrnito,

2 Untuk menghindari dampak lebih jauh dari gejala dolarisasi dan ekspektasi depresiasi rupiah yang berlebihan, otoritas moneter menerapkan kebijakan uang ketat yang selama ini terbukti cukup ampuh dalam meredam gejolak spekulasi dollar (ingat Gebrakan Sumarlin). Namun kemajuan industri keuangan serta globalisasi sektor keuangan telah memberi kemudahan bagi masyarakat untuk memindahkan uang dari suatu tempat ke tempat lain dengan cepat dan aman, sehingga efektifitas kebijakan tersebut tampaknya menjadi berkurang.

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan Warjiyo. Transmisi Sektor Moneter ke Sektor Riil Pencapaian target dalam sektor riil yaitu mendorong pertumbuhan total produksi perekonomian merupakan salah satu u t m t t r e dari kebijakan moneter. atau pertumbuhan jumlah tenaga kerja yang akan menentukan kapasitas produksi. Vol. maka keterkaitan faktor-faktor yang bergejolak yaitu nilai kurs rupiah dan suku bunga yang tergolong sebagai biaya input diduga akan mempengaruhi total produksi dari sisi perubahan tingkat produktivitas usaha (dA). Otoritas moneter. Sehubungan dengan ruang lingkup pembahasan. Namun munculnya fenomena kemajuan industri keuangan serta makin terintegrasinya pasar keuangan dunia membuat paradigma lama tersebut menjadi kurang tepat. Sebagai alternatif. maka ultimate target diatas akan dapat dicapai.1.1. G (government expenditures) dan X ( x o t d m n ) dL epr ead. Dalam sasaran antara tersebut turut diperhatikan faktor suku bunga dan kredit. Perry : Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran untuk Penerapannya di Indonesia. dan dA yang mencerminkan tingkat efisiensi atau produktivitas. September 1998 dY = a(Y/K)[c(dK) + K(dc)] + (1-a)(Y/L)[e(dL) + L(de)] + Y(dA)/A () 2 Dari persamaan (2) tersebut dapat diterjemahkan bahwa kenaikan total produksi (dY) adalah hasil dari perubahan naik atau turunnya variabel-variabel seperti berikut: dK atau perubahan total investasi yang akan menentukan kapasitas produksi (GDP). edak 3 Mengenai kemungkinan implementasi paradigma baru pengelolaan moneter ini. Tingkat produktivitas atau efisiensi yang diukur dari perbandingan antara harga output dengan harga input pasti akan berubah karena salah satu unsurnya berubah. Bank Indonesia. secara lengkap dan jelas diuraikan dalam Hartadi. yang secara liae agt operasional ditempuh lewat sasaran antara yaitu tingkat suku bunga dan nilai tukar. Selanjutnya dengan mengasumsikan stabilitas money multiplier dan money velocity. I (investment expenditures).134 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ( c d) dan ( e yang mencerminkan perubahan sisi permintaan yang terdiri dari C (consumption d) expenditures). No. Dengan asumsi bahwa melemahnya nilai rupiah serta kenaikan biaya bunga akan tertransmisi dalam struktur biaya maka produktivitas perusahaan akan terganggu dan secara agregat akan mempengaruhi total produksi nasional. mengatur jumlah reserve money (M0) sebagai sasaran operasional yang ditujukan untuk mempengaruhi jumlah M1 dan M2 sebagai sasaran antara. . A Sarwono. Juli 1998. 1997)3 . dengan mengandalkan pada efektifitas operasi pasar terbuka. Hal ini antara lain disebabkan oleh karena penggunaan dua indikator tersebut lebih unggul dari segi kecepatan informasi yang diterima serta besarnya (magnitude pass-through) yang sangat penting untuk f e b c pengelolaan moneter (Iljas. manajemen moneter dengan menggunakan indikator suku bunga atau nilai tukar sebagai target operasional disamping jumlah uang beredar semakin mendapat perhatian. Jalur transmisi kebijakan moneter ke sektor riil yang diadopsi selama ini didasarkan pada paradigma jumlah uang beredar dan kredit.

harga aset dan kredit. usdzd Sehubungan dengan nilai kurs rupiah yang terus melemah. disamping antara kedua jalur tersebut mempunyai keterkaitan cukup erat terutama dalam kondisi perekonomian terbuka. eln rc Sementara depresiasi tinggi seperti yang dialami oleh rupiah saat ini mendorong harga import menjadi mahal. nilai tukar. semakin memberi tekanan yang serius pada c s f o ah lw usaha sektor riil. meskipun tidak tertutup kemungkinan terdapat pelaku sektor riil yang justru diuntungkan oleh melemahnya nilai tukar tersebut. Perubahan nilai tukar dengan sendirinya akan mempengaruhi t r o t a e komoditi perdagangan.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 135 Dari berbagai jalur transmisi4 yang dikembangkan untuk memandu keakuratan kebijakan moneter. sehingga efeknya harga-harga umum n akan terdorong naik. dalam Warjiyo dan Zulverdi. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter Dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel. Berlatar belakang em f rd pada premis tersebut maka penentuan nilai tukar menjadi sangat fundamental bagi negara yang berorientasi ekspor. (Mishkin 1995. menurut hasil studi terbukti mampu mendorong ekspor non-migas Indonesia selama ini (Francisca. i term of domestic currency. Sisi makro 4 Pada prinsipnya terdapat empat jalur dimana kebijakan moneter ditransmisikan kedalam perekonomian yaitu melalui jalur suku bunga. hedging cost tersebut pada s l i g p i e yang selanjutnya akan mendorong harga umum naik. jalur suku bunga dan nilai tukar tampaknya yang relatif paling kuat kemampuannya dalam memprediksi kinerja sektor riil. Secara makro fluktuasi kurs yang tidak menentu akan mempengaruhi inflasi melalui transmisi sederhana. Kenaikan suku bunga domestik akan mendorong perbedaan suku bunga dengan suku bunga luar negeri yang cenderung stabil. Nilai tukar yang melemah dilain pihak akan menyebabkan menggelembungnya beban rupiah dari kewajiban non-rupiah ( u b i g e f c ) seperti meningkatnya biaya bunga yang harus bbln fet dibayar sehingga tekanan kepada arus kas perusahaan akan makin meningkat. Hal ini menimbulkan kecenderungan untuk mempertahankan nilai tukar domestik yang overvalued. Untuk mengetahui seberapa jauh dampak yang ditimbulkan oleh krisis ekonomi terhadap sektor riil tersebut akan ditinjau baik dari sisi makro maupun mikro. 1998). . daya tarik margin yang tinggi akan mendongkrak c p t l i f o aia nlw yang mampu memberi tekanan apresiatif pada mata uang domestik. Boediono 1996 dan BIS 1995. 1998). Untuk melindungi e c a g r t r s eksportir atau importir akan membebankan x h n e a e i k. Kebijakan nilai tukar yang cenderung depresiatif tersebut. terutama sesudah ditentukan secara murni oleh pasar. Meskipun kelemahannya adalah usaha sektor riil secara implisit menikmati kurs yang s b i i e karena kebijakan depresiatif tersebut. Dengan asumsi pengusaha cenderung untuk mempertahankan atau bahkan menaikkan margin keuntungan maka inflasi akan terus meningkat secara spiral dan harga yang sudah naik akan cenderung kaku ( i i ) untuk turun kembali ( a c e e f c ) rgd rtht fet. Besar kecilnya tekanan tersebut sangat tergantung dari struktur biaya yang timbul akibat transaksi dalam non-rupiah.

masing-masing sebesar 14. -17. Analisa Dampak Krisis Tinjauan Makro: Analisa Sektoral Pengaruh krisis ekonomi terhadap beberapa indikator makro ekonomi utama secara umum menunjukkan pergerakan pada level yang kurang menguntungkan (adverse movements) terutama pada periode setelah datangnya krisis yaitu paruh kedua 1997 hingga periode 1998. Sebaliknya sektor pertanian dan jasa cenderung tumbuh .Q1).09% (1998. sektor listrik dan gas serta sektor industri pengolahan.27%. -17. Indeks harga saham sektoral yang mencerminkan kinerja sektor terwakili oleh perusahaan yang lse pada umumnya memperlihatkan pola penurunan itd yang hampir tipikal.13% (1998.58% (1998. Kontraksi tajam pertumbuhan ekonomi riil juga terefleksi dari pergerakan harga saham yang terus menurun terutama sejak pertengahan kedua 1997. keuangan. industri.Q2). Nilai tukar rupiah pasar spot harian menunjukkan penurunan yang semakin tajam terutama sejak sistem band intervensi dihapus digantikan dengan sistem pasar murni (lihat grafik dibawah).7%. sedangkan pertumbuhan triwulanan 1998 menurun lebih tajam yaitu -7. Data untuk analisa mikro didasarkan dari sampel 57 perusahaan non-finansial dengan periode pengamatan dari tahun 1995 sampai dengan 1997. September 1998 yang dimaksud adalah yang diwakili oleh analisa PDB sektoral serta indikator makro lainnya yang mendukung. tampaknya sektor pertanian terbukti cukup resisten terhadap krisis.7% dan 11.9% telah merosot menjadi 4. Secara historis terdapat tiga sektor utama sebagai penggerak pertumbuhan ekonomi tinggi Indonesia selama ini yaitu sektor bangunan. Penurunan nilai kurs yang cukup cepat dan besar tersebut menjadi sulit diantisipasi oleh sektor usaha yang selama ini secara konsisten mendasarkan transaksi keuangan non-rupiah pada tingkat depresiasi rupiah yang relatif stabil. Bahkan sejak triwulan utial akhir 1997 besarnya indeks harga saham gabungan cukup dipengaruhi besarnya indeks harga saham sektor pertanian. Indeks harga saham sektor pertanian selalu lebih besar dari sektor lainnya disamping memperlihatkan kenaikan s s a n b e sebelum terkena dampak krisis. dengan rata-rata pertumbuhan yang dihitung sejak 90-97.Q3) dan sampai akhir 1998 diperkirakan pertumbuhan ekonomi menjadi -13. Diantara lima sektor utama yaitu pertanian.136 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Diharapkan dari kedua sumber analisa tersebut dapat diperoleh potret yang lengkap tentang kinerja sektor riil domestik. perdagangan. dan bangunan.91% pada tahun 1997. 12. Sedangkan analisa mikro menitikberatkan pada kinerja perusahaan yang mewakili berbagai sektor usaha yang ada berdasarkan sampel perusahaan yang l se d itd i Bursa Efek Jakarta (BEJ). Pertumbuhan GDP selama tiga tahun terakhir terjaga pada rata-rata 7.5%.

000.0 8. PERKEMBANGAN KURS SPOT HARIAN RP/USD 9-Mar-1998 8-Apr-1998 12-May-1998 9-Jun-1998 Grafik 2.0 4.0 12.000.000.0 14. PERGERAKAN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN HARIAN Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 7-Jul-1998 31-Jul-98 28-Aug-1998 137 .000.0 10.000.000.0 1-Jan-96 25-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 IHSG FINAN MANFC 26-Apr-96 24-May-1996 19-Jun-96 15-Jul-96 AGR 8-Aug-1996 PROP TRADE 3-Sep-1996 27-Sep-96 23-Oct-1996 18-Nov-1996 12-Dec-1996 15-Jan-97 14-Feb-97 12-Mar-97 14-Apr-97 14-May-1997 11-Jun-97 7-Jul-1997 4-Aug-1997 28-Aug-1997 23-Sep-97 17-Oct-1997 pelepasan band 12-Nov-1997 10-Dec-1997 13-Jan-98 11-Feb-98 Grafik 1.000.0 2.0 6.000.800 100 200 300 400 500 600 700 0 3-Jan-96 31-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 25-Apr-96 23-May-96 20-Jun-96 18-Jul-96 15-Aug-96 12-Sep-96 10-Oct-1996 7-Nov-1996 5-Dec-1996 3-Jan-1997 31-Jan-97 4-Mar-1997 3-Apr-1997 5-May-1997 4-Jun-1997 2-Jul-1997 31-Jul-97 1-Sep-1997 29-Sep-97 27-Oct-1997 24-Nov-1997 23-Dec-1997 22-Jan-98 20-Feb-98 20-Mar-98 20-Apr-98 25-May-1998 22-Jun-98 21-Jul-98 19-Aug-1998 16-Sep-98 Krisis 16.

Kedua faktor tersebut merupakan unsur biaya yang cukup kuat . dan keuangan telah mengalami kontraksi sehingga mengakibatkan pertumbuhan 1997 dan estimasi 1998 secara agregat menurun (lihat grafik 3). hotel dan restoran.5 dan 1. Sehubungan dengan datangnya krisis moneter pertumbuhan produksi riil sektorsektor perekonomian telah menunjukkan penurunan. hal ini akan diulas kemudian. Grafik 3. sektor industri dan sektor perdagangan memiliki rata-rata sumbangan tertinggi yaitu masing-masing sebesar angka persentase 2. Khusus untuk sektor pertanian yang memiliki pangsa sekitar 14. Dampak Depresiasi dan Suku Bunga Daya tahan setiap sektor dari tekanan melemahnya nilai tukar dan tingginya suku bunga sangat tergantung pada kuatnya keterkaitan tingkat produksi sektor dengan faktor depresiasi dan suku bunga.8% dalam PDB. Sektor-sektor lainnya yang juga memiliki potensi menjadi penggerak perekonomian domestik adalah sektor bangunan serta sektor keuangan. Sedangkan dari segi sumbangan terhadap pertumbuhan PDB. September 1998 rendah.5 dari 8 % rata-rata pertumbuhan ekonomi nasional. pengaruh gejala alam turut mempengaruhi penurunan hasil produksi secara luas. Hal ini diduga dipengaruhi oleh tingkat resistensi sektor riil yang rendah disamping karena faktor non ekonomi lainnya.138 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. rata-rata sebesar 3. Sektor-sektor yang selama ini memiliki pangsa cukup besar dalam PDB seperti sektor industri pengolahan. PERTUMBUHAN EKONOMI SEKTORAL P er tani an P er tambangan I ndus tr i L i s tr i k B angunan P er dagangan P engangkutan B ank 1996 J as a-j as a 1997 P R ODU K DOM E ST I K B R U T O 1998 0 5 10 15 -20 -15 -10 -5 S umber : B P S da P r oyeks i B a k I n n n Sektor-sektor yang pertumbuhannya negatif pada umumnya mempunyai karakteristik kelemahan struktural seperti dikemukakan diatas.5% dan 3%. bangunan. perdagangan.

27 -0. 10. sektor industri.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 139 memberi tekanan pada kenaikan biaya produksi apabila terjadi fluktuasi.06 -0.57 -0. sementara peranannya ( h r ) r l t f s a e eai Tabel 1.06 -0.9 -5.17 -0.8 -8. Secara umum dari perbandingan antara dua periode tersebut dapat diketahui bahwa semua sektor mengalami penurunan pertumbuhan cukup besar. 2.7 9.8 -6. Coef.52 -0. Coef.12 -0. Dari sisi pengaruh faktor suku bunga.4 -3. sementara koefisien elastisitas (b) dihitung sbb: g(PDB)i = a + b (depresiasi) + e g(PDB)i = a + b log (bunga) + e dimana g(PDB) adalah growth dari PDB sektor bersangkutan (i).52 -0. Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Bank Jasa-jasa Effect (+) (-) (-) (+) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr.16 -0. Untuk memperoleh gambaran seberapa jauh keterkaitan antara fluktuasi kedua faktor tersebut terhadap pertumbuhan produksi masing-masing sektor dilakukan uji korelasi.6 -1.12 *) diperkirakan dengan menggunakan metode korelasi dan ARIMA 5 Koefisien korelasi dihitung berdasarkan hasil correlation matrix peubah-peubah yang diamati.8 -12. 0.03 Bunga Effect (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr. 8.37 0. Coef. Elc. DAMPAK DEPRESIASI DAN SUKU BUNGA SECARA SEKTORAL Depresiasi No. Coef. Saratnya imported input dan besarnya sumber pembiayaan dari luar negeri dalam struktur produksi diduga menjadi penyebabnya. industri.7 -12.41 -0.26 -0.05 -0. -0.9 -10.23 -0. 3.15 -0. Dari hasil pengujian diketahui bahwa sektor yang terkait cukup kuat dengan faktor depresiasi adalah sektor bangunan. transportasi.51 -0. 4.29 -0. Sedangkan tingkat elastisitasnya. sektor transportasi dan sektor keuangan. diketahui bahwa sektor bangunan. Sektor 1.08 -0.15 -0.60 -0.09 -0. Produk Domestik Bruto 0.29 -0. Jika dilihat dari segi elastisitasnya. sektor industri menjadi sektor yang paling elastis terhadap perubahan nilai kurs. 5.6 -0. dengan periode penghitungan : tahun 1970 s.56 -0. 7. sektor yang paling elastis terhadap suku bunga adalah sektor bangunan dan keuangan (lihat tabel 1) Untuk melengkapi hasil uji korelasi maupun uji elastisitas dari pertumbuhan masingmasing sektor terhadap gejolak nilai tukar dan suku bunga maka telah dihitung kinerja masing-masing sektor pada periode pra krisis dan selama krisis (lihat tabel 2). Elc.18 -0. sedangkan untuk menguji tingkat kepekaannya dihitung dari koefisien elastisitasnya5 .42 0. dan perdagangan merupakan sektor-sektor yang memiliki kaitan paling erat dengan gejolak suku bunga. 1996 .23 0.d.01 -0. 6.56 -0.

9 -12.Sebelum*esudah** +/.6 +/- -0.3%).3 kurang mengalami perubahan. KINERJA SEKTORAL SEBELUM DAN SESUDAH KRISIS MONETER Pertumbuhan (%) Peranan (%) Sumbangan Pertumbuhan (%) LAPANGAN USAHA Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Keuangan Jasa-jasa Produk Domestik Bruto Sebelum* esudah** +/.5 0.2 -0. Dari perbandingan antar periode sebelum dan sesudah krisis.0 -7.1 1.0 0. etr etna. pertumbuhan sektor pertanian sesudah krisis merosot sebesar 2.9 -15.2 7.1 24.4 -15.8 0. Hal ini dimungkinkan karena sektor pertanian relatif steril dari penggunaan bahan impor.7 -0.2 8.5 -1.8 9. Depresiasi rupiah yang tajam secara mencolok telah meningkatkan penerimaan rupiah hasil ekspor bagi para petani maupun pengusaha agibisnis lainnya.9 0. coklat.6 0.6 *) Dihitung dari rata-rata tahun 1995.0 8.1 -0.3 11.2 9.2 -18. September 1998 Tabel 2.9 -8.9 5.6 -1.2 -1.6 0. terhadap pertumbuhan sektor pertanian seperti ditunjukkan dari koefisien korelasi (-0.4 0. cengkeh dan coklat terbukti selama masa krisis semakin terbukti menjadi primadona.9 9. demikian pula sub sektor perikanan (udang dan ikan tuna).0 0.1 sampai 1997.4 -18.5 9.2 -13.0 0.4 -2.0 -0. Sebaliknya gejolak suku bunga memberikan pengaruh yang kurang menguntungkan.3 9. kecuali dalam hal pengadaan pupuk dan pakan ternak.1 6.1% menjadi 0.140 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Produk sub-sektor perkebunan seperti kelapa sawit.2 -7.0 -4.9 -10.1 -1.01). Pertumbuhan sektor pertanian memperlihatkan hubungan yang tidak terlalu kuat dengan dampak negatif dari gejolak kurs bahkan mempunyai koefisien korealsi dan elastisitas yang positif meskipun sangat rendah (0.3 0.2 **) Dihitung dari rata-rata tahun 1997.0 0. Sehubungan dengan adanya w n f l p o i i d a l rft tersebut maka kebutuhan tenaga kerja dan ekspansi usaha di sektor pertanian justru semakin meningkat. sehingga sebagai hasilnya sumbangan pertumbuhan masingmasing sektor berkurang secara signifikan.4 6.0 -0.6 8.2 -10.6 15.2 0. Sementara produk hasil pertanian diluar beras dan tanaman pangan pada umumnya diekspor.9% (dari rata-rata 3.6 -2.1 -0.7 16.8 3.0 16.1 -23.3 24. Berdasarkan hasil uji secara statistik (korelasi dan elastisitas) serta pengamatan empirik maka dapat disajikan beberapa temuan dari setiap sektor seperti berikut: () Sko Prain 1.9 1.7 0.1 8.6 2.Sebelum* S S Sesudah** 3.9 -2.18) dan tingkat elastisitasnya (-0.9 14.7 -7.2 -1.3 8.7 -3.3 -4.3 sampai 1998.6 0.0 100.1 1.2 1. meskipun rendah.1 -2.6 -0. tampaknya penurunan tersebut disamping dipengaruhi oleh krisis moneter juga karena pengaruh kuat dari faktor gangguan .5 0.0 0.2 7.3 -24.6).5 -1.2 100.9 16.1 9.08 dan 0.7 7.6 -38.4 -0.0 13.3 -4.7 -3.

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 141 alam. (2). Kelemahan dalam struktur produksi seperti ditunjukkan oleh tingginya persentase kandungan impor (lihat tabel 3) telah menyebabkan kegiatan produksi menjadi sangat mahal dalam kondisi lemahnya rupiah. sebaliknya pengaruh faktor suku bunga cukup kuat seperti tampak dari .23). Ketergantungan yang tinggi terhadap pinjaman bank sebagai sumber pembiayaan menjadikan kinerja sektor ini cukup rentan terhadap perubahan bunga. namun masih terkena dampak negatif kenaikan suku bunga.06). Sementara dengan faktor suku bunga keterkaitan pertumbuhan sektor industri pengolahan juga menunjukkan korelasi yang kuat (-0.37).15) dan elastisitas yang rendah (0. Pengaruh suku bunga dalam sektor pertambangan meskipun negatif namun tidak terlampau kuat karena peran perusahaan asing yang cukup besar sebagai operator penambangan sehingga suku bunga dalam negeri tampaknya kurang mempengaruhi portofolio pinjaman yang dominan hutang luar negeri. serta tingkat elastisitasnya (-0. serangan hama atau banjir justru lebih signifikan pengaruhnya terhadap produksi sektor pertanian. Tekanan ganda baik dari jatuhnya nilai rupiah serta biaya bunga tampaknya menjadi kontributor utama melemahnya produksi atau ekspor sektor tersebut yang seharusnya justru meningkat seiring dengan makin murahnya rupiah. (3).4). Relatif lemahnya dampak tersebut diperkirakan karena hasil sektor pertambangan seperti minyak dan gas. sementara jasa konsultan asing masih sangat dominan. sebagian besar diekspor. () Sko Lsrk 4. Pengaruh faktor eksternal tampaknya lebih kuat dibandingkan dengan pengaruh faktor internal. Seperti diketahui faktor alam seperti kebakaran. hal ini diduga disebabkan oleh turunnya permintaan pasar dunia terhadap produk pertambangan.52) serta elastisitas yang tinggi (-8. Sektor Industri Pengolahan Kinerja sektor industri pengolahan selama krisis merosot cukup tajam. etr iti Dari hasil tes korelasi dan elastisitas diketahui bahwa sektor listrik relatif kurang terpengaruh oleh dampak negatif gejolak depresiasi rupiah. Hal ini juga diperlihatkan dari kuatnya nilai korelasinya dengan faktor depresiasi (-0. Namun kinerja sektor sesudah krisis memperlihatkan penurunan pertumbuhan. Sektor Pertambangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor pertambangan terkena dampak negatif dari depresiasi namun dengan tingkat korelasi dan elastisitas yang rendah. Dampak dari depresiasi tersebut walaupun positif namun cukup lemah seperti diindikasikan oleh nilai korelasinya yang lemah (0. termasuk dalam lima sektor yang mengalami kontraksi paling parah. kemarau panjang. Pengaruh negatif kemungkinan berasal dari kebutuhan barang modal dan biaya perawatan alat-alat yang masih harus diimpor.

49% 8. Kenaikan pelanggan setiap periode terutama disebabkan oleh penambahan pelanggan baru dari segmen rumah tangga dan lain-lain.17% 8.52) dan elastisitasnya (-8.67% karton tekstil.142 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.98% barang karet dan plastik 15. sementara jumlah pelanggan dari segmen industri sedikit menyusut menjadi 43. Sektor Bangunan Sektor bangunan merupakan sektor yang mengalami kontraksi pertumbuhan paling besar selama krisis yaitu rata-rata sebesar -24.63 juta pelanggan (Juni 1998) dari 15.6 juta pelanggan (1993/94).23% 10.4).87% mesin dan perlengkapan listrik 35.71% 23.42% Kimia 24. Fenomena menarik pada sektor listrik yaitu masih positifnya pertumbuhan produksi pada kondisi krisis dan hal ini diduga kuat disebabkan oleh stabilnya permintaan bahkan terjadi ekspansi terutama pada segmen listrik untuk rumah tangga. Sementara pinjaman dalam struktur pembiayaan sektor ini masih cukup dominan mengakibatkan kegiatan produksi menjadi sensitif dengan gejolak suku bunga. Data empirik menunjukkan bahwa jumlah pelanggan PLN dalam kurun lima tahun terakhir meningkat sangat besar yaitu menjadi 25.33% alat pengangkutan 30. (5).22% nilai korelasi (-0.09% Import T ransportasi da n Komunikasi Angkutan darat Angkutan air Angkutan udara Komunikasi Bangunan S umber : diolah dari tabel I .2% atau menurun 38. pakaian dan kulit 12.32% barang logam 23.2% dari rata-rata pertumbuhan sebelum krisis.445 (Juni 1998) dari 51.O 1995 B PS . KOEFISIEN INPUT IMPOR Sektor Industri Pengolahan Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri pupuk 40. 3. Krisis moneter memberi tekanan yang sangat serius seperti . barang dari kertas dan 12.12% kertas.571 pelanggan (1997/1998). September 1998 Tabel 3. Persentase kenaikan bersih yang masih positif tersebut tampaknya yang menyebabkan pengaruh negatif depresiasi menjadi tereduksi mengingat kebutuhan barang modal yang harus diimpor oleh sektor listrik (PLN maupun swasta) masih cukup besar.

7% dari 8.56). Sedangkan dari segi elastisitasnya.8 dengan gejolak suku bunga. Hal ini membawa konsekuensi meningkatnya ongkos transportasi baik darat. Koefisien korelasi sektor bangunan dengan faktor depresiasi maupun dengan faktor suku bunga terbukti cukup tinggi. Depresiasi memberi pengaruh negatif terutama karena masih dominannya pembiayaan luar negeri untuk pengadaan s a e p r maupun pembelian alat transporatsi pr at itu sendiri. peralatan elektronik.29) sedangkan dengan faktor suku bunga berkorelasi cukup tinggi (-0. Meningkatnya suku bunga (biaya pinjaman) tersebut tampaknya memberi sumbangan menurunnya omzet perdagangan maupun daya serap masyarakat sehingga pertumbuhan sektor ini menjadi rata-rata -10. serta menurunnya daya serap pasar.26) maupun dengan faktor suku bunga (0.52 dan -0. Sementara dari tingkat elastisitasnya juga terlihat cukup tinggi yaitu -0.05) namun cukup kuat dengan faktor suku bunga (-6.29 dengan fluktuasi depresiasi dan -12. Sedangkan elastisitas yang tinggi dengan faktor suku bunga terutama disebabkan karena sektor perdagangan cukup banyak memanfaatkan kredit dari perbankan untuk kegiatan usaha maupun dalam hal fasilitas kredit konsumsi bagi konsumen.56). (6). Seperti diketahui faktor suku bunga berperan sangat penting dalam sektor konstruksi (properti) karena sifat investasinya yang jangka panjang dan untuk kredit pembiayaan pemilikan rumah bagi konsumen. barang-barang mewah.9). Sektor Perdagangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor perdagangan memiliki koefisien korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. Pertumbuhan sektor transportasi telah merosot sebesar 12. (7).1% . masingmasing sebesar -0. dan barang kebutuhan lainnya yang cukup tinggi kandungan impornya. ditangguhkannya proyek-proyek pemerintah maupun swasta. Sektor Pengangkutan Hasil uji korelasi antara pertumbuhan sektor transportasi dengan faktor depresiasi adalah lumayan kuat (-0. laut maupun udara sehingga menurunkan mobilitas masyarakat. Faktor depresiasi berpengaruh terutama pada sub sektor perdagangan consumer goods. dengan faktor depresiasi cukup rendah (-0. hutang memegang peranan yang cukup besar untuk pembelian saranasarana penunjang transportasi. kenaikan harga s a e p r kendaraan pr at bermotor rata-rata mengalami kenaikan hingga 300%. Beberapa faktor yang diperkirakan menjadi penyebab terpuruknya sektor bangunan adalah tingginya tingkat pemakaian bahan penolong dan perlengkapan pembangunan properti yang masih harus diimpor. dominannya pinjaman non-rupiah.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 143 halnya yang dialami oleh sektor industri pengolahan.57. Sementara itu suku bunga memiliki korelasi tinggi karena dalam sektor transportasi. Sampai dengan pertengahan tahun 1998. pemakaian jasa konsultan asing.1% pada periode sebelum krisis.

etr aa Imbas krisis moneter tampaknya turut mempengaruhi kinerja sektor jasa walau tidak terlalu kuat.9% (pra kirisis) menjadi rata-rata -3. Pada periode krisis rata-rata pertumbuhan sektor jasa menjadi .05 triliun atau meningkat sebesar 895% dari bulan Desember 1997 (Rp 32. Makin luasnya eksposure valas dari bank-bank baik berupa aktiva maupun kewajiban menyebabkan sektor keuangan semakin sensitif terhadap perubahan nilai kurs.9% dari rata-rata 3.2% (pra krisis).38 triliun (tahun 1997 kerugian hanya Rp 6. Bagian SPPK. Bank Indonesia 7 ibid . September 1998 yaitu dari rata-rata 8.2 triliun) atau rata-rata kerugian per bulan mencapai Rp 5. Sementara itu. Sementara itu faktor suku bunga telah menjadi sumber kerugian lain dari sektor keuangan. Dampak pengaruh faktor-faktor kuat tersebut adalah terkontraksinya pertumbuhan sektor keuangan menjadi -13.68 triliun) sedangkan paling rendah sektor jasa sosial masyarakat (Rp 1.3% dari 9.77 triliun6 .16) dan perubahan suku bunga (-12. (8). kredit bermasalah per sektor ekonomi menunjukkan bahwa sektor perindustrian paling tinggi jumlahnya (Rp 99.2% (periode krisis).5% (rata-rata selama krisis) atau menurun 23. Penurunan tersebut juga tercermin dari 6 Kondisi Perbankan Bulan Juli 1998. Meskipun NPL bulan Juli 1998 tersebut relatif lebih rendah dari bulan sebelumnya (Rp 320.18 triliun). Penurunan tersebut tampaknya akan terus berlanjut karena dari hasil pengamatan empirik menunjukkan bahwa kualitas kredit perbankan makin memburuk dan jumlah kredit bermasalah juga semakin tinggi. Jumlah kredit bermasalah tampaknya akan terus meningkat pada setiap sektor dan tekanan akibat kondisi pendapatan bunga defisit ( k b t s r a bunga negatif) juga akan memberi tekanan yang cukup berat terhadap kinerja aia ped sektor keuangan secara keseluruhan.144 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.27) maupun dengan faktor suku bunga (-0.8% (rata-rata pra krisis). Demikian juga tingkat elastisitas sektor keuangan terhadap perubahan depresiasi (-0. Sebagai gambaran kerugian sub-sektor perbankan akibat gejolak kurs pada tahun berjalan 1998 telah mencapai Rp 40.7% atau turun sebesar 4.65 triliun). Sektor Keuangan Sektor keuangan (sebagian besar sub-sektor bank) memiliki korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. Jumlah kredit bemasalah (Non Performing Loan) sampai dengan bulan Juli 1998 telah mencapai Rp 320. () Sko Js 9.1.66 triliun) namun belum mengindikasikan perbaikan kwalitas kredit perbankan sehubungan dengan terus meningkatnya cadangan penghapusan aktiva produktif7 . Jika dibandingkan tingkat korelasi antara pertumbuhan sektor keuangan dengan depresiasi atau suku bunga.51). maka korelasi terhadap suku bunga lebih tinggi dibandingkan dengan depresiasi.6).

Peubahpeubah yang diduga mempunyai korelasi kuat dengan faktor-faktor dominan penyebab krisis seperti suku bunga dan nilai kurs menunjukkan penurunan atau kenaikan sesuai dengan sifat peubah tersebut. 1 . Periode pengamatan adalah tahun 1995. jumlah hutang usaha jangka pendek kepada bank.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 145 koefisien korelasinya terhadap depresiasi dan suku bunga masing-masing -0. Analisa Konsentrasi: Untuk mengetahui perubahan pos-pos struktur keuangan perusahaan yang diamati selama periode pengamtan secara deskriptif dilakukan analisa konsentrasi berdasarkan pembagian kriteria tertentu. beban biaya bunga. Konsentrasi jumlah perusahaan berdasarkan kriteria tingkat penjualan tahunan memperlihatkan bahwa perusahaan yang mampu mencapai ukuran penjualan diatas Rp 100 miliar masih menunjukkan kenaikan bahkan pada tahun 1997 mencapai 77%. Nilai Penjualan Dari jumlah sampel yang diamati selama periode pengamatan.9. 1996 dan 1997 sedangkan data laporan keuangan tahun 1998 belum dapat dimanfaatkan sepenuhnya karena kelengkapan data yang kurang memadai.17 dan -0. Penurunan kinerja yang terjadi pada hampir semua sektor diluar sektor jasa diduga mempengaruhi produksi sektor jasa yang terdiri atas sub sektor pemerintah dan rumah tangga. Sub-sektor jasa pemerintah kegiatan produksinya sangat tergantung pada anggaran sehingga penyesuaian anggaran sehubungan dengan perubahan kurs pada akhirnya mempengaruhi kegiatan produksi sektor secara total karena pangsanya yang lebih besar dibandingkan sub sektor jasa rumah tangga. Tinjauan Mikro : Analisa Kinerja Perusahaan Secara signifikan telah terjadi perubahan-perubahan kinerja struktur keuangan unit usaha sektor riil yang damati selama periode sebelum dan sesudah krisis moneter. Pengamatan didasarkan pada 57 sample data perusahaan non-finansial yang sudah tercatat di BEJ (Bursa Efek Jakarta) dengan kriteria volume usahanya tergolong menengah besar dan sedapat mungkin mewakili sektor-sektor perekonomian. Kriteria tersebut meliputi tingkat nilai penjualan. perkembangan nilai penjualan kurang menunjukkan perubahan yang cukup mendasar namun masih tetap dalam pertumbuhan positif. serta jumlah ekuitas.15 dengan koefisien elastisitas masing-masing -0. Rendahnya semua koefisien dalam sektor ini belum memberi jaminan sektor jasa cukup resisten terhadap gejolak. demikian halnya pada masing-masing gradasi dibawahnya walaupun .03 dan -0. Penelitian dilakukan dengan analisa deskriptif dilengkapi tinjauan khusus tentang dampak fluktuasi suku bunga terhadap kinerja unit usaha secara umum. tingkat keuntungan sebelum dikurangi pajak penghasilan.

serta p i i g p l c Dari tabel diatas dapat disimpulkan bahwa kinerja nilai penjualan unit usaha r c n o i y. Untuk menemukan faktor yang paling dominan dari antara ketiga faktor dugaan tersebut sangat tergantung dari karakteristik perusahaan tersebut terutama dari segi target pasar. Hutang Bank dan Biaya Bunga Dari salah satu komponen biaya yang diamati. Dari tiga tahun pengamatan. Kondisi than 1998 diperkirakan akan memburuk mengingat kondisi makro secara keseluruhan juga menurun drastis. Adanya kenaikan nilai penjualan tersebut diduga disebabkan oleh faktor-faktor seperti misalnya kenaikan harga jual domestik. sifat produk. Konsentrasi tertinggi tampaknya terpusat pada rentang antara Rp 25 miliar dan Rp 50 .d Rp 5 miliar telah meningkat dari 16% (1996) menjadi tinggal 9% (1997). depresiasi rupiah bagi usaha yang berorientasi ekspor atau memang terdapat kenaikan riil dari segi output terjual. 4 KONSENTRASI A/D NILAI PENJUALAN (% kumulatif) Rp >100 miliar > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar 1995 70% 84% 93% 98% 1996 72% 89% 95% 100% 1997 77% 93% 98% 100% dengan tingkat yang berbeda-beda.146 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. diperkirakan biaya bunga mengalami perubahan yang cukup kuat sehubungan dengan krisis yang sedang berlangsung. sementara kinerja tahun 1996 masih lebih baik dari tahun 1995. Dengan latar belakang kondisi tersebut maka peta konsentrasi perusahaan dengan biaya bunga diatas Rp 50 miliar per tahun pada tahun 1997 telah meningkat menjadi 19% dari 9% (1996). yang diamati pada tahun 1997 sedikit meningkat dari tahun 1996. kondisi tahun 1997 menunjukkan perubahan komposisi yang cukup besar sehubungan dengan pembengkakan beban bunga akibat krisis. 2 . sehingga munculnya depresiasi rupiah secara otomatis akan meningkatkan jumlah pinjaman non-rupiah yang dihitung dalam rupiah. konsentrasi jumlah perusahaan dengan hutang bank antara Rp 0 s. Peningkatan beban bunga tersebut dapat bersumber dari peningkatan suku bunga maupun jumlah pinjaman pokoknya. Seperti diketahui pinjaman tersebut pada umumnya terdiri dari pinjaman rupiah dan pinjaman non-rupiah (terutama US dollar). Biaya bunga dimaksud adalah beban bunga yang timbul dari pinjaman bank dan bersifat jangka pendek. September 1998 Tabel. Dari tabel 5 pada kolom hutang bank telah terjadi kenaikan jumlah hutang bank perusahaan pada semua gradasi.

suku bunga pinjaman rupiah pada tahun 1997 besarnya antara 19%-40% (Tahun 1996: 19%-21%) sementara pinjaman dalam dollar 9. Konsentrasi pada kategori dimaksud telah merosot menjadi 25% turun dari 42% (1996). dan 30% (1996). Sementara itu sebaran kedua tertinggi adalah antara Rp 10 miliar dan Rp 25 miliar. Kenaikan biaya bunga tersebut tampaknya disebabkan oleh naiknya pinjaman pokok karena besarnya suku bunga pinjaman sebenarnya tidak terlalu bervariasi.50 miliar.68% .Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 147 Tabel 5 KONSENTRASI A/D HUTANG BANK DAN BIAYA BUNGA (% kumulatif) Hutang Bank Rp 1995 1996 1997 1995 Biaya Bunga 1996 1997 > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar > 5 miliar > 0 miliar 47% 77% 77% 88% 100% 54% 81% 81% 84% 100% 63% 88% 88% 91% 100% 9% 19% 37% 53% 100% 9% 21% 42% 58% 100% 19% 44% 63% 75% 100% miliar yang meningkat hampir dua kali lipat dibandingkan dengan konsentrasi tahun sebelumnya.10.06%9. Penurunan konsentrasi tersebut tampaknya juga berlangsung pada rentang-rentang dibawahnya dan mengumpul pada kelompok keuntungan negatif. jumlah perusahaan yang pada tahun sebelumnya mempunyai biaya bunga dibawah Rp 5 miliar telah meningkat artinya terjadi peningkatan biaya bunga dibandingkan periode sebelumnya. Pada tahun 1997.28%). Komposisi tahun 1997 menunjukkan bahwa konsentrasi terbesar terletak pada kategori antara Rp 25 . Tingginya jumlah perusahaan yang mempunyai laba negatif membuat konsentrasi berubah drastis dimana pada kelompok keuntungan diatas Rp 50 miliar pada tahun 1997 merosot menjadi 12% dibanding dua tahun sebelumnya sebesar 26% (1995). .9% (Tahun 1996: 8.650 menjadi Rp 8.325 per USD (per Maret 1998). Menyusutnya EBT dari obyek yang diamati terutama disebabkan oleh kerugian selisih kurs dan biaya bunga. Keuntungan Sebelum Pajak (Earning Before Tax) Tingkat keuntungan sebelum pajak (Earning Before Tax) sektor usaha pada tahun 1997 memperlihatkan penurunan yang luar biasa seperti diperlihatkan oleh lebih dari setengah jumlah sampel (51%) yang mencatat laba negatif. Kerugian luar biasa akibat selisih kurs terutama dipicu setelah bank sentral melepaskan kebijakan managed floating exchange rate sehingga kurs rupiah melonjak dari Rp 4. sebesar 9% (21%-12%). 3.

pengamatan empiris menunjukkan bahwa beberapa perusahaan sudah dalam kondisi keuntungan negatif (sekitar 51%). dibandingkan dengan tahun sebelumnya sebesar 58% (1995) dan 63% (1996). September 1998 Tabel 6 KONSENTRASI A/D KEUNTUNGAN SEBELUM PAJAK (% kumulatif) > > > > > Rp 50 miliar 25 miliar 10 miliar 5 miliar 0 miliar 1995 26% 49% 63% 72% 98% 2% 1996 30% 49% 74% 81% 95% 5% 1997 12% 21% 28% 35% 49% 51% < 0 miliar 4 . Penurunan kwalitas ekuitas terjadi pada semua gradasi seperti diperlihatkan konsentrasi jumlah perusahaan yang memiliki ekuitas diatas Rp 100 miliar pada tahun 1997 tinggal 49%.148 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Euts kia Adanya ketidakseimbangan antara kenaikan nilai penjualan dengan biaya perusahaan telah membawa perusahaan dalam kondisi menyusutnya tingkat keuntungan. Kondisi ekuitas negatif yang ditemukan umumnya disebabkan oleh memburuknya saldo laba tanpa diimbangi oleh penyuntikan modal tambahan dari pemilik. Menurunnya laba tahun berjalan mendorong terciptanya saldo laba negatif dan kondisi tersebut akan mempengaruhi jumlah ekuitas perusahaan. Tabel 7 KONSENTRASI A/D EKUITAS (% kumulatif) > > > > > < Rp 500 miliar 250 miliar 100 miliar 50 miliar 0 miliar 0 miliar 1995 19% 30% 58% 81% 100% 0% 1996 19% 37% 63% 81% 100% 0% 1997 16% 32% 49% 72% 91% 9% . Oleh karena itu seiring dengan semakin berkurangnya tingkat keuntungan usaha akibat krisis maka kinerja ekuitas perusahaan juga terus merosot bahkan pada tahun 1997 terdapat sekitar 9% yang sudah dalam kondisi ekuitas negatif.

1996. Mengingat sifat data terdiri dari banyak perusahaan yang berbeda serta diamati dalam jangka waktu relatif pendek maka untuk pengujian model digunakan uji cosscin rs-eto. Jangka waktu pinjaman yang relatif pendek mengakibatkan hutang jangka pendek cukup sensitif terhadap perubahan suku bunga. Dari kedua jenis hutang tersebut hutang jangka pendek seperti hutang modal kerja sering dikategorikan sebagai biaya variabel dalam menentukan harga jual dan dari pengamatan empiris menunjukkan bahwa sekitar 60% perusahaan sektor riil mempunyai porsi hutang jangka pendek yang lebih besar dalam struktur hutangnya. Dengan asumsi perusahaan cenderung mempertahankan margin keuntungannya maka menjadi menarik untuk mengukur seberapa jauh dampak kenaikan suku bunga terhadap kinerja perusahaan secara keseluruhan yang pada akhirnya tampak dari gejala ekspansi/kontraksi usaha. cp. Model yang diestimasi Untuk mengetahui dampak dari pengaruh faktor suku bunga terhadap kinerja perusahaan maka akan dilakukan uji regresi sederhana terpisah masing-masing periode sebelaum krisis (1995 dan1996) dan selama krisis (1997). obligasi.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 149 Tinjauan Pengaruh Faktor Suku Bunga Dalam struktur biaya perusahaan faktor biaya bunga merupakan salah satu unsur biaya produksi yang timbul karena penarikan hutang jangka pendek maupun jangka panjang.) = earning before tax (penerimaan perusahaan sebelum pajak) = tingkat penjualan perusahaan = cost of goods sold (biaya pokok perusahaan) = konstanta = residual = tahun: 1995. (INTEX)t =c+ α (BBRW)t + β (LTD)t + et ( EBT)t =c+ α (INTEX)t + β (SALES)t + γ (CGS)t +et keterangan: INTEX BBRW LTD EBT SALES CGS c e t () 1 () 2 = interest expense (biaya bunga) = bank borrowing (jumlah hutang jangka pendek pada bank) = long term debt (hutang jangka panjang pada bank. biaya harga pokok produksi dan biaya bunga. . Dua persamaan yang diestimasi yaitu (i) persamaan biaya bunga yang dipengaruhi oleh hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang. 1997. dsb. (ii) persamaan kinerja perusahaan yang diwakili oleh peubah tingkat keuntungan sebelum pajak sebagai fungsi dari nilai penjualan. dan meskipun bobotnya dalam struktur biaya cukup rendah namun dalam kenaikan suku bunga dikhawatirkan akan memberikan pengaruh terhadap kinerja perusahaan.

37 (-4.966223 0. 1995. C BBRW95 BBRW96 BBRW97 LTD95 LTD96 LTD97 R-squared not tst . …) e: at=( 0. September 1998 Hasil Analisa 1 . .558) 0.364) dibandingkan dengan dua tahun sebelumnya.088) 0. Membesarnya nilai koefisen tersebut mengindikasikan adanya kenaikan luar biasa jumlah hutang jangka pendek perusahaan.153917 (16.055) 0.848) 1997 INTEX97 Koefisien -52452.049804 (2. Dari pengamatan terhadap sampel yang sama untuk periode yang berbeda.054502 (6.97722 0.052133 (6.305) 0. dan 1997 menunjukkan bahwa koefisien hutang jangka pendek senantiasa lebih besar daripada koefisien hutang jangka panjang dengan kata lain biaya bunga perusahaan biaya yang timbul dari hutang jangka pendek lebih signifikan. Independent Var. Dari sampel menunjukkan bahwa rata-rata kenaikan hutang jangka pendek adalah sekitar 259%.243) 0.136979 (15. 1996.277) Dependent Var. Pangsa jumlah hutang jangka pendek yang selalu lebih besar dalam total hutang serta tingkat suku bunganya yang selalu diatas suku bunga hutang jangka panjang diduga menjadi penyebab komposisi koefisien tersebut. dengan kenaikan maksimum sekitar b .538) 1996 INTEX96 Koefisien -5303.911446 Hasil dari estimated equation masing-masing periode tersebut dapat disimpulkan bahwa: a .249 (-1. Sementara itu koefisien hutang jangka pendek pada tahun 1997 meningkat cukup besar (0. H s l estimated equation untuk mengetahui tingkat signifikansi pengaruh hutang jangka ai pendek dan jangka panjang terhadap biaya bunga adalah sebagai berikut.: 1995 INTEX95 Koefisien -2597.701) 0.325 (-1.150 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.364382 (15.

726 (1.383) -0. Konsekwensi dari pembengkakan jumlah hutang membawa akibat yang sangat serius bagi sementara perusahaan karena terdapat sekitar 9% sampel mempunyai ekuitas negatif sehingga perusahaan tersebut praktis sudah bangkrut.640341 (-9.317) EBT95 koefisien 8032.765019 (-8.328) 1996 EBT96 koefisien 2753.: 1995 Dependent Var.985991 (-6. Independent Var.227) -0. C INTEX95 INTEX96 INTEX97 SALE95 SALE96 SALE97 CGS95 CGS96 CGS97 -0. c .161) 0.223) 0.934801 0.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 151 4222%.312) 0.108) 0.00602 (2. Hasil dari persamaan kedua yaitu untuk mengetahui signifikansi pengaruh faktor suku bunga atau variabel lainnya terhadap keuntungan perusahaan adalah sebagai berikut.626213 R-squared note: t s tat = (… ) . bahwa jumlah hutang jangka pendek perusahaan telah menggelembung cepat akibat dari jatuhnya nilai rupiah. Meningkatnya jumlah hutang jangka pendek pada 1997 disamping disebabkan oleh kenaikan penarikan hutang baru juga didorong oleh tingginya depresiasi rupiah.13 meningkat dari 1.382266 (-1.204) -0. 2 .374) 0.142 (0.267) 1997 EBT97 koefisien -85995.087872 (-0.05 pada tahun sebelumnya. Sementara kondisi pada bulan Juni 1998 diperkirakan kenaikan tidak sebesar kenaikan dari tahun 1996 ke 1997.446353 (2.25 (-4.881176 0.487) -1. Seperti diungkapkan oleh hasil survey (lihat lampiran).182756 (13.642362 (-11. Rata-rata debt to equity ratio tahun 1997 mencapai 2.

ersos artinya kenaikan biaya bunga dan biaya harga pokok akan mengurangi tingkat penerimaan perusaahaan dan sebaliknya apabila terjadi peningkatan penjualan akan menambah penerimaan perusahaan ( a n n b f r t x .650/ US$ (pra-krisis) menjadi Rp. Pengecualian hanya erig eoe a) muncul pada persamaan untuk tahun 1996 karena koefisen biaya harga pokok penjualan (CGS) justru menunjukkan tanda positif. c . Cukup tingginya variasi nilai peubah antar perusahaan yang berbeda diperkirakan menyebabkan unexpected sign treu. 8. Secara riil kuatnya tekanan dimaksud tampak dari perubahan nilai kurs rupiah yang dijadikan patokan penghitungan laporan keuangan. yang sangat kuat tersebut menyebabkan level minimum EBT berubah menjadi negatif. Kondisi tersebut menunjukkan adanya unsur biaya lain atau pengurang keuntungan pada tahun 1997 yang besarnya sangat signifikan dibandingkan dengan biaya bunga dan biaya harga pokok penjualan. koefisien kontanta persamaan tahun 1997 menghasilkan tanda negatif berbeda dengan persamaan dua tahun sebelumnya. . Faktor dimaksud seperti sudah diduga sebelumnya adalah kerugian karena selisih kurs ( o e g e c a g l s ) tekanan frin xhne os. esbt Dari pengamatan sekilas berdasarkan nilai koefisien konstantanya menunjukkan suatu perubahan yang cukup mendasar. P n l t a l b h eeiin ei jauh untuk mengetahui pengaruh gejolak kurs kiranya perlu dilakukan mengingat kerugian karena selisih kurs yang rata-rata sangat besar. Pada tahun 1997 hasil estimated equation menunjukkan pengaruh peubah biaya (INTEX dan CGS) terhadap pendapatan (EBT) tampaknya semakin besar dibandingkan dari peubah nilai penjualan (SALE). Terjaganya pasokan b . dari survey diketahui pada umumnya terhadap hutang non-rupiah sebagian unit usaha sektor riil hanya melakukan unfully-hedging. 4. a d n e v n i n) Upaya untuk mencegah kerugian melalui hedging ternyata belum banyak dilakukan oleh perusahaan. Signifikansi peubah biaya bunga (INTEX) terhadap penerimaan keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) agak berubah antar periode pengamatan. Relatif melemahnya koefisien peubah biaya bunga dalam persamaan 1997 seperti diungkap sebelumnya diduga karena pengaruh kerugian akibat selisih kurs yang lebih besar namun belum dicakup dalam model.76) kemudian menurun pada tahun 1995 (0. Secara umum semua r g e s r menghasilkan tanda seperti yang dihipotesakan. September 1998 D r h s l estimated equation diatas dapat ditarik kesimpulan berikut: ai ai a .325/US$ (pasca penghapusan sistem b n i t r e t o . dimana pada tahun 1995 adalah terbesar (-1. dari rata-rata Rp.152 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.98).08) namun kembali meningkat pada tahun 1997 (-0. Sementara itu pengaruh peubah biaya harga pokok tampaknya relatif lebih lemah daripada peubah biaya bunga terhadap tingkat keuntungan perusahaan.

. Penurunan tersebut ditunjukkan oleh beberapa indikator utama seperti pertumbuhan negatif produksi sektoral. Kenaikan nilai penjualan tampaknya disumbang oleh faktor seperti kenaikan harga akibat inflasi. faktor depresiasi terhadap penerimaan hasil ekspor maupun sebab lainnya. Kelemahan struktural seperti inefisiensi manajemen internal. dengan kondisi sebelum krisis. tingkat penjualan tersebut diimbangi dengan kenaikan biaya yang sangat besar sehingga tingkat keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) mengecil cukup drastis. Pertumbuhan negatif EBT tersebut dialami oleh sekitar 82% dari total sampel. sektor bangunan dan sektor keuangan. lemahnya tingkat competitiveness perusahaan terbukti sangat menentukan tingkat resistensi perusahaan terhadap dampak krisis. () Hasil pengamatan sektoral memperlihatkan bahwa sektor-sektor yang selama ini 2. menjadi sektor andalan penggerak pertumbuhan telah mengalami kontraksi cukup serius terutama sektor industri pengolahan. bahan penolong dan kontrak tenaga kerja yang relatif lebih rigid perubahannya membuat biaya harga pokok lebih stabil dan dapat diperkirakan lebih mudah. Demikian halnya dengan sektor bangunan.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 153 bahan baku. sektor perdagangan. sektor keuangan serta sektor perdagangan. merosotnya keuntungan usaha. d Koefisien tingkat nilai penjualan dalam persamaan tampak mulai meningkat pada . bukan disebabkan efisiensi biaya produksi. Analisa korelasi dan elastisitas menunjukkan bahwa sektor industri pengolahan paling terkait dengan faktor nilai tukar dan suku bunga juga paling elastis terhadap fluktuasi kedua faktor tersebut. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Hasil analisa dampak krisis moneter terhadap kinerja sektor riil yang dipersempit pada area tinjauan sektoral serta tinjauan mikro unit usaha menghasilkan kesimpulan dan implikasi kebijakan seperti berikut: () Kegiatan produksi sektor riil selama krisis terbukti menurun apabila dibandingkan 1. sedangkan untuk perusahaan menengah/besar ditandai dengan menurunnya nilai penjualan riil. dan berkurangnya kwalitas indikator-indikator spesifik lainnya. tahun 1997 dibandingkan koefisien persamaan tahun 1996 dan 1995. Antara tahun 1995 dan 1996 pada umumnya perusahaan masih mengalami kenaikan kenaikan EBT positif dengan rata-rata sebesar 43% sementara pada peiode krisis yaitu antara tahun 1996 dan 1997 justru terjadi penurunan tajam dengan rata-rata sebesar 287%. Sektor pertanian yang relatif steril dari kelemahan struktural terbukti paling resisten dari pengaruh negatif krisis. Namun dipihak lain.

sementara tahun sebelumnya konsentrasinya hanya 5%. () Memburuknya kinerja sektor riil selama krisis adalah karena kelemahan-kelemahan 5. Oleh karena itu elastisitas kenaikan biaya bunga hutang jangka pendek tidak sepenuhnya disebabkan oleh fluktuasi suku bunga namun juga disebabkan karena penggelembungan hutang melalui depresiasi rupiah. biaya bunga maupun biaya lainnya sehubungan dengan inflasi menyebabkan turunnya keuntungan. potensi sumber daya yang melimpah dan peluang ekspor yang senantiasa tinggi. . transparan sehingga pelaku usaha akan menyesuaikan dengan menciptakan kondisi internal perusahaan yang lebih efisien dan fleksibel. Faktor-faktor seperti kerugian karena selisih kurs. mengurangi gejolak kurs rupiah dan membawa pada nilai kurs yang a f r a l b g fodbe ai sektor riil mengingat s o b l e f c n w a l f e t-nya yang sangat luas terhadap perekonomian. (iii) mendorong perusahaan untuk lebih berorientasi ekspor melalui berbagai kebijakan yang mendukung.154 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. saldo laba dan akhirnya ekuitas. () Tinjauan pengaruh gejolak suku bunga membuktikan bahwa hutang jangka pendek 4. Sehubungan dengan masalah tersebut upaya menciptakan struktur usaha sektor riil yang relatif kuat terhadap gejolak kedua faktor tersebut maupun faktor lainya harus segera dilakukan secara komprehensif. bahwa setengah dari sample (51%) dalam kondisi keuntungan sebelum pajak negatif pada tahun 1997. pada umumnya lebih dominan dibandingkan jumlah hutang jangka panjang dan sekitar 60% dari total hutang jangka pendek dalam denominasi non-rupiah. Dengan stabil dan wajarnya kurs maka diharapkan suku bunga akan lebih cepat turun karena unsur i p r e i f a i n akan cenderung berkurang sumbangannya terhadap motd nlto inflasi umum. struktural yang bersifat internal dari unit-unit usaha sektor riil dan faktor eksternal yaitu gejolak nilai tukar serta suku bunga tinggi. () Upaya jangka pendek saat ini yang tampaknya perlu segera ditempuh adalah 6. September 1998 () Dari hasil pengamatan empirik kinerja sample perusahaan menengah besar ditemukan 3. (ii) mendorong pertumbuhan sektor usaha yang bersifat r s u c b s eore ae seperti agribisnis mengingat daya resistensi sektor terhadap gejolak. Kondisi tersebut diduga menyebabkan menurunnya kwalitas ekuitas perusahaan seperti ditunjukkan oleh konsentrasi perusahaan yang mempunyai ekuitas negatif sebesar 9%. (i) dengan mendorong terciptanya iklim usaha yang efisien. Upaya untuk menghilangkan kelemahan struktural tersebut agar dilakukan.

pelaksanaan survey adalah triwulan pertama 1998 dengan periode pengamatan sejak 1997 sampai dengan saat survey dilakukan. Juli 1998. Bahan yang la. The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons. Jager. . Makalah yang tidak dipublikasikan.. Beverages. Hotel. cjr. Garments. Kawai.1. Tabel Input-Output Indonesia1995. Cement. Kamphuis. food retailers) atau depresiasi rupiah (hampir semua sektor). Perry. pp 157-172 Sarwono. April 1998. Pulp and Paper. H. J l d I J k r a I d n s a ii . New York 1996. maupun status t e d e t r perusahaan menghasilkan beberapa rnste temuan seperti berikut: 1 . Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Warjiyo. I j s A h a . Processed Food. dan Sea Transportation (tanker). Jepma. Doddy. Electronics. Nomor 1. Masahiro. Sektor usaha yang disurvey meliputi Forestry. aat. The Transmission Mechanism of Monetary Policy in Indonesia. Nomor 1. A. Fishery. Mining. Perry. Longman. E. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Tobacco. tingkat penjualan. 1998. CJ. Footwear. Zulverdi. Juli 1998. Penyebab kenaikan penjualan selama masa krisis antara lain disebabkan oleh kenaikan riil produksi (fisheries). Menurut data aktual penjualan 1998.Q1 serta estimasi sepanjang tahun 1998. noei. Pengaruh Kebijakan Kurs Terhadap Ekspor.. Lampiran 1 Hasil Survey Dampak Krisis Ekonomi Terhadap Kinerja Beberapa Sektor Usaha8 . Vol.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 155 Daftar Pustaka BPS. Dampak Terhadap Tingkat Penjualan a . Suvey terhadap beberapa leading companies yang dipilih berdasarkan ukuran usaha (size). disampaikan dalam salah satu meeting di luar negeri. Francisca. 1997.. XVI. Chemicals. Bank Indonesia. Heavy Equipment.. Retail.. Vol. Textile. Warjiyo. Introduction to International Economics. Vol. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran Untuk Penerapannya di Indonesia. Contemporary Economic Policy. Hastuti. Pharmaceuticals.. Wholesale.. dari 20 sektor yang disurvey hanya tiga sektor 8 Survey dilakukan oleh Richard Currey for Nathan Associates bekerjasama dengan Bappenas dan USAID. inflasi dalam negeri (trading.1.. Hartadi..

Penurunan penjualan akibat melemahnya daya serap domestik sangat dirasakan oleh produsen consumer goods (Coca-Cola penjualannya menurun sebesar 35%) dan barang-barang elektronik (komputer). sektor riil domestik. Sebaliknya sektor yang dalam struktur produksinya mempunyai kandungan impor tinggi namun dengan target pasar domestik menjadi sangat menderita oleh krisis seperti ditunjukkan oleh sektor Computer yang penjualannya menurun tajam (-60%). September 1998 (trading. Demikian halnya dengan industri tertentu seperti plywood (-15%) yang memiliki pasar utama Jepang dan Korea. fisheries. kenaikan tersebut kecuali sektor machinery terutama didorong dari kenaikan perolehan ekspor.156 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.I) telah menyumbang kenaikan nilai penjualan sektor perdagangan barang-barang konsumsi dan obat-obatan. dan food retailers) yang memiliki pertumbuhan penjualan yang konsisten posistif selama 1997 dan 1998. justru turun (-29%) seiring dengan turunnya permintaan dunia. Paperboard (46%) dan Garment (40%). kenaikan penjualan riil relatif kecil sekali. c . Sektor pertambangan yang menurut karaktersitik usahanya semestinya diuntungkan oleh depresiasi rupiah karena hampir semua produksinya diekspor. Pertumbuhan penjualan 1998 tertinggi diraih oleh sektor Fisheries (70%). b . 80% P ertumb uhan P enjualan 1997 dan 199 8 60% 40% 20% 0% Paperboard Beverages Trading Tanker Computer Supermarket Cigarette Chemicals Pharmacy Fisheries Machinery Agribisnis Garment s ales 97 N o te : Beb e rap a s e kto r tid a k m e m p u n ya i d a ta p e n ju a la n 1 99 7 Cement Hotel Kretek Plywood Mining -20% -40% Textile Shoes s ales 98 -60% . Inflasi dalam negeri yang mencapai sekitar 40% (1998. d Resesi yang terjadi di negara lain turut memberi andil terhadap rendahnya penjualan . Machinery (53%). ae penerimaan rupiah penjualan produk dengan pasar domestik yang harganya dipatok dalam dollar (sektor machinery). Depresiasi rupiah yang cukup besar telah mendongkrak ekspor produk yang bahan bakunya lcl oa b s d serta berorientasi pasar ekspor (sektor agribisnis. dan sektor lainnya). garment.

3 . kenaikan hutang kepada pihak ketiga bukan bank (Fisheries). Depresiasi rupiah dengan segera menggelembungkan jumlah kewajiban perusahaan baik yang s o t t r d b (STD) maupun long term debt (LTD). Kenaikan hutang tersebut akhirnya turut memperbesar D/E ratio. Dampak Terhadap Struktur Hutang Perusahaan a . Upaya pengurangan beban hutang. Dari struktur hutang baik yang STD maupun LTD tidak semua sektor melakukan hedging atas hutang-hutangnya. sementara LTD belum menjadi masalah serius karena jatuh temponya masih relatif lama. kewajiban STD rata-rata meningkat 100% (atau jumlahnya menjadi dua kali). 250% P e ru b a h a n S h o rt d a n L o n g T e rm D e b t 200% S TD LTD 150% 100% 50% 0% Trading Beverages Computer Paperboard Tanker Cigarette Garment Cement Supermarket Pharmacy Agribisnis Plywood Mining Hotel Chemicals Machinery Fisheries Textile Kretek Shoes -5 0 % b . Secara umum sampai dengan kwartal pertama 1998. mengistirahatkan tenaga kerja ( e v atau mengurangi ept) l a e) . Tingginya kenaikan pinjaman terutama disebabkan oleh depresiasi (Machinery). restrukturisasi atau pengalihan bentuk hutang. tekanan krisis belum memaksa leading companies yang disurvey untuk melakukan pemutusan hubungan kerja (PHK). Dampak Terhadap Pengurangan Tenaga Kerja a . consumer good trading). r d i a c ot Shoes) yang dihitung dalam dollar. half unhedged ( o d r t i e s fo ealr dan cement). Textile. Dari informasi hasil survey menunjukkan bahwa kenaikan STD mencapai 230% (Machinery). 200% (Fishery) dan 155% (Trading). reschedulling. Untuk menekan l b r c s kebijakan yang dilakukan untuk sementara mengurangi ao ot tenaga kerja asing ( x a s . misalnya yang fully unhedged (paperboard. perusahaan antara lain melakukan swap. dan kenaikan t a e f n n e c s (Computer. Dari informasi yang hr em et diperoleh. Upaya hedging biasanya dilakukan melalui long term forward a a tu swap.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 157 2 .

lainnya seperti penghapusan atau keringanan pajak ekspor (produsen minyak goreng). Pharmacy PHK Trading. Tanker. Computer. Plywood.Kerja 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 4 . serta dukungan promosi (sektor pariwisata). Supermarket. Fisheries. pajak atas barang mewah (produsen minuman kaleng/coca cola). Machinery Meningkat Fisheries. bantuan pemerintah berupa penjaminan LC serta r d c i n i e. Mining. September 1998 jam kerja ( t r t o ) Dipihak lain sektor yang “diuntungkan” oleh krisis justru atiin.158 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. penerapan s b i i e usdsd exchange rate (pengusaha f o retailers. Action Plan (Outlook) Kebijakan spesifik yang dilakukan oleh leading companies untuk menyesuaikan maupun antisipasi krisis lebih lanjut adalah dengan meningkatkan pangsa ekspor. Permintaan pasar dunia yang stabil serta tingginya penerimaan rupiah akibat depresiasi memberi kepastian upaya ekspansi sektor-sektor tersebut. Agribisnis Mengurangi expats Hotel. t a e f n n i g Disamping itu para pengusaha juga mengharapkan kebijakan pendukung rd iacn. memerlukan penambahan tenaga kerja (lihat tabel dibawah). Penambahan tenaga kerja pada sektor Agribisnis. Kebijakan Terhadap Tenaga Kerja Akibat Krisis Tetap Cigarete. trading on consumer goods and pharmaceuticals) od . Garment. Beverages. Kretek. b . . dan Mining terutama disebabkan dari ekspansi areal usaha serta masa panen tanaman perkebunan yang hampir datang. Shoes. restrukturisasi p o u t o l n perbaikan manajemen. Chemical. Cement. Paperboard. Taxtile T..

eeiin egni euaa eiau kpkai nls ayrkt i aa rss el ejd gna tki dlmrnk mnuaaa eetftsdneiinipnedla mntr Braaknhslpnlta iidhrpa ats aa aga egpykn fkiia a fses egnain oee. Ktdkata treu trtm brubr dr nie spri fnmn pnc dna eiapsin ag agt igi eiapsin esbt euaa esme ai os. aa eau aa aa ebnua kpkai nls i aa rss Ksmua pnlta mnnukn bha dms sblm kii traa esets ifai yn mneai ifai eipln eeiin eujka aw iaa eeu rss edpt kpkai nls ag edkt nls ata. Bagian Studi Sektor Riil. . UREM-BI. trts oee el eaua kodns dna dpree trat oriai egn eatmn eki. aiblvrae esbt dlh 1 egrh au nls itrs ehdp eaa nls ag eag bragug (nri) () keiiia kbjkn dsnls pmrna. Kepala Biro Gubernur . eet eoea ai byn d bln Jnai 19 dn gjlk yn tdk trua pd hra Smao d bln Jl 19. atas kritik dan sarannya. sbgi kmoe-opnn pmetk esets ifai bcwr loig Sdnkn esets ifai frad itrs eaa opnnkmoe ebnu kpkai nls akad okn. Hsl pnlta mmutkn aay “xetto lo” dlm pmetkn lj ifai dn aay poe ai eeiin ebkia dna epcain op aa ebnua au nls a dna rss bcwr muu fradloigoe plk eooidlm mmetkesets ifaidms kii. Tkia yn dprlh dna etms lna okn ietkn lh aibl il ped a owr ae pUD asrn ag ieoe egn siai ier treu slnunad etms uagdna mngnknnua ntok utkmnnkpdma buddrtoaiy esbt eajty i siai ln egn eguaa erl ewr. Hl ii slnuna uig i ua aur 98 a eoa ag ia edg aa ag ebk i ua ui 98 a n eajty mnnuknbhatknnifaikrn mnnkty gjlkssa pltkd blnArldnMi19 tlhspnhy eujka aw eaa nls aea eigana eoa oil oii i ua pi a e 98 ea eeuna datsps oe plk eooi Dmka pl dna gjlkhraSmaod bln AutsdnSpebr19. iapn t el ua ieakn agt ad nls oee eiu edn idctrpmnana sbgisaulnkhutkmnedlknifaiscr pemtv oe ooia mntr Dlm niao eatuy. nu eaga apk one ainlt pr plk psrdlmpmetknesets ifaid ms kii. eaa ut aga nu egnaia nls eaa repie lh trts oee. eiin ua egn eoa ag ebk i ua gsu a etme 98 Dr braa pnuindlmppriidsrna ooia mntrprummlhmlhfko-atrpmetk ai ebgi egja aa ae n iaakn trts oee el eia-ia atrfko ebnu i f a id r s s m n t rm u u n n m n t r D s m i gi up r up l d t t p a t r e b n i f a im n t rb r k tl a i g nls ai ii oee apn o-oee. serta Anggito Abimanyu atas komentarnya.net. dn () esets kr nli tkr R/ UD scr elnsn ieta.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 93 EKSPEKTASI INFLASI DI MASA KRISIS Gantiah Wuryandani dan Reza Anglingkusumo*) Pres plk eooitraa prebna prknma trau ifaicneugbrbhspnagkii espi eau knm ehdp ekmagn eeooin emsk nls edrn eua eajn rss mntr Shng poe pmetkn epkai ifai plk eooi jg brea atr sblm dn spnag kii . email : bigsix@cbn.id Penulis mengucapkan terimakasih kepada Perry Warjiyo. aa rnk pnedla lj ifai yn lbh dsbba oe tknn srkua dn nie ooia mntr pru mlkkn aga egnain au nls ag ei ieakn lh eaa tutrl a os. Mtdlg yn akad apn owr okn lh eau knm aa ebnu kpkai nls iaa rss eoooi ag dgnkn aaa etms lner sdraa utk mmeoe tkia esets dr msn-aig vrae pmetk iuaa dlh siai iia eehn nu eprlh asrn kpkai ai aigmsn aibl ebnu esets ifai Vrae-aibl treu aaa: () pnau lj ifai hsoi traa tknn ifai yn sdn kpkai nls. pru mnai aed lh aea t. oee. eaga kpkai nls owr loig dtnua oe vrae yed sra dn frad rt R/S. 2 rdblts eiaa iifai eeith a 3 kpkai us ia ua p S eaa hsoi. D r h s ls m l s e s e t s nls. iniiai lh eau knm. UREM-BI Reza Anglingkusumo : Asisten Peneliti Ekonomi.BI. Bagian Studi Sektor Riil. *) Gantiah Wuryandani : Peneliti Ekonomi. Vrae keiiia kbjkn dsnls pmrna mrpkn dtria uaa dlm pmetkn esets kul aibl rdblts eiaa iifai eeith euaa eemnn tm aa ebnua kpkai i f a i d s s lk m d a o e e s e t s k r n l it k rR / S d nl j i f a is c r h s o i . edsra ai eeiin n iaakn dpt dprlh sau bnhak utk mnuu esets ifai dms mnaag sbgi aaa bg plkaan aa ieoe ut ecmr nu egkr kpkai nls iaa edtn eaa rhn ai easna kbjknmntr eiaa oee. eiga rss ebnua kets nls eau knm ua ebd naa eeu a eajn rss Oe krn iu pnlta mnea prbhn prlk esets ifai msaaa d ms kii. iuu euin lh kpkai us ia ua pUD a au nls eaa itrs ai ai iuai kpkai i f a id m s k i i t r i a b h ad l mb l n b l nt r e t t r a a i d k s d v a iy n c k ps g i i a y n m n n u k n nls iaa rss elht aw aa ua-ua etnu edpt niai eis ag uu infkn ag eujka aay ktdkata yn sna tng.

Terdapat pula indikasi yang kuat bahwa dengan menurunnya ekspektasi inflasi tersebut. didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk oleh antisipasi ooig pelaku ekonomi di pasar keuangan domestik dan pasar forward Rp/USD. ae Dinamika Inflasi dan Pengendaliannya Sepanjang Krisis Moneter Kebijakan pengendalian inflasi dimasa krisis menuntut pemerintah untuk mampu mengkondisi penurunan level laju inflasi secara berkesinambungan . Sedangkan ekspektasi inflasi forward l o k n dilain pihak . Macroeconomics. Oleh karena itu dalam makalah ini penulis mencoba memetakan proses pembentukan ekspektasi inflasi dengan berargumentasi bahwa ekspektasi inflasi dibentuk oleh ekpektasi kpkai nls backward d n forward looking para pelaku ekonomi1 . mengupayakan adanya 1 Dalam kaitannya dengan pembagian jenis ekspektasi pelaku ekonomi terhadap inflasi. Berdasarkan pendekatan seperti diatas kedua penulis berargumen bahwa dimasa krisis moneter upaya pengendalian inflasi oleh pemerintah tampaknya telah meredakan ketidakpastian dan menurunkan ekspektasi inflasi para pelaku ekonomi. Robert J. Dengan diperolehnya pemahaman tersebut maka dapat dilakukan taksiran ekpektasi inflasi yang selanjutnya dapat dijadikan sebagai : (1) arahan bagi penentuan target inflasi moneter oleh Bank Indonesia. selanjutnya dihitung suatu taksiran ekspektasi inflasi kedepan. salah satu faktor terpenting bagi efektifitas dan efisiensi pelaksanaannya oleh Bank Indonesia adalah pemahaman mengenai terbentuknya ekspektasi inflasi oleh para pelaku ekonomi. Dalam kaitannya dengan kebijakan moneter untuk mengendalikan inflasi. 1994. departemen terkait.94 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sampai saat ini berbagai upaya telah dilakukan pemerintah baik itu melalui pengendalian inflasi dari sisi moneter oleh Bank Indonesia sebagai Otoritas Moneter . E s e t s i f a i backward looking a didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk sebagai akibat dari observasi pelaku ekonomi terhadap dinamika inflasi dimasa lalu. maupun kebijakan disinflasi dari sisi penawaran agregat oleh departemen-departemen yang terkait langsung dengan sisi produksi dan distribusi barang-barang konsumen. dan (2) masukan bagi kebijakan disinflasi non-moneter oleh pemerintah c. . September 1998 Pendahuluan K risis moneter telah menempatkan inflasi sebagai salah satu indikator strategis bagi upaya mengeluarkan perekonomian nasional dari resesi yang berkepanjangan. penulis merujuk pada Gordon.q. maka forward r t Rp/USD di pasar valas pun akan menguat. Dengan mengidentifikasikan ekspektasi inflasi kedepan sebagai proses evaluasi backward dan forward.

Scott. Pada Grafik 1 dibawah. Ulasan dibawah ini akan memberi sedikit gambaran mengenai dinamika inflasi IHK dan kebijakan pengendaliannya oleh pemerintah sepanjang krisis moneter. 3 Roger. . 4 Indicator of Policy Severity. dctr f oiy eeiy masing tis histogramnya3 . laju inflasi yang disebabkan oleh pertumbuhan uang beredar. laju inflasi yang disebabkan oleh uang beredar ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 lags dari perubahan bulanan base money terhadap laju inflasi IHK. Perkembangan Beberapa Indikator Inflasi dan Indicator of Policy Severity Sepanjang Krisis Moneter 15 10 5 0 -5 97:07 97:09 97:11 98:01 98:03 98:05 98:07 98:09 Laju Inflasi IHK Inflasi Karena Uang Beredar Inflasi Karena Apresiasi USD Indicator of Policy Severity Inflasi Sisi Permintaan Agregat 2 Metodologi pengukuran indikator-indikator ini dapat dilihat di Annex 1.a p e ( t t c f r c s n s m l s a i ) o e a t. Sementara. L j tu nelig nlto. Hasil yang diperoleh adalah taksiran laju inflasi yang disebabkan oleh persentase perubahan kurs Rp/USD bulanan. niao f oiy eeiy inflasi yang disebabkan oleh apresiasi USD ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 l g as dari perubahan kurs Rp/USD terhadap laju inflasi IHK. Bank of Canada.5% pada masingeajty. Measures of Underlying Inflation in New Zealand. laju inflasi sisi permintaan agregat au a a u d r y n i f a i n dan sebuah indikator yang disebut i d c t r o p l c s v r t 2 . 1997. Taksiran yang diperoleh kemudian digunakan untuk melakukan i . Grafik 1. Oleh karena itu kebijakan pengendalian os inflasi di Indonesia harus mempertimbangan kebijakan disisi penawaran disamping kebijakan moneter. RBNZ Discussion Paper. yaitu laju inflasi yang disebabkan oleh tekanan apresiasi USD. S l n u n a in i a o o p l c s v r t adalah selisih antara al suku bunga SBI riil dan spread antara suku bunga deposito 1 bulan dan 24 bulan nominal (representasi dalam bentuk normalized)4 . Melihat prasyarat tersebut. juga disebabkan oleh faktor-faktor yang bersifat struktural dan n i e. dapat diamati perkembangan beberapa indikator laju inflasi diluar inflasi IHK. Sedangkan.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 95 kepastian harga. 1985 .1996. u d r y n i f a i n nelig nlto diukur sebagai keranjang IHK bulanan yang sudah dipangkas sebesar 17. dan mengatasi gejolak harga. maka pembentukan upward spiral ekspektasi inflasi di masa krisis selain disebabkan oleh faktor ekspansi moneter dan pass-through depresiasi nilai tukar Rp/USD .

. Sementara itu tekanan permintaan agregat yang masih cenderung kuat rdals dalam perekonomian. biaya sewa rumah.r n telah semakin meluas di bulan Januari 1998 sebagai akibat menurunnya ak u kepercayaan masyarakat pada sistem perbankan. dan biaya jasa angkutan sebagai akibat meningkatnya harga suku cadang. harga makanan jadi dengan bahan baku impor. terjadi bank run dalam sistem perbankan yang berakibat tingginya ekspansi moneter dalam perekonomian dan selanjutnya memberi tekanan inflatoir sepanjang triwulan IV / 1997. terdapat pula tekanan musiman di bulan Januari 1998 berupa datangnya bulan Ramadhan dan Hari Raya Idul Fitri. terjadi demand shock. Dari sisi pasar keuangan. yang menandakan menguatnya tekanan f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga barangis tg ashog barang t a e b e . k t k panic buying melanda pasar barang-barang eia konsumsi. Hal ini dilakukan karena merosotnya tingkat kepercayaan pelaku pasar terhadap kredibilitas bank-bank domestik. laju inflasi karena tingginya tekanan apresiasi USD terhadap Rupiah mulai melemah. tekanan inflasi karena ekspansi uang beredar tampak 5 Fenomena flight to currency didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan menukar uang Rp ke USD karena menurunnya tingkat kepercayaan pada mata uang Rupiah. Di bulan November 1997. Beberapa jenis barang dan jasa yang termasuk dalam kategori ini adalah harga bahan-bahan bangunan. Panic buying ini disebabkan oleh ketidakpastian harga karena adanya gejolak nilai tukar yang dahsyat di bulan Januari 1998. Ekspansi uang beredar juga tampak masih kuat di triwulan I/1998. September 1998 Dapat dilihat pada grafik diatas bahwa diawal krisis moneter yaitu pada triwulan IV/1997 laju inflasi karena apresiasi Rp/USD meningkat diatas laju inflasi IHK. l g t o u r n y a lgt o ult serta meningkatnya spekulasi terhadap nilai tukar Rp/USD di kedua bulan tersebut. mencerminkan telah berakhirnya tekanan f r t s a e p s t r u h is tg as hog apresiasi USD terhadap harga barang-barang impor. Memasuki triwulan I/1998 tekanan apresiasi kurs USD/Rp pada laju inflasi mencapai puncaknya yang terutama didorong oleh fenomena f i h t c r e c 5 d n f i h t q a i y 6 . terutama karena fenomena b n . Di bulan Februari 1998. 6 Fenomena flight to quality didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan mengalihkan simpanan aset yang dimilikinya di bank-bank domestik ke simpanan di bank asing yang dirasa lebih berkualitas. Selain itu. Di triwulan II/1998. Walaupun demikian. menurunnya grafik i d c t r o p l c s v r t di triwulan IV/1997 mencerminkan bahwa niao f oiy eeiy tekanan inflatoir telah diikuti oleh meningkatnya suku bunga nominal perbankan . kenaikan upah disektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan UMR. seiring dengan diumumkannya likuidasi 16 bank. juga menyumbang pada tekanan inflasi IHK. Hal ini terlihat di bulan Februari 1998 ketika inflasi karena tekanan hc agregat demand meningkat tajam. Tingginya ketidakpastian ditambah dengan besarnya jumlah uang yang beredar dalam perekonomian kemudian menjadi agregat demand s o k melalui konsumsi.96 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

tekanan inflatoir pada komoditas sembako masih tetap kuat. Penurunan tekanan permintaan agregat ini selain disebabkan oleh menurunnya konsumsi. Tekanan struktural pertama adalah e e g p i e s o k yang nry rc hc disebabkan oleh kebijakan pemerintah menaikkan harga BBM. gula. Di pertengahan triwulan II/1998 laju inflasi IHK diwarnai pula oleh tekanan inflatoir yang lebih bersifat struktural. dinamika inflasi setelah triwulan I /1998 juga diwarnai oleh kuatnya tekanan n i e i f a i n. juga disebabkan oleh mulai terasanya c e i c u c rdt rnh dalam sistem perbankan sehingga dana tidak mengalir ke sektor riil. sepanjang bulan September 1998 pemerintah telah mencoba berbagai kebijakan proaktif untuk menyelesaikan persoalan-persoalan di sisi distribusi. Tampaknya kebijakan di sisi distribusi tersebut cukup berhasil. dan komoditas derivatifnya. Untuk menurunkan tekanan struktural tadi. terutama beras. terutama disebabkan oleh bantuan likuiditas otoritas moneter sebagai the l n e edr o l s r s r kepada perbankan yang terkena bank run.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 97 masih kuat. Tekanan struktural terus meningkat ketika perekonomian memasuki triwulan III/1998. Di triwulan II dan III / 1998 laju inflasi yang disebabkan oleh ekspansi moneter tampak mulai menurun sebagai akibat konsistensi otoritas moneter dalam menerapkan tingkat suku bunga tinggi. minyak goreng. yaitu gejolak temporer pada harga-harga. Kenaikan harga beras disebabkan oleh menurunnya kualitas dan kuantitas produksi beras karena mahalnya harga pupuk dan pestisida yang merupakan komoditi impor. Lebaran. Di bulan eal Mei kerusuhan sosial yang melanda 5 kota industri utama di Indonesia menyebabkan terganggunya pasokan barang dengan rusaknya sebagian besar pusat-pusat kegiatan usaha. Bersamaan dengan itu pula otoritas moneter melakukan pengetatan moneter dengan melakukan adjustment tingkat suku bunga p l c a c o (SBI) agar sesuai dengan ekspektasi inflasi di pasar oiy nhr keuangan. Sedangkan kenaikan harga minyak goreng disebabkan oleh berkurangnya pasokan minyak goreng domestik karena CPO banyak terserap ke pasar ekspor. Kenaikan harga gula disebabkan oleh dinaikkannya harga perolehan gula di Bulog. terutama dalam kaitannya dengan distribusi beras. terutama dibulan Juni dan Juli 1998 yang ditandai oleh harga-harga bahan kebutuhan pokok yang melonjak. dan panic buying. . Selain tekanan struktural. Di bulan Agustus . os nlto Nie os terpenting terjadi di bulan Februari dan Mei 1998. Di bulan Februari demand shock berupa panic buying telah menyebabkan hilangnya berbagai s o k barang dipasaran karena tc pengusaha rti tidak memperhitungkan panic buying dalam inventory ordernya. terutama karena permasalahan disisi distribusi yang diwarnai oleh tindakan spekulatif pelaku pasar. Upaya tersebut mampu menurunkan laju inflasi secara bertahap seiring dengan ketatnya likuiditas di sektor riil. Tekanan inflasi moneter tersebut f at eot sedikit banyak dapat di o f s t oleh menurunnya tekanan permintaan agregat pasca f-e Ramadhan.

eiapsin a eoa harga. September 1998 Proses Pembentukan Ekspektasi Inflasi A.98 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dimasa krisis. perilaku ini mengalami perubahan. Laju inflasi kemudian menurun lebih dari setengahnya di bulan Maret 1998 yang menyebabkan terjadi gejolak harga berikutnya. B r k ta a a p n u i n eiapsin a eoa ag aa aa eeu a eajn rss eiu dlh egja dari masing-masing interaksi tersebut. Gejolak Harga. Gejolak mulai terlihat di bulan Januari 1998 ketika nilai tukar Rp/ USD terdepresiasi secara besar-besaran.d ng j l kh r ad l mm s s b l md ns p n a gk i i . Setelah itu terjadi panic buying yang menyebabkan terjadinya agregat demand shock melalui konsumsi di bulan Februari 1998. k t d k a t a . Laju Inflasi IHK. dan Trend Inflasi IHK (12 MA) 16 12 8 4 0 -4 96:07 97:01 97:07 12 Moving Average 98:01 98:07 Gejolak Harga Laju Inflasi IHK 7 Conditional variance diukur sebagai deviasi laju inflasi IHK bulanan terhadap angka inflasi IHK 12 Bulan Moving Average. Dihipotesakan bahwa terdapat perubahan rangkaian jalinan interaksi antara laju inflasi. pergerakan laju inflasi IHK cenderung berada di seputar kecenderung jangka panjangnya. . Agustus.e n o c n ( x e t t o l o s . Expectation Loops E s e t s i f a i m r p k nd n m k i t r k ia t r l j i f a i k t d k a t a d ng j l k kpkai nls euaa iaia neas naa au nls. dan September kenaikan harga Sembako Grafik 2. Di bulan Juli. dimana terlihat deviasi laju inflasi IHK yang cukup besar dari kecenderungannya. P d g a i 2 a dibawah dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis. Loop I : Interaksi antara Gejolak Harga dan Ketidakpastian Harga Analisa keterkaitan antara laju inflasi IHK dengan gejolak dan ketidakpastian harga menunjukkan bahwa pembentukan ekspektasi inflasi mengikuti pola tmbal balik yang s l . E p c a i n l o s ini diawali dengan adanya gejolak hargaefrifrig epcain op) xetto op harga yang ditunjukkan oleh conditional variance series inflasi IHK yang mengalami aa rfk peningkatan karena meningkatnya weighted mean d n standard deviation7 .

RBA. disebabkan oleh meningkatnya gejolak sosial-politik di berbagai daerah di Indonesia.06/1997 vs. Peningkatan pada moments pertama dan kedua diatas.019805 4. Frekuensi Distribusi Conditional Variance Series Inflasi IHK Periode 06/1990 . Meningkatnya u c n i i n l v r a c mencerminkan ketidakpastian aine au nls H nodtoa aine harga ( r c u c r a n y yang meningkat. Grafik 3. Dev. .000047 5 10 5 0 -1 0 1 2 0 -2 0 2 4 6 8 10 Meningkatnya gejolak inflasi IHK diatas selanjutnya menyebabkan pula meningkatnya ketidapastian laju inflasi IHK8 .000000 20 10 15 Jarque-Bera 19. Internal Note. Ketidakpastian laju inflasi IHK ini ditaksir sebagai proses E-GARCH dari persamaan IHK dan unsur konstantanya dan disebut sebagai unconditional v r a c l j i f a i I K9 .031697 11. Proses serupa dilakukan oleh McTaggart. Vol. The Cost of Inflation in Australia. 9 Unconditional variance ditaksir sebagai proses E-GARCH dengan 1 bulan lag dari residu persamaan CPI = Konstan + Residual. Doug. Penjelasan kualitatif mengenai kejanggalan ini antara lain .91331 Probability 0. Behavior of Inflation. The Journal of Finance. Sehingga dapat dikatakan bahwa laju inflasi IHK di masa krisis cenderung bergejolak pada tingkat yang i f a o r nlti.556924 4. No.498 0. Measuring and Testing The Impact of News on Volatility. Dengan membandingkan dua histogram pada grafik 3. 06/1990 .443192 0. Dec. terlihat bahwa laju inflasi dimasa krisis memiliki nilai k r o i yang lebih tinggi dari pada sebelum krisis.09/1998 Sebelum Krisis 20 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1997:06 Observations 83 15 Mean Median Maximum Minimum Std. Proceedings of a Conference.264144 30 Sepanjang Krisis 25 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1998:09 Observations 98 Mean Median Maximum Minimum Std.083768 -0. Skewness Kurtosis 0. K. Victor. Untuk referensi dapat dilihat Engle Robert F.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 99 menyumbang pada gejolak harga fase berikutnya sehingga laju inflasi IHK cenderung masih menjauh dari kecenderungan jangka panjangnya.513384 -1. dan Ng.788550 1. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability 0.5. Observasi grafis (grafik 4) sepanjang krisis moneter pie netit) menunjukkan bahwa gejolak harga berjalan searah dengan ketidakpastian harga kecuali pada bulan April 1998 dimana gejolak harga yang cenderung menurun diikuti oleh ketidakpastian yang meningkat.69573 2784. unpublished.426577 0.. kemudian diikuti pula oleh peningkatan moments ketiga (skewness) dan moments keempat (kurtosis). XLVIII. dimana CPI adalah laju inflasi bulanan IHK. 1993. Hal ini menandakan utss bahwa laju inflasi dimasa krisis cenderung berada pada rata-rata yang lebih tinggi dengan standar deviasi yang juga tinggi.243783 27.35202 -1. Dev. 8 Kajian serupa dilakukan pula oleh Kearns. RBA.079362 2. Jonathan.679748 1.

hal. Sehingga. 315 . e-fet 10 Metodologi Pairwise Granger Causality dapat ditemui pada Enders. dan seterusnya berulang. September 1998 Grafik 4. Granger Causality. Gejolak . gejolak ke ketidakpastian. Ketidakpastian Harga . .100 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dimana meningkatnya gejolak i f a o r pada xetto op naa nlti laju inflasi IHK akan menyebabkan ketidakpastian harga yang selanjutnya akan menambah pada gejolak i f a o r. Hal ini bertolak-belakang dengan hasil pengujian pada observasi yang mengeluarkan bulan-bulan krisis moneter. Applied Econometrics Time Series. dan Laju Inflasi IHK Sepanjang Krisis Moneter 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Ketidakpastian Harga 97:01 97:07 Gejolak Harga 98:01 98:07 Laju Inflasi IHK Ui Pairwise Granger Causality10 mengenai keterkaitan antara gejolak dan ketidakpastian j harga menunjukkan bahwa hubungan kausalitas berlangsung dua arah antara gejolak dan ketidakpastian dalam dinamika laju inflasi IHK pada observasi yang memasukkan periode krisis moneter (lihat Tabel 1) . dapat disimpulkan bahwa terdapat e p c a i n l o a t r gejolak dan ketidakpastian. Hasil regresi linier menunjukkan bahwa tekanan ketidakpastian harga ke gejolak harga cenderung lebih mendominasi e p c a i n l o dibandingkan dengan arus balik dari x e t t o o p. Hal ini ditunjukkan oleh lebih besarnya persentase a j s e R dutd squared dan n t e f c dari koefisien pada persamaan (lihat tabel 2). Walter E. Adapun besarnya kekuatan hubungan dalam nlti e p c a i n l o antara gejolak dan ketidakpastian ditaksir dengan melakukan regresi linier xetto op sederhana antara keduanya ditambah dengan komponen persisten (a) dari kedua variabel lg tersebut.

1 04 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 101 T b l 1 Pairwise Granger Causality Test ae . 07 .5 Prob.) 03 L g 1 8% 6 05 . dan (3) ketidakpastian harga merupakan t i g r p i t dalam upaya menghambat spiral inflasi. yaitu (1) di masa krisis spiral ekspektasi inflasi akan lebih menggelembung jika terdapat ketidakpastian harga .5 ( a . sehingga penyesuaian harga lintas industri ( e a i e p i e a j s m n ) sulit dilakukan dan cenderung menjadi sangat bervariasi.e n o c n e p c a i n l o yang kedua adalah antara ketidakpastian harga-harga efrifrig xetto op dan laju inflasi.4 08 .1 90% 13 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 79 FSa -tt 03 .) .305 0. (2) jika ekspektasi diawali oleh gejolak harga belum tentu terjadi penggelembungan laju inflasi.7 08 . Berdasarkan temuan diatas diperoleh tiga implikasi. Dalam rltv rc dutet ketidakpastian tersebut.8 54 .6 L g 1 10 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 03 ( a .5 -. . rge on Lo I : ItrkiAtr Ktdkata dn Lj Ifai op I neas naa eiapsin a au nls S l . dibandingkan jika spiral diawali oleh gejolak harga. 0.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 94 FSa -tt 61 . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Gejolak Ketidakpastian Gjlk eoa Ketidakpastian Adj.5 Prob.3 Sampel : 06/1990 . antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 . Kenaikan laju inflasi kemudian akan kembali mempengaruhi ketidakpastian harga sehingga terjadi sl-enocn lo e f r i f r i g o p. Adanya ketidak pastian harga dimasa krisis menyebabkan para pelaku ekonomi menjadi sulit untuk menentukan harga.00585 Tabel 2. pengusaha akan cenderung menimbun barang (commodity hoarding) atau menaikkan harga sehingga mendorong kenaikan laju inflasi lebih lanjut.

Spiral yang terjadi kemudian membentuk slef rifriglo.4 Prob.00074 Seperti yang juga telah dilakukan diatas.06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 83 FSa -tt 0.0163 Sampel : 06/1990 . seiring dengan meningkatnya laju inflasi terjadi akumulasi ketidakpastian harga yang selanjutnya diterjemahkan menjadi ketidakpastian harga yang berkelanjutan.186 43 .59% (lihat tbl4 . dimasa krisis. untuk melihat perbandingan tekanan antara laju inflasi dan ketidakpastian harga-harga dalam e p c a i n l o dilakukan regresi x e t t o o p. ae ) . laju inflasi yang tinggi dapat menyebabkan ketidakpastian harga-harga akan tetapi tidak sebaliknya. Hal ini antara lain disebabkan kurang sensitifnya daya beli konsumen terhadap tindakan spekulasi maupun penyesuaian kenaikan harga. dan sebaliknya. Sehingga. Kemudian. Estimasi persamaan menunjukkan bahwa ketidakpastian harga-harga mendominasi e p c a i n l o xetto op antara kedua variabel.3 0. dimana ne-fet pengaruh kenaikan laju inflasi pada ketidakpastian tefc harga adalah 0.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 98 FSa -tt 90 . 08 .102 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. enocn op T b l 3 Pairwise Granger Causality Test ae . terdapat indikasi yang sangat kuat bahwa ketidakpastian harga-harga menyumbang pada tekanan inflasi.00027 0. 0.33% untuk setiap 1% kenaikan laju inflasi. linier sederhana antara laju inflasi dan ketidakpastian harga.Dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis moneter. antara Laju Inflasi dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 . ketidakpastian harga menjadi kurang berperan dalam proses l o i g Akan tetapi opn. Hal ini memberi petunjuk adanya penyesuaian harga keatas yang kurang terkoordinasi secara lintas industri yang berakibat pada kegiatan spekulasi dan kelangkaan barang.0 77 . sebaliknya untuk setiap 1% kenaikan ketidakpastian harga akan diikuti oleh kenaikan laju inflasi sebesar 1. dan sebaliknya.9 Prob. September 1998 H s l u i Granger Causality antara ketidakpastian harga dan laju inflasi memberi ai j konfirmasi terhadap pernyataan-pernyataan diatas (lihat tabel 3) .

06 . sehingga (3) spiral inflasi dapat melambat hanya jika ketidakpastian harga dikurangi. R-Squared N t E f c Koefisien e fet 05 ( a . menunjukkan bahwa tidak terdapat s l r i f r i g l o antara laju inflasi dan ef enocn op gejolak harga. Pada observasi yang mengeluarkan krisis moneter terlihat bahwa hanya terdapat hubungan satu arah antara laju inflasi dan gejolak harga (lihat tabel 5)11 . yaitu: (1) ketidakpastian harga-harga akan meningkatkan laju inflasi. dan seterusnya. .6 11 Mengingat hasil uji kausalitas yang menolak adanya self reinforcing loop dari inflasi ke gejolak harga dan sebaliknya.7 27 .8 -. maka tidak dilakukan estimasi regresi linier .2 L g 1 10 . antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Sampel : 06/1990 .7 98% 15 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 79 FSa -tt 03 . 04 .9 07 .1 02 . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Ketidakpastian Harga dan Laju Inflasi (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Lj Ifai au nls Ketidakpastian Lj Ifai au nls Ketidakpastian Adj.3 Implikasi hasil statistik pada loop II ini dalam masa krisis ada tiga. T b l 5 Pairwise Granger Causality Test ae .6 Sampel : 06/1990 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 103 Tabel 4.7 Prob.5 ( a .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 94 FSa -tt 07 .) 04 L g 1 89% 03 .) . (2) laju inflasi yang didorong oleh ketidak pastian harga akan kembali menambah pada ketidakpastian harga.9 07 .8 Prob. Interaksi Antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Hasil pengujian Pairwise Granger Causality pada bulan-bulan yang memasukkan krisis moneter.9 00 .

iifainr oiy Ietad Ms Kii nri i aa rss Observasi sekilas terhadap data inflasi IHK Indonesia dengan menggunakan dua periode yaitu periode diluar krisis moneter (06/1990 . series inflasi IHK telah meningkat sepanjang krisis moneter Hal ini ditunjukkan oleh meningkatnya persistensi laju inflasi IHK pada periode observasi yang memasukkan krisis 12 Wignall. Backward Looking Expectation Analisa mengenai dinamika ekspektasi inflasi backward didasarkan pada asumsi bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi secara umum bereaksi terhadap komponenkomponen berikut: (1) pengaruh laju inflasi historis terhadap laju inflasi bulan berjalan ( n r i )12. Inflation. sebaliknya dimasa krisis hal tersebut ada (lihat diagram 1a dan 1b).H a rga K e ti d a k p a sti an H a rga L a ju I B. A. Expectation Loops Dimasa Krisis G e jo la k H arg a. (2) dinamika historis level kurs nilai tukar Rp/USD. lihat: Maclean. Dinah. Bank of Canada. . and Monetary Policy. secara umum diperoleh gambaran bahwa proses pembentukan inflasi dalam periode sebelum krisis dan termasuk masa krisis mengalami perubahan. September 1998 Berdasarkan hasil pengujian-pengujian untuk melihat interaksi antara gejolak harga. . 13 Studi yang sama dilakukan pula of Bank of Canada hanya kredibilitas pada penelitian BoC dimasukkan sebagai komponen endogen dalam model forward looking . Sebelum terjadi krisis. Disinflation. Proceedings of a Conference.06/1997) dan periode yang memasukkan krisis moneter (06/1990 . Incorporating Credibility in Forward Looking Models: Some Examples with QPM. 1992.104 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Lowe P. dan (3) kredibilitas historis ieta d s n l t o a y p l c pemerintah13 . dan Tarditi.09/1998) menunjukkan bahwa kadar i e t a dalam nri . tidak ditemui adanya self reinforcing expectation loops pembentukan ekspektasi inflasi. dalam Inflation. dan Monetary Policy. Dinamika Ekspektasi Inflasi IHK Sebelum Krisis Laju Inflasi Ketidakpastian Harga Gejolak Harga Diagram 1b. RBA. Adrian Blundell. Indicators. ketidakpastian dan laju inflasi diatas. Diagram 1a.

14 Autocorrelation di definisikan sebagai keterkaitan secara statistik antara suatu angka terhadap angka-angka sebelumnya.022 Prob 0. 06/1990 . Statistics for Business and Economics. Sub-bab 5 Autocorrelation Function.000 0. Lihat juga Sandy.212 -0. Tabel 6 menampilkan angka-angka a t c r e a i n14 dalam dua periode observasi. memperlihatkan kuatnya i e t sampai tujuh bulan l g dimasa n r ia as krisis dalam membentuk informasi dalam laju inflasi bulan berjalan.22 ke 0.087 0.140 0.220 -0. Dilain pihak.3 Autoregressive and Moving Average Models. Aucorrelation dalam Series Inflasi IHK ae Periode 06/1990 .019 0. Bab. New York. 1995. New York. pada observasi yang memasukkan krisis moneter terlihat bahwa persistensi ( n r i ) inflasi dapat diterangkan oleh laju inflasi itu sendiri sampai ieta tujuh bulan lg. Stationary Time Series Models.234 16.69 161. dimana i e t a inflasi hanya disebabkan oleh laju inflasi satu nri bulan yang lalu.207 Q-Stat 4.086 0. Sebaliknya. .039 0.2982 9.09/1998 AC 1 2 3 4 5 6 7 0. ceteris paribus. uoorlto Tujuh kelompok angka teratas menunjukkan bahwa sebelum krisis moneter persistensi inflasi IHK sangatlah lemah.420 0. dimasa -ttsis sebelum krisis perbedaan yang mendasar terlihat pada angka Q S a i t c yang cenderung -ttsis jauh lebih rendah.359 0.000 Sebelum Krisis Sepanjang Krisis moneter.331 106.731 -0. W. di masa sebelum krisis. Willey & Sons.73 143. Observasi mengenai angka p r i l a t c r e a i n laju inflasi IHK sebelum dan ata uoorlto sepanjang krisis moneter.409 0.126 -0. Selanjutnya. 2.28 Prob 0. sedangkan dimasa sebelum krisis hanya 22% inflasi bulan berlangsung diterangkan oleh inflasi bulan sebelumnya.220 -0.067 -0.287 -0. R.731 0.373 Q-Stat 55.8941 5. Hal ini berarti 73% dari inflasi dimasa krisis diterangkan oleh inflasi 1 bulan yang lalu.000 0. Selain itu.06/1997 vs. Lihat Enders.000 0.0518 15.521 0. sub-bab 15.028 0. p r i l a t c r e a i n pada lg 3 bulan ata uoorlto a tidak relevan dalam menerangkan laju inflasi bulan berjalan.220 -0.110 AC 1 2 3 4 5 6 7 0.73.000 0.120 0.91 124.060 0. yang sekaligus menandakan bahwa persentase tertentu pada angka saat ini terjadi karena informasi-informasi yang melekat pada angka masa lalu terbawa ke masa kini (inertia).000 0.021 0.203 -0. E.000 0.045 83.151 0. tekanan inflasi satu bulan yang lalu pada observasi yang a memasukkan periode krisis moneter menunjukkan pula bahwa i e t a setelah adanya krisis nri meningkat dari 0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 105 T b l 6 .181 PAC 0.009 -0.038 -0. 1990.128 -0.227 15. Hal ini ditunjukkan oleh tingginya Q S a i t c correlogram pada periode ini. Applied Econometrics Time Series.258 0.2425 4.156 PAC 0. McGraw Hill.70 157.474 0.009 0.

106 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dimasa krisis terlihat bahwa masyarakat lebih sensitif terhadap perkembangan inflasi ( n l t o c n c o s ifain osiu) sehingga laju inflasi historis dapat secara signifikan menyumbang pada pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat dimasa datang. Dengan model nri persamaan ini ekspektasi inflasi pelaku ekonomi dibentuk oleh proses autoregressive moving average. I(1)) dengan proses α + β1 C I t 1 + β2 C I t 2 + β3 CPI(t-3) P(-) P(-) + εt + MA(1) adalah model yang cukup baik dalam menerangkan perilaku laju inflasi pada nri bulan berlangsung15. walaupun terjadi penurunan laju inflasi IHK secara bertutur-turut di triwulan III / 98. dimana pelaku ekonomi melihat pergerakan laju inflasi pada bulan-bulan yang lalu dan melakukan koreksi terhadap kesalahan prediksi yang mereka lakukan.Dari penelitian diperoleh bahwa laju inflasi IHK (CPI. maka dicari suatu persamaan u i a i t ARIMA yang b s . Oleh karena itu. Laju Inflasi IHK Aktual dan Inertia Sampai dengan Desember 1999 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 93 94 95 96 97 98 Inertia 99 Laju Inflasi IHK 15 Hasil ekonometri dari persamaan ini dapat dilihat pada Annex-2 . Grafik 7. ekspektasi laju inflasi bulanan yang terbentuk dari proses i e t a ii nri n cenderung masih tetap kuat sampai akhir 1999. Oleh karena itu untuk memperoleh angka-angka pembentuk taksiran ekspektasi inflasi pelaku ekonomi.5%. Dapat dilihat pada grafik 7 bahwa i e t a laju inflasi IHK masih sangat kuat. Gambaran umum mengenai i e t a dan sumbangannya dalam proses pembentukan nri ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi selanjutnya membawa analisa lebih jauh lagi pada proyeksi ekspektasi inflasi kedepan dengan model persamaan i e t a. dengan rata-rata kisaran laju inflasi bulanan sebesar kurang lebih 4 – 4. September 1998 Fenomena kuatnya i e t a dimasa krisis kiranya memberi penjelasan adanya nri perubahan dinamika ekspektasi inflasi dalam perekonomian.i nvrae e t f t.

tekanan frt d n second stage pass-through juga diekspektasikan masih akan kuat sehingga is a ekspektasi inflasi dengan menggunakan ekspektasi kurs backward looking cenderung akan meningkat.3 . seiring dengan ekpektasi akan melemahnya nilai tukar Rp/USD. Second . Ekspektasi inflasi yang mempertimbangkan perilaku historis kurs nilai tukar Rp/ USD secara kuantitatif diukur sebagai proses d s r b t d l g perubahan kurs Rp/USD i t i u e as bulanan dengan koreksi pelaku ekonomi terhadap kesalahan prediksi kursnya. Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian nasional. Pembentukan ekspektasi kurs itu sendiri ditunjukkan oleh pelaku ekonomi yang terlibat dalam proses a a t v 1 bulan kebelakang dan l a n n sepanjang 2 bulan kebelakang16 . Perkembangan ini merupakan gejolak terbuka yang langsung berpengaruh pada harga-harga barang impor dan selanjutnya meningkatkan sensitifitas i p r e i f a i n F u t a i i p r e i f a i n t r e u motd nlto. maka rentanitas laju inflasi terhadap gejolak eksternal menjadi lebih lebih tinggi. taksiran ekspektasi kurs Rp/USD secara backward looking adalah sama dengan proses ARMA (1. Sebagaimana telah diketahui bersama. untuk menyesuaikan dengan kenaikan biaya hidup. dan (2) upward wage adjustment yang dilakukan oleh para pekerja di sektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan upah minimum regional (UMR). Pada perkembangan berikutnya kenaikan harga karena f r t s a e p s . Dengan berasumsi bahwa pelaku ekonomi akan melihat n t e f c s d r l v l e-fet a i e e nilai tukar Rp/USD dalam membentuk ekspektasi inflasinya. dengan dilepasnya band intervensi maka pergerakan kurs nilai tukar Rp/USD menjadi tidak terbatas dan sepenuhnya ditentukan oleh pasar. Sampai dengan akhir Semester II / 1999 kurs Rp/USD ditaksir mendekati Rp 7.stage pass through tersebut berasal dari dua arah.2). Hasil yang diperoleh berdasarkan taksiran dengan proses ARMA (1.0. dpie erig Sehingga. lkus motd nlto e s b t selanjutnya akan tercermin sebagai f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga-harga is-tg as hog barang t a e b e r d a l s.0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 107 Ekspektasi Kurs Nilai Tukar Rp/USD Historis Komponen kedua dari ekspektasi inflasi backward looking adalah ekspektasi kurs nilai tukar yang didasarkan pada perilaku historis kurs nilai tukar Rupiah terhadap USD. Secara teoritis. yaitu (1) upward price adjustment yang dilakukan oleh para pengusaha karena naiknya harga input yang terkait dengan nilai tukar. maka hasil estimasi 16 Hasil estimasi ekonometri dapat dilihat di Annex .2) tersebut adalah ekspektasi level kurs Rp/USD yang cenderung melemah pada bulanbulan kedepan.h o g akan is-tg astruh memberi tekanan s c n .s a e p s t r u h yang tercermin dari pergerakan inflasi barangeod tg as hog barang nontradeables ( barang-barang yang diproduksi dan dikonsumsi secara domestik) .000 / 1USD.

Dengan asumsi demikian. walaupun terdapat ekspektasi depresiasi Rp/USD laju inflasi IHK tetap diramalkan akan menurun oleh pelaku pasar. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi dengan Ekspektasi Depresiasi Rp/USD Backward Looking 16 12 8 4 0 -4 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi backward looking dibentuk oleh perubahan kurs nilai tukar sampai 4 bulan kebelakang17 . September 1998 Grafik 8.108 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini kemungkinan besar disebabkan oleh masih adanya b i t i ul-n e p c a i n pelaku pasar bahwa walaupun secara backward looking akan terjadi depresiasi xetto kurs Rp/USD tapi pemerintah akan berupaya menstabilisasi gejolaknya. sehingga depresiasi tersebut akan p e i t b e seperti pada masa masih ada band intervensi. Ekspektasi inflasi berdasarkan kredibilitas pemerintah tersebut berasumsi bahwa: (1) pelaku ekonomi melihat sejarah keberhasilan kebijakan pengendalian inflasi oleh pemerintah dan memantau p l c s a c pemerintah dalam mengendalikan inflasi. dan (2) pelaku ekonomi oiy tne merevisi ekspektasi selaras dengan observasi historisnya mengenai keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi. rdcal Kredibilitas Kebijakan Disinflasi Pemerintah Kemampuan pemerintah dalam mengendalikan inflasi mencerminkan kredibilitas pemerintah yang selanjutnya dijadikan ukuran ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi. Ternyata. maka dapat ditaksir suatu besaran yang mencerminkan kredibilitas d s n l t o a y p l c oleh pemerintah. Grafik 9 menyajikan iifainr oiy 17 Hasil ekonometri lihat Annex-4 . G a i 8 menampilkan ilustrasi ekspektasi inflasi sampai rfk akhir 1999 berdasarkan taksiran ekspektasi kurs backward looking tadi.

taksiran terhadap efek kredibilitas pada ekspektasi inflasi backward looking dilakukan dengan berasumsi bahwa revisi ekpektasi pelaku ekonomi mengikuti observasi a t r g e s v terhadap kinerja pemerintah dalam uoersie mengendalikan inflasi. Dapat dilihat pada grafik bahwa sepanjang periode yang memasukkan krisis moneter. yang dihitung dengan mengurangi laju inflasi aktual dengan target inflasi pemerintah. Memasuki Triwulan IV/1998 kredibilitas pemerintah tampaknya akan semakin membaik seiring dengan menurunnya deviasi laju ifaidr tre. dan Kredibilitas Pemerintah 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Kredibilitas Pemerintah 97:01 97:07 98:01 98:07 Target Laju Inflasi IHK suatu ukuran kredibilitas disinflationary policy pemerintah. Ketika harga Sembako melonjak tajam sejak Juni 1998. Sepanjang semester I / 1998 kredibilitas pemerintah menurun tajam di bulan Februari 1998 ketika panic buying melanda pasar barang-barang konsumsi. kredibilitas pemerintah sempat memburuk di bulan Agustus. ditaksir ekspektasi inflasi pelaku ekonomi kedepan. Untuk periode 1990-1997 target inflasi adalah target Repelita sebesar rata-rata 5% per tahun yang dibagi secara merata selama 12 bulan dan untuk tahun 1998 digunakan target APBN 1998/1999 sebesar 47% per tahun yang didistribusikan sepanjang 12 bulan. untuk kemudian membaik lagi di bulan Sempember 1998. berdasarkan ekspektasi pelaku ekonomi mengenai kemampuan pemerintah mengatasi krisis harga. kredibilitas pemerintah tampaknya menurun seiring dengan meningkatnya deviasi laju inflasi aktual dari target.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 109 Grafik 9. Setelah itu kredibilitas pemerintah membaik. Laju Inflasi IHK. Selanjutnya. Perceived Target I f a i nls. Persamaan liniear menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi terbentuk dari pengamatan historis pelaku ekonomi terhadap keberhasilan kebijakan disinflasi pemerintah sampai empat . nls ai agt Berdasarkan ukuran kredibilitas diatas. Hal ini terutama terlihat di triwulan IV/1997 ketika laju inflasi IHK berada diatas target.

I/1999 cenderung membaik yang menunjukkan bahwa pelaku ekonomi cenderung percaya bahwa pemerintah akan melakukan alotefrs untuk menurunkan laju inflasi18 l u fot Grafik 10. maka pelaku ekonomi cenderung mengkaitkan pergerakan inflasi dengan ekspektasi perkembangan nilai tukar. Sedangkan. Perkembangan y e d s r a di pasar keuangan menunjukkan ekspektasi pelaku pasar il ped terhadap d s o n nilai asset karena ekspektasi inflasi. maka indikator yang digunakan sebagai proksimasi e s e t s i f a i a a a y e d s r a dipasar keuangan dan f r a d r t Rp/USD di pasar valuta k p k a i n l s d l h il ped owr ae asing. September 1998 bulan kebelakang dan revisi kesalahan prediksi pelaku ekonomi. Dengan semakin meningkatnya peranan nilai tukar dalam perekonomian nasional. Untuk mentaksir besarnya koefisien pembentuk besarnya ekspektasi inflasi f r a d l o i g owr okn maka disusun dua persamaan linier yang menyatakan bahwa laju inflasi IHK aktual adalah fungsi d r forward rate Rp/USD 12 bulan yang berlaku dipasar f r a d s a i i d n f n s d r y e d s r a ai o w r a t n a u g i a i il ped 18 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-5 .110 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. perkembangan for a d r t d icut wr ae i pasar valuta asing menunjukkan selisih suku bunga dalam dan luar negeri serta menunjukkan adanya ekspektasi level nilai tukar dimasa yang akan datang. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi Dimana Pelaku Ekonomi M l h t Disinflationary Policy Pemerintah eia 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 92 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi C. Dari grafik dibawah ini tampak bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi sepanjang triwulan IV/1998. Forward Looking Expectation Dengan berasumsi bahwa ekspektasi inflasi f r a d l o i g dibentuk oleh para pelaku pasar owr okn di pasar keuangan domestik dan valuta asing.

ekspektasi inflasi tersebut cenderung dapat mentaksir dengan baik inflasi yang akan terjadi. terlihat bahwa pada masa sebelum krisis moneter. Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Keuangan 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK Grafik 11b. ekspektasi inflasi pada masing-masing pasar cenderung ikut bergejolak seiring dengan ketidakpastian harga-harga di pasar komoditas. Pada grafik dibawah dapat dilihat ekspektasi inflasi yang terjadi di pasar keuangan ( r f k gai 11a) dan pasar valas (grafik 11b). Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Valas 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK 19 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-6 . Selanjutnya berdasarkan koefisien yang diperoleh dilakukan replikasi sampai September 1999 dengan menggunakan y e d s r a d n f r a d r t sejak Oktober 1997 sampai il ped a o w r a e 1 9 September 1998 . Akan tetapi sepanjang krisis moneter.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 111 di pasar keuangan. Grafik 11a.

Hasil pengujian menunjukkan bahwa dimasa au nls krisis hubungan kausalitas antara laju inflasi IHK dan f r a d r t dipasar valas berlangsung owr ae dua arah sampai 12 bulan lag. Untuk itu dilakukan ier orlto a utclneiy Pengujian Granger Causality guna melihat kenyataan empiris hubungan kausalitas antara l j i f a i dan forward rate di pasar valas. Forward Rate Rp/ il ped U S D) Desain transformasi l g i m i ini mengikuti pola dimana setiap neuron akan masuk ossod kedalam hidden neuron d m n t r a i b c p o a a i n l a n n untuk menangkap e p o i pelaku iaa ejd akrpgto erig uhra pasar. dan 5 bulan a a d r f r a d r t ke laju inflasi dan kausalitas sebaliknya pada lg 10 dan 11 bulan. Hasil yang diperoleh adalah bobot dari masing-masing komponen dalam menyumbang pada ketidakpastian harga-harga. hubungan kausalitas dari laju inflasi ke forward rate cenderung jauh lebih kuat. Pada masa sebelum krisis moneter hubungan kausalitas berlangsung dua arah dengan lg yang berbeda. Y e d S r a .12216 Forward Rate 20 Hasil ekonometri dapat dilihat di Annex-7 21 Metodologi neural network dapat dilihat di Annex-8 . sebagaimana yang ditunjukkan di tabel dan grafik berikut: Tabel 7.21305 Backward Exchange Rate Expectation 0. Walaupun begitu. Bobot Setelah Melalui Proses Neural Network Bobot : Ekspektasi Inflasi Karena: Proses Backward Looking 0. Kredibilitas Pemerintah. Ekspektasi Inflasi Dengan hasil-hasil ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui f r a d dan backward looking owr dapat diperoleh suatu ukuran rata-rata tidak terbobot (unweighted average) dari kelima komponen pembentuk ekspektasi inflasi. khusus untuk angka estimasi f r a d r t tampaknya masih terkandung owr ae unsur l n a c r e a i n d n m l i o i i r t dalam hasil ekonometri.19691 Yield Spread 0. Hal ini ai o w r a e a berarti pula bahwa setiap upaya d s n l t o a y yang berhasil akan mengalami proses f e iifainr ed 2 0 through ke pasar valas yang menopang stabilisasi nilai tukar Rp/USD .S t i g n u o l g i m i dilakukan sebagai proses etn ern ossod pengaruh kelima komponen pada rata-rata tidak terbobot ekspektasi inflation (Neuron Net CPI e = Neuron (Inertia. September 1998 Selanjutnya.20608 I e t a nri Proses Forward Looking: 0. D. 4.112 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. yaitu pada lg 3. Kurs Rp/USD. Selanjutnya dilakukan proses pembobotan ulang dengan metode neural network untuk mengakomodasi b u d d r t o a i y para pelaku ekonomi one ainlt 2 1 dimasa krisis yang penuh ketidakpastian .26180 Kredibilitas Kebijakan Disinflasi 0.

Sehingga ekspektasi inflasi backward l o i g menyumbang 68% dalam proses pembentukan ekspektasi inflasi. yang merupakan komponen ekspektasi forward looking ternyata secara total hanya berperan sebesar 32% dalam pembentukan ekpektasi inflasi. kredibilitas pemerintah dalam upaya untuk mencapai target inflasi cenderung menjadi benchmark b g ai pelaku ekonomi dalam membentuk ekspektasi inflasi kedepan.9970 r squared: Mean absolute error: Max. Ditinjau dari masing-masing komponen. Kesemua komponen ini adalah komponen ekspektasi inflasi backward looking.426 Grafik 12.9 o f i i n o r l t o e n b o u r o at .Hasil Proses Neural Network 0. absolute error: Correlation coefficient r: Hasil . okn Pada grafik 12 dapat dilihat pergerakan dari simulasi ekspektasi inflasi yang diperoleh dengan membobot ulang setiap komponen pembentuknya. Ekspektasi Inflasi cenderung mendekati laju inflasi aktual sebagaimana dicerminkan oleh besarnya a j s e r s u r d s b s r dutd -qae eea 09. . kredibilitas pemerintah memegang peranan penting dalam menentukan pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat. disusul kemudian oleh ekspektasi kurs Rp/USD secara historis dan inertia inflasi IHK. absolute error: 0.8 tbl ) Tabel 8.001 0. R squared: Mean squared error: Min. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi 14 12 10 8 6 4 2 0 Oct-95 Oct-96 Oct-97 Oct-98 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-95 Jul-95 Jul-96 Jul-97 Jul-98 -2 Apr-95 Apr-96 Apr-97 Apr-98 Apr-99 Jul-99 Ekspektasi Inflasi (Weighted) Laju Inflasi IHK Hasil neural network ini menunjukkan bahwa komponen-komponen pembentuk ekspektasi backward d n forward looking diatas dapat mewakili prediksi arah pembentukan a ekspektasi inflasi di masyarakat.99.9936 0.014 0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 113 Dapat dilihat pada tabel diatas. c e f c e t c r e a i n r sebesar 0. .087 0. dan rendahnya m a a s l t e r r y i u 0 0 7 ( a e 7 . Menurunnya kredibilitas pemerintah cenderung meningkatkan ekspektasi inflasi sebagaimana yang terilustrasi dalam periode Juli – Desember 1997 dan Januari serta Agustus 1998.Forward rate Rp/USD dan y e d s r a i l p e d.9940 0.

Dengan demikian inflasi yang masih tetap tinggi akan cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tinggi. dan ekspektasi kurs Rp/USD. ♣ Jika pengendalian inflasi dimasa krisis dapat menurunkan harga secara berkelanjutan selama lima bulan berturut-turut. inflasi yang tinggi dimasa lalu cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tetap tinggi dimasa mendatang. Sementara itu. Dalam periode sebelum krisis. Menurunnya kredibilitas pemerintah ditunjukkan oleh temuan bahwa dituntut adanya lima bulan konsistensi keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi dimasa krisis agar ekspektasi inflasi bisa menurun .114 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. yang merupakan faktor pemicu pembentukan ekspektasi inflasi. kpkai nls itrs ♣ Dimasa krisis laju inflasi secara historis kuat mempengaruhi pembentukan ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. proses pembentukan ekspektasi tidak terdapat interaksi timbal balik antara gejolak harga.e n o c n . maka semakin tinggi ekspektasi inflasi masyarakat. ♣ Ekspektasi inflasi juga dapat dibentuk oleh proses backward dan forward looking. 68 % pembentukan ekspektasi inflasi dimasa krisis mengikuti pola backward looking. ketidakpastian harga. demikian pula sebaliknya. Sedangkan komponen pembentuk ekspektasi inflasi forward looking adalah y e d s r a d n f r a d r t RP/ il ped a owr ae USD. ♣ Nilai tukar Rp/USD secara historis merupakan acuan masyarakat dalam mengantisipasi inflasi dimasa mendatang. dimana pelaku ekonomi mempelajari dan merevisi ekspektasinya berdasarkan pengalaman di masa lalu. inertia (inflasi secara historis). dan laju inflasi yang bersifat s l . dalam periode sepanjang krisis terdapat interaksi timbal balik (loop ekspektasi) antara gejolak harga. ♣ Kredibilitas pemerintah merupakan komponen utama dalam menentukan ekspektasi inflasi masyarakat. Semakin tinggi deviasi keberhasilan d s n l t o a y p l c pemerintah iifainr oiy dari inflasi yang ditargetkan. . Komponen pembentuk ekspektasi inflasi backward looking adalah : kredibilitas pemerintah. walaupun demikian terdapat indikasi kuat bahwa ekspektasi depresiasi nilai tukar Rp/USD di pasar forward dibentuk dengan mempertimbangkan esets ifaihsoi. maka yang akan terjadi adalah downward s i a i f a i prl nls yang menurunkan tekanan laju inflasi dan selanjutnya dapat menopang perbaikan kurs nilai tukar Rp/USD dipasar valas. September 1998 Kesimpulan Berdasarkan hasil penelitian diatas. dan laju inflasi. dapat disimpulkan bahwa secara umum: ♣ Perilaku pelaku ekonomi dalam pembentukan ekspektasi inflasi mengalami perubahan dari masa sebelum krisis dan sepanjang krisis. Ketidakpastian harga merupakan faktor efrifrig terpenting dalam proses loop ekspektasi dimasa krisis. ketidakpastian. Sehingga.

telur. Jika target jangka pendek diatas tercapai. Penurunan ekspektasi inflasi . Jika pemerintah nls berhasil menurunkan laju inflasi lebih lanjut di bulan Oktober 1998 melalui kebijakan struktural yang lebih komprehensif seperti anatara lain memperbaiki sistem distribusi bahan pokok dalam jangka pendek dan stabilitas keamanan. dan susu). Secara umum. gula. maka kepastian harga akan lebih mudah tercapai. Selanjutnya di bulan November dan Desember 1998 seiring dengan datangnya bulan Ramadhan pemerintah perlu mempertahankan harga sembako agar tidak kembali bergejolak dengan meningkatkan supply produk-produk utama dalam kelompok sembako (beras. minyak goreng. namun juga dibentuk oleh fenomena di sisi supply. Bank Indonesia perlu mempertimbangkan koordinasi penurunan ekspektasi inflasi backward looking melalui masukan-masukan untuk perbaikan struktural di sisi penawaran kepada pemerintah c. termasuk agribisnis baik yang berorientasi ekspor maupun untuk pasokan dalam negeri.q departemen terkait. mengingat pembentukan inflasi IHK dalam jangka pendek tidak semata-mata merupakan fenomena moneter. sehingga ekspektasi i f a i backward looking dari sisi kredibilitas akan cenderung menurun. Dalam jangka panjang pemerintah perlu terus mengupayakan pengembangan sektor pertanian. Disamping itu a stabilitas nilai tukar juga harus tetap mendapat perhatian dalam upaya menunjang penurunan ekspektasi inflasi masyarakat. Oleh karena itu agenda pemerintah dalam jangka pendek (3-4 bulan kedepan) adalah mengutamakan perbaikan sisi distribusi bahan kebutuhan pokok. maka dapat diantisipasi bahwa akan ada downward spiral inflasi diawal 1999 melalui s l . otoritas moneter harus terus memantau inflasi khususnya yang bersumber dari fenomona moneter dalam perekonomian.e n o c n e p c a i n l o karena penurunan laju inflasi dan meningkatnya kredibilitas efrifrig xetto op pemerintah dimata masyarakat. Otoritas moneter dapat menggunakan simulasi ini sebagai salah satu a t r a i benchmark dalam menetapkan target inflasi dan kebijakan moneter dimasa lentf mendatang dengan mempertimbangkan lg kebijakan moneter ke inflasi. maka otoritas moneter perlu memilah-milah sumber-sumber penyebab inflasi. Moneter Kendati dari hasil simulasi ekspektasi inflasi dimasa mendatang telah menunjukkan penurunan akan tetapi masih tetap berada pada tingkat yang tinggi. Selanjutnya.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 115 Implikasi Kebijakan Struktural Perkembangan pengendalian inflasi sampai dengan akhir triwulan III /1998 tampaknya menunjukkan arah yang membaik. Keberhasilan pengendalian inflasi tersebut telah meningkatkan kredibilitas pengendalian inflasi oleh pemerintah. daging. Oleh karena itu.

Lus t oi. Daftar Pustaka King. Ireland. dan Ericsson. Distingushing Theories of The Monetary Transmission Mechanism. a Stochastic Analysis Using FPS. G. I f a i n I d c t r a d I f a i n P l c . January 1967 Bomfim. Peter N. 1. dan Brayton.. FRB of ecet. E.. Marvyn.. departemen terkait melalui s p l s d p l c (2) menetapkan u p y i e o i y. W. oeln nlto n utai. Ofer. September 1998 tersebut selanjutnya akan ter-transmisi dalam f r a d r t Rp/USD dipasar valas yang owr ae kemudian dengan sendirinya akan menurunkan ekspektasi inflasi lebih lanjut. Forward Interest Rates and Inflation Expectations: The Role of Regime Shift Premia and Monetary Policy. Econometrica..B S I. C c h t i S . B.Distribution Lags : A Survey. F.. Ohio State Univ. ecet. nlto niaos n nlto oiy Dwyer. Long Run Inflation Expectation and Monetary Policy. O. H.. No. Vol 11. M d l i g I f a i n i A s r l a RBA. R. . H unt.116 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Vo. . Griliches. Long Term Interest Rates and Inflation: A Fisherian Approach. Do Inflation Targets Work?. dan Scott. The Journal Of Finance. dan (3) jenis-jenis kebijakan moneter yang akan diambil oleh Bank Indonesia bila tekanan inflasi dari sisi moneter mulai mengarah keluar diatas band. RBA. 1. A. C c h t i S .q. S. March 1986. P. . FRB of Richmond. Explaining Import Price Inflation: A Recent History of Second Stage Pass Through. dan Lam. No. maka untuk kedepannya Bank Indonesia perlu mengumumkan utial kepada masyarakat hal -hal berikut untuk preemptive disinflationary policy dalam mengendalikan inflasi: (1) jenis-jenis tekanan inflasi yang berada diluar jangkauan Bank Indonesia ( s a e c a s ) dalam pengendalian inflasi moneter yang perlu segera diambil ecp lue alih oleh pemerintah c. nlss De Brouwer... dan Hopkins. Kandel. Jika terdapat indikasi bahwa feed through tersebut dapat mempertahankan nilai tukar Rp/USD pada level yang s s a n b e. Real Interest Rates and Inflation: An Ex Ante Empirical A a y i . S. RBA. Address to the Center for Economic Policy Research. Exchange Rate Effects and Inflation Targeting in A Small Open economy. 35. A. Dillen. A. J. Which Monetary Policy Regime for Australia. N. dan Sarig. .. B S I. t r e b n inflasi akibat fenomena moneter serta indikator pemantaunya ( e d n i d c t r agt ad l a i g n i a o ). McKibbin. Zvi. Conway.. B S I.

J . ( ) a a a L dlh l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. a p r t r. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan . W. J... D. Are Terms of Trade Rises Inflationary?. N. The Lags of Monetary Policy. J. D. Gruen. Base adalah pertumbuhan bulanan base money . Hill. Impulse Response Function for Conditional Volatility in GARCH Models. untuk ukuran laju inflasi 2 yang disebabkan oleh pertumbuhan bulanan base money. RBA. dan Dwyer. O’Connor . J u n l ora of Business and Economic Statistics. Santoso. K r k e i t k I f a i d I d n s a UREM. dan Chandra.. (L) adalah l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. M. I Lin. Neural Network Models for Time Series Forecast. Annex I. () CPI = Base(-1) + Base(-2) + Base(-3) + Base(-4) + MA(1) . Monetary Aggregates and The Rate of Inflation. Diagnosa Penyebab Inflasi Dari Sisi Sektor Riil: Tinjauan Eksploratif. Simatupang. Hakim.. FX adalah perubahan kurs Rp/USD bulanan. dan Solikin.. Kertas Keja Saf B.. a p r t r. W. Model Inflasi dengan Pendekatan Neural Network. Inflasi Karena Kurs dan Uang Beredar Untuk mengukur taksiran laju inflasi alternatif digunakan metode regresi linier sederhana dengan persamaan-persamaan berikut: () CPI = FX(-1) + FX(-2) + FX(-3) + FX(-4) + MA(1) . L.. aatrsi nls i noei. RBA. Mengukur Taksiran Laju Inflasi Alternatif dan Indicator of Policy Severity 1. untuk ukuran laju inflasi yang 1 disebabkan oleh perubahan bulanan kurs nilai tukar Rp/USD. tf. H s a . Berdasarkan kedua persamaan diatas diperoleh hasil ekonometri sebagai berikut: . P.. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan. FRB of Dallas. Romalis. January 1997. IPB. BI.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 117 Gruen. I s i u e f r nttt o Operation Research and Management Sciences. alg . T.

00 0 1 0 . Untuk itu dilakukan i .0 0 0 0 1 .0 0 0 0 0 .3564 0.9 7 9 6 8 7 2 .E.33 9 3 3 6 0 .000000 Variance Proportion 0.86 5 5 6 7 -.E.0 0 0 0 0 .9 8 1 0 2 4 5 .6 3 2 3 1 6 0 .0 0 0 0 0 0 Persamaan (2) D ep e n d e nt V a riab le : C P I M e th o d : Le a s t S q u a re s S a m p le (a djus te d): 1 9 90 :1 0 19 9 8 :0 9 In clu d e d ob s e rv a tion s : 96 a fte r a d ju stin g e nd p o in ts C on v e rg e n ce a ch ie v e d a fte r 8 ite ratio n s B a ck ca s t: 1 9 9 0 :09 V a ria b le C B A S E (-1 ) B A S E (-2 ) B A S E (-3 ) B A S E (-4 ) M A (1 ) R -s q u are d A d ju ste d R -s qu a red S .00 2 1 0 .25 3 0 3 0 1 0 . E rro r 0 .785978 0.6 0 4 3 4 3 0 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.D .06 7 0 7 6 t-S ta tis tic 0 .68 9 8 0 1 P ro b a bility P ro b a bility 0 .00 0 0 0 0 M ean dependent var S .057874 0.6 2 1 8 8 8 .5 5 2 6 2 0 .57 3 5 3 8 1 .31 3 9 9 7 3 .0 4 3 7 3 0 6 .565180 167.7 7 0 . nsml sai) oeat Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut: Laju Inflasi Karena Perubahan Bulanan Kurs Rp/USD (CPIKURS) 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1998:09 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.3 0 5 2 2 1 1 .8 3 1 7 4 8 0 .245225 Mean Absolute Error 0.42 4 0 0 .851097 Mean Abs.942126 15 10 5 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 CPIKURS ± 2 S.56 1 7 8 1 2 6 .0 9 4 4 2 7 t-S ta tis tic 4 .1 3 8 8 8 7 0 .0 5 9 4 8 1 5 . 0 .0 0 0 0 0 .175155 0.40 1 5 1 0 3 .2 3 1 7 3 2 1 .22 9 6 4 9 1 .118 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.0 8 7 8 8 9 0 .9 3 7 0 2 0 .00 0 0 0 .77 4 2 3 7 0 .6 4 3 8 3 6 9 3 .5 5 2 0 7 7 .7 6 4 1 8 6 6 .8 7 4 6 6 4 1 2 .0 6 3 0 7 1 4 .31 5 0 1 8 2 .80 3 2 2 6 4 .0 0 0 0 0 . 0 .297043 Bias Proportion 0. Laju Inflasi Karena Pertumbuhan Bulanan Uang Beredar (CPIBASE) 12 Forecast: CPIBASE Actual: CPI Sample: 1990:10 1998:09 Include observations: 96 Root Mean Squared Error 1. Percent Error 241.5 8 0 .E .20 7 6 2 3 3 . E rror 0 .9 5 8 7 4 6 -.2 7 25 1 .0 0 0 0 0 .64 4 1 9 9 2 .42 4 3 5 5 0 . o f re gre ss io n S u m s q ua re d re s id L o g like lih o o d D urb in -W a ts on s tat In ve rte d M A R o o ts F -s ta tistic O b s *R -s q ua re d C oe ffic ie nt 0 .0 7 6 2 4 2 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .4 8 2 5 3 9 2 .40 6 2 3 2 S td .16 9 9 9 0 3 .8 5 6 2 -1 57 .7 8 2 4 5 6 S td . 97 98 .813337 8 4 0 -4 91 92 93 94 CPIBASE 95 96 ± 2 S.96 9 3 4 6 3 .34 7 2 3 1 4 .8 1 2 0 3 9 5 8 .1 1 9 8 8 7 6 .1 4 8 8 9 6 P ro b .16 4 4 1 6 1 1 .2 7 2 4 8 8 4 .00 0 0 1 .a p e ( t t c f r c s pada kedua persamaan.186663 Covariance Proportion 0.6 8 7 2 8 -1 1 1 .6 5 5 4 7 8 0 .00 2 1 0 .D . September 1998 Persamaan (1) D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .6 7 7 0 2 7 7 .64 4 1 3 5 0 .28 6 0 6 3 1 4 8.5 4 2 6 4 P rob .E .7 9 0 9 5 6 0 .0 7 0 6 9 0 0 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: M e a n de p e n d en t v ar S .9 2 0 6 1 .63 7 4 9 8 3 .6 6 3 9 1 3 0 .59 5 9 8 3 0 . d ep e n d e nt v a r A k a ik e in fo crite rion S c h w arz crite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -sta tis tic) B reu s ch -G o d frey S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: Dengan diperolehnya parameter-parameter persamaan diatas selanjutnya ditaksir ukuran laju inflasi yang disebabkan oleh perubahan bulanan kurs Rp/USD dan pertumbuhan bulanan base money.2239 Theil Inequality Coefficient 0.000000 0.40 2 6 3 3 0 .5 8 0 6 2 0 0 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .8 4 0 6 9 7 0 .

dimana IPS adalah i d c t r o p l c s v r t C adalah tingkat suku bunga riil te. Indicator of Policy Severity I d c t r o P l c S v r t (IPS) adalah indikator yang menunjukkan s a c kebijakan niao f oiy eeiy tne moneter sepanjang waktu. Laju Inflasi Karena Permintaan Agregat (Underlying Inflation) Laju inflasi karena permintaan agregat ( n e l i g i f a i n di ukur dengan berasumsi udryn nlto) bahwa o t i r dalan histogram bulanan keranjang inflasi IHK adalah n i e yang bersifat ules os temporer dan tidak mencerminkan tekanan riil dari sisi permintaan ageregat. jangka pendek. dilakukan pemangkasan terhadap keranjang inflasi IHK secara bulanan. ) ( D) / S d v D). Hasil uji statistik tentang ukuran u d r y n i f a i n yang paling nelig nlto e i i n ( o u t menunjukkan bahwa pemangkasan sebesar 17. Program Kerja UREM 1997-1998. Masing komponen pembentuk IPS ini diilustrasikan pada grafik berikut. Underlying Inflation. Selisih antara laju inflasi aktual dengan underlying inflation adalah temporary disturbances (noise) dalam keranjang inflasi IHK. Berdasarkan metode pemangkasan diperoleh suatu taksiran underlying inflation sebagaimana yang ditunjukkan oleh grafik berikut. Oleh karena itu untuk mengukur laju underlying inflation. dan D adalah s r a antara suku bunga jangka panjang dan pendek nominal.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 119 2. ped IPS Indonesia disusun dengan menggunakan policy anchor Bank Indonesia. Noise. . Grafik indikator yang meningkat menunjukkan s a c kebijakan tne moneter yang ketat. menyusun indikator ini digunakan rumus berikut IPS = ((C . n i a o f o i y e e i y.Mean ) te. 22 Lihat hasil penelitian mengenai “Indikator Harga yang Relevan Dengan Kebijakan Moneter”. sedangkan grafik yang menurun menunjukkan s a c yang loe Untuk tne os.Mean C / S d v C -( D. yaitu SBI 30 hari sebagai proksi dari C.5% pada kedua tis histogram fse r b s ) al 2 2 bulanan keranjang inflasi IHK adalah nilai kritikal yang terbaik . dan spread antara suku bunga deposito 1 dan 24 bulan sebagai proksi dari D.dan Laju Inflasi IHK Aktual 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1993 Noise 1994 1995 1996 1997 1998 Laju Inflasi IHK Aktual Underlying Inflation 3.

. secara riil adalah sangat loe os. 60 6 5 40 4 20 3 2 0 1 -20 1993 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1994 1995 1996 1997 1998 Spread Nominal Suku Bunga SBI Riil Dengan menggunakan komponen-komponen diatas dan rumus IPS. September 1998 Komponen-Komponen Pembentuk IPS 80 20 60 18 40 16 20 14 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 12 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Suku Bunga Deposito 1 bln. telah disusun IPS Indonesia sebagaimana yang diilustrasikan oleh grafik berikut: Indicator of Policy Severity 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Indicator of Policy Severity Dapat dilihat pada grafik diatas pada periode 1990 . kebijakan moneter tne ih.120 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Suku Bunga Deposito 24 bln. pertengahan 1997 s a c kebijakan moneter adalah tg t Diera krisis.1995 kebijakan moneter di Indonesia secara riil berada pada kondisi l o e kemudian memasuki 1996 sampai os.

0 8 7 1 6 6 t-S ta tis tic 4 .410126 0.4 6 1 3 0 5 S td .062848 Prob.1 7 3 8 .1 5 6 7 9 9 0 .0 0 0 0 0 .029699 0.351087 0.59 Probability Probability Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 98:01 98:07 KURSF 99:01 ± 2 S.9 7 9 6 8 7 2 .2 2 9 5 2 9 0 . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) -.0 0 0 0 0 .E.044889 -0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .7748 63417883 -802.G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: Static (in-sample) Forecast 15 Forecast: CPIINERTIA Actual: CPI Sample: 1990:09 1999:12 Include observations: 97 Root Mean Squared Error 1.4 7 5 9 9 3 0 .3 7 8 0 5 2 3 .1 1 2 4 9 4 1 .688 2537.056268 .5 9 9 2 1 2 0 .2 7 7 6 2 4 1 5 0 .626746 Forecast: KURSF Actual: KURS Sample: 1997:06 1999:12 Include observations: 16 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs. Error 98.54914 0.E . 0.550 41.0 0 0 0 0 .65763 0.5 1 6 3 4 4 4 .4 3 2 4 6 8 P ro b .572912 0.5 4 3 6 3 2 0 . CPIINERTIA ± 2 S.0 0 0 0 0 . 0 .0 5 4 3 0 .1 2 1 8 4 3 0 .8 5 9 2 2 9 0 .236500 Std. Percent Error 184.1 6 0 9 6 9 .3 1 3 9 6 3 2 .714880 0.000003 Variance Proportion 0.3 3 0 3 6 9 9 .8 6 8 2 1 4 0 .W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .0 .700671 Mean Abs.2967 2.6 0 7 4 9 2 0 .8 3 3 9 7 1 -.0 6 5 8 5 9 7 .5 0 6 4 7 0 .2 ) C P I( .9 4 9 7 3 4 2 .E.86472 1. 99:07 IV.897435 812.0 3 9 9 0 5 5 .59 0.1 8 7 6 3 4 S td .7472 0.0 0 0 0 0 0 M ean dependent var S .0000 0.4 5 3 7 0 7 .7548 0.1 1 7 0 9 2 0 .881 16.0220 0.2 3 1 7 3 2 1 .634440 0.s q u a re d A d ju s te d R .0 1 6 0 0 .958502 15 10 5 M ea n d e pe n d en t va r S .D. III.000000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 97:07 0.2 7 4 0 0 1 4 .26862 16.000000 0.E.1 0 9 6 7 0 .5 8 0 4 7 7 2 . Mengukur Ekspektasi Dengan Inertia D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s S a m p le ( a d ju s te d ) : 1 9 9 0 :0 9 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 7 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 1 0 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 8 V a r ia b le C C P I( . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kurs Rp/USD Backward Looking D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C FX F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .8 3 5 5 1 .2 9 7 7 1 7 t.2 9 0 6 8 6 0 .2 8 6 6 6 5 1 5 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .227553 0.5 5 0 0 1 -1 0 2 .2 2 2 2 7 3 1 .041498 0.S ta tis tic 0 .18241 -3.5 9 6 2 6 2 0 .114627 t-Statistic -0. 98 99 CPIKURS B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: .0 3 5 4 8 8 7 .869587 10 8 6 Dynamic (out-sample) Forecast 10 5 4 2 0 -2 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 99 98:11 99:01 99:03 99:05 99:07 99:09 99:11 CPIINERTIA ± 2 S.1 5 5 4 1 .34726 429.4 3 0 .158045 0.E .E.293556 Bias Proportion 0.451403 0. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-W atson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient -30. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .s ta tis tic ) B r e u s c h .7 3 6 0 9 4 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .4 3 2 3 6 9 4 .5 4 2 7 2 6 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 . 0 .4 2 6 4 7 0 0 .3 ) M A (1 ) R .9 6 0 4 0 9 3 .0 0 0 0 0 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.1 .5 0 2 1 4 3 9 6 .5 7 5 8 6 5 0 .6 2 5 1 3 0 .016962 Mean dependent var S.6 0 6 5 2 9 P ro b .2 8 7 3 0 9 .0 0 0 2 0 .E.285 4073.130410 Covariance Proportion 0.D .518561 155. E rro r 0 .1 ) C P I( .0 0 0 0 0 0 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1999:12 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.1 5 8 . Mengukur Ekspektasi Kurs Secara Backward Looking Dependent Variable: KURS Method: Least Squares Sample(adjusted): 1990:07 1998:09 Included observations: 99 after adjusting endpoints Convergence achieved after 5 iterations Backcast: 1990:05 1990:06 Variable C KURS(-1) MA(2) R-squared Adjusted R-squared S.4 4 7 5 2 1 0 .s ta tis tic P r o b ( F .5 7 5 2 7 0 1 .9 7 1 2 6 3 .2119 Theil Inequality Coefficient0.2 0 6 5 5 3 0 .5 1 2 2 6 5 0 .0028 2993. E r r o r 0 .5 5 3 1 5 9 0 .5 1 0 7 6 9 3 3 .0 .s ta tis tic O b s * R .1 .244260 Mean Absolute Error 0.0 0 0 0 0 .D .9 1 3 2 1 .0 0 0 0 1 .9 2 3 2 6 6 3 .3 5 8 3 0 .s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .5 1 4 6 5 3 6 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 121 II.7 4 2 7 6 8 4 8 .899528 0.6 1 9 4 9 5 1 .s q u a r e d S .8 1 7 4 1 7 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 5352.1 2 8 5 2 8 0 .313191 35.5 9 2 9 6 7 0 .5 8 1 .

129717 0.1 9 1 0 4 1 0 .472993 0.2 1 1 0 2 0 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .207733 0.677772 Mean dependent var S.000001 0..D.430830 0.870274 12 8 4 M ean dependent var S .s ta tis tic P r o b ( F .3804 0. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1.0000 1.0 7 8 0 1 4 0 .000000 10 8 6 4 2 0 -2 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.6 9 3 0 0 .267452 155.0000 0.E. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .9 2 1 4 7 1 .581428 0.5 0 7 3 6 5 4 .0 0 0 0 0 .D .712391 199.1 3 7 0 2 8 S td .2 6 9 8 1 6 0 .317549 Probability Probability 0.s q u a r e d S .212049 0.E.1 5 1 9 8 3 0 .883692 10.1 2 1 8 2 5 t.000000 4 12 Forecast: CPIYIELD Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.57722 0. Mengukur Ekspektasi Inflasi Forward Looking 1.W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .300050 0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .144799 0.1 9 4 1 6 7 1 .569854 1.2 2 9 6 4 9 1 .0 7 4 6 2 2 2 .1 5 3 3 1 5 0 .380509 0.2 4 8 7 7 7 0 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.2 3 8 1 9 3 0 .0 4 2 0 6 4 0 .87972 0.6 3 1 3 8 .122 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.9 5 7 6 1 1 0 .474462 7.74 7.460785 Prob. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.E.0 0 0 0 0 .542782 3. 0. B r e u s c h .0718 2.0 0 0 0 0 0 16 Forecast: CPICREDIBLE Actual: CPI Sample: 1990:10 1999:12 Include observations: 96 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.8242 -164.000002 0.573085 Std.5806 -174. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1.9 6 9 3 4 6 1 .s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .0 6 6 9 6 1 P ro b .61 0.069166 t-Statistic 1. Ekspektasi di Pasar Valas Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MSWAP MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.0 0 2 0 0 .0626 0.1391 1.614613 -.8 5 4 7 4 8 . 98 99 Forecast: CPISWAP Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.4 5 7 7 2 2 4 .736816 0.G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: VI. Error 0.6 8 4 7 7 5 . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.341435 3.071280 6.719070 0.473910 1.2046 0.350817 0.D.0 0 0 0 1 . September 1998 V.105513 0.E.0 0 0 0 0 .4 0 5 4 6 0 1 4 .419590 66. 98 99 CPIYIELD Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: .081762 t-Statistic 4.780994 227.312808 85.0 0 0 0 0 .59043 0.322227 0.210365 1.E .6 2 2 .620937 45.277179 1. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) CPISWAP Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 2.9 6 0 2 8 8 0 .009179 0.210365 1.7 7 6 2 9 7 5 .2 8 9 5 1 4 3 5 8 .306005 0.0001 0.0000 1. 0 . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kredibilitas Kebijakan Disinflasi D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s D a te : 1 0 /2 0 /9 8 T im e : 2 0 :5 3 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 6 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 8 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 9 V a r ia b le C C R E D M O N F 1 (-1 ) C R E D M O N F 1 (-2 ) C R E D M O N F 1 (-3 ) C R E D M O N F 1 (-4 ) CREDM O NF1 M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R .248296 0.1 8 8 8 8 4 6 .484538 0.E.610007 0.0 0 0 0 0 .137229 0.s ta tis tic ) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 98 99 CPICREDIBLE ± 2 S.855199 8 Mean dependent var S.896955 1.6 1 6 0 2 4 2 2 .008812 Std.1 0 2 5 3 1 1 .401695 190.4 5 .6 1 7 2 8 5 0 . Ekspektasi di Pasar Keuangan Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MYIELD MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.0 5 0 7 8 2 0 . E r r o r 0 . Error 0.578544 0.229941 5.0 3 9 9 9 8 0 .8152 0.S ta tis tic 3 .932518 3.932518 3.65293 Prob.550246 0.381734 0.860494 Probability Probability 0. 0.060648 -.000009 0.0 4 3 2 5 0 0 .0 4 1 7 8 2 0 .

00940 16.6E-11 . Uji Granger Causality antara Inflasi dan Forward Rate Rp/USD 1.47840 0.71644 0.01387 46.3E-16 Probability 4.01992 20.3469 8. Sepanjang Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 87 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 86 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 85 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 84 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 83 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 82 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 81 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 80 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 79 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 78 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 77 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 76 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 6.02013 18.31689 0.0E-13 Probability 2.2E-15 Probability 2.9881 1.7925 5.02301 17.4E-09 Probability 4.95316 0.41602 20.6E-14 Probability 2.00134 35.83510 0.7315 1.2E-08 Probability 3.00892 14.88659 0.5E-13 Probability 2.45891 0.69482 0.2037 1.03564 11.07661 0.4E-09 Probability 0.7172 5.5781 9.4E-12 Probability 2.5885 3.5097 1.16061 0.0828 6.8733 4.00135 26.03081 13.46644 0.36934 0.3929 1.2E-12 Probability 2.02540 19.0E-13 Probability 2.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 123 VII.

10382 Probability 1.46232 0.124 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.29361 1.04721 0.33496 0.69675 0.49085 0.95555 0.35759 Probability 4.31446 0.12477 1.24411 1.51623 0.02132 0.82864 Probability 2.88202 Probability 1.77294 0.27652 1.19392 1.25923 Probability 1.03908 0.83818 Probability 1.52412 0.76307 Probability 2.08676 Probability 1.75684 0.24285 0.19164 0.01108 0.10272 0.52656 0.04455 0.14832 0.39039 0.49129 0.09308 Probability 1.27529 0.87108 0.22082 0.41934 Probability 2.22939 1.75701 Probability 1.48897 0.04143 0. September 1998 2.36203 0.16350 . Sebelum Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 72 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 71 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 70 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 69 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 68 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 67 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 66 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 65 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 64 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 63 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 62 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 61 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 1.46798 0.81888 0.

Finacial Distress. Dalam paper ini neuron23 Disadur dari : McNelis.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 125 VIII. Georgetown University. x3. yaitu fakta bahwa kompleksitas lingkungan tidak dapat sepenuhnya dikalkulasi o e r s o a i a . dan seterusnya adalah kombinasi linear dengan koefisien dan bobot tertentu yang diperoleh dari estimasi secara linier. Metodologi Neural Network Neural network adalah alat analisa yang mereplikasi proses belajar otak manusia. Asumsi yang mendasari analisa neural network adalah bounded rationality para pelaku ekonomi. Paul D. Unpublished research paper. x1. A i a d r b u d d r t o a i y tersebut adalah kecemasan jika lingkungan lh ainlts kbt ai one ainlt dipenuhi oleh ketidakpastian yang kemudian diterjemahkan menjadi k p n k n ( r n i eaia fetc e p o i ) Analisa dengan neural network mencoba menangkap gejala-gejala non-linier uhra. . Department of Economics. tersebut. x2. Desain analisa dengan neural network adalah sebagai berikut23 : Neuron Input X 1 Output Neuron Input X 2 Hidden Neuron Neuron Neuron Input X 3 Transformasi Logsismoid Threshold (ambang batas) Fungsi Logistik Penjelasan dari desain diatas adalah sebagai berikut: • Neuron-neuron input. April 1998. Money Demand. and Monetary Policy in Indonesia.

⇒ Melakukan t a n n terhadap seluruh observasi sampai tercapai e r r terendah. neuron input kemudian dikombinasikan dengan neuron output.126 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. (2) ekspektasi kurs Rp/USD. dan (3) kredibilitas kebijakan disinflasi pemerintah. Bounded Rationality in Macroeconomics. Dalam pengkombinasian ini berlangsung proses backpropagation learning. 25 Diproses dengan software NeuroShell 1. untuk ekspektasi yang terbentuk secara backward looking. yaitu unweighted average dari input-input neuron. Thomas J. yaitu eskpektasi inflasi karena: (1) inertia. ins 24 Sargent. Sehingga. Secara ekonomis proses belajar ro tersebut mengakomodir perilaku “Sargeant’s economic agent” yang dalam pilihan-pilihan perilakunya terikat oleh bounded rationality 24 . . Untuk input neuron yang berasal dari ekspektasi inflasi yang terbentuk secara forward looking adalah ekpektasi inflasi di pasar keuangan dan di pasar valas. riig ⇒ Menguji f t e s dari persamaan. 1993. ossod • Setelah melalui proses transformasi. Transformasi ini dimungkinkan oleh proses l g s i oitc squashing untuk membentuk fungsi l g i m i sebagaimana yang diilustrasikan diatas. Oxford University Press. September 1998 neuron input adalah masing-masing ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui estimasi linier.1. yaitu proses belajar untuk menghasilkan persamaan dengan e r r terendah. riig ro ⇒ Melakukan pembobotan ulang berdasarkan bobot-bobot yang diperoleh dari tann. Langkah-langkah dalam proses backpropagation learning tersebut adalah sebagai berikut25 : ⇒ Penentuan bobot awal dengan mengambil suatu sampel test set yang memberi gambaran mengenai karakteristik awal hubungan antara neuron input dan output. terdapat lima input neuron dalam desain neural network. New York. • Neuron-neuron input diatas selanjutnya dimasukkan kedalam hidden neuron dimana terjadi transformasi logsismoid.

Harmantha dan Sdr.id Penulis mengucapkan terima kasih atas berbagai komentar dan tanggapan dari para peneliti di Bagian SEI-UREM BI. email : endydt@bi.Fundamental Ekonomi.f n n i la c u t c d n a d v s . Sjamsul Arifin.i n l p d b b r p n g r y n t d kt r e ak i i . termasuk Sdr. Hasilnya menunjukkan bahwa menjelang terjadinya krisis mata uang terjadi gejala overheating di kawasan A i . a eitn eso-mo. Contagion Effect dan Krisis Asia 1 FUNDAMENTAL EKONOMI. dalam paper ini dicoba pendekatan ‘early warning system currency crisis’ yang dikembangkan oleh Kaminsky dan Reinhart. Sdr. d f k o y n d b h sd l mp p ri i y i uf k o f n a e t le o o id ne e p n l r n( o t g o e f c ) atr ag iaa aa ae n. Hasil penelitian ini menggaris bawahi perlunya dilakukan kerja sama yang lebih erat antar negaran g r A i d l mm l k k nr g o a s r e l a c . Doddy Budi Waluyo. at atr udmna knm a fk euaa cnain fet. bdsga’ aa eeaa eaa ag ia ekn rss eet igpr a ogog S l n u n ad t l t j g p r n nd r c n a i ne f c d l mm n m u k nk i i .a t ry n m n e a k nt m u n ak i i A i s a i i A a2 uun ai ae n eeii atrfko ag eybba ibly rss sa at n. Hendy S.N m n p n e a a t r e u g g lm n i e t f k s t r a i y k i i d I d n s a s r at r a ib n a sa au. . Hasil penelitian menyimpulkan bahwa terdapat perbedaan yang jelas antara fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan negara yang tidak terkena krisis. Deddy Irianto. Ny.s p r iS n a o ed nH n k n .p n a a l a n g r . Perbedaan tersebut terutama terletak pada perilaku d f s tt a s k ib r a a . eaa ii eugia ejd rss i ut eaa a ecgh ejdna otgo fet * ) Endy Dwi Tjahjono: Peneliti Ekonomi Yunior. Penulis juga mendapatkan bantuan penyediaan data dari Sdr. BI. Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional. Sdr. Dengan kata lain..H s lp n u i n eajty ieii ua eaa ai otgo fet aa eibla rss ai egja membuktikan bahwa terjadinya suatu serangan mata uang di suatu negara secara signifikan mempengaruhi pelaku pasar untuk melakukan serangan pada mata uang negara lain. Yati Kurniati. Benny Siswanto dan Ny. kpripr Untuk memperkuat analisa kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut.T j a d r r g o a s r e l a c i ia a a u t km n e e s eaa sa aa eaua einl uvilne uun ai einl uvilne n dlh nu edtki s c r d n k m n k n nt r a ik i i d s a un g r d nm n e a t r a i y c n a i ne f c . edktn esbt aa egdniiai ejdna rss i noei. CONTAGION EFFECT DAN KRISIS ASIA Endy Dwi Tjahjono* ) T j a d r p p ri i m n l t f k o .p r a k n d nk g a a eii rnas ejln ijmn ur eei iaca con. contagion effect memegang peranan sebagai pemicu terjadinya krisis yang dialami negara-negara Asia saat ini. et ejd ayk ‘ a . aagn eia ebna. UREM.go.

belajar dari pengalaman krisis saat ini. perekonomian Thailand mengalami kesulitan sebagai dampak dari semakin membesarnya defisit transaksi berjalan selama 5 tahun terakhir. perlu dilakukan penelitian untuk mengetahui faktor-faktor utama yang mendorong timbulnya krisis. Sementara. ternyata dampaknya berbeda. Sementara untuk negara industri baru. Negaranegara tersebut dibagi menjadi 2 kelompok. Sebagai pembatas. Malaysia. dan Jepang menjelang dan selama terjadi krisis. dan Indonesia. ada sebagian pendapat yang menyatakan bahwa krisis diakibatkan oleh tekanan dari para pelaku pasar keuangan internasional (spekulan).P. Korea. krisis ini ternyata merembet ke negara-negara ASEAN lainnya. dan krisis cadangan devisa. seperti Hongkong. dan Singapore. dan Thailand). yaitu negara yang terkena krisis dan negara yang tidak terkena krisis. Dari data REER bulanan yang dihitung oleh J. dan Hongkong).2 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Disamping itu. agar kejadian serupa tidak terulang lagi dikemudian hari. Oleh karena itu. Dalam menyikapi krisis keuangan tersebut. Dalam waktu yang singkat. Sebagai akibatnya. Taiwan. dalam paper ini digunakan rata-rata perubahan ditambah 3 standar deviasi. Suatu negara didefinisikan mengalami krisis mata uang apabila nilai tukar riilnya (REER) mengalami perubahan yang sangat besar. Tujuan dan Metodologi Tujuan utama dari penelitian ini adalah mengukur seberapa besar kontribusi dari sentimen pasar dan fundamental ekonomi dalam memicu terjadinya krisis mata uang. negara-negara NIEs (Singapore. walaupun mengalami depresiasi dan harga sahamnya sempat jatuh namun tidak sampai mengalami krisis yang berkepanjangan. capital outflows. September 1998 Pendahuluan Latar Belakang P ada bulan Juli 1997. Malaysia. Korea adalah negara NIEs yang paling parah terkena krisis. negara NIEs lainnya. Philippines. Taiwan. yang dikenal dengan NIEs. walaupun mengalami serangan yang sama. khususnya negara ASEAN-4 (Indonesia. Kondisi ini semakin diperberat oleh memburuknya kinerja perbankan Thailand akibat dililit kredit macet yang semakin besar. timbul krisis ekonomi yang ditandai dengan jatuhnya nilai tukar Baht terhadap USD. Morgan selama 1970 . terutama Philippines. Sebagian yang lain menyatakan bahwa krisis lebih disebabkan oleh fundamental ekonomi yang buruk. Pembahasan difokuskan pada negara-negara kawasan Asia.1997 dengan indeks 1990=100 maka dapat disimpulkan bahwa negara- . negara yang mengalami krisis mata uang umumnya ditandai dengan adanya perubahan kebijakan mengenai sistem penetapan nilai tukar.

Paper diakhiri dengan Implikasi kebijakan. Pembahasan dilanjutkan dengan menyusun model probit untuk mengukur besarnya kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion dalam menimbulkan krisis mata uang yang terjadi saat ini.90 9. . Taiwan.60 -0. dan Korea.24 1. deviasi perubahan 1997 PERUBAHAN KEBIJAKAN NILAI TUKAR -0. Hongkong.50 8.22 -0.50 6.50 -24. dan Jepang.80 Catatan : angka positip berarti mengalami overvalue.85 1.87 -1.20 0.00 6. Pembahasan diawali dengan mempelajari kondisi fundamental ekonomi.00 -25. Malaysia. Contagion Effect dan Krisis Asia 3 negara yang terkena krisis meliputi Indonesia.39 0. Tabel 1 KLASIFIKASI EMERGING MARKET ASIA PERUBAHAN REER ( % ) NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 0. sebaliknya angka negatip mengalami undervalue.00 -31.00 -41.Fundamental Ekonomi. Thailand.49 -3.34 8.30 -0.30 12. kondisi fundamental ekonomi negara-negera tersebut juga dievaluasi dengan menggunakan sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky dkk.00 -33. Philippines.00 -0.70 7.00 12. Untuk memperkuat analisis data.50 5.00 Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band intervensi diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Ags 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band nilai tukar diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Des 97) tidak tidak tidak tidak ada perubahan ada perubahan ada perubahan ada perubahan rata-rata st.00 7. dengan menekankan pada perbedaan kondisi ekonomi negara-negara yang terkena krisis dengan negara-negara yang tidak terkena krisis. Negara yang tidak terkena krisis meliputi Singapore.

September 1998 Metodologi Penelitian Mempelajari Kondisi Fundamental Ekonomi 8 Emerging Market Asia ———————————————————————————————————1. Periode 1990 . Menerapkan early warning system Kaminsky : a Mengumpulkan data-data 9 variabel ekonomi yang digunakan sebagai leading .1996. Mengembangkan model probit untuk mengukur kontribusi dari faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan pelaku pasar melakukan serangan atau tidak. batas atas untuk ekspor dan cadangan devisa.3 s).1994) . 2. . . Indikator dikatakan . b Menghitung rata-rata dan standar deviasi selama masa tenang (1990 . e Menghitung signal yang dikeluarkan tiap indikator. c Menetapkan batas atas (=X + 3 s) dan batas bawah (=X .Analisis Data Tujuan : mempelajari soundness dari fundamental ekonomi 8 negara tersebut.4 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. indikator oleh Kaminsky. d Memisahkan batas kontrol yang tidak relevan terhadap terjadinya krisis. Menganalisa signal-signal tersebut untuk mengetahui kondisi fundamental f ekonomi masing-masing negara. mengeluarkan signal apabila nilai indikator tersebut lebih besar dari batas atas atau lebih kecil dari batas bawah. dari tiap indikator untuk masing-masing negara. seperti . A .

slsi eea . esnii b .Fundamental Ekonomi. Membagi suatu indikator menjadi 4 golongan resiko dan menetapkan range nilai dari masing-masing golongan resiko. Untuk setiap golongan resiko diberikan angka kredit t r e d r . d Mengelompokkan data perkembangan ekonomi suatu negara sesuai dengan . Menghitung total angka kredit dengan menggunakan bobot dari masingmasing indikator. Menetapkan bobot dari masing-masing indikator. c . dalam kaitannya dengan resiko krisis mata uang. Menyelesaikan model probit dengan menggunakan maksimum likelihood untuk menghitung kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion effect. tingkat resikonya. Contagion Effect dan Krisis Asia 5 A Mengubah Kondisi Fundamental Ekonomi Suatu Negara Menjadi Besaran Kuantitatif a Menetapkan leading indikator yang dapat menunjukkan ‘soundness’ dari kondisi fundamental ekonomi suatu negara. e .

6

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Faktor Fundamental Ekonomi
Faktor fundamental ekonomi merupakan faktor kunci dalam kaitan dengan krisis mata uang. Para ahli sendiri dalam menyusun teori krisis mata uang mula-mula menduga fundamental ekonomi sebagai satu-satunya penyebab terjadinya krisis. Teori ini, dikenal sebagai teori generasi pertama, diperkenalkan oleh Krugman pada tahun 1979 dengan mengatakan bahwa krisis mata uang disebabkan oleh fundamental ekonomi yang memburuk. Setelah dikembangkan lebih lanjut oleh para peneliti lainnya, penelitian sampai pada generasi kedua dengan ‘self-fulfilling crises’ yang mengatakan bahwa krisis dapat muncul (pada negara yang fundamentalnya baik) apabila pengambil keputusan merasa biaya untuk mempertahankan nilai tukar jauh lebih besar dari manfaat yang akan diperoleh. Teori terakhir, generasi ketiga, dikenal sebagai contagion effect theory. Teori ini mengatakan krisis dapat menular dari negara satu ke negara lainnya melalui hubungan perdagangan (t a e rd l n ataupun kesamaan fundamental ekonomi. i k)

Analisis Data
Krisis mata uang yang melanda negara-negara ASEAN-4 + Korea bagaimanapun juga tidak terlepas dari kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut yang menyimpan resiko terjadinya krisis. Untuk itu, perlu dilakukan analisis data, terutama terhadap beberapa variabel ekonomi yang terkait dengan resiko krisis mata uang seperti current account balance, pinjaman luar negeri, dan tingkat kesehatan perbankan. 1. Current Account Balance Perkembangan transaksi berjalan suatu negara perlu diwaspadai dengan cermat, karena defisit transaksi berjalan yang berlangsung dalam jangka panjang dapat menekan cadangan devisa. Oleh karena itu, defisit transaksi berjalan sering kali dipandang sebagai signal ketidak-seimbangan makroekonomi yang memerlukan tindakan penyesuaian nilai tukar atau kebijakan makroekonomi yang lebih ketat. Negara-negara yang mengalami krisis ternyata semuanya mengalami defisit transaksi berjalan, sebaliknya negara yang tidak terkena krisis mengalami surplus. Besarnya defisit tersebut pada tahun 1995 berkisar dari yang terberat sebesar 8,43 % PDB untuk Malaysia sampai yang paling rendah sebesar 1,81 % PDB untuk Korea. Indonesia sendiri mengalami defisit sebesar 3,33 % PDB, suatu jumlah yang melebihi batas maksimum yang direkomendasi IMF sebesar 2 % PDB. Walaupun angka-angka diatas merupakan data tahun 1995, namun sebenarnya defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang mengalami krisis tersebut sudah berlangsung sejak lama.

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

7

Tabel 2 PROFILE NERACA PEMBAYARAN TAHUN 1995
dalam USD juta
CURRENT ACCOUNT INVESTASI PORTFOLIO NEGARA 1 NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG (juta USD) 2 -13.554 -6.620 -7.362 -1.980 -8.251 15.093 1.030 5.474 100.925 % PDB 3 -8,2 -3,3 -8,6 -2,7 -1,8 17,7 0,7 2,1 2,2 4 1.182 7.100 4.342 1.079 -1.753 3.006 -19.296 -1.424 -20.648 5 4.081 1.700 -1.649 1.190 10.825 -7.127 24.108 493 -29.902 OTHER INVESTMENT 6 16.645 2.500 -1.405 3.040 8.149 -2.750 6.415 -7.259 -8.342 CADANGAN DEVISA (juta USD) 7 24.206 16.000 15.994 4.287 21.983 46.213 55.400 60.754 182.820

Sumber : Annual report 1996 HKMA untuk Hongk ong, CEIC untuk Taiwan; Laporan Tahunan BI tahun 1995/96 untuk Indonesia; IFS Yearbook 1997 untuk negara lainnya.

US$ Ju ta 20000

Gra fik 1 Pe rke m ba nga n Curre nt Account Ba la nce
Sin g ap u r a

15000 10000

T aiw an Ho n gk o n g

5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 1991 1992 1993 1994 1995 1996 T h ailan d In d o n e s ia Ph ilip in a Ko r e a M alays ia

Defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang terkena krisis paling tidak telah berlangsung sejak 1991 yang terus berakumulasi dari tahun ke tahun. Bahkan Korea selama 3 tahun terakhir mengalami penurunan transaksi berjalan yang sangat tajam. Sementara, negara-negara yang terkena krisis lainnya, seperti Thailand dan Indonesia juga mengalami defisit yang semakin meningkat, walaupun tidak setajam Korea.

8

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Aspek Pembiayaan Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung secara persistent tersebut harus dapat dibiayai dari capital inflows agar tidak mengganggu cadangan devisa. Capital inflows dapat berupa Foreign Direct Investment (FDI), portfolio, ataupun pinjaman luar negeri (baik oleh Pemerintah maupun swasta). Pembiayaan defisit transaksi berjalan melalui FDI dipandang sebagai langkah yang paling aman dalam membiayai pembangunan, karena dana tersebut biasanya digunakan untuk kepemilikan dan kontrol atas pembangunan pabrik, peralatan, dan prasarana. Dengan demikian FDI tersebut meningkatkan kapasitas pertumbuhan ekonomi suatu negara. Sementara capital inflows dalam bentuk pinjaman memungkinkan untuk digunakan membeli barang-barang konsumsi, bukan untuk barang investasi. Disamping itu, capital inflows melalui FDI bersifat tidak lancar, sehingga investor tidak dapat menarik dananya dengan segera. Hal ini berbeda dengan capital flows dalam bentuk portfolio yang dapat ditarik secara mendadak dan dalam jumlah besar. Dalam prakteknya, negara-negara yang terkena krisis ternyata lebih menggantungkan diri pada dana-dana jangka pendek melalui portfolio dan other investment (transfer langsung antar penduduk/perusahaan). Dana jangka pendek yang masuk pada tahun 1995 mencapai 2-3 kali lebih besar dari defisit transaksi berjalan. Dengan demikian jelas bahwa negaranegara yang terkena krisis tersebut sangat rentan terhadap krisis mata uang akibat defisit transaksi berjalan yang semakin membesar dan ketergantungan yang tinggi kepada danadana jangka pendek. Sementara itu, resiko terjadinya krisis mata uang tersebut ternyata dikover oleh cadangan devisa yang relatif kecil, yakni kurang dari USD 25 milyar. Sebaliknya, negaranegara yang tidak terkena krisis, dimana transaksi berjalannya mengalami surplus, justru Tabel 3 PROFILE PINJAMAN LUAR NEGERI 1997
TOTAL PINJAMAN NEGARA
NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA ( JUTA USD) 98368 127957 40053 56189 125152 ( % gdp ) 58 53 38 62 24

JANGKA PENDEK *)
( % Cad.Dev) 164 181 76 196 360 33 -

PEMBAYARAN BUNGA
( % EKSPOR) 4 12 2 6 4 2 -

NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN 45447 15 JEPANG Sumber : Morgan, Emerging Markets : Economics Indicators, Oktober 1997 *) termasuk amortisasi pembayaran

apakah defisit tersebut mencerminkan macroeconomic imbalances yang membutuhkan kebijakan penyesuaian kurs ataukah akibat kesempatan investasi yang lebih bi ? ak Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung sejak lama pada negara-negara yang mengalami krisis ternyata disebabkan oleh pertumbuhan ekspor yang tidak sebanding dengan pertumbuhan impornya. kecuali Malaysia yang ‘hanya’ sebesar 76 %. Walaupun kegiatan ekspor semakin meningkat namun kegiatan impornya jauh lebih tinggi lagi.1996. Sementara. Dari segi pertumbuhannya.3 kali lipat dari cadangan devisanya. yaitu pesatnya kegiatan investasi yang dipicu oleh pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan tingginya kandungan barang impor pada produk-produk lokal. Aspek Perdagangan Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian dunia menuju global market. maka ekspor Indonesia mengalami penurunan dari 25 % (1991) menjadi 22 % (1997). pinjaman jangka pendek dari negara-negara yang terkena krisis besarnya mencapai 2 . Berkaitan dengan defisit transaksi berjalan yang dialami oleh negara-negara yang terkena krisis. current account imbalances merupakan suatu hal yang wajar sebagai hasil dari aliran modal menuju tempat-tempat yang paling produktif. Selama periode 1991 . Taiwan mempunyai utang luar negeri sebesar 15 % GDP (Tabel 3). muncul pandangan baru mengenai defisit transaksi berjalan. Jika dibandingkan dengan jumlah cadangan devisa yang dimiliki. dari negara-negara yang tidak terkena krisis. Total pinjaman luar negeri negara-negara yang mengalami krisis ternyata sangat besar. Contagion Effect dan Krisis Asia 9 memiliki cadangan devisa yang sangat besar. Negara-negara yang memiliki kesempatan investasi dalam negeri yang relatif lebih menguntungkan akan mengalami defisit transaksi berjalan karena kesempatan tersebut akan dimanfaatkan sepenuhnya. Tingginya kegiatan impor ini disebabkan oleh 2 hal. baik dengan menggunakan dana investasi dalam negeri ataupun memanfaatkan dana-dana luar negeri untuk memperkuat dana investasi dalam negeri. sebagian besar ternyata berupa utang jangka pendek. Pandangan baru menyatakan bahwa dalam kondisi free capital mobility. negara-negara yang mengalami krisis juga menggantungkan diri pada utang luar negeri. ekspor Indonesia menunjukkan kinerja yang paling buruk.Fundamental Ekonomi. ekspor Indonesia menunjukkan angka pertumbuhan yang terendah setelah Taiwan. Dari jumlah pinjaman luar negeri yang sangat besar tersebut. Bahkan apabila diukur dengan kontribusinya terhadap PDB. yakni berkisar dari 24 % GDP (Korea) sampai 62 % GDP (Philippines). serta perkembangan di pasar keuangan yang semakin terintegrasi dengan pasar keuangan dunia. Hal ini . Disamping tergantung dengan dana jangka pendek melalui portfolio.

10

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

mengindikasikan bahwa kegiatan investasi yang dilakukan selama ini dengan banyak mengimpor barang modal ternyata lebih diarahkan untuk memenuhi permintaan dalam negeri, bukan untuk kegiatan ekspor. Hal itulah yang menyebabkan defisit yang semakin besar. Sementara kegiatan ekspor tidak banyak berkembang karena masih mengandalkan pada produk-produk ekspor tradisional, seperti tekstil, sepatu, palm oil, dsb. Akibatnya ekspor kita selama ini pertumbuhannya sangat rendah karena produk-produk tersebut nilai tambahnya sangat kecil dan kurang elastis terhadap harga. Sementara itu, saingan bertambah banyak dengan reformasi ekonomi yang dijalankan negara-negara sosialis/eks sosialis, seperti China, Vietnam, Khazastan, dsb. Diantara negara ASEAN-4, Malaysia menunjukkan kinerja ekspor yang paling mengesankan. Kegiatan ekspornya pada tahun 1997 telah mencapai angka 80 % PDB dimana angka ini hanya kalah oleh ekspor Singapore dan Hongkong. Kebalikan dari Indonesia, investasi yang tinggi di Malaysia tampaknya benar-benar diarahkan untuk kegiatan ekspor. Hal ini terbukti dari pertumbuhan ekspornya yang jauh lebih tinggi dari pertumbuhan ekonominya. Tabel 4 PERKEMBANGAN EKSPOR 1991 - 1996

EKSPOR 1991 NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG
Sumber : CEIC, IFS Year Book 1997

EKSPOR 1996 USD Juta 55.721 49.814 78.246 20.417 133.619 125.014 180.745 115.726 385.679 % PDB 30 22 80 24 34 133 117 42 9

USD Juta 28.428 29.142 34.349 8.767 73.982 59.025 98.577 76.115 338.201

% PDB 29 25 71 19 34 135 115 42 9

Prospek defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis di masa mendatang dapat diprediksi dari komposisi impornya. Dilihat dari pengguna akhirnya (end-user), barang impor dapat dibedakan menjadi tiga golongan, yaitu barang konsumsi, bahan baku dan barang setengah jadi, dan barang modal. Impor barang konsumsi memiliki

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

11

kecenderungan untuk memperbesar defisit, karena volumenya terus meningkat sebanding dengan pertambahan penduduk. Sebaliknya, dalam jangka panjang impor barang modal dapat menurunkan defisit, terutama apabila dapat menghasilkan barang-barang ekspor. Sementara itu, impor bahan baku dan barang setengah jadi dapat memperbesar atau memperkecil defisit, tergantung kepada penggunaannya, yaitu untuk memproduksi barang ekspor atau barang-barang yang dikonsumsi didalam negeri. Berdasarkan data impor tahun 1990 - 1996, defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis masih akan berlangsung terus, karena komposisi impornya tidak banyak berubah. Bahkan untuk Indonesia sendiri, komposisi barang modal mengalami penurunan (dari 28 % menjadi 22%), sebaliknya barang konsumsi mengalami kenaikan (dari 4 % menjadi 7 %). Negara-negara lain, seperti Thailand dan Malaysia, impor barang modal justru mengalami kenaikan yang tajam (dari 48 % menjadi 56%). Untuk jelasnya, lihat gambar dibawah ini. Untuk negara-negara yang tidak terkena krisis, pada umumnya impor barang modal mengalami kenaikan dan impor barang konsumsi mengalami penurunan.

G RAFIK 2 P ERKEM BANG AN KOM P O S IS I IM P O R 1990 - 1996
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96

TH A I

IN D .

MAL

P H IL

KOR

S IN G

H O N G TW N
B A RA NG MO DA L B A HA N B A K U K O NS UMS I

2. Kinerja Perbankan Goldfajn dan Valdes1 dalam penelitiannya menemukan keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang. Perbankan berfungsi sebagai lembaga intermediasi
1 Goldfajn, Ilan; valdes, Rodrigo, ‘Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity’ , IMF Working Paper No. WP/97/87, July 1997.

12

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

yang mentransformasikan/merubah aset tidak lancar menjadi aset lancar dan berjangka pendek. Pada satu sisi, tawaran aset yang lancar dan berjangka pendek ini sangat menarik perhatian investor asing sehingga perbankan dapat menarik c p t l i f o s dalam jumlah aia nlw besar. Namun disisi lain, pada saat terjadi shock ekonomi, intermediasi dapat menyebabkan terjadinya capital outflows dalam jumlah besar dan mendadak, sehingga perbankan tidak mampu memenuhi kewajibannya akibat asetnya sebagian besar tidak lancar. Hal inilah yang menyebabkan terjadinya krisis perbankan yang diikuti oleh krisis mata uang. Padahal apabila tidak ada jasa intermediasi perbankan, shock ekonomi tersebut belum tentu dapat menyebabkan terjadinya krisis. Penelitian yang dilakukan para peneliti yang lain, seperti Eichengreen, Rose, dan Wyplosz2 dan Kaminsky-Reinhart3 , menyimpulkan bahwa sebelum terjadi krisis mata uang biasanya didahului oleh aktivitas perbankan yang meningkat tajam dan segera menurun drastis setelah terjadi krisis. Peningkatan aktivitas perbankan tersebut ditandai oleh : a Peningkatan capital flows. ) b Peningkatan M2 Multiplier yang meningkat 20 % lebih tinggi dari masa-masa tenang. ) c ) Pertumbuhan rasio domestik kredit/GDP yang meningkat tajam dan mencapai puncaknya pada saat terjadi krisis (rata-rata mencapai 15 % lebih tinggi dari masa tenang).

Hasil-hasil penelitian para ahli tersebut ternyata terbukti pada saat terjadi krisis di Asia baru-baru ini. Tabel 5 AKTIVITAS PERBANKAN 1995 - 1996
PERTUMBUHAN PERTUMBUHAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG KREDIT 88,60% 22,70% 29,50% 40,30% 17,40% 17,30% 13,94% n.a. 0,45% M2 12,90% 29,60% 21,40% n.a. 17,80% 9,80% 9,30% 8,40% 3,16% CAMPUR TANGAN KREDIT PADA KREDIT PROPERTI ( % Total Kredit ) 13,79 17,87 31,45 19,00 12,10 32,15 19,45 48,18 12,49

GOV'T PADA KREDIT *) KELOMPOK *) BEBERAPA BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a. BANYAK BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a.

*) sumber : The Banker, Asian Meltdown , Desember 1997 ; data lainnya dari IFS Year Book 1997 dan CEIC.

2. Eichengreen,B.,Rose,A., and C. Wyplosz, ‘Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation,’ NBER Working Paper No. 4898, 1994. 3. Kaminsky, G.L., and C.M. Reinhart, ‘The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems’, International Finance Discussion paper, 1996

serta tingginya konsentrasi kredit pada kelompok/group tertentu/terkait dengan bank.99 1.a.75 1.16 1.a. n.94 1.36 0.21 94 4.09 92 2.02 n. 0. Sebagai akibatnya.02 1.25 95 4. Laporan Tahunan BI untuk Indonesia. sebagai akibat dari pasar keuangan dunia yang semakin terintegrasi menyebabkan sistem perbankan semakin mudah mendapatkan sumber dana alternatif dari pasar luar negeri. Hasil penelitian IMF 4 menyimpulkan bahwa krisis mata uang yang diikuti/diawali dengan krisis perbankan akan memberikan dampak yang sangat besar kepada perekonomian nasional.22 n.16 1.62 3.57 1.26 Sumber : CEIC untuk Hongk ong dan Taiwan.67 2.54 1.08 93 2.20 1. disamping Malaysia dan Indonesia sendiri. dan IFS Year book 1997 untuk negara lainnya.01 1. Contagion Effect dan Krisis Asia 13 Data pada Tabel 5 menunjukkan bahwa aktivitas perbankan negara-negara yang terkena krisis selama 1995-1996 telah meningkat dengan tajam.61 1. serta penurunan output sebesar 14.27 1.11 91 1.16 2.a. Terutama bank-bank Thailand yang paling aktif melakukan pinjaman luar negeri.56 0.94 1.50 0.10 0.00 0.69 n.a.61 0.23 96 6.01 n. menurut hasil penelitian the Banker menyimpulkan bahwa sistem perbankan di negara-negara yang terkena krisis pada umumnya memiliki kualitas aset yang relatif kurang sehat dan beresiko tinggi akibat banyaknya campur tangan Pemerintah dalam pemberian kredit perbankan.77 1.a. selama 5 tahun terakhir.01 n.95 1. Hal ini dapat dilihat dari waktu yang dibutuhkan untuk recovery rata-rata mencapai dua kali lebih panjang dari currency crises.93 1. Hal ini dapat dilihat dari pertumbuhan pemberian kredit dan pertumbuhan M2.83 1.14 0.Prospects and Policy Issues.a.3 persen).79 1.91 1. Tabel 6 PERKEMBANGAN RASIO FOREIGN LIABILITIES / FOREIGN ASSET PERBANKAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 80 1.23 1. Disamping itu. rasio antara foreign asset dan foreign liabilities menjadi tidak seimbang.07 0. 0.49 2. March 1998.53 1. penurunan output rata-rata mencapai 4.99 n.49 0.a.13 1. 4 IMF : World Economic Outlook. 1. 0.34 0.04 2. 0.52 1.30 0.61 0.29 0.4 persen dari pertumbuhan normal (apabila hanya mengalami currency crises.24 1.00 1.28 1.71 1.01 n. 0.00 1. IMF sendiri sudah lama mengamati keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang dan krisis ekonomi. Kondisi perbankan yang sangat rapuh tersebut merupakan salah satu faktor yang mendorong terjadinya krisis.64 1.02 1.25 3. 0.25 85 1.14 0.a.75 1.95 1. .61 1.18 90 1.22 0.Fundamental Ekonomi. Berkaitan dengan independensi perbankan dalam pemberian kredit.00 1.12 1.05 1.

paper ini menggunakan 9 indikator. Reinhart. nilai REER yang terlalu rendah ataupun terlalu tinggi memberikan efek yang tidak baik (batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas). 5 Kaminsky.14 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dalam kaitannya dengan krisis. Sebaliknya. 6 Goldfajn. Excess M1 balance dan terms of trade tidak digunakan karena kesulitan data. Are Currency Crises Predictable ? . Indikator -indikator yang digunakan dalam paper ini adalah sebagai berikut. dan Reinhart 5 telah menyusun Sistem Deteksi Dini Krisis Mata Uang berdasarkan beberapa indikator. namun mengakibatkan apresiasi domestic currency. dan mendorong inflasi. dan dibawah 100 berarti nilai tukar undervalued. Real Effective Exchange Rate REER merupakan salah satu variabel yang sering dipakai untuk menunjukkan daya saing produk di pasar internasional. September 1998 Kondisi Fundamental Ekonomi Menurut Leading Indicators Kaminsky Dengan mempelajari bukti-bukti empiris menjelang terjadinya krisis mata uang. Indikator Yang digunakan Dari 12 indikator yang diusulkan oleh Kaminsky (12 indikator ini terbukti menunjukkan kinerja yang baik sebagai indikator krisis mata uang). Oleh karena itu. Pada REER diatas 100 berarti terjadi overvalued. Kaminsky. yang berarti memperlemah daya saing produk ekspor. Graciela. Lizondo. terms of trade. IMF Working Paper No. dan Real Interst Differential. IMF. Penurunan laju pertumbuhan ekspor menyebabkan transaksi berjalan semakin memburuk. menambah uang beredar melalui NFA. Leading Indicators of Currency Crises. laju pertumbuhan ekspor yang tinggi akan menghasilkan hard currency yang dapat memperkuat cadangan devisa. Golfajn dan Valdes6 memperkirakan variabel ini bersifat ‘summary variable’ dan memiliki predictive power dalam memprediksi krisis.. IMF Working Paper No. . 1997. Tiga indikator yang tidak digunakan adalah Excess M1 balance. WP/97/159. Valdes. Rodrigo O. Saul Lizondo and Carmen M. Mengingat indikator-indikator yang digunakan merupakan variabel-variabel fundamental ekonomi maka metode ini dapat dipakai untuk menilai kondisi fundamental ekonomi suatu negara. REER menunjukkan kondisi nilai tukar apakah under valued atau overvalued. Pertumbuhan ekspor Kegiatan ekspor sangat penting bagi suatu negara dalam rangka mendapatkan devisa. 2 . WP/97/79. Ilan. sedang interest differential dikarenakan variabel ini sudah terwakili oleh real interest rate. pertumbuhan ekspor yang tinggi dapat mencegah terjadinya krisis (batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas). 1 .

Harga Saham Perkembangan harga saham dapat menunjukkan kondisi perekonomian suatu negara. Jadi. 7 . angka multiplier M2 yang kecil menunjukkan kegiatan perbankan sedang mengalami kelesuan. pembayaran utang.Fundamental Ekonomi. Contagion Effect dan Krisis Asia 15 3 . Jadi. Dalam jangka pendek harga saham dapat berfluktuasi. Tanpa ditopang oleh cadangan devisa yang kuat. Multiplier M2 Multiplier M2 merupakan rasio antara uang beredar dalam arti luas (M2) dengan uang primer yang ada di bank sentral. Kecenderungan kenaikan harga saham dalam jangka panjang menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. Semakin tinggi rasio ini berarti semakin lemah kemampuan cadangan devisa. Pertumbuhan ekonomi yang rendah ataupun negatif menunjukkan perekonomian mengalami kelesuan. Sebaliknya. batas bawah tidak digunakan sebagai ambang batas. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. sebaliknya jatuhnya harga saham mengindikasikan perekonomian sedang mengalami kelesuan. dalam kaitannya dengan krisis bersifat positip. Pertumbuhan Ekonomi Pertumbuhan ekonomi yang tinggi menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. Pertumbuhan reserve Cadangan devisa sangat vital bagi kelangsungan hidup negara. namun pertumbuhan yang terlalu tajam perlu diwaspadai. 6 . ataupun menghadapi serangan para spekulan. Angka multiplier M2 yang besar menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian berjalan dengan cepat karena uang primer yang keluar dari bank sentral dengan cepat mengalami penggandaan (multiplier) oleh BPUG. Jadi. karena pasar saham bersifat s b t t t bagi sistem usiue perbankan. 5 . Hal ini berarti bahwa pertumbuhan cadangan devisa yang tinggi. namun pertumbuhan ekonomi yang terlalu tinggi dapat mengindikasikan terjadi overheating. 4 . Walaupun kenaikan harga saham bersifat positip bagi perekonomian. Angka multiplier M2 yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena . terutama untuk keperluan impor. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. sehingga batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas. M2/Reserve Rasio M2/reserve menunjukkan kemampuan cadangan devisa dalam menghadapi serangan terhadap mata uang domestik. karena ada kemungkinan terjadi overheating. perekonomian suatu negara dapat runtuh dalam seketika.

batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. Sedangkan pada saat kondisi normal. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas.1994) dan ‘menjelang krisis’ (periode 1995 1996). sedang suku bunga riil yang terlalu rendah tidak mendorong masyarakat untuk menabung di bank. yang berarti tingkat kepercayaan signal tersebut mencapai 99 %. namun juga terjadi pada negara yang tidak mengalami krisis. Sebaliknya. Jadi. fundamental ekonomi sebagian besar negara-negara tersebut semakin memburuk. Jadi.16 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 8 . Hasil Pengujian Data yang digunakan adalah data triwulanan antara tahun 1990 . kondisi fundamental ekonomi yang memburuk tersebut berlaku tidak saja terhadap negara yang mengalami krisis. Semakin banyak signal yang dikeluarkan berarti semakin besar kemungkinan terjadi krisis. Hasil ini mengindikasikan bahwa menjelang krisis. ternyata diantara 8 negara tersebut. Namun demikian. Namun demikian. 9 . Penetapan ambang batas didasarkan atas nilai rata-rata dan standar deviasi dari setiap indikator selama masa tenang (tranquil time). Singapore dan Philippines mengeluarkan signal yang paling banyak pada saat menjelang krisis (1995-96). pertumbuhan kredit yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena dapat menimbulkan kebangkrutan bank-bank (banking failure). yaitu sebanyak 23 kali. paling banyak ada 1 atau 2 signal. Real Interest Rate Suku bunga riil sebaiknya tidak terlalu tinggi dan tidak terlalu rendah. yang terbagi menjadi ‘masa tenang’ (meliputi periode 1990 . September 1998 ada kemungkinan sistem perbankan over ekspansif yang dapat menyebabkan kejatuhan bank-bank dan mendorong timbulnya krisis. . Kredit/GDP Rasio kredit domestik terhadap GDP menunjukkan seberapa besar aktivitas perkreditan. yang diikuti oleh Malaysia (12). Dengan menggunakan tiga standar deviasi.1997. Indikator dikatakan mengeluarkan signal apabila nilainya melebihi ambang batas yang telah ditetapkan. Suku bunga riil yang terlalu tinggi menghambat kegiatan investasi dan mendorong capital inflows. aktivitas perkreditan yang rendah mengindikasikan perekonomian sedang melemah. dan hal ini menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian sedang tumbuh pesat. Volume kredit yang tinggi menunjukan kegiatan investasi berkembang dengan baik. dan Taiwan(12). Hongkong(12).

Signal tersebut berasal dari lonjakan pemberian kredit. Hongkong dan Taiwan. sebagian besar negara ASEAN-4 dan NIEs mengalami peningkatan pertumbuhan kredit dan multiplier M2 secara tajam (Tabel 8).2 4 3. Namun dengan menggunakan 2 standar deviasi (tingkat kepercayaan 95 %) ternyata ada 10 signal yang dikeluarkan menjelang krisis. Hal ini mengindikasikan bahwa terjadi gajala overheating pada negara-negara tersebut.4 0.σ M ENJELANG KRIS IS TENANG 3.6 7. Jumlah signal yang dikeluarkan oleh Singapore.2 2 22 10 21 30 13 29 19 17 2. Singapore. menjelang krisis ( 2 tahun sebelum krisis terjadi). Contagion Effect dan Krisis Asia 17 Dilihat dari indikator yang mengeluarkan signal. . Hongkong dan Taiwan ternyata lebih banyak dari Indonesia dan Korea. Indikasi ini diperkuat oleh harga saham yang juga melonjak tinggi. terutama di beberapa negara. dan Hongkong. Dibandingkan dengan selama masa tenang. jumlah signal yang dikeluarkan menjelang krisis mencapai 5 kali lebih banyak. M2.4 5.4 0 9 0 12 23 3 23 12 12 0 Untuk Indonesia.σ NEG ARA M AS A TENANG NEG ARA DALAM KRIS IS TH A ILA N D IN D O N E S IA M A LA Y S IA P H ILIP P IN E S K O RE A NEG ARA TIDAK KRIS IS S IN G A P O R E HO NGK ONG TA IW A N JE P A N G M ENJELANG KRIS IS M AS A µ ± 3.Fundamental Ekonomi. Secara umum dapat dikatakan bahwa metode sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky kurang berhasil mendeteksi krisis di kawasan Asia.6 0.4 1. yang berarti menurut sistem tersebut fundamental Indonesia dan Korea lebih baik dari pada fundamental Singapore.2 5. dan REER. Tabel 7 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN µ ± 2.4 1.6 0.8 2.6 2 3. apabila menggunakan batas kontrol sebesar 3 kali standar deviasi (yang berarti tingkat kepercayaannya mencapai 99 %) maka baik selama masa tenang maupun menjelang krisis tidak ada signal yang keluar. seperti Philippines. Hal ini mengindikasikan bahwa selama menjelang krisis Indonesia mengalami ekspansi ekonomi yang terlalu tinggi.8 0 0.

RATE TOTAL 0 0 0.8 MENJELANG KRISIS 1 0 0 0 0 1 0 7 0 9 INDONESIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MALAYSIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0. karena hasil dari sistem deteksi dini tersebut akan mempengaruhi perilaku 7 Kaminsky mendapatkan indikator-indikator tersebut dari analisisnya terhadap 25 negara yang pernah mengalami krisis selama 1970 .2 1.8 µ ± 2.8 0 0 0 0 0 0 0.8 KOREA MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 1 0 1 3 Kegagalan tersebut kemungkinan disebabkan oleh pemilihan leading indikator yang kurang sesuai dengan kondisi fundamental ekonomi kawasan Asia. September 1998 Tabel 8 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN UNTUK INDONESIA µ ±σ INDIKATOR MASA TENANG REER D EKSPOR IHSG M2/RESERVE D OUTPUT D RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.2 3.4 0 0 0.4 0 0 0 1.2 1.4 0.σ MASA TENANG 0.4 MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 5 6 0 12 PHILIPPINES MASA TENANG 0 0 0. Meliputi 5 negara maju dan 15 negara berkembang.8 3.4 0.4 0 2 µ ± 3.4 0 0. Selama periode tersebut terjadi 76 krisis mata uang dan 26 krisis perbankan.6 2 20.6 MENJELANG KRISIS 4 0 3 0 0 0 8 8 0 23 MASA TENANG 0 0 0.4 0 0.6 2.7 Disamping itu. RATE TOTAL 2 1.18 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. .σ MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 4 2 4 8 1 1 3 8 0 31 MENJELANG KRISIS 1 0 0 2 0 0 2 5 0 10 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Tabel 9 JUMLAH SIGNAL YANG DIKELUARKAN OLEH TIAP-TIAP INDIKATOR SELAMA 2 TAHUN *) THAILAND INDIKATOR MASA TENANG REER ∆ EKSPOR IHSG M2/RESERVE ∆ OUTPUT ∆ RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.4 0 0 0 0 0.2 3.1995.4 0.2 0 0 1. penggunaan sistem deteksi dini dalam meramalkan terjadinya krisis sangat diragukan keampuhannya.

sehingga harga barang ekspornya menjadi turun. Kemungkinan ini dapat terjadi apabila respons yang ditempuh sebagian pelaku pasar mampu mengatasi keyakinan pasar dan merubah ekspektasi pasar. dan Wyplosz (1996) halaman 11. pelaku ekonomi pada negara mitra dagang dapat melakukan swap yang mengakibatkan terkurasnya cadangan devisa yang dikuasai bank sentral. Dari berbagai penelitian yang telah dilakukan. Rose. Disamping memberikan efek penularan pada negara pesaingnya. dan pada akhirnya menghasilkan suatu serangan terhadap mata uangnya. Shiller9 pada tahun 1995 mengembangkan model untuk menjelaskan salah satu mekanisme efek penularan melalui kesamaan kondisi makroekonomi. Menurutnya. seperti Reuter). 9 Lihat Eichengreen. . Krisis yang diakibatkan oleh kesamaan makroekonomi ini pada umumnya dipicu oleh para pelaku pasar uang. hal ini berarti penurunan harga barang impor yang dapat mendorong penurunan tingkat inflasi dan permintaan uang beredar. Dalam kondisi cadangan devisa yang menurun. krisis mata uang juga dapat memberikan efek penularan pada negara mitra dagangnya. dan Wyplosz (1996) halaman 14. yaitu karena ada hubungan dagang (trade links) dan kesamaan kondisi dan kebijakan makroekonomi. serangan terhadap suatu mata uang menyebabkan mata uang tersebut terdepresiasi sehingga dapat meningkatkan daya saing produknya. Faktor Efek Penularan (Contagion Effect) Fenomena efek penularan saat ini merupakan suatu topik yang sedang hangat dibahas para ahli. Gerlach dan Smets8 mengembangkan suatu model yang dapat menjelaskan mekanisme efek penularan melalui hubungan perdagangan. Bagi negara mitra dagangnya. Untuk melindungi mata uangnya. Kesamaan kondisi makroekonomi juga dapat memunculkan efek penularan apabila salah satu negara mengalami krisis. penurunan cadangan devisa secara bertahap. 8 Lihat Eichengreen. krisis mata uang dapat timbul karena cadangan devisa tidak cukup kuat menyerap serangan spekulasi para pelaku pasar uang. dapat diketahui bahwa efek penularan dapat terjadi melalui 2 cara. para pelaku pasar uang sebenarnya banyak menerima informasi yang sama (melalui alat komunikasi yang sama. Peningkatan daya saing ini berarti penurunan ekspor bagi negara-negara pesaingnya. Didalam modelnya. Krisis yang melanda suatu negara mengakibatkan depresiasi. Contagion Effect dan Krisis Asia 19 policy maker dan pelaku pasar. Rose.Fundamental Ekonomi. sehingga dapat mengakibatkan negara pesaingnya mengalami defisit transaksi berjalan. sehingga mengakibatkan indikator-indikator tersebut akan kehilangan daya prediksinya. sehingga suatu reaksi atas sepotong informasi yang baru dapat menyebar ke seluruh dunia dalam waktu yang singkat dan menyampaikan pesan pada pelaku pasar internasional untuk melakukan reaksi yang sama.

yaitu apakah akan melakukan serangan atau tidak. Model probit banyak dipakai untuk data kualitatif yang mencerminkan suatu pilihan alternatif. 0 apabila tidak. September 1998 Jadi. berturut-turut dari Thailand. dengan nilai X it . t 0 apabila tidak. .j≠ i ) . sehingga nilainya berkisar dari 0 ke 1. namun efek penularan diduga ikut berperan sebagai pemicu terjadinya krisis. Berkaitan dengan krisis yang saat ini sedang melanda Asia. model probit tersebut menyatakan besarnya kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan. Bentuk Model Probit Untuk membuktikan dugaan bahwa efek penularan ikut memberikan kontribusi terhadap terjadinya krisis. reaksi yang diambil pelaku pasar internasional dapat mendorong pelaku pasar lokal untuk melakukan langkah yang sama. model probit menggunakan fungsi distribusi normal kumulatif. Indonesia. = = Xit . X it . Yit . Demikian pula sebaliknya. Koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi efek penularan terhadap kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. = Z it . walaupun fundamental ekonomi memegang peranan yang penting. Hal ini dapat dilihat dari tenggang waktu terjadinya serangan yang beruntun dalam waktu yang relatif sangat singkat. serangan terhadap suatu mata uang dapat merangsang pelaku pasar internasional untuk melakukan langkah yang sama.20 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. model probit mencerminkan ada 2 alternatif bagi pelaku pasar uang. Bentuk umum model dapat dinotasikan : Yit = a0 + aiX it + bi Zit + e . Dengan kata lain. Variabel yang mewakili Faktor Penularan. koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi faktor fundamental terhadap = . = dimana 1 apabila terjadi serangan pelaku pasar pada negara i pada periode t. dalam paper ini digunakan model probit. Sementara itu. = 1 apabila ada negara lain yang mendapat serangan pelaku pasar pada periode t ( Yj =1. sebagaimana tampak dari perbedaan fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis. dan terakhir Korea. serangan dari para pelaku pasar ini juga melanda negara-negara NIEs lainnya. ai bi = = Kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t. Dalam model ini. dengan mempertimbangkan data fundamental ekonomi dan data serangan pada mata uang lain. . namun serangan ini relatif dapat diredam dengan baik. Philippines. Malaysia. Untuk mentransformasikan alternatif pilihan dari bentuk kualitatif ke kuantitatif.

maka perubahan tiap-tiap indikator dibobot dengan menggunakan variance dari indikator lainnya. Sesuai dengan hasil penelitian kaminsky dkk. Variabel ekonomi yang digunakan dalam model ini berikut satuan yang dipakai dan bobotnya adalah sebagai berikut : A . yaitu perubahan nilai tukar nominal. dan perubahan cadangan devisa. Contagion Effect dan Krisis Asia 21 kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i.Fundamental Ekonomi.t . Variabel-variabel ekonomi tersebut diperoleh dari hasil analisis data dan penelitian mengenai sistem deteksi dini krisis mata uang. dalam paper ini digunakan 3 indikator.t = Bn = Untuk mengidentifikasi terjadinya serangan spekulasi dari pelaku pasar. Perubahan dari ketiga indikator tersebut diindek. ternyata setiap variabel ekonomi (indikator) mempunyai performance yang tidak sama dalam mendeteksi signal kemungkinan terjadi krisis dikemudian hari. bobot dari indikator n. dalam paper ini setiap variabel diberikan bobot tersendiri. perubahan suku bunga. n dimana : Z it . n = = kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t jumlah indikator Angka Kredit dari indikator n pada periode t pada negara i. Kuantifikasi Kondisi Fundamental Ekonomi Untuk mewakili/menggambarkan kondisi fundamental ekonomi.Bn . Oleh karena itu. Untuk mengidentifikasi serangan digunakan pembatas 2 standar deviasi. Untuk menghindari salah satu indikator mendominasi indek. digunakan 10 indikator (variabel ekonomi) yang dianggap paling relevan bagi pelaku pasar dalam memutuskan untuk melakukan serangan atau tidak. konstanta Variabel Zit diperoleh dengan menggunakan rumus berikut : . Bobot setiap variabel diperoleh dari Vector Auto Regression (VAR) dengan mengukur varian dekomposisi nilai tukar terhadap varian setiap variabel tersebut dalam jangka panjang. A Kn. Semakin besar bobotnya berarti semakin besar pengaruhnya dalam menimbulkan krisis. ε a0 = = variabel random dengan mean = 0. Zit = S AKn.

40 % 20 .75 % 4 x£60 % 0< 4 x£60 % 0< 50 <x£30 % 11 .40 % 70 .10 % lemah >2% > 10 % < 3 bulan > 160 % > 75 % > 60 % > 60 % < 30 % > 20 % > 10 % . Besarnya angka kredit dan kriteria yang digunakan untuk membagi indikator adalah sebagai berikut.160 % 50 .22 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.10% 3 £x <6 b n l 80 . Untuk setiap tingkatan diberikan angka kredit.7 PDB Setiap indikator dibagi menjadi 4 tingkatan berdasarkan kriteria tertentu. 35 . 34. 95 . 54 . Devisa PDB PDB Cad Devisa BOBOT 76 .20 % 5 . 52 .50 % 5 . 86 . 11. Semakin besar angka kredit berarti semakin baik kondisi indikator tersebut.8 bulan < 80 % 0-5 % 0 20 .7 26 . 45 . TINGKATAN 1 2 3 4 PREDIKAT kuat sedang beresiko lemah ANGKA KREDIT 4 3 2 1 NO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER kuat surplus negatif > 8 bulan tidak ada tidak ada < 20 % < 20 % > 70 % 0-5% negatif PEIA RDKT sedang beresiko 0-1% <5% 6 .10 % 0£ x < 5 % 1 %< x £ 2% 5 . September 1998 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Investment Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG REER % % % % % % % % % % SATUAN PDB Cad.

5 360.9 368.5 321.1 262. Sementara Korea ternyata menunjukkan fundamental yang terbaik diantara negera-negara yang terkena krisis.4 216.3 270.4 97.3 96.4 353.3 352.2 Thailand 198.7 368.6 282.7 288.9 265. Koefisien fundamental yang negatif menyatakan bahwa semakin kuat kondisi fundamental ekonomi suatu negara.9 Philippines 174.3 271.1 279. semakin kecil kemungkinan spekulan melakukan serangan.2 97.8 174.3 167.6 231.9 343.8 301.8 275.7 207.7 368.9 258.0 368. Jepang memiliki fundamental ekonomi yang terkuat.7 242.7 303. Sejak awal 1996 sebenarnya kondisi fundamental negara-negara yang terkena .4 348.2 Data diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi Indonesia merupakan yang terburuk setelah Philippines.1 309.) (.6 282.0 319. Contagion Effect dan Krisis Asia 23 H asil Pengujian Dengan menggunakan data triwulanan selama 1995:1 .4 294.0 360.0 321.6 246. Dengan menggunakan maximum likelihood.8 339.3 331.0 234.4 321.2 157.2 96.8 319.7 219.1 96.5 270.0 282.2 343.4 280.9 305. Diantara negara-negara yang tidak terkena krisis.3 353.12.8 356.6 256.1 275.4 319.5 345.8 283.7 353.7 284.4 318.7 164.1997:3.3 212.3 272.0 352.3 209.9 294.65 CONTA (37 -.3 321.8 334.01 FUNDA + 2.3 97. kondisi fundamental ekonomi negara-negara ASEAN-4 dan NIEs dapat diwakili oleh angka kuantitatif tunggal sebagai berikut: Tabel 10 HASIL PERHITUNGAN KEKUATAN FUNDAMENTAL EKONOMI ASEAN-4 DAN NIEs Periode 96.1 97. Kesimpulan ini sesuai dengan data pada Tabel 10.8 353.2 268.7 334.3 247.0 209.8 313.0 Korea Singapore Taiwan Hongkong JEPANG 247.9 247. model probit diatas menghasilkan output sebagai berikut : KRISIS = -0.65 Hasil diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi dan faktor contagion secara signifikan memberikan kontribusi terhadap serangan para spekulan.3 282.0 192.3 Indonesia 220.Fundamental Ekonomi.3 310. Koefisien faktor contagion yang positip menyatakan bahwa adanya krisis di suatu negara mendorong spekulan melakukan serangan pada negara lain.3 31) Log likelihood = .4 257.4 RATA-RATA Malaysia 238.8 267.

20% 6 4 2bln . 20% 90%. 50%. 5% PREDIKAT KUAT SEDANG BERESIKO LEMAH ANGKA KREDIT 4 3 2 1 U II I J I 5 3 1 0 UJI IV 8 6 4 2 .120 %. 40%. ua tidak ada. perlu dilakukan uji sensitifitas dengan mengubah kriteria penggolongan indikator fundamental ekonomi serta mengubah angka kredit untuk masing-masing klasifikasi sebagai berikut : INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 80% tidak ada. Luar Negeri Pinjaman Jk pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER KRITERIA surplus. 40%. 10% negatif. 60% 20%. 5% . 160% tidak ada. Serangan para spekulan ke negara-negara yang terkena krisis justru terjadi pada periode 1997:3 setelah kejatuhan Thailand. 50%. 25% negatif. 4% Negatif. 25%. 40 %. . 5% 1. 80% 60%. . 60%. 15%.8 4bln 0 . 75%. 80% 40%. rge Analisa Sensitifitas Untuk memperkuat hasil perhitungan diatas. 80 %. 3%. 2 %. 50% 3%. 60% 70%. ua tidak ada. 30% 5%.24 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 10% UJI I (longgar) surplus. 50% 10%. 20% 7%. ua tidak ada. 60%. 1/2 %. 70%. 15%. Cadangan Devisa Pinj. Hal ini menunjukkan bahwa adanya krisis di suatu negara (faktor contagion) menjadi t i g r (faktor pemicu) bagi serangan para pelaku pasar uang. 10%. 5%. September 1998 krisis tidak lebih baik dari periode 1997:3.5% . 15%. 5%. 10% . 100% 40%. 2% Negatif. 2. 20% 10%. 1 %. 15% U II ( e a ) J I ktt surplus. Tapi pada saat itu tidak terjadi serangan apapun. 200% tidak ada. 1% Negatif. 10% 8 6 3bln . 20% negatif. 40%. 75% 20%. 7%.

364 2.Fundamental Ekonomi.448 -14. Untuk membiayai defisit ini.706 2. mereka lebih mengandalkan pada dana jangka pendek terutama dalam bentuk portfolio dan utang luar negeri.705 FAKTOR CONTAGION KOEF 2. Hongkong.0050 tsa -tt -3.167 -4. dan Korea mengalami defisit transaksi berjalan secara persistence.0115 -0.473 3. Dari aspek perdagangan. • • . Adanya campur tangan pemerintah dalam pemberian kredit.0101 -0. serta pertumbuhan foreign liabilities yang sangat tinggi. pemberian kredit pada kelompok.459 -3. Adanya perbedaan fundamental ekonomi antara negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis ternyata gagal dideteksi dengan baik oleh Sistem deteksi Dini yang dikembangkan oleh Kaminsky. Indonesia.993 -12. defisit tersebut masih akan berlangsung di tahun-tahun mendatang.133 LOG LIKELIHOOD -12.658 -12. sebaliknya impor barangbarang konsumsi menunjukkan kecenderungan yang terus meningkat. dengan mengubah angka kredit out untuk masing-masing predikat ternyata juga menghasilkan faktor contagion yang r b s o u t. semakin diperburuk oleh sistem perbankan yang tidak sehat.705 -3.658 Hasil diatas menunjukkan bahwa faktor fundamental dan faktor contagion secara signifikan mempengaruhi keputusan pelaku pasar untuk melakukan serangan atau tidak. dan Taiwan. Demikian pula. Contagion Effect dan Krisis Asia 25 Dari hasil perhitungan dapat diperoleh hasil sebagai berikut : FAKTOR FUNDAMENTAL KOEF HASIL AWAL U II J U II J I U II I J I UJI IV -0.650 2.868 3.0083 -0.650 tsa -tt 3. Dengan mengubah kriteria penggolongan ‘tingkat kesehatan’ faktor fundamental ekonomi menghasilkan faktor contagion yang r b s . Malaysia.133 2.345 -4. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Kesimpulan • Dari analisis data terlihat bahwa negara-negara yang mengalami krisis.551 3.679 2. Kondisi diatas. Menurut hasil pengujian dengan metoda tersebut mengatakan kondisi fundamental ekonomi Indonesia jauh lebih baik dari Singapore. karena sebagian ekspornya masih mengandalkan produk manufaktur ringan. Philippines.427 -13. yakni Thailand. pertumbuhan kredit dan M2 yang terlalu tinggi.0098 -0.

sehingga menghindari terjadinya contagion effect yang dengan cepat dapat menyebar di seluruh kawasan. and C. Wyplosz. kelembagaan. Negara-negara di kawasan Asia perlu melakukan kerja sama yang lebih erat. Dari pengujian model probit ternyata efek penularan memberikan kontribusi yang lebih besar dibandingkan kondisi ekonomi. WP/97/87. Krisis yang saat ini terjadi di Indonesia sebagian juga disebabkan oleh sistem perbankan yang tidak sehat. IMF Working Paper No. valdes. Indonesia masih akan mengalami defisit transaksi berjalan akibat lemahnya daya saing produk. Untuk memperbaiki defisit tersebut. Eichengreen. dicegah sejauh mungkin. pasar keuangan dalam negeri perlu ditingkatkan kesehatannya melalui perbaikan struktur.Rose. 1994. September 1998 • Disamping kondisi fundamental ekonomi. ◊ Memperbaiki iklim investasi dengan memberikan insentif kepada PMA yang menguasai teknologi tinggi dan mampu menghasilkan produk-produk ekspor yang berdaya saing tinggi. berarti Indonesia masih membutuhkan capital inflows. Ilan. Mengingat defisit masih akan terus berlangsung. • • • Daftar Pustaka Goldfajn. . Disamping itu. July 1997. efek penularan ternyata memberikan kontribusi yang signifikan terhadap krisis mata uang.26 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. beban pembayaran utang yang terus membengkak. dan kebutuhan impor yang tinggi. Implikasi Kebijakan • Dalam jangka pendek.B.A. Rodrigo.. NBER Working Paper No. serta infrastruktur.. aspek hukum dan peraturan. ◊ Menghilangkan semua distorsi pasar dalam negeri untuk menghilangkan ekonomi biaya tinggi dan meningkatkan daya saing. pemerintah perlu mengambil kebijakan-kebijakan baru dengan memberikan insentif kepada dana-dana jangka panjang. Bank Indonesia perlu mengambil langkah-langkah baru untuk memperkuat sistem perbankan sesuai dengan standar internasional. Untuk itu. terutama dalam melakukan r g o a s r e l a c Dengan kerja sama ini diharapkan krisis dapat e i n l u v i l n e. 4898. Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation. Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity. perlu segera dilakukan reformasi ekonomi melalui langkah-langkah sebagai berikut: ◊ Merubah pola pikir dan menumbuhkan komitmen dari semua pihak untuk bertekad meningkatkan ekspor.

Reinhart. Rodrigo O. 1997.. . Annual report 1996. January 1997. Reinhart. 1996 Kaminsky. Saul Lizondo and Carmen M.. Bank Indonesia. WP/97/159. Bloomberg. J. Occasional Paper No. Contagion Effect dan Krisis Asia 27 Kaminsky. The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems. Emerging Markets : Economic Indicators. Laporan Tahunan d n Triwulanan.L. b r a a e i i a ebgi ds. n e n t o a i a c a t t s i s. and C. Morgan. IMF Working Paper No. I t r a i n l F n n i l S a i t c Yearbook dan Monthly.P. Current Account Deficits in the ASEAN-3. 1. Sumber Data IMF. HKMA.M.Fundamental Ekonomi.. Is there cause for concern ?. The Banker. IMF Working Paper No. Are Currency Crises Predictable ?. IMF. Ilan. b r a a e i i ebgi ds. G. Goldfajn. WP/97/79. International Finance Discussion paper. MAS. Asian Meltdown. Valdes. L a i g I d c t r o edn niaos f Currency Crises. Graciela.

Bagian pertama menjelaskan latar belakang pentingnya memilih strategi kebijakan moneter (termasuk kebijakan nilai tukar) yang tepat untuk membawa Indonesia keluar dari krisis ekonomi. Selanjutnya. Tulisan ini dibagi ke dalam lima bagian.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 37 MANAJEMEN MONETER DALAM MASA KRISIS Doddy Zulverdi * ) Krisis nilai tukar yang melanda Indonesia sejak pertengahan tahun 1997 telah berkembang menjadi krisis ekonomi akibat kerapuhan di sisi ekonomi mikro dan ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro. Pemilihan strategi yang tepat ditentukan oleh jenis tekanan eksternal yang dihadapi. *) Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. maka penerapan strategi jangkar inflasi di dalam suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel kiranya layak untuk dipertimbangkan secara mendalam. UREM-BI. atas bantuan riset yang diberikan dalam penyusunan tulisan ini. yaitu dalam mengakomodasi berbagai sasaran kebijakan secara serentak. karakteristik struktur ekonomi. Permasalahan yang dihadapi dalam pemilihan strategi kebijakan ekonomi makro adalah adanya konflik (tradeoff) antarkebijakan akibat sifat krisis yang multidimensional. Tidak ada satu strategi pun yang cocok diterapkan di semua situasi dan di semua negara. keduanya adalah Asisten Peneliti Ekonomi di Bagian APK. . Kesulitan tersebut telah berlangsung sejak periode sebelum krisis dan berdampak negatif terhadap kondisi fundamental ekonomi makro yang berdasarkan hasil pengamatan ternyata tidaklah sekuat yang diyakini semula. Bagian kelima mengemukakan beberapa kesimpulan umum berikut rekomendasi kebijakan yang ditawarkan. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. BI Penulis menyampaikan penghargaan yang tinggi kepada Erwin Haryono dan Wahyu Agung Nugroho. diajukan beberapa alternatif strategi kebijakan moneter yang dapat diterapkan di Indonesia. Dalam bagian kedua diulas beberapa alternatif strategi kebijakan ekonomi-moneter dari sisi teori. Kesulitan yang dihadapi oleh otoritas baik dalam memilih maupun mengimplementasikan strategi kebijakan moneter juga dialami oleh berbagai negara yang pernah mengalami krisis serupa. Berdasarkan kriteria tersebut dan mengingat masih rapuhnya sistem perbankan sebagai suatu jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. bagian ketiga membahas faktor-faktor yang memicu dan memperdalam krisis di Indonesia dan kebijakan yang telah diambil termasuk konflik yang dihadapi dalam penerapan strategi kebijakan moneter. Kebijakan moneter sebagai salah satu elemen kebijakan ekonomi juga tidak terlepas dari kesulitan yang sama. dan prioritas sasaran akhir yang dipilih. Di bagian keempat. UREM. dengan mengacu kepada konsep teori dan pengalaman negara-negara lain serta pengalaman Indonesia sendiri.

1 Tidak sedikit yang menilai bahwa kondisi kerapuhan di sisi mikro tersebut kemudian diperburuk oleh ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro ( policy mix) yang diambil pada awal dan selama krisis. . 1988). September 1998 Pendahuluan erbagai analisis menyimpulkan bahwa penyebab utama parahnya krisis di Asia adalah kerapuhan di sisi ekonomi mikro seperti sistem perbankan yang tidak sehat. B Alternatif Strategi Kebijakan di Masa Krisis: Tinjauan Teoritis Kebijakan moneter adalah salah satu elemen penting dari paket kebijakan ekonomi yang digunakan dalam mengatasi krisis ekonomi. efektivitas kebijakan moneter itu sendiri sangat tergantung kepada ketepatan dan keharmonisan pembagian tugas di 1 Lihat misalnya World Bank (1998) dan IMF (1998). proses ini akan menimbulkan dampak negatif terhadap pertumbuhan ekonomi jangka panjang. kebijakan moneter memiliki peran yang sangat penting dalam penyelesaian krisis ekonomi yang sedang terjadi di Indonesia. 2 Lihat misalnya Radelet dan Sachs (1998). Namun. akan likuiditas perekonomian (M2) sebagai akibat meningkatnya permintaan akan uang kartal. diharapkan akan diperoleh gambaran arah kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat dalam mendukung proses pemulihan kegiatan ekonomi di masa datang. Apalagi mengingat bahwa krisis ini telah berkembang menjadi fenomena yang dikenal sebagai f n n i l d s r s yaitu proses demonetisasi berupa penurunan permintaan i a c a i t e s. Dapat ditambahkan bahwa tulisan ini hanya membahas berbagai alternatif strategi kebijakan moneter di dalam suatu perekonomian yang terbuka (tidak ada pembatasan transaksi devisa). Tulisan ini bertujuan untuk menginventarisasi kemungkinan penyebab semakin parahnya krisis nilai tukar di Indonesia dilihat dari sisi kemungkinan ketidaktepatan kombinasi kebijakan moneter yang telah diambil selama ini. Apabila dibiarkan terus berlanjut. khususnya dalam rangka mengembalikan kepastian nilai tukar. Pemicu terjadinya fenomena f i h t lgt o currency yang begitu tiba-tiba adalah ketidakpastian nilai tukar rupiah (McNelis.2 Sebagai salah satu instrumen kebijakan ekonomi makro. Oleh karena itu. upaya pemulihan ekonomi sangat tergantung kepada ketepatan strategi kebijakan moneter yang diambil. ketergantungan sektor usaha pada hutang baik dari dalam maupun luar negeri (h g l ihy l v r g d).38 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dari hasil peninjauan ke belakang tersebut dan didukung oleh pengalaman negara-negara yang pernah atau sedang mengalami krisis yang mirip. dan sistem pasar yang dikuasai oleh segelintir monopolis yang menjadi kuat eeae akibat praktek kolusi.

Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 39 antara berbagai kebijakan yang tersedia. yiu at: • Tekanan-tekanan sosial politik seringkali menghalangi otoritas dalam melakukan penyesuaian-penyesuaian secara maksimal sehingga mau tidak mau harus dibantu dengan kebijakan financing. • Sulitnya membedakan antara tekanan-tekanan yang bersifat temporer dan permanen menyebabkan otoritas seringkali memutuskan untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersamaan untuk menghindari resiko salah pilih. alternatif mana yang akan dipilih di antara dua pilihan strategi kebijakan pengalihan pengeluaran. seberapa besar bobot penyesuaian perlu dibebankan masing-masing kepada strategi pengurangan pengeluaran (expenditure r d c n p l c dan strategi pengalihan pengeluaran (expenditure switching policy) e u i g o i y) . Kebijakan f n n i g akan diambil apabila tekanan-tekanan yang terjadi diyakini hanya iacn bersifat temporer dan dapat diatasi dengan menggunakan dana luar negeri dalam jumlah yang minimal. • Seandainya pilihan jatuh kepada kebijakan adjustment. secara khusus akan dibahas peranan kebijakan moneter di dalam penyelesaian krisis disertai dengan alternatif strategi kebijakan moneter yang tersedia. dan sebagainya. Sebaliknya. yaitu: • Apakah tekanan-tekanan eksternal tersebut harus dihadapi melalui kebijakan financing (yaitu dengan meminjam dana dari luar negeri untuk menutupi penurunan penerimaan ekspor dan kenaikan biaya impor/biaya bunga) atau melalui kebijakan adjustment ( a t yiu dengan melakukan berbagai penyesuaian dalam rangka mendorong ekspor dan mengurangi impor). 1995). Oleh karena itu. bagian ini akan diawali dengan tinjauan singkat mengenai berbagai pilihan kebijakan yang terdapat di dalam paket tersebut. Namun. penggunaan sumber dana luar negeri . Selanjutnya. Oleh karena itu. Pilihan Kebijakan dalam Menghadapi Tekanan Eksternal Ada tiga jenjang pilihan kebijakan yang harus diputuskan oleh pemerintah dalam menghadapi tekanan-tekanan eksternal (Krugman. apabila tekanan-tekanan tersebut lebih bersifat jangka panjang maka harus dilakukan kebijakan adjustment. • Dampak dari kebijakan penyesuaian biasanya baru dirasakan secara efektif setelah periode yang relatif panjang. yaitu antara kebijakan devaluasi dan kebijakan perdagangan. Hal ini karena kebijakan penyesuaian mengandung berbagai pilihan yang tidak menyenangkan seperti kenaikan pajak/penurunan subsidi. terdapat beberapa kondisi yang seringkali mendorong otoritas untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersama-sama. pengurangan konsumsi. • Akhirnya.

pemberlakuan kuota. terutama dari pihak swasta. otoritas tidak dapat semata-mata menggantungkan diri kepada kebijakan financing. • Mengurangi pengeluaran masyarakat melalui peningkatan pajak atau pemotongan subsidi. kebijakan pengalihan pengeluaran tidak secara langsung memaksa masyarakat untuk menurunkan pengeluarannya sehingga resiko kontraksi ekonomi dapat diminimalkan.40 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kalau pun perekonomian masih berada di bawah kapasitas penuh. karena begitu besarnya faktor ketidakpastian di dalam suatu perekonomian yang sedang mengalami krisis dan sangat tingginya tekanan i p r e i f a i n (akibat devaluasi/depresiasi). September 1998 seringkali diperlukan untuk mengurangi dampak negatif jangka pendek dari krisis yang terjadi sambil menunggu hasil dari kebijakan penyesuaian. pemerintah seringkali motd nlto terpaksa menerapkan kebijakan pengurangan pengeluaran secara drastis. Terdapat dua instrumen utama yang dapat diterapkan oleh pemerintah untuk mengalihkan pengeluaran nasional. dan subsidi ekspor). Sementara itu. motd nlto Mengingat berbagai kelebihan dan kelemahan yang terkandung di dalam masingmasing kebijakan. kelemahan utama kebijakan pengalihan pengeluaran adalah cenderung mendorong kenaikan laju inflasi. kebijakan pengalihan pengeluaran bertujuan untuk memperbaiki transaksi berjalan dengan cara mengalihkan pengeluaran masyarakat dari produk impor ke produk dalam negeri dan mendorong peningkatan ekspor. Terdapat tiga cara yang dapat diambil otoritas untuk mengurangi pengeluaran nasional. tekanan inflasi masih tetap akan timbul dalam bentuk i p r e i f a i n akibat depresiasi/devaluasi nilai tukar. Namun. Hal ini terjadi karena apabila perekonomian sudah berada pada tingkat penggunaan kapasitas penuh maka kenaikan permintaan domestik dan permintaan ekspor akan menimbulkan tekanan kenaikan harga-harga di dalam negeri. Kebijakan pengurangan pengeluaran bertujuan untuk mengurangi pengeluaran oleh penduduk suatu negara sehingga mengurangi tekanan terhadap neraca pembayaran. • Membatasi hutang sektor swasta melalui pembatasan pemberian kredit oleh sistem perbankan (kebijakan ini berada di dalam ruang lingkup kebijakan moneter). yaitu: devaluasi dan kebijakan perdagangan (perubahan tarif. Oleh karena itu. . berbagai negara seringkali menerapkan kombinasi kebijakan pengurangan dan pengalihan pengeluaran. Akibatnya. • Negara yang mengalami krisis seringkali mengalami kesulitan untuk memperoleh dana luar negeri. Namun. Berbeda dengan kebijakan pengurangan pengeluaran. nilai tukar. dan laju inflasi. dalam jumlah yang memadai karena adanya krisis kepercayaan. yaitu: • Mengurangi pengeluaran pemerintah.

Kebijakan moneter adalah salah satu instrumen kebijakan pengurangan pengeluaran sedangkan kebijakan nilai tukar adalah salah satu instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. dan strategi kombinasi sistematis antara sasaran volume uang beredar dan ae agtn tingkat suku bunga. Poole menunjukkan bahwa di antara dua pilihan ekstrim: jangkar uang beredar dan jangkar suku bunga. Kebijakan devaluasi memiliki keunggulan daripada kebijakan perdagangan karena tidak membutuhkan administrasi dan birokrasi yang rumit. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter Dari serangkaian pilihan kebijakan yang harus diambil oleh pemerintah dalam mencoba mengatasi tekanan-tekanan eksternal. Sebaliknya. strategi yang tepat tergantung kepada jenis tekanan ekonomi makro yang terjadi. Selanjutnya. Dengan menggunakan kerangka model IS-LM. yaitu tingginya laju inflasi yang diiringi oleh resesi ekonomi. William Poole (1970) mengidentifikasi tiga alternatif strategi kebijakan moneter. Sebaliknya. berikut ini akan diulas berbagai pilihan strategi kebijakan maupun kombinasi kebijakan yang dapat diambil oleh otoritas dalam menerapkan kebijakan moneter dan nilai tukar. pilihan yang diambil akan sangat tergantung kepada efisiensi birokrasi dan dukungan politik yang diberikan masyarakat kepada pemerintah. negara-negara tersebut mengalami fenomena stagflasi. di antara dua instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. kebijakan devaluasi memiliki kelemahan karena menimbulkan pergeseran distribusi pendapatan yang seringkali secara politik tidak menguntungkan bagi keberhasilan kebijakan tersebut.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 41 minimal dalam jangka pendek. Apabila suatu perekonomian mengalami tekanan-tekanan riil (real shocks) sehingga kurva IS mengalami pergeseran maka strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena perubahan suku bunga (bagi perekonomian tertutup) atau perubahan nilai tukar (bagi perekonomian terbuka) akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. yaitu: strategi jangkar uang beredar (money stock targeting). terlihat bahwa kebijakan moneter dan nilai tukar memiliki peran penting dalam penerapan kebijakan penyesuaian (adjustment) . strategi jangkar suku bunga (i t r s neet r t t r e i g). Untuk itu. apabila yang terjadi adalah tekanan-tekanan moneter (monetary shocks) yang menggeser . Ketiga strategi tersebut lebih relevan diterapkan di dalam suatu perekonomian tertutup (derajat mobilitas modal rendah) atau di dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang karena hanya di dalam kedua bentuk perekonomian tersebut otoritas moneter memiliki independensi penuh dalam mengendalikan jumlah uang beredar dan/atau suku bunga domestik.

Dengan asumsi il ag esft fungsi permintaan uang stabil. Secara implisit. kurva LM dan tingkat produksi yang terjadi masing-masing adalah LM3 dan Yf(tingkat Grafik 1 r I2 S L M1 I1 S r* L M2 r* r Grafik 2 L M1 L M2 L M3 I S Y Y0 Y1 Yf Y2 Y3 Y1 Yf Y2 Y 3 Poole (1970. Grafik 2 menggambarkan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan permintaan uang yang bersifat random. apabila suku bunga dikendalikan pada tingkat r* (strategi jangkar suku bunga) maka kurva LM yang terjadi adalah LM2 dan tingkat produksi/pendapatan dapat berada di antara Y0 dan Y3. 200) mengasumsikan tingkat harga konstan sehingga strategi kebijakan yang diambil diarahkan untuk mencapai sasaran stabilitas produksi pada tingkat full employment. apabila suku bunga dipertahankan pada tingkat r*. jika jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* (strategi jangkar uang beredar) maka kurva LM yang terjadi adalah LM1 dan tingkat produksi/pendapatan akan berada di antara Y1 dan Y2. . s a u ut rentang yang lebih lebar daripada antara Y1 dan Y2. Apabila jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* maka kurva LM akan bergerak antara LM1 dan LM2 dan tingkat produksi akan berada di antara Y1 dan Y2. September 1998 kurva LM maka yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga karena perubahan uang beredar atau neraca pembayaran akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. hal. hal ini juga berarti bahwa sasaran yang dituju adalah stabilitas harga karena dengan mengupayakan perekonomian selalu berproduksi pada tingkat full employment berarti mengurangi tekanan perubahan harga-harga. strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena dapat lebih meminimalkan dampak negatif tekanan riil terhadap stabilitas produksi/pendapatan. Grafik 1 mengilustrasikan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan-tekanan 3 r i y n b r i a random sehingga kurva IS bergeser di antara IS1 dan IS2.42 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sebaliknya. Dalam hal ini. Namun.

hal. Secara sederhana. = a0 + a1. terdapat dua pilihan strategi lain. 1997). strategi jangkar nilai tukar lebih cocok diterapkan pada perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan moneter khususnya . Dengan perkataan lain. semakin tinggi resiko kegagalan strategi yang dipilih. Y r = b1 + b2. strategi jangkar uang beredar dapat dibuat lebih optimal dengan mengubah elastisitas kurva LM terhadap perubahan suku bunga. Sebagaimana terlihat pada Grafik 1.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 43 produksi/pendapatan full employment). elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b2). kebijakan moneter yang lebih optimal dapat diperoleh dengan menerapkan strategi di mana sasaran jumlah uang beredar dan sasaran suku bunga ditetapkan berdasarkan suatu hubungan tertentu (dalam hal ini. (1) M (2) Ms = a0 + a1. nlto agtn Sebagaimana halnya strategi jangkar suku bunga. Koefisien variabel r. yaitu (b2 -a2)/a1. Elastisitas tersebut tergantung kepada elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2). r Y r ⇔ a1. hal ini dapat diilustrasikan oleh sistem persamaan deterministik berikut. ) Sekalipun strategi kombinasi tersebut secara teoritis dapat menghasilkan kebijakan yang lebih optimal. Dengan demikian. dan suatu konstanta (a1. otoritas moneter dituntut mengetahui lebih banyak parameter daripada yang dituntut oleh strategi jangkar uang beredar maupun jangkar suku bunga (Poole. ) Karena elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2) tidak berada dalam kendali otoritas moneter maka upaya mengubah elastisitas kurva LM hanya dapat dilakukan dengan mengubah elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b 2). + a2. b / b / r Persamaan yang terakhir adalah kurva LM dengan suplai uang sensitif terhadap suku bunga. Perubahan elastisitas tersebut dapat dilakukan dengan membuat suplai uang beredar sensitif terhadap suku bunga. hubungan tersebut dikuantifikasi dalam bentuk koefisien b2. 209). + a2. dalam praktek tidak selalu demikian. semakin banyak parameter yang harus diestimasi. r ⇔ Y = ( 1 -a0) a1 + ( 2 -a2) a1. r (Kurva LM) (Suplai uang yang sensitif terhadap suku bunga) Substitusikan persamaan (2) ke dalam persamaan (1) : ⇔ b1 + b2. strategi yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga. yaitu strategi jangkar nilai tukar dan jangkar laju inflasi (i f a i n t r e i g) (Houben. Y = b1 -a0 + ( 2 -a2) b . Di samping ketiga alternatif strategi di atas. adalah elastisitas kurva LM terhadap suku bunga. Di dalam situasi yang masih diliputi oleh ketidakpastian. Alasannya.

44 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Keunggulan utama strategi ini terletak pada kemampuannya untuk secara langsung mempengaruhi ekspektasi inflasi dan pada saat yang sama tetap memberikan keleluasaan kepada otoritas dalam menyusun respons yang tepat terhadap berbagai tekanan yang melanda perekonomian. dan ketidaktepatan kebijakan makro adalah faktor utama hilangnya kepercayaan investor. Secara ekstrim terdapat dua pendapat mengenai penyebab hilangnya kepercayaan investor terhadap Indonesia. Pendapat pertama meyakini bahwa kerapuhan sistem keuangan internasional telah membuat berbagai negara sangat rentan terhadap contagion efc (Radelet dan Sachs. Oleh karena itu. sistem pasar yang monopolistik. Faktor ketidaktepatan kebijakan ekonomi makro agaknya bertentangan dengan keyakinan kita dan berbagai lembaga keuangan internasional selama ini bahwa fundamental ekonomi Indonesia sangat kuat karena didukung oleh kebijakan ekonomi makro yang . 1998). Alternatif strategi jangkar laju inflasi terutama tepat untuk diterapkan di dalam perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan besar baik moneter maupun riil pada saat bersamaan. pendapat kedua meyakini bahwa kelemahan internal seperti kerapuhan sistem perbankan. tekanan-tekanan tersebut akan diredam oleh penyesuaian yang terjadi pada neraca pembayaran sehingga dampak negatifnya terhadap stabilitas harga dan produksi dapat diminimalkan. Kondisi Indonesia Sebelum dan Selama Masa Krisis Penyebab Krisis yang Melanda Indonesia Tekanan-tekanan eksternal dapat mempengaruhi perekonomian suatu negara melalui dua jalur utama. Tekanan-tekanan yang berasal dari pasar barang internasional dapat berbentuk penurunan permintaan ekspor atau gangguan suplai barang impor. Yang kemudian sering menjadi bahan perdebatan adalah penyebab dari hilangnya kepercayaan tersebut. menurut kubu ini jalan keluarnya adalah fet dengan memperketat rambu-rambu yang mengatur bekerjanya sistem keuangan internasional serta meredifinisi peran dan tugas lembaga-lembaga Bretton-Woods agar lebih mampu mengemban misi utamanya sebagai penjaga stabilitas sistem moneter internasional. September 1998 dalam bentuk fluktuasi permintaan uang. Sedangkan tekanan yang berasal dari pasar keuangan internasional dapat berbentuk kenaikan suku bunga riil internasional dan terputusnya akses ke pasar keuangan internasional akibat anjloknya kepercayaan investor. faktor yang disebutkan terakhir tampaknya lebih relevan dalam menjelaskan penyebab krisis yang terjadi. Untuk kasus Indonesia. yaitu pasar barang internasional dan pasar keuangan internasional. Sebaliknya. Dalam hal ini.

• • • • . Dengan perkataan lain. menunjukkan kenaikan yang semakin cepat sejak akhir 1996. Dalam situasi ini. Rasio suku bunga kredit terhadap deposito (terutama deposito 1 bulan) cenderung meningkat sejak pertengahan 1995 hingga pertengahan 1997. kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia dalam periode sebelum krisis tidaklah sekuat yang diduga semula. pertumbuhan simpanan rupiah cenderung mengalami penurunan. Sejak pertengahan tahun 1996 terdapat kecenderungan peningkatan pertumbuhan simpanan valas. Hal ini mengindikasikan adanya peningkatan ekspektasi depresiasi rupiah di masyarakat. Kondisi ini dapat disebabkan oleh penciptaan uang yang berlebihan akibat ekspansi perbankan yang tidak berhati-hati atau dapat pula disebabkan oleh lebih rendahya permintaan riil daripada suplai akibat meningkatnya ekspektasi inflasi dan depresiasi. Dengan menggunakan indikator-indikator tersebut terlihat adanya indikasi peningkatan kerentanan ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Pertanyaannya adalah: apakah indikator-indikator ekonomi makro sebelum krisis memang bergerak normal dan tidak mengindikasikan kemungkinan timbulnya krisis? Indikator Krisis dari Sisi Ekonomi Makro Berdasarkan hasil studi Kaminsky-Reinhart (1996) dan Kaminsky (1998) terhadap 102 krisis keuangan yang terjadi di 20 negara. Hal ini kemungkinan mencerminkan penurunan kualitas kredit perbankan. Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator moneter dan keuangan yang mengindikasikan adanya peningkatan tekanan bubble economy dan masalah perbankan terutama sejak tahun 1996 (lihat Panel 1): • Pertumbuhan tahunan m l i l e M2 kembali meningkat sejak awal tahun 1996 dan utpir terus menunjukkan pertumbuhan positif hingga awal tahun 1997 setelah mengalami perlambatan secara tajam sejak tahun 1990. perbankan akan terpaksa menaikkan suku bunga kredit melebihi kenaikan suku bunga simpanan untuk menutupi kerugian atau potensi kerugian yang berasal dari kredit macet. Rasio kredit terhadap PDB yang terus bergerak naik sejak akhir 1994. Sejak pertengahan tahun 1996 terjadi “excess supply” M1 riil. terdapat beberapa indikator ekonomi makro dan keuangan yang mampu memberikan peringatan secara dini akan kemungkinan timbulnya krisis. Pertumbuhan positif m l i l e M2 telah utpir meningkatkan kemampuan perbankan dalam menciptakan uang.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 45 berhati-hati. Sebaliknya.

0 9. (Jan '97: Rp 2.96 Apr-96 Jun-96 Aug-96 Oct-96 Dec-96 Feb.46 0 5 10 15 20 25 30 35 -5 % -10 100 120 20 40 60 80 0 0.0 7.80 1.00 1. September 1998 Perubahan 12 Bulanan Posisi Dana Pihak Ketiga (%) Excess -20 10 15 20 -5 0 J an-91 M ay-91 S ep-91 J an-92 M ay-92 S ep-92 J an-93 M ay-93 S ep-93 J an-94 M ay-94 S ep-94 J an-95 M ay-95 S ep-95 J an-96 M ay-96 S ep-96 J an-97 M ay-97 S ep-97 J an-98 600 700 M ay-98 -15 -10 4.396/ USD) total deposits Nov -95 A pr-96 S ep-96 Feb-97 J ul-97 Des -97 Rasio Suku Bunga Pinjam an terhadap Deposito rupiah deposits KMK/dep1 KMK/dep12 Dec-96 Mar-97 Jun-97 Sep-97 Dec-97 Mar-98 Jun-98 10 20 30 -60 -50 -40 -30 -20 -10 Perubahan 12 bulanan m ultiplier M2 (MA 12) forex deposits (Rp Constant rat e) * M ay-98 Jan-90 Apr-90 Jul-90 Okt-90 Jan-91 Apr-91 Jul-91 Okt-91 Jan-92 Apr-92 Jul-92 Okt-92 Jan-93 Apr-93 Jul-93 Okt-93 Jan-94 Apr-94 Jul-94 Okt-94 Jan-95 Apr-935 Jul-95 Okt-95 Jan-96 Apr-96 Jul-96 Okt-96 Jan-97 Apr-97 Jul-97 Okt-97 Jan-98 Apr-98 Jul-98 0 5 Panel 1 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.40 1.20 1.40 0.0 Suku Bunga Deposito Riil (%) rdep1 rdep12 Rasio kr edit ter hadap PDB Nominal (MA 6) Fitted Excess Actual Apr-97 Jun-97 Aug-97 Oct-97 Dec-97 Feb.0 Dec-93 Feb.60 1.0 6.97 5.98 Apr-98 Jun-98 Excess M1 Riil: Selisi h Antara Aktual dengan Estimasi Permintaan M1 Rii Actual & Fitted 0 100 200 300 400 500 .80 -60 J an-90 J un-90 Nov -90 A pr-91 S ep-91 Feb-92 J ul-92 Des -92 M ay-93 Ok t-93 M ar-94 A gs-94 J an-95 J un-95 -40 -20 Jun-93 Sep-93 Dec-93 Mar-94 Jun-94 Sep-94 Dec-94 Mar-95 Jun-95 Sep-95 Dec-95 Mar-96 Jun-96 Sep-96 Feb-91 A pr-91 J un-91 A ug-91 Oc t-91 Dec -91 Feb-92 A pr-92 J un-92 A ug-92 Oc t-92 Dec -92 Feb-93 A pr-93 J un-93 A ug-93 Oc t-93 Dec -93 Feb-94 A pr-94 J un-94 A ug-94 Oc t-94 Dec -94 Feb-95 A pr-95 J un-95 A ug-95 Oc t-95 Dec -95 Feb-96 A pr-96 J un-96 A ug-96 Oc t-96 Dec -96 Feb-97 A pr-97 J un-97 A ug-97 Oc t-97 Dec -97 Feb-98 A pr-98 J un-98 Catat an: Forex depos it s dalam Rupiah dengan nilai tukar k onstan.95 Apr-95 Jun-95 Aug-95 Oct-95 Dec-95 Feb.60 0.94 Apr-94 Jun-94 Aug-94 Oct-94 Dec-94 Feb.0 8.

Kecenderungan peningkatan harga saham di tengah kecenderungan melambatnya pertumbuhan ekonomi menunjukkan kuatnya tekanan spekulatif selama periode sebelum krisis. IHSG rn menunjukkan pertumbuhan yang cenderung menurun sejak awal tahun 1990. baik sebelum maupun selama krisis. justru menambah tekanan spekulatif dan mempersulit penyelesaian krisis? . • Agak sulit untuk memperoleh gambaran konklusif dari perkembangan indeks harga saham gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta. pertumbuhan impor nonmigas justru cenderung menurun sejak akhir tahun 1995. Dalam periode tersebut terdapat indikasi kuat bahwa nilai tukar rupiah cenderung mengalami overvalued seperti diperlihatkan oleh semakin melebarnya selisih antara nilai tukar aktual dengan t e d-nya. Namun. yaitu tahun dimulainya penerapan sistem nilai tukar crawling peg. melambatnya pertumbuhan impor nonmigas diperkirakan terkait dengan melambatnya pertumbuhan ekonomi. pertumbuhan ekonomi menunjukkan trend menurun sejak pertengahan 1995. Sebagaimana akan dijelaskan berikut ini.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 47 Beberapa indikator eksternal berikut juga memberikan indikasi semakin rentannya ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal (lihat Panel 2): • Pertumbuhan ekspor nonmigas menunjukkan kecenderungan menurun sejak pertengahan tahun 1995. Melambatnya pertumbuhan ekspor tersebut terkait dengan penguatan (apresiasi) nilai tukar riil sejak akhir tahun 1992. mengingat besarnya kemungkinan timbulnya konflik antarkebijakan dalam mencapai berbagai sasaran sehingga selalu terdapat resiko ketidaktepatan kombinasi kebijakan yang diambil maka satu pertanyaan lain juga relevan untuk diajukan. sejak triwulan terakhir 1997 pertumbuhan ekonomi menurun sangat tajam. yaitu: Sejauh mana kemungkinan kombinasi kebijakan yang telah diambil. Selanjutnya. perkembangan sejak awal 1996 hingga terjadinya krisis rupiah pada bulan Juli-Agustus 1997 memperlihatkan pertumbuhan yang cenderung meningkat. Kebijakan yang Telah Diambil Pertanyaan lanjutan adalah: Kebijakan apa yang telah diambil oleh pemerintah untuk meredam tekanan spekulatif dan sejauh mana efektivitasnya? Di samping itu. rn • Meskipun nilai tukar riil mengalami apresiasi dan overvalued. Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator sektor riil dalam periode sebelum dan selama krisis (lihat Panel 2): • Setelah sempat mengalami lonjakan cukup tinggi dalam tahun 1994. Dilihat dari t e d jangka panjang.

95 Jan-96 Apr.48 0 10 20 30 40 50 60 % % -10 100% 150% 200% 250% 10 50% -50% 0 0% Jan-88 Jun-88 Nov-88 Apr.86 Sep-86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.97 Aug-97 Jan-98 Jun-98 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 Dec-91 Jun-92 Dec-92 Jun-93 Dec-93 Jun-94 Perubahan 12 Bulanan PDB Riil (MA 12) Dec-94 Jun-95 Perubahan 12 Bulanan Nilai Ekspor (MA 12) Dec-95 Jun-96 Dec-96 Jun-97 Dec-97 Jun-98 10 20 30 40 50 Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 95 100 105 110 115 120 125 % Deviasi Nilai Tukar Terhadap Trend Actual & Fitted % 0 250 -30 -20 -10 100 150 200 50 0 -50 Perubahan 12 Bulanan Indeks Pasar Modal (MA 12) Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 Panel 2 Mar. September 1998 Mar.95 Jul-95 Okt.98 Jul-98 .94 Sep-94 Mar. Juni 19 Mar.97 Sep-97 Indeks Nilai Tukar Riil Bilateral (Rp terhadap US$.96 Perubahan 12 Bulanan Nilai Impor (MA 12) Sep-96 Mar.91 Jan-92 Apr.92 Sep-92 Mar.93 Jul-93 Okt.89 Sep-89 Mar.89 Jul-89 Okt.85 Sep-85 Mar.94 Sep-94 Feb.91 Sep-91 Mar.88 Jul-88 Okt.94 Jan-95 Apr.92 Jan-93 Apr.90 Jul-90 Dec-90 May-91 Oct.87 Sep-87 Mar.91 Mar.93 Jan-94 Apr.95 Jul-95 Dec-95 May-96 Oct.93 Sep-93 Mar.90 Sep-90 Mar.91 Jul-91 Okt.96 Jan-98 Apr.90 Jan-91 Apr.96 Mar.90 Jul-90 Okt.98 Sep-98 Jan-88 Apr.95 Sep-95 Mar.96 Jul-96 Okt.92 Jul-92 Okt.88 Jan-89 Apr.89 Sep-89 Feb.89 Jan-90 Apr.88 Sep-88 Mar.92 Aug-92 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Deviasi Dec-84 Jun-85 Dec-85 Jun-86 Dec-86 Jun-87 Dec-87 Jun-88 Dec-88 Jun-89 Dec-89 Jun-90 Fit ted Actual Deviasi Dec-90 Jun-91 Jan-93 Jun-93 Nov-93 Apr.94 Jul-94 Okt.

Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 49 Kebijakan Pra-Krisis Otoritas moneter sudah lama menyadari resiko yang terkandung di dalam arus modal masuk yang terlampau deras. sebagaimana tercermin pada berbagai indikator di atas. dan membatasi ekspansi kredit perbankan ke sektor properti. Upaya-upaya untuk menghambat derasnya arus modal jangka pendek telah banyak dilakukan. pelebaran rentang intervensi justru memberikan ruang gerak bagi penguatan (apresiasi) nilai rupiah (lihat grafik Perkembangan Rentang Intervensi dan 4 Nilai Tukar Rp/US$). pasar seolah-olah mengesampingkan gejala melemahnya kondisi fundamental ekonomi makro serta mengabaikan peringatan yang terkandung di dalam berbagai kebijakan pemerintah. Kondisi ini telah semakin 4. seperti: melebarkan rentang intervensi nilai tukar. Sentimen positif terhadap prospek emerging markets. B Kebijakan yang diarahkan untuk meredam tekanan spekulatif ketika sentimen pasar . Bahkan. Hal ini diperlihatkan oleh ketidakberhasilan kebijakan pelebaran rentang intervensi dalam meredam arus masuk modal spekulatif. terutama yang berjangka pendek. Kebijakan yang diterapkan dengan “dosis” yang tidak tepat justru dapat menimbulkan efek negatif. Terdapat beberapa kemungkinan penyebab kurang efektifnya kebijakan-kebijakan yang telah diambil oleh otoritas moneter dalam meredam tekanan-tekanan spekulatif. yaitu: A. terhadap perekonomian Indonesia. Namun. . Hal ini mencerminkan kuatnya tekanan apresiasi akibat derasnya arus masuk modal. Kondisi ini juga menunjukkan bahwa penggunaan satu instrumen kebijakan (dalam hal ini kebijakan nilai tukar) untuk mencapai lebih dari satu sasaran (yaitu mempertahankan daya saing produk dalam negeri sekaligus menghambat arus modal spekulatif) dapat berakhir pada kegagalan dalam mencapai semua sasaran. upaya-upaya tersebut tampaknya tidak memberikan hasil yang memadai. Grafik tersebut memperlihatkan bahwa nilai tukar yang terjadi di pasar cenderung menempel pada batas bawah rentang intervensi (kecuali sejak pelebaran rentang intervensi terakhir tgl. 11 Juli 1997). sudah berbalik arah menjadi negatif justru telah semakin memperparah sentimen negatif tersebut. menaikkan giro wajib minimum. Apresiasi nilai tukar riil secara perlahan-lahan menggerogoti daya saing perekonomian domestik sehingga memperlemah kondisi fundamental ekonomi makro. Dalam kondisi masih kuatnya sentimen positif terhadap ekonomi Indonesia. selama periode pra-krisis masih terlalu kuat dibandingkan dengan intensitas kebijakan yang diarahkan untuk membendung derasnya arus masuk modal. Kebijakan pelebaran rentang intervensi terakhir tanggal 11 Juli 1997 yang dilakukan sebagai respons terhadap krisis nilai tukar di Thailand diperkirakan telah memberikan sinyal kepada para spekulan akan ketidaksiapan/ketidaksediaan otoritas moneter dalam mempertahankan kebijakan nilai tukarnya. termasuk Indonesia.

Nilai tukar Free floating 14 Agustus '97 2810 2710 Pelebaran spread Rp 118 --. 6 Lihat IMF (1998) halaman 2 . dan peningkatan partisipasi asing dalam sistem keuangan domestik. Langkah-langkah tersebut mencakup:6 fot • Penerapan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t . Kebijakan Selama Krisis Kebijakan moneter adalah salah satu bagian dari paket kebijakan ekonomi yang diambil dalam rangka menyelesaikan krisis ekonomi yang melanda Indonesia.Rp 304 11 Juli '97 2610 Pelebaran spread Rp 66--.Rp 118 13 Juni '96 2510 2410 2310 2210 15 28 9 18 29 7 16 1 12 22 2 12 23 2 13 23 3 12 21 2 11 22 31 9 20 29 9 18 27 8 17 28 6 15 26 5 16 26 8 17 28 6 19 28 11 20 2 14 24 5 15 27 5 16 25 4 15 25 5 14 25 Des '95 1996 1997 memperkuat tekanan depresiatif terhadap rupiah hingga akhirnya otoritas moneter terpaksa melepaskan rentang intervensi tersebut. . 5 Rangkuman beberapa pokok kebijakan di bidang moneter dan perbankan yang diterapkan oleh Thailand dan Korea Selatan dapat dilihat dalam Lampiran.Rp 192 11 Sept. • Tindakan-tindakan terpadu untuk memperbaiki kelemahan-kelemahan sistem keuangan yang mencakup: penutupan dan pengawasan ketat terhadap lembaga-lembaga keuangan yang tidak sehat.3. rekapitalisasi perbankan. Paket kebijakan ekonomi yang diterapkan di Indonesia secara garis besar tidak berbeda dengan yang diterapkan oleh negara-negara lain yang memperoleh bantuan IMF. September 1998 Perkembangan Rentang Intervensi dan Nilai Tukar Rp/US$ 2910 Kebj.5 IMF menawarkan satu paket kebijakan yang mereka sebut langkah-langkah yang bersifat segera (immediate efrs) dalam rangka mengembalikan kepercayaan. l a i g x h n e a e) • Penerapan kebijakan moneter ketat yang bersifat sementara untuk meredam tekanan terhadap neraca pembayaran.50 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. '96 Pelebaran spread Rp 192 --.

Secara singkat. • Penekanan pada penyelesaian bank bermasalah (khususnya dalam bentuk likuidasi bankbank) sementara kepercayaan masyarakat kepada rupiah dan perbankan nasional sedang berada pada titik terendah telah menimbulkan fenomena f i h t c r e c Fenomena ini l g t o u r n y.Karena depresiasi nilai rupiah secara tajam akhirnya tidak dapat dihindari.8 • Intervensi valas yang dilakukan oleh otoritas moneter di awal krisis untuk meredam tekanan depresiasi nilai rupiah telah menyedot likuiditas perbankan. Kondisi ini telah mengakibatkan resep-resep kebijakan ortodoks seperti devaluasi (atau f o t n r t atau kebijakan moneter ketat tidak dapat menyelesaikan kedua l a i g a e) krisis secara bersamaan. . Dimasukkannya kebijakan restrukturisasi sektor keuangan sebagai salah satu langkah pertama yang harus diambil oleh negara yang mengalami krisis mencerminkan keyakinan IMF bahwa unsur utama penyebab krisis adalah kelemahan di sektor tersebut. penyebab terjadinya krisis kembar dapat dijelaskan sebagai berikut. 8 Uraian lebih mendalam mengenai faktor-faktor yang dapat mendorong timbulnya krisis kembar dapat dilihat dalam Kaminsky dan Reinhart (1996) halaman 1-2. hambatan perdagangan. bank-bank yang memiliki kewajiban valas dalam jumlah besar harus menanggung kerugian besar. • Penerapan kebijakan fiskal yang berhati-hati termasuk dengan membiayai program restrukturisasi sektor keuangan dan mempertahankan/ meningkatkan pengeluaranpengeluaran untuk kepentingan sosial.7 Hal ini diperkirakan telah mengakibatkan Indonesia mengalami apa yang dikenal sebagai krisis kembar.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 51 • Reformasi struktural untuk menghilangkan berbagai penghalang pertumbuhan ekonomi (seperti monopoli. yaitu terjadinya krisis perbankan dan neraca pembayaran secara bersamaan. Kondisi ini diperburuk lagi dengan meningkatnya kredit macet akibat kesulitan yang dihadapi oleh para debitur dalam membayar kewajibannya yang semakin besar seiring dengan tingginya suku bunga. Penerapan kebijakan restrukturisasi sektor keuangan di saat kondisi kepercayaan berada pada titik terendah dianggap telah semakin memperparah krisis dan mempersulit penerapan kebijakan moneter. justru di sinilah fokus kritik yang dialamatkan kepada IMF. 7 Lihat misalnya Nananukool (1998) dan Radelet dan Sachs (1998). Hal ini dapat mengarah kepada c e i c u c dan selanjutnya krisis perbankan apabila tidak dilakukan rdt rnh kebijakan sterilisasi. • Upaya-upaya untuk membuka kembali atau mempertahankan jalur-jalur sumber dana luar negeri. Namun. dan praktek-praktek usaha yang tidak transparan) dan meningkatkan efisiensi fungsi intermediasi keuangan serta kesehatan sistem keuangan di masa mendatang.

Distorsi ekonomi mikro — seperti jaminan pemerintah secara implisit atas simpanan masyarakat tanpa disertai pengawasan bank yang ketat — yang menimbulkan lonjakan kredit perbankan. pada akhirnya akan berakhir pada kejatuhan sistem perbankan. Kenaikan suku bunga yang diberlakukan oleh otoritas moneter untuk meredam tekanan depresiasi rupiah pada awal krisis ternyata telah menimbulkan kesulitan pada sektor usaha sehingga memaksa otoritas moneter untuk menurunkan suku bunga sejak September 1997.52 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Beberapa masalah lain dari sisi kebijakan moneter yang diduga telah memperlambat proses pemulihan kondisi ekonomi di Indonesia adalah: A.Oktober 1998 ) ( Kurs ) 16000 70 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 Jun 1997 22 Oct 31 11 Nov 20 2 Dec 11 22 2 Jan 13 1998 22 3 Feb 12 23 4 Marh 13 31 11 Aug 21 1 Sept 10 24 2 Apr 15 24 6 May 22 2 Jun 11 21 22 1 Jul 13 22 30 ( Bunga SBI ) 80 60 Nilai Tukar Rp/US$ 50 40 30 Suku Bunga SBI 1 Bulan 20 10 0 0 . liberalisasi sektor keuangan telah mendorong timbulnya bubble economy dan ekspansi kredit yang tidak hati-hati di kalangan perbankan. Perubahan arah kebijakan yang diambil akibat adanya tekanan-tekanan untuk mengakomodasi berbagai sasaran yang saling berlawanan (t a e o f) telah menurunkan rd-f kredibilitas kebijakan pemerintah secara keseluruhan. Dalam hal ini. Perkembangan Kurs (bid side) dan Suku Bunga SBI 1 Bulan ( Juni 1997 . terjadinya krisis perbankan maupun neraca pembayaran secara bersamaan dapat pula disebabkan oleh dampak negatif dari liberalisasi keuangan. Perubahan arah kebijakan suku bunga ini telah mengurangi kredibilitas pemerintah karena memberikan kesan kepada pasar seolah-olah otoritas moneter tidak konsisten atau raguragu dalam menerapkan kebijakan uang ketat. September 1998 telah memaksa otoritas moneter untuk mengeluarkan bantuan likuiditas (BLBI) dalam jumlah besar kepada bank-bank sehingga sangat mengurangi efektivitas kebijakan moneter. • Di samping kedua alasan di atas. Penurunan kredibilitas ini mengakibatkan tidak berjalannya proses built-in adjustment yang seharusnya menguatkan nilai tukar.

otoritas moneter harus terus berupaya mencari cara guna memperbaiki efektivitas kebijakan moneter. namun kebijakan tersebut telah sempat memperlemah nilai tukar rupiah ke level yang cukup sulit untuk diturunkan kembali. ekspektasi pasar akan prospek ekonomi dan nilai tukar. Salah satu upaya tersebut adalah dengan memperbaiki sistem lelang SBI. strategi yang lebih tepat tampaknya adalah dengan memberikan prioritas utama pada suatu sasaran akhir. semakin mendorong tekanan spekulatif. Oleh karena itu.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 53 B Kebijakan yang terlalu responsif terhadap perubahan sentimen pasar diduga telah . Untuk menstabilkan gejolak nilai tukar dan mengarahkannya ke tingkat yang terjangkau oleh perekonomian nasional. otoritas moneter telah beberapa kali menaikkan tingkat suku bunga SBI. C Kombinasi kebijakan fiskal dan moneter ketat di awal krisis telah memperburuk . D. Kondisi likuiditas yang ketat serta . karena kenaikan-kenaikan suku bunga tersebut pada umumnya diawali atau dipicu oleh tekanan-tekanan depresiatif terhadap rupiah maka timbul kesan bahwa otoritas moneter sangat responsif terhadap tekanan depresiasi (lihat grafik Perkembangan Kurs dan Suku Bunga SBI). Hal ini diduga telah mendorong para spekulan untuk melontarkan rumor atau sentimen negatif di pasar valas yang seringkali tidak bersifat fundamental dengan harapan otoritas moneter akan menanggapinya dalam bentuk intervensi pasar atau kenaikan suku bunga lebih lanjut. • Krisis ekonomi Indonesia yang multidimensional telah menimbulkan konflik antarkebijakan sehingga kinerja masing-masing kebijakan menjadi tidak optimal. yaitu: • Sulit menemukan suatu kombinasi kebijakan yang tepat untuk mengakomodasi berbagai sasaran secara bersamaan. Kondisi ini diduga telah mendorong semakin kerasnya tekanan-tekanan spekulatif terhadap rupiah sehingga mempersulit upaya memperkuat nilai tukar rupiah dan meredam laju inflasi. Namun. Sebelum tanggal 29 Juli 1998. • Kebijakan moneter tidak akan bekerja secara efektif apabila tidak terdapat kepercayaan kepada sistem perbankan domestik. Meskipun kebijakan fiskal ketat telah dikoreksi oleh pemerintah dan IMF. Ada beberapa pelajaran yang dapat diambil dari uraian di atas. suku bunga SBI ditentukan oleh Bank Indonesia. Dalam hal ini. Penetapan sasaran (indikatif) nilai tukar telah memberikan kesan bahwa otoritas tidak sepenuhnya committed pada sistem nilai tukar mengambang yang diberlakukan sejak 14 Agustus 1997. sembari mempertajam prioritas kebijakan dan meneruskan upaya penyehatan perbankan nasional agar kepercayaan masyarakat cepat pulih. A a a i s s r n i d k t f t r e u t l h b b r p k l d r v s k a a ( e r s a i plg aaa niai esbt ea eeaa ai ieii e ts dpeis) sehingga semakin memperkuat ekspektasi depresiasi sekaligus ekspektasi inflasi di pasar.

sebaiknya menerapkan pengendalian besaran moneter (monetary rules atau money anchor) karena perubahan nilai tukar akan menyesuaikan tingkat pengeluaran luar negeri akan barang-barang domestik dan tingkat pengeluaran domestik akan barang-barang luar negeri — terutama ketika tingkat upah nominal dan harga-harga sulit bergerak turun — sehingga akan menstabilkan pertumbuhan produksi domestik. pemilihan strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat tergantung kepada tiga faktor. Bahkan. tidak ada indeksasi upah nominal) agar perubahan nilai tukar nominal berdampak jangka panjang terhadap tingkat upah riil dan produksi. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter untuk Indonesia Uraian sebelumnya adalah hasil retrospeksi atas kombinasi kebijakan yang telah diambil selama ini. Efektivitas pengendalian besaran moneter ( money anchor) antara lain tergantung kepada adanya fleksibilitas tingkat upah riil (e. Situasi tersebut berubah sejak tanggal 29 Juli 1998 ketika Bank Indonesia menerapkan sistem lelang SBI yang baru. September 1998 segmentasi di pasar uang antarbank (yang terkait dengan perbedaan tingkat kesehatan antarbank yang sangat mencolok) telah menyebabkan suku bunga PUAB jauh lebih tinggi daripada suku bunga SBI. dalam waktu yang tidak terlalu lama diperkirakan otoritas moneter akan memperoleh ruang gerak yang lebih luas untuk menurunkan suku bunga. apabila perekonomian menghadapi tekanan riil.g. Perkembangan terakhir juga menunjukkan bahwa sasaran akan lebih cepat tercapai apabila terdapat konsistensi kebijakan dan penugasan suatu kebijakan pada satu prioritas sasaran. Akibatnya. lelang SBI tidak mampu menyedot kelebihan likuiditas di pasar uang. yaitu: • Jenis tekanan yang dihadapi. Apabila perekonomian mengalami tekanan moneter maka penggunaan patokan suku bunga (atau nilai tukar bagi perekonomian terbuka) adalah yang paling ideal karena fluktuasi permintaan uang yang terjadi akan diakomodasi oleh neraca pembayaran tanpa mengganggu stabilitas harga atau produksi. Pendekatan ini akan . Tentunya yang relevan bagi kita sekarang adalah bentuk strategi kebijakan moneter apa yang tepat untuk diterapkan agar ekonomi Indonesia segera keluar dari krisis. suku bunga SBI sepenuhnya ditentukan pasar sehingga SBI lebih efektif dalam menyerap likuiditas di pasar. Sebagaimana telah disinggung dalam bagian II. Sebaliknya. Apabila hal ini terus berlanjut. Sementara proses restrukturisasi perbankan masih berjalan. seiring dengan tingginya laju inflasi. Efektivitas pengendalian nilai tukar ( exchange rate anchor) tergantung kepada derajat mobilitas modal. suku bunga SBI secara riil telah menjadi negatif. • Karakteristik struktur ekonomi suatu negara.54 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. peningkatan efektivitas kebijakan moneter telah berdampak positif terhadap stabilisasi nilai tukar rupiah dan penurunan tekanan inflasi. Dalam sistem tersebut.

A.10 Sep-94 Sep-95 Sep-96 Sep-97 Dec-94 Dec-95 Dec-96 Dec-97 0.80 0. pendekatan pengendalian nilai tukar memberikan keuntungan berupa transparansi kebijakan. Dengan menggunakan kriteria di atas. Jangkar Uang Beredar Cukup sulit untuk memilah secara akurat jenis tekanan eksternal yang melanda Indonesia.15 0.30 0.10 0.50 0.60 hotel mining manufacturing 0. Bagi negara yang rd-f menerapkan pengendalian besaran moneter biasanya akan mengalami variabilitas inflasi jangka pendek yang lebih besar (karena tekanan permintaan uang tidak secara otomatis diakomodasi) namun mengalami variabilitas produksi dan neraca pembayaran yang lebih kecil (karena nilai tukar akan menjadi instrumen penyesuai). uraian berikut akan mencoba mengidentifikasi strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat untuk diterapkan dalam menghadapi krisis di Indonesia. dan neraca pembayaran. Dengan perkataan lain.20 0.25 0.00 Mar-98 Jun-95 Jun-96 Mar-95 Mar-96 Mar-97 Jun-97 . hotel & mining 0.70 0. tekanan dari sisi moneter adalah pemicu krisis ekonomi di Indonesia. yang merupakan insentif bagi disiplin fiskal. inflasi.90 Rata-rata Upah Riil Pekerja Mingguan manufacturing 0. • Prioritas sasaran ekonomi yang ditetapkan oleh pemerintah khususnya yang berkaitan dengan t a e o f antara produksi.40 0.20 0.05 0.30 0. Di sisi lain.00 Jun-94 Mar-94 0.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 55 lebih memberikan hasil yang memuaskan apabila diterapkan di dalam perekonomian yang lebih terbuka — karena stabilitas nilai tukar akan lebih terkait dengan stabilitas harga — dan memiliki sektor t a a l yang cukup terdiversifikasi untuk meredam rdbe tekanan-tekanan pada industri-industri tertentu. Dari uraian pada bagian III dijelaskan bahwa c n a i n e f c telah menjadi otgo fet memicu tekanan di neraca pembayaran dalam bentuk derasnya arus modal keluar.

kombinasi f o t n r t dan sasaran base money diterapkan secara fleksibel sehingga laig ae membuat penugasan instrumen kebijakan kepada sasaran-sasaran ekonomi menjadi rancu ( ambiguous). asimetri kebijakan ini cenderung bias ke arah inflasi. ketika terjadi tekanan depresiasi otoritas cenderung membiarkannya dan membatasi penjualan devisa yang seharusnya dapat mendukung nilai tukar dan menyerap base money. tanpa komitmen yang jelas terhadap satu sasaran nominal. Kedua. Dengan demikian. Apalagi kondisi pasar tenaga kerja tampaknya cukup fleksibel sebagaimana terlihat pada perkembangan tingkat upah riil terutama di sektor manufacturing dan mineral yang cukup responsif terhadap perubahan nilai tukar (lihat Grafik Rata-rata Upah Riil Mingguan). secara teoritis penerapan strategi jangkar uang beredar dengan sistem nilai tukar mengambang akan mampu mengembalikan stabilitas ekonomi. tekanan dari sisi moneter tersebut secara cepat telah melahirkan gelombang tekanan baru berupa tekanan dari sektor riil. Sesuai kenyataannya. Ketika terjadi tekanan apresiasi nilai tukar terutama akibat arus modal masuk otoritas kebanyakan menahan tekanan tersebut dengan membeli devisa sehingga menambah base money (sterilisasi hanya dilakukan secara parsial). 1997). Namun. otoritas moneter akan mengalami kesulitan dalam menyusun proyeksi u t p i r. Pertama. September 1998 Namun. Dengan absennya suatu jangkar nominal yang mantap maka terdapat kecenderungan untuk menerapkan sasaran kebijakan moneter berganda seperti: mengendalikan pertumbuhan uang. Ketiga. Dalam kondisi ini. pengalaman beberapa negara yang menerapkan kebijakan f o t n r t dan laig ae diikuti oleh penggunaan base money sebagai nominal anchor (seperti Filipina di tahun 1984) menunjukkan bahwa kebijakan moneter seringkali diterapkan dengan tidak konsisten. Sebaliknya. menjaga daya saing ekspor. di tengah suasana ketidakpastian.56 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. adanya sasaran indikatif nilai tukar rupiah dalam paket kebijakan stabilisasi ekonomi Indonesia sementara base money berperan sebagai nominal anchor dikhawatirkan akan menimbulkan permasalahan seperti yang dijelaskan di atas khususnya berupa kemungkinan timbulnya konflik di antara berbagai tujuan kebijakan dan ketiadaan jangkar nominal yang mantap. Kombinasi kedua kebijakan seringkali mengandung beberapa kelemahan (Houben. yaitu gangguan pasokan barang akibat terhambatnya impor dan kebangkrutan sektor usaha. dan menjaga tingkat suku bunga pada level yang mampu mendorong pertumbuhan ekonomi. menstabilkan nilai tukar. kebijakan nilai tukar dan intervensi valas seringkali diterapkan secara tidak simetris. t a e o f di antara berbagai rd-f sasaran ini tidak selalu menghasilkan pencapaian sasaran inflasi. karena adanya kelemahan di sisi mikro khususnya di sektor perbankan. Untuk kasus Indonesia. . tingkat dan komposisi permintaan akan uang dapat secara mendadak berubah sehingga mengganggu kestabilan v l c t dan eoiy m l i l e Akibatnya. perekonomian kehilangan suatu piranti untuk mengendalikan ekspektasi inflasi. Di samping itu. memupuk cadangan devisa.

9 Beberapa hasil penelitian sebelumnya menunjukkan semakin tidak stabilnya income velocity of money dan money multiplier di Indonesia (Warjiyo dan Zulverdi. Dalam kondisi ini. strategi jangkar uang beredar mengandung resiko yang cukup besar. nilai tukar telah menjadi indikator harga relatif terpenting dalam perekonomian sehingga menjadi instrumen yang efektif dalam mencapai stabilitas harga. Apabila terlalu ketat. Sebaliknya. Jangkar Suku Bunga Strategi ini akan cocok diterapkan apabila Indonesia tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang. Fleksibilitas pasar tenaga kerja. Namun. C. • Tidak adanya pembatasan devisa telah mempermudah arus keluar masuk modal sehingga mampu mengakomodasi tekanan-tekanan moneter secara otonomus tanpa harus mengandalkan pada fleksibilitas nilai tukar. Membiarkan mekanisme pasar menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis di masa mendatang juga bukan merupakan solusi yang tepat. Kesimpulan tersebut didasarkan kepada kenyataan bahwa struktur industri kita masih n sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga (Waluyo dan Siswanto. apabila terlalu longgar akan mempersulit pencapaian sasaran inflasi. 1998). faktor-faktor lain yang mendukung penerapan strategi jangkar nilai tukar adalah: • Perekonomian Indonesia telah berkembang menjadi relatif sangat terbuka. terutama dalam konteks peningkatan produktivitas. Hal ini karena meskipun mekanisme p s r (f e f o t n dapat meminimalkan kemungkinan terjadinya penyimpangan nilai tukar a a r e l a i g) riil dari nilai ekuilibriumnya (real exchange rate misalignment) namun berkurangnya resiko misalignment itu sendiri tidak menjamin terhindarnya suatu negara dari resiko krisis nilai tukar (Goldfajn. akan mengurangi kebutuhan akan penyesuaian nilai tukar nominal. beberapa hasil penelitian menunjukkan bahwa kebijakan nilai tukar mengambang bukanlah pilihan yang tepat bagi Indonesia untuk saat ii.9 Dalam situasi ini. . 1997). Faktor lain yang harus diperhitungkan adalah apabila arah kebijakan ekonomi ke depan berorientasi populis maka penerapan sasaran moneter akan semakin mengalami kesulitan. kebijakan moneter dapat terlalu mengekang pertumbuhan produksi.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 57 besaran-besaran moneter secara akurat dan dalam mengendalikan jumlah uang beredar. 1998). Jangkar Nilai Tukar Di samping faktor-faktor yang telah disebutkan dalam poin B. • Pasar tenaga kerja bersifat fleksibel karena suplai berlimpah dan tidak ada kekakuan tingkat upah yang disebabkan oleh faktor-faktor kelembagaan. B.

Dalam situasi ini. Di samping itu. DSR). terdapat faktor-faktor yang kurang mendukung penerapan strategi jangkar nlitkr yiu ia ua. meskipun diversifikasi produk ekspor telah berlangsung cukup lama namun akses ke pasar modal internasional belum pulih sehingga sistem nilai tukar yang lebih fleksibel masih diperlukan untuk meredam berbagai tekanan eksternal. otgo fet . • Prospek sisi fiskal masih belum menentu sebagai akibat turunnya potensi pajak dan berkurangnya peranan swasta dalam membiayai pembangunan infrastruktur. ketergantungan kepada impor komoditi-komoditi penting khususnya bahan pangan membuat perekonomian sangat sensitif terhadap perubahan harga internasional. hutang luar negeri yang sangat besar membuat Indonesia sangat rentan terhadap perubahan suku bunga internasional (lihat Grafik hutang/PDB. terdapat beberapa kelemahan strategi jangkar nilai tukar.58 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. at: • Beberapa sisi di neraca pembayaran masih sensitif terhadap tekanan-tekanan eksternal sehingga masih membutuhkan nilai tukar yang fleksibel. pasar akan meragukan terjaganya disiplin fiskal sekaligus meragukan kredibilitas jangkar nilai tukar. c n a i n e f c s) dan gangguan alam dan ketidakstabilan sosial politik (faktor internal). yaitu: • Hilangnya independensi kebijakan moneter dalam meredam tekanan-tekanan riil. Di sisi pembayaran. September 1998 140 120 100 80 Posisi Hutang LN Total dan DSR Indonesia Debt Outstanding/GDP 60 40 Debt Service Ratio 20 0 1993 1994 1995 1996 1997 35947 Di sisi lain. Di samping itu. Hal ini terutama akan menjadi sangat relevan ketika perekonomian sangat rentan terhadap perubahan sentimen pasar (faktor eksternal. baik yang bersifat eksternal maupun internal. Di sisi penerimaan.

D. keunggulan jangkar uang beredar maupun nilai tukar menjadi dipertanyakan. Agar efektif. Hal ini dapat dilakukan melalui pemberian informasi yang lengkap mengenai perkembangan terakhir laju inflasi dan hal-hal yang melatarbelakangi penetapan suatu sasaran laju inflasi. Dalam kondisi normal. kemajuan teknologi. Penerapan baik jangkar uang beredar maupun nilai tukar dapat menimbulkan biaya-biaya yang besar dilihat dari sisi pertumbuhan ekonomi dan laju inflasi. Untuk itu. Beberapa variabel yang bersifat informasi (seperti . Masih sangat rapuhnya kondisi perbankan nasional saat ini dengan sendirinya sangat mengurangi efektifitas kebijakan moneter melalui pengendalian jumlah uang beredar maupun suku bunga. Jangkar Laju Inflasi Mengingat rapuhnya perekonomian Indonesia baik terhadap tekanan-tekanan moneter maupun riil. yaitu: • Para pelaku ekonomi. meskipun strategi jangkar nilai tukar kemungkinan besar dapat menurunkan laju inflasi. dan meningkatnya daya saing negara-negara pesaing. liberalisasi perdagangan. terlebih di masa krisis. membutuhkan suatu jangkar nominal untuk mengarahkan ekspektasi mereka. • Sistem perbankan nasional adalah jalur transmisi kebijakan moneter terpenting. penerapan sasaran laju inflasi sebagai jangkar nominal memerlukan penyesuaian kerangka kelembagaan sebagai berikut: • Pencapaian sasaran laju inflasi harus dijadikan tugas pokok bank sentral.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 59 • Apabila nilai tukar riil cenderung mengalami apresiasi yang disebabkan oleh perubahan struktural yang cepat. Alternatif lain yang dapat diterapkan di Indonesia adalah jangkar laju inflasi. • Bank sentral perlu meningkatkan transparansi pelaksanaan tugasnya dengan secara eksplisit memberikan argumentasi-argumentasi logis atas berbagai perubahan kebijakan yang mungkin dilakukan. namun kenaikan harga-harga masih tetap lebih tinggi daripada kenaikan harga-harga di negara-negara partner dagang sehingga lambat laun daya saing produk domestik akan semakin melemah. Terdapat beberapa argumentasi yang mendukung penerapan jangkar laju inflasi di Indonesia. Mengingat jangkar nilai tukar (f x d e c a g r t i e x h n e a e) sulit diterapkan saat ini sementara disisi lain jumlah uang beredar adalah indikator yang terlalu abtrak bagi para pelaku ekonomi maka jangkar laju inflasi dapat berperan secara langsung dalam mengarahkan ekspektasi laju inflasi. sinyal-sinyal kebijakan moneter akan disalurkan melalui sistem perbankan untuk akhirnya mempengaruhi ekpektasi inflasi di masyarakat. penggunaan jangkar laju inflasi diharapkan dapat membatasi kelemahan sistem perbankan tersebut.

Namun. Di antara beberapa alternatif strategi kebijakan moneter di atas. penggunaan sasaran laju inflasi secara ketat dapat menimbulkan volatilitas instrumen (khususnya suku bunga) yang sangat tinggi melebihi keuntungan yang diperoleh dari stabilitas inflasi. laju inflasi harus bergerak pada t e d rn menurun ke arah laju inflasi negara-negara mitra dagang. Hal ini akan cukup sulit dipenuhi selama arus masuk modal dan kepercayaan investor belum pulih kembali. Sekalipun demikian. September 1998 pertumbuhan uang beredar. Sekalipun demikian. Permasalahan ini dapat diatasi melalui penetapan rentang sasaran laju inflasi yang lebih lebar dan dengan mengeluarkan dampak kebijakan pemerintah atau perubahan harga-harga barang tertentu dari penghitungan sasaran inflasi. Di samping itu. Kredibilitas jangkar laju inflasi sebagian besar akan ditentukan oleh transparansi kelembagaan dan akuntabilitas bank sentral dalam memenuhi sasaran laju inflasi. dengan sulitnya memperkirakan dampak tekanan-tekanan tersebut. Bagaimana cara membangun kredibilitas? Manfaat yang diperoleh dari masing-masing strategi sangat tergantung kepada kredibilitas kebijakan. Hal ini dapat terjadi antara lain karena sulitnya memperkirakan dampak dari tekanan-tekanan moneter dan riil terhadap harga-harga serta sulitnya mengkuantifikasi secara akurat transmisi kebijakan moneter terhadap inflasi di masa perubahan struktural yang cepat. • Pelembagaan akuntabilitas bank sentral misalnya melalui pemberian laporan kepada parlemen secara periodik mengenai pencapaian sasaran laju inflasi.60 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. • Jumlah cadangan devisa harus meningkat dibandingkan dengan level yang ada sekarang untuk menghadapi tekanan-tekanan spekulasi yang berniat menguji kemampuan otoritas dalam menerapkan jangkar nilai tukar. Komitmen . mungkin yang paling sulit adalah membangun kredibilitas kebijakan yang menggunakan pendekatan jangkar uang beredar karena sasaran uang beredar bersifat abstrak. keyakinan akan suatu sasaran moneter dapat dibangun melalui pemberian sinyal yang transparan mengenai latar belakang penentuan sasaran dan pemberian penjelasan yang logis mengenai berbagai perubahan arah kebijakan. Dalam kasus jangkar nilai tukar. perkembangan nilai tukar) yang konsisten dengan pencapaian sasaran laju inflasi dapat pula dipublikasikan. kredibilitas akan tergantung kepada dua syarat. yaitu: • Sebelum menetapkan suatu level nilai tukar. terdapat beberapa kesulitan dalam menerapkan laju inflasi sebagai jangkar nominal khususnya apabila bank sentral menganggap bahwa laju inflasi berada jauh di luar kendalinya. rentang sasaran laju inflasi terlalu lebar maka kredibilitas kebijakan bank sentral akan sangat berkurang.

Kuala Lumpur. Mengingat masih rapuhnya sistem perbankan nasional sebagai jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. baik berupa jangkar nilai tukar atau jangkar laju inflasi. _______________. An Aide-memoire on a series of meeting in Jakarta. Harberger. 98 Bank Negara Malaysia. 1998. • Upaya stabilisasi ekonomi di dalam konteks sistem nilai tukar mengambang penuh tampaknya tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia. Measures to Regain Monetary Independence. • Terdapat indikasi adanya ketidaktepatan kebijakan atau kombinasi kebijakan yang diambil dalam periode sebelum.. 9 8 19. aat. Washington. Exchange Control Notices. Notes on the Indonesian Crisis.. D. 97/159. • Ketidaktepatan kebijakan tersebut sebagian besar disebabkan oleh kompleksitas masalah yang dihadapi oleh perekonomian Indonesia sehingga seringkali terjadi benturan di antara berbagai kebijakan. Are Currency Crisis Predictable?. Asia: Responding to Crisis.C. Penutup Berikut beberapa pokok pikiran dan satu rekomendasi kebijakan : • Kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia sebelum krisis memang menunjukkan tekanan-tekanan yang berpotensi untuk menjadi krisis. Ilan. dan selama krisis yang diduga telah menjadi faktor yang memperburuk krisis nilai tukar di Indonesia. UCLA. Arnold C. tampaknya layak untuk dipelajari lebih dalam kemungkinan penerapannya di Indonesia. Valdes. . Kuala Lumpur. J k r a 1 9 . Goldfajn. Bank Indonesia. Report for the Financial Year 1997/98.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 61 pemerintah secara eksplisit terhadap pencapaian sasaran laju inflasi yang menjadi tanggung jawab bank sentral akan sangat menentukan kredibilitas kebijakan ini. suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel tampaknya lebih cocok untuk dikombinasikan dengan strategi jangkar inflasi. di awal. dan Rodrigo O. Daftar Pustaka ADB Institute. IMF Working Paper No. • Penggunaan suatu jangkar nominal. 1997. September 1998. September 1998.

A paper presented at the Carnegie Mellon University. Currency Crisis and Policy Response: The ASEAN and Philippine Case. September 1998 ___________________. March 1998. What Make Countries Vulnarable to Currency Crisis ?. . D. Washington.mit. unpublished. Currency Crises. Graciela L.C. Aerdt C. Oxford University Press. September 1998. 1995. _____________. Money Demand. Kaminsky. Cayetano.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. Surasak. Assessment.. 1998. h xeine f noei Jl 19... April 1998. September 1998.. 54-79.J.C. D. The Cato Journal Vol 17 No. 1997. unpublished.. Financial Liberalization. New York. Paderenga.3. External Shocks and Domestic Policy Responses. ________________. Currency and Banking Crisis: the Early Warnings of Distress. Jakarta.. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia. D. Washington. The IMF’s Response to the Asian Crisis. Washington. Gloria. Helmers. Krugman. Graduate School of Industrial Administration. Learning from the Asia Currency Curency Crisis . Houben. Juli 1998. and Exchange Rate Uncertainty in Indonesia. Financial Distress..H. Paul.1998. Pasadilla. Washington. October. The Anatomy of Crisis. ______________. External Relations Department. Washington. Kaminsky. Desember 1997. Nananukool.An Insider View from Thailand. p.. McNelis. Reinhart. 1996. The Twin Crisis: the Causes of Banking and Balance of Payments Problems. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s . D. Leslie C.C. D. edited by Rudiger Dornbusch and F. Graciela L.C. PPAA/97/4. A Research Paper written at Bank Indonesia. Paul D. World Economic Outlook. May Edition. Jakarta.F. Share Price Volatility and Monetary Policy: T e E p r e c o I d n s a. A Research Paper written at Bank Indonesia.C. downloaded at http://www. 1998. dalam The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries. Lessons for Asia from Mexico. dan Carmen M. ADB Institute Seminar-Workshop on Asia’s Financial Crisis: Lessons and Policy Responses. ui 94 Meigs. UCLA. 1995.62 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. James. IMF..edu/krugman.

Terpuruknya nilai baht pada gilirannya memperparah keadaan lembaga keuangan yang sebagian mempunyai pinjaman luar negeri yang tidak di. The Onset of the East Asian Financial Crisis. dan yang k d a adalah tidak adanya rekomendasi eu yang memadai untuk menyelesaikan masalah hutang sektor swasta yang akan jatuh tempo tahun 1997 dan berpotensi untuk menekan nilai baht. 1. 1 9 . perbaikan transaksi berjalan. Steven. hal. Radelet. Juli 1998. Namun beberapa pengamat menilai paket tersebut tidak memadai karena: pertama. Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. 98 Waluyo. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. nilai baht mendapat tekanan yang besar dari pasar (spekulan) agar terdepresiasi. Mei 1970. dan Doddy Zulverdi. D.C. dan Jeffrey Sachs. 1. ui 98 World Bank. William. No. . o . pemerintah Thailand terpaksa mengalihkan sistem nilai tukar menjadi sistem mengambang dan meminta kepada IMF untuk memberikan paket pinjaman guna menghadapi krisis tersebut. Indonesia in Crisis: A Macroeconomic Update. 197 . 1. 1998. peningkatan tabungan pemerintah dengan menaikkan pajak. 84.1 Jl 19. Warjiyo. N. Menghadapi masalah ini. Washington.hedged. Dody B. Lampiran Langkah-langkah Kebijakan di Bidang Moneter dan Perbankan yang Diambil oleh Thailand dan Korea Selatan Thailand Diawali dengan kinerja yang buruk dari lembaga-lembaga keuangan domestik dan besarnya hutang luar negeri yang akan jatuh tempo dalam tahun 1997. Quarterly Journal of Economics. dari sisi jumlah bantuan yang dianggap terlalu kecil bagi ukuran Thailand yang telah banyak kehilangan cadangan devisa untuk mempertahankan nilai baht. Paket pinjaman tersebut disertai dengan program restrukturisasi sektor keuangan. Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in A Simple Stochastic Macro Model. dan pengetatan moneter. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi.Bubble economy yang antara lain ditunjukkan oleh besarnya kredit pada sektor properti yang dibiayai oleh bank dengan sumber dana hutang luar negeri turut memberikan andil atas kondisi tersebut..Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 63 Poole. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Vol. Perry. Vol.216.. dan Benny Siswanto. Vol.

September 1998 A. antara lain dengan menutup 58 perusahaan keuangan. hanya saja dalam jangka pendek penutupan perusahaan keuangan yang dilakukan ini telah menimbulkan berbagai masalah dan menyebabkan semakin merosotnya perekonomian. . maka penutupan itu berakibat pada peningkatan non-performing loan bank-bank yang mempunyai konsekuensi pada peningkatan cadangan aktiva yang pada gilirannya menghambat ekspansi kredit dari perbankan. Gambaran umum kinerja ekspor yang tidak menguntungkan ini masih terselamatkan oleh ekspor dari sektor pertanian yang mengalami peningkatan karena naiknya harga produk-produk pertanian di pasar internasional. peningkatan standar perbankan. B. Timbulnya berbagai masalah tersebut disebabkan oleh: pertama adanya keterkaitan yang erat antara perusahaan keuangan dengan sektor usaha yang lain sehingga penutupan itu mengakibatkan macetnya kegiatan usaha yang bertumpu pada pinjaman dari perusahaan keuangan. Kebijakan Moneter Peningkatan suku bunga yang dilakukan untuk menarik arus modal masuk telah menyebabkan mandeknya fungsi bank-bank komersial sehingga tekanan-tekanan baik sebagai akibat penutupan perusahaan keuangan. Kondisi ini telah mengakibatkan krisis likuiditas di Thailand pada akhirnya mengganggu kegiatan dunia usaha sehingga peluang peningkatan ekspor sektor industri yang seharusnya terjadi karena depresiasi nilai baht menjadi hilang. Thailand telah bersepakat dengan IMF untuk menurunkan tingkat bunga dan meningkatkan pertumbuhan jumlah uang beredarnya seiring dengan meningkatnya permintaan uang. peningkatan CAR dan pengetatan kriteria non performing loan dan penyediaan cadangan penyisihan aktiva.64 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ternyata ditutup dengan alasan jumlah pinjaman dari bank sudah melebihi modal perusahaan itu. Thailand melakukan penyehatan sistem keuangan di Thailand. Langkah penutupan perusahaan keuangan tersebut dilanjutkan dengan meningkatkan secara bertahap peraturan perbankan yang menyangkut akuntansi perbankan. maupun dari kebijakan suku bunga tinggi telah menjadikan kondisi perbankan menjadi semakin terpojok. Pada bulan Mei 1998 dalam usahanya untuk menghidupkan kembali sektor industri. keterbukaan. Dari sisi upaya penyehatan sistem keuangan hal tersebut memang baik. kedua karena sumber dana dari perusahaan keuangan adalah dari bank. Kebijakan Perbankan Diawali dengan pendirian FRA (Financial Sector Restructuring Agency) yang bertanggung jawab atas rencana rehabilitasi perusahaan keuangan dan assetnya dan pendirian AMC (Asset Management Corporation) yang mengurusi dan menjual asset yang tidak sehat. dengan dasar kriteria kondisi likuiditas perusahaan yang bersangkutan. k t g adalah masalah kriteria penutupan eia yang dipakai di mana banyak perusahaan keuangan yang mempunyai modal lebih besar dari standar internasional tentang rasio kecukupan modal.

3 Bank-bank yang tidak memenuhi batas minimal CAR diwajibkan untuk menyampaikan . Kebijakan ini dilakukan bersamaan dengan restrukturisasi perbankan. Korea Selatan telah melakukan kebijakan uang ketat dalam rangka meredam gejolak nilai tukarnya. Pemerintah mendirikan Lembaga Perantara Merchant Bank untuk membayar deposito nasabah. liberalisasi pasar modal dan peningkatan transparansi perusahaan-perusahaan.d. Selain itu. . mengumpulkan dan melikuidasi asset merchant bank yang ditutup. Kebijakan Moneter dan Nilai Tukar Seperti halnya negara lain yang mengalami krisis nilai tukar.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 65 Korea Selatan Kebijakan pemerintah Korea Selatan dalam menyikapi krisis yang terjadi tidak berbeda jauh dengan yang dilakukan oleh negara-negara lain yang terkena krisis dan mendapatkan bantuan dari IMF. rencana rekapitalisasi kepada Otoritas Pengawas Perbankan. Hal ini disebabkan karena menurunnya impor sebagai akibat dari terkontraksinya perekonomian dan juga meningkatnya daya saing barang produksi Korea akibat dari terdepresiasinya nilai won. April 1998 Pemerintah menutup 14 merchant bank dan . Secara garis besar kebijakan-kebijakan yang diambil oleh Korea Selatan antara lain adalah sebagai berikut: A. Kebijakan tersebut pada umumnya mengarah pada liberalisasi perekonomian dalam rangka meningkatkan efisiensi dan pengetatan kegiatan ekonomi dalam jangka pendek. Kebijakan Perbankan Usaha pengembalian kepercayaan masyarakat terhadap perbankan dilakukan Pemerintah dengan cara: 1 Dalam periode Januari s. dengan merchant bank yang ditutup. dalam rangka mengeliminir kelemahan dari sistem kurs yang lama sejak bulan Desember 1997 Korea telah mengambangkan nilai tukar won (f e f o t n dan menghilangkan daily exchange rate band. mengambil alih. Perkembangan lain yang terjadi adalah adanya pergeseran struktural dimana Korea Selatan sekarang mengalami surplus transaksi berjalan. 2 Memberikan bantuan likuiditas (dalam won) kepada bank-bank yang mempunyai kaitan . B. mewajibkan merchant bank yang lain untuk memenuhi CAR sebesar 6% di bulan April 1998 dan 8% akhir Juni 1999. Di samping itu. r e l a i g) Disetujuinya restrukturisasi hutang luar negeri perbankan jangka pendek sebesar US$ 22 miliar dan diterbitkannya obligasi pemerintah dalam denominasi US$ di luar negeri turut mendukung upaya stabilisasi nilai won.

Upaya-upaya tersebut kemudian dilanjutkan dengan mengeluarkan kebijakankebijakan tambahan (Agustus 1998). maksimal kepemilikan sebesar 4%. 2 Menaikkan batas maksimal investasi asing di non-guaranteed corporate ( o v r i l ) b n . 2 Menyediakan s e i l f n yang dirancang dalam Korea Asset Management Corporation . Pemerintah Korea Selatan menempuh kebijakan-kebijakan sebagai berikut: 1 Peningkatan batas maksimal kepemilikan asing atas perusahaan publik Korea Selatan . a pca od sampai dengan 30% dan menghilangkan pembatasan investasi asing individual pada corporate bond (23 Desember 1997).66 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan 31% . menghilangkan pembatasan investasi asing pada non-guaranteed bond yang dikeluarkan oleh perusahaan kecil dan menengah. e o i n u a c lh (KDIC) serta memperluas cakupan kewajiban institusi (commercial. tahap kedua 25%. 5 Pendirian Supervisory Commission yang bertanggung jawab atas pengawasan dan . secara keseluruhan dari 26% menjadi 50%. Penguasaan modal bank oleh bank asing tidak dibatasi. dan secara individual dari 7% menjadi 50%. C. termasuk bank komersial dan merchant bank. 4 Memperlunak pembatasan kepemilikan asing di bank komersial dan menghapus . dan memberikan s e i l f n i g f c l t kepada merchant bank yang hampir pca udn aiiy bangkrut sebesar lebih dari 50% modal bank yang bersangkutan. antara lain: 1 Memberikan bantuan keuangan kepada Bank of Korea. restrukturisasi bank dan lembaga keuangan bukan bank. cnetbe od dari 30 % menjadi 50% (12 Desember 1997). pada bank. merchant dan institusi keuangan lain) yang dijamin dalam deposit insurance. tahap pertama 10%. pca ud (KAMC). akan tetapi harus bertahap. yang merupakan suatu wadah dimana bank-bank dapat menjual non-performing a s t-nya. Kebijakan Pasar Modal dan Investasi Asing Di bidang pasar modal dan investasi asing. mengijinkan investasi asing dalam pasar guaranteed corporate bond market (maturity > 3 tahun) dengan batas maksimal 10% untuk individual dan secara keseluruhan maksimal 30% (11 Desember 1997). Korea Selatan. 3 Mengijinkan asing untuk melakukan investasi pada government bond d n s e i l b n . se 3 Pemerintah memberikan jaminan atas hutang-hutang luar negeri lembaga keuangan . September 1998 4 Pengkonsolidasian pelaksanaan d p s t i s r n e o e Korean Deposit Insurance Cooperation . melakukan penyertaan modal .

s e i l . Memperketat aturan pinjaman luar negeri yang jatuh tempo di a atas 3 tahun (30 Desember 1997). 5 Penghapusan semua batas maksimal investasi asing pada pasar government bond. untuk perusahaan modal ventura. pca bond. Pemerintah mengijinkan lembaga nonkeuangan mengeluarkan surat hutang di pasar uang kepada pihak asing tanpa batas jumlah (16 Februari 1998). d n corporate bond. 7 Bank Asing dan Broker diijinkan mendirikan cabang-cabang.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 67 pada tahap ketiga. Kepemilikan oleh individu domestik di atas 4% diperbolehkan sepanjang pihak bank asing juga mempunyai kepemilikan yang sama atau lebih besar (29 Desember 1997). 6 Menghilangkan restriksi pinjaman luar negeri perusahaan sampai dengan 2 juta USD . . .

perangkat dan peraturan. tingkat pengangguran semakin meningkat dan penduduk yang hidup motd nlto di bawah garis kemiskinan semakin banyak. Bank Indonesia. Goeltom : Direktur Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter. Laju pertumbuhan ekonomi mengalami perlambatan dan bahkan telah memasuki masa resesi yang cukup dalam. Goeltom dan Doddy Zulverdi *) Pendahuluan N ilai tukar rupiah yang relatif stabil dan bahkan cenderung mengalami apresiasi sebelum Juli 1997 telah mendorong c p t l i f o yang cukup besar ke Indonesia. sehingga sejak krisis berlangsung pcltv ube nilai tukar rupiah mengalami depresiasi hingga mencapai 75%. Dengan demikian usaha menstabilkan nilai tukar rupiah tidak akan bermanfaat jika tidak didukung dengan usaha-usaha pembenahan seluruh kelemahan aspek perkonomian nasional baik berupa sistem. aia nlw Fenomena tersebut merupakan hal yang logis bagi suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dan perekonomiannya terbuka karena arus modal akan selalu mengikuti r t r eun investasi yang terbesar dan resiko seminimal mungkin. dan Devisa. Tekanan terhadap nilai tukar rupiah tersebut diperberat lagi dengan semakin maraknya kegiatan s e u a i e b b l . c p t l i f o tersebut telah menjadi bumerang karena telah berubah menjadi arus 97 aia nlw balik yang membahayakan baik terhadap nilai tukar rupiah maupun terhadap perekonomian nasional. perbankan dan sektor riil. inflasi meningkat pesat baik karena gangguan produksi maupun karena i p r e i f a i n. Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. BI . UREM. Operasi Pengendalian Moneter.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 69 MANAJEMEN NILAI TUKAR DI INDONESIA DAN PERMASALAHANNYA Miranda S. Krisis nilai tukar yang telah berkembang menjadi krisis ekonomi hingga saat ini belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir sehingga telah mempengaruhi kinerja perekonomian nasional. serta permasalahan-permasalahan lainnya. Disadari bahwa fluktuasi nilai tukar rupiah hanya merupakan muara dari akumulasi permasalahan ekonomi yang selama ini terpendam baik yang dialami di sektor moneter. Namun sejak currency turnmoil melanda Thailand dan menyebar ke negara-negara ASEAN lainnya pada pertengahan Juli 1 9 . Nilai tukar rupiah secara simultan mendapat tekanan yang cukup berat karena besarnya c p t l o t l w akibat hilangnya kepercayaan investor asing terhadap prospek aia ufo perekonomian Indonesia. Sehubungan dengan hal tersebut pembenahan di sektor mikro bersamaan dengan kebijakan makro untuk *) Miranda S. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan.

dan tingkat pendapatan internasional merupakan variabel-variabel eksogen. suku bunga internasional. Model tersebut mengasumsikan suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dengan skala ekonomi yang relatif kecil. yaitu sistem nilai tukar t t p (f x d e c a g r t dan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t e a i e x h n e a e) l a i g x h n e a e). Implikasi lain adalah suku bunga domestik akan selalu bergerak searah dengan pergerakan suku bunga internasional. Kesemua hal tersebut akan dibahas dalam paper ini. September 1998 menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan langkah yang ideal untuk dilakukan agar Indonesia dapat segera keluar dari krisis. Dengan memperhatikan kondisi tersebut serta permasalahan dan karakteristik perekonomian nasional. Berbagai pendapat masih diperdebatkan mengenai manajemen nilai tukar yang tepat untuk diterapkan di Indonesia. Bagian keenam akan mendiskusikan arah kebijakan nilai tukar dan sistem devisa di masa yang akan datang. Bagian ketiga akan mendiskusikan perkembangan manajemen nilai tukar di Indonesia. Sistem Nilai Tukar dan Sistem Devisa: Tinjauan Teoritis Sistem Nilai Tukar dan Kaitannya dengan Sistem Devisa Model Mundell (1968) . dan apakah langkah untuk mengisolasikan nilai tukar suatu negara dari perekonomian global misalnya melalui c p t l c n r l seperti yang aia oto dilakukan oleh Malaysia. Hal ini mengandung implikasi bahwa.Fleming (1962) merupakan alat analisis yang paling populer dalam menjelaskan mekanisme transmisi moneter dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan salah satu dari dua pilihan ekstrim sistem nilai tukar.70 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. di suatu negara yang menerapkan sistem nilai tukar tetap. Bagian kedua akan membahas secara singkat aspek teoritis dari sistem nilai tukar dikaitkan dengan sistem devisa yang dianut suatu negara. Termasuk apakah sistem nilai tukar feil cukup lxbe memadai untuk perekonomian Indonesia. Sementara bagian terakhir akan menyajikan kesimpulan dari tulisan ini. cukup memungkinkan untuk diterapkan di Indonesia. tingkat harga internasional. Berdasarkan kerangka model tersebut. Bagian lima akan membahas permasalahan-permasalahan yang saat ini sedang dihadapi oleh Indonesia dalam era nilai tukar mengambang (floating exchange rate). otoritas moneter tidak memiliki keleluasaan dalam mengendalikan kondisi . permasalahan selanjutnya adalah bagaimana mempercepat stabilitas nilai tukar rupiah guna mempercepat usaha pemulihan ekonomi nasional. Bagian keempat akan membahas perkembangan sistem devisa di Indonesia. bagi negara tersebut. yang pembahasannya dibagi atas tujuh bagian. Sehubungan dengan hal tersebut maka mendiskusikan manajemen moneter yang ideal untuk menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan suatu topik yang menarik untuk dikaji pada kesempatan ini.

Mekanisme ini dapat dijelaskan sebagai berikut. akan terpaksa melakukan intervensi di pasar valas dan mengurangi jumlah cadangan devisa yang berarti akan mengurangi jumlah uang beredar dan mendorong kenaikan suku bunga domestik. • Bank sentral harus memelihara cadangan devisa dalam jumlah yang memadai. Suatu kebijakan ekspansi moneter melalui pembelian surat berharga pasar uang. suku bunga domestik akan mengalami tekanan ke bawah. Karena surat-surat berharga di pasar domestik merupakan substitusi sempurna dari surat-surat berharga di pasar internasional maka tekanan penurunan suku bunga domestik akan mendorong para pemilik dana untuk membeli surat-surat berharga luar negeri yang selanjutnya akan menimbulkan tekanan depresiasi mata uang domestik.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 71 moneter domestik. kebijakan nilai tukar tetap merupakan kebijakan yang mengandung resiko tinggi. Akibat kebijakan ekspansi moneter. suatu kebijakan ekspansi moneter akan ii mendorong depresiasi nilai tukar dan meningkatkan daya saing produk dalam negeri sehingga produksi nasional akan terdorong naik. alternatif kebijakan devaluasi adalah pilihan yang berat namun harus diambil selama kondisi cadangan devisa tidak memadai untuk mendukung nilai tukar. . Resiko devaluasi akan selalu menghantui para pelaku ekonomi domestik dan investor asing sehingga menghambat pertumbuhan ekonomi dan menyuburkan perilaku spekulasi. hanya akan mendorong perubahan portofolio bank sentral dari devisa menjadi surat berharga pasar uang domestik tanpa mengubah jumlah uang beredar. Apabila tingkat harga-harga domestik bersifat r g d. Bagi suatu negara yang sangat rentan terhadap gangguan eksternal (misalnya karena memiliki ketergantungan yang tinggi terhadap sektor luar negeri) maupun gangguan internal (misalnya karena sering mengalami gangguan alam). otoritas moneter memiliki keleluasaan untuk mengendalikan jumlah uang beredar karena ia tidak memiliki kewajiban untuk mempertahankan nilai tukar pada level tertentu. bagi suatu negara yang menganut sistem nilai tukar mengambang. • Apabila terjadi tekanan inflasi domestik yang bersifat eksogen baik yang bersumber dari dalam negeri (seperti gangguan pasokan pangan) maupun dari luar negeri (seperti kenaikan harga-harga internasional). masing-masing kembali mendekati tingkat semula Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar tetap adalah: • Bank sentral tidak dapat mengendalikan jumlah uang beredar (endogen). dalam upayanya mempertahankan nilai tukar. Sementara itu. • Untuk mempertahankan kredibilitas kebijakan nilai tukar tetap dan menghindari terkurasnya cadangan devisa. misalnya. otoritas moneter dan otoritas fiskal harus menghindarkan diri dari kebijakan yang bersifat inflasioner. Bank sentral.

. dan ekspektasi secara bertahap di pasar asset sehingga kebijakan moneter hanya akan memiliki dampak sementara (t a s t r terhadap tingkat produksi. • Meskipun kebijakan ekspansioner akan mampu meningkatkan tingkat produksi namun tetap harus memperhatikan daya dukung perekonomian domestik (kapasitas produksi nasional). bank sentral memiliki keleluasaan dalam mengendalikan jumlah uang beredar (eksogen). Pengembangan tersebut memungkinkan adanya penyesuaian harga. kebijakan ekspansioner tersebut pada akhirnya akan mendorong kenaikan laju inflasi. Salah satu sistem yang banyak dianut adalah sistem mengambang terkendali (managed floating). Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar mengambang adalah: • Dalam jangka pendek. Sistem ini cukup kredibel apabila laju inflasi dapat dikendalikan pada level yang cukup rendah dan pemerintah menjalankan kebijakan ekonomi makro yang berhati-hati. Dalam sistem ini. Perbedaan mendasar di antara berbagai varian tersebut terletak pada tingkat intensitas intervensi yang dilakukan oleh otoritas moneter di pasar valas. Meskipun tidak sebesar yang dibutuhkan untuk mempertahankan kebijakan nilai tukar tetap. Jenis Sistem Devisa Pada umumnya sistem devisa dapat dibagi dua. Di antara dua kutub sistem nilai tukar. suku bunga. kegiatan transaksi devisa baik residen maupun nonresiden dibatasi oleh Pemerintah. Dengan perkataan lain. target nilai tukar yang ditetapkan oleh otoritas moneter seringkali tidak diumumkan kepada publik dan bersifat fleksibel. Sasaran akhir dari sistem ini biasanya adalah mempertahankan nilai tukar riil pada level yang mampu menjaga daya saing produk dalam negeri. • Bank sentral tidak perlu memelihara cadangan devisa dalam jumlah besar. kebijakan moneter akan bersifat netral terhadap tingkat produksi. Derajat tingkat pembatasan berbeda-beda pada masing-masing negara tergantung pada ultimate target dari kebijakan tersebut. September 1998 Dornbusch (1976) memperkenalkan pengembangan dari model Mundell-Fleming untuk sistem nilai tukar mengambang dengan memasukkan konsep dinamik dan r t o a e p c a i n a i n l x e t t o s. Sementara pada sistem devisa bebas tidak ada pembatasan dalam melakukan transaksi devisa baik yang dilakukan oleh residen maupun non residen. sistem mengambang terkendali masih membutuhkan tersedianya cadangan devisa. dalam r n i o y) jangka panjang ketika tingkat harga sudah sepenuhnya menyesuaikan diri dengan perubahan nilai tukar. Dalam sistem devisa kontrol.72 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Jika tidak. terdapat banyak varian sistem nilai tukar yang merupakan kompromi dari kedua sistem tersebut. yaitu sistem devisa kontrol dan sistem devisa bebas.

Nilai tukar banyak digunakan oleh negara-negara yang mengalami c r n c i f a i n s b g i nominal hoi nlto e a a anchor baik melalui pengendalian depresiasi nilai tukar maupun dengan mem-p g. Dalam fungsi ini depresiasi dan apresiasi nilai tukar digunakan sebagai alat untuk sterilisasi dan ekspansi jumlah uang beredar. Fungsi ini untuk menjaga agar nilai tukar tidak dijadikan sebagai alat untuk spekulasi. dengan sasaran akhir menjaga kecukupan cadangan devisa. Kebijakan devisa bebas biasanya diikuti dengan kebijakan nilai tukar yang lebih fleksibel b i managed floating maupun f e i l e c a g r t Negara-negara yang menerapkan sistem ak l x b e x h n e a e.a n l i e kn ia tukar suatu negara dengan satu mata uang asing. di sisi pcltv ube lain kontrol devisa mempunyai implikasi negatif.Fungsi kedua adalah untuk menjaga kestabilan pasar domestik. Oleh karena itu. sementara penawaran devisa dapat ditingkatkan khususnya yang berasal dari penerimaan ekspor. seperti menciptakan black market. Sebagai gambaran pada akhir tahun 1970an. Chili dan terakhir adalah Malaysia. Fungsi keempat adalah sebagai nominal anchor dalam pengendalian inflasi. berfungsi untuk mempertahankan keseimbangan neraca pembayaran. nilai tukar tetap umumnya menerapkan kebijakan devisa yang terkontrol. Fungsi ketiga sebagai instrumen moneter khususnya bagi negara yang menerapkan suku bunga dan nilai tukar sebagai sasaran operasional kebijakan moneter. orthodox programs dilaksanakan di Argentina. Kontrol devisa ini juga bermanfaat untuk mengisolasikan mata uang suatu negara dari kegiatan s e u a i e b b l . serta dalam hal birokrasi suatu negara tidak bersih maka dapat meningkatkan korupsi.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 73 Kebijakan devisa suatu negara berkaitan erat dengan kebijakan nilai tukarnya. dan sebaliknya apabila undervalued maka masyarakat akan terdorong menjual valuta asing. Pada dasarnya kebijakan nilai tukar yang ditetapkan suatu negara mempunyai beberapa fungsi utama. Dengan kontrol devisa maka permintaan devisa akan dapat dikendalikan. Kontrol devisa dilakukan dalam rangka mempertahankan nilai tukar dari tekanan-tekanan. Chili dan Uruguay dan pada . Ketidakstabilan pasar domestik yang demikian dapat menimbulkan kegiatan spekulatif seperti perkembangan akhir-akhir ini. Fungsi Nilai Tukar Penentuan sistem nilai tukar merupakan suatu hal penting bagi perekonomian suatu negara karena hal tersebut merupakan satu alat yang dapat digunakan untuk mendorong pertumbuhan ekonomi dan mengisolasi perekonomian suatu negara dari gejolak perekonomian global. yang pada gilirannya dapat mengganggu kestabilan makro. nli ia tukar yang overvalued. dalam arti bahwa dalam hal nilai tukar suatu negara mengalami overvalued maka masyarakat akan terdorong membeli valuta asing. Namun. dan meningkatkan distorsi ekonomi dalam jangka pendek. dalam menetapkan arah kebijakan nilai tukar tersebut diutamakan untuk mendorong dan menjaga daya saing ekspor dalam upaya untuk memperkecil defisit current account atau memperbesar surplus current account. Pertama. misalnya Cina.

September 1998 pertengahan tahun 1980an. Dalam hal suatu negara lebih cenderung menganut ekonomi yang lebih tertutup dan ingin mengisolasikan gejolak keuangan dari negara lain (c n a i n e f c maka f x d e c a g r t merupakan prioritas o t g o f e t) ie xhne ae utama.. Sementara itu.74 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. misalnya dalam hal melaksanakan kebijakan moneter yang independen. Dari aspek kemandirian dalam melaksanakan kebijakan ekonomi. 1 Untuk diskusi yang lebih mendalam mengenai pertimbangan pemilihan sistem nilai tukar dapat dilihat pada Manuel Guitian. tingkat kemandirian suatu negara dalam melaksanakan kebijaksanaan ekonomi di dalam negeri. heterodox programs dilaksanakan di Argentina. Bila kasus sebaliknya. Sementara apabila dilihat dari aspek aktivitas ekonomi maka semakin besar skala ekonomi suatu negara berarti semakin besar kegiatan volume transaksi ekonomi sehingga permintaan akan uang juga semakin meningkat. Dalam hal gejolak yang terjadi di pasar uang (LM) relatif lebih besar dari gejolak yang terjadi di pasar barang (IS) maka pilihan yang lebih baik adalah f o t n laig exchange rate.1 Pertimbangan pertama adalah preferensi suatu negara terhadap keterbukaan ekonominya. seperti tingkat keterbukaan perekonomian suatu negara terhadap perekonomian global. Israel dan Mexico. Sementara apabila suatu negara lebih condong terbuka maka pilihan nilai tukar yang lebih fleksibel merupakan pilihan utama karena dengan sistem ini c p t l i f o dapat aia nlw disterilisasi melalui sistem tersebut. ovriiiy ln Dasar Pertimbangan Penetapan Nilai Tukar Pemilihan rezim nilai tukar pada umumnya didasarkan atas beberapa pertimbangan. gejolak di pasar barang (IS) relatif lebih besar dari gejolak di pasar uang (LM) maka pilihan yang lebih baik adalah f x d e c a g r t Dalam i e x h n e a e. selain itu juga pada tahun 1991 c n e t b l t p a diterapkan di Argentina. D. hal keduanya tidak ada yang dominan maka kebijakan yang terbaik adalah managed floating. Brazil. The Choice of an Exchange Rate Regime dalam Approaches to Exchange Rate Policy. apakah suatu negara lebih cenderung menerapkan kebijakan ekonomi yang terbuka atau tertutup. dasar pertimbangan pemilihan nilai tukar dalam konteks terjadinya underlying shock pada pasar uang dan pasar barang (LM dan IS) dikemukakan oleh Garber dan Svenson (1994). dan aktivitas perekonomian suatu negara. .C. Dalam hal ini. International Monetary Fund. sistem yang tepat digunakan adalah sistem nilai tukar fleksibel karena jika negara tersebut memiliki sistem nilai tukar tetap maka dibutuhkan cadangan devisa yang sangat besar untuk menjaga kredibilitas sistem nilai tukar tersebut. maka sistem nilai tukar fleksibel merupakan pilihan utama. Washington.

Di samping itu. penjualan maupun pembelian valuta asing. . masing-masing pada 17 April 1970 dengan kurs sebesar Rp378 per 1 USD. Secara garis besar. sejak tahun 1970 Indonesia telah menerapkan tiga sistem nilai tkr yiu ua. dimana penentuan e nilai tukar mutlak dilakukan oleh pemerintah atas dasar kurs nilai tukar riil. pemerintah masih melakukan pembatasan-pembatasan dalam hal melakukan pinjaman luar negeri. ♦ Dalam periode ini.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 75 Perkembangan Kebijakan Nilai Tukar di Indonesia Sesuai dengan Undang-undang No. Indonesia menganut sistem kontrol devisa yang relatif ketat. 13 tahun 1968 tentang Bank Sentral. penanaman modal asing. Oleh karena itu. Sistem Nilai Tukar Tetap (1970-1978) ♦ Sesuai dengan Undang-undang No. dilakukan oleh pemerintah dapat bekerja efektif. menjaga dan memelihara kestabilan nilai tukar rupiah. 32 tahun 1964. Bank Indonesia memiliki wewenang penuh dalam mengawasi transaksi devisa. tanggal 23 Agustus 1971 dengan kurs sebesar Rp415 per 1 USD dan pada tanggal 15 November 1978 dengan kurs sebesar Rp625 per 1 USD. pada periode ini pemerintah melakukan devaluasi sebanyak 3 kali. Bank Indonesia melakukan intervensi aktif di pasar valuta asing. ♦ Sistem nilai tukar tetap dengan sistem kontrol devisa pada awal tahun 1970-an masih dimungkinkan karena lembaga keuangan belum berkembang. ♦ Disadari bahwa nilai tukar yang overvalued dapat mengurangi daya saing produk-produk ekspor di pasar internasional. Dengan sistem nilai tukar tetap ini. dalam rezim ini tidak ada pembatasan dalam hal kepemilikan. pemerintah mem-p g-kan Rupiah terhadap US dollar. Namun demikian. Pada masa tersebut. Para eksportir diwajibkan menjual hasil devisanya kepada bank devisa untuk selanjutnya dijual kepada pemerintah. at: a. Indonesia menganut sistem nilai tukar tetap dengan kurs resmi Rp250 per 1 USD (sebelumnya Rp45 per 1 USD). dan p r f l o i v s m n sehingga intervensi langsung yang o t o i n e t e t. dalam hal ini Bank Indonesia. sementara kurs mata uang lainnya dihitung berdasarkan nilai tukar rupiah terhadap USD di bursa valuta asing Jakarta dan di pasar internasional. salah satu tugas Bank Indonesia adalah mengatur. Sementara untuk menjaga kestabilan nilai tukar pada tingkat yang telah ditetapkan. volume transaksi devisa masih relatif kecil dan belum ada pasar valuta asing serta mata uang rupiah belum menjadi tradable good dan kegiatan spekulasi valas belum ada. Sebagai konsekuensi kewajiban penjualan devisa tersebut maka Bank Indonesia harus dapat memenuhi seluruh kebutuhan valuta asing bank komersial untuk memenuhi permintaan para importir maupun masyarakat yang membutuhkan valuta asing.

76

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

b. Sistem nilai tukar mengambang terkendali (1978-Juli 1997)
♦ Pada sistem ini nilai tukar rupiah diambangkan terhadap sekeranjang mata uang (b s e akt of currencies) negara-negara mitra dagang utama Indonesia. Kebijakan ini diimplementasikan bersamaan dengan dilakukannya devaluasi Rupiah pada tahun 1978 sebesar 33,6%. Dengan sistem tersebut, pemerintah menetapkan kurs indikasi dan membiarkan kurs bergerak di pasar dengan spread tertentu. Untuk menjaga kestabilan nilai tukar rupiah, pemerintah melakukan intervensi bila kurs bergejolak melebihi batas atas atau batas bawah dari spread. ♦ Perkembangan nilai tukar rupiah selama periode managed floating dapat dilihat dalam grafik 1. Dalam pelaksanaannya, sistem ini mempunyai esensi yang berbeda-beda sesuai dengan karakteristik perekonomian pada saat tersebut. Karakteristik tersebut berhubungan erat dengan seberapa besar Bank Indonesia mengendalikan nilai tukar tersebut dengan melakukan penekanan pada unsur management a a f o t n t u l a i g-nya.
Grafik 1.

Perkembangan Nilai Tukar Rp/USD
1978:I - 1998:8
16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 50 0 0 4000 3000 2000 10 0 0 0 16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 C r awling M anaged M anaged F lo at ing I 50 0 0 B and F lo at ing II 4000 3000 F lexible2 0 0 0 10 0 0 0 78 79 8 0 8 1 8 2 8 3 8 4 8 5 8 6 8 7 8 8 8 9 9 0 9 1 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 9 7 9 8

♦ Sesuai dengan karakteristiknya maka sistem nilai tukar mengambang terkendali pada periode tersebut dapat dibagi kedalam tiga kelompok, yaitu managed floating I managed , f o t n I ,d n crawling band. Periode 1978 - 1986 dapat dianggap sebagai periode managed laig I a f o t n I di mana unsur manajemen lebih besar dari f o t n Kondisi tersebut terlihat laig l a i g. dari pergerakan nilai tukar nominal yang relatif tetap dan perubahan relatif baru terjadi pada tahun-tahun tertentu, yaitu pada saat Bank Indonesia melakukan devaluasi rupiah. Cukup kuatnya unsur manajemen pada periode tersebut tidak terlepas dari kondisi perekonomian yang relatif belum berkembang seperti saat ini, sehingga Bank Indonesia

Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya

77

tidak mengalami kesulitan dalam menyesuaikan nilai tukar sesuai dengan target yang diinginkan dalam rangka mengendalikan inflasi dan menjaga daya saing produkproduk ekspor. ♦ Perkembangan selanjutnya dengan semakin terbukanya perekonomian nasional terhadap perekonomian dunia yang ditandai dengan semakin besarnya c p t l i f o ke Indonesia, aia nlw serta semakin pesatnya perkembangan sektor keuangan dan dunia usaha maka kebijakan n l i t k r managed floating, lebih ditekankan pada unsur f o t n ia ua l a i gnya sementara unsur pengendaliannya (managed) semakin mengecil (periode managed floating II /1987-1992). Dalam periode ini, kekuatan pasar semakin besar sehingga unsur f o t n semakin laig dirasakan perlu mengingat manajemen yang terlalu dominan dapat berakibat misalignment pada nilai tukar riil. Dalam grafik 1 terlihat bahwa perubahan nilai tukar terjadi setiap saat, dan ini merupakan gambaran dari upaya Bank Indonesia untuk menyesuaikan nilai tukar rupiah dengan kondisi pasar atau daya saing perekonomian. ♦ Fleksibilitas nilai tukar rupiah semakin ditingkatkan melalui penerapan kebijakan nilai tukar crawling band sejak tahun 1992 hingga Agustus 1997. Peningkatan fleksibilitas nilai tukar tersebut telah mendorong perkembangan pasar valuta asing dalam negeri, yang tercermin dari semakin berkurangnya ketergantungan bank-bank kepada Bank Indonesia dalam melakukan transaksi devisa. Kegiatan transaksi valas yang sebelumnya dilakukan bank dengan Bank Indonesia hampir seluruhnya telah bergeser ke pasar valas antarbank. Di samping itu, jumlah pelaku transaksi juga semakin meningkat dan produk pasar valuta asing semakin bervariasi. Hal ini terlihat dari transaksi swap Bank Indonesia yang menurun tajam dari sebesar USD 13 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 1 miliar tahun 1994. Sebaliknya transaksi swap antarbank meningkat dari USD 29 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 596 miliar pada tahun 1997. Pada sisi lain, peningkatan fleksibilitas melalui pelebaran rentang intervensi juga telah memberikan keleluasaan kepada Bank Indonesia dalam melaksanakan kebijakan moneter sehingga dapat mempermudah perencanaan pelaksanaan operasi pasar terbuka.

c. Sistem nilai tukar mengambang bebas (sejak 14 Agustus 1997)
♦ Sejak pertengahan Juli 1997, nilai tukar rupiah mengalami tekanan-tekanan yang menyebabkan semakin melemahnya nilai tukar rupiah terhadap USD. Tekanan tersebut berawal dari currency turmoil yang melanda Thailand yang dengan segera menyebar ke Indonesia dan negara ASEAN sehubungan dengan karakteristik perekonomian yang mempunyai kemiripan. Langkah-langkah yang dilakukan Bank Indonesia antara lain dengan dengan melakukan intervensi baik secara s o maupun forward untuk sementara pt memang dapat menstabilkan nilai tukar rupiah.

78

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

♦ Namun tekanan depresiatif tersebut semakin meningkat khususnya lagi sejak awal Agustus 1997, di mana rupiah telah menembus Rp2.650 per 1 USD. Sehubungan dengan itu dan dalam rangka mengamankan cadangan devisa yang terus berkurang maka pada tanggal 14 Agustus, pemerintah memutuskan untuk menghapus rentang intervensi dan menganut sistem nilai tukar mengambang bebas (f e i l e c a g r t . l x b e x h n e a e) ♦ Penghapusan rentang intervensi ini juga dimaksudkan untuk mengurangi dampak negatif dari kegiatan spekulatif terhadap rupiah dan memantapkan pelaksanaan kebijakan moneter dalam negeri. Walaupun Indonesia telah menganut f e i l e c a g r t namun l x b e x h n e a e, kegiatan intervensi valas masih tetap dilakukan. Hal ini dimaksudkan untuk menghilangkan distorsi-distorsi di pasar valuta asing mengingat pasar ini belum sempurna dan kurang rasional. ♦ Dalam perkembangannya pergerakan nilai tukar rupiah pada era f o t n tersebut laig mengalami fluktuasi yang cukup tinggi. Fluktuasi tersebut tidak hanya dipengaruhi oleh faktor fundamental ekonomi, tetapi juga oleh faktor-faktor non ekonomis yang umumnya dimanfaatkan oleh para spekulan valas (lihat grafik 2). Beberapa faktor pendorong yang mengakibatkan terus bergejolaknya nilai tukar rupiah tersebut sebenarnya berasal dari banyaknya kelemahan faktor fundamental mikroekonomi, sedangkan efek menular ( o t g o e f c dari krisis nilai tukar Thailand hanya merupakan pemicu saja. Beberapa c n a i n f e t) kelemahan faktor fundamental mikroekonomi tersebut adalah: Pertama, besarnya ketergantungan swasta terhadap sektor luar negeri, sehingga dalam lima tahun terakhir utang luar negeri swasta meningkat rata-rata sebesar 28,6% dibandingkan dengan utang luar negeri pemerintah yang naik hanya sebesar 0,4% per tahun. Dengan demikian pangsa utang luar negeri swasta meningkat dari sebesar 29% pada tahun 1993 menjadi sebesar 57% pada akhir tahun 1997. Kondisi tersebut diperburuk lagi dengan banyaknya dana tersebut diinvestasikan pada sektor usaha konsumtif, seperti properti, dan sektor usaha lainnya yang rendah tingkat efisiensinya, disamping dana tersebut tidak dilindung nilai ( unhedged) Kedua, pertumbuhan ekspor yang melambat pada tahun terakhir sebagai akibat ; rendahnya efisiensi sektor dunia usaha; Ketiga; kerapuhan (f a i i y) sektor keuangan rglt khususnya sektor perbankan sebagai akibat pengelolaan usaha yang lemah dan kurang transparan serta pemberian kredit yang terkait dengan bank, sehingga meningkatkan non performing loan dan resiko usaha bank. Kesemua hal tersebut telah menyebabkan c p t l aia outflow akibat berkurangnya kepercayaan investor asing terhadap perekonomian Indonesia. ♦ Melihat kecenderungan perkembangan akhir-akhir ini nilai tukar rupiah telah mengalami, turning point sejak tanggal 10 Juli 1998. Kecenderungan penguatan rupiah tersebut terlihat

000 12.000 6. PenerapanCBS (16 Feb98) IM F tetap commit utk mem bantu RI dan gerakan Aku cinta Rupiah (12 Jan. Grafik 3 Perkembangan Kurs Tengah Antar Bank (Moving 20 days) 16. Kebijakan moneter yang ketat dan intervensi valuta asing yang tepat waktu merupakan faktor pendorong penguatan nilai tukar rupiah tersebut.000 11.000 3.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 79 Grafik 2 Perkembangan Kurs Rp/USD Jan.000 5. Sept Oct. Nov.000 10.000 4.000 6. '98) Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten II 1MF ( 24Juni 98) Suku bunga Intervensi dinaikkan menjadi 70% Kebijakan OPT relatif ketat dan intervensi valas M elemahnyaJPY M g.000 2. April Mei June Jul. Jan. 1998 s. 1998 .000 2.000 14. dengan eis menggunakan metode moving average 20 hari (Grafik 3).I s/d M gIII Juni Berbagai kerusuhan /Peristiwa Mei *98 Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten 1MF ( 8 Apr 98) Berbagai kerusuhan dan demonstarsi mhs M g II Sep 98 Kenaikkan suku bunga SBI (23 Mar 1998) Jan98 Feb Mar Apr Mei Jun Jul Agt Sept jelas apabila kita mengurangi disturbances pada s r e nilai tukar Rupiah/USD.000 10. Dec.000 4.000 7.000 8. Feb Mar.000 15.000 2 9 16 23 2 9 16 23 2 9 16 23 30 6 15 22 30 7 15 25 1 8 15 22 29 7 14 21 28 4 11 19 26 2 9 16 23 Reaksi negatif pasar terhadap RAPBN 98/ 99 yg dinilai ekspansif & kritik IMF thp reformasi yg lambat7 s/d 8 Januari '98 Isu Penerapa CBS (Mg I s/d IIFeb 98) Pemerintah menjamin deposan & kreditur (27 Jan 98) &kenaik an suku bunga SBI (27jan 98) IMF tdk setuju dgn Renc.000 13.000 12.000 16.000 0 1 11 24 5 15 27 8 18 30 10 22 3 13 25 8 18 31 13 23 5 17 27 11 23 2 16 29 12 25 4 16 26 9 21 31 12 25 4 16 July Aug.000 8.d.000 9. September 1998 17. Aug Sept 1997 .000 14.

Di samping itu. Dalam ketentuan tersebut ditetapkan bahwa setiap orang dapat dengan bebas memperoleh dan menggunakan devisa umum. warga negara Indonesia atau badan hukum Indonesia juga wajib mendaftar dan menyimpan surat berharga dalam valuta asing yang dimilikinya pada bank devisa pemerintah. Undang-undang ini bertujuan untuk menarik masuknya modal asing dalam rangka pembiayaan investasi di dalam negeri. ♦ Indonesia memasuki sistem devisa bebas murni sejak tahun 1982 dengan dikeluarkannya Peraturan Pemerintah No. Sistem Devisa Bebas ♦ Sejak tahun 1967 secara berangsur-angsur kontrol devisa mulai dilepas dan sistem devisa Indonesia mulai mengarah ke sistem devisa bebas khususnya lagi sejak dikeluarkannya Undang-Undang No. di mana sesuai dengan Undang-Undang No. 32/1964 tentang Peraturan Lalu Lintas Devisa ditetapkan bahwa devisa yang berasal dari kekayaan alam dan usaha Indonesia dikuasai oleh negara. Dalam perkembangannya ternyata masih ada keraguan investor asing bahwa mereka tidak akan dapat mengirimkan keuntungan usaha ke negaranya (p o i rft tase r n f r).80 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 1 tahun 1982 tentang penghapusan kewajiban penjualan devisa hasil ekspor kepada Bank Indonesia. Sistem Devisa Kontrol ♦ Hingga tahun 1967. Aliran modal masuk tersebut sangat diperlukan untuk membiayai berbagai kegiatan pembangunan yang belum sepenuhnya dapat dipenuhi dari dalam negeri sekaligus menutup kesenjangan antara investasi dan tabungan (saving-investment gap) yang selama 3 dasa warsa terakhir mencapai sekitar 3% dari GDP. Penerapan sistem devisa bebas telah memberikan implikasi positif dalam mendorong aliran modal masuk ke Indonesia. . impor dan lalu lintas devisa. Sehubungan dengan hal tersebut Pemerintah telah mengeluarkan Peraturan Pemerintah No. baik dalam bentuk penanaman modal asing. 1 tahun 1967 tentang Penanaman Modal Asing. pinjaman. Arus modal tersebut telah memberikan kontribusi yang cukup besar dalam mendorong tingginya pertumbuhan ekonomi pada masa-masa tersebut. dan investasi portfolio di pasar modal. Nilai tukar rupiah di pasar valuta asing jauh di atas harga yang ditetapkan oleh pemerintah. ♦ Kebijakan ini cukup berhasil dalam mengisolasikan perekonomian nasional terhadap pengaruh eksternal. Indonesia menerapkan sistem devisa kontrol yang cukup ketat. Eksportir wajib menjual devisa hasil ekspor kepada bank devisa yang selanjutnya dijual kembali kepada Bank Indonesia. namun di sisi lain kebijakan ini telah menciptakan pasar gelap valuta asing. b. September 1998 Perkembangan Kebijakan Devisa di Indonesia a. 16 tahun 1970 tentang penyempurnaan pelaksanaan ekspor.

♦ Faktor rendahnya kepercayaan telah membuat harga dari instrumen-instrumen keuangan yang lazim digunakan untuk melindungi nilai ekonomi dari pengaruh fluktuasi nilai t k r (hedging) meningkat sedemikian tingginya sehingga secara ekonomis menjadi tidak ua layak untuk digunakan. Krisis yang dialami negara Amerika Latin seperti Meksiko pada tahun 1994.d. . dapat membahayakan perekonomian nasional apabila arus dana tersebut seketika berbalik menjadi arus modal keluar. ♦ Jumlah hutang luar negeri yang sangat besar semakin menambah tekanan permintaan terhadap valuta asing. ♦ Kegiatan ekspor yang seharusnya meningkat tajam akibat depresiasi nilai tukar riil yang sangat tajam (hampir 300% hingga bulan Agustus 1998). ternyata menunjukkan kinerja yang tidak sesuai dengan harapan. depresiasi nilai tukar riil telah menurunkan impor secara drastis sehingga semakin memperburuk kinerja sektor produksi dan mengurangi pasokan barang di dalam negeri sehingga semakin menambah tekanan inflasi. Terdapat beberapa permasalahan yang dihadapi Indonesia dalam era nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t . Besarnya arus modal masuk khususnya dana-dana yang berjangka pendek yang ditanamkan dalam bentuk portfolio investment. 14 Agustus 1997 telah memberikan kontribusi yang positif terhadap perkembangan ekonomi. Dalam kondisi ii built-in automatic adjustment yang seharusnya bekerja melalui pengaruh kenaikan n. o aia nlw esbt Permasalahan yang Dihadapi Indonesia Saat Ini Sistem nilai tukar mengambang terkendali yang berlaku di Indonesia sejak tahun 1978 s. y i u r e l a i g a e) a t : ♦ Hilangnya kepercayaan dalam dan luar negeri terhadap sistem perbankan dan prospek ekonomi dalam negeri telah mendorong derasnya arus modal ke luar. dalam perkembangannya muncul berbagai permasalahan yang telah memaksa Indonesia untuk secara bertahap menyesuaikan kebijakan nilai tukar hingga akhirnya beralih ke sistem nilai tukar mengambang. suku bunga domestik terhadap arus balik modal asing sehingga nilai tukar kembali stabil ternyata tidak bekerja efektif karena tidak adanya faktor kepercayaan tersebut.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 81 ♦ Di sisi lain sistem devisa bebas juga mempunyai implikasi negatif karena dapat menimbulkan kerawanan pada perekonomian nasional apabila tidak diikuti dengan sikap kehati-hatian para pelaku ekonomi. Indonesia dan negara ASEAN lainnya merupakan bukti dari berbahayanya h t c p t l i f o s t r e u . dan krisis ekonomi terakhir yang terjadi di Thailand. Terlepas dari itu. Sebaliknya.

yang besar. fob Imports. net GAS(net) Exports. fob Services. fob Imports. Namun. fob Services.10 bulan sejak awal terjadinya tekanan depresiasi. Pengaruhnya baru akan benar-benar hilang setelah 9 . net OIL(net) Exports. kinerja perusahaan-perusahaan lain juga ikut memburuk. net OFFICIAL CAPITAL PRIVATE CAPITAL (net) CAPITAL ACCOUNT TOTAL ERROR & OMISSIONS MONETARY MOVEMENTS MEMORANDUM ITEMS Official Reserves Gross Foreign Assets Outstanding Q1 -3724 9771 -10795 -2700 489 1687 -756 -442 647 1070 -67 -356 -2588 12528 -11618 -3498 -434 2427 1993 -595 1103 -508 1996/97 Q2 Q3 -3068 -2430 9965 10073 -10410 -9822 -2623 -2681 286 1709 -995 -428 656 1142 -68 -418 -2126 12816 -11473 -3469 7 2832 2839 713 -781 68 368 2147 -1313 -466 1009 1512 -68 -435 -1053 13732 -11203 -3582 56 3812 3868 2815 -105 -2710 Q4 -3384 9458 -10099 -2743 116 1970 -1359 -495 966 1534 -67 -501 -2302 12962 -11525 -3739 -449 4417 3968 1666 -918 -748 Q1 -1634 11980 -10168 -3446 82 1650 -1019 -549 450 1107 -68 -589 -1102 14737 -11255 -4584 362 1864 2226 1124 1119 -2243 1997/98 Q2 Q3 -1779 -599 11782 11356 -11157 -10023 -2404 -1932 48 1527 -963 -516 336 1055 -68 -651 -1395 14364 -12188 -3571 -191 1981 1790 395 -1691 1296 -86 1624 -1164 -546 483 1254 -68 -703 -202 14234 -11255 -3181 3158 -8600 -5442 -5644 -496 6140 Q4 795 10806 -7271 -2740 -113 1053 -668 -498 318 968 -67 -583 1000 12827 -8006 -3821 870 -7072 -6202 -5202 374 4828 16483 - 16415 - 19125 - 19873 - 28854 27559 21418 16590 Sumber : Bank Indonesia ♦ Pada awalnya. net CURRENT ACCOUNT Exports. fob Imports. Hasil penelitian Bank Indonesia (1998) menunjukkan bahwa suatu tekanan depresiasi nilai tukar akan segera meningkatkan laju inflasi dalam periode 1 . khususnya hutang luar negeri. seiring dengan kontraksi permintaan domestik yang sangat tajam.82 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.2 bulan sejak terjadinya tekanan tersebut. fob Services. fob Services. fob Imports. . September 1998 INDONESIA'S BALANCE OF PAYMENT in million of US$ Items NON OIL/GAS (net) Exports. ♦ Cukup cepatnya proses pass-through perubahan nilai tukar terhadap harga-harga di dalam negeri telah memicu lonjakan laju inflasi di dalam negeri. anjloknya nilai tukar rupah lebih banyak berdampak negatif terhadap kinerja keuangan perusahaan-perusahaan yang memiliki beban hutang.

ii . timing dalam menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang memang tidak aa an menguntungkan meskipun keputusan tersebut kemungkinan merupakan pilihan yang trakktk iu ebi eia t. besarnya c r o a e f r i n d b .Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 83 Manajemen Nilai Tukar Mendatang Kebijakan Nilai Tukar Sejak diterapkannya kebijakan nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t t n g l r e l a i g a e) a g a 14 Agustus 1997. restrukturisasi perbankan. apalagi jumlah cadangan devisa yang dikuasai pemerintah relatif kecil. dan menurunnya nilai ekspor. o s f o f d n e a i investor asing. kenyataannya prospek keberhasilan masih diselimuti kabut akibat: ( i ) Masih adanya keraguan pasar terhadap kestabilan politik Indonesia dan/atau kemampuan Pemerintah menjamin keamanan warganya. Dengan k t l i . Sistem ini dikatakan masih terbaik mengingat bahwa bank sentral tidak memiliki kewajiban untuk melakukan intervensi di pasar valuta asing karena tidak terikat pada satu target nilai tukar rupiah. nilai tukar rupiah terus mengalami tekanan-tekanan yang berat baik dari faktor ekonomi maupun non-ekonomi serta faktor internal maupun non-eksternal. penguatan nilai rupiah diharapkan akan secara bertahap terjadi melalui penerapan kebijakan moneter dan fiskal yang berhati-hati. (i Masih adanya keraguan terhadap kemampuan ekonomi Indonesia dalam memikul i) beban hutang luar negeri di masa-masa yang akan datang. Semua faktor ini datang dalam waktu yang bersamaan dan semua memberikan tekanan yang kuat pada rupiah untuk terus mengalami depresiasi. (i) Keraguan terhadap kecepatan pemulihan kondisi perbankan. Hal ini menyebabkan nilai tukar rupiah berfluktuasi secara tajam sehingga sulit untuk menilai efektivitas sistem nilai tukar mengambang yang telah diterapkan dan sejauh mana kebijakan ini lebih baik dibandingkan dengan kebijakan sebelumnya yaitu sistem nilai tukar mengambang terkendali. Keraguan tersebut terutama berkaitan dengan ketidakyakinan pasar akan kecepatan pemulihan ekonomi Indonesia. Sampai saat ini kita masih menganut kebijakan nilai tukar mengambang karena diyakini bahwa sistem ini masih yang terbaik dalam situasi perekonomian Indonesia yang masih mengalami berbagai permasalahan seperti c p t l o t l w l s o c n i e c d r a i a u f o s. penyelesaian hutang luar negeri. Seluruh masalah oprt oeg et tersebut membuat penerapan kebijakan nilai tukar terkendali atau tetap menjadi terlalu riskan. Di dalam sistem nilai tukar mengambang. Dukungan baik dalam bentuk dana maupun keahlian dari berbagai lembaga keuangan internasional dan negara-negara sahabat diharapkan akan lebih menjamin keberhasilan berbagai upaya tersebut. Namun. dan perbaikan sektor riil.

atau pilihan lain antara: ( nilai tukar yang berfluktuasi dan dapat melemah secara tajam apabila terjadi tekanan i ) yang besar terhadap rupiah. Pilihan (i) dari dua set pilihan di atas kiranya bukanlah pilihan yang ideal mengingat: • perubahan nilai tukar berdampak secara langsung pada unit usaha yang di dalam neracanya terkandung resiko kurs. dan. dan. (i keadaan yang lebih pasti mengarah pada penguatan nilai tukar. (i nilai tukar yang relatif tetap dengan resiko suku bunga yang kadang-kadang harus i) tinggi untuk mempertahankan nilai tukar tersebut. dan pelemahan nilai tukar yang besar akan menyebabkan perubahan distribusi pendapatan yang besar pula. Oleh karena itu. walaupun dengan resiko i) suku bunga yang sangat tinggi untuk sementara.84 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kelompok berpenghasilan tetap akan menderita dampak pemiskinan yang hebat. . Akan tetapi pilihannya bukanlah antara suku bunga tinggi atau rendah melainkan antara: ( keadaan seperti sekarang ini yang serba tidak pasti kapan nilai tukar akan menguat. • perubahan nilai tukar secara langsung berdampak pada inflasi melalui kenaikan harga barang-barang impor dan ekspor. Kemungkinan timbulnya dampak berupa penerapan kebijakan suku bunga tinggi tentunya akan menimbulkan keberatan dari dunia usaha. dengan suku bunga yang diupayakan tidak terlalu tinggi namun tidak tertutup kemungkinan harus naik pada tingkat yang cukup tinggi. September 1998 Selama keragu-raguan pasar tersebut masih belum berhasil dihilangkan maka upaya penguatan nilai tukar rupiah akan memakan waktu yang lebih lama daripada yang dapat ditanggung oleh ketahanan sosial ekonomi bangsa ini. Rentang intervensi tersebut harus dipertahankan dengan disiplin moneter yang ketat yang mengandung implikasi bahwa apabila jumlah cadangan devisa tidak memadai untuk mempertahankan rentang intervensi maka pilihan kebijakan suku bunga tinggi harus diterapkan. sangat beralasan apabila muncul desakan untuk mencari alternatif kebijakan yang dapat mempercepat proses penguatan rupiah. Salah satu alternatif kebijakan yang diusulkan adalah kembali menerapkan sistem rentang intervensi atau crawling peg (salah satu varian dari sistem managed floating). i ) dan dengan demikian kapan suku bunga dapat mulai turun. dan perubahan nilai tukar secara tajam dapat dengan seketika menyebabkan bangkrutnya unit usaha tersebut (tidak demikian halnya dengan perubahan suku bunga). dan lebih pasti pula waktunya dapat mengarah pada penurunan suku bunga.

Perhitungan berdasarkan pendekatan NATREX (Natural Real Exchange Rate) memberikan wawasan bahwa dalam jangka panjang beberapa variabel fundamental (seperti t r s o t a e.0. Dalam periode tertentu NATREX sebagai pencerminan faktor fundamental mampu menjelaskan pergerakan nilai tukar riil.1 DW-stats = 1.0. Dalam perkataan lain. Satu penelitian yang dilakukan oleh para peneliti ekonomi di Bank Indonesia juga memperoleh kesimpulan bahwa — sepanjang sasaran akhir pengendalian moneter adalah kestabilan harga (s n l t r e — maka pengelolaan sistem nilai tukar mengambang terkendali i g e a g t) ( managed floating) adalah yang paling tepat untuk diterapkan di Indonesia. Namun. 44 Keterangan: LREER = l g n l i t k r r i e e t f o ia ua il fki LTOT =lg trso tae o em f rd LPRDVT = log produktivitas (PDB riil dibagi jumlah tenaga kerja) GNS = rasio tabungan nasional tehadap PDB RDIFF = perbedaan suku bunga deposito 3 bulan dengan LIBOR . ) 92 (25 -.0. Ini secara tidak langsung menyiratkan bahwa dalam kurun waktu tersebut gerakan nilai tukar riil juga dipengaruhi oleh faktor-faktor non-fundamental sehingga sulit untuk mengharapkan mekanisme pasar dapat menstabilkan nilai tukar secara otomatis.25 LTOT . suku bunga pun harus dinaikkan.02 RDIFF ( 1 5 (.12 LPRDVT .52 R2 a j s e = 0 7 dutd .) (26 -. sehingga perekonomian mendapat pukulan dari dua sisi sekaligus.) (52 -. rasio tabungan terhadap PDB) secara signifikan mempengaruhi em f rd pergerakan nilai tukar riil (lihat persamaan di bawah). pada periode mengambang (f e f o t n terlihat adanya perbedaan arah antara r e l a i g) NATREX dengan nilai tukar riil (REER).03 GNS .Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 85 • apabila tekanan yang dihadapi cukup berat maka dapat terjadi bahwa. produktivitas.83 + 1.) R2 =08 . nilai tukar yang terlalu berfluktuatif lebih banyak berdampak negatif terhadap perekonomian domestik. -ttsi =5. dalam hal ini tujuan sistem nilai tukar mengambang secara bebas dapat dikatakan menjadi tidak tercapai mengingat suku bunga pun pada akhirnya harus mengalami penyesuaian yang cukup besar.) 1 . LREER = 4. Kesimpulan ini didasarkan pada kenyataan bahwa struktur industri kita sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga. sementara di sisi lain perubahan nilai tukar hanya berdampak terbatas terhadap kinerja ekspor.9 Fsa -tt Angka dalam tanda kurung adalah t s a i t c. selain nilai tukar yang melemah.

3 Meskipun penerapan sistem nilai tukar fleksibel adalah sangat penting guna mengembalikan keseimbangan eksternal dan mendorong pertumbuhan sektor ekonomi berorientasi ekspor. . IMF Paper on Policy Analysis and Assessment. namun ekspektasi nilai tukar itu sendiri tidak dapat memperkirakan terjadinya krisis.C. Terdapat dua alternatif timing dimulainya penerapan alternatif kebijakan rentang intervensi tersebut.86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 Pada prinsipnya penelitian tersebut menyimpulkan bahwa target riil semakin sulit dicapai dalam era f e f o t n sehingga selama rentang intervensi nilai tukar tidak digunakan re laig maka intervensi otoritas moneter secara berkala ke pasar masih diperlukan. Dengan perkataan lain. Karena penerapan jangkar nominal dalam kebijakan moneter akan meningkatkan efektivitas pengendalian inflasi dan menghasilkan prospek pertumbuhan yang ekonomi yang lebih mantap maka penerapan patokan nilai tukar (exchange rate peg) — di samping penerapan r l dalam ue pengendalian uang beredar dan sasaran inflasi — menjadi pilihan yang lebih tepat. 1997. IMF Working Paper No. yaitu: ( menunggu sampai nilai tukar mencapai tingkat yang wajar.the Search for Stability and Sustainability. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the Philippines . Washington. 3 Aerdt Houben. kemudian baru sistem i ) tersebut diterapkan. dan batas acuan intervensi yang didukung oleh keberadaan suatu Market Intelligence Unit. 2 Ilan Goldfajn dan Rodrigo O.. Are Currency Crisis Predictable?. penerapan sistem nilai tukar mengambang pun tidak dapat nrdcal 2 menjamin bahwa — apabila terjadi suatu exogenous shock yang menimbulkan r a e c a g r t el xhne ae misalignment — pasar akan segera mengantisipasi kemungkinan timbulnya krisis dan melakukan berbagai penyesuaian sehingga krisis dapat dihindari. meskipun penyimpangan nilai tukar riil dari nilai ekuilibriumnya (ra el exchange rate misalignment) merupakan komponen penting dalam membentuk ekspektasi nilai tukar di pasar. Valdes. Membiarkan nilai tukar ditentukan sepenuhnya oleh mekanisme pasar tampaknya bukan merupakan solusi yang tepat untuk menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis nilai tukar di masa datang. Pengalaman di Filipina sebagai salah satu negara yang terkena dampak krisis nilai tukar di Asia juga menyimpulkan bahwa kebijakan pengendalian nilai tukar merupakan pilihan kebijakan yang tepat. D. sifat. Suatu penelitian dengan menggunakan data 26 negara menyimpulkan bahwa. namun ketidakseragaman kinerja pencapaian sasaran-sasaran moneter dan tidak simetrisnya reaksi kebijakan terhadap tekanan nilai tukar telah menimbulkan kinerja inflasi yang tidak sesuai dengan yang diharapkan. 159 tahun 1997. sebagian besar krisis nilai tukar adalah peristiwa-peristiwa yang u p e i t b e. Oleh karena itu. dengan syarat mempertimbangkan ketepatan timing.

• Terapkan dan umumkan rentang intervensi nilai tukar. sehingga para peserta pasar akan mulai membeli rupiah. target akhir nilai tukar tersebut sebaiknya diumumkan untuk mempengaruhi psikologi pasar. sehingga dalam waktu 3 bulan menjadi. dan pasar pasti akan mencoba kekuatan dan kekukuhan kebijakan Bank Indonesia.200. dimulai dengan nilai tukar yang berlaku i) untuk kemudian diturunkan sedikit demi sedikit sehingga mencapai target. diperkirakan pasar akan segera yakin akan kekuatan dan kekukuhan tersebut.200. Akan tetapi dengan disiplin moneter yang ketat untuk mempertahankan rentang intervensi. Dalam keadaan di mana nilai tukar yang wajar sukar untuk dicapai (karena faktor politik. . akan tetapi dapat pula menggeser rentang intervensi ke bawah apabila dipandang sudah waktunya untuk menggeser rentang intervensi tersebut. misalnya terendah Rp10.Rp9. lentf i) Berikut ini adalah ilustrasi dari penerapan sistem nilai tukar menggunakan rentang itres : nevni Pada waktu diterapkan (misalnya hari ini. • Apabila nilai tukar mendekati batas terendah rentang intervensi. (Pengumuman ini diperkirakan akan membentuk psikologi pasar bahwa nilai tukar akan menguat.700 per dolar AS).200. Bank Indonesia dapat mempertahankan batas terendah tersebut dengan membeli valuta asing.) Sudah tentu bahwa para peserta pasar tidak dengan serta merta percaya bahwa Bank Indonesia akan berhasil menurunkan rentang intervensi tersebut. yaitu Rp8. terendah Rp8.) maka pilihan akan cenderung jatuh pada atrai (i.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 87 (i mulai menerapkan sistem tersebut sekarang.200 dan tertinggi Rp9. Bank-bank yang berhak membeli $ dari Bank Indonesia dapat dibatasi hanya bank-bank yang mempunyai saldo giro positif pada Bank Indonesia. spekulasi.200 tertinggi Rp11. ketika kurs tengah di pasar sekitar Rp10. Untuk selanjutnya: • Rentang intervensi sedikit demi sedikit diturunkan hingga mencapai target yang diumumkan. • Pertahankan batas tertinggi rentang intervensi dengan kebijakan (disiplin) moneter yang ketat. Dalam hal ini Bank Indonesia menyediakan devisa ($) bagi bank-bank yang ingin membeli $ tersebut pada batas tertinggi rentang intervensi.200 . dsb. misalnya. Dalam hal alternatif (ii). dan • Umumkan bahwa Bank Indonesia akan menurunkan rentang intervensi tersebut sedikit demi sedikit.

apabila nilai tukar pada tingkat tersebut dipandang sebagai nilai tukar yang wajar.200.4 Fs I ae Dalam fase ini. Harberger yang disampaikan pada serangkaian pertemuan yang disponsori USAID di Universitas Indonesia dan di Bank Indonesia. Perubahan hanya akan dilakukan apabila terjadi perubahan mendasar pada faktor-faktor yang melatarbelakanginya (seperti perubahan yang besar pada nilai tukar antara US$ dan matauang-matauang utama lainnya).20 0.00 -40.00 20.” .Rp7.00 1.80 -20.00 0. Prof. Berkaitan dengan timing dari penerapan kebijakan nilai tukar mengambang terkendali.Rp7. dan akan menurunkan rentang intervensi sedikit demi sedikit sampai mencapai target tersebut misalnya dalam waktu tiga bulan.00 80.00 60. Arnold Harberger mengajukan skenario “Tiga Fase” yang dapat dijelaskan sebagai berikut.60 0.40 Index Nom .88 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. otoritas moneter sebaiknya tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang.40 1.00 1. Kedua tulisan tersebut masing-masing berjudul “The Anatomy of Crisis” dan “Notes on the Indonesian Crisis. USD/Rp 2.00 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 P ert umbuhan Nilai t ukar Riil USD/Rp 0.00 0. Bank Indonesia dapat mengumumkan bahwa target selanjutnya yang ingin dicapai adalah rentang intervensi Rp6.80 1.20 1996 1997 1998 4 Lihat dua tulisan Arnold C.200 .00 0. Tindakan yang perlu dilakukan adalah menerapkan kebijakan yang berhati-hati (kebijakan yang tidak menimbulkan tambahan tekanan inflasioner) tanpa secara Perkembangan Nilai Tukar Riil (Bilateral USD/Rp) Periode 1996 .200 . • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target akhir (misalnya Rp6. September 1998 • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target yang diumumkan.00 -60.60 1.00 -80.Juli 1998 100.00 CP I Ina/CP I USA 40.200) maka rentang intervensi tersebut akan dipertahankan untuk seterusnya.

otoritas dapat beralih ke fase kedua. Apabila sasaran kenaikan cadangan devisa tidak berhasil. Untukit . Fs II ae I Ketika jumlah cadangan devisa sudah mencapai level yang diperkirakan dapat meredam tekanan spekulatif dan PDB telah kembali mencatat pertumbuhan positif yang cukup memadai. kebijakan ini dapat dimodifikasi dengan menaikkan sasaran nilai tukar riil (depresiasi). (ii) tingkat keseimbangan upah nominal akan bergerak naik. saat ini nilai tukar riil rupiah telah melemah sekitar 2 kali level sebelum krisis. tingkat harga-harga domestik akan terus bergerak naik karena: (i) efek tidak langsung dari akumulasi depresiasi sejak awal krisis terhadap kenaikan hargaharga belum sepenuhnya berakhir (incomplete pass-through). o o i a p r u u trts el . yaitu: (i) arus modal keluar yang dipicu oleh kepanikan para pemilik dana sudah mulai berkurang. Sementara itu.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 89 kaku menetapkan sasaran inflasi. prioritas kebijakan dapat dialihkan ke arah penurunan laju inflasi.3 kali level sebelum krisis. apabila kenaikan cadangan devisa terjadi terlalu cepat atau jumlah cadangan devisa telah mencapai level yang tinggi. Dalam fase ini. Sebagai catatan. (ii) permintaan impor menurun tajam sejalan dengan menurunnya aktivitas ekonomi yang diperkuat lagi dengan adanya efek substitusi barang impor dengan barang lokal.) Terdapat beberapa alasan penguatan nilai tukar secara perlahan meskipun nilai tukar rupiah dibiarkan mengambang. (iii) masuknya dana bantuan dan pinjaman luar negeri menambah jumlah cadangan devisa yang dikuasai oleh pemerintah. sasaran nilai tukar riil dapat diturunkan (apresiasi). Sebaliknya. Kebijakan ini diharapkan akan menimbulkan surplus neraca pembayaran dan memupuk cadangan devisa. Kebijakan yang bersifat pasif ini sebaiknya dipertahankan hingga nilai tukar riil mendekati satu level sebelum krisis (Harberger mengusulkan untuk mengakhiri penerapan fase I ketika nilai tukar riil mencapai sekitar 1. Fs I ae I Ketika nilai tukar riil telah menguat hingga mencapai level yang diinginkan. (iii) keinginan untuk meningkatkan volume kredit ke sektor swasta dan akumulasi tambahan devisa akan mendorong kenaikan jumlah uang beredar. Berdasarkan skenario yang optimistis. otoritas menerapkan kebijakan yang bersifat “adaptif”. kebijakan ini akan mendorong ekspor dan meningkatkan PMA dan arus modal masuk lainnya untuk selanjutnya mendorong kenaikan PDB riil dan penurunan laju inflasi. yaitu berupaya mengendalikan/menyesuaikan nilai tukar nominal secara harian dengan sasaran mempertahankan nilai tukar riil pada level tertentu (constant real exchange r t t r e i g) yang tidak lain merupakan esensi dari kebijakan nilai tukar mengambang ae agtn terkendali (managed floating rate). Biarkan nilai tukar nominal menguat secara perlahanlahan dan tingkat harga bergerak naik sehingga mendorong penguatan nilai tukar riil.

Di samping itu. Beberapa pertimbangan yang mendasari alasan penerapan sistem devisa bebas di Indonesia: • Indonesia saat ini sangat membutuhkan modal asing. Oleh karena itu. yaitu sistem mengambang. sehingga pada akhirnya ikut membantu peningkatan efektivitas kebijakan moneter. • Sistem kontrol devisa mengandung beberapa kelemahan seperti dapat mendorong perilaku manipulatif di kalangan eksportir dan importir serta menimbulkan misalokasi sumber daya. Melalui upaya ini diharapkan akan n ie ae ae diperoleh gambaran mengenai perkembangan internasionalisasi rupiah dan potensi tekanantekanan spekulatif terhadap nilai tukar rupiah secara lebih dini. perlu dilakukan upaya penyempurnaan ei o p t b e sistem pelaporan lalu lintas devisa. Bank Indonesia akan berupaya mengoptimalkan berbagai fasilitas/insentif yang selama ini telah disediakan dan menciptakan fasilitas/insentif baru agar semakin banyak eksportir yang bersedia menyerahkan devisa hasil ekspornya ke Bank Indonesia.90 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. k n i t n d n e e t f s r a d l m c v r g yang memadai agar kebijakan nilai tukar rupiah fleksibel osse. Saat ini Bank Indonesia tengah melakukan upaya penyusunan sistem pelaporan dalam rangka penyusunan statistik neraca pembayaran c s b s s. a fki et aa oeae l b h c m a i l dengan kebijakan devisa bebas. Setelah nilai tukar nominal menguat pada level tertentu. semua sumber devisa termasuk hasil ekspor harus terus ditingkatkan. pada akhirnya otoritas akan dihadapkan pada tiga pilihan sistem nilai tukar yang lebih bersifat permanen. September 1998 beralih dari kebijakan “adaptif” menjadi kebijakan yang secara aktif berupaya menurunkan laju depresiasi nilai tukar nominal. Kebijakan Lalu Lintas Devisa Pada prinsipnya sistem devisa bebas yang kita terapkan sejak tahun 1982 masih relevan kita pertahankan walaupun perekonomian Indonesia masih menghadapi permasalahanpermasalahan berat seperti tersebut di atas. Bank Indonesia juga tengah mengupayakan peningkatan monitoring terhadap rekening v s r milik nonresiden serta monitoring transaksi oto valas di pasar uang baik secara o l n maupun p p r b s d. Untuk menstabilkan nilai tukar rupiah. . sistem rentang intervensi. atau sistem nilai tukar tetap. S s e ah ai itm pencatatan c s b s s ini diharapkan akan mampu menggambarkan f o o f n t a s k i l a ah ai lw f ud r n a s u r negeri secara akurat dan terinci dan melengkapi statistik neraca pembayaran khususnya untuk transaksi-transaksi jasa dan modal swasta. Dalam situasi seperti sekarang. Kebijakan devisa bebas memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang disiplin. • Sistem kontrol devisa membutuhkan kelengkapan birokrasi yang bersih dan efisien. Untuk itu. upaya pembatasan lalu lintas devisa hanya akan menghilangkan minat investor asing untuk masuk ke Indonesia.

1993.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. Hahn. Daftar Pustaka Dornbusch. 1998. 97/159.F. Sistem devisa bebas yang diarahkan untuk mendukung penerapan sistem crawling p g perlu didukung dengan upaya-upaya tambahan untuk meningkatkan cadangan devisa e yang berasal dari ekspor... Di tengah kebutuhan kita akan modal asing dan cadangan devisa.H. Goldfajn. No. Guitian. Doddy B. dan F. Harberger. UCLA. 1. Notes on the Indonesian Crisis. Washington. Leslie C. D. Assessment.1. sistem devisa tersebut memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang komprehensif dan akurat. Oxford University Presss. Aerdt C. Amsterdam. Rudiger. Jakarta. tentunya dengan komitmen untuk tetap mengendalikan besaran-besaran moneter secara konsisten. Desember 1997. Waluyo. New York. Friedman. The Anatomy of Crisis.. 1997. D. An Aide-memoire on a series of meetings in Jakarta.C.. North-Holland. . Manuel.J. dan F. dan Benny Siswanto. o i y. IMF Working Paper No. Washington. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi. eds. Bank Indonesia. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s .. Approaches to Exchange Rate P l c IMF. Namun.. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia.M. Are Currency Crisis Predictable?. The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries. eds. Helmers.C. 1995. Ilan.. Washington.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 91 Kesimpulan Berdasarkan kondisi objektif saat ini maka alternatif sistem nilai tukar crawling peg mungkin dapat dipertimbangkan. sistem devisa bebas masih merupakan pilihan terbaik. 1997. Volume 2. B. September 1998.C.H. D. UCLA. Arnold C. Houben. Valdes. Hal ini dilakukan dengan memberikan fasilitas/insentif kepada para eksportir. Vol. The Choice of an Exchange Rate Regime.. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Handbook of Monetary Economics. _________________. dan Rodrigo O.

Faktor-faktor t r e u a a a k a i a a t v p o u t f k c k p nm d l( A )d nl k i i a . email : dadang_bi@hotmail. Tim 2. Ardhayadi (Deputi Kepala UPwB2). Bp. euua oa CR a iudts F k o . Terdapat beberapa konsep yang menerangkan definisi krisis perbankan. Muliaman D.a t rp n n ut r e u t d kb r i is n i i n m nm m l k i t r o e a ia t r s t d n a atrfko eet esbt ia edr edr. pertama adalah penilaian t r a a n g t v n tp e e tv l ed r c s f o d nk d aa a a p n l i nt r a a n tw r hd r l m a a ehdp eaie e rsn au ai ahlw a eu dlh eiaa ehdp e ot ai ebg keuangan atau perbankan. metode ini dapat digunanakan sebagai dasar dalam membangun sistem pengawasan dini (early warning model) guna mengantisipasi kemungkinan terjadinya krisis perbankan dimasa mendatang. Melalui pengembangan lebih lanjut dengan mengidentifikasi variabel-variable mikro serta makro yang memiliki korelasi dengan kondisi solvency perbankan. Bp. Biro Gubernur). kesulitan likuiditas serta insolvensi dari lembaga keuangan maupun perbankan.Hadad (Peneliti Ekonomi.Gultom (Direktur BI).com Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ibu Miranda S. BI. dan bantuan dalam perolehan data kepada Tim 4-UPPB . esbt dlh ults kia rdki. uuna permodalan serta sebab-sebab secara makro yang tidak secara langsung mempengaruhi kondisi perbankan. Erman Munzir (Kepala UPPB). UPPB. Bp. au eiii nekrls naa au egn lainnya dalam satu jangka waktu tertentu. Apabila otoritas pengawasan perbankan dapat mengetahui secara akurat dan bahkan memprediksi tingkat solvency untuk masa yang akan datang akan sangat membantu dalam menentukan tindakan-tindakan yang harus diambil agar sistem perbankan selalu berada dalam kondisi solvent. email : indira_ga@hotmail. Namun berdasarkan pengamatan terhadap kondisi internal perbankan melalui penghitungan rasio-rasio keuangan yang dapat dianggap sebagai proxies dari kesehatan bank serta dengan menggunakan metoda Discriminant Analysis diperoleh beberapa faktor yang secara signifikan mempengaruhi kondisi solvency.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 169 MEMPREDIKSI KONDISI PERBANKAN MELALUI PENDEKATAN SOLVENCY SECARA DINAMIS Indira & Dadang Muljawan *) M n u n ak i i k u n a d np r a k ny n t r a id s a un g r d t n a o e b b r p i d k t r ucly rss eagn a ebna ag ejd i ut eaa iadi lh eeaa niao seperti tingginya kredit bermasalah. UPPB. Berdasarkan matrix system dapat diprediksi kondisi faktor-faktor penentu satu periode yang akan datang dan kondisi solvency perbankan baik secara individual maupun global. *) Gusti Ayu Indira : Peneliti Bank Junior. I s l e c d p td s b b a o e b b r p f k o s p r ir n a n ak a i a a t v p r a k n b r k y novny aa ieakn lh eeaa atr eet edhy ults kia ebna.com Dadang Muljawan : Peneliti Bank Junior. Interkorelasi antar variabel berdasarkan fungsi waktu dinyatakan dalam matrix system. BI. Tim 2.

Thailand dan Venezuela. Finlandia.Financial System Soundness. berupaya memberikan penjelasan logis terhadap latar belakang krisis tersebut. Apabila dianalogikan. Argentina. misalnya negaranegara kawasan Asia Pasifik. Diantaranya adalah Stanley Fischer yang mengemukakan tiga hal mendasar yang dapat menjelaskan latar belakang terjadinya krisis tersebut1. Krisis yang melanda sistem keuangan tidak hanya menjadi beban bagi perekonomian suatu negara tetapi juga berpotensi mempengaruhi efektivitas kebijaksanaan moneter. Finance & Development. serta kebijakan makro 1. maka dapat dikatakan bahwa perkembangan industri keuangan. September 1998 Tinjauan Singkat Krisis Keuangan dan Perbankan D ewasa ini krisis keuangan dan perbankan sudah menjadi suatu fenomena umum yang terjadi tidak hanya di negara-negara maju seperti Amerika dan Jepang. Krisis keuangan juga menempatkan pemerintah pada posisi yang dilematis dalam menuangkan suatu kebijakan. walaupun tidak ada kaitan langsung antara deregulasi dan krisis keuangan. khususnya jika kerangka ketentuan ( e u a o y rgltr framework) serta perangkat sistem pengawasan (prudential supervision) tidak mampu mengakomodasi tuntutan deregulasi tersebut2. Pertama. . namun neet ik ironisnya substansi produk-produk tersebut belum dipahami sepenuhnya oleh otoritas pengawasan bank. March 1997. namun disisi lain sistem perbankan yang tidak sehat dapat menjadi faktor penghambat pencapaian target kebijakan moneter. Kedua. Secara global. perkembangan f n n i l m r e yang demikian marak dan diikuti oleh berbagai iaca akt inovasi produk-produk keuangan yang bercirikan i h r n r s yang relatif tinggi.170 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. sistem perbankan di beberapa negara banyak yang menghadapi problema setelah pemerintah melancarkan kebijakan deregulasi. beban ekonomi yang harus ditanggung adalah berkurangnya volume dan efisiensi lembaga intermediasi sebagai akibat ditutupnya operasi sejumlah bank maupun gencarnya upaya bank merestrukturisasi portofolionya. Di satu sisi pemerintah dituntut untuk berhati-hati dalam menerapkan kebijakan moneter agar tidak memperburuk sistem perbankan. khususnya perbankan bergerak dalam deret ukur. Beberapa pakar keuangan. 2. Dalam hal ini. melalui latar belakang dan sudut pandangnya masing-masing. Misalnya. Central Banking : The Challenges Ahead . krisis keuangan dapat disebabkan oleh faktor internal maupun eksternal yang terdapat dalam sistem keuangan suatu negara. namun juga melanda negara-negara berkembang di belahan dunia bagian Timur. sementara kemampuan otoritas pengawas bergerak dalam deret hitung. Ketiga. Stanley Fischer. Pemerintah melakukan liberalisasi di sektor keuangan tanpa memastikan apakah sistem keuangan domestik dalam kondisi sehat dan stabil.

Pada masa tersebut. eev eurmn 3 cukup tinggi . Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Paul Krugman. pengawasan terhadap kesehatan ( r d n i l s p r i i n kurang mendapatkan perhatian. . Mark Gertler & Andrew Rose (1994) berargumentasi bahwa liberalisasi tidak perlu ditunda sampai kondisi makroekonomi sempurna. dan saat ini sedang melakukan restrukturisasi setelah berupaya keras mengatasi masalah tersebut selama 10 tahun terakhir. Sementara itu. peningkatan hutang (over-indebtedness) s r a a s t p i e b b l s. Berdasarkan pengamatan secara historis di beberapa negara. Fry menunjukkan bahwa selama periode 1978-1987.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 171 ekonomi berjalan dengan efektif. pengawasan yang dilakukan terhadap sistem perbankan lebih difokuskan pada kepatuhan bank dalam menunjang kebijakan ekonomi dan moneter ( a r e o o i s p r i i n sementara m c o c n m c u e v s o ). dapat disimpulkan bahwa liberalisasi di sektor keuangan pada umumnya didahului oleh suatu masa dimana institusi keuangan mengalami 'tekanan' ( i a c a r p e s o ) melalui berbagai kebijakan pemerintah yang membatasi ruang gerak. misalnya tanah dan emas. ekonomi yang kurang kondusif. kebijakan penetapan suku bunga baik terhadap produk-produk keuangan yang ada disisi a s t maupun laiiis. sehingga pada gilirannya memacu inflasi kiia edn a a a s t p i e 5. sehingga pada akhirnya Pemerintah mengambil tindakan represif melalui kebijakan liberalisasi sektor keuangan. namun paling tidak liberalisasi tersebut didukung oleh kebijakan yang secara langsung mempromosikan pertumbuhan dan stabilitas sektor riil. Kebijakan ini selanjutnya membawa dampak pada pertumbuhan aset bank yang pesat. 5.2% dibandingkan dengan 7. rata-rata rasio reserve requirement di 91 negara berkembang mencapai 21.1% rasio di negara maju. 4. penyebab et s e r c u b e krisis yang terjadi di kawasan Asia lebih disebabkan oleh a s t p i e b b e yang dikemudian se rc uls 4 hari mengalami kemerosotan nilai ( o l p e . Untuk sementara waktu peningkatan a s t p i e akan membuat kinerja ts se rcs se rcs 3. Krugman memformulasikan suatu model yang menjelaskan bahwa krisis Asia diawali oleh financial excess yang kemudian diikuti oleh financial collapse. yang tentu saja tidak dapat berperan nls i f a i n e g s secara efisien sebagai f n n i l i t r e i t o Kondisi ini pada gilirannya menciptakan iklim i a c a n e m d a i n. pemerintah ses iblte memposisikan perbankan sebagai instrumen untuk mempromosikan kegiatan investasi dalam rangka mempercepat pertumbuhan ekonomi. pueta uevso) Dengan adanya kebijakan pagu suku bunga menyebabkan masyarakat lebih tertarik menanamkan uangnya dalam bentuk aset yang mampu memberi perlidungan terhadap i f a i ( n l t o h d e ). dan sebagainya. Problem berawal dari moral hazard yang terjadi clas) pada f n n i l i t r e i t o dimana dianggap bahwa pemerintah baik secara nyata maupun iaca nemdain implisit akan memberikan jaminan terhadap dana masyarakat karena berpegang pada anggapan t o b g t f i Pola pikir demikian mendasari f n n i l i t r e i t o melakukan o i o a l. fnnil ersin Misalnya kebijakan penyaluran kredit yang diprioritaskan kepada sektor-sektor pemerintah ( i t t d d r c e l n i g kebijakan pemeliharaan r s r e r q i e e t dengan persentase yang d c a e / i e t d e d n ). Beranjak dari konsepsi dasar tersebut. Penelitian yang dilakukan oleh Maxwell J. iaca nemdain a t v t s l n i g yang cenderung berisiko tinggi. Pandangan ini memberikan interpretasi bahwa currency crisis bukan menyebabkan krisis melainkan merupakan gejala awal (symptom) terjadinya krisis. Jepang merupakan salah satu negara yang menghadapi masalah asset prices bubles.

f n n i l l b r l z t o dapat menjadi faktor yang meningkatkan kerentanan sistem perbankan iaca ieaiain (akn faiiy b n i g r g l t ). Indonesia dilanda krisis keuangan yang berawal pada semester ke-2 tahun 1997. dan Sheng (1995) melalui survey terhadap bangking sector fragility diseluruh dunia dalam periode 1980-1994. dan (iv) penarikan dana besar-besaran ( a k r n ) atau pembekuan dana nasabah bn us ( e o i f e z s atau penjaminan simpanan masyarakat secara merata yang diberlakukan dpst ree) oleh pemerintah. Suatu studi empiris yang dilakukan oleh Asli Demirguc-Kunt dan Enrica Detragiache6 untuk menentukan faktor determinan krisis perbankan menggariskan bahwa suatu periode kemerosotan perbankan dapat dikategorikan sebagai krisis apabila memenuhi paling sedikit satu dari empat kondisi berikut. sebagaimana tercermin pada indikator berikut. pemerintah mengumumkan beberapa bank yang dinasionalisasikan.8%. iaca i t r e i t o akan menghadapi masalah i s l e c Secara umum dapat disimpulkan bahwa nemdain n o v n y. (ii) biaya penyelamatan bank paling tidak mencapai 2% dari GDP. rasio aktiva produktif yang non-performing terhadap total asset mencapai 23. krisis di Indonesia dapat dianalogikan dengan "the dog that didn't bark". Dengan meminjam istilah yang digunakan World Bank. yaitu (i) rasio non-performing assets terhadap t t l a s t oa ses dalam sistem perbankan telah melampaui 10%. (dengan proporsi pada setiap jenis bank terlihat pada Grafik 1). Drees & Pazarbasioglu (1995). beberapa bank diserbu oleh para nasabah yang hendak menarik simpanan mereka walaupun pemerintah telah memberlakukan program penjaminan terhadap seluruh dana masyarakat yang disimpan di bank. (iii) masalah perbankan telah menyebabkan terjadinya nasionalisasi bank-bank. 6. Kaminsky & Reinhart (1996). (1996). (iv) karena berbagai isu yang menerpa. Namun pada saat terjadi a s t p i e b r t f n n i l se rcs us. (iii) pada bulan Agustus 1998. yang berarti + 51% dari total GDP. yang secara aggregat membuat pertumbuhan yang telah dicapai menjadi tidak berarti. karena tidak ada yang memprediksi bahwa Indonesia akan dilanda krisis yang berkepanjangan. Studi tersebut didasarkan atas studi yang dilakukan oleh Caprio & Klingebiel (1996). maka dapat dikatakan bahwa perbankan Indonesia sudah masuk dalam kategori krisis. yaitu (i) pada bulan Mei 1998. . (ii) estimasi biaya penyelamatan bank diperkirakan mencapai kurang lebih Rp. Sejauh ini belum ada satu sumber yang menetapkan suatu patokan yang bersifat baku yang dapat menandakan bahwa kondisi perbankan berada dalam keadaan krisis. Apabila studi tersebut dikaitkan dengan kondisi perbankan di Indonesia. Lindgren et al. September 1998 neraca lebih baik daripada kenyataannya. Krisis Perbankan di Indonesia Setelah mengalami pertumbuhan ekonomi yang relatif stabil selama 3 dekade terakhir. 320 triliun.172 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

ntttoa rmwr yang berperan cukup penting adalah struktur hukum dan politik yang memberikan kepastian dan jaminan untuk melindungi aset dan operasional bank. yaitu lingkungan operasional.5%) BPD (21. pengaturan internal dan pengaturan eksternal. mengarahkan serta mempengaruhi keberadaan industri tersebut.2%) Bank Asing (9. baik internal maupun eksternal. Kebijakan ini pada akhirnya membawa dampak pada . kompetisi dan lain sebagainya. lingkungan operasional (operating environment) yang kurang kondusif dalam membangun serta mempertahankan sistem perbankan yang mapan. yang dapat membentuk. Dikaitkan dengan krisis perbankan di Indonesia. misalnya perundangan kepailitan. kondisi ekonomi dan non-ekonomi serta liberalisasi sektor keuangan.4%) BUSN Non Devisa (14. i s i u i n l f a e o k fnnil akt.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 173 Grafik 1 (22. yaitu isiuinl rmwr) pasar keuangan ( i a c a m r e ) Dalam konteks industri perbankan. Saal (1996) mengidentifikasi 3 faktor yang mempengaruhi perilaku dan kondisi kesehatan sistem perbankan. anti monopoli.0%) Bank Campuran Sebagaimana halnya sektor-sektor perindustrian lainnya. namun harus secara bersama-sama dibangun dan dikondisikan agar dapat mendukung keberadaan sistem perbankan yang dikehendaki. keberadaan faktor-faktor tersebut sedikit banyak dapat membantu memberikan pemahaman terhadap penyebab awal terjadinya krisis.5%) BUSN Devisa (21. Apabila tidak dilandasi dengan infrastuktur yang diperlukan dan disertai dengan penyesuaian yang tanggap terhadap perubahan-perubahan yang terjadi. Contoh dari ekses negatif program liberalisasi perbankan dapat dilihat pada sejarah perjalanan perbankan Indonesia. Ketiga faktor tersebut tidak dapat dipisah-pisahkan. maka dapat dipastikan liberalisasi hanya akan menjadi cikal bakal munculnya permasalahan yang kompleks. industri perbankan Indonesia juga dikelilingi oleh berbagai lingkungan.4%) Bank Persero (11. Infrastruktur ekonomi itu sendiri terdiri dari kerangka kelembagaan ( n t t t o a f a e o k dan wadah dimana lembaga tersebut berkiprah. Gillian Garcia dan Matthew I. dimana melalui kebijakan tahun 1988 pemerintah memberi kemudahan bagi pendirian bank. CarlJohn Lindgren. sebagaimana tercermin dari infrastruktur ekonomi. Faktor kedua dari infrastruktur ekonomi adalah liberalisasi sektor keuangan. Pertama.

namun kasus-kasus yang terjadi dibeberapa negara membuktikan bahwa standar permodalan minimun yang ditetapkan tidak memadai dalam kondisi krisis ekonomi yang berkepanjangan. karena cepat atau lambat dengan kondisi yang rapuh. kenaikan harga-harga serta turbulensi nilai tukar. serta dapat membentuk suatu disiplin pasar ( a k t d s i l n ) yang mendukung mre icpie terciptanya sistem perbankan yang sehat. Secara teoritis. yang diawali dengan depresiasi mata uang domestik terhadap US dollar ( u r n y c i i ) mengakibatkan banyak bank-bank menjadi i s l e t d m n ( ) s s l a i i i s crec rss. Goncangan politik yang terjadi saat ini secara langsung menurunkan kepercayaan terhadap ekonomi dan sistem keuangan sehingga mengakibatkan meningkatnya arus modal ke luar n g r ( a i a f i h ). kompetitif dan berfungsi dengan baik dapat menjadi s c a c n r l dalam melakukan seleksi alam bagi bank yang tidak efisien oil oto dan efektif. Namun perlu diingat bahwa c r e c c i i urny rss sebaiknya tidak dipandang sebagai faktor penyebab terjadinya krisis perbankan. pemerintah memilih untuk memberikan bantuan bagi bank-bank yang kesulitan likuiditas. Sebagai institusi yang berperan penting dalam dunia perekonomian. Dengan membiarkan bank berguguran.174 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. keberadaan pasar perbankan yang terbuka. Secara umum sistem perbankan yang sehat akan memiliki struktur permodalan dan cadangan yang memadai untuk mendukung aktivitas bisnis dalam kondisi normal. M r e d s i l n tidak dapat ditegakkan dengan mudah karena dilema yang harus dihadapi akt icpie pemerintah. pemerintah khawatir akan risiko yang ditimbulkan apabila masyarakat kehilangan kepercayaan terhadap lembaga perbankan yang secara filosofi dibangun atas dasar kepercayaan masyarakat. dimana krisis perekonomian. (ii) asets yang non-performing meningkat karena banyak debitur yang default. Faktor ketiga dari infrastruktur ekonomi adalah kondisi ekonomi dan non-ekonomi. yaitu antara systemic risk vs liquidity support. September 1998 struktur industri perbankan Indonesia dengan intensitas kompetisi yang tinggi dan berpengaruh buruk pada tingkat efisiensi dan kesehatan perbankan dalam jangka panjang. misalnya stabilitas dan campur tangan politik ataupun bencana alam. (iv) depresiasi yang berkepanjangan menyebabkan kredit dalam valuta asing meningkat sehingga rasio CAR menjadi turun. Hal inipun terjadi di Indonesia. maka perbankan akan berpotensi menghadapi masalah dalam mempertahankan kelangsungan usahanya. sistem perbankan di Indonesia juga banyak dipengaruhi oleh kondisi non-ekonomi. campur e e i cptl lgt tangan politik menyebabkan tidak efektifnya implementasi kebijakan intern perbankan . novn. melainkan lebih merupakan suatu momentum yang membuktikan betapa rapuhnya (rgl) industri faie perbankan di Indonesia. iaa i ii iblte yang didominasi valuta asing membengkak. Dalam prakteknya tidak demikian yang terjadi. Beranjak dari kekhawatiran tersebut. (iii) kepanikan para deposan sehingga banyak yang menarik dananya. Pada saat perekonomian mengalami kelesuan maupun resesi. sistem perbankan dapat merefleksikan kondisi perekonomian secara keseluruhan. perbankan akan berpotensi mengalami stagnasi. Disamping itu. Sementara itu.

Disamping itu. tingkat kerentanan ( u n r b e sistem perbankan vleal) . banyak pemilik yang menjadikan bank sebagai sumber pembiayaan ( a h c w bagi kepentingan usahanya. maka pemahaman mengenai konsep s l e c menjadi sangat strategis di dalam mengantisipasi ovny terjadinya krisis. Pemilik bertanggungjawab terhadap kecukupan modal bank untuk dapat mengantisipasi kerugian yang mungkin terjadi. otoritas pengawasan harus berada dalam suatu struktur institusi yang memiliki kapasitas. pengaturan eksternal (external governance) melalui pengaturan dan pengawasan yang dilakukan oleh bank sentral. Misalnya kewajiban penyaluran kredit kepada sektor ataupun industri tertentu yang sebenarnya tidak menciptakan nilai tambah dalam rantai produksi nasional. Pada kenyataannya. otoritas dan independensi. maka internal governance secanggih apapun tidak dapat menjamin kesehatan bank. esbt Kedua. Apabila motivasi memiliki bank didasarkan pada keinginan untuk memanfaatkan bank bagi kepentingan sendiri. ak Ketiga. salah satu kelemahan dalam pengaturan perbankan di Indonesia adalah penciptaan m r e d s i l n yang memastikan akt icpie bahwa bank yang tidak sehat tidak dapat melanjutkan usahanya. yaitu memaksimalkan t e v l e o t e h au f h bn. pengaturan internal ( n e n l g v r a c ) i t r a o e n n e . yang dikucurkan tanpa penilaian terhadap kelayakan proyek treu. yaitu melalui proyeksi kondisi di masa yang akan datang yang dapat memberikan indikasi awal terhadap kecenderungan b n i g f a i i y yang pada akhirnya akn rglt dapat membawa perbankan pada kondisi krisis. Disamping itu. Sejauh ini. Untuk menunjang berfungsinya pengaturan dan pengawasan perbankan yang kredibel. mempertahankan nilai bank dengan memastikan portfolio asset yang sehat dan dapat menghasilkan income yang memadai serta menilai struktur kewajiban (iblte) dalam laiiis rangka mengelola likuiditas bank. Menyadari bahwa krisis perbankan akan membebani perekonomian nasional. Kesehatan suatu bank sangat bergantung pada pemilik dan pengelola bank. seringkali terjadi benturan kepentingan ( o f i to i t r s ) antara pemilik dan pengelola. dan bahkan kredit cs o) yang dikucurkan melampui Batas Maksimum Pemberian Kredit. cnlc f neet Masing-masing pihak berusaha melindungi kepentingannya dan mencapai tujuannya sehingga pada akhirnya mengabaikan tujuan semula. Analisis Solvency Pengklasifikasian secara tepat apakah suatu sistem perbankan berada dalam kondisi sehat atau tidak sehat bukan merupakan hal yang mudah karena tidak ada suatu patokan (benchmark) yang dapat menentukan kapan sistem perbankan tidak sehat atau kapan krisis perbankan akan terjadi. sementara pengelola membangun dan mempertahankan bank agar tetap sehat.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 175 maupun sistem pengawasan oleh otoritas.

artinya bank yang liudt mengalami kesulitan likuiditas umumnya adalah bank yang i s l e t. Slec i rfetd i te pstv nt wrh o a bn. Dalam kaitannya dengan hal tersebut. k c a i j k k s l t n novn e u l i a e u i a likuiditas tesebut disebabkan penarikan dana secara besar-besaran yang disebabkan oleh f c o p n c. a Definisi tersebut memberikan gambaran bahwa suatu sistem perbankan dikatakan sehat apabila bank-bank dalam sistem tersebut berada dalam kondisi s l e t. Dalam hc ses rc olpe kondisi pasar yang dinamis dan kompetitif. Gillian Garcia dan Mathew Saal mendefinisikan sistem perbankan yang sehat sebagai " n i w i h m s b n s ( h s a c u t n f r m s o t e s s e ' a s t a d l a i i i s a e oe n hc ot ak toe conig o ot f h ytms ses n iblte) r slet ad ae lkl t rmi s. a s t p i e c l a s dan sebagainya. Bank dengan net worth yang relatif rendah (undercapitalized bank) akan sangat rentan. maka sebagai langkah antisipasi terhadap kemungkinan terjadinya krisis perbankan. Garcia and Saal (1996). Sampai saat ini pendekatan yang digunakan secara luas untuk menentukan kesehatan suatu sistem perbankan adalah konsep solvency. h ieiod f remaining solvent will depend on banks' being profitable.. profitabilitas bank sangat bergantung pada tingkat efisiensi.176 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. well managed. dalam arti mudah c l a s jika terjadi kerugian olpe maupun s o k. yang dalam ovn hal ini sangat erat dipengaruhi oleh kondisi profitabilitas. misalnya perubahan kebijakan. dapat dikemukakan bahwa dalam kondisi normal. Pada dasarnya indikator-indikator tersebut bersumber dari laporan-laporan periodik yang disampaikan bank kepada otoritas pengawasan. Semakin banyak data yang tersedia. masalah yang seringkali dihadapi bank yang muncul a t r ai . Pada saat tertentu sistem perbankan dapat berfungsi dengan baik namun pada lain kesempatan menunjukkan tanda/gejala adanya masalah di masa mendatang ( o e t a p o l m p t n i l r b e ). a ovn n r iey o ean o ovny s elce n h oiie e ot f ak s maue b tedfeec btenteast adlaiiisi isblneset Telklho o esrd y h ifrne ewe h ses n iblte n t aac he. and sufficiently well capit lized to withstand adverse events". sehingga apabila suatu bank tidak dikelola secara efisien maka bank tersebut akan menderita kerugian sampai pada tingkat tertentu dimana bank akan menjadi i s l e t novn dan selanjutnya ilqi. manajemen dan modal yang memadai. bank tersebut masih memiliki net worth. maka model yang dapat dikembangkan menjadi semakin komprehensif. September 1998 dari waktu ke waktu berubah-ubah. dengan kata lain. otoritas pengawasan di berbagai negara telah merancang suatu early warning system yang berfungsi sebagai indikator dalam menentukan kemungkinan suatu bank mengalami kesulitan. Carl-Johan Lindgren. Salah satu faktor penting yang mendukung terciptanya sistem perbankan yang sehat adalah bank yang sehat. Dalam prakteknya. Suatu bank dapat dikatakan s l e t apabila nilai aset yang dimiliki lebih besar ovn dibandingkan dengan nilai kewajibannya kepada deposan maupun kreditur. diantaranya yang ditulis oleh Lindgren. liud Dari beberapa literatur IMF yang mengetengahkan mengenai masalah perbankan. i l q i i y selalu didahului oleh insolvency.

Saat ini sistem pelaporan perbankan belum ah lw sepenuhnya dapat mencerminkan kondisi perbankan yang sebenarnya. dapat menyembunyikan ataupun tidak membukukan kerugian tersebut dalam income statement. Sementara itu. dari sudut pandang ekonomi. Dalam salah satu artikelnya mengenai ketentuan permodalan. yaitu antara lain meliputi kualitas aset dan rentabilitas yang buruk. misalnya kelemahan manajemen. misalnya tersedianya laporan m t r t p o i e. pengelolaan likuiditas yang tercermin dari profil maturitas sumber dan penanaman dana serta pengelolaan risiko penanaman dana. faktor-faktor kualitatif. bank sentral menghidari terjadinya s s e i r s yang disebabkan oleh bank panic karena bank ytmc ik yang i s l e t terpaksa harus dilikuidasi. Pandangan ini menyatakan bahwa i s l e c t r a t e a n h ikns f t otoi dengan struktur permodalan bank. h auiis f t ses n iblte. tidak tertutup kemungkinan suatu bank dapat tetap l q i meskipun secara iud finansial sudah i s l e t karena memperoleh bantuan likuiditas dari bank sentral dalam novn kapasitasnya sebagai l n e .Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 177 kepermukaan adalah masalah kesulitan likuiditas ( l i u d t ) Hal ini disebabkan bank ilqiiy. 7 novny eki rt a d t e r s i e s o i s p r f l o . yang mengalami kerugian karena tidak dapat beroperasi secara efisien ataupun tidak dikelola secara profesional dan berhati-hati. Kedua. pertama. Untuk sementara waktu kerugian tersebut dapat diatasi dengan mencari sumber dana dari nasabah-nasabah baru ataupun pinjaman lainnya. walaupun kemungkinan beban kumulatif yang novn harus ditanggung pemerintah melampaui beban yang timbul jika pemerintah melikuidasi ataupun merestrukturisasi bank-bank tersebut. Konsep s l e c pada dasarnya bersifat statis karena pengukuran hanya dilakukan ovny pada suatu titik waktu tertentu sehingga belum sepenuhnya dapat menggambarkan kondisi bank yang sebenarnya. kondisi i s l e c t r a i j k p e e t v l e d r a i a n t c s n o v n y ejd ia r s n a u a i l r n e ah f o yang diharapkan bernilai negatif dan melampaui jumlah modal bank. sehingga dapat 7. Hal ini dapat disebabkan oleh 2 hal. namun pada saat sumber dana sulit diperoleh maka kesulitan likuiditas tidak dapat dihindari. dalam sudut pandangnya mengenai ketentuan permodalan yang harus mencakup insolvency probability . Allan Greenspan menyatakan bahwa t e l k l h o o h ieiod f i s l e c i d t r i e b t el v lo c p t lab n h l s t em t r t e o i sa s t a dl a i i i s novny s eemnd y h ee f aia ak od.f l s r s r e d r o a t e o t. baik dengan melakukan p a o d r n maupun a c u lfneig cre bunga kredit yang non-performing. Untuk menyempurnakan pendekatan solvency ini diperlukan suatu penilaian yang lebih berorientasi kedepan ( o w r . Allan Greenspan. Pengukuran lw insolvency melalui pendekatan-pendekatan tersebut diatas harus didukung oleh sistem informasi perbankan yang komprehensif. kegagalan pengendalian intern dan ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. Selain itu.o k n ) yang mencakup faktor penentu fradloig insolvency. keterbatasan dalam sistem informasi perbankan serta early warning system yang belum mampu memberikan indikasi serta prediksi terhadap bank yang i s l e t maupun berpotensi menjadi i s l e t novn novn. auiy rfl laporan c s f o serta penilaian risiko portfolio.

yang kemudian akan dijadikan basis dalam mengklasifikasikan bank kedalam salah satu kelompok a priori tersebut.178 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. . atau mengarah pada i s l e t serta menghadapi masalah e ot novn lkiia. Disamping itu. Sebagaimana dikemukakan diatas.. . Model ini sebenarnya pernah digunakan oleh Sinkey (1975) dalam memformulasi early. Discriminant Analysis digunakan untuk mengklasifikasi suatu obyek observasi kedalam beberapa grup a priori berdasarkan karakteristik obyek observasi tersebut. . .. September 1998 menjelaskan mengapa masalah perbankan yang muncul tidak dapat dideteksi lebih dini bahkan dinegara-negara maju sekalipun. . novn.V2.. Utamanya digunakan untuk mengelompokkan dan/atau memprediksi obyek observasi. . .. novn Beranjak dari pemahaman demikian. serta gagal melunasi fasilitas diskonto maksimal 21 hari setelah jatuh tempo.warning model untuk memprediksi bank failures. kriteria suatu bank harus dimasukkan dalam pengawasan BPPN adalah apabila bank tersebut telah menggunakan dana likuiditas Bank Indonesia lebih dari 200% modal disetor dan rasio kecukupan modal (CAR) lebih kecil atau sama dengan 5%. .Vn =k e i i nd s r m n n .. dalam hal variabel dependen berbentuk kualitatif. . sehat atau tidak sehat. al warning system yang membantu pelaksanaan fungsi pengawasan bank. . + Vn Xn. persamaan fungsi Discriminant Analysis a a a : dlh Z = V1X1 + V2 X2 + . dan juga oleh Altman & Sametz (1977) untuk membedakan antara perusahaan yang sehat dan bangkrut.. dimana V1. metode ini dapat digunakan sebagai e r y novn. aibe needn Model Z score ini merupakan analisa linear dimana variabel independen diberi timbangan secara obyektif dan dijumlahkan untuk memperoleh nilai keseluruhan.Xn= v r a l i d p n e . Sebagaimana telah dikemukakan diatas bahwa bank yang mengalami masalah likuiditas umumnya merupakan bank yang insolvent ataupun berpotensi menjadi i s l e t. melalui model ini dapat diketahui bank-bank yang berpotensi menjadi i s l e t karena memiliki karakteristik yang mendekati bank yang novn i s l e t Apabila dikembangkan lebih lanjut. . misalnya kelemahan manajemen. .. Dari kriteria tersebut dapat disimpulkan bahwa bank yang masuk dalam pengawasan BPPN adalah bank yang memiliki n t w r h yang cenderung menurun.. faktor penentu i s l e c juga mencakup faktornovny faktor kualitatif. kegagalan pengendalian intern dan 8. .X2 .. . misalnya bangkrut atau tidak bangkrut. ofse iciiat X1. maka dalam penelitian ini akan dianggap bahwa bank-bank dibawah pengawasan Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) adalah bank yang sudah dan/atau berpotensi menjadi i s l e t Berdasarkan ketentuan berlaku... iudts Apabila sudah diketahui karakteristik bank-bank yang insolvent tersebut maka melalui metode kuantitatif Discriminant Analysis dapat diperkirakan faktor-faktor yang paling membedakan ( h m s d s r m n t n f c o ) antara bank yang s l e t d n i s l e t8 Adapun te ot iciiaig atr ovn a novn .

Earning d n L q i i y a i u d t ). antara 2 dependen variabel adalah faktor Asset Quality. analisis ini juga menghasilkan suatu persentase ketepatan klasifikasi antara grup s l e t d n i s l e t sebesar 77. ataupun rasio-rasio keuangan lainnya sebagai proxies dari CAMEL. Asset quality. Melalui model tersebut dapat disimpulkan bahwa faktor yang paling berpengaruh dalam menentukan kemungkinan insolvency adalah kualitas aktiva produktif. X3 dan X8.y i u: c r at Z = 0.1% dapat disebabkan beberapa faktor.353 X8 Persamaan tersebut dapat diaplikasikan untuk menentukan kondisi bank secara individual dengan memasukan rasio-rasio variabel independen. antara lain data rasio-rasio bank yang tidak konsiten. adalah Asset Quality yang dalam hal ini diwakili h ot iciiaig atr oleh rasio Kualitas Aktiva Produktif (KAP). Dalam tulisan ini akan digunakan 8 rasio keuangan yang dianggap cukup dapat mewakili penilaian CAMEL (lihat tabel 1). Selanjutnya dengan menggunakan 8 rasio tersebut sebagai variable independen dalam Discriminant Analysis yang diseleksi secara bertahap ( t p i e p o e u e diketahui sews rcdr) bahwa terdapat 3 variabel independen yang cukup signifikan untuk dapat diaplikasikan kedalam model discriminant function. dan yang merupakan t e m s d s r m n t n f c o . Namun demikian mengingat belum tersedianya informasi yang komprehensif mengenai kuantifikasi faktor-faktor kualitatif tersebut maka sebagai variabel independen dalam model ini dapat digunakan faktor penilaian tingkat kesehatan. Capital dan Liquidity. yaitu CAMEL (Capital adequacy. 1 ) (5 -.9%. Proses selanjutnya adalah menentukan c t i g s o e yang merupakan kriteria penentu dalam pengelompokkan. Disamping itu. sedangkan ketidaktepatan sebesar ovn a novn 22. misalnya rasio KAP tinggi namun CAR baik atau sebaliknya. misalnya perubahan kebijakan makroekonomi dan sebagainya. Management. yaitu : utn cr Z CU = NAZA +NBZB NA+NB = Ciia ctigsoe rtcl utn cr = jumlah anggota grup A = jumlah anggota grup B = Centroid grup A = Centroid grup B [ 5 )x( 0 9 6 ]+[ 1 7 x( . Apabila diurut secara ranking berdasarkan angka d s r m n n l a i g variabel yang paling signifikan dalam membedakan i c i i a t o d n s. Dari hasil analisis tersebut juga diperoleh d s r m n n c e f c e t yang digunakan untuk iciiat ofiin memformulasikan discriminant function dan menghitung Z s o e.0. yaitu X1.6) (6) 038] (5 +(6) 5) 17 = 0 dimana : Z CU N A N B Z A ZB = ZCU .748 X3 + 0.519 X1 .Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 179 ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal.

Rasio Capital Capital adequacy ratio Equity capital to assets Asset Quality Classified loans to total loans Loans to assets Management Operating expense to total revenue Earning Loan revenue to total revenue Return on assets Liquidity Liquid assets to total assets Definisi X1 X2 Total Modal (sesuai penghitungan KPMM) dibagi Aktiva Tertimbang Menurut Risiko (ATMR) Modal equity (modal disetor + agio + modal pinjaman) dibagi total aset Total kredit yang diklasifikasikan dibagi total kredit Total kredit dibagi total aset Total biaya operasional dibagi total pendapatan X3 X4 X5 X6 X7 X8 Total pendapatan bunga kredit dibagi total pendapatan Total pendapatan bersih dibagi total aset Total aset lancar dibagi total aset Untuk memprediksi kondisi. sebagaimana digambarkan dalam diagram berikut : X X o dalam persamaan o A X1 X3 X8 X=A X a11 a1 2 a2 2 a3 2 a1 3 a2 3 a3 3 o X1 o X3 o X8 = a21 a31 Dengan fungsi solusi : Y = K X . akan tetapi juga interdependency antara satu variabel dengan lainnya. Melalui metode ini. perlu dilakukan identifikasi perilaku antara satu variabel dengan variabel lainnya dalam satu matrix system (A).180 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Tabel 1 Beberapa rasio keuangan sebagai indikator dalam early warning model Var. September 1998 Berdasarkan hasil penghitungan c t i g s o e tersebut dapat ditentukan klasifikasi utn cr bank. prediksi tidak hanya didasarkan pada kondisi satu variabel saja. Identifikasi matrix system dilakukan secara moving average karena perilaku matrix system akan berbeda dari waktu ke waktu. yaitu i s l e t jk discriminant score negatif dan s l e t jk discriminant score p s t f n o v n ia o v n ia oii.

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

181

Dalam tulisan ini akan dilakukan prediksi terhadap 18 bank yang dipilih secara random, yang mewakili seluruh jenis bank baik yang dianggap sebagai bank yang s l e t ovn maupun bank yang dianggap i s l e t. Proses selanjutnya adalah menetapkan rasio-rasio novn variable X1, X3 dan X8 dari 18 bank tersebut pada bulan Januari-Juli 1998. Dengan menggunakan regresi dalam periode Januari sampai Juli 1998 didapatkan koefisien pendekatan yang membentuk matrix system dan koefisien konstanta untuk ke-18 bank tersebut. Matrik-matriks tersebut merupakan matrixs system dari bank-bank secara individual yang diharapkan akan dapat memberikan respon yang mendekati keadaan sebenarnya jika diberikan input. Prediksi untuk kondisi solvency bulan Agustus [solvency (t)] dengan memasukkan input kondisi bulan Juli [KAP(t+1), CAR(t+1), LIQ(t+1)]. Selanjutnya setelah didapatkan [KAP(t), CAR(t), LIQ(t)] fungsi dimasukkan ke dalam fungsi solvency umum sehingga menghasilkan prediksi solvency di bulan Agustus. Sebagai contoh, apabila fungsi ini dimasukkan kedalam 4 bank maka akan diperoleh gambaran sebagaimana dalam Grafik 2. Grafik tersebut menunjukkan bahwa s l e c merupakan fungsi dari faktor kualitas aktiva ovny produktif, c p t l a e u c r t o dan likuiditas. Pergerakan dari faktor-faktor tersebut untuk aia dqay ai selanjutnya dapat menerangkan arah kecenderungan solvency. Grafik 2

Kualitas Aktiva Produktif
50 40

Capital Adequacy Ratio
20

Percentage

Bank A
30 20 10 0
jan feb mar apr may jun jul aug

15

Bank B Bank C Bank D

Percentage

Bank A
10

Bank B Bank C Bank D

5

0
jan feb mar apr may jun jul aug

Liquidity
0.08 10 0.06 0

Solvency

Percentage

0.04

Bank B Bank D Data D

Percentage

Bank A

Bank A
-10

Bank B Bank C Bank D

0.02

-20

0
jan feb mar apr may jun jul aug

-30
jan feb mar apr may jun jul aug

182

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Selanjutnya, hasil uji akurasi terhadap nilai prediksi diketahui bahwa matrik sistem cukup dapat memberikan hasil prediksi yang cukup baik meskipun tingkat akurasi yang ditunjukkan dalam standar deviasi menunjukkan angka sebaran yang cukup lebar. Hal ini disebabkan oleh kondisi perbankan yang tidak berada dalam kondisi yang normal. Terdapat lonjakan-lonjakan besaran yang tidak dengan cepat dapat terekam oleh matrik sistem karena sistem yang teridentifikasi disusun berdasarkan metoda moving average sehingga efek smoothing menyebabkan sistem lambat untuk mengadaptasi perilaku sistem secara cepat. Analisis secara statistik terhadap hasil prediksi digambarkan dalam grafik berikut :

K urva Sebaran KAP
8 8

Kurva Sebaran CAR

F rek uens i

4 2 0
>- 0.4 >- 0.2 -0.2- 0.2 <0 .4 <0 .6

Frek uens i

6

6 4 2 0
>-0.4 >-0.2 -0.2-0.2 <0 .4 <0 .6

In terva l

In terva l

Mean simpangan : 6 9 .% Standar deviasi : 5% 8

Mean simpangan : - 0 1% Standar deviasi : 8% 0

K urva S ebaran Likuiditas
4

K urva S ebaran Solvensi
5 4 3 2 1 0

2 1 0
>-0.4 >-0.2 -0 .2-0.2 <0.4 <0.6

Fr eku ens i

Fre kue ns i

3

>-0.4

>-0.2 -0.2-0.2

<0.4

<0.6

Inte rval

Inte rval

Mean simpangan : - 4 2% Standar deviasi : 5% 3

Mean simpangan : 1 , % 36 Standar deviasi : 3,% 39

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

183

Kesimpulan
Krisis perbankan yang terjadi di setiap negara membawa dampak yang merugikan terhadap perekonomian secara umum dan sistem keuangan secara khusus. Untuk mengantisipasi hal tersebut, perlu dikembangkan suatu early warning system yang dapat memprediksi kondisi kesehatan suatu bank secara individu maupun sistem perbankan secara keseluruhan dengan menggunakan konsep solvency dan faktor-faktor yang mewakili probabilitas terjadinya insolvency. Dalam hal ini penggunaan Discriminant Analysis akan sangat membantu dalam mengidentifikasi faktor-faktor utama (crucial) yang dapat menjelaskan perbedaan antara bank yang solvent dan insolvent. Selanjutnya, melalui identifikasi matrix system yang dikembangkan dari variabel-variabel yang diperoleh dari Discriminant Analysis, dapat diprediksi perilaku sistem baik secara individual maupun sistemik serta respons yang akan dihasilkan oleh sistem terhadap suatu variabel endogen maupun eksogen. Hasil pengujian terhadap 18 bank dengan metode tersebut menunjukkan nilai proyeksi yang cukup mendekati nilai nyata yang ditunjukkan dengan mean simpangan yang kecil. Walaupun demikian, matrix system yang terbentuk tidak dapat secara segera mengadaptasi perubahan yang cepat. Hal ini disebabkan efek dari moving average yang bersifat menghaluskan (smoothing) variabel-variabel yang terekam. Untuk membangun suatu model yang dapat menggambarkan kondisi yang sebenarnya, diperlukan pengkajian lebih lanjut mengenai : 1 . Variabel-variabel endogen lainnya, khususnya yang bersifat kualitatif yang perlu dikuantifikasi untuk menyempurnakan model early warning, misalnya kelemahan dalam manajemen dan internal control, risk portfolio, fluktuasi nilai tukar dan sebagainya. Pengembangan suatu matrix system yang mendekati kondisi sebenarnya sehingga dapat digunakan untuk mengantisipasi respon perbankan terhadap perubahan-perubahan yang bersifat eksogen seperti variabel-variabel ekonomi seperti economic growth.

2 .

Daftar Pustaka
Hooks, Linda M, Bank Asset Risk : Evidence From Early Warning Models, Contemporary Economic Policy Vol. XIII, October 1995 Lindgren, Carl-Johan, Gillian Garcia, and Matthew Saal, Bank Soundness and Macroeconomic Policy, International Monetary Fund, Washington, 1996

. Mishkin. Public Policy. May 1996. Finance. Inc. .. IMF Working Paper. and Growth. Demirguc-Kunt. Financial Reform. Theory and Experience. tne. Finance & Development. National Bureau of Economic Research. Frederic S. Asli & Enrica Detragiache. March 1997 ice. 1994. September 1998 F s h r S a l y Financial System Soundness. Understanding Financial Crises : A Developing Country Perspective. 1997 Mark Gertler & Andrew Rose. The Determinants of Banking Crises : Evidence from Developing and Developed Countries.184 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

serta munculnya permasalahan sosial dan politik akibat krisis tersebut. Email : mahdi_m@mail. Korea. Namun. karena kompleks faktor penyebab. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar kedua didunia. krisis tersebut diduga akan mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian dunia kearah depresi. kebijakan makro yang konvensional berupa pengetatan moneter dan fiskal belum menunjukkan hasil seperti yang diharapkan. Eropa Timur dan Amerika Latin. mengakibatkan negara-negara yang terkena krisis untuk meminta bantuan lembaga internasional seperti IMF.go. Bila tidak segera diatasi secara menyeluruh dan bersama-sama.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 185 SETAHUN KRISIS ASIA : BEBERAPA PELAJARAN YANG DAPAT DIAMBIL DARI KRISIS TERSEBUT Mahdi Mahmudy *) Krisis keuangan Asia yang pertama kali dipicu oleh devaluasi Thai Baht pada pertengahan tahun lalu telah menyeret jatuhnya nilai mata uang dan pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. UREM. Bank Indonesia. merupakan lokomotif yang penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Berbagai kebijakan ekonomi makro baik moneter.bi. Krisis tersebut diperburuk oleh kondisi perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami berbagai permasalahan internal. dan Indonesia. *) Mahdi Mahmudy : Peneliti Ekonomi Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional.id . world Bank dan ADB. fiskal. Terpuruknya perekonomian Asia telah membawa pengaruh contagion terhadap Russia. Jepang. keuangan dan sektor riil telah dicoba untuk mengatasi krisis tersebut. Phillipina. Semakin terpuruknya perekonomian.

Melemahnya nilai tukar Rubel menyebabkan melemahnya mata uang serta pasar modal negara-negara yang perekonomiannya sangat terkait erat dengan Russia seperti Ukraine. Bagaikan domino principle. baik faktor-faktor penyebab. Ketergantungan Brazil yang sangat besar terhadap c p t l i f o aia nlw . krisis ekonomi dan keuangan Asia belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir. merupakan salah satu lokomotif penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Hal ini diperburuk oleh perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami sakit yang cukup parah akibat besarnya non-performing loan sektor perbankan dan hambatanhambatan struktural lainnya. Brazil yang perekonomiannya cukup besar dan berpengaruh terhadap perkembangan perekonomian di kawasan Amerika latin mulai terkena imbas krisis ekonomi Russia dan Asia. Korea. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar di dunia. serta Indonesia. krisis tersebut cenderung mengglobal. kemudian dikenal dengan “Tom Yum Effect”. Phillipina. serta Rumania. Czech Republic. Bagian III akan menjelaskan beberapa faktor penyebab krisis muncul. September 1998 Pendahuluan eskipun telah memasuki usia setahun. serta melemahnya pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Jepang. kebijakan yang telah diambil. telah membawa gelombang jatuhnya mata uang.186 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. serta kritikan terhadap kebijakan IMF dalam upaya-upaya penanganan krisis selama ini. Struktur organisasi penulisan akan sebagai berikut. Bahkan negara-negara Asia yang kuat perekonomiannya seperti Singapura dan Hongkong juga tidak luput dari goncangan badai kii treu. Tulisan ini akan memaparkan mengenai hal-hal yang berkaitan dengan krisis tersebut. Tulisan ini akan diakhiri dengan rangkuman yang merupakan bagian V. Bahkan. Suramnya kondisi perekonomian Asia mempunyai pengaruh contagion terhadap kawasan lainnya. epidemi krisis menelan korban berikutnya negara-negara Amerika Latin. pengaruh pada perkembangan ekonomi kawasan lainnya. Sakitnya perekonomian Asia telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur . Krisis ekonomi dan keuangan Asia serta dampaknya terhadap kawasan lainnya serta perekonomian dunia dikemukan pada bagian II. M Krisis Asia serta dampaknya terhadap perekonomian kawasan lainnya Krisis Asia yang dipicu pertama kali oleh devaluasi Thai Baht pada awal Juli tahun 1997 yang lalu. Kebijakan yang diambil dalam mengatasi krisis serta kritikkritik terhadap kebijakan yang disarankan IMF dikemukan pada bagian IV. Belarus. Polandia. (ia Gai 1dn2 rss esbt lht rfk a ) Lebih lanjut krisis Asia tersebut terus menggelinding dan membesar seperti bergulirnya snow ball.

600 1. 200 1. 800 4. 000 1. 400 1. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 25000 20000 Nikkei 225 (Jepang) 15000 Hang Seng (Hong Kong) 10000 5000 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 . 800 14.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 187 Grafik 1 Perkembangan Nilai Tukar Beberapa Mata Uang Asia Terhadap Dolar AS BahtThaiand/ ar l Dol 20 25 30 35 40 45 50 55 60 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 800 2. 200 150 120 130 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 100 110 T r I 97 w V/ Yen Jepang/ ol D ar T r I 98 w / Trw II/98 Trw III/98 Grafik 2. 800 10. 800 16. 800 140 2. 800 6. 800 Trw IV/97 Rupi Dol ah/ ar Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 W on Korean/ ol D ar 800 1. 800 12. 000 2. 800 8.

mulai mengkhawatirkan negara-negara maju. Krisis keuangan Asia mengakibatkan anjloknya pertumbuhan perekonomian negaranegara Asia dan Asean khususnya.4 miliar tahun 1996. Malaysia. Terpuruknya perekonomian negara-negara di kawasan yang terkena krisis disertai dengan melemahnya mata uang mereka. investasi. Argentina. serta Amerika Latin bisa mengarah ke krisis global terutama karena kepanikan pelaku pasar keuangan dan menurunnya volume perdagangan dunia. serta belum pulihnya c p t l i f o ke kawasan tersebut4 .9 miliar dari US$110. Bahkan harga-harga industrial commodities secara riil berada pada posisi yang paling rendah sejak tahun 1930-an. Memasuki tahun 1998. dan Thailand IMF Annual Report tahun 1998 Edisi 5 September 1998 Berdasarkan World Economic and Finanacial Surveys 1998(IMF). Phillipina. menyebabkan jatuhnya harga t a a l rdbe goods serta melambatnya perdagangan dengan negara-negara industri yang dekat dengan Asia seperti.2% dan 7. Eropa Timur. Hal ini terutama disebabkan oleh menurunnya tingkat konsumsi.9% dibandingkan sebesar 2.6% dan 3. Mereka menyadari kalau tidak segera diatasi. Terpuruknya pasar modal dinegara-negara yang mengalami krisis mulai menunjukkan p y h l g e f c terhadap pasar scooy fet saham Wall Street dan pasar modal negara industri lainya.1% pada tahun sebelumnya. Rusia. Columbia.8% pada tahun 19962 . sekitar 7% dari GDP. Melambatnya pertumbuhan ekonomi aia nlw negara-negara Asia dan Amerika Latin tersebut. secara tidak langsung negara-negara industri mulai merasakan pengaruh krisis. New Zealand dan Australia. Penurunan ini merupakan yang tertinggi sejak 25 tahun terakhir. Namun. Chili dan Mexico.188 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Melemahnya perekonomian Brazil diduga akan membawa pengaruh yang buruk terhadap negara Amerika latinnya seperti Venezeula. mengakibatkan negara tersebut terpaksa membayar mahal terhadap gejala c p t l o t l w dengan menaikkan suku bunga aia ufo secara drastis mendekati 50% pada bulan September 1998.7% dari 8. perekonomian negara-negara Asia dan Amerika Latin masih melambat. Pertumbuhan Domestik Bruto riil negara-negara industri utama tersebut secara umum (kecuali Jepang) sedikit meningkat menjadi 2. krisis Asia. Hal ini tercermin dari pertumbuhan GDP mereka. Krisis Russia dan Brazil sempat 1 2 3 4 Indonesia. September 1998 untuk membiayai anggaran defisit. Dalam tahun 1997 krisis keuangan Asia secara langsung belum berdampak terhadap negara-negara industri utama. Pengaruh tidak langsung tersebut antara lain terlihat dari jatuhnya harga-harga komoditi yang diperdagangkan. Majalah Economist3 menyebutkan dampak krisis menyebabkan commodity price index turun sebesar 30% sejak pertengahan tahun 1997. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Asia anjlok menjadi US$13. Pertumbuhan real GDP kawasan Asia dan khususnya negara-negara ASEAN-41 pada tahun 1997 masing masing melambat menjadi 6. .

5% dibandingkan pertumbuhan tahun sebelumnya 3.1%. Korea.9%. Hal ini terlihat dari proyeksi pertumbuhan ekonomi Amerika pada tahun 1998 menjadi 3. serta digunakan untuk pembiayaan investasi di r a e t t s r a non-tradable goods l i n a Kedua. Namun. sehingga mereka mulai menjual saham yang mereka miliki. dan Thailand. Dengan perkembangan-perkembangan tersebut. berjangka pendek. Eropa Timur dan Amerika Latin juga terkena. (lihat Grafik 3). Amerika pada mulanya menganggap dan yakin krisis Asia tidak akan mempunyai dampak terhadap perekonomian mereka. Pertama. IMF memperkirakan pertumbuhan world ouput dalam tahun 1998 hanya 2. mulai khawatir terhadap perekonomian mereka. setelah melihat Rusia. Disamping besar jumlahnya. Indeks Harga Saham di Negara Maju 3200 3000 2800 2600 2400 FT (Inggris) 2200 2000 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 Dow Jones (Am erika) membuat panik pelaku pasar atau investor Amerika. menurun dibandingkan dengan pertumbuhan tahun 1997 sebesar 4. karena besarnya hutang perusahaan swasta seperti Indonesia.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 189 Grafik 3. Dengan adanya globalisasi dan semakin terintegrasinya pasar keuangan dunia. Korea dan Indonesia) hutang swasta tersebut cenderung tidak di hedge. perubahan persepsi pasar atau adanya upaya spekulasi hedge fund akan mengakibatkan berbaliknya arus aliran modal secara massive yang lebih lanjut akan . f e c p t l m b l t el sae et any. re aia oiiy terutama yang berjangka pendek.0%. serta perekonomian Jepang yang masih terpuruk. pada negara-negara tertentu (Thailand. Faktor-faktor penyebab krisis Secara garis besar ada beberapa faktor pemicu krisis keuangan dan ekonomi tersebut.

Malaysia. sementara Indonesia menghapuskan intervention band dan membiarkan rupiah mengambang sejak tanggal 14 Agustus 1998 untuk mengurangi upaya spekulasi dan mempertahankan cadangan devisa. keuangan. kemudian IMF merubah s a c kebijakan fiskal dari ketat menjadi longgar.190 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. IMF menyetujui perubahan kebijakan fiskal yang semula ketat menjadi sedikit longgar pada Indonesia. ADB. mengakibatkan pergantian pemerintahan yang diikuti oleh munculnya masalah-masalah non-ekonomi seperti s c a u r s serta tekanan-tekanan politik terhadap o i l n e t. Pertumbuhan yang cepat tersebut cenderung tidak diikuti dengan rambu-rambu pengaman serta sistem pengawasan yang handal. Resep kebijakan yang disepakati IMF untuk mengatasi permasalahan krisis tersebut. Dibidang moneter. dibelikan h r c r e c e a a d t a s e k l a n g r . Philipina. Tujuan dari kebijakan tersebut antara lain untuk memperkuat nilai tukar dan mengatasi inflasi yang tinggi. Kebijakan yang diambil serta beberapa kritik terhadap kebijakan IMF Melemahnya mata uang negara-negara Asia disertai dengan menurunnya cadangan devisa. a d u r n i s. baik dalam rangka intervensi untuk memperkuat nilai tukar. meliputi berbagai langkah kebijakan ekonomi makro baik dibidang moneter dan fiskal. Besarnya pinjaman luar negeri dari sektor keuangan yang tanpa di h d e dan berjangka pendek banyak dijumpai pada negara-negara Asia. Liberalisasi sektor keuangan mengakibatkan cepatnya pertumbuhan sistem keuangan. dilakukan upaya-upaya pengetatan antara lain dengan menaikkan suku bunga dan pengetatan kredit. Sebagai contoh. serta sektor riil. F n n i l eg iaca p n c merupakan faktor keempat p n e a k i i . Thailand dan Phillipines sejak krisis mengambangkan nilai tukar mereka. Hal ini dikarenakan Indonesia negara 5 Berdasarkan “World Economic and Finacial Surveys 1998” (IMF).9 miliar tahun 1996 . karena keadaan tne yang tidak memungkinkan. internasional seperti IMF. Disamping itu. pada tahap awal IMF menekankan perlunya pelaksanaan kebijakan fiskal yang ketat untuk membantu kontraksi moneter dan memperkuat nilai tukar. Ketiga. Keadaan ini telah membuat kegiatan pemulihan ekonomi menjadi semakin lama. dianjurkan untuk menerapkan nilai tukar yang fleksibel. pemerintah. kebijakan moneter yang ketat juga diharapkan akan mengembalikan kepercayaan pasar. olpe mengakibatkan masyarakat menarik dananya dari sistem perbankan untuk di simpan di rumah. Dalam hal kebijakan nilai tukar. maupun karena adanya c p t l o f o membuat negara yang terkena krisis tersebut meminta bantuan lembaga a i a u l w. Dibidang fiskal. dan Thailand menjadi negatif US$ 11 miliar dari US$ 72. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Indonesia. K n i i k i i i i p d n g r t r e t . S t a i bank run karena masyarakat panik ai eybb rss ius terhadap anjloknya nilai tukar serta adanya beberapa bank yang c l a s dan ditutup. World Bank. serta pinjaman bilateral lainnya. t u i r n f r e u r e e i o d s r s s n a a e a a e t n u seperti Indonesia. September 1998 menekan nilai tukar dan mempengaruhi inflasi5. Namun. karena lemahnya sektor keuangan.

dalam upaya mengurangi tekanan permintaan terhadap USD yang lebih lanjut bisa memperlemah nilai tukar. antara swasta dan l n e luar negeri. serta disepakatinya Frankfurt Agreement. . misalnya. penyediaan loan l s p o i i n (penyisihan penghapu a a t v p o u t f . program jaringan pengaman sosial (s c a s f t oil net oil aey n t dan pemberian subsidi untuk beberapa komoditas disepakati untuk dilaksanakan. Krisis di Indonesia mengakibatkan tingginya tingkat pengangguran. s r a 1 merchant banks di Korea. os rvso sn kia rdki) et ai Disamping itu.sekitar US$ 1.5% dari GDP yang seluruhnya akan dibiayai dr la ngr. pada bulan Juni 1998. Kritikan-kritikan terhadap kebijakan IMF dalam mengatasi krisis Penanganan krisis oleh IMF melalui kebijakan pengetatan atau demand restraint mendapat kritik banyak pakar ekonomi seperti Jeffrey Sachs (The Head of Harvard Institute for International Development ) dan Paul Krugman. Disamping itu. Berbagai hambatan perdagangan termasuk monopoli dan oligopoli dalam kegiatan ekonomi dihapuskan. ai ur eei Disektor perbankan. meningkatnya jumlah orang yang berada dibawah garis kemiskinan yang berdasarkan perkiran Bank dunia sekitar 45 juta atau 21% dari total penduduk. dalam tahun 1998 perekonomian Indonesia diperkirakan mengalami pertumbuhan negatif 13%-15% . Di sektor rill dilakukan berbagai kebijakan deregulasi dan restrukturisasi dalam rangka meningkatkan efisiensi perekonomian nasional. s r a ketentuan Capital Adequacy R t o. Korea dan Indonesia berupaya untuk mempercepat privatisasi perusahaan-perusahaan Pemerintah. Disamping itu. Indonesia berhasil melakukan r s h d l n hutang swasta melalui berbagai pertemuan yaitu di New eceuig York pada bulan April 1998.8 miliar. Untuk mengurangi dampak negatif dan munculnya s c a u r s dari krisis tersebut. Sebagai contoh. Kemudian dilanjuti edr dengan Paris Club Meeting untuk menjadwalkan kembali hutang-hutang Pemerintah yang jatuh tempo pada TA 1998/99 . kebijakan untuk menjadwalkan kembali hutang swasta dan pemerintah juga dilaksanakan oleh Korea dan Indonesia. 58 finance companies di Thailand. perbankan nasional juga diminta untuk et 4 meningkatkan kemampuan mereka dengan mengacu kepada standard perbankan internasional seperti mengenai perluasan cakupan asset-asset produktif. IMF menyarankan untuk meningkatkan pengawasan . serta melakukan restrukturisasi perbankan antara lain dengan melakukan penutupan bank-bank yang tidak sehat seperti penutupan 16 bank di Indonesia. Untuk e s) TA 1998/99 fiskal defisit Indonesia diperkirakan 8. Tokyo pada bulan Mei 1998.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 191 yang paling parah terkena krisis keuangan di Asia. Disamping itu. Reformasi struktural dilakukan diberbagai bidang. pada perdagangan dalam dan luar negeri. Berbagai subsidi secara bertahap akan dihapus. Demikian pula hambatan-hambatan terhadap kegiatan investasi asing dikurangi.

semakin memacu kepanikan dan ketidak percayaan masyarakat terhadap sistem keuangan. IMF kelihatannya menyadari kondisi ini. dalam kondisi keuangan yang tidak normal. Perkembangan tersebut mengakibatkan kreditor luar negeri juga enggan untuk memperpanjang kembali hutang mereka ke perbankan yang mengakibatkan semakin ketatnya likuiditas dan tingginya suku bunga. Hal ini mengakibatkan masyarakat menarik dananya secara besar-besaran dari perbankan. Mengenai kebijakan moneter yang ketat dalam hal ekspansi kredit dan peningkatan suku bunga untuk mengurangi likuiditas perekonomian guna memperkuat nilai tukar. kondisi bank run ini lebih lanjut mengakibatkan f i h t s f t yaitu perpindahan lgt o aey dana dari bank-bank swasta ke bank pemerintah dan bank asing. Sachs juga mengkritik saran IMF yang menganjurkan negara-negara Asia yang mengalami krisis untuk mentargetkan surplus budget sebesar 1% dari GDP. Pengetatan fiskal dalam kondisi perekonomian yang sudah kontraksi akan mengakibatkan perekonomian semakin dalam terpuruk. menulis dalam berbagai artikel di majalah Fortune dan Far Eastern Economic Review. Selanjutnya hal ini mengakibatkan l q i i y s u e e yang mengakibatkan perbankan sulit untuk melakukan iudt qez penghimpunan maupun penyaluran dana. Paul Krugman6 . mengkritik kebijakan IMF mengenai penutupan bank di beberapa negara. Ketatnya pemberian kredit. Namun. Hal ini berhubung kebijakan-kebijakan IMF (Plan A) dalam mengatasi krisis Asia selama ini tidak hanya gagal tetapi telah memperburuk situasi. Pertama. nonperforming loan meningkat. Hal ini karena negara-negara tersebut selama ini umumnya telah melaksanakan kebijakan fiskal yang berhati-hati dan inti permasalahan krisis bukan bersumber dari fiskal. ( i a G a i 4 d n 4 ) lht rfk a a b. menurut Sach tidak banyak bermanfaat dalam kondisi f n n i l p n c.192 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Penutupan bank-bank yang tidak sehat di Thailand dan Indonesia dalam kondisi normal mungkin akan membawa dampak positif. Tingginya suku bunga iaca ai dan ketatnya penyaluran kredit mengakibatkan bank mengalami negatif spread. September 1998 Sach. suatu negara harus selalu mengacu pada upaya menekan hambatan-hambatan pelaksanaan kegiatan usaha seminimal mungkin. serta meningkatkan unemployment. diikuti dengan tingginya suku bunga mengakibatkan pasar modal dan sektor real semakin terpuruk. dan belum adanya skim d p s t i s r n e penutupan bank bank tersebut eoi nuac. Lebih jauh Krugman menyatakan bahwa dalam menerapkan kebijakan kontrol devisa tersebut. dan akhirnya mengizinkan negara-negara yang terkena krisis untuk melaksanakan d f c t b d e e i i u g t. misalnya. pelaksanaan kontrol sebagus 6 Professor of economics at the Massachusetts Institute of Technology . yakin bahwa upaya temporary currency control disertai dengan penurunan suku bunga atau dikenal dengan “Plan B” merupakan bagian upaya yang penting untuk mengatasi krisis Asia. Di Indonesia. serta cenderung merugi.

Sehubungan dengan itu. K t g kebijakan pengendalian nilai tukar hendaknya digunakan e i a.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 193 Grafik 4a. Namun. kebijakan pengendalian nilai tukar ini hendaknya bersifat sementara untuk memberikan ruang gerak bagi pemulihan ekonomi. Kedua. sebagai alat bantu reformasi ekonomi sehingga memberikan ruang gerak bagi pelaksanaan kebijakan moneter dan fiskal yang ekspansif untuk memacu kegiatan sektor real. Negara Asia yang menerapkan ide Krugman tersebut adalah Malaysia7 dengan memberlakukan s l c i e e c a g c n r l (ECM) pada tanggal 1 september 1998 yang baru eetv xhne oto Grafik 4b.””Measures to Regain Monetary Independence”. kontrol devisa dan pemberlakuan nilai tukar tetap hendaknya ditujukan untuk mempertahankan nilai tukar yang tinggi semata karena yang diperlukan adalah nilai tukar real yang kompetitif untuk menunjang ekspor. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 800 KLSE (Malaysia) 600 JSX (Indonesia) 400 200 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 SET (Thailand) apapun akan menimbulkan distorsi yang dapat memperparah kondisi perekonomian. press release. Indeks Harga Saham di Korea 80 70 60 KOSPI (Korea) 50 40 30 20 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 7 Bank Negara Malaysia. upaya lainnya menyangkut pembenahan sektor keuangan tetap harus dipercepat. September 1998 .

bahkan telah memperburuk kondisi yang ada. Kebijakan ECM yang drastis ini diambil Malaysia karena menilai kebijakan moneter yang ketat dan restrukturisasi keuangan yang dilakukan selama ini tidak menolong banyak dalam mengatasi krisis selama ini. Disamping itu. Tony Blair. • Perlu ditingkatkan kerja sama ekonomi intra kawasan yang lebih erat dalam rangka meningkatkan pertumbuhan ekonomi.e h i d s r dan prasarana8 . pengaruh contagion terhadap negara lain menjadi semakin besar. perlu dipercepat upaya pembentukan pengawasan regional (ASEAN Monitoring Mechanism) yang merupakan early warning system untuk mengetahui permasalahan di masing-masing negara dan kawasan guna mencari kebijakan yang tepat untuk mengatasinya. Dalam debat tahunan di Majelis umum PBB pada tanggal 21 September yang baru lalu ia mengatakan bahwa IMF dan World Bank sebagai lembaga yang dibentuk untuk mengelola perekonomian dunia tidak bisa lagi dipertahankan karena adanya gejolak pasar uang global. ihtc nuty Kritik yang keras terhadap IMF juga dilontarkan oleh PM Inggris. Namun. menghambat spekulasi terhadap RM. . untuk investasi jangka panjang. kebijakan ekonomi makro yang solid dan berhati-hati. Negara Asia lain yang cukup berhati-hati dan bertahap dalam meliberalisasi transaksi devisa adalah RRC.3 miliar. Foreign Direct investment ke China pada tahun 1997 mencapai US$45. ASEAN Monitoring Mechanism ini diharapkan dapat melengkapi bentuk pengawasan yang dilakukan oleh IMF selama ini. Kebijakan ECM tersebut diikuti dengan kebijakan kurs tetap dan pelonggaran kebijakan moneter dengan penurunan suku bunga untuk mendorong kegiatan sektor real.194 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. guna mengurangi dampak negatif globalisasi. Mata uang Ren Min Bi (RMB) diupayakan tidak menjadi convertible currency . September 1998 lalu. dan mempertahankan stabilitas mata uang di kawasan. Oleh karena itu setiap negara harus mempunyai sistem keuangan yang handal. Untuk itu p r u new Bretton Wood System untuk menghadapi millenium yang akan datang. dan meminimumkan dampak negatif dari arus modal jangka pendek terhadap perekonomian domestik. Kebijakan ini diambil untuk mengendalikan nilai tukar Malaysian Ringgit(RM) yang melemah. Sampai saat ini RRC masih membatasi eksportir dalam kepemilikan devisa yaitu sekitar 15% dari hasil penerimaan ekspor. serta kestabilan politik. 8 Berdasarkan data the 1998 APEC Economic Outlook. negara tersebut relatif terbuka terutama untuk sektor h g . el Penutup • Dengan adanya globalisasi disektor keuangan.

Disamping itu perlu ditingkatkan transpararancy. • F e c p t l m b l t khususnya yang berjangka pendek perlu dilakukan pengaturannya re aia oiiy secara internasional. 9 Joseph Stiglitz dalam artikel Boats. kelihatannya tidak mudah terkena imbas krisis ekonomi yang terjadi. • Lembaga internasional perlu menyusun suatu early warning system terhadap kondisi ekonomi makro negara-negara anggota untuk menghindari krisis perekonomian yang lebih luas. planes and capital flows . EMU yang akan diberlakukan pada Januari 1999 yang akan datang. bila tidak diatasi secara menyeluruh dan sungguh-sungguh oleh lembaga-lembaga internasional dan negara G7 bisa mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian ke arah depresi. ASEAN Central Bank Forum. • Krisis Asia yang telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur. Meeting of Deputies. dan menghindari seringnya terjadi fluktuasi nilai tukar mata uang negara-negara anggota di kawasan ASEAN. bad s e r n i c e s st ec a c so d s s e a dal a yb a m k si i e i a l . a u a i s r a t m l d t krs et iey aa ekonomi makro dan keuangan setiap negara. sebab arus modal tersebut yang dari tahun ketahun semakin besar volumenya disertai dengan transaksi d r v t v yang cukup kompleks mempunyai andil eiaie yang besar dalam menciptakan krisis terutama pada emerging markets. serta Amerika latin. August 1998. Daftar Pustaka APEC Economic Outlook . • Berdasarkan pengalaman negara yang menganut sistem keuangannya yang lebih tertutup disertai adanya rambu-rambu dalam p u e t a r g l t o atas arus modal jangka pendek. 1998. rdnil euain seperti China. h iaca oeet f h at e er r ie h e .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 195 • Guna mengantisipasi permasalahan ekonomi pada abad 21 mendatang. • L s b t n t l a t cukup menarik pendapat Stiglitz9 (World Bank) mengenai negara yang at u o es menganut sistem ekonomi terbuka dalam kaitannya dengan capital flows “Small open economies are like rowing boats on an open sea. September 6.B tt e rc a c so teig nrae h hne f iatr n ek ot ae t nvtbe u hi hne f being broadsided by a wave are significant no matter how well they are steered and no matter how saotyte ae Tefnnilmvmnso teps fwyasaelk tesa ” ewrh hy r. One can not predict when they might capsize. persiapan pembentukannya dilakukan lebih dari 20 tahun. Kuala Lumpur. perlu dirintis upaya untuk menciptakan satu mata uang tunggal di Asia atau khususnya ASEAN seperti mata tunggal uang Eropa (EMU).

a h e f e . World Economic Outlook. Reinhart. Report of the Subcommitte on Asian Financial and Capital Market of the Committee on Foreign Exchange and Other Transaction. M s o e n o t e f. Michael. Bank Negara Malaysia. Boat Planes . .196 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Lessons from the Asian Currency Crises. Reuters S c . From the Asian Crisis Toward a New global Architecture. September 1998. UREM -Bagian SEI. Kaminsky and Carmen M. Financial Crises in Asia and Latin America : Then and Now. Catatan Perihal Kebijakan Pengendalian Nilai Tukar Malaysia. February 1998. tgiz oeh . J f r y I F i a p w r u t i s l December 1997. Krugman. Far Eastern Economic review dan Fortune. p e s r l a e. March 1998. September 1998. International Monetary Fund. Steven Radelet and Jeffrey Sachs. edisi 5 September 1998. J s p . S i l t . January 1998. International Monetary Fund. Graciela L. and Capital Flows. Economist. Paul. rs ees September 1998 Camdessus. Annual Report 1998. Measures to Regain Monetary Independence. September 1998 Bank Indonesia. The Onset of the Asian Financial Crisis.

4 8.7 4.6 7.2 2.5 2.2 0.6 3.7 5.6 4.7 8.6 1995 3.6 5.8 6.6 3.7 -4.8 4.a n.8 5.1 4.5 0.6 4.8 3.6 5.9 8.9 -6.1 6.1 9.1 6.1 6.3 6.a n.9 8.5 8.1 8.2 -4.9 1.0 -1.1 8.9 1998 2.3 8.6 n.7 -1.5 4.1 -0.4 1.1 -2.9 1.5 3.0 2.0 2.6 3.0 n.2 5.7 3.0 4.1 -4.5 2.IMF.8 3.4 2.a.0 2.0 0.2 3.2 0.5 4.5 6.1 n.8 7.9 8.9 5.1 3.5 -12.8 6.0 2.8 8.5 3.8 3.9 3.5 1.8 3.5 3.5 1.1 -1.1 7.6 3.3 1. 13.8 -10.5 -0.0 1.7 5.a.8 9.8 2.3 3.5 2.7 3.2 0.9 3.5 1.9 7.9 -0.2 6. 10.7 n.9 3.a 1.6 4.0 2.0 1999 2.2 2.0 8.5 1.8 -0.5 7. September 1998 . Sumber : .2 4.4 -8.9 -7.0 2.IMF.0 2.6 2.2 2.5 4.6 -5.3 5.8 10.3 1.5 4.3 3.a 3.8 7.1 2.3 2. World Econom ic Outlook .3 n.5 2.9 5.9 1.5 1.5 0.6 -6. August 1998 .8 3.2 3.9 2.5 2.9 n.7 8.a n.2 10.5 4.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 197 Lampiran Tabel 1 *) Pertumbuhan Ekonomi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1993 Dunia Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia ASEAN-4 China Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara AS EAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina M alaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) Produk Domestik Bruto riil.5 3.7 -1.Bank Indonesia.5 1.0 5.9 2.7 2.0 2. 12.5 2.0 0.6 5.0 1.6 0.6 5.4 5.0 5.a n.9 3.4 6.2 -8.5 2.8 7.1 6.2 8.0 9.0 1997 4.8 -0.5 5.8 2.2 3. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) 1994 3.0 6.4 6.8 8.7 3.0 -0.6 1.9 2.7 3. International Financial Statistics .6 5.1 6.3 2.5 6.2 2.0 1996 4.7 2. -13.7 0.0 -7.0 2.1 1.6 9.3 4.1 6.5 -6.2 7.2 1.0 4.7 .8 2.4 1.6 2.a.2 0. -2.3 4.8 2.7 1.7 2.a.3 2.0 1.6 6.9 n.3 5.4 2.9 5.3 0.4 9.6 3.3 n.4 2.5 5.a.5 2.0 8.1 5.6 10.a n.2 7.2 3.9 3.3 5.1 3.a 3.7 -5.3 -1.8 7.3 3.1 3.1 5.6 -2.

6 2.0 30. 89.6 28.0 17.8 1.0 18.7 1.4 2.0 1997 2.3 2.4 22.2 2.8 128.5 7.0 6.0 2.0 2.4 20.1 7.5 3.7 32.0 1998 1.0 6.7 -0.0 15.4 26.6 75.8 7.9 2. n.8 2. Emerging Markets: Economics Indicators.2 11.1 190. World Economic Outlook .0 n.0 5.6 3.0 48.7 7.9 0.4 4.a.7 2.0 32.6 2.1 3.4 2.a.5 1.6 8.0 4.4 19.4 59.0 39.a n.5 1. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) .1 0.6 8.6 2.7 7. n.8 1.3 6. n. n.6 13.0 3.0 *) Indeks harga eceran di luar bunga hipotik.a.4 1.7 8.3 14.0 8.1 3.0 n.5 1.1 1996 2. 2.2 6.3 22.4 9.7 5.9 24. August 1998.P.2 2.8 31.Bank Indonesia.6 n.4 5.0 n.IMF.8 4.6 8.8 1.a 3.a. Juli 1998 . n.0 2.2 9.5 4.1 2.8 2.2 -3.7 1.3 2.7 13.3 2.0 10.0 1999 1.9 208.1 2.6 3.198 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.8 1.1 1.6 10.0 4.5 6.0 48.9 0.8 2.7 4.5 5. September 1998 Tabel 2 Laju Inflasi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1994 Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara ASEAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina Malaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur Di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) 1995 2.8 5.8 0.7 0.0 41.6 7.0 8.5 11.6 20.7 8.J.4 3.4 1.9 3.2 5.9 11.0 1.8 4.3 1.4 1.6 9.8 1. Morgan.3 25.8 5.a.7 8.8 4.0 6.3 45.4 10.1 4.3 13.2 3.5 1.4 1.0 9.1 302.a.8 0.7 22.a.2 2123.9 4.7 11.1 268. Sumber: .4 153.7 1.0 23.3 2.6 6.7 5.a.4 10.6 7.0 38. n.0 2. .7 1.0 2. 39.2 22.5 5.7 41.a.5 2.3 5.9 1.6 2.2 -0.2 20.a n.1 18.4 3.9 35.1 1.9 6.2 51.9 1.a n.9 41.6 2.6 2.

66 281.85 256. International Financial Statistics .16 387.83 53.23 384.8 96.54 52.93 56.21 373.1 Sumber : IMF.38 314.65 54.02 340.11 279.2 75.03 103.1 196.52 48.1 292.32 145.58 133 104.82 331. 143.63 247.75 287.33 104.29 166.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 199 Tabel 3 Perkembangan Harga Beberapa Komoditas Primer Nonminyak Jenis Komoditas 1994 1995 1996 1997 1998 *) Kopi (sen $/pound) Dari Brasil (di New York) Emas ($/fine ounce) Inggeris Nikel (sen $/pound) Inggeris Karet (sen $/pound) Semua jenis (di New York) Timah (sen $/pound) London Tembaga (sen $/pound) Inggeris *) Sampai dengan Juli 1998.22 384. September 1998 .98 120.36 255.

8 61.2 6 4. Korea.3 22.2 33.6 9.5 9.5 1.9 -1.5 9.3 0 3.9 16.3 13.1 26.5 24.3 17.8 49.3 18.5 91.1 -9.4 5.2 38 1 20.5 -14 26.7 60.6 0.9 25.1 57.2 5. Malaysia.4 24.3 87. International Financial Statistics and World Economic Outlook database.5 1.7 -2.3 8.5 84.3 9 Sumber : International Monetary Fund.2 173.2 42.8 164. 1) 2) Net Foreign Direct Investment ditambah Net Portfolio Investment dan Net Other Investment Indonesia.6 30.6 21.3 8.2 1.3 0.7 0.5 10.9 13.4 39.6 17.6 17.1 2.7 17.4 12 64.4 39 72.2 4.1 62.9 15.4 25.4 29 7.9 -7.8 13.6 -37.9 37.3 -0.8 -11.9 21.3 60.3 56 13.5 35.9 49.1 8.5 6.8 19.2 0.3 13.200 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.4 10.7 192 96 23.2 59.4 4.9 23.6 35.6 -35.4 3.5 240.3 40.8 110.9 6.9 57.4 32.7 76.2 13.3 19.9 4. September 1998 Tabel 4 Private Capital Flows ke Emerging Market (dalam miliar US$) 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Emerging Market Total Net Private Capital Inflows 1) Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Asia Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Amerika Latin Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara Asia yang mengalami krisis2) Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Timur Tengah dan Eropa Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara-negara dalam transisi Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others 31 17.5 18.5 30.7 8.5 36.8 -8.8 9.5 21.1 2.8 -32.3 37.3 15.6 3.6 -3.9 3.7 126.6 35.3 17.1 51.1 35.7 160.4 2.6 17.9 34.3 42.6 8.1 11 14.2 7.3 12.9 3.1 8.2 18.2 0.2 3.4 24.6 11.5 14.5 80.7 138.4 120.5 47.4 7.1 6.7 1.2 46.1 10.9 31.5 72.5 35.4 57 13.9 12 20.9 12.8 7.7 18.9 95.6 103.9 6.4 2. Thailand .8 14.9 9.2 12.2 1 2.3 -4.6 -11 9.4 11.8 114.1 7.6 6.1 66.5 -0.7 25. Philipines.3 58.9 13.4 10.4 0 -4.9 29.8 4.4 65.5 0.1 -3.2 2.7 16.5 16.

1 1 .7 .5 1 3 .4 .2 .4 1 1 .6 5 .8 6 .2 .5 .4 .n e ga r a m a ju N ega r a .2 6 .9 .7 .2 6 .1 .5 .9 5 .8 5 .0 .1 1 0 .3 2 .6 3 .6 1 .8 8 .4 .7 1 1 .4 1 .4 4 .0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s D e fl a to r h a rg a da l a m S D R E k sp o r N ega r a .5 .n e ga r a m a ju N ega r a .7 1 .1 4 .3 8 .0 .4 .2 3 .8 .1 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s 1995 1996 1997 1998 1999 9 .9 8 .6 1 .1 1 .0 .0 1 5 .8 5 .2 .1 .2 2 .0 8 .0 1 .8 1 2 .3 2 .0 .5 9 .5 .2 1 .3 8 .0 .9 0 .1 2 .1 5 .7 1 3 .8 6 .3 .6 0 .1 .5 1 1 .9 1 .0 .1 1 .1 5 .9 1 .0 .3 9 .4 .8 1 0 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .0 .2 1 .1 1 6 .5 8 .n e ga r a m a ju N ega r a .2 1 .n e ga r a be r k e m ba n g Im p o r N ega r a .n e ga r a m a ju N ega r a .1 0 .0 2 .8 5 .8 2 .6 1 .2 1 8 .3 .4 .5 2 .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 201 Tabe l 5 H arga dan V olume Pe rdagang an D unia p e rse n p e ru b a h a n P ro y e k s i 1994 P e rda g a n g a n ba ra n g da n ja s a P e rda g a n g a n du n i a 1) Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R V o l u m e p e rd a g a n g a n E k sp o r N ega r a .6 5 .1 .5 2 .0 4 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .8 2 .8 1 .2 .4 .2 .1 1 .1 .1 .1 .0 .8 3 .4 .2 6 .3 .5 .1 .4 2 .9 2 .5 .3 .6 . A ugust 1 9 9 8 .0 .9 .7 0 .6 .2 6 .9 0 .6 1 4 .5 1 5 .8 1 3 .6 2 .0 .4 .6 8 .n e ga r a be r k e m ba n g N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .7 2 .0 3 .1 3 .7 1 0 .6 .0 .6 4 .0 .7 9 .9 1 .9 3 .5 1 0 .7 4 .1 1 0 .0 1 .0 .4 3 .0 .1 .0 3 .2 .1 3 .1 .9 1 2 .1 .9 8 .3 .7 .2 3 .3 5 .1 .0 5 .9 0 .3 1 0 .1 .3 .1 .5 .4 1 4 .0 6 .5 .5 5 .1 6 .8 5 .8 1 1 .2 1 3 .0 .8 .2 .1 Sum be r : I M F .5 6 .0 5 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .0 4 .2 0 .3 1 .9 1 .4 3 .8 .8 .4 .0 9 .4 6 .8 0 .2 .4 1 2 . Wo rld E c o n o m ic O u tlo o k .4 8 .9 .3 6 .3 8 .8 1 0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .3 .3 6 .1 .6 .0 .5 0 .9 2 .6 5 .n e ga r a be r k e m ba n g P e rda g a n g a n ba ra n g P e rda g a n g a n du n i a Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R H a rg a da l a m do l a r A S M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s H a rg a da l a m do l a r S D R M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s V ol u m e pe rda g a n g a n E k sp o r N ega r a .0 2 .2 0 .6 1 .4 1 0 .0 1 0 .2 9 .4 .3 .3 .2 8 .2 6 .6 4 .3 0 .6 .4 .n e ga r a m a ju N ega r a .2 2 3 .2 2 .7 .0 .2 8 .0 7 .2 4 .1 1 1 .5 1 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .0 7 .7 3 .2 2 .3 1 .1 6 .1 1 .7 7 .5 0 .8 1 0 .7 9 .1 .0 .0 0 .8 .1 6 .0 0 .5 1 4 .1 0 .2 .4 .5 8 .2 .6 4 .1 .n e ga r a m a ju N ega r a .3 .0 0 .1 0 .9 1 1 .3 9 .6 0 .2 1 .4 9 .4 0 .7 1 .4 .6 .9 2 .7 8 .2 8 .6 .0 .9 9 .4 .3 1 .8 .1 3 .6 2 .9 1 0 .1 5 .3 5 .0 .5 .2 .

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful