P. 1
bempvol1no2sept

bempvol1no2sept

|Views: 79|Likes:
Published by Rinto Iskandar

More info:

Published by: Rinto Iskandar on Oct 01, 2011
Copyright:Attribution Non-commercial

Availability:

Read on Scribd mobile: iPhone, iPad and Android.
download as PDF, TXT or read online from Scribd
See more
See less

08/11/2013

pdf

text

original

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

131

DAMPAK KRISIS MONETER TERHADAP SEKTOR RIIL
Noor Yudanto dan M. Setyawan Santoso*

Melemahnya nilai rupiah dalam skala yang cukup serius telah memberikan tekanan yang kurang menguntungkan bagi kegiatan usaha di sektor riil. Berbagai faktor seperti struktur produksi yang sangat tergantung pada bahan baku impor, pembiayaan non-rupiah, dan inefisiensi manajemen internal diduga menjadi penyebab rentannya sektor riil. Namun ternyata terdapat usaha sektor riil yang bertahan bahkan diuntungkan oleh krisis. Sehubungan dengan fenomena menarik tersebut maka penelitian ini ditujukan untuk m n k j s b r p j u d m a d r k i i m n t rt r a a k n r as k o r i . egai eeaa ah apk ai rss oee ehdp iej etr il Analisa dilakukan berdasarkan tinjauan makro sektoral maupun secara mikro melalui pengamatan empiris kinerja perusahaan yang tercatat di bursa saham. Untuk memperoleh gambaran deskriptif perubahan kinerja perusahaan digunakan analisa konsentrasi sementara uji cross section dimanfaatkan untuk menghitung dampak fluktuasi suku bunga terhadap keuntungan sebelum pajak perusahaan. Hasil pengamatan menunjukkan bahwa jenis usaha sektor riil yang memiliki resource base kuat, berorientasi ekspor, sumber pembiayaan non-rupiah yang rendah, serta mempunyai korelasi maupun elastisitas yang rendah terhadap perubahan suku bunga maupun nilai tukar terbukti mampu bertahan bahkan masih tumbuh positif selama krisis. Sehubungan dengan hal itu kebijakan yang disarankan dalam jangka pendek adalah menciptakan suku bunga dan nilai tukar yang stabil dan wajar sedangkan dalam jangka panjang mendorong restrukturisasi usaha sektor riil agar lebih efisien dan kompetitif baik di pasar domestik maupun p s re s o . aa kpr

*) Noor Yudanto

: Peneliti Ekonomi Junior, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI, email : noor_y@bi.go.id

M. Setyawan Santoso : Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ilham Ikhsan, Deputi Kepala Urusan Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter-BI, dan bantuan dalam proses penelitian kepada Retno Muhardini dan Fadjar Majardi, keduanya Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM-BI.

132

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Pendahuluan

S

ejak pertengahan 1997, Indonesia dan sebagian beberapa negara Asia Tenggara dan Timur mengalami krisis ekonomi yang disebabkan oleh beberapa faktor baik yang bersifat eksternal maupun internal1 . Penarikan dana secara tiba-tiba dalam jumlah yang besar oleh para investor asing yang didorong oleh pesimisme prospek perekonomian regional dengan segera melemahkan mata uang rupiah secara drastis. Gelombang c p t l outflow aia tersebut kemudian diikuti oleh aksi beli dollar penduduk domestik yang membuat nilai rupiah semakin terpuruk. Melemahnya nilai rupiah melalui berbagai transmisi menimbulkan dampak yang kurang menguntungkan kepada sektor-sektor perekonomian dengan tingkat keseriusan yang berbeda-beda. Sementara itu fluktuasi nilai tukar tampaknya semakin sulit diprediksi dan cenderung overshoot, sehingga untuk mengerem laju spekulasi dilakukan pengetatan moneter dengan konsekwensi suku bunga tinggi. Meningkatnya suku bunga umum tersebut secara paralel kemudian mendorong keatas bunga pinjaman atau biaya modal bagi perusahaan-perusahaan sektor riil. Kenaikan biaya modal tersebut dengan sendirinya mengganggu perencanaan investasi maupun produksi jangka panjang yang pada akhirnya berpengaruh pada menurunnya penawaran agregat. Secara makro, terganggunya penawaran agregat tersebut dicerminkan oleh tingkat pertumbuhan ekonomi 1997 yang merosot menjadi 4,91% bahkan pada triwulan III tahun 1998 pertumbuhannya minus 17,13%, turun drastis dari rata-rata pertumbuhan selama tiga tahun terakhir sebesar 7,9%. Kontraksi pertumbuhan ekonomi jika diamati dari sisi produksi tidak lepas dari kelemahan internal sektor usaha nasional disamping kondisi eksternal lainnya. Kelemahan internal atau lemahnya daya kompetensi tersebut pada umumnya bersumber dari inefisiensi manajemen yang secara riil tampak dari nilai ekuitas yang rendah, ketergantungan yang tinggi kepada pinjaman bank, intensitas penggunaan komponen impor yang tinggi, serta segmen pasar yang terbatas dan cenderung pasar domestik. Kelemahan struktural tersebut walaupun dimiliki dalam intensitas yang berbeda-beda oleh masingmasing jenis usaha namun secara umum merupakan karakteristik sektor usaha riil nasional. Berlatarbelang pada tingkat resistensi perusahaan yang berbeda-beda dalam mengakomodasi dampak krisis tersebut maka disamping ditemukan banyak usaha yang terpuruk dipihak lain terdapat juga jenis usaha tertentu yang tetap bertahan bahkan memperoleh keuntungan ( l s i g s l m k i i . besn) e a a r s s Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah telah menurunkan daya beli masyarakat
1 Secara umum dapat diidentifikasi lima penyebab esensial krisis ekonomi yang melanda negara-negara Asia dewasa ini yaitu: unfavorable macroeconomics condition, excessive inflows and rapid outflows of short term capital, inappropriate exchange rate arrangements, financial system fragility, and regional contagions. (Kawai, Masahiro., The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons, Contemporary Economic Policy, Vol.XVI, April 1998)

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

133

karena naiknya inflasi yang tertransmisi melalui kenaikan harga-harga barang konsumsi yang sarat kandungan impor. Menurunnya atau tertundanya konsumsi masyarakat secara luas memberi tekanan balik kepada sektor riil berupa berkurangnya tingkat keuntungan usaha yang sebelumnya sudah menurun karena bertambah besarnya biaya produksi. Tekanan karena kenaikan biaya produksi dan menurunnya daya serap pasar telah menjepit sektor usaha yang berakibat dengan pengurangan skala aktivitas usaha yang tampak secara riil pada pengurangan jumlah tenaga kerja. Dengan ditutupnya aktivitas sektor usaha yang selama ini mampu menyerap tenaga kerja menjadikan krisis telah berkembang baik skala maupun dimensinya. Tidak dapat dipungkiri bahwa krisis ekonomi telah mendorong intensitas krisis politik dan sosial semakin cepat dan hal ini rupanya yang menyebabkan kinerja sektor riil Indonesia semakin terpuruk. Berlatarbelakang dari kondisi tersebut, sementara upaya untuk mengembalikan nilai tukar rupiah pada level yang dikehendaki melalui kebijakan moneter ketat2 belum memberikan hasil maka menarik untuk dikaji lebih jauh dampak dari krisis moneter terhadap kinerja sektor riil. Pendekatan analisa yang akan digunakan adalah tinjauan secara makro sektoral dan tinjauan mikro secara c o s s c i n rs eto berdasarkan data laporan keuangan perusahaan yang sudah listed di bursa saham Jakarta.

Tinjauan Teoretis Fungsi Produksi
Sesuai dengan konsep pendapatan nasional, total produksi suatu negara merupakan hasil dari kegiatan produksi faktor-faktor produksi yang secara sederhana dapat ditelaah melalui pendekatan fungsi produksi Cobb-Douglas seperti berikut: GDP = Y = A (cK)a ( L (1-a) e) () 1

dimana Y atau GDP adalah total produksi dari hasil kombinasi optimum dari faktor produksi modal (K) yang tingkat penggunaannya dipengaruhi oleh c p c t u i i a i n r t ( c ) s r a aaiy tlsto ae et elastisitasnya terhadap perubahan total produksi itu sendiri (a), faktor produksi tenaga kerja (L) yang tingkat pemanfaatannya dipengaruhi oleh emplyoment rate ( ) s r a e et elastisitasnya terhadap prubahan total produksi (1-a), dan faktor teknologi atau produktivitas (A) yang besarnya cenderung konstan. Untuk memudahkan maka berdasarkan production rule d f e e t a i n terhadap persamaan (1) tersebut dapat diturunkan menjadi: ifrnito,

2 Untuk menghindari dampak lebih jauh dari gejala dolarisasi dan ekspektasi depresiasi rupiah yang berlebihan, otoritas moneter menerapkan kebijakan uang ketat yang selama ini terbukti cukup ampuh dalam meredam gejolak spekulasi dollar (ingat Gebrakan Sumarlin). Namun kemajuan industri keuangan serta globalisasi sektor keuangan telah memberi kemudahan bagi masyarakat untuk memindahkan uang dari suatu tempat ke tempat lain dengan cepat dan aman, sehingga efektifitas kebijakan tersebut tampaknya menjadi berkurang.

Selanjutnya dengan mengasumsikan stabilitas money multiplier dan money velocity. Vol. Perry : Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran untuk Penerapannya di Indonesia. Tingkat produktivitas atau efisiensi yang diukur dari perbandingan antara harga output dengan harga input pasti akan berubah karena salah satu unsurnya berubah. ( c d) dan ( e yang mencerminkan perubahan sisi permintaan yang terdiri dari C (consumption d) expenditures).1. Sebagai alternatif. atau pertumbuhan jumlah tenaga kerja yang akan menentukan kapasitas produksi. mengatur jumlah reserve money (M0) sebagai sasaran operasional yang ditujukan untuk mempengaruhi jumlah M1 dan M2 sebagai sasaran antara.1. dan dA yang mencerminkan tingkat efisiensi atau produktivitas.134 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini antara lain disebabkan oleh karena penggunaan dua indikator tersebut lebih unggul dari segi kecepatan informasi yang diterima serta besarnya (magnitude pass-through) yang sangat penting untuk f e b c pengelolaan moneter (Iljas. edak 3 Mengenai kemungkinan implementasi paradigma baru pengelolaan moneter ini. Dengan asumsi bahwa melemahnya nilai rupiah serta kenaikan biaya bunga akan tertransmisi dalam struktur biaya maka produktivitas perusahaan akan terganggu dan secara agregat akan mempengaruhi total produksi nasional. September 1998 dY = a(Y/K)[c(dK) + K(dc)] + (1-a)(Y/L)[e(dL) + L(de)] + Y(dA)/A () 2 Dari persamaan (2) tersebut dapat diterjemahkan bahwa kenaikan total produksi (dY) adalah hasil dari perubahan naik atau turunnya variabel-variabel seperti berikut: dK atau perubahan total investasi yang akan menentukan kapasitas produksi (GDP). . G (government expenditures) dan X ( x o t d m n ) dL epr ead. Transmisi Sektor Moneter ke Sektor Riil Pencapaian target dalam sektor riil yaitu mendorong pertumbuhan total produksi perekonomian merupakan salah satu u t m t t r e dari kebijakan moneter. Namun munculnya fenomena kemajuan industri keuangan serta makin terintegrasinya pasar keuangan dunia membuat paradigma lama tersebut menjadi kurang tepat. A Sarwono. maka ultimate target diatas akan dapat dicapai. yang secara liae agt operasional ditempuh lewat sasaran antara yaitu tingkat suku bunga dan nilai tukar. secara lengkap dan jelas diuraikan dalam Hartadi. Jalur transmisi kebijakan moneter ke sektor riil yang diadopsi selama ini didasarkan pada paradigma jumlah uang beredar dan kredit. 1997)3 . Juli 1998. dengan mengandalkan pada efektifitas operasi pasar terbuka. Sehubungan dengan ruang lingkup pembahasan. Bank Indonesia. Otoritas moneter. manajemen moneter dengan menggunakan indikator suku bunga atau nilai tukar sebagai target operasional disamping jumlah uang beredar semakin mendapat perhatian. maka keterkaitan faktor-faktor yang bergejolak yaitu nilai kurs rupiah dan suku bunga yang tergolong sebagai biaya input diduga akan mempengaruhi total produksi dari sisi perubahan tingkat produktivitas usaha (dA). Dalam sasaran antara tersebut turut diperhatikan faktor suku bunga dan kredit. No. I (investment expenditures). dan Warjiyo.

Kebijakan nilai tukar yang cenderung depresiatif tersebut. Secara makro fluktuasi kurs yang tidak menentu akan mempengaruhi inflasi melalui transmisi sederhana. Hal ini menimbulkan kecenderungan untuk mempertahankan nilai tukar domestik yang overvalued. Dengan asumsi pengusaha cenderung untuk mempertahankan atau bahkan menaikkan margin keuntungan maka inflasi akan terus meningkat secara spiral dan harga yang sudah naik akan cenderung kaku ( i i ) untuk turun kembali ( a c e e f c ) rgd rtht fet. Kenaikan suku bunga domestik akan mendorong perbedaan suku bunga dengan suku bunga luar negeri yang cenderung stabil. 1998). harga aset dan kredit. Sisi makro 4 Pada prinsipnya terdapat empat jalur dimana kebijakan moneter ditransmisikan kedalam perekonomian yaitu melalui jalur suku bunga. usdzd Sehubungan dengan nilai kurs rupiah yang terus melemah. dalam Warjiyo dan Zulverdi. Untuk melindungi e c a g r t r s eksportir atau importir akan membebankan x h n e a e i k. Boediono 1996 dan BIS 1995. Meskipun kelemahannya adalah usaha sektor riil secara implisit menikmati kurs yang s b i i e karena kebijakan depresiatif tersebut. Berlatar belakang em f rd pada premis tersebut maka penentuan nilai tukar menjadi sangat fundamental bagi negara yang berorientasi ekspor. terutama sesudah ditentukan secara murni oleh pasar. daya tarik margin yang tinggi akan mendongkrak c p t l i f o aia nlw yang mampu memberi tekanan apresiatif pada mata uang domestik. . i term of domestic currency. sehingga efeknya harga-harga umum n akan terdorong naik. 1998). semakin memberi tekanan yang serius pada c s f o ah lw usaha sektor riil. hedging cost tersebut pada s l i g p i e yang selanjutnya akan mendorong harga umum naik. Nilai tukar yang melemah dilain pihak akan menyebabkan menggelembungnya beban rupiah dari kewajiban non-rupiah ( u b i g e f c ) seperti meningkatnya biaya bunga yang harus bbln fet dibayar sehingga tekanan kepada arus kas perusahaan akan makin meningkat. Untuk mengetahui seberapa jauh dampak yang ditimbulkan oleh krisis ekonomi terhadap sektor riil tersebut akan ditinjau baik dari sisi makro maupun mikro. meskipun tidak tertutup kemungkinan terdapat pelaku sektor riil yang justru diuntungkan oleh melemahnya nilai tukar tersebut. Besar kecilnya tekanan tersebut sangat tergantung dari struktur biaya yang timbul akibat transaksi dalam non-rupiah.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 135 Dari berbagai jalur transmisi4 yang dikembangkan untuk memandu keakuratan kebijakan moneter. jalur suku bunga dan nilai tukar tampaknya yang relatif paling kuat kemampuannya dalam memprediksi kinerja sektor riil. disamping antara kedua jalur tersebut mempunyai keterkaitan cukup erat terutama dalam kondisi perekonomian terbuka. menurut hasil studi terbukti mampu mendorong ekspor non-migas Indonesia selama ini (Francisca. nilai tukar. (Mishkin 1995. Perubahan nilai tukar dengan sendirinya akan mempengaruhi t r o t a e komoditi perdagangan. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter Dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel. eln rc Sementara depresiasi tinggi seperti yang dialami oleh rupiah saat ini mendorong harga import menjadi mahal.

27%. Penurunan nilai kurs yang cukup cepat dan besar tersebut menjadi sulit diantisipasi oleh sektor usaha yang selama ini secara konsisten mendasarkan transaksi keuangan non-rupiah pada tingkat depresiasi rupiah yang relatif stabil. Indeks harga saham sektor pertanian selalu lebih besar dari sektor lainnya disamping memperlihatkan kenaikan s s a n b e sebelum terkena dampak krisis. keuangan.58% (1998. dan bangunan. September 1998 yang dimaksud adalah yang diwakili oleh analisa PDB sektoral serta indikator makro lainnya yang mendukung. perdagangan. Sebaliknya sektor pertanian dan jasa cenderung tumbuh . Indeks harga saham sektoral yang mencerminkan kinerja sektor terwakili oleh perusahaan yang lse pada umumnya memperlihatkan pola penurunan itd yang hampir tipikal.91% pada tahun 1997. sedangkan pertumbuhan triwulanan 1998 menurun lebih tajam yaitu -7. Nilai tukar rupiah pasar spot harian menunjukkan penurunan yang semakin tajam terutama sejak sistem band intervensi dihapus digantikan dengan sistem pasar murni (lihat grafik dibawah). sektor listrik dan gas serta sektor industri pengolahan. masing-masing sebesar 14. Data untuk analisa mikro didasarkan dari sampel 57 perusahaan non-finansial dengan periode pengamatan dari tahun 1995 sampai dengan 1997. Kontraksi tajam pertumbuhan ekonomi riil juga terefleksi dari pergerakan harga saham yang terus menurun terutama sejak pertengahan kedua 1997. Sedangkan analisa mikro menitikberatkan pada kinerja perusahaan yang mewakili berbagai sektor usaha yang ada berdasarkan sampel perusahaan yang l se d itd i Bursa Efek Jakarta (BEJ).13% (1998.7% dan 11. -17. -17. Pertumbuhan GDP selama tiga tahun terakhir terjaga pada rata-rata 7. industri.9% telah merosot menjadi 4. dengan rata-rata pertumbuhan yang dihitung sejak 90-97.Q3) dan sampai akhir 1998 diperkirakan pertumbuhan ekonomi menjadi -13.7%. tampaknya sektor pertanian terbukti cukup resisten terhadap krisis.136 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Diantara lima sektor utama yaitu pertanian.Q1). 12. Diharapkan dari kedua sumber analisa tersebut dapat diperoleh potret yang lengkap tentang kinerja sektor riil domestik.Q2). Analisa Dampak Krisis Tinjauan Makro: Analisa Sektoral Pengaruh krisis ekonomi terhadap beberapa indikator makro ekonomi utama secara umum menunjukkan pergerakan pada level yang kurang menguntungkan (adverse movements) terutama pada periode setelah datangnya krisis yaitu paruh kedua 1997 hingga periode 1998.09% (1998.5%. Bahkan sejak triwulan utial akhir 1997 besarnya indeks harga saham gabungan cukup dipengaruhi besarnya indeks harga saham sektor pertanian. Secara historis terdapat tiga sektor utama sebagai penggerak pertumbuhan ekonomi tinggi Indonesia selama ini yaitu sektor bangunan.

000.0 2.0 4.000. PERGERAKAN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN HARIAN Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 7-Jul-1998 31-Jul-98 28-Aug-1998 137 .000.000.0 6.0 12.0 8.0 1-Jan-96 25-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 IHSG FINAN MANFC 26-Apr-96 24-May-1996 19-Jun-96 15-Jul-96 AGR 8-Aug-1996 PROP TRADE 3-Sep-1996 27-Sep-96 23-Oct-1996 18-Nov-1996 12-Dec-1996 15-Jan-97 14-Feb-97 12-Mar-97 14-Apr-97 14-May-1997 11-Jun-97 7-Jul-1997 4-Aug-1997 28-Aug-1997 23-Sep-97 17-Oct-1997 pelepasan band 12-Nov-1997 10-Dec-1997 13-Jan-98 11-Feb-98 Grafik 1.800 100 200 300 400 500 600 700 0 3-Jan-96 31-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 25-Apr-96 23-May-96 20-Jun-96 18-Jul-96 15-Aug-96 12-Sep-96 10-Oct-1996 7-Nov-1996 5-Dec-1996 3-Jan-1997 31-Jan-97 4-Mar-1997 3-Apr-1997 5-May-1997 4-Jun-1997 2-Jul-1997 31-Jul-97 1-Sep-1997 29-Sep-97 27-Oct-1997 24-Nov-1997 23-Dec-1997 22-Jan-98 20-Feb-98 20-Mar-98 20-Apr-98 25-May-1998 22-Jun-98 21-Jul-98 19-Aug-1998 16-Sep-98 Krisis 16.000. PERKEMBANGAN KURS SPOT HARIAN RP/USD 9-Mar-1998 8-Apr-1998 12-May-1998 9-Jun-1998 Grafik 2.000.0 10.0 14.000.000.

perdagangan. Khusus untuk sektor pertanian yang memiliki pangsa sekitar 14. September 1998 rendah. bangunan. sektor industri dan sektor perdagangan memiliki rata-rata sumbangan tertinggi yaitu masing-masing sebesar angka persentase 2. dan keuangan telah mengalami kontraksi sehingga mengakibatkan pertumbuhan 1997 dan estimasi 1998 secara agregat menurun (lihat grafik 3). Sektor-sektor yang selama ini memiliki pangsa cukup besar dalam PDB seperti sektor industri pengolahan. hal ini akan diulas kemudian.5 dari 8 % rata-rata pertumbuhan ekonomi nasional. PERTUMBUHAN EKONOMI SEKTORAL P er tani an P er tambangan I ndus tr i L i s tr i k B angunan P er dagangan P engangkutan B ank 1996 J as a-j as a 1997 P R ODU K DOM E ST I K B R U T O 1998 0 5 10 15 -20 -15 -10 -5 S umber : B P S da P r oyeks i B a k I n n n Sektor-sektor yang pertumbuhannya negatif pada umumnya mempunyai karakteristik kelemahan struktural seperti dikemukakan diatas. Sedangkan dari segi sumbangan terhadap pertumbuhan PDB.8% dalam PDB.5 dan 1. Sehubungan dengan datangnya krisis moneter pertumbuhan produksi riil sektorsektor perekonomian telah menunjukkan penurunan.5% dan 3%. Grafik 3. pengaruh gejala alam turut mempengaruhi penurunan hasil produksi secara luas. Hal ini diduga dipengaruhi oleh tingkat resistensi sektor riil yang rendah disamping karena faktor non ekonomi lainnya. Dampak Depresiasi dan Suku Bunga Daya tahan setiap sektor dari tekanan melemahnya nilai tukar dan tingginya suku bunga sangat tergantung pada kuatnya keterkaitan tingkat produksi sektor dengan faktor depresiasi dan suku bunga. Kedua faktor tersebut merupakan unsur biaya yang cukup kuat .138 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sektor-sektor lainnya yang juga memiliki potensi menjadi penggerak perekonomian domestik adalah sektor bangunan serta sektor keuangan. hotel dan restoran. rata-rata sebesar 3.

Dari hasil pengujian diketahui bahwa sektor yang terkait cukup kuat dengan faktor depresiasi adalah sektor bangunan. 1996 . sementara koefisien elastisitas (b) dihitung sbb: g(PDB)i = a + b (depresiasi) + e g(PDB)i = a + b log (bunga) + e dimana g(PDB) adalah growth dari PDB sektor bersangkutan (i).27 -0.06 -0. Coef. sedangkan untuk menguji tingkat kepekaannya dihitung dari koefisien elastisitasnya5 . diketahui bahwa sektor bangunan.12 *) diperkirakan dengan menggunakan metode korelasi dan ARIMA 5 Koefisien korelasi dihitung berdasarkan hasil correlation matrix peubah-peubah yang diamati.52 -0. sektor transportasi dan sektor keuangan.17 -0.7 9. 2. -0.7 -12. sektor yang paling elastis terhadap suku bunga adalah sektor bangunan dan keuangan (lihat tabel 1) Untuk melengkapi hasil uji korelasi maupun uji elastisitas dari pertumbuhan masingmasing sektor terhadap gejolak nilai tukar dan suku bunga maka telah dihitung kinerja masing-masing sektor pada periode pra krisis dan selama krisis (lihat tabel 2).05 -0.4 -3. Sektor 1. Dari sisi pengaruh faktor suku bunga.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 139 memberi tekanan pada kenaikan biaya produksi apabila terjadi fluktuasi.15 -0. Secara umum dari perbandingan antara dua periode tersebut dapat diketahui bahwa semua sektor mengalami penurunan pertumbuhan cukup besar.6 -1. 10.56 -0.08 -0.29 -0.03 Bunga Effect (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr.23 0. transportasi.9 -10. Coef. Produk Domestik Bruto 0.23 -0. 3.d. 0. sektor industri. Saratnya imported input dan besarnya sumber pembiayaan dari luar negeri dalam struktur produksi diduga menjadi penyebabnya.09 -0.60 -0. 7.52 -0.12 -0. sementara peranannya ( h r ) r l t f s a e eai Tabel 1. Jika dilihat dari segi elastisitasnya.16 -0. dan perdagangan merupakan sektor-sektor yang memiliki kaitan paling erat dengan gejolak suku bunga. industri.15 -0.51 -0. Sedangkan tingkat elastisitasnya.56 -0.9 -5. dengan periode penghitungan : tahun 1970 s.18 -0.01 -0. Untuk memperoleh gambaran seberapa jauh keterkaitan antara fluktuasi kedua faktor tersebut terhadap pertumbuhan produksi masing-masing sektor dilakukan uji korelasi. Elc.29 -0. DAMPAK DEPRESIASI DAN SUKU BUNGA SECARA SEKTORAL Depresiasi No. Coef.57 -0.42 0.8 -8.8 -6.6 -0. sektor industri menjadi sektor yang paling elastis terhadap perubahan nilai kurs. Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Bank Jasa-jasa Effect (+) (-) (-) (+) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr.41 -0.06 -0. 6. 4.37 0. 5. 8.26 -0. Coef.8 -12. Elc.

1 sampai 1997.2 -1.08 dan 0.2 -18.8 0.6).2 -10.9 5. Sehubungan dengan adanya w n f l p o i i d a l rft tersebut maka kebutuhan tenaga kerja dan ekspansi usaha di sektor pertanian justru semakin meningkat.4 -0.9 -15.9 1.2 7.9 0. September 1998 Tabel 2.3 kurang mengalami perubahan.6 -38.9 14. coklat.0 -0. cengkeh dan coklat terbukti selama masa krisis semakin terbukti menjadi primadona.8 9.6 -1.0 0.6 15.9 -2. Dari perbandingan antar periode sebelum dan sesudah krisis.6 0.5 0.6 -2.3 sampai 1998. Pertumbuhan sektor pertanian memperlihatkan hubungan yang tidak terlalu kuat dengan dampak negatif dari gejolak kurs bahkan mempunyai koefisien korealsi dan elastisitas yang positif meskipun sangat rendah (0.3 11.2 -0.5 -1.2 **) Dihitung dari rata-rata tahun 1997.9 -8.6 *) Dihitung dari rata-rata tahun 1995. demikian pula sub sektor perikanan (udang dan ikan tuna).0 0.1 -2. kecuali dalam hal pengadaan pupuk dan pakan ternak.9 16.Sebelum*esudah** +/. Berdasarkan hasil uji secara statistik (korelasi dan elastisitas) serta pengamatan empirik maka dapat disajikan beberapa temuan dari setiap sektor seperti berikut: () Sko Prain 1.1 9.4 0.01).0 16. etr etna.6 +/- -0.2 -7.2 100.9% (dari rata-rata 3.0 0.7 16.1 1.1 8.3 -4.2 7.9 9.4 6. KINERJA SEKTORAL SEBELUM DAN SESUDAH KRISIS MONETER Pertumbuhan (%) Peranan (%) Sumbangan Pertumbuhan (%) LAPANGAN USAHA Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Keuangan Jasa-jasa Produk Domestik Bruto Sebelum* esudah** +/.5 9.2 0.5 0.7 0.4 -18.4 -2. Sebaliknya gejolak suku bunga memberikan pengaruh yang kurang menguntungkan. Hal ini dimungkinkan karena sektor pertanian relatif steril dari penggunaan bahan impor.6 2.3 0.1 24.140 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.3 8. meskipun rendah.6 -0.1 1.4 -15.1 -0.2 9. Produk sub-sektor perkebunan seperti kelapa sawit.1% menjadi 0.0 0.Sebelum* S S Sesudah** 3.18) dan tingkat elastisitasnya (-0. pertumbuhan sektor pertanian sesudah krisis merosot sebesar 2.6 8.3 -4.2 1.2 8. tampaknya penurunan tersebut disamping dipengaruhi oleh krisis moneter juga karena pengaruh kuat dari faktor gangguan .0 -0.0 -7.3 24.7 -0.0 0.3 9.3%). sehingga sebagai hasilnya sumbangan pertumbuhan masingmasing sektor berkurang secara signifikan.3 -24.6 0.1 -0.0 100.8 3.9 -10.7 -7.7 -3.1 -1. terhadap pertumbuhan sektor pertanian seperti ditunjukkan dari koefisien korelasi (-0.2 -13.1 6.2 -1.9 -12.1 -23.5 -1. Depresiasi rupiah yang tajam secara mencolok telah meningkatkan penerimaan rupiah hasil ekspor bagi para petani maupun pengusaha agibisnis lainnya.0 8.7 7.0 -4.0 13.6 0. Sementara produk hasil pertanian diluar beras dan tanaman pangan pada umumnya diekspor.7 -3.

15) dan elastisitas yang rendah (0. Pengaruh faktor eksternal tampaknya lebih kuat dibandingkan dengan pengaruh faktor internal. kemarau panjang. (2).06).4). Tekanan ganda baik dari jatuhnya nilai rupiah serta biaya bunga tampaknya menjadi kontributor utama melemahnya produksi atau ekspor sektor tersebut yang seharusnya justru meningkat seiring dengan makin murahnya rupiah. Sementara dengan faktor suku bunga keterkaitan pertumbuhan sektor industri pengolahan juga menunjukkan korelasi yang kuat (-0. Pengaruh negatif kemungkinan berasal dari kebutuhan barang modal dan biaya perawatan alat-alat yang masih harus diimpor. Hal ini juga diperlihatkan dari kuatnya nilai korelasinya dengan faktor depresiasi (-0. Namun kinerja sektor sesudah krisis memperlihatkan penurunan pertumbuhan. Sektor Industri Pengolahan Kinerja sektor industri pengolahan selama krisis merosot cukup tajam. termasuk dalam lima sektor yang mengalami kontraksi paling parah. Relatif lemahnya dampak tersebut diperkirakan karena hasil sektor pertambangan seperti minyak dan gas. (3). serta tingkat elastisitasnya (-0. hal ini diduga disebabkan oleh turunnya permintaan pasar dunia terhadap produk pertambangan. Seperti diketahui faktor alam seperti kebakaran. namun masih terkena dampak negatif kenaikan suku bunga. sementara jasa konsultan asing masih sangat dominan. Sektor Pertambangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor pertambangan terkena dampak negatif dari depresiasi namun dengan tingkat korelasi dan elastisitas yang rendah.52) serta elastisitas yang tinggi (-8. serangan hama atau banjir justru lebih signifikan pengaruhnya terhadap produksi sektor pertanian. Dampak dari depresiasi tersebut walaupun positif namun cukup lemah seperti diindikasikan oleh nilai korelasinya yang lemah (0. sebagian besar diekspor. etr iti Dari hasil tes korelasi dan elastisitas diketahui bahwa sektor listrik relatif kurang terpengaruh oleh dampak negatif gejolak depresiasi rupiah. sebaliknya pengaruh faktor suku bunga cukup kuat seperti tampak dari . Kelemahan dalam struktur produksi seperti ditunjukkan oleh tingginya persentase kandungan impor (lihat tabel 3) telah menyebabkan kegiatan produksi menjadi sangat mahal dalam kondisi lemahnya rupiah. Pengaruh suku bunga dalam sektor pertambangan meskipun negatif namun tidak terlampau kuat karena peran perusahaan asing yang cukup besar sebagai operator penambangan sehingga suku bunga dalam negeri tampaknya kurang mempengaruhi portofolio pinjaman yang dominan hutang luar negeri.37).23). () Sko Lsrk 4.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 141 alam. Ketergantungan yang tinggi terhadap pinjaman bank sebagai sumber pembiayaan menjadikan kinerja sektor ini cukup rentan terhadap perubahan bunga.

52) dan elastisitasnya (-8.98% barang karet dan plastik 15. Fenomena menarik pada sektor listrik yaitu masih positifnya pertumbuhan produksi pada kondisi krisis dan hal ini diduga kuat disebabkan oleh stabilnya permintaan bahkan terjadi ekspansi terutama pada segmen listrik untuk rumah tangga.32% barang logam 23. sementara jumlah pelanggan dari segmen industri sedikit menyusut menjadi 43. Sektor Bangunan Sektor bangunan merupakan sektor yang mengalami kontraksi pertumbuhan paling besar selama krisis yaitu rata-rata sebesar -24.17% 8.87% mesin dan perlengkapan listrik 35.71% 23.12% kertas. pakaian dan kulit 12.2% dari rata-rata pertumbuhan sebelum krisis. barang dari kertas dan 12.49% 8.42% Kimia 24. Kenaikan pelanggan setiap periode terutama disebabkan oleh penambahan pelanggan baru dari segmen rumah tangga dan lain-lain.571 pelanggan (1997/1998).O 1995 B PS . Persentase kenaikan bersih yang masih positif tersebut tampaknya yang menyebabkan pengaruh negatif depresiasi menjadi tereduksi mengingat kebutuhan barang modal yang harus diimpor oleh sektor listrik (PLN maupun swasta) masih cukup besar.445 (Juni 1998) dari 51.2% atau menurun 38.6 juta pelanggan (1993/94). September 1998 Tabel 3. Data empirik menunjukkan bahwa jumlah pelanggan PLN dalam kurun lima tahun terakhir meningkat sangat besar yaitu menjadi 25.22% nilai korelasi (-0.67% karton tekstil.142 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 3.09% Import T ransportasi da n Komunikasi Angkutan darat Angkutan air Angkutan udara Komunikasi Bangunan S umber : diolah dari tabel I .63 juta pelanggan (Juni 1998) dari 15. (5).4).33% alat pengangkutan 30. Krisis moneter memberi tekanan yang sangat serius seperti . Sementara pinjaman dalam struktur pembiayaan sektor ini masih cukup dominan mengakibatkan kegiatan produksi menjadi sensitif dengan gejolak suku bunga.23% 10. KOEFISIEN INPUT IMPOR Sektor Industri Pengolahan Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri pupuk 40.

(7).7% dari 8. kenaikan harga s a e p r kendaraan pr at bermotor rata-rata mengalami kenaikan hingga 300%. Seperti diketahui faktor suku bunga berperan sangat penting dalam sektor konstruksi (properti) karena sifat investasinya yang jangka panjang dan untuk kredit pembiayaan pemilikan rumah bagi konsumen. Sektor Perdagangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor perdagangan memiliki koefisien korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. dominannya pinjaman non-rupiah. Sementara itu suku bunga memiliki korelasi tinggi karena dalam sektor transportasi. Sedangkan dari segi elastisitasnya. dan barang kebutuhan lainnya yang cukup tinggi kandungan impornya.26) maupun dengan faktor suku bunga (0. Meningkatnya suku bunga (biaya pinjaman) tersebut tampaknya memberi sumbangan menurunnya omzet perdagangan maupun daya serap masyarakat sehingga pertumbuhan sektor ini menjadi rata-rata -10. Koefisien korelasi sektor bangunan dengan faktor depresiasi maupun dengan faktor suku bunga terbukti cukup tinggi. peralatan elektronik. barang-barang mewah.1% pada periode sebelum krisis.57. (6). Sedangkan elastisitas yang tinggi dengan faktor suku bunga terutama disebabkan karena sektor perdagangan cukup banyak memanfaatkan kredit dari perbankan untuk kegiatan usaha maupun dalam hal fasilitas kredit konsumsi bagi konsumen. masingmasing sebesar -0. dengan faktor depresiasi cukup rendah (-0. Faktor depresiasi berpengaruh terutama pada sub sektor perdagangan consumer goods.56). Sektor Pengangkutan Hasil uji korelasi antara pertumbuhan sektor transportasi dengan faktor depresiasi adalah lumayan kuat (-0.05) namun cukup kuat dengan faktor suku bunga (-6.8 dengan gejolak suku bunga. laut maupun udara sehingga menurunkan mobilitas masyarakat.56). pemakaian jasa konsultan asing.29 dengan fluktuasi depresiasi dan -12.1% .9). Sampai dengan pertengahan tahun 1998. Sementara dari tingkat elastisitasnya juga terlihat cukup tinggi yaitu -0. ditangguhkannya proyek-proyek pemerintah maupun swasta. Beberapa faktor yang diperkirakan menjadi penyebab terpuruknya sektor bangunan adalah tingginya tingkat pemakaian bahan penolong dan perlengkapan pembangunan properti yang masih harus diimpor.29) sedangkan dengan faktor suku bunga berkorelasi cukup tinggi (-0. Hal ini membawa konsekuensi meningkatnya ongkos transportasi baik darat. Pertumbuhan sektor transportasi telah merosot sebesar 12.52 dan -0. serta menurunnya daya serap pasar. Depresiasi memberi pengaruh negatif terutama karena masih dominannya pembiayaan luar negeri untuk pengadaan s a e p r maupun pembelian alat transporatsi pr at itu sendiri. hutang memegang peranan yang cukup besar untuk pembelian saranasarana penunjang transportasi.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 143 halnya yang dialami oleh sektor industri pengolahan.

1.65 triliun). Bagian SPPK.5% (rata-rata selama krisis) atau menurun 23.9% (pra kirisis) menjadi rata-rata -3. Jika dibandingkan tingkat korelasi antara pertumbuhan sektor keuangan dengan depresiasi atau suku bunga.68 triliun) sedangkan paling rendah sektor jasa sosial masyarakat (Rp 1.2 triliun) atau rata-rata kerugian per bulan mencapai Rp 5. Bank Indonesia 7 ibid . etr aa Imbas krisis moneter tampaknya turut mempengaruhi kinerja sektor jasa walau tidak terlalu kuat.66 triliun) namun belum mengindikasikan perbaikan kwalitas kredit perbankan sehubungan dengan terus meningkatnya cadangan penghapusan aktiva produktif7 . Penurunan tersebut juga tercermin dari 6 Kondisi Perbankan Bulan Juli 1998.3% dari 9.144 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.2% (periode krisis). Pada periode krisis rata-rata pertumbuhan sektor jasa menjadi .6). Sementara itu faktor suku bunga telah menjadi sumber kerugian lain dari sektor keuangan.27) maupun dengan faktor suku bunga (-0. maka korelasi terhadap suku bunga lebih tinggi dibandingkan dengan depresiasi. Dampak pengaruh faktor-faktor kuat tersebut adalah terkontraksinya pertumbuhan sektor keuangan menjadi -13. kredit bermasalah per sektor ekonomi menunjukkan bahwa sektor perindustrian paling tinggi jumlahnya (Rp 99. Jumlah kredit bemasalah (Non Performing Loan) sampai dengan bulan Juli 1998 telah mencapai Rp 320. () Sko Js 9.38 triliun (tahun 1997 kerugian hanya Rp 6.2% (pra krisis). September 1998 yaitu dari rata-rata 8.16) dan perubahan suku bunga (-12. Makin luasnya eksposure valas dari bank-bank baik berupa aktiva maupun kewajiban menyebabkan sektor keuangan semakin sensitif terhadap perubahan nilai kurs.9% dari rata-rata 3.18 triliun). Demikian juga tingkat elastisitas sektor keuangan terhadap perubahan depresiasi (-0. Jumlah kredit bermasalah tampaknya akan terus meningkat pada setiap sektor dan tekanan akibat kondisi pendapatan bunga defisit ( k b t s r a bunga negatif) juga akan memberi tekanan yang cukup berat terhadap kinerja aia ped sektor keuangan secara keseluruhan. Sebagai gambaran kerugian sub-sektor perbankan akibat gejolak kurs pada tahun berjalan 1998 telah mencapai Rp 40.77 triliun6 . Penurunan tersebut tampaknya akan terus berlanjut karena dari hasil pengamatan empirik menunjukkan bahwa kualitas kredit perbankan makin memburuk dan jumlah kredit bermasalah juga semakin tinggi. Meskipun NPL bulan Juli 1998 tersebut relatif lebih rendah dari bulan sebelumnya (Rp 320.51).8% (rata-rata pra krisis). Sektor Keuangan Sektor keuangan (sebagian besar sub-sektor bank) memiliki korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. Sementara itu.7% atau turun sebesar 4. (8).05 triliun atau meningkat sebesar 895% dari bulan Desember 1997 (Rp 32.

Analisa Konsentrasi: Untuk mengetahui perubahan pos-pos struktur keuangan perusahaan yang diamati selama periode pengamtan secara deskriptif dilakukan analisa konsentrasi berdasarkan pembagian kriteria tertentu. Konsentrasi jumlah perusahaan berdasarkan kriteria tingkat penjualan tahunan memperlihatkan bahwa perusahaan yang mampu mencapai ukuran penjualan diatas Rp 100 miliar masih menunjukkan kenaikan bahkan pada tahun 1997 mencapai 77%. jumlah hutang usaha jangka pendek kepada bank. Penelitian dilakukan dengan analisa deskriptif dilengkapi tinjauan khusus tentang dampak fluktuasi suku bunga terhadap kinerja unit usaha secara umum.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 145 koefisien korelasinya terhadap depresiasi dan suku bunga masing-masing -0.17 dan -0. perkembangan nilai penjualan kurang menunjukkan perubahan yang cukup mendasar namun masih tetap dalam pertumbuhan positif. beban biaya bunga. Peubahpeubah yang diduga mempunyai korelasi kuat dengan faktor-faktor dominan penyebab krisis seperti suku bunga dan nilai kurs menunjukkan penurunan atau kenaikan sesuai dengan sifat peubah tersebut. 1 . Kriteria tersebut meliputi tingkat nilai penjualan. Sub-sektor jasa pemerintah kegiatan produksinya sangat tergantung pada anggaran sehingga penyesuaian anggaran sehubungan dengan perubahan kurs pada akhirnya mempengaruhi kegiatan produksi sektor secara total karena pangsanya yang lebih besar dibandingkan sub sektor jasa rumah tangga.15 dengan koefisien elastisitas masing-masing -0. 1996 dan 1997 sedangkan data laporan keuangan tahun 1998 belum dapat dimanfaatkan sepenuhnya karena kelengkapan data yang kurang memadai. Periode pengamatan adalah tahun 1995. Penurunan kinerja yang terjadi pada hampir semua sektor diluar sektor jasa diduga mempengaruhi produksi sektor jasa yang terdiri atas sub sektor pemerintah dan rumah tangga. tingkat keuntungan sebelum dikurangi pajak penghasilan. demikian halnya pada masing-masing gradasi dibawahnya walaupun .03 dan -0.9. serta jumlah ekuitas. Pengamatan didasarkan pada 57 sample data perusahaan non-finansial yang sudah tercatat di BEJ (Bursa Efek Jakarta) dengan kriteria volume usahanya tergolong menengah besar dan sedapat mungkin mewakili sektor-sektor perekonomian. Rendahnya semua koefisien dalam sektor ini belum memberi jaminan sektor jasa cukup resisten terhadap gejolak. Tinjauan Mikro : Analisa Kinerja Perusahaan Secara signifikan telah terjadi perubahan-perubahan kinerja struktur keuangan unit usaha sektor riil yang damati selama periode sebelum dan sesudah krisis moneter. Nilai Penjualan Dari jumlah sampel yang diamati selama periode pengamatan.

yang diamati pada tahun 1997 sedikit meningkat dari tahun 1996. Biaya bunga dimaksud adalah beban bunga yang timbul dari pinjaman bank dan bersifat jangka pendek. Peningkatan beban bunga tersebut dapat bersumber dari peningkatan suku bunga maupun jumlah pinjaman pokoknya. Seperti diketahui pinjaman tersebut pada umumnya terdiri dari pinjaman rupiah dan pinjaman non-rupiah (terutama US dollar). Konsentrasi tertinggi tampaknya terpusat pada rentang antara Rp 25 miliar dan Rp 50 . diperkirakan biaya bunga mengalami perubahan yang cukup kuat sehubungan dengan krisis yang sedang berlangsung.d Rp 5 miliar telah meningkat dari 16% (1996) menjadi tinggal 9% (1997). Untuk menemukan faktor yang paling dominan dari antara ketiga faktor dugaan tersebut sangat tergantung dari karakteristik perusahaan tersebut terutama dari segi target pasar. Kondisi than 1998 diperkirakan akan memburuk mengingat kondisi makro secara keseluruhan juga menurun drastis. sehingga munculnya depresiasi rupiah secara otomatis akan meningkatkan jumlah pinjaman non-rupiah yang dihitung dalam rupiah. 2 . depresiasi rupiah bagi usaha yang berorientasi ekspor atau memang terdapat kenaikan riil dari segi output terjual. Adanya kenaikan nilai penjualan tersebut diduga disebabkan oleh faktor-faktor seperti misalnya kenaikan harga jual domestik. Hutang Bank dan Biaya Bunga Dari salah satu komponen biaya yang diamati. September 1998 Tabel. 4 KONSENTRASI A/D NILAI PENJUALAN (% kumulatif) Rp >100 miliar > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar 1995 70% 84% 93% 98% 1996 72% 89% 95% 100% 1997 77% 93% 98% 100% dengan tingkat yang berbeda-beda. konsentrasi jumlah perusahaan dengan hutang bank antara Rp 0 s. sifat produk.146 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dengan latar belakang kondisi tersebut maka peta konsentrasi perusahaan dengan biaya bunga diatas Rp 50 miliar per tahun pada tahun 1997 telah meningkat menjadi 19% dari 9% (1996). Dari tabel 5 pada kolom hutang bank telah terjadi kenaikan jumlah hutang bank perusahaan pada semua gradasi. serta p i i g p l c Dari tabel diatas dapat disimpulkan bahwa kinerja nilai penjualan unit usaha r c n o i y. kondisi tahun 1997 menunjukkan perubahan komposisi yang cukup besar sehubungan dengan pembengkakan beban bunga akibat krisis. Dari tiga tahun pengamatan. sementara kinerja tahun 1996 masih lebih baik dari tahun 1995.

9% (Tahun 1996: 8. suku bunga pinjaman rupiah pada tahun 1997 besarnya antara 19%-40% (Tahun 1996: 19%-21%) sementara pinjaman dalam dollar 9. jumlah perusahaan yang pada tahun sebelumnya mempunyai biaya bunga dibawah Rp 5 miliar telah meningkat artinya terjadi peningkatan biaya bunga dibandingkan periode sebelumnya.10. Pada tahun 1997. Konsentrasi pada kategori dimaksud telah merosot menjadi 25% turun dari 42% (1996). .325 per USD (per Maret 1998). Kerugian luar biasa akibat selisih kurs terutama dipicu setelah bank sentral melepaskan kebijakan managed floating exchange rate sehingga kurs rupiah melonjak dari Rp 4. Penurunan konsentrasi tersebut tampaknya juga berlangsung pada rentang-rentang dibawahnya dan mengumpul pada kelompok keuntungan negatif. Keuntungan Sebelum Pajak (Earning Before Tax) Tingkat keuntungan sebelum pajak (Earning Before Tax) sektor usaha pada tahun 1997 memperlihatkan penurunan yang luar biasa seperti diperlihatkan oleh lebih dari setengah jumlah sampel (51%) yang mencatat laba negatif. 3.50 miliar.68% . Menyusutnya EBT dari obyek yang diamati terutama disebabkan oleh kerugian selisih kurs dan biaya bunga. Sementara itu sebaran kedua tertinggi adalah antara Rp 10 miliar dan Rp 25 miliar.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 147 Tabel 5 KONSENTRASI A/D HUTANG BANK DAN BIAYA BUNGA (% kumulatif) Hutang Bank Rp 1995 1996 1997 1995 Biaya Bunga 1996 1997 > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar > 5 miliar > 0 miliar 47% 77% 77% 88% 100% 54% 81% 81% 84% 100% 63% 88% 88% 91% 100% 9% 19% 37% 53% 100% 9% 21% 42% 58% 100% 19% 44% 63% 75% 100% miliar yang meningkat hampir dua kali lipat dibandingkan dengan konsentrasi tahun sebelumnya.650 menjadi Rp 8.06%9. Kenaikan biaya bunga tersebut tampaknya disebabkan oleh naiknya pinjaman pokok karena besarnya suku bunga pinjaman sebenarnya tidak terlalu bervariasi. dan 30% (1996). Komposisi tahun 1997 menunjukkan bahwa konsentrasi terbesar terletak pada kategori antara Rp 25 . Tingginya jumlah perusahaan yang mempunyai laba negatif membuat konsentrasi berubah drastis dimana pada kelompok keuntungan diatas Rp 50 miliar pada tahun 1997 merosot menjadi 12% dibanding dua tahun sebelumnya sebesar 26% (1995). sebesar 9% (21%-12%).28%).

Menurunnya laba tahun berjalan mendorong terciptanya saldo laba negatif dan kondisi tersebut akan mempengaruhi jumlah ekuitas perusahaan. Kondisi ekuitas negatif yang ditemukan umumnya disebabkan oleh memburuknya saldo laba tanpa diimbangi oleh penyuntikan modal tambahan dari pemilik. dibandingkan dengan tahun sebelumnya sebesar 58% (1995) dan 63% (1996). Penurunan kwalitas ekuitas terjadi pada semua gradasi seperti diperlihatkan konsentrasi jumlah perusahaan yang memiliki ekuitas diatas Rp 100 miliar pada tahun 1997 tinggal 49%. pengamatan empiris menunjukkan bahwa beberapa perusahaan sudah dalam kondisi keuntungan negatif (sekitar 51%). September 1998 Tabel 6 KONSENTRASI A/D KEUNTUNGAN SEBELUM PAJAK (% kumulatif) > > > > > Rp 50 miliar 25 miliar 10 miliar 5 miliar 0 miliar 1995 26% 49% 63% 72% 98% 2% 1996 30% 49% 74% 81% 95% 5% 1997 12% 21% 28% 35% 49% 51% < 0 miliar 4 . Oleh karena itu seiring dengan semakin berkurangnya tingkat keuntungan usaha akibat krisis maka kinerja ekuitas perusahaan juga terus merosot bahkan pada tahun 1997 terdapat sekitar 9% yang sudah dalam kondisi ekuitas negatif. Euts kia Adanya ketidakseimbangan antara kenaikan nilai penjualan dengan biaya perusahaan telah membawa perusahaan dalam kondisi menyusutnya tingkat keuntungan. Tabel 7 KONSENTRASI A/D EKUITAS (% kumulatif) > > > > > < Rp 500 miliar 250 miliar 100 miliar 50 miliar 0 miliar 0 miliar 1995 19% 30% 58% 81% 100% 0% 1996 19% 37% 63% 81% 100% 0% 1997 16% 32% 49% 72% 91% 9% .148 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

Jangka waktu pinjaman yang relatif pendek mengakibatkan hutang jangka pendek cukup sensitif terhadap perubahan suku bunga. cp. .Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 149 Tinjauan Pengaruh Faktor Suku Bunga Dalam struktur biaya perusahaan faktor biaya bunga merupakan salah satu unsur biaya produksi yang timbul karena penarikan hutang jangka pendek maupun jangka panjang. 1997. biaya harga pokok produksi dan biaya bunga. Dari kedua jenis hutang tersebut hutang jangka pendek seperti hutang modal kerja sering dikategorikan sebagai biaya variabel dalam menentukan harga jual dan dari pengamatan empiris menunjukkan bahwa sekitar 60% perusahaan sektor riil mempunyai porsi hutang jangka pendek yang lebih besar dalam struktur hutangnya. dan meskipun bobotnya dalam struktur biaya cukup rendah namun dalam kenaikan suku bunga dikhawatirkan akan memberikan pengaruh terhadap kinerja perusahaan. obligasi. (ii) persamaan kinerja perusahaan yang diwakili oleh peubah tingkat keuntungan sebelum pajak sebagai fungsi dari nilai penjualan. dsb. 1996.) = earning before tax (penerimaan perusahaan sebelum pajak) = tingkat penjualan perusahaan = cost of goods sold (biaya pokok perusahaan) = konstanta = residual = tahun: 1995. Mengingat sifat data terdiri dari banyak perusahaan yang berbeda serta diamati dalam jangka waktu relatif pendek maka untuk pengujian model digunakan uji cosscin rs-eto. Model yang diestimasi Untuk mengetahui dampak dari pengaruh faktor suku bunga terhadap kinerja perusahaan maka akan dilakukan uji regresi sederhana terpisah masing-masing periode sebelaum krisis (1995 dan1996) dan selama krisis (1997). Dua persamaan yang diestimasi yaitu (i) persamaan biaya bunga yang dipengaruhi oleh hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang. Dengan asumsi perusahaan cenderung mempertahankan margin keuntungannya maka menjadi menarik untuk mengukur seberapa jauh dampak kenaikan suku bunga terhadap kinerja perusahaan secara keseluruhan yang pada akhirnya tampak dari gejala ekspansi/kontraksi usaha. (INTEX)t =c+ α (BBRW)t + β (LTD)t + et ( EBT)t =c+ α (INTEX)t + β (SALES)t + γ (CGS)t +et keterangan: INTEX BBRW LTD EBT SALES CGS c e t () 1 () 2 = interest expense (biaya bunga) = bank borrowing (jumlah hutang jangka pendek pada bank) = long term debt (hutang jangka panjang pada bank.

97722 0.088) 0. C BBRW95 BBRW96 BBRW97 LTD95 LTD96 LTD97 R-squared not tst .052133 (6. Independent Var. dengan kenaikan maksimum sekitar b .538) 1996 INTEX96 Koefisien -5303. Pangsa jumlah hutang jangka pendek yang selalu lebih besar dalam total hutang serta tingkat suku bunganya yang selalu diatas suku bunga hutang jangka panjang diduga menjadi penyebab komposisi koefisien tersebut.153917 (16.364382 (15.848) 1997 INTEX97 Koefisien -52452.049804 (2.966223 0. Membesarnya nilai koefisen tersebut mengindikasikan adanya kenaikan luar biasa jumlah hutang jangka pendek perusahaan.136979 (15.364) dibandingkan dengan dua tahun sebelumnya. Dari pengamatan terhadap sampel yang sama untuk periode yang berbeda.: 1995 INTEX95 Koefisien -2597.325 (-1. 1996.249 (-1. Dari sampel menunjukkan bahwa rata-rata kenaikan hutang jangka pendek adalah sekitar 259%. …) e: at=( 0.243) 0. .911446 Hasil dari estimated equation masing-masing periode tersebut dapat disimpulkan bahwa: a . 1995. dan 1997 menunjukkan bahwa koefisien hutang jangka pendek senantiasa lebih besar daripada koefisien hutang jangka panjang dengan kata lain biaya bunga perusahaan biaya yang timbul dari hutang jangka pendek lebih signifikan.37 (-4. September 1998 Hasil Analisa 1 . Sementara itu koefisien hutang jangka pendek pada tahun 1997 meningkat cukup besar (0.701) 0.277) Dependent Var.054502 (6. H s l estimated equation untuk mengetahui tingkat signifikansi pengaruh hutang jangka ai pendek dan jangka panjang terhadap biaya bunga adalah sebagai berikut.305) 0.150 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.055) 0.558) 0.

640341 (-9.446353 (2.642362 (-11.204) -0.765019 (-8.087872 (-0. 2 . Hasil dari persamaan kedua yaitu untuk mengetahui signifikansi pengaruh faktor suku bunga atau variabel lainnya terhadap keuntungan perusahaan adalah sebagai berikut. Konsekwensi dari pembengkakan jumlah hutang membawa akibat yang sangat serius bagi sementara perusahaan karena terdapat sekitar 9% sampel mempunyai ekuitas negatif sehingga perusahaan tersebut praktis sudah bangkrut.161) 0. C INTEX95 INTEX96 INTEX97 SALE95 SALE96 SALE97 CGS95 CGS96 CGS97 -0.487) -1.182756 (13.881176 0. Meningkatnya jumlah hutang jangka pendek pada 1997 disamping disebabkan oleh kenaikan penarikan hutang baru juga didorong oleh tingginya depresiasi rupiah.223) 0.328) 1996 EBT96 koefisien 2753.142 (0.383) -0.25 (-4.267) 1997 EBT97 koefisien -85995.13 meningkat dari 1. c .Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 151 4222%.934801 0. Rata-rata debt to equity ratio tahun 1997 mencapai 2.108) 0.382266 (-1.312) 0. bahwa jumlah hutang jangka pendek perusahaan telah menggelembung cepat akibat dari jatuhnya nilai rupiah.05 pada tahun sebelumnya.374) 0. Independent Var. Sementara kondisi pada bulan Juni 1998 diperkirakan kenaikan tidak sebesar kenaikan dari tahun 1996 ke 1997.985991 (-6.: 1995 Dependent Var.626213 R-squared note: t s tat = (… ) .726 (1.00602 (2.227) -0.317) EBT95 koefisien 8032. Seperti diungkapkan oleh hasil survey (lihat lampiran).

yang sangat kuat tersebut menyebabkan level minimum EBT berubah menjadi negatif. Secara umum semua r g e s r menghasilkan tanda seperti yang dihipotesakan. a d n e v n i n) Upaya untuk mencegah kerugian melalui hedging ternyata belum banyak dilakukan oleh perusahaan. Kondisi tersebut menunjukkan adanya unsur biaya lain atau pengurang keuntungan pada tahun 1997 yang besarnya sangat signifikan dibandingkan dengan biaya bunga dan biaya harga pokok penjualan. Pengecualian hanya erig eoe a) muncul pada persamaan untuk tahun 1996 karena koefisen biaya harga pokok penjualan (CGS) justru menunjukkan tanda positif.650/ US$ (pra-krisis) menjadi Rp. September 1998 D r h s l estimated equation diatas dapat ditarik kesimpulan berikut: ai ai a . esbt Dari pengamatan sekilas berdasarkan nilai koefisien konstantanya menunjukkan suatu perubahan yang cukup mendasar.08) namun kembali meningkat pada tahun 1997 (-0. ersos artinya kenaikan biaya bunga dan biaya harga pokok akan mengurangi tingkat penerimaan perusaahaan dan sebaliknya apabila terjadi peningkatan penjualan akan menambah penerimaan perusahaan ( a n n b f r t x . Signifikansi peubah biaya bunga (INTEX) terhadap penerimaan keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) agak berubah antar periode pengamatan. Pada tahun 1997 hasil estimated equation menunjukkan pengaruh peubah biaya (INTEX dan CGS) terhadap pendapatan (EBT) tampaknya semakin besar dibandingkan dari peubah nilai penjualan (SALE).76) kemudian menurun pada tahun 1995 (0. 4. Relatif melemahnya koefisien peubah biaya bunga dalam persamaan 1997 seperti diungkap sebelumnya diduga karena pengaruh kerugian akibat selisih kurs yang lebih besar namun belum dicakup dalam model. . Secara riil kuatnya tekanan dimaksud tampak dari perubahan nilai kurs rupiah yang dijadikan patokan penghitungan laporan keuangan. c .98). Terjaganya pasokan b . Faktor dimaksud seperti sudah diduga sebelumnya adalah kerugian karena selisih kurs ( o e g e c a g l s ) tekanan frin xhne os. P n l t a l b h eeiin ei jauh untuk mengetahui pengaruh gejolak kurs kiranya perlu dilakukan mengingat kerugian karena selisih kurs yang rata-rata sangat besar. koefisien kontanta persamaan tahun 1997 menghasilkan tanda negatif berbeda dengan persamaan dua tahun sebelumnya. dimana pada tahun 1995 adalah terbesar (-1. 8. dari survey diketahui pada umumnya terhadap hutang non-rupiah sebagian unit usaha sektor riil hanya melakukan unfully-hedging.152 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Cukup tingginya variasi nilai peubah antar perusahaan yang berbeda diperkirakan menyebabkan unexpected sign treu.325/US$ (pasca penghapusan sistem b n i t r e t o . dari rata-rata Rp. Sementara itu pengaruh peubah biaya harga pokok tampaknya relatif lebih lemah daripada peubah biaya bunga terhadap tingkat keuntungan perusahaan.

Sektor pertanian yang relatif steril dari kelemahan struktural terbukti paling resisten dari pengaruh negatif krisis.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 153 bahan baku. sektor bangunan dan sektor keuangan. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Hasil analisa dampak krisis moneter terhadap kinerja sektor riil yang dipersempit pada area tinjauan sektoral serta tinjauan mikro unit usaha menghasilkan kesimpulan dan implikasi kebijakan seperti berikut: () Kegiatan produksi sektor riil selama krisis terbukti menurun apabila dibandingkan 1. Namun dipihak lain. Kenaikan nilai penjualan tampaknya disumbang oleh faktor seperti kenaikan harga akibat inflasi. d Koefisien tingkat nilai penjualan dalam persamaan tampak mulai meningkat pada . Kelemahan struktural seperti inefisiensi manajemen internal. menjadi sektor andalan penggerak pertumbuhan telah mengalami kontraksi cukup serius terutama sektor industri pengolahan. Demikian halnya dengan sektor bangunan. sektor perdagangan. tahun 1997 dibandingkan koefisien persamaan tahun 1996 dan 1995. tingkat penjualan tersebut diimbangi dengan kenaikan biaya yang sangat besar sehingga tingkat keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) mengecil cukup drastis. faktor depresiasi terhadap penerimaan hasil ekspor maupun sebab lainnya. . () Hasil pengamatan sektoral memperlihatkan bahwa sektor-sektor yang selama ini 2. bukan disebabkan efisiensi biaya produksi. dan berkurangnya kwalitas indikator-indikator spesifik lainnya. sedangkan untuk perusahaan menengah/besar ditandai dengan menurunnya nilai penjualan riil. sektor keuangan serta sektor perdagangan. Pertumbuhan negatif EBT tersebut dialami oleh sekitar 82% dari total sampel. bahan penolong dan kontrak tenaga kerja yang relatif lebih rigid perubahannya membuat biaya harga pokok lebih stabil dan dapat diperkirakan lebih mudah. merosotnya keuntungan usaha. Penurunan tersebut ditunjukkan oleh beberapa indikator utama seperti pertumbuhan negatif produksi sektoral. Antara tahun 1995 dan 1996 pada umumnya perusahaan masih mengalami kenaikan kenaikan EBT positif dengan rata-rata sebesar 43% sementara pada peiode krisis yaitu antara tahun 1996 dan 1997 justru terjadi penurunan tajam dengan rata-rata sebesar 287%. lemahnya tingkat competitiveness perusahaan terbukti sangat menentukan tingkat resistensi perusahaan terhadap dampak krisis. dengan kondisi sebelum krisis. Analisa korelasi dan elastisitas menunjukkan bahwa sektor industri pengolahan paling terkait dengan faktor nilai tukar dan suku bunga juga paling elastis terhadap fluktuasi kedua faktor tersebut.

sementara tahun sebelumnya konsentrasinya hanya 5%. . Oleh karena itu elastisitas kenaikan biaya bunga hutang jangka pendek tidak sepenuhnya disebabkan oleh fluktuasi suku bunga namun juga disebabkan karena penggelembungan hutang melalui depresiasi rupiah. Faktor-faktor seperti kerugian karena selisih kurs. saldo laba dan akhirnya ekuitas. bahwa setengah dari sample (51%) dalam kondisi keuntungan sebelum pajak negatif pada tahun 1997. Upaya untuk menghilangkan kelemahan struktural tersebut agar dilakukan. (iii) mendorong perusahaan untuk lebih berorientasi ekspor melalui berbagai kebijakan yang mendukung. () Upaya jangka pendek saat ini yang tampaknya perlu segera ditempuh adalah 6. Kondisi tersebut diduga menyebabkan menurunnya kwalitas ekuitas perusahaan seperti ditunjukkan oleh konsentrasi perusahaan yang mempunyai ekuitas negatif sebesar 9%. Sehubungan dengan masalah tersebut upaya menciptakan struktur usaha sektor riil yang relatif kuat terhadap gejolak kedua faktor tersebut maupun faktor lainya harus segera dilakukan secara komprehensif. transparan sehingga pelaku usaha akan menyesuaikan dengan menciptakan kondisi internal perusahaan yang lebih efisien dan fleksibel. (i) dengan mendorong terciptanya iklim usaha yang efisien. mengurangi gejolak kurs rupiah dan membawa pada nilai kurs yang a f r a l b g fodbe ai sektor riil mengingat s o b l e f c n w a l f e t-nya yang sangat luas terhadap perekonomian. pada umumnya lebih dominan dibandingkan jumlah hutang jangka panjang dan sekitar 60% dari total hutang jangka pendek dalam denominasi non-rupiah. struktural yang bersifat internal dari unit-unit usaha sektor riil dan faktor eksternal yaitu gejolak nilai tukar serta suku bunga tinggi. Dengan stabil dan wajarnya kurs maka diharapkan suku bunga akan lebih cepat turun karena unsur i p r e i f a i n akan cenderung berkurang sumbangannya terhadap motd nlto inflasi umum. September 1998 () Dari hasil pengamatan empirik kinerja sample perusahaan menengah besar ditemukan 3. biaya bunga maupun biaya lainnya sehubungan dengan inflasi menyebabkan turunnya keuntungan. (ii) mendorong pertumbuhan sektor usaha yang bersifat r s u c b s eore ae seperti agribisnis mengingat daya resistensi sektor terhadap gejolak. () Tinjauan pengaruh gejolak suku bunga membuktikan bahwa hutang jangka pendek 4. () Memburuknya kinerja sektor riil selama krisis adalah karena kelemahan-kelemahan 5.154 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. potensi sumber daya yang melimpah dan peluang ekspor yang senantiasa tinggi.

. New York 1996. Perry. noei.. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Cement. Electronics.. cjr. Bahan yang la. Bank Indonesia. E.. Mining. Perry. Dampak Terhadap Tingkat Penjualan a . Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. Kawai. Vol.Q1 serta estimasi sepanjang tahun 1998. tingkat penjualan. The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons. dan Sea Transportation (tanker). Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. food retailers) atau depresiasi rupiah (hampir semua sektor). I j s A h a . Zulverdi. J l d I J k r a I d n s a ii . Longman. Masahiro. inflasi dalam negeri (trading. dari 20 sektor yang disurvey hanya tiga sektor 8 Survey dilakukan oleh Richard Currey for Nathan Associates bekerjasama dengan Bappenas dan USAID. CJ. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran Untuk Penerapannya di Indonesia. Jager. Suvey terhadap beberapa leading companies yang dipilih berdasarkan ukuran usaha (size).. Lampiran 1 Hasil Survey Dampak Krisis Ekonomi Terhadap Kinerja Beberapa Sektor Usaha8 . Chemicals. aat. Processed Food. Warjiyo. Makalah yang tidak dipublikasikan. Textile. April 1998. maupun status t e d e t r perusahaan menghasilkan beberapa rnste temuan seperti berikut: 1 .1.. Garments.. Kamphuis. Hartadi.. Tabel Input-Output Indonesia1995. Penyebab kenaikan penjualan selama masa krisis antara lain disebabkan oleh kenaikan riil produksi (fisheries). Contemporary Economic Policy. pelaksanaan survey adalah triwulan pertama 1998 dengan periode pengamatan sejak 1997 sampai dengan saat survey dilakukan. Nomor 1. Nomor 1. . Menurut data aktual penjualan 1998. Vol. A. Doddy. Retail. Francisca. pp 157-172 Sarwono. Wholesale. disampaikan dalam salah satu meeting di luar negeri. Heavy Equipment. Beverages. The Transmission Mechanism of Monetary Policy in Indonesia. Warjiyo. 1997. Fishery.1. Juli 1998. Footwear. Juli 1998. Hastuti. Pulp and Paper. Pengaruh Kebijakan Kurs Terhadap Ekspor. Jepma.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 155 Daftar Pustaka BPS. 1998. XVI. Tobacco. Sektor usaha yang disurvey meliputi Forestry. H. Vol. Introduction to International Economics. Hotel.. Pharmaceuticals.

Inflasi dalam negeri yang mencapai sekitar 40% (1998. ae penerimaan rupiah penjualan produk dengan pasar domestik yang harganya dipatok dalam dollar (sektor machinery). Penurunan penjualan akibat melemahnya daya serap domestik sangat dirasakan oleh produsen consumer goods (Coca-Cola penjualannya menurun sebesar 35%) dan barang-barang elektronik (komputer). fisheries. Pertumbuhan penjualan 1998 tertinggi diraih oleh sektor Fisheries (70%). sektor riil domestik. dan sektor lainnya).156 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. b . Demikian halnya dengan industri tertentu seperti plywood (-15%) yang memiliki pasar utama Jepang dan Korea. Sektor pertambangan yang menurut karaktersitik usahanya semestinya diuntungkan oleh depresiasi rupiah karena hampir semua produksinya diekspor. 80% P ertumb uhan P enjualan 1997 dan 199 8 60% 40% 20% 0% Paperboard Beverages Trading Tanker Computer Supermarket Cigarette Chemicals Pharmacy Fisheries Machinery Agribisnis Garment s ales 97 N o te : Beb e rap a s e kto r tid a k m e m p u n ya i d a ta p e n ju a la n 1 99 7 Cement Hotel Kretek Plywood Mining -20% -40% Textile Shoes s ales 98 -60% . Machinery (53%). kenaikan penjualan riil relatif kecil sekali. justru turun (-29%) seiring dengan turunnya permintaan dunia. Paperboard (46%) dan Garment (40%). Sebaliknya sektor yang dalam struktur produksinya mempunyai kandungan impor tinggi namun dengan target pasar domestik menjadi sangat menderita oleh krisis seperti ditunjukkan oleh sektor Computer yang penjualannya menurun tajam (-60%). September 1998 (trading. garment.I) telah menyumbang kenaikan nilai penjualan sektor perdagangan barang-barang konsumsi dan obat-obatan. kenaikan tersebut kecuali sektor machinery terutama didorong dari kenaikan perolehan ekspor. Depresiasi rupiah yang cukup besar telah mendongkrak ekspor produk yang bahan bakunya lcl oa b s d serta berorientasi pasar ekspor (sektor agribisnis. c . dan food retailers) yang memiliki pertumbuhan penjualan yang konsisten posistif selama 1997 dan 1998. d Resesi yang terjadi di negara lain turut memberi andil terhadap rendahnya penjualan .

Depresiasi rupiah dengan segera menggelembungkan jumlah kewajiban perusahaan baik yang s o t t r d b (STD) maupun long term debt (LTD). misalnya yang fully unhedged (paperboard. Dampak Terhadap Pengurangan Tenaga Kerja a . Tingginya kenaikan pinjaman terutama disebabkan oleh depresiasi (Machinery). 200% (Fishery) dan 155% (Trading). 3 . half unhedged ( o d r t i e s fo ealr dan cement). kewajiban STD rata-rata meningkat 100% (atau jumlahnya menjadi dua kali). Secara umum sampai dengan kwartal pertama 1998. restrukturisasi atau pengalihan bentuk hutang. sementara LTD belum menjadi masalah serius karena jatuh temponya masih relatif lama. Upaya pengurangan beban hutang. 250% P e ru b a h a n S h o rt d a n L o n g T e rm D e b t 200% S TD LTD 150% 100% 50% 0% Trading Beverages Computer Paperboard Tanker Cigarette Garment Cement Supermarket Pharmacy Agribisnis Plywood Mining Hotel Chemicals Machinery Fisheries Textile Kretek Shoes -5 0 % b . perusahaan antara lain melakukan swap. reschedulling. r d i a c ot Shoes) yang dihitung dalam dollar. dan kenaikan t a e f n n e c s (Computer. Dampak Terhadap Struktur Hutang Perusahaan a . tekanan krisis belum memaksa leading companies yang disurvey untuk melakukan pemutusan hubungan kerja (PHK). Upaya hedging biasanya dilakukan melalui long term forward a a tu swap. Dari struktur hutang baik yang STD maupun LTD tidak semua sektor melakukan hedging atas hutang-hutangnya. Dari informasi yang hr em et diperoleh.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 157 2 . Untuk menekan l b r c s kebijakan yang dilakukan untuk sementara mengurangi ao ot tenaga kerja asing ( x a s . Dari informasi hasil survey menunjukkan bahwa kenaikan STD mencapai 230% (Machinery). kenaikan hutang kepada pihak ketiga bukan bank (Fisheries). Textile. consumer good trading). mengistirahatkan tenaga kerja ( e v atau mengurangi ept) l a e) . Kenaikan hutang tersebut akhirnya turut memperbesar D/E ratio.

b . Action Plan (Outlook) Kebijakan spesifik yang dilakukan oleh leading companies untuk menyesuaikan maupun antisipasi krisis lebih lanjut adalah dengan meningkatkan pangsa ekspor. Kebijakan Terhadap Tenaga Kerja Akibat Krisis Tetap Cigarete. Fisheries. Agribisnis Mengurangi expats Hotel. . Chemical. memerlukan penambahan tenaga kerja (lihat tabel dibawah). Cement. Kretek. pajak atas barang mewah (produsen minuman kaleng/coca cola). Computer. Permintaan pasar dunia yang stabil serta tingginya penerimaan rupiah akibat depresiasi memberi kepastian upaya ekspansi sektor-sektor tersebut. Beverages. Garment.158 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. bantuan pemerintah berupa penjaminan LC serta r d c i n i e. Mining. Taxtile T.. Penambahan tenaga kerja pada sektor Agribisnis. t a e f n n i g Disamping itu para pengusaha juga mengharapkan kebijakan pendukung rd iacn. Paperboard. restrukturisasi p o u t o l n perbaikan manajemen. serta dukungan promosi (sektor pariwisata). Pharmacy PHK Trading. September 1998 jam kerja ( t r t o ) Dipihak lain sektor yang “diuntungkan” oleh krisis justru atiin. Machinery Meningkat Fisheries. Supermarket. penerapan s b i i e usdsd exchange rate (pengusaha f o retailers. Shoes. Plywood. dan Mining terutama disebabkan dari ekspansi areal usaha serta masa panen tanaman perkebunan yang hampir datang. Tanker. lainnya seperti penghapusan atau keringanan pajak ekspor (produsen minyak goreng). trading on consumer goods and pharmaceuticals) od .Kerja 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 4 .

aa rnk pnedla lj ifai yn lbh dsbba oe tknn srkua dn nie ooia mntr pru mlkkn aga egnain au nls ag ei ieakn lh eaa tutrl a os. UREM-BI. Vrae keiiia kbjkn dsnls pmrna mrpkn dtria uaa dlm pmetkn esets kul aibl rdblts eiaa iifai eeith euaa eemnn tm aa ebnua kpkai i f a i d s s lk m d a o e e s e t s k r n l it k rR / S d nl j i f a is c r h s o i . Kepala Biro Gubernur . aiblvrae esbt dlh 1 egrh au nls itrs ehdp eaa nls ag eag bragug (nri) () keiiia kbjkn dsnls pmrna. oee. eaga kpkai nls owr loig dtnua oe vrae yed sra dn frad rt R/S.net. iuu euin lh kpkai us ia ua pUD a au nls eaa itrs ai ai iuai kpkai i f a id m s k i i t r i a b h ad l mb l n b l nt r e t t r a a i d k s d v a iy n c k ps g i i a y n m n n u k n nls iaa rss elht aw aa ua-ua etnu edpt niai eis ag uu infkn ag eujka aay ktdkata yn sna tng. Hsl pnlta mmutkn aay “xetto lo” dlm pmetkn lj ifai dn aay poe ai eeiin ebkia dna epcain op aa ebnua au nls a dna rss bcwr muu fradloigoe plk eooidlm mmetkesets ifaidms kii.id Penulis mengucapkan terimakasih kepada Perry Warjiyo. iapn t el ua ieakn agt ad nls oee eiu edn idctrpmnana sbgisaulnkhutkmnedlknifaiscr pemtv oe ooia mntr Dlm niao eatuy. Bagian Studi Sektor Riil. atas kritik dan sarannya. UREM-BI Reza Anglingkusumo : Asisten Peneliti Ekonomi. sbgi kmoe-opnn pmetk esets ifai bcwr loig Sdnkn esets ifai frad itrs eaa opnnkmoe ebnu kpkai nls akad okn. edsra ai eeiin n iaakn dpt dprlh sau bnhak utk mnuu esets ifai dms mnaag sbgi aaa bg plkaan aa ieoe ut ecmr nu egkr kpkai nls iaa edtn eaa rhn ai easna kbjknmntr eiaa oee. *) Gantiah Wuryandani : Peneliti Ekonomi. eaa ut aga nu egnaia nls eaa repie lh trts oee. eeiin egni euaa eiau kpkai nls ayrkt i aa rss el ejd gna tki dlmrnk mnuaaa eetftsdneiinipnedla mntr Braaknhslpnlta iidhrpa ats aa aga egpykn fkiia a fses egnain oee. aa eau aa aa ebnua kpkai nls i aa rss Ksmua pnlta mnnukn bha dms sblm kii traa esets ifai yn mneai ifai eipln eeiin eujka aw iaa eeu rss edpt kpkai nls ag edkt nls ata. serta Anggito Abimanyu atas komentarnya. pru mnai aed lh aea t. D r h s ls m l s e s e t s nls. email : bigsix@cbn.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 93 EKSPEKTASI INFLASI DI MASA KRISIS Gantiah Wuryandani dan Reza Anglingkusumo*) Pres plk eooitraa prebna prknma trau ifaicneugbrbhspnagkii espi eau knm ehdp ekmagn eeooin emsk nls edrn eua eajn rss mntr Shng poe pmetkn epkai ifai plk eooi jg brea atr sblm dn spnag kii . . eiga rss ebnua kets nls eau knm ua ebd naa eeu a eajn rss Oe krn iu pnlta mnea prbhn prlk esets ifai msaaa d ms kii. Ktdkata treu trtm brubr dr nie spri fnmn pnc dna eiapsin ag agt igi eiapsin esbt euaa esme ai os. Bagian Studi Sektor Riil. iniiai lh eau knm. eiin ua egn eoa ag ebk i ua gsu a etme 98 Dr braa pnuindlmppriidsrna ooia mntrprummlhmlhfko-atrpmetk ai ebgi egja aa ae n iaakn trts oee el eia-ia atrfko ebnu i f a id r s s m n t rm u u n n m n t r D s m i gi up r up l d t t p a t r e b n i f a im n t rb r k tl a i g nls ai ii oee apn o-oee. nu eaga apk one ainlt pr plk psrdlmpmetknesets ifaid ms kii. eet eoea ai byn d bln Jnai 19 dn gjlk yn tdk trua pd hra Smao d bln Jl 19.BI. Mtdlg yn akad apn owr okn lh eau knm aa ebnu kpkai nls iaa rss eoooi ag dgnkn aaa etms lner sdraa utk mmeoe tkia esets dr msn-aig vrae pmetk iuaa dlh siai iia eehn nu eprlh asrn kpkai ai aigmsn aibl ebnu esets ifai Vrae-aibl treu aaa: () pnau lj ifai hsoi traa tknn ifai yn sdn kpkai nls. 2 rdblts eiaa iifai eeith a 3 kpkai us ia ua p S eaa hsoi. Tkia yn dprlh dna etms lna okn ietkn lh aibl il ped a owr ae pUD asrn ag ieoe egn siai ier treu slnunad etms uagdna mngnknnua ntok utkmnnkpdma buddrtoaiy esbt eajty i siai ln egn eguaa erl ewr. dn () esets kr nli tkr R/ UD scr elnsn ieta. trts oee el eaua kodns dna dpree trat oriai egn eatmn eki. Hl ii slnuna uig i ua aur 98 a eoa ag ia edg aa ag ebk i ua ui 98 a n eajty mnnuknbhatknnifaikrn mnnkty gjlkssa pltkd blnArldnMi19 tlhspnhy eujka aw eaa nls aea eigana eoa oil oii i ua pi a e 98 ea eeuna datsps oe plk eooi Dmka pl dna gjlkhraSmaod bln AutsdnSpebr19.

Dalam kaitannya dengan kebijakan moneter untuk mengendalikan inflasi. Macroeconomics.94 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sedangkan ekspektasi inflasi forward l o k n dilain pihak . . Oleh karena itu dalam makalah ini penulis mencoba memetakan proses pembentukan ekspektasi inflasi dengan berargumentasi bahwa ekspektasi inflasi dibentuk oleh ekpektasi kpkai nls backward d n forward looking para pelaku ekonomi1 . Dengan diperolehnya pemahaman tersebut maka dapat dilakukan taksiran ekpektasi inflasi yang selanjutnya dapat dijadikan sebagai : (1) arahan bagi penentuan target inflasi moneter oleh Bank Indonesia. Berdasarkan pendekatan seperti diatas kedua penulis berargumen bahwa dimasa krisis moneter upaya pengendalian inflasi oleh pemerintah tampaknya telah meredakan ketidakpastian dan menurunkan ekspektasi inflasi para pelaku ekonomi. Dengan mengidentifikasikan ekspektasi inflasi kedepan sebagai proses evaluasi backward dan forward. selanjutnya dihitung suatu taksiran ekspektasi inflasi kedepan. September 1998 Pendahuluan K risis moneter telah menempatkan inflasi sebagai salah satu indikator strategis bagi upaya mengeluarkan perekonomian nasional dari resesi yang berkepanjangan. Terdapat pula indikasi yang kuat bahwa dengan menurunnya ekspektasi inflasi tersebut. Sampai saat ini berbagai upaya telah dilakukan pemerintah baik itu melalui pengendalian inflasi dari sisi moneter oleh Bank Indonesia sebagai Otoritas Moneter . salah satu faktor terpenting bagi efektifitas dan efisiensi pelaksanaannya oleh Bank Indonesia adalah pemahaman mengenai terbentuknya ekspektasi inflasi oleh para pelaku ekonomi. ae Dinamika Inflasi dan Pengendaliannya Sepanjang Krisis Moneter Kebijakan pengendalian inflasi dimasa krisis menuntut pemerintah untuk mampu mengkondisi penurunan level laju inflasi secara berkesinambungan . penulis merujuk pada Gordon. maupun kebijakan disinflasi dari sisi penawaran agregat oleh departemen-departemen yang terkait langsung dengan sisi produksi dan distribusi barang-barang konsumen. 1994. didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk oleh antisipasi ooig pelaku ekonomi di pasar keuangan domestik dan pasar forward Rp/USD. mengupayakan adanya 1 Dalam kaitannya dengan pembagian jenis ekspektasi pelaku ekonomi terhadap inflasi. E s e t s i f a i backward looking a didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk sebagai akibat dari observasi pelaku ekonomi terhadap dinamika inflasi dimasa lalu. dan (2) masukan bagi kebijakan disinflasi non-moneter oleh pemerintah c. Robert J. departemen terkait. maka forward r t Rp/USD di pasar valas pun akan menguat.q.

laju inflasi sisi permintaan agregat au a a u d r y n i f a i n dan sebuah indikator yang disebut i d c t r o p l c s v r t 2 . 3 Roger. laju inflasi yang disebabkan oleh uang beredar ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 lags dari perubahan bulanan base money terhadap laju inflasi IHK. RBNZ Discussion Paper. Grafik 1. Measures of Underlying Inflation in New Zealand. u d r y n i f a i n nelig nlto diukur sebagai keranjang IHK bulanan yang sudah dipangkas sebesar 17. 1985 . L j tu nelig nlto. . dctr f oiy eeiy masing tis histogramnya3 . Melihat prasyarat tersebut. Taksiran yang diperoleh kemudian digunakan untuk melakukan i . Pada Grafik 1 dibawah.1996. Scott.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 95 kepastian harga. maka pembentukan upward spiral ekspektasi inflasi di masa krisis selain disebabkan oleh faktor ekspansi moneter dan pass-through depresiasi nilai tukar Rp/USD . dapat diamati perkembangan beberapa indikator laju inflasi diluar inflasi IHK. Sedangkan. Oleh karena itu kebijakan pengendalian os inflasi di Indonesia harus mempertimbangan kebijakan disisi penawaran disamping kebijakan moneter. Bank of Canada. 4 Indicator of Policy Severity. juga disebabkan oleh faktor-faktor yang bersifat struktural dan n i e. niao f oiy eeiy inflasi yang disebabkan oleh apresiasi USD ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 l g as dari perubahan kurs Rp/USD terhadap laju inflasi IHK. Ulasan dibawah ini akan memberi sedikit gambaran mengenai dinamika inflasi IHK dan kebijakan pengendaliannya oleh pemerintah sepanjang krisis moneter.5% pada masingeajty. S l n u n a in i a o o p l c s v r t adalah selisih antara al suku bunga SBI riil dan spread antara suku bunga deposito 1 bulan dan 24 bulan nominal (representasi dalam bentuk normalized)4 .a p e ( t t c f r c s n s m l s a i ) o e a t. yaitu laju inflasi yang disebabkan oleh tekanan apresiasi USD. Sementara. Hasil yang diperoleh adalah taksiran laju inflasi yang disebabkan oleh persentase perubahan kurs Rp/USD bulanan. dan mengatasi gejolak harga. Perkembangan Beberapa Indikator Inflasi dan Indicator of Policy Severity Sepanjang Krisis Moneter 15 10 5 0 -5 97:07 97:09 97:11 98:01 98:03 98:05 98:07 98:09 Laju Inflasi IHK Inflasi Karena Uang Beredar Inflasi Karena Apresiasi USD Indicator of Policy Severity Inflasi Sisi Permintaan Agregat 2 Metodologi pengukuran indikator-indikator ini dapat dilihat di Annex 1. laju inflasi yang disebabkan oleh pertumbuhan uang beredar. 1997.

6 Fenomena flight to quality didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan mengalihkan simpanan aset yang dimilikinya di bank-bank domestik ke simpanan di bank asing yang dirasa lebih berkualitas. Di bulan Februari 1998. seiring dengan diumumkannya likuidasi 16 bank. Memasuki triwulan I/1998 tekanan apresiasi kurs USD/Rp pada laju inflasi mencapai puncaknya yang terutama didorong oleh fenomena f i h t c r e c 5 d n f i h t q a i y 6 .r n telah semakin meluas di bulan Januari 1998 sebagai akibat menurunnya ak u kepercayaan masyarakat pada sistem perbankan. terdapat pula tekanan musiman di bulan Januari 1998 berupa datangnya bulan Ramadhan dan Hari Raya Idul Fitri. terutama karena fenomena b n .96 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini dilakukan karena merosotnya tingkat kepercayaan pelaku pasar terhadap kredibilitas bank-bank domestik. tekanan inflasi karena ekspansi uang beredar tampak 5 Fenomena flight to currency didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan menukar uang Rp ke USD karena menurunnya tingkat kepercayaan pada mata uang Rupiah. September 1998 Dapat dilihat pada grafik diatas bahwa diawal krisis moneter yaitu pada triwulan IV/1997 laju inflasi karena apresiasi Rp/USD meningkat diatas laju inflasi IHK. Panic buying ini disebabkan oleh ketidakpastian harga karena adanya gejolak nilai tukar yang dahsyat di bulan Januari 1998. yang menandakan menguatnya tekanan f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga barangis tg ashog barang t a e b e . laju inflasi karena tingginya tekanan apresiasi USD terhadap Rupiah mulai melemah. kenaikan upah disektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan UMR. biaya sewa rumah. terjadi demand shock. Sementara itu tekanan permintaan agregat yang masih cenderung kuat rdals dalam perekonomian. Di bulan November 1997. k t k panic buying melanda pasar barang-barang eia konsumsi. Di triwulan II/1998. Beberapa jenis barang dan jasa yang termasuk dalam kategori ini adalah harga bahan-bahan bangunan. mencerminkan telah berakhirnya tekanan f r t s a e p s t r u h is tg as hog apresiasi USD terhadap harga barang-barang impor. Ekspansi uang beredar juga tampak masih kuat di triwulan I/1998. l g t o u r n y a lgt o ult serta meningkatnya spekulasi terhadap nilai tukar Rp/USD di kedua bulan tersebut. juga menyumbang pada tekanan inflasi IHK. dan biaya jasa angkutan sebagai akibat meningkatnya harga suku cadang. terjadi bank run dalam sistem perbankan yang berakibat tingginya ekspansi moneter dalam perekonomian dan selanjutnya memberi tekanan inflatoir sepanjang triwulan IV / 1997. . Hal ini terlihat di bulan Februari 1998 ketika inflasi karena tekanan hc agregat demand meningkat tajam. Walaupun demikian. harga makanan jadi dengan bahan baku impor. menurunnya grafik i d c t r o p l c s v r t di triwulan IV/1997 mencerminkan bahwa niao f oiy eeiy tekanan inflatoir telah diikuti oleh meningkatnya suku bunga nominal perbankan . Tingginya ketidakpastian ditambah dengan besarnya jumlah uang yang beredar dalam perekonomian kemudian menjadi agregat demand s o k melalui konsumsi. Selain itu. Dari sisi pasar keuangan.

Bersamaan dengan itu pula otoritas moneter melakukan pengetatan moneter dengan melakukan adjustment tingkat suku bunga p l c a c o (SBI) agar sesuai dengan ekspektasi inflasi di pasar oiy nhr keuangan. Di bulan Agustus . Selain tekanan struktural. tekanan inflatoir pada komoditas sembako masih tetap kuat. Upaya tersebut mampu menurunkan laju inflasi secara bertahap seiring dengan ketatnya likuiditas di sektor riil. juga disebabkan oleh mulai terasanya c e i c u c rdt rnh dalam sistem perbankan sehingga dana tidak mengalir ke sektor riil. dan komoditas derivatifnya. Di bulan eal Mei kerusuhan sosial yang melanda 5 kota industri utama di Indonesia menyebabkan terganggunya pasokan barang dengan rusaknya sebagian besar pusat-pusat kegiatan usaha. yaitu gejolak temporer pada harga-harga. Tekanan struktural pertama adalah e e g p i e s o k yang nry rc hc disebabkan oleh kebijakan pemerintah menaikkan harga BBM. os nlto Nie os terpenting terjadi di bulan Februari dan Mei 1998. dan panic buying. minyak goreng. Untuk menurunkan tekanan struktural tadi. terutama dibulan Juni dan Juli 1998 yang ditandai oleh harga-harga bahan kebutuhan pokok yang melonjak. Sedangkan kenaikan harga minyak goreng disebabkan oleh berkurangnya pasokan minyak goreng domestik karena CPO banyak terserap ke pasar ekspor. Di triwulan II dan III / 1998 laju inflasi yang disebabkan oleh ekspansi moneter tampak mulai menurun sebagai akibat konsistensi otoritas moneter dalam menerapkan tingkat suku bunga tinggi. Lebaran. terutama disebabkan oleh bantuan likuiditas otoritas moneter sebagai the l n e edr o l s r s r kepada perbankan yang terkena bank run. Tampaknya kebijakan di sisi distribusi tersebut cukup berhasil. terutama dalam kaitannya dengan distribusi beras. Tekanan inflasi moneter tersebut f at eot sedikit banyak dapat di o f s t oleh menurunnya tekanan permintaan agregat pasca f-e Ramadhan. Penurunan tekanan permintaan agregat ini selain disebabkan oleh menurunnya konsumsi. Kenaikan harga beras disebabkan oleh menurunnya kualitas dan kuantitas produksi beras karena mahalnya harga pupuk dan pestisida yang merupakan komoditi impor.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 97 masih kuat. Di bulan Februari demand shock berupa panic buying telah menyebabkan hilangnya berbagai s o k barang dipasaran karena tc pengusaha rti tidak memperhitungkan panic buying dalam inventory ordernya. Kenaikan harga gula disebabkan oleh dinaikkannya harga perolehan gula di Bulog. . sepanjang bulan September 1998 pemerintah telah mencoba berbagai kebijakan proaktif untuk menyelesaikan persoalan-persoalan di sisi distribusi. terutama beras. terutama karena permasalahan disisi distribusi yang diwarnai oleh tindakan spekulatif pelaku pasar. Tekanan struktural terus meningkat ketika perekonomian memasuki triwulan III/1998. dinamika inflasi setelah triwulan I /1998 juga diwarnai oleh kuatnya tekanan n i e i f a i n. Di pertengahan triwulan II/1998 laju inflasi IHK diwarnai pula oleh tekanan inflatoir yang lebih bersifat struktural. gula.

e n o c n ( x e t t o l o s . eiapsin a eoa harga. Loop I : Interaksi antara Gejolak Harga dan Ketidakpastian Harga Analisa keterkaitan antara laju inflasi IHK dengan gejolak dan ketidakpastian harga menunjukkan bahwa pembentukan ekspektasi inflasi mengikuti pola tmbal balik yang s l . Laju Inflasi IHK.98 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pergerakan laju inflasi IHK cenderung berada di seputar kecenderung jangka panjangnya. September 1998 Proses Pembentukan Ekspektasi Inflasi A. Gejolak Harga. Agustus. Laju inflasi kemudian menurun lebih dari setengahnya di bulan Maret 1998 yang menyebabkan terjadi gejolak harga berikutnya. P d g a i 2 a dibawah dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis. k t d k a t a . Setelah itu terjadi panic buying yang menyebabkan terjadinya agregat demand shock melalui konsumsi di bulan Februari 1998. perilaku ini mengalami perubahan. dimana terlihat deviasi laju inflasi IHK yang cukup besar dari kecenderungannya. Gejolak mulai terlihat di bulan Januari 1998 ketika nilai tukar Rp/ USD terdepresiasi secara besar-besaran. E p c a i n l o s ini diawali dengan adanya gejolak hargaefrifrig epcain op) xetto op harga yang ditunjukkan oleh conditional variance series inflasi IHK yang mengalami aa rfk peningkatan karena meningkatnya weighted mean d n standard deviation7 . Expectation Loops E s e t s i f a i m r p k nd n m k i t r k ia t r l j i f a i k t d k a t a d ng j l k kpkai nls euaa iaia neas naa au nls. Dimasa krisis. dan September kenaikan harga Sembako Grafik 2. . B r k ta a a p n u i n eiapsin a eoa ag aa aa eeu a eajn rss eiu dlh egja dari masing-masing interaksi tersebut. dan Trend Inflasi IHK (12 MA) 16 12 8 4 0 -4 96:07 97:01 97:07 12 Moving Average 98:01 98:07 Gejolak Harga Laju Inflasi IHK 7 Conditional variance diukur sebagai deviasi laju inflasi IHK bulanan terhadap angka inflasi IHK 12 Bulan Moving Average. Dihipotesakan bahwa terdapat perubahan rangkaian jalinan interaksi antara laju inflasi.d ng j l kh r ad l mm s s b l md ns p n a gk i i . Di bulan Juli.

426577 0.91331 Probability 0.513384 -1. K. XLVIII.443192 0. Ketidakpastian laju inflasi IHK ini ditaksir sebagai proses E-GARCH dari persamaan IHK dan unsur konstantanya dan disebut sebagai unconditional v r a c l j i f a i I K9 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 99 menyumbang pada gejolak harga fase berikutnya sehingga laju inflasi IHK cenderung masih menjauh dari kecenderungan jangka panjangnya. Internal Note. unpublished. Dec. Dev.5.019805 4. Untuk referensi dapat dilihat Engle Robert F. terlihat bahwa laju inflasi dimasa krisis memiliki nilai k r o i yang lebih tinggi dari pada sebelum krisis.083768 -0.09/1998 Sebelum Krisis 20 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1997:06 Observations 83 15 Mean Median Maximum Minimum Std. RBA. Dengan membandingkan dua histogram pada grafik 3.264144 30 Sepanjang Krisis 25 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1998:09 Observations 98 Mean Median Maximum Minimum Std. . Measuring and Testing The Impact of News on Volatility. Observasi grafis (grafik 4) sepanjang krisis moneter pie netit) menunjukkan bahwa gejolak harga berjalan searah dengan ketidakpastian harga kecuali pada bulan April 1998 dimana gejolak harga yang cenderung menurun diikuti oleh ketidakpastian yang meningkat.35202 -1.243783 27. Doug. dimana CPI adalah laju inflasi bulanan IHK. 8 Kajian serupa dilakukan pula oleh Kearns.031697 11. Peningkatan pada moments pertama dan kedua diatas. dan Ng.788550 1.679748 1. Grafik 3. RBA. No. disebabkan oleh meningkatnya gejolak sosial-politik di berbagai daerah di Indonesia. Meningkatnya u c n i i n l v r a c mencerminkan ketidakpastian aine au nls H nodtoa aine harga ( r c u c r a n y yang meningkat. 9 Unconditional variance ditaksir sebagai proses E-GARCH dengan 1 bulan lag dari residu persamaan CPI = Konstan + Residual.. 06/1990 . Behavior of Inflation. Frekuensi Distribusi Conditional Variance Series Inflasi IHK Periode 06/1990 . Dev.556924 4. The Cost of Inflation in Australia.000047 5 10 5 0 -1 0 1 2 0 -2 0 2 4 6 8 10 Meningkatnya gejolak inflasi IHK diatas selanjutnya menyebabkan pula meningkatnya ketidapastian laju inflasi IHK8 .079362 2. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability 0. Proses serupa dilakukan oleh McTaggart.498 0. Jonathan. kemudian diikuti pula oleh peningkatan moments ketiga (skewness) dan moments keempat (kurtosis). Hal ini menandakan utss bahwa laju inflasi dimasa krisis cenderung berada pada rata-rata yang lebih tinggi dengan standar deviasi yang juga tinggi. Penjelasan kualitatif mengenai kejanggalan ini antara lain . Sehingga dapat dikatakan bahwa laju inflasi IHK di masa krisis cenderung bergejolak pada tingkat yang i f a o r nlti.06/1997 vs. Victor. The Journal of Finance.000000 20 10 15 Jarque-Bera 19.69573 2784. Proceedings of a Conference. Vol. 1993. Skewness Kurtosis 0.

Walter E. Gejolak . dan seterusnya berulang. . dapat disimpulkan bahwa terdapat e p c a i n l o a t r gejolak dan ketidakpastian. Adapun besarnya kekuatan hubungan dalam nlti e p c a i n l o antara gejolak dan ketidakpastian ditaksir dengan melakukan regresi linier xetto op sederhana antara keduanya ditambah dengan komponen persisten (a) dari kedua variabel lg tersebut. Hasil regresi linier menunjukkan bahwa tekanan ketidakpastian harga ke gejolak harga cenderung lebih mendominasi e p c a i n l o dibandingkan dengan arus balik dari x e t t o o p. hal. September 1998 Grafik 4. Applied Econometrics Time Series.100 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. gejolak ke ketidakpastian. Granger Causality. Hal ini bertolak-belakang dengan hasil pengujian pada observasi yang mengeluarkan bulan-bulan krisis moneter. dimana meningkatnya gejolak i f a o r pada xetto op naa nlti laju inflasi IHK akan menyebabkan ketidakpastian harga yang selanjutnya akan menambah pada gejolak i f a o r. Sehingga. Hal ini ditunjukkan oleh lebih besarnya persentase a j s e R dutd squared dan n t e f c dari koefisien pada persamaan (lihat tabel 2). e-fet 10 Metodologi Pairwise Granger Causality dapat ditemui pada Enders. dan Laju Inflasi IHK Sepanjang Krisis Moneter 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Ketidakpastian Harga 97:01 97:07 Gejolak Harga 98:01 98:07 Laju Inflasi IHK Ui Pairwise Granger Causality10 mengenai keterkaitan antara gejolak dan ketidakpastian j harga menunjukkan bahwa hubungan kausalitas berlangsung dua arah antara gejolak dan ketidakpastian dalam dinamika laju inflasi IHK pada observasi yang memasukkan periode krisis moneter (lihat Tabel 1) . Ketidakpastian Harga . 315 .

(2) jika ekspektasi diawali oleh gejolak harga belum tentu terjadi penggelembungan laju inflasi.) 03 L g 1 8% 6 05 . 07 .4 08 . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Gejolak Ketidakpastian Gjlk eoa Ketidakpastian Adj.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 101 T b l 1 Pairwise Granger Causality Test ae .e n o c n e p c a i n l o yang kedua adalah antara ketidakpastian harga-harga efrifrig xetto op dan laju inflasi. yaitu (1) di masa krisis spiral ekspektasi inflasi akan lebih menggelembung jika terdapat ketidakpastian harga .5 -. Kenaikan laju inflasi kemudian akan kembali mempengaruhi ketidakpastian harga sehingga terjadi sl-enocn lo e f r i f r i g o p.5 ( a . rge on Lo I : ItrkiAtr Ktdkata dn Lj Ifai op I neas naa eiapsin a au nls S l .) .6 L g 1 10 . Berdasarkan temuan diatas diperoleh tiga implikasi. dibandingkan jika spiral diawali oleh gejolak harga.00585 Tabel 2.1 04 . Adanya ketidak pastian harga dimasa krisis menyebabkan para pelaku ekonomi menjadi sulit untuk menentukan harga. Dalam rltv rc dutet ketidakpastian tersebut. 0. sehingga penyesuaian harga lintas industri ( e a i e p i e a j s m n ) sulit dilakukan dan cenderung menjadi sangat bervariasi.305 0.8 54 .5 Prob.5 Prob.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 94 FSa -tt 61 .3 Sampel : 06/1990 . dan (3) ketidakpastian harga merupakan t i g r p i t dalam upaya menghambat spiral inflasi. pengusaha akan cenderung menimbun barang (commodity hoarding) atau menaikkan harga sehingga mendorong kenaikan laju inflasi lebih lanjut.06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 79 FSa -tt 03 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 03 ( a . antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 .1 90% 13 .7 08 . .

dan sebaliknya. dimasa krisis. 08 .186 43 .9 Prob. Kemudian.59% (lihat tbl4 . Estimasi persamaan menunjukkan bahwa ketidakpastian harga-harga mendominasi e p c a i n l o xetto op antara kedua variabel. linier sederhana antara laju inflasi dan ketidakpastian harga. Hal ini memberi petunjuk adanya penyesuaian harga keatas yang kurang terkoordinasi secara lintas industri yang berakibat pada kegiatan spekulasi dan kelangkaan barang. untuk melihat perbandingan tekanan antara laju inflasi dan ketidakpastian harga-harga dalam e p c a i n l o dilakukan regresi x e t t o o p. terdapat indikasi yang sangat kuat bahwa ketidakpastian harga-harga menyumbang pada tekanan inflasi. enocn op T b l 3 Pairwise Granger Causality Test ae . dan sebaliknya.Dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis moneter.00074 Seperti yang juga telah dilakukan diatas. Sehingga. sebaliknya untuk setiap 1% kenaikan ketidakpastian harga akan diikuti oleh kenaikan laju inflasi sebesar 1. ae ) . Hal ini antara lain disebabkan kurang sensitifnya daya beli konsumen terhadap tindakan spekulasi maupun penyesuaian kenaikan harga.4 Prob. laju inflasi yang tinggi dapat menyebabkan ketidakpastian harga-harga akan tetapi tidak sebaliknya.0163 Sampel : 06/1990 . Spiral yang terjadi kemudian membentuk slef rifriglo. ketidakpastian harga menjadi kurang berperan dalam proses l o i g Akan tetapi opn. seiring dengan meningkatnya laju inflasi terjadi akumulasi ketidakpastian harga yang selanjutnya diterjemahkan menjadi ketidakpastian harga yang berkelanjutan. September 1998 H s l u i Granger Causality antara ketidakpastian harga dan laju inflasi memberi ai j konfirmasi terhadap pernyataan-pernyataan diatas (lihat tabel 3) .33% untuk setiap 1% kenaikan laju inflasi.102 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 98 FSa -tt 90 .3 0.06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 83 FSa -tt 0. dimana ne-fet pengaruh kenaikan laju inflasi pada ketidakpastian tefc harga adalah 0.0 77 . antara Laju Inflasi dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 .00027 0. 0.

) 04 L g 1 89% 03 . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Ketidakpastian Harga dan Laju Inflasi (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Lj Ifai au nls Ketidakpastian Lj Ifai au nls Ketidakpastian Adj. sehingga (3) spiral inflasi dapat melambat hanya jika ketidakpastian harga dikurangi.5 ( a . menunjukkan bahwa tidak terdapat s l r i f r i g l o antara laju inflasi dan ef enocn op gejolak harga.9 07 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 79 FSa -tt 03 . T b l 5 Pairwise Granger Causality Test ae .7 Prob.9 07 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 05 ( a .1 02 . maka tidak dilakukan estimasi regresi linier . . antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Sampel : 06/1990 .9 00 . dan seterusnya.8 -.7 27 .3 Implikasi hasil statistik pada loop II ini dalam masa krisis ada tiga. 04 . Interaksi Antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Hasil pengujian Pairwise Granger Causality pada bulan-bulan yang memasukkan krisis moneter.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 103 Tabel 4.6 Sampel : 06/1990 . yaitu: (1) ketidakpastian harga-harga akan meningkatkan laju inflasi.) . (2) laju inflasi yang didorong oleh ketidak pastian harga akan kembali menambah pada ketidakpastian harga.6 11 Mengingat hasil uji kausalitas yang menolak adanya self reinforcing loop dari inflasi ke gejolak harga dan sebaliknya.8 Prob.7 98% 15 .2 L g 1 10 . 06 .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 94 FSa -tt 07 . Pada observasi yang mengeluarkan krisis moneter terlihat bahwa hanya terdapat hubungan satu arah antara laju inflasi dan gejolak harga (lihat tabel 5)11 .

RBA. Bank of Canada. iifainr oiy Ietad Ms Kii nri i aa rss Observasi sekilas terhadap data inflasi IHK Indonesia dengan menggunakan dua periode yaitu periode diluar krisis moneter (06/1990 . dan Monetary Policy. Adrian Blundell. dalam Inflation. dan Tarditi. sebaliknya dimasa krisis hal tersebut ada (lihat diagram 1a dan 1b). Expectation Loops Dimasa Krisis G e jo la k H arg a. September 1998 Berdasarkan hasil pengujian-pengujian untuk melihat interaksi antara gejolak harga. series inflasi IHK telah meningkat sepanjang krisis moneter Hal ini ditunjukkan oleh meningkatnya persistensi laju inflasi IHK pada periode observasi yang memasukkan krisis 12 Wignall. Dinamika Ekspektasi Inflasi IHK Sebelum Krisis Laju Inflasi Ketidakpastian Harga Gejolak Harga Diagram 1b. Indicators. A. Dinah. . Proceedings of a Conference. 1992. Inflation.06/1997) dan periode yang memasukkan krisis moneter (06/1990 . Sebelum terjadi krisis. lihat: Maclean. 13 Studi yang sama dilakukan pula of Bank of Canada hanya kredibilitas pada penelitian BoC dimasukkan sebagai komponen endogen dalam model forward looking . Lowe P. Incorporating Credibility in Forward Looking Models: Some Examples with QPM. Disinflation. secara umum diperoleh gambaran bahwa proses pembentukan inflasi dalam periode sebelum krisis dan termasuk masa krisis mengalami perubahan. Backward Looking Expectation Analisa mengenai dinamika ekspektasi inflasi backward didasarkan pada asumsi bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi secara umum bereaksi terhadap komponenkomponen berikut: (1) pengaruh laju inflasi historis terhadap laju inflasi bulan berjalan ( n r i )12. ketidakpastian dan laju inflasi diatas. and Monetary Policy.H a rga K e ti d a k p a sti an H a rga L a ju I B. (2) dinamika historis level kurs nilai tukar Rp/USD. dan (3) kredibilitas historis ieta d s n l t o a y p l c pemerintah13 . Diagram 1a. tidak ditemui adanya self reinforcing expectation loops pembentukan ekspektasi inflasi.09/1998) menunjukkan bahwa kadar i e t a dalam nri .104 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. .

234 16.207 Q-Stat 4.067 -0. Lihat juga Sandy.009 0. tekanan inflasi satu bulan yang lalu pada observasi yang a memasukkan periode krisis moneter menunjukkan pula bahwa i e t a setelah adanya krisis nri meningkat dari 0.000 Sebelum Krisis Sepanjang Krisis moneter.474 0.373 Q-Stat 55. Applied Econometrics Time Series.73.126 -0.06/1997 vs.000 0. Dilain pihak. Hal ini ditunjukkan oleh tingginya Q S a i t c correlogram pada periode ini.151 0.120 0. yang sekaligus menandakan bahwa persentase tertentu pada angka saat ini terjadi karena informasi-informasi yang melekat pada angka masa lalu terbawa ke masa kini (inertia).212 -0.009 -0. 1990. Tabel 6 menampilkan angka-angka a t c r e a i n14 dalam dua periode observasi.2982 9. Aucorrelation dalam Series Inflasi IHK ae Periode 06/1990 . dimasa -ttsis sebelum krisis perbedaan yang mendasar terlihat pada angka Q S a i t c yang cenderung -ttsis jauh lebih rendah. New York. W.156 PAC 0.69 161.000 0.021 0. memperlihatkan kuatnya i e t sampai tujuh bulan l g dimasa n r ia as krisis dalam membentuk informasi dalam laju inflasi bulan berjalan. Sebaliknya.181 PAC 0.521 0.220 -0. 06/1990 . Lihat Enders. Hal ini berarti 73% dari inflasi dimasa krisis diterangkan oleh inflasi 1 bulan yang lalu.91 124.731 -0.000 0.019 0.087 0.0518 15.28 Prob 0.73 143.22 ke 0. dimana i e t a inflasi hanya disebabkan oleh laju inflasi satu nri bulan yang lalu.220 -0.70 157. 2.287 -0. E.022 Prob 0.039 0. McGraw Hill.060 0.140 0.220 -0. R.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 105 T b l 6 . Stationary Time Series Models.128 -0.8941 5.203 -0.258 0.028 0. Observasi mengenai angka p r i l a t c r e a i n laju inflasi IHK sebelum dan ata uoorlto sepanjang krisis moneter.110 AC 1 2 3 4 5 6 7 0. . Statistics for Business and Economics.359 0.000 0. Selain itu.331 106.409 0.2425 4.227 15. pada observasi yang memasukkan krisis moneter terlihat bahwa persistensi ( n r i ) inflasi dapat diterangkan oleh laju inflasi itu sendiri sampai ieta tujuh bulan lg.731 0.09/1998 AC 1 2 3 4 5 6 7 0. Willey & Sons. Sub-bab 5 Autocorrelation Function. uoorlto Tujuh kelompok angka teratas menunjukkan bahwa sebelum krisis moneter persistensi inflasi IHK sangatlah lemah. Bab. ceteris paribus. 14 Autocorrelation di definisikan sebagai keterkaitan secara statistik antara suatu angka terhadap angka-angka sebelumnya. New York.420 0. sedangkan dimasa sebelum krisis hanya 22% inflasi bulan berlangsung diterangkan oleh inflasi bulan sebelumnya. 1995.000 0. di masa sebelum krisis. Selanjutnya.038 -0.3 Autoregressive and Moving Average Models.045 83. sub-bab 15.000 0.086 0. p r i l a t c r e a i n pada lg 3 bulan ata uoorlto a tidak relevan dalam menerangkan laju inflasi bulan berjalan.

September 1998 Fenomena kuatnya i e t a dimasa krisis kiranya memberi penjelasan adanya nri perubahan dinamika ekspektasi inflasi dalam perekonomian. Dimasa krisis terlihat bahwa masyarakat lebih sensitif terhadap perkembangan inflasi ( n l t o c n c o s ifain osiu) sehingga laju inflasi historis dapat secara signifikan menyumbang pada pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat dimasa datang. I(1)) dengan proses α + β1 C I t 1 + β2 C I t 2 + β3 CPI(t-3) P(-) P(-) + εt + MA(1) adalah model yang cukup baik dalam menerangkan perilaku laju inflasi pada nri bulan berlangsung15. Dengan model nri persamaan ini ekspektasi inflasi pelaku ekonomi dibentuk oleh proses autoregressive moving average. Grafik 7. Gambaran umum mengenai i e t a dan sumbangannya dalam proses pembentukan nri ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi selanjutnya membawa analisa lebih jauh lagi pada proyeksi ekspektasi inflasi kedepan dengan model persamaan i e t a.i nvrae e t f t.5%. ekspektasi laju inflasi bulanan yang terbentuk dari proses i e t a ii nri n cenderung masih tetap kuat sampai akhir 1999. Oleh karena itu untuk memperoleh angka-angka pembentuk taksiran ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. walaupun terjadi penurunan laju inflasi IHK secara bertutur-turut di triwulan III / 98. dimana pelaku ekonomi melihat pergerakan laju inflasi pada bulan-bulan yang lalu dan melakukan koreksi terhadap kesalahan prediksi yang mereka lakukan.106 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Laju Inflasi IHK Aktual dan Inertia Sampai dengan Desember 1999 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 93 94 95 96 97 98 Inertia 99 Laju Inflasi IHK 15 Hasil ekonometri dari persamaan ini dapat dilihat pada Annex-2 . Dapat dilihat pada grafik 7 bahwa i e t a laju inflasi IHK masih sangat kuat. dengan rata-rata kisaran laju inflasi bulanan sebesar kurang lebih 4 – 4. Oleh karena itu. maka dicari suatu persamaan u i a i t ARIMA yang b s .Dari penelitian diperoleh bahwa laju inflasi IHK (CPI.

2) tersebut adalah ekspektasi level kurs Rp/USD yang cenderung melemah pada bulanbulan kedepan.s a e p s t r u h yang tercermin dari pergerakan inflasi barangeod tg as hog barang nontradeables ( barang-barang yang diproduksi dan dikonsumsi secara domestik) . Ekspektasi inflasi yang mempertimbangkan perilaku historis kurs nilai tukar Rp/ USD secara kuantitatif diukur sebagai proses d s r b t d l g perubahan kurs Rp/USD i t i u e as bulanan dengan koreksi pelaku ekonomi terhadap kesalahan prediksi kursnya. taksiran ekspektasi kurs Rp/USD secara backward looking adalah sama dengan proses ARMA (1. Sampai dengan akhir Semester II / 1999 kurs Rp/USD ditaksir mendekati Rp 7.stage pass through tersebut berasal dari dua arah. Pada perkembangan berikutnya kenaikan harga karena f r t s a e p s . Dengan berasumsi bahwa pelaku ekonomi akan melihat n t e f c s d r l v l e-fet a i e e nilai tukar Rp/USD dalam membentuk ekspektasi inflasinya. Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian nasional.3 .0. dpie erig Sehingga. seiring dengan ekpektasi akan melemahnya nilai tukar Rp/USD.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 107 Ekspektasi Kurs Nilai Tukar Rp/USD Historis Komponen kedua dari ekspektasi inflasi backward looking adalah ekspektasi kurs nilai tukar yang didasarkan pada perilaku historis kurs nilai tukar Rupiah terhadap USD. untuk menyesuaikan dengan kenaikan biaya hidup. Hasil yang diperoleh berdasarkan taksiran dengan proses ARMA (1. maka rentanitas laju inflasi terhadap gejolak eksternal menjadi lebih lebih tinggi. dengan dilepasnya band intervensi maka pergerakan kurs nilai tukar Rp/USD menjadi tidak terbatas dan sepenuhnya ditentukan oleh pasar. maka hasil estimasi 16 Hasil estimasi ekonometri dapat dilihat di Annex . Second . dan (2) upward wage adjustment yang dilakukan oleh para pekerja di sektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan upah minimum regional (UMR). tekanan frt d n second stage pass-through juga diekspektasikan masih akan kuat sehingga is a ekspektasi inflasi dengan menggunakan ekspektasi kurs backward looking cenderung akan meningkat. Perkembangan ini merupakan gejolak terbuka yang langsung berpengaruh pada harga-harga barang impor dan selanjutnya meningkatkan sensitifitas i p r e i f a i n F u t a i i p r e i f a i n t r e u motd nlto.000 / 1USD. yaitu (1) upward price adjustment yang dilakukan oleh para pengusaha karena naiknya harga input yang terkait dengan nilai tukar. Pembentukan ekspektasi kurs itu sendiri ditunjukkan oleh pelaku ekonomi yang terlibat dalam proses a a t v 1 bulan kebelakang dan l a n n sepanjang 2 bulan kebelakang16 .2). Sebagaimana telah diketahui bersama. lkus motd nlto e s b t selanjutnya akan tercermin sebagai f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga-harga is-tg as hog barang t a e b e r d a l s.0.h o g akan is-tg astruh memberi tekanan s c n . Secara teoritis.

Ekspektasi inflasi berdasarkan kredibilitas pemerintah tersebut berasumsi bahwa: (1) pelaku ekonomi melihat sejarah keberhasilan kebijakan pengendalian inflasi oleh pemerintah dan memantau p l c s a c pemerintah dalam mengendalikan inflasi. maka dapat ditaksir suatu besaran yang mencerminkan kredibilitas d s n l t o a y p l c oleh pemerintah. September 1998 Grafik 8. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi dengan Ekspektasi Depresiasi Rp/USD Backward Looking 16 12 8 4 0 -4 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi backward looking dibentuk oleh perubahan kurs nilai tukar sampai 4 bulan kebelakang17 . Grafik 9 menyajikan iifainr oiy 17 Hasil ekonometri lihat Annex-4 . walaupun terdapat ekspektasi depresiasi Rp/USD laju inflasi IHK tetap diramalkan akan menurun oleh pelaku pasar.108 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. G a i 8 menampilkan ilustrasi ekspektasi inflasi sampai rfk akhir 1999 berdasarkan taksiran ekspektasi kurs backward looking tadi. sehingga depresiasi tersebut akan p e i t b e seperti pada masa masih ada band intervensi. rdcal Kredibilitas Kebijakan Disinflasi Pemerintah Kemampuan pemerintah dalam mengendalikan inflasi mencerminkan kredibilitas pemerintah yang selanjutnya dijadikan ukuran ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi. Hal ini kemungkinan besar disebabkan oleh masih adanya b i t i ul-n e p c a i n pelaku pasar bahwa walaupun secara backward looking akan terjadi depresiasi xetto kurs Rp/USD tapi pemerintah akan berupaya menstabilisasi gejolaknya. Ternyata. Dengan asumsi demikian. dan (2) pelaku ekonomi oiy tne merevisi ekspektasi selaras dengan observasi historisnya mengenai keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi.

Sepanjang semester I / 1998 kredibilitas pemerintah menurun tajam di bulan Februari 1998 ketika panic buying melanda pasar barang-barang konsumsi. taksiran terhadap efek kredibilitas pada ekspektasi inflasi backward looking dilakukan dengan berasumsi bahwa revisi ekpektasi pelaku ekonomi mengikuti observasi a t r g e s v terhadap kinerja pemerintah dalam uoersie mengendalikan inflasi. untuk kemudian membaik lagi di bulan Sempember 1998.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 109 Grafik 9. kredibilitas pemerintah sempat memburuk di bulan Agustus. Laju Inflasi IHK. berdasarkan ekspektasi pelaku ekonomi mengenai kemampuan pemerintah mengatasi krisis harga. Perceived Target I f a i nls. kredibilitas pemerintah tampaknya menurun seiring dengan meningkatnya deviasi laju inflasi aktual dari target. Dapat dilihat pada grafik bahwa sepanjang periode yang memasukkan krisis moneter. nls ai agt Berdasarkan ukuran kredibilitas diatas. Hal ini terutama terlihat di triwulan IV/1997 ketika laju inflasi IHK berada diatas target. Memasuki Triwulan IV/1998 kredibilitas pemerintah tampaknya akan semakin membaik seiring dengan menurunnya deviasi laju ifaidr tre. Ketika harga Sembako melonjak tajam sejak Juni 1998. yang dihitung dengan mengurangi laju inflasi aktual dengan target inflasi pemerintah. Setelah itu kredibilitas pemerintah membaik. Persamaan liniear menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi terbentuk dari pengamatan historis pelaku ekonomi terhadap keberhasilan kebijakan disinflasi pemerintah sampai empat . ditaksir ekspektasi inflasi pelaku ekonomi kedepan. Selanjutnya. Untuk periode 1990-1997 target inflasi adalah target Repelita sebesar rata-rata 5% per tahun yang dibagi secara merata selama 12 bulan dan untuk tahun 1998 digunakan target APBN 1998/1999 sebesar 47% per tahun yang didistribusikan sepanjang 12 bulan. dan Kredibilitas Pemerintah 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Kredibilitas Pemerintah 97:01 97:07 98:01 98:07 Target Laju Inflasi IHK suatu ukuran kredibilitas disinflationary policy pemerintah.

I/1999 cenderung membaik yang menunjukkan bahwa pelaku ekonomi cenderung percaya bahwa pemerintah akan melakukan alotefrs untuk menurunkan laju inflasi18 l u fot Grafik 10. Forward Looking Expectation Dengan berasumsi bahwa ekspektasi inflasi f r a d l o i g dibentuk oleh para pelaku pasar owr okn di pasar keuangan domestik dan valuta asing. Untuk mentaksir besarnya koefisien pembentuk besarnya ekspektasi inflasi f r a d l o i g owr okn maka disusun dua persamaan linier yang menyatakan bahwa laju inflasi IHK aktual adalah fungsi d r forward rate Rp/USD 12 bulan yang berlaku dipasar f r a d s a i i d n f n s d r y e d s r a ai o w r a t n a u g i a i il ped 18 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-5 .110 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. perkembangan for a d r t d icut wr ae i pasar valuta asing menunjukkan selisih suku bunga dalam dan luar negeri serta menunjukkan adanya ekspektasi level nilai tukar dimasa yang akan datang. Dari grafik dibawah ini tampak bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi sepanjang triwulan IV/1998. Dengan semakin meningkatnya peranan nilai tukar dalam perekonomian nasional. maka indikator yang digunakan sebagai proksimasi e s e t s i f a i a a a y e d s r a dipasar keuangan dan f r a d r t Rp/USD di pasar valuta k p k a i n l s d l h il ped owr ae asing. maka pelaku ekonomi cenderung mengkaitkan pergerakan inflasi dengan ekspektasi perkembangan nilai tukar. Perkembangan y e d s r a di pasar keuangan menunjukkan ekspektasi pelaku pasar il ped terhadap d s o n nilai asset karena ekspektasi inflasi. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi Dimana Pelaku Ekonomi M l h t Disinflationary Policy Pemerintah eia 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 92 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi C. September 1998 bulan kebelakang dan revisi kesalahan prediksi pelaku ekonomi. Sedangkan.

Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Valas 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK 19 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-6 . Grafik 11a. ekspektasi inflasi pada masing-masing pasar cenderung ikut bergejolak seiring dengan ketidakpastian harga-harga di pasar komoditas. Pada grafik dibawah dapat dilihat ekspektasi inflasi yang terjadi di pasar keuangan ( r f k gai 11a) dan pasar valas (grafik 11b). Selanjutnya berdasarkan koefisien yang diperoleh dilakukan replikasi sampai September 1999 dengan menggunakan y e d s r a d n f r a d r t sejak Oktober 1997 sampai il ped a o w r a e 1 9 September 1998 . Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Keuangan 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK Grafik 11b. terlihat bahwa pada masa sebelum krisis moneter.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 111 di pasar keuangan. Akan tetapi sepanjang krisis moneter. ekspektasi inflasi tersebut cenderung dapat mentaksir dengan baik inflasi yang akan terjadi.

19691 Yield Spread 0. D. khusus untuk angka estimasi f r a d r t tampaknya masih terkandung owr ae unsur l n a c r e a i n d n m l i o i i r t dalam hasil ekonometri. Forward Rate Rp/ il ped U S D) Desain transformasi l g i m i ini mengikuti pola dimana setiap neuron akan masuk ossod kedalam hidden neuron d m n t r a i b c p o a a i n l a n n untuk menangkap e p o i pelaku iaa ejd akrpgto erig uhra pasar. Kredibilitas Pemerintah. sebagaimana yang ditunjukkan di tabel dan grafik berikut: Tabel 7. hubungan kausalitas dari laju inflasi ke forward rate cenderung jauh lebih kuat.112 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.26180 Kredibilitas Kebijakan Disinflasi 0.12216 Forward Rate 20 Hasil ekonometri dapat dilihat di Annex-7 21 Metodologi neural network dapat dilihat di Annex-8 . Kurs Rp/USD.21305 Backward Exchange Rate Expectation 0.S t i g n u o l g i m i dilakukan sebagai proses etn ern ossod pengaruh kelima komponen pada rata-rata tidak terbobot ekspektasi inflation (Neuron Net CPI e = Neuron (Inertia. Selanjutnya dilakukan proses pembobotan ulang dengan metode neural network untuk mengakomodasi b u d d r t o a i y para pelaku ekonomi one ainlt 2 1 dimasa krisis yang penuh ketidakpastian . Hasil pengujian menunjukkan bahwa dimasa au nls krisis hubungan kausalitas antara laju inflasi IHK dan f r a d r t dipasar valas berlangsung owr ae dua arah sampai 12 bulan lag. Y e d S r a . dan 5 bulan a a d r f r a d r t ke laju inflasi dan kausalitas sebaliknya pada lg 10 dan 11 bulan. Hal ini ai o w r a e a berarti pula bahwa setiap upaya d s n l t o a y yang berhasil akan mengalami proses f e iifainr ed 2 0 through ke pasar valas yang menopang stabilisasi nilai tukar Rp/USD . yaitu pada lg 3.20608 I e t a nri Proses Forward Looking: 0. Hasil yang diperoleh adalah bobot dari masing-masing komponen dalam menyumbang pada ketidakpastian harga-harga. Pada masa sebelum krisis moneter hubungan kausalitas berlangsung dua arah dengan lg yang berbeda. September 1998 Selanjutnya. Bobot Setelah Melalui Proses Neural Network Bobot : Ekspektasi Inflasi Karena: Proses Backward Looking 0. Ekspektasi Inflasi Dengan hasil-hasil ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui f r a d dan backward looking owr dapat diperoleh suatu ukuran rata-rata tidak terbobot (unweighted average) dari kelima komponen pembentuk ekspektasi inflasi. Walaupun begitu. Untuk itu dilakukan ier orlto a utclneiy Pengujian Granger Causality guna melihat kenyataan empiris hubungan kausalitas antara l j i f a i dan forward rate di pasar valas. 4.

Kesemua komponen ini adalah komponen ekspektasi inflasi backward looking. kredibilitas pemerintah memegang peranan penting dalam menentukan pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 113 Dapat dilihat pada tabel diatas.Hasil Proses Neural Network 0. absolute error: 0.001 0.99.8 tbl ) Tabel 8.087 0. c e f c e t c r e a i n r sebesar 0. yang merupakan komponen ekspektasi forward looking ternyata secara total hanya berperan sebesar 32% dalam pembentukan ekpektasi inflasi. absolute error: Correlation coefficient r: Hasil . okn Pada grafik 12 dapat dilihat pergerakan dari simulasi ekspektasi inflasi yang diperoleh dengan membobot ulang setiap komponen pembentuknya.9970 r squared: Mean absolute error: Max. kredibilitas pemerintah dalam upaya untuk mencapai target inflasi cenderung menjadi benchmark b g ai pelaku ekonomi dalam membentuk ekspektasi inflasi kedepan.Forward rate Rp/USD dan y e d s r a i l p e d.9940 0. Ditinjau dari masing-masing komponen.426 Grafik 12.014 0. . . disusul kemudian oleh ekspektasi kurs Rp/USD secara historis dan inertia inflasi IHK. R squared: Mean squared error: Min. Ekspektasi Inflasi cenderung mendekati laju inflasi aktual sebagaimana dicerminkan oleh besarnya a j s e r s u r d s b s r dutd -qae eea 09. Sehingga ekspektasi inflasi backward l o i g menyumbang 68% dalam proses pembentukan ekspektasi inflasi. dan rendahnya m a a s l t e r r y i u 0 0 7 ( a e 7 . Menurunnya kredibilitas pemerintah cenderung meningkatkan ekspektasi inflasi sebagaimana yang terilustrasi dalam periode Juli – Desember 1997 dan Januari serta Agustus 1998.9936 0.9 o f i i n o r l t o e n b o u r o at . Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi 14 12 10 8 6 4 2 0 Oct-95 Oct-96 Oct-97 Oct-98 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-95 Jul-95 Jul-96 Jul-97 Jul-98 -2 Apr-95 Apr-96 Apr-97 Apr-98 Apr-99 Jul-99 Ekspektasi Inflasi (Weighted) Laju Inflasi IHK Hasil neural network ini menunjukkan bahwa komponen-komponen pembentuk ekspektasi backward d n forward looking diatas dapat mewakili prediksi arah pembentukan a ekspektasi inflasi di masyarakat.

dimana pelaku ekonomi mempelajari dan merevisi ekspektasinya berdasarkan pengalaman di masa lalu. September 1998 Kesimpulan Berdasarkan hasil penelitian diatas. Sedangkan komponen pembentuk ekspektasi inflasi forward looking adalah y e d s r a d n f r a d r t RP/ il ped a owr ae USD. kpkai nls itrs ♣ Dimasa krisis laju inflasi secara historis kuat mempengaruhi pembentukan ekspektasi inflasi pelaku ekonomi.e n o c n . maka yang akan terjadi adalah downward s i a i f a i prl nls yang menurunkan tekanan laju inflasi dan selanjutnya dapat menopang perbaikan kurs nilai tukar Rp/USD dipasar valas. ketidakpastian harga. dapat disimpulkan bahwa secara umum: ♣ Perilaku pelaku ekonomi dalam pembentukan ekspektasi inflasi mengalami perubahan dari masa sebelum krisis dan sepanjang krisis. dan laju inflasi yang bersifat s l . ♣ Ekspektasi inflasi juga dapat dibentuk oleh proses backward dan forward looking. Dengan demikian inflasi yang masih tetap tinggi akan cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tinggi. dan ekspektasi kurs Rp/USD. 68 % pembentukan ekspektasi inflasi dimasa krisis mengikuti pola backward looking. Komponen pembentuk ekspektasi inflasi backward looking adalah : kredibilitas pemerintah. dalam periode sepanjang krisis terdapat interaksi timbal balik (loop ekspektasi) antara gejolak harga. Dalam periode sebelum krisis. . inertia (inflasi secara historis). Ketidakpastian harga merupakan faktor efrifrig terpenting dalam proses loop ekspektasi dimasa krisis. dan laju inflasi. maka semakin tinggi ekspektasi inflasi masyarakat. Sementara itu. ♣ Kredibilitas pemerintah merupakan komponen utama dalam menentukan ekspektasi inflasi masyarakat. Sehingga. ketidakpastian. walaupun demikian terdapat indikasi kuat bahwa ekspektasi depresiasi nilai tukar Rp/USD di pasar forward dibentuk dengan mempertimbangkan esets ifaihsoi. Semakin tinggi deviasi keberhasilan d s n l t o a y p l c pemerintah iifainr oiy dari inflasi yang ditargetkan. yang merupakan faktor pemicu pembentukan ekspektasi inflasi. inflasi yang tinggi dimasa lalu cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tetap tinggi dimasa mendatang. ♣ Jika pengendalian inflasi dimasa krisis dapat menurunkan harga secara berkelanjutan selama lima bulan berturut-turut. Menurunnya kredibilitas pemerintah ditunjukkan oleh temuan bahwa dituntut adanya lima bulan konsistensi keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi dimasa krisis agar ekspektasi inflasi bisa menurun . proses pembentukan ekspektasi tidak terdapat interaksi timbal balik antara gejolak harga. demikian pula sebaliknya. ♣ Nilai tukar Rp/USD secara historis merupakan acuan masyarakat dalam mengantisipasi inflasi dimasa mendatang.114 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

Moneter Kendati dari hasil simulasi ekspektasi inflasi dimasa mendatang telah menunjukkan penurunan akan tetapi masih tetap berada pada tingkat yang tinggi. otoritas moneter harus terus memantau inflasi khususnya yang bersumber dari fenomona moneter dalam perekonomian. Disamping itu a stabilitas nilai tukar juga harus tetap mendapat perhatian dalam upaya menunjang penurunan ekspektasi inflasi masyarakat. Jika pemerintah nls berhasil menurunkan laju inflasi lebih lanjut di bulan Oktober 1998 melalui kebijakan struktural yang lebih komprehensif seperti anatara lain memperbaiki sistem distribusi bahan pokok dalam jangka pendek dan stabilitas keamanan.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 115 Implikasi Kebijakan Struktural Perkembangan pengendalian inflasi sampai dengan akhir triwulan III /1998 tampaknya menunjukkan arah yang membaik. maka kepastian harga akan lebih mudah tercapai. gula. mengingat pembentukan inflasi IHK dalam jangka pendek tidak semata-mata merupakan fenomena moneter. maka dapat diantisipasi bahwa akan ada downward spiral inflasi diawal 1999 melalui s l . sehingga ekspektasi i f a i backward looking dari sisi kredibilitas akan cenderung menurun. Secara umum. telur. dan susu). minyak goreng. Selanjutnya. Bank Indonesia perlu mempertimbangkan koordinasi penurunan ekspektasi inflasi backward looking melalui masukan-masukan untuk perbaikan struktural di sisi penawaran kepada pemerintah c. Oleh karena itu agenda pemerintah dalam jangka pendek (3-4 bulan kedepan) adalah mengutamakan perbaikan sisi distribusi bahan kebutuhan pokok. namun juga dibentuk oleh fenomena di sisi supply. maka otoritas moneter perlu memilah-milah sumber-sumber penyebab inflasi. daging. Dalam jangka panjang pemerintah perlu terus mengupayakan pengembangan sektor pertanian. Oleh karena itu. Otoritas moneter dapat menggunakan simulasi ini sebagai salah satu a t r a i benchmark dalam menetapkan target inflasi dan kebijakan moneter dimasa lentf mendatang dengan mempertimbangkan lg kebijakan moneter ke inflasi. Selanjutnya di bulan November dan Desember 1998 seiring dengan datangnya bulan Ramadhan pemerintah perlu mempertahankan harga sembako agar tidak kembali bergejolak dengan meningkatkan supply produk-produk utama dalam kelompok sembako (beras. Jika target jangka pendek diatas tercapai.e n o c n e p c a i n l o karena penurunan laju inflasi dan meningkatnya kredibilitas efrifrig xetto op pemerintah dimata masyarakat. termasuk agribisnis baik yang berorientasi ekspor maupun untuk pasokan dalam negeri.q departemen terkait. Keberhasilan pengendalian inflasi tersebut telah meningkatkan kredibilitas pengendalian inflasi oleh pemerintah. Penurunan ekspektasi inflasi .

. Griliches. No. H. dan Sarig... Long Term Interest Rates and Inflation: A Fisherian Approach. Explaining Import Price Inflation: A Recent History of Second Stage Pass Through. nlss De Brouwer.. ecet. F. RBA. a Stochastic Analysis Using FPS. 35. FRB of ecet. Marvyn.q. . P. Kandel. J. Exchange Rate Effects and Inflation Targeting in A Small Open economy.. G. M d l i g I f a i n i A s r l a RBA. RBA. C c h t i S .Lus t oi. Address to the Center for Economic Policy Research. 1. FRB of Richmond.Distribution Lags : A Survey. departemen terkait melalui s p l s d p l c (2) menetapkan u p y i e o i y. W.. dan Brayton. Dillen. Econometrica. Peter N. oeln nlto n utai. Ofer. The Journal Of Finance. September 1998 tersebut selanjutnya akan ter-transmisi dalam f r a d r t Rp/USD dipasar valas yang owr ae kemudian dengan sendirinya akan menurunkan ekspektasi inflasi lebih lanjut. . t r e b n inflasi akibat fenomena moneter serta indikator pemantaunya ( e d n i d c t r agt ad l a i g n i a o ). Long Run Inflation Expectation and Monetary Policy. Zvi.. dan Hopkins.. dan Scott. Real Interest Rates and Inflation: An Ex Ante Empirical A a y i . Conway. Do Inflation Targets Work?. R. Ohio State Univ. March 1986. 1. nlto niaos n nlto oiy Dwyer. I f a i n I d c t r a d I f a i n P l c . Daftar Pustaka King. A. Forward Interest Rates and Inflation Expectations: The Role of Regime Shift Premia and Monetary Policy. B S I. Which Monetary Policy Regime for Australia. C c h t i S . maka untuk kedepannya Bank Indonesia perlu mengumumkan utial kepada masyarakat hal -hal berikut untuk preemptive disinflationary policy dalam mengendalikan inflasi: (1) jenis-jenis tekanan inflasi yang berada diluar jangkauan Bank Indonesia ( s a e c a s ) dalam pengendalian inflasi moneter yang perlu segera diambil ecp lue alih oleh pemerintah c. Vol 11. Vo. N. A. B. dan Ericsson. January 1967 Bomfim.. Ireland.. dan Lam. H unt. A.. Jika terdapat indikasi bahwa feed through tersebut dapat mempertahankan nilai tukar Rp/USD pada level yang s s a n b e. B S I. dan (3) jenis-jenis kebijakan moneter yang akan diambil oleh Bank Indonesia bila tekanan inflasi dari sisi moneter mulai mengarah keluar diatas band. Distingushing Theories of The Monetary Transmission Mechanism. S. E. O. S. No.B S I. . McKibbin.116 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

K r k e i t k I f a i d I d n s a UREM. I Lin. aatrsi nls i noei. W. tf. Berdasarkan kedua persamaan diatas diperoleh hasil ekonometri sebagai berikut: . Hakim. Model Inflasi dengan Pendekatan Neural Network. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan. L. dan Dwyer. RBA. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan .. ( ) a a a L dlh l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. a p r t r. O’Connor . FX adalah perubahan kurs Rp/USD bulanan.. Romalis. M. D. (L) adalah l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. Simatupang.. Hill. W.. N. D. Kertas Keja Saf B. Mengukur Taksiran Laju Inflasi Alternatif dan Indicator of Policy Severity 1. H s a .. Base adalah pertumbuhan bulanan base money . Inflasi Karena Kurs dan Uang Beredar Untuk mengukur taksiran laju inflasi alternatif digunakan metode regresi linier sederhana dengan persamaan-persamaan berikut: () CPI = FX(-1) + FX(-2) + FX(-3) + FX(-4) + MA(1) . dan Chandra. FRB of Dallas. BI. J u n l ora of Business and Economic Statistics. Diagnosa Penyebab Inflasi Dari Sisi Sektor Riil: Tinjauan Eksploratif.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 117 Gruen. untuk ukuran laju inflasi yang 1 disebabkan oleh perubahan bulanan kurs nilai tukar Rp/USD. Santoso. Annex I.. Impulse Response Function for Conditional Volatility in GARCH Models. Neural Network Models for Time Series Forecast. a p r t r. The Lags of Monetary Policy. J.. () CPI = Base(-1) + Base(-2) + Base(-3) + Base(-4) + MA(1) . RBA. Monetary Aggregates and The Rate of Inflation. T.. dan Solikin. untuk ukuran laju inflasi 2 yang disebabkan oleh pertumbuhan bulanan base money. P. Are Terms of Trade Rises Inflationary?. IPB. J . January 1997. Gruen. alg . J. I s i u e f r nttt o Operation Research and Management Sciences.

9 5 8 7 4 6 -.6 6 3 9 1 3 0 .1 4 8 8 9 6 P ro b .7 8 2 4 5 6 S td .06 7 0 7 6 t-S ta tis tic 0 .245225 Mean Absolute Error 0.1 1 9 8 8 7 6 .6 0 4 3 4 3 0 .3564 0.E .9 8 1 0 2 4 5 .5 8 0 .9 7 9 6 8 7 2 .40 6 2 3 2 S td .16 9 9 9 0 3 .565180 167.E. 0 .5 5 2 6 2 0 . Percent Error 241.297043 Bias Proportion 0.57 3 5 3 8 1 .77 4 2 3 7 0 . 97 98 .E .6 2 1 8 8 8 .0 0 0 0 0 .00 0 0 1 .0 7 6 2 4 2 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .96 9 3 4 6 3 .59 5 9 8 3 0 .000000 Variance Proportion 0.6 3 2 3 1 6 0 .00 2 1 0 .40 1 5 1 0 3 . E rror 0 .0 9 4 4 2 7 t-S ta tis tic 4 . September 1998 Persamaan (1) D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .0 0 0 0 0 .1 3 8 8 8 7 0 .6 4 3 8 3 6 9 3 . Untuk itu dilakukan i .2 7 2 4 8 8 4 .a p e ( t t c f r c s pada kedua persamaan.0 4 3 7 3 0 6 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: M e a n de p e n d en t v ar S . 0 .D .25 3 0 3 0 1 0 . d ep e n d e nt v a r A k a ik e in fo crite rion S c h w arz crite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -sta tis tic) B reu s ch -G o d frey S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: Dengan diperolehnya parameter-parameter persamaan diatas selanjutnya ditaksir ukuran laju inflasi yang disebabkan oleh perubahan bulanan kurs Rp/USD dan pertumbuhan bulanan base money.8 4 0 6 9 7 0 .0 0 0 0 0 .6 8 7 2 8 -1 1 1 .175155 0.0 0 0 0 1 .9 2 0 6 1 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .80 3 2 2 6 4 .3 0 5 2 2 1 1 .00 0 0 0 0 M ean dependent var S .7 9 0 9 5 6 0 .8 1 2 0 3 9 5 8 .0 0 0 0 0 .0 7 0 6 9 0 0 .057874 0.8 7 4 6 6 4 1 2 .0 0 0 0 0 .16 4 4 1 6 1 1 . o f re gre ss io n S u m s q ua re d re s id L o g like lih o o d D urb in -W a ts on s tat In ve rte d M A R o o ts F -s ta tistic O b s *R -s q ua re d C oe ffic ie nt 0 .118 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.7 7 0 .2 7 25 1 .6 5 5 4 7 8 0 .785978 0.2 3 1 7 3 2 1 .0 0 0 0 0 0 Persamaan (2) D ep e n d e nt V a riab le : C P I M e th o d : Le a s t S q u a re s S a m p le (a djus te d): 1 9 90 :1 0 19 9 8 :0 9 In clu d e d ob s e rv a tion s : 96 a fte r a d ju stin g e nd p o in ts C on v e rg e n ce a ch ie v e d a fte r 8 ite ratio n s B a ck ca s t: 1 9 9 0 :09 V a ria b le C B A S E (-1 ) B A S E (-2 ) B A S E (-3 ) B A S E (-4 ) M A (1 ) R -s q u are d A d ju ste d R -s qu a red S . Laju Inflasi Karena Pertumbuhan Bulanan Uang Beredar (CPIBASE) 12 Forecast: CPIBASE Actual: CPI Sample: 1990:10 1998:09 Include observations: 96 Root Mean Squared Error 1.42 4 3 5 5 0 .00 2 1 0 .31 3 9 9 7 3 .68 9 8 0 1 P ro b a bility P ro b a bility 0 .0 8 7 8 8 9 0 .22 9 6 4 9 1 .86 5 5 6 7 -.186663 Covariance Proportion 0.56 1 7 8 1 2 6 .2239 Theil Inequality Coefficient 0. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.5 8 0 6 2 0 0 .000000 0.8 5 6 2 -1 57 .63 7 4 9 8 3 .6 7 7 0 2 7 7 .34 7 2 3 1 4 .40 2 6 3 3 0 . E rro r 0 .00 0 0 0 .4 8 2 5 3 9 2 .7 6 4 1 8 6 6 .D .9 3 7 0 2 0 .0 5 9 4 8 1 5 .851097 Mean Abs.5 5 2 0 7 7 .E.00 0 1 0 .942126 15 10 5 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 CPIKURS ± 2 S.8 3 1 7 4 8 0 .20 7 6 2 3 3 . nsml sai) oeat Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut: Laju Inflasi Karena Perubahan Bulanan Kurs Rp/USD (CPIKURS) 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1998:09 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.0 6 3 0 7 1 4 .42 4 0 0 .813337 8 4 0 -4 91 92 93 94 CPIBASE 95 96 ± 2 S.64 4 1 9 9 2 .31 5 0 1 8 2 .5 4 2 6 4 P rob .64 4 1 3 5 0 .33 9 3 3 6 0 .28 6 0 6 3 1 4 8.

Hasil uji statistik tentang ukuran u d r y n i f a i n yang paling nelig nlto e i i n ( o u t menunjukkan bahwa pemangkasan sebesar 17. Grafik indikator yang meningkat menunjukkan s a c kebijakan tne moneter yang ketat.Mean ) te.dan Laju Inflasi IHK Aktual 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1993 Noise 1994 1995 1996 1997 1998 Laju Inflasi IHK Aktual Underlying Inflation 3.Mean C / S d v C -( D. 22 Lihat hasil penelitian mengenai “Indikator Harga yang Relevan Dengan Kebijakan Moneter”.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 119 2. Underlying Inflation. menyusun indikator ini digunakan rumus berikut IPS = ((C . Oleh karena itu untuk mengukur laju underlying inflation. ) ( D) / S d v D). dan D adalah s r a antara suku bunga jangka panjang dan pendek nominal. Indicator of Policy Severity I d c t r o P l c S v r t (IPS) adalah indikator yang menunjukkan s a c kebijakan niao f oiy eeiy tne moneter sepanjang waktu. Masing komponen pembentuk IPS ini diilustrasikan pada grafik berikut.5% pada kedua tis histogram fse r b s ) al 2 2 bulanan keranjang inflasi IHK adalah nilai kritikal yang terbaik . Laju Inflasi Karena Permintaan Agregat (Underlying Inflation) Laju inflasi karena permintaan agregat ( n e l i g i f a i n di ukur dengan berasumsi udryn nlto) bahwa o t i r dalan histogram bulanan keranjang inflasi IHK adalah n i e yang bersifat ules os temporer dan tidak mencerminkan tekanan riil dari sisi permintaan ageregat. Selisih antara laju inflasi aktual dengan underlying inflation adalah temporary disturbances (noise) dalam keranjang inflasi IHK. Program Kerja UREM 1997-1998. dimana IPS adalah i d c t r o p l c s v r t C adalah tingkat suku bunga riil te. Noise. sedangkan grafik yang menurun menunjukkan s a c yang loe Untuk tne os. ped IPS Indonesia disusun dengan menggunakan policy anchor Bank Indonesia. jangka pendek. dan spread antara suku bunga deposito 1 dan 24 bulan sebagai proksi dari D. dilakukan pemangkasan terhadap keranjang inflasi IHK secara bulanan. . Berdasarkan metode pemangkasan diperoleh suatu taksiran underlying inflation sebagaimana yang ditunjukkan oleh grafik berikut. yaitu SBI 30 hari sebagai proksi dari C. n i a o f o i y e e i y.

telah disusun IPS Indonesia sebagaimana yang diilustrasikan oleh grafik berikut: Indicator of Policy Severity 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Indicator of Policy Severity Dapat dilihat pada grafik diatas pada periode 1990 . Suku Bunga Deposito 24 bln.120 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.1995 kebijakan moneter di Indonesia secara riil berada pada kondisi l o e kemudian memasuki 1996 sampai os. kebijakan moneter tne ih. 60 6 5 40 4 20 3 2 0 1 -20 1993 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1994 1995 1996 1997 1998 Spread Nominal Suku Bunga SBI Riil Dengan menggunakan komponen-komponen diatas dan rumus IPS. pertengahan 1997 s a c kebijakan moneter adalah tg t Diera krisis. secara riil adalah sangat loe os. September 1998 Komponen-Komponen Pembentuk IPS 80 20 60 18 40 16 20 14 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 12 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Suku Bunga Deposito 1 bln. .

59 Probability Probability Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 98:01 98:07 KURSF 99:01 ± 2 S.0 0 0 0 0 . E r r o r 0 .W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .634440 0.8 3 3 9 7 1 -. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .236500 Std.9 2 3 2 6 6 3 .s ta tis tic P r o b ( F .s q u a r e d S .0220 0.5 9 9 2 1 2 0 .0 .000000 0.59 0. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-W atson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient -30. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S. 99:07 IV.7 4 2 7 6 8 4 8 .000003 Variance Proportion 0.2119 Theil Inequality Coefficient0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .0 0 0 0 0 .4 6 1 3 0 5 S td .0 3 9 9 0 5 5 .158045 0. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.688 2537.D.4 3 2 4 6 8 P ro b .5 7 5 2 7 0 1 .0 0 0 0 0 .8 6 8 2 1 4 0 .6 1 9 4 9 5 1 .1 7 3 8 .3 7 8 0 5 2 3 . III.5 5 3 1 5 9 0 .2 9 7 7 1 7 t.130410 Covariance Proportion 0.2 8 7 3 0 9 .5 4 2 7 2 6 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .6 2 5 1 3 0 .2967 2.451403 0.2 ) C P I( .1 5 8 .E.S ta tis tic 0 .1 8 7 6 3 4 S td . Error 98.5 5 0 0 1 -1 0 2 .E. Mengukur Ekspektasi Dengan Inertia D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s S a m p le ( a d ju s te d ) : 1 9 9 0 :0 9 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 7 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 1 0 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 8 V a r ia b le C C P I( .285 4073.114627 t-Statistic -0. Mengukur Ekspektasi Kurs Secara Backward Looking Dependent Variable: KURS Method: Least Squares Sample(adjusted): 1990:07 1998:09 Included observations: 99 after adjusting endpoints Convergence achieved after 5 iterations Backcast: 1990:05 1990:06 Variable C KURS(-1) MA(2) R-squared Adjusted R-squared S.0 0 0 0 0 0 M ean dependent var S . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .062848 Prob.899528 0.2 2 2 2 7 3 1 .0 6 5 8 5 9 7 .1 ) C P I( .9 6 0 4 0 9 3 . 98 99 CPIKURS B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: .65763 0.0 5 4 3 0 .1 5 6 7 9 9 0 .7548 0.2 7 4 0 0 1 4 .4 3 2 3 6 9 4 .2 8 6 6 6 5 1 5 .2 3 1 7 3 2 1 .016962 Mean dependent var S.1 0 9 6 7 0 .34726 429.4 5 3 7 0 7 .s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .5 4 3 6 3 2 0 . E rro r 0 .3 ) M A (1 ) R .5 9 2 9 6 7 0 .869587 10 8 6 Dynamic (out-sample) Forecast 10 5 4 2 0 -2 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 99 98:11 99:01 99:03 99:05 99:07 99:09 99:11 CPIINERTIA ± 2 S.0 .1 5 5 4 1 .6 0 6 5 2 9 P ro b .1 2 1 8 4 3 0 .714880 0.E.s q u a re d A d ju s te d R .8 3 5 5 1 .8 5 9 2 2 9 0 .26862 16.9 7 1 2 6 3 .244260 Mean Absolute Error 0.897435 812.3 5 8 3 0 .881 16.0 0 0 0 0 .18241 -3.7472 0.4 4 7 5 2 1 0 . CPIINERTIA ± 2 S.s ta tis tic ) B r e u s c h .700671 Mean Abs.000000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 97:07 0. Percent Error 184.572912 0.5 0 2 1 4 3 9 6 .958502 15 10 5 M ea n d e pe n d en t va r S .0028 2993.0 1 6 0 0 .D . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kurs Rp/USD Backward Looking D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C FX F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .5 1 0 7 6 9 3 3 .2 0 6 5 5 3 0 .227553 0.293556 Bias Proportion 0.4 3 0 .6 0 7 4 9 2 0 .8 1 7 4 1 7 .1 2 8 5 2 8 0 .0 0 0 0 0 .4 7 5 9 9 3 0 .313191 35. 0.029699 0.518561 155.0000 0.410126 0.7 3 6 0 9 4 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .5 8 1 .1 6 0 9 6 9 .0 0 0 2 0 .5 0 6 4 7 0 .5 9 6 2 6 2 0 . 0 .041498 0.044889 -0.1 .056268 .2 2 9 5 2 9 0 .5 1 4 6 5 3 6 .5 1 6 3 4 4 4 .5 8 0 4 7 7 2 .5 7 5 8 6 5 0 .E .s ta tis tic O b s * R .9 7 9 6 8 7 2 .1 1 7 0 9 2 0 .E.E .54914 0.86472 1.9 1 3 2 1 .0 0 0 0 0 .2 7 7 6 2 4 1 5 0 . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) -.D .3 1 3 9 6 3 2 .0 0 0 0 1 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 5352.9 4 9 7 3 4 2 .0 3 5 4 8 8 7 .550 41.G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: Static (in-sample) Forecast 15 Forecast: CPIINERTIA Actual: CPI Sample: 1990:09 1999:12 Include observations: 97 Root Mean Squared Error 1.1 1 2 4 9 4 1 .626746 Forecast: KURSF Actual: KURS Sample: 1997:06 1999:12 Include observations: 16 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.7748 63417883 -802.0 8 7 1 6 6 t-S ta tis tic 4 .1 .5 1 2 2 6 5 0 . 0 .0 0 0 0 0 0 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1999:12 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.4 2 6 4 7 0 0 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 121 II.E.3 3 0 3 6 9 9 .2 9 0 6 8 6 0 .351087 0.

Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1.312808 85.122 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.8242 -164.2 2 9 6 4 9 1 .736816 0. Error 0.E.620937 45.1 3 7 0 2 8 S td .248296 0.6 9 3 0 0 .210365 1. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.0 3 9 9 9 8 0 .0 4 2 0 6 4 0 .5806 -174.484538 0.0 0 0 0 1 .0 0 0 0 0 .s q u a r e d S .060648 -.57722 0. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) CPISWAP Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 2.614613 -.317549 Probability Probability 0.780994 227.0 0 0 0 0 0 16 Forecast: CPICREDIBLE Actual: CPI Sample: 1990:10 1999:12 Include observations: 96 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.0 0 2 0 0 .000000 10 8 6 4 2 0 -2 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.581428 0.E .1 9 4 1 6 7 1 .0718 2.1 5 1 9 8 3 0 .61 0.341435 3.0 7 4 6 2 2 2 . B r e u s c h .D.322227 0.267452 155.000000 4 12 Forecast: CPIYIELD Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.860494 Probability Probability 0. Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kredibilitas Kebijakan Disinflasi D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s D a te : 1 0 /2 0 /9 8 T im e : 2 0 :5 3 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 6 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 8 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 9 V a r ia b le C C R E D M O N F 1 (-1 ) C R E D M O N F 1 (-2 ) C R E D M O N F 1 (-3 ) C R E D M O N F 1 (-4 ) CREDM O NF1 M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R .069166 t-Statistic 1.932518 3.137229 0.4 5 7 7 2 2 4 .0 6 6 9 6 1 P ro b .144799 0.8 5 4 7 4 8 .E.210365 1.4 5 .578544 0.2 1 1 0 2 0 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .74 7.473910 1.1 5 3 3 1 5 0 .9 6 9 3 4 6 1 .7 7 6 2 9 7 5 . E r r o r 0 .G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: VI.0001 0.1391 1.300050 0.460785 Prob.2 3 8 1 9 3 0 .0 0 0 0 0 .59043 0.0 5 0 7 8 2 0 .419590 66.0 4 1 7 8 2 0 .s ta tis tic ) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 98 99 CPICREDIBLE ± 2 S.0000 0. 98 99 Forecast: CPISWAP Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.381734 0. Error 0. Ekspektasi di Pasar Keuangan Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MYIELD MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.380509 0.2 6 9 8 1 6 0 .0 7 8 0 1 4 0 .896955 1.S ta tis tic 3 .000002 0.0000 1.87972 0.306005 0.932518 3. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1. 0.472993 0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .573085 Std..008812 Std.430830 0.6 2 2 . September 1998 V.401695 190.9 2 1 4 7 1 . Mengukur Ekspektasi Inflasi Forward Looking 1.212049 0.0000 1. Ekspektasi di Pasar Valas Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MSWAP MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .1 0 2 5 3 1 1 .4 0 5 4 6 0 1 4 .719070 0.W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .081762 t-Statistic 4. 0 .9 5 7 6 1 1 0 .1 9 1 0 4 1 0 . 98 99 CPIYIELD Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: .277179 1.883692 10.D.s ta tis tic P r o b ( F .0 0 0 0 0 .009179 0.610007 0.2 8 9 5 1 4 3 5 8 . of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.677772 Mean dependent var S.550246 0.855199 8 Mean dependent var S.D .E.9 6 0 2 8 8 0 .6 3 1 3 8 .1 8 8 8 8 4 6 .3804 0.569854 1.6 1 6 0 2 4 2 2 .0 0 0 0 0 .2046 0.2 4 8 7 7 7 0 . of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.E.65293 Prob.000001 0. 0. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .1 2 1 8 2 5 t.0626 0.350817 0.105513 0.0 0 0 0 0 .207733 0.E.8152 0.129717 0.229941 5.712391 199.870274 12 8 4 M ean dependent var S .5 0 7 3 6 5 4 .6 8 4 7 7 5 .0 4 3 2 5 0 0 .542782 3.071280 6.474462 7.6 1 7 2 8 5 0 .000009 0.

02301 17.0828 6.71644 0.00135 26.2E-15 Probability 2.7925 5.45891 0.03081 13. Uji Granger Causality antara Inflasi dan Forward Rate Rp/USD 1.5781 9.36934 0.47840 0.5097 1.3929 1.4E-09 Probability 0.95316 0.7172 5.00940 16.07661 0.41602 20.5885 3.2037 1.01387 46.4E-12 Probability 2.83510 0.6E-11 .00892 14.16061 0.46644 0.2E-12 Probability 2.0E-13 Probability 2.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 123 VII.01992 20.3E-16 Probability 4.0E-13 Probability 2.4E-09 Probability 4.00134 35.8733 4.9881 1.02540 19.31689 0.6E-14 Probability 2.02013 18.2E-08 Probability 3.69482 0.5E-13 Probability 2.7315 1. Sepanjang Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 87 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 86 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 85 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 84 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 83 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 82 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 81 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 80 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 79 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 78 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 77 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 76 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 6.3469 8.88659 0.03564 11.

81888 0.27529 0.82864 Probability 2.27652 1.87108 0.08676 Probability 1.22082 0.77294 0.24285 0.83818 Probability 1.69675 0.04455 0.46798 0.19392 1.31446 0.10382 Probability 1.24411 1.76307 Probability 2.04721 0.02132 0.03908 0.22939 1.88202 Probability 1.10272 0.51623 0.33496 0.41934 Probability 2.75701 Probability 1.48897 0.09308 Probability 1.36203 0. Sebelum Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 72 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 71 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 70 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 69 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 68 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 67 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 66 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 65 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 64 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 63 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 62 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 61 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 1.49129 0.35759 Probability 4.52412 0.46232 0.04143 0.75684 0.14832 0.01108 0.49085 0.52656 0.39039 0.16350 .19164 0.124 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.25923 Probability 1.95555 0. September 1998 2.29361 1.12477 1.

tersebut. yaitu fakta bahwa kompleksitas lingkungan tidak dapat sepenuhnya dikalkulasi o e r s o a i a . Paul D. Dalam paper ini neuron23 Disadur dari : McNelis. . Unpublished research paper. Asumsi yang mendasari analisa neural network adalah bounded rationality para pelaku ekonomi. Metodologi Neural Network Neural network adalah alat analisa yang mereplikasi proses belajar otak manusia. dan seterusnya adalah kombinasi linear dengan koefisien dan bobot tertentu yang diperoleh dari estimasi secara linier. April 1998. A i a d r b u d d r t o a i y tersebut adalah kecemasan jika lingkungan lh ainlts kbt ai one ainlt dipenuhi oleh ketidakpastian yang kemudian diterjemahkan menjadi k p n k n ( r n i eaia fetc e p o i ) Analisa dengan neural network mencoba menangkap gejala-gejala non-linier uhra. x3. x2. Finacial Distress. Desain analisa dengan neural network adalah sebagai berikut23 : Neuron Input X 1 Output Neuron Input X 2 Hidden Neuron Neuron Neuron Input X 3 Transformasi Logsismoid Threshold (ambang batas) Fungsi Logistik Penjelasan dari desain diatas adalah sebagai berikut: • Neuron-neuron input. Department of Economics.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 125 VIII. x1. and Monetary Policy in Indonesia. Money Demand. Georgetown University.

Sehingga. Dalam pengkombinasian ini berlangsung proses backpropagation learning. ins 24 Sargent.1. 1993. neuron input kemudian dikombinasikan dengan neuron output. . Transformasi ini dimungkinkan oleh proses l g s i oitc squashing untuk membentuk fungsi l g i m i sebagaimana yang diilustrasikan diatas. • Neuron-neuron input diatas selanjutnya dimasukkan kedalam hidden neuron dimana terjadi transformasi logsismoid. Untuk input neuron yang berasal dari ekspektasi inflasi yang terbentuk secara forward looking adalah ekpektasi inflasi di pasar keuangan dan di pasar valas. Langkah-langkah dalam proses backpropagation learning tersebut adalah sebagai berikut25 : ⇒ Penentuan bobot awal dengan mengambil suatu sampel test set yang memberi gambaran mengenai karakteristik awal hubungan antara neuron input dan output. dan (3) kredibilitas kebijakan disinflasi pemerintah. Thomas J. September 1998 neuron input adalah masing-masing ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui estimasi linier. yaitu proses belajar untuk menghasilkan persamaan dengan e r r terendah. Bounded Rationality in Macroeconomics. Oxford University Press. untuk ekspektasi yang terbentuk secara backward looking. Secara ekonomis proses belajar ro tersebut mengakomodir perilaku “Sargeant’s economic agent” yang dalam pilihan-pilihan perilakunya terikat oleh bounded rationality 24 . (2) ekspektasi kurs Rp/USD. terdapat lima input neuron dalam desain neural network. New York.126 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 25 Diproses dengan software NeuroShell 1. yaitu eskpektasi inflasi karena: (1) inertia. yaitu unweighted average dari input-input neuron. riig ⇒ Menguji f t e s dari persamaan. riig ro ⇒ Melakukan pembobotan ulang berdasarkan bobot-bobot yang diperoleh dari tann. ⇒ Melakukan t a n n terhadap seluruh observasi sampai tercapai e r r terendah. ossod • Setelah melalui proses transformasi.

id Penulis mengucapkan terima kasih atas berbagai komentar dan tanggapan dari para peneliti di Bagian SEI-UREM BI. BI. Deddy Irianto. Yati Kurniati. Sdr. Ny.f n n i la c u t c d n a d v s . Perbedaan tersebut terutama terletak pada perilaku d f s tt a s k ib r a a . aagn eia ebna. Benny Siswanto dan Ny. Contagion Effect dan Krisis Asia 1 FUNDAMENTAL EKONOMI.go. Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional. Penulis juga mendapatkan bantuan penyediaan data dari Sdr. d f k o y n d b h sd l mp p ri i y i uf k o f n a e t le o o id ne e p n l r n( o t g o e f c ) atr ag iaa aa ae n. Hasilnya menunjukkan bahwa menjelang terjadinya krisis mata uang terjadi gejala overheating di kawasan A i . Sjamsul Arifin.H s lp n u i n eajty ieii ua eaa ai otgo fet aa eibla rss ai egja membuktikan bahwa terjadinya suatu serangan mata uang di suatu negara secara signifikan mempengaruhi pelaku pasar untuk melakukan serangan pada mata uang negara lain.p n a a l a n g r . Hasil penelitian ini menggaris bawahi perlunya dilakukan kerja sama yang lebih erat antar negaran g r A i d l mm l k k nr g o a s r e l a c . eaa ii eugia ejd rss i ut eaa a ecgh ejdna otgo fet * ) Endy Dwi Tjahjono: Peneliti Ekonomi Yunior. at atr udmna knm a fk euaa cnain fet.N m n p n e a a t r e u g g lm n i e t f k s t r a i y k i i d I d n s a s r at r a ib n a sa au. Hasil penelitian menyimpulkan bahwa terdapat perbedaan yang jelas antara fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan negara yang tidak terkena krisis. Sdr. et ejd ayk ‘ a . Dengan kata lain. Harmantha dan Sdr. dalam paper ini dicoba pendekatan ‘early warning system currency crisis’ yang dikembangkan oleh Kaminsky dan Reinhart.a t ry n m n e a k nt m u n ak i i A i s a i i A a2 uun ai ae n eeii atrfko ag eybba ibly rss sa at n. kpripr Untuk memperkuat analisa kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut. email : endydt@bi. bdsga’ aa eeaa eaa ag ia ekn rss eet igpr a ogog S l n u n ad t l t j g p r n nd r c n a i ne f c d l mm n m u k nk i i . edktn esbt aa egdniiai ejdna rss i noei..p r a k n d nk g a a eii rnas ejln ijmn ur eei iaca con. termasuk Sdr.T j a d r r g o a s r e l a c i ia a a u t km n e e s eaa sa aa eaua einl uvilne uun ai einl uvilne n dlh nu edtki s c r d n k m n k n nt r a ik i i d s a un g r d nm n e a t r a i y c n a i ne f c . Hendy S.s p r iS n a o ed nH n k n . CONTAGION EFFECT DAN KRISIS ASIA Endy Dwi Tjahjono* ) T j a d r p p ri i m n l t f k o . contagion effect memegang peranan sebagai pemicu terjadinya krisis yang dialami negara-negara Asia saat ini. Doddy Budi Waluyo. a eitn eso-mo.Fundamental Ekonomi.i n l p d b b r p n g r y n t d kt r e ak i i . . UREM.

Dalam waktu yang singkat. belajar dari pengalaman krisis saat ini. Malaysia. dan Jepang menjelang dan selama terjadi krisis. negara yang mengalami krisis mata uang umumnya ditandai dengan adanya perubahan kebijakan mengenai sistem penetapan nilai tukar. seperti Hongkong. Kondisi ini semakin diperberat oleh memburuknya kinerja perbankan Thailand akibat dililit kredit macet yang semakin besar. dan Thailand). dan Indonesia.2 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Philippines. Sebagian yang lain menyatakan bahwa krisis lebih disebabkan oleh fundamental ekonomi yang buruk. Negaranegara tersebut dibagi menjadi 2 kelompok. perlu dilakukan penelitian untuk mengetahui faktor-faktor utama yang mendorong timbulnya krisis. walaupun mengalami depresiasi dan harga sahamnya sempat jatuh namun tidak sampai mengalami krisis yang berkepanjangan. Malaysia. Disamping itu. terutama Philippines. Morgan selama 1970 . Dalam menyikapi krisis keuangan tersebut. dan Singapore. Sementara. khususnya negara ASEAN-4 (Indonesia. Taiwan. September 1998 Pendahuluan Latar Belakang P ada bulan Juli 1997. yang dikenal dengan NIEs. Tujuan dan Metodologi Tujuan utama dari penelitian ini adalah mengukur seberapa besar kontribusi dari sentimen pasar dan fundamental ekonomi dalam memicu terjadinya krisis mata uang. Oleh karena itu. Korea. negara-negara NIEs (Singapore. krisis ini ternyata merembet ke negara-negara ASEAN lainnya. timbul krisis ekonomi yang ditandai dengan jatuhnya nilai tukar Baht terhadap USD. Sementara untuk negara industri baru. Dari data REER bulanan yang dihitung oleh J. perekonomian Thailand mengalami kesulitan sebagai dampak dari semakin membesarnya defisit transaksi berjalan selama 5 tahun terakhir. dalam paper ini digunakan rata-rata perubahan ditambah 3 standar deviasi.P. Sebagai pembatas. agar kejadian serupa tidak terulang lagi dikemudian hari. Pembahasan difokuskan pada negara-negara kawasan Asia. dan krisis cadangan devisa. yaitu negara yang terkena krisis dan negara yang tidak terkena krisis. ternyata dampaknya berbeda. Suatu negara didefinisikan mengalami krisis mata uang apabila nilai tukar riilnya (REER) mengalami perubahan yang sangat besar. dan Hongkong). ada sebagian pendapat yang menyatakan bahwa krisis diakibatkan oleh tekanan dari para pelaku pasar keuangan internasional (spekulan). walaupun mengalami serangan yang sama. Taiwan. Sebagai akibatnya. negara NIEs lainnya. capital outflows. Korea adalah negara NIEs yang paling parah terkena krisis.1997 dengan indeks 1990=100 maka dapat disimpulkan bahwa negara- .

22 -0. Hongkong.00 -31.00 6. deviasi perubahan 1997 PERUBAHAN KEBIJAKAN NILAI TUKAR -0. dan Korea.Fundamental Ekonomi.00 -0.80 Catatan : angka positip berarti mengalami overvalue. Tabel 1 KLASIFIKASI EMERGING MARKET ASIA PERUBAHAN REER ( % ) NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 0. sebaliknya angka negatip mengalami undervalue. dan Jepang. Pembahasan diawali dengan mempelajari kondisi fundamental ekonomi. dengan menekankan pada perbedaan kondisi ekonomi negara-negara yang terkena krisis dengan negara-negara yang tidak terkena krisis.49 -3.34 8.87 -1. Pembahasan dilanjutkan dengan menyusun model probit untuk mengukur besarnya kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion dalam menimbulkan krisis mata uang yang terjadi saat ini. .70 7.00 -41.00 -25.50 -24. Thailand.30 -0.20 0.00 12.60 -0.50 6. Paper diakhiri dengan Implikasi kebijakan. kondisi fundamental ekonomi negara-negera tersebut juga dievaluasi dengan menggunakan sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky dkk.39 0. Untuk memperkuat analisis data.50 5.00 Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band intervensi diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Ags 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band nilai tukar diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Des 97) tidak tidak tidak tidak ada perubahan ada perubahan ada perubahan ada perubahan rata-rata st.00 -33. Negara yang tidak terkena krisis meliputi Singapore.24 1.85 1. Contagion Effect dan Krisis Asia 3 negara yang terkena krisis meliputi Indonesia.50 8.00 7.90 9.30 12. Malaysia. Taiwan. Philippines.

. . indikator oleh Kaminsky. A . dari tiap indikator untuk masing-masing negara. Periode 1990 . seperti . c Menetapkan batas atas (=X + 3 s) dan batas bawah (=X .Analisis Data Tujuan : mempelajari soundness dari fundamental ekonomi 8 negara tersebut. Menganalisa signal-signal tersebut untuk mengetahui kondisi fundamental f ekonomi masing-masing negara. mengeluarkan signal apabila nilai indikator tersebut lebih besar dari batas atas atau lebih kecil dari batas bawah. batas atas untuk ekspor dan cadangan devisa. b Menghitung rata-rata dan standar deviasi selama masa tenang (1990 .3 s).1994) . e Menghitung signal yang dikeluarkan tiap indikator. Mengembangkan model probit untuk mengukur kontribusi dari faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan pelaku pasar melakukan serangan atau tidak. Menerapkan early warning system Kaminsky : a Mengumpulkan data-data 9 variabel ekonomi yang digunakan sebagai leading . September 1998 Metodologi Penelitian Mempelajari Kondisi Fundamental Ekonomi 8 Emerging Market Asia ———————————————————————————————————1.1996. d Memisahkan batas kontrol yang tidak relevan terhadap terjadinya krisis. 2. Indikator dikatakan .4 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

tingkat resikonya. Menghitung total angka kredit dengan menggunakan bobot dari masingmasing indikator. Contagion Effect dan Krisis Asia 5 A Mengubah Kondisi Fundamental Ekonomi Suatu Negara Menjadi Besaran Kuantitatif a Menetapkan leading indikator yang dapat menunjukkan ‘soundness’ dari kondisi fundamental ekonomi suatu negara. c . Menetapkan bobot dari masing-masing indikator. esnii b .Fundamental Ekonomi. e . slsi eea . Menyelesaikan model probit dengan menggunakan maksimum likelihood untuk menghitung kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion effect. Membagi suatu indikator menjadi 4 golongan resiko dan menetapkan range nilai dari masing-masing golongan resiko. Untuk setiap golongan resiko diberikan angka kredit t r e d r . d Mengelompokkan data perkembangan ekonomi suatu negara sesuai dengan . dalam kaitannya dengan resiko krisis mata uang.

6

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Faktor Fundamental Ekonomi
Faktor fundamental ekonomi merupakan faktor kunci dalam kaitan dengan krisis mata uang. Para ahli sendiri dalam menyusun teori krisis mata uang mula-mula menduga fundamental ekonomi sebagai satu-satunya penyebab terjadinya krisis. Teori ini, dikenal sebagai teori generasi pertama, diperkenalkan oleh Krugman pada tahun 1979 dengan mengatakan bahwa krisis mata uang disebabkan oleh fundamental ekonomi yang memburuk. Setelah dikembangkan lebih lanjut oleh para peneliti lainnya, penelitian sampai pada generasi kedua dengan ‘self-fulfilling crises’ yang mengatakan bahwa krisis dapat muncul (pada negara yang fundamentalnya baik) apabila pengambil keputusan merasa biaya untuk mempertahankan nilai tukar jauh lebih besar dari manfaat yang akan diperoleh. Teori terakhir, generasi ketiga, dikenal sebagai contagion effect theory. Teori ini mengatakan krisis dapat menular dari negara satu ke negara lainnya melalui hubungan perdagangan (t a e rd l n ataupun kesamaan fundamental ekonomi. i k)

Analisis Data
Krisis mata uang yang melanda negara-negara ASEAN-4 + Korea bagaimanapun juga tidak terlepas dari kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut yang menyimpan resiko terjadinya krisis. Untuk itu, perlu dilakukan analisis data, terutama terhadap beberapa variabel ekonomi yang terkait dengan resiko krisis mata uang seperti current account balance, pinjaman luar negeri, dan tingkat kesehatan perbankan. 1. Current Account Balance Perkembangan transaksi berjalan suatu negara perlu diwaspadai dengan cermat, karena defisit transaksi berjalan yang berlangsung dalam jangka panjang dapat menekan cadangan devisa. Oleh karena itu, defisit transaksi berjalan sering kali dipandang sebagai signal ketidak-seimbangan makroekonomi yang memerlukan tindakan penyesuaian nilai tukar atau kebijakan makroekonomi yang lebih ketat. Negara-negara yang mengalami krisis ternyata semuanya mengalami defisit transaksi berjalan, sebaliknya negara yang tidak terkena krisis mengalami surplus. Besarnya defisit tersebut pada tahun 1995 berkisar dari yang terberat sebesar 8,43 % PDB untuk Malaysia sampai yang paling rendah sebesar 1,81 % PDB untuk Korea. Indonesia sendiri mengalami defisit sebesar 3,33 % PDB, suatu jumlah yang melebihi batas maksimum yang direkomendasi IMF sebesar 2 % PDB. Walaupun angka-angka diatas merupakan data tahun 1995, namun sebenarnya defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang mengalami krisis tersebut sudah berlangsung sejak lama.

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

7

Tabel 2 PROFILE NERACA PEMBAYARAN TAHUN 1995
dalam USD juta
CURRENT ACCOUNT INVESTASI PORTFOLIO NEGARA 1 NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG (juta USD) 2 -13.554 -6.620 -7.362 -1.980 -8.251 15.093 1.030 5.474 100.925 % PDB 3 -8,2 -3,3 -8,6 -2,7 -1,8 17,7 0,7 2,1 2,2 4 1.182 7.100 4.342 1.079 -1.753 3.006 -19.296 -1.424 -20.648 5 4.081 1.700 -1.649 1.190 10.825 -7.127 24.108 493 -29.902 OTHER INVESTMENT 6 16.645 2.500 -1.405 3.040 8.149 -2.750 6.415 -7.259 -8.342 CADANGAN DEVISA (juta USD) 7 24.206 16.000 15.994 4.287 21.983 46.213 55.400 60.754 182.820

Sumber : Annual report 1996 HKMA untuk Hongk ong, CEIC untuk Taiwan; Laporan Tahunan BI tahun 1995/96 untuk Indonesia; IFS Yearbook 1997 untuk negara lainnya.

US$ Ju ta 20000

Gra fik 1 Pe rke m ba nga n Curre nt Account Ba la nce
Sin g ap u r a

15000 10000

T aiw an Ho n gk o n g

5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 1991 1992 1993 1994 1995 1996 T h ailan d In d o n e s ia Ph ilip in a Ko r e a M alays ia

Defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang terkena krisis paling tidak telah berlangsung sejak 1991 yang terus berakumulasi dari tahun ke tahun. Bahkan Korea selama 3 tahun terakhir mengalami penurunan transaksi berjalan yang sangat tajam. Sementara, negara-negara yang terkena krisis lainnya, seperti Thailand dan Indonesia juga mengalami defisit yang semakin meningkat, walaupun tidak setajam Korea.

8

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Aspek Pembiayaan Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung secara persistent tersebut harus dapat dibiayai dari capital inflows agar tidak mengganggu cadangan devisa. Capital inflows dapat berupa Foreign Direct Investment (FDI), portfolio, ataupun pinjaman luar negeri (baik oleh Pemerintah maupun swasta). Pembiayaan defisit transaksi berjalan melalui FDI dipandang sebagai langkah yang paling aman dalam membiayai pembangunan, karena dana tersebut biasanya digunakan untuk kepemilikan dan kontrol atas pembangunan pabrik, peralatan, dan prasarana. Dengan demikian FDI tersebut meningkatkan kapasitas pertumbuhan ekonomi suatu negara. Sementara capital inflows dalam bentuk pinjaman memungkinkan untuk digunakan membeli barang-barang konsumsi, bukan untuk barang investasi. Disamping itu, capital inflows melalui FDI bersifat tidak lancar, sehingga investor tidak dapat menarik dananya dengan segera. Hal ini berbeda dengan capital flows dalam bentuk portfolio yang dapat ditarik secara mendadak dan dalam jumlah besar. Dalam prakteknya, negara-negara yang terkena krisis ternyata lebih menggantungkan diri pada dana-dana jangka pendek melalui portfolio dan other investment (transfer langsung antar penduduk/perusahaan). Dana jangka pendek yang masuk pada tahun 1995 mencapai 2-3 kali lebih besar dari defisit transaksi berjalan. Dengan demikian jelas bahwa negaranegara yang terkena krisis tersebut sangat rentan terhadap krisis mata uang akibat defisit transaksi berjalan yang semakin membesar dan ketergantungan yang tinggi kepada danadana jangka pendek. Sementara itu, resiko terjadinya krisis mata uang tersebut ternyata dikover oleh cadangan devisa yang relatif kecil, yakni kurang dari USD 25 milyar. Sebaliknya, negaranegara yang tidak terkena krisis, dimana transaksi berjalannya mengalami surplus, justru Tabel 3 PROFILE PINJAMAN LUAR NEGERI 1997
TOTAL PINJAMAN NEGARA
NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA ( JUTA USD) 98368 127957 40053 56189 125152 ( % gdp ) 58 53 38 62 24

JANGKA PENDEK *)
( % Cad.Dev) 164 181 76 196 360 33 -

PEMBAYARAN BUNGA
( % EKSPOR) 4 12 2 6 4 2 -

NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN 45447 15 JEPANG Sumber : Morgan, Emerging Markets : Economics Indicators, Oktober 1997 *) termasuk amortisasi pembayaran

Sementara. Total pinjaman luar negeri negara-negara yang mengalami krisis ternyata sangat besar. current account imbalances merupakan suatu hal yang wajar sebagai hasil dari aliran modal menuju tempat-tempat yang paling produktif. muncul pandangan baru mengenai defisit transaksi berjalan. Dari jumlah pinjaman luar negeri yang sangat besar tersebut. Disamping tergantung dengan dana jangka pendek melalui portfolio. Jika dibandingkan dengan jumlah cadangan devisa yang dimiliki. Walaupun kegiatan ekspor semakin meningkat namun kegiatan impornya jauh lebih tinggi lagi. yaitu pesatnya kegiatan investasi yang dipicu oleh pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan tingginya kandungan barang impor pada produk-produk lokal. apakah defisit tersebut mencerminkan macroeconomic imbalances yang membutuhkan kebijakan penyesuaian kurs ataukah akibat kesempatan investasi yang lebih bi ? ak Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung sejak lama pada negara-negara yang mengalami krisis ternyata disebabkan oleh pertumbuhan ekspor yang tidak sebanding dengan pertumbuhan impornya. Pandangan baru menyatakan bahwa dalam kondisi free capital mobility. Tingginya kegiatan impor ini disebabkan oleh 2 hal. ekspor Indonesia menunjukkan angka pertumbuhan yang terendah setelah Taiwan. Taiwan mempunyai utang luar negeri sebesar 15 % GDP (Tabel 3). ekspor Indonesia menunjukkan kinerja yang paling buruk. Berkaitan dengan defisit transaksi berjalan yang dialami oleh negara-negara yang terkena krisis. pinjaman jangka pendek dari negara-negara yang terkena krisis besarnya mencapai 2 . serta perkembangan di pasar keuangan yang semakin terintegrasi dengan pasar keuangan dunia. dari negara-negara yang tidak terkena krisis. negara-negara yang mengalami krisis juga menggantungkan diri pada utang luar negeri. yakni berkisar dari 24 % GDP (Korea) sampai 62 % GDP (Philippines).Fundamental Ekonomi. Dari segi pertumbuhannya. kecuali Malaysia yang ‘hanya’ sebesar 76 %. Aspek Perdagangan Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian dunia menuju global market. Hal ini . Bahkan apabila diukur dengan kontribusinya terhadap PDB. maka ekspor Indonesia mengalami penurunan dari 25 % (1991) menjadi 22 % (1997). sebagian besar ternyata berupa utang jangka pendek. baik dengan menggunakan dana investasi dalam negeri ataupun memanfaatkan dana-dana luar negeri untuk memperkuat dana investasi dalam negeri. Selama periode 1991 .3 kali lipat dari cadangan devisanya. Contagion Effect dan Krisis Asia 9 memiliki cadangan devisa yang sangat besar. Negara-negara yang memiliki kesempatan investasi dalam negeri yang relatif lebih menguntungkan akan mengalami defisit transaksi berjalan karena kesempatan tersebut akan dimanfaatkan sepenuhnya.1996.

10

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

mengindikasikan bahwa kegiatan investasi yang dilakukan selama ini dengan banyak mengimpor barang modal ternyata lebih diarahkan untuk memenuhi permintaan dalam negeri, bukan untuk kegiatan ekspor. Hal itulah yang menyebabkan defisit yang semakin besar. Sementara kegiatan ekspor tidak banyak berkembang karena masih mengandalkan pada produk-produk ekspor tradisional, seperti tekstil, sepatu, palm oil, dsb. Akibatnya ekspor kita selama ini pertumbuhannya sangat rendah karena produk-produk tersebut nilai tambahnya sangat kecil dan kurang elastis terhadap harga. Sementara itu, saingan bertambah banyak dengan reformasi ekonomi yang dijalankan negara-negara sosialis/eks sosialis, seperti China, Vietnam, Khazastan, dsb. Diantara negara ASEAN-4, Malaysia menunjukkan kinerja ekspor yang paling mengesankan. Kegiatan ekspornya pada tahun 1997 telah mencapai angka 80 % PDB dimana angka ini hanya kalah oleh ekspor Singapore dan Hongkong. Kebalikan dari Indonesia, investasi yang tinggi di Malaysia tampaknya benar-benar diarahkan untuk kegiatan ekspor. Hal ini terbukti dari pertumbuhan ekspornya yang jauh lebih tinggi dari pertumbuhan ekonominya. Tabel 4 PERKEMBANGAN EKSPOR 1991 - 1996

EKSPOR 1991 NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG
Sumber : CEIC, IFS Year Book 1997

EKSPOR 1996 USD Juta 55.721 49.814 78.246 20.417 133.619 125.014 180.745 115.726 385.679 % PDB 30 22 80 24 34 133 117 42 9

USD Juta 28.428 29.142 34.349 8.767 73.982 59.025 98.577 76.115 338.201

% PDB 29 25 71 19 34 135 115 42 9

Prospek defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis di masa mendatang dapat diprediksi dari komposisi impornya. Dilihat dari pengguna akhirnya (end-user), barang impor dapat dibedakan menjadi tiga golongan, yaitu barang konsumsi, bahan baku dan barang setengah jadi, dan barang modal. Impor barang konsumsi memiliki

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

11

kecenderungan untuk memperbesar defisit, karena volumenya terus meningkat sebanding dengan pertambahan penduduk. Sebaliknya, dalam jangka panjang impor barang modal dapat menurunkan defisit, terutama apabila dapat menghasilkan barang-barang ekspor. Sementara itu, impor bahan baku dan barang setengah jadi dapat memperbesar atau memperkecil defisit, tergantung kepada penggunaannya, yaitu untuk memproduksi barang ekspor atau barang-barang yang dikonsumsi didalam negeri. Berdasarkan data impor tahun 1990 - 1996, defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis masih akan berlangsung terus, karena komposisi impornya tidak banyak berubah. Bahkan untuk Indonesia sendiri, komposisi barang modal mengalami penurunan (dari 28 % menjadi 22%), sebaliknya barang konsumsi mengalami kenaikan (dari 4 % menjadi 7 %). Negara-negara lain, seperti Thailand dan Malaysia, impor barang modal justru mengalami kenaikan yang tajam (dari 48 % menjadi 56%). Untuk jelasnya, lihat gambar dibawah ini. Untuk negara-negara yang tidak terkena krisis, pada umumnya impor barang modal mengalami kenaikan dan impor barang konsumsi mengalami penurunan.

G RAFIK 2 P ERKEM BANG AN KOM P O S IS I IM P O R 1990 - 1996
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96

TH A I

IN D .

MAL

P H IL

KOR

S IN G

H O N G TW N
B A RA NG MO DA L B A HA N B A K U K O NS UMS I

2. Kinerja Perbankan Goldfajn dan Valdes1 dalam penelitiannya menemukan keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang. Perbankan berfungsi sebagai lembaga intermediasi
1 Goldfajn, Ilan; valdes, Rodrigo, ‘Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity’ , IMF Working Paper No. WP/97/87, July 1997.

12

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

yang mentransformasikan/merubah aset tidak lancar menjadi aset lancar dan berjangka pendek. Pada satu sisi, tawaran aset yang lancar dan berjangka pendek ini sangat menarik perhatian investor asing sehingga perbankan dapat menarik c p t l i f o s dalam jumlah aia nlw besar. Namun disisi lain, pada saat terjadi shock ekonomi, intermediasi dapat menyebabkan terjadinya capital outflows dalam jumlah besar dan mendadak, sehingga perbankan tidak mampu memenuhi kewajibannya akibat asetnya sebagian besar tidak lancar. Hal inilah yang menyebabkan terjadinya krisis perbankan yang diikuti oleh krisis mata uang. Padahal apabila tidak ada jasa intermediasi perbankan, shock ekonomi tersebut belum tentu dapat menyebabkan terjadinya krisis. Penelitian yang dilakukan para peneliti yang lain, seperti Eichengreen, Rose, dan Wyplosz2 dan Kaminsky-Reinhart3 , menyimpulkan bahwa sebelum terjadi krisis mata uang biasanya didahului oleh aktivitas perbankan yang meningkat tajam dan segera menurun drastis setelah terjadi krisis. Peningkatan aktivitas perbankan tersebut ditandai oleh : a Peningkatan capital flows. ) b Peningkatan M2 Multiplier yang meningkat 20 % lebih tinggi dari masa-masa tenang. ) c ) Pertumbuhan rasio domestik kredit/GDP yang meningkat tajam dan mencapai puncaknya pada saat terjadi krisis (rata-rata mencapai 15 % lebih tinggi dari masa tenang).

Hasil-hasil penelitian para ahli tersebut ternyata terbukti pada saat terjadi krisis di Asia baru-baru ini. Tabel 5 AKTIVITAS PERBANKAN 1995 - 1996
PERTUMBUHAN PERTUMBUHAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG KREDIT 88,60% 22,70% 29,50% 40,30% 17,40% 17,30% 13,94% n.a. 0,45% M2 12,90% 29,60% 21,40% n.a. 17,80% 9,80% 9,30% 8,40% 3,16% CAMPUR TANGAN KREDIT PADA KREDIT PROPERTI ( % Total Kredit ) 13,79 17,87 31,45 19,00 12,10 32,15 19,45 48,18 12,49

GOV'T PADA KREDIT *) KELOMPOK *) BEBERAPA BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a. BANYAK BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a.

*) sumber : The Banker, Asian Meltdown , Desember 1997 ; data lainnya dari IFS Year Book 1997 dan CEIC.

2. Eichengreen,B.,Rose,A., and C. Wyplosz, ‘Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation,’ NBER Working Paper No. 4898, 1994. 3. Kaminsky, G.L., and C.M. Reinhart, ‘The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems’, International Finance Discussion paper, 1996

95 1. selama 5 tahun terakhir.08 93 2.a.24 1.09 92 2. 0.95 1. serta tingginya konsentrasi kredit pada kelompok/group tertentu/terkait dengan bank. serta penurunan output sebesar 14.01 n.21 94 4.61 0.69 n.a. disamping Malaysia dan Indonesia sendiri.52 1. 0.14 0.29 0.13 1.28 1.01 1.83 1. .Prospects and Policy Issues.16 1. 4 IMF : World Economic Outlook. sebagai akibat dari pasar keuangan dunia yang semakin terintegrasi menyebabkan sistem perbankan semakin mudah mendapatkan sumber dana alternatif dari pasar luar negeri.25 85 1. 0.57 1. Hasil penelitian IMF 4 menyimpulkan bahwa krisis mata uang yang diikuti/diawali dengan krisis perbankan akan memberikan dampak yang sangat besar kepada perekonomian nasional.00 1.93 1. Sebagai akibatnya.01 n.49 0.18 90 1.71 1. Tabel 6 PERKEMBANGAN RASIO FOREIGN LIABILITIES / FOREIGN ASSET PERBANKAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 80 1.4 persen dari pertumbuhan normal (apabila hanya mengalami currency crises.30 0.25 3. Contagion Effect dan Krisis Asia 13 Data pada Tabel 5 menunjukkan bahwa aktivitas perbankan negara-negara yang terkena krisis selama 1995-1996 telah meningkat dengan tajam. penurunan output rata-rata mencapai 4.12 1.27 1.94 1.79 1.64 1.62 3. Hal ini dapat dilihat dari pertumbuhan pemberian kredit dan pertumbuhan M2.04 2. Laporan Tahunan BI untuk Indonesia.a.20 1.94 1.00 1.54 1.26 Sumber : CEIC untuk Hongk ong dan Taiwan. dan IFS Year book 1997 untuk negara lainnya.02 1.56 0.00 1.49 2.36 0. Terutama bank-bank Thailand yang paling aktif melakukan pinjaman luar negeri.99 n.a.99 1.01 n.02 n.16 2.22 0.16 1.14 0.25 95 4.61 1.Fundamental Ekonomi. 1. menurut hasil penelitian the Banker menyimpulkan bahwa sistem perbankan di negara-negara yang terkena krisis pada umumnya memiliki kualitas aset yang relatif kurang sehat dan beresiko tinggi akibat banyaknya campur tangan Pemerintah dalam pemberian kredit perbankan.a.23 1.61 1.05 1.75 1.91 1. Hal ini dapat dilihat dari waktu yang dibutuhkan untuk recovery rata-rata mencapai dua kali lebih panjang dari currency crises.77 1.3 persen).34 0. IMF sendiri sudah lama mengamati keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang dan krisis ekonomi. 0. Kondisi perbankan yang sangat rapuh tersebut merupakan salah satu faktor yang mendorong terjadinya krisis.53 1. n.10 0.11 91 1.75 1. Disamping itu. March 1998.22 n.a. rasio antara foreign asset dan foreign liabilities menjadi tidak seimbang.50 0. 0.23 96 6. Berkaitan dengan independensi perbankan dalam pemberian kredit.00 0.67 2.a.a.07 0.02 1.61 0. 0.

Golfajn dan Valdes6 memperkirakan variabel ini bersifat ‘summary variable’ dan memiliki predictive power dalam memprediksi krisis. nilai REER yang terlalu rendah ataupun terlalu tinggi memberikan efek yang tidak baik (batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas). Leading Indicators of Currency Crises. Pertumbuhan ekspor Kegiatan ekspor sangat penting bagi suatu negara dalam rangka mendapatkan devisa. 6 Goldfajn. IMF Working Paper No. Real Effective Exchange Rate REER merupakan salah satu variabel yang sering dipakai untuk menunjukkan daya saing produk di pasar internasional. paper ini menggunakan 9 indikator. Reinhart. Graciela. pertumbuhan ekspor yang tinggi dapat mencegah terjadinya krisis (batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas). WP/97/79. Valdes. 1 . 5 Kaminsky. Are Currency Crises Predictable ? . IMF Working Paper No. Dalam kaitannya dengan krisis. IMF. laju pertumbuhan ekspor yang tinggi akan menghasilkan hard currency yang dapat memperkuat cadangan devisa. Indikator Yang digunakan Dari 12 indikator yang diusulkan oleh Kaminsky (12 indikator ini terbukti menunjukkan kinerja yang baik sebagai indikator krisis mata uang). terms of trade. Ilan. Indikator -indikator yang digunakan dalam paper ini adalah sebagai berikut. Pada REER diatas 100 berarti terjadi overvalued. Oleh karena itu. REER menunjukkan kondisi nilai tukar apakah under valued atau overvalued. menambah uang beredar melalui NFA.14 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan Reinhart 5 telah menyusun Sistem Deteksi Dini Krisis Mata Uang berdasarkan beberapa indikator. Mengingat indikator-indikator yang digunakan merupakan variabel-variabel fundamental ekonomi maka metode ini dapat dipakai untuk menilai kondisi fundamental ekonomi suatu negara. 2 . dan Real Interst Differential. Kaminsky. September 1998 Kondisi Fundamental Ekonomi Menurut Leading Indicators Kaminsky Dengan mempelajari bukti-bukti empiris menjelang terjadinya krisis mata uang. Tiga indikator yang tidak digunakan adalah Excess M1 balance. Saul Lizondo and Carmen M. yang berarti memperlemah daya saing produk ekspor. Rodrigo O. WP/97/159. sedang interest differential dikarenakan variabel ini sudah terwakili oleh real interest rate. Sebaliknya. Lizondo. 1997. dan mendorong inflasi. dan dibawah 100 berarti nilai tukar undervalued. namun mengakibatkan apresiasi domestic currency.. Penurunan laju pertumbuhan ekspor menyebabkan transaksi berjalan semakin memburuk. Excess M1 balance dan terms of trade tidak digunakan karena kesulitan data. .

Harga Saham Perkembangan harga saham dapat menunjukkan kondisi perekonomian suatu negara. angka multiplier M2 yang kecil menunjukkan kegiatan perbankan sedang mengalami kelesuan. Jadi. terutama untuk keperluan impor. ataupun menghadapi serangan para spekulan. pembayaran utang. Semakin tinggi rasio ini berarti semakin lemah kemampuan cadangan devisa. batas bawah tidak digunakan sebagai ambang batas. Pertumbuhan ekonomi yang rendah ataupun negatif menunjukkan perekonomian mengalami kelesuan. Pertumbuhan reserve Cadangan devisa sangat vital bagi kelangsungan hidup negara. sebaliknya jatuhnya harga saham mengindikasikan perekonomian sedang mengalami kelesuan. Jadi. Walaupun kenaikan harga saham bersifat positip bagi perekonomian. perekonomian suatu negara dapat runtuh dalam seketika. Contagion Effect dan Krisis Asia 15 3 . Sebaliknya. Kecenderungan kenaikan harga saham dalam jangka panjang menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. karena pasar saham bersifat s b t t t bagi sistem usiue perbankan. 5 . 4 . batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. dalam kaitannya dengan krisis bersifat positip. 7 . batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas.Fundamental Ekonomi. Dalam jangka pendek harga saham dapat berfluktuasi. Tanpa ditopang oleh cadangan devisa yang kuat. 6 . Hal ini berarti bahwa pertumbuhan cadangan devisa yang tinggi. namun pertumbuhan ekonomi yang terlalu tinggi dapat mengindikasikan terjadi overheating. sehingga batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas. Angka multiplier M2 yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena . Angka multiplier M2 yang besar menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian berjalan dengan cepat karena uang primer yang keluar dari bank sentral dengan cepat mengalami penggandaan (multiplier) oleh BPUG. M2/Reserve Rasio M2/reserve menunjukkan kemampuan cadangan devisa dalam menghadapi serangan terhadap mata uang domestik. Jadi. Multiplier M2 Multiplier M2 merupakan rasio antara uang beredar dalam arti luas (M2) dengan uang primer yang ada di bank sentral. namun pertumbuhan yang terlalu tajam perlu diwaspadai. Pertumbuhan Ekonomi Pertumbuhan ekonomi yang tinggi menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. karena ada kemungkinan terjadi overheating.

9 . dan Taiwan(12). Indikator dikatakan mengeluarkan signal apabila nilainya melebihi ambang batas yang telah ditetapkan. ternyata diantara 8 negara tersebut.16 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. namun juga terjadi pada negara yang tidak mengalami krisis. Suku bunga riil yang terlalu tinggi menghambat kegiatan investasi dan mendorong capital inflows. sedang suku bunga riil yang terlalu rendah tidak mendorong masyarakat untuk menabung di bank. Jadi. 8 . Sedangkan pada saat kondisi normal. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. Sebaliknya. yang terbagi menjadi ‘masa tenang’ (meliputi periode 1990 . dan hal ini menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian sedang tumbuh pesat. Namun demikian. Kredit/GDP Rasio kredit domestik terhadap GDP menunjukkan seberapa besar aktivitas perkreditan. yang diikuti oleh Malaysia (12). Namun demikian. fundamental ekonomi sebagian besar negara-negara tersebut semakin memburuk. Real Interest Rate Suku bunga riil sebaiknya tidak terlalu tinggi dan tidak terlalu rendah. kondisi fundamental ekonomi yang memburuk tersebut berlaku tidak saja terhadap negara yang mengalami krisis. Penetapan ambang batas didasarkan atas nilai rata-rata dan standar deviasi dari setiap indikator selama masa tenang (tranquil time). yaitu sebanyak 23 kali. Semakin banyak signal yang dikeluarkan berarti semakin besar kemungkinan terjadi krisis. Singapore dan Philippines mengeluarkan signal yang paling banyak pada saat menjelang krisis (1995-96). batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. September 1998 ada kemungkinan sistem perbankan over ekspansif yang dapat menyebabkan kejatuhan bank-bank dan mendorong timbulnya krisis. .1997. Jadi. Dengan menggunakan tiga standar deviasi. Volume kredit yang tinggi menunjukan kegiatan investasi berkembang dengan baik. Hasil Pengujian Data yang digunakan adalah data triwulanan antara tahun 1990 .1994) dan ‘menjelang krisis’ (periode 1995 1996). Hongkong(12). Hasil ini mengindikasikan bahwa menjelang krisis. pertumbuhan kredit yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena dapat menimbulkan kebangkrutan bank-bank (banking failure). yang berarti tingkat kepercayaan signal tersebut mencapai 99 %. paling banyak ada 1 atau 2 signal. aktivitas perkreditan yang rendah mengindikasikan perekonomian sedang melemah.

4 1.6 7. dan Hongkong. Hal ini mengindikasikan bahwa terjadi gajala overheating pada negara-negara tersebut. M2. Indikasi ini diperkuat oleh harga saham yang juga melonjak tinggi. Hongkong dan Taiwan. Hongkong dan Taiwan ternyata lebih banyak dari Indonesia dan Korea.2 2 22 10 21 30 13 29 19 17 2. apabila menggunakan batas kontrol sebesar 3 kali standar deviasi (yang berarti tingkat kepercayaannya mencapai 99 %) maka baik selama masa tenang maupun menjelang krisis tidak ada signal yang keluar.6 2 3.Fundamental Ekonomi. Dibandingkan dengan selama masa tenang.2 4 3. dan REER.6 0. Tabel 7 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN µ ± 2.4 0 9 0 12 23 3 23 12 12 0 Untuk Indonesia.6 0. yang berarti menurut sistem tersebut fundamental Indonesia dan Korea lebih baik dari pada fundamental Singapore.4 0.4 1. Hal ini mengindikasikan bahwa selama menjelang krisis Indonesia mengalami ekspansi ekonomi yang terlalu tinggi.σ NEG ARA M AS A TENANG NEG ARA DALAM KRIS IS TH A ILA N D IN D O N E S IA M A LA Y S IA P H ILIP P IN E S K O RE A NEG ARA TIDAK KRIS IS S IN G A P O R E HO NGK ONG TA IW A N JE P A N G M ENJELANG KRIS IS M AS A µ ± 3.8 2.4 5. . terutama di beberapa negara.2 5. Singapore. Secara umum dapat dikatakan bahwa metode sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky kurang berhasil mendeteksi krisis di kawasan Asia.8 0 0. menjelang krisis ( 2 tahun sebelum krisis terjadi). Namun dengan menggunakan 2 standar deviasi (tingkat kepercayaan 95 %) ternyata ada 10 signal yang dikeluarkan menjelang krisis. sebagian besar negara ASEAN-4 dan NIEs mengalami peningkatan pertumbuhan kredit dan multiplier M2 secara tajam (Tabel 8). Signal tersebut berasal dari lonjakan pemberian kredit. Contagion Effect dan Krisis Asia 17 Dilihat dari indikator yang mengeluarkan signal. Jumlah signal yang dikeluarkan oleh Singapore.σ M ENJELANG KRIS IS TENANG 3. seperti Philippines. jumlah signal yang dikeluarkan menjelang krisis mencapai 5 kali lebih banyak.

8 3.σ MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 4 2 4 8 1 1 3 8 0 31 MENJELANG KRISIS 1 0 0 2 0 0 2 5 0 10 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Tabel 9 JUMLAH SIGNAL YANG DIKELUARKAN OLEH TIAP-TIAP INDIKATOR SELAMA 2 TAHUN *) THAILAND INDIKATOR MASA TENANG REER ∆ EKSPOR IHSG M2/RESERVE ∆ OUTPUT ∆ RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.6 2 20.4 0.6 MENJELANG KRISIS 4 0 3 0 0 0 8 8 0 23 MASA TENANG 0 0 0.7 Disamping itu.4 0 0 0 0 0.4 MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 5 6 0 12 PHILIPPINES MASA TENANG 0 0 0. RATE TOTAL 2 1.8 KOREA MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 1 0 1 3 Kegagalan tersebut kemungkinan disebabkan oleh pemilihan leading indikator yang kurang sesuai dengan kondisi fundamental ekonomi kawasan Asia. karena hasil dari sistem deteksi dini tersebut akan mempengaruhi perilaku 7 Kaminsky mendapatkan indikator-indikator tersebut dari analisisnya terhadap 25 negara yang pernah mengalami krisis selama 1970 . Meliputi 5 negara maju dan 15 negara berkembang. September 1998 Tabel 8 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN UNTUK INDONESIA µ ±σ INDIKATOR MASA TENANG REER D EKSPOR IHSG M2/RESERVE D OUTPUT D RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.2 1.4 0 2 µ ± 3.4 0. penggunaan sistem deteksi dini dalam meramalkan terjadinya krisis sangat diragukan keampuhannya.2 0 0 1.2 3. .18 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.2 1.4 0 0 0.2 3.1995. RATE TOTAL 0 0 0.4 0 0.6 2.4 0 0.σ MASA TENANG 0. Selama periode tersebut terjadi 76 krisis mata uang dan 26 krisis perbankan.8 µ ± 2.8 MENJELANG KRISIS 1 0 0 0 0 1 0 7 0 9 INDONESIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MALAYSIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0.8 0 0 0 0 0 0 0.4 0.4 0 0 0 1.

Faktor Efek Penularan (Contagion Effect) Fenomena efek penularan saat ini merupakan suatu topik yang sedang hangat dibahas para ahli. sehingga mengakibatkan indikator-indikator tersebut akan kehilangan daya prediksinya. sehingga suatu reaksi atas sepotong informasi yang baru dapat menyebar ke seluruh dunia dalam waktu yang singkat dan menyampaikan pesan pada pelaku pasar internasional untuk melakukan reaksi yang sama. Rose. pelaku ekonomi pada negara mitra dagang dapat melakukan swap yang mengakibatkan terkurasnya cadangan devisa yang dikuasai bank sentral. krisis mata uang juga dapat memberikan efek penularan pada negara mitra dagangnya. serangan terhadap suatu mata uang menyebabkan mata uang tersebut terdepresiasi sehingga dapat meningkatkan daya saing produknya. Disamping memberikan efek penularan pada negara pesaingnya. Peningkatan daya saing ini berarti penurunan ekspor bagi negara-negara pesaingnya. Kesamaan kondisi makroekonomi juga dapat memunculkan efek penularan apabila salah satu negara mengalami krisis. seperti Reuter). 8 Lihat Eichengreen. krisis mata uang dapat timbul karena cadangan devisa tidak cukup kuat menyerap serangan spekulasi para pelaku pasar uang. dan Wyplosz (1996) halaman 11. Kemungkinan ini dapat terjadi apabila respons yang ditempuh sebagian pelaku pasar mampu mengatasi keyakinan pasar dan merubah ekspektasi pasar. Gerlach dan Smets8 mengembangkan suatu model yang dapat menjelaskan mekanisme efek penularan melalui hubungan perdagangan. Untuk melindungi mata uangnya. Menurutnya. Contagion Effect dan Krisis Asia 19 policy maker dan pelaku pasar. sehingga dapat mengakibatkan negara pesaingnya mengalami defisit transaksi berjalan. 9 Lihat Eichengreen. dapat diketahui bahwa efek penularan dapat terjadi melalui 2 cara. dan Wyplosz (1996) halaman 14. Didalam modelnya. Krisis yang melanda suatu negara mengakibatkan depresiasi.Fundamental Ekonomi. Dari berbagai penelitian yang telah dilakukan. hal ini berarti penurunan harga barang impor yang dapat mendorong penurunan tingkat inflasi dan permintaan uang beredar. penurunan cadangan devisa secara bertahap. Dalam kondisi cadangan devisa yang menurun. Shiller9 pada tahun 1995 mengembangkan model untuk menjelaskan salah satu mekanisme efek penularan melalui kesamaan kondisi makroekonomi. . dan pada akhirnya menghasilkan suatu serangan terhadap mata uangnya. yaitu karena ada hubungan dagang (trade links) dan kesamaan kondisi dan kebijakan makroekonomi. para pelaku pasar uang sebenarnya banyak menerima informasi yang sama (melalui alat komunikasi yang sama. Bagi negara mitra dagangnya. sehingga harga barang ekspornya menjadi turun. Krisis yang diakibatkan oleh kesamaan makroekonomi ini pada umumnya dipicu oleh para pelaku pasar uang. Rose.

Sementara itu. serangan terhadap suatu mata uang dapat merangsang pelaku pasar internasional untuk melakukan langkah yang sama. Hal ini dapat dilihat dari tenggang waktu terjadinya serangan yang beruntun dalam waktu yang relatif sangat singkat. koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi faktor fundamental terhadap = . dengan mempertimbangkan data fundamental ekonomi dan data serangan pada mata uang lain. = = Xit . 0 apabila tidak. namun serangan ini relatif dapat diredam dengan baik. Demikian pula sebaliknya. . Dengan kata lain. model probit menggunakan fungsi distribusi normal kumulatif. namun efek penularan diduga ikut berperan sebagai pemicu terjadinya krisis. model probit tersebut menyatakan besarnya kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan. Philippines. dalam paper ini digunakan model probit. September 1998 Jadi.j≠ i ) . Bentuk umum model dapat dinotasikan : Yit = a0 + aiX it + bi Zit + e . Variabel yang mewakili Faktor Penularan. yaitu apakah akan melakukan serangan atau tidak. sebagaimana tampak dari perbedaan fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis. ai bi = = Kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t.20 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. walaupun fundamental ekonomi memegang peranan yang penting. Berkaitan dengan krisis yang saat ini sedang melanda Asia. Indonesia. . model probit mencerminkan ada 2 alternatif bagi pelaku pasar uang. t 0 apabila tidak. Model probit banyak dipakai untuk data kualitatif yang mencerminkan suatu pilihan alternatif. = 1 apabila ada negara lain yang mendapat serangan pelaku pasar pada periode t ( Yj =1. = dimana 1 apabila terjadi serangan pelaku pasar pada negara i pada periode t. dengan nilai X it . Untuk mentransformasikan alternatif pilihan dari bentuk kualitatif ke kuantitatif. X it . = Z it . Bentuk Model Probit Untuk membuktikan dugaan bahwa efek penularan ikut memberikan kontribusi terhadap terjadinya krisis. reaksi yang diambil pelaku pasar internasional dapat mendorong pelaku pasar lokal untuk melakukan langkah yang sama. sehingga nilainya berkisar dari 0 ke 1. dan terakhir Korea. Dalam model ini. Yit . Malaysia. berturut-turut dari Thailand. Koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi efek penularan terhadap kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. serangan dari para pelaku pasar ini juga melanda negara-negara NIEs lainnya.

Bn . n = = kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t jumlah indikator Angka Kredit dari indikator n pada periode t pada negara i. Untuk mengidentifikasi serangan digunakan pembatas 2 standar deviasi. perubahan suku bunga. Contagion Effect dan Krisis Asia 21 kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. ε a0 = = variabel random dengan mean = 0. ternyata setiap variabel ekonomi (indikator) mempunyai performance yang tidak sama dalam mendeteksi signal kemungkinan terjadi krisis dikemudian hari. bobot dari indikator n.Fundamental Ekonomi. Zit = S AKn. dalam paper ini digunakan 3 indikator. maka perubahan tiap-tiap indikator dibobot dengan menggunakan variance dari indikator lainnya. A Kn. konstanta Variabel Zit diperoleh dengan menggunakan rumus berikut : . Bobot setiap variabel diperoleh dari Vector Auto Regression (VAR) dengan mengukur varian dekomposisi nilai tukar terhadap varian setiap variabel tersebut dalam jangka panjang. Sesuai dengan hasil penelitian kaminsky dkk. Semakin besar bobotnya berarti semakin besar pengaruhnya dalam menimbulkan krisis. yaitu perubahan nilai tukar nominal. dan perubahan cadangan devisa. dalam paper ini setiap variabel diberikan bobot tersendiri. Kuantifikasi Kondisi Fundamental Ekonomi Untuk mewakili/menggambarkan kondisi fundamental ekonomi. Oleh karena itu. Perubahan dari ketiga indikator tersebut diindek. Variabel ekonomi yang digunakan dalam model ini berikut satuan yang dipakai dan bobotnya adalah sebagai berikut : A . Untuk menghindari salah satu indikator mendominasi indek.t . Variabel-variabel ekonomi tersebut diperoleh dari hasil analisis data dan penelitian mengenai sistem deteksi dini krisis mata uang. digunakan 10 indikator (variabel ekonomi) yang dianggap paling relevan bagi pelaku pasar dalam memutuskan untuk melakukan serangan atau tidak. n dimana : Z it .t = Bn = Untuk mengidentifikasi terjadinya serangan spekulasi dari pelaku pasar.

22 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 11.10 % lemah >2% > 10 % < 3 bulan > 160 % > 75 % > 60 % > 60 % < 30 % > 20 % > 10 % . 34.8 bulan < 80 % 0-5 % 0 20 .40 % 20 . 95 . Untuk setiap tingkatan diberikan angka kredit. 52 .75 % 4 x£60 % 0< 4 x£60 % 0< 50 <x£30 % 11 .20 % 5 . 45 . September 1998 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Investment Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG REER % % % % % % % % % % SATUAN PDB Cad.10 % 0£ x < 5 % 1 %< x £ 2% 5 . 54 .40 % 70 .10% 3 £x <6 b n l 80 . Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER kuat surplus negatif > 8 bulan tidak ada tidak ada < 20 % < 20 % > 70 % 0-5% negatif PEIA RDKT sedang beresiko 0-1% <5% 6 .50 % 5 .7 26 . Besarnya angka kredit dan kriteria yang digunakan untuk membagi indikator adalah sebagai berikut.7 PDB Setiap indikator dibagi menjadi 4 tingkatan berdasarkan kriteria tertentu. Semakin besar angka kredit berarti semakin baik kondisi indikator tersebut.160 % 50 . TINGKATAN 1 2 3 4 PREDIKAT kuat sedang beresiko lemah ANGKA KREDIT 4 3 2 1 NO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 86 . 35 . Devisa PDB PDB Cad Devisa BOBOT 76 .

0 209.3 272.3 212.8 267.3 Indonesia 220.3 270.8 313.8 339.0 360.4 216. Diantara negara-negara yang tidak terkena krisis.3 31) Log likelihood = .0 Korea Singapore Taiwan Hongkong JEPANG 247.8 353.3 353.1 97.5 345.9 305.2 Thailand 198.0 352.3 96.2 268.7 284. model probit diatas menghasilkan output sebagai berikut : KRISIS = -0.4 RATA-RATA Malaysia 238.7 288.0 368.8 174.3 352.7 219.3 167.5 270.7 353.3 209.2 97.1 96.9 265.9 Philippines 174.4 353.9 368. Koefisien faktor contagion yang positip menyatakan bahwa adanya krisis di suatu negara mendorong spekulan melakukan serangan pada negara lain.1 275.3 282.4 318.6 282.2 157.4 280.01 FUNDA + 2.5 321.2 343.3 247.6 282.4 97.3 321. Dengan menggunakan maximum likelihood.) (.0 234. Sementara Korea ternyata menunjukkan fundamental yang terbaik diantara negera-negara yang terkena krisis. Koefisien fundamental yang negatif menyatakan bahwa semakin kuat kondisi fundamental ekonomi suatu negara.1997:3.3 310. Sejak awal 1996 sebenarnya kondisi fundamental negara-negara yang terkena . Kesimpulan ini sesuai dengan data pada Tabel 10.7 368.3 97.8 356.2 Data diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi Indonesia merupakan yang terburuk setelah Philippines.8 275.7 164. Jepang memiliki fundamental ekonomi yang terkuat.2 96.8 319.3 331.1 309.0 321.4 257.8 334.4 348.0 282.8 283.4 294.7 368.12.1 279.9 294.65 CONTA (37 -.4 321.9 247.6 246.8 301. kondisi fundamental ekonomi negara-negara ASEAN-4 dan NIEs dapat diwakili oleh angka kuantitatif tunggal sebagai berikut: Tabel 10 HASIL PERHITUNGAN KEKUATAN FUNDAMENTAL EKONOMI ASEAN-4 DAN NIEs Periode 96.1 262.0 192.65 Hasil diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi dan faktor contagion secara signifikan memberikan kontribusi terhadap serangan para spekulan. semakin kecil kemungkinan spekulan melakukan serangan.6 256.4 319.9 343.5 360.6 231.7 207.7 242. Contagion Effect dan Krisis Asia 23 H asil Pengujian Dengan menggunakan data triwulanan selama 1995:1 .3 271.Fundamental Ekonomi.7 334.9 258.7 303.0 319.

7%. 15%. 20% 90%. 10% . 15% U II ( e a ) J I ktt surplus. 2. 60% 70%. 60%.8 4bln 0 . 160% tidak ada. 50% 10%. 5% . 40%. 100% 40%. 70%. 40%.5% . 50%. 2 %. 200% tidak ada. 40 %. Tapi pada saat itu tidak terjadi serangan apapun. 10%. 25% negatif. 20% negatif. 2% Negatif. ua tidak ada. 10% UJI I (longgar) surplus. 80 %. 3%. 80% 40%. 60% 20%. September 1998 krisis tidak lebih baik dari periode 1997:3. 20% 7%. 10% 8 6 3bln .24 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 75% 20%. 5% PREDIKAT KUAT SEDANG BERESIKO LEMAH ANGKA KREDIT 4 3 2 1 U II I J I 5 3 1 0 UJI IV 8 6 4 2 . 25%. 5%. ua tidak ada. Serangan para spekulan ke negara-negara yang terkena krisis justru terjadi pada periode 1997:3 setelah kejatuhan Thailand. 1% Negatif. 80% 60%. Hal ini menunjukkan bahwa adanya krisis di suatu negara (faktor contagion) menjadi t i g r (faktor pemicu) bagi serangan para pelaku pasar uang. . 1/2 %. ua tidak ada. 1 %.120 %. 60%. 30% 5%. Luar Negeri Pinjaman Jk pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER KRITERIA surplus. 40%. 50%. 15%. rge Analisa Sensitifitas Untuk memperkuat hasil perhitungan diatas. 15%. 5% 1. 5%. 75%. 80% tidak ada. 20% 10%. perlu dilakukan uji sensitifitas dengan mengubah kriteria penggolongan indikator fundamental ekonomi serta mengubah angka kredit untuk masing-masing klasifikasi sebagai berikut : INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 50% 3%. . Cadangan Devisa Pinj. 4% Negatif. 20% 6 4 2bln . 10% negatif.

pemberian kredit pada kelompok. Malaysia.427 -13. Dengan mengubah kriteria penggolongan ‘tingkat kesehatan’ faktor fundamental ekonomi menghasilkan faktor contagion yang r b s .459 -3. yakni Thailand. Hongkong.0083 -0. Adanya perbedaan fundamental ekonomi antara negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis ternyata gagal dideteksi dengan baik oleh Sistem deteksi Dini yang dikembangkan oleh Kaminsky.364 2. Demikian pula.133 LOG LIKELIHOOD -12.679 2. defisit tersebut masih akan berlangsung di tahun-tahun mendatang.0050 tsa -tt -3. Adanya campur tangan pemerintah dalam pemberian kredit. Dari aspek perdagangan.345 -4.0115 -0.Fundamental Ekonomi.0101 -0. mereka lebih mengandalkan pada dana jangka pendek terutama dalam bentuk portfolio dan utang luar negeri. sebaliknya impor barangbarang konsumsi menunjukkan kecenderungan yang terus meningkat.0098 -0.650 2.133 2.705 -3. serta pertumbuhan foreign liabilities yang sangat tinggi. pertumbuhan kredit dan M2 yang terlalu tinggi.473 3.706 2. dan Korea mengalami defisit transaksi berjalan secara persistence. Contagion Effect dan Krisis Asia 25 Dari hasil perhitungan dapat diperoleh hasil sebagai berikut : FAKTOR FUNDAMENTAL KOEF HASIL AWAL U II J U II J I U II I J I UJI IV -0.448 -14. • • . Philippines. semakin diperburuk oleh sistem perbankan yang tidak sehat. dan Taiwan.167 -4. Untuk membiayai defisit ini. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Kesimpulan • Dari analisis data terlihat bahwa negara-negara yang mengalami krisis.650 tsa -tt 3. dengan mengubah angka kredit out untuk masing-masing predikat ternyata juga menghasilkan faktor contagion yang r b s o u t. karena sebagian ekspornya masih mengandalkan produk manufaktur ringan.868 3. Menurut hasil pengujian dengan metoda tersebut mengatakan kondisi fundamental ekonomi Indonesia jauh lebih baik dari Singapore.658 -12.551 3. Indonesia. Kondisi diatas.705 FAKTOR CONTAGION KOEF 2.993 -12.658 Hasil diatas menunjukkan bahwa faktor fundamental dan faktor contagion secara signifikan mempengaruhi keputusan pelaku pasar untuk melakukan serangan atau tidak.

serta infrastruktur. Negara-negara di kawasan Asia perlu melakukan kerja sama yang lebih erat.Rose. sehingga menghindari terjadinya contagion effect yang dengan cepat dapat menyebar di seluruh kawasan. perlu segera dilakukan reformasi ekonomi melalui langkah-langkah sebagai berikut: ◊ Merubah pola pikir dan menumbuhkan komitmen dari semua pihak untuk bertekad meningkatkan ekspor. Rodrigo. aspek hukum dan peraturan. pasar keuangan dalam negeri perlu ditingkatkan kesehatannya melalui perbaikan struktur. Ilan. terutama dalam melakukan r g o a s r e l a c Dengan kerja sama ini diharapkan krisis dapat e i n l u v i l n e.. pemerintah perlu mengambil kebijakan-kebijakan baru dengan memberikan insentif kepada dana-dana jangka panjang. 4898. Wyplosz. Untuk memperbaiki defisit tersebut. Indonesia masih akan mengalami defisit transaksi berjalan akibat lemahnya daya saing produk.. beban pembayaran utang yang terus membengkak.B. dan kebutuhan impor yang tinggi. • • • Daftar Pustaka Goldfajn. Implikasi Kebijakan • Dalam jangka pendek. . berarti Indonesia masih membutuhkan capital inflows. dicegah sejauh mungkin. Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation. valdes.A. Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity. ◊ Menghilangkan semua distorsi pasar dalam negeri untuk menghilangkan ekonomi biaya tinggi dan meningkatkan daya saing. Dari pengujian model probit ternyata efek penularan memberikan kontribusi yang lebih besar dibandingkan kondisi ekonomi. WP/97/87. NBER Working Paper No. Mengingat defisit masih akan terus berlangsung. Bank Indonesia perlu mengambil langkah-langkah baru untuk memperkuat sistem perbankan sesuai dengan standar internasional. Untuk itu. Disamping itu. July 1997. Eichengreen. September 1998 • Disamping kondisi fundamental ekonomi. IMF Working Paper No. efek penularan ternyata memberikan kontribusi yang signifikan terhadap krisis mata uang. Krisis yang saat ini terjadi di Indonesia sebagian juga disebabkan oleh sistem perbankan yang tidak sehat. 1994.26 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ◊ Memperbaiki iklim investasi dengan memberikan insentif kepada PMA yang menguasai teknologi tinggi dan mampu menghasilkan produk-produk ekspor yang berdaya saing tinggi. and C. kelembagaan.

Ilan. Goldfajn. G.. I t r a i n l F n n i l S a i t c Yearbook dan Monthly. 1. IMF. Annual report 1996. The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems. January 1997. . 1996 Kaminsky. Reinhart. Reinhart. Emerging Markets : Economic Indicators. The Banker. 1997. Valdes.P.L.M. Occasional Paper No. Morgan. Laporan Tahunan d n Triwulanan. Contagion Effect dan Krisis Asia 27 Kaminsky. Rodrigo O. Are Currency Crises Predictable ?. Bank Indonesia. IMF Working Paper No. MAS. L a i g I d c t r o edn niaos f Currency Crises. Is there cause for concern ?. b r a a e i i a ebgi ds. HKMA. WP/97/79. Graciela.. WP/97/159. International Finance Discussion paper. Asian Meltdown. and C. IMF Working Paper No. Sumber Data IMF. Saul Lizondo and Carmen M.. b r a a e i i ebgi ds. Current Account Deficits in the ASEAN-3. n e n t o a i a c a t t s i s. J.Fundamental Ekonomi. Bloomberg.

UREM-BI. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. Dalam bagian kedua diulas beberapa alternatif strategi kebijakan ekonomi-moneter dari sisi teori. Selanjutnya. Kebijakan moneter sebagai salah satu elemen kebijakan ekonomi juga tidak terlepas dari kesulitan yang sama. atas bantuan riset yang diberikan dalam penyusunan tulisan ini. dan prioritas sasaran akhir yang dipilih. diajukan beberapa alternatif strategi kebijakan moneter yang dapat diterapkan di Indonesia. bagian ketiga membahas faktor-faktor yang memicu dan memperdalam krisis di Indonesia dan kebijakan yang telah diambil termasuk konflik yang dihadapi dalam penerapan strategi kebijakan moneter. Bagian kelima mengemukakan beberapa kesimpulan umum berikut rekomendasi kebijakan yang ditawarkan. karakteristik struktur ekonomi. Tulisan ini dibagi ke dalam lima bagian.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 37 MANAJEMEN MONETER DALAM MASA KRISIS Doddy Zulverdi * ) Krisis nilai tukar yang melanda Indonesia sejak pertengahan tahun 1997 telah berkembang menjadi krisis ekonomi akibat kerapuhan di sisi ekonomi mikro dan ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro. yaitu dalam mengakomodasi berbagai sasaran kebijakan secara serentak. keduanya adalah Asisten Peneliti Ekonomi di Bagian APK. UREM. BI Penulis menyampaikan penghargaan yang tinggi kepada Erwin Haryono dan Wahyu Agung Nugroho. Tidak ada satu strategi pun yang cocok diterapkan di semua situasi dan di semua negara. Di bagian keempat. dengan mengacu kepada konsep teori dan pengalaman negara-negara lain serta pengalaman Indonesia sendiri. Berdasarkan kriteria tersebut dan mengingat masih rapuhnya sistem perbankan sebagai suatu jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Bagian pertama menjelaskan latar belakang pentingnya memilih strategi kebijakan moneter (termasuk kebijakan nilai tukar) yang tepat untuk membawa Indonesia keluar dari krisis ekonomi. *) Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. Permasalahan yang dihadapi dalam pemilihan strategi kebijakan ekonomi makro adalah adanya konflik (tradeoff) antarkebijakan akibat sifat krisis yang multidimensional. Kesulitan tersebut telah berlangsung sejak periode sebelum krisis dan berdampak negatif terhadap kondisi fundamental ekonomi makro yang berdasarkan hasil pengamatan ternyata tidaklah sekuat yang diyakini semula. maka penerapan strategi jangkar inflasi di dalam suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel kiranya layak untuk dipertimbangkan secara mendalam. . Pemilihan strategi yang tepat ditentukan oleh jenis tekanan eksternal yang dihadapi. Kesulitan yang dihadapi oleh otoritas baik dalam memilih maupun mengimplementasikan strategi kebijakan moneter juga dialami oleh berbagai negara yang pernah mengalami krisis serupa.

2 Lihat misalnya Radelet dan Sachs (1998). Dapat ditambahkan bahwa tulisan ini hanya membahas berbagai alternatif strategi kebijakan moneter di dalam suatu perekonomian yang terbuka (tidak ada pembatasan transaksi devisa). Oleh karena itu. Apabila dibiarkan terus berlanjut. kebijakan moneter memiliki peran yang sangat penting dalam penyelesaian krisis ekonomi yang sedang terjadi di Indonesia. upaya pemulihan ekonomi sangat tergantung kepada ketepatan strategi kebijakan moneter yang diambil. dan sistem pasar yang dikuasai oleh segelintir monopolis yang menjadi kuat eeae akibat praktek kolusi. 1988). ketergantungan sektor usaha pada hutang baik dari dalam maupun luar negeri (h g l ihy l v r g d). B Alternatif Strategi Kebijakan di Masa Krisis: Tinjauan Teoritis Kebijakan moneter adalah salah satu elemen penting dari paket kebijakan ekonomi yang digunakan dalam mengatasi krisis ekonomi.38 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Pemicu terjadinya fenomena f i h t lgt o currency yang begitu tiba-tiba adalah ketidakpastian nilai tukar rupiah (McNelis. Apalagi mengingat bahwa krisis ini telah berkembang menjadi fenomena yang dikenal sebagai f n n i l d s r s yaitu proses demonetisasi berupa penurunan permintaan i a c a i t e s. akan likuiditas perekonomian (M2) sebagai akibat meningkatnya permintaan akan uang kartal. Tulisan ini bertujuan untuk menginventarisasi kemungkinan penyebab semakin parahnya krisis nilai tukar di Indonesia dilihat dari sisi kemungkinan ketidaktepatan kombinasi kebijakan moneter yang telah diambil selama ini. khususnya dalam rangka mengembalikan kepastian nilai tukar.2 Sebagai salah satu instrumen kebijakan ekonomi makro. Dari hasil peninjauan ke belakang tersebut dan didukung oleh pengalaman negara-negara yang pernah atau sedang mengalami krisis yang mirip. diharapkan akan diperoleh gambaran arah kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat dalam mendukung proses pemulihan kegiatan ekonomi di masa datang. September 1998 Pendahuluan erbagai analisis menyimpulkan bahwa penyebab utama parahnya krisis di Asia adalah kerapuhan di sisi ekonomi mikro seperti sistem perbankan yang tidak sehat. proses ini akan menimbulkan dampak negatif terhadap pertumbuhan ekonomi jangka panjang. . efektivitas kebijakan moneter itu sendiri sangat tergantung kepada ketepatan dan keharmonisan pembagian tugas di 1 Lihat misalnya World Bank (1998) dan IMF (1998). Namun.1 Tidak sedikit yang menilai bahwa kondisi kerapuhan di sisi mikro tersebut kemudian diperburuk oleh ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro ( policy mix) yang diambil pada awal dan selama krisis.

Hal ini karena kebijakan penyesuaian mengandung berbagai pilihan yang tidak menyenangkan seperti kenaikan pajak/penurunan subsidi. pengurangan konsumsi. Oleh karena itu. • Akhirnya. Sebaliknya. yaitu: • Apakah tekanan-tekanan eksternal tersebut harus dihadapi melalui kebijakan financing (yaitu dengan meminjam dana dari luar negeri untuk menutupi penurunan penerimaan ekspor dan kenaikan biaya impor/biaya bunga) atau melalui kebijakan adjustment ( a t yiu dengan melakukan berbagai penyesuaian dalam rangka mendorong ekspor dan mengurangi impor). Pilihan Kebijakan dalam Menghadapi Tekanan Eksternal Ada tiga jenjang pilihan kebijakan yang harus diputuskan oleh pemerintah dalam menghadapi tekanan-tekanan eksternal (Krugman. penggunaan sumber dana luar negeri . yaitu antara kebijakan devaluasi dan kebijakan perdagangan. secara khusus akan dibahas peranan kebijakan moneter di dalam penyelesaian krisis disertai dengan alternatif strategi kebijakan moneter yang tersedia. dan sebagainya. yiu at: • Tekanan-tekanan sosial politik seringkali menghalangi otoritas dalam melakukan penyesuaian-penyesuaian secara maksimal sehingga mau tidak mau harus dibantu dengan kebijakan financing. • Sulitnya membedakan antara tekanan-tekanan yang bersifat temporer dan permanen menyebabkan otoritas seringkali memutuskan untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersamaan untuk menghindari resiko salah pilih. alternatif mana yang akan dipilih di antara dua pilihan strategi kebijakan pengalihan pengeluaran. • Seandainya pilihan jatuh kepada kebijakan adjustment. seberapa besar bobot penyesuaian perlu dibebankan masing-masing kepada strategi pengurangan pengeluaran (expenditure r d c n p l c dan strategi pengalihan pengeluaran (expenditure switching policy) e u i g o i y) . bagian ini akan diawali dengan tinjauan singkat mengenai berbagai pilihan kebijakan yang terdapat di dalam paket tersebut. Selanjutnya. Namun. terdapat beberapa kondisi yang seringkali mendorong otoritas untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersama-sama. Kebijakan f n n i g akan diambil apabila tekanan-tekanan yang terjadi diyakini hanya iacn bersifat temporer dan dapat diatasi dengan menggunakan dana luar negeri dalam jumlah yang minimal. Oleh karena itu. • Dampak dari kebijakan penyesuaian biasanya baru dirasakan secara efektif setelah periode yang relatif panjang. 1995). apabila tekanan-tekanan tersebut lebih bersifat jangka panjang maka harus dilakukan kebijakan adjustment.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 39 antara berbagai kebijakan yang tersedia.

Kebijakan pengurangan pengeluaran bertujuan untuk mengurangi pengeluaran oleh penduduk suatu negara sehingga mengurangi tekanan terhadap neraca pembayaran. terutama dari pihak swasta. motd nlto Mengingat berbagai kelebihan dan kelemahan yang terkandung di dalam masingmasing kebijakan. tekanan inflasi masih tetap akan timbul dalam bentuk i p r e i f a i n akibat depresiasi/devaluasi nilai tukar. September 1998 seringkali diperlukan untuk mengurangi dampak negatif jangka pendek dari krisis yang terjadi sambil menunggu hasil dari kebijakan penyesuaian. Namun. kebijakan pengalihan pengeluaran bertujuan untuk memperbaiki transaksi berjalan dengan cara mengalihkan pengeluaran masyarakat dari produk impor ke produk dalam negeri dan mendorong peningkatan ekspor. yaitu: devaluasi dan kebijakan perdagangan (perubahan tarif. dan laju inflasi. Oleh karena itu. Kalau pun perekonomian masih berada di bawah kapasitas penuh. Terdapat tiga cara yang dapat diambil otoritas untuk mengurangi pengeluaran nasional. Sementara itu. dalam jumlah yang memadai karena adanya krisis kepercayaan. . kebijakan pengalihan pengeluaran tidak secara langsung memaksa masyarakat untuk menurunkan pengeluarannya sehingga resiko kontraksi ekonomi dapat diminimalkan. berbagai negara seringkali menerapkan kombinasi kebijakan pengurangan dan pengalihan pengeluaran.40 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Terdapat dua instrumen utama yang dapat diterapkan oleh pemerintah untuk mengalihkan pengeluaran nasional. yaitu: • Mengurangi pengeluaran pemerintah. pemerintah seringkali motd nlto terpaksa menerapkan kebijakan pengurangan pengeluaran secara drastis. karena begitu besarnya faktor ketidakpastian di dalam suatu perekonomian yang sedang mengalami krisis dan sangat tingginya tekanan i p r e i f a i n (akibat devaluasi/depresiasi). Hal ini terjadi karena apabila perekonomian sudah berada pada tingkat penggunaan kapasitas penuh maka kenaikan permintaan domestik dan permintaan ekspor akan menimbulkan tekanan kenaikan harga-harga di dalam negeri. Berbeda dengan kebijakan pengurangan pengeluaran. pemberlakuan kuota. otoritas tidak dapat semata-mata menggantungkan diri kepada kebijakan financing. • Membatasi hutang sektor swasta melalui pembatasan pemberian kredit oleh sistem perbankan (kebijakan ini berada di dalam ruang lingkup kebijakan moneter). • Negara yang mengalami krisis seringkali mengalami kesulitan untuk memperoleh dana luar negeri. dan subsidi ekspor). • Mengurangi pengeluaran masyarakat melalui peningkatan pajak atau pemotongan subsidi. Namun. kelemahan utama kebijakan pengalihan pengeluaran adalah cenderung mendorong kenaikan laju inflasi. nilai tukar. Akibatnya.

Untuk itu. kebijakan devaluasi memiliki kelemahan karena menimbulkan pergeseran distribusi pendapatan yang seringkali secara politik tidak menguntungkan bagi keberhasilan kebijakan tersebut. Ketiga strategi tersebut lebih relevan diterapkan di dalam suatu perekonomian tertutup (derajat mobilitas modal rendah) atau di dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang karena hanya di dalam kedua bentuk perekonomian tersebut otoritas moneter memiliki independensi penuh dalam mengendalikan jumlah uang beredar dan/atau suku bunga domestik. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter Dari serangkaian pilihan kebijakan yang harus diambil oleh pemerintah dalam mencoba mengatasi tekanan-tekanan eksternal. terlihat bahwa kebijakan moneter dan nilai tukar memiliki peran penting dalam penerapan kebijakan penyesuaian (adjustment) . Poole menunjukkan bahwa di antara dua pilihan ekstrim: jangkar uang beredar dan jangkar suku bunga. negara-negara tersebut mengalami fenomena stagflasi. yaitu tingginya laju inflasi yang diiringi oleh resesi ekonomi. Dengan menggunakan kerangka model IS-LM. pilihan yang diambil akan sangat tergantung kepada efisiensi birokrasi dan dukungan politik yang diberikan masyarakat kepada pemerintah. dan strategi kombinasi sistematis antara sasaran volume uang beredar dan ae agtn tingkat suku bunga. Kebijakan moneter adalah salah satu instrumen kebijakan pengurangan pengeluaran sedangkan kebijakan nilai tukar adalah salah satu instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. Apabila suatu perekonomian mengalami tekanan-tekanan riil (real shocks) sehingga kurva IS mengalami pergeseran maka strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena perubahan suku bunga (bagi perekonomian tertutup) atau perubahan nilai tukar (bagi perekonomian terbuka) akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. apabila yang terjadi adalah tekanan-tekanan moneter (monetary shocks) yang menggeser . Sebaliknya. berikut ini akan diulas berbagai pilihan strategi kebijakan maupun kombinasi kebijakan yang dapat diambil oleh otoritas dalam menerapkan kebijakan moneter dan nilai tukar. strategi jangkar suku bunga (i t r s neet r t t r e i g). Kebijakan devaluasi memiliki keunggulan daripada kebijakan perdagangan karena tidak membutuhkan administrasi dan birokrasi yang rumit. Sebaliknya. di antara dua instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. William Poole (1970) mengidentifikasi tiga alternatif strategi kebijakan moneter. yaitu: strategi jangkar uang beredar (money stock targeting). strategi yang tepat tergantung kepada jenis tekanan ekonomi makro yang terjadi.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 41 minimal dalam jangka pendek. Selanjutnya.

jika jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* (strategi jangkar uang beredar) maka kurva LM yang terjadi adalah LM1 dan tingkat produksi/pendapatan akan berada di antara Y1 dan Y2. apabila suku bunga dikendalikan pada tingkat r* (strategi jangkar suku bunga) maka kurva LM yang terjadi adalah LM2 dan tingkat produksi/pendapatan dapat berada di antara Y0 dan Y3. strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena dapat lebih meminimalkan dampak negatif tekanan riil terhadap stabilitas produksi/pendapatan.42 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. kurva LM dan tingkat produksi yang terjadi masing-masing adalah LM3 dan Yf(tingkat Grafik 1 r I2 S L M1 I1 S r* L M2 r* r Grafik 2 L M1 L M2 L M3 I S Y Y0 Y1 Yf Y2 Y3 Y1 Yf Y2 Y 3 Poole (1970. Apabila jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* maka kurva LM akan bergerak antara LM1 dan LM2 dan tingkat produksi akan berada di antara Y1 dan Y2. hal. . 200) mengasumsikan tingkat harga konstan sehingga strategi kebijakan yang diambil diarahkan untuk mencapai sasaran stabilitas produksi pada tingkat full employment. Sebaliknya. Grafik 2 menggambarkan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan permintaan uang yang bersifat random. Dengan asumsi il ag esft fungsi permintaan uang stabil. s a u ut rentang yang lebih lebar daripada antara Y1 dan Y2. September 1998 kurva LM maka yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga karena perubahan uang beredar atau neraca pembayaran akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. apabila suku bunga dipertahankan pada tingkat r*. Namun. Secara implisit. Dalam hal ini. Grafik 1 mengilustrasikan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan-tekanan 3 r i y n b r i a random sehingga kurva IS bergeser di antara IS1 dan IS2. hal ini juga berarti bahwa sasaran yang dituju adalah stabilitas harga karena dengan mengupayakan perekonomian selalu berproduksi pada tingkat full employment berarti mengurangi tekanan perubahan harga-harga.

hubungan tersebut dikuantifikasi dalam bentuk koefisien b2. yaitu strategi jangkar nilai tukar dan jangkar laju inflasi (i f a i n t r e i g) (Houben. Di dalam situasi yang masih diliputi oleh ketidakpastian. Dengan demikian. Y = b1 -a0 + ( 2 -a2) b . Sebagaimana terlihat pada Grafik 1. b / b / r Persamaan yang terakhir adalah kurva LM dengan suplai uang sensitif terhadap suku bunga. hal. + a2. = a0 + a1. dan suatu konstanta (a1. Perubahan elastisitas tersebut dapat dilakukan dengan membuat suplai uang beredar sensitif terhadap suku bunga. Alasannya. r ⇔ Y = ( 1 -a0) a1 + ( 2 -a2) a1. r Y r ⇔ a1. + a2. Di samping ketiga alternatif strategi di atas. Dengan perkataan lain. Elastisitas tersebut tergantung kepada elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2). Koefisien variabel r. (1) M (2) Ms = a0 + a1. Y r = b1 + b2. elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b2). hal ini dapat diilustrasikan oleh sistem persamaan deterministik berikut. ) Karena elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2) tidak berada dalam kendali otoritas moneter maka upaya mengubah elastisitas kurva LM hanya dapat dilakukan dengan mengubah elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b 2). strategi jangkar uang beredar dapat dibuat lebih optimal dengan mengubah elastisitas kurva LM terhadap perubahan suku bunga. otoritas moneter dituntut mengetahui lebih banyak parameter daripada yang dituntut oleh strategi jangkar uang beredar maupun jangkar suku bunga (Poole. kebijakan moneter yang lebih optimal dapat diperoleh dengan menerapkan strategi di mana sasaran jumlah uang beredar dan sasaran suku bunga ditetapkan berdasarkan suatu hubungan tertentu (dalam hal ini.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 43 produksi/pendapatan full employment). semakin banyak parameter yang harus diestimasi. adalah elastisitas kurva LM terhadap suku bunga. semakin tinggi resiko kegagalan strategi yang dipilih. ) Sekalipun strategi kombinasi tersebut secara teoritis dapat menghasilkan kebijakan yang lebih optimal. 209). terdapat dua pilihan strategi lain. Secara sederhana. yaitu (b2 -a2)/a1. r (Kurva LM) (Suplai uang yang sensitif terhadap suku bunga) Substitusikan persamaan (2) ke dalam persamaan (1) : ⇔ b1 + b2. dalam praktek tidak selalu demikian. nlto agtn Sebagaimana halnya strategi jangkar suku bunga. 1997). strategi jangkar nilai tukar lebih cocok diterapkan pada perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan moneter khususnya . strategi yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga.

September 1998 dalam bentuk fluktuasi permintaan uang. menurut kubu ini jalan keluarnya adalah fet dengan memperketat rambu-rambu yang mengatur bekerjanya sistem keuangan internasional serta meredifinisi peran dan tugas lembaga-lembaga Bretton-Woods agar lebih mampu mengemban misi utamanya sebagai penjaga stabilitas sistem moneter internasional. Secara ekstrim terdapat dua pendapat mengenai penyebab hilangnya kepercayaan investor terhadap Indonesia. Faktor ketidaktepatan kebijakan ekonomi makro agaknya bertentangan dengan keyakinan kita dan berbagai lembaga keuangan internasional selama ini bahwa fundamental ekonomi Indonesia sangat kuat karena didukung oleh kebijakan ekonomi makro yang . Sedangkan tekanan yang berasal dari pasar keuangan internasional dapat berbentuk kenaikan suku bunga riil internasional dan terputusnya akses ke pasar keuangan internasional akibat anjloknya kepercayaan investor. Tekanan-tekanan yang berasal dari pasar barang internasional dapat berbentuk penurunan permintaan ekspor atau gangguan suplai barang impor. Untuk kasus Indonesia. dan ketidaktepatan kebijakan makro adalah faktor utama hilangnya kepercayaan investor. Pendapat pertama meyakini bahwa kerapuhan sistem keuangan internasional telah membuat berbagai negara sangat rentan terhadap contagion efc (Radelet dan Sachs. 1998). Sebaliknya. Alternatif strategi jangkar laju inflasi terutama tepat untuk diterapkan di dalam perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan besar baik moneter maupun riil pada saat bersamaan. Yang kemudian sering menjadi bahan perdebatan adalah penyebab dari hilangnya kepercayaan tersebut. yaitu pasar barang internasional dan pasar keuangan internasional. pendapat kedua meyakini bahwa kelemahan internal seperti kerapuhan sistem perbankan. faktor yang disebutkan terakhir tampaknya lebih relevan dalam menjelaskan penyebab krisis yang terjadi.44 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dalam hal ini. Kondisi Indonesia Sebelum dan Selama Masa Krisis Penyebab Krisis yang Melanda Indonesia Tekanan-tekanan eksternal dapat mempengaruhi perekonomian suatu negara melalui dua jalur utama. Keunggulan utama strategi ini terletak pada kemampuannya untuk secara langsung mempengaruhi ekspektasi inflasi dan pada saat yang sama tetap memberikan keleluasaan kepada otoritas dalam menyusun respons yang tepat terhadap berbagai tekanan yang melanda perekonomian. tekanan-tekanan tersebut akan diredam oleh penyesuaian yang terjadi pada neraca pembayaran sehingga dampak negatifnya terhadap stabilitas harga dan produksi dapat diminimalkan. sistem pasar yang monopolistik. Oleh karena itu.

menunjukkan kenaikan yang semakin cepat sejak akhir 1996. Rasio suku bunga kredit terhadap deposito (terutama deposito 1 bulan) cenderung meningkat sejak pertengahan 1995 hingga pertengahan 1997. Pertanyaannya adalah: apakah indikator-indikator ekonomi makro sebelum krisis memang bergerak normal dan tidak mengindikasikan kemungkinan timbulnya krisis? Indikator Krisis dari Sisi Ekonomi Makro Berdasarkan hasil studi Kaminsky-Reinhart (1996) dan Kaminsky (1998) terhadap 102 krisis keuangan yang terjadi di 20 negara. Sejak pertengahan tahun 1996 terdapat kecenderungan peningkatan pertumbuhan simpanan valas. Rasio kredit terhadap PDB yang terus bergerak naik sejak akhir 1994. Hal ini kemungkinan mencerminkan penurunan kualitas kredit perbankan. Pertumbuhan positif m l i l e M2 telah utpir meningkatkan kemampuan perbankan dalam menciptakan uang. Dengan menggunakan indikator-indikator tersebut terlihat adanya indikasi peningkatan kerentanan ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Hal ini mengindikasikan adanya peningkatan ekspektasi depresiasi rupiah di masyarakat. Kondisi ini dapat disebabkan oleh penciptaan uang yang berlebihan akibat ekspansi perbankan yang tidak berhati-hati atau dapat pula disebabkan oleh lebih rendahya permintaan riil daripada suplai akibat meningkatnya ekspektasi inflasi dan depresiasi. terdapat beberapa indikator ekonomi makro dan keuangan yang mampu memberikan peringatan secara dini akan kemungkinan timbulnya krisis. Dalam situasi ini. perbankan akan terpaksa menaikkan suku bunga kredit melebihi kenaikan suku bunga simpanan untuk menutupi kerugian atau potensi kerugian yang berasal dari kredit macet. Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator moneter dan keuangan yang mengindikasikan adanya peningkatan tekanan bubble economy dan masalah perbankan terutama sejak tahun 1996 (lihat Panel 1): • Pertumbuhan tahunan m l i l e M2 kembali meningkat sejak awal tahun 1996 dan utpir terus menunjukkan pertumbuhan positif hingga awal tahun 1997 setelah mengalami perlambatan secara tajam sejak tahun 1990. Sejak pertengahan tahun 1996 terjadi “excess supply” M1 riil. kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia dalam periode sebelum krisis tidaklah sekuat yang diduga semula. Dengan perkataan lain. pertumbuhan simpanan rupiah cenderung mengalami penurunan.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 45 berhati-hati. Sebaliknya. • • • • .

0 Dec-93 Feb.396/ USD) total deposits Nov -95 A pr-96 S ep-96 Feb-97 J ul-97 Des -97 Rasio Suku Bunga Pinjam an terhadap Deposito rupiah deposits KMK/dep1 KMK/dep12 Dec-96 Mar-97 Jun-97 Sep-97 Dec-97 Mar-98 Jun-98 10 20 30 -60 -50 -40 -30 -20 -10 Perubahan 12 bulanan m ultiplier M2 (MA 12) forex deposits (Rp Constant rat e) * M ay-98 Jan-90 Apr-90 Jul-90 Okt-90 Jan-91 Apr-91 Jul-91 Okt-91 Jan-92 Apr-92 Jul-92 Okt-92 Jan-93 Apr-93 Jul-93 Okt-93 Jan-94 Apr-94 Jul-94 Okt-94 Jan-95 Apr-935 Jul-95 Okt-95 Jan-96 Apr-96 Jul-96 Okt-96 Jan-97 Apr-97 Jul-97 Okt-97 Jan-98 Apr-98 Jul-98 0 5 Panel 1 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.0 8.0 9.98 Apr-98 Jun-98 Excess M1 Riil: Selisi h Antara Aktual dengan Estimasi Permintaan M1 Rii Actual & Fitted 0 100 200 300 400 500 . (Jan '97: Rp 2.40 1.95 Apr-95 Jun-95 Aug-95 Oct-95 Dec-95 Feb.80 -60 J an-90 J un-90 Nov -90 A pr-91 S ep-91 Feb-92 J ul-92 Des -92 M ay-93 Ok t-93 M ar-94 A gs-94 J an-95 J un-95 -40 -20 Jun-93 Sep-93 Dec-93 Mar-94 Jun-94 Sep-94 Dec-94 Mar-95 Jun-95 Sep-95 Dec-95 Mar-96 Jun-96 Sep-96 Feb-91 A pr-91 J un-91 A ug-91 Oc t-91 Dec -91 Feb-92 A pr-92 J un-92 A ug-92 Oc t-92 Dec -92 Feb-93 A pr-93 J un-93 A ug-93 Oc t-93 Dec -93 Feb-94 A pr-94 J un-94 A ug-94 Oc t-94 Dec -94 Feb-95 A pr-95 J un-95 A ug-95 Oc t-95 Dec -95 Feb-96 A pr-96 J un-96 A ug-96 Oc t-96 Dec -96 Feb-97 A pr-97 J un-97 A ug-97 Oc t-97 Dec -97 Feb-98 A pr-98 J un-98 Catat an: Forex depos it s dalam Rupiah dengan nilai tukar k onstan.0 Suku Bunga Deposito Riil (%) rdep1 rdep12 Rasio kr edit ter hadap PDB Nominal (MA 6) Fitted Excess Actual Apr-97 Jun-97 Aug-97 Oct-97 Dec-97 Feb.40 0.60 0.60 1.94 Apr-94 Jun-94 Aug-94 Oct-94 Dec-94 Feb.20 1.97 5.80 1.46 0 5 10 15 20 25 30 35 -5 % -10 100 120 20 40 60 80 0 0.96 Apr-96 Jun-96 Aug-96 Oct-96 Dec-96 Feb.0 6. September 1998 Perubahan 12 Bulanan Posisi Dana Pihak Ketiga (%) Excess -20 10 15 20 -5 0 J an-91 M ay-91 S ep-91 J an-92 M ay-92 S ep-92 J an-93 M ay-93 S ep-93 J an-94 M ay-94 S ep-94 J an-95 M ay-95 S ep-95 J an-96 M ay-96 S ep-96 J an-97 M ay-97 S ep-97 J an-98 600 700 M ay-98 -15 -10 4.0 7.00 1.

Kecenderungan peningkatan harga saham di tengah kecenderungan melambatnya pertumbuhan ekonomi menunjukkan kuatnya tekanan spekulatif selama periode sebelum krisis. yaitu: Sejauh mana kemungkinan kombinasi kebijakan yang telah diambil. Dilihat dari t e d jangka panjang. • Agak sulit untuk memperoleh gambaran konklusif dari perkembangan indeks harga saham gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta. sejak triwulan terakhir 1997 pertumbuhan ekonomi menurun sangat tajam. justru menambah tekanan spekulatif dan mempersulit penyelesaian krisis? . Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator sektor riil dalam periode sebelum dan selama krisis (lihat Panel 2): • Setelah sempat mengalami lonjakan cukup tinggi dalam tahun 1994. Selanjutnya. Sebagaimana akan dijelaskan berikut ini. mengingat besarnya kemungkinan timbulnya konflik antarkebijakan dalam mencapai berbagai sasaran sehingga selalu terdapat resiko ketidaktepatan kombinasi kebijakan yang diambil maka satu pertanyaan lain juga relevan untuk diajukan. rn • Meskipun nilai tukar riil mengalami apresiasi dan overvalued. Melambatnya pertumbuhan ekspor tersebut terkait dengan penguatan (apresiasi) nilai tukar riil sejak akhir tahun 1992. baik sebelum maupun selama krisis. yaitu tahun dimulainya penerapan sistem nilai tukar crawling peg. pertumbuhan ekonomi menunjukkan trend menurun sejak pertengahan 1995. melambatnya pertumbuhan impor nonmigas diperkirakan terkait dengan melambatnya pertumbuhan ekonomi. IHSG rn menunjukkan pertumbuhan yang cenderung menurun sejak awal tahun 1990. Namun. pertumbuhan impor nonmigas justru cenderung menurun sejak akhir tahun 1995. perkembangan sejak awal 1996 hingga terjadinya krisis rupiah pada bulan Juli-Agustus 1997 memperlihatkan pertumbuhan yang cenderung meningkat. Kebijakan yang Telah Diambil Pertanyaan lanjutan adalah: Kebijakan apa yang telah diambil oleh pemerintah untuk meredam tekanan spekulatif dan sejauh mana efektivitasnya? Di samping itu.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 47 Beberapa indikator eksternal berikut juga memberikan indikasi semakin rentannya ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal (lihat Panel 2): • Pertumbuhan ekspor nonmigas menunjukkan kecenderungan menurun sejak pertengahan tahun 1995. Dalam periode tersebut terdapat indikasi kuat bahwa nilai tukar rupiah cenderung mengalami overvalued seperti diperlihatkan oleh semakin melebarnya selisih antara nilai tukar aktual dengan t e d-nya.

86 Sep-86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.91 Sep-91 Mar.88 Jul-88 Okt.97 Aug-97 Jan-98 Jun-98 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 Dec-91 Jun-92 Dec-92 Jun-93 Dec-93 Jun-94 Perubahan 12 Bulanan PDB Riil (MA 12) Dec-94 Jun-95 Perubahan 12 Bulanan Nilai Ekspor (MA 12) Dec-95 Jun-96 Dec-96 Jun-97 Dec-97 Jun-98 10 20 30 40 50 Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 95 100 105 110 115 120 125 % Deviasi Nilai Tukar Terhadap Trend Actual & Fitted % 0 250 -30 -20 -10 100 150 200 50 0 -50 Perubahan 12 Bulanan Indeks Pasar Modal (MA 12) Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 Panel 2 Mar.96 Perubahan 12 Bulanan Nilai Impor (MA 12) Sep-96 Mar.92 Jan-93 Apr.88 Jan-89 Apr.89 Sep-89 Feb.93 Jul-93 Okt.91 Jan-92 Apr.98 Jul-98 .92 Aug-92 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Deviasi Dec-84 Jun-85 Dec-85 Jun-86 Dec-86 Jun-87 Dec-87 Jun-88 Dec-88 Jun-89 Dec-89 Jun-90 Fit ted Actual Deviasi Dec-90 Jun-91 Jan-93 Jun-93 Nov-93 Apr.98 Sep-98 Jan-88 Apr.95 Jul-95 Dec-95 May-96 Oct.95 Sep-95 Mar.91 Mar.90 Sep-90 Mar.96 Jul-96 Okt.90 Jul-90 Dec-90 May-91 Oct.85 Sep-85 Mar.90 Jul-90 Okt.94 Jan-95 Apr.95 Jan-96 Apr.93 Sep-93 Mar.88 Sep-88 Mar.91 Jul-91 Okt.89 Sep-89 Mar.89 Jul-89 Okt.92 Jul-92 Okt.93 Jan-94 Apr. September 1998 Mar.89 Jan-90 Apr.96 Mar.92 Sep-92 Mar.94 Sep-94 Feb.96 Jan-98 Apr. Juni 19 Mar.97 Sep-97 Indeks Nilai Tukar Riil Bilateral (Rp terhadap US$.48 0 10 20 30 40 50 60 % % -10 100% 150% 200% 250% 10 50% -50% 0 0% Jan-88 Jun-88 Nov-88 Apr.95 Jul-95 Okt.94 Sep-94 Mar.90 Jan-91 Apr.87 Sep-87 Mar.94 Jul-94 Okt.

Namun. Kondisi ini telah semakin 4. Terdapat beberapa kemungkinan penyebab kurang efektifnya kebijakan-kebijakan yang telah diambil oleh otoritas moneter dalam meredam tekanan-tekanan spekulatif. Bahkan. Kondisi ini juga menunjukkan bahwa penggunaan satu instrumen kebijakan (dalam hal ini kebijakan nilai tukar) untuk mencapai lebih dari satu sasaran (yaitu mempertahankan daya saing produk dalam negeri sekaligus menghambat arus modal spekulatif) dapat berakhir pada kegagalan dalam mencapai semua sasaran. menaikkan giro wajib minimum. Hal ini mencerminkan kuatnya tekanan apresiasi akibat derasnya arus masuk modal. dan membatasi ekspansi kredit perbankan ke sektor properti. B Kebijakan yang diarahkan untuk meredam tekanan spekulatif ketika sentimen pasar . seperti: melebarkan rentang intervensi nilai tukar. sudah berbalik arah menjadi negatif justru telah semakin memperparah sentimen negatif tersebut. Apresiasi nilai tukar riil secara perlahan-lahan menggerogoti daya saing perekonomian domestik sehingga memperlemah kondisi fundamental ekonomi makro. . Grafik tersebut memperlihatkan bahwa nilai tukar yang terjadi di pasar cenderung menempel pada batas bawah rentang intervensi (kecuali sejak pelebaran rentang intervensi terakhir tgl. 11 Juli 1997). pasar seolah-olah mengesampingkan gejala melemahnya kondisi fundamental ekonomi makro serta mengabaikan peringatan yang terkandung di dalam berbagai kebijakan pemerintah. sebagaimana tercermin pada berbagai indikator di atas. terutama yang berjangka pendek. yaitu: A. Dalam kondisi masih kuatnya sentimen positif terhadap ekonomi Indonesia. Kebijakan yang diterapkan dengan “dosis” yang tidak tepat justru dapat menimbulkan efek negatif. Hal ini diperlihatkan oleh ketidakberhasilan kebijakan pelebaran rentang intervensi dalam meredam arus masuk modal spekulatif.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 49 Kebijakan Pra-Krisis Otoritas moneter sudah lama menyadari resiko yang terkandung di dalam arus modal masuk yang terlampau deras. Upaya-upaya untuk menghambat derasnya arus modal jangka pendek telah banyak dilakukan. selama periode pra-krisis masih terlalu kuat dibandingkan dengan intensitas kebijakan yang diarahkan untuk membendung derasnya arus masuk modal. upaya-upaya tersebut tampaknya tidak memberikan hasil yang memadai. Sentimen positif terhadap prospek emerging markets. pelebaran rentang intervensi justru memberikan ruang gerak bagi penguatan (apresiasi) nilai rupiah (lihat grafik Perkembangan Rentang Intervensi dan 4 Nilai Tukar Rp/US$). termasuk Indonesia. terhadap perekonomian Indonesia. Kebijakan pelebaran rentang intervensi terakhir tanggal 11 Juli 1997 yang dilakukan sebagai respons terhadap krisis nilai tukar di Thailand diperkirakan telah memberikan sinyal kepada para spekulan akan ketidaksiapan/ketidaksediaan otoritas moneter dalam mempertahankan kebijakan nilai tukarnya.

Rp 192 11 Sept. September 1998 Perkembangan Rentang Intervensi dan Nilai Tukar Rp/US$ 2910 Kebj. • Tindakan-tindakan terpadu untuk memperbaiki kelemahan-kelemahan sistem keuangan yang mencakup: penutupan dan pengawasan ketat terhadap lembaga-lembaga keuangan yang tidak sehat. l a i g x h n e a e) • Penerapan kebijakan moneter ketat yang bersifat sementara untuk meredam tekanan terhadap neraca pembayaran. '96 Pelebaran spread Rp 192 --. 5 Rangkuman beberapa pokok kebijakan di bidang moneter dan perbankan yang diterapkan oleh Thailand dan Korea Selatan dapat dilihat dalam Lampiran. . Kebijakan Selama Krisis Kebijakan moneter adalah salah satu bagian dari paket kebijakan ekonomi yang diambil dalam rangka menyelesaikan krisis ekonomi yang melanda Indonesia. Paket kebijakan ekonomi yang diterapkan di Indonesia secara garis besar tidak berbeda dengan yang diterapkan oleh negara-negara lain yang memperoleh bantuan IMF.Rp 304 11 Juli '97 2610 Pelebaran spread Rp 66--. dan peningkatan partisipasi asing dalam sistem keuangan domestik.3. Langkah-langkah tersebut mencakup:6 fot • Penerapan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t . Nilai tukar Free floating 14 Agustus '97 2810 2710 Pelebaran spread Rp 118 --. rekapitalisasi perbankan.5 IMF menawarkan satu paket kebijakan yang mereka sebut langkah-langkah yang bersifat segera (immediate efrs) dalam rangka mengembalikan kepercayaan.Rp 118 13 Juni '96 2510 2410 2310 2210 15 28 9 18 29 7 16 1 12 22 2 12 23 2 13 23 3 12 21 2 11 22 31 9 20 29 9 18 27 8 17 28 6 15 26 5 16 26 8 17 28 6 19 28 11 20 2 14 24 5 15 27 5 16 25 4 15 25 5 14 25 Des '95 1996 1997 memperkuat tekanan depresiatif terhadap rupiah hingga akhirnya otoritas moneter terpaksa melepaskan rentang intervensi tersebut.50 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 6 Lihat IMF (1998) halaman 2 .

justru di sinilah fokus kritik yang dialamatkan kepada IMF.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 51 • Reformasi struktural untuk menghilangkan berbagai penghalang pertumbuhan ekonomi (seperti monopoli.7 Hal ini diperkirakan telah mengakibatkan Indonesia mengalami apa yang dikenal sebagai krisis kembar. Penerapan kebijakan restrukturisasi sektor keuangan di saat kondisi kepercayaan berada pada titik terendah dianggap telah semakin memperparah krisis dan mempersulit penerapan kebijakan moneter. Secara singkat. 8 Uraian lebih mendalam mengenai faktor-faktor yang dapat mendorong timbulnya krisis kembar dapat dilihat dalam Kaminsky dan Reinhart (1996) halaman 1-2. 7 Lihat misalnya Nananukool (1998) dan Radelet dan Sachs (1998). Dimasukkannya kebijakan restrukturisasi sektor keuangan sebagai salah satu langkah pertama yang harus diambil oleh negara yang mengalami krisis mencerminkan keyakinan IMF bahwa unsur utama penyebab krisis adalah kelemahan di sektor tersebut. hambatan perdagangan. Kondisi ini telah mengakibatkan resep-resep kebijakan ortodoks seperti devaluasi (atau f o t n r t atau kebijakan moneter ketat tidak dapat menyelesaikan kedua l a i g a e) krisis secara bersamaan.8 • Intervensi valas yang dilakukan oleh otoritas moneter di awal krisis untuk meredam tekanan depresiasi nilai rupiah telah menyedot likuiditas perbankan. Namun.Karena depresiasi nilai rupiah secara tajam akhirnya tidak dapat dihindari. Hal ini dapat mengarah kepada c e i c u c dan selanjutnya krisis perbankan apabila tidak dilakukan rdt rnh kebijakan sterilisasi. • Penerapan kebijakan fiskal yang berhati-hati termasuk dengan membiayai program restrukturisasi sektor keuangan dan mempertahankan/ meningkatkan pengeluaranpengeluaran untuk kepentingan sosial. penyebab terjadinya krisis kembar dapat dijelaskan sebagai berikut. dan praktek-praktek usaha yang tidak transparan) dan meningkatkan efisiensi fungsi intermediasi keuangan serta kesehatan sistem keuangan di masa mendatang. bank-bank yang memiliki kewajiban valas dalam jumlah besar harus menanggung kerugian besar. • Penekanan pada penyelesaian bank bermasalah (khususnya dalam bentuk likuidasi bankbank) sementara kepercayaan masyarakat kepada rupiah dan perbankan nasional sedang berada pada titik terendah telah menimbulkan fenomena f i h t c r e c Fenomena ini l g t o u r n y. Kondisi ini diperburuk lagi dengan meningkatnya kredit macet akibat kesulitan yang dihadapi oleh para debitur dalam membayar kewajibannya yang semakin besar seiring dengan tingginya suku bunga. yaitu terjadinya krisis perbankan dan neraca pembayaran secara bersamaan. . • Upaya-upaya untuk membuka kembali atau mempertahankan jalur-jalur sumber dana luar negeri.

Distorsi ekonomi mikro — seperti jaminan pemerintah secara implisit atas simpanan masyarakat tanpa disertai pengawasan bank yang ketat — yang menimbulkan lonjakan kredit perbankan. liberalisasi sektor keuangan telah mendorong timbulnya bubble economy dan ekspansi kredit yang tidak hati-hati di kalangan perbankan. Dalam hal ini. Beberapa masalah lain dari sisi kebijakan moneter yang diduga telah memperlambat proses pemulihan kondisi ekonomi di Indonesia adalah: A. September 1998 telah memaksa otoritas moneter untuk mengeluarkan bantuan likuiditas (BLBI) dalam jumlah besar kepada bank-bank sehingga sangat mengurangi efektivitas kebijakan moneter.Oktober 1998 ) ( Kurs ) 16000 70 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 Jun 1997 22 Oct 31 11 Nov 20 2 Dec 11 22 2 Jan 13 1998 22 3 Feb 12 23 4 Marh 13 31 11 Aug 21 1 Sept 10 24 2 Apr 15 24 6 May 22 2 Jun 11 21 22 1 Jul 13 22 30 ( Bunga SBI ) 80 60 Nilai Tukar Rp/US$ 50 40 30 Suku Bunga SBI 1 Bulan 20 10 0 0 . terjadinya krisis perbankan maupun neraca pembayaran secara bersamaan dapat pula disebabkan oleh dampak negatif dari liberalisasi keuangan. Perkembangan Kurs (bid side) dan Suku Bunga SBI 1 Bulan ( Juni 1997 . Penurunan kredibilitas ini mengakibatkan tidak berjalannya proses built-in adjustment yang seharusnya menguatkan nilai tukar. Perubahan arah kebijakan yang diambil akibat adanya tekanan-tekanan untuk mengakomodasi berbagai sasaran yang saling berlawanan (t a e o f) telah menurunkan rd-f kredibilitas kebijakan pemerintah secara keseluruhan. Perubahan arah kebijakan suku bunga ini telah mengurangi kredibilitas pemerintah karena memberikan kesan kepada pasar seolah-olah otoritas moneter tidak konsisten atau raguragu dalam menerapkan kebijakan uang ketat. • Di samping kedua alasan di atas. pada akhirnya akan berakhir pada kejatuhan sistem perbankan.52 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kenaikan suku bunga yang diberlakukan oleh otoritas moneter untuk meredam tekanan depresiasi rupiah pada awal krisis ternyata telah menimbulkan kesulitan pada sektor usaha sehingga memaksa otoritas moneter untuk menurunkan suku bunga sejak September 1997.

• Kebijakan moneter tidak akan bekerja secara efektif apabila tidak terdapat kepercayaan kepada sistem perbankan domestik. karena kenaikan-kenaikan suku bunga tersebut pada umumnya diawali atau dipicu oleh tekanan-tekanan depresiatif terhadap rupiah maka timbul kesan bahwa otoritas moneter sangat responsif terhadap tekanan depresiasi (lihat grafik Perkembangan Kurs dan Suku Bunga SBI). Sebelum tanggal 29 Juli 1998. Oleh karena itu. • Krisis ekonomi Indonesia yang multidimensional telah menimbulkan konflik antarkebijakan sehingga kinerja masing-masing kebijakan menjadi tidak optimal. Penetapan sasaran (indikatif) nilai tukar telah memberikan kesan bahwa otoritas tidak sepenuhnya committed pada sistem nilai tukar mengambang yang diberlakukan sejak 14 Agustus 1997. semakin mendorong tekanan spekulatif. sembari mempertajam prioritas kebijakan dan meneruskan upaya penyehatan perbankan nasional agar kepercayaan masyarakat cepat pulih.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 53 B Kebijakan yang terlalu responsif terhadap perubahan sentimen pasar diduga telah . otoritas moneter telah beberapa kali menaikkan tingkat suku bunga SBI. Namun. otoritas moneter harus terus berupaya mencari cara guna memperbaiki efektivitas kebijakan moneter. suku bunga SBI ditentukan oleh Bank Indonesia. Kondisi likuiditas yang ketat serta . Salah satu upaya tersebut adalah dengan memperbaiki sistem lelang SBI. Kondisi ini diduga telah mendorong semakin kerasnya tekanan-tekanan spekulatif terhadap rupiah sehingga mempersulit upaya memperkuat nilai tukar rupiah dan meredam laju inflasi. Meskipun kebijakan fiskal ketat telah dikoreksi oleh pemerintah dan IMF. namun kebijakan tersebut telah sempat memperlemah nilai tukar rupiah ke level yang cukup sulit untuk diturunkan kembali. D. Ada beberapa pelajaran yang dapat diambil dari uraian di atas. ekspektasi pasar akan prospek ekonomi dan nilai tukar. A a a i s s r n i d k t f t r e u t l h b b r p k l d r v s k a a ( e r s a i plg aaa niai esbt ea eeaa ai ieii e ts dpeis) sehingga semakin memperkuat ekspektasi depresiasi sekaligus ekspektasi inflasi di pasar. C Kombinasi kebijakan fiskal dan moneter ketat di awal krisis telah memperburuk . Hal ini diduga telah mendorong para spekulan untuk melontarkan rumor atau sentimen negatif di pasar valas yang seringkali tidak bersifat fundamental dengan harapan otoritas moneter akan menanggapinya dalam bentuk intervensi pasar atau kenaikan suku bunga lebih lanjut. Untuk menstabilkan gejolak nilai tukar dan mengarahkannya ke tingkat yang terjangkau oleh perekonomian nasional. yaitu: • Sulit menemukan suatu kombinasi kebijakan yang tepat untuk mengakomodasi berbagai sasaran secara bersamaan. Dalam hal ini. strategi yang lebih tepat tampaknya adalah dengan memberikan prioritas utama pada suatu sasaran akhir.

dalam waktu yang tidak terlalu lama diperkirakan otoritas moneter akan memperoleh ruang gerak yang lebih luas untuk menurunkan suku bunga. Pendekatan ini akan . Apabila hal ini terus berlanjut. September 1998 segmentasi di pasar uang antarbank (yang terkait dengan perbedaan tingkat kesehatan antarbank yang sangat mencolok) telah menyebabkan suku bunga PUAB jauh lebih tinggi daripada suku bunga SBI. suku bunga SBI secara riil telah menjadi negatif. Situasi tersebut berubah sejak tanggal 29 Juli 1998 ketika Bank Indonesia menerapkan sistem lelang SBI yang baru. suku bunga SBI sepenuhnya ditentukan pasar sehingga SBI lebih efektif dalam menyerap likuiditas di pasar.54 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. sebaiknya menerapkan pengendalian besaran moneter (monetary rules atau money anchor) karena perubahan nilai tukar akan menyesuaikan tingkat pengeluaran luar negeri akan barang-barang domestik dan tingkat pengeluaran domestik akan barang-barang luar negeri — terutama ketika tingkat upah nominal dan harga-harga sulit bergerak turun — sehingga akan menstabilkan pertumbuhan produksi domestik. Apabila perekonomian mengalami tekanan moneter maka penggunaan patokan suku bunga (atau nilai tukar bagi perekonomian terbuka) adalah yang paling ideal karena fluktuasi permintaan uang yang terjadi akan diakomodasi oleh neraca pembayaran tanpa mengganggu stabilitas harga atau produksi. lelang SBI tidak mampu menyedot kelebihan likuiditas di pasar uang. Sebagaimana telah disinggung dalam bagian II. Perkembangan terakhir juga menunjukkan bahwa sasaran akan lebih cepat tercapai apabila terdapat konsistensi kebijakan dan penugasan suatu kebijakan pada satu prioritas sasaran. Bahkan. Dalam sistem tersebut. Tentunya yang relevan bagi kita sekarang adalah bentuk strategi kebijakan moneter apa yang tepat untuk diterapkan agar ekonomi Indonesia segera keluar dari krisis. Sebaliknya.g. Efektivitas pengendalian nilai tukar ( exchange rate anchor) tergantung kepada derajat mobilitas modal. Efektivitas pengendalian besaran moneter ( money anchor) antara lain tergantung kepada adanya fleksibilitas tingkat upah riil (e. yaitu: • Jenis tekanan yang dihadapi. apabila perekonomian menghadapi tekanan riil. seiring dengan tingginya laju inflasi. pemilihan strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat tergantung kepada tiga faktor. tidak ada indeksasi upah nominal) agar perubahan nilai tukar nominal berdampak jangka panjang terhadap tingkat upah riil dan produksi. Sementara proses restrukturisasi perbankan masih berjalan. peningkatan efektivitas kebijakan moneter telah berdampak positif terhadap stabilisasi nilai tukar rupiah dan penurunan tekanan inflasi. • Karakteristik struktur ekonomi suatu negara. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter untuk Indonesia Uraian sebelumnya adalah hasil retrospeksi atas kombinasi kebijakan yang telah diambil selama ini. Akibatnya.

15 0.30 0.60 hotel mining manufacturing 0.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 55 lebih memberikan hasil yang memuaskan apabila diterapkan di dalam perekonomian yang lebih terbuka — karena stabilitas nilai tukar akan lebih terkait dengan stabilitas harga — dan memiliki sektor t a a l yang cukup terdiversifikasi untuk meredam rdbe tekanan-tekanan pada industri-industri tertentu.70 0.30 0. Jangkar Uang Beredar Cukup sulit untuk memilah secara akurat jenis tekanan eksternal yang melanda Indonesia. hotel & mining 0. tekanan dari sisi moneter adalah pemicu krisis ekonomi di Indonesia.80 0. pendekatan pengendalian nilai tukar memberikan keuntungan berupa transparansi kebijakan. Bagi negara yang rd-f menerapkan pengendalian besaran moneter biasanya akan mengalami variabilitas inflasi jangka pendek yang lebih besar (karena tekanan permintaan uang tidak secara otomatis diakomodasi) namun mengalami variabilitas produksi dan neraca pembayaran yang lebih kecil (karena nilai tukar akan menjadi instrumen penyesuai).10 Sep-94 Sep-95 Sep-96 Sep-97 Dec-94 Dec-95 Dec-96 Dec-97 0.00 Jun-94 Mar-94 0. Dengan menggunakan kriteria di atas.20 0.20 0.00 Mar-98 Jun-95 Jun-96 Mar-95 Mar-96 Mar-97 Jun-97 . Dari uraian pada bagian III dijelaskan bahwa c n a i n e f c telah menjadi otgo fet memicu tekanan di neraca pembayaran dalam bentuk derasnya arus modal keluar.05 0.40 0. dan neraca pembayaran. uraian berikut akan mencoba mengidentifikasi strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat untuk diterapkan dalam menghadapi krisis di Indonesia.25 0. inflasi.90 Rata-rata Upah Riil Pekerja Mingguan manufacturing 0.50 0. yang merupakan insentif bagi disiplin fiskal. • Prioritas sasaran ekonomi yang ditetapkan oleh pemerintah khususnya yang berkaitan dengan t a e o f antara produksi. Di sisi lain.10 0. Dengan perkataan lain. A.

1997). adanya sasaran indikatif nilai tukar rupiah dalam paket kebijakan stabilisasi ekonomi Indonesia sementara base money berperan sebagai nominal anchor dikhawatirkan akan menimbulkan permasalahan seperti yang dijelaskan di atas khususnya berupa kemungkinan timbulnya konflik di antara berbagai tujuan kebijakan dan ketiadaan jangkar nominal yang mantap. Apalagi kondisi pasar tenaga kerja tampaknya cukup fleksibel sebagaimana terlihat pada perkembangan tingkat upah riil terutama di sektor manufacturing dan mineral yang cukup responsif terhadap perubahan nilai tukar (lihat Grafik Rata-rata Upah Riil Mingguan). Kedua. otoritas moneter akan mengalami kesulitan dalam menyusun proyeksi u t p i r. perekonomian kehilangan suatu piranti untuk mengendalikan ekspektasi inflasi. pengalaman beberapa negara yang menerapkan kebijakan f o t n r t dan laig ae diikuti oleh penggunaan base money sebagai nominal anchor (seperti Filipina di tahun 1984) menunjukkan bahwa kebijakan moneter seringkali diterapkan dengan tidak konsisten. menstabilkan nilai tukar. Namun. kombinasi f o t n r t dan sasaran base money diterapkan secara fleksibel sehingga laig ae membuat penugasan instrumen kebijakan kepada sasaran-sasaran ekonomi menjadi rancu ( ambiguous). Sebaliknya. . memupuk cadangan devisa. Ketika terjadi tekanan apresiasi nilai tukar terutama akibat arus modal masuk otoritas kebanyakan menahan tekanan tersebut dengan membeli devisa sehingga menambah base money (sterilisasi hanya dilakukan secara parsial). kebijakan nilai tukar dan intervensi valas seringkali diterapkan secara tidak simetris.56 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan menjaga tingkat suku bunga pada level yang mampu mendorong pertumbuhan ekonomi. September 1998 Namun. asimetri kebijakan ini cenderung bias ke arah inflasi. Untuk kasus Indonesia. Dengan absennya suatu jangkar nominal yang mantap maka terdapat kecenderungan untuk menerapkan sasaran kebijakan moneter berganda seperti: mengendalikan pertumbuhan uang. menjaga daya saing ekspor. Ketiga. Sesuai kenyataannya. secara teoritis penerapan strategi jangkar uang beredar dengan sistem nilai tukar mengambang akan mampu mengembalikan stabilitas ekonomi. Di samping itu. di tengah suasana ketidakpastian. karena adanya kelemahan di sisi mikro khususnya di sektor perbankan. Kombinasi kedua kebijakan seringkali mengandung beberapa kelemahan (Houben. ketika terjadi tekanan depresiasi otoritas cenderung membiarkannya dan membatasi penjualan devisa yang seharusnya dapat mendukung nilai tukar dan menyerap base money. tingkat dan komposisi permintaan akan uang dapat secara mendadak berubah sehingga mengganggu kestabilan v l c t dan eoiy m l i l e Akibatnya. Dengan demikian. Dalam kondisi ini. tekanan dari sisi moneter tersebut secara cepat telah melahirkan gelombang tekanan baru berupa tekanan dari sektor riil. Pertama. t a e o f di antara berbagai rd-f sasaran ini tidak selalu menghasilkan pencapaian sasaran inflasi. tanpa komitmen yang jelas terhadap satu sasaran nominal. yaitu gangguan pasokan barang akibat terhambatnya impor dan kebangkrutan sektor usaha.

Membiarkan mekanisme pasar menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis di masa mendatang juga bukan merupakan solusi yang tepat. Apabila terlalu ketat. C. Fleksibilitas pasar tenaga kerja. terutama dalam konteks peningkatan produktivitas. Jangkar Nilai Tukar Di samping faktor-faktor yang telah disebutkan dalam poin B. Dalam kondisi ini. Jangkar Suku Bunga Strategi ini akan cocok diterapkan apabila Indonesia tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang. Kesimpulan tersebut didasarkan kepada kenyataan bahwa struktur industri kita masih n sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga (Waluyo dan Siswanto. • Pasar tenaga kerja bersifat fleksibel karena suplai berlimpah dan tidak ada kekakuan tingkat upah yang disebabkan oleh faktor-faktor kelembagaan. 9 Beberapa hasil penelitian sebelumnya menunjukkan semakin tidak stabilnya income velocity of money dan money multiplier di Indonesia (Warjiyo dan Zulverdi. B. faktor-faktor lain yang mendukung penerapan strategi jangkar nilai tukar adalah: • Perekonomian Indonesia telah berkembang menjadi relatif sangat terbuka. Faktor lain yang harus diperhitungkan adalah apabila arah kebijakan ekonomi ke depan berorientasi populis maka penerapan sasaran moneter akan semakin mengalami kesulitan.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 57 besaran-besaran moneter secara akurat dan dalam mengendalikan jumlah uang beredar. Sebaliknya. kebijakan moneter dapat terlalu mengekang pertumbuhan produksi.9 Dalam situasi ini. Hal ini karena meskipun mekanisme p s r (f e f o t n dapat meminimalkan kemungkinan terjadinya penyimpangan nilai tukar a a r e l a i g) riil dari nilai ekuilibriumnya (real exchange rate misalignment) namun berkurangnya resiko misalignment itu sendiri tidak menjamin terhindarnya suatu negara dari resiko krisis nilai tukar (Goldfajn. 1997). akan mengurangi kebutuhan akan penyesuaian nilai tukar nominal. • Tidak adanya pembatasan devisa telah mempermudah arus keluar masuk modal sehingga mampu mengakomodasi tekanan-tekanan moneter secara otonomus tanpa harus mengandalkan pada fleksibilitas nilai tukar. . 1998). strategi jangkar uang beredar mengandung resiko yang cukup besar. beberapa hasil penelitian menunjukkan bahwa kebijakan nilai tukar mengambang bukanlah pilihan yang tepat bagi Indonesia untuk saat ii. 1998). nilai tukar telah menjadi indikator harga relatif terpenting dalam perekonomian sehingga menjadi instrumen yang efektif dalam mencapai stabilitas harga. apabila terlalu longgar akan mempersulit pencapaian sasaran inflasi. Namun.

yaitu: • Hilangnya independensi kebijakan moneter dalam meredam tekanan-tekanan riil. terdapat beberapa kelemahan strategi jangkar nilai tukar. meskipun diversifikasi produk ekspor telah berlangsung cukup lama namun akses ke pasar modal internasional belum pulih sehingga sistem nilai tukar yang lebih fleksibel masih diperlukan untuk meredam berbagai tekanan eksternal. September 1998 140 120 100 80 Posisi Hutang LN Total dan DSR Indonesia Debt Outstanding/GDP 60 40 Debt Service Ratio 20 0 1993 1994 1995 1996 1997 35947 Di sisi lain. Di samping itu. • Prospek sisi fiskal masih belum menentu sebagai akibat turunnya potensi pajak dan berkurangnya peranan swasta dalam membiayai pembangunan infrastruktur.58 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. baik yang bersifat eksternal maupun internal. otgo fet . pasar akan meragukan terjaganya disiplin fiskal sekaligus meragukan kredibilitas jangkar nilai tukar. ketergantungan kepada impor komoditi-komoditi penting khususnya bahan pangan membuat perekonomian sangat sensitif terhadap perubahan harga internasional. terdapat faktor-faktor yang kurang mendukung penerapan strategi jangkar nlitkr yiu ia ua. Di sisi pembayaran. Di sisi penerimaan. Di samping itu. DSR). Hal ini terutama akan menjadi sangat relevan ketika perekonomian sangat rentan terhadap perubahan sentimen pasar (faktor eksternal. c n a i n e f c s) dan gangguan alam dan ketidakstabilan sosial politik (faktor internal). at: • Beberapa sisi di neraca pembayaran masih sensitif terhadap tekanan-tekanan eksternal sehingga masih membutuhkan nilai tukar yang fleksibel. hutang luar negeri yang sangat besar membuat Indonesia sangat rentan terhadap perubahan suku bunga internasional (lihat Grafik hutang/PDB. Dalam situasi ini.

Dalam kondisi normal. Untuk itu. penerapan sasaran laju inflasi sebagai jangkar nominal memerlukan penyesuaian kerangka kelembagaan sebagai berikut: • Pencapaian sasaran laju inflasi harus dijadikan tugas pokok bank sentral. Agar efektif. liberalisasi perdagangan. yaitu: • Para pelaku ekonomi. • Sistem perbankan nasional adalah jalur transmisi kebijakan moneter terpenting. sinyal-sinyal kebijakan moneter akan disalurkan melalui sistem perbankan untuk akhirnya mempengaruhi ekpektasi inflasi di masyarakat. membutuhkan suatu jangkar nominal untuk mengarahkan ekspektasi mereka. penggunaan jangkar laju inflasi diharapkan dapat membatasi kelemahan sistem perbankan tersebut. D. Mengingat jangkar nilai tukar (f x d e c a g r t i e x h n e a e) sulit diterapkan saat ini sementara disisi lain jumlah uang beredar adalah indikator yang terlalu abtrak bagi para pelaku ekonomi maka jangkar laju inflasi dapat berperan secara langsung dalam mengarahkan ekspektasi laju inflasi. Penerapan baik jangkar uang beredar maupun nilai tukar dapat menimbulkan biaya-biaya yang besar dilihat dari sisi pertumbuhan ekonomi dan laju inflasi. keunggulan jangkar uang beredar maupun nilai tukar menjadi dipertanyakan. Terdapat beberapa argumentasi yang mendukung penerapan jangkar laju inflasi di Indonesia. meskipun strategi jangkar nilai tukar kemungkinan besar dapat menurunkan laju inflasi. Masih sangat rapuhnya kondisi perbankan nasional saat ini dengan sendirinya sangat mengurangi efektifitas kebijakan moneter melalui pengendalian jumlah uang beredar maupun suku bunga. Alternatif lain yang dapat diterapkan di Indonesia adalah jangkar laju inflasi. namun kenaikan harga-harga masih tetap lebih tinggi daripada kenaikan harga-harga di negara-negara partner dagang sehingga lambat laun daya saing produk domestik akan semakin melemah.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 59 • Apabila nilai tukar riil cenderung mengalami apresiasi yang disebabkan oleh perubahan struktural yang cepat. • Bank sentral perlu meningkatkan transparansi pelaksanaan tugasnya dengan secara eksplisit memberikan argumentasi-argumentasi logis atas berbagai perubahan kebijakan yang mungkin dilakukan. Hal ini dapat dilakukan melalui pemberian informasi yang lengkap mengenai perkembangan terakhir laju inflasi dan hal-hal yang melatarbelakangi penetapan suatu sasaran laju inflasi. kemajuan teknologi. terlebih di masa krisis. Jangkar Laju Inflasi Mengingat rapuhnya perekonomian Indonesia baik terhadap tekanan-tekanan moneter maupun riil. Beberapa variabel yang bersifat informasi (seperti . dan meningkatnya daya saing negara-negara pesaing.

kredibilitas akan tergantung kepada dua syarat. laju inflasi harus bergerak pada t e d rn menurun ke arah laju inflasi negara-negara mitra dagang. Dalam kasus jangkar nilai tukar. terdapat beberapa kesulitan dalam menerapkan laju inflasi sebagai jangkar nominal khususnya apabila bank sentral menganggap bahwa laju inflasi berada jauh di luar kendalinya. Bagaimana cara membangun kredibilitas? Manfaat yang diperoleh dari masing-masing strategi sangat tergantung kepada kredibilitas kebijakan. penggunaan sasaran laju inflasi secara ketat dapat menimbulkan volatilitas instrumen (khususnya suku bunga) yang sangat tinggi melebihi keuntungan yang diperoleh dari stabilitas inflasi. Di samping itu. Komitmen . rentang sasaran laju inflasi terlalu lebar maka kredibilitas kebijakan bank sentral akan sangat berkurang. keyakinan akan suatu sasaran moneter dapat dibangun melalui pemberian sinyal yang transparan mengenai latar belakang penentuan sasaran dan pemberian penjelasan yang logis mengenai berbagai perubahan arah kebijakan. Sekalipun demikian. Di antara beberapa alternatif strategi kebijakan moneter di atas. Kredibilitas jangkar laju inflasi sebagian besar akan ditentukan oleh transparansi kelembagaan dan akuntabilitas bank sentral dalam memenuhi sasaran laju inflasi. mungkin yang paling sulit adalah membangun kredibilitas kebijakan yang menggunakan pendekatan jangkar uang beredar karena sasaran uang beredar bersifat abstrak. Namun. • Pelembagaan akuntabilitas bank sentral misalnya melalui pemberian laporan kepada parlemen secara periodik mengenai pencapaian sasaran laju inflasi. dengan sulitnya memperkirakan dampak tekanan-tekanan tersebut. September 1998 pertumbuhan uang beredar. Permasalahan ini dapat diatasi melalui penetapan rentang sasaran laju inflasi yang lebih lebar dan dengan mengeluarkan dampak kebijakan pemerintah atau perubahan harga-harga barang tertentu dari penghitungan sasaran inflasi. Hal ini dapat terjadi antara lain karena sulitnya memperkirakan dampak dari tekanan-tekanan moneter dan riil terhadap harga-harga serta sulitnya mengkuantifikasi secara akurat transmisi kebijakan moneter terhadap inflasi di masa perubahan struktural yang cepat.60 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sekalipun demikian. Hal ini akan cukup sulit dipenuhi selama arus masuk modal dan kepercayaan investor belum pulih kembali. perkembangan nilai tukar) yang konsisten dengan pencapaian sasaran laju inflasi dapat pula dipublikasikan. • Jumlah cadangan devisa harus meningkat dibandingkan dengan level yang ada sekarang untuk menghadapi tekanan-tekanan spekulasi yang berniat menguji kemampuan otoritas dalam menerapkan jangkar nilai tukar. yaitu: • Sebelum menetapkan suatu level nilai tukar.

J k r a 1 9 . Daftar Pustaka ADB Institute. tampaknya layak untuk dipelajari lebih dalam kemungkinan penerapannya di Indonesia. Mengingat masih rapuhnya sistem perbankan nasional sebagai jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. 9 8 19. Report for the Financial Year 1997/98. Ilan. di awal. Notes on the Indonesian Crisis. Are Currency Crisis Predictable?. 1997. baik berupa jangkar nilai tukar atau jangkar laju inflasi. • Ketidaktepatan kebijakan tersebut sebagian besar disebabkan oleh kompleksitas masalah yang dihadapi oleh perekonomian Indonesia sehingga seringkali terjadi benturan di antara berbagai kebijakan. Goldfajn. . Washington. Arnold C. Asia: Responding to Crisis.. Kuala Lumpur. dan Rodrigo O. September 1998. Kuala Lumpur. 97/159. Exchange Control Notices. • Upaya stabilisasi ekonomi di dalam konteks sistem nilai tukar mengambang penuh tampaknya tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia. Bank Indonesia. An Aide-memoire on a series of meeting in Jakarta. UCLA. D. 1998. suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel tampaknya lebih cocok untuk dikombinasikan dengan strategi jangkar inflasi. aat. _______________. Valdes. • Penggunaan suatu jangkar nominal. IMF Working Paper No. dan selama krisis yang diduga telah menjadi faktor yang memperburuk krisis nilai tukar di Indonesia. September 1998.. Measures to Regain Monetary Independence. Penutup Berikut beberapa pokok pikiran dan satu rekomendasi kebijakan : • Kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia sebelum krisis memang menunjukkan tekanan-tekanan yang berpotensi untuk menjadi krisis. • Terdapat indikasi adanya ketidaktepatan kebijakan atau kombinasi kebijakan yang diambil dalam periode sebelum.C. Harberger. 98 Bank Negara Malaysia.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 61 pemerintah secara eksplisit terhadap pencapaian sasaran laju inflasi yang menjadi tanggung jawab bank sentral akan sangat menentukan kredibilitas kebijakan ini.

James. dan Carmen M. Currency Crises. Assessment. Paul. Graciela L. D. McNelis. Jakarta. A Research Paper written at Bank Indonesia.J. May Edition.An Insider View from Thailand. Leslie C..C. A Research Paper written at Bank Indonesia. Kaminsky. External Shocks and Domestic Policy Responses..3. . September 1998. Surasak. Gloria. and Exchange Rate Uncertainty in Indonesia. Share Price Volatility and Monetary Policy: T e E p r e c o I d n s a. Currency Crisis and Policy Response: The ASEAN and Philippine Case. Washington. D. External Relations Department..C. 1998. 1997. Washington. 1995. Houben. September 1998. Helmers. 1995. Lessons for Asia from Mexico. UCLA. p. Cayetano.C. New York. Money Demand. ui 94 Meigs. The Anatomy of Crisis. October. The Cato Journal Vol 17 No.. Paul D.mit. The IMF’s Response to the Asian Crisis. September 1998 ___________________. The Twin Crisis: the Causes of Banking and Balance of Payments Problems. A paper presented at the Carnegie Mellon University. D.H.edu/krugman. Oxford University Press. Kaminsky. Washington. Jakarta. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia. 54-79. _____________.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. dalam The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries.. April 1998. unpublished. Paderenga. Graciela L. March 1998. Juli 1998. IMF. downloaded at http://www.. ________________. World Economic Outlook. Nananukool. Washington. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s .1998. 1996. ______________.. edited by Rudiger Dornbusch and F.. Learning from the Asia Currency Curency Crisis .. Graduate School of Industrial Administration.F. Financial Distress. D. unpublished. Desember 1997. Aerdt C. What Make Countries Vulnarable to Currency Crisis ?. Financial Liberalization. 1998. Washington. Pasadilla. Currency and Banking Crisis: the Early Warnings of Distress.62 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. h xeine f noei Jl 19. Krugman. PPAA/97/4.C.C. ADB Institute Seminar-Workshop on Asia’s Financial Crisis: Lessons and Policy Responses. Reinhart. D.

Paket pinjaman tersebut disertai dengan program restrukturisasi sektor keuangan. o .hedged. William. Vol.1 Jl 19. 1 9 . Perry. Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in A Simple Stochastic Macro Model. Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. Juli 1998. dan Benny Siswanto. Vol. Warjiyo. Quarterly Journal of Economics.Bubble economy yang antara lain ditunjukkan oleh besarnya kredit pada sektor properti yang dibiayai oleh bank dengan sumber dana hutang luar negeri turut memberikan andil atas kondisi tersebut. The Onset of the East Asian Financial Crisis. 1998. dan Doddy Zulverdi.C. D. 1.216. No. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi.. nilai baht mendapat tekanan yang besar dari pasar (spekulan) agar terdepresiasi. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ui 98 World Bank. N. Indonesia in Crisis: A Macroeconomic Update. dan Jeffrey Sachs. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.. . 98 Waluyo. dan yang k d a adalah tidak adanya rekomendasi eu yang memadai untuk menyelesaikan masalah hutang sektor swasta yang akan jatuh tempo tahun 1997 dan berpotensi untuk menekan nilai baht. dan pengetatan moneter. Terpuruknya nilai baht pada gilirannya memperparah keadaan lembaga keuangan yang sebagian mempunyai pinjaman luar negeri yang tidak di. 1. Radelet. peningkatan tabungan pemerintah dengan menaikkan pajak. Washington. Vol. perbaikan transaksi berjalan. 84. hal. Menghadapi masalah ini. 1. Mei 1970.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 63 Poole. Steven. pemerintah Thailand terpaksa mengalihkan sistem nilai tukar menjadi sistem mengambang dan meminta kepada IMF untuk memberikan paket pinjaman guna menghadapi krisis tersebut. Dody B. Lampiran Langkah-langkah Kebijakan di Bidang Moneter dan Perbankan yang Diambil oleh Thailand dan Korea Selatan Thailand Diawali dengan kinerja yang buruk dari lembaga-lembaga keuangan domestik dan besarnya hutang luar negeri yang akan jatuh tempo dalam tahun 1997. dari sisi jumlah bantuan yang dianggap terlalu kecil bagi ukuran Thailand yang telah banyak kehilangan cadangan devisa untuk mempertahankan nilai baht. 197 . Namun beberapa pengamat menilai paket tersebut tidak memadai karena: pertama.

maupun dari kebijakan suku bunga tinggi telah menjadikan kondisi perbankan menjadi semakin terpojok. maka penutupan itu berakibat pada peningkatan non-performing loan bank-bank yang mempunyai konsekuensi pada peningkatan cadangan aktiva yang pada gilirannya menghambat ekspansi kredit dari perbankan. hanya saja dalam jangka pendek penutupan perusahaan keuangan yang dilakukan ini telah menimbulkan berbagai masalah dan menyebabkan semakin merosotnya perekonomian. Thailand melakukan penyehatan sistem keuangan di Thailand. keterbukaan. . k t g adalah masalah kriteria penutupan eia yang dipakai di mana banyak perusahaan keuangan yang mempunyai modal lebih besar dari standar internasional tentang rasio kecukupan modal. Kebijakan Moneter Peningkatan suku bunga yang dilakukan untuk menarik arus modal masuk telah menyebabkan mandeknya fungsi bank-bank komersial sehingga tekanan-tekanan baik sebagai akibat penutupan perusahaan keuangan. Timbulnya berbagai masalah tersebut disebabkan oleh: pertama adanya keterkaitan yang erat antara perusahaan keuangan dengan sektor usaha yang lain sehingga penutupan itu mengakibatkan macetnya kegiatan usaha yang bertumpu pada pinjaman dari perusahaan keuangan. peningkatan standar perbankan. peningkatan CAR dan pengetatan kriteria non performing loan dan penyediaan cadangan penyisihan aktiva. ternyata ditutup dengan alasan jumlah pinjaman dari bank sudah melebihi modal perusahaan itu. Kebijakan Perbankan Diawali dengan pendirian FRA (Financial Sector Restructuring Agency) yang bertanggung jawab atas rencana rehabilitasi perusahaan keuangan dan assetnya dan pendirian AMC (Asset Management Corporation) yang mengurusi dan menjual asset yang tidak sehat. antara lain dengan menutup 58 perusahaan keuangan. Pada bulan Mei 1998 dalam usahanya untuk menghidupkan kembali sektor industri. kedua karena sumber dana dari perusahaan keuangan adalah dari bank. dengan dasar kriteria kondisi likuiditas perusahaan yang bersangkutan. Langkah penutupan perusahaan keuangan tersebut dilanjutkan dengan meningkatkan secara bertahap peraturan perbankan yang menyangkut akuntansi perbankan. Thailand telah bersepakat dengan IMF untuk menurunkan tingkat bunga dan meningkatkan pertumbuhan jumlah uang beredarnya seiring dengan meningkatnya permintaan uang. Dari sisi upaya penyehatan sistem keuangan hal tersebut memang baik.64 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 A. Kondisi ini telah mengakibatkan krisis likuiditas di Thailand pada akhirnya mengganggu kegiatan dunia usaha sehingga peluang peningkatan ekspor sektor industri yang seharusnya terjadi karena depresiasi nilai baht menjadi hilang. B. Gambaran umum kinerja ekspor yang tidak menguntungkan ini masih terselamatkan oleh ekspor dari sektor pertanian yang mengalami peningkatan karena naiknya harga produk-produk pertanian di pasar internasional.

3 Bank-bank yang tidak memenuhi batas minimal CAR diwajibkan untuk menyampaikan . mengambil alih. B. rencana rekapitalisasi kepada Otoritas Pengawas Perbankan. mengumpulkan dan melikuidasi asset merchant bank yang ditutup. dalam rangka mengeliminir kelemahan dari sistem kurs yang lama sejak bulan Desember 1997 Korea telah mengambangkan nilai tukar won (f e f o t n dan menghilangkan daily exchange rate band. Kebijakan Moneter dan Nilai Tukar Seperti halnya negara lain yang mengalami krisis nilai tukar. Hal ini disebabkan karena menurunnya impor sebagai akibat dari terkontraksinya perekonomian dan juga meningkatnya daya saing barang produksi Korea akibat dari terdepresiasinya nilai won. Secara garis besar kebijakan-kebijakan yang diambil oleh Korea Selatan antara lain adalah sebagai berikut: A. Di samping itu. . April 1998 Pemerintah menutup 14 merchant bank dan . Kebijakan tersebut pada umumnya mengarah pada liberalisasi perekonomian dalam rangka meningkatkan efisiensi dan pengetatan kegiatan ekonomi dalam jangka pendek.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 65 Korea Selatan Kebijakan pemerintah Korea Selatan dalam menyikapi krisis yang terjadi tidak berbeda jauh dengan yang dilakukan oleh negara-negara lain yang terkena krisis dan mendapatkan bantuan dari IMF. 2 Memberikan bantuan likuiditas (dalam won) kepada bank-bank yang mempunyai kaitan . Korea Selatan telah melakukan kebijakan uang ketat dalam rangka meredam gejolak nilai tukarnya. liberalisasi pasar modal dan peningkatan transparansi perusahaan-perusahaan. Kebijakan Perbankan Usaha pengembalian kepercayaan masyarakat terhadap perbankan dilakukan Pemerintah dengan cara: 1 Dalam periode Januari s. Pemerintah mendirikan Lembaga Perantara Merchant Bank untuk membayar deposito nasabah.d. r e l a i g) Disetujuinya restrukturisasi hutang luar negeri perbankan jangka pendek sebesar US$ 22 miliar dan diterbitkannya obligasi pemerintah dalam denominasi US$ di luar negeri turut mendukung upaya stabilisasi nilai won. Kebijakan ini dilakukan bersamaan dengan restrukturisasi perbankan. dengan merchant bank yang ditutup. Perkembangan lain yang terjadi adalah adanya pergeseran struktural dimana Korea Selatan sekarang mengalami surplus transaksi berjalan. Selain itu. mewajibkan merchant bank yang lain untuk memenuhi CAR sebesar 6% di bulan April 1998 dan 8% akhir Juni 1999.

2 Menaikkan batas maksimal investasi asing di non-guaranteed corporate ( o v r i l ) b n . maksimal kepemilikan sebesar 4%. akan tetapi harus bertahap. pada bank. Penguasaan modal bank oleh bank asing tidak dibatasi.66 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. menghilangkan pembatasan investasi asing pada non-guaranteed bond yang dikeluarkan oleh perusahaan kecil dan menengah. mengijinkan investasi asing dalam pasar guaranteed corporate bond market (maturity > 3 tahun) dengan batas maksimal 10% untuk individual dan secara keseluruhan maksimal 30% (11 Desember 1997). 5 Pendirian Supervisory Commission yang bertanggung jawab atas pengawasan dan . 2 Menyediakan s e i l f n yang dirancang dalam Korea Asset Management Corporation . e o i n u a c lh (KDIC) serta memperluas cakupan kewajiban institusi (commercial. dan 31% . Upaya-upaya tersebut kemudian dilanjutkan dengan mengeluarkan kebijakankebijakan tambahan (Agustus 1998). Korea Selatan. merchant dan institusi keuangan lain) yang dijamin dalam deposit insurance. pca ud (KAMC). tahap kedua 25%. C. restrukturisasi bank dan lembaga keuangan bukan bank. Kebijakan Pasar Modal dan Investasi Asing Di bidang pasar modal dan investasi asing. tahap pertama 10%. 4 Memperlunak pembatasan kepemilikan asing di bank komersial dan menghapus . Pemerintah Korea Selatan menempuh kebijakan-kebijakan sebagai berikut: 1 Peningkatan batas maksimal kepemilikan asing atas perusahaan publik Korea Selatan . cnetbe od dari 30 % menjadi 50% (12 Desember 1997). secara keseluruhan dari 26% menjadi 50%. dan memberikan s e i l f n i g f c l t kepada merchant bank yang hampir pca udn aiiy bangkrut sebesar lebih dari 50% modal bank yang bersangkutan. a pca od sampai dengan 30% dan menghilangkan pembatasan investasi asing individual pada corporate bond (23 Desember 1997). September 1998 4 Pengkonsolidasian pelaksanaan d p s t i s r n e o e Korean Deposit Insurance Cooperation . dan secara individual dari 7% menjadi 50%. 3 Mengijinkan asing untuk melakukan investasi pada government bond d n s e i l b n . antara lain: 1 Memberikan bantuan keuangan kepada Bank of Korea. se 3 Pemerintah memberikan jaminan atas hutang-hutang luar negeri lembaga keuangan . yang merupakan suatu wadah dimana bank-bank dapat menjual non-performing a s t-nya. termasuk bank komersial dan merchant bank. melakukan penyertaan modal .

Memperketat aturan pinjaman luar negeri yang jatuh tempo di a atas 3 tahun (30 Desember 1997). Pemerintah mengijinkan lembaga nonkeuangan mengeluarkan surat hutang di pasar uang kepada pihak asing tanpa batas jumlah (16 Februari 1998). 7 Bank Asing dan Broker diijinkan mendirikan cabang-cabang. untuk perusahaan modal ventura. Kepemilikan oleh individu domestik di atas 4% diperbolehkan sepanjang pihak bank asing juga mempunyai kepemilikan yang sama atau lebih besar (29 Desember 1997). . 5 Penghapusan semua batas maksimal investasi asing pada pasar government bond. pca bond. .s e i l .Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 67 pada tahap ketiga. d n corporate bond. 6 Menghilangkan restriksi pinjaman luar negeri perusahaan sampai dengan 2 juta USD .

c p t l i f o tersebut telah menjadi bumerang karena telah berubah menjadi arus 97 aia nlw balik yang membahayakan baik terhadap nilai tukar rupiah maupun terhadap perekonomian nasional. perangkat dan peraturan. Namun sejak currency turnmoil melanda Thailand dan menyebar ke negara-negara ASEAN lainnya pada pertengahan Juli 1 9 . inflasi meningkat pesat baik karena gangguan produksi maupun karena i p r e i f a i n. serta permasalahan-permasalahan lainnya. Laju pertumbuhan ekonomi mengalami perlambatan dan bahkan telah memasuki masa resesi yang cukup dalam. Goeltom dan Doddy Zulverdi *) Pendahuluan N ilai tukar rupiah yang relatif stabil dan bahkan cenderung mengalami apresiasi sebelum Juli 1997 telah mendorong c p t l i f o yang cukup besar ke Indonesia. sehingga sejak krisis berlangsung pcltv ube nilai tukar rupiah mengalami depresiasi hingga mencapai 75%. perbankan dan sektor riil. tingkat pengangguran semakin meningkat dan penduduk yang hidup motd nlto di bawah garis kemiskinan semakin banyak. aia nlw Fenomena tersebut merupakan hal yang logis bagi suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dan perekonomiannya terbuka karena arus modal akan selalu mengikuti r t r eun investasi yang terbesar dan resiko seminimal mungkin. Sehubungan dengan hal tersebut pembenahan di sektor mikro bersamaan dengan kebijakan makro untuk *) Miranda S. Goeltom : Direktur Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter. BI . Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. Operasi Pengendalian Moneter. Nilai tukar rupiah secara simultan mendapat tekanan yang cukup berat karena besarnya c p t l o t l w akibat hilangnya kepercayaan investor asing terhadap prospek aia ufo perekonomian Indonesia. Krisis nilai tukar yang telah berkembang menjadi krisis ekonomi hingga saat ini belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir sehingga telah mempengaruhi kinerja perekonomian nasional.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 69 MANAJEMEN NILAI TUKAR DI INDONESIA DAN PERMASALAHANNYA Miranda S. dan Devisa. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. Bank Indonesia. Disadari bahwa fluktuasi nilai tukar rupiah hanya merupakan muara dari akumulasi permasalahan ekonomi yang selama ini terpendam baik yang dialami di sektor moneter. UREM. Dengan demikian usaha menstabilkan nilai tukar rupiah tidak akan bermanfaat jika tidak didukung dengan usaha-usaha pembenahan seluruh kelemahan aspek perkonomian nasional baik berupa sistem. Tekanan terhadap nilai tukar rupiah tersebut diperberat lagi dengan semakin maraknya kegiatan s e u a i e b b l .

Bagian kedua akan membahas secara singkat aspek teoritis dari sistem nilai tukar dikaitkan dengan sistem devisa yang dianut suatu negara. cukup memungkinkan untuk diterapkan di Indonesia. Bagian lima akan membahas permasalahan-permasalahan yang saat ini sedang dihadapi oleh Indonesia dalam era nilai tukar mengambang (floating exchange rate). Implikasi lain adalah suku bunga domestik akan selalu bergerak searah dengan pergerakan suku bunga internasional. Berbagai pendapat masih diperdebatkan mengenai manajemen nilai tukar yang tepat untuk diterapkan di Indonesia. Sistem Nilai Tukar dan Sistem Devisa: Tinjauan Teoritis Sistem Nilai Tukar dan Kaitannya dengan Sistem Devisa Model Mundell (1968) . tingkat harga internasional. suku bunga internasional. yaitu sistem nilai tukar t t p (f x d e c a g r t dan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t e a i e x h n e a e) l a i g x h n e a e). Bagian ketiga akan mendiskusikan perkembangan manajemen nilai tukar di Indonesia. permasalahan selanjutnya adalah bagaimana mempercepat stabilitas nilai tukar rupiah guna mempercepat usaha pemulihan ekonomi nasional. Berdasarkan kerangka model tersebut. Dengan memperhatikan kondisi tersebut serta permasalahan dan karakteristik perekonomian nasional. bagi negara tersebut. Sehubungan dengan hal tersebut maka mendiskusikan manajemen moneter yang ideal untuk menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan suatu topik yang menarik untuk dikaji pada kesempatan ini.70 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. di suatu negara yang menerapkan sistem nilai tukar tetap.Fleming (1962) merupakan alat analisis yang paling populer dalam menjelaskan mekanisme transmisi moneter dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan salah satu dari dua pilihan ekstrim sistem nilai tukar. otoritas moneter tidak memiliki keleluasaan dalam mengendalikan kondisi . September 1998 menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan langkah yang ideal untuk dilakukan agar Indonesia dapat segera keluar dari krisis. Kesemua hal tersebut akan dibahas dalam paper ini. Model tersebut mengasumsikan suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dengan skala ekonomi yang relatif kecil. Termasuk apakah sistem nilai tukar feil cukup lxbe memadai untuk perekonomian Indonesia. Bagian keempat akan membahas perkembangan sistem devisa di Indonesia. dan apakah langkah untuk mengisolasikan nilai tukar suatu negara dari perekonomian global misalnya melalui c p t l c n r l seperti yang aia oto dilakukan oleh Malaysia. yang pembahasannya dibagi atas tujuh bagian. dan tingkat pendapatan internasional merupakan variabel-variabel eksogen. Hal ini mengandung implikasi bahwa. Sementara bagian terakhir akan menyajikan kesimpulan dari tulisan ini. Bagian keenam akan mendiskusikan arah kebijakan nilai tukar dan sistem devisa di masa yang akan datang.

otoritas moneter memiliki keleluasaan untuk mengendalikan jumlah uang beredar karena ia tidak memiliki kewajiban untuk mempertahankan nilai tukar pada level tertentu.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 71 moneter domestik. suku bunga domestik akan mengalami tekanan ke bawah. bagi suatu negara yang menganut sistem nilai tukar mengambang. Akibat kebijakan ekspansi moneter. Apabila tingkat harga-harga domestik bersifat r g d. misalnya. Sementara itu. dalam upayanya mempertahankan nilai tukar. otoritas moneter dan otoritas fiskal harus menghindarkan diri dari kebijakan yang bersifat inflasioner. • Bank sentral harus memelihara cadangan devisa dalam jumlah yang memadai. • Untuk mempertahankan kredibilitas kebijakan nilai tukar tetap dan menghindari terkurasnya cadangan devisa. Resiko devaluasi akan selalu menghantui para pelaku ekonomi domestik dan investor asing sehingga menghambat pertumbuhan ekonomi dan menyuburkan perilaku spekulasi. kebijakan nilai tukar tetap merupakan kebijakan yang mengandung resiko tinggi. Mekanisme ini dapat dijelaskan sebagai berikut. alternatif kebijakan devaluasi adalah pilihan yang berat namun harus diambil selama kondisi cadangan devisa tidak memadai untuk mendukung nilai tukar. Karena surat-surat berharga di pasar domestik merupakan substitusi sempurna dari surat-surat berharga di pasar internasional maka tekanan penurunan suku bunga domestik akan mendorong para pemilik dana untuk membeli surat-surat berharga luar negeri yang selanjutnya akan menimbulkan tekanan depresiasi mata uang domestik. suatu kebijakan ekspansi moneter akan ii mendorong depresiasi nilai tukar dan meningkatkan daya saing produk dalam negeri sehingga produksi nasional akan terdorong naik. Suatu kebijakan ekspansi moneter melalui pembelian surat berharga pasar uang. akan terpaksa melakukan intervensi di pasar valas dan mengurangi jumlah cadangan devisa yang berarti akan mengurangi jumlah uang beredar dan mendorong kenaikan suku bunga domestik. masing-masing kembali mendekati tingkat semula Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar tetap adalah: • Bank sentral tidak dapat mengendalikan jumlah uang beredar (endogen). . hanya akan mendorong perubahan portofolio bank sentral dari devisa menjadi surat berharga pasar uang domestik tanpa mengubah jumlah uang beredar. Bagi suatu negara yang sangat rentan terhadap gangguan eksternal (misalnya karena memiliki ketergantungan yang tinggi terhadap sektor luar negeri) maupun gangguan internal (misalnya karena sering mengalami gangguan alam). Bank sentral. • Apabila terjadi tekanan inflasi domestik yang bersifat eksogen baik yang bersumber dari dalam negeri (seperti gangguan pasokan pangan) maupun dari luar negeri (seperti kenaikan harga-harga internasional).

Jika tidak. Perbedaan mendasar di antara berbagai varian tersebut terletak pada tingkat intensitas intervensi yang dilakukan oleh otoritas moneter di pasar valas. yaitu sistem devisa kontrol dan sistem devisa bebas. suku bunga. Sementara pada sistem devisa bebas tidak ada pembatasan dalam melakukan transaksi devisa baik yang dilakukan oleh residen maupun non residen. kebijakan ekspansioner tersebut pada akhirnya akan mendorong kenaikan laju inflasi. sistem mengambang terkendali masih membutuhkan tersedianya cadangan devisa. Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar mengambang adalah: • Dalam jangka pendek. Jenis Sistem Devisa Pada umumnya sistem devisa dapat dibagi dua. • Bank sentral tidak perlu memelihara cadangan devisa dalam jumlah besar. bank sentral memiliki keleluasaan dalam mengendalikan jumlah uang beredar (eksogen). Di antara dua kutub sistem nilai tukar. Dalam sistem devisa kontrol. kegiatan transaksi devisa baik residen maupun nonresiden dibatasi oleh Pemerintah. dalam r n i o y) jangka panjang ketika tingkat harga sudah sepenuhnya menyesuaikan diri dengan perubahan nilai tukar. target nilai tukar yang ditetapkan oleh otoritas moneter seringkali tidak diumumkan kepada publik dan bersifat fleksibel. September 1998 Dornbusch (1976) memperkenalkan pengembangan dari model Mundell-Fleming untuk sistem nilai tukar mengambang dengan memasukkan konsep dinamik dan r t o a e p c a i n a i n l x e t t o s. Salah satu sistem yang banyak dianut adalah sistem mengambang terkendali (managed floating). Pengembangan tersebut memungkinkan adanya penyesuaian harga. kebijakan moneter akan bersifat netral terhadap tingkat produksi. . Meskipun tidak sebesar yang dibutuhkan untuk mempertahankan kebijakan nilai tukar tetap. Dengan perkataan lain.72 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. terdapat banyak varian sistem nilai tukar yang merupakan kompromi dari kedua sistem tersebut. Dalam sistem ini. Sasaran akhir dari sistem ini biasanya adalah mempertahankan nilai tukar riil pada level yang mampu menjaga daya saing produk dalam negeri. Derajat tingkat pembatasan berbeda-beda pada masing-masing negara tergantung pada ultimate target dari kebijakan tersebut. • Meskipun kebijakan ekspansioner akan mampu meningkatkan tingkat produksi namun tetap harus memperhatikan daya dukung perekonomian domestik (kapasitas produksi nasional). dan ekspektasi secara bertahap di pasar asset sehingga kebijakan moneter hanya akan memiliki dampak sementara (t a s t r terhadap tingkat produksi. Sistem ini cukup kredibel apabila laju inflasi dapat dikendalikan pada level yang cukup rendah dan pemerintah menjalankan kebijakan ekonomi makro yang berhati-hati.

orthodox programs dilaksanakan di Argentina. yang pada gilirannya dapat mengganggu kestabilan makro. dan meningkatkan distorsi ekonomi dalam jangka pendek. Kebijakan devisa bebas biasanya diikuti dengan kebijakan nilai tukar yang lebih fleksibel b i managed floating maupun f e i l e c a g r t Negara-negara yang menerapkan sistem ak l x b e x h n e a e. sementara penawaran devisa dapat ditingkatkan khususnya yang berasal dari penerimaan ekspor. Nilai tukar banyak digunakan oleh negara-negara yang mengalami c r n c i f a i n s b g i nominal hoi nlto e a a anchor baik melalui pengendalian depresiasi nilai tukar maupun dengan mem-p g. Pertama. berfungsi untuk mempertahankan keseimbangan neraca pembayaran. Fungsi ketiga sebagai instrumen moneter khususnya bagi negara yang menerapkan suku bunga dan nilai tukar sebagai sasaran operasional kebijakan moneter. Fungsi keempat adalah sebagai nominal anchor dalam pengendalian inflasi. Fungsi ini untuk menjaga agar nilai tukar tidak dijadikan sebagai alat untuk spekulasi. nli ia tukar yang overvalued.a n l i e kn ia tukar suatu negara dengan satu mata uang asing. Namun. seperti menciptakan black market. di sisi pcltv ube lain kontrol devisa mempunyai implikasi negatif. Chili dan Uruguay dan pada . Chili dan terakhir adalah Malaysia.Fungsi kedua adalah untuk menjaga kestabilan pasar domestik. Fungsi Nilai Tukar Penentuan sistem nilai tukar merupakan suatu hal penting bagi perekonomian suatu negara karena hal tersebut merupakan satu alat yang dapat digunakan untuk mendorong pertumbuhan ekonomi dan mengisolasi perekonomian suatu negara dari gejolak perekonomian global. Sebagai gambaran pada akhir tahun 1970an. dalam arti bahwa dalam hal nilai tukar suatu negara mengalami overvalued maka masyarakat akan terdorong membeli valuta asing. Oleh karena itu. dalam menetapkan arah kebijakan nilai tukar tersebut diutamakan untuk mendorong dan menjaga daya saing ekspor dalam upaya untuk memperkecil defisit current account atau memperbesar surplus current account. Dengan kontrol devisa maka permintaan devisa akan dapat dikendalikan.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 73 Kebijakan devisa suatu negara berkaitan erat dengan kebijakan nilai tukarnya. Dalam fungsi ini depresiasi dan apresiasi nilai tukar digunakan sebagai alat untuk sterilisasi dan ekspansi jumlah uang beredar. misalnya Cina. dengan sasaran akhir menjaga kecukupan cadangan devisa. Kontrol devisa dilakukan dalam rangka mempertahankan nilai tukar dari tekanan-tekanan. Kontrol devisa ini juga bermanfaat untuk mengisolasikan mata uang suatu negara dari kegiatan s e u a i e b b l . Pada dasarnya kebijakan nilai tukar yang ditetapkan suatu negara mempunyai beberapa fungsi utama. serta dalam hal birokrasi suatu negara tidak bersih maka dapat meningkatkan korupsi. nilai tukar tetap umumnya menerapkan kebijakan devisa yang terkontrol. Ketidakstabilan pasar domestik yang demikian dapat menimbulkan kegiatan spekulatif seperti perkembangan akhir-akhir ini. dan sebaliknya apabila undervalued maka masyarakat akan terdorong menjual valuta asing.

tingkat kemandirian suatu negara dalam melaksanakan kebijaksanaan ekonomi di dalam negeri. hal keduanya tidak ada yang dominan maka kebijakan yang terbaik adalah managed floating. dan aktivitas perekonomian suatu negara. misalnya dalam hal melaksanakan kebijakan moneter yang independen.1 Pertimbangan pertama adalah preferensi suatu negara terhadap keterbukaan ekonominya. International Monetary Fund. Dalam hal ini. ovriiiy ln Dasar Pertimbangan Penetapan Nilai Tukar Pemilihan rezim nilai tukar pada umumnya didasarkan atas beberapa pertimbangan.C. maka sistem nilai tukar fleksibel merupakan pilihan utama. apakah suatu negara lebih cenderung menerapkan kebijakan ekonomi yang terbuka atau tertutup. . dasar pertimbangan pemilihan nilai tukar dalam konteks terjadinya underlying shock pada pasar uang dan pasar barang (LM dan IS) dikemukakan oleh Garber dan Svenson (1994). Sementara apabila dilihat dari aspek aktivitas ekonomi maka semakin besar skala ekonomi suatu negara berarti semakin besar kegiatan volume transaksi ekonomi sehingga permintaan akan uang juga semakin meningkat. Washington. September 1998 pertengahan tahun 1980an. Israel dan Mexico. 1 Untuk diskusi yang lebih mendalam mengenai pertimbangan pemilihan sistem nilai tukar dapat dilihat pada Manuel Guitian. sistem yang tepat digunakan adalah sistem nilai tukar fleksibel karena jika negara tersebut memiliki sistem nilai tukar tetap maka dibutuhkan cadangan devisa yang sangat besar untuk menjaga kredibilitas sistem nilai tukar tersebut. Dalam hal gejolak yang terjadi di pasar uang (LM) relatif lebih besar dari gejolak yang terjadi di pasar barang (IS) maka pilihan yang lebih baik adalah f o t n laig exchange rate.. Sementara apabila suatu negara lebih condong terbuka maka pilihan nilai tukar yang lebih fleksibel merupakan pilihan utama karena dengan sistem ini c p t l i f o dapat aia nlw disterilisasi melalui sistem tersebut. D. Dari aspek kemandirian dalam melaksanakan kebijakan ekonomi. seperti tingkat keterbukaan perekonomian suatu negara terhadap perekonomian global. heterodox programs dilaksanakan di Argentina. Dalam hal suatu negara lebih cenderung menganut ekonomi yang lebih tertutup dan ingin mengisolasikan gejolak keuangan dari negara lain (c n a i n e f c maka f x d e c a g r t merupakan prioritas o t g o f e t) ie xhne ae utama.74 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Brazil. selain itu juga pada tahun 1991 c n e t b l t p a diterapkan di Argentina. Bila kasus sebaliknya. gejolak di pasar barang (IS) relatif lebih besar dari gejolak di pasar uang (LM) maka pilihan yang lebih baik adalah f x d e c a g r t Dalam i e x h n e a e. Sementara itu. The Choice of an Exchange Rate Regime dalam Approaches to Exchange Rate Policy.

masing-masing pada 17 April 1970 dengan kurs sebesar Rp378 per 1 USD. pemerintah masih melakukan pembatasan-pembatasan dalam hal melakukan pinjaman luar negeri. Indonesia menganut sistem kontrol devisa yang relatif ketat. Dengan sistem nilai tukar tetap ini. dalam rezim ini tidak ada pembatasan dalam hal kepemilikan. Sementara untuk menjaga kestabilan nilai tukar pada tingkat yang telah ditetapkan. ♦ Dalam periode ini. penjualan maupun pembelian valuta asing. sementara kurs mata uang lainnya dihitung berdasarkan nilai tukar rupiah terhadap USD di bursa valuta asing Jakarta dan di pasar internasional. ♦ Disadari bahwa nilai tukar yang overvalued dapat mengurangi daya saing produk-produk ekspor di pasar internasional. dimana penentuan e nilai tukar mutlak dilakukan oleh pemerintah atas dasar kurs nilai tukar riil. pada periode ini pemerintah melakukan devaluasi sebanyak 3 kali. dilakukan oleh pemerintah dapat bekerja efektif. Indonesia menganut sistem nilai tukar tetap dengan kurs resmi Rp250 per 1 USD (sebelumnya Rp45 per 1 USD). pemerintah mem-p g-kan Rupiah terhadap US dollar. dan p r f l o i v s m n sehingga intervensi langsung yang o t o i n e t e t. Para eksportir diwajibkan menjual hasil devisanya kepada bank devisa untuk selanjutnya dijual kepada pemerintah. 13 tahun 1968 tentang Bank Sentral. . Oleh karena itu. Sistem Nilai Tukar Tetap (1970-1978) ♦ Sesuai dengan Undang-undang No. dalam hal ini Bank Indonesia. volume transaksi devisa masih relatif kecil dan belum ada pasar valuta asing serta mata uang rupiah belum menjadi tradable good dan kegiatan spekulasi valas belum ada. Bank Indonesia melakukan intervensi aktif di pasar valuta asing. ♦ Sistem nilai tukar tetap dengan sistem kontrol devisa pada awal tahun 1970-an masih dimungkinkan karena lembaga keuangan belum berkembang. salah satu tugas Bank Indonesia adalah mengatur. Bank Indonesia memiliki wewenang penuh dalam mengawasi transaksi devisa. Pada masa tersebut. sejak tahun 1970 Indonesia telah menerapkan tiga sistem nilai tkr yiu ua. menjaga dan memelihara kestabilan nilai tukar rupiah. Secara garis besar.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 75 Perkembangan Kebijakan Nilai Tukar di Indonesia Sesuai dengan Undang-undang No. 32 tahun 1964. Sebagai konsekuensi kewajiban penjualan devisa tersebut maka Bank Indonesia harus dapat memenuhi seluruh kebutuhan valuta asing bank komersial untuk memenuhi permintaan para importir maupun masyarakat yang membutuhkan valuta asing. Di samping itu. Namun demikian. at: a. tanggal 23 Agustus 1971 dengan kurs sebesar Rp415 per 1 USD dan pada tanggal 15 November 1978 dengan kurs sebesar Rp625 per 1 USD. penanaman modal asing.

76

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

b. Sistem nilai tukar mengambang terkendali (1978-Juli 1997)
♦ Pada sistem ini nilai tukar rupiah diambangkan terhadap sekeranjang mata uang (b s e akt of currencies) negara-negara mitra dagang utama Indonesia. Kebijakan ini diimplementasikan bersamaan dengan dilakukannya devaluasi Rupiah pada tahun 1978 sebesar 33,6%. Dengan sistem tersebut, pemerintah menetapkan kurs indikasi dan membiarkan kurs bergerak di pasar dengan spread tertentu. Untuk menjaga kestabilan nilai tukar rupiah, pemerintah melakukan intervensi bila kurs bergejolak melebihi batas atas atau batas bawah dari spread. ♦ Perkembangan nilai tukar rupiah selama periode managed floating dapat dilihat dalam grafik 1. Dalam pelaksanaannya, sistem ini mempunyai esensi yang berbeda-beda sesuai dengan karakteristik perekonomian pada saat tersebut. Karakteristik tersebut berhubungan erat dengan seberapa besar Bank Indonesia mengendalikan nilai tukar tersebut dengan melakukan penekanan pada unsur management a a f o t n t u l a i g-nya.
Grafik 1.

Perkembangan Nilai Tukar Rp/USD
1978:I - 1998:8
16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 50 0 0 4000 3000 2000 10 0 0 0 16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 C r awling M anaged M anaged F lo at ing I 50 0 0 B and F lo at ing II 4000 3000 F lexible2 0 0 0 10 0 0 0 78 79 8 0 8 1 8 2 8 3 8 4 8 5 8 6 8 7 8 8 8 9 9 0 9 1 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 9 7 9 8

♦ Sesuai dengan karakteristiknya maka sistem nilai tukar mengambang terkendali pada periode tersebut dapat dibagi kedalam tiga kelompok, yaitu managed floating I managed , f o t n I ,d n crawling band. Periode 1978 - 1986 dapat dianggap sebagai periode managed laig I a f o t n I di mana unsur manajemen lebih besar dari f o t n Kondisi tersebut terlihat laig l a i g. dari pergerakan nilai tukar nominal yang relatif tetap dan perubahan relatif baru terjadi pada tahun-tahun tertentu, yaitu pada saat Bank Indonesia melakukan devaluasi rupiah. Cukup kuatnya unsur manajemen pada periode tersebut tidak terlepas dari kondisi perekonomian yang relatif belum berkembang seperti saat ini, sehingga Bank Indonesia

Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya

77

tidak mengalami kesulitan dalam menyesuaikan nilai tukar sesuai dengan target yang diinginkan dalam rangka mengendalikan inflasi dan menjaga daya saing produkproduk ekspor. ♦ Perkembangan selanjutnya dengan semakin terbukanya perekonomian nasional terhadap perekonomian dunia yang ditandai dengan semakin besarnya c p t l i f o ke Indonesia, aia nlw serta semakin pesatnya perkembangan sektor keuangan dan dunia usaha maka kebijakan n l i t k r managed floating, lebih ditekankan pada unsur f o t n ia ua l a i gnya sementara unsur pengendaliannya (managed) semakin mengecil (periode managed floating II /1987-1992). Dalam periode ini, kekuatan pasar semakin besar sehingga unsur f o t n semakin laig dirasakan perlu mengingat manajemen yang terlalu dominan dapat berakibat misalignment pada nilai tukar riil. Dalam grafik 1 terlihat bahwa perubahan nilai tukar terjadi setiap saat, dan ini merupakan gambaran dari upaya Bank Indonesia untuk menyesuaikan nilai tukar rupiah dengan kondisi pasar atau daya saing perekonomian. ♦ Fleksibilitas nilai tukar rupiah semakin ditingkatkan melalui penerapan kebijakan nilai tukar crawling band sejak tahun 1992 hingga Agustus 1997. Peningkatan fleksibilitas nilai tukar tersebut telah mendorong perkembangan pasar valuta asing dalam negeri, yang tercermin dari semakin berkurangnya ketergantungan bank-bank kepada Bank Indonesia dalam melakukan transaksi devisa. Kegiatan transaksi valas yang sebelumnya dilakukan bank dengan Bank Indonesia hampir seluruhnya telah bergeser ke pasar valas antarbank. Di samping itu, jumlah pelaku transaksi juga semakin meningkat dan produk pasar valuta asing semakin bervariasi. Hal ini terlihat dari transaksi swap Bank Indonesia yang menurun tajam dari sebesar USD 13 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 1 miliar tahun 1994. Sebaliknya transaksi swap antarbank meningkat dari USD 29 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 596 miliar pada tahun 1997. Pada sisi lain, peningkatan fleksibilitas melalui pelebaran rentang intervensi juga telah memberikan keleluasaan kepada Bank Indonesia dalam melaksanakan kebijakan moneter sehingga dapat mempermudah perencanaan pelaksanaan operasi pasar terbuka.

c. Sistem nilai tukar mengambang bebas (sejak 14 Agustus 1997)
♦ Sejak pertengahan Juli 1997, nilai tukar rupiah mengalami tekanan-tekanan yang menyebabkan semakin melemahnya nilai tukar rupiah terhadap USD. Tekanan tersebut berawal dari currency turmoil yang melanda Thailand yang dengan segera menyebar ke Indonesia dan negara ASEAN sehubungan dengan karakteristik perekonomian yang mempunyai kemiripan. Langkah-langkah yang dilakukan Bank Indonesia antara lain dengan dengan melakukan intervensi baik secara s o maupun forward untuk sementara pt memang dapat menstabilkan nilai tukar rupiah.

78

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

♦ Namun tekanan depresiatif tersebut semakin meningkat khususnya lagi sejak awal Agustus 1997, di mana rupiah telah menembus Rp2.650 per 1 USD. Sehubungan dengan itu dan dalam rangka mengamankan cadangan devisa yang terus berkurang maka pada tanggal 14 Agustus, pemerintah memutuskan untuk menghapus rentang intervensi dan menganut sistem nilai tukar mengambang bebas (f e i l e c a g r t . l x b e x h n e a e) ♦ Penghapusan rentang intervensi ini juga dimaksudkan untuk mengurangi dampak negatif dari kegiatan spekulatif terhadap rupiah dan memantapkan pelaksanaan kebijakan moneter dalam negeri. Walaupun Indonesia telah menganut f e i l e c a g r t namun l x b e x h n e a e, kegiatan intervensi valas masih tetap dilakukan. Hal ini dimaksudkan untuk menghilangkan distorsi-distorsi di pasar valuta asing mengingat pasar ini belum sempurna dan kurang rasional. ♦ Dalam perkembangannya pergerakan nilai tukar rupiah pada era f o t n tersebut laig mengalami fluktuasi yang cukup tinggi. Fluktuasi tersebut tidak hanya dipengaruhi oleh faktor fundamental ekonomi, tetapi juga oleh faktor-faktor non ekonomis yang umumnya dimanfaatkan oleh para spekulan valas (lihat grafik 2). Beberapa faktor pendorong yang mengakibatkan terus bergejolaknya nilai tukar rupiah tersebut sebenarnya berasal dari banyaknya kelemahan faktor fundamental mikroekonomi, sedangkan efek menular ( o t g o e f c dari krisis nilai tukar Thailand hanya merupakan pemicu saja. Beberapa c n a i n f e t) kelemahan faktor fundamental mikroekonomi tersebut adalah: Pertama, besarnya ketergantungan swasta terhadap sektor luar negeri, sehingga dalam lima tahun terakhir utang luar negeri swasta meningkat rata-rata sebesar 28,6% dibandingkan dengan utang luar negeri pemerintah yang naik hanya sebesar 0,4% per tahun. Dengan demikian pangsa utang luar negeri swasta meningkat dari sebesar 29% pada tahun 1993 menjadi sebesar 57% pada akhir tahun 1997. Kondisi tersebut diperburuk lagi dengan banyaknya dana tersebut diinvestasikan pada sektor usaha konsumtif, seperti properti, dan sektor usaha lainnya yang rendah tingkat efisiensinya, disamping dana tersebut tidak dilindung nilai ( unhedged) Kedua, pertumbuhan ekspor yang melambat pada tahun terakhir sebagai akibat ; rendahnya efisiensi sektor dunia usaha; Ketiga; kerapuhan (f a i i y) sektor keuangan rglt khususnya sektor perbankan sebagai akibat pengelolaan usaha yang lemah dan kurang transparan serta pemberian kredit yang terkait dengan bank, sehingga meningkatkan non performing loan dan resiko usaha bank. Kesemua hal tersebut telah menyebabkan c p t l aia outflow akibat berkurangnya kepercayaan investor asing terhadap perekonomian Indonesia. ♦ Melihat kecenderungan perkembangan akhir-akhir ini nilai tukar rupiah telah mengalami, turning point sejak tanggal 10 Juli 1998. Kecenderungan penguatan rupiah tersebut terlihat

000 4.000 4. Kebijakan moneter yang ketat dan intervensi valuta asing yang tepat waktu merupakan faktor pendorong penguatan nilai tukar rupiah tersebut.000 14. PenerapanCBS (16 Feb98) IM F tetap commit utk mem bantu RI dan gerakan Aku cinta Rupiah (12 Jan. 1998 s.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 79 Grafik 2 Perkembangan Kurs Rp/USD Jan.000 2.000 13.d. April Mei June Jul. Dec.000 6.000 5.000 2. Jan.000 10. Nov.000 14. Sept Oct.000 12.000 16.000 7.000 6.000 0 1 11 24 5 15 27 8 18 30 10 22 3 13 25 8 18 31 13 23 5 17 27 11 23 2 16 29 12 25 4 16 26 9 21 31 12 25 4 16 July Aug. '98) Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten II 1MF ( 24Juni 98) Suku bunga Intervensi dinaikkan menjadi 70% Kebijakan OPT relatif ketat dan intervensi valas M elemahnyaJPY M g.000 9. dengan eis menggunakan metode moving average 20 hari (Grafik 3). 1998 .000 3.000 10. Feb Mar. Grafik 3 Perkembangan Kurs Tengah Antar Bank (Moving 20 days) 16.000 2 9 16 23 2 9 16 23 2 9 16 23 30 6 15 22 30 7 15 25 1 8 15 22 29 7 14 21 28 4 11 19 26 2 9 16 23 Reaksi negatif pasar terhadap RAPBN 98/ 99 yg dinilai ekspansif & kritik IMF thp reformasi yg lambat7 s/d 8 Januari '98 Isu Penerapa CBS (Mg I s/d IIFeb 98) Pemerintah menjamin deposan & kreditur (27 Jan 98) &kenaik an suku bunga SBI (27jan 98) IMF tdk setuju dgn Renc. September 1998 17.000 8.000 8.000 11.000 15.I s/d M gIII Juni Berbagai kerusuhan /Peristiwa Mei *98 Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten 1MF ( 8 Apr 98) Berbagai kerusuhan dan demonstarsi mhs M g II Sep 98 Kenaikkan suku bunga SBI (23 Mar 1998) Jan98 Feb Mar Apr Mei Jun Jul Agt Sept jelas apabila kita mengurangi disturbances pada s r e nilai tukar Rupiah/USD.000 12. Aug Sept 1997 .

Sistem Devisa Bebas ♦ Sejak tahun 1967 secara berangsur-angsur kontrol devisa mulai dilepas dan sistem devisa Indonesia mulai mengarah ke sistem devisa bebas khususnya lagi sejak dikeluarkannya Undang-Undang No. Dalam perkembangannya ternyata masih ada keraguan investor asing bahwa mereka tidak akan dapat mengirimkan keuntungan usaha ke negaranya (p o i rft tase r n f r). Dalam ketentuan tersebut ditetapkan bahwa setiap orang dapat dengan bebas memperoleh dan menggunakan devisa umum. b. ♦ Indonesia memasuki sistem devisa bebas murni sejak tahun 1982 dengan dikeluarkannya Peraturan Pemerintah No. Sistem Devisa Kontrol ♦ Hingga tahun 1967.80 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan investasi portfolio di pasar modal. Nilai tukar rupiah di pasar valuta asing jauh di atas harga yang ditetapkan oleh pemerintah. baik dalam bentuk penanaman modal asing. warga negara Indonesia atau badan hukum Indonesia juga wajib mendaftar dan menyimpan surat berharga dalam valuta asing yang dimilikinya pada bank devisa pemerintah. Di samping itu. Penerapan sistem devisa bebas telah memberikan implikasi positif dalam mendorong aliran modal masuk ke Indonesia. Undang-undang ini bertujuan untuk menarik masuknya modal asing dalam rangka pembiayaan investasi di dalam negeri. 16 tahun 1970 tentang penyempurnaan pelaksanaan ekspor. 32/1964 tentang Peraturan Lalu Lintas Devisa ditetapkan bahwa devisa yang berasal dari kekayaan alam dan usaha Indonesia dikuasai oleh negara. pinjaman. September 1998 Perkembangan Kebijakan Devisa di Indonesia a. namun di sisi lain kebijakan ini telah menciptakan pasar gelap valuta asing. Sehubungan dengan hal tersebut Pemerintah telah mengeluarkan Peraturan Pemerintah No. Indonesia menerapkan sistem devisa kontrol yang cukup ketat. . di mana sesuai dengan Undang-Undang No. 1 tahun 1967 tentang Penanaman Modal Asing. Eksportir wajib menjual devisa hasil ekspor kepada bank devisa yang selanjutnya dijual kembali kepada Bank Indonesia. Aliran modal masuk tersebut sangat diperlukan untuk membiayai berbagai kegiatan pembangunan yang belum sepenuhnya dapat dipenuhi dari dalam negeri sekaligus menutup kesenjangan antara investasi dan tabungan (saving-investment gap) yang selama 3 dasa warsa terakhir mencapai sekitar 3% dari GDP. ♦ Kebijakan ini cukup berhasil dalam mengisolasikan perekonomian nasional terhadap pengaruh eksternal. Arus modal tersebut telah memberikan kontribusi yang cukup besar dalam mendorong tingginya pertumbuhan ekonomi pada masa-masa tersebut. 1 tahun 1982 tentang penghapusan kewajiban penjualan devisa hasil ekspor kepada Bank Indonesia. impor dan lalu lintas devisa.

o aia nlw esbt Permasalahan yang Dihadapi Indonesia Saat Ini Sistem nilai tukar mengambang terkendali yang berlaku di Indonesia sejak tahun 1978 s. dan krisis ekonomi terakhir yang terjadi di Thailand. Terlepas dari itu. Dalam kondisi ii built-in automatic adjustment yang seharusnya bekerja melalui pengaruh kenaikan n. Indonesia dan negara ASEAN lainnya merupakan bukti dari berbahayanya h t c p t l i f o s t r e u . ♦ Kegiatan ekspor yang seharusnya meningkat tajam akibat depresiasi nilai tukar riil yang sangat tajam (hampir 300% hingga bulan Agustus 1998). dapat membahayakan perekonomian nasional apabila arus dana tersebut seketika berbalik menjadi arus modal keluar. Terdapat beberapa permasalahan yang dihadapi Indonesia dalam era nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t . ♦ Faktor rendahnya kepercayaan telah membuat harga dari instrumen-instrumen keuangan yang lazim digunakan untuk melindungi nilai ekonomi dari pengaruh fluktuasi nilai t k r (hedging) meningkat sedemikian tingginya sehingga secara ekonomis menjadi tidak ua layak untuk digunakan. y i u r e l a i g a e) a t : ♦ Hilangnya kepercayaan dalam dan luar negeri terhadap sistem perbankan dan prospek ekonomi dalam negeri telah mendorong derasnya arus modal ke luar.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 81 ♦ Di sisi lain sistem devisa bebas juga mempunyai implikasi negatif karena dapat menimbulkan kerawanan pada perekonomian nasional apabila tidak diikuti dengan sikap kehati-hatian para pelaku ekonomi. 14 Agustus 1997 telah memberikan kontribusi yang positif terhadap perkembangan ekonomi. ♦ Jumlah hutang luar negeri yang sangat besar semakin menambah tekanan permintaan terhadap valuta asing. dalam perkembangannya muncul berbagai permasalahan yang telah memaksa Indonesia untuk secara bertahap menyesuaikan kebijakan nilai tukar hingga akhirnya beralih ke sistem nilai tukar mengambang.d. ternyata menunjukkan kinerja yang tidak sesuai dengan harapan. Besarnya arus modal masuk khususnya dana-dana yang berjangka pendek yang ditanamkan dalam bentuk portfolio investment. Sebaliknya. . depresiasi nilai tukar riil telah menurunkan impor secara drastis sehingga semakin memperburuk kinerja sektor produksi dan mengurangi pasokan barang di dalam negeri sehingga semakin menambah tekanan inflasi. Krisis yang dialami negara Amerika Latin seperti Meksiko pada tahun 1994. suku bunga domestik terhadap arus balik modal asing sehingga nilai tukar kembali stabil ternyata tidak bekerja efektif karena tidak adanya faktor kepercayaan tersebut.

fob Imports. Namun. net OFFICIAL CAPITAL PRIVATE CAPITAL (net) CAPITAL ACCOUNT TOTAL ERROR & OMISSIONS MONETARY MOVEMENTS MEMORANDUM ITEMS Official Reserves Gross Foreign Assets Outstanding Q1 -3724 9771 -10795 -2700 489 1687 -756 -442 647 1070 -67 -356 -2588 12528 -11618 -3498 -434 2427 1993 -595 1103 -508 1996/97 Q2 Q3 -3068 -2430 9965 10073 -10410 -9822 -2623 -2681 286 1709 -995 -428 656 1142 -68 -418 -2126 12816 -11473 -3469 7 2832 2839 713 -781 68 368 2147 -1313 -466 1009 1512 -68 -435 -1053 13732 -11203 -3582 56 3812 3868 2815 -105 -2710 Q4 -3384 9458 -10099 -2743 116 1970 -1359 -495 966 1534 -67 -501 -2302 12962 -11525 -3739 -449 4417 3968 1666 -918 -748 Q1 -1634 11980 -10168 -3446 82 1650 -1019 -549 450 1107 -68 -589 -1102 14737 -11255 -4584 362 1864 2226 1124 1119 -2243 1997/98 Q2 Q3 -1779 -599 11782 11356 -11157 -10023 -2404 -1932 48 1527 -963 -516 336 1055 -68 -651 -1395 14364 -12188 -3571 -191 1981 1790 395 -1691 1296 -86 1624 -1164 -546 483 1254 -68 -703 -202 14234 -11255 -3181 3158 -8600 -5442 -5644 -496 6140 Q4 795 10806 -7271 -2740 -113 1053 -668 -498 318 968 -67 -583 1000 12827 -8006 -3821 870 -7072 -6202 -5202 374 4828 16483 - 16415 - 19125 - 19873 - 28854 27559 21418 16590 Sumber : Bank Indonesia ♦ Pada awalnya. fob Imports. fob Imports.10 bulan sejak awal terjadinya tekanan depresiasi. yang besar. khususnya hutang luar negeri. fob Imports. September 1998 INDONESIA'S BALANCE OF PAYMENT in million of US$ Items NON OIL/GAS (net) Exports. fob Services. fob Services. net GAS(net) Exports. . net CURRENT ACCOUNT Exports. ♦ Cukup cepatnya proses pass-through perubahan nilai tukar terhadap harga-harga di dalam negeri telah memicu lonjakan laju inflasi di dalam negeri. net OIL(net) Exports. fob Services. seiring dengan kontraksi permintaan domestik yang sangat tajam. Hasil penelitian Bank Indonesia (1998) menunjukkan bahwa suatu tekanan depresiasi nilai tukar akan segera meningkatkan laju inflasi dalam periode 1 . fob Services.2 bulan sejak terjadinya tekanan tersebut. kinerja perusahaan-perusahaan lain juga ikut memburuk. Pengaruhnya baru akan benar-benar hilang setelah 9 . anjloknya nilai tukar rupah lebih banyak berdampak negatif terhadap kinerja keuangan perusahaan-perusahaan yang memiliki beban hutang.82 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

restrukturisasi perbankan. Sistem ini dikatakan masih terbaik mengingat bahwa bank sentral tidak memiliki kewajiban untuk melakukan intervensi di pasar valuta asing karena tidak terikat pada satu target nilai tukar rupiah. Dengan k t l i . Seluruh masalah oprt oeg et tersebut membuat penerapan kebijakan nilai tukar terkendali atau tetap menjadi terlalu riskan. Di dalam sistem nilai tukar mengambang. Hal ini menyebabkan nilai tukar rupiah berfluktuasi secara tajam sehingga sulit untuk menilai efektivitas sistem nilai tukar mengambang yang telah diterapkan dan sejauh mana kebijakan ini lebih baik dibandingkan dengan kebijakan sebelumnya yaitu sistem nilai tukar mengambang terkendali. penguatan nilai rupiah diharapkan akan secara bertahap terjadi melalui penerapan kebijakan moneter dan fiskal yang berhati-hati. Namun. dan perbaikan sektor riil.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 83 Manajemen Nilai Tukar Mendatang Kebijakan Nilai Tukar Sejak diterapkannya kebijakan nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t t n g l r e l a i g a e) a g a 14 Agustus 1997. besarnya c r o a e f r i n d b . o s f o f d n e a i investor asing. (i Masih adanya keraguan terhadap kemampuan ekonomi Indonesia dalam memikul i) beban hutang luar negeri di masa-masa yang akan datang. timing dalam menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang memang tidak aa an menguntungkan meskipun keputusan tersebut kemungkinan merupakan pilihan yang trakktk iu ebi eia t. kenyataannya prospek keberhasilan masih diselimuti kabut akibat: ( i ) Masih adanya keraguan pasar terhadap kestabilan politik Indonesia dan/atau kemampuan Pemerintah menjamin keamanan warganya. penyelesaian hutang luar negeri. Sampai saat ini kita masih menganut kebijakan nilai tukar mengambang karena diyakini bahwa sistem ini masih yang terbaik dalam situasi perekonomian Indonesia yang masih mengalami berbagai permasalahan seperti c p t l o t l w l s o c n i e c d r a i a u f o s. nilai tukar rupiah terus mengalami tekanan-tekanan yang berat baik dari faktor ekonomi maupun non-ekonomi serta faktor internal maupun non-eksternal. apalagi jumlah cadangan devisa yang dikuasai pemerintah relatif kecil. Semua faktor ini datang dalam waktu yang bersamaan dan semua memberikan tekanan yang kuat pada rupiah untuk terus mengalami depresiasi. Keraguan tersebut terutama berkaitan dengan ketidakyakinan pasar akan kecepatan pemulihan ekonomi Indonesia. (i) Keraguan terhadap kecepatan pemulihan kondisi perbankan. Dukungan baik dalam bentuk dana maupun keahlian dari berbagai lembaga keuangan internasional dan negara-negara sahabat diharapkan akan lebih menjamin keberhasilan berbagai upaya tersebut. dan menurunnya nilai ekspor. ii .

dan lebih pasti pula waktunya dapat mengarah pada penurunan suku bunga. (i keadaan yang lebih pasti mengarah pada penguatan nilai tukar. dan perubahan nilai tukar secara tajam dapat dengan seketika menyebabkan bangkrutnya unit usaha tersebut (tidak demikian halnya dengan perubahan suku bunga). walaupun dengan resiko i) suku bunga yang sangat tinggi untuk sementara. September 1998 Selama keragu-raguan pasar tersebut masih belum berhasil dihilangkan maka upaya penguatan nilai tukar rupiah akan memakan waktu yang lebih lama daripada yang dapat ditanggung oleh ketahanan sosial ekonomi bangsa ini. Akan tetapi pilihannya bukanlah antara suku bunga tinggi atau rendah melainkan antara: ( keadaan seperti sekarang ini yang serba tidak pasti kapan nilai tukar akan menguat. dan. Pilihan (i) dari dua set pilihan di atas kiranya bukanlah pilihan yang ideal mengingat: • perubahan nilai tukar berdampak secara langsung pada unit usaha yang di dalam neracanya terkandung resiko kurs. Kelompok berpenghasilan tetap akan menderita dampak pemiskinan yang hebat. Rentang intervensi tersebut harus dipertahankan dengan disiplin moneter yang ketat yang mengandung implikasi bahwa apabila jumlah cadangan devisa tidak memadai untuk mempertahankan rentang intervensi maka pilihan kebijakan suku bunga tinggi harus diterapkan. i ) dan dengan demikian kapan suku bunga dapat mulai turun. Kemungkinan timbulnya dampak berupa penerapan kebijakan suku bunga tinggi tentunya akan menimbulkan keberatan dari dunia usaha. . dan. Salah satu alternatif kebijakan yang diusulkan adalah kembali menerapkan sistem rentang intervensi atau crawling peg (salah satu varian dari sistem managed floating). atau pilihan lain antara: ( nilai tukar yang berfluktuasi dan dapat melemah secara tajam apabila terjadi tekanan i ) yang besar terhadap rupiah. dan pelemahan nilai tukar yang besar akan menyebabkan perubahan distribusi pendapatan yang besar pula.84 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. (i nilai tukar yang relatif tetap dengan resiko suku bunga yang kadang-kadang harus i) tinggi untuk mempertahankan nilai tukar tersebut. • perubahan nilai tukar secara langsung berdampak pada inflasi melalui kenaikan harga barang-barang impor dan ekspor. Oleh karena itu. dengan suku bunga yang diupayakan tidak terlalu tinggi namun tidak tertutup kemungkinan harus naik pada tingkat yang cukup tinggi. sangat beralasan apabila muncul desakan untuk mencari alternatif kebijakan yang dapat mempercepat proses penguatan rupiah.

) 92 (25 -. dalam hal ini tujuan sistem nilai tukar mengambang secara bebas dapat dikatakan menjadi tidak tercapai mengingat suku bunga pun pada akhirnya harus mengalami penyesuaian yang cukup besar.1 DW-stats = 1.52 R2 a j s e = 0 7 dutd . sementara di sisi lain perubahan nilai tukar hanya berdampak terbatas terhadap kinerja ekspor.9 Fsa -tt Angka dalam tanda kurung adalah t s a i t c.) 1 .) (26 -. 44 Keterangan: LREER = l g n l i t k r r i e e t f o ia ua il fki LTOT =lg trso tae o em f rd LPRDVT = log produktivitas (PDB riil dibagi jumlah tenaga kerja) GNS = rasio tabungan nasional tehadap PDB RDIFF = perbedaan suku bunga deposito 3 bulan dengan LIBOR . pada periode mengambang (f e f o t n terlihat adanya perbedaan arah antara r e l a i g) NATREX dengan nilai tukar riil (REER).12 LPRDVT .25 LTOT .83 + 1.0. Namun.0. Perhitungan berdasarkan pendekatan NATREX (Natural Real Exchange Rate) memberikan wawasan bahwa dalam jangka panjang beberapa variabel fundamental (seperti t r s o t a e. LREER = 4. Dalam perkataan lain. selain nilai tukar yang melemah. produktivitas. Ini secara tidak langsung menyiratkan bahwa dalam kurun waktu tersebut gerakan nilai tukar riil juga dipengaruhi oleh faktor-faktor non-fundamental sehingga sulit untuk mengharapkan mekanisme pasar dapat menstabilkan nilai tukar secara otomatis. rasio tabungan terhadap PDB) secara signifikan mempengaruhi em f rd pergerakan nilai tukar riil (lihat persamaan di bawah). nilai tukar yang terlalu berfluktuatif lebih banyak berdampak negatif terhadap perekonomian domestik. Satu penelitian yang dilakukan oleh para peneliti ekonomi di Bank Indonesia juga memperoleh kesimpulan bahwa — sepanjang sasaran akhir pengendalian moneter adalah kestabilan harga (s n l t r e — maka pengelolaan sistem nilai tukar mengambang terkendali i g e a g t) ( managed floating) adalah yang paling tepat untuk diterapkan di Indonesia.) R2 =08 . Kesimpulan ini didasarkan pada kenyataan bahwa struktur industri kita sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga. Dalam periode tertentu NATREX sebagai pencerminan faktor fundamental mampu menjelaskan pergerakan nilai tukar riil. suku bunga pun harus dinaikkan.02 RDIFF ( 1 5 (.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 85 • apabila tekanan yang dihadapi cukup berat maka dapat terjadi bahwa.) (52 -.03 GNS . sehingga perekonomian mendapat pukulan dari dua sisi sekaligus. -ttsi =5.0.

D. yaitu: ( menunggu sampai nilai tukar mencapai tingkat yang wajar. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the Philippines .3 Meskipun penerapan sistem nilai tukar fleksibel adalah sangat penting guna mengembalikan keseimbangan eksternal dan mendorong pertumbuhan sektor ekonomi berorientasi ekspor. meskipun penyimpangan nilai tukar riil dari nilai ekuilibriumnya (ra el exchange rate misalignment) merupakan komponen penting dalam membentuk ekspektasi nilai tukar di pasar.. Valdes. Dengan perkataan lain. dengan syarat mempertimbangkan ketepatan timing. Are Currency Crisis Predictable?.86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan batas acuan intervensi yang didukung oleh keberadaan suatu Market Intelligence Unit. 1997. namun ekspektasi nilai tukar itu sendiri tidak dapat memperkirakan terjadinya krisis. IMF Paper on Policy Analysis and Assessment. kemudian baru sistem i ) tersebut diterapkan. . IMF Working Paper No.C.the Search for Stability and Sustainability. sebagian besar krisis nilai tukar adalah peristiwa-peristiwa yang u p e i t b e. 159 tahun 1997. Pengalaman di Filipina sebagai salah satu negara yang terkena dampak krisis nilai tukar di Asia juga menyimpulkan bahwa kebijakan pengendalian nilai tukar merupakan pilihan kebijakan yang tepat. namun ketidakseragaman kinerja pencapaian sasaran-sasaran moneter dan tidak simetrisnya reaksi kebijakan terhadap tekanan nilai tukar telah menimbulkan kinerja inflasi yang tidak sesuai dengan yang diharapkan. 2 Ilan Goldfajn dan Rodrigo O. Membiarkan nilai tukar ditentukan sepenuhnya oleh mekanisme pasar tampaknya bukan merupakan solusi yang tepat untuk menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis nilai tukar di masa datang. Karena penerapan jangkar nominal dalam kebijakan moneter akan meningkatkan efektivitas pengendalian inflasi dan menghasilkan prospek pertumbuhan yang ekonomi yang lebih mantap maka penerapan patokan nilai tukar (exchange rate peg) — di samping penerapan r l dalam ue pengendalian uang beredar dan sasaran inflasi — menjadi pilihan yang lebih tepat. Terdapat dua alternatif timing dimulainya penerapan alternatif kebijakan rentang intervensi tersebut. penerapan sistem nilai tukar mengambang pun tidak dapat nrdcal 2 menjamin bahwa — apabila terjadi suatu exogenous shock yang menimbulkan r a e c a g r t el xhne ae misalignment — pasar akan segera mengantisipasi kemungkinan timbulnya krisis dan melakukan berbagai penyesuaian sehingga krisis dapat dihindari. September 1998 Pada prinsipnya penelitian tersebut menyimpulkan bahwa target riil semakin sulit dicapai dalam era f e f o t n sehingga selama rentang intervensi nilai tukar tidak digunakan re laig maka intervensi otoritas moneter secara berkala ke pasar masih diperlukan. sifat. Oleh karena itu. Suatu penelitian dengan menggunakan data 26 negara menyimpulkan bahwa. 3 Aerdt Houben. Washington.

Untuk selanjutnya: • Rentang intervensi sedikit demi sedikit diturunkan hingga mencapai target yang diumumkan. lentf i) Berikut ini adalah ilustrasi dari penerapan sistem nilai tukar menggunakan rentang itres : nevni Pada waktu diterapkan (misalnya hari ini. yaitu Rp8.200. dsb. • Terapkan dan umumkan rentang intervensi nilai tukar. akan tetapi dapat pula menggeser rentang intervensi ke bawah apabila dipandang sudah waktunya untuk menggeser rentang intervensi tersebut. dimulai dengan nilai tukar yang berlaku i) untuk kemudian diturunkan sedikit demi sedikit sehingga mencapai target.200 tertinggi Rp11. ketika kurs tengah di pasar sekitar Rp10. sehingga dalam waktu 3 bulan menjadi.200. misalnya terendah Rp10. terendah Rp8.) maka pilihan akan cenderung jatuh pada atrai (i.200 dan tertinggi Rp9. misalnya.Rp9.) Sudah tentu bahwa para peserta pasar tidak dengan serta merta percaya bahwa Bank Indonesia akan berhasil menurunkan rentang intervensi tersebut. Akan tetapi dengan disiplin moneter yang ketat untuk mempertahankan rentang intervensi. Bank-bank yang berhak membeli $ dari Bank Indonesia dapat dibatasi hanya bank-bank yang mempunyai saldo giro positif pada Bank Indonesia. Dalam hal alternatif (ii). • Apabila nilai tukar mendekati batas terendah rentang intervensi. spekulasi. sehingga para peserta pasar akan mulai membeli rupiah.700 per dolar AS). Bank Indonesia dapat mempertahankan batas terendah tersebut dengan membeli valuta asing. Dalam keadaan di mana nilai tukar yang wajar sukar untuk dicapai (karena faktor politik. dan • Umumkan bahwa Bank Indonesia akan menurunkan rentang intervensi tersebut sedikit demi sedikit. (Pengumuman ini diperkirakan akan membentuk psikologi pasar bahwa nilai tukar akan menguat. . • Pertahankan batas tertinggi rentang intervensi dengan kebijakan (disiplin) moneter yang ketat.200 .200. Dalam hal ini Bank Indonesia menyediakan devisa ($) bagi bank-bank yang ingin membeli $ tersebut pada batas tertinggi rentang intervensi. dan pasar pasti akan mencoba kekuatan dan kekukuhan kebijakan Bank Indonesia. diperkirakan pasar akan segera yakin akan kekuatan dan kekukuhan tersebut.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 87 (i mulai menerapkan sistem tersebut sekarang. target akhir nilai tukar tersebut sebaiknya diumumkan untuk mempengaruhi psikologi pasar.

Rp7.80 1.00 1.00 20.00 0.” .40 1. • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target akhir (misalnya Rp6.Rp7.20 1996 1997 1998 4 Lihat dua tulisan Arnold C.00 60. Prof. Tindakan yang perlu dilakukan adalah menerapkan kebijakan yang berhati-hati (kebijakan yang tidak menimbulkan tambahan tekanan inflasioner) tanpa secara Perkembangan Nilai Tukar Riil (Bilateral USD/Rp) Periode 1996 .60 1.200 .00 80. dan akan menurunkan rentang intervensi sedikit demi sedikit sampai mencapai target tersebut misalnya dalam waktu tiga bulan.88 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Berkaitan dengan timing dari penerapan kebijakan nilai tukar mengambang terkendali.00 0.60 0. Harberger yang disampaikan pada serangkaian pertemuan yang disponsori USAID di Universitas Indonesia dan di Bank Indonesia. otoritas moneter sebaiknya tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang.40 Index Nom .00 0.Juli 1998 100. USD/Rp 2. Bank Indonesia dapat mengumumkan bahwa target selanjutnya yang ingin dicapai adalah rentang intervensi Rp6. apabila nilai tukar pada tingkat tersebut dipandang sebagai nilai tukar yang wajar. Arnold Harberger mengajukan skenario “Tiga Fase” yang dapat dijelaskan sebagai berikut.200 .00 -60.80 -20. Perubahan hanya akan dilakukan apabila terjadi perubahan mendasar pada faktor-faktor yang melatarbelakanginya (seperti perubahan yang besar pada nilai tukar antara US$ dan matauang-matauang utama lainnya).00 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 P ert umbuhan Nilai t ukar Riil USD/Rp 0. Kedua tulisan tersebut masing-masing berjudul “The Anatomy of Crisis” dan “Notes on the Indonesian Crisis. September 1998 • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target yang diumumkan.200.00 -40.4 Fs I ae Dalam fase ini.00 1.00 -80.200) maka rentang intervensi tersebut akan dipertahankan untuk seterusnya.20 0.00 CP I Ina/CP I USA 40.

) Terdapat beberapa alasan penguatan nilai tukar secara perlahan meskipun nilai tukar rupiah dibiarkan mengambang. prioritas kebijakan dapat dialihkan ke arah penurunan laju inflasi. sasaran nilai tukar riil dapat diturunkan (apresiasi). otoritas menerapkan kebijakan yang bersifat “adaptif”. Berdasarkan skenario yang optimistis. yaitu: (i) arus modal keluar yang dipicu oleh kepanikan para pemilik dana sudah mulai berkurang. Dalam fase ini. yaitu berupaya mengendalikan/menyesuaikan nilai tukar nominal secara harian dengan sasaran mempertahankan nilai tukar riil pada level tertentu (constant real exchange r t t r e i g) yang tidak lain merupakan esensi dari kebijakan nilai tukar mengambang ae agtn terkendali (managed floating rate). tingkat harga-harga domestik akan terus bergerak naik karena: (i) efek tidak langsung dari akumulasi depresiasi sejak awal krisis terhadap kenaikan hargaharga belum sepenuhnya berakhir (incomplete pass-through). saat ini nilai tukar riil rupiah telah melemah sekitar 2 kali level sebelum krisis. Sebaliknya. (ii) permintaan impor menurun tajam sejalan dengan menurunnya aktivitas ekonomi yang diperkuat lagi dengan adanya efek substitusi barang impor dengan barang lokal. Fs II ae I Ketika jumlah cadangan devisa sudah mencapai level yang diperkirakan dapat meredam tekanan spekulatif dan PDB telah kembali mencatat pertumbuhan positif yang cukup memadai.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 89 kaku menetapkan sasaran inflasi. kebijakan ini akan mendorong ekspor dan meningkatkan PMA dan arus modal masuk lainnya untuk selanjutnya mendorong kenaikan PDB riil dan penurunan laju inflasi. Kebijakan ini diharapkan akan menimbulkan surplus neraca pembayaran dan memupuk cadangan devisa. o o i a p r u u trts el . Sementara itu. apabila kenaikan cadangan devisa terjadi terlalu cepat atau jumlah cadangan devisa telah mencapai level yang tinggi. (iii) keinginan untuk meningkatkan volume kredit ke sektor swasta dan akumulasi tambahan devisa akan mendorong kenaikan jumlah uang beredar. Untukit . Fs I ae I Ketika nilai tukar riil telah menguat hingga mencapai level yang diinginkan. Kebijakan yang bersifat pasif ini sebaiknya dipertahankan hingga nilai tukar riil mendekati satu level sebelum krisis (Harberger mengusulkan untuk mengakhiri penerapan fase I ketika nilai tukar riil mencapai sekitar 1. Apabila sasaran kenaikan cadangan devisa tidak berhasil. Sebagai catatan. otoritas dapat beralih ke fase kedua. Biarkan nilai tukar nominal menguat secara perlahanlahan dan tingkat harga bergerak naik sehingga mendorong penguatan nilai tukar riil. (ii) tingkat keseimbangan upah nominal akan bergerak naik. (iii) masuknya dana bantuan dan pinjaman luar negeri menambah jumlah cadangan devisa yang dikuasai oleh pemerintah. kebijakan ini dapat dimodifikasi dengan menaikkan sasaran nilai tukar riil (depresiasi).3 kali level sebelum krisis.

Bank Indonesia akan berupaya mengoptimalkan berbagai fasilitas/insentif yang selama ini telah disediakan dan menciptakan fasilitas/insentif baru agar semakin banyak eksportir yang bersedia menyerahkan devisa hasil ekspornya ke Bank Indonesia. a fki et aa oeae l b h c m a i l dengan kebijakan devisa bebas. semua sumber devisa termasuk hasil ekspor harus terus ditingkatkan. Bank Indonesia juga tengah mengupayakan peningkatan monitoring terhadap rekening v s r milik nonresiden serta monitoring transaksi oto valas di pasar uang baik secara o l n maupun p p r b s d. Kebijakan devisa bebas memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang disiplin. September 1998 beralih dari kebijakan “adaptif” menjadi kebijakan yang secara aktif berupaya menurunkan laju depresiasi nilai tukar nominal. Dalam situasi seperti sekarang. sistem rentang intervensi. k n i t n d n e e t f s r a d l m c v r g yang memadai agar kebijakan nilai tukar rupiah fleksibel osse. • Sistem kontrol devisa mengandung beberapa kelemahan seperti dapat mendorong perilaku manipulatif di kalangan eksportir dan importir serta menimbulkan misalokasi sumber daya. perlu dilakukan upaya penyempurnaan ei o p t b e sistem pelaporan lalu lintas devisa. Saat ini Bank Indonesia tengah melakukan upaya penyusunan sistem pelaporan dalam rangka penyusunan statistik neraca pembayaran c s b s s. sehingga pada akhirnya ikut membantu peningkatan efektivitas kebijakan moneter. yaitu sistem mengambang. Untuk menstabilkan nilai tukar rupiah. Melalui upaya ini diharapkan akan n ie ae ae diperoleh gambaran mengenai perkembangan internasionalisasi rupiah dan potensi tekanantekanan spekulatif terhadap nilai tukar rupiah secara lebih dini. atau sistem nilai tukar tetap. upaya pembatasan lalu lintas devisa hanya akan menghilangkan minat investor asing untuk masuk ke Indonesia. Oleh karena itu. Untuk itu. .90 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kebijakan Lalu Lintas Devisa Pada prinsipnya sistem devisa bebas yang kita terapkan sejak tahun 1982 masih relevan kita pertahankan walaupun perekonomian Indonesia masih menghadapi permasalahanpermasalahan berat seperti tersebut di atas. pada akhirnya otoritas akan dihadapkan pada tiga pilihan sistem nilai tukar yang lebih bersifat permanen. • Sistem kontrol devisa membutuhkan kelengkapan birokrasi yang bersih dan efisien. Di samping itu. Beberapa pertimbangan yang mendasari alasan penerapan sistem devisa bebas di Indonesia: • Indonesia saat ini sangat membutuhkan modal asing. Setelah nilai tukar nominal menguat pada level tertentu. S s e ah ai itm pencatatan c s b s s ini diharapkan akan mampu menggambarkan f o o f n t a s k i l a ah ai lw f ud r n a s u r negeri secara akurat dan terinci dan melengkapi statistik neraca pembayaran khususnya untuk transaksi-transaksi jasa dan modal swasta.

tentunya dengan komitmen untuk tetap mengendalikan besaran-besaran moneter secara konsisten. Washington. Goldfajn.. UCLA. Rudiger. Assessment. Volume 2. No. Namun. eds. IMF Working Paper No. Vol. D. Hahn. Doddy B. Helmers. sistem devisa tersebut memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang komprehensif dan akurat. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 1. Washington. Guitian. dan Benny Siswanto. Hal ini dilakukan dengan memberikan fasilitas/insentif kepada para eksportir. Amsterdam. B.C.M. Handbook of Monetary Economics. North-Holland. Notes on the Indonesian Crisis. dan F. sistem devisa bebas masih merupakan pilihan terbaik. Washington. Waluyo. Sistem devisa bebas yang diarahkan untuk mendukung penerapan sistem crawling p g perlu didukung dengan upaya-upaya tambahan untuk meningkatkan cadangan devisa e yang berasal dari ekspor. Daftar Pustaka Dornbusch.F.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. Approaches to Exchange Rate P l c IMF. 1997. dan Rodrigo O. Harberger.C. Manuel. dan F. 1997. Oxford University Presss.C. UCLA. 1995. Leslie C. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia. An Aide-memoire on a series of meetings in Jakarta. . Are Currency Crisis Predictable?. eds. September 1998.. Houben. _________________..H. 1998. 1993.. Bank Indonesia. D. Arnold C. D. Aerdt C. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s . Jakarta. Desember 1997. Valdes.J. The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries.. The Choice of an Exchange Rate Regime...Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 91 Kesimpulan Berdasarkan kondisi objektif saat ini maka alternatif sistem nilai tukar crawling peg mungkin dapat dipertimbangkan. Friedman. o i y. Di tengah kebutuhan kita akan modal asing dan cadangan devisa. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi. The Anatomy of Crisis. Ilan.H.. New York. 97/159.1.

Tim 2. Namun berdasarkan pengamatan terhadap kondisi internal perbankan melalui penghitungan rasio-rasio keuangan yang dapat dianggap sebagai proxies dari kesehatan bank serta dengan menggunakan metoda Discriminant Analysis diperoleh beberapa faktor yang secara signifikan mempengaruhi kondisi solvency. Berdasarkan matrix system dapat diprediksi kondisi faktor-faktor penentu satu periode yang akan datang dan kondisi solvency perbankan baik secara individual maupun global. Bp. Faktor-faktor t r e u a a a k a i a a t v p o u t f k c k p nm d l( A )d nl k i i a . Interkorelasi antar variabel berdasarkan fungsi waktu dinyatakan dalam matrix system.com Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ibu Miranda S. kesulitan likuiditas serta insolvensi dari lembaga keuangan maupun perbankan. Bp. BI.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 169 MEMPREDIKSI KONDISI PERBANKAN MELALUI PENDEKATAN SOLVENCY SECARA DINAMIS Indira & Dadang Muljawan *) M n u n ak i i k u n a d np r a k ny n t r a id s a un g r d t n a o e b b r p i d k t r ucly rss eagn a ebna ag ejd i ut eaa iadi lh eeaa niao seperti tingginya kredit bermasalah.Gultom (Direktur BI).a t rp n n ut r e u t d kb r i is n i i n m nm m l k i t r o e a ia t r s t d n a atrfko eet esbt ia edr edr. UPPB. UPPB. uuna permodalan serta sebab-sebab secara makro yang tidak secara langsung mempengaruhi kondisi perbankan. metode ini dapat digunanakan sebagai dasar dalam membangun sistem pengawasan dini (early warning model) guna mengantisipasi kemungkinan terjadinya krisis perbankan dimasa mendatang. Melalui pengembangan lebih lanjut dengan mengidentifikasi variabel-variable mikro serta makro yang memiliki korelasi dengan kondisi solvency perbankan. Erman Munzir (Kepala UPPB). *) Gusti Ayu Indira : Peneliti Bank Junior. esbt dlh ults kia rdki. euua oa CR a iudts F k o . Bp. email : dadang_bi@hotmail. Apabila otoritas pengawasan perbankan dapat mengetahui secara akurat dan bahkan memprediksi tingkat solvency untuk masa yang akan datang akan sangat membantu dalam menentukan tindakan-tindakan yang harus diambil agar sistem perbankan selalu berada dalam kondisi solvent. I s l e c d p td s b b a o e b b r p f k o s p r ir n a n ak a i a a t v p r a k n b r k y novny aa ieakn lh eeaa atr eet edhy ults kia ebna. Ardhayadi (Deputi Kepala UPwB2). au eiii nekrls naa au egn lainnya dalam satu jangka waktu tertentu. pertama adalah penilaian t r a a n g t v n tp e e tv l ed r c s f o d nk d aa a a p n l i nt r a a n tw r hd r l m a a ehdp eaie e rsn au ai ahlw a eu dlh eiaa ehdp e ot ai ebg keuangan atau perbankan.Hadad (Peneliti Ekonomi.com Dadang Muljawan : Peneliti Bank Junior. Tim 2. Biro Gubernur). Muliaman D. email : indira_ga@hotmail. BI. Terdapat beberapa konsep yang menerangkan definisi krisis perbankan. dan bantuan dalam perolehan data kepada Tim 4-UPPB .

serta kebijakan makro 1. khususnya jika kerangka ketentuan ( e u a o y rgltr framework) serta perangkat sistem pengawasan (prudential supervision) tidak mampu mengakomodasi tuntutan deregulasi tersebut2. Argentina. melalui latar belakang dan sudut pandangnya masing-masing. . Finance & Development. sistem perbankan di beberapa negara banyak yang menghadapi problema setelah pemerintah melancarkan kebijakan deregulasi. walaupun tidak ada kaitan langsung antara deregulasi dan krisis keuangan. Diantaranya adalah Stanley Fischer yang mengemukakan tiga hal mendasar yang dapat menjelaskan latar belakang terjadinya krisis tersebut1. 2. Finlandia. Thailand dan Venezuela. September 1998 Tinjauan Singkat Krisis Keuangan dan Perbankan D ewasa ini krisis keuangan dan perbankan sudah menjadi suatu fenomena umum yang terjadi tidak hanya di negara-negara maju seperti Amerika dan Jepang. Di satu sisi pemerintah dituntut untuk berhati-hati dalam menerapkan kebijakan moneter agar tidak memperburuk sistem perbankan. March 1997. Krisis yang melanda sistem keuangan tidak hanya menjadi beban bagi perekonomian suatu negara tetapi juga berpotensi mempengaruhi efektivitas kebijaksanaan moneter. krisis keuangan dapat disebabkan oleh faktor internal maupun eksternal yang terdapat dalam sistem keuangan suatu negara. misalnya negaranegara kawasan Asia Pasifik. Misalnya. Pertama.Financial System Soundness. Stanley Fischer. sementara kemampuan otoritas pengawas bergerak dalam deret hitung. namun juga melanda negara-negara berkembang di belahan dunia bagian Timur. Pemerintah melakukan liberalisasi di sektor keuangan tanpa memastikan apakah sistem keuangan domestik dalam kondisi sehat dan stabil. khususnya perbankan bergerak dalam deret ukur. beban ekonomi yang harus ditanggung adalah berkurangnya volume dan efisiensi lembaga intermediasi sebagai akibat ditutupnya operasi sejumlah bank maupun gencarnya upaya bank merestrukturisasi portofolionya.170 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. maka dapat dikatakan bahwa perkembangan industri keuangan. Central Banking : The Challenges Ahead . Dalam hal ini. Kedua. berupaya memberikan penjelasan logis terhadap latar belakang krisis tersebut. namun disisi lain sistem perbankan yang tidak sehat dapat menjadi faktor penghambat pencapaian target kebijakan moneter. Apabila dianalogikan. Ketiga. Krisis keuangan juga menempatkan pemerintah pada posisi yang dilematis dalam menuangkan suatu kebijakan. Beberapa pakar keuangan. namun neet ik ironisnya substansi produk-produk tersebut belum dipahami sepenuhnya oleh otoritas pengawasan bank. perkembangan f n n i l m r e yang demikian marak dan diikuti oleh berbagai iaca akt inovasi produk-produk keuangan yang bercirikan i h r n r s yang relatif tinggi. Secara global.

kebijakan penetapan suku bunga baik terhadap produk-produk keuangan yang ada disisi a s t maupun laiiis. dan saat ini sedang melakukan restrukturisasi setelah berupaya keras mengatasi masalah tersebut selama 10 tahun terakhir. 4. Mark Gertler & Andrew Rose (1994) berargumentasi bahwa liberalisasi tidak perlu ditunda sampai kondisi makroekonomi sempurna. penyebab et s e r c u b e krisis yang terjadi di kawasan Asia lebih disebabkan oleh a s t p i e b b e yang dikemudian se rc uls 4 hari mengalami kemerosotan nilai ( o l p e . Beranjak dari konsepsi dasar tersebut. sehingga pada akhirnya Pemerintah mengambil tindakan represif melalui kebijakan liberalisasi sektor keuangan.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 171 ekonomi berjalan dengan efektif. eev eurmn 3 cukup tinggi . rata-rata rasio reserve requirement di 91 negara berkembang mencapai 21. Pada masa tersebut. yang tentu saja tidak dapat berperan nls i f a i n e g s secara efisien sebagai f n n i l i t r e i t o Kondisi ini pada gilirannya menciptakan iklim i a c a n e m d a i n. dapat disimpulkan bahwa liberalisasi di sektor keuangan pada umumnya didahului oleh suatu masa dimana institusi keuangan mengalami 'tekanan' ( i a c a r p e s o ) melalui berbagai kebijakan pemerintah yang membatasi ruang gerak. misalnya tanah dan emas. 5. Pandangan ini memberikan interpretasi bahwa currency crisis bukan menyebabkan krisis melainkan merupakan gejala awal (symptom) terjadinya krisis. pueta uevso) Dengan adanya kebijakan pagu suku bunga menyebabkan masyarakat lebih tertarik menanamkan uangnya dalam bentuk aset yang mampu memberi perlidungan terhadap i f a i ( n l t o h d e ). peningkatan hutang (over-indebtedness) s r a a s t p i e b b l s. namun paling tidak liberalisasi tersebut didukung oleh kebijakan yang secara langsung mempromosikan pertumbuhan dan stabilitas sektor riil. pemerintah ses iblte memposisikan perbankan sebagai instrumen untuk mempromosikan kegiatan investasi dalam rangka mempercepat pertumbuhan ekonomi.1% rasio di negara maju. Untuk sementara waktu peningkatan a s t p i e akan membuat kinerja ts se rcs se rcs 3. fnnil ersin Misalnya kebijakan penyaluran kredit yang diprioritaskan kepada sektor-sektor pemerintah ( i t t d d r c e l n i g kebijakan pemeliharaan r s r e r q i e e t dengan persentase yang d c a e / i e t d e d n ). Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Paul Krugman. pengawasan yang dilakukan terhadap sistem perbankan lebih difokuskan pada kepatuhan bank dalam menunjang kebijakan ekonomi dan moneter ( a r e o o i s p r i i n sementara m c o c n m c u e v s o ). ekonomi yang kurang kondusif. Penelitian yang dilakukan oleh Maxwell J.2% dibandingkan dengan 7. Sementara itu. dan sebagainya. Berdasarkan pengamatan secara historis di beberapa negara. sehingga pada gilirannya memacu inflasi kiia edn a a a s t p i e 5. pengawasan terhadap kesehatan ( r d n i l s p r i i n kurang mendapatkan perhatian. Krugman memformulasikan suatu model yang menjelaskan bahwa krisis Asia diawali oleh financial excess yang kemudian diikuti oleh financial collapse. Problem berawal dari moral hazard yang terjadi clas) pada f n n i l i t r e i t o dimana dianggap bahwa pemerintah baik secara nyata maupun iaca nemdain implisit akan memberikan jaminan terhadap dana masyarakat karena berpegang pada anggapan t o b g t f i Pola pikir demikian mendasari f n n i l i t r e i t o melakukan o i o a l. Fry menunjukkan bahwa selama periode 1978-1987. . Jepang merupakan salah satu negara yang menghadapi masalah asset prices bubles. iaca nemdain a t v t s l n i g yang cenderung berisiko tinggi. Kebijakan ini selanjutnya membawa dampak pada pertumbuhan aset bank yang pesat.

karena tidak ada yang memprediksi bahwa Indonesia akan dilanda krisis yang berkepanjangan. Apabila studi tersebut dikaitkan dengan kondisi perbankan di Indonesia. (1996). yaitu (i) pada bulan Mei 1998. Drees & Pazarbasioglu (1995). Lindgren et al. Suatu studi empiris yang dilakukan oleh Asli Demirguc-Kunt dan Enrica Detragiache6 untuk menentukan faktor determinan krisis perbankan menggariskan bahwa suatu periode kemerosotan perbankan dapat dikategorikan sebagai krisis apabila memenuhi paling sedikit satu dari empat kondisi berikut. iaca i t r e i t o akan menghadapi masalah i s l e c Secara umum dapat disimpulkan bahwa nemdain n o v n y. f n n i l l b r l z t o dapat menjadi faktor yang meningkatkan kerentanan sistem perbankan iaca ieaiain (akn faiiy b n i g r g l t ). dan Sheng (1995) melalui survey terhadap bangking sector fragility diseluruh dunia dalam periode 1980-1994. yang secara aggregat membuat pertumbuhan yang telah dicapai menjadi tidak berarti. maka dapat dikatakan bahwa perbankan Indonesia sudah masuk dalam kategori krisis. (iii) masalah perbankan telah menyebabkan terjadinya nasionalisasi bank-bank. krisis di Indonesia dapat dianalogikan dengan "the dog that didn't bark". pemerintah mengumumkan beberapa bank yang dinasionalisasikan. dan (iv) penarikan dana besar-besaran ( a k r n ) atau pembekuan dana nasabah bn us ( e o i f e z s atau penjaminan simpanan masyarakat secara merata yang diberlakukan dpst ree) oleh pemerintah. Dengan meminjam istilah yang digunakan World Bank. yang berarti + 51% dari total GDP. (ii) estimasi biaya penyelamatan bank diperkirakan mencapai kurang lebih Rp. beberapa bank diserbu oleh para nasabah yang hendak menarik simpanan mereka walaupun pemerintah telah memberlakukan program penjaminan terhadap seluruh dana masyarakat yang disimpan di bank. Sejauh ini belum ada satu sumber yang menetapkan suatu patokan yang bersifat baku yang dapat menandakan bahwa kondisi perbankan berada dalam keadaan krisis. Indonesia dilanda krisis keuangan yang berawal pada semester ke-2 tahun 1997. Studi tersebut didasarkan atas studi yang dilakukan oleh Caprio & Klingebiel (1996).8%. 320 triliun. Kaminsky & Reinhart (1996).172 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. (ii) biaya penyelamatan bank paling tidak mencapai 2% dari GDP. yaitu (i) rasio non-performing assets terhadap t t l a s t oa ses dalam sistem perbankan telah melampaui 10%. (dengan proporsi pada setiap jenis bank terlihat pada Grafik 1). (iv) karena berbagai isu yang menerpa. 6. Krisis Perbankan di Indonesia Setelah mengalami pertumbuhan ekonomi yang relatif stabil selama 3 dekade terakhir. (iii) pada bulan Agustus 1998. September 1998 neraca lebih baik daripada kenyataannya. . rasio aktiva produktif yang non-performing terhadap total asset mencapai 23. sebagaimana tercermin pada indikator berikut. Namun pada saat terjadi a s t p i e b r t f n n i l se rcs us.

lingkungan operasional (operating environment) yang kurang kondusif dalam membangun serta mempertahankan sistem perbankan yang mapan.4%) BUSN Non Devisa (14. dimana melalui kebijakan tahun 1988 pemerintah memberi kemudahan bagi pendirian bank. yang dapat membentuk.4%) Bank Persero (11. Contoh dari ekses negatif program liberalisasi perbankan dapat dilihat pada sejarah perjalanan perbankan Indonesia. Faktor kedua dari infrastruktur ekonomi adalah liberalisasi sektor keuangan. industri perbankan Indonesia juga dikelilingi oleh berbagai lingkungan. kondisi ekonomi dan non-ekonomi serta liberalisasi sektor keuangan. baik internal maupun eksternal.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 173 Grafik 1 (22. Gillian Garcia dan Matthew I. keberadaan faktor-faktor tersebut sedikit banyak dapat membantu memberikan pemahaman terhadap penyebab awal terjadinya krisis. Kebijakan ini pada akhirnya membawa dampak pada . anti monopoli. Apabila tidak dilandasi dengan infrastuktur yang diperlukan dan disertai dengan penyesuaian yang tanggap terhadap perubahan-perubahan yang terjadi.2%) Bank Asing (9.0%) Bank Campuran Sebagaimana halnya sektor-sektor perindustrian lainnya. Dikaitkan dengan krisis perbankan di Indonesia. Ketiga faktor tersebut tidak dapat dipisah-pisahkan.5%) BPD (21. Saal (1996) mengidentifikasi 3 faktor yang mempengaruhi perilaku dan kondisi kesehatan sistem perbankan. sebagaimana tercermin dari infrastruktur ekonomi. yaitu lingkungan operasional. Infrastruktur ekonomi itu sendiri terdiri dari kerangka kelembagaan ( n t t t o a f a e o k dan wadah dimana lembaga tersebut berkiprah. i s i u i n l f a e o k fnnil akt. ntttoa rmwr yang berperan cukup penting adalah struktur hukum dan politik yang memberikan kepastian dan jaminan untuk melindungi aset dan operasional bank. pengaturan internal dan pengaturan eksternal.5%) BUSN Devisa (21. Pertama. misalnya perundangan kepailitan. namun harus secara bersama-sama dibangun dan dikondisikan agar dapat mendukung keberadaan sistem perbankan yang dikehendaki. CarlJohn Lindgren. mengarahkan serta mempengaruhi keberadaan industri tersebut. kompetisi dan lain sebagainya. maka dapat dipastikan liberalisasi hanya akan menjadi cikal bakal munculnya permasalahan yang kompleks. yaitu isiuinl rmwr) pasar keuangan ( i a c a m r e ) Dalam konteks industri perbankan.

maka perbankan akan berpotensi menghadapi masalah dalam mempertahankan kelangsungan usahanya. iaa i ii iblte yang didominasi valuta asing membengkak. Goncangan politik yang terjadi saat ini secara langsung menurunkan kepercayaan terhadap ekonomi dan sistem keuangan sehingga mengakibatkan meningkatnya arus modal ke luar n g r ( a i a f i h ). pemerintah memilih untuk memberikan bantuan bagi bank-bank yang kesulitan likuiditas. namun kasus-kasus yang terjadi dibeberapa negara membuktikan bahwa standar permodalan minimun yang ditetapkan tidak memadai dalam kondisi krisis ekonomi yang berkepanjangan. yang diawali dengan depresiasi mata uang domestik terhadap US dollar ( u r n y c i i ) mengakibatkan banyak bank-bank menjadi i s l e t d m n ( ) s s l a i i i s crec rss. Dalam prakteknya tidak demikian yang terjadi. melainkan lebih merupakan suatu momentum yang membuktikan betapa rapuhnya (rgl) industri faie perbankan di Indonesia. Secara umum sistem perbankan yang sehat akan memiliki struktur permodalan dan cadangan yang memadai untuk mendukung aktivitas bisnis dalam kondisi normal. Disamping itu.174 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. perbankan akan berpotensi mengalami stagnasi. M r e d s i l n tidak dapat ditegakkan dengan mudah karena dilema yang harus dihadapi akt icpie pemerintah. kompetitif dan berfungsi dengan baik dapat menjadi s c a c n r l dalam melakukan seleksi alam bagi bank yang tidak efisien oil oto dan efektif. (ii) asets yang non-performing meningkat karena banyak debitur yang default. Faktor ketiga dari infrastruktur ekonomi adalah kondisi ekonomi dan non-ekonomi. Dengan membiarkan bank berguguran. Beranjak dari kekhawatiran tersebut. Sebagai institusi yang berperan penting dalam dunia perekonomian. sistem perbankan di Indonesia juga banyak dipengaruhi oleh kondisi non-ekonomi. karena cepat atau lambat dengan kondisi yang rapuh. (iii) kepanikan para deposan sehingga banyak yang menarik dananya. pemerintah khawatir akan risiko yang ditimbulkan apabila masyarakat kehilangan kepercayaan terhadap lembaga perbankan yang secara filosofi dibangun atas dasar kepercayaan masyarakat. misalnya stabilitas dan campur tangan politik ataupun bencana alam. serta dapat membentuk suatu disiplin pasar ( a k t d s i l n ) yang mendukung mre icpie terciptanya sistem perbankan yang sehat. Namun perlu diingat bahwa c r e c c i i urny rss sebaiknya tidak dipandang sebagai faktor penyebab terjadinya krisis perbankan. keberadaan pasar perbankan yang terbuka. novn. campur e e i cptl lgt tangan politik menyebabkan tidak efektifnya implementasi kebijakan intern perbankan . (iv) depresiasi yang berkepanjangan menyebabkan kredit dalam valuta asing meningkat sehingga rasio CAR menjadi turun. Pada saat perekonomian mengalami kelesuan maupun resesi. Sementara itu. sistem perbankan dapat merefleksikan kondisi perekonomian secara keseluruhan. Secara teoritis. kenaikan harga-harga serta turbulensi nilai tukar. September 1998 struktur industri perbankan Indonesia dengan intensitas kompetisi yang tinggi dan berpengaruh buruk pada tingkat efisiensi dan kesehatan perbankan dalam jangka panjang. Hal inipun terjadi di Indonesia. dimana krisis perekonomian. yaitu antara systemic risk vs liquidity support.

sementara pengelola membangun dan mempertahankan bank agar tetap sehat. Untuk menunjang berfungsinya pengaturan dan pengawasan perbankan yang kredibel. salah satu kelemahan dalam pengaturan perbankan di Indonesia adalah penciptaan m r e d s i l n yang memastikan akt icpie bahwa bank yang tidak sehat tidak dapat melanjutkan usahanya. otoritas dan independensi. pengaturan internal ( n e n l g v r a c ) i t r a o e n n e . Pada kenyataannya. seringkali terjadi benturan kepentingan ( o f i to i t r s ) antara pemilik dan pengelola. Analisis Solvency Pengklasifikasian secara tepat apakah suatu sistem perbankan berada dalam kondisi sehat atau tidak sehat bukan merupakan hal yang mudah karena tidak ada suatu patokan (benchmark) yang dapat menentukan kapan sistem perbankan tidak sehat atau kapan krisis perbankan akan terjadi. Kesehatan suatu bank sangat bergantung pada pemilik dan pengelola bank. maka internal governance secanggih apapun tidak dapat menjamin kesehatan bank. yaitu melalui proyeksi kondisi di masa yang akan datang yang dapat memberikan indikasi awal terhadap kecenderungan b n i g f a i i y yang pada akhirnya akn rglt dapat membawa perbankan pada kondisi krisis. dan bahkan kredit cs o) yang dikucurkan melampui Batas Maksimum Pemberian Kredit. mempertahankan nilai bank dengan memastikan portfolio asset yang sehat dan dapat menghasilkan income yang memadai serta menilai struktur kewajiban (iblte) dalam laiiis rangka mengelola likuiditas bank. Apabila motivasi memiliki bank didasarkan pada keinginan untuk memanfaatkan bank bagi kepentingan sendiri. yaitu memaksimalkan t e v l e o t e h au f h bn. Menyadari bahwa krisis perbankan akan membebani perekonomian nasional. pengaturan eksternal (external governance) melalui pengaturan dan pengawasan yang dilakukan oleh bank sentral. Sejauh ini. esbt Kedua. Misalnya kewajiban penyaluran kredit kepada sektor ataupun industri tertentu yang sebenarnya tidak menciptakan nilai tambah dalam rantai produksi nasional.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 175 maupun sistem pengawasan oleh otoritas. cnlc f neet Masing-masing pihak berusaha melindungi kepentingannya dan mencapai tujuannya sehingga pada akhirnya mengabaikan tujuan semula. yang dikucurkan tanpa penilaian terhadap kelayakan proyek treu. otoritas pengawasan harus berada dalam suatu struktur institusi yang memiliki kapasitas. ak Ketiga. Disamping itu. tingkat kerentanan ( u n r b e sistem perbankan vleal) . maka pemahaman mengenai konsep s l e c menjadi sangat strategis di dalam mengantisipasi ovny terjadinya krisis. Pemilik bertanggungjawab terhadap kecukupan modal bank untuk dapat mengantisipasi kerugian yang mungkin terjadi. banyak pemilik yang menjadikan bank sebagai sumber pembiayaan ( a h c w bagi kepentingan usahanya. Disamping itu.

a s t p i e c l a s dan sebagainya. Semakin banyak data yang tersedia. Salah satu faktor penting yang mendukung terciptanya sistem perbankan yang sehat adalah bank yang sehat. dapat dikemukakan bahwa dalam kondisi normal. yang dalam ovn hal ini sangat erat dipengaruhi oleh kondisi profitabilitas. otoritas pengawasan di berbagai negara telah merancang suatu early warning system yang berfungsi sebagai indikator dalam menentukan kemungkinan suatu bank mengalami kesulitan. profitabilitas bank sangat bergantung pada tingkat efisiensi. well managed.. manajemen dan modal yang memadai. Suatu bank dapat dikatakan s l e t apabila nilai aset yang dimiliki lebih besar ovn dibandingkan dengan nilai kewajibannya kepada deposan maupun kreditur. Gillian Garcia dan Mathew Saal mendefinisikan sistem perbankan yang sehat sebagai " n i w i h m s b n s ( h s a c u t n f r m s o t e s s e ' a s t a d l a i i i s a e oe n hc ot ak toe conig o ot f h ytms ses n iblte) r slet ad ae lkl t rmi s. dengan kata lain.176 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Bank dengan net worth yang relatif rendah (undercapitalized bank) akan sangat rentan. maka sebagai langkah antisipasi terhadap kemungkinan terjadinya krisis perbankan. bank tersebut masih memiliki net worth. Pada dasarnya indikator-indikator tersebut bersumber dari laporan-laporan periodik yang disampaikan bank kepada otoritas pengawasan. diantaranya yang ditulis oleh Lindgren. Dalam hc ses rc olpe kondisi pasar yang dinamis dan kompetitif. a Definisi tersebut memberikan gambaran bahwa suatu sistem perbankan dikatakan sehat apabila bank-bank dalam sistem tersebut berada dalam kondisi s l e t. a ovn n r iey o ean o ovny s elce n h oiie e ot f ak s maue b tedfeec btenteast adlaiiisi isblneset Telklho o esrd y h ifrne ewe h ses n iblte n t aac he. artinya bank yang liudt mengalami kesulitan likuiditas umumnya adalah bank yang i s l e t. masalah yang seringkali dihadapi bank yang muncul a t r ai . Pada saat tertentu sistem perbankan dapat berfungsi dengan baik namun pada lain kesempatan menunjukkan tanda/gejala adanya masalah di masa mendatang ( o e t a p o l m p t n i l r b e ). liud Dari beberapa literatur IMF yang mengetengahkan mengenai masalah perbankan. Slec i rfetd i te pstv nt wrh o a bn. Dalam kaitannya dengan hal tersebut. misalnya perubahan kebijakan. Dalam prakteknya. Carl-Johan Lindgren. Garcia and Saal (1996). dalam arti mudah c l a s jika terjadi kerugian olpe maupun s o k. maka model yang dapat dikembangkan menjadi semakin komprehensif. Sampai saat ini pendekatan yang digunakan secara luas untuk menentukan kesehatan suatu sistem perbankan adalah konsep solvency. and sufficiently well capit lized to withstand adverse events". i l q i i y selalu didahului oleh insolvency. September 1998 dari waktu ke waktu berubah-ubah. k c a i j k k s l t n novn e u l i a e u i a likuiditas tesebut disebabkan penarikan dana secara besar-besaran yang disebabkan oleh f c o p n c. h ieiod f remaining solvent will depend on banks' being profitable. sehingga apabila suatu bank tidak dikelola secara efisien maka bank tersebut akan menderita kerugian sampai pada tingkat tertentu dimana bank akan menjadi i s l e t novn dan selanjutnya ilqi.

kondisi i s l e c t r a i j k p e e t v l e d r a i a n t c s n o v n y ejd ia r s n a u a i l r n e ah f o yang diharapkan bernilai negatif dan melampaui jumlah modal bank.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 177 kepermukaan adalah masalah kesulitan likuiditas ( l i u d t ) Hal ini disebabkan bank ilqiiy. 7 novny eki rt a d t e r s i e s o i s p r f l o . auiy rfl laporan c s f o serta penilaian risiko portfolio. Konsep s l e c pada dasarnya bersifat statis karena pengukuran hanya dilakukan ovny pada suatu titik waktu tertentu sehingga belum sepenuhnya dapat menggambarkan kondisi bank yang sebenarnya. walaupun kemungkinan beban kumulatif yang novn harus ditanggung pemerintah melampaui beban yang timbul jika pemerintah melikuidasi ataupun merestrukturisasi bank-bank tersebut. Allan Greenspan. pengelolaan likuiditas yang tercermin dari profil maturitas sumber dan penanaman dana serta pengelolaan risiko penanaman dana. yaitu antara lain meliputi kualitas aset dan rentabilitas yang buruk. Hal ini dapat disebabkan oleh 2 hal. dari sudut pandang ekonomi. Saat ini sistem pelaporan perbankan belum ah lw sepenuhnya dapat mencerminkan kondisi perbankan yang sebenarnya. Dalam salah satu artikelnya mengenai ketentuan permodalan. dalam sudut pandangnya mengenai ketentuan permodalan yang harus mencakup insolvency probability . Sementara itu. tidak tertutup kemungkinan suatu bank dapat tetap l q i meskipun secara iud finansial sudah i s l e t karena memperoleh bantuan likuiditas dari bank sentral dalam novn kapasitasnya sebagai l n e .f l s r s r e d r o a t e o t. Allan Greenspan menyatakan bahwa t e l k l h o o h ieiod f i s l e c i d t r i e b t el v lo c p t lab n h l s t em t r t e o i sa s t a dl a i i i s novny s eemnd y h ee f aia ak od. keterbatasan dalam sistem informasi perbankan serta early warning system yang belum mampu memberikan indikasi serta prediksi terhadap bank yang i s l e t maupun berpotensi menjadi i s l e t novn novn. namun pada saat sumber dana sulit diperoleh maka kesulitan likuiditas tidak dapat dihindari. misalnya tersedianya laporan m t r t p o i e. faktor-faktor kualitatif. Pandangan ini menyatakan bahwa i s l e c t r a t e a n h ikns f t otoi dengan struktur permodalan bank. bank sentral menghidari terjadinya s s e i r s yang disebabkan oleh bank panic karena bank ytmc ik yang i s l e t terpaksa harus dilikuidasi. yang mengalami kerugian karena tidak dapat beroperasi secara efisien ataupun tidak dikelola secara profesional dan berhati-hati. kegagalan pengendalian intern dan ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. Kedua.o k n ) yang mencakup faktor penentu fradloig insolvency. pertama. h auiis f t ses n iblte. misalnya kelemahan manajemen. Pengukuran lw insolvency melalui pendekatan-pendekatan tersebut diatas harus didukung oleh sistem informasi perbankan yang komprehensif. dapat menyembunyikan ataupun tidak membukukan kerugian tersebut dalam income statement. Untuk menyempurnakan pendekatan solvency ini diperlukan suatu penilaian yang lebih berorientasi kedepan ( o w r . Selain itu. sehingga dapat 7. baik dengan melakukan p a o d r n maupun a c u lfneig cre bunga kredit yang non-performing. Untuk sementara waktu kerugian tersebut dapat diatasi dengan mencari sumber dana dari nasabah-nasabah baru ataupun pinjaman lainnya.

. yang kemudian akan dijadikan basis dalam mengklasifikasikan bank kedalam salah satu kelompok a priori tersebut. .. misalnya kelemahan manajemen.. . . . al warning system yang membantu pelaksanaan fungsi pengawasan bank. Model ini sebenarnya pernah digunakan oleh Sinkey (1975) dalam memformulasi early.. Disamping itu. novn. September 1998 menjelaskan mengapa masalah perbankan yang muncul tidak dapat dideteksi lebih dini bahkan dinegara-negara maju sekalipun. Sebagaimana telah dikemukakan diatas bahwa bank yang mengalami masalah likuiditas umumnya merupakan bank yang insolvent ataupun berpotensi menjadi i s l e t.. maka dalam penelitian ini akan dianggap bahwa bank-bank dibawah pengawasan Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) adalah bank yang sudah dan/atau berpotensi menjadi i s l e t Berdasarkan ketentuan berlaku. . sehat atau tidak sehat.X2 .. melalui model ini dapat diketahui bank-bank yang berpotensi menjadi i s l e t karena memiliki karakteristik yang mendekati bank yang novn i s l e t Apabila dikembangkan lebih lanjut. atau mengarah pada i s l e t serta menghadapi masalah e ot novn lkiia. . . persamaan fungsi Discriminant Analysis a a a : dlh Z = V1X1 + V2 X2 + . . novn Beranjak dari pemahaman demikian. aibe needn Model Z score ini merupakan analisa linear dimana variabel independen diberi timbangan secara obyektif dan dijumlahkan untuk memperoleh nilai keseluruhan. metode ini dapat digunakan sebagai e r y novn. . ofse iciiat X1. serta gagal melunasi fasilitas diskonto maksimal 21 hari setelah jatuh tempo.178 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.warning model untuk memprediksi bank failures. Utamanya digunakan untuk mengelompokkan dan/atau memprediksi obyek observasi. iudts Apabila sudah diketahui karakteristik bank-bank yang insolvent tersebut maka melalui metode kuantitatif Discriminant Analysis dapat diperkirakan faktor-faktor yang paling membedakan ( h m s d s r m n t n f c o ) antara bank yang s l e t d n i s l e t8 Adapun te ot iciiaig atr ovn a novn .. dan juga oleh Altman & Sametz (1977) untuk membedakan antara perusahaan yang sehat dan bangkrut. + Vn Xn..Vn =k e i i nd s r m n n . kegagalan pengendalian intern dan 8. .. . dimana V1. . Dari kriteria tersebut dapat disimpulkan bahwa bank yang masuk dalam pengawasan BPPN adalah bank yang memiliki n t w r h yang cenderung menurun. .Xn= v r a l i d p n e .V2.. dalam hal variabel dependen berbentuk kualitatif. Discriminant Analysis digunakan untuk mengklasifikasi suatu obyek observasi kedalam beberapa grup a priori berdasarkan karakteristik obyek observasi tersebut.. kriteria suatu bank harus dimasukkan dalam pengawasan BPPN adalah apabila bank tersebut telah menggunakan dana likuiditas Bank Indonesia lebih dari 200% modal disetor dan rasio kecukupan modal (CAR) lebih kecil atau sama dengan 5%. . Sebagaimana dikemukakan diatas. misalnya bangkrut atau tidak bangkrut. faktor penentu i s l e c juga mencakup faktornovny faktor kualitatif.

misalnya rasio KAP tinggi namun CAR baik atau sebaliknya. Dalam tulisan ini akan digunakan 8 rasio keuangan yang dianggap cukup dapat mewakili penilaian CAMEL (lihat tabel 1). Asset quality.353 X8 Persamaan tersebut dapat diaplikasikan untuk menentukan kondisi bank secara individual dengan memasukan rasio-rasio variabel independen. sedangkan ketidaktepatan sebesar ovn a novn 22. Disamping itu. Dari hasil analisis tersebut juga diperoleh d s r m n n c e f c e t yang digunakan untuk iciiat ofiin memformulasikan discriminant function dan menghitung Z s o e. X3 dan X8. adalah Asset Quality yang dalam hal ini diwakili h ot iciiaig atr oleh rasio Kualitas Aktiva Produktif (KAP). Selanjutnya dengan menggunakan 8 rasio tersebut sebagai variable independen dalam Discriminant Analysis yang diseleksi secara bertahap ( t p i e p o e u e diketahui sews rcdr) bahwa terdapat 3 variabel independen yang cukup signifikan untuk dapat diaplikasikan kedalam model discriminant function. antara 2 dependen variabel adalah faktor Asset Quality. Melalui model tersebut dapat disimpulkan bahwa faktor yang paling berpengaruh dalam menentukan kemungkinan insolvency adalah kualitas aktiva produktif. 1 ) (5 -. Earning d n L q i i y a i u d t ).519 X1 . Namun demikian mengingat belum tersedianya informasi yang komprehensif mengenai kuantifikasi faktor-faktor kualitatif tersebut maka sebagai variabel independen dalam model ini dapat digunakan faktor penilaian tingkat kesehatan.6) (6) 038] (5 +(6) 5) 17 = 0 dimana : Z CU N A N B Z A ZB = ZCU . Management. antara lain data rasio-rasio bank yang tidak konsiten. ataupun rasio-rasio keuangan lainnya sebagai proxies dari CAMEL.0. misalnya perubahan kebijakan makroekonomi dan sebagainya.1% dapat disebabkan beberapa faktor. Capital dan Liquidity.9%.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 179 ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. dan yang merupakan t e m s d s r m n t n f c o .y i u: c r at Z = 0. yaitu X1. analisis ini juga menghasilkan suatu persentase ketepatan klasifikasi antara grup s l e t d n i s l e t sebesar 77. yaitu : utn cr Z CU = NAZA +NBZB NA+NB = Ciia ctigsoe rtcl utn cr = jumlah anggota grup A = jumlah anggota grup B = Centroid grup A = Centroid grup B [ 5 )x( 0 9 6 ]+[ 1 7 x( . Proses selanjutnya adalah menentukan c t i g s o e yang merupakan kriteria penentu dalam pengelompokkan.748 X3 + 0. yaitu CAMEL (Capital adequacy. Apabila diurut secara ranking berdasarkan angka d s r m n n l a i g variabel yang paling signifikan dalam membedakan i c i i a t o d n s.

September 1998 Berdasarkan hasil penghitungan c t i g s o e tersebut dapat ditentukan klasifikasi utn cr bank. sebagaimana digambarkan dalam diagram berikut : X X o dalam persamaan o A X1 X3 X8 X=A X a11 a1 2 a2 2 a3 2 a1 3 a2 3 a3 3 o X1 o X3 o X8 = a21 a31 Dengan fungsi solusi : Y = K X . yaitu i s l e t jk discriminant score negatif dan s l e t jk discriminant score p s t f n o v n ia o v n ia oii. Identifikasi matrix system dilakukan secara moving average karena perilaku matrix system akan berbeda dari waktu ke waktu.180 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Tabel 1 Beberapa rasio keuangan sebagai indikator dalam early warning model Var. Rasio Capital Capital adequacy ratio Equity capital to assets Asset Quality Classified loans to total loans Loans to assets Management Operating expense to total revenue Earning Loan revenue to total revenue Return on assets Liquidity Liquid assets to total assets Definisi X1 X2 Total Modal (sesuai penghitungan KPMM) dibagi Aktiva Tertimbang Menurut Risiko (ATMR) Modal equity (modal disetor + agio + modal pinjaman) dibagi total aset Total kredit yang diklasifikasikan dibagi total kredit Total kredit dibagi total aset Total biaya operasional dibagi total pendapatan X3 X4 X5 X6 X7 X8 Total pendapatan bunga kredit dibagi total pendapatan Total pendapatan bersih dibagi total aset Total aset lancar dibagi total aset Untuk memprediksi kondisi. Melalui metode ini. akan tetapi juga interdependency antara satu variabel dengan lainnya. perlu dilakukan identifikasi perilaku antara satu variabel dengan variabel lainnya dalam satu matrix system (A). prediksi tidak hanya didasarkan pada kondisi satu variabel saja.

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

181

Dalam tulisan ini akan dilakukan prediksi terhadap 18 bank yang dipilih secara random, yang mewakili seluruh jenis bank baik yang dianggap sebagai bank yang s l e t ovn maupun bank yang dianggap i s l e t. Proses selanjutnya adalah menetapkan rasio-rasio novn variable X1, X3 dan X8 dari 18 bank tersebut pada bulan Januari-Juli 1998. Dengan menggunakan regresi dalam periode Januari sampai Juli 1998 didapatkan koefisien pendekatan yang membentuk matrix system dan koefisien konstanta untuk ke-18 bank tersebut. Matrik-matriks tersebut merupakan matrixs system dari bank-bank secara individual yang diharapkan akan dapat memberikan respon yang mendekati keadaan sebenarnya jika diberikan input. Prediksi untuk kondisi solvency bulan Agustus [solvency (t)] dengan memasukkan input kondisi bulan Juli [KAP(t+1), CAR(t+1), LIQ(t+1)]. Selanjutnya setelah didapatkan [KAP(t), CAR(t), LIQ(t)] fungsi dimasukkan ke dalam fungsi solvency umum sehingga menghasilkan prediksi solvency di bulan Agustus. Sebagai contoh, apabila fungsi ini dimasukkan kedalam 4 bank maka akan diperoleh gambaran sebagaimana dalam Grafik 2. Grafik tersebut menunjukkan bahwa s l e c merupakan fungsi dari faktor kualitas aktiva ovny produktif, c p t l a e u c r t o dan likuiditas. Pergerakan dari faktor-faktor tersebut untuk aia dqay ai selanjutnya dapat menerangkan arah kecenderungan solvency. Grafik 2

Kualitas Aktiva Produktif
50 40

Capital Adequacy Ratio
20

Percentage

Bank A
30 20 10 0
jan feb mar apr may jun jul aug

15

Bank B Bank C Bank D

Percentage

Bank A
10

Bank B Bank C Bank D

5

0
jan feb mar apr may jun jul aug

Liquidity
0.08 10 0.06 0

Solvency

Percentage

0.04

Bank B Bank D Data D

Percentage

Bank A

Bank A
-10

Bank B Bank C Bank D

0.02

-20

0
jan feb mar apr may jun jul aug

-30
jan feb mar apr may jun jul aug

182

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Selanjutnya, hasil uji akurasi terhadap nilai prediksi diketahui bahwa matrik sistem cukup dapat memberikan hasil prediksi yang cukup baik meskipun tingkat akurasi yang ditunjukkan dalam standar deviasi menunjukkan angka sebaran yang cukup lebar. Hal ini disebabkan oleh kondisi perbankan yang tidak berada dalam kondisi yang normal. Terdapat lonjakan-lonjakan besaran yang tidak dengan cepat dapat terekam oleh matrik sistem karena sistem yang teridentifikasi disusun berdasarkan metoda moving average sehingga efek smoothing menyebabkan sistem lambat untuk mengadaptasi perilaku sistem secara cepat. Analisis secara statistik terhadap hasil prediksi digambarkan dalam grafik berikut :

K urva Sebaran KAP
8 8

Kurva Sebaran CAR

F rek uens i

4 2 0
>- 0.4 >- 0.2 -0.2- 0.2 <0 .4 <0 .6

Frek uens i

6

6 4 2 0
>-0.4 >-0.2 -0.2-0.2 <0 .4 <0 .6

In terva l

In terva l

Mean simpangan : 6 9 .% Standar deviasi : 5% 8

Mean simpangan : - 0 1% Standar deviasi : 8% 0

K urva S ebaran Likuiditas
4

K urva S ebaran Solvensi
5 4 3 2 1 0

2 1 0
>-0.4 >-0.2 -0 .2-0.2 <0.4 <0.6

Fr eku ens i

Fre kue ns i

3

>-0.4

>-0.2 -0.2-0.2

<0.4

<0.6

Inte rval

Inte rval

Mean simpangan : - 4 2% Standar deviasi : 5% 3

Mean simpangan : 1 , % 36 Standar deviasi : 3,% 39

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

183

Kesimpulan
Krisis perbankan yang terjadi di setiap negara membawa dampak yang merugikan terhadap perekonomian secara umum dan sistem keuangan secara khusus. Untuk mengantisipasi hal tersebut, perlu dikembangkan suatu early warning system yang dapat memprediksi kondisi kesehatan suatu bank secara individu maupun sistem perbankan secara keseluruhan dengan menggunakan konsep solvency dan faktor-faktor yang mewakili probabilitas terjadinya insolvency. Dalam hal ini penggunaan Discriminant Analysis akan sangat membantu dalam mengidentifikasi faktor-faktor utama (crucial) yang dapat menjelaskan perbedaan antara bank yang solvent dan insolvent. Selanjutnya, melalui identifikasi matrix system yang dikembangkan dari variabel-variabel yang diperoleh dari Discriminant Analysis, dapat diprediksi perilaku sistem baik secara individual maupun sistemik serta respons yang akan dihasilkan oleh sistem terhadap suatu variabel endogen maupun eksogen. Hasil pengujian terhadap 18 bank dengan metode tersebut menunjukkan nilai proyeksi yang cukup mendekati nilai nyata yang ditunjukkan dengan mean simpangan yang kecil. Walaupun demikian, matrix system yang terbentuk tidak dapat secara segera mengadaptasi perubahan yang cepat. Hal ini disebabkan efek dari moving average yang bersifat menghaluskan (smoothing) variabel-variabel yang terekam. Untuk membangun suatu model yang dapat menggambarkan kondisi yang sebenarnya, diperlukan pengkajian lebih lanjut mengenai : 1 . Variabel-variabel endogen lainnya, khususnya yang bersifat kualitatif yang perlu dikuantifikasi untuk menyempurnakan model early warning, misalnya kelemahan dalam manajemen dan internal control, risk portfolio, fluktuasi nilai tukar dan sebagainya. Pengembangan suatu matrix system yang mendekati kondisi sebenarnya sehingga dapat digunakan untuk mengantisipasi respon perbankan terhadap perubahan-perubahan yang bersifat eksogen seperti variabel-variabel ekonomi seperti economic growth.

2 .

Daftar Pustaka
Hooks, Linda M, Bank Asset Risk : Evidence From Early Warning Models, Contemporary Economic Policy Vol. XIII, October 1995 Lindgren, Carl-Johan, Gillian Garcia, and Matthew Saal, Bank Soundness and Macroeconomic Policy, International Monetary Fund, Washington, 1996

March 1997 ice..184 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Theory and Experience. National Bureau of Economic Research. May 1996. 1994. Demirguc-Kunt. Understanding Financial Crises : A Developing Country Perspective. Financial Reform. Inc. Finance & Development.. Asli & Enrica Detragiache. 1997 Mark Gertler & Andrew Rose. . Finance. The Determinants of Banking Crises : Evidence from Developing and Developed Countries. Public Policy. tne. IMF Working Paper. Mishkin. September 1998 F s h r S a l y Financial System Soundness. and Growth. Frederic S.

mengakibatkan negara-negara yang terkena krisis untuk meminta bantuan lembaga internasional seperti IMF. Berbagai kebijakan ekonomi makro baik moneter. krisis tersebut diduga akan mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian dunia kearah depresi. *) Mahdi Mahmudy : Peneliti Ekonomi Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional. Namun.id .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 185 SETAHUN KRISIS ASIA : BEBERAPA PELAJARAN YANG DAPAT DIAMBIL DARI KRISIS TERSEBUT Mahdi Mahmudy *) Krisis keuangan Asia yang pertama kali dipicu oleh devaluasi Thai Baht pada pertengahan tahun lalu telah menyeret jatuhnya nilai mata uang dan pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Korea. UREM. Phillipina. dan Indonesia. keuangan dan sektor riil telah dicoba untuk mengatasi krisis tersebut. kebijakan makro yang konvensional berupa pengetatan moneter dan fiskal belum menunjukkan hasil seperti yang diharapkan. merupakan lokomotif yang penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Terpuruknya perekonomian Asia telah membawa pengaruh contagion terhadap Russia. Jepang. fiskal. world Bank dan ADB. Bank Indonesia.go. Email : mahdi_m@mail. serta munculnya permasalahan sosial dan politik akibat krisis tersebut. Bila tidak segera diatasi secara menyeluruh dan bersama-sama. Krisis tersebut diperburuk oleh kondisi perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami berbagai permasalahan internal. Eropa Timur dan Amerika Latin. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar kedua didunia.bi. karena kompleks faktor penyebab. Semakin terpuruknya perekonomian.

September 1998 Pendahuluan eskipun telah memasuki usia setahun. epidemi krisis menelan korban berikutnya negara-negara Amerika Latin. Tulisan ini akan memaparkan mengenai hal-hal yang berkaitan dengan krisis tersebut. krisis tersebut cenderung mengglobal. Brazil yang perekonomiannya cukup besar dan berpengaruh terhadap perkembangan perekonomian di kawasan Amerika latin mulai terkena imbas krisis ekonomi Russia dan Asia. Sakitnya perekonomian Asia telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur . serta Rumania. serta kritikan terhadap kebijakan IMF dalam upaya-upaya penanganan krisis selama ini. baik faktor-faktor penyebab. Czech Republic. Belarus. serta Indonesia. Jepang.186 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. kemudian dikenal dengan “Tom Yum Effect”. Phillipina. kebijakan yang telah diambil. serta melemahnya pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Suramnya kondisi perekonomian Asia mempunyai pengaruh contagion terhadap kawasan lainnya. Struktur organisasi penulisan akan sebagai berikut. Hal ini diperburuk oleh perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami sakit yang cukup parah akibat besarnya non-performing loan sektor perbankan dan hambatanhambatan struktural lainnya. Tulisan ini akan diakhiri dengan rangkuman yang merupakan bagian V. (ia Gai 1dn2 rss esbt lht rfk a ) Lebih lanjut krisis Asia tersebut terus menggelinding dan membesar seperti bergulirnya snow ball. krisis ekonomi dan keuangan Asia belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir. Kebijakan yang diambil dalam mengatasi krisis serta kritikkritik terhadap kebijakan yang disarankan IMF dikemukan pada bagian IV. Bagian III akan menjelaskan beberapa faktor penyebab krisis muncul. M Krisis Asia serta dampaknya terhadap perekonomian kawasan lainnya Krisis Asia yang dipicu pertama kali oleh devaluasi Thai Baht pada awal Juli tahun 1997 yang lalu. pengaruh pada perkembangan ekonomi kawasan lainnya. Krisis ekonomi dan keuangan Asia serta dampaknya terhadap kawasan lainnya serta perekonomian dunia dikemukan pada bagian II. Bahkan. telah membawa gelombang jatuhnya mata uang. Korea. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar di dunia. merupakan salah satu lokomotif penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Melemahnya nilai tukar Rubel menyebabkan melemahnya mata uang serta pasar modal negara-negara yang perekonomiannya sangat terkait erat dengan Russia seperti Ukraine. Ketergantungan Brazil yang sangat besar terhadap c p t l i f o aia nlw . Bagaikan domino principle. Bahkan negara-negara Asia yang kuat perekonomiannya seperti Singapura dan Hongkong juga tidak luput dari goncangan badai kii treu. Polandia.

800 140 2. 800 6. 800 8. 800 10. 000 2. 600 1. 800 4. 800 12. 800 16. 000 1.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 187 Grafik 1 Perkembangan Nilai Tukar Beberapa Mata Uang Asia Terhadap Dolar AS BahtThaiand/ ar l Dol 20 25 30 35 40 45 50 55 60 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 800 2. 800 14. 800 Trw IV/97 Rupi Dol ah/ ar Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 W on Korean/ ol D ar 800 1. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 25000 20000 Nikkei 225 (Jepang) 15000 Hang Seng (Hong Kong) 10000 5000 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 . 200 150 120 130 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 100 110 T r I 97 w V/ Yen Jepang/ ol D ar T r I 98 w / Trw II/98 Trw III/98 Grafik 2. 200 1. 400 1.

8% pada tahun 19962 .1% pada tahun sebelumnya. sekitar 7% dari GDP. Pertumbuhan real GDP kawasan Asia dan khususnya negara-negara ASEAN-41 pada tahun 1997 masing masing melambat menjadi 6. Memasuki tahun 1998. investasi. Majalah Economist3 menyebutkan dampak krisis menyebabkan commodity price index turun sebesar 30% sejak pertengahan tahun 1997. mengakibatkan negara tersebut terpaksa membayar mahal terhadap gejala c p t l o t l w dengan menaikkan suku bunga aia ufo secara drastis mendekati 50% pada bulan September 1998. Melambatnya pertumbuhan ekonomi aia nlw negara-negara Asia dan Amerika Latin tersebut. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Asia anjlok menjadi US$13. New Zealand dan Australia. Malaysia. secara tidak langsung negara-negara industri mulai merasakan pengaruh krisis. krisis Asia. September 1998 untuk membiayai anggaran defisit. Pertumbuhan Domestik Bruto riil negara-negara industri utama tersebut secara umum (kecuali Jepang) sedikit meningkat menjadi 2.9% dibandingkan sebesar 2. Pengaruh tidak langsung tersebut antara lain terlihat dari jatuhnya harga-harga komoditi yang diperdagangkan.7% dari 8. dan Thailand IMF Annual Report tahun 1998 Edisi 5 September 1998 Berdasarkan World Economic and Finanacial Surveys 1998(IMF). Argentina.4 miliar tahun 1996. . Krisis Russia dan Brazil sempat 1 2 3 4 Indonesia. Mereka menyadari kalau tidak segera diatasi. Hal ini terutama disebabkan oleh menurunnya tingkat konsumsi. serta belum pulihnya c p t l i f o ke kawasan tersebut4 . Bahkan harga-harga industrial commodities secara riil berada pada posisi yang paling rendah sejak tahun 1930-an. menyebabkan jatuhnya harga t a a l rdbe goods serta melambatnya perdagangan dengan negara-negara industri yang dekat dengan Asia seperti. mulai mengkhawatirkan negara-negara maju. Terpuruknya pasar modal dinegara-negara yang mengalami krisis mulai menunjukkan p y h l g e f c terhadap pasar scooy fet saham Wall Street dan pasar modal negara industri lainya. Chili dan Mexico. Penurunan ini merupakan yang tertinggi sejak 25 tahun terakhir. Krisis keuangan Asia mengakibatkan anjloknya pertumbuhan perekonomian negaranegara Asia dan Asean khususnya. Melemahnya perekonomian Brazil diduga akan membawa pengaruh yang buruk terhadap negara Amerika latinnya seperti Venezeula. Terpuruknya perekonomian negara-negara di kawasan yang terkena krisis disertai dengan melemahnya mata uang mereka.9 miliar dari US$110. Rusia. Phillipina.188 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.2% dan 7. Dalam tahun 1997 krisis keuangan Asia secara langsung belum berdampak terhadap negara-negara industri utama. serta Amerika Latin bisa mengarah ke krisis global terutama karena kepanikan pelaku pasar keuangan dan menurunnya volume perdagangan dunia. Namun. Columbia. Hal ini tercermin dari pertumbuhan GDP mereka. perekonomian negara-negara Asia dan Amerika Latin masih melambat. Eropa Timur.6% dan 3.

Korea dan Indonesia) hutang swasta tersebut cenderung tidak di hedge. Faktor-faktor penyebab krisis Secara garis besar ada beberapa faktor pemicu krisis keuangan dan ekonomi tersebut. Dengan perkembangan-perkembangan tersebut. IMF memperkirakan pertumbuhan world ouput dalam tahun 1998 hanya 2. karena besarnya hutang perusahaan swasta seperti Indonesia. setelah melihat Rusia. Dengan adanya globalisasi dan semakin terintegrasinya pasar keuangan dunia.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 189 Grafik 3. berjangka pendek.0%. Indeks Harga Saham di Negara Maju 3200 3000 2800 2600 2400 FT (Inggris) 2200 2000 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 Dow Jones (Am erika) membuat panik pelaku pasar atau investor Amerika. Korea. serta perekonomian Jepang yang masih terpuruk. (lihat Grafik 3). pada negara-negara tertentu (Thailand.5% dibandingkan pertumbuhan tahun sebelumnya 3. menurun dibandingkan dengan pertumbuhan tahun 1997 sebesar 4. sehingga mereka mulai menjual saham yang mereka miliki. Pertama. Disamping besar jumlahnya.1%. re aia oiiy terutama yang berjangka pendek. f e c p t l m b l t el sae et any. Amerika pada mulanya menganggap dan yakin krisis Asia tidak akan mempunyai dampak terhadap perekonomian mereka. dan Thailand. serta digunakan untuk pembiayaan investasi di r a e t t s r a non-tradable goods l i n a Kedua. perubahan persepsi pasar atau adanya upaya spekulasi hedge fund akan mengakibatkan berbaliknya arus aliran modal secara massive yang lebih lanjut akan . mulai khawatir terhadap perekonomian mereka. Namun.9%. Hal ini terlihat dari proyeksi pertumbuhan ekonomi Amerika pada tahun 1998 menjadi 3. Eropa Timur dan Amerika Latin juga terkena.

Thailand dan Phillipines sejak krisis mengambangkan nilai tukar mereka. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Indonesia. World Bank. sementara Indonesia menghapuskan intervention band dan membiarkan rupiah mengambang sejak tanggal 14 Agustus 1998 untuk mengurangi upaya spekulasi dan mempertahankan cadangan devisa. kebijakan moneter yang ketat juga diharapkan akan mengembalikan kepercayaan pasar. Keadaan ini telah membuat kegiatan pemulihan ekonomi menjadi semakin lama. kemudian IMF merubah s a c kebijakan fiskal dari ketat menjadi longgar. F n n i l eg iaca p n c merupakan faktor keempat p n e a k i i . dibelikan h r c r e c e a a d t a s e k l a n g r . internasional seperti IMF. Tujuan dari kebijakan tersebut antara lain untuk memperkuat nilai tukar dan mengatasi inflasi yang tinggi. S t a i bank run karena masyarakat panik ai eybb rss ius terhadap anjloknya nilai tukar serta adanya beberapa bank yang c l a s dan ditutup.190 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini dikarenakan Indonesia negara 5 Berdasarkan “World Economic and Finacial Surveys 1998” (IMF). karena lemahnya sektor keuangan. Besarnya pinjaman luar negeri dari sektor keuangan yang tanpa di h d e dan berjangka pendek banyak dijumpai pada negara-negara Asia. Philipina. dan Thailand menjadi negatif US$ 11 miliar dari US$ 72. Disamping itu. mengakibatkan pergantian pemerintahan yang diikuti oleh munculnya masalah-masalah non-ekonomi seperti s c a u r s serta tekanan-tekanan politik terhadap o i l n e t. serta sektor riil. pada tahap awal IMF menekankan perlunya pelaksanaan kebijakan fiskal yang ketat untuk membantu kontraksi moneter dan memperkuat nilai tukar. dianjurkan untuk menerapkan nilai tukar yang fleksibel. September 1998 menekan nilai tukar dan mempengaruhi inflasi5. Namun. Pertumbuhan yang cepat tersebut cenderung tidak diikuti dengan rambu-rambu pengaman serta sistem pengawasan yang handal. Ketiga. IMF menyetujui perubahan kebijakan fiskal yang semula ketat menjadi sedikit longgar pada Indonesia. keuangan. Dibidang moneter. serta pinjaman bilateral lainnya. Kebijakan yang diambil serta beberapa kritik terhadap kebijakan IMF Melemahnya mata uang negara-negara Asia disertai dengan menurunnya cadangan devisa. karena keadaan tne yang tidak memungkinkan. Dibidang fiskal. K n i i k i i i i p d n g r t r e t . Malaysia. maupun karena adanya c p t l o f o membuat negara yang terkena krisis tersebut meminta bantuan lembaga a i a u l w. Resep kebijakan yang disepakati IMF untuk mengatasi permasalahan krisis tersebut. t u i r n f r e u r e e i o d s r s s n a a e a a e t n u seperti Indonesia. Liberalisasi sektor keuangan mengakibatkan cepatnya pertumbuhan sistem keuangan. meliputi berbagai langkah kebijakan ekonomi makro baik dibidang moneter dan fiskal. pemerintah. Sebagai contoh.9 miliar tahun 1996 . ADB. Dalam hal kebijakan nilai tukar. baik dalam rangka intervensi untuk memperkuat nilai tukar. dilakukan upaya-upaya pengetatan antara lain dengan menaikkan suku bunga dan pengetatan kredit. a d u r n i s. olpe mengakibatkan masyarakat menarik dananya dari sistem perbankan untuk di simpan di rumah.

IMF menyarankan untuk meningkatkan pengawasan . serta melakukan restrukturisasi perbankan antara lain dengan melakukan penutupan bank-bank yang tidak sehat seperti penutupan 16 bank di Indonesia. Berbagai hambatan perdagangan termasuk monopoli dan oligopoli dalam kegiatan ekonomi dihapuskan. 58 finance companies di Thailand. kebijakan untuk menjadwalkan kembali hutang swasta dan pemerintah juga dilaksanakan oleh Korea dan Indonesia. s r a ketentuan Capital Adequacy R t o. Disamping itu. Di sektor rill dilakukan berbagai kebijakan deregulasi dan restrukturisasi dalam rangka meningkatkan efisiensi perekonomian nasional. Tokyo pada bulan Mei 1998. program jaringan pengaman sosial (s c a s f t oil net oil aey n t dan pemberian subsidi untuk beberapa komoditas disepakati untuk dilaksanakan. Indonesia berhasil melakukan r s h d l n hutang swasta melalui berbagai pertemuan yaitu di New eceuig York pada bulan April 1998. antara swasta dan l n e luar negeri. Disamping itu. Sebagai contoh. Demikian pula hambatan-hambatan terhadap kegiatan investasi asing dikurangi. os rvso sn kia rdki) et ai Disamping itu. misalnya. s r a 1 merchant banks di Korea. perbankan nasional juga diminta untuk et 4 meningkatkan kemampuan mereka dengan mengacu kepada standard perbankan internasional seperti mengenai perluasan cakupan asset-asset produktif. Kritikan-kritikan terhadap kebijakan IMF dalam mengatasi krisis Penanganan krisis oleh IMF melalui kebijakan pengetatan atau demand restraint mendapat kritik banyak pakar ekonomi seperti Jeffrey Sachs (The Head of Harvard Institute for International Development ) dan Paul Krugman. Korea dan Indonesia berupaya untuk mempercepat privatisasi perusahaan-perusahaan Pemerintah. serta disepakatinya Frankfurt Agreement. . penyediaan loan l s p o i i n (penyisihan penghapu a a t v p o u t f .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 191 yang paling parah terkena krisis keuangan di Asia.sekitar US$ 1. Reformasi struktural dilakukan diberbagai bidang. pada perdagangan dalam dan luar negeri. dalam tahun 1998 perekonomian Indonesia diperkirakan mengalami pertumbuhan negatif 13%-15% . Berbagai subsidi secara bertahap akan dihapus. Kemudian dilanjuti edr dengan Paris Club Meeting untuk menjadwalkan kembali hutang-hutang Pemerintah yang jatuh tempo pada TA 1998/99 .5% dari GDP yang seluruhnya akan dibiayai dr la ngr. Untuk e s) TA 1998/99 fiskal defisit Indonesia diperkirakan 8. pada bulan Juni 1998. Krisis di Indonesia mengakibatkan tingginya tingkat pengangguran.8 miliar. ai ur eei Disektor perbankan. Disamping itu. meningkatnya jumlah orang yang berada dibawah garis kemiskinan yang berdasarkan perkiran Bank dunia sekitar 45 juta atau 21% dari total penduduk. Untuk mengurangi dampak negatif dan munculnya s c a u r s dari krisis tersebut. dalam upaya mengurangi tekanan permintaan terhadap USD yang lebih lanjut bisa memperlemah nilai tukar.

suatu negara harus selalu mengacu pada upaya menekan hambatan-hambatan pelaksanaan kegiatan usaha seminimal mungkin. nonperforming loan meningkat. Tingginya suku bunga iaca ai dan ketatnya penyaluran kredit mengakibatkan bank mengalami negatif spread. serta cenderung merugi. IMF kelihatannya menyadari kondisi ini. dan belum adanya skim d p s t i s r n e penutupan bank bank tersebut eoi nuac. Namun. semakin memacu kepanikan dan ketidak percayaan masyarakat terhadap sistem keuangan. Ketatnya pemberian kredit. misalnya.192 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. menurut Sach tidak banyak bermanfaat dalam kondisi f n n i l p n c. Hal ini karena negara-negara tersebut selama ini umumnya telah melaksanakan kebijakan fiskal yang berhati-hati dan inti permasalahan krisis bukan bersumber dari fiskal. ( i a G a i 4 d n 4 ) lht rfk a a b. Pertama. Lebih jauh Krugman menyatakan bahwa dalam menerapkan kebijakan kontrol devisa tersebut. Paul Krugman6 . kondisi bank run ini lebih lanjut mengakibatkan f i h t s f t yaitu perpindahan lgt o aey dana dari bank-bank swasta ke bank pemerintah dan bank asing. Di Indonesia. serta meningkatkan unemployment. menulis dalam berbagai artikel di majalah Fortune dan Far Eastern Economic Review. diikuti dengan tingginya suku bunga mengakibatkan pasar modal dan sektor real semakin terpuruk. Perkembangan tersebut mengakibatkan kreditor luar negeri juga enggan untuk memperpanjang kembali hutang mereka ke perbankan yang mengakibatkan semakin ketatnya likuiditas dan tingginya suku bunga. Pengetatan fiskal dalam kondisi perekonomian yang sudah kontraksi akan mengakibatkan perekonomian semakin dalam terpuruk. yakin bahwa upaya temporary currency control disertai dengan penurunan suku bunga atau dikenal dengan “Plan B” merupakan bagian upaya yang penting untuk mengatasi krisis Asia. mengkritik kebijakan IMF mengenai penutupan bank di beberapa negara. dalam kondisi keuangan yang tidak normal. September 1998 Sach. Mengenai kebijakan moneter yang ketat dalam hal ekspansi kredit dan peningkatan suku bunga untuk mengurangi likuiditas perekonomian guna memperkuat nilai tukar. pelaksanaan kontrol sebagus 6 Professor of economics at the Massachusetts Institute of Technology . dan akhirnya mengizinkan negara-negara yang terkena krisis untuk melaksanakan d f c t b d e e i i u g t. Hal ini berhubung kebijakan-kebijakan IMF (Plan A) dalam mengatasi krisis Asia selama ini tidak hanya gagal tetapi telah memperburuk situasi. Sachs juga mengkritik saran IMF yang menganjurkan negara-negara Asia yang mengalami krisis untuk mentargetkan surplus budget sebesar 1% dari GDP. Hal ini mengakibatkan masyarakat menarik dananya secara besar-besaran dari perbankan. Selanjutnya hal ini mengakibatkan l q i i y s u e e yang mengakibatkan perbankan sulit untuk melakukan iudt qez penghimpunan maupun penyaluran dana. Penutupan bank-bank yang tidak sehat di Thailand dan Indonesia dalam kondisi normal mungkin akan membawa dampak positif.

Indeks Harga Saham di Korea 80 70 60 KOSPI (Korea) 50 40 30 20 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 7 Bank Negara Malaysia. kebijakan pengendalian nilai tukar ini hendaknya bersifat sementara untuk memberikan ruang gerak bagi pemulihan ekonomi.””Measures to Regain Monetary Independence”. K t g kebijakan pengendalian nilai tukar hendaknya digunakan e i a. Namun.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 193 Grafik 4a. press release. kontrol devisa dan pemberlakuan nilai tukar tetap hendaknya ditujukan untuk mempertahankan nilai tukar yang tinggi semata karena yang diperlukan adalah nilai tukar real yang kompetitif untuk menunjang ekspor. Sehubungan dengan itu. Kedua. September 1998 . Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 800 KLSE (Malaysia) 600 JSX (Indonesia) 400 200 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 SET (Thailand) apapun akan menimbulkan distorsi yang dapat memperparah kondisi perekonomian. sebagai alat bantu reformasi ekonomi sehingga memberikan ruang gerak bagi pelaksanaan kebijakan moneter dan fiskal yang ekspansif untuk memacu kegiatan sektor real. Negara Asia yang menerapkan ide Krugman tersebut adalah Malaysia7 dengan memberlakukan s l c i e e c a g c n r l (ECM) pada tanggal 1 september 1998 yang baru eetv xhne oto Grafik 4b. upaya lainnya menyangkut pembenahan sektor keuangan tetap harus dipercepat.

dan meminimumkan dampak negatif dari arus modal jangka pendek terhadap perekonomian domestik. dan mempertahankan stabilitas mata uang di kawasan. pengaruh contagion terhadap negara lain menjadi semakin besar. Disamping itu. Tony Blair. September 1998 lalu. Kebijakan ECM tersebut diikuti dengan kebijakan kurs tetap dan pelonggaran kebijakan moneter dengan penurunan suku bunga untuk mendorong kegiatan sektor real. untuk investasi jangka panjang. perlu dipercepat upaya pembentukan pengawasan regional (ASEAN Monitoring Mechanism) yang merupakan early warning system untuk mengetahui permasalahan di masing-masing negara dan kawasan guna mencari kebijakan yang tepat untuk mengatasinya. Namun. Untuk itu p r u new Bretton Wood System untuk menghadapi millenium yang akan datang. kebijakan ekonomi makro yang solid dan berhati-hati.e h i d s r dan prasarana8 . Kebijakan ini diambil untuk mengendalikan nilai tukar Malaysian Ringgit(RM) yang melemah.3 miliar. guna mengurangi dampak negatif globalisasi. Negara Asia lain yang cukup berhati-hati dan bertahap dalam meliberalisasi transaksi devisa adalah RRC. menghambat spekulasi terhadap RM. Kebijakan ECM yang drastis ini diambil Malaysia karena menilai kebijakan moneter yang ketat dan restrukturisasi keuangan yang dilakukan selama ini tidak menolong banyak dalam mengatasi krisis selama ini. Dalam debat tahunan di Majelis umum PBB pada tanggal 21 September yang baru lalu ia mengatakan bahwa IMF dan World Bank sebagai lembaga yang dibentuk untuk mengelola perekonomian dunia tidak bisa lagi dipertahankan karena adanya gejolak pasar uang global. 8 Berdasarkan data the 1998 APEC Economic Outlook.194 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Oleh karena itu setiap negara harus mempunyai sistem keuangan yang handal. . ihtc nuty Kritik yang keras terhadap IMF juga dilontarkan oleh PM Inggris. ASEAN Monitoring Mechanism ini diharapkan dapat melengkapi bentuk pengawasan yang dilakukan oleh IMF selama ini. negara tersebut relatif terbuka terutama untuk sektor h g . • Perlu ditingkatkan kerja sama ekonomi intra kawasan yang lebih erat dalam rangka meningkatkan pertumbuhan ekonomi. Mata uang Ren Min Bi (RMB) diupayakan tidak menjadi convertible currency . Sampai saat ini RRC masih membatasi eksportir dalam kepemilikan devisa yaitu sekitar 15% dari hasil penerimaan ekspor. serta kestabilan politik. Foreign Direct investment ke China pada tahun 1997 mencapai US$45. bahkan telah memperburuk kondisi yang ada. el Penutup • Dengan adanya globalisasi disektor keuangan.

• Berdasarkan pengalaman negara yang menganut sistem keuangannya yang lebih tertutup disertai adanya rambu-rambu dalam p u e t a r g l t o atas arus modal jangka pendek. • Lembaga internasional perlu menyusun suatu early warning system terhadap kondisi ekonomi makro negara-negara anggota untuk menghindari krisis perekonomian yang lebih luas. • L s b t n t l a t cukup menarik pendapat Stiglitz9 (World Bank) mengenai negara yang at u o es menganut sistem ekonomi terbuka dalam kaitannya dengan capital flows “Small open economies are like rowing boats on an open sea. ASEAN Central Bank Forum. 1998. Meeting of Deputies.B tt e rc a c so teig nrae h hne f iatr n ek ot ae t nvtbe u hi hne f being broadsided by a wave are significant no matter how well they are steered and no matter how saotyte ae Tefnnilmvmnso teps fwyasaelk tesa ” ewrh hy r. 9 Joseph Stiglitz dalam artikel Boats. September 6.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 195 • Guna mengantisipasi permasalahan ekonomi pada abad 21 mendatang. perlu dirintis upaya untuk menciptakan satu mata uang tunggal di Asia atau khususnya ASEAN seperti mata tunggal uang Eropa (EMU). • Krisis Asia yang telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur. bila tidak diatasi secara menyeluruh dan sungguh-sungguh oleh lembaga-lembaga internasional dan negara G7 bisa mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian ke arah depresi. sebab arus modal tersebut yang dari tahun ketahun semakin besar volumenya disertai dengan transaksi d r v t v yang cukup kompleks mempunyai andil eiaie yang besar dalam menciptakan krisis terutama pada emerging markets. h iaca oeet f h at e er r ie h e . EMU yang akan diberlakukan pada Januari 1999 yang akan datang. One can not predict when they might capsize. kelihatannya tidak mudah terkena imbas krisis ekonomi yang terjadi. Daftar Pustaka APEC Economic Outlook . Kuala Lumpur. Disamping itu perlu ditingkatkan transpararancy. persiapan pembentukannya dilakukan lebih dari 20 tahun. August 1998. a u a i s r a t m l d t krs et iey aa ekonomi makro dan keuangan setiap negara. planes and capital flows . rdnil euain seperti China. • F e c p t l m b l t khususnya yang berjangka pendek perlu dilakukan pengaturannya re aia oiiy secara internasional. serta Amerika latin. dan menghindari seringnya terjadi fluktuasi nilai tukar mata uang negara-negara anggota di kawasan ASEAN. bad s e r n i c e s st ec a c so d s s e a dal a yb a m k si i e i a l .

Financial Crises in Asia and Latin America : Then and Now. Steven Radelet and Jeffrey Sachs.196 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998. Annual Report 1998. edisi 5 September 1998. Lessons from the Asian Currency Crises. International Monetary Fund. Reuters S c . The Onset of the Asian Financial Crisis. Kaminsky and Carmen M. a h e f e . Michael. Krugman. UREM -Bagian SEI. Measures to Regain Monetary Independence. Bank Negara Malaysia. World Economic Outlook. Graciela L. J f r y I F i a p w r u t i s l December 1997. Far Eastern Economic review dan Fortune. rs ees September 1998 Camdessus. Report of the Subcommitte on Asian Financial and Capital Market of the Committee on Foreign Exchange and Other Transaction. Paul. International Monetary Fund. . September 1998 Bank Indonesia. March 1998. Catatan Perihal Kebijakan Pengendalian Nilai Tukar Malaysia. January 1998. From the Asian Crisis Toward a New global Architecture. p e s r l a e. September 1998. J s p . Economist. tgiz oeh . Boat Planes . and Capital Flows. S i l t . Reinhart. M s o e n o t e f. February 1998.

9 3.9 2.4 -8.9 n.8 3.0 2.0 -0.5 3.0 4.0 2.7 0.0 n.5 2.a 1.5 4.9 5.5 3.7 3.2 3.5 4.6 3.8 -0.5 5.0 -7.8 8.3 2.9 5.0 2.0 1.2 7.2 1. September 1998 .7 2.9 n.3 0.6 3.2 0.8 -0.6 5.6 n.6 -5.8 3.2 7.0 -1.0 2.6 3.5 1.6 -6.6 2.0 1997 4.IMF.7 1.2 0.9 5.5 6.8 3.5 8.a n.7 3.0 0.9 3.8 -10. August 1998 .8 2.3 4.4 9.9 3.8 2.a n.7 5.6 10.4 6.8 3.1 4.Bank Indonesia.8 6.1 5.3 3.2 5.8 10.3 3.8 3.7 2.a n.5 -12.5 0.0 0.2 0.2 2.3 5.1 n.4 8.6 5. Sumber : .9 8.2 0. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) 1994 3.6 5.1 -4.3 5.a n.5 2.6 5.8 8.0 1996 4.3 2.3 n.0 1.7 -5.7 3.8 6.5 -6.2 3. World Econom ic Outlook .0 5.4 2.9 8.2 6.1 6.3 5.2 4.5 1.9 7.a. 12.3 1.0 1.IMF.5 2.2 -8.7 4.0 2.1 3.a.5 2.9 -0.0 2.7 2.9 2.1 8.5 1.1 9.4 1.8 7.5 -0.1 1.a.6 9.5 3.3 6.6 7.0 8.2 8.8 7.1 8.5 7.4 6.a n.8 9.0 2.2 2.3 3.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 197 Lampiran Tabel 1 *) Pertumbuhan Ekonomi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1993 Dunia Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia ASEAN-4 China Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara AS EAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina M alaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) Produk Domestik Bruto riil.0 1999 2.7 8.6 3.5 4.1 6.0 5.6 2.7 5.8 2.9 3.0 6.9 -7.7 .9 1.1 2.4 1.7 -1.3 n.2 2.8 7.6 4.3 -1.6 1.6 4.2 -4.5 0.5 2.3 1.9 1.6 4. International Financial Statistics . 13.7 3.a.6 5.5 2.5 6.3 4.2 10.5 4.4 2.0 4.4 2.6 0.6 6.9 1998 2.8 5.2 3.1 6.a.0 2.0 2.1 -0.5 1.3 8.5 2. -2.1 3.9 2.9 -6.6 -2.1 -2.7 8.0 9.9 3.5 1.2 3.5 1.1 6.1 3.1 6.a 3. 10.5 3.7 -1.9 1.0 8.3 2. -13.6 1995 3.1 5.7 -4.8 7.a 3.8 2.6 3.1 -1.5 2.2 2.4 5.1 6.5 4.5 5.9 8.8 4.7 n.1 7.

0 1997 2.2 -0.3 13.4 5.0 41.2 51. n.0 4.2 3.4 20.a n. Sumber: .0 1.7 7.7 22.2 -3.Bank Indonesia. 89.a.3 2.7 2.4 10.8 2.5 3.4 3.9 2.0 32.198 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.7 8.1 3.4 4.8 1.IMF.3 25.1 0.4 26. August 1998.6 2.6 8.a.4 10.0 2.8 4.0 38.3 6.7 32.0 1999 1. September 1998 Tabel 2 Laju Inflasi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1994 Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara ASEAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina Malaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur Di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) 1995 2.8 1.6 2.0 2. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) .2 9.9 4.1 2.a 3.0 n.8 0.7 1.2 11.8 1.6 8.0 8.0 2.2 2123.7 8. Emerging Markets: Economics Indicators.8 4.5 1.4 153.0 5.6 13.9 35.a.5 1.0 3.6 75.7 0.9 3.a n.8 128.6 10.5 1. n.0 18.9 11.6 20.a.4 1.1 4.9 0.7 13.3 22.0 15.0 1998 1.0 n.3 14.6 6.5 5.8 0.a.9 6.1 3.4 1.0 10.6 2.8 2.7 1.7 5.0 n.6 n.6 8.a.4 19.3 2.0 6. World Economic Outlook .4 9.8 7.4 2.7 -0.0 *) Indeks harga eceran di luar bunga hipotik.8 31. n.4 2. Juli 1998 .0 9.2 2.6 2.0 23.0 6.0 6.6 7.6 9.1 7. 39.3 5.6 3.4 1.2 20.a n.5 2.1 1996 2.2 6.2 5.0 2.J.7 1.P.7 5.7 7.0 48.4 3.1 268.1 2.9 0.0 4.4 1.4 22.7 41.0 2.8 2.3 1.a.1 18.1 190.5 6.a.9 1.6 2.3 45.7 8. n.5 1.3 2.0 17.2 22. 2. n. n.8 5.5 4. Morgan.1 1. .8 1.9 24.7 11.5 5.1 302.8 4.8 1.0 8.6 28.1 1.a.5 7.9 41.9 1.3 2.6 2.2 2.6 7.7 4.0 30.9 208.7 1.5 11.6 3.4 59.0 48.8 5.0 39.

29 166.1 196.11 279.38 314. International Financial Statistics .02 340.36 255.21 373.65 54.03 103.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 199 Tabel 3 Perkembangan Harga Beberapa Komoditas Primer Nonminyak Jenis Komoditas 1994 1995 1996 1997 1998 *) Kopi (sen $/pound) Dari Brasil (di New York) Emas ($/fine ounce) Inggeris Nikel (sen $/pound) Inggeris Karet (sen $/pound) Semua jenis (di New York) Timah (sen $/pound) London Tembaga (sen $/pound) Inggeris *) Sampai dengan Juli 1998.23 384.66 281.58 133 104.82 331.63 247.98 120.52 48.16 387. September 1998 .85 256.83 53.1 292. 143.2 75.54 52.8 96.1 Sumber : IMF.93 56.32 145.22 384.75 287.33 104.

4 0 -4.9 6.6 17.9 16.1 66.4 57 13.9 9.8 164.9 12 20.2 42.2 1.4 7.3 56 13.2 4.1 6.5 6.7 8.3 60.9 95. September 1998 Tabel 4 Private Capital Flows ke Emerging Market (dalam miliar US$) 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Emerging Market Total Net Private Capital Inflows 1) Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Asia Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Amerika Latin Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara Asia yang mengalami krisis2) Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Timur Tengah dan Eropa Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara-negara dalam transisi Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others 31 17.4 39 72.4 2. International Financial Statistics and World Economic Outlook database.6 9.5 9.9 29.4 10.200 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.3 0.2 6 4.5 72.9 12.5 14.1 11 14.1 -3.2 13.6 3.5 80.5 36.2 18.2 7.5 24.9 57.2 0.5 21.9 23.8 110.7 160.8 7.4 5.3 18.4 10.6 -35. 1) 2) Net Foreign Direct Investment ditambah Net Portfolio Investment dan Net Other Investment Indonesia.4 65. Malaysia.9 3.6 35.6 30.5 18.8 49.5 35.5 -14 26.6 17.6 6.8 14.9 21.6 -11 9.3 58.1 57.4 25.5 35.3 40.6 11.1 26.5 16.2 3.3 37.4 24.8 4.1 2.3 42.6 21.3 0 3.9 3.3 13.4 12 64.4 39. Philipines.2 38 1 20.3 17.3 15.5 1.9 34.3 13.3 -4.5 -0.5 1.8 -11.6 -3.1 8.6 103.2 12.4 4.7 0.9 4.7 17.7 76.1 7.2 2.4 11.2 0.5 10.2 46.8 -8.4 120. Thailand . Korea.7 25.5 30.5 9.3 12.9 6.9 15.4 24.4 3.8 9.3 22.9 -1.8 13.4 32.9 13.8 -32.9 49.8 114.7 126.6 8.2 59.9 25.1 8.5 240.7 18.7 -2.8 19.6 -37.6 17.5 47.6 0.2 33.1 -9.3 17.2 1 2.5 84.7 138.4 29 7.3 9 Sumber : International Monetary Fund.2 5.6 35.9 37.2 173.7 60.8 61.9 31.4 2.1 51.7 16.9 -7.9 13.3 87.3 19.1 35.1 62.1 2.1 10.5 91.7 1.3 8.3 8.3 -0.5 0.7 192 96 23.

0 .9 3 .0 .0 .2 2 .4 0 .5 2 .5 5 .2 .1 5 .8 5 .9 1 0 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .5 1 0 .0 8 .4 8 .0 .9 2 .1 .9 .0 0 .0 6 .4 3 .3 0 .7 8 .0 4 .1 .4 9 .0 .9 0 .6 1 .3 .6 2 .6 .6 .6 .7 1 .2 1 3 .6 1 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 1 .0 .3 8 .8 .6 2 .3 .1 .0 0 .1 1 .4 1 0 .6 5 .8 .9 1 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .9 5 .0 1 5 .1 .1 3 .9 0 .4 .7 9 .1 4 .6 .0 .4 .1 Sum be r : I M F .7 1 1 .7 4 .2 6 .5 1 4 .1 .2 0 .6 .6 5 .1 .8 1 0 .3 .1 1 1 .7 .0 7 .5 .2 .8 1 2 .8 5 .2 8 .1 0 .4 .0 .4 1 1 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s D e fl a to r h a rg a da l a m S D R E k sp o r N ega r a .1 .5 .7 .1 .8 1 0 .0 .6 1 4 .9 8 .3 .4 .0 3 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .1 1 .3 .1 .5 2 .5 0 .9 1 .1 1 .7 2 .3 2 .n e ga r a m a ju N ega r a .9 .9 0 .1 6 .1 3 .5 .3 1 .1 1 6 .6 .8 6 .1 0 .8 8 .2 .4 .8 2 .1 0 .0 5 .7 9 .7 0 .8 1 3 .4 .2 6 .0 .0 4 .2 9 .0 .4 .n e ga r a be r k e m ba n g Im p o r N ega r a .1 .2 6 .1 .8 .n e ga r a be r k e m ba n g P e rda g a n g a n ba ra n g P e rda g a n g a n du n i a Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R H a rg a da l a m do l a r A S M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s H a rg a da l a m do l a r S D R M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s V ol u m e pe rda g a n g a n E k sp o r N ega r a .4 .1 .0 2 .0 .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 201 Tabe l 5 H arga dan V olume Pe rdagang an D unia p e rse n p e ru b a h a n P ro y e k s i 1994 P e rda g a n g a n ba ra n g da n ja s a P e rda g a n g a n du n i a 1) Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R V o l u m e p e rd a g a n g a n E k sp o r N ega r a .8 1 1 .2 4 .3 .0 1 .n e ga r a m a ju N ega r a .2 .4 6 .9 2 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .5 .1 6 .4 1 .0 3 .6 4 .4 4 .0 .2 .0 .1 1 .6 1 .0 1 0 .9 .9 1 .8 .1 5 .8 5 .4 .9 2 .2 1 .3 .2 1 .4 .1 .1 6 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .5 8 .5 1 1 .2 3 .7 1 3 .1 3 .2 .2 6 .2 .7 .7 3 .2 .9 1 1 .1 .3 1 0 .n e ga r a m a ju N ega r a .6 3 .n e ga r a be r k e m ba n g N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .2 0 .0 .4 .6 5 .9 1 .1 .0 .8 .3 .4 1 2 .4 .0 .2 6 .1 1 .2 1 .6 8 .1 5 .4 2 .2 .6 4 .5 6 .0 2 .7 .5 1 3 .3 6 .8 6 .1 .0 .5 1 .5 .3 5 .0 5 .6 1 .0 9 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s 1995 1996 1997 1998 1999 9 .9 8 .4 .8 .8 0 .2 .1 .7 1 0 .6 4 .3 1 .2 8 .7 7 .6 .4 1 4 .8 5 .2 2 3 .0 7 .n e ga r a m a ju N ega r a .8 3 .0 0 .1 2 .5 1 5 .1 .2 2 .4 .3 8 .3 .2 1 8 .2 1 .8 1 .9 9 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .8 1 0 .2 8 .3 8 .5 . A ugust 1 9 9 8 .3 1 .9 1 2 .6 0 .1 1 0 .2 2 .5 8 .5 .8 2 .5 0 .7 1 .1 1 0 . Wo rld E c o n o m ic O u tlo o k .2 .5 .3 .0 .6 0 .5 .5 .3 5 .3 2 .0 .3 9 .3 9 .5 9 .2 3 .3 6 .4 .4 3 .

You're Reading a Free Preview

Download
scribd
/*********** DO NOT ALTER ANYTHING BELOW THIS LINE ! ************/ var s_code=s.t();if(s_code)document.write(s_code)//-->