Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

131

DAMPAK KRISIS MONETER TERHADAP SEKTOR RIIL
Noor Yudanto dan M. Setyawan Santoso*

Melemahnya nilai rupiah dalam skala yang cukup serius telah memberikan tekanan yang kurang menguntungkan bagi kegiatan usaha di sektor riil. Berbagai faktor seperti struktur produksi yang sangat tergantung pada bahan baku impor, pembiayaan non-rupiah, dan inefisiensi manajemen internal diduga menjadi penyebab rentannya sektor riil. Namun ternyata terdapat usaha sektor riil yang bertahan bahkan diuntungkan oleh krisis. Sehubungan dengan fenomena menarik tersebut maka penelitian ini ditujukan untuk m n k j s b r p j u d m a d r k i i m n t rt r a a k n r as k o r i . egai eeaa ah apk ai rss oee ehdp iej etr il Analisa dilakukan berdasarkan tinjauan makro sektoral maupun secara mikro melalui pengamatan empiris kinerja perusahaan yang tercatat di bursa saham. Untuk memperoleh gambaran deskriptif perubahan kinerja perusahaan digunakan analisa konsentrasi sementara uji cross section dimanfaatkan untuk menghitung dampak fluktuasi suku bunga terhadap keuntungan sebelum pajak perusahaan. Hasil pengamatan menunjukkan bahwa jenis usaha sektor riil yang memiliki resource base kuat, berorientasi ekspor, sumber pembiayaan non-rupiah yang rendah, serta mempunyai korelasi maupun elastisitas yang rendah terhadap perubahan suku bunga maupun nilai tukar terbukti mampu bertahan bahkan masih tumbuh positif selama krisis. Sehubungan dengan hal itu kebijakan yang disarankan dalam jangka pendek adalah menciptakan suku bunga dan nilai tukar yang stabil dan wajar sedangkan dalam jangka panjang mendorong restrukturisasi usaha sektor riil agar lebih efisien dan kompetitif baik di pasar domestik maupun p s re s o . aa kpr

*) Noor Yudanto

: Peneliti Ekonomi Junior, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI, email : noor_y@bi.go.id

M. Setyawan Santoso : Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ilham Ikhsan, Deputi Kepala Urusan Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter-BI, dan bantuan dalam proses penelitian kepada Retno Muhardini dan Fadjar Majardi, keduanya Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM-BI.

132

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Pendahuluan

S

ejak pertengahan 1997, Indonesia dan sebagian beberapa negara Asia Tenggara dan Timur mengalami krisis ekonomi yang disebabkan oleh beberapa faktor baik yang bersifat eksternal maupun internal1 . Penarikan dana secara tiba-tiba dalam jumlah yang besar oleh para investor asing yang didorong oleh pesimisme prospek perekonomian regional dengan segera melemahkan mata uang rupiah secara drastis. Gelombang c p t l outflow aia tersebut kemudian diikuti oleh aksi beli dollar penduduk domestik yang membuat nilai rupiah semakin terpuruk. Melemahnya nilai rupiah melalui berbagai transmisi menimbulkan dampak yang kurang menguntungkan kepada sektor-sektor perekonomian dengan tingkat keseriusan yang berbeda-beda. Sementara itu fluktuasi nilai tukar tampaknya semakin sulit diprediksi dan cenderung overshoot, sehingga untuk mengerem laju spekulasi dilakukan pengetatan moneter dengan konsekwensi suku bunga tinggi. Meningkatnya suku bunga umum tersebut secara paralel kemudian mendorong keatas bunga pinjaman atau biaya modal bagi perusahaan-perusahaan sektor riil. Kenaikan biaya modal tersebut dengan sendirinya mengganggu perencanaan investasi maupun produksi jangka panjang yang pada akhirnya berpengaruh pada menurunnya penawaran agregat. Secara makro, terganggunya penawaran agregat tersebut dicerminkan oleh tingkat pertumbuhan ekonomi 1997 yang merosot menjadi 4,91% bahkan pada triwulan III tahun 1998 pertumbuhannya minus 17,13%, turun drastis dari rata-rata pertumbuhan selama tiga tahun terakhir sebesar 7,9%. Kontraksi pertumbuhan ekonomi jika diamati dari sisi produksi tidak lepas dari kelemahan internal sektor usaha nasional disamping kondisi eksternal lainnya. Kelemahan internal atau lemahnya daya kompetensi tersebut pada umumnya bersumber dari inefisiensi manajemen yang secara riil tampak dari nilai ekuitas yang rendah, ketergantungan yang tinggi kepada pinjaman bank, intensitas penggunaan komponen impor yang tinggi, serta segmen pasar yang terbatas dan cenderung pasar domestik. Kelemahan struktural tersebut walaupun dimiliki dalam intensitas yang berbeda-beda oleh masingmasing jenis usaha namun secara umum merupakan karakteristik sektor usaha riil nasional. Berlatarbelang pada tingkat resistensi perusahaan yang berbeda-beda dalam mengakomodasi dampak krisis tersebut maka disamping ditemukan banyak usaha yang terpuruk dipihak lain terdapat juga jenis usaha tertentu yang tetap bertahan bahkan memperoleh keuntungan ( l s i g s l m k i i . besn) e a a r s s Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah telah menurunkan daya beli masyarakat
1 Secara umum dapat diidentifikasi lima penyebab esensial krisis ekonomi yang melanda negara-negara Asia dewasa ini yaitu: unfavorable macroeconomics condition, excessive inflows and rapid outflows of short term capital, inappropriate exchange rate arrangements, financial system fragility, and regional contagions. (Kawai, Masahiro., The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons, Contemporary Economic Policy, Vol.XVI, April 1998)

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

133

karena naiknya inflasi yang tertransmisi melalui kenaikan harga-harga barang konsumsi yang sarat kandungan impor. Menurunnya atau tertundanya konsumsi masyarakat secara luas memberi tekanan balik kepada sektor riil berupa berkurangnya tingkat keuntungan usaha yang sebelumnya sudah menurun karena bertambah besarnya biaya produksi. Tekanan karena kenaikan biaya produksi dan menurunnya daya serap pasar telah menjepit sektor usaha yang berakibat dengan pengurangan skala aktivitas usaha yang tampak secara riil pada pengurangan jumlah tenaga kerja. Dengan ditutupnya aktivitas sektor usaha yang selama ini mampu menyerap tenaga kerja menjadikan krisis telah berkembang baik skala maupun dimensinya. Tidak dapat dipungkiri bahwa krisis ekonomi telah mendorong intensitas krisis politik dan sosial semakin cepat dan hal ini rupanya yang menyebabkan kinerja sektor riil Indonesia semakin terpuruk. Berlatarbelakang dari kondisi tersebut, sementara upaya untuk mengembalikan nilai tukar rupiah pada level yang dikehendaki melalui kebijakan moneter ketat2 belum memberikan hasil maka menarik untuk dikaji lebih jauh dampak dari krisis moneter terhadap kinerja sektor riil. Pendekatan analisa yang akan digunakan adalah tinjauan secara makro sektoral dan tinjauan mikro secara c o s s c i n rs eto berdasarkan data laporan keuangan perusahaan yang sudah listed di bursa saham Jakarta.

Tinjauan Teoretis Fungsi Produksi
Sesuai dengan konsep pendapatan nasional, total produksi suatu negara merupakan hasil dari kegiatan produksi faktor-faktor produksi yang secara sederhana dapat ditelaah melalui pendekatan fungsi produksi Cobb-Douglas seperti berikut: GDP = Y = A (cK)a ( L (1-a) e) () 1

dimana Y atau GDP adalah total produksi dari hasil kombinasi optimum dari faktor produksi modal (K) yang tingkat penggunaannya dipengaruhi oleh c p c t u i i a i n r t ( c ) s r a aaiy tlsto ae et elastisitasnya terhadap perubahan total produksi itu sendiri (a), faktor produksi tenaga kerja (L) yang tingkat pemanfaatannya dipengaruhi oleh emplyoment rate ( ) s r a e et elastisitasnya terhadap prubahan total produksi (1-a), dan faktor teknologi atau produktivitas (A) yang besarnya cenderung konstan. Untuk memudahkan maka berdasarkan production rule d f e e t a i n terhadap persamaan (1) tersebut dapat diturunkan menjadi: ifrnito,

2 Untuk menghindari dampak lebih jauh dari gejala dolarisasi dan ekspektasi depresiasi rupiah yang berlebihan, otoritas moneter menerapkan kebijakan uang ketat yang selama ini terbukti cukup ampuh dalam meredam gejolak spekulasi dollar (ingat Gebrakan Sumarlin). Namun kemajuan industri keuangan serta globalisasi sektor keuangan telah memberi kemudahan bagi masyarakat untuk memindahkan uang dari suatu tempat ke tempat lain dengan cepat dan aman, sehingga efektifitas kebijakan tersebut tampaknya menjadi berkurang.

1. Dengan asumsi bahwa melemahnya nilai rupiah serta kenaikan biaya bunga akan tertransmisi dalam struktur biaya maka produktivitas perusahaan akan terganggu dan secara agregat akan mempengaruhi total produksi nasional. ( c d) dan ( e yang mencerminkan perubahan sisi permintaan yang terdiri dari C (consumption d) expenditures). maka ultimate target diatas akan dapat dicapai. No. Hal ini antara lain disebabkan oleh karena penggunaan dua indikator tersebut lebih unggul dari segi kecepatan informasi yang diterima serta besarnya (magnitude pass-through) yang sangat penting untuk f e b c pengelolaan moneter (Iljas. G (government expenditures) dan X ( x o t d m n ) dL epr ead. Tingkat produktivitas atau efisiensi yang diukur dari perbandingan antara harga output dengan harga input pasti akan berubah karena salah satu unsurnya berubah. Otoritas moneter. Jalur transmisi kebijakan moneter ke sektor riil yang diadopsi selama ini didasarkan pada paradigma jumlah uang beredar dan kredit. . atau pertumbuhan jumlah tenaga kerja yang akan menentukan kapasitas produksi. dan dA yang mencerminkan tingkat efisiensi atau produktivitas. edak 3 Mengenai kemungkinan implementasi paradigma baru pengelolaan moneter ini. Sehubungan dengan ruang lingkup pembahasan. dan Warjiyo. secara lengkap dan jelas diuraikan dalam Hartadi. Transmisi Sektor Moneter ke Sektor Riil Pencapaian target dalam sektor riil yaitu mendorong pertumbuhan total produksi perekonomian merupakan salah satu u t m t t r e dari kebijakan moneter. Vol. yang secara liae agt operasional ditempuh lewat sasaran antara yaitu tingkat suku bunga dan nilai tukar.134 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dengan mengandalkan pada efektifitas operasi pasar terbuka. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. manajemen moneter dengan menggunakan indikator suku bunga atau nilai tukar sebagai target operasional disamping jumlah uang beredar semakin mendapat perhatian.1. Bank Indonesia. 1997)3 . A Sarwono. September 1998 dY = a(Y/K)[c(dK) + K(dc)] + (1-a)(Y/L)[e(dL) + L(de)] + Y(dA)/A () 2 Dari persamaan (2) tersebut dapat diterjemahkan bahwa kenaikan total produksi (dY) adalah hasil dari perubahan naik atau turunnya variabel-variabel seperti berikut: dK atau perubahan total investasi yang akan menentukan kapasitas produksi (GDP). Dalam sasaran antara tersebut turut diperhatikan faktor suku bunga dan kredit. Perry : Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran untuk Penerapannya di Indonesia. Juli 1998. Sebagai alternatif. mengatur jumlah reserve money (M0) sebagai sasaran operasional yang ditujukan untuk mempengaruhi jumlah M1 dan M2 sebagai sasaran antara. maka keterkaitan faktor-faktor yang bergejolak yaitu nilai kurs rupiah dan suku bunga yang tergolong sebagai biaya input diduga akan mempengaruhi total produksi dari sisi perubahan tingkat produktivitas usaha (dA). Namun munculnya fenomena kemajuan industri keuangan serta makin terintegrasinya pasar keuangan dunia membuat paradigma lama tersebut menjadi kurang tepat. I (investment expenditures). Selanjutnya dengan mengasumsikan stabilitas money multiplier dan money velocity.

Kebijakan nilai tukar yang cenderung depresiatif tersebut. semakin memberi tekanan yang serius pada c s f o ah lw usaha sektor riil. . dalam Warjiyo dan Zulverdi. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter Dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel. 1998). jalur suku bunga dan nilai tukar tampaknya yang relatif paling kuat kemampuannya dalam memprediksi kinerja sektor riil. (Mishkin 1995. harga aset dan kredit. daya tarik margin yang tinggi akan mendongkrak c p t l i f o aia nlw yang mampu memberi tekanan apresiatif pada mata uang domestik.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 135 Dari berbagai jalur transmisi4 yang dikembangkan untuk memandu keakuratan kebijakan moneter. Dengan asumsi pengusaha cenderung untuk mempertahankan atau bahkan menaikkan margin keuntungan maka inflasi akan terus meningkat secara spiral dan harga yang sudah naik akan cenderung kaku ( i i ) untuk turun kembali ( a c e e f c ) rgd rtht fet. Untuk mengetahui seberapa jauh dampak yang ditimbulkan oleh krisis ekonomi terhadap sektor riil tersebut akan ditinjau baik dari sisi makro maupun mikro. usdzd Sehubungan dengan nilai kurs rupiah yang terus melemah. disamping antara kedua jalur tersebut mempunyai keterkaitan cukup erat terutama dalam kondisi perekonomian terbuka. Untuk melindungi e c a g r t r s eksportir atau importir akan membebankan x h n e a e i k. Sisi makro 4 Pada prinsipnya terdapat empat jalur dimana kebijakan moneter ditransmisikan kedalam perekonomian yaitu melalui jalur suku bunga. i term of domestic currency. Perubahan nilai tukar dengan sendirinya akan mempengaruhi t r o t a e komoditi perdagangan. 1998). sehingga efeknya harga-harga umum n akan terdorong naik. Boediono 1996 dan BIS 1995. nilai tukar. Kenaikan suku bunga domestik akan mendorong perbedaan suku bunga dengan suku bunga luar negeri yang cenderung stabil. terutama sesudah ditentukan secara murni oleh pasar. menurut hasil studi terbukti mampu mendorong ekspor non-migas Indonesia selama ini (Francisca. Berlatar belakang em f rd pada premis tersebut maka penentuan nilai tukar menjadi sangat fundamental bagi negara yang berorientasi ekspor. Nilai tukar yang melemah dilain pihak akan menyebabkan menggelembungnya beban rupiah dari kewajiban non-rupiah ( u b i g e f c ) seperti meningkatnya biaya bunga yang harus bbln fet dibayar sehingga tekanan kepada arus kas perusahaan akan makin meningkat. Besar kecilnya tekanan tersebut sangat tergantung dari struktur biaya yang timbul akibat transaksi dalam non-rupiah. meskipun tidak tertutup kemungkinan terdapat pelaku sektor riil yang justru diuntungkan oleh melemahnya nilai tukar tersebut. Hal ini menimbulkan kecenderungan untuk mempertahankan nilai tukar domestik yang overvalued. Secara makro fluktuasi kurs yang tidak menentu akan mempengaruhi inflasi melalui transmisi sederhana. Meskipun kelemahannya adalah usaha sektor riil secara implisit menikmati kurs yang s b i i e karena kebijakan depresiatif tersebut. eln rc Sementara depresiasi tinggi seperti yang dialami oleh rupiah saat ini mendorong harga import menjadi mahal. hedging cost tersebut pada s l i g p i e yang selanjutnya akan mendorong harga umum naik.

Sedangkan analisa mikro menitikberatkan pada kinerja perusahaan yang mewakili berbagai sektor usaha yang ada berdasarkan sampel perusahaan yang l se d itd i Bursa Efek Jakarta (BEJ). Indeks harga saham sektor pertanian selalu lebih besar dari sektor lainnya disamping memperlihatkan kenaikan s s a n b e sebelum terkena dampak krisis. Penurunan nilai kurs yang cukup cepat dan besar tersebut menjadi sulit diantisipasi oleh sektor usaha yang selama ini secara konsisten mendasarkan transaksi keuangan non-rupiah pada tingkat depresiasi rupiah yang relatif stabil.09% (1998. dan bangunan. keuangan. Sebaliknya sektor pertanian dan jasa cenderung tumbuh . Nilai tukar rupiah pasar spot harian menunjukkan penurunan yang semakin tajam terutama sejak sistem band intervensi dihapus digantikan dengan sistem pasar murni (lihat grafik dibawah).Q2). perdagangan. Bahkan sejak triwulan utial akhir 1997 besarnya indeks harga saham gabungan cukup dipengaruhi besarnya indeks harga saham sektor pertanian. Analisa Dampak Krisis Tinjauan Makro: Analisa Sektoral Pengaruh krisis ekonomi terhadap beberapa indikator makro ekonomi utama secara umum menunjukkan pergerakan pada level yang kurang menguntungkan (adverse movements) terutama pada periode setelah datangnya krisis yaitu paruh kedua 1997 hingga periode 1998.27%.Q1). industri.9% telah merosot menjadi 4. dengan rata-rata pertumbuhan yang dihitung sejak 90-97.91% pada tahun 1997.58% (1998.136 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 12. September 1998 yang dimaksud adalah yang diwakili oleh analisa PDB sektoral serta indikator makro lainnya yang mendukung. -17. Diantara lima sektor utama yaitu pertanian.7% dan 11.13% (1998. -17. Data untuk analisa mikro didasarkan dari sampel 57 perusahaan non-finansial dengan periode pengamatan dari tahun 1995 sampai dengan 1997.7%. masing-masing sebesar 14. sektor listrik dan gas serta sektor industri pengolahan. Kontraksi tajam pertumbuhan ekonomi riil juga terefleksi dari pergerakan harga saham yang terus menurun terutama sejak pertengahan kedua 1997. Pertumbuhan GDP selama tiga tahun terakhir terjaga pada rata-rata 7. Secara historis terdapat tiga sektor utama sebagai penggerak pertumbuhan ekonomi tinggi Indonesia selama ini yaitu sektor bangunan. Diharapkan dari kedua sumber analisa tersebut dapat diperoleh potret yang lengkap tentang kinerja sektor riil domestik.Q3) dan sampai akhir 1998 diperkirakan pertumbuhan ekonomi menjadi -13.5%. tampaknya sektor pertanian terbukti cukup resisten terhadap krisis. Indeks harga saham sektoral yang mencerminkan kinerja sektor terwakili oleh perusahaan yang lse pada umumnya memperlihatkan pola penurunan itd yang hampir tipikal. sedangkan pertumbuhan triwulanan 1998 menurun lebih tajam yaitu -7.

000.000.0 14. PERKEMBANGAN KURS SPOT HARIAN RP/USD 9-Mar-1998 8-Apr-1998 12-May-1998 9-Jun-1998 Grafik 2.000.000.0 8.000.000.000.0 12.000.0 1-Jan-96 25-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 IHSG FINAN MANFC 26-Apr-96 24-May-1996 19-Jun-96 15-Jul-96 AGR 8-Aug-1996 PROP TRADE 3-Sep-1996 27-Sep-96 23-Oct-1996 18-Nov-1996 12-Dec-1996 15-Jan-97 14-Feb-97 12-Mar-97 14-Apr-97 14-May-1997 11-Jun-97 7-Jul-1997 4-Aug-1997 28-Aug-1997 23-Sep-97 17-Oct-1997 pelepasan band 12-Nov-1997 10-Dec-1997 13-Jan-98 11-Feb-98 Grafik 1.0 10. PERGERAKAN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN HARIAN Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 7-Jul-1998 31-Jul-98 28-Aug-1998 137 .0 2.800 100 200 300 400 500 600 700 0 3-Jan-96 31-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 25-Apr-96 23-May-96 20-Jun-96 18-Jul-96 15-Aug-96 12-Sep-96 10-Oct-1996 7-Nov-1996 5-Dec-1996 3-Jan-1997 31-Jan-97 4-Mar-1997 3-Apr-1997 5-May-1997 4-Jun-1997 2-Jul-1997 31-Jul-97 1-Sep-1997 29-Sep-97 27-Oct-1997 24-Nov-1997 23-Dec-1997 22-Jan-98 20-Feb-98 20-Mar-98 20-Apr-98 25-May-1998 22-Jun-98 21-Jul-98 19-Aug-1998 16-Sep-98 Krisis 16.0 4.0 6.

rata-rata sebesar 3. sektor industri dan sektor perdagangan memiliki rata-rata sumbangan tertinggi yaitu masing-masing sebesar angka persentase 2. hotel dan restoran. Sektor-sektor yang selama ini memiliki pangsa cukup besar dalam PDB seperti sektor industri pengolahan. Sektor-sektor lainnya yang juga memiliki potensi menjadi penggerak perekonomian domestik adalah sektor bangunan serta sektor keuangan.138 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan keuangan telah mengalami kontraksi sehingga mengakibatkan pertumbuhan 1997 dan estimasi 1998 secara agregat menurun (lihat grafik 3). Kedua faktor tersebut merupakan unsur biaya yang cukup kuat . bangunan.5% dan 3%. Sehubungan dengan datangnya krisis moneter pertumbuhan produksi riil sektorsektor perekonomian telah menunjukkan penurunan. Dampak Depresiasi dan Suku Bunga Daya tahan setiap sektor dari tekanan melemahnya nilai tukar dan tingginya suku bunga sangat tergantung pada kuatnya keterkaitan tingkat produksi sektor dengan faktor depresiasi dan suku bunga.5 dari 8 % rata-rata pertumbuhan ekonomi nasional. hal ini akan diulas kemudian.5 dan 1. Khusus untuk sektor pertanian yang memiliki pangsa sekitar 14. September 1998 rendah.8% dalam PDB. Hal ini diduga dipengaruhi oleh tingkat resistensi sektor riil yang rendah disamping karena faktor non ekonomi lainnya. pengaruh gejala alam turut mempengaruhi penurunan hasil produksi secara luas. Sedangkan dari segi sumbangan terhadap pertumbuhan PDB. perdagangan. Grafik 3. PERTUMBUHAN EKONOMI SEKTORAL P er tani an P er tambangan I ndus tr i L i s tr i k B angunan P er dagangan P engangkutan B ank 1996 J as a-j as a 1997 P R ODU K DOM E ST I K B R U T O 1998 0 5 10 15 -20 -15 -10 -5 S umber : B P S da P r oyeks i B a k I n n n Sektor-sektor yang pertumbuhannya negatif pada umumnya mempunyai karakteristik kelemahan struktural seperti dikemukakan diatas.

03 Bunga Effect (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr. 1996 .8 -6. Coef.08 -0. -0.23 -0.15 -0. 4. 5.01 -0. 0. diketahui bahwa sektor bangunan. 6.06 -0. sektor yang paling elastis terhadap suku bunga adalah sektor bangunan dan keuangan (lihat tabel 1) Untuk melengkapi hasil uji korelasi maupun uji elastisitas dari pertumbuhan masingmasing sektor terhadap gejolak nilai tukar dan suku bunga maka telah dihitung kinerja masing-masing sektor pada periode pra krisis dan selama krisis (lihat tabel 2). sektor transportasi dan sektor keuangan.51 -0. Saratnya imported input dan besarnya sumber pembiayaan dari luar negeri dalam struktur produksi diduga menjadi penyebabnya.16 -0. Coef. Elc. Coef. 3.05 -0. transportasi.18 -0. Sektor 1.12 -0.42 0. DAMPAK DEPRESIASI DAN SUKU BUNGA SECARA SEKTORAL Depresiasi No.52 -0.60 -0. 8.29 -0. 7. Elc.8 -8.26 -0. dan perdagangan merupakan sektor-sektor yang memiliki kaitan paling erat dengan gejolak suku bunga. Untuk memperoleh gambaran seberapa jauh keterkaitan antara fluktuasi kedua faktor tersebut terhadap pertumbuhan produksi masing-masing sektor dilakukan uji korelasi.56 -0. Sedangkan tingkat elastisitasnya.7 9.57 -0. sementara koefisien elastisitas (b) dihitung sbb: g(PDB)i = a + b (depresiasi) + e g(PDB)i = a + b log (bunga) + e dimana g(PDB) adalah growth dari PDB sektor bersangkutan (i).37 0.06 -0.d.9 -10. Dari sisi pengaruh faktor suku bunga.56 -0. Jika dilihat dari segi elastisitasnya. Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Bank Jasa-jasa Effect (+) (-) (-) (+) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr. industri. Coef. 10.12 *) diperkirakan dengan menggunakan metode korelasi dan ARIMA 5 Koefisien korelasi dihitung berdasarkan hasil correlation matrix peubah-peubah yang diamati.7 -12. sektor industri menjadi sektor yang paling elastis terhadap perubahan nilai kurs.52 -0.27 -0. Secara umum dari perbandingan antara dua periode tersebut dapat diketahui bahwa semua sektor mengalami penurunan pertumbuhan cukup besar.8 -12. dengan periode penghitungan : tahun 1970 s. sektor industri.9 -5.4 -3.41 -0.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 139 memberi tekanan pada kenaikan biaya produksi apabila terjadi fluktuasi.15 -0.29 -0.6 -1. sedangkan untuk menguji tingkat kepekaannya dihitung dari koefisien elastisitasnya5 . sementara peranannya ( h r ) r l t f s a e eai Tabel 1.09 -0. 2.23 0. Dari hasil pengujian diketahui bahwa sektor yang terkait cukup kuat dengan faktor depresiasi adalah sektor bangunan.6 -0. Produk Domestik Bruto 0.17 -0.

6 -1.1 -0.7 -7.2 8. Depresiasi rupiah yang tajam secara mencolok telah meningkatkan penerimaan rupiah hasil ekspor bagi para petani maupun pengusaha agibisnis lainnya.6 -0.9 -12.7 -0.3 sampai 1998.3 8.2 -10.08 dan 0.6 -2.9 16.4 0.0 13.0 0.2 -1.3 11.3 -24.0 8.9% (dari rata-rata 3. sehingga sebagai hasilnya sumbangan pertumbuhan masingmasing sektor berkurang secara signifikan.01).0 -0.2 7.6 15.7 -3.4 6.2 100.8 0. coklat. Sementara produk hasil pertanian diluar beras dan tanaman pangan pada umumnya diekspor. September 1998 Tabel 2. Hal ini dimungkinkan karena sektor pertanian relatif steril dari penggunaan bahan impor.6 0.2 -1.2 7.5 9.6 -38. cengkeh dan coklat terbukti selama masa krisis semakin terbukti menjadi primadona.1 -1.0 0. Berdasarkan hasil uji secara statistik (korelasi dan elastisitas) serta pengamatan empirik maka dapat disajikan beberapa temuan dari setiap sektor seperti berikut: () Sko Prain 1.3 9.3 24. terhadap pertumbuhan sektor pertanian seperti ditunjukkan dari koefisien korelasi (-0.0 -4.0 100.1 1. tampaknya penurunan tersebut disamping dipengaruhi oleh krisis moneter juga karena pengaruh kuat dari faktor gangguan .6).6 +/- -0.4 -0.0 16.0 0.7 7.2 9.9 5.9 -2.Sebelum*esudah** +/.1 9.4 -18.9 0.4 -15.1 6.2 0. Dari perbandingan antar periode sebelum dan sesudah krisis.5 0.4 -2.5 -1.9 -8.1 -0.18) dan tingkat elastisitasnya (-0.3 kurang mengalami perubahan.1 -23.3 0.6 2. kecuali dalam hal pengadaan pupuk dan pakan ternak.9 -10.9 9.7 0.6 0.3 -4.0 -0.Sebelum* S S Sesudah** 3.0 -7.0 0.1 -2.5 0.2 -13.0 0.2 -18.6 0. pertumbuhan sektor pertanian sesudah krisis merosot sebesar 2. Sebaliknya gejolak suku bunga memberikan pengaruh yang kurang menguntungkan.7 16.8 3.9 1.1 8.8 9. demikian pula sub sektor perikanan (udang dan ikan tuna).9 14. Produk sub-sektor perkebunan seperti kelapa sawit.2 -7.5 -1.1% menjadi 0. meskipun rendah.7 -3.3 -4. Sehubungan dengan adanya w n f l p o i i d a l rft tersebut maka kebutuhan tenaga kerja dan ekspansi usaha di sektor pertanian justru semakin meningkat. Pertumbuhan sektor pertanian memperlihatkan hubungan yang tidak terlalu kuat dengan dampak negatif dari gejolak kurs bahkan mempunyai koefisien korealsi dan elastisitas yang positif meskipun sangat rendah (0.1 1.1 sampai 1997. etr etna.6 8.9 -15.3%). KINERJA SEKTORAL SEBELUM DAN SESUDAH KRISIS MONETER Pertumbuhan (%) Peranan (%) Sumbangan Pertumbuhan (%) LAPANGAN USAHA Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Keuangan Jasa-jasa Produk Domestik Bruto Sebelum* esudah** +/.6 *) Dihitung dari rata-rata tahun 1995.2 1.1 24.2 -0.2 **) Dihitung dari rata-rata tahun 1997.140 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

Sektor Pertambangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor pertambangan terkena dampak negatif dari depresiasi namun dengan tingkat korelasi dan elastisitas yang rendah. Kelemahan dalam struktur produksi seperti ditunjukkan oleh tingginya persentase kandungan impor (lihat tabel 3) telah menyebabkan kegiatan produksi menjadi sangat mahal dalam kondisi lemahnya rupiah. Tekanan ganda baik dari jatuhnya nilai rupiah serta biaya bunga tampaknya menjadi kontributor utama melemahnya produksi atau ekspor sektor tersebut yang seharusnya justru meningkat seiring dengan makin murahnya rupiah. serangan hama atau banjir justru lebih signifikan pengaruhnya terhadap produksi sektor pertanian. Relatif lemahnya dampak tersebut diperkirakan karena hasil sektor pertambangan seperti minyak dan gas.15) dan elastisitas yang rendah (0. Namun kinerja sektor sesudah krisis memperlihatkan penurunan pertumbuhan. termasuk dalam lima sektor yang mengalami kontraksi paling parah. hal ini diduga disebabkan oleh turunnya permintaan pasar dunia terhadap produk pertambangan. sebagian besar diekspor. (3). etr iti Dari hasil tes korelasi dan elastisitas diketahui bahwa sektor listrik relatif kurang terpengaruh oleh dampak negatif gejolak depresiasi rupiah.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 141 alam. Seperti diketahui faktor alam seperti kebakaran. sebaliknya pengaruh faktor suku bunga cukup kuat seperti tampak dari .52) serta elastisitas yang tinggi (-8.06). Dampak dari depresiasi tersebut walaupun positif namun cukup lemah seperti diindikasikan oleh nilai korelasinya yang lemah (0. serta tingkat elastisitasnya (-0. kemarau panjang. () Sko Lsrk 4. Pengaruh faktor eksternal tampaknya lebih kuat dibandingkan dengan pengaruh faktor internal. Hal ini juga diperlihatkan dari kuatnya nilai korelasinya dengan faktor depresiasi (-0.37).23). Sektor Industri Pengolahan Kinerja sektor industri pengolahan selama krisis merosot cukup tajam. Pengaruh negatif kemungkinan berasal dari kebutuhan barang modal dan biaya perawatan alat-alat yang masih harus diimpor. Sementara dengan faktor suku bunga keterkaitan pertumbuhan sektor industri pengolahan juga menunjukkan korelasi yang kuat (-0. (2). namun masih terkena dampak negatif kenaikan suku bunga. Pengaruh suku bunga dalam sektor pertambangan meskipun negatif namun tidak terlampau kuat karena peran perusahaan asing yang cukup besar sebagai operator penambangan sehingga suku bunga dalam negeri tampaknya kurang mempengaruhi portofolio pinjaman yang dominan hutang luar negeri. sementara jasa konsultan asing masih sangat dominan.4). Ketergantungan yang tinggi terhadap pinjaman bank sebagai sumber pembiayaan menjadikan kinerja sektor ini cukup rentan terhadap perubahan bunga.

6 juta pelanggan (1993/94). Krisis moneter memberi tekanan yang sangat serius seperti . September 1998 Tabel 3.2% atau menurun 38. Data empirik menunjukkan bahwa jumlah pelanggan PLN dalam kurun lima tahun terakhir meningkat sangat besar yaitu menjadi 25. Sementara pinjaman dalam struktur pembiayaan sektor ini masih cukup dominan mengakibatkan kegiatan produksi menjadi sensitif dengan gejolak suku bunga.09% Import T ransportasi da n Komunikasi Angkutan darat Angkutan air Angkutan udara Komunikasi Bangunan S umber : diolah dari tabel I . KOEFISIEN INPUT IMPOR Sektor Industri Pengolahan Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri pupuk 40. sementara jumlah pelanggan dari segmen industri sedikit menyusut menjadi 43. 3. Kenaikan pelanggan setiap periode terutama disebabkan oleh penambahan pelanggan baru dari segmen rumah tangga dan lain-lain.67% karton tekstil. barang dari kertas dan 12.87% mesin dan perlengkapan listrik 35.42% Kimia 24.22% nilai korelasi (-0.71% 23.33% alat pengangkutan 30.571 pelanggan (1997/1998). Fenomena menarik pada sektor listrik yaitu masih positifnya pertumbuhan produksi pada kondisi krisis dan hal ini diduga kuat disebabkan oleh stabilnya permintaan bahkan terjadi ekspansi terutama pada segmen listrik untuk rumah tangga. (5).49% 8.4).17% 8.445 (Juni 1998) dari 51.23% 10.142 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.2% dari rata-rata pertumbuhan sebelum krisis.O 1995 B PS .52) dan elastisitasnya (-8. Persentase kenaikan bersih yang masih positif tersebut tampaknya yang menyebabkan pengaruh negatif depresiasi menjadi tereduksi mengingat kebutuhan barang modal yang harus diimpor oleh sektor listrik (PLN maupun swasta) masih cukup besar.98% barang karet dan plastik 15.12% kertas.32% barang logam 23. pakaian dan kulit 12. Sektor Bangunan Sektor bangunan merupakan sektor yang mengalami kontraksi pertumbuhan paling besar selama krisis yaitu rata-rata sebesar -24.63 juta pelanggan (Juni 1998) dari 15.

Pertumbuhan sektor transportasi telah merosot sebesar 12.56). serta menurunnya daya serap pasar. Sektor Perdagangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor perdagangan memiliki koefisien korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. Koefisien korelasi sektor bangunan dengan faktor depresiasi maupun dengan faktor suku bunga terbukti cukup tinggi.7% dari 8. Depresiasi memberi pengaruh negatif terutama karena masih dominannya pembiayaan luar negeri untuk pengadaan s a e p r maupun pembelian alat transporatsi pr at itu sendiri.52 dan -0. laut maupun udara sehingga menurunkan mobilitas masyarakat. Sementara itu suku bunga memiliki korelasi tinggi karena dalam sektor transportasi.05) namun cukup kuat dengan faktor suku bunga (-6. dan barang kebutuhan lainnya yang cukup tinggi kandungan impornya.56). masingmasing sebesar -0. pemakaian jasa konsultan asing. Beberapa faktor yang diperkirakan menjadi penyebab terpuruknya sektor bangunan adalah tingginya tingkat pemakaian bahan penolong dan perlengkapan pembangunan properti yang masih harus diimpor.26) maupun dengan faktor suku bunga (0.8 dengan gejolak suku bunga. (6). Sedangkan dari segi elastisitasnya.1% . Faktor depresiasi berpengaruh terutama pada sub sektor perdagangan consumer goods. dominannya pinjaman non-rupiah. barang-barang mewah.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 143 halnya yang dialami oleh sektor industri pengolahan. Sektor Pengangkutan Hasil uji korelasi antara pertumbuhan sektor transportasi dengan faktor depresiasi adalah lumayan kuat (-0.29) sedangkan dengan faktor suku bunga berkorelasi cukup tinggi (-0. peralatan elektronik. Sedangkan elastisitas yang tinggi dengan faktor suku bunga terutama disebabkan karena sektor perdagangan cukup banyak memanfaatkan kredit dari perbankan untuk kegiatan usaha maupun dalam hal fasilitas kredit konsumsi bagi konsumen. hutang memegang peranan yang cukup besar untuk pembelian saranasarana penunjang transportasi. Seperti diketahui faktor suku bunga berperan sangat penting dalam sektor konstruksi (properti) karena sifat investasinya yang jangka panjang dan untuk kredit pembiayaan pemilikan rumah bagi konsumen. Sementara dari tingkat elastisitasnya juga terlihat cukup tinggi yaitu -0. Hal ini membawa konsekuensi meningkatnya ongkos transportasi baik darat. dengan faktor depresiasi cukup rendah (-0. kenaikan harga s a e p r kendaraan pr at bermotor rata-rata mengalami kenaikan hingga 300%.9). Meningkatnya suku bunga (biaya pinjaman) tersebut tampaknya memberi sumbangan menurunnya omzet perdagangan maupun daya serap masyarakat sehingga pertumbuhan sektor ini menjadi rata-rata -10. Sampai dengan pertengahan tahun 1998. ditangguhkannya proyek-proyek pemerintah maupun swasta. (7).57.1% pada periode sebelum krisis.29 dengan fluktuasi depresiasi dan -12.

7% atau turun sebesar 4. Jumlah kredit bemasalah (Non Performing Loan) sampai dengan bulan Juli 1998 telah mencapai Rp 320.65 triliun).18 triliun). Bagian SPPK.2% (pra krisis). Makin luasnya eksposure valas dari bank-bank baik berupa aktiva maupun kewajiban menyebabkan sektor keuangan semakin sensitif terhadap perubahan nilai kurs.51).2% (periode krisis). () Sko Js 9.05 triliun atau meningkat sebesar 895% dari bulan Desember 1997 (Rp 32.5% (rata-rata selama krisis) atau menurun 23.144 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Penurunan tersebut juga tercermin dari 6 Kondisi Perbankan Bulan Juli 1998. Sementara itu faktor suku bunga telah menjadi sumber kerugian lain dari sektor keuangan. Demikian juga tingkat elastisitas sektor keuangan terhadap perubahan depresiasi (-0.68 triliun) sedangkan paling rendah sektor jasa sosial masyarakat (Rp 1.1. Penurunan tersebut tampaknya akan terus berlanjut karena dari hasil pengamatan empirik menunjukkan bahwa kualitas kredit perbankan makin memburuk dan jumlah kredit bermasalah juga semakin tinggi. Jika dibandingkan tingkat korelasi antara pertumbuhan sektor keuangan dengan depresiasi atau suku bunga. maka korelasi terhadap suku bunga lebih tinggi dibandingkan dengan depresiasi.77 triliun6 .38 triliun (tahun 1997 kerugian hanya Rp 6. Bank Indonesia 7 ibid . Sebagai gambaran kerugian sub-sektor perbankan akibat gejolak kurs pada tahun berjalan 1998 telah mencapai Rp 40. Sektor Keuangan Sektor keuangan (sebagian besar sub-sektor bank) memiliki korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0.3% dari 9.16) dan perubahan suku bunga (-12. (8).8% (rata-rata pra krisis).6).9% dari rata-rata 3. Sementara itu.9% (pra kirisis) menjadi rata-rata -3. Meskipun NPL bulan Juli 1998 tersebut relatif lebih rendah dari bulan sebelumnya (Rp 320. kredit bermasalah per sektor ekonomi menunjukkan bahwa sektor perindustrian paling tinggi jumlahnya (Rp 99. Jumlah kredit bermasalah tampaknya akan terus meningkat pada setiap sektor dan tekanan akibat kondisi pendapatan bunga defisit ( k b t s r a bunga negatif) juga akan memberi tekanan yang cukup berat terhadap kinerja aia ped sektor keuangan secara keseluruhan. September 1998 yaitu dari rata-rata 8.27) maupun dengan faktor suku bunga (-0.2 triliun) atau rata-rata kerugian per bulan mencapai Rp 5.66 triliun) namun belum mengindikasikan perbaikan kwalitas kredit perbankan sehubungan dengan terus meningkatnya cadangan penghapusan aktiva produktif7 . Pada periode krisis rata-rata pertumbuhan sektor jasa menjadi . Dampak pengaruh faktor-faktor kuat tersebut adalah terkontraksinya pertumbuhan sektor keuangan menjadi -13. etr aa Imbas krisis moneter tampaknya turut mempengaruhi kinerja sektor jasa walau tidak terlalu kuat.

Tinjauan Mikro : Analisa Kinerja Perusahaan Secara signifikan telah terjadi perubahan-perubahan kinerja struktur keuangan unit usaha sektor riil yang damati selama periode sebelum dan sesudah krisis moneter. demikian halnya pada masing-masing gradasi dibawahnya walaupun .Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 145 koefisien korelasinya terhadap depresiasi dan suku bunga masing-masing -0. 1 . Peubahpeubah yang diduga mempunyai korelasi kuat dengan faktor-faktor dominan penyebab krisis seperti suku bunga dan nilai kurs menunjukkan penurunan atau kenaikan sesuai dengan sifat peubah tersebut. jumlah hutang usaha jangka pendek kepada bank. Penelitian dilakukan dengan analisa deskriptif dilengkapi tinjauan khusus tentang dampak fluktuasi suku bunga terhadap kinerja unit usaha secara umum.17 dan -0. Penurunan kinerja yang terjadi pada hampir semua sektor diluar sektor jasa diduga mempengaruhi produksi sektor jasa yang terdiri atas sub sektor pemerintah dan rumah tangga. perkembangan nilai penjualan kurang menunjukkan perubahan yang cukup mendasar namun masih tetap dalam pertumbuhan positif. Konsentrasi jumlah perusahaan berdasarkan kriteria tingkat penjualan tahunan memperlihatkan bahwa perusahaan yang mampu mencapai ukuran penjualan diatas Rp 100 miliar masih menunjukkan kenaikan bahkan pada tahun 1997 mencapai 77%. Periode pengamatan adalah tahun 1995. beban biaya bunga.03 dan -0.15 dengan koefisien elastisitas masing-masing -0. Pengamatan didasarkan pada 57 sample data perusahaan non-finansial yang sudah tercatat di BEJ (Bursa Efek Jakarta) dengan kriteria volume usahanya tergolong menengah besar dan sedapat mungkin mewakili sektor-sektor perekonomian.9. tingkat keuntungan sebelum dikurangi pajak penghasilan. 1996 dan 1997 sedangkan data laporan keuangan tahun 1998 belum dapat dimanfaatkan sepenuhnya karena kelengkapan data yang kurang memadai. Nilai Penjualan Dari jumlah sampel yang diamati selama periode pengamatan. Sub-sektor jasa pemerintah kegiatan produksinya sangat tergantung pada anggaran sehingga penyesuaian anggaran sehubungan dengan perubahan kurs pada akhirnya mempengaruhi kegiatan produksi sektor secara total karena pangsanya yang lebih besar dibandingkan sub sektor jasa rumah tangga. Rendahnya semua koefisien dalam sektor ini belum memberi jaminan sektor jasa cukup resisten terhadap gejolak. serta jumlah ekuitas. Analisa Konsentrasi: Untuk mengetahui perubahan pos-pos struktur keuangan perusahaan yang diamati selama periode pengamtan secara deskriptif dilakukan analisa konsentrasi berdasarkan pembagian kriteria tertentu. Kriteria tersebut meliputi tingkat nilai penjualan.

sementara kinerja tahun 1996 masih lebih baik dari tahun 1995. Adanya kenaikan nilai penjualan tersebut diduga disebabkan oleh faktor-faktor seperti misalnya kenaikan harga jual domestik. Dari tabel 5 pada kolom hutang bank telah terjadi kenaikan jumlah hutang bank perusahaan pada semua gradasi. serta p i i g p l c Dari tabel diatas dapat disimpulkan bahwa kinerja nilai penjualan unit usaha r c n o i y.146 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Biaya bunga dimaksud adalah beban bunga yang timbul dari pinjaman bank dan bersifat jangka pendek. kondisi tahun 1997 menunjukkan perubahan komposisi yang cukup besar sehubungan dengan pembengkakan beban bunga akibat krisis. 2 . Untuk menemukan faktor yang paling dominan dari antara ketiga faktor dugaan tersebut sangat tergantung dari karakteristik perusahaan tersebut terutama dari segi target pasar. yang diamati pada tahun 1997 sedikit meningkat dari tahun 1996. konsentrasi jumlah perusahaan dengan hutang bank antara Rp 0 s. Kondisi than 1998 diperkirakan akan memburuk mengingat kondisi makro secara keseluruhan juga menurun drastis. 4 KONSENTRASI A/D NILAI PENJUALAN (% kumulatif) Rp >100 miliar > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar 1995 70% 84% 93% 98% 1996 72% 89% 95% 100% 1997 77% 93% 98% 100% dengan tingkat yang berbeda-beda.d Rp 5 miliar telah meningkat dari 16% (1996) menjadi tinggal 9% (1997). Dari tiga tahun pengamatan. Dengan latar belakang kondisi tersebut maka peta konsentrasi perusahaan dengan biaya bunga diatas Rp 50 miliar per tahun pada tahun 1997 telah meningkat menjadi 19% dari 9% (1996). Hutang Bank dan Biaya Bunga Dari salah satu komponen biaya yang diamati. Konsentrasi tertinggi tampaknya terpusat pada rentang antara Rp 25 miliar dan Rp 50 . September 1998 Tabel. depresiasi rupiah bagi usaha yang berorientasi ekspor atau memang terdapat kenaikan riil dari segi output terjual. Peningkatan beban bunga tersebut dapat bersumber dari peningkatan suku bunga maupun jumlah pinjaman pokoknya. diperkirakan biaya bunga mengalami perubahan yang cukup kuat sehubungan dengan krisis yang sedang berlangsung. sehingga munculnya depresiasi rupiah secara otomatis akan meningkatkan jumlah pinjaman non-rupiah yang dihitung dalam rupiah. sifat produk. Seperti diketahui pinjaman tersebut pada umumnya terdiri dari pinjaman rupiah dan pinjaman non-rupiah (terutama US dollar).

sebesar 9% (21%-12%). dan 30% (1996). 3.9% (Tahun 1996: 8.10. . Menyusutnya EBT dari obyek yang diamati terutama disebabkan oleh kerugian selisih kurs dan biaya bunga.28%).68% .06%9. Tingginya jumlah perusahaan yang mempunyai laba negatif membuat konsentrasi berubah drastis dimana pada kelompok keuntungan diatas Rp 50 miliar pada tahun 1997 merosot menjadi 12% dibanding dua tahun sebelumnya sebesar 26% (1995). Keuntungan Sebelum Pajak (Earning Before Tax) Tingkat keuntungan sebelum pajak (Earning Before Tax) sektor usaha pada tahun 1997 memperlihatkan penurunan yang luar biasa seperti diperlihatkan oleh lebih dari setengah jumlah sampel (51%) yang mencatat laba negatif.50 miliar. Kenaikan biaya bunga tersebut tampaknya disebabkan oleh naiknya pinjaman pokok karena besarnya suku bunga pinjaman sebenarnya tidak terlalu bervariasi. suku bunga pinjaman rupiah pada tahun 1997 besarnya antara 19%-40% (Tahun 1996: 19%-21%) sementara pinjaman dalam dollar 9. Komposisi tahun 1997 menunjukkan bahwa konsentrasi terbesar terletak pada kategori antara Rp 25 . Konsentrasi pada kategori dimaksud telah merosot menjadi 25% turun dari 42% (1996). Penurunan konsentrasi tersebut tampaknya juga berlangsung pada rentang-rentang dibawahnya dan mengumpul pada kelompok keuntungan negatif. Pada tahun 1997.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 147 Tabel 5 KONSENTRASI A/D HUTANG BANK DAN BIAYA BUNGA (% kumulatif) Hutang Bank Rp 1995 1996 1997 1995 Biaya Bunga 1996 1997 > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar > 5 miliar > 0 miliar 47% 77% 77% 88% 100% 54% 81% 81% 84% 100% 63% 88% 88% 91% 100% 9% 19% 37% 53% 100% 9% 21% 42% 58% 100% 19% 44% 63% 75% 100% miliar yang meningkat hampir dua kali lipat dibandingkan dengan konsentrasi tahun sebelumnya. Kerugian luar biasa akibat selisih kurs terutama dipicu setelah bank sentral melepaskan kebijakan managed floating exchange rate sehingga kurs rupiah melonjak dari Rp 4.650 menjadi Rp 8.325 per USD (per Maret 1998). jumlah perusahaan yang pada tahun sebelumnya mempunyai biaya bunga dibawah Rp 5 miliar telah meningkat artinya terjadi peningkatan biaya bunga dibandingkan periode sebelumnya. Sementara itu sebaran kedua tertinggi adalah antara Rp 10 miliar dan Rp 25 miliar.

Tabel 7 KONSENTRASI A/D EKUITAS (% kumulatif) > > > > > < Rp 500 miliar 250 miliar 100 miliar 50 miliar 0 miliar 0 miliar 1995 19% 30% 58% 81% 100% 0% 1996 19% 37% 63% 81% 100% 0% 1997 16% 32% 49% 72% 91% 9% .148 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pengamatan empiris menunjukkan bahwa beberapa perusahaan sudah dalam kondisi keuntungan negatif (sekitar 51%). Penurunan kwalitas ekuitas terjadi pada semua gradasi seperti diperlihatkan konsentrasi jumlah perusahaan yang memiliki ekuitas diatas Rp 100 miliar pada tahun 1997 tinggal 49%. Oleh karena itu seiring dengan semakin berkurangnya tingkat keuntungan usaha akibat krisis maka kinerja ekuitas perusahaan juga terus merosot bahkan pada tahun 1997 terdapat sekitar 9% yang sudah dalam kondisi ekuitas negatif. Euts kia Adanya ketidakseimbangan antara kenaikan nilai penjualan dengan biaya perusahaan telah membawa perusahaan dalam kondisi menyusutnya tingkat keuntungan. Menurunnya laba tahun berjalan mendorong terciptanya saldo laba negatif dan kondisi tersebut akan mempengaruhi jumlah ekuitas perusahaan. Kondisi ekuitas negatif yang ditemukan umumnya disebabkan oleh memburuknya saldo laba tanpa diimbangi oleh penyuntikan modal tambahan dari pemilik. September 1998 Tabel 6 KONSENTRASI A/D KEUNTUNGAN SEBELUM PAJAK (% kumulatif) > > > > > Rp 50 miliar 25 miliar 10 miliar 5 miliar 0 miliar 1995 26% 49% 63% 72% 98% 2% 1996 30% 49% 74% 81% 95% 5% 1997 12% 21% 28% 35% 49% 51% < 0 miliar 4 . dibandingkan dengan tahun sebelumnya sebesar 58% (1995) dan 63% (1996).

) = earning before tax (penerimaan perusahaan sebelum pajak) = tingkat penjualan perusahaan = cost of goods sold (biaya pokok perusahaan) = konstanta = residual = tahun: 1995. 1997. obligasi. cp. Mengingat sifat data terdiri dari banyak perusahaan yang berbeda serta diamati dalam jangka waktu relatif pendek maka untuk pengujian model digunakan uji cosscin rs-eto. (ii) persamaan kinerja perusahaan yang diwakili oleh peubah tingkat keuntungan sebelum pajak sebagai fungsi dari nilai penjualan. dsb. Dengan asumsi perusahaan cenderung mempertahankan margin keuntungannya maka menjadi menarik untuk mengukur seberapa jauh dampak kenaikan suku bunga terhadap kinerja perusahaan secara keseluruhan yang pada akhirnya tampak dari gejala ekspansi/kontraksi usaha. Jangka waktu pinjaman yang relatif pendek mengakibatkan hutang jangka pendek cukup sensitif terhadap perubahan suku bunga. Dari kedua jenis hutang tersebut hutang jangka pendek seperti hutang modal kerja sering dikategorikan sebagai biaya variabel dalam menentukan harga jual dan dari pengamatan empiris menunjukkan bahwa sekitar 60% perusahaan sektor riil mempunyai porsi hutang jangka pendek yang lebih besar dalam struktur hutangnya. 1996. Dua persamaan yang diestimasi yaitu (i) persamaan biaya bunga yang dipengaruhi oleh hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 149 Tinjauan Pengaruh Faktor Suku Bunga Dalam struktur biaya perusahaan faktor biaya bunga merupakan salah satu unsur biaya produksi yang timbul karena penarikan hutang jangka pendek maupun jangka panjang. Model yang diestimasi Untuk mengetahui dampak dari pengaruh faktor suku bunga terhadap kinerja perusahaan maka akan dilakukan uji regresi sederhana terpisah masing-masing periode sebelaum krisis (1995 dan1996) dan selama krisis (1997). (INTEX)t =c+ α (BBRW)t + β (LTD)t + et ( EBT)t =c+ α (INTEX)t + β (SALES)t + γ (CGS)t +et keterangan: INTEX BBRW LTD EBT SALES CGS c e t () 1 () 2 = interest expense (biaya bunga) = bank borrowing (jumlah hutang jangka pendek pada bank) = long term debt (hutang jangka panjang pada bank. biaya harga pokok produksi dan biaya bunga. . dan meskipun bobotnya dalam struktur biaya cukup rendah namun dalam kenaikan suku bunga dikhawatirkan akan memberikan pengaruh terhadap kinerja perusahaan.

Independent Var.052133 (6.364) dibandingkan dengan dua tahun sebelumnya.153917 (16.088) 0. H s l estimated equation untuk mengetahui tingkat signifikansi pengaruh hutang jangka ai pendek dan jangka panjang terhadap biaya bunga adalah sebagai berikut.: 1995 INTEX95 Koefisien -2597. dengan kenaikan maksimum sekitar b . Dari sampel menunjukkan bahwa rata-rata kenaikan hutang jangka pendek adalah sekitar 259%.243) 0.049804 (2.911446 Hasil dari estimated equation masing-masing periode tersebut dapat disimpulkan bahwa: a .305) 0.364382 (15.325 (-1.848) 1997 INTEX97 Koefisien -52452. Dari pengamatan terhadap sampel yang sama untuk periode yang berbeda. dan 1997 menunjukkan bahwa koefisien hutang jangka pendek senantiasa lebih besar daripada koefisien hutang jangka panjang dengan kata lain biaya bunga perusahaan biaya yang timbul dari hutang jangka pendek lebih signifikan. 1995. C BBRW95 BBRW96 BBRW97 LTD95 LTD96 LTD97 R-squared not tst . Pangsa jumlah hutang jangka pendek yang selalu lebih besar dalam total hutang serta tingkat suku bunganya yang selalu diatas suku bunga hutang jangka panjang diduga menjadi penyebab komposisi koefisien tersebut.558) 0. Membesarnya nilai koefisen tersebut mengindikasikan adanya kenaikan luar biasa jumlah hutang jangka pendek perusahaan. . Sementara itu koefisien hutang jangka pendek pada tahun 1997 meningkat cukup besar (0.37 (-4.701) 0. 1996.054502 (6.136979 (15. …) e: at=( 0.150 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.249 (-1.97722 0.277) Dependent Var.055) 0.966223 0.538) 1996 INTEX96 Koefisien -5303. September 1998 Hasil Analisa 1 .

267) 1997 EBT97 koefisien -85995.642362 (-11.223) 0.382266 (-1.985991 (-6.881176 0.: 1995 Dependent Var.383) -0. Meningkatnya jumlah hutang jangka pendek pada 1997 disamping disebabkan oleh kenaikan penarikan hutang baru juga didorong oleh tingginya depresiasi rupiah. Seperti diungkapkan oleh hasil survey (lihat lampiran).626213 R-squared note: t s tat = (… ) .726 (1. Sementara kondisi pada bulan Juni 1998 diperkirakan kenaikan tidak sebesar kenaikan dari tahun 1996 ke 1997.182756 (13. Hasil dari persamaan kedua yaitu untuk mengetahui signifikansi pengaruh faktor suku bunga atau variabel lainnya terhadap keuntungan perusahaan adalah sebagai berikut. C INTEX95 INTEX96 INTEX97 SALE95 SALE96 SALE97 CGS95 CGS96 CGS97 -0.934801 0. Independent Var.161) 0. c .142 (0.765019 (-8.446353 (2. Rata-rata debt to equity ratio tahun 1997 mencapai 2.204) -0. 2 .640341 (-9.487) -1. Konsekwensi dari pembengkakan jumlah hutang membawa akibat yang sangat serius bagi sementara perusahaan karena terdapat sekitar 9% sampel mempunyai ekuitas negatif sehingga perusahaan tersebut praktis sudah bangkrut. bahwa jumlah hutang jangka pendek perusahaan telah menggelembung cepat akibat dari jatuhnya nilai rupiah.317) EBT95 koefisien 8032.13 meningkat dari 1.087872 (-0.328) 1996 EBT96 koefisien 2753.00602 (2.25 (-4.374) 0.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 151 4222%.227) -0.108) 0.05 pada tahun sebelumnya.312) 0.

08) namun kembali meningkat pada tahun 1997 (-0. Terjaganya pasokan b . ersos artinya kenaikan biaya bunga dan biaya harga pokok akan mengurangi tingkat penerimaan perusaahaan dan sebaliknya apabila terjadi peningkatan penjualan akan menambah penerimaan perusahaan ( a n n b f r t x . September 1998 D r h s l estimated equation diatas dapat ditarik kesimpulan berikut: ai ai a .76) kemudian menurun pada tahun 1995 (0. c .152 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. a d n e v n i n) Upaya untuk mencegah kerugian melalui hedging ternyata belum banyak dilakukan oleh perusahaan. 8. Pengecualian hanya erig eoe a) muncul pada persamaan untuk tahun 1996 karena koefisen biaya harga pokok penjualan (CGS) justru menunjukkan tanda positif. P n l t a l b h eeiin ei jauh untuk mengetahui pengaruh gejolak kurs kiranya perlu dilakukan mengingat kerugian karena selisih kurs yang rata-rata sangat besar.325/US$ (pasca penghapusan sistem b n i t r e t o . Faktor dimaksud seperti sudah diduga sebelumnya adalah kerugian karena selisih kurs ( o e g e c a g l s ) tekanan frin xhne os. yang sangat kuat tersebut menyebabkan level minimum EBT berubah menjadi negatif.650/ US$ (pra-krisis) menjadi Rp. koefisien kontanta persamaan tahun 1997 menghasilkan tanda negatif berbeda dengan persamaan dua tahun sebelumnya. Pada tahun 1997 hasil estimated equation menunjukkan pengaruh peubah biaya (INTEX dan CGS) terhadap pendapatan (EBT) tampaknya semakin besar dibandingkan dari peubah nilai penjualan (SALE). Kondisi tersebut menunjukkan adanya unsur biaya lain atau pengurang keuntungan pada tahun 1997 yang besarnya sangat signifikan dibandingkan dengan biaya bunga dan biaya harga pokok penjualan. Relatif melemahnya koefisien peubah biaya bunga dalam persamaan 1997 seperti diungkap sebelumnya diduga karena pengaruh kerugian akibat selisih kurs yang lebih besar namun belum dicakup dalam model. dari rata-rata Rp. dari survey diketahui pada umumnya terhadap hutang non-rupiah sebagian unit usaha sektor riil hanya melakukan unfully-hedging. 4. Signifikansi peubah biaya bunga (INTEX) terhadap penerimaan keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) agak berubah antar periode pengamatan. Secara umum semua r g e s r menghasilkan tanda seperti yang dihipotesakan. . Cukup tingginya variasi nilai peubah antar perusahaan yang berbeda diperkirakan menyebabkan unexpected sign treu.98). dimana pada tahun 1995 adalah terbesar (-1. Secara riil kuatnya tekanan dimaksud tampak dari perubahan nilai kurs rupiah yang dijadikan patokan penghitungan laporan keuangan. Sementara itu pengaruh peubah biaya harga pokok tampaknya relatif lebih lemah daripada peubah biaya bunga terhadap tingkat keuntungan perusahaan. esbt Dari pengamatan sekilas berdasarkan nilai koefisien konstantanya menunjukkan suatu perubahan yang cukup mendasar.

sektor keuangan serta sektor perdagangan. Antara tahun 1995 dan 1996 pada umumnya perusahaan masih mengalami kenaikan kenaikan EBT positif dengan rata-rata sebesar 43% sementara pada peiode krisis yaitu antara tahun 1996 dan 1997 justru terjadi penurunan tajam dengan rata-rata sebesar 287%. Kelemahan struktural seperti inefisiensi manajemen internal. Pertumbuhan negatif EBT tersebut dialami oleh sekitar 82% dari total sampel. Demikian halnya dengan sektor bangunan. dengan kondisi sebelum krisis. Namun dipihak lain. bukan disebabkan efisiensi biaya produksi. faktor depresiasi terhadap penerimaan hasil ekspor maupun sebab lainnya. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Hasil analisa dampak krisis moneter terhadap kinerja sektor riil yang dipersempit pada area tinjauan sektoral serta tinjauan mikro unit usaha menghasilkan kesimpulan dan implikasi kebijakan seperti berikut: () Kegiatan produksi sektor riil selama krisis terbukti menurun apabila dibandingkan 1. . Penurunan tersebut ditunjukkan oleh beberapa indikator utama seperti pertumbuhan negatif produksi sektoral. tingkat penjualan tersebut diimbangi dengan kenaikan biaya yang sangat besar sehingga tingkat keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) mengecil cukup drastis. bahan penolong dan kontrak tenaga kerja yang relatif lebih rigid perubahannya membuat biaya harga pokok lebih stabil dan dapat diperkirakan lebih mudah. tahun 1997 dibandingkan koefisien persamaan tahun 1996 dan 1995. Kenaikan nilai penjualan tampaknya disumbang oleh faktor seperti kenaikan harga akibat inflasi.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 153 bahan baku. d Koefisien tingkat nilai penjualan dalam persamaan tampak mulai meningkat pada . sektor perdagangan. dan berkurangnya kwalitas indikator-indikator spesifik lainnya. sedangkan untuk perusahaan menengah/besar ditandai dengan menurunnya nilai penjualan riil. menjadi sektor andalan penggerak pertumbuhan telah mengalami kontraksi cukup serius terutama sektor industri pengolahan. () Hasil pengamatan sektoral memperlihatkan bahwa sektor-sektor yang selama ini 2. Analisa korelasi dan elastisitas menunjukkan bahwa sektor industri pengolahan paling terkait dengan faktor nilai tukar dan suku bunga juga paling elastis terhadap fluktuasi kedua faktor tersebut. sektor bangunan dan sektor keuangan. merosotnya keuntungan usaha. lemahnya tingkat competitiveness perusahaan terbukti sangat menentukan tingkat resistensi perusahaan terhadap dampak krisis. Sektor pertanian yang relatif steril dari kelemahan struktural terbukti paling resisten dari pengaruh negatif krisis.

transparan sehingga pelaku usaha akan menyesuaikan dengan menciptakan kondisi internal perusahaan yang lebih efisien dan fleksibel. struktural yang bersifat internal dari unit-unit usaha sektor riil dan faktor eksternal yaitu gejolak nilai tukar serta suku bunga tinggi. () Upaya jangka pendek saat ini yang tampaknya perlu segera ditempuh adalah 6. Sehubungan dengan masalah tersebut upaya menciptakan struktur usaha sektor riil yang relatif kuat terhadap gejolak kedua faktor tersebut maupun faktor lainya harus segera dilakukan secara komprehensif. September 1998 () Dari hasil pengamatan empirik kinerja sample perusahaan menengah besar ditemukan 3. Upaya untuk menghilangkan kelemahan struktural tersebut agar dilakukan. bahwa setengah dari sample (51%) dalam kondisi keuntungan sebelum pajak negatif pada tahun 1997. potensi sumber daya yang melimpah dan peluang ekspor yang senantiasa tinggi. (ii) mendorong pertumbuhan sektor usaha yang bersifat r s u c b s eore ae seperti agribisnis mengingat daya resistensi sektor terhadap gejolak. () Memburuknya kinerja sektor riil selama krisis adalah karena kelemahan-kelemahan 5. . Dengan stabil dan wajarnya kurs maka diharapkan suku bunga akan lebih cepat turun karena unsur i p r e i f a i n akan cenderung berkurang sumbangannya terhadap motd nlto inflasi umum. Faktor-faktor seperti kerugian karena selisih kurs. Oleh karena itu elastisitas kenaikan biaya bunga hutang jangka pendek tidak sepenuhnya disebabkan oleh fluktuasi suku bunga namun juga disebabkan karena penggelembungan hutang melalui depresiasi rupiah. (i) dengan mendorong terciptanya iklim usaha yang efisien. Kondisi tersebut diduga menyebabkan menurunnya kwalitas ekuitas perusahaan seperti ditunjukkan oleh konsentrasi perusahaan yang mempunyai ekuitas negatif sebesar 9%. sementara tahun sebelumnya konsentrasinya hanya 5%. (iii) mendorong perusahaan untuk lebih berorientasi ekspor melalui berbagai kebijakan yang mendukung. biaya bunga maupun biaya lainnya sehubungan dengan inflasi menyebabkan turunnya keuntungan. () Tinjauan pengaruh gejolak suku bunga membuktikan bahwa hutang jangka pendek 4. mengurangi gejolak kurs rupiah dan membawa pada nilai kurs yang a f r a l b g fodbe ai sektor riil mengingat s o b l e f c n w a l f e t-nya yang sangat luas terhadap perekonomian.154 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pada umumnya lebih dominan dibandingkan jumlah hutang jangka panjang dan sekitar 60% dari total hutang jangka pendek dalam denominasi non-rupiah. saldo laba dan akhirnya ekuitas.

Juli 1998. E. Perry. Hotel. Heavy Equipment.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 155 Daftar Pustaka BPS. Hartadi.. Pulp and Paper. cjr. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. noei. H. Juli 1998. food retailers) atau depresiasi rupiah (hampir semua sektor). Introduction to International Economics. Vol. Chemicals. pelaksanaan survey adalah triwulan pertama 1998 dengan periode pengamatan sejak 1997 sampai dengan saat survey dilakukan. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hastuti. New York 1996. Kawai. Tobacco. J l d I J k r a I d n s a ii .1.. Textile. Garments. Jepma.. A. Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. dari 20 sektor yang disurvey hanya tiga sektor 8 Survey dilakukan oleh Richard Currey for Nathan Associates bekerjasama dengan Bappenas dan USAID. Nomor 1. Bahan yang la.. April 1998. Suvey terhadap beberapa leading companies yang dipilih berdasarkan ukuran usaha (size). I j s A h a . Lampiran 1 Hasil Survey Dampak Krisis Ekonomi Terhadap Kinerja Beberapa Sektor Usaha8 . Retail. Bank Indonesia. Jager. Zulverdi. Vol. Footwear. Masahiro. dan Sea Transportation (tanker). aat. Contemporary Economic Policy. Pengaruh Kebijakan Kurs Terhadap Ekspor. Electronics. Fishery. Warjiyo.Q1 serta estimasi sepanjang tahun 1998.1. maupun status t e d e t r perusahaan menghasilkan beberapa rnste temuan seperti berikut: 1 .. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran Untuk Penerapannya di Indonesia. Mining. Dampak Terhadap Tingkat Penjualan a . The Transmission Mechanism of Monetary Policy in Indonesia.. Makalah yang tidak dipublikasikan. The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons. Francisca. 1997. pp 157-172 Sarwono. 1998. Beverages. CJ. Processed Food.. Penyebab kenaikan penjualan selama masa krisis antara lain disebabkan oleh kenaikan riil produksi (fisheries). inflasi dalam negeri (trading. Warjiyo.. Sektor usaha yang disurvey meliputi Forestry. Cement. Tabel Input-Output Indonesia1995. Longman. Perry. . Pharmaceuticals. Nomor 1. tingkat penjualan. Menurut data aktual penjualan 1998. Wholesale. Vol. XVI. Doddy. disampaikan dalam salah satu meeting di luar negeri.. Kamphuis.

dan food retailers) yang memiliki pertumbuhan penjualan yang konsisten posistif selama 1997 dan 1998. c . kenaikan penjualan riil relatif kecil sekali. September 1998 (trading. garment.I) telah menyumbang kenaikan nilai penjualan sektor perdagangan barang-barang konsumsi dan obat-obatan. Machinery (53%). Sebaliknya sektor yang dalam struktur produksinya mempunyai kandungan impor tinggi namun dengan target pasar domestik menjadi sangat menderita oleh krisis seperti ditunjukkan oleh sektor Computer yang penjualannya menurun tajam (-60%). Pertumbuhan penjualan 1998 tertinggi diraih oleh sektor Fisheries (70%). Inflasi dalam negeri yang mencapai sekitar 40% (1998. dan sektor lainnya). ae penerimaan rupiah penjualan produk dengan pasar domestik yang harganya dipatok dalam dollar (sektor machinery). b . sektor riil domestik. 80% P ertumb uhan P enjualan 1997 dan 199 8 60% 40% 20% 0% Paperboard Beverages Trading Tanker Computer Supermarket Cigarette Chemicals Pharmacy Fisheries Machinery Agribisnis Garment s ales 97 N o te : Beb e rap a s e kto r tid a k m e m p u n ya i d a ta p e n ju a la n 1 99 7 Cement Hotel Kretek Plywood Mining -20% -40% Textile Shoes s ales 98 -60% . fisheries. Penurunan penjualan akibat melemahnya daya serap domestik sangat dirasakan oleh produsen consumer goods (Coca-Cola penjualannya menurun sebesar 35%) dan barang-barang elektronik (komputer). d Resesi yang terjadi di negara lain turut memberi andil terhadap rendahnya penjualan . justru turun (-29%) seiring dengan turunnya permintaan dunia. Depresiasi rupiah yang cukup besar telah mendongkrak ekspor produk yang bahan bakunya lcl oa b s d serta berorientasi pasar ekspor (sektor agribisnis. Sektor pertambangan yang menurut karaktersitik usahanya semestinya diuntungkan oleh depresiasi rupiah karena hampir semua produksinya diekspor. Paperboard (46%) dan Garment (40%).156 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Demikian halnya dengan industri tertentu seperti plywood (-15%) yang memiliki pasar utama Jepang dan Korea. kenaikan tersebut kecuali sektor machinery terutama didorong dari kenaikan perolehan ekspor.

Textile. Secara umum sampai dengan kwartal pertama 1998. Upaya pengurangan beban hutang. r d i a c ot Shoes) yang dihitung dalam dollar. Dari struktur hutang baik yang STD maupun LTD tidak semua sektor melakukan hedging atas hutang-hutangnya. tekanan krisis belum memaksa leading companies yang disurvey untuk melakukan pemutusan hubungan kerja (PHK). kenaikan hutang kepada pihak ketiga bukan bank (Fisheries). misalnya yang fully unhedged (paperboard. 3 . consumer good trading). reschedulling. kewajiban STD rata-rata meningkat 100% (atau jumlahnya menjadi dua kali). Upaya hedging biasanya dilakukan melalui long term forward a a tu swap. Dampak Terhadap Pengurangan Tenaga Kerja a . 200% (Fishery) dan 155% (Trading). mengistirahatkan tenaga kerja ( e v atau mengurangi ept) l a e) . Dari informasi yang hr em et diperoleh. Untuk menekan l b r c s kebijakan yang dilakukan untuk sementara mengurangi ao ot tenaga kerja asing ( x a s . perusahaan antara lain melakukan swap. Tingginya kenaikan pinjaman terutama disebabkan oleh depresiasi (Machinery). Kenaikan hutang tersebut akhirnya turut memperbesar D/E ratio. half unhedged ( o d r t i e s fo ealr dan cement). restrukturisasi atau pengalihan bentuk hutang. Dari informasi hasil survey menunjukkan bahwa kenaikan STD mencapai 230% (Machinery). 250% P e ru b a h a n S h o rt d a n L o n g T e rm D e b t 200% S TD LTD 150% 100% 50% 0% Trading Beverages Computer Paperboard Tanker Cigarette Garment Cement Supermarket Pharmacy Agribisnis Plywood Mining Hotel Chemicals Machinery Fisheries Textile Kretek Shoes -5 0 % b . sementara LTD belum menjadi masalah serius karena jatuh temponya masih relatif lama. Depresiasi rupiah dengan segera menggelembungkan jumlah kewajiban perusahaan baik yang s o t t r d b (STD) maupun long term debt (LTD). Dampak Terhadap Struktur Hutang Perusahaan a . dan kenaikan t a e f n n e c s (Computer.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 157 2 .

Paperboard. Plywood.. Permintaan pasar dunia yang stabil serta tingginya penerimaan rupiah akibat depresiasi memberi kepastian upaya ekspansi sektor-sektor tersebut. restrukturisasi p o u t o l n perbaikan manajemen. Computer. Beverages. Machinery Meningkat Fisheries. Shoes. pajak atas barang mewah (produsen minuman kaleng/coca cola). penerapan s b i i e usdsd exchange rate (pengusaha f o retailers. dan Mining terutama disebabkan dari ekspansi areal usaha serta masa panen tanaman perkebunan yang hampir datang. Fisheries.Kerja 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 4 . .158 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. trading on consumer goods and pharmaceuticals) od . September 1998 jam kerja ( t r t o ) Dipihak lain sektor yang “diuntungkan” oleh krisis justru atiin. serta dukungan promosi (sektor pariwisata). lainnya seperti penghapusan atau keringanan pajak ekspor (produsen minyak goreng). Chemical. b . Action Plan (Outlook) Kebijakan spesifik yang dilakukan oleh leading companies untuk menyesuaikan maupun antisipasi krisis lebih lanjut adalah dengan meningkatkan pangsa ekspor. Cement. Supermarket. memerlukan penambahan tenaga kerja (lihat tabel dibawah). Garment. t a e f n n i g Disamping itu para pengusaha juga mengharapkan kebijakan pendukung rd iacn. Kebijakan Terhadap Tenaga Kerja Akibat Krisis Tetap Cigarete. Mining. Agribisnis Mengurangi expats Hotel. bantuan pemerintah berupa penjaminan LC serta r d c i n i e. Penambahan tenaga kerja pada sektor Agribisnis. Taxtile T. Kretek. Tanker. Pharmacy PHK Trading.

oee. 2 rdblts eiaa iifai eeith a 3 kpkai us ia ua p S eaa hsoi. eeiin egni euaa eiau kpkai nls ayrkt i aa rss el ejd gna tki dlmrnk mnuaaa eetftsdneiinipnedla mntr Braaknhslpnlta iidhrpa ats aa aga egpykn fkiia a fses egnain oee. iniiai lh eau knm. Kepala Biro Gubernur . pru mnai aed lh aea t. email : bigsix@cbn. Bagian Studi Sektor Riil. nu eaga apk one ainlt pr plk psrdlmpmetknesets ifaid ms kii. dn () esets kr nli tkr R/ UD scr elnsn ieta. aiblvrae esbt dlh 1 egrh au nls itrs ehdp eaa nls ag eag bragug (nri) () keiiia kbjkn dsnls pmrna. Mtdlg yn akad apn owr okn lh eau knm aa ebnu kpkai nls iaa rss eoooi ag dgnkn aaa etms lner sdraa utk mmeoe tkia esets dr msn-aig vrae pmetk iuaa dlh siai iia eehn nu eprlh asrn kpkai ai aigmsn aibl ebnu esets ifai Vrae-aibl treu aaa: () pnau lj ifai hsoi traa tknn ifai yn sdn kpkai nls. .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 93 EKSPEKTASI INFLASI DI MASA KRISIS Gantiah Wuryandani dan Reza Anglingkusumo*) Pres plk eooitraa prebna prknma trau ifaicneugbrbhspnagkii espi eau knm ehdp ekmagn eeooin emsk nls edrn eua eajn rss mntr Shng poe pmetkn epkai ifai plk eooi jg brea atr sblm dn spnag kii . aa rnk pnedla lj ifai yn lbh dsbba oe tknn srkua dn nie ooia mntr pru mlkkn aga egnain au nls ag ei ieakn lh eaa tutrl a os. eet eoea ai byn d bln Jnai 19 dn gjlk yn tdk trua pd hra Smao d bln Jl 19. atas kritik dan sarannya. Bagian Studi Sektor Riil. eaga kpkai nls owr loig dtnua oe vrae yed sra dn frad rt R/S. serta Anggito Abimanyu atas komentarnya. eiin ua egn eoa ag ebk i ua gsu a etme 98 Dr braa pnuindlmppriidsrna ooia mntrprummlhmlhfko-atrpmetk ai ebgi egja aa ae n iaakn trts oee el eia-ia atrfko ebnu i f a id r s s m n t rm u u n n m n t r D s m i gi up r up l d t t p a t r e b n i f a im n t rb r k tl a i g nls ai ii oee apn o-oee. sbgi kmoe-opnn pmetk esets ifai bcwr loig Sdnkn esets ifai frad itrs eaa opnnkmoe ebnu kpkai nls akad okn. Ktdkata treu trtm brubr dr nie spri fnmn pnc dna eiapsin ag agt igi eiapsin esbt euaa esme ai os. UREM-BI. D r h s ls m l s e s e t s nls. Hsl pnlta mmutkn aay “xetto lo” dlm pmetkn lj ifai dn aay poe ai eeiin ebkia dna epcain op aa ebnua au nls a dna rss bcwr muu fradloigoe plk eooidlm mmetkesets ifaidms kii. Hl ii slnuna uig i ua aur 98 a eoa ag ia edg aa ag ebk i ua ui 98 a n eajty mnnuknbhatknnifaikrn mnnkty gjlkssa pltkd blnArldnMi19 tlhspnhy eujka aw eaa nls aea eigana eoa oil oii i ua pi a e 98 ea eeuna datsps oe plk eooi Dmka pl dna gjlkhraSmaod bln AutsdnSpebr19. iapn t el ua ieakn agt ad nls oee eiu edn idctrpmnana sbgisaulnkhutkmnedlknifaiscr pemtv oe ooia mntr Dlm niao eatuy.net. Tkia yn dprlh dna etms lna okn ietkn lh aibl il ped a owr ae pUD asrn ag ieoe egn siai ier treu slnunad etms uagdna mngnknnua ntok utkmnnkpdma buddrtoaiy esbt eajty i siai ln egn eguaa erl ewr. edsra ai eeiin n iaakn dpt dprlh sau bnhak utk mnuu esets ifai dms mnaag sbgi aaa bg plkaan aa ieoe ut ecmr nu egkr kpkai nls iaa edtn eaa rhn ai easna kbjknmntr eiaa oee. *) Gantiah Wuryandani : Peneliti Ekonomi. eaa ut aga nu egnaia nls eaa repie lh trts oee. aa eau aa aa ebnua kpkai nls i aa rss Ksmua pnlta mnnukn bha dms sblm kii traa esets ifai yn mneai ifai eipln eeiin eujka aw iaa eeu rss edpt kpkai nls ag edkt nls ata. eiga rss ebnua kets nls eau knm ua ebd naa eeu a eajn rss Oe krn iu pnlta mnea prbhn prlk esets ifai msaaa d ms kii.BI.id Penulis mengucapkan terimakasih kepada Perry Warjiyo. Vrae keiiia kbjkn dsnls pmrna mrpkn dtria uaa dlm pmetkn esets kul aibl rdblts eiaa iifai eeith euaa eemnn tm aa ebnua kpkai i f a i d s s lk m d a o e e s e t s k r n l it k rR / S d nl j i f a is c r h s o i . iuu euin lh kpkai us ia ua pUD a au nls eaa itrs ai ai iuai kpkai i f a id m s k i i t r i a b h ad l mb l n b l nt r e t t r a a i d k s d v a iy n c k ps g i i a y n m n n u k n nls iaa rss elht aw aa ua-ua etnu edpt niai eis ag uu infkn ag eujka aay ktdkata yn sna tng. trts oee el eaua kodns dna dpree trat oriai egn eatmn eki. UREM-BI Reza Anglingkusumo : Asisten Peneliti Ekonomi.

Dengan mengidentifikasikan ekspektasi inflasi kedepan sebagai proses evaluasi backward dan forward. .94 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 1994. penulis merujuk pada Gordon.q. mengupayakan adanya 1 Dalam kaitannya dengan pembagian jenis ekspektasi pelaku ekonomi terhadap inflasi. dan (2) masukan bagi kebijakan disinflasi non-moneter oleh pemerintah c. E s e t s i f a i backward looking a didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk sebagai akibat dari observasi pelaku ekonomi terhadap dinamika inflasi dimasa lalu. Dengan diperolehnya pemahaman tersebut maka dapat dilakukan taksiran ekpektasi inflasi yang selanjutnya dapat dijadikan sebagai : (1) arahan bagi penentuan target inflasi moneter oleh Bank Indonesia. Berdasarkan pendekatan seperti diatas kedua penulis berargumen bahwa dimasa krisis moneter upaya pengendalian inflasi oleh pemerintah tampaknya telah meredakan ketidakpastian dan menurunkan ekspektasi inflasi para pelaku ekonomi. salah satu faktor terpenting bagi efektifitas dan efisiensi pelaksanaannya oleh Bank Indonesia adalah pemahaman mengenai terbentuknya ekspektasi inflasi oleh para pelaku ekonomi. maupun kebijakan disinflasi dari sisi penawaran agregat oleh departemen-departemen yang terkait langsung dengan sisi produksi dan distribusi barang-barang konsumen. Macroeconomics. Robert J. maka forward r t Rp/USD di pasar valas pun akan menguat. September 1998 Pendahuluan K risis moneter telah menempatkan inflasi sebagai salah satu indikator strategis bagi upaya mengeluarkan perekonomian nasional dari resesi yang berkepanjangan. Sampai saat ini berbagai upaya telah dilakukan pemerintah baik itu melalui pengendalian inflasi dari sisi moneter oleh Bank Indonesia sebagai Otoritas Moneter . ae Dinamika Inflasi dan Pengendaliannya Sepanjang Krisis Moneter Kebijakan pengendalian inflasi dimasa krisis menuntut pemerintah untuk mampu mengkondisi penurunan level laju inflasi secara berkesinambungan . Sedangkan ekspektasi inflasi forward l o k n dilain pihak . Dalam kaitannya dengan kebijakan moneter untuk mengendalikan inflasi. didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk oleh antisipasi ooig pelaku ekonomi di pasar keuangan domestik dan pasar forward Rp/USD. selanjutnya dihitung suatu taksiran ekspektasi inflasi kedepan. Oleh karena itu dalam makalah ini penulis mencoba memetakan proses pembentukan ekspektasi inflasi dengan berargumentasi bahwa ekspektasi inflasi dibentuk oleh ekpektasi kpkai nls backward d n forward looking para pelaku ekonomi1 . Terdapat pula indikasi yang kuat bahwa dengan menurunnya ekspektasi inflasi tersebut. departemen terkait.

Sementara. dapat diamati perkembangan beberapa indikator laju inflasi diluar inflasi IHK. Scott. Measures of Underlying Inflation in New Zealand. Sedangkan. Taksiran yang diperoleh kemudian digunakan untuk melakukan i . laju inflasi sisi permintaan agregat au a a u d r y n i f a i n dan sebuah indikator yang disebut i d c t r o p l c s v r t 2 .a p e ( t t c f r c s n s m l s a i ) o e a t. u d r y n i f a i n nelig nlto diukur sebagai keranjang IHK bulanan yang sudah dipangkas sebesar 17. Pada Grafik 1 dibawah.5% pada masingeajty. RBNZ Discussion Paper. Oleh karena itu kebijakan pengendalian os inflasi di Indonesia harus mempertimbangan kebijakan disisi penawaran disamping kebijakan moneter. laju inflasi yang disebabkan oleh pertumbuhan uang beredar. Grafik 1. niao f oiy eeiy inflasi yang disebabkan oleh apresiasi USD ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 l g as dari perubahan kurs Rp/USD terhadap laju inflasi IHK. yaitu laju inflasi yang disebabkan oleh tekanan apresiasi USD. 4 Indicator of Policy Severity. L j tu nelig nlto. Melihat prasyarat tersebut. juga disebabkan oleh faktor-faktor yang bersifat struktural dan n i e. dctr f oiy eeiy masing tis histogramnya3 . laju inflasi yang disebabkan oleh uang beredar ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 lags dari perubahan bulanan base money terhadap laju inflasi IHK. maka pembentukan upward spiral ekspektasi inflasi di masa krisis selain disebabkan oleh faktor ekspansi moneter dan pass-through depresiasi nilai tukar Rp/USD . 3 Roger. Ulasan dibawah ini akan memberi sedikit gambaran mengenai dinamika inflasi IHK dan kebijakan pengendaliannya oleh pemerintah sepanjang krisis moneter. Hasil yang diperoleh adalah taksiran laju inflasi yang disebabkan oleh persentase perubahan kurs Rp/USD bulanan. dan mengatasi gejolak harga.1996. S l n u n a in i a o o p l c s v r t adalah selisih antara al suku bunga SBI riil dan spread antara suku bunga deposito 1 bulan dan 24 bulan nominal (representasi dalam bentuk normalized)4 . . Bank of Canada.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 95 kepastian harga. Perkembangan Beberapa Indikator Inflasi dan Indicator of Policy Severity Sepanjang Krisis Moneter 15 10 5 0 -5 97:07 97:09 97:11 98:01 98:03 98:05 98:07 98:09 Laju Inflasi IHK Inflasi Karena Uang Beredar Inflasi Karena Apresiasi USD Indicator of Policy Severity Inflasi Sisi Permintaan Agregat 2 Metodologi pengukuran indikator-indikator ini dapat dilihat di Annex 1. 1997. 1985 .

Di triwulan II/1998. terdapat pula tekanan musiman di bulan Januari 1998 berupa datangnya bulan Ramadhan dan Hari Raya Idul Fitri.96 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan biaya jasa angkutan sebagai akibat meningkatnya harga suku cadang. terjadi demand shock. seiring dengan diumumkannya likuidasi 16 bank. kenaikan upah disektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan UMR. Hal ini terlihat di bulan Februari 1998 ketika inflasi karena tekanan hc agregat demand meningkat tajam. Di bulan Februari 1998. mencerminkan telah berakhirnya tekanan f r t s a e p s t r u h is tg as hog apresiasi USD terhadap harga barang-barang impor. l g t o u r n y a lgt o ult serta meningkatnya spekulasi terhadap nilai tukar Rp/USD di kedua bulan tersebut. harga makanan jadi dengan bahan baku impor. Selain itu. laju inflasi karena tingginya tekanan apresiasi USD terhadap Rupiah mulai melemah. yang menandakan menguatnya tekanan f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga barangis tg ashog barang t a e b e . menurunnya grafik i d c t r o p l c s v r t di triwulan IV/1997 mencerminkan bahwa niao f oiy eeiy tekanan inflatoir telah diikuti oleh meningkatnya suku bunga nominal perbankan . Di bulan November 1997.r n telah semakin meluas di bulan Januari 1998 sebagai akibat menurunnya ak u kepercayaan masyarakat pada sistem perbankan. Dari sisi pasar keuangan. tekanan inflasi karena ekspansi uang beredar tampak 5 Fenomena flight to currency didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan menukar uang Rp ke USD karena menurunnya tingkat kepercayaan pada mata uang Rupiah. Hal ini dilakukan karena merosotnya tingkat kepercayaan pelaku pasar terhadap kredibilitas bank-bank domestik. biaya sewa rumah. . juga menyumbang pada tekanan inflasi IHK. Beberapa jenis barang dan jasa yang termasuk dalam kategori ini adalah harga bahan-bahan bangunan. September 1998 Dapat dilihat pada grafik diatas bahwa diawal krisis moneter yaitu pada triwulan IV/1997 laju inflasi karena apresiasi Rp/USD meningkat diatas laju inflasi IHK. Ekspansi uang beredar juga tampak masih kuat di triwulan I/1998. Tingginya ketidakpastian ditambah dengan besarnya jumlah uang yang beredar dalam perekonomian kemudian menjadi agregat demand s o k melalui konsumsi. terutama karena fenomena b n . Panic buying ini disebabkan oleh ketidakpastian harga karena adanya gejolak nilai tukar yang dahsyat di bulan Januari 1998. k t k panic buying melanda pasar barang-barang eia konsumsi. terjadi bank run dalam sistem perbankan yang berakibat tingginya ekspansi moneter dalam perekonomian dan selanjutnya memberi tekanan inflatoir sepanjang triwulan IV / 1997. 6 Fenomena flight to quality didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan mengalihkan simpanan aset yang dimilikinya di bank-bank domestik ke simpanan di bank asing yang dirasa lebih berkualitas. Walaupun demikian. Sementara itu tekanan permintaan agregat yang masih cenderung kuat rdals dalam perekonomian. Memasuki triwulan I/1998 tekanan apresiasi kurs USD/Rp pada laju inflasi mencapai puncaknya yang terutama didorong oleh fenomena f i h t c r e c 5 d n f i h t q a i y 6 .

Di bulan Februari demand shock berupa panic buying telah menyebabkan hilangnya berbagai s o k barang dipasaran karena tc pengusaha rti tidak memperhitungkan panic buying dalam inventory ordernya. terutama beras. terutama dibulan Juni dan Juli 1998 yang ditandai oleh harga-harga bahan kebutuhan pokok yang melonjak. dinamika inflasi setelah triwulan I /1998 juga diwarnai oleh kuatnya tekanan n i e i f a i n. Di bulan eal Mei kerusuhan sosial yang melanda 5 kota industri utama di Indonesia menyebabkan terganggunya pasokan barang dengan rusaknya sebagian besar pusat-pusat kegiatan usaha. Bersamaan dengan itu pula otoritas moneter melakukan pengetatan moneter dengan melakukan adjustment tingkat suku bunga p l c a c o (SBI) agar sesuai dengan ekspektasi inflasi di pasar oiy nhr keuangan. Tekanan struktural terus meningkat ketika perekonomian memasuki triwulan III/1998. juga disebabkan oleh mulai terasanya c e i c u c rdt rnh dalam sistem perbankan sehingga dana tidak mengalir ke sektor riil. Kenaikan harga beras disebabkan oleh menurunnya kualitas dan kuantitas produksi beras karena mahalnya harga pupuk dan pestisida yang merupakan komoditi impor. terutama dalam kaitannya dengan distribusi beras. Di triwulan II dan III / 1998 laju inflasi yang disebabkan oleh ekspansi moneter tampak mulai menurun sebagai akibat konsistensi otoritas moneter dalam menerapkan tingkat suku bunga tinggi. Selain tekanan struktural. terutama karena permasalahan disisi distribusi yang diwarnai oleh tindakan spekulatif pelaku pasar. Di pertengahan triwulan II/1998 laju inflasi IHK diwarnai pula oleh tekanan inflatoir yang lebih bersifat struktural. terutama disebabkan oleh bantuan likuiditas otoritas moneter sebagai the l n e edr o l s r s r kepada perbankan yang terkena bank run. Penurunan tekanan permintaan agregat ini selain disebabkan oleh menurunnya konsumsi. Upaya tersebut mampu menurunkan laju inflasi secara bertahap seiring dengan ketatnya likuiditas di sektor riil. dan komoditas derivatifnya. Tekanan struktural pertama adalah e e g p i e s o k yang nry rc hc disebabkan oleh kebijakan pemerintah menaikkan harga BBM. minyak goreng. sepanjang bulan September 1998 pemerintah telah mencoba berbagai kebijakan proaktif untuk menyelesaikan persoalan-persoalan di sisi distribusi. . Kenaikan harga gula disebabkan oleh dinaikkannya harga perolehan gula di Bulog. yaitu gejolak temporer pada harga-harga. os nlto Nie os terpenting terjadi di bulan Februari dan Mei 1998. gula. Untuk menurunkan tekanan struktural tadi. dan panic buying. tekanan inflatoir pada komoditas sembako masih tetap kuat. Tekanan inflasi moneter tersebut f at eot sedikit banyak dapat di o f s t oleh menurunnya tekanan permintaan agregat pasca f-e Ramadhan. Tampaknya kebijakan di sisi distribusi tersebut cukup berhasil. Lebaran. Di bulan Agustus .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 97 masih kuat. Sedangkan kenaikan harga minyak goreng disebabkan oleh berkurangnya pasokan minyak goreng domestik karena CPO banyak terserap ke pasar ekspor.

E p c a i n l o s ini diawali dengan adanya gejolak hargaefrifrig epcain op) xetto op harga yang ditunjukkan oleh conditional variance series inflasi IHK yang mengalami aa rfk peningkatan karena meningkatnya weighted mean d n standard deviation7 . dan September kenaikan harga Sembako Grafik 2.d ng j l kh r ad l mm s s b l md ns p n a gk i i . P d g a i 2 a dibawah dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis.e n o c n ( x e t t o l o s . Expectation Loops E s e t s i f a i m r p k nd n m k i t r k ia t r l j i f a i k t d k a t a d ng j l k kpkai nls euaa iaia neas naa au nls. Gejolak mulai terlihat di bulan Januari 1998 ketika nilai tukar Rp/ USD terdepresiasi secara besar-besaran. . eiapsin a eoa harga. perilaku ini mengalami perubahan. Dihipotesakan bahwa terdapat perubahan rangkaian jalinan interaksi antara laju inflasi. Dimasa krisis. Setelah itu terjadi panic buying yang menyebabkan terjadinya agregat demand shock melalui konsumsi di bulan Februari 1998. pergerakan laju inflasi IHK cenderung berada di seputar kecenderung jangka panjangnya. dimana terlihat deviasi laju inflasi IHK yang cukup besar dari kecenderungannya. September 1998 Proses Pembentukan Ekspektasi Inflasi A. Gejolak Harga. Di bulan Juli. Loop I : Interaksi antara Gejolak Harga dan Ketidakpastian Harga Analisa keterkaitan antara laju inflasi IHK dengan gejolak dan ketidakpastian harga menunjukkan bahwa pembentukan ekspektasi inflasi mengikuti pola tmbal balik yang s l .98 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Laju Inflasi IHK. B r k ta a a p n u i n eiapsin a eoa ag aa aa eeu a eajn rss eiu dlh egja dari masing-masing interaksi tersebut. dan Trend Inflasi IHK (12 MA) 16 12 8 4 0 -4 96:07 97:01 97:07 12 Moving Average 98:01 98:07 Gejolak Harga Laju Inflasi IHK 7 Conditional variance diukur sebagai deviasi laju inflasi IHK bulanan terhadap angka inflasi IHK 12 Bulan Moving Average. Agustus. Laju inflasi kemudian menurun lebih dari setengahnya di bulan Maret 1998 yang menyebabkan terjadi gejolak harga berikutnya. k t d k a t a .

Observasi grafis (grafik 4) sepanjang krisis moneter pie netit) menunjukkan bahwa gejolak harga berjalan searah dengan ketidakpastian harga kecuali pada bulan April 1998 dimana gejolak harga yang cenderung menurun diikuti oleh ketidakpastian yang meningkat. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability 0. Proses serupa dilakukan oleh McTaggart. Frekuensi Distribusi Conditional Variance Series Inflasi IHK Periode 06/1990 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 99 menyumbang pada gejolak harga fase berikutnya sehingga laju inflasi IHK cenderung masih menjauh dari kecenderungan jangka panjangnya. K. Skewness Kurtosis 0.498 0. Doug. Peningkatan pada moments pertama dan kedua diatas. Vol. dan Ng.019805 4. 9 Unconditional variance ditaksir sebagai proses E-GARCH dengan 1 bulan lag dari residu persamaan CPI = Konstan + Residual. Victor. Behavior of Inflation.556924 4. dimana CPI adalah laju inflasi bulanan IHK. 8 Kajian serupa dilakukan pula oleh Kearns. Dengan membandingkan dua histogram pada grafik 3. Untuk referensi dapat dilihat Engle Robert F. 06/1990 . No.264144 30 Sepanjang Krisis 25 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1998:09 Observations 98 Mean Median Maximum Minimum Std. 1993. Jonathan. terlihat bahwa laju inflasi dimasa krisis memiliki nilai k r o i yang lebih tinggi dari pada sebelum krisis. Penjelasan kualitatif mengenai kejanggalan ini antara lain .513384 -1. disebabkan oleh meningkatnya gejolak sosial-politik di berbagai daerah di Indonesia. Dec. Meningkatnya u c n i i n l v r a c mencerminkan ketidakpastian aine au nls H nodtoa aine harga ( r c u c r a n y yang meningkat.09/1998 Sebelum Krisis 20 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1997:06 Observations 83 15 Mean Median Maximum Minimum Std. Dev. .06/1997 vs.000000 20 10 15 Jarque-Bera 19.243783 27. Sehingga dapat dikatakan bahwa laju inflasi IHK di masa krisis cenderung bergejolak pada tingkat yang i f a o r nlti.031697 11. Ketidakpastian laju inflasi IHK ini ditaksir sebagai proses E-GARCH dari persamaan IHK dan unsur konstantanya dan disebut sebagai unconditional v r a c l j i f a i I K9 .426577 0. RBA. Measuring and Testing The Impact of News on Volatility.679748 1. Proceedings of a Conference.788550 1.079362 2.000047 5 10 5 0 -1 0 1 2 0 -2 0 2 4 6 8 10 Meningkatnya gejolak inflasi IHK diatas selanjutnya menyebabkan pula meningkatnya ketidapastian laju inflasi IHK8 .5..35202 -1. Dev.69573 2784. The Cost of Inflation in Australia.083768 -0. XLVIII.91331 Probability 0. kemudian diikuti pula oleh peningkatan moments ketiga (skewness) dan moments keempat (kurtosis). RBA. Internal Note. Hal ini menandakan utss bahwa laju inflasi dimasa krisis cenderung berada pada rata-rata yang lebih tinggi dengan standar deviasi yang juga tinggi. The Journal of Finance. Grafik 3. unpublished.443192 0.

September 1998 Grafik 4. Gejolak . . dapat disimpulkan bahwa terdapat e p c a i n l o a t r gejolak dan ketidakpastian. Hal ini ditunjukkan oleh lebih besarnya persentase a j s e R dutd squared dan n t e f c dari koefisien pada persamaan (lihat tabel 2). Hal ini bertolak-belakang dengan hasil pengujian pada observasi yang mengeluarkan bulan-bulan krisis moneter. hal. Walter E. Applied Econometrics Time Series. Granger Causality. gejolak ke ketidakpastian. Ketidakpastian Harga . Hasil regresi linier menunjukkan bahwa tekanan ketidakpastian harga ke gejolak harga cenderung lebih mendominasi e p c a i n l o dibandingkan dengan arus balik dari x e t t o o p. Sehingga.100 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Adapun besarnya kekuatan hubungan dalam nlti e p c a i n l o antara gejolak dan ketidakpastian ditaksir dengan melakukan regresi linier xetto op sederhana antara keduanya ditambah dengan komponen persisten (a) dari kedua variabel lg tersebut. 315 . dimana meningkatnya gejolak i f a o r pada xetto op naa nlti laju inflasi IHK akan menyebabkan ketidakpastian harga yang selanjutnya akan menambah pada gejolak i f a o r. dan Laju Inflasi IHK Sepanjang Krisis Moneter 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Ketidakpastian Harga 97:01 97:07 Gejolak Harga 98:01 98:07 Laju Inflasi IHK Ui Pairwise Granger Causality10 mengenai keterkaitan antara gejolak dan ketidakpastian j harga menunjukkan bahwa hubungan kausalitas berlangsung dua arah antara gejolak dan ketidakpastian dalam dinamika laju inflasi IHK pada observasi yang memasukkan periode krisis moneter (lihat Tabel 1) . e-fet 10 Metodologi Pairwise Granger Causality dapat ditemui pada Enders. dan seterusnya berulang.

) .305 0.5 ( a .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 94 FSa -tt 61 .) 03 L g 1 8% 6 05 . dan (3) ketidakpastian harga merupakan t i g r p i t dalam upaya menghambat spiral inflasi.6 L g 1 10 . yaitu (1) di masa krisis spiral ekspektasi inflasi akan lebih menggelembung jika terdapat ketidakpastian harga .e n o c n e p c a i n l o yang kedua adalah antara ketidakpastian harga-harga efrifrig xetto op dan laju inflasi. 07 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 03 ( a .1 90% 13 . pengusaha akan cenderung menimbun barang (commodity hoarding) atau menaikkan harga sehingga mendorong kenaikan laju inflasi lebih lanjut. . Adanya ketidak pastian harga dimasa krisis menyebabkan para pelaku ekonomi menjadi sulit untuk menentukan harga. antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 .1 04 . Berdasarkan temuan diatas diperoleh tiga implikasi.5 Prob.7 08 . (2) jika ekspektasi diawali oleh gejolak harga belum tentu terjadi penggelembungan laju inflasi.4 08 . Dalam rltv rc dutet ketidakpastian tersebut. Kenaikan laju inflasi kemudian akan kembali mempengaruhi ketidakpastian harga sehingga terjadi sl-enocn lo e f r i f r i g o p.5 -. rge on Lo I : ItrkiAtr Ktdkata dn Lj Ifai op I neas naa eiapsin a au nls S l . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Gejolak Ketidakpastian Gjlk eoa Ketidakpastian Adj. dibandingkan jika spiral diawali oleh gejolak harga.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 101 T b l 1 Pairwise Granger Causality Test ae .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 79 FSa -tt 03 .5 Prob.8 54 .00585 Tabel 2. sehingga penyesuaian harga lintas industri ( e a i e p i e a j s m n ) sulit dilakukan dan cenderung menjadi sangat bervariasi.3 Sampel : 06/1990 . 0.

Estimasi persamaan menunjukkan bahwa ketidakpastian harga-harga mendominasi e p c a i n l o xetto op antara kedua variabel. seiring dengan meningkatnya laju inflasi terjadi akumulasi ketidakpastian harga yang selanjutnya diterjemahkan menjadi ketidakpastian harga yang berkelanjutan.0 77 . Hal ini antara lain disebabkan kurang sensitifnya daya beli konsumen terhadap tindakan spekulasi maupun penyesuaian kenaikan harga.186 43 . enocn op T b l 3 Pairwise Granger Causality Test ae . dan sebaliknya. terdapat indikasi yang sangat kuat bahwa ketidakpastian harga-harga menyumbang pada tekanan inflasi.00074 Seperti yang juga telah dilakukan diatas.0163 Sampel : 06/1990 . antara Laju Inflasi dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 . September 1998 H s l u i Granger Causality antara ketidakpastian harga dan laju inflasi memberi ai j konfirmasi terhadap pernyataan-pernyataan diatas (lihat tabel 3) .33% untuk setiap 1% kenaikan laju inflasi. linier sederhana antara laju inflasi dan ketidakpastian harga. dimasa krisis. 0. Sehingga. Hal ini memberi petunjuk adanya penyesuaian harga keatas yang kurang terkoordinasi secara lintas industri yang berakibat pada kegiatan spekulasi dan kelangkaan barang.3 0.59% (lihat tbl4 . ketidakpastian harga menjadi kurang berperan dalam proses l o i g Akan tetapi opn. 08 .102 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ae ) . dan sebaliknya. sebaliknya untuk setiap 1% kenaikan ketidakpastian harga akan diikuti oleh kenaikan laju inflasi sebesar 1.Dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis moneter. untuk melihat perbandingan tekanan antara laju inflasi dan ketidakpastian harga-harga dalam e p c a i n l o dilakukan regresi x e t t o o p. Spiral yang terjadi kemudian membentuk slef rifriglo.00027 0.9 Prob.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 98 FSa -tt 90 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 83 FSa -tt 0. dimana ne-fet pengaruh kenaikan laju inflasi pada ketidakpastian tefc harga adalah 0. laju inflasi yang tinggi dapat menyebabkan ketidakpastian harga-harga akan tetapi tidak sebaliknya.4 Prob. Kemudian.

R-Squared N t E f c Koefisien e fet 05 ( a . 06 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 79 FSa -tt 03 .) .3 Implikasi hasil statistik pada loop II ini dalam masa krisis ada tiga.8 Prob. sehingga (3) spiral inflasi dapat melambat hanya jika ketidakpastian harga dikurangi. maka tidak dilakukan estimasi regresi linier .7 98% 15 .7 Prob. Pada observasi yang mengeluarkan krisis moneter terlihat bahwa hanya terdapat hubungan satu arah antara laju inflasi dan gejolak harga (lihat tabel 5)11 .7 27 . 04 .5 ( a .9 07 . dan seterusnya. Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Ketidakpastian Harga dan Laju Inflasi (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Lj Ifai au nls Ketidakpastian Lj Ifai au nls Ketidakpastian Adj. antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Sampel : 06/1990 . Interaksi Antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Hasil pengujian Pairwise Granger Causality pada bulan-bulan yang memasukkan krisis moneter.9 00 . .6 Sampel : 06/1990 .8 -. T b l 5 Pairwise Granger Causality Test ae .2 L g 1 10 .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 94 FSa -tt 07 .1 02 .9 07 . (2) laju inflasi yang didorong oleh ketidak pastian harga akan kembali menambah pada ketidakpastian harga.) 04 L g 1 89% 03 . yaitu: (1) ketidakpastian harga-harga akan meningkatkan laju inflasi.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 103 Tabel 4.6 11 Mengingat hasil uji kausalitas yang menolak adanya self reinforcing loop dari inflasi ke gejolak harga dan sebaliknya. menunjukkan bahwa tidak terdapat s l r i f r i g l o antara laju inflasi dan ef enocn op gejolak harga.

Indicators. September 1998 Berdasarkan hasil pengujian-pengujian untuk melihat interaksi antara gejolak harga.104 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. . Disinflation. dan Tarditi. Bank of Canada. lihat: Maclean. Sebelum terjadi krisis. and Monetary Policy. Dinah. Proceedings of a Conference. 13 Studi yang sama dilakukan pula of Bank of Canada hanya kredibilitas pada penelitian BoC dimasukkan sebagai komponen endogen dalam model forward looking . (2) dinamika historis level kurs nilai tukar Rp/USD. Expectation Loops Dimasa Krisis G e jo la k H arg a. Adrian Blundell. Lowe P. ketidakpastian dan laju inflasi diatas. Inflation. dan Monetary Policy. A. tidak ditemui adanya self reinforcing expectation loops pembentukan ekspektasi inflasi. dalam Inflation. Backward Looking Expectation Analisa mengenai dinamika ekspektasi inflasi backward didasarkan pada asumsi bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi secara umum bereaksi terhadap komponenkomponen berikut: (1) pengaruh laju inflasi historis terhadap laju inflasi bulan berjalan ( n r i )12. sebaliknya dimasa krisis hal tersebut ada (lihat diagram 1a dan 1b). series inflasi IHK telah meningkat sepanjang krisis moneter Hal ini ditunjukkan oleh meningkatnya persistensi laju inflasi IHK pada periode observasi yang memasukkan krisis 12 Wignall. Diagram 1a. secara umum diperoleh gambaran bahwa proses pembentukan inflasi dalam periode sebelum krisis dan termasuk masa krisis mengalami perubahan.H a rga K e ti d a k p a sti an H a rga L a ju I B.06/1997) dan periode yang memasukkan krisis moneter (06/1990 . RBA. . 1992. dan (3) kredibilitas historis ieta d s n l t o a y p l c pemerintah13 . Incorporating Credibility in Forward Looking Models: Some Examples with QPM.09/1998) menunjukkan bahwa kadar i e t a dalam nri . iifainr oiy Ietad Ms Kii nri i aa rss Observasi sekilas terhadap data inflasi IHK Indonesia dengan menggunakan dua periode yaitu periode diluar krisis moneter (06/1990 . Dinamika Ekspektasi Inflasi IHK Sebelum Krisis Laju Inflasi Ketidakpastian Harga Gejolak Harga Diagram 1b.

McGraw Hill.009 -0.2982 9. Bab.287 -0. Applied Econometrics Time Series.3 Autoregressive and Moving Average Models.521 0.000 0. Sub-bab 5 Autocorrelation Function. W.227 15.028 0. Willey & Sons.000 0.06/1997 vs.373 Q-Stat 55.258 0.359 0.140 0.91 124. yang sekaligus menandakan bahwa persentase tertentu pada angka saat ini terjadi karena informasi-informasi yang melekat pada angka masa lalu terbawa ke masa kini (inertia). Selanjutnya. Hal ini ditunjukkan oleh tingginya Q S a i t c correlogram pada periode ini.000 0.220 -0. sub-bab 15. Statistics for Business and Economics. memperlihatkan kuatnya i e t sampai tujuh bulan l g dimasa n r ia as krisis dalam membentuk informasi dalam laju inflasi bulan berjalan. pada observasi yang memasukkan krisis moneter terlihat bahwa persistensi ( n r i ) inflasi dapat diterangkan oleh laju inflasi itu sendiri sampai ieta tujuh bulan lg.000 Sebelum Krisis Sepanjang Krisis moneter. 1995. p r i l a t c r e a i n pada lg 3 bulan ata uoorlto a tidak relevan dalam menerangkan laju inflasi bulan berjalan.73.28 Prob 0.126 -0.203 -0.039 0.060 0. Dilain pihak.151 0.22 ke 0.731 -0.000 0.409 0. 2. Lihat juga Sandy.220 -0.331 106. Sebaliknya. Observasi mengenai angka p r i l a t c r e a i n laju inflasi IHK sebelum dan ata uoorlto sepanjang krisis moneter. Selain itu.09/1998 AC 1 2 3 4 5 6 7 0.2425 4.73 143. tekanan inflasi satu bulan yang lalu pada observasi yang a memasukkan periode krisis moneter menunjukkan pula bahwa i e t a setelah adanya krisis nri meningkat dari 0.038 -0.220 -0.420 0. 1990.207 Q-Stat 4.156 PAC 0.000 0. 06/1990 .000 0.009 0. Hal ini berarti 73% dari inflasi dimasa krisis diterangkan oleh inflasi 1 bulan yang lalu.0518 15.234 16. E.022 Prob 0.69 161. ceteris paribus.181 PAC 0. uoorlto Tujuh kelompok angka teratas menunjukkan bahwa sebelum krisis moneter persistensi inflasi IHK sangatlah lemah.474 0. New York.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 105 T b l 6 . sedangkan dimasa sebelum krisis hanya 22% inflasi bulan berlangsung diterangkan oleh inflasi bulan sebelumnya.731 0.045 83. dimasa -ttsis sebelum krisis perbedaan yang mendasar terlihat pada angka Q S a i t c yang cenderung -ttsis jauh lebih rendah.087 0.128 -0.120 0.212 -0. .8941 5.110 AC 1 2 3 4 5 6 7 0. dimana i e t a inflasi hanya disebabkan oleh laju inflasi satu nri bulan yang lalu.067 -0.086 0. Lihat Enders.70 157. Aucorrelation dalam Series Inflasi IHK ae Periode 06/1990 . Stationary Time Series Models. R. 14 Autocorrelation di definisikan sebagai keterkaitan secara statistik antara suatu angka terhadap angka-angka sebelumnya. Tabel 6 menampilkan angka-angka a t c r e a i n14 dalam dua periode observasi. New York. di masa sebelum krisis.019 0.021 0.

walaupun terjadi penurunan laju inflasi IHK secara bertutur-turut di triwulan III / 98. Dapat dilihat pada grafik 7 bahwa i e t a laju inflasi IHK masih sangat kuat. Dengan model nri persamaan ini ekspektasi inflasi pelaku ekonomi dibentuk oleh proses autoregressive moving average. dengan rata-rata kisaran laju inflasi bulanan sebesar kurang lebih 4 – 4. maka dicari suatu persamaan u i a i t ARIMA yang b s . Laju Inflasi IHK Aktual dan Inertia Sampai dengan Desember 1999 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 93 94 95 96 97 98 Inertia 99 Laju Inflasi IHK 15 Hasil ekonometri dari persamaan ini dapat dilihat pada Annex-2 .Dari penelitian diperoleh bahwa laju inflasi IHK (CPI. ekspektasi laju inflasi bulanan yang terbentuk dari proses i e t a ii nri n cenderung masih tetap kuat sampai akhir 1999. Oleh karena itu.106 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Grafik 7. Gambaran umum mengenai i e t a dan sumbangannya dalam proses pembentukan nri ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi selanjutnya membawa analisa lebih jauh lagi pada proyeksi ekspektasi inflasi kedepan dengan model persamaan i e t a.5%. I(1)) dengan proses α + β1 C I t 1 + β2 C I t 2 + β3 CPI(t-3) P(-) P(-) + εt + MA(1) adalah model yang cukup baik dalam menerangkan perilaku laju inflasi pada nri bulan berlangsung15.i nvrae e t f t. Oleh karena itu untuk memperoleh angka-angka pembentuk taksiran ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. dimana pelaku ekonomi melihat pergerakan laju inflasi pada bulan-bulan yang lalu dan melakukan koreksi terhadap kesalahan prediksi yang mereka lakukan. September 1998 Fenomena kuatnya i e t a dimasa krisis kiranya memberi penjelasan adanya nri perubahan dinamika ekspektasi inflasi dalam perekonomian. Dimasa krisis terlihat bahwa masyarakat lebih sensitif terhadap perkembangan inflasi ( n l t o c n c o s ifain osiu) sehingga laju inflasi historis dapat secara signifikan menyumbang pada pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat dimasa datang.

2). Hasil yang diperoleh berdasarkan taksiran dengan proses ARMA (1. maka hasil estimasi 16 Hasil estimasi ekonometri dapat dilihat di Annex . Ekspektasi inflasi yang mempertimbangkan perilaku historis kurs nilai tukar Rp/ USD secara kuantitatif diukur sebagai proses d s r b t d l g perubahan kurs Rp/USD i t i u e as bulanan dengan koreksi pelaku ekonomi terhadap kesalahan prediksi kursnya. untuk menyesuaikan dengan kenaikan biaya hidup. Sebagaimana telah diketahui bersama.0. yaitu (1) upward price adjustment yang dilakukan oleh para pengusaha karena naiknya harga input yang terkait dengan nilai tukar. Secara teoritis.stage pass through tersebut berasal dari dua arah.0. Pembentukan ekspektasi kurs itu sendiri ditunjukkan oleh pelaku ekonomi yang terlibat dalam proses a a t v 1 bulan kebelakang dan l a n n sepanjang 2 bulan kebelakang16 . lkus motd nlto e s b t selanjutnya akan tercermin sebagai f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga-harga is-tg as hog barang t a e b e r d a l s. maka rentanitas laju inflasi terhadap gejolak eksternal menjadi lebih lebih tinggi. Sampai dengan akhir Semester II / 1999 kurs Rp/USD ditaksir mendekati Rp 7. seiring dengan ekpektasi akan melemahnya nilai tukar Rp/USD. Second .s a e p s t r u h yang tercermin dari pergerakan inflasi barangeod tg as hog barang nontradeables ( barang-barang yang diproduksi dan dikonsumsi secara domestik) . taksiran ekspektasi kurs Rp/USD secara backward looking adalah sama dengan proses ARMA (1.000 / 1USD.3 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 107 Ekspektasi Kurs Nilai Tukar Rp/USD Historis Komponen kedua dari ekspektasi inflasi backward looking adalah ekspektasi kurs nilai tukar yang didasarkan pada perilaku historis kurs nilai tukar Rupiah terhadap USD.2) tersebut adalah ekspektasi level kurs Rp/USD yang cenderung melemah pada bulanbulan kedepan. tekanan frt d n second stage pass-through juga diekspektasikan masih akan kuat sehingga is a ekspektasi inflasi dengan menggunakan ekspektasi kurs backward looking cenderung akan meningkat. dengan dilepasnya band intervensi maka pergerakan kurs nilai tukar Rp/USD menjadi tidak terbatas dan sepenuhnya ditentukan oleh pasar. Dengan berasumsi bahwa pelaku ekonomi akan melihat n t e f c s d r l v l e-fet a i e e nilai tukar Rp/USD dalam membentuk ekspektasi inflasinya. Perkembangan ini merupakan gejolak terbuka yang langsung berpengaruh pada harga-harga barang impor dan selanjutnya meningkatkan sensitifitas i p r e i f a i n F u t a i i p r e i f a i n t r e u motd nlto. Pada perkembangan berikutnya kenaikan harga karena f r t s a e p s . dan (2) upward wage adjustment yang dilakukan oleh para pekerja di sektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan upah minimum regional (UMR). dpie erig Sehingga.h o g akan is-tg astruh memberi tekanan s c n . Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian nasional.

September 1998 Grafik 8. maka dapat ditaksir suatu besaran yang mencerminkan kredibilitas d s n l t o a y p l c oleh pemerintah. Hal ini kemungkinan besar disebabkan oleh masih adanya b i t i ul-n e p c a i n pelaku pasar bahwa walaupun secara backward looking akan terjadi depresiasi xetto kurs Rp/USD tapi pemerintah akan berupaya menstabilisasi gejolaknya. Ternyata. Ekspektasi inflasi berdasarkan kredibilitas pemerintah tersebut berasumsi bahwa: (1) pelaku ekonomi melihat sejarah keberhasilan kebijakan pengendalian inflasi oleh pemerintah dan memantau p l c s a c pemerintah dalam mengendalikan inflasi. rdcal Kredibilitas Kebijakan Disinflasi Pemerintah Kemampuan pemerintah dalam mengendalikan inflasi mencerminkan kredibilitas pemerintah yang selanjutnya dijadikan ukuran ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi. sehingga depresiasi tersebut akan p e i t b e seperti pada masa masih ada band intervensi. Dengan asumsi demikian. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi dengan Ekspektasi Depresiasi Rp/USD Backward Looking 16 12 8 4 0 -4 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi backward looking dibentuk oleh perubahan kurs nilai tukar sampai 4 bulan kebelakang17 . walaupun terdapat ekspektasi depresiasi Rp/USD laju inflasi IHK tetap diramalkan akan menurun oleh pelaku pasar. G a i 8 menampilkan ilustrasi ekspektasi inflasi sampai rfk akhir 1999 berdasarkan taksiran ekspektasi kurs backward looking tadi. Grafik 9 menyajikan iifainr oiy 17 Hasil ekonometri lihat Annex-4 .108 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan (2) pelaku ekonomi oiy tne merevisi ekspektasi selaras dengan observasi historisnya mengenai keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi.

nls ai agt Berdasarkan ukuran kredibilitas diatas. Dapat dilihat pada grafik bahwa sepanjang periode yang memasukkan krisis moneter. taksiran terhadap efek kredibilitas pada ekspektasi inflasi backward looking dilakukan dengan berasumsi bahwa revisi ekpektasi pelaku ekonomi mengikuti observasi a t r g e s v terhadap kinerja pemerintah dalam uoersie mengendalikan inflasi. Untuk periode 1990-1997 target inflasi adalah target Repelita sebesar rata-rata 5% per tahun yang dibagi secara merata selama 12 bulan dan untuk tahun 1998 digunakan target APBN 1998/1999 sebesar 47% per tahun yang didistribusikan sepanjang 12 bulan. Persamaan liniear menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi terbentuk dari pengamatan historis pelaku ekonomi terhadap keberhasilan kebijakan disinflasi pemerintah sampai empat . Ketika harga Sembako melonjak tajam sejak Juni 1998. Sepanjang semester I / 1998 kredibilitas pemerintah menurun tajam di bulan Februari 1998 ketika panic buying melanda pasar barang-barang konsumsi. dan Kredibilitas Pemerintah 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Kredibilitas Pemerintah 97:01 97:07 98:01 98:07 Target Laju Inflasi IHK suatu ukuran kredibilitas disinflationary policy pemerintah. ditaksir ekspektasi inflasi pelaku ekonomi kedepan. Selanjutnya. yang dihitung dengan mengurangi laju inflasi aktual dengan target inflasi pemerintah. Memasuki Triwulan IV/1998 kredibilitas pemerintah tampaknya akan semakin membaik seiring dengan menurunnya deviasi laju ifaidr tre. untuk kemudian membaik lagi di bulan Sempember 1998.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 109 Grafik 9. kredibilitas pemerintah tampaknya menurun seiring dengan meningkatnya deviasi laju inflasi aktual dari target. Perceived Target I f a i nls. Laju Inflasi IHK. Hal ini terutama terlihat di triwulan IV/1997 ketika laju inflasi IHK berada diatas target. Setelah itu kredibilitas pemerintah membaik. berdasarkan ekspektasi pelaku ekonomi mengenai kemampuan pemerintah mengatasi krisis harga. kredibilitas pemerintah sempat memburuk di bulan Agustus.

I/1999 cenderung membaik yang menunjukkan bahwa pelaku ekonomi cenderung percaya bahwa pemerintah akan melakukan alotefrs untuk menurunkan laju inflasi18 l u fot Grafik 10. Dari grafik dibawah ini tampak bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi sepanjang triwulan IV/1998. Sedangkan. perkembangan for a d r t d icut wr ae i pasar valuta asing menunjukkan selisih suku bunga dalam dan luar negeri serta menunjukkan adanya ekspektasi level nilai tukar dimasa yang akan datang. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi Dimana Pelaku Ekonomi M l h t Disinflationary Policy Pemerintah eia 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 92 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi C. maka indikator yang digunakan sebagai proksimasi e s e t s i f a i a a a y e d s r a dipasar keuangan dan f r a d r t Rp/USD di pasar valuta k p k a i n l s d l h il ped owr ae asing. Forward Looking Expectation Dengan berasumsi bahwa ekspektasi inflasi f r a d l o i g dibentuk oleh para pelaku pasar owr okn di pasar keuangan domestik dan valuta asing. Perkembangan y e d s r a di pasar keuangan menunjukkan ekspektasi pelaku pasar il ped terhadap d s o n nilai asset karena ekspektasi inflasi.110 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dengan semakin meningkatnya peranan nilai tukar dalam perekonomian nasional. Untuk mentaksir besarnya koefisien pembentuk besarnya ekspektasi inflasi f r a d l o i g owr okn maka disusun dua persamaan linier yang menyatakan bahwa laju inflasi IHK aktual adalah fungsi d r forward rate Rp/USD 12 bulan yang berlaku dipasar f r a d s a i i d n f n s d r y e d s r a ai o w r a t n a u g i a i il ped 18 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-5 . maka pelaku ekonomi cenderung mengkaitkan pergerakan inflasi dengan ekspektasi perkembangan nilai tukar. September 1998 bulan kebelakang dan revisi kesalahan prediksi pelaku ekonomi.

Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Keuangan 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK Grafik 11b. ekspektasi inflasi tersebut cenderung dapat mentaksir dengan baik inflasi yang akan terjadi. Selanjutnya berdasarkan koefisien yang diperoleh dilakukan replikasi sampai September 1999 dengan menggunakan y e d s r a d n f r a d r t sejak Oktober 1997 sampai il ped a o w r a e 1 9 September 1998 . ekspektasi inflasi pada masing-masing pasar cenderung ikut bergejolak seiring dengan ketidakpastian harga-harga di pasar komoditas. terlihat bahwa pada masa sebelum krisis moneter. Grafik 11a.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 111 di pasar keuangan. Akan tetapi sepanjang krisis moneter. Pada grafik dibawah dapat dilihat ekspektasi inflasi yang terjadi di pasar keuangan ( r f k gai 11a) dan pasar valas (grafik 11b). Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Valas 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK 19 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-6 .

September 1998 Selanjutnya. Ekspektasi Inflasi Dengan hasil-hasil ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui f r a d dan backward looking owr dapat diperoleh suatu ukuran rata-rata tidak terbobot (unweighted average) dari kelima komponen pembentuk ekspektasi inflasi. Kredibilitas Pemerintah.20608 I e t a nri Proses Forward Looking: 0. yaitu pada lg 3. Hasil pengujian menunjukkan bahwa dimasa au nls krisis hubungan kausalitas antara laju inflasi IHK dan f r a d r t dipasar valas berlangsung owr ae dua arah sampai 12 bulan lag. Walaupun begitu.19691 Yield Spread 0. Pada masa sebelum krisis moneter hubungan kausalitas berlangsung dua arah dengan lg yang berbeda. Untuk itu dilakukan ier orlto a utclneiy Pengujian Granger Causality guna melihat kenyataan empiris hubungan kausalitas antara l j i f a i dan forward rate di pasar valas.S t i g n u o l g i m i dilakukan sebagai proses etn ern ossod pengaruh kelima komponen pada rata-rata tidak terbobot ekspektasi inflation (Neuron Net CPI e = Neuron (Inertia.21305 Backward Exchange Rate Expectation 0. Bobot Setelah Melalui Proses Neural Network Bobot : Ekspektasi Inflasi Karena: Proses Backward Looking 0. Hal ini ai o w r a e a berarti pula bahwa setiap upaya d s n l t o a y yang berhasil akan mengalami proses f e iifainr ed 2 0 through ke pasar valas yang menopang stabilisasi nilai tukar Rp/USD . Hasil yang diperoleh adalah bobot dari masing-masing komponen dalam menyumbang pada ketidakpastian harga-harga. 4. Forward Rate Rp/ il ped U S D) Desain transformasi l g i m i ini mengikuti pola dimana setiap neuron akan masuk ossod kedalam hidden neuron d m n t r a i b c p o a a i n l a n n untuk menangkap e p o i pelaku iaa ejd akrpgto erig uhra pasar. Selanjutnya dilakukan proses pembobotan ulang dengan metode neural network untuk mengakomodasi b u d d r t o a i y para pelaku ekonomi one ainlt 2 1 dimasa krisis yang penuh ketidakpastian . sebagaimana yang ditunjukkan di tabel dan grafik berikut: Tabel 7.112 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kurs Rp/USD. D.26180 Kredibilitas Kebijakan Disinflasi 0. khusus untuk angka estimasi f r a d r t tampaknya masih terkandung owr ae unsur l n a c r e a i n d n m l i o i i r t dalam hasil ekonometri. dan 5 bulan a a d r f r a d r t ke laju inflasi dan kausalitas sebaliknya pada lg 10 dan 11 bulan. hubungan kausalitas dari laju inflasi ke forward rate cenderung jauh lebih kuat. Y e d S r a .12216 Forward Rate 20 Hasil ekonometri dapat dilihat di Annex-7 21 Metodologi neural network dapat dilihat di Annex-8 .

99.Forward rate Rp/USD dan y e d s r a i l p e d. Ditinjau dari masing-masing komponen. . kredibilitas pemerintah memegang peranan penting dalam menentukan pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat.Hasil Proses Neural Network 0.426 Grafik 12. Menurunnya kredibilitas pemerintah cenderung meningkatkan ekspektasi inflasi sebagaimana yang terilustrasi dalam periode Juli – Desember 1997 dan Januari serta Agustus 1998. Ekspektasi Inflasi cenderung mendekati laju inflasi aktual sebagaimana dicerminkan oleh besarnya a j s e r s u r d s b s r dutd -qae eea 09. absolute error: Correlation coefficient r: Hasil .9940 0. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi 14 12 10 8 6 4 2 0 Oct-95 Oct-96 Oct-97 Oct-98 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-95 Jul-95 Jul-96 Jul-97 Jul-98 -2 Apr-95 Apr-96 Apr-97 Apr-98 Apr-99 Jul-99 Ekspektasi Inflasi (Weighted) Laju Inflasi IHK Hasil neural network ini menunjukkan bahwa komponen-komponen pembentuk ekspektasi backward d n forward looking diatas dapat mewakili prediksi arah pembentukan a ekspektasi inflasi di masyarakat. Kesemua komponen ini adalah komponen ekspektasi inflasi backward looking.9936 0. absolute error: 0.9 o f i i n o r l t o e n b o u r o at .9970 r squared: Mean absolute error: Max. okn Pada grafik 12 dapat dilihat pergerakan dari simulasi ekspektasi inflasi yang diperoleh dengan membobot ulang setiap komponen pembentuknya. disusul kemudian oleh ekspektasi kurs Rp/USD secara historis dan inertia inflasi IHK. R squared: Mean squared error: Min.8 tbl ) Tabel 8.014 0. . kredibilitas pemerintah dalam upaya untuk mencapai target inflasi cenderung menjadi benchmark b g ai pelaku ekonomi dalam membentuk ekspektasi inflasi kedepan. Sehingga ekspektasi inflasi backward l o i g menyumbang 68% dalam proses pembentukan ekspektasi inflasi. c e f c e t c r e a i n r sebesar 0.087 0. yang merupakan komponen ekspektasi forward looking ternyata secara total hanya berperan sebesar 32% dalam pembentukan ekpektasi inflasi. dan rendahnya m a a s l t e r r y i u 0 0 7 ( a e 7 .001 0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 113 Dapat dilihat pada tabel diatas.

kpkai nls itrs ♣ Dimasa krisis laju inflasi secara historis kuat mempengaruhi pembentukan ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. inertia (inflasi secara historis). Menurunnya kredibilitas pemerintah ditunjukkan oleh temuan bahwa dituntut adanya lima bulan konsistensi keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi dimasa krisis agar ekspektasi inflasi bisa menurun . Komponen pembentuk ekspektasi inflasi backward looking adalah : kredibilitas pemerintah. Sementara itu. ♣ Kredibilitas pemerintah merupakan komponen utama dalam menentukan ekspektasi inflasi masyarakat. September 1998 Kesimpulan Berdasarkan hasil penelitian diatas. . Sehingga. Semakin tinggi deviasi keberhasilan d s n l t o a y p l c pemerintah iifainr oiy dari inflasi yang ditargetkan.114 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. proses pembentukan ekspektasi tidak terdapat interaksi timbal balik antara gejolak harga. maka semakin tinggi ekspektasi inflasi masyarakat. ♣ Nilai tukar Rp/USD secara historis merupakan acuan masyarakat dalam mengantisipasi inflasi dimasa mendatang. Sedangkan komponen pembentuk ekspektasi inflasi forward looking adalah y e d s r a d n f r a d r t RP/ il ped a owr ae USD. dalam periode sepanjang krisis terdapat interaksi timbal balik (loop ekspektasi) antara gejolak harga. Ketidakpastian harga merupakan faktor efrifrig terpenting dalam proses loop ekspektasi dimasa krisis. 68 % pembentukan ekspektasi inflasi dimasa krisis mengikuti pola backward looking. dan laju inflasi.e n o c n . walaupun demikian terdapat indikasi kuat bahwa ekspektasi depresiasi nilai tukar Rp/USD di pasar forward dibentuk dengan mempertimbangkan esets ifaihsoi. yang merupakan faktor pemicu pembentukan ekspektasi inflasi. Dengan demikian inflasi yang masih tetap tinggi akan cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tinggi. inflasi yang tinggi dimasa lalu cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tetap tinggi dimasa mendatang. ketidakpastian harga. ♣ Jika pengendalian inflasi dimasa krisis dapat menurunkan harga secara berkelanjutan selama lima bulan berturut-turut. dimana pelaku ekonomi mempelajari dan merevisi ekspektasinya berdasarkan pengalaman di masa lalu. maka yang akan terjadi adalah downward s i a i f a i prl nls yang menurunkan tekanan laju inflasi dan selanjutnya dapat menopang perbaikan kurs nilai tukar Rp/USD dipasar valas. dan ekspektasi kurs Rp/USD. demikian pula sebaliknya. dapat disimpulkan bahwa secara umum: ♣ Perilaku pelaku ekonomi dalam pembentukan ekspektasi inflasi mengalami perubahan dari masa sebelum krisis dan sepanjang krisis. Dalam periode sebelum krisis. dan laju inflasi yang bersifat s l . ketidakpastian. ♣ Ekspektasi inflasi juga dapat dibentuk oleh proses backward dan forward looking.

Secara umum. gula. telur. dan susu). maka kepastian harga akan lebih mudah tercapai. Moneter Kendati dari hasil simulasi ekspektasi inflasi dimasa mendatang telah menunjukkan penurunan akan tetapi masih tetap berada pada tingkat yang tinggi. Selanjutnya di bulan November dan Desember 1998 seiring dengan datangnya bulan Ramadhan pemerintah perlu mempertahankan harga sembako agar tidak kembali bergejolak dengan meningkatkan supply produk-produk utama dalam kelompok sembako (beras. Selanjutnya. sehingga ekspektasi i f a i backward looking dari sisi kredibilitas akan cenderung menurun. Oleh karena itu. mengingat pembentukan inflasi IHK dalam jangka pendek tidak semata-mata merupakan fenomena moneter. Jika pemerintah nls berhasil menurunkan laju inflasi lebih lanjut di bulan Oktober 1998 melalui kebijakan struktural yang lebih komprehensif seperti anatara lain memperbaiki sistem distribusi bahan pokok dalam jangka pendek dan stabilitas keamanan. Disamping itu a stabilitas nilai tukar juga harus tetap mendapat perhatian dalam upaya menunjang penurunan ekspektasi inflasi masyarakat. Bank Indonesia perlu mempertimbangkan koordinasi penurunan ekspektasi inflasi backward looking melalui masukan-masukan untuk perbaikan struktural di sisi penawaran kepada pemerintah c. Dalam jangka panjang pemerintah perlu terus mengupayakan pengembangan sektor pertanian.e n o c n e p c a i n l o karena penurunan laju inflasi dan meningkatnya kredibilitas efrifrig xetto op pemerintah dimata masyarakat. Jika target jangka pendek diatas tercapai. minyak goreng. maka dapat diantisipasi bahwa akan ada downward spiral inflasi diawal 1999 melalui s l . termasuk agribisnis baik yang berorientasi ekspor maupun untuk pasokan dalam negeri. otoritas moneter harus terus memantau inflasi khususnya yang bersumber dari fenomona moneter dalam perekonomian.q departemen terkait. daging. namun juga dibentuk oleh fenomena di sisi supply. Penurunan ekspektasi inflasi . maka otoritas moneter perlu memilah-milah sumber-sumber penyebab inflasi.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 115 Implikasi Kebijakan Struktural Perkembangan pengendalian inflasi sampai dengan akhir triwulan III /1998 tampaknya menunjukkan arah yang membaik. Otoritas moneter dapat menggunakan simulasi ini sebagai salah satu a t r a i benchmark dalam menetapkan target inflasi dan kebijakan moneter dimasa lentf mendatang dengan mempertimbangkan lg kebijakan moneter ke inflasi. Oleh karena itu agenda pemerintah dalam jangka pendek (3-4 bulan kedepan) adalah mengutamakan perbaikan sisi distribusi bahan kebutuhan pokok. Keberhasilan pengendalian inflasi tersebut telah meningkatkan kredibilitas pengendalian inflasi oleh pemerintah.

Do Inflation Targets Work?. Explaining Import Price Inflation: A Recent History of Second Stage Pass Through. Ofer.. B.. A. nlss De Brouwer. 1. dan (3) jenis-jenis kebijakan moneter yang akan diambil oleh Bank Indonesia bila tekanan inflasi dari sisi moneter mulai mengarah keluar diatas band. I f a i n I d c t r a d I f a i n P l c .Distribution Lags : A Survey. A. nlto niaos n nlto oiy Dwyer. FRB of Richmond. March 1986. September 1998 tersebut selanjutnya akan ter-transmisi dalam f r a d r t Rp/USD dipasar valas yang owr ae kemudian dengan sendirinya akan menurunkan ekspektasi inflasi lebih lanjut. C c h t i S . Zvi. Dillen. Peter N. Forward Interest Rates and Inflation Expectations: The Role of Regime Shift Premia and Monetary Policy.. dan Brayton. J. R. B S I. . Kandel. Ohio State Univ. S. C c h t i S . No. N. FRB of ecet. dan Hopkins.116 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. O. Econometrica.Lus t oi. RBA. Conway. W. Jika terdapat indikasi bahwa feed through tersebut dapat mempertahankan nilai tukar Rp/USD pada level yang s s a n b e. A. P. F. Address to the Center for Economic Policy Research. McKibbin. Ireland. a Stochastic Analysis Using FPS. No. H.. dan Ericsson. ecet. departemen terkait melalui s p l s d p l c (2) menetapkan u p y i e o i y.. Long Run Inflation Expectation and Monetary Policy. 1..B S I. RBA.. M d l i g I f a i n i A s r l a RBA. Exchange Rate Effects and Inflation Targeting in A Small Open economy. January 1967 Bomfim. Distingushing Theories of The Monetary Transmission Mechanism. Long Term Interest Rates and Inflation: A Fisherian Approach. Real Interest Rates and Inflation: An Ex Ante Empirical A a y i ... S. 35. Which Monetary Policy Regime for Australia. . The Journal Of Finance. Daftar Pustaka King. dan Sarig.q. Griliches. oeln nlto n utai. maka untuk kedepannya Bank Indonesia perlu mengumumkan utial kepada masyarakat hal -hal berikut untuk preemptive disinflationary policy dalam mengendalikan inflasi: (1) jenis-jenis tekanan inflasi yang berada diluar jangkauan Bank Indonesia ( s a e c a s ) dalam pengendalian inflasi moneter yang perlu segera diambil ecp lue alih oleh pemerintah c. . t r e b n inflasi akibat fenomena moneter serta indikator pemantaunya ( e d n i d c t r agt ad l a i g n i a o ). dan Scott. E. H unt. B S I. Marvyn. G. .. Vo. Vol 11. dan Lam.

a p r t r.. tf. Diagnosa Penyebab Inflasi Dari Sisi Sektor Riil: Tinjauan Eksploratif. a p r t r. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan. D. FX adalah perubahan kurs Rp/USD bulanan. T. dan Dwyer.. J u n l ora of Business and Economic Statistics. L. Hill. Gruen. K r k e i t k I f a i d I d n s a UREM. J. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan . untuk ukuran laju inflasi yang 1 disebabkan oleh perubahan bulanan kurs nilai tukar Rp/USD. Neural Network Models for Time Series Forecast. Mengukur Taksiran Laju Inflasi Alternatif dan Indicator of Policy Severity 1. (L) adalah l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. aatrsi nls i noei. Inflasi Karena Kurs dan Uang Beredar Untuk mengukur taksiran laju inflasi alternatif digunakan metode regresi linier sederhana dengan persamaan-persamaan berikut: () CPI = FX(-1) + FX(-2) + FX(-3) + FX(-4) + MA(1) . Impulse Response Function for Conditional Volatility in GARCH Models. Base adalah pertumbuhan bulanan base money . alg ..Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 117 Gruen. IPB. RBA. I s i u e f r nttt o Operation Research and Management Sciences. H s a .. dan Chandra. () CPI = Base(-1) + Base(-2) + Base(-3) + Base(-4) + MA(1) . Model Inflasi dengan Pendekatan Neural Network. O’Connor . BI. Romalis. RBA. Are Terms of Trade Rises Inflationary?. Kertas Keja Saf B. W. Annex I. ( ) a a a L dlh l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. FRB of Dallas. J. Monetary Aggregates and The Rate of Inflation. untuk ukuran laju inflasi 2 yang disebabkan oleh pertumbuhan bulanan base money.. D. W. January 1997. M. P. J . I Lin.. Santoso. N. Berdasarkan kedua persamaan diatas diperoleh hasil ekonometri sebagai berikut: . The Lags of Monetary Policy. Simatupang.. dan Solikin.. Hakim.

0 7 6 2 4 2 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .0 0 0 0 0 .118 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.0 8 7 8 8 9 0 .06 7 0 7 6 t-S ta tis tic 0 . 97 98 .8 5 6 2 -1 57 .175155 0.E . E rro r 0 .63 7 4 9 8 3 .6 3 2 3 1 6 0 .00 0 0 0 .813337 8 4 0 -4 91 92 93 94 CPIBASE 95 96 ± 2 S.34 7 2 3 1 4 .22 9 6 4 9 1 . 0 .2 3 1 7 3 2 1 . nsml sai) oeat Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut: Laju Inflasi Karena Perubahan Bulanan Kurs Rp/USD (CPIKURS) 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1998:09 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.00 0 0 0 0 M ean dependent var S .6 7 7 0 2 7 7 .245225 Mean Absolute Error 0.2239 Theil Inequality Coefficient 0.96 9 3 4 6 3 .7 8 2 4 5 6 S td .20 7 6 2 3 3 . d ep e n d e nt v a r A k a ik e in fo crite rion S c h w arz crite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -sta tis tic) B reu s ch -G o d frey S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: Dengan diperolehnya parameter-parameter persamaan diatas selanjutnya ditaksir ukuran laju inflasi yang disebabkan oleh perubahan bulanan kurs Rp/USD dan pertumbuhan bulanan base money.6 5 5 4 7 8 0 .42 4 3 5 5 0 .68 9 8 0 1 P ro b a bility P ro b a bility 0 .31 5 0 1 8 2 .000000 Variance Proportion 0.5 5 2 0 7 7 .4 8 2 5 3 9 2 .9 8 1 0 2 4 5 .0 6 3 0 7 1 4 .9 5 8 7 4 6 -.42 4 0 0 . o f re gre ss io n S u m s q ua re d re s id L o g like lih o o d D urb in -W a ts on s tat In ve rte d M A R o o ts F -s ta tistic O b s *R -s q ua re d C oe ffic ie nt 0 .1 4 8 8 9 6 P ro b .851097 Mean Abs.00 2 1 0 .86 5 5 6 7 -.77 4 2 3 7 0 .0 0 0 0 0 .0 0 0 0 0 .6 0 4 3 4 3 0 .D . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.8 7 4 6 6 4 1 2 .57 3 5 3 8 1 . Untuk itu dilakukan i .8 1 2 0 3 9 5 8 .16 9 9 9 0 3 .64 4 1 9 9 2 .297043 Bias Proportion 0.7 7 0 .7 9 0 9 5 6 0 .0 7 0 6 9 0 0 .40 6 2 3 2 S td .785978 0.0 5 9 4 8 1 5 .0 0 0 0 0 0 Persamaan (2) D ep e n d e nt V a riab le : C P I M e th o d : Le a s t S q u a re s S a m p le (a djus te d): 1 9 90 :1 0 19 9 8 :0 9 In clu d e d ob s e rv a tion s : 96 a fte r a d ju stin g e nd p o in ts C on v e rg e n ce a ch ie v e d a fte r 8 ite ratio n s B a ck ca s t: 1 9 9 0 :09 V a ria b le C B A S E (-1 ) B A S E (-2 ) B A S E (-3 ) B A S E (-4 ) M A (1 ) R -s q u are d A d ju ste d R -s qu a red S .25 3 0 3 0 1 0 .31 3 9 9 7 3 .33 9 3 3 6 0 .64 4 1 3 5 0 .2 7 25 1 .5 8 0 .a p e ( t t c f r c s pada kedua persamaan.00 2 1 0 .D .5 4 2 6 4 P rob .7 6 4 1 8 6 6 . Percent Error 241.E . September 1998 Persamaan (1) D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .057874 0.40 2 6 3 3 0 . E rror 0 .00 0 1 0 .9 7 9 6 8 7 2 .3564 0.6 8 7 2 8 -1 1 1 .1 1 9 8 8 7 6 . Laju Inflasi Karena Pertumbuhan Bulanan Uang Beredar (CPIBASE) 12 Forecast: CPIBASE Actual: CPI Sample: 1990:10 1998:09 Include observations: 96 Root Mean Squared Error 1.6 4 3 8 3 6 9 3 .80 3 2 2 6 4 .00 0 0 1 .186663 Covariance Proportion 0.6 2 1 8 8 8 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .6 6 3 9 1 3 0 .16 4 4 1 6 1 1 .2 7 2 4 8 8 4 .0 0 0 0 0 .565180 167. 0 .9 3 7 0 2 0 .8 3 1 7 4 8 0 .0 9 4 4 2 7 t-S ta tis tic 4 .0 0 0 0 1 .56 1 7 8 1 2 6 .000000 0.40 1 5 1 0 3 .0 0 0 0 0 .942126 15 10 5 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 CPIKURS ± 2 S.0 4 3 7 3 0 6 .5 8 0 6 2 0 0 .59 5 9 8 3 0 .8 4 0 6 9 7 0 .3 0 5 2 2 1 1 .E.9 2 0 6 1 .5 5 2 6 2 0 .E.28 6 0 6 3 1 4 8. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: M e a n de p e n d en t v ar S .1 3 8 8 8 7 0 .

Indicator of Policy Severity I d c t r o P l c S v r t (IPS) adalah indikator yang menunjukkan s a c kebijakan niao f oiy eeiy tne moneter sepanjang waktu. ) ( D) / S d v D). dan D adalah s r a antara suku bunga jangka panjang dan pendek nominal. yaitu SBI 30 hari sebagai proksi dari C. sedangkan grafik yang menurun menunjukkan s a c yang loe Untuk tne os. . dimana IPS adalah i d c t r o p l c s v r t C adalah tingkat suku bunga riil te. menyusun indikator ini digunakan rumus berikut IPS = ((C .Mean C / S d v C -( D.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 119 2. dan spread antara suku bunga deposito 1 dan 24 bulan sebagai proksi dari D. Masing komponen pembentuk IPS ini diilustrasikan pada grafik berikut. Program Kerja UREM 1997-1998. Noise. Hasil uji statistik tentang ukuran u d r y n i f a i n yang paling nelig nlto e i i n ( o u t menunjukkan bahwa pemangkasan sebesar 17. Selisih antara laju inflasi aktual dengan underlying inflation adalah temporary disturbances (noise) dalam keranjang inflasi IHK. Laju Inflasi Karena Permintaan Agregat (Underlying Inflation) Laju inflasi karena permintaan agregat ( n e l i g i f a i n di ukur dengan berasumsi udryn nlto) bahwa o t i r dalan histogram bulanan keranjang inflasi IHK adalah n i e yang bersifat ules os temporer dan tidak mencerminkan tekanan riil dari sisi permintaan ageregat.5% pada kedua tis histogram fse r b s ) al 2 2 bulanan keranjang inflasi IHK adalah nilai kritikal yang terbaik . Underlying Inflation. Berdasarkan metode pemangkasan diperoleh suatu taksiran underlying inflation sebagaimana yang ditunjukkan oleh grafik berikut.Mean ) te. jangka pendek. Grafik indikator yang meningkat menunjukkan s a c kebijakan tne moneter yang ketat. 22 Lihat hasil penelitian mengenai “Indikator Harga yang Relevan Dengan Kebijakan Moneter”. n i a o f o i y e e i y.dan Laju Inflasi IHK Aktual 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1993 Noise 1994 1995 1996 1997 1998 Laju Inflasi IHK Aktual Underlying Inflation 3. Oleh karena itu untuk mengukur laju underlying inflation. ped IPS Indonesia disusun dengan menggunakan policy anchor Bank Indonesia. dilakukan pemangkasan terhadap keranjang inflasi IHK secara bulanan.

Suku Bunga Deposito 24 bln. pertengahan 1997 s a c kebijakan moneter adalah tg t Diera krisis. kebijakan moneter tne ih. September 1998 Komponen-Komponen Pembentuk IPS 80 20 60 18 40 16 20 14 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 12 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Suku Bunga Deposito 1 bln.120 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. telah disusun IPS Indonesia sebagaimana yang diilustrasikan oleh grafik berikut: Indicator of Policy Severity 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Indicator of Policy Severity Dapat dilihat pada grafik diatas pada periode 1990 . . 60 6 5 40 4 20 3 2 0 1 -20 1993 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1994 1995 1996 1997 1998 Spread Nominal Suku Bunga SBI Riil Dengan menggunakan komponen-komponen diatas dan rumus IPS.1995 kebijakan moneter di Indonesia secara riil berada pada kondisi l o e kemudian memasuki 1996 sampai os. secara riil adalah sangat loe os.

634440 0.D . E r r o r 0 .2 9 0 6 8 6 0 .0 0 0 0 0 0 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1999:12 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.5 1 2 2 6 5 0 .688 2537.0 0 0 0 0 .1 1 7 0 9 2 0 .000000 0. E rro r 0 .4 3 2 3 6 9 4 .6 2 5 1 3 0 .958502 15 10 5 M ea n d e pe n d en t va r S .6 0 6 5 2 9 P ro b .26862 16.1 6 0 9 6 9 .8 3 3 9 7 1 -.451403 0.2 8 7 3 0 9 . III.18241 -3.s ta tis tic ) B r e u s c h .8 6 8 2 1 4 0 .5 5 0 0 1 -1 0 2 .227553 0.4 3 0 .0 0 0 0 0 .5 8 0 4 7 7 2 .2119 Theil Inequality Coefficient0. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) -.1 7 3 8 .714880 0.1 2 1 8 4 3 0 .0 3 9 9 0 5 5 .G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: Static (in-sample) Forecast 15 Forecast: CPIINERTIA Actual: CPI Sample: 1990:09 1999:12 Include observations: 97 Root Mean Squared Error 1. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .59 Probability Probability Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 98:01 98:07 KURSF 99:01 ± 2 S.D .550 41. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 5352.1 5 5 4 1 .518561 155.7 3 6 0 9 4 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 . of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-W atson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient -30.626746 Forecast: KURSF Actual: KURS Sample: 1997:06 1999:12 Include observations: 16 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 121 II.9 1 3 2 1 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.0220 0.0 . Error 98.4 2 6 4 7 0 0 .5 9 9 2 1 2 0 .9 7 1 2 6 3 .2 9 7 7 1 7 t.114627 t-Statistic -0.3 7 8 0 5 2 3 .9 6 0 4 0 9 3 .4 7 5 9 9 3 0 .1 ) C P I( . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.2 0 6 5 5 3 0 .158045 0.0 0 0 0 0 0 M ean dependent var S .0 0 0 0 0 .2 2 9 5 2 9 0 .7548 0.s ta tis tic P r o b ( F .W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .5 7 5 2 7 0 1 .0 0 0 0 1 .E.2 7 4 0 0 1 4 .0 0 0 0 0 .0028 2993.E .062848 Prob.5 9 6 2 6 2 0 .7748 63417883 -802.869587 10 8 6 Dynamic (out-sample) Forecast 10 5 4 2 0 -2 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 99 98:11 99:01 99:03 99:05 99:07 99:09 99:11 CPIINERTIA ± 2 S.4 4 7 5 2 1 0 .s q u a r e d S .700671 Mean Abs.5 0 6 4 7 0 .4 3 2 4 6 8 P ro b .1 5 6 7 9 9 0 . 98 99 CPIKURS B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: .2 ) C P I( .59 0.s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .044889 -0.236500 Std.1 .5 5 3 1 5 9 0 .0 8 7 1 6 6 t-S ta tis tic 4 . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kurs Rp/USD Backward Looking D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C FX F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .897435 812.6 0 7 4 9 2 0 . CPIINERTIA ± 2 S.5 4 3 6 3 2 0 .0 6 5 8 5 9 7 .34726 429.056268 .1 8 7 6 3 4 S td .8 3 5 5 1 .2 7 7 6 2 4 1 5 0 .1 1 2 4 9 4 1 .8 5 9 2 2 9 0 .029699 0.881 16.244260 Mean Absolute Error 0.8 1 7 4 1 7 .4 6 1 3 0 5 S td .s ta tis tic O b s * R .86472 1.000003 Variance Proportion 0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .130410 Covariance Proportion 0.5 1 0 7 6 9 3 3 .3 5 8 3 0 .0 1 6 0 0 .572912 0.E.D.S ta tis tic 0 .1 .2 3 1 7 3 2 1 .65763 0.3 3 0 3 6 9 9 .0 0 0 2 0 .3 ) M A (1 ) R .285 4073.041498 0.E.3 1 3 9 6 3 2 .313191 35.016962 Mean dependent var S.0 0 0 0 0 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .0 3 5 4 8 8 7 .0 5 4 3 0 .9 2 3 2 6 6 3 .5 1 4 6 5 3 6 .9 4 9 7 3 4 2 .351087 0.293556 Bias Proportion 0.1 2 8 5 2 8 0 .0000 0. 0 .7472 0.6 1 9 4 9 5 1 .2 8 6 6 6 5 1 5 .2 2 2 2 7 3 1 .410126 0.5 8 1 . 0 .000000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 97:07 0.1 0 9 6 7 0 .5 9 2 9 6 7 0 .2967 2.9 7 9 6 8 7 2 .0 . 0.7 4 2 7 6 8 4 8 . Mengukur Ekspektasi Dengan Inertia D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s S a m p le ( a d ju s te d ) : 1 9 9 0 :0 9 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 7 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 1 0 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 8 V a r ia b le C C P I( . Percent Error 184.5 0 2 1 4 3 9 6 .1 5 8 .E.0 0 0 0 0 .s q u a re d A d ju s te d R .54914 0.5 4 2 7 2 6 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .899528 0. Mengukur Ekspektasi Kurs Secara Backward Looking Dependent Variable: KURS Method: Least Squares Sample(adjusted): 1990:07 1998:09 Included observations: 99 after adjusting endpoints Convergence achieved after 5 iterations Backcast: 1990:05 1990:06 Variable C KURS(-1) MA(2) R-squared Adjusted R-squared S.4 5 3 7 0 7 . 99:07 IV.E .E.5 7 5 8 6 5 0 .5 1 6 3 4 4 4 .

712391 199.129717 0.060648 -.9 5 7 6 1 1 0 .D.1 5 1 9 8 3 0 .212049 0.0 0 0 0 0 .E.9 2 1 4 7 1 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1. 0..473910 1.0 0 0 0 0 .578544 0.6 1 7 2 8 5 0 .620937 45. Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kredibilitas Kebijakan Disinflasi D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s D a te : 1 0 /2 0 /9 8 T im e : 2 0 :5 3 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 6 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 8 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 9 V a r ia b le C C R E D M O N F 1 (-1 ) C R E D M O N F 1 (-2 ) C R E D M O N F 1 (-3 ) C R E D M O N F 1 (-4 ) CREDM O NF1 M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R . 98 99 Forecast: CPISWAP Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.0626 0.E.9 6 0 2 8 8 0 .069166 t-Statistic 1.122 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.248296 0.0718 2.008812 Std. 0.0 0 0 0 0 .8242 -164.474462 7.932518 3.6 1 6 0 2 4 2 2 .E. B r e u s c h .2 8 9 5 1 4 3 5 8 .s ta tis tic ) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 98 99 CPICREDIBLE ± 2 S.381734 0.0 7 8 0 1 4 0 .896955 1.677772 Mean dependent var S.W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: VI.0 4 2 0 6 4 0 .E .2 6 9 8 1 6 0 .4 5 .0 0 0 0 0 . September 1998 V.542782 3.2 4 8 7 7 7 0 .2 3 8 1 9 3 0 .581428 0.4 5 7 7 2 2 4 .57722 0.s q u a r e d S .207733 0.137229 0. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.8152 0.229941 5.430830 0.614613 -. Error 0.071280 6.0 0 2 0 0 . of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.855199 8 Mean dependent var S.0 0 0 0 1 .267452 155.610007 0. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1.860494 Probability Probability 0.0 3 9 9 9 8 0 .1391 1.6 9 3 0 0 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .1 0 2 5 3 1 1 .569854 1.550246 0.780994 227. Ekspektasi di Pasar Keuangan Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MYIELD MA(1) R-squared Adjusted R-squared S. dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) CPISWAP Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 2.0000 0. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.1 9 1 0 4 1 0 .401695 190.883692 10.484538 0.380509 0. 98 99 CPIYIELD Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: .932518 3.74 7.000001 0. Ekspektasi di Pasar Valas Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MSWAP MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.0000 1.472993 0.4 0 5 4 6 0 1 4 .9 6 9 3 4 6 1 .0 6 6 9 6 1 P ro b .0001 0.210365 1.65293 Prob.7 7 6 2 9 7 5 .350817 0.000000 4 12 Forecast: CPIYIELD Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.S ta tis tic 3 .0 5 0 7 8 2 0 .105513 0.2046 0.8 5 4 7 4 8 .s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .87972 0.419590 66.0 4 1 7 8 2 0 .460785 Prob. Mengukur Ekspektasi Inflasi Forward Looking 1.6 8 4 7 7 5 . 0 .210365 1.6 3 1 3 8 .870274 12 8 4 M ean dependent var S .5806 -174.736816 0.1 9 4 1 6 7 1 .1 3 7 0 2 8 S td .000000 10 8 6 4 2 0 -2 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.0000 1.000002 0.317549 Probability Probability 0. Error 0.306005 0.300050 0.s ta tis tic P r o b ( F .1 5 3 3 1 5 0 .719070 0.D.312808 85.322227 0.3804 0.2 1 1 0 2 0 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .61 0.277179 1.D .144799 0.573085 Std.341435 3.0 7 4 6 2 2 2 .1 8 8 8 8 4 6 .5 0 7 3 6 5 4 .6 2 2 .1 2 1 8 2 5 t.0 4 3 2 5 0 0 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.009179 0.0 0 0 0 0 .081762 t-Statistic 4. E r r o r 0 .E.2 2 9 6 4 9 1 .E.0 0 0 0 0 0 16 Forecast: CPICREDIBLE Actual: CPI Sample: 1990:10 1999:12 Include observations: 96 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.000009 0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .59043 0.

7925 5.3469 8.2E-15 Probability 2.4E-09 Probability 0.95316 0.41602 20.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 123 VII.3E-16 Probability 4.9881 1.45891 0.00134 35.2E-12 Probability 2.01992 20.5097 1.7315 1.07661 0.5781 9.4E-09 Probability 4.8733 4.71644 0.02013 18.02540 19.36934 0.0828 6.5885 3.00135 26.0E-13 Probability 2.2037 1.16061 0.47840 0.3929 1.6E-14 Probability 2.7172 5.88659 0.4E-12 Probability 2.03081 13.03564 11.00892 14.2E-08 Probability 3.01387 46.00940 16.83510 0.02301 17.0E-13 Probability 2.6E-11 . Uji Granger Causality antara Inflasi dan Forward Rate Rp/USD 1.31689 0.69482 0. Sepanjang Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 87 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 86 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 85 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 84 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 83 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 82 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 81 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 80 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 79 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 78 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 77 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 76 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 6.5E-13 Probability 2.46644 0.

52656 0.51623 0.16350 .25923 Probability 1.33496 0.36203 0.04455 0.69675 0.10382 Probability 1.04143 0.08676 Probability 1.87108 0.02132 0.39039 0.19164 0.27529 0.124 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.41934 Probability 2.01108 0.22082 0.12477 1.95555 0.76307 Probability 2.49129 0.22939 1.31446 0.75701 Probability 1.46232 0.35759 Probability 4. Sebelum Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 72 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 71 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 70 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 69 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 68 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 67 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 66 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 65 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 64 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 63 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 62 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 61 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 1.09308 Probability 1.48897 0.24285 0.82864 Probability 2.29361 1.27652 1.14832 0.19392 1.03908 0.83818 Probability 1.24411 1.77294 0.81888 0.75684 0.52412 0.46798 0.04721 0.10272 0. September 1998 2.88202 Probability 1.49085 0.

Unpublished research paper. Paul D. April 1998. x2. Department of Economics. dan seterusnya adalah kombinasi linear dengan koefisien dan bobot tertentu yang diperoleh dari estimasi secara linier. . Money Demand. tersebut. Dalam paper ini neuron23 Disadur dari : McNelis. Finacial Distress. Georgetown University. x3.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 125 VIII. Asumsi yang mendasari analisa neural network adalah bounded rationality para pelaku ekonomi. Metodologi Neural Network Neural network adalah alat analisa yang mereplikasi proses belajar otak manusia. Desain analisa dengan neural network adalah sebagai berikut23 : Neuron Input X 1 Output Neuron Input X 2 Hidden Neuron Neuron Neuron Input X 3 Transformasi Logsismoid Threshold (ambang batas) Fungsi Logistik Penjelasan dari desain diatas adalah sebagai berikut: • Neuron-neuron input. yaitu fakta bahwa kompleksitas lingkungan tidak dapat sepenuhnya dikalkulasi o e r s o a i a . A i a d r b u d d r t o a i y tersebut adalah kecemasan jika lingkungan lh ainlts kbt ai one ainlt dipenuhi oleh ketidakpastian yang kemudian diterjemahkan menjadi k p n k n ( r n i eaia fetc e p o i ) Analisa dengan neural network mencoba menangkap gejala-gejala non-linier uhra. and Monetary Policy in Indonesia. x1.

Secara ekonomis proses belajar ro tersebut mengakomodir perilaku “Sargeant’s economic agent” yang dalam pilihan-pilihan perilakunya terikat oleh bounded rationality 24 .126 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. untuk ekspektasi yang terbentuk secara backward looking. neuron input kemudian dikombinasikan dengan neuron output. Sehingga. riig ⇒ Menguji f t e s dari persamaan.1. 25 Diproses dengan software NeuroShell 1. (2) ekspektasi kurs Rp/USD. dan (3) kredibilitas kebijakan disinflasi pemerintah. yaitu unweighted average dari input-input neuron. Dalam pengkombinasian ini berlangsung proses backpropagation learning. Thomas J. Untuk input neuron yang berasal dari ekspektasi inflasi yang terbentuk secara forward looking adalah ekpektasi inflasi di pasar keuangan dan di pasar valas. Transformasi ini dimungkinkan oleh proses l g s i oitc squashing untuk membentuk fungsi l g i m i sebagaimana yang diilustrasikan diatas. 1993. September 1998 neuron input adalah masing-masing ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui estimasi linier. Langkah-langkah dalam proses backpropagation learning tersebut adalah sebagai berikut25 : ⇒ Penentuan bobot awal dengan mengambil suatu sampel test set yang memberi gambaran mengenai karakteristik awal hubungan antara neuron input dan output. ossod • Setelah melalui proses transformasi. ⇒ Melakukan t a n n terhadap seluruh observasi sampai tercapai e r r terendah. ins 24 Sargent. Bounded Rationality in Macroeconomics. New York. yaitu proses belajar untuk menghasilkan persamaan dengan e r r terendah. riig ro ⇒ Melakukan pembobotan ulang berdasarkan bobot-bobot yang diperoleh dari tann. • Neuron-neuron input diatas selanjutnya dimasukkan kedalam hidden neuron dimana terjadi transformasi logsismoid. yaitu eskpektasi inflasi karena: (1) inertia. . Oxford University Press. terdapat lima input neuron dalam desain neural network.

Hasilnya menunjukkan bahwa menjelang terjadinya krisis mata uang terjadi gejala overheating di kawasan A i . Hendy S. . Hasil penelitian menyimpulkan bahwa terdapat perbedaan yang jelas antara fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan negara yang tidak terkena krisis. a eitn eso-mo.go. kpripr Untuk memperkuat analisa kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut.p n a a l a n g r .id Penulis mengucapkan terima kasih atas berbagai komentar dan tanggapan dari para peneliti di Bagian SEI-UREM BI. Contagion Effect dan Krisis Asia 1 FUNDAMENTAL EKONOMI. contagion effect memegang peranan sebagai pemicu terjadinya krisis yang dialami negara-negara Asia saat ini. Ny.a t ry n m n e a k nt m u n ak i i A i s a i i A a2 uun ai ae n eeii atrfko ag eybba ibly rss sa at n.i n l p d b b r p n g r y n t d kt r e ak i i . Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional.N m n p n e a a t r e u g g lm n i e t f k s t r a i y k i i d I d n s a s r at r a ib n a sa au..T j a d r r g o a s r e l a c i ia a a u t km n e e s eaa sa aa eaua einl uvilne uun ai einl uvilne n dlh nu edtki s c r d n k m n k n nt r a ik i i d s a un g r d nm n e a t r a i y c n a i ne f c . Yati Kurniati. Deddy Irianto. Sjamsul Arifin. UREM. termasuk Sdr.f n n i la c u t c d n a d v s . Harmantha dan Sdr. bdsga’ aa eeaa eaa ag ia ekn rss eet igpr a ogog S l n u n ad t l t j g p r n nd r c n a i ne f c d l mm n m u k nk i i . et ejd ayk ‘ a . email : endydt@bi.Fundamental Ekonomi.s p r iS n a o ed nH n k n . Dengan kata lain. Sdr. Sdr.p r a k n d nk g a a eii rnas ejln ijmn ur eei iaca con. CONTAGION EFFECT DAN KRISIS ASIA Endy Dwi Tjahjono* ) T j a d r p p ri i m n l t f k o . eaa ii eugia ejd rss i ut eaa a ecgh ejdna otgo fet * ) Endy Dwi Tjahjono: Peneliti Ekonomi Yunior. edktn esbt aa egdniiai ejdna rss i noei. aagn eia ebna. Doddy Budi Waluyo. BI. Perbedaan tersebut terutama terletak pada perilaku d f s tt a s k ib r a a . d f k o y n d b h sd l mp p ri i y i uf k o f n a e t le o o id ne e p n l r n( o t g o e f c ) atr ag iaa aa ae n.H s lp n u i n eajty ieii ua eaa ai otgo fet aa eibla rss ai egja membuktikan bahwa terjadinya suatu serangan mata uang di suatu negara secara signifikan mempengaruhi pelaku pasar untuk melakukan serangan pada mata uang negara lain. Hasil penelitian ini menggaris bawahi perlunya dilakukan kerja sama yang lebih erat antar negaran g r A i d l mm l k k nr g o a s r e l a c . dalam paper ini dicoba pendekatan ‘early warning system currency crisis’ yang dikembangkan oleh Kaminsky dan Reinhart. Penulis juga mendapatkan bantuan penyediaan data dari Sdr. Benny Siswanto dan Ny. at atr udmna knm a fk euaa cnain fet.

September 1998 Pendahuluan Latar Belakang P ada bulan Juli 1997. perlu dilakukan penelitian untuk mengetahui faktor-faktor utama yang mendorong timbulnya krisis. belajar dari pengalaman krisis saat ini. terutama Philippines. negara NIEs lainnya. dan Jepang menjelang dan selama terjadi krisis. Dalam waktu yang singkat. dan Singapore. dan Indonesia. negara yang mengalami krisis mata uang umumnya ditandai dengan adanya perubahan kebijakan mengenai sistem penetapan nilai tukar. perekonomian Thailand mengalami kesulitan sebagai dampak dari semakin membesarnya defisit transaksi berjalan selama 5 tahun terakhir. Taiwan. Malaysia. Dari data REER bulanan yang dihitung oleh J. Sebagian yang lain menyatakan bahwa krisis lebih disebabkan oleh fundamental ekonomi yang buruk. Malaysia. negara-negara NIEs (Singapore. Sebagai akibatnya.P. Disamping itu. Kondisi ini semakin diperberat oleh memburuknya kinerja perbankan Thailand akibat dililit kredit macet yang semakin besar. dalam paper ini digunakan rata-rata perubahan ditambah 3 standar deviasi. yang dikenal dengan NIEs. Philippines. walaupun mengalami serangan yang sama. capital outflows.2 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. timbul krisis ekonomi yang ditandai dengan jatuhnya nilai tukar Baht terhadap USD. Tujuan dan Metodologi Tujuan utama dari penelitian ini adalah mengukur seberapa besar kontribusi dari sentimen pasar dan fundamental ekonomi dalam memicu terjadinya krisis mata uang. ada sebagian pendapat yang menyatakan bahwa krisis diakibatkan oleh tekanan dari para pelaku pasar keuangan internasional (spekulan). khususnya negara ASEAN-4 (Indonesia. Pembahasan difokuskan pada negara-negara kawasan Asia. dan krisis cadangan devisa. Korea. agar kejadian serupa tidak terulang lagi dikemudian hari. Sebagai pembatas. Sementara untuk negara industri baru. Negaranegara tersebut dibagi menjadi 2 kelompok. Dalam menyikapi krisis keuangan tersebut. Morgan selama 1970 . dan Hongkong). krisis ini ternyata merembet ke negara-negara ASEAN lainnya. yaitu negara yang terkena krisis dan negara yang tidak terkena krisis. Sementara. ternyata dampaknya berbeda. Korea adalah negara NIEs yang paling parah terkena krisis. Suatu negara didefinisikan mengalami krisis mata uang apabila nilai tukar riilnya (REER) mengalami perubahan yang sangat besar. Oleh karena itu.1997 dengan indeks 1990=100 maka dapat disimpulkan bahwa negara- . Taiwan. dan Thailand). seperti Hongkong. walaupun mengalami depresiasi dan harga sahamnya sempat jatuh namun tidak sampai mengalami krisis yang berkepanjangan.

deviasi perubahan 1997 PERUBAHAN KEBIJAKAN NILAI TUKAR -0.87 -1.50 6.00 12.00 -25. Contagion Effect dan Krisis Asia 3 negara yang terkena krisis meliputi Indonesia.00 6. kondisi fundamental ekonomi negara-negera tersebut juga dievaluasi dengan menggunakan sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky dkk. Untuk memperkuat analisis data.00 7.85 1. Philippines. Pembahasan dilanjutkan dengan menyusun model probit untuk mengukur besarnya kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion dalam menimbulkan krisis mata uang yang terjadi saat ini. Negara yang tidak terkena krisis meliputi Singapore.50 8.24 1. Tabel 1 KLASIFIKASI EMERGING MARKET ASIA PERUBAHAN REER ( % ) NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 0. Paper diakhiri dengan Implikasi kebijakan.50 -24.20 0. Malaysia.22 -0.Fundamental Ekonomi.30 12.34 8. Taiwan.39 0.49 -3. Pembahasan diawali dengan mempelajari kondisi fundamental ekonomi. sebaliknya angka negatip mengalami undervalue.30 -0. Thailand. dan Korea.00 -33. dengan menekankan pada perbedaan kondisi ekonomi negara-negara yang terkena krisis dengan negara-negara yang tidak terkena krisis.00 -0.70 7.50 5. . dan Jepang.00 -31.80 Catatan : angka positip berarti mengalami overvalue.00 Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band intervensi diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Ags 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band nilai tukar diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Des 97) tidak tidak tidak tidak ada perubahan ada perubahan ada perubahan ada perubahan rata-rata st.60 -0. Hongkong.00 -41.90 9.

September 1998 Metodologi Penelitian Mempelajari Kondisi Fundamental Ekonomi 8 Emerging Market Asia ———————————————————————————————————1.4 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.1996. 2. e Menghitung signal yang dikeluarkan tiap indikator. mengeluarkan signal apabila nilai indikator tersebut lebih besar dari batas atas atau lebih kecil dari batas bawah. seperti . dari tiap indikator untuk masing-masing negara. Indikator dikatakan . Mengembangkan model probit untuk mengukur kontribusi dari faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan pelaku pasar melakukan serangan atau tidak. d Memisahkan batas kontrol yang tidak relevan terhadap terjadinya krisis.Analisis Data Tujuan : mempelajari soundness dari fundamental ekonomi 8 negara tersebut. Menerapkan early warning system Kaminsky : a Mengumpulkan data-data 9 variabel ekonomi yang digunakan sebagai leading .3 s). . batas atas untuk ekspor dan cadangan devisa. Periode 1990 . c Menetapkan batas atas (=X + 3 s) dan batas bawah (=X . b Menghitung rata-rata dan standar deviasi selama masa tenang (1990 . A . indikator oleh Kaminsky. .1994) . Menganalisa signal-signal tersebut untuk mengetahui kondisi fundamental f ekonomi masing-masing negara.

Membagi suatu indikator menjadi 4 golongan resiko dan menetapkan range nilai dari masing-masing golongan resiko. dalam kaitannya dengan resiko krisis mata uang. Contagion Effect dan Krisis Asia 5 A Mengubah Kondisi Fundamental Ekonomi Suatu Negara Menjadi Besaran Kuantitatif a Menetapkan leading indikator yang dapat menunjukkan ‘soundness’ dari kondisi fundamental ekonomi suatu negara. Menetapkan bobot dari masing-masing indikator.Fundamental Ekonomi. esnii b . c . slsi eea . e . tingkat resikonya. Untuk setiap golongan resiko diberikan angka kredit t r e d r . d Mengelompokkan data perkembangan ekonomi suatu negara sesuai dengan . Menyelesaikan model probit dengan menggunakan maksimum likelihood untuk menghitung kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion effect. Menghitung total angka kredit dengan menggunakan bobot dari masingmasing indikator.

6

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Faktor Fundamental Ekonomi
Faktor fundamental ekonomi merupakan faktor kunci dalam kaitan dengan krisis mata uang. Para ahli sendiri dalam menyusun teori krisis mata uang mula-mula menduga fundamental ekonomi sebagai satu-satunya penyebab terjadinya krisis. Teori ini, dikenal sebagai teori generasi pertama, diperkenalkan oleh Krugman pada tahun 1979 dengan mengatakan bahwa krisis mata uang disebabkan oleh fundamental ekonomi yang memburuk. Setelah dikembangkan lebih lanjut oleh para peneliti lainnya, penelitian sampai pada generasi kedua dengan ‘self-fulfilling crises’ yang mengatakan bahwa krisis dapat muncul (pada negara yang fundamentalnya baik) apabila pengambil keputusan merasa biaya untuk mempertahankan nilai tukar jauh lebih besar dari manfaat yang akan diperoleh. Teori terakhir, generasi ketiga, dikenal sebagai contagion effect theory. Teori ini mengatakan krisis dapat menular dari negara satu ke negara lainnya melalui hubungan perdagangan (t a e rd l n ataupun kesamaan fundamental ekonomi. i k)

Analisis Data
Krisis mata uang yang melanda negara-negara ASEAN-4 + Korea bagaimanapun juga tidak terlepas dari kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut yang menyimpan resiko terjadinya krisis. Untuk itu, perlu dilakukan analisis data, terutama terhadap beberapa variabel ekonomi yang terkait dengan resiko krisis mata uang seperti current account balance, pinjaman luar negeri, dan tingkat kesehatan perbankan. 1. Current Account Balance Perkembangan transaksi berjalan suatu negara perlu diwaspadai dengan cermat, karena defisit transaksi berjalan yang berlangsung dalam jangka panjang dapat menekan cadangan devisa. Oleh karena itu, defisit transaksi berjalan sering kali dipandang sebagai signal ketidak-seimbangan makroekonomi yang memerlukan tindakan penyesuaian nilai tukar atau kebijakan makroekonomi yang lebih ketat. Negara-negara yang mengalami krisis ternyata semuanya mengalami defisit transaksi berjalan, sebaliknya negara yang tidak terkena krisis mengalami surplus. Besarnya defisit tersebut pada tahun 1995 berkisar dari yang terberat sebesar 8,43 % PDB untuk Malaysia sampai yang paling rendah sebesar 1,81 % PDB untuk Korea. Indonesia sendiri mengalami defisit sebesar 3,33 % PDB, suatu jumlah yang melebihi batas maksimum yang direkomendasi IMF sebesar 2 % PDB. Walaupun angka-angka diatas merupakan data tahun 1995, namun sebenarnya defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang mengalami krisis tersebut sudah berlangsung sejak lama.

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

7

Tabel 2 PROFILE NERACA PEMBAYARAN TAHUN 1995
dalam USD juta
CURRENT ACCOUNT INVESTASI PORTFOLIO NEGARA 1 NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG (juta USD) 2 -13.554 -6.620 -7.362 -1.980 -8.251 15.093 1.030 5.474 100.925 % PDB 3 -8,2 -3,3 -8,6 -2,7 -1,8 17,7 0,7 2,1 2,2 4 1.182 7.100 4.342 1.079 -1.753 3.006 -19.296 -1.424 -20.648 5 4.081 1.700 -1.649 1.190 10.825 -7.127 24.108 493 -29.902 OTHER INVESTMENT 6 16.645 2.500 -1.405 3.040 8.149 -2.750 6.415 -7.259 -8.342 CADANGAN DEVISA (juta USD) 7 24.206 16.000 15.994 4.287 21.983 46.213 55.400 60.754 182.820

Sumber : Annual report 1996 HKMA untuk Hongk ong, CEIC untuk Taiwan; Laporan Tahunan BI tahun 1995/96 untuk Indonesia; IFS Yearbook 1997 untuk negara lainnya.

US$ Ju ta 20000

Gra fik 1 Pe rke m ba nga n Curre nt Account Ba la nce
Sin g ap u r a

15000 10000

T aiw an Ho n gk o n g

5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 1991 1992 1993 1994 1995 1996 T h ailan d In d o n e s ia Ph ilip in a Ko r e a M alays ia

Defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang terkena krisis paling tidak telah berlangsung sejak 1991 yang terus berakumulasi dari tahun ke tahun. Bahkan Korea selama 3 tahun terakhir mengalami penurunan transaksi berjalan yang sangat tajam. Sementara, negara-negara yang terkena krisis lainnya, seperti Thailand dan Indonesia juga mengalami defisit yang semakin meningkat, walaupun tidak setajam Korea.

8

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Aspek Pembiayaan Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung secara persistent tersebut harus dapat dibiayai dari capital inflows agar tidak mengganggu cadangan devisa. Capital inflows dapat berupa Foreign Direct Investment (FDI), portfolio, ataupun pinjaman luar negeri (baik oleh Pemerintah maupun swasta). Pembiayaan defisit transaksi berjalan melalui FDI dipandang sebagai langkah yang paling aman dalam membiayai pembangunan, karena dana tersebut biasanya digunakan untuk kepemilikan dan kontrol atas pembangunan pabrik, peralatan, dan prasarana. Dengan demikian FDI tersebut meningkatkan kapasitas pertumbuhan ekonomi suatu negara. Sementara capital inflows dalam bentuk pinjaman memungkinkan untuk digunakan membeli barang-barang konsumsi, bukan untuk barang investasi. Disamping itu, capital inflows melalui FDI bersifat tidak lancar, sehingga investor tidak dapat menarik dananya dengan segera. Hal ini berbeda dengan capital flows dalam bentuk portfolio yang dapat ditarik secara mendadak dan dalam jumlah besar. Dalam prakteknya, negara-negara yang terkena krisis ternyata lebih menggantungkan diri pada dana-dana jangka pendek melalui portfolio dan other investment (transfer langsung antar penduduk/perusahaan). Dana jangka pendek yang masuk pada tahun 1995 mencapai 2-3 kali lebih besar dari defisit transaksi berjalan. Dengan demikian jelas bahwa negaranegara yang terkena krisis tersebut sangat rentan terhadap krisis mata uang akibat defisit transaksi berjalan yang semakin membesar dan ketergantungan yang tinggi kepada danadana jangka pendek. Sementara itu, resiko terjadinya krisis mata uang tersebut ternyata dikover oleh cadangan devisa yang relatif kecil, yakni kurang dari USD 25 milyar. Sebaliknya, negaranegara yang tidak terkena krisis, dimana transaksi berjalannya mengalami surplus, justru Tabel 3 PROFILE PINJAMAN LUAR NEGERI 1997
TOTAL PINJAMAN NEGARA
NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA ( JUTA USD) 98368 127957 40053 56189 125152 ( % gdp ) 58 53 38 62 24

JANGKA PENDEK *)
( % Cad.Dev) 164 181 76 196 360 33 -

PEMBAYARAN BUNGA
( % EKSPOR) 4 12 2 6 4 2 -

NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN 45447 15 JEPANG Sumber : Morgan, Emerging Markets : Economics Indicators, Oktober 1997 *) termasuk amortisasi pembayaran

Dari segi pertumbuhannya. Dari jumlah pinjaman luar negeri yang sangat besar tersebut. Walaupun kegiatan ekspor semakin meningkat namun kegiatan impornya jauh lebih tinggi lagi. Selama periode 1991 . yakni berkisar dari 24 % GDP (Korea) sampai 62 % GDP (Philippines). kecuali Malaysia yang ‘hanya’ sebesar 76 %. Negara-negara yang memiliki kesempatan investasi dalam negeri yang relatif lebih menguntungkan akan mengalami defisit transaksi berjalan karena kesempatan tersebut akan dimanfaatkan sepenuhnya. Bahkan apabila diukur dengan kontribusinya terhadap PDB. sebagian besar ternyata berupa utang jangka pendek.3 kali lipat dari cadangan devisanya. negara-negara yang mengalami krisis juga menggantungkan diri pada utang luar negeri. baik dengan menggunakan dana investasi dalam negeri ataupun memanfaatkan dana-dana luar negeri untuk memperkuat dana investasi dalam negeri. pinjaman jangka pendek dari negara-negara yang terkena krisis besarnya mencapai 2 . current account imbalances merupakan suatu hal yang wajar sebagai hasil dari aliran modal menuju tempat-tempat yang paling produktif.Fundamental Ekonomi. Berkaitan dengan defisit transaksi berjalan yang dialami oleh negara-negara yang terkena krisis. Jika dibandingkan dengan jumlah cadangan devisa yang dimiliki.1996. ekspor Indonesia menunjukkan angka pertumbuhan yang terendah setelah Taiwan. maka ekspor Indonesia mengalami penurunan dari 25 % (1991) menjadi 22 % (1997). yaitu pesatnya kegiatan investasi yang dipicu oleh pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan tingginya kandungan barang impor pada produk-produk lokal. apakah defisit tersebut mencerminkan macroeconomic imbalances yang membutuhkan kebijakan penyesuaian kurs ataukah akibat kesempatan investasi yang lebih bi ? ak Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung sejak lama pada negara-negara yang mengalami krisis ternyata disebabkan oleh pertumbuhan ekspor yang tidak sebanding dengan pertumbuhan impornya. ekspor Indonesia menunjukkan kinerja yang paling buruk. Tingginya kegiatan impor ini disebabkan oleh 2 hal. Pandangan baru menyatakan bahwa dalam kondisi free capital mobility. serta perkembangan di pasar keuangan yang semakin terintegrasi dengan pasar keuangan dunia. Disamping tergantung dengan dana jangka pendek melalui portfolio. Total pinjaman luar negeri negara-negara yang mengalami krisis ternyata sangat besar. Sementara. dari negara-negara yang tidak terkena krisis. Aspek Perdagangan Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian dunia menuju global market. Taiwan mempunyai utang luar negeri sebesar 15 % GDP (Tabel 3). muncul pandangan baru mengenai defisit transaksi berjalan. Hal ini . Contagion Effect dan Krisis Asia 9 memiliki cadangan devisa yang sangat besar.

10

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

mengindikasikan bahwa kegiatan investasi yang dilakukan selama ini dengan banyak mengimpor barang modal ternyata lebih diarahkan untuk memenuhi permintaan dalam negeri, bukan untuk kegiatan ekspor. Hal itulah yang menyebabkan defisit yang semakin besar. Sementara kegiatan ekspor tidak banyak berkembang karena masih mengandalkan pada produk-produk ekspor tradisional, seperti tekstil, sepatu, palm oil, dsb. Akibatnya ekspor kita selama ini pertumbuhannya sangat rendah karena produk-produk tersebut nilai tambahnya sangat kecil dan kurang elastis terhadap harga. Sementara itu, saingan bertambah banyak dengan reformasi ekonomi yang dijalankan negara-negara sosialis/eks sosialis, seperti China, Vietnam, Khazastan, dsb. Diantara negara ASEAN-4, Malaysia menunjukkan kinerja ekspor yang paling mengesankan. Kegiatan ekspornya pada tahun 1997 telah mencapai angka 80 % PDB dimana angka ini hanya kalah oleh ekspor Singapore dan Hongkong. Kebalikan dari Indonesia, investasi yang tinggi di Malaysia tampaknya benar-benar diarahkan untuk kegiatan ekspor. Hal ini terbukti dari pertumbuhan ekspornya yang jauh lebih tinggi dari pertumbuhan ekonominya. Tabel 4 PERKEMBANGAN EKSPOR 1991 - 1996

EKSPOR 1991 NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG
Sumber : CEIC, IFS Year Book 1997

EKSPOR 1996 USD Juta 55.721 49.814 78.246 20.417 133.619 125.014 180.745 115.726 385.679 % PDB 30 22 80 24 34 133 117 42 9

USD Juta 28.428 29.142 34.349 8.767 73.982 59.025 98.577 76.115 338.201

% PDB 29 25 71 19 34 135 115 42 9

Prospek defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis di masa mendatang dapat diprediksi dari komposisi impornya. Dilihat dari pengguna akhirnya (end-user), barang impor dapat dibedakan menjadi tiga golongan, yaitu barang konsumsi, bahan baku dan barang setengah jadi, dan barang modal. Impor barang konsumsi memiliki

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

11

kecenderungan untuk memperbesar defisit, karena volumenya terus meningkat sebanding dengan pertambahan penduduk. Sebaliknya, dalam jangka panjang impor barang modal dapat menurunkan defisit, terutama apabila dapat menghasilkan barang-barang ekspor. Sementara itu, impor bahan baku dan barang setengah jadi dapat memperbesar atau memperkecil defisit, tergantung kepada penggunaannya, yaitu untuk memproduksi barang ekspor atau barang-barang yang dikonsumsi didalam negeri. Berdasarkan data impor tahun 1990 - 1996, defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis masih akan berlangsung terus, karena komposisi impornya tidak banyak berubah. Bahkan untuk Indonesia sendiri, komposisi barang modal mengalami penurunan (dari 28 % menjadi 22%), sebaliknya barang konsumsi mengalami kenaikan (dari 4 % menjadi 7 %). Negara-negara lain, seperti Thailand dan Malaysia, impor barang modal justru mengalami kenaikan yang tajam (dari 48 % menjadi 56%). Untuk jelasnya, lihat gambar dibawah ini. Untuk negara-negara yang tidak terkena krisis, pada umumnya impor barang modal mengalami kenaikan dan impor barang konsumsi mengalami penurunan.

G RAFIK 2 P ERKEM BANG AN KOM P O S IS I IM P O R 1990 - 1996
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96

TH A I

IN D .

MAL

P H IL

KOR

S IN G

H O N G TW N
B A RA NG MO DA L B A HA N B A K U K O NS UMS I

2. Kinerja Perbankan Goldfajn dan Valdes1 dalam penelitiannya menemukan keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang. Perbankan berfungsi sebagai lembaga intermediasi
1 Goldfajn, Ilan; valdes, Rodrigo, ‘Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity’ , IMF Working Paper No. WP/97/87, July 1997.

12

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

yang mentransformasikan/merubah aset tidak lancar menjadi aset lancar dan berjangka pendek. Pada satu sisi, tawaran aset yang lancar dan berjangka pendek ini sangat menarik perhatian investor asing sehingga perbankan dapat menarik c p t l i f o s dalam jumlah aia nlw besar. Namun disisi lain, pada saat terjadi shock ekonomi, intermediasi dapat menyebabkan terjadinya capital outflows dalam jumlah besar dan mendadak, sehingga perbankan tidak mampu memenuhi kewajibannya akibat asetnya sebagian besar tidak lancar. Hal inilah yang menyebabkan terjadinya krisis perbankan yang diikuti oleh krisis mata uang. Padahal apabila tidak ada jasa intermediasi perbankan, shock ekonomi tersebut belum tentu dapat menyebabkan terjadinya krisis. Penelitian yang dilakukan para peneliti yang lain, seperti Eichengreen, Rose, dan Wyplosz2 dan Kaminsky-Reinhart3 , menyimpulkan bahwa sebelum terjadi krisis mata uang biasanya didahului oleh aktivitas perbankan yang meningkat tajam dan segera menurun drastis setelah terjadi krisis. Peningkatan aktivitas perbankan tersebut ditandai oleh : a Peningkatan capital flows. ) b Peningkatan M2 Multiplier yang meningkat 20 % lebih tinggi dari masa-masa tenang. ) c ) Pertumbuhan rasio domestik kredit/GDP yang meningkat tajam dan mencapai puncaknya pada saat terjadi krisis (rata-rata mencapai 15 % lebih tinggi dari masa tenang).

Hasil-hasil penelitian para ahli tersebut ternyata terbukti pada saat terjadi krisis di Asia baru-baru ini. Tabel 5 AKTIVITAS PERBANKAN 1995 - 1996
PERTUMBUHAN PERTUMBUHAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG KREDIT 88,60% 22,70% 29,50% 40,30% 17,40% 17,30% 13,94% n.a. 0,45% M2 12,90% 29,60% 21,40% n.a. 17,80% 9,80% 9,30% 8,40% 3,16% CAMPUR TANGAN KREDIT PADA KREDIT PROPERTI ( % Total Kredit ) 13,79 17,87 31,45 19,00 12,10 32,15 19,45 48,18 12,49

GOV'T PADA KREDIT *) KELOMPOK *) BEBERAPA BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a. BANYAK BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a.

*) sumber : The Banker, Asian Meltdown , Desember 1997 ; data lainnya dari IFS Year Book 1997 dan CEIC.

2. Eichengreen,B.,Rose,A., and C. Wyplosz, ‘Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation,’ NBER Working Paper No. 4898, 1994. 3. Kaminsky, G.L., and C.M. Reinhart, ‘The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems’, International Finance Discussion paper, 1996

11 91 1.08 93 2.30 0.99 n.61 1.01 n. rasio antara foreign asset dan foreign liabilities menjadi tidak seimbang.10 0. 0.01 n.99 1.50 0.21 94 4. IMF sendiri sudah lama mengamati keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang dan krisis ekonomi. 0.75 1.54 1.a.25 95 4.13 1.64 1. serta penurunan output sebesar 14.25 3.14 0.4 persen dari pertumbuhan normal (apabila hanya mengalami currency crises. 0.95 1. Hal ini dapat dilihat dari pertumbuhan pemberian kredit dan pertumbuhan M2.49 0. menurut hasil penelitian the Banker menyimpulkan bahwa sistem perbankan di negara-negara yang terkena krisis pada umumnya memiliki kualitas aset yang relatif kurang sehat dan beresiko tinggi akibat banyaknya campur tangan Pemerintah dalam pemberian kredit perbankan.14 0.75 1.00 1.12 1.00 1.23 1.04 2. Sebagai akibatnya.00 0.09 92 2.05 1. penurunan output rata-rata mencapai 4.a.20 1.22 n.a.Prospects and Policy Issues. serta tingginya konsentrasi kredit pada kelompok/group tertentu/terkait dengan bank.16 1.a.00 1. Berkaitan dengan independensi perbankan dalam pemberian kredit.79 1. Hal ini dapat dilihat dari waktu yang dibutuhkan untuk recovery rata-rata mencapai dua kali lebih panjang dari currency crises. Kondisi perbankan yang sangat rapuh tersebut merupakan salah satu faktor yang mendorong terjadinya krisis.94 1.07 0. March 1998.71 1.23 96 6. Tabel 6 PERKEMBANGAN RASIO FOREIGN LIABILITIES / FOREIGN ASSET PERBANKAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 80 1.61 1. 4 IMF : World Economic Outlook. disamping Malaysia dan Indonesia sendiri.01 n. sebagai akibat dari pasar keuangan dunia yang semakin terintegrasi menyebabkan sistem perbankan semakin mudah mendapatkan sumber dana alternatif dari pasar luar negeri.Fundamental Ekonomi.a.18 90 1. Disamping itu. 0. 0.16 1.02 1.95 1. 1.53 1. selama 5 tahun terakhir.91 1.22 0.94 1. 0.69 n. Terutama bank-bank Thailand yang paling aktif melakukan pinjaman luar negeri.61 0.16 2. n.34 0.36 0.49 2.02 n.83 1.52 1. dan IFS Year book 1997 untuk negara lainnya.a.77 1.3 persen). .29 0. Hasil penelitian IMF 4 menyimpulkan bahwa krisis mata uang yang diikuti/diawali dengan krisis perbankan akan memberikan dampak yang sangat besar kepada perekonomian nasional.27 1.25 85 1.56 0. Laporan Tahunan BI untuk Indonesia.61 0.28 1.a.02 1.26 Sumber : CEIC untuk Hongk ong dan Taiwan.01 1.93 1.67 2. Contagion Effect dan Krisis Asia 13 Data pada Tabel 5 menunjukkan bahwa aktivitas perbankan negara-negara yang terkena krisis selama 1995-1996 telah meningkat dengan tajam.a.57 1.24 1.62 3.

sedang interest differential dikarenakan variabel ini sudah terwakili oleh real interest rate. Ilan.. IMF Working Paper No. Are Currency Crises Predictable ? . Tiga indikator yang tidak digunakan adalah Excess M1 balance. laju pertumbuhan ekspor yang tinggi akan menghasilkan hard currency yang dapat memperkuat cadangan devisa. Excess M1 balance dan terms of trade tidak digunakan karena kesulitan data. Mengingat indikator-indikator yang digunakan merupakan variabel-variabel fundamental ekonomi maka metode ini dapat dipakai untuk menilai kondisi fundamental ekonomi suatu negara. menambah uang beredar melalui NFA. 5 Kaminsky. WP/97/79. IMF Working Paper No. REER menunjukkan kondisi nilai tukar apakah under valued atau overvalued. Kaminsky. Penurunan laju pertumbuhan ekspor menyebabkan transaksi berjalan semakin memburuk. Oleh karena itu. terms of trade. .14 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. IMF. dan dibawah 100 berarti nilai tukar undervalued. Valdes. 6 Goldfajn. Rodrigo O. WP/97/159. Pada REER diatas 100 berarti terjadi overvalued. paper ini menggunakan 9 indikator. 1 . September 1998 Kondisi Fundamental Ekonomi Menurut Leading Indicators Kaminsky Dengan mempelajari bukti-bukti empiris menjelang terjadinya krisis mata uang. 2 . 1997. Reinhart. Pertumbuhan ekspor Kegiatan ekspor sangat penting bagi suatu negara dalam rangka mendapatkan devisa. pertumbuhan ekspor yang tinggi dapat mencegah terjadinya krisis (batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas). Lizondo. dan Reinhart 5 telah menyusun Sistem Deteksi Dini Krisis Mata Uang berdasarkan beberapa indikator. dan mendorong inflasi. dan Real Interst Differential. Golfajn dan Valdes6 memperkirakan variabel ini bersifat ‘summary variable’ dan memiliki predictive power dalam memprediksi krisis. Leading Indicators of Currency Crises. yang berarti memperlemah daya saing produk ekspor. nilai REER yang terlalu rendah ataupun terlalu tinggi memberikan efek yang tidak baik (batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas). Real Effective Exchange Rate REER merupakan salah satu variabel yang sering dipakai untuk menunjukkan daya saing produk di pasar internasional. Dalam kaitannya dengan krisis. Sebaliknya. Indikator -indikator yang digunakan dalam paper ini adalah sebagai berikut. Graciela. Indikator Yang digunakan Dari 12 indikator yang diusulkan oleh Kaminsky (12 indikator ini terbukti menunjukkan kinerja yang baik sebagai indikator krisis mata uang). Saul Lizondo and Carmen M. namun mengakibatkan apresiasi domestic currency.

perekonomian suatu negara dapat runtuh dalam seketika. karena pasar saham bersifat s b t t t bagi sistem usiue perbankan. sebaliknya jatuhnya harga saham mengindikasikan perekonomian sedang mengalami kelesuan. Hal ini berarti bahwa pertumbuhan cadangan devisa yang tinggi. Dalam jangka pendek harga saham dapat berfluktuasi. 6 . Jadi. pembayaran utang.Fundamental Ekonomi. Pertumbuhan Ekonomi Pertumbuhan ekonomi yang tinggi menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. Semakin tinggi rasio ini berarti semakin lemah kemampuan cadangan devisa. Kecenderungan kenaikan harga saham dalam jangka panjang menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. sehingga batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas. M2/Reserve Rasio M2/reserve menunjukkan kemampuan cadangan devisa dalam menghadapi serangan terhadap mata uang domestik. batas bawah tidak digunakan sebagai ambang batas. Jadi. Contagion Effect dan Krisis Asia 15 3 . karena ada kemungkinan terjadi overheating. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. Multiplier M2 Multiplier M2 merupakan rasio antara uang beredar dalam arti luas (M2) dengan uang primer yang ada di bank sentral. Angka multiplier M2 yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena . 5 . Harga Saham Perkembangan harga saham dapat menunjukkan kondisi perekonomian suatu negara. dalam kaitannya dengan krisis bersifat positip. Angka multiplier M2 yang besar menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian berjalan dengan cepat karena uang primer yang keluar dari bank sentral dengan cepat mengalami penggandaan (multiplier) oleh BPUG. Pertumbuhan reserve Cadangan devisa sangat vital bagi kelangsungan hidup negara. Jadi. namun pertumbuhan yang terlalu tajam perlu diwaspadai. Sebaliknya. Tanpa ditopang oleh cadangan devisa yang kuat. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. ataupun menghadapi serangan para spekulan. 4 . angka multiplier M2 yang kecil menunjukkan kegiatan perbankan sedang mengalami kelesuan. Pertumbuhan ekonomi yang rendah ataupun negatif menunjukkan perekonomian mengalami kelesuan. terutama untuk keperluan impor. Walaupun kenaikan harga saham bersifat positip bagi perekonomian. namun pertumbuhan ekonomi yang terlalu tinggi dapat mengindikasikan terjadi overheating. 7 .

pertumbuhan kredit yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena dapat menimbulkan kebangkrutan bank-bank (banking failure). namun juga terjadi pada negara yang tidak mengalami krisis.1994) dan ‘menjelang krisis’ (periode 1995 1996). Hasil Pengujian Data yang digunakan adalah data triwulanan antara tahun 1990 . Dengan menggunakan tiga standar deviasi. yang terbagi menjadi ‘masa tenang’ (meliputi periode 1990 . 8 . yang berarti tingkat kepercayaan signal tersebut mencapai 99 %. fundamental ekonomi sebagian besar negara-negara tersebut semakin memburuk. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. Semakin banyak signal yang dikeluarkan berarti semakin besar kemungkinan terjadi krisis. Kredit/GDP Rasio kredit domestik terhadap GDP menunjukkan seberapa besar aktivitas perkreditan. Sedangkan pada saat kondisi normal. Namun demikian. Singapore dan Philippines mengeluarkan signal yang paling banyak pada saat menjelang krisis (1995-96).1997. aktivitas perkreditan yang rendah mengindikasikan perekonomian sedang melemah. Namun demikian. Volume kredit yang tinggi menunjukan kegiatan investasi berkembang dengan baik. Indikator dikatakan mengeluarkan signal apabila nilainya melebihi ambang batas yang telah ditetapkan. Jadi. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. sedang suku bunga riil yang terlalu rendah tidak mendorong masyarakat untuk menabung di bank. Suku bunga riil yang terlalu tinggi menghambat kegiatan investasi dan mendorong capital inflows. ternyata diantara 8 negara tersebut. .16 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Jadi. Penetapan ambang batas didasarkan atas nilai rata-rata dan standar deviasi dari setiap indikator selama masa tenang (tranquil time). yaitu sebanyak 23 kali. Hongkong(12). Sebaliknya. dan hal ini menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian sedang tumbuh pesat. paling banyak ada 1 atau 2 signal. dan Taiwan(12). 9 . Hasil ini mengindikasikan bahwa menjelang krisis. September 1998 ada kemungkinan sistem perbankan over ekspansif yang dapat menyebabkan kejatuhan bank-bank dan mendorong timbulnya krisis. yang diikuti oleh Malaysia (12). kondisi fundamental ekonomi yang memburuk tersebut berlaku tidak saja terhadap negara yang mengalami krisis. Real Interest Rate Suku bunga riil sebaiknya tidak terlalu tinggi dan tidak terlalu rendah.

terutama di beberapa negara.4 1.4 0. Signal tersebut berasal dari lonjakan pemberian kredit.σ M ENJELANG KRIS IS TENANG 3.2 2 22 10 21 30 13 29 19 17 2. Contagion Effect dan Krisis Asia 17 Dilihat dari indikator yang mengeluarkan signal.2 4 3. Tabel 7 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN µ ± 2.4 0 9 0 12 23 3 23 12 12 0 Untuk Indonesia. menjelang krisis ( 2 tahun sebelum krisis terjadi).2 5. seperti Philippines.6 0. Hal ini mengindikasikan bahwa terjadi gajala overheating pada negara-negara tersebut. Singapore.8 2. Hongkong dan Taiwan ternyata lebih banyak dari Indonesia dan Korea.σ NEG ARA M AS A TENANG NEG ARA DALAM KRIS IS TH A ILA N D IN D O N E S IA M A LA Y S IA P H ILIP P IN E S K O RE A NEG ARA TIDAK KRIS IS S IN G A P O R E HO NGK ONG TA IW A N JE P A N G M ENJELANG KRIS IS M AS A µ ± 3.6 0. M2. Dibandingkan dengan selama masa tenang. dan REER.4 5.8 0 0. sebagian besar negara ASEAN-4 dan NIEs mengalami peningkatan pertumbuhan kredit dan multiplier M2 secara tajam (Tabel 8). Indikasi ini diperkuat oleh harga saham yang juga melonjak tinggi. .4 1. jumlah signal yang dikeluarkan menjelang krisis mencapai 5 kali lebih banyak. dan Hongkong. Namun dengan menggunakan 2 standar deviasi (tingkat kepercayaan 95 %) ternyata ada 10 signal yang dikeluarkan menjelang krisis. Secara umum dapat dikatakan bahwa metode sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky kurang berhasil mendeteksi krisis di kawasan Asia.Fundamental Ekonomi. Jumlah signal yang dikeluarkan oleh Singapore. Hal ini mengindikasikan bahwa selama menjelang krisis Indonesia mengalami ekspansi ekonomi yang terlalu tinggi. Hongkong dan Taiwan.6 2 3.6 7. apabila menggunakan batas kontrol sebesar 3 kali standar deviasi (yang berarti tingkat kepercayaannya mencapai 99 %) maka baik selama masa tenang maupun menjelang krisis tidak ada signal yang keluar. yang berarti menurut sistem tersebut fundamental Indonesia dan Korea lebih baik dari pada fundamental Singapore.

4 0.4 0 0 0 1.2 1.1995.8 µ ± 2.2 3. .4 0. September 1998 Tabel 8 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN UNTUK INDONESIA µ ±σ INDIKATOR MASA TENANG REER D EKSPOR IHSG M2/RESERVE D OUTPUT D RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.2 1. Meliputi 5 negara maju dan 15 negara berkembang. karena hasil dari sistem deteksi dini tersebut akan mempengaruhi perilaku 7 Kaminsky mendapatkan indikator-indikator tersebut dari analisisnya terhadap 25 negara yang pernah mengalami krisis selama 1970 .σ MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 4 2 4 8 1 1 3 8 0 31 MENJELANG KRISIS 1 0 0 2 0 0 2 5 0 10 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Tabel 9 JUMLAH SIGNAL YANG DIKELUARKAN OLEH TIAP-TIAP INDIKATOR SELAMA 2 TAHUN *) THAILAND INDIKATOR MASA TENANG REER ∆ EKSPOR IHSG M2/RESERVE ∆ OUTPUT ∆ RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.18 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.8 MENJELANG KRISIS 1 0 0 0 0 1 0 7 0 9 INDONESIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MALAYSIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0 1. penggunaan sistem deteksi dini dalam meramalkan terjadinya krisis sangat diragukan keampuhannya. Selama periode tersebut terjadi 76 krisis mata uang dan 26 krisis perbankan.8 KOREA MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 1 0 1 3 Kegagalan tersebut kemungkinan disebabkan oleh pemilihan leading indikator yang kurang sesuai dengan kondisi fundamental ekonomi kawasan Asia. RATE TOTAL 2 1.8 0 0 0 0 0 0 0.6 2 20.6 MENJELANG KRISIS 4 0 3 0 0 0 8 8 0 23 MASA TENANG 0 0 0.4 0 0 0 0 0.4 0.4 0 0.4 MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 5 6 0 12 PHILIPPINES MASA TENANG 0 0 0.4 0 0.4 0 2 µ ± 3.2 3.8 3. RATE TOTAL 0 0 0.7 Disamping itu.4 0 0 0.6 2.σ MASA TENANG 0.

sehingga harga barang ekspornya menjadi turun. yaitu karena ada hubungan dagang (trade links) dan kesamaan kondisi dan kebijakan makroekonomi. dan pada akhirnya menghasilkan suatu serangan terhadap mata uangnya. Kesamaan kondisi makroekonomi juga dapat memunculkan efek penularan apabila salah satu negara mengalami krisis. sehingga mengakibatkan indikator-indikator tersebut akan kehilangan daya prediksinya. Rose. Krisis yang diakibatkan oleh kesamaan makroekonomi ini pada umumnya dipicu oleh para pelaku pasar uang. Disamping memberikan efek penularan pada negara pesaingnya. Contagion Effect dan Krisis Asia 19 policy maker dan pelaku pasar. krisis mata uang juga dapat memberikan efek penularan pada negara mitra dagangnya. Untuk melindungi mata uangnya. dan Wyplosz (1996) halaman 14. pelaku ekonomi pada negara mitra dagang dapat melakukan swap yang mengakibatkan terkurasnya cadangan devisa yang dikuasai bank sentral. dan Wyplosz (1996) halaman 11. dapat diketahui bahwa efek penularan dapat terjadi melalui 2 cara. . para pelaku pasar uang sebenarnya banyak menerima informasi yang sama (melalui alat komunikasi yang sama. sehingga suatu reaksi atas sepotong informasi yang baru dapat menyebar ke seluruh dunia dalam waktu yang singkat dan menyampaikan pesan pada pelaku pasar internasional untuk melakukan reaksi yang sama.Fundamental Ekonomi. Rose. Menurutnya. hal ini berarti penurunan harga barang impor yang dapat mendorong penurunan tingkat inflasi dan permintaan uang beredar. serangan terhadap suatu mata uang menyebabkan mata uang tersebut terdepresiasi sehingga dapat meningkatkan daya saing produknya. penurunan cadangan devisa secara bertahap. Faktor Efek Penularan (Contagion Effect) Fenomena efek penularan saat ini merupakan suatu topik yang sedang hangat dibahas para ahli. Shiller9 pada tahun 1995 mengembangkan model untuk menjelaskan salah satu mekanisme efek penularan melalui kesamaan kondisi makroekonomi. 8 Lihat Eichengreen. seperti Reuter). Dari berbagai penelitian yang telah dilakukan. Bagi negara mitra dagangnya. Krisis yang melanda suatu negara mengakibatkan depresiasi. Kemungkinan ini dapat terjadi apabila respons yang ditempuh sebagian pelaku pasar mampu mengatasi keyakinan pasar dan merubah ekspektasi pasar. Gerlach dan Smets8 mengembangkan suatu model yang dapat menjelaskan mekanisme efek penularan melalui hubungan perdagangan. krisis mata uang dapat timbul karena cadangan devisa tidak cukup kuat menyerap serangan spekulasi para pelaku pasar uang. 9 Lihat Eichengreen. Didalam modelnya. Peningkatan daya saing ini berarti penurunan ekspor bagi negara-negara pesaingnya. sehingga dapat mengakibatkan negara pesaingnya mengalami defisit transaksi berjalan. Dalam kondisi cadangan devisa yang menurun.

serangan dari para pelaku pasar ini juga melanda negara-negara NIEs lainnya. = = Xit . Malaysia. koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi faktor fundamental terhadap = . = dimana 1 apabila terjadi serangan pelaku pasar pada negara i pada periode t. Bentuk umum model dapat dinotasikan : Yit = a0 + aiX it + bi Zit + e . Koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi efek penularan terhadap kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. reaksi yang diambil pelaku pasar internasional dapat mendorong pelaku pasar lokal untuk melakukan langkah yang sama. Philippines. model probit mencerminkan ada 2 alternatif bagi pelaku pasar uang. model probit tersebut menyatakan besarnya kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan. t 0 apabila tidak. . dengan mempertimbangkan data fundamental ekonomi dan data serangan pada mata uang lain. September 1998 Jadi. sebagaimana tampak dari perbedaan fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis. X it . namun serangan ini relatif dapat diredam dengan baik.20 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan terakhir Korea. Berkaitan dengan krisis yang saat ini sedang melanda Asia. Yit . Untuk mentransformasikan alternatif pilihan dari bentuk kualitatif ke kuantitatif. Dalam model ini. dalam paper ini digunakan model probit. Sementara itu. = 1 apabila ada negara lain yang mendapat serangan pelaku pasar pada periode t ( Yj =1. Model probit banyak dipakai untuk data kualitatif yang mencerminkan suatu pilihan alternatif. sehingga nilainya berkisar dari 0 ke 1. Demikian pula sebaliknya. Indonesia. walaupun fundamental ekonomi memegang peranan yang penting. Variabel yang mewakili Faktor Penularan. . berturut-turut dari Thailand. 0 apabila tidak.j≠ i ) . dengan nilai X it . Hal ini dapat dilihat dari tenggang waktu terjadinya serangan yang beruntun dalam waktu yang relatif sangat singkat. Dengan kata lain. serangan terhadap suatu mata uang dapat merangsang pelaku pasar internasional untuk melakukan langkah yang sama. Bentuk Model Probit Untuk membuktikan dugaan bahwa efek penularan ikut memberikan kontribusi terhadap terjadinya krisis. = Z it . model probit menggunakan fungsi distribusi normal kumulatif. yaitu apakah akan melakukan serangan atau tidak. ai bi = = Kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t. namun efek penularan diduga ikut berperan sebagai pemicu terjadinya krisis.

Perubahan dari ketiga indikator tersebut diindek. konstanta Variabel Zit diperoleh dengan menggunakan rumus berikut : .t . ternyata setiap variabel ekonomi (indikator) mempunyai performance yang tidak sama dalam mendeteksi signal kemungkinan terjadi krisis dikemudian hari. Untuk mengidentifikasi serangan digunakan pembatas 2 standar deviasi.Bn . Semakin besar bobotnya berarti semakin besar pengaruhnya dalam menimbulkan krisis. Kuantifikasi Kondisi Fundamental Ekonomi Untuk mewakili/menggambarkan kondisi fundamental ekonomi. maka perubahan tiap-tiap indikator dibobot dengan menggunakan variance dari indikator lainnya. n = = kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t jumlah indikator Angka Kredit dari indikator n pada periode t pada negara i. A Kn. ε a0 = = variabel random dengan mean = 0. dan perubahan cadangan devisa. n dimana : Z it . dalam paper ini digunakan 3 indikator. digunakan 10 indikator (variabel ekonomi) yang dianggap paling relevan bagi pelaku pasar dalam memutuskan untuk melakukan serangan atau tidak. Oleh karena itu. Zit = S AKn. Contagion Effect dan Krisis Asia 21 kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i.Fundamental Ekonomi. perubahan suku bunga. Sesuai dengan hasil penelitian kaminsky dkk. Variabel ekonomi yang digunakan dalam model ini berikut satuan yang dipakai dan bobotnya adalah sebagai berikut : A .t = Bn = Untuk mengidentifikasi terjadinya serangan spekulasi dari pelaku pasar. bobot dari indikator n. Untuk menghindari salah satu indikator mendominasi indek. yaitu perubahan nilai tukar nominal. dalam paper ini setiap variabel diberikan bobot tersendiri. Variabel-variabel ekonomi tersebut diperoleh dari hasil analisis data dan penelitian mengenai sistem deteksi dini krisis mata uang. Bobot setiap variabel diperoleh dari Vector Auto Regression (VAR) dengan mengukur varian dekomposisi nilai tukar terhadap varian setiap variabel tersebut dalam jangka panjang.

Devisa PDB PDB Cad Devisa BOBOT 76 .75 % 4 x£60 % 0< 4 x£60 % 0< 50 <x£30 % 11 . TINGKATAN 1 2 3 4 PREDIKAT kuat sedang beresiko lemah ANGKA KREDIT 4 3 2 1 NO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. Semakin besar angka kredit berarti semakin baik kondisi indikator tersebut.40 % 20 .10% 3 £x <6 b n l 80 . 34. Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER kuat surplus negatif > 8 bulan tidak ada tidak ada < 20 % < 20 % > 70 % 0-5% negatif PEIA RDKT sedang beresiko 0-1% <5% 6 . 35 . 95 .50 % 5 .7 PDB Setiap indikator dibagi menjadi 4 tingkatan berdasarkan kriteria tertentu.160 % 50 . 45 .22 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.40 % 70 . Untuk setiap tingkatan diberikan angka kredit.10 % lemah >2% > 10 % < 3 bulan > 160 % > 75 % > 60 % > 60 % < 30 % > 20 % > 10 % .7 26 . 11.20 % 5 .10 % 0£ x < 5 % 1 %< x £ 2% 5 .8 bulan < 80 % 0-5 % 0 20 . 54 . 52 . Besarnya angka kredit dan kriteria yang digunakan untuk membagi indikator adalah sebagai berikut. September 1998 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Investment Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG REER % % % % % % % % % % SATUAN PDB Cad. 86 .

0 352.0 368.6 282.1 275. Koefisien fundamental yang negatif menyatakan bahwa semakin kuat kondisi fundamental ekonomi suatu negara.7 288.3 209.2 97.9 368.8 267.9 258.7 368.0 192. Sementara Korea ternyata menunjukkan fundamental yang terbaik diantara negera-negara yang terkena krisis.7 219.3 270.8 334. Contagion Effect dan Krisis Asia 23 H asil Pengujian Dengan menggunakan data triwulanan selama 1995:1 .3 271.3 321.0 234.9 265.9 294.12. Dengan menggunakan maximum likelihood.8 313.) (.5 321. Kesimpulan ini sesuai dengan data pada Tabel 10.1997:3.3 282.3 272.4 321.8 275.7 303.0 Korea Singapore Taiwan Hongkong JEPANG 247.3 353.1 97.2 268.8 174.6 282.01 FUNDA + 2.8 301.65 Hasil diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi dan faktor contagion secara signifikan memberikan kontribusi terhadap serangan para spekulan.3 352.3 247.4 348.8 319.7 368.0 360.2 Data diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi Indonesia merupakan yang terburuk setelah Philippines.7 242.8 283.6 246.3 167.0 209.7 164.0 319. kondisi fundamental ekonomi negara-negara ASEAN-4 dan NIEs dapat diwakili oleh angka kuantitatif tunggal sebagai berikut: Tabel 10 HASIL PERHITUNGAN KEKUATAN FUNDAMENTAL EKONOMI ASEAN-4 DAN NIEs Periode 96.5 345.0 282.1 309.4 RATA-RATA Malaysia 238.3 Indonesia 220.0 321. Koefisien faktor contagion yang positip menyatakan bahwa adanya krisis di suatu negara mendorong spekulan melakukan serangan pada negara lain.9 305.7 334.5 270.4 97.3 31) Log likelihood = .9 Philippines 174.65 CONTA (37 -.3 310. Diantara negara-negara yang tidak terkena krisis.4 216.8 339. semakin kecil kemungkinan spekulan melakukan serangan. model probit diatas menghasilkan output sebagai berikut : KRISIS = -0.7 353.8 356.Fundamental Ekonomi.3 331.1 262.2 Thailand 198.2 157.4 319.2 343. Jepang memiliki fundamental ekonomi yang terkuat.4 353.8 353.4 280.4 318.1 96. Sejak awal 1996 sebenarnya kondisi fundamental negara-negara yang terkena .6 231.5 360.9 343.9 247.2 96.3 212.4 294.4 257.6 256.1 279.3 97.3 96.7 207.7 284.

100% 40%. 1/2 %. 20% 7%. 15%. 80 %. 3%.120 %.5% . 1 %. ua tidak ada. 75% 20%. 60% 20%. 60% 70%. ua tidak ada. 20% negatif. 160% tidak ada. 25%. September 1998 krisis tidak lebih baik dari periode 1997:3. 50% 10%. 20% 90%. Hal ini menunjukkan bahwa adanya krisis di suatu negara (faktor contagion) menjadi t i g r (faktor pemicu) bagi serangan para pelaku pasar uang. 30% 5%. 60%. 7%. 50% 3%. 5%. 2 %. 40%. 10% . 10% UJI I (longgar) surplus. 40%. 80% tidak ada. 5% 1. 70%. 15%. 10%. 1% Negatif. 25% negatif.24 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 5%. 15% U II ( e a ) J I ktt surplus. 80% 40%. 10% 8 6 3bln . rge Analisa Sensitifitas Untuk memperkuat hasil perhitungan diatas. . 75%. 40 %. 20% 10%. 80% 60%. 10% negatif. Tapi pada saat itu tidak terjadi serangan apapun.8 4bln 0 . 40%. 20% 6 4 2bln . 5% PREDIKAT KUAT SEDANG BERESIKO LEMAH ANGKA KREDIT 4 3 2 1 U II I J I 5 3 1 0 UJI IV 8 6 4 2 . 2% Negatif. 50%. 4% Negatif. ua tidak ada. Luar Negeri Pinjaman Jk pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER KRITERIA surplus. . 2. Serangan para spekulan ke negara-negara yang terkena krisis justru terjadi pada periode 1997:3 setelah kejatuhan Thailand. 60%. 200% tidak ada. 15%. perlu dilakukan uji sensitifitas dengan mengubah kriteria penggolongan indikator fundamental ekonomi serta mengubah angka kredit untuk masing-masing klasifikasi sebagai berikut : INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 50%. Cadangan Devisa Pinj. 5% .

Demikian pula. semakin diperburuk oleh sistem perbankan yang tidak sehat.0098 -0.679 2.658 -12. pemberian kredit pada kelompok.705 FAKTOR CONTAGION KOEF 2.868 3.459 -3.448 -14. mereka lebih mengandalkan pada dana jangka pendek terutama dalam bentuk portfolio dan utang luar negeri.427 -13. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Kesimpulan • Dari analisis data terlihat bahwa negara-negara yang mengalami krisis. yakni Thailand. pertumbuhan kredit dan M2 yang terlalu tinggi.Fundamental Ekonomi. Hongkong.167 -4. Kondisi diatas.705 -3. Untuk membiayai defisit ini.0101 -0.0083 -0. dan Korea mengalami defisit transaksi berjalan secara persistence.345 -4.706 2. sebaliknya impor barangbarang konsumsi menunjukkan kecenderungan yang terus meningkat. Indonesia.364 2. serta pertumbuhan foreign liabilities yang sangat tinggi.133 2. Contagion Effect dan Krisis Asia 25 Dari hasil perhitungan dapat diperoleh hasil sebagai berikut : FAKTOR FUNDAMENTAL KOEF HASIL AWAL U II J U II J I U II I J I UJI IV -0. Dari aspek perdagangan. Malaysia.650 2.0115 -0. Adanya campur tangan pemerintah dalam pemberian kredit.133 LOG LIKELIHOOD -12.551 3. defisit tersebut masih akan berlangsung di tahun-tahun mendatang. • • .993 -12. dan Taiwan. karena sebagian ekspornya masih mengandalkan produk manufaktur ringan.650 tsa -tt 3.658 Hasil diatas menunjukkan bahwa faktor fundamental dan faktor contagion secara signifikan mempengaruhi keputusan pelaku pasar untuk melakukan serangan atau tidak. Menurut hasil pengujian dengan metoda tersebut mengatakan kondisi fundamental ekonomi Indonesia jauh lebih baik dari Singapore. dengan mengubah angka kredit out untuk masing-masing predikat ternyata juga menghasilkan faktor contagion yang r b s o u t. Dengan mengubah kriteria penggolongan ‘tingkat kesehatan’ faktor fundamental ekonomi menghasilkan faktor contagion yang r b s .0050 tsa -tt -3.473 3. Adanya perbedaan fundamental ekonomi antara negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis ternyata gagal dideteksi dengan baik oleh Sistem deteksi Dini yang dikembangkan oleh Kaminsky. Philippines.

sehingga menghindari terjadinya contagion effect yang dengan cepat dapat menyebar di seluruh kawasan. kelembagaan. Ilan. terutama dalam melakukan r g o a s r e l a c Dengan kerja sama ini diharapkan krisis dapat e i n l u v i l n e. Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity. Untuk itu. Disamping itu. . ◊ Memperbaiki iklim investasi dengan memberikan insentif kepada PMA yang menguasai teknologi tinggi dan mampu menghasilkan produk-produk ekspor yang berdaya saing tinggi. Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation. Eichengreen. Rodrigo. beban pembayaran utang yang terus membengkak.. efek penularan ternyata memberikan kontribusi yang signifikan terhadap krisis mata uang. Indonesia masih akan mengalami defisit transaksi berjalan akibat lemahnya daya saing produk. WP/97/87. Wyplosz. NBER Working Paper No. aspek hukum dan peraturan.B. Dari pengujian model probit ternyata efek penularan memberikan kontribusi yang lebih besar dibandingkan kondisi ekonomi. valdes. • • • Daftar Pustaka Goldfajn. dan kebutuhan impor yang tinggi. dicegah sejauh mungkin. IMF Working Paper No. Bank Indonesia perlu mengambil langkah-langkah baru untuk memperkuat sistem perbankan sesuai dengan standar internasional. July 1997. Mengingat defisit masih akan terus berlangsung. September 1998 • Disamping kondisi fundamental ekonomi. Untuk memperbaiki defisit tersebut.Rose. 4898.. pemerintah perlu mengambil kebijakan-kebijakan baru dengan memberikan insentif kepada dana-dana jangka panjang.A. perlu segera dilakukan reformasi ekonomi melalui langkah-langkah sebagai berikut: ◊ Merubah pola pikir dan menumbuhkan komitmen dari semua pihak untuk bertekad meningkatkan ekspor. Implikasi Kebijakan • Dalam jangka pendek. serta infrastruktur. pasar keuangan dalam negeri perlu ditingkatkan kesehatannya melalui perbaikan struktur. ◊ Menghilangkan semua distorsi pasar dalam negeri untuk menghilangkan ekonomi biaya tinggi dan meningkatkan daya saing. berarti Indonesia masih membutuhkan capital inflows. Krisis yang saat ini terjadi di Indonesia sebagian juga disebabkan oleh sistem perbankan yang tidak sehat. 1994.26 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. and C. Negara-negara di kawasan Asia perlu melakukan kerja sama yang lebih erat.

Contagion Effect dan Krisis Asia 27 Kaminsky. 1996 Kaminsky. January 1997. IMF Working Paper No. The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems. 1. Current Account Deficits in the ASEAN-3. IMF.L.P. Rodrigo O. Morgan. J. Is there cause for concern ?. Reinhart. and C. Bank Indonesia. WP/97/159.. Are Currency Crises Predictable ?. Graciela. Sumber Data IMF. IMF Working Paper No. International Finance Discussion paper. The Banker.Fundamental Ekonomi.. Valdes. Annual report 1996. Emerging Markets : Economic Indicators. 1997. Bloomberg. b r a a e i i a ebgi ds. . Reinhart. Laporan Tahunan d n Triwulanan. Ilan. Occasional Paper No. L a i g I d c t r o edn niaos f Currency Crises.. n e n t o a i a c a t t s i s. I t r a i n l F n n i l S a i t c Yearbook dan Monthly. WP/97/79. G. MAS. Asian Meltdown. Goldfajn. Saul Lizondo and Carmen M. HKMA.M. b r a a e i i ebgi ds.

dan prioritas sasaran akhir yang dipilih. *) Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. bagian ketiga membahas faktor-faktor yang memicu dan memperdalam krisis di Indonesia dan kebijakan yang telah diambil termasuk konflik yang dihadapi dalam penerapan strategi kebijakan moneter. dengan mengacu kepada konsep teori dan pengalaman negara-negara lain serta pengalaman Indonesia sendiri. yaitu dalam mengakomodasi berbagai sasaran kebijakan secara serentak. Di bagian keempat. Kesulitan yang dihadapi oleh otoritas baik dalam memilih maupun mengimplementasikan strategi kebijakan moneter juga dialami oleh berbagai negara yang pernah mengalami krisis serupa. Pemilihan strategi yang tepat ditentukan oleh jenis tekanan eksternal yang dihadapi. Selanjutnya. Berdasarkan kriteria tersebut dan mengingat masih rapuhnya sistem perbankan sebagai suatu jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Tulisan ini dibagi ke dalam lima bagian. Kebijakan moneter sebagai salah satu elemen kebijakan ekonomi juga tidak terlepas dari kesulitan yang sama. UREM. Bagian kelima mengemukakan beberapa kesimpulan umum berikut rekomendasi kebijakan yang ditawarkan. Permasalahan yang dihadapi dalam pemilihan strategi kebijakan ekonomi makro adalah adanya konflik (tradeoff) antarkebijakan akibat sifat krisis yang multidimensional.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 37 MANAJEMEN MONETER DALAM MASA KRISIS Doddy Zulverdi * ) Krisis nilai tukar yang melanda Indonesia sejak pertengahan tahun 1997 telah berkembang menjadi krisis ekonomi akibat kerapuhan di sisi ekonomi mikro dan ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro. Dalam bagian kedua diulas beberapa alternatif strategi kebijakan ekonomi-moneter dari sisi teori. atas bantuan riset yang diberikan dalam penyusunan tulisan ini. maka penerapan strategi jangkar inflasi di dalam suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel kiranya layak untuk dipertimbangkan secara mendalam. diajukan beberapa alternatif strategi kebijakan moneter yang dapat diterapkan di Indonesia. Kesulitan tersebut telah berlangsung sejak periode sebelum krisis dan berdampak negatif terhadap kondisi fundamental ekonomi makro yang berdasarkan hasil pengamatan ternyata tidaklah sekuat yang diyakini semula. . BI Penulis menyampaikan penghargaan yang tinggi kepada Erwin Haryono dan Wahyu Agung Nugroho. keduanya adalah Asisten Peneliti Ekonomi di Bagian APK. Tidak ada satu strategi pun yang cocok diterapkan di semua situasi dan di semua negara. UREM-BI. Bagian pertama menjelaskan latar belakang pentingnya memilih strategi kebijakan moneter (termasuk kebijakan nilai tukar) yang tepat untuk membawa Indonesia keluar dari krisis ekonomi. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. karakteristik struktur ekonomi.

Oleh karena itu. efektivitas kebijakan moneter itu sendiri sangat tergantung kepada ketepatan dan keharmonisan pembagian tugas di 1 Lihat misalnya World Bank (1998) dan IMF (1998). proses ini akan menimbulkan dampak negatif terhadap pertumbuhan ekonomi jangka panjang.2 Sebagai salah satu instrumen kebijakan ekonomi makro.38 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dari hasil peninjauan ke belakang tersebut dan didukung oleh pengalaman negara-negara yang pernah atau sedang mengalami krisis yang mirip.1 Tidak sedikit yang menilai bahwa kondisi kerapuhan di sisi mikro tersebut kemudian diperburuk oleh ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro ( policy mix) yang diambil pada awal dan selama krisis. Apalagi mengingat bahwa krisis ini telah berkembang menjadi fenomena yang dikenal sebagai f n n i l d s r s yaitu proses demonetisasi berupa penurunan permintaan i a c a i t e s. Namun. dan sistem pasar yang dikuasai oleh segelintir monopolis yang menjadi kuat eeae akibat praktek kolusi. ketergantungan sektor usaha pada hutang baik dari dalam maupun luar negeri (h g l ihy l v r g d). Pemicu terjadinya fenomena f i h t lgt o currency yang begitu tiba-tiba adalah ketidakpastian nilai tukar rupiah (McNelis. kebijakan moneter memiliki peran yang sangat penting dalam penyelesaian krisis ekonomi yang sedang terjadi di Indonesia. 2 Lihat misalnya Radelet dan Sachs (1998). Tulisan ini bertujuan untuk menginventarisasi kemungkinan penyebab semakin parahnya krisis nilai tukar di Indonesia dilihat dari sisi kemungkinan ketidaktepatan kombinasi kebijakan moneter yang telah diambil selama ini. upaya pemulihan ekonomi sangat tergantung kepada ketepatan strategi kebijakan moneter yang diambil. akan likuiditas perekonomian (M2) sebagai akibat meningkatnya permintaan akan uang kartal. khususnya dalam rangka mengembalikan kepastian nilai tukar. diharapkan akan diperoleh gambaran arah kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat dalam mendukung proses pemulihan kegiatan ekonomi di masa datang. September 1998 Pendahuluan erbagai analisis menyimpulkan bahwa penyebab utama parahnya krisis di Asia adalah kerapuhan di sisi ekonomi mikro seperti sistem perbankan yang tidak sehat. Apabila dibiarkan terus berlanjut. B Alternatif Strategi Kebijakan di Masa Krisis: Tinjauan Teoritis Kebijakan moneter adalah salah satu elemen penting dari paket kebijakan ekonomi yang digunakan dalam mengatasi krisis ekonomi. 1988). Dapat ditambahkan bahwa tulisan ini hanya membahas berbagai alternatif strategi kebijakan moneter di dalam suatu perekonomian yang terbuka (tidak ada pembatasan transaksi devisa). .

terdapat beberapa kondisi yang seringkali mendorong otoritas untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersama-sama. Namun. Pilihan Kebijakan dalam Menghadapi Tekanan Eksternal Ada tiga jenjang pilihan kebijakan yang harus diputuskan oleh pemerintah dalam menghadapi tekanan-tekanan eksternal (Krugman. • Seandainya pilihan jatuh kepada kebijakan adjustment.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 39 antara berbagai kebijakan yang tersedia. • Sulitnya membedakan antara tekanan-tekanan yang bersifat temporer dan permanen menyebabkan otoritas seringkali memutuskan untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersamaan untuk menghindari resiko salah pilih. dan sebagainya. yaitu: • Apakah tekanan-tekanan eksternal tersebut harus dihadapi melalui kebijakan financing (yaitu dengan meminjam dana dari luar negeri untuk menutupi penurunan penerimaan ekspor dan kenaikan biaya impor/biaya bunga) atau melalui kebijakan adjustment ( a t yiu dengan melakukan berbagai penyesuaian dalam rangka mendorong ekspor dan mengurangi impor). yiu at: • Tekanan-tekanan sosial politik seringkali menghalangi otoritas dalam melakukan penyesuaian-penyesuaian secara maksimal sehingga mau tidak mau harus dibantu dengan kebijakan financing. Selanjutnya. yaitu antara kebijakan devaluasi dan kebijakan perdagangan. alternatif mana yang akan dipilih di antara dua pilihan strategi kebijakan pengalihan pengeluaran. Hal ini karena kebijakan penyesuaian mengandung berbagai pilihan yang tidak menyenangkan seperti kenaikan pajak/penurunan subsidi. 1995). pengurangan konsumsi. Oleh karena itu. apabila tekanan-tekanan tersebut lebih bersifat jangka panjang maka harus dilakukan kebijakan adjustment. bagian ini akan diawali dengan tinjauan singkat mengenai berbagai pilihan kebijakan yang terdapat di dalam paket tersebut. Sebaliknya. Oleh karena itu. penggunaan sumber dana luar negeri . Kebijakan f n n i g akan diambil apabila tekanan-tekanan yang terjadi diyakini hanya iacn bersifat temporer dan dapat diatasi dengan menggunakan dana luar negeri dalam jumlah yang minimal. • Akhirnya. seberapa besar bobot penyesuaian perlu dibebankan masing-masing kepada strategi pengurangan pengeluaran (expenditure r d c n p l c dan strategi pengalihan pengeluaran (expenditure switching policy) e u i g o i y) . • Dampak dari kebijakan penyesuaian biasanya baru dirasakan secara efektif setelah periode yang relatif panjang. secara khusus akan dibahas peranan kebijakan moneter di dalam penyelesaian krisis disertai dengan alternatif strategi kebijakan moneter yang tersedia.

Sementara itu. berbagai negara seringkali menerapkan kombinasi kebijakan pengurangan dan pengalihan pengeluaran. dalam jumlah yang memadai karena adanya krisis kepercayaan. nilai tukar. pemerintah seringkali motd nlto terpaksa menerapkan kebijakan pengurangan pengeluaran secara drastis. kebijakan pengalihan pengeluaran tidak secara langsung memaksa masyarakat untuk menurunkan pengeluarannya sehingga resiko kontraksi ekonomi dapat diminimalkan. Terdapat tiga cara yang dapat diambil otoritas untuk mengurangi pengeluaran nasional. kebijakan pengalihan pengeluaran bertujuan untuk memperbaiki transaksi berjalan dengan cara mengalihkan pengeluaran masyarakat dari produk impor ke produk dalam negeri dan mendorong peningkatan ekspor. terutama dari pihak swasta. . otoritas tidak dapat semata-mata menggantungkan diri kepada kebijakan financing. September 1998 seringkali diperlukan untuk mengurangi dampak negatif jangka pendek dari krisis yang terjadi sambil menunggu hasil dari kebijakan penyesuaian. pemberlakuan kuota. • Membatasi hutang sektor swasta melalui pembatasan pemberian kredit oleh sistem perbankan (kebijakan ini berada di dalam ruang lingkup kebijakan moneter). Kalau pun perekonomian masih berada di bawah kapasitas penuh. Hal ini terjadi karena apabila perekonomian sudah berada pada tingkat penggunaan kapasitas penuh maka kenaikan permintaan domestik dan permintaan ekspor akan menimbulkan tekanan kenaikan harga-harga di dalam negeri. dan laju inflasi. Berbeda dengan kebijakan pengurangan pengeluaran. Oleh karena itu. Kebijakan pengurangan pengeluaran bertujuan untuk mengurangi pengeluaran oleh penduduk suatu negara sehingga mengurangi tekanan terhadap neraca pembayaran. dan subsidi ekspor). yaitu: devaluasi dan kebijakan perdagangan (perubahan tarif. Terdapat dua instrumen utama yang dapat diterapkan oleh pemerintah untuk mengalihkan pengeluaran nasional. • Mengurangi pengeluaran masyarakat melalui peningkatan pajak atau pemotongan subsidi. karena begitu besarnya faktor ketidakpastian di dalam suatu perekonomian yang sedang mengalami krisis dan sangat tingginya tekanan i p r e i f a i n (akibat devaluasi/depresiasi). Namun. kelemahan utama kebijakan pengalihan pengeluaran adalah cenderung mendorong kenaikan laju inflasi. motd nlto Mengingat berbagai kelebihan dan kelemahan yang terkandung di dalam masingmasing kebijakan. • Negara yang mengalami krisis seringkali mengalami kesulitan untuk memperoleh dana luar negeri. yaitu: • Mengurangi pengeluaran pemerintah. tekanan inflasi masih tetap akan timbul dalam bentuk i p r e i f a i n akibat depresiasi/devaluasi nilai tukar. Namun. Akibatnya.40 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

di antara dua instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. Poole menunjukkan bahwa di antara dua pilihan ekstrim: jangkar uang beredar dan jangkar suku bunga. pilihan yang diambil akan sangat tergantung kepada efisiensi birokrasi dan dukungan politik yang diberikan masyarakat kepada pemerintah. Sebaliknya. Dengan menggunakan kerangka model IS-LM. Apabila suatu perekonomian mengalami tekanan-tekanan riil (real shocks) sehingga kurva IS mengalami pergeseran maka strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena perubahan suku bunga (bagi perekonomian tertutup) atau perubahan nilai tukar (bagi perekonomian terbuka) akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. Untuk itu. Kebijakan moneter adalah salah satu instrumen kebijakan pengurangan pengeluaran sedangkan kebijakan nilai tukar adalah salah satu instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. Kebijakan devaluasi memiliki keunggulan daripada kebijakan perdagangan karena tidak membutuhkan administrasi dan birokrasi yang rumit. strategi yang tepat tergantung kepada jenis tekanan ekonomi makro yang terjadi. Sebaliknya. yaitu tingginya laju inflasi yang diiringi oleh resesi ekonomi. terlihat bahwa kebijakan moneter dan nilai tukar memiliki peran penting dalam penerapan kebijakan penyesuaian (adjustment) . negara-negara tersebut mengalami fenomena stagflasi. berikut ini akan diulas berbagai pilihan strategi kebijakan maupun kombinasi kebijakan yang dapat diambil oleh otoritas dalam menerapkan kebijakan moneter dan nilai tukar. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter Dari serangkaian pilihan kebijakan yang harus diambil oleh pemerintah dalam mencoba mengatasi tekanan-tekanan eksternal.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 41 minimal dalam jangka pendek. William Poole (1970) mengidentifikasi tiga alternatif strategi kebijakan moneter. Selanjutnya. yaitu: strategi jangkar uang beredar (money stock targeting). strategi jangkar suku bunga (i t r s neet r t t r e i g). Ketiga strategi tersebut lebih relevan diterapkan di dalam suatu perekonomian tertutup (derajat mobilitas modal rendah) atau di dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang karena hanya di dalam kedua bentuk perekonomian tersebut otoritas moneter memiliki independensi penuh dalam mengendalikan jumlah uang beredar dan/atau suku bunga domestik. kebijakan devaluasi memiliki kelemahan karena menimbulkan pergeseran distribusi pendapatan yang seringkali secara politik tidak menguntungkan bagi keberhasilan kebijakan tersebut. apabila yang terjadi adalah tekanan-tekanan moneter (monetary shocks) yang menggeser . dan strategi kombinasi sistematis antara sasaran volume uang beredar dan ae agtn tingkat suku bunga.

Grafik 2 menggambarkan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan permintaan uang yang bersifat random.42 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. hal. 200) mengasumsikan tingkat harga konstan sehingga strategi kebijakan yang diambil diarahkan untuk mencapai sasaran stabilitas produksi pada tingkat full employment. kurva LM dan tingkat produksi yang terjadi masing-masing adalah LM3 dan Yf(tingkat Grafik 1 r I2 S L M1 I1 S r* L M2 r* r Grafik 2 L M1 L M2 L M3 I S Y Y0 Y1 Yf Y2 Y3 Y1 Yf Y2 Y 3 Poole (1970. apabila suku bunga dikendalikan pada tingkat r* (strategi jangkar suku bunga) maka kurva LM yang terjadi adalah LM2 dan tingkat produksi/pendapatan dapat berada di antara Y0 dan Y3. Grafik 1 mengilustrasikan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan-tekanan 3 r i y n b r i a random sehingga kurva IS bergeser di antara IS1 dan IS2. Secara implisit. apabila suku bunga dipertahankan pada tingkat r*. Dalam hal ini. strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena dapat lebih meminimalkan dampak negatif tekanan riil terhadap stabilitas produksi/pendapatan. hal ini juga berarti bahwa sasaran yang dituju adalah stabilitas harga karena dengan mengupayakan perekonomian selalu berproduksi pada tingkat full employment berarti mengurangi tekanan perubahan harga-harga. Dengan asumsi il ag esft fungsi permintaan uang stabil. Namun. . s a u ut rentang yang lebih lebar daripada antara Y1 dan Y2. Sebaliknya. Apabila jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* maka kurva LM akan bergerak antara LM1 dan LM2 dan tingkat produksi akan berada di antara Y1 dan Y2. September 1998 kurva LM maka yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga karena perubahan uang beredar atau neraca pembayaran akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. jika jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* (strategi jangkar uang beredar) maka kurva LM yang terjadi adalah LM1 dan tingkat produksi/pendapatan akan berada di antara Y1 dan Y2.

Alasannya. Secara sederhana.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 43 produksi/pendapatan full employment). 1997). Di samping ketiga alternatif strategi di atas. Perubahan elastisitas tersebut dapat dilakukan dengan membuat suplai uang beredar sensitif terhadap suku bunga. semakin banyak parameter yang harus diestimasi. r (Kurva LM) (Suplai uang yang sensitif terhadap suku bunga) Substitusikan persamaan (2) ke dalam persamaan (1) : ⇔ b1 + b2. yaitu (b2 -a2)/a1. terdapat dua pilihan strategi lain. ) Sekalipun strategi kombinasi tersebut secara teoritis dapat menghasilkan kebijakan yang lebih optimal. r ⇔ Y = ( 1 -a0) a1 + ( 2 -a2) a1. Dengan demikian. strategi jangkar uang beredar dapat dibuat lebih optimal dengan mengubah elastisitas kurva LM terhadap perubahan suku bunga. strategi yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga. Y = b1 -a0 + ( 2 -a2) b . elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b2). (1) M (2) Ms = a0 + a1. Elastisitas tersebut tergantung kepada elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2). nlto agtn Sebagaimana halnya strategi jangkar suku bunga. adalah elastisitas kurva LM terhadap suku bunga. hubungan tersebut dikuantifikasi dalam bentuk koefisien b2. semakin tinggi resiko kegagalan strategi yang dipilih. dalam praktek tidak selalu demikian. dan suatu konstanta (a1. = a0 + a1. hal ini dapat diilustrasikan oleh sistem persamaan deterministik berikut. + a2. ) Karena elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2) tidak berada dalam kendali otoritas moneter maka upaya mengubah elastisitas kurva LM hanya dapat dilakukan dengan mengubah elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b 2). kebijakan moneter yang lebih optimal dapat diperoleh dengan menerapkan strategi di mana sasaran jumlah uang beredar dan sasaran suku bunga ditetapkan berdasarkan suatu hubungan tertentu (dalam hal ini. Y r = b1 + b2. r Y r ⇔ a1. 209). hal. b / b / r Persamaan yang terakhir adalah kurva LM dengan suplai uang sensitif terhadap suku bunga. strategi jangkar nilai tukar lebih cocok diterapkan pada perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan moneter khususnya . yaitu strategi jangkar nilai tukar dan jangkar laju inflasi (i f a i n t r e i g) (Houben. Di dalam situasi yang masih diliputi oleh ketidakpastian. Dengan perkataan lain. Sebagaimana terlihat pada Grafik 1. Koefisien variabel r. otoritas moneter dituntut mengetahui lebih banyak parameter daripada yang dituntut oleh strategi jangkar uang beredar maupun jangkar suku bunga (Poole. + a2.

sistem pasar yang monopolistik. menurut kubu ini jalan keluarnya adalah fet dengan memperketat rambu-rambu yang mengatur bekerjanya sistem keuangan internasional serta meredifinisi peran dan tugas lembaga-lembaga Bretton-Woods agar lebih mampu mengemban misi utamanya sebagai penjaga stabilitas sistem moneter internasional. Sebaliknya. dan ketidaktepatan kebijakan makro adalah faktor utama hilangnya kepercayaan investor. Oleh karena itu. Tekanan-tekanan yang berasal dari pasar barang internasional dapat berbentuk penurunan permintaan ekspor atau gangguan suplai barang impor. Untuk kasus Indonesia. Alternatif strategi jangkar laju inflasi terutama tepat untuk diterapkan di dalam perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan besar baik moneter maupun riil pada saat bersamaan. pendapat kedua meyakini bahwa kelemahan internal seperti kerapuhan sistem perbankan.44 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. faktor yang disebutkan terakhir tampaknya lebih relevan dalam menjelaskan penyebab krisis yang terjadi. Pendapat pertama meyakini bahwa kerapuhan sistem keuangan internasional telah membuat berbagai negara sangat rentan terhadap contagion efc (Radelet dan Sachs. Faktor ketidaktepatan kebijakan ekonomi makro agaknya bertentangan dengan keyakinan kita dan berbagai lembaga keuangan internasional selama ini bahwa fundamental ekonomi Indonesia sangat kuat karena didukung oleh kebijakan ekonomi makro yang . Yang kemudian sering menjadi bahan perdebatan adalah penyebab dari hilangnya kepercayaan tersebut. 1998). Kondisi Indonesia Sebelum dan Selama Masa Krisis Penyebab Krisis yang Melanda Indonesia Tekanan-tekanan eksternal dapat mempengaruhi perekonomian suatu negara melalui dua jalur utama. Dalam hal ini. September 1998 dalam bentuk fluktuasi permintaan uang. Keunggulan utama strategi ini terletak pada kemampuannya untuk secara langsung mempengaruhi ekspektasi inflasi dan pada saat yang sama tetap memberikan keleluasaan kepada otoritas dalam menyusun respons yang tepat terhadap berbagai tekanan yang melanda perekonomian. Sedangkan tekanan yang berasal dari pasar keuangan internasional dapat berbentuk kenaikan suku bunga riil internasional dan terputusnya akses ke pasar keuangan internasional akibat anjloknya kepercayaan investor. tekanan-tekanan tersebut akan diredam oleh penyesuaian yang terjadi pada neraca pembayaran sehingga dampak negatifnya terhadap stabilitas harga dan produksi dapat diminimalkan. yaitu pasar barang internasional dan pasar keuangan internasional. Secara ekstrim terdapat dua pendapat mengenai penyebab hilangnya kepercayaan investor terhadap Indonesia.

Dalam situasi ini. Pertanyaannya adalah: apakah indikator-indikator ekonomi makro sebelum krisis memang bergerak normal dan tidak mengindikasikan kemungkinan timbulnya krisis? Indikator Krisis dari Sisi Ekonomi Makro Berdasarkan hasil studi Kaminsky-Reinhart (1996) dan Kaminsky (1998) terhadap 102 krisis keuangan yang terjadi di 20 negara. Rasio kredit terhadap PDB yang terus bergerak naik sejak akhir 1994. Dengan perkataan lain. Kondisi ini dapat disebabkan oleh penciptaan uang yang berlebihan akibat ekspansi perbankan yang tidak berhati-hati atau dapat pula disebabkan oleh lebih rendahya permintaan riil daripada suplai akibat meningkatnya ekspektasi inflasi dan depresiasi. menunjukkan kenaikan yang semakin cepat sejak akhir 1996.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 45 berhati-hati. kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia dalam periode sebelum krisis tidaklah sekuat yang diduga semula. Rasio suku bunga kredit terhadap deposito (terutama deposito 1 bulan) cenderung meningkat sejak pertengahan 1995 hingga pertengahan 1997. terdapat beberapa indikator ekonomi makro dan keuangan yang mampu memberikan peringatan secara dini akan kemungkinan timbulnya krisis. Hal ini kemungkinan mencerminkan penurunan kualitas kredit perbankan. Dengan menggunakan indikator-indikator tersebut terlihat adanya indikasi peningkatan kerentanan ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Sebaliknya. Hal ini mengindikasikan adanya peningkatan ekspektasi depresiasi rupiah di masyarakat. • • • • . Sejak pertengahan tahun 1996 terdapat kecenderungan peningkatan pertumbuhan simpanan valas. perbankan akan terpaksa menaikkan suku bunga kredit melebihi kenaikan suku bunga simpanan untuk menutupi kerugian atau potensi kerugian yang berasal dari kredit macet. Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator moneter dan keuangan yang mengindikasikan adanya peningkatan tekanan bubble economy dan masalah perbankan terutama sejak tahun 1996 (lihat Panel 1): • Pertumbuhan tahunan m l i l e M2 kembali meningkat sejak awal tahun 1996 dan utpir terus menunjukkan pertumbuhan positif hingga awal tahun 1997 setelah mengalami perlambatan secara tajam sejak tahun 1990. pertumbuhan simpanan rupiah cenderung mengalami penurunan. Sejak pertengahan tahun 1996 terjadi “excess supply” M1 riil. Pertumbuhan positif m l i l e M2 telah utpir meningkatkan kemampuan perbankan dalam menciptakan uang.

0 Dec-93 Feb.0 8.96 Apr-96 Jun-96 Aug-96 Oct-96 Dec-96 Feb.80 -60 J an-90 J un-90 Nov -90 A pr-91 S ep-91 Feb-92 J ul-92 Des -92 M ay-93 Ok t-93 M ar-94 A gs-94 J an-95 J un-95 -40 -20 Jun-93 Sep-93 Dec-93 Mar-94 Jun-94 Sep-94 Dec-94 Mar-95 Jun-95 Sep-95 Dec-95 Mar-96 Jun-96 Sep-96 Feb-91 A pr-91 J un-91 A ug-91 Oc t-91 Dec -91 Feb-92 A pr-92 J un-92 A ug-92 Oc t-92 Dec -92 Feb-93 A pr-93 J un-93 A ug-93 Oc t-93 Dec -93 Feb-94 A pr-94 J un-94 A ug-94 Oc t-94 Dec -94 Feb-95 A pr-95 J un-95 A ug-95 Oc t-95 Dec -95 Feb-96 A pr-96 J un-96 A ug-96 Oc t-96 Dec -96 Feb-97 A pr-97 J un-97 A ug-97 Oc t-97 Dec -97 Feb-98 A pr-98 J un-98 Catat an: Forex depos it s dalam Rupiah dengan nilai tukar k onstan. September 1998 Perubahan 12 Bulanan Posisi Dana Pihak Ketiga (%) Excess -20 10 15 20 -5 0 J an-91 M ay-91 S ep-91 J an-92 M ay-92 S ep-92 J an-93 M ay-93 S ep-93 J an-94 M ay-94 S ep-94 J an-95 M ay-95 S ep-95 J an-96 M ay-96 S ep-96 J an-97 M ay-97 S ep-97 J an-98 600 700 M ay-98 -15 -10 4.95 Apr-95 Jun-95 Aug-95 Oct-95 Dec-95 Feb.40 0.0 7.60 0.396/ USD) total deposits Nov -95 A pr-96 S ep-96 Feb-97 J ul-97 Des -97 Rasio Suku Bunga Pinjam an terhadap Deposito rupiah deposits KMK/dep1 KMK/dep12 Dec-96 Mar-97 Jun-97 Sep-97 Dec-97 Mar-98 Jun-98 10 20 30 -60 -50 -40 -30 -20 -10 Perubahan 12 bulanan m ultiplier M2 (MA 12) forex deposits (Rp Constant rat e) * M ay-98 Jan-90 Apr-90 Jul-90 Okt-90 Jan-91 Apr-91 Jul-91 Okt-91 Jan-92 Apr-92 Jul-92 Okt-92 Jan-93 Apr-93 Jul-93 Okt-93 Jan-94 Apr-94 Jul-94 Okt-94 Jan-95 Apr-935 Jul-95 Okt-95 Jan-96 Apr-96 Jul-96 Okt-96 Jan-97 Apr-97 Jul-97 Okt-97 Jan-98 Apr-98 Jul-98 0 5 Panel 1 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.80 1.97 5.0 6.00 1.40 1.98 Apr-98 Jun-98 Excess M1 Riil: Selisi h Antara Aktual dengan Estimasi Permintaan M1 Rii Actual & Fitted 0 100 200 300 400 500 .0 Suku Bunga Deposito Riil (%) rdep1 rdep12 Rasio kr edit ter hadap PDB Nominal (MA 6) Fitted Excess Actual Apr-97 Jun-97 Aug-97 Oct-97 Dec-97 Feb.0 9.20 1.60 1. (Jan '97: Rp 2.94 Apr-94 Jun-94 Aug-94 Oct-94 Dec-94 Feb.46 0 5 10 15 20 25 30 35 -5 % -10 100 120 20 40 60 80 0 0.

Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator sektor riil dalam periode sebelum dan selama krisis (lihat Panel 2): • Setelah sempat mengalami lonjakan cukup tinggi dalam tahun 1994.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 47 Beberapa indikator eksternal berikut juga memberikan indikasi semakin rentannya ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal (lihat Panel 2): • Pertumbuhan ekspor nonmigas menunjukkan kecenderungan menurun sejak pertengahan tahun 1995. Kebijakan yang Telah Diambil Pertanyaan lanjutan adalah: Kebijakan apa yang telah diambil oleh pemerintah untuk meredam tekanan spekulatif dan sejauh mana efektivitasnya? Di samping itu. mengingat besarnya kemungkinan timbulnya konflik antarkebijakan dalam mencapai berbagai sasaran sehingga selalu terdapat resiko ketidaktepatan kombinasi kebijakan yang diambil maka satu pertanyaan lain juga relevan untuk diajukan. • Agak sulit untuk memperoleh gambaran konklusif dari perkembangan indeks harga saham gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta. Dilihat dari t e d jangka panjang. Kecenderungan peningkatan harga saham di tengah kecenderungan melambatnya pertumbuhan ekonomi menunjukkan kuatnya tekanan spekulatif selama periode sebelum krisis. Dalam periode tersebut terdapat indikasi kuat bahwa nilai tukar rupiah cenderung mengalami overvalued seperti diperlihatkan oleh semakin melebarnya selisih antara nilai tukar aktual dengan t e d-nya. perkembangan sejak awal 1996 hingga terjadinya krisis rupiah pada bulan Juli-Agustus 1997 memperlihatkan pertumbuhan yang cenderung meningkat. IHSG rn menunjukkan pertumbuhan yang cenderung menurun sejak awal tahun 1990. Namun. Sebagaimana akan dijelaskan berikut ini. pertumbuhan ekonomi menunjukkan trend menurun sejak pertengahan 1995. melambatnya pertumbuhan impor nonmigas diperkirakan terkait dengan melambatnya pertumbuhan ekonomi. Melambatnya pertumbuhan ekspor tersebut terkait dengan penguatan (apresiasi) nilai tukar riil sejak akhir tahun 1992. baik sebelum maupun selama krisis. justru menambah tekanan spekulatif dan mempersulit penyelesaian krisis? . Selanjutnya. sejak triwulan terakhir 1997 pertumbuhan ekonomi menurun sangat tajam. pertumbuhan impor nonmigas justru cenderung menurun sejak akhir tahun 1995. yaitu tahun dimulainya penerapan sistem nilai tukar crawling peg. rn • Meskipun nilai tukar riil mengalami apresiasi dan overvalued. yaitu: Sejauh mana kemungkinan kombinasi kebijakan yang telah diambil.

96 Jul-96 Okt.92 Jan-93 Apr.90 Jul-90 Okt.93 Jul-93 Okt.94 Sep-94 Feb.94 Sep-94 Mar.90 Jul-90 Dec-90 May-91 Oct.95 Jul-95 Okt.89 Sep-89 Feb.98 Jul-98 .88 Jan-89 Apr.91 Jul-91 Okt.87 Sep-87 Mar.94 Jan-95 Apr.96 Mar. September 1998 Mar.96 Perubahan 12 Bulanan Nilai Impor (MA 12) Sep-96 Mar.85 Sep-85 Mar.88 Sep-88 Mar. Juni 19 Mar.86 Sep-86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.90 Jan-91 Apr.97 Sep-97 Indeks Nilai Tukar Riil Bilateral (Rp terhadap US$.93 Jan-94 Apr.95 Sep-95 Mar.89 Sep-89 Mar.94 Jul-94 Okt.95 Jul-95 Dec-95 May-96 Oct.95 Jan-96 Apr.98 Sep-98 Jan-88 Apr.92 Aug-92 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Deviasi Dec-84 Jun-85 Dec-85 Jun-86 Dec-86 Jun-87 Dec-87 Jun-88 Dec-88 Jun-89 Dec-89 Jun-90 Fit ted Actual Deviasi Dec-90 Jun-91 Jan-93 Jun-93 Nov-93 Apr.91 Jan-92 Apr.90 Sep-90 Mar.92 Jul-92 Okt.97 Aug-97 Jan-98 Jun-98 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 Dec-91 Jun-92 Dec-92 Jun-93 Dec-93 Jun-94 Perubahan 12 Bulanan PDB Riil (MA 12) Dec-94 Jun-95 Perubahan 12 Bulanan Nilai Ekspor (MA 12) Dec-95 Jun-96 Dec-96 Jun-97 Dec-97 Jun-98 10 20 30 40 50 Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 95 100 105 110 115 120 125 % Deviasi Nilai Tukar Terhadap Trend Actual & Fitted % 0 250 -30 -20 -10 100 150 200 50 0 -50 Perubahan 12 Bulanan Indeks Pasar Modal (MA 12) Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 Panel 2 Mar.88 Jul-88 Okt.48 0 10 20 30 40 50 60 % % -10 100% 150% 200% 250% 10 50% -50% 0 0% Jan-88 Jun-88 Nov-88 Apr.96 Jan-98 Apr.91 Sep-91 Mar.89 Jul-89 Okt.91 Mar.93 Sep-93 Mar.89 Jan-90 Apr.92 Sep-92 Mar.

sudah berbalik arah menjadi negatif justru telah semakin memperparah sentimen negatif tersebut. . Kondisi ini telah semakin 4. termasuk Indonesia.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 49 Kebijakan Pra-Krisis Otoritas moneter sudah lama menyadari resiko yang terkandung di dalam arus modal masuk yang terlampau deras. Kebijakan pelebaran rentang intervensi terakhir tanggal 11 Juli 1997 yang dilakukan sebagai respons terhadap krisis nilai tukar di Thailand diperkirakan telah memberikan sinyal kepada para spekulan akan ketidaksiapan/ketidaksediaan otoritas moneter dalam mempertahankan kebijakan nilai tukarnya. Hal ini diperlihatkan oleh ketidakberhasilan kebijakan pelebaran rentang intervensi dalam meredam arus masuk modal spekulatif. dan membatasi ekspansi kredit perbankan ke sektor properti. selama periode pra-krisis masih terlalu kuat dibandingkan dengan intensitas kebijakan yang diarahkan untuk membendung derasnya arus masuk modal. Sentimen positif terhadap prospek emerging markets. yaitu: A. Grafik tersebut memperlihatkan bahwa nilai tukar yang terjadi di pasar cenderung menempel pada batas bawah rentang intervensi (kecuali sejak pelebaran rentang intervensi terakhir tgl. Hal ini mencerminkan kuatnya tekanan apresiasi akibat derasnya arus masuk modal. menaikkan giro wajib minimum. Bahkan. Kondisi ini juga menunjukkan bahwa penggunaan satu instrumen kebijakan (dalam hal ini kebijakan nilai tukar) untuk mencapai lebih dari satu sasaran (yaitu mempertahankan daya saing produk dalam negeri sekaligus menghambat arus modal spekulatif) dapat berakhir pada kegagalan dalam mencapai semua sasaran. pelebaran rentang intervensi justru memberikan ruang gerak bagi penguatan (apresiasi) nilai rupiah (lihat grafik Perkembangan Rentang Intervensi dan 4 Nilai Tukar Rp/US$). Namun. seperti: melebarkan rentang intervensi nilai tukar. upaya-upaya tersebut tampaknya tidak memberikan hasil yang memadai. Apresiasi nilai tukar riil secara perlahan-lahan menggerogoti daya saing perekonomian domestik sehingga memperlemah kondisi fundamental ekonomi makro. B Kebijakan yang diarahkan untuk meredam tekanan spekulatif ketika sentimen pasar . Terdapat beberapa kemungkinan penyebab kurang efektifnya kebijakan-kebijakan yang telah diambil oleh otoritas moneter dalam meredam tekanan-tekanan spekulatif. terutama yang berjangka pendek. Dalam kondisi masih kuatnya sentimen positif terhadap ekonomi Indonesia. sebagaimana tercermin pada berbagai indikator di atas. pasar seolah-olah mengesampingkan gejala melemahnya kondisi fundamental ekonomi makro serta mengabaikan peringatan yang terkandung di dalam berbagai kebijakan pemerintah. 11 Juli 1997). Upaya-upaya untuk menghambat derasnya arus modal jangka pendek telah banyak dilakukan. Kebijakan yang diterapkan dengan “dosis” yang tidak tepat justru dapat menimbulkan efek negatif. terhadap perekonomian Indonesia.

Langkah-langkah tersebut mencakup:6 fot • Penerapan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t . dan peningkatan partisipasi asing dalam sistem keuangan domestik. September 1998 Perkembangan Rentang Intervensi dan Nilai Tukar Rp/US$ 2910 Kebj. l a i g x h n e a e) • Penerapan kebijakan moneter ketat yang bersifat sementara untuk meredam tekanan terhadap neraca pembayaran. '96 Pelebaran spread Rp 192 --. 6 Lihat IMF (1998) halaman 2 . • Tindakan-tindakan terpadu untuk memperbaiki kelemahan-kelemahan sistem keuangan yang mencakup: penutupan dan pengawasan ketat terhadap lembaga-lembaga keuangan yang tidak sehat. Kebijakan Selama Krisis Kebijakan moneter adalah salah satu bagian dari paket kebijakan ekonomi yang diambil dalam rangka menyelesaikan krisis ekonomi yang melanda Indonesia. Paket kebijakan ekonomi yang diterapkan di Indonesia secara garis besar tidak berbeda dengan yang diterapkan oleh negara-negara lain yang memperoleh bantuan IMF.3.50 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.Rp 118 13 Juni '96 2510 2410 2310 2210 15 28 9 18 29 7 16 1 12 22 2 12 23 2 13 23 3 12 21 2 11 22 31 9 20 29 9 18 27 8 17 28 6 15 26 5 16 26 8 17 28 6 19 28 11 20 2 14 24 5 15 27 5 16 25 4 15 25 5 14 25 Des '95 1996 1997 memperkuat tekanan depresiatif terhadap rupiah hingga akhirnya otoritas moneter terpaksa melepaskan rentang intervensi tersebut. rekapitalisasi perbankan. Nilai tukar Free floating 14 Agustus '97 2810 2710 Pelebaran spread Rp 118 --. 5 Rangkuman beberapa pokok kebijakan di bidang moneter dan perbankan yang diterapkan oleh Thailand dan Korea Selatan dapat dilihat dalam Lampiran.Rp 192 11 Sept.5 IMF menawarkan satu paket kebijakan yang mereka sebut langkah-langkah yang bersifat segera (immediate efrs) dalam rangka mengembalikan kepercayaan. .Rp 304 11 Juli '97 2610 Pelebaran spread Rp 66--.

Namun. . yaitu terjadinya krisis perbankan dan neraca pembayaran secara bersamaan. Kondisi ini telah mengakibatkan resep-resep kebijakan ortodoks seperti devaluasi (atau f o t n r t atau kebijakan moneter ketat tidak dapat menyelesaikan kedua l a i g a e) krisis secara bersamaan. Secara singkat. • Upaya-upaya untuk membuka kembali atau mempertahankan jalur-jalur sumber dana luar negeri. Hal ini dapat mengarah kepada c e i c u c dan selanjutnya krisis perbankan apabila tidak dilakukan rdt rnh kebijakan sterilisasi. dan praktek-praktek usaha yang tidak transparan) dan meningkatkan efisiensi fungsi intermediasi keuangan serta kesehatan sistem keuangan di masa mendatang. justru di sinilah fokus kritik yang dialamatkan kepada IMF. Kondisi ini diperburuk lagi dengan meningkatnya kredit macet akibat kesulitan yang dihadapi oleh para debitur dalam membayar kewajibannya yang semakin besar seiring dengan tingginya suku bunga. 7 Lihat misalnya Nananukool (1998) dan Radelet dan Sachs (1998).8 • Intervensi valas yang dilakukan oleh otoritas moneter di awal krisis untuk meredam tekanan depresiasi nilai rupiah telah menyedot likuiditas perbankan.7 Hal ini diperkirakan telah mengakibatkan Indonesia mengalami apa yang dikenal sebagai krisis kembar. • Penerapan kebijakan fiskal yang berhati-hati termasuk dengan membiayai program restrukturisasi sektor keuangan dan mempertahankan/ meningkatkan pengeluaranpengeluaran untuk kepentingan sosial.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 51 • Reformasi struktural untuk menghilangkan berbagai penghalang pertumbuhan ekonomi (seperti monopoli. hambatan perdagangan.Karena depresiasi nilai rupiah secara tajam akhirnya tidak dapat dihindari. Penerapan kebijakan restrukturisasi sektor keuangan di saat kondisi kepercayaan berada pada titik terendah dianggap telah semakin memperparah krisis dan mempersulit penerapan kebijakan moneter. penyebab terjadinya krisis kembar dapat dijelaskan sebagai berikut. 8 Uraian lebih mendalam mengenai faktor-faktor yang dapat mendorong timbulnya krisis kembar dapat dilihat dalam Kaminsky dan Reinhart (1996) halaman 1-2. bank-bank yang memiliki kewajiban valas dalam jumlah besar harus menanggung kerugian besar. • Penekanan pada penyelesaian bank bermasalah (khususnya dalam bentuk likuidasi bankbank) sementara kepercayaan masyarakat kepada rupiah dan perbankan nasional sedang berada pada titik terendah telah menimbulkan fenomena f i h t c r e c Fenomena ini l g t o u r n y. Dimasukkannya kebijakan restrukturisasi sektor keuangan sebagai salah satu langkah pertama yang harus diambil oleh negara yang mengalami krisis mencerminkan keyakinan IMF bahwa unsur utama penyebab krisis adalah kelemahan di sektor tersebut.

pada akhirnya akan berakhir pada kejatuhan sistem perbankan.52 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 telah memaksa otoritas moneter untuk mengeluarkan bantuan likuiditas (BLBI) dalam jumlah besar kepada bank-bank sehingga sangat mengurangi efektivitas kebijakan moneter. Dalam hal ini.Oktober 1998 ) ( Kurs ) 16000 70 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 Jun 1997 22 Oct 31 11 Nov 20 2 Dec 11 22 2 Jan 13 1998 22 3 Feb 12 23 4 Marh 13 31 11 Aug 21 1 Sept 10 24 2 Apr 15 24 6 May 22 2 Jun 11 21 22 1 Jul 13 22 30 ( Bunga SBI ) 80 60 Nilai Tukar Rp/US$ 50 40 30 Suku Bunga SBI 1 Bulan 20 10 0 0 . Perubahan arah kebijakan suku bunga ini telah mengurangi kredibilitas pemerintah karena memberikan kesan kepada pasar seolah-olah otoritas moneter tidak konsisten atau raguragu dalam menerapkan kebijakan uang ketat. • Di samping kedua alasan di atas. liberalisasi sektor keuangan telah mendorong timbulnya bubble economy dan ekspansi kredit yang tidak hati-hati di kalangan perbankan. Perubahan arah kebijakan yang diambil akibat adanya tekanan-tekanan untuk mengakomodasi berbagai sasaran yang saling berlawanan (t a e o f) telah menurunkan rd-f kredibilitas kebijakan pemerintah secara keseluruhan. terjadinya krisis perbankan maupun neraca pembayaran secara bersamaan dapat pula disebabkan oleh dampak negatif dari liberalisasi keuangan. Perkembangan Kurs (bid side) dan Suku Bunga SBI 1 Bulan ( Juni 1997 . Kenaikan suku bunga yang diberlakukan oleh otoritas moneter untuk meredam tekanan depresiasi rupiah pada awal krisis ternyata telah menimbulkan kesulitan pada sektor usaha sehingga memaksa otoritas moneter untuk menurunkan suku bunga sejak September 1997. Beberapa masalah lain dari sisi kebijakan moneter yang diduga telah memperlambat proses pemulihan kondisi ekonomi di Indonesia adalah: A. Distorsi ekonomi mikro — seperti jaminan pemerintah secara implisit atas simpanan masyarakat tanpa disertai pengawasan bank yang ketat — yang menimbulkan lonjakan kredit perbankan. Penurunan kredibilitas ini mengakibatkan tidak berjalannya proses built-in adjustment yang seharusnya menguatkan nilai tukar.

Kondisi likuiditas yang ketat serta . sembari mempertajam prioritas kebijakan dan meneruskan upaya penyehatan perbankan nasional agar kepercayaan masyarakat cepat pulih. • Krisis ekonomi Indonesia yang multidimensional telah menimbulkan konflik antarkebijakan sehingga kinerja masing-masing kebijakan menjadi tidak optimal. Ada beberapa pelajaran yang dapat diambil dari uraian di atas. • Kebijakan moneter tidak akan bekerja secara efektif apabila tidak terdapat kepercayaan kepada sistem perbankan domestik. karena kenaikan-kenaikan suku bunga tersebut pada umumnya diawali atau dipicu oleh tekanan-tekanan depresiatif terhadap rupiah maka timbul kesan bahwa otoritas moneter sangat responsif terhadap tekanan depresiasi (lihat grafik Perkembangan Kurs dan Suku Bunga SBI). strategi yang lebih tepat tampaknya adalah dengan memberikan prioritas utama pada suatu sasaran akhir. Penetapan sasaran (indikatif) nilai tukar telah memberikan kesan bahwa otoritas tidak sepenuhnya committed pada sistem nilai tukar mengambang yang diberlakukan sejak 14 Agustus 1997. Oleh karena itu. namun kebijakan tersebut telah sempat memperlemah nilai tukar rupiah ke level yang cukup sulit untuk diturunkan kembali.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 53 B Kebijakan yang terlalu responsif terhadap perubahan sentimen pasar diduga telah . A a a i s s r n i d k t f t r e u t l h b b r p k l d r v s k a a ( e r s a i plg aaa niai esbt ea eeaa ai ieii e ts dpeis) sehingga semakin memperkuat ekspektasi depresiasi sekaligus ekspektasi inflasi di pasar. D. otoritas moneter telah beberapa kali menaikkan tingkat suku bunga SBI. Untuk menstabilkan gejolak nilai tukar dan mengarahkannya ke tingkat yang terjangkau oleh perekonomian nasional. otoritas moneter harus terus berupaya mencari cara guna memperbaiki efektivitas kebijakan moneter. Meskipun kebijakan fiskal ketat telah dikoreksi oleh pemerintah dan IMF. Hal ini diduga telah mendorong para spekulan untuk melontarkan rumor atau sentimen negatif di pasar valas yang seringkali tidak bersifat fundamental dengan harapan otoritas moneter akan menanggapinya dalam bentuk intervensi pasar atau kenaikan suku bunga lebih lanjut. suku bunga SBI ditentukan oleh Bank Indonesia. Salah satu upaya tersebut adalah dengan memperbaiki sistem lelang SBI. Sebelum tanggal 29 Juli 1998. C Kombinasi kebijakan fiskal dan moneter ketat di awal krisis telah memperburuk . ekspektasi pasar akan prospek ekonomi dan nilai tukar. Kondisi ini diduga telah mendorong semakin kerasnya tekanan-tekanan spekulatif terhadap rupiah sehingga mempersulit upaya memperkuat nilai tukar rupiah dan meredam laju inflasi. Dalam hal ini. semakin mendorong tekanan spekulatif. yaitu: • Sulit menemukan suatu kombinasi kebijakan yang tepat untuk mengakomodasi berbagai sasaran secara bersamaan. Namun.

Bahkan. Apabila hal ini terus berlanjut. Pendekatan ini akan . tidak ada indeksasi upah nominal) agar perubahan nilai tukar nominal berdampak jangka panjang terhadap tingkat upah riil dan produksi. Perkembangan terakhir juga menunjukkan bahwa sasaran akan lebih cepat tercapai apabila terdapat konsistensi kebijakan dan penugasan suatu kebijakan pada satu prioritas sasaran.54 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Tentunya yang relevan bagi kita sekarang adalah bentuk strategi kebijakan moneter apa yang tepat untuk diterapkan agar ekonomi Indonesia segera keluar dari krisis. September 1998 segmentasi di pasar uang antarbank (yang terkait dengan perbedaan tingkat kesehatan antarbank yang sangat mencolok) telah menyebabkan suku bunga PUAB jauh lebih tinggi daripada suku bunga SBI. dalam waktu yang tidak terlalu lama diperkirakan otoritas moneter akan memperoleh ruang gerak yang lebih luas untuk menurunkan suku bunga. apabila perekonomian menghadapi tekanan riil. peningkatan efektivitas kebijakan moneter telah berdampak positif terhadap stabilisasi nilai tukar rupiah dan penurunan tekanan inflasi. Situasi tersebut berubah sejak tanggal 29 Juli 1998 ketika Bank Indonesia menerapkan sistem lelang SBI yang baru. Sebagaimana telah disinggung dalam bagian II. yaitu: • Jenis tekanan yang dihadapi. Akibatnya. suku bunga SBI secara riil telah menjadi negatif. • Karakteristik struktur ekonomi suatu negara. seiring dengan tingginya laju inflasi. Sementara proses restrukturisasi perbankan masih berjalan.g. Sebaliknya. sebaiknya menerapkan pengendalian besaran moneter (monetary rules atau money anchor) karena perubahan nilai tukar akan menyesuaikan tingkat pengeluaran luar negeri akan barang-barang domestik dan tingkat pengeluaran domestik akan barang-barang luar negeri — terutama ketika tingkat upah nominal dan harga-harga sulit bergerak turun — sehingga akan menstabilkan pertumbuhan produksi domestik. pemilihan strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat tergantung kepada tiga faktor. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter untuk Indonesia Uraian sebelumnya adalah hasil retrospeksi atas kombinasi kebijakan yang telah diambil selama ini. Efektivitas pengendalian nilai tukar ( exchange rate anchor) tergantung kepada derajat mobilitas modal. suku bunga SBI sepenuhnya ditentukan pasar sehingga SBI lebih efektif dalam menyerap likuiditas di pasar. Efektivitas pengendalian besaran moneter ( money anchor) antara lain tergantung kepada adanya fleksibilitas tingkat upah riil (e. Dalam sistem tersebut. lelang SBI tidak mampu menyedot kelebihan likuiditas di pasar uang. Apabila perekonomian mengalami tekanan moneter maka penggunaan patokan suku bunga (atau nilai tukar bagi perekonomian terbuka) adalah yang paling ideal karena fluktuasi permintaan uang yang terjadi akan diakomodasi oleh neraca pembayaran tanpa mengganggu stabilitas harga atau produksi.

• Prioritas sasaran ekonomi yang ditetapkan oleh pemerintah khususnya yang berkaitan dengan t a e o f antara produksi.70 0.00 Mar-98 Jun-95 Jun-96 Mar-95 Mar-96 Mar-97 Jun-97 .80 0.25 0. pendekatan pengendalian nilai tukar memberikan keuntungan berupa transparansi kebijakan.10 0. tekanan dari sisi moneter adalah pemicu krisis ekonomi di Indonesia. uraian berikut akan mencoba mengidentifikasi strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat untuk diterapkan dalam menghadapi krisis di Indonesia.50 0. A. Dengan menggunakan kriteria di atas. yang merupakan insentif bagi disiplin fiskal.10 Sep-94 Sep-95 Sep-96 Sep-97 Dec-94 Dec-95 Dec-96 Dec-97 0.30 0.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 55 lebih memberikan hasil yang memuaskan apabila diterapkan di dalam perekonomian yang lebih terbuka — karena stabilitas nilai tukar akan lebih terkait dengan stabilitas harga — dan memiliki sektor t a a l yang cukup terdiversifikasi untuk meredam rdbe tekanan-tekanan pada industri-industri tertentu.00 Jun-94 Mar-94 0.05 0.40 0.20 0.20 0. Bagi negara yang rd-f menerapkan pengendalian besaran moneter biasanya akan mengalami variabilitas inflasi jangka pendek yang lebih besar (karena tekanan permintaan uang tidak secara otomatis diakomodasi) namun mengalami variabilitas produksi dan neraca pembayaran yang lebih kecil (karena nilai tukar akan menjadi instrumen penyesuai).15 0.60 hotel mining manufacturing 0. dan neraca pembayaran. Dari uraian pada bagian III dijelaskan bahwa c n a i n e f c telah menjadi otgo fet memicu tekanan di neraca pembayaran dalam bentuk derasnya arus modal keluar. Di sisi lain.90 Rata-rata Upah Riil Pekerja Mingguan manufacturing 0. inflasi.30 0. hotel & mining 0. Jangkar Uang Beredar Cukup sulit untuk memilah secara akurat jenis tekanan eksternal yang melanda Indonesia. Dengan perkataan lain.

secara teoritis penerapan strategi jangkar uang beredar dengan sistem nilai tukar mengambang akan mampu mengembalikan stabilitas ekonomi. ketika terjadi tekanan depresiasi otoritas cenderung membiarkannya dan membatasi penjualan devisa yang seharusnya dapat mendukung nilai tukar dan menyerap base money. memupuk cadangan devisa. Dengan demikian. tingkat dan komposisi permintaan akan uang dapat secara mendadak berubah sehingga mengganggu kestabilan v l c t dan eoiy m l i l e Akibatnya. Sesuai kenyataannya. t a e o f di antara berbagai rd-f sasaran ini tidak selalu menghasilkan pencapaian sasaran inflasi. Untuk kasus Indonesia.56 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Pertama. kebijakan nilai tukar dan intervensi valas seringkali diterapkan secara tidak simetris. Dengan absennya suatu jangkar nominal yang mantap maka terdapat kecenderungan untuk menerapkan sasaran kebijakan moneter berganda seperti: mengendalikan pertumbuhan uang. Kedua. dan menjaga tingkat suku bunga pada level yang mampu mendorong pertumbuhan ekonomi. Apalagi kondisi pasar tenaga kerja tampaknya cukup fleksibel sebagaimana terlihat pada perkembangan tingkat upah riil terutama di sektor manufacturing dan mineral yang cukup responsif terhadap perubahan nilai tukar (lihat Grafik Rata-rata Upah Riil Mingguan). asimetri kebijakan ini cenderung bias ke arah inflasi. Sebaliknya. September 1998 Namun. kombinasi f o t n r t dan sasaran base money diterapkan secara fleksibel sehingga laig ae membuat penugasan instrumen kebijakan kepada sasaran-sasaran ekonomi menjadi rancu ( ambiguous). menjaga daya saing ekspor. tekanan dari sisi moneter tersebut secara cepat telah melahirkan gelombang tekanan baru berupa tekanan dari sektor riil. Namun. otoritas moneter akan mengalami kesulitan dalam menyusun proyeksi u t p i r. karena adanya kelemahan di sisi mikro khususnya di sektor perbankan. 1997). menstabilkan nilai tukar. Dalam kondisi ini. perekonomian kehilangan suatu piranti untuk mengendalikan ekspektasi inflasi. Kombinasi kedua kebijakan seringkali mengandung beberapa kelemahan (Houben. Ketika terjadi tekanan apresiasi nilai tukar terutama akibat arus modal masuk otoritas kebanyakan menahan tekanan tersebut dengan membeli devisa sehingga menambah base money (sterilisasi hanya dilakukan secara parsial). . yaitu gangguan pasokan barang akibat terhambatnya impor dan kebangkrutan sektor usaha. Ketiga. di tengah suasana ketidakpastian. tanpa komitmen yang jelas terhadap satu sasaran nominal. Di samping itu. pengalaman beberapa negara yang menerapkan kebijakan f o t n r t dan laig ae diikuti oleh penggunaan base money sebagai nominal anchor (seperti Filipina di tahun 1984) menunjukkan bahwa kebijakan moneter seringkali diterapkan dengan tidak konsisten. adanya sasaran indikatif nilai tukar rupiah dalam paket kebijakan stabilisasi ekonomi Indonesia sementara base money berperan sebagai nominal anchor dikhawatirkan akan menimbulkan permasalahan seperti yang dijelaskan di atas khususnya berupa kemungkinan timbulnya konflik di antara berbagai tujuan kebijakan dan ketiadaan jangkar nominal yang mantap.

• Pasar tenaga kerja bersifat fleksibel karena suplai berlimpah dan tidak ada kekakuan tingkat upah yang disebabkan oleh faktor-faktor kelembagaan. kebijakan moneter dapat terlalu mengekang pertumbuhan produksi. 1998). • Tidak adanya pembatasan devisa telah mempermudah arus keluar masuk modal sehingga mampu mengakomodasi tekanan-tekanan moneter secara otonomus tanpa harus mengandalkan pada fleksibilitas nilai tukar. Fleksibilitas pasar tenaga kerja. beberapa hasil penelitian menunjukkan bahwa kebijakan nilai tukar mengambang bukanlah pilihan yang tepat bagi Indonesia untuk saat ii. Hal ini karena meskipun mekanisme p s r (f e f o t n dapat meminimalkan kemungkinan terjadinya penyimpangan nilai tukar a a r e l a i g) riil dari nilai ekuilibriumnya (real exchange rate misalignment) namun berkurangnya resiko misalignment itu sendiri tidak menjamin terhindarnya suatu negara dari resiko krisis nilai tukar (Goldfajn. faktor-faktor lain yang mendukung penerapan strategi jangkar nilai tukar adalah: • Perekonomian Indonesia telah berkembang menjadi relatif sangat terbuka.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 57 besaran-besaran moneter secara akurat dan dalam mengendalikan jumlah uang beredar. Dalam kondisi ini. 1998). Namun. Apabila terlalu ketat. Kesimpulan tersebut didasarkan kepada kenyataan bahwa struktur industri kita masih n sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga (Waluyo dan Siswanto. Sebaliknya.9 Dalam situasi ini. terutama dalam konteks peningkatan produktivitas. 9 Beberapa hasil penelitian sebelumnya menunjukkan semakin tidak stabilnya income velocity of money dan money multiplier di Indonesia (Warjiyo dan Zulverdi. Jangkar Suku Bunga Strategi ini akan cocok diterapkan apabila Indonesia tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang. . Membiarkan mekanisme pasar menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis di masa mendatang juga bukan merupakan solusi yang tepat. akan mengurangi kebutuhan akan penyesuaian nilai tukar nominal. strategi jangkar uang beredar mengandung resiko yang cukup besar. C. 1997). Jangkar Nilai Tukar Di samping faktor-faktor yang telah disebutkan dalam poin B. nilai tukar telah menjadi indikator harga relatif terpenting dalam perekonomian sehingga menjadi instrumen yang efektif dalam mencapai stabilitas harga. apabila terlalu longgar akan mempersulit pencapaian sasaran inflasi. B. Faktor lain yang harus diperhitungkan adalah apabila arah kebijakan ekonomi ke depan berorientasi populis maka penerapan sasaran moneter akan semakin mengalami kesulitan.

terdapat faktor-faktor yang kurang mendukung penerapan strategi jangkar nlitkr yiu ia ua. Di sisi pembayaran. c n a i n e f c s) dan gangguan alam dan ketidakstabilan sosial politik (faktor internal). Hal ini terutama akan menjadi sangat relevan ketika perekonomian sangat rentan terhadap perubahan sentimen pasar (faktor eksternal. • Prospek sisi fiskal masih belum menentu sebagai akibat turunnya potensi pajak dan berkurangnya peranan swasta dalam membiayai pembangunan infrastruktur.58 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 140 120 100 80 Posisi Hutang LN Total dan DSR Indonesia Debt Outstanding/GDP 60 40 Debt Service Ratio 20 0 1993 1994 1995 1996 1997 35947 Di sisi lain. otgo fet . ketergantungan kepada impor komoditi-komoditi penting khususnya bahan pangan membuat perekonomian sangat sensitif terhadap perubahan harga internasional. hutang luar negeri yang sangat besar membuat Indonesia sangat rentan terhadap perubahan suku bunga internasional (lihat Grafik hutang/PDB. pasar akan meragukan terjaganya disiplin fiskal sekaligus meragukan kredibilitas jangkar nilai tukar. meskipun diversifikasi produk ekspor telah berlangsung cukup lama namun akses ke pasar modal internasional belum pulih sehingga sistem nilai tukar yang lebih fleksibel masih diperlukan untuk meredam berbagai tekanan eksternal. terdapat beberapa kelemahan strategi jangkar nilai tukar. Dalam situasi ini. yaitu: • Hilangnya independensi kebijakan moneter dalam meredam tekanan-tekanan riil. baik yang bersifat eksternal maupun internal. Di samping itu. Di samping itu. at: • Beberapa sisi di neraca pembayaran masih sensitif terhadap tekanan-tekanan eksternal sehingga masih membutuhkan nilai tukar yang fleksibel. Di sisi penerimaan. DSR).

• Sistem perbankan nasional adalah jalur transmisi kebijakan moneter terpenting. Untuk itu. Mengingat jangkar nilai tukar (f x d e c a g r t i e x h n e a e) sulit diterapkan saat ini sementara disisi lain jumlah uang beredar adalah indikator yang terlalu abtrak bagi para pelaku ekonomi maka jangkar laju inflasi dapat berperan secara langsung dalam mengarahkan ekspektasi laju inflasi. yaitu: • Para pelaku ekonomi. • Bank sentral perlu meningkatkan transparansi pelaksanaan tugasnya dengan secara eksplisit memberikan argumentasi-argumentasi logis atas berbagai perubahan kebijakan yang mungkin dilakukan. Penerapan baik jangkar uang beredar maupun nilai tukar dapat menimbulkan biaya-biaya yang besar dilihat dari sisi pertumbuhan ekonomi dan laju inflasi. terlebih di masa krisis. Jangkar Laju Inflasi Mengingat rapuhnya perekonomian Indonesia baik terhadap tekanan-tekanan moneter maupun riil.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 59 • Apabila nilai tukar riil cenderung mengalami apresiasi yang disebabkan oleh perubahan struktural yang cepat. Hal ini dapat dilakukan melalui pemberian informasi yang lengkap mengenai perkembangan terakhir laju inflasi dan hal-hal yang melatarbelakangi penetapan suatu sasaran laju inflasi. Masih sangat rapuhnya kondisi perbankan nasional saat ini dengan sendirinya sangat mengurangi efektifitas kebijakan moneter melalui pengendalian jumlah uang beredar maupun suku bunga. D. Alternatif lain yang dapat diterapkan di Indonesia adalah jangkar laju inflasi. penerapan sasaran laju inflasi sebagai jangkar nominal memerlukan penyesuaian kerangka kelembagaan sebagai berikut: • Pencapaian sasaran laju inflasi harus dijadikan tugas pokok bank sentral. liberalisasi perdagangan. kemajuan teknologi. penggunaan jangkar laju inflasi diharapkan dapat membatasi kelemahan sistem perbankan tersebut. Dalam kondisi normal. membutuhkan suatu jangkar nominal untuk mengarahkan ekspektasi mereka. keunggulan jangkar uang beredar maupun nilai tukar menjadi dipertanyakan. Agar efektif. namun kenaikan harga-harga masih tetap lebih tinggi daripada kenaikan harga-harga di negara-negara partner dagang sehingga lambat laun daya saing produk domestik akan semakin melemah. sinyal-sinyal kebijakan moneter akan disalurkan melalui sistem perbankan untuk akhirnya mempengaruhi ekpektasi inflasi di masyarakat. Beberapa variabel yang bersifat informasi (seperti . Terdapat beberapa argumentasi yang mendukung penerapan jangkar laju inflasi di Indonesia. dan meningkatnya daya saing negara-negara pesaing. meskipun strategi jangkar nilai tukar kemungkinan besar dapat menurunkan laju inflasi.

Dalam kasus jangkar nilai tukar.60 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini akan cukup sulit dipenuhi selama arus masuk modal dan kepercayaan investor belum pulih kembali. Komitmen . Bagaimana cara membangun kredibilitas? Manfaat yang diperoleh dari masing-masing strategi sangat tergantung kepada kredibilitas kebijakan. Di samping itu. keyakinan akan suatu sasaran moneter dapat dibangun melalui pemberian sinyal yang transparan mengenai latar belakang penentuan sasaran dan pemberian penjelasan yang logis mengenai berbagai perubahan arah kebijakan. • Jumlah cadangan devisa harus meningkat dibandingkan dengan level yang ada sekarang untuk menghadapi tekanan-tekanan spekulasi yang berniat menguji kemampuan otoritas dalam menerapkan jangkar nilai tukar. Sekalipun demikian. • Pelembagaan akuntabilitas bank sentral misalnya melalui pemberian laporan kepada parlemen secara periodik mengenai pencapaian sasaran laju inflasi. laju inflasi harus bergerak pada t e d rn menurun ke arah laju inflasi negara-negara mitra dagang. yaitu: • Sebelum menetapkan suatu level nilai tukar. Di antara beberapa alternatif strategi kebijakan moneter di atas. Sekalipun demikian. penggunaan sasaran laju inflasi secara ketat dapat menimbulkan volatilitas instrumen (khususnya suku bunga) yang sangat tinggi melebihi keuntungan yang diperoleh dari stabilitas inflasi. Hal ini dapat terjadi antara lain karena sulitnya memperkirakan dampak dari tekanan-tekanan moneter dan riil terhadap harga-harga serta sulitnya mengkuantifikasi secara akurat transmisi kebijakan moneter terhadap inflasi di masa perubahan struktural yang cepat. Kredibilitas jangkar laju inflasi sebagian besar akan ditentukan oleh transparansi kelembagaan dan akuntabilitas bank sentral dalam memenuhi sasaran laju inflasi. rentang sasaran laju inflasi terlalu lebar maka kredibilitas kebijakan bank sentral akan sangat berkurang. terdapat beberapa kesulitan dalam menerapkan laju inflasi sebagai jangkar nominal khususnya apabila bank sentral menganggap bahwa laju inflasi berada jauh di luar kendalinya. mungkin yang paling sulit adalah membangun kredibilitas kebijakan yang menggunakan pendekatan jangkar uang beredar karena sasaran uang beredar bersifat abstrak. kredibilitas akan tergantung kepada dua syarat. perkembangan nilai tukar) yang konsisten dengan pencapaian sasaran laju inflasi dapat pula dipublikasikan. September 1998 pertumbuhan uang beredar. dengan sulitnya memperkirakan dampak tekanan-tekanan tersebut. Permasalahan ini dapat diatasi melalui penetapan rentang sasaran laju inflasi yang lebih lebar dan dengan mengeluarkan dampak kebijakan pemerintah atau perubahan harga-harga barang tertentu dari penghitungan sasaran inflasi. Namun.

9 8 19. 1997.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 61 pemerintah secara eksplisit terhadap pencapaian sasaran laju inflasi yang menjadi tanggung jawab bank sentral akan sangat menentukan kredibilitas kebijakan ini. Ilan. IMF Working Paper No. September 1998.. Kuala Lumpur. Exchange Control Notices. suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel tampaknya lebih cocok untuk dikombinasikan dengan strategi jangkar inflasi. • Upaya stabilisasi ekonomi di dalam konteks sistem nilai tukar mengambang penuh tampaknya tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia. _______________. Harberger. 98 Bank Negara Malaysia. aat. Are Currency Crisis Predictable?. Valdes. September 1998. Bank Indonesia. Goldfajn. • Ketidaktepatan kebijakan tersebut sebagian besar disebabkan oleh kompleksitas masalah yang dihadapi oleh perekonomian Indonesia sehingga seringkali terjadi benturan di antara berbagai kebijakan. J k r a 1 9 . . Washington. 1998. D. Daftar Pustaka ADB Institute. dan Rodrigo O.. baik berupa jangkar nilai tukar atau jangkar laju inflasi. • Terdapat indikasi adanya ketidaktepatan kebijakan atau kombinasi kebijakan yang diambil dalam periode sebelum. Mengingat masih rapuhnya sistem perbankan nasional sebagai jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Asia: Responding to Crisis. 97/159. dan selama krisis yang diduga telah menjadi faktor yang memperburuk krisis nilai tukar di Indonesia.C. • Penggunaan suatu jangkar nominal. Kuala Lumpur. An Aide-memoire on a series of meeting in Jakarta. tampaknya layak untuk dipelajari lebih dalam kemungkinan penerapannya di Indonesia. Notes on the Indonesian Crisis. Measures to Regain Monetary Independence. Penutup Berikut beberapa pokok pikiran dan satu rekomendasi kebijakan : • Kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia sebelum krisis memang menunjukkan tekanan-tekanan yang berpotensi untuk menjadi krisis. di awal. Report for the Financial Year 1997/98. Arnold C. UCLA.

September 1998. Krugman. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s .C. Currency Crisis and Policy Response: The ASEAN and Philippine Case. A Research Paper written at Bank Indonesia. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia.. Currency Crises. New York. Gloria. Houben.F. Aerdt C. Leslie C.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y.C. unpublished. Financial Liberalization.1998.mit. 1995. Paul. External Shocks and Domestic Policy Responses. Washington. ADB Institute Seminar-Workshop on Asia’s Financial Crisis: Lessons and Policy Responses. A Research Paper written at Bank Indonesia. Juli 1998. dalam The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries.C. A paper presented at the Carnegie Mellon University.An Insider View from Thailand. 54-79. dan Carmen M.edu/krugman. p.. Graciela L. D. Graciela L.. IMF. Paul D. Share Price Volatility and Monetary Policy: T e E p r e c o I d n s a. Jakarta. Washington. Cayetano. Currency and Banking Crisis: the Early Warnings of Distress. Nananukool. Reinhart. Washington. Money Demand. D. . October. September 1998. Financial Distress. ________________. Washington.62 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Surasak. Helmers. PPAA/97/4. Kaminsky. 1998.H. May Edition. The Cato Journal Vol 17 No. edited by Rudiger Dornbusch and F. 1998. Assessment. The Anatomy of Crisis. downloaded at http://www. April 1998. McNelis. 1997. What Make Countries Vulnarable to Currency Crisis ?..C. The Twin Crisis: the Causes of Banking and Balance of Payments Problems. Learning from the Asia Currency Curency Crisis . Washington. Lessons for Asia from Mexico. Desember 1997. Paderenga. and Exchange Rate Uncertainty in Indonesia. D.3.. James. World Economic Outlook. Jakarta. Oxford University Press. ui 94 Meigs. D. September 1998 ___________________. March 1998.. 1996. External Relations Department. The IMF’s Response to the Asian Crisis.C. _____________. Kaminsky. D. UCLA. 1995.J.. h xeine f noei Jl 19. unpublished. ______________. Pasadilla. Graduate School of Industrial Administration...

Namun beberapa pengamat menilai paket tersebut tidak memadai karena: pertama. Vol.216. dan Benny Siswanto. 1. dan Doddy Zulverdi. dan Jeffrey Sachs. 84.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 63 Poole. Mei 1970. No. Warjiyo. Radelet. William. Juli 1998. 1. Vol.Bubble economy yang antara lain ditunjukkan oleh besarnya kredit pada sektor properti yang dibiayai oleh bank dengan sumber dana hutang luar negeri turut memberikan andil atas kondisi tersebut.. 1. Perry. Indonesia in Crisis: A Macroeconomic Update. . Menghadapi masalah ini. Steven. dan yang k d a adalah tidak adanya rekomendasi eu yang memadai untuk menyelesaikan masalah hutang sektor swasta yang akan jatuh tempo tahun 1997 dan berpotensi untuk menekan nilai baht. peningkatan tabungan pemerintah dengan menaikkan pajak. pemerintah Thailand terpaksa mengalihkan sistem nilai tukar menjadi sistem mengambang dan meminta kepada IMF untuk memberikan paket pinjaman guna menghadapi krisis tersebut.hedged. dan pengetatan moneter. Vol. perbaikan transaksi berjalan. 197 . ui 98 World Bank.1 Jl 19. D. Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in A Simple Stochastic Macro Model. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Quarterly Journal of Economics. hal. nilai baht mendapat tekanan yang besar dari pasar (spekulan) agar terdepresiasi. 98 Waluyo. Washington.C. 1 9 . Lampiran Langkah-langkah Kebijakan di Bidang Moneter dan Perbankan yang Diambil oleh Thailand dan Korea Selatan Thailand Diawali dengan kinerja yang buruk dari lembaga-lembaga keuangan domestik dan besarnya hutang luar negeri yang akan jatuh tempo dalam tahun 1997. Dody B. o . Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi.. Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia. dari sisi jumlah bantuan yang dianggap terlalu kecil bagi ukuran Thailand yang telah banyak kehilangan cadangan devisa untuk mempertahankan nilai baht. N. Paket pinjaman tersebut disertai dengan program restrukturisasi sektor keuangan. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Terpuruknya nilai baht pada gilirannya memperparah keadaan lembaga keuangan yang sebagian mempunyai pinjaman luar negeri yang tidak di. 1998. The Onset of the East Asian Financial Crisis.

keterbukaan. September 1998 A. antara lain dengan menutup 58 perusahaan keuangan. Thailand telah bersepakat dengan IMF untuk menurunkan tingkat bunga dan meningkatkan pertumbuhan jumlah uang beredarnya seiring dengan meningkatnya permintaan uang. peningkatan standar perbankan. peningkatan CAR dan pengetatan kriteria non performing loan dan penyediaan cadangan penyisihan aktiva. Timbulnya berbagai masalah tersebut disebabkan oleh: pertama adanya keterkaitan yang erat antara perusahaan keuangan dengan sektor usaha yang lain sehingga penutupan itu mengakibatkan macetnya kegiatan usaha yang bertumpu pada pinjaman dari perusahaan keuangan. ternyata ditutup dengan alasan jumlah pinjaman dari bank sudah melebihi modal perusahaan itu. Thailand melakukan penyehatan sistem keuangan di Thailand. hanya saja dalam jangka pendek penutupan perusahaan keuangan yang dilakukan ini telah menimbulkan berbagai masalah dan menyebabkan semakin merosotnya perekonomian. B.64 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kondisi ini telah mengakibatkan krisis likuiditas di Thailand pada akhirnya mengganggu kegiatan dunia usaha sehingga peluang peningkatan ekspor sektor industri yang seharusnya terjadi karena depresiasi nilai baht menjadi hilang. k t g adalah masalah kriteria penutupan eia yang dipakai di mana banyak perusahaan keuangan yang mempunyai modal lebih besar dari standar internasional tentang rasio kecukupan modal. Kebijakan Perbankan Diawali dengan pendirian FRA (Financial Sector Restructuring Agency) yang bertanggung jawab atas rencana rehabilitasi perusahaan keuangan dan assetnya dan pendirian AMC (Asset Management Corporation) yang mengurusi dan menjual asset yang tidak sehat. kedua karena sumber dana dari perusahaan keuangan adalah dari bank. Langkah penutupan perusahaan keuangan tersebut dilanjutkan dengan meningkatkan secara bertahap peraturan perbankan yang menyangkut akuntansi perbankan. maupun dari kebijakan suku bunga tinggi telah menjadikan kondisi perbankan menjadi semakin terpojok. . Kebijakan Moneter Peningkatan suku bunga yang dilakukan untuk menarik arus modal masuk telah menyebabkan mandeknya fungsi bank-bank komersial sehingga tekanan-tekanan baik sebagai akibat penutupan perusahaan keuangan. maka penutupan itu berakibat pada peningkatan non-performing loan bank-bank yang mempunyai konsekuensi pada peningkatan cadangan aktiva yang pada gilirannya menghambat ekspansi kredit dari perbankan. Dari sisi upaya penyehatan sistem keuangan hal tersebut memang baik. Gambaran umum kinerja ekspor yang tidak menguntungkan ini masih terselamatkan oleh ekspor dari sektor pertanian yang mengalami peningkatan karena naiknya harga produk-produk pertanian di pasar internasional. dengan dasar kriteria kondisi likuiditas perusahaan yang bersangkutan. Pada bulan Mei 1998 dalam usahanya untuk menghidupkan kembali sektor industri.

April 1998 Pemerintah menutup 14 merchant bank dan . . Di samping itu. mewajibkan merchant bank yang lain untuk memenuhi CAR sebesar 6% di bulan April 1998 dan 8% akhir Juni 1999. Perkembangan lain yang terjadi adalah adanya pergeseran struktural dimana Korea Selatan sekarang mengalami surplus transaksi berjalan. Kebijakan Moneter dan Nilai Tukar Seperti halnya negara lain yang mengalami krisis nilai tukar. dalam rangka mengeliminir kelemahan dari sistem kurs yang lama sejak bulan Desember 1997 Korea telah mengambangkan nilai tukar won (f e f o t n dan menghilangkan daily exchange rate band. mengumpulkan dan melikuidasi asset merchant bank yang ditutup. Secara garis besar kebijakan-kebijakan yang diambil oleh Korea Selatan antara lain adalah sebagai berikut: A. 3 Bank-bank yang tidak memenuhi batas minimal CAR diwajibkan untuk menyampaikan . liberalisasi pasar modal dan peningkatan transparansi perusahaan-perusahaan. Selain itu. rencana rekapitalisasi kepada Otoritas Pengawas Perbankan. dengan merchant bank yang ditutup. B. mengambil alih. r e l a i g) Disetujuinya restrukturisasi hutang luar negeri perbankan jangka pendek sebesar US$ 22 miliar dan diterbitkannya obligasi pemerintah dalam denominasi US$ di luar negeri turut mendukung upaya stabilisasi nilai won.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 65 Korea Selatan Kebijakan pemerintah Korea Selatan dalam menyikapi krisis yang terjadi tidak berbeda jauh dengan yang dilakukan oleh negara-negara lain yang terkena krisis dan mendapatkan bantuan dari IMF. Hal ini disebabkan karena menurunnya impor sebagai akibat dari terkontraksinya perekonomian dan juga meningkatnya daya saing barang produksi Korea akibat dari terdepresiasinya nilai won. Kebijakan Perbankan Usaha pengembalian kepercayaan masyarakat terhadap perbankan dilakukan Pemerintah dengan cara: 1 Dalam periode Januari s. Kebijakan ini dilakukan bersamaan dengan restrukturisasi perbankan. Pemerintah mendirikan Lembaga Perantara Merchant Bank untuk membayar deposito nasabah. Korea Selatan telah melakukan kebijakan uang ketat dalam rangka meredam gejolak nilai tukarnya.d. Kebijakan tersebut pada umumnya mengarah pada liberalisasi perekonomian dalam rangka meningkatkan efisiensi dan pengetatan kegiatan ekonomi dalam jangka pendek. 2 Memberikan bantuan likuiditas (dalam won) kepada bank-bank yang mempunyai kaitan .

se 3 Pemerintah memberikan jaminan atas hutang-hutang luar negeri lembaga keuangan . merchant dan institusi keuangan lain) yang dijamin dalam deposit insurance. September 1998 4 Pengkonsolidasian pelaksanaan d p s t i s r n e o e Korean Deposit Insurance Cooperation . 5 Pendirian Supervisory Commission yang bertanggung jawab atas pengawasan dan . a pca od sampai dengan 30% dan menghilangkan pembatasan investasi asing individual pada corporate bond (23 Desember 1997). e o i n u a c lh (KDIC) serta memperluas cakupan kewajiban institusi (commercial. akan tetapi harus bertahap. cnetbe od dari 30 % menjadi 50% (12 Desember 1997). dan secara individual dari 7% menjadi 50%. restrukturisasi bank dan lembaga keuangan bukan bank. termasuk bank komersial dan merchant bank. C. pada bank. dan 31% . antara lain: 1 Memberikan bantuan keuangan kepada Bank of Korea. menghilangkan pembatasan investasi asing pada non-guaranteed bond yang dikeluarkan oleh perusahaan kecil dan menengah. pca ud (KAMC).66 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 2 Menyediakan s e i l f n yang dirancang dalam Korea Asset Management Corporation . Upaya-upaya tersebut kemudian dilanjutkan dengan mengeluarkan kebijakankebijakan tambahan (Agustus 1998). Kebijakan Pasar Modal dan Investasi Asing Di bidang pasar modal dan investasi asing. Korea Selatan. dan memberikan s e i l f n i g f c l t kepada merchant bank yang hampir pca udn aiiy bangkrut sebesar lebih dari 50% modal bank yang bersangkutan. 2 Menaikkan batas maksimal investasi asing di non-guaranteed corporate ( o v r i l ) b n . maksimal kepemilikan sebesar 4%. Pemerintah Korea Selatan menempuh kebijakan-kebijakan sebagai berikut: 1 Peningkatan batas maksimal kepemilikan asing atas perusahaan publik Korea Selatan . tahap pertama 10%. 4 Memperlunak pembatasan kepemilikan asing di bank komersial dan menghapus . 3 Mengijinkan asing untuk melakukan investasi pada government bond d n s e i l b n . mengijinkan investasi asing dalam pasar guaranteed corporate bond market (maturity > 3 tahun) dengan batas maksimal 10% untuk individual dan secara keseluruhan maksimal 30% (11 Desember 1997). melakukan penyertaan modal . Penguasaan modal bank oleh bank asing tidak dibatasi. secara keseluruhan dari 26% menjadi 50%. tahap kedua 25%. yang merupakan suatu wadah dimana bank-bank dapat menjual non-performing a s t-nya.

untuk perusahaan modal ventura.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 67 pada tahap ketiga. d n corporate bond. pca bond. . Kepemilikan oleh individu domestik di atas 4% diperbolehkan sepanjang pihak bank asing juga mempunyai kepemilikan yang sama atau lebih besar (29 Desember 1997). Memperketat aturan pinjaman luar negeri yang jatuh tempo di a atas 3 tahun (30 Desember 1997).s e i l . . 5 Penghapusan semua batas maksimal investasi asing pada pasar government bond. 6 Menghilangkan restriksi pinjaman luar negeri perusahaan sampai dengan 2 juta USD . 7 Bank Asing dan Broker diijinkan mendirikan cabang-cabang. Pemerintah mengijinkan lembaga nonkeuangan mengeluarkan surat hutang di pasar uang kepada pihak asing tanpa batas jumlah (16 Februari 1998).

aia nlw Fenomena tersebut merupakan hal yang logis bagi suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dan perekonomiannya terbuka karena arus modal akan selalu mengikuti r t r eun investasi yang terbesar dan resiko seminimal mungkin. Goeltom : Direktur Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter. BI . Disadari bahwa fluktuasi nilai tukar rupiah hanya merupakan muara dari akumulasi permasalahan ekonomi yang selama ini terpendam baik yang dialami di sektor moneter. perangkat dan peraturan. Dengan demikian usaha menstabilkan nilai tukar rupiah tidak akan bermanfaat jika tidak didukung dengan usaha-usaha pembenahan seluruh kelemahan aspek perkonomian nasional baik berupa sistem. serta permasalahan-permasalahan lainnya. dan Devisa. Laju pertumbuhan ekonomi mengalami perlambatan dan bahkan telah memasuki masa resesi yang cukup dalam. Namun sejak currency turnmoil melanda Thailand dan menyebar ke negara-negara ASEAN lainnya pada pertengahan Juli 1 9 . Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. Bank Indonesia. tingkat pengangguran semakin meningkat dan penduduk yang hidup motd nlto di bawah garis kemiskinan semakin banyak. perbankan dan sektor riil. Tekanan terhadap nilai tukar rupiah tersebut diperberat lagi dengan semakin maraknya kegiatan s e u a i e b b l . c p t l i f o tersebut telah menjadi bumerang karena telah berubah menjadi arus 97 aia nlw balik yang membahayakan baik terhadap nilai tukar rupiah maupun terhadap perekonomian nasional. Sehubungan dengan hal tersebut pembenahan di sektor mikro bersamaan dengan kebijakan makro untuk *) Miranda S. Krisis nilai tukar yang telah berkembang menjadi krisis ekonomi hingga saat ini belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir sehingga telah mempengaruhi kinerja perekonomian nasional.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 69 MANAJEMEN NILAI TUKAR DI INDONESIA DAN PERMASALAHANNYA Miranda S. Goeltom dan Doddy Zulverdi *) Pendahuluan N ilai tukar rupiah yang relatif stabil dan bahkan cenderung mengalami apresiasi sebelum Juli 1997 telah mendorong c p t l i f o yang cukup besar ke Indonesia. inflasi meningkat pesat baik karena gangguan produksi maupun karena i p r e i f a i n. sehingga sejak krisis berlangsung pcltv ube nilai tukar rupiah mengalami depresiasi hingga mencapai 75%. Operasi Pengendalian Moneter. Nilai tukar rupiah secara simultan mendapat tekanan yang cukup berat karena besarnya c p t l o t l w akibat hilangnya kepercayaan investor asing terhadap prospek aia ufo perekonomian Indonesia. UREM. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan.

permasalahan selanjutnya adalah bagaimana mempercepat stabilitas nilai tukar rupiah guna mempercepat usaha pemulihan ekonomi nasional. Berbagai pendapat masih diperdebatkan mengenai manajemen nilai tukar yang tepat untuk diterapkan di Indonesia. Termasuk apakah sistem nilai tukar feil cukup lxbe memadai untuk perekonomian Indonesia. Bagian ketiga akan mendiskusikan perkembangan manajemen nilai tukar di Indonesia. Hal ini mengandung implikasi bahwa. Bagian kedua akan membahas secara singkat aspek teoritis dari sistem nilai tukar dikaitkan dengan sistem devisa yang dianut suatu negara. Bagian keenam akan mendiskusikan arah kebijakan nilai tukar dan sistem devisa di masa yang akan datang. dan tingkat pendapatan internasional merupakan variabel-variabel eksogen. Bagian keempat akan membahas perkembangan sistem devisa di Indonesia. tingkat harga internasional. Kesemua hal tersebut akan dibahas dalam paper ini. bagi negara tersebut. otoritas moneter tidak memiliki keleluasaan dalam mengendalikan kondisi .70 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. suku bunga internasional. Sistem Nilai Tukar dan Sistem Devisa: Tinjauan Teoritis Sistem Nilai Tukar dan Kaitannya dengan Sistem Devisa Model Mundell (1968) . Implikasi lain adalah suku bunga domestik akan selalu bergerak searah dengan pergerakan suku bunga internasional. September 1998 menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan langkah yang ideal untuk dilakukan agar Indonesia dapat segera keluar dari krisis. Berdasarkan kerangka model tersebut. Bagian lima akan membahas permasalahan-permasalahan yang saat ini sedang dihadapi oleh Indonesia dalam era nilai tukar mengambang (floating exchange rate). Sehubungan dengan hal tersebut maka mendiskusikan manajemen moneter yang ideal untuk menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan suatu topik yang menarik untuk dikaji pada kesempatan ini. Model tersebut mengasumsikan suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dengan skala ekonomi yang relatif kecil. Sementara bagian terakhir akan menyajikan kesimpulan dari tulisan ini. yaitu sistem nilai tukar t t p (f x d e c a g r t dan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t e a i e x h n e a e) l a i g x h n e a e). di suatu negara yang menerapkan sistem nilai tukar tetap. Dengan memperhatikan kondisi tersebut serta permasalahan dan karakteristik perekonomian nasional. dan apakah langkah untuk mengisolasikan nilai tukar suatu negara dari perekonomian global misalnya melalui c p t l c n r l seperti yang aia oto dilakukan oleh Malaysia.Fleming (1962) merupakan alat analisis yang paling populer dalam menjelaskan mekanisme transmisi moneter dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan salah satu dari dua pilihan ekstrim sistem nilai tukar. cukup memungkinkan untuk diterapkan di Indonesia. yang pembahasannya dibagi atas tujuh bagian.

alternatif kebijakan devaluasi adalah pilihan yang berat namun harus diambil selama kondisi cadangan devisa tidak memadai untuk mendukung nilai tukar. bagi suatu negara yang menganut sistem nilai tukar mengambang. . suatu kebijakan ekspansi moneter akan ii mendorong depresiasi nilai tukar dan meningkatkan daya saing produk dalam negeri sehingga produksi nasional akan terdorong naik. Bank sentral. Mekanisme ini dapat dijelaskan sebagai berikut. suku bunga domestik akan mengalami tekanan ke bawah. akan terpaksa melakukan intervensi di pasar valas dan mengurangi jumlah cadangan devisa yang berarti akan mengurangi jumlah uang beredar dan mendorong kenaikan suku bunga domestik. Akibat kebijakan ekspansi moneter. misalnya. Karena surat-surat berharga di pasar domestik merupakan substitusi sempurna dari surat-surat berharga di pasar internasional maka tekanan penurunan suku bunga domestik akan mendorong para pemilik dana untuk membeli surat-surat berharga luar negeri yang selanjutnya akan menimbulkan tekanan depresiasi mata uang domestik. • Bank sentral harus memelihara cadangan devisa dalam jumlah yang memadai. otoritas moneter dan otoritas fiskal harus menghindarkan diri dari kebijakan yang bersifat inflasioner.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 71 moneter domestik. Bagi suatu negara yang sangat rentan terhadap gangguan eksternal (misalnya karena memiliki ketergantungan yang tinggi terhadap sektor luar negeri) maupun gangguan internal (misalnya karena sering mengalami gangguan alam). otoritas moneter memiliki keleluasaan untuk mengendalikan jumlah uang beredar karena ia tidak memiliki kewajiban untuk mempertahankan nilai tukar pada level tertentu. hanya akan mendorong perubahan portofolio bank sentral dari devisa menjadi surat berharga pasar uang domestik tanpa mengubah jumlah uang beredar. • Untuk mempertahankan kredibilitas kebijakan nilai tukar tetap dan menghindari terkurasnya cadangan devisa. dalam upayanya mempertahankan nilai tukar. Suatu kebijakan ekspansi moneter melalui pembelian surat berharga pasar uang. masing-masing kembali mendekati tingkat semula Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar tetap adalah: • Bank sentral tidak dapat mengendalikan jumlah uang beredar (endogen). Apabila tingkat harga-harga domestik bersifat r g d. • Apabila terjadi tekanan inflasi domestik yang bersifat eksogen baik yang bersumber dari dalam negeri (seperti gangguan pasokan pangan) maupun dari luar negeri (seperti kenaikan harga-harga internasional). kebijakan nilai tukar tetap merupakan kebijakan yang mengandung resiko tinggi. Sementara itu. Resiko devaluasi akan selalu menghantui para pelaku ekonomi domestik dan investor asing sehingga menghambat pertumbuhan ekonomi dan menyuburkan perilaku spekulasi.

suku bunga. kegiatan transaksi devisa baik residen maupun nonresiden dibatasi oleh Pemerintah. Derajat tingkat pembatasan berbeda-beda pada masing-masing negara tergantung pada ultimate target dari kebijakan tersebut. Dengan perkataan lain.72 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Salah satu sistem yang banyak dianut adalah sistem mengambang terkendali (managed floating). sistem mengambang terkendali masih membutuhkan tersedianya cadangan devisa. Sistem ini cukup kredibel apabila laju inflasi dapat dikendalikan pada level yang cukup rendah dan pemerintah menjalankan kebijakan ekonomi makro yang berhati-hati. yaitu sistem devisa kontrol dan sistem devisa bebas. Jika tidak. dan ekspektasi secara bertahap di pasar asset sehingga kebijakan moneter hanya akan memiliki dampak sementara (t a s t r terhadap tingkat produksi. terdapat banyak varian sistem nilai tukar yang merupakan kompromi dari kedua sistem tersebut. kebijakan ekspansioner tersebut pada akhirnya akan mendorong kenaikan laju inflasi. Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar mengambang adalah: • Dalam jangka pendek. Meskipun tidak sebesar yang dibutuhkan untuk mempertahankan kebijakan nilai tukar tetap. Sasaran akhir dari sistem ini biasanya adalah mempertahankan nilai tukar riil pada level yang mampu menjaga daya saing produk dalam negeri. Sementara pada sistem devisa bebas tidak ada pembatasan dalam melakukan transaksi devisa baik yang dilakukan oleh residen maupun non residen. • Bank sentral tidak perlu memelihara cadangan devisa dalam jumlah besar. target nilai tukar yang ditetapkan oleh otoritas moneter seringkali tidak diumumkan kepada publik dan bersifat fleksibel. Jenis Sistem Devisa Pada umumnya sistem devisa dapat dibagi dua. Dalam sistem devisa kontrol. September 1998 Dornbusch (1976) memperkenalkan pengembangan dari model Mundell-Fleming untuk sistem nilai tukar mengambang dengan memasukkan konsep dinamik dan r t o a e p c a i n a i n l x e t t o s. bank sentral memiliki keleluasaan dalam mengendalikan jumlah uang beredar (eksogen). Perbedaan mendasar di antara berbagai varian tersebut terletak pada tingkat intensitas intervensi yang dilakukan oleh otoritas moneter di pasar valas. . Di antara dua kutub sistem nilai tukar. Pengembangan tersebut memungkinkan adanya penyesuaian harga. • Meskipun kebijakan ekspansioner akan mampu meningkatkan tingkat produksi namun tetap harus memperhatikan daya dukung perekonomian domestik (kapasitas produksi nasional). kebijakan moneter akan bersifat netral terhadap tingkat produksi. dalam r n i o y) jangka panjang ketika tingkat harga sudah sepenuhnya menyesuaikan diri dengan perubahan nilai tukar. Dalam sistem ini.

dan sebaliknya apabila undervalued maka masyarakat akan terdorong menjual valuta asing. Fungsi keempat adalah sebagai nominal anchor dalam pengendalian inflasi. dan meningkatkan distorsi ekonomi dalam jangka pendek. Fungsi ini untuk menjaga agar nilai tukar tidak dijadikan sebagai alat untuk spekulasi. Nilai tukar banyak digunakan oleh negara-negara yang mengalami c r n c i f a i n s b g i nominal hoi nlto e a a anchor baik melalui pengendalian depresiasi nilai tukar maupun dengan mem-p g. seperti menciptakan black market. Pertama. Dalam fungsi ini depresiasi dan apresiasi nilai tukar digunakan sebagai alat untuk sterilisasi dan ekspansi jumlah uang beredar. Dengan kontrol devisa maka permintaan devisa akan dapat dikendalikan. dengan sasaran akhir menjaga kecukupan cadangan devisa. Fungsi ketiga sebagai instrumen moneter khususnya bagi negara yang menerapkan suku bunga dan nilai tukar sebagai sasaran operasional kebijakan moneter. nli ia tukar yang overvalued. Kontrol devisa dilakukan dalam rangka mempertahankan nilai tukar dari tekanan-tekanan. nilai tukar tetap umumnya menerapkan kebijakan devisa yang terkontrol. dalam arti bahwa dalam hal nilai tukar suatu negara mengalami overvalued maka masyarakat akan terdorong membeli valuta asing. serta dalam hal birokrasi suatu negara tidak bersih maka dapat meningkatkan korupsi. orthodox programs dilaksanakan di Argentina.a n l i e kn ia tukar suatu negara dengan satu mata uang asing. di sisi pcltv ube lain kontrol devisa mempunyai implikasi negatif. Chili dan Uruguay dan pada . Oleh karena itu. Namun. Ketidakstabilan pasar domestik yang demikian dapat menimbulkan kegiatan spekulatif seperti perkembangan akhir-akhir ini. dalam menetapkan arah kebijakan nilai tukar tersebut diutamakan untuk mendorong dan menjaga daya saing ekspor dalam upaya untuk memperkecil defisit current account atau memperbesar surplus current account. Kontrol devisa ini juga bermanfaat untuk mengisolasikan mata uang suatu negara dari kegiatan s e u a i e b b l . misalnya Cina. Sebagai gambaran pada akhir tahun 1970an.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 73 Kebijakan devisa suatu negara berkaitan erat dengan kebijakan nilai tukarnya. Chili dan terakhir adalah Malaysia. Fungsi Nilai Tukar Penentuan sistem nilai tukar merupakan suatu hal penting bagi perekonomian suatu negara karena hal tersebut merupakan satu alat yang dapat digunakan untuk mendorong pertumbuhan ekonomi dan mengisolasi perekonomian suatu negara dari gejolak perekonomian global. yang pada gilirannya dapat mengganggu kestabilan makro. sementara penawaran devisa dapat ditingkatkan khususnya yang berasal dari penerimaan ekspor. Kebijakan devisa bebas biasanya diikuti dengan kebijakan nilai tukar yang lebih fleksibel b i managed floating maupun f e i l e c a g r t Negara-negara yang menerapkan sistem ak l x b e x h n e a e. Pada dasarnya kebijakan nilai tukar yang ditetapkan suatu negara mempunyai beberapa fungsi utama. berfungsi untuk mempertahankan keseimbangan neraca pembayaran.Fungsi kedua adalah untuk menjaga kestabilan pasar domestik.

Brazil. September 1998 pertengahan tahun 1980an. dan aktivitas perekonomian suatu negara. tingkat kemandirian suatu negara dalam melaksanakan kebijaksanaan ekonomi di dalam negeri. selain itu juga pada tahun 1991 c n e t b l t p a diterapkan di Argentina. heterodox programs dilaksanakan di Argentina. International Monetary Fund. maka sistem nilai tukar fleksibel merupakan pilihan utama. seperti tingkat keterbukaan perekonomian suatu negara terhadap perekonomian global. D. Sementara itu. Dalam hal gejolak yang terjadi di pasar uang (LM) relatif lebih besar dari gejolak yang terjadi di pasar barang (IS) maka pilihan yang lebih baik adalah f o t n laig exchange rate. ovriiiy ln Dasar Pertimbangan Penetapan Nilai Tukar Pemilihan rezim nilai tukar pada umumnya didasarkan atas beberapa pertimbangan. Washington.74 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. The Choice of an Exchange Rate Regime dalam Approaches to Exchange Rate Policy.1 Pertimbangan pertama adalah preferensi suatu negara terhadap keterbukaan ekonominya.. apakah suatu negara lebih cenderung menerapkan kebijakan ekonomi yang terbuka atau tertutup. gejolak di pasar barang (IS) relatif lebih besar dari gejolak di pasar uang (LM) maka pilihan yang lebih baik adalah f x d e c a g r t Dalam i e x h n e a e. hal keduanya tidak ada yang dominan maka kebijakan yang terbaik adalah managed floating. 1 Untuk diskusi yang lebih mendalam mengenai pertimbangan pemilihan sistem nilai tukar dapat dilihat pada Manuel Guitian. Israel dan Mexico.C. sistem yang tepat digunakan adalah sistem nilai tukar fleksibel karena jika negara tersebut memiliki sistem nilai tukar tetap maka dibutuhkan cadangan devisa yang sangat besar untuk menjaga kredibilitas sistem nilai tukar tersebut. Dalam hal suatu negara lebih cenderung menganut ekonomi yang lebih tertutup dan ingin mengisolasikan gejolak keuangan dari negara lain (c n a i n e f c maka f x d e c a g r t merupakan prioritas o t g o f e t) ie xhne ae utama. dasar pertimbangan pemilihan nilai tukar dalam konteks terjadinya underlying shock pada pasar uang dan pasar barang (LM dan IS) dikemukakan oleh Garber dan Svenson (1994). Sementara apabila dilihat dari aspek aktivitas ekonomi maka semakin besar skala ekonomi suatu negara berarti semakin besar kegiatan volume transaksi ekonomi sehingga permintaan akan uang juga semakin meningkat. Dari aspek kemandirian dalam melaksanakan kebijakan ekonomi. Bila kasus sebaliknya. . Sementara apabila suatu negara lebih condong terbuka maka pilihan nilai tukar yang lebih fleksibel merupakan pilihan utama karena dengan sistem ini c p t l i f o dapat aia nlw disterilisasi melalui sistem tersebut. misalnya dalam hal melaksanakan kebijakan moneter yang independen. Dalam hal ini.

sementara kurs mata uang lainnya dihitung berdasarkan nilai tukar rupiah terhadap USD di bursa valuta asing Jakarta dan di pasar internasional. Sistem Nilai Tukar Tetap (1970-1978) ♦ Sesuai dengan Undang-undang No. ♦ Disadari bahwa nilai tukar yang overvalued dapat mengurangi daya saing produk-produk ekspor di pasar internasional. penanaman modal asing. ♦ Sistem nilai tukar tetap dengan sistem kontrol devisa pada awal tahun 1970-an masih dimungkinkan karena lembaga keuangan belum berkembang. dan p r f l o i v s m n sehingga intervensi langsung yang o t o i n e t e t. masing-masing pada 17 April 1970 dengan kurs sebesar Rp378 per 1 USD. dalam rezim ini tidak ada pembatasan dalam hal kepemilikan. Di samping itu. . Sementara untuk menjaga kestabilan nilai tukar pada tingkat yang telah ditetapkan. at: a. pada periode ini pemerintah melakukan devaluasi sebanyak 3 kali. Secara garis besar. Indonesia menganut sistem nilai tukar tetap dengan kurs resmi Rp250 per 1 USD (sebelumnya Rp45 per 1 USD). Bank Indonesia memiliki wewenang penuh dalam mengawasi transaksi devisa. salah satu tugas Bank Indonesia adalah mengatur. Oleh karena itu. dilakukan oleh pemerintah dapat bekerja efektif. Sebagai konsekuensi kewajiban penjualan devisa tersebut maka Bank Indonesia harus dapat memenuhi seluruh kebutuhan valuta asing bank komersial untuk memenuhi permintaan para importir maupun masyarakat yang membutuhkan valuta asing. volume transaksi devisa masih relatif kecil dan belum ada pasar valuta asing serta mata uang rupiah belum menjadi tradable good dan kegiatan spekulasi valas belum ada. Dengan sistem nilai tukar tetap ini. tanggal 23 Agustus 1971 dengan kurs sebesar Rp415 per 1 USD dan pada tanggal 15 November 1978 dengan kurs sebesar Rp625 per 1 USD. pemerintah mem-p g-kan Rupiah terhadap US dollar. Bank Indonesia melakukan intervensi aktif di pasar valuta asing. dimana penentuan e nilai tukar mutlak dilakukan oleh pemerintah atas dasar kurs nilai tukar riil. dalam hal ini Bank Indonesia. sejak tahun 1970 Indonesia telah menerapkan tiga sistem nilai tkr yiu ua. Namun demikian. 32 tahun 1964. Para eksportir diwajibkan menjual hasil devisanya kepada bank devisa untuk selanjutnya dijual kepada pemerintah. pemerintah masih melakukan pembatasan-pembatasan dalam hal melakukan pinjaman luar negeri. Indonesia menganut sistem kontrol devisa yang relatif ketat. ♦ Dalam periode ini. Pada masa tersebut.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 75 Perkembangan Kebijakan Nilai Tukar di Indonesia Sesuai dengan Undang-undang No. menjaga dan memelihara kestabilan nilai tukar rupiah. penjualan maupun pembelian valuta asing. 13 tahun 1968 tentang Bank Sentral.

76

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

b. Sistem nilai tukar mengambang terkendali (1978-Juli 1997)
♦ Pada sistem ini nilai tukar rupiah diambangkan terhadap sekeranjang mata uang (b s e akt of currencies) negara-negara mitra dagang utama Indonesia. Kebijakan ini diimplementasikan bersamaan dengan dilakukannya devaluasi Rupiah pada tahun 1978 sebesar 33,6%. Dengan sistem tersebut, pemerintah menetapkan kurs indikasi dan membiarkan kurs bergerak di pasar dengan spread tertentu. Untuk menjaga kestabilan nilai tukar rupiah, pemerintah melakukan intervensi bila kurs bergejolak melebihi batas atas atau batas bawah dari spread. ♦ Perkembangan nilai tukar rupiah selama periode managed floating dapat dilihat dalam grafik 1. Dalam pelaksanaannya, sistem ini mempunyai esensi yang berbeda-beda sesuai dengan karakteristik perekonomian pada saat tersebut. Karakteristik tersebut berhubungan erat dengan seberapa besar Bank Indonesia mengendalikan nilai tukar tersebut dengan melakukan penekanan pada unsur management a a f o t n t u l a i g-nya.
Grafik 1.

Perkembangan Nilai Tukar Rp/USD
1978:I - 1998:8
16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 50 0 0 4000 3000 2000 10 0 0 0 16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 C r awling M anaged M anaged F lo at ing I 50 0 0 B and F lo at ing II 4000 3000 F lexible2 0 0 0 10 0 0 0 78 79 8 0 8 1 8 2 8 3 8 4 8 5 8 6 8 7 8 8 8 9 9 0 9 1 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 9 7 9 8

♦ Sesuai dengan karakteristiknya maka sistem nilai tukar mengambang terkendali pada periode tersebut dapat dibagi kedalam tiga kelompok, yaitu managed floating I managed , f o t n I ,d n crawling band. Periode 1978 - 1986 dapat dianggap sebagai periode managed laig I a f o t n I di mana unsur manajemen lebih besar dari f o t n Kondisi tersebut terlihat laig l a i g. dari pergerakan nilai tukar nominal yang relatif tetap dan perubahan relatif baru terjadi pada tahun-tahun tertentu, yaitu pada saat Bank Indonesia melakukan devaluasi rupiah. Cukup kuatnya unsur manajemen pada periode tersebut tidak terlepas dari kondisi perekonomian yang relatif belum berkembang seperti saat ini, sehingga Bank Indonesia

Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya

77

tidak mengalami kesulitan dalam menyesuaikan nilai tukar sesuai dengan target yang diinginkan dalam rangka mengendalikan inflasi dan menjaga daya saing produkproduk ekspor. ♦ Perkembangan selanjutnya dengan semakin terbukanya perekonomian nasional terhadap perekonomian dunia yang ditandai dengan semakin besarnya c p t l i f o ke Indonesia, aia nlw serta semakin pesatnya perkembangan sektor keuangan dan dunia usaha maka kebijakan n l i t k r managed floating, lebih ditekankan pada unsur f o t n ia ua l a i gnya sementara unsur pengendaliannya (managed) semakin mengecil (periode managed floating II /1987-1992). Dalam periode ini, kekuatan pasar semakin besar sehingga unsur f o t n semakin laig dirasakan perlu mengingat manajemen yang terlalu dominan dapat berakibat misalignment pada nilai tukar riil. Dalam grafik 1 terlihat bahwa perubahan nilai tukar terjadi setiap saat, dan ini merupakan gambaran dari upaya Bank Indonesia untuk menyesuaikan nilai tukar rupiah dengan kondisi pasar atau daya saing perekonomian. ♦ Fleksibilitas nilai tukar rupiah semakin ditingkatkan melalui penerapan kebijakan nilai tukar crawling band sejak tahun 1992 hingga Agustus 1997. Peningkatan fleksibilitas nilai tukar tersebut telah mendorong perkembangan pasar valuta asing dalam negeri, yang tercermin dari semakin berkurangnya ketergantungan bank-bank kepada Bank Indonesia dalam melakukan transaksi devisa. Kegiatan transaksi valas yang sebelumnya dilakukan bank dengan Bank Indonesia hampir seluruhnya telah bergeser ke pasar valas antarbank. Di samping itu, jumlah pelaku transaksi juga semakin meningkat dan produk pasar valuta asing semakin bervariasi. Hal ini terlihat dari transaksi swap Bank Indonesia yang menurun tajam dari sebesar USD 13 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 1 miliar tahun 1994. Sebaliknya transaksi swap antarbank meningkat dari USD 29 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 596 miliar pada tahun 1997. Pada sisi lain, peningkatan fleksibilitas melalui pelebaran rentang intervensi juga telah memberikan keleluasaan kepada Bank Indonesia dalam melaksanakan kebijakan moneter sehingga dapat mempermudah perencanaan pelaksanaan operasi pasar terbuka.

c. Sistem nilai tukar mengambang bebas (sejak 14 Agustus 1997)
♦ Sejak pertengahan Juli 1997, nilai tukar rupiah mengalami tekanan-tekanan yang menyebabkan semakin melemahnya nilai tukar rupiah terhadap USD. Tekanan tersebut berawal dari currency turmoil yang melanda Thailand yang dengan segera menyebar ke Indonesia dan negara ASEAN sehubungan dengan karakteristik perekonomian yang mempunyai kemiripan. Langkah-langkah yang dilakukan Bank Indonesia antara lain dengan dengan melakukan intervensi baik secara s o maupun forward untuk sementara pt memang dapat menstabilkan nilai tukar rupiah.

78

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

♦ Namun tekanan depresiatif tersebut semakin meningkat khususnya lagi sejak awal Agustus 1997, di mana rupiah telah menembus Rp2.650 per 1 USD. Sehubungan dengan itu dan dalam rangka mengamankan cadangan devisa yang terus berkurang maka pada tanggal 14 Agustus, pemerintah memutuskan untuk menghapus rentang intervensi dan menganut sistem nilai tukar mengambang bebas (f e i l e c a g r t . l x b e x h n e a e) ♦ Penghapusan rentang intervensi ini juga dimaksudkan untuk mengurangi dampak negatif dari kegiatan spekulatif terhadap rupiah dan memantapkan pelaksanaan kebijakan moneter dalam negeri. Walaupun Indonesia telah menganut f e i l e c a g r t namun l x b e x h n e a e, kegiatan intervensi valas masih tetap dilakukan. Hal ini dimaksudkan untuk menghilangkan distorsi-distorsi di pasar valuta asing mengingat pasar ini belum sempurna dan kurang rasional. ♦ Dalam perkembangannya pergerakan nilai tukar rupiah pada era f o t n tersebut laig mengalami fluktuasi yang cukup tinggi. Fluktuasi tersebut tidak hanya dipengaruhi oleh faktor fundamental ekonomi, tetapi juga oleh faktor-faktor non ekonomis yang umumnya dimanfaatkan oleh para spekulan valas (lihat grafik 2). Beberapa faktor pendorong yang mengakibatkan terus bergejolaknya nilai tukar rupiah tersebut sebenarnya berasal dari banyaknya kelemahan faktor fundamental mikroekonomi, sedangkan efek menular ( o t g o e f c dari krisis nilai tukar Thailand hanya merupakan pemicu saja. Beberapa c n a i n f e t) kelemahan faktor fundamental mikroekonomi tersebut adalah: Pertama, besarnya ketergantungan swasta terhadap sektor luar negeri, sehingga dalam lima tahun terakhir utang luar negeri swasta meningkat rata-rata sebesar 28,6% dibandingkan dengan utang luar negeri pemerintah yang naik hanya sebesar 0,4% per tahun. Dengan demikian pangsa utang luar negeri swasta meningkat dari sebesar 29% pada tahun 1993 menjadi sebesar 57% pada akhir tahun 1997. Kondisi tersebut diperburuk lagi dengan banyaknya dana tersebut diinvestasikan pada sektor usaha konsumtif, seperti properti, dan sektor usaha lainnya yang rendah tingkat efisiensinya, disamping dana tersebut tidak dilindung nilai ( unhedged) Kedua, pertumbuhan ekspor yang melambat pada tahun terakhir sebagai akibat ; rendahnya efisiensi sektor dunia usaha; Ketiga; kerapuhan (f a i i y) sektor keuangan rglt khususnya sektor perbankan sebagai akibat pengelolaan usaha yang lemah dan kurang transparan serta pemberian kredit yang terkait dengan bank, sehingga meningkatkan non performing loan dan resiko usaha bank. Kesemua hal tersebut telah menyebabkan c p t l aia outflow akibat berkurangnya kepercayaan investor asing terhadap perekonomian Indonesia. ♦ Melihat kecenderungan perkembangan akhir-akhir ini nilai tukar rupiah telah mengalami, turning point sejak tanggal 10 Juli 1998. Kecenderungan penguatan rupiah tersebut terlihat

PenerapanCBS (16 Feb98) IM F tetap commit utk mem bantu RI dan gerakan Aku cinta Rupiah (12 Jan.000 6.000 3.000 11.000 8.000 15.000 0 1 11 24 5 15 27 8 18 30 10 22 3 13 25 8 18 31 13 23 5 17 27 11 23 2 16 29 12 25 4 16 26 9 21 31 12 25 4 16 July Aug.000 6.000 16.000 13.000 7.000 10.000 2. April Mei June Jul.000 9. September 1998 17.000 12.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 79 Grafik 2 Perkembangan Kurs Rp/USD Jan. Aug Sept 1997 .d.000 14.000 10.000 5.000 12. Nov.000 2.I s/d M gIII Juni Berbagai kerusuhan /Peristiwa Mei *98 Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten 1MF ( 8 Apr 98) Berbagai kerusuhan dan demonstarsi mhs M g II Sep 98 Kenaikkan suku bunga SBI (23 Mar 1998) Jan98 Feb Mar Apr Mei Jun Jul Agt Sept jelas apabila kita mengurangi disturbances pada s r e nilai tukar Rupiah/USD.000 8. 1998 s. 1998 . Jan.000 4. Kebijakan moneter yang ketat dan intervensi valuta asing yang tepat waktu merupakan faktor pendorong penguatan nilai tukar rupiah tersebut. Feb Mar.000 2 9 16 23 2 9 16 23 2 9 16 23 30 6 15 22 30 7 15 25 1 8 15 22 29 7 14 21 28 4 11 19 26 2 9 16 23 Reaksi negatif pasar terhadap RAPBN 98/ 99 yg dinilai ekspansif & kritik IMF thp reformasi yg lambat7 s/d 8 Januari '98 Isu Penerapa CBS (Mg I s/d IIFeb 98) Pemerintah menjamin deposan & kreditur (27 Jan 98) &kenaik an suku bunga SBI (27jan 98) IMF tdk setuju dgn Renc. Sept Oct.000 14. '98) Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten II 1MF ( 24Juni 98) Suku bunga Intervensi dinaikkan menjadi 70% Kebijakan OPT relatif ketat dan intervensi valas M elemahnyaJPY M g. Grafik 3 Perkembangan Kurs Tengah Antar Bank (Moving 20 days) 16.000 4. dengan eis menggunakan metode moving average 20 hari (Grafik 3). Dec.

dan investasi portfolio di pasar modal. Sehubungan dengan hal tersebut Pemerintah telah mengeluarkan Peraturan Pemerintah No. baik dalam bentuk penanaman modal asing. Di samping itu. warga negara Indonesia atau badan hukum Indonesia juga wajib mendaftar dan menyimpan surat berharga dalam valuta asing yang dimilikinya pada bank devisa pemerintah. September 1998 Perkembangan Kebijakan Devisa di Indonesia a. . Sistem Devisa Bebas ♦ Sejak tahun 1967 secara berangsur-angsur kontrol devisa mulai dilepas dan sistem devisa Indonesia mulai mengarah ke sistem devisa bebas khususnya lagi sejak dikeluarkannya Undang-Undang No. b. di mana sesuai dengan Undang-Undang No. 32/1964 tentang Peraturan Lalu Lintas Devisa ditetapkan bahwa devisa yang berasal dari kekayaan alam dan usaha Indonesia dikuasai oleh negara. impor dan lalu lintas devisa. Nilai tukar rupiah di pasar valuta asing jauh di atas harga yang ditetapkan oleh pemerintah. Arus modal tersebut telah memberikan kontribusi yang cukup besar dalam mendorong tingginya pertumbuhan ekonomi pada masa-masa tersebut. pinjaman. Dalam ketentuan tersebut ditetapkan bahwa setiap orang dapat dengan bebas memperoleh dan menggunakan devisa umum. Undang-undang ini bertujuan untuk menarik masuknya modal asing dalam rangka pembiayaan investasi di dalam negeri. namun di sisi lain kebijakan ini telah menciptakan pasar gelap valuta asing. 1 tahun 1967 tentang Penanaman Modal Asing. ♦ Indonesia memasuki sistem devisa bebas murni sejak tahun 1982 dengan dikeluarkannya Peraturan Pemerintah No. Dalam perkembangannya ternyata masih ada keraguan investor asing bahwa mereka tidak akan dapat mengirimkan keuntungan usaha ke negaranya (p o i rft tase r n f r). Sistem Devisa Kontrol ♦ Hingga tahun 1967. 16 tahun 1970 tentang penyempurnaan pelaksanaan ekspor.80 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Penerapan sistem devisa bebas telah memberikan implikasi positif dalam mendorong aliran modal masuk ke Indonesia. Eksportir wajib menjual devisa hasil ekspor kepada bank devisa yang selanjutnya dijual kembali kepada Bank Indonesia. Aliran modal masuk tersebut sangat diperlukan untuk membiayai berbagai kegiatan pembangunan yang belum sepenuhnya dapat dipenuhi dari dalam negeri sekaligus menutup kesenjangan antara investasi dan tabungan (saving-investment gap) yang selama 3 dasa warsa terakhir mencapai sekitar 3% dari GDP. 1 tahun 1982 tentang penghapusan kewajiban penjualan devisa hasil ekspor kepada Bank Indonesia. ♦ Kebijakan ini cukup berhasil dalam mengisolasikan perekonomian nasional terhadap pengaruh eksternal. Indonesia menerapkan sistem devisa kontrol yang cukup ketat.

dan krisis ekonomi terakhir yang terjadi di Thailand. Terdapat beberapa permasalahan yang dihadapi Indonesia dalam era nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t .Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 81 ♦ Di sisi lain sistem devisa bebas juga mempunyai implikasi negatif karena dapat menimbulkan kerawanan pada perekonomian nasional apabila tidak diikuti dengan sikap kehati-hatian para pelaku ekonomi. Besarnya arus modal masuk khususnya dana-dana yang berjangka pendek yang ditanamkan dalam bentuk portfolio investment. ternyata menunjukkan kinerja yang tidak sesuai dengan harapan. Indonesia dan negara ASEAN lainnya merupakan bukti dari berbahayanya h t c p t l i f o s t r e u . ♦ Faktor rendahnya kepercayaan telah membuat harga dari instrumen-instrumen keuangan yang lazim digunakan untuk melindungi nilai ekonomi dari pengaruh fluktuasi nilai t k r (hedging) meningkat sedemikian tingginya sehingga secara ekonomis menjadi tidak ua layak untuk digunakan. 14 Agustus 1997 telah memberikan kontribusi yang positif terhadap perkembangan ekonomi. dapat membahayakan perekonomian nasional apabila arus dana tersebut seketika berbalik menjadi arus modal keluar. dalam perkembangannya muncul berbagai permasalahan yang telah memaksa Indonesia untuk secara bertahap menyesuaikan kebijakan nilai tukar hingga akhirnya beralih ke sistem nilai tukar mengambang. Dalam kondisi ii built-in automatic adjustment yang seharusnya bekerja melalui pengaruh kenaikan n. depresiasi nilai tukar riil telah menurunkan impor secara drastis sehingga semakin memperburuk kinerja sektor produksi dan mengurangi pasokan barang di dalam negeri sehingga semakin menambah tekanan inflasi. y i u r e l a i g a e) a t : ♦ Hilangnya kepercayaan dalam dan luar negeri terhadap sistem perbankan dan prospek ekonomi dalam negeri telah mendorong derasnya arus modal ke luar. ♦ Kegiatan ekspor yang seharusnya meningkat tajam akibat depresiasi nilai tukar riil yang sangat tajam (hampir 300% hingga bulan Agustus 1998). ♦ Jumlah hutang luar negeri yang sangat besar semakin menambah tekanan permintaan terhadap valuta asing. Sebaliknya. . Terlepas dari itu. Krisis yang dialami negara Amerika Latin seperti Meksiko pada tahun 1994.d. suku bunga domestik terhadap arus balik modal asing sehingga nilai tukar kembali stabil ternyata tidak bekerja efektif karena tidak adanya faktor kepercayaan tersebut. o aia nlw esbt Permasalahan yang Dihadapi Indonesia Saat Ini Sistem nilai tukar mengambang terkendali yang berlaku di Indonesia sejak tahun 1978 s.

Namun.2 bulan sejak terjadinya tekanan tersebut.10 bulan sejak awal terjadinya tekanan depresiasi. fob Services. kinerja perusahaan-perusahaan lain juga ikut memburuk. fob Services. seiring dengan kontraksi permintaan domestik yang sangat tajam. fob Imports. fob Imports. fob Services. net OFFICIAL CAPITAL PRIVATE CAPITAL (net) CAPITAL ACCOUNT TOTAL ERROR & OMISSIONS MONETARY MOVEMENTS MEMORANDUM ITEMS Official Reserves Gross Foreign Assets Outstanding Q1 -3724 9771 -10795 -2700 489 1687 -756 -442 647 1070 -67 -356 -2588 12528 -11618 -3498 -434 2427 1993 -595 1103 -508 1996/97 Q2 Q3 -3068 -2430 9965 10073 -10410 -9822 -2623 -2681 286 1709 -995 -428 656 1142 -68 -418 -2126 12816 -11473 -3469 7 2832 2839 713 -781 68 368 2147 -1313 -466 1009 1512 -68 -435 -1053 13732 -11203 -3582 56 3812 3868 2815 -105 -2710 Q4 -3384 9458 -10099 -2743 116 1970 -1359 -495 966 1534 -67 -501 -2302 12962 -11525 -3739 -449 4417 3968 1666 -918 -748 Q1 -1634 11980 -10168 -3446 82 1650 -1019 -549 450 1107 -68 -589 -1102 14737 -11255 -4584 362 1864 2226 1124 1119 -2243 1997/98 Q2 Q3 -1779 -599 11782 11356 -11157 -10023 -2404 -1932 48 1527 -963 -516 336 1055 -68 -651 -1395 14364 -12188 -3571 -191 1981 1790 395 -1691 1296 -86 1624 -1164 -546 483 1254 -68 -703 -202 14234 -11255 -3181 3158 -8600 -5442 -5644 -496 6140 Q4 795 10806 -7271 -2740 -113 1053 -668 -498 318 968 -67 -583 1000 12827 -8006 -3821 870 -7072 -6202 -5202 374 4828 16483 - 16415 - 19125 - 19873 - 28854 27559 21418 16590 Sumber : Bank Indonesia ♦ Pada awalnya. fob Imports. yang besar. khususnya hutang luar negeri. September 1998 INDONESIA'S BALANCE OF PAYMENT in million of US$ Items NON OIL/GAS (net) Exports. fob Services.82 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. net CURRENT ACCOUNT Exports. fob Imports. . Pengaruhnya baru akan benar-benar hilang setelah 9 . net GAS(net) Exports. ♦ Cukup cepatnya proses pass-through perubahan nilai tukar terhadap harga-harga di dalam negeri telah memicu lonjakan laju inflasi di dalam negeri. Hasil penelitian Bank Indonesia (1998) menunjukkan bahwa suatu tekanan depresiasi nilai tukar akan segera meningkatkan laju inflasi dalam periode 1 . anjloknya nilai tukar rupah lebih banyak berdampak negatif terhadap kinerja keuangan perusahaan-perusahaan yang memiliki beban hutang. net OIL(net) Exports.

Seluruh masalah oprt oeg et tersebut membuat penerapan kebijakan nilai tukar terkendali atau tetap menjadi terlalu riskan. Hal ini menyebabkan nilai tukar rupiah berfluktuasi secara tajam sehingga sulit untuk menilai efektivitas sistem nilai tukar mengambang yang telah diterapkan dan sejauh mana kebijakan ini lebih baik dibandingkan dengan kebijakan sebelumnya yaitu sistem nilai tukar mengambang terkendali. apalagi jumlah cadangan devisa yang dikuasai pemerintah relatif kecil. nilai tukar rupiah terus mengalami tekanan-tekanan yang berat baik dari faktor ekonomi maupun non-ekonomi serta faktor internal maupun non-eksternal. besarnya c r o a e f r i n d b . penyelesaian hutang luar negeri. kenyataannya prospek keberhasilan masih diselimuti kabut akibat: ( i ) Masih adanya keraguan pasar terhadap kestabilan politik Indonesia dan/atau kemampuan Pemerintah menjamin keamanan warganya. dan perbaikan sektor riil. Keraguan tersebut terutama berkaitan dengan ketidakyakinan pasar akan kecepatan pemulihan ekonomi Indonesia. Semua faktor ini datang dalam waktu yang bersamaan dan semua memberikan tekanan yang kuat pada rupiah untuk terus mengalami depresiasi. Dukungan baik dalam bentuk dana maupun keahlian dari berbagai lembaga keuangan internasional dan negara-negara sahabat diharapkan akan lebih menjamin keberhasilan berbagai upaya tersebut. Namun. penguatan nilai rupiah diharapkan akan secara bertahap terjadi melalui penerapan kebijakan moneter dan fiskal yang berhati-hati. dan menurunnya nilai ekspor. ii . (i Masih adanya keraguan terhadap kemampuan ekonomi Indonesia dalam memikul i) beban hutang luar negeri di masa-masa yang akan datang. Sampai saat ini kita masih menganut kebijakan nilai tukar mengambang karena diyakini bahwa sistem ini masih yang terbaik dalam situasi perekonomian Indonesia yang masih mengalami berbagai permasalahan seperti c p t l o t l w l s o c n i e c d r a i a u f o s. Di dalam sistem nilai tukar mengambang. restrukturisasi perbankan. timing dalam menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang memang tidak aa an menguntungkan meskipun keputusan tersebut kemungkinan merupakan pilihan yang trakktk iu ebi eia t. o s f o f d n e a i investor asing.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 83 Manajemen Nilai Tukar Mendatang Kebijakan Nilai Tukar Sejak diterapkannya kebijakan nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t t n g l r e l a i g a e) a g a 14 Agustus 1997. Sistem ini dikatakan masih terbaik mengingat bahwa bank sentral tidak memiliki kewajiban untuk melakukan intervensi di pasar valuta asing karena tidak terikat pada satu target nilai tukar rupiah. (i) Keraguan terhadap kecepatan pemulihan kondisi perbankan. Dengan k t l i .

atau pilihan lain antara: ( nilai tukar yang berfluktuasi dan dapat melemah secara tajam apabila terjadi tekanan i ) yang besar terhadap rupiah.84 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Kelompok berpenghasilan tetap akan menderita dampak pemiskinan yang hebat. dan perubahan nilai tukar secara tajam dapat dengan seketika menyebabkan bangkrutnya unit usaha tersebut (tidak demikian halnya dengan perubahan suku bunga). Kemungkinan timbulnya dampak berupa penerapan kebijakan suku bunga tinggi tentunya akan menimbulkan keberatan dari dunia usaha. Pilihan (i) dari dua set pilihan di atas kiranya bukanlah pilihan yang ideal mengingat: • perubahan nilai tukar berdampak secara langsung pada unit usaha yang di dalam neracanya terkandung resiko kurs. dan. Oleh karena itu. Salah satu alternatif kebijakan yang diusulkan adalah kembali menerapkan sistem rentang intervensi atau crawling peg (salah satu varian dari sistem managed floating). (i keadaan yang lebih pasti mengarah pada penguatan nilai tukar. dengan suku bunga yang diupayakan tidak terlalu tinggi namun tidak tertutup kemungkinan harus naik pada tingkat yang cukup tinggi. dan pelemahan nilai tukar yang besar akan menyebabkan perubahan distribusi pendapatan yang besar pula. (i nilai tukar yang relatif tetap dengan resiko suku bunga yang kadang-kadang harus i) tinggi untuk mempertahankan nilai tukar tersebut. sangat beralasan apabila muncul desakan untuk mencari alternatif kebijakan yang dapat mempercepat proses penguatan rupiah. dan lebih pasti pula waktunya dapat mengarah pada penurunan suku bunga. September 1998 Selama keragu-raguan pasar tersebut masih belum berhasil dihilangkan maka upaya penguatan nilai tukar rupiah akan memakan waktu yang lebih lama daripada yang dapat ditanggung oleh ketahanan sosial ekonomi bangsa ini. . i ) dan dengan demikian kapan suku bunga dapat mulai turun. dan. Rentang intervensi tersebut harus dipertahankan dengan disiplin moneter yang ketat yang mengandung implikasi bahwa apabila jumlah cadangan devisa tidak memadai untuk mempertahankan rentang intervensi maka pilihan kebijakan suku bunga tinggi harus diterapkan. • perubahan nilai tukar secara langsung berdampak pada inflasi melalui kenaikan harga barang-barang impor dan ekspor. Akan tetapi pilihannya bukanlah antara suku bunga tinggi atau rendah melainkan antara: ( keadaan seperti sekarang ini yang serba tidak pasti kapan nilai tukar akan menguat. walaupun dengan resiko i) suku bunga yang sangat tinggi untuk sementara.

Perhitungan berdasarkan pendekatan NATREX (Natural Real Exchange Rate) memberikan wawasan bahwa dalam jangka panjang beberapa variabel fundamental (seperti t r s o t a e.0. LREER = 4.83 + 1.0. 44 Keterangan: LREER = l g n l i t k r r i e e t f o ia ua il fki LTOT =lg trso tae o em f rd LPRDVT = log produktivitas (PDB riil dibagi jumlah tenaga kerja) GNS = rasio tabungan nasional tehadap PDB RDIFF = perbedaan suku bunga deposito 3 bulan dengan LIBOR .03 GNS . Satu penelitian yang dilakukan oleh para peneliti ekonomi di Bank Indonesia juga memperoleh kesimpulan bahwa — sepanjang sasaran akhir pengendalian moneter adalah kestabilan harga (s n l t r e — maka pengelolaan sistem nilai tukar mengambang terkendali i g e a g t) ( managed floating) adalah yang paling tepat untuk diterapkan di Indonesia. produktivitas. Kesimpulan ini didasarkan pada kenyataan bahwa struktur industri kita sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga. sementara di sisi lain perubahan nilai tukar hanya berdampak terbatas terhadap kinerja ekspor.0.1 DW-stats = 1.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 85 • apabila tekanan yang dihadapi cukup berat maka dapat terjadi bahwa.9 Fsa -tt Angka dalam tanda kurung adalah t s a i t c. dalam hal ini tujuan sistem nilai tukar mengambang secara bebas dapat dikatakan menjadi tidak tercapai mengingat suku bunga pun pada akhirnya harus mengalami penyesuaian yang cukup besar. nilai tukar yang terlalu berfluktuatif lebih banyak berdampak negatif terhadap perekonomian domestik. Dalam perkataan lain.) (52 -. rasio tabungan terhadap PDB) secara signifikan mempengaruhi em f rd pergerakan nilai tukar riil (lihat persamaan di bawah).) 1 .) (26 -. selain nilai tukar yang melemah.12 LPRDVT . ) 92 (25 -.25 LTOT . pada periode mengambang (f e f o t n terlihat adanya perbedaan arah antara r e l a i g) NATREX dengan nilai tukar riil (REER).02 RDIFF ( 1 5 (. Dalam periode tertentu NATREX sebagai pencerminan faktor fundamental mampu menjelaskan pergerakan nilai tukar riil.52 R2 a j s e = 0 7 dutd . Namun. suku bunga pun harus dinaikkan. sehingga perekonomian mendapat pukulan dari dua sisi sekaligus. -ttsi =5.) R2 =08 . Ini secara tidak langsung menyiratkan bahwa dalam kurun waktu tersebut gerakan nilai tukar riil juga dipengaruhi oleh faktor-faktor non-fundamental sehingga sulit untuk mengharapkan mekanisme pasar dapat menstabilkan nilai tukar secara otomatis.

September 1998 Pada prinsipnya penelitian tersebut menyimpulkan bahwa target riil semakin sulit dicapai dalam era f e f o t n sehingga selama rentang intervensi nilai tukar tidak digunakan re laig maka intervensi otoritas moneter secara berkala ke pasar masih diperlukan. IMF Paper on Policy Analysis and Assessment. Oleh karena itu. Membiarkan nilai tukar ditentukan sepenuhnya oleh mekanisme pasar tampaknya bukan merupakan solusi yang tepat untuk menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis nilai tukar di masa datang. Valdes. sifat. . Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the Philippines .the Search for Stability and Sustainability. 2 Ilan Goldfajn dan Rodrigo O. 1997. IMF Working Paper No. Terdapat dua alternatif timing dimulainya penerapan alternatif kebijakan rentang intervensi tersebut. kemudian baru sistem i ) tersebut diterapkan. penerapan sistem nilai tukar mengambang pun tidak dapat nrdcal 2 menjamin bahwa — apabila terjadi suatu exogenous shock yang menimbulkan r a e c a g r t el xhne ae misalignment — pasar akan segera mengantisipasi kemungkinan timbulnya krisis dan melakukan berbagai penyesuaian sehingga krisis dapat dihindari. meskipun penyimpangan nilai tukar riil dari nilai ekuilibriumnya (ra el exchange rate misalignment) merupakan komponen penting dalam membentuk ekspektasi nilai tukar di pasar. Karena penerapan jangkar nominal dalam kebijakan moneter akan meningkatkan efektivitas pengendalian inflasi dan menghasilkan prospek pertumbuhan yang ekonomi yang lebih mantap maka penerapan patokan nilai tukar (exchange rate peg) — di samping penerapan r l dalam ue pengendalian uang beredar dan sasaran inflasi — menjadi pilihan yang lebih tepat. 3 Aerdt Houben. namun ketidakseragaman kinerja pencapaian sasaran-sasaran moneter dan tidak simetrisnya reaksi kebijakan terhadap tekanan nilai tukar telah menimbulkan kinerja inflasi yang tidak sesuai dengan yang diharapkan. dan batas acuan intervensi yang didukung oleh keberadaan suatu Market Intelligence Unit. Dengan perkataan lain. D. Pengalaman di Filipina sebagai salah satu negara yang terkena dampak krisis nilai tukar di Asia juga menyimpulkan bahwa kebijakan pengendalian nilai tukar merupakan pilihan kebijakan yang tepat.C.86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.3 Meskipun penerapan sistem nilai tukar fleksibel adalah sangat penting guna mengembalikan keseimbangan eksternal dan mendorong pertumbuhan sektor ekonomi berorientasi ekspor. Are Currency Crisis Predictable?. 159 tahun 1997. sebagian besar krisis nilai tukar adalah peristiwa-peristiwa yang u p e i t b e. yaitu: ( menunggu sampai nilai tukar mencapai tingkat yang wajar. dengan syarat mempertimbangkan ketepatan timing.. namun ekspektasi nilai tukar itu sendiri tidak dapat memperkirakan terjadinya krisis. Suatu penelitian dengan menggunakan data 26 negara menyimpulkan bahwa. Washington.

700 per dolar AS). misalnya terendah Rp10. yaitu Rp8.200. target akhir nilai tukar tersebut sebaiknya diumumkan untuk mempengaruhi psikologi pasar.Rp9. Bank-bank yang berhak membeli $ dari Bank Indonesia dapat dibatasi hanya bank-bank yang mempunyai saldo giro positif pada Bank Indonesia.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 87 (i mulai menerapkan sistem tersebut sekarang. sehingga para peserta pasar akan mulai membeli rupiah.200 tertinggi Rp11. dimulai dengan nilai tukar yang berlaku i) untuk kemudian diturunkan sedikit demi sedikit sehingga mencapai target. akan tetapi dapat pula menggeser rentang intervensi ke bawah apabila dipandang sudah waktunya untuk menggeser rentang intervensi tersebut.) Sudah tentu bahwa para peserta pasar tidak dengan serta merta percaya bahwa Bank Indonesia akan berhasil menurunkan rentang intervensi tersebut. sehingga dalam waktu 3 bulan menjadi. misalnya. Dalam hal ini Bank Indonesia menyediakan devisa ($) bagi bank-bank yang ingin membeli $ tersebut pada batas tertinggi rentang intervensi. Bank Indonesia dapat mempertahankan batas terendah tersebut dengan membeli valuta asing. • Terapkan dan umumkan rentang intervensi nilai tukar. dan pasar pasti akan mencoba kekuatan dan kekukuhan kebijakan Bank Indonesia. (Pengumuman ini diperkirakan akan membentuk psikologi pasar bahwa nilai tukar akan menguat. lentf i) Berikut ini adalah ilustrasi dari penerapan sistem nilai tukar menggunakan rentang itres : nevni Pada waktu diterapkan (misalnya hari ini. Dalam keadaan di mana nilai tukar yang wajar sukar untuk dicapai (karena faktor politik. • Apabila nilai tukar mendekati batas terendah rentang intervensi. spekulasi.200.200 dan tertinggi Rp9. Akan tetapi dengan disiplin moneter yang ketat untuk mempertahankan rentang intervensi.) maka pilihan akan cenderung jatuh pada atrai (i. dsb. ketika kurs tengah di pasar sekitar Rp10. . Dalam hal alternatif (ii). diperkirakan pasar akan segera yakin akan kekuatan dan kekukuhan tersebut. Untuk selanjutnya: • Rentang intervensi sedikit demi sedikit diturunkan hingga mencapai target yang diumumkan. dan • Umumkan bahwa Bank Indonesia akan menurunkan rentang intervensi tersebut sedikit demi sedikit. • Pertahankan batas tertinggi rentang intervensi dengan kebijakan (disiplin) moneter yang ketat.200.200 . terendah Rp8.

20 0.” . Tindakan yang perlu dilakukan adalah menerapkan kebijakan yang berhati-hati (kebijakan yang tidak menimbulkan tambahan tekanan inflasioner) tanpa secara Perkembangan Nilai Tukar Riil (Bilateral USD/Rp) Periode 1996 .40 Index Nom . Arnold Harberger mengajukan skenario “Tiga Fase” yang dapat dijelaskan sebagai berikut. USD/Rp 2. Bank Indonesia dapat mengumumkan bahwa target selanjutnya yang ingin dicapai adalah rentang intervensi Rp6. otoritas moneter sebaiknya tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang.200.00 1. • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target akhir (misalnya Rp6.Rp7.200) maka rentang intervensi tersebut akan dipertahankan untuk seterusnya. Berkaitan dengan timing dari penerapan kebijakan nilai tukar mengambang terkendali.40 1.60 0.00 0. Prof.88 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.00 1. apabila nilai tukar pada tingkat tersebut dipandang sebagai nilai tukar yang wajar.00 -40. September 1998 • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target yang diumumkan.4 Fs I ae Dalam fase ini.60 1.00 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 P ert umbuhan Nilai t ukar Riil USD/Rp 0.00 0.Juli 1998 100.00 -60.00 -80. Harberger yang disampaikan pada serangkaian pertemuan yang disponsori USAID di Universitas Indonesia dan di Bank Indonesia.200 .80 -20.200 .00 60.00 0.Rp7.00 80.00 20.80 1.20 1996 1997 1998 4 Lihat dua tulisan Arnold C. dan akan menurunkan rentang intervensi sedikit demi sedikit sampai mencapai target tersebut misalnya dalam waktu tiga bulan. Kedua tulisan tersebut masing-masing berjudul “The Anatomy of Crisis” dan “Notes on the Indonesian Crisis. Perubahan hanya akan dilakukan apabila terjadi perubahan mendasar pada faktor-faktor yang melatarbelakanginya (seperti perubahan yang besar pada nilai tukar antara US$ dan matauang-matauang utama lainnya).00 CP I Ina/CP I USA 40.

kebijakan ini akan mendorong ekspor dan meningkatkan PMA dan arus modal masuk lainnya untuk selanjutnya mendorong kenaikan PDB riil dan penurunan laju inflasi. Sementara itu.) Terdapat beberapa alasan penguatan nilai tukar secara perlahan meskipun nilai tukar rupiah dibiarkan mengambang. Kebijakan ini diharapkan akan menimbulkan surplus neraca pembayaran dan memupuk cadangan devisa. Sebagai catatan. Sebaliknya. tingkat harga-harga domestik akan terus bergerak naik karena: (i) efek tidak langsung dari akumulasi depresiasi sejak awal krisis terhadap kenaikan hargaharga belum sepenuhnya berakhir (incomplete pass-through). sasaran nilai tukar riil dapat diturunkan (apresiasi). Apabila sasaran kenaikan cadangan devisa tidak berhasil. Dalam fase ini. otoritas dapat beralih ke fase kedua.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 89 kaku menetapkan sasaran inflasi. yaitu berupaya mengendalikan/menyesuaikan nilai tukar nominal secara harian dengan sasaran mempertahankan nilai tukar riil pada level tertentu (constant real exchange r t t r e i g) yang tidak lain merupakan esensi dari kebijakan nilai tukar mengambang ae agtn terkendali (managed floating rate). (iii) masuknya dana bantuan dan pinjaman luar negeri menambah jumlah cadangan devisa yang dikuasai oleh pemerintah. saat ini nilai tukar riil rupiah telah melemah sekitar 2 kali level sebelum krisis. o o i a p r u u trts el . (ii) tingkat keseimbangan upah nominal akan bergerak naik. Fs I ae I Ketika nilai tukar riil telah menguat hingga mencapai level yang diinginkan. (ii) permintaan impor menurun tajam sejalan dengan menurunnya aktivitas ekonomi yang diperkuat lagi dengan adanya efek substitusi barang impor dengan barang lokal. Kebijakan yang bersifat pasif ini sebaiknya dipertahankan hingga nilai tukar riil mendekati satu level sebelum krisis (Harberger mengusulkan untuk mengakhiri penerapan fase I ketika nilai tukar riil mencapai sekitar 1. prioritas kebijakan dapat dialihkan ke arah penurunan laju inflasi.3 kali level sebelum krisis. Berdasarkan skenario yang optimistis. Biarkan nilai tukar nominal menguat secara perlahanlahan dan tingkat harga bergerak naik sehingga mendorong penguatan nilai tukar riil. (iii) keinginan untuk meningkatkan volume kredit ke sektor swasta dan akumulasi tambahan devisa akan mendorong kenaikan jumlah uang beredar. otoritas menerapkan kebijakan yang bersifat “adaptif”. apabila kenaikan cadangan devisa terjadi terlalu cepat atau jumlah cadangan devisa telah mencapai level yang tinggi. Untukit . Fs II ae I Ketika jumlah cadangan devisa sudah mencapai level yang diperkirakan dapat meredam tekanan spekulatif dan PDB telah kembali mencatat pertumbuhan positif yang cukup memadai. kebijakan ini dapat dimodifikasi dengan menaikkan sasaran nilai tukar riil (depresiasi). yaitu: (i) arus modal keluar yang dipicu oleh kepanikan para pemilik dana sudah mulai berkurang.

upaya pembatasan lalu lintas devisa hanya akan menghilangkan minat investor asing untuk masuk ke Indonesia. Oleh karena itu. Setelah nilai tukar nominal menguat pada level tertentu. Kebijakan devisa bebas memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang disiplin. • Sistem kontrol devisa membutuhkan kelengkapan birokrasi yang bersih dan efisien. atau sistem nilai tukar tetap. k n i t n d n e e t f s r a d l m c v r g yang memadai agar kebijakan nilai tukar rupiah fleksibel osse. Kebijakan Lalu Lintas Devisa Pada prinsipnya sistem devisa bebas yang kita terapkan sejak tahun 1982 masih relevan kita pertahankan walaupun perekonomian Indonesia masih menghadapi permasalahanpermasalahan berat seperti tersebut di atas. semua sumber devisa termasuk hasil ekspor harus terus ditingkatkan. sistem rentang intervensi. S s e ah ai itm pencatatan c s b s s ini diharapkan akan mampu menggambarkan f o o f n t a s k i l a ah ai lw f ud r n a s u r negeri secara akurat dan terinci dan melengkapi statistik neraca pembayaran khususnya untuk transaksi-transaksi jasa dan modal swasta. • Sistem kontrol devisa mengandung beberapa kelemahan seperti dapat mendorong perilaku manipulatif di kalangan eksportir dan importir serta menimbulkan misalokasi sumber daya. Bank Indonesia akan berupaya mengoptimalkan berbagai fasilitas/insentif yang selama ini telah disediakan dan menciptakan fasilitas/insentif baru agar semakin banyak eksportir yang bersedia menyerahkan devisa hasil ekspornya ke Bank Indonesia. Di samping itu. . a fki et aa oeae l b h c m a i l dengan kebijakan devisa bebas. Melalui upaya ini diharapkan akan n ie ae ae diperoleh gambaran mengenai perkembangan internasionalisasi rupiah dan potensi tekanantekanan spekulatif terhadap nilai tukar rupiah secara lebih dini. perlu dilakukan upaya penyempurnaan ei o p t b e sistem pelaporan lalu lintas devisa. Untuk menstabilkan nilai tukar rupiah. sehingga pada akhirnya ikut membantu peningkatan efektivitas kebijakan moneter.90 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Beberapa pertimbangan yang mendasari alasan penerapan sistem devisa bebas di Indonesia: • Indonesia saat ini sangat membutuhkan modal asing. yaitu sistem mengambang. pada akhirnya otoritas akan dihadapkan pada tiga pilihan sistem nilai tukar yang lebih bersifat permanen. Saat ini Bank Indonesia tengah melakukan upaya penyusunan sistem pelaporan dalam rangka penyusunan statistik neraca pembayaran c s b s s. Bank Indonesia juga tengah mengupayakan peningkatan monitoring terhadap rekening v s r milik nonresiden serta monitoring transaksi oto valas di pasar uang baik secara o l n maupun p p r b s d. Dalam situasi seperti sekarang. September 1998 beralih dari kebijakan “adaptif” menjadi kebijakan yang secara aktif berupaya menurunkan laju depresiasi nilai tukar nominal. Untuk itu.

1. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s . 1997. Are Currency Crisis Predictable?. Assessment. sistem devisa bebas masih merupakan pilihan terbaik.. Washington. Handbook of Monetary Economics. Di tengah kebutuhan kita akan modal asing dan cadangan devisa. Bank Indonesia. Hahn. D. Daftar Pustaka Dornbusch. Waluyo. Arnold C. _________________. Notes on the Indonesian Crisis. September 1998...F. Oxford University Presss. o i y. North-Holland. 97/159.. Doddy B. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Rudiger. Desember 1997. Helmers. D. sistem devisa tersebut memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang komprehensif dan akurat. dan Rodrigo O. Leslie C. Ilan. Volume 2. Washington. Valdes. Vol.. An Aide-memoire on a series of meetings in Jakarta.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. 1993. Washington... Goldfajn. eds. Approaches to Exchange Rate P l c IMF. tentunya dengan komitmen untuk tetap mengendalikan besaran-besaran moneter secara konsisten.H.C. The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries. B.J. The Anatomy of Crisis. eds. Friedman. The Choice of an Exchange Rate Regime. dan F. 1997. Hal ini dilakukan dengan memberikan fasilitas/insentif kepada para eksportir.. New York. UCLA.C.C.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 91 Kesimpulan Berdasarkan kondisi objektif saat ini maka alternatif sistem nilai tukar crawling peg mungkin dapat dipertimbangkan. Amsterdam. Sistem devisa bebas yang diarahkan untuk mendukung penerapan sistem crawling p g perlu didukung dengan upaya-upaya tambahan untuk meningkatkan cadangan devisa e yang berasal dari ekspor. . Manuel. Aerdt C. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia. Harberger. IMF Working Paper No. Jakarta. Guitian. 1998. No. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi. D. dan F. dan Benny Siswanto.M. Houben. Namun. 1995. UCLA.H. 1.

Biro Gubernur). uuna permodalan serta sebab-sebab secara makro yang tidak secara langsung mempengaruhi kondisi perbankan. metode ini dapat digunanakan sebagai dasar dalam membangun sistem pengawasan dini (early warning model) guna mengantisipasi kemungkinan terjadinya krisis perbankan dimasa mendatang. pertama adalah penilaian t r a a n g t v n tp e e tv l ed r c s f o d nk d aa a a p n l i nt r a a n tw r hd r l m a a ehdp eaie e rsn au ai ahlw a eu dlh eiaa ehdp e ot ai ebg keuangan atau perbankan. Bp. UPPB. *) Gusti Ayu Indira : Peneliti Bank Junior. Muliaman D.Gultom (Direktur BI). esbt dlh ults kia rdki. euua oa CR a iudts F k o . Tim 2. Bp. Melalui pengembangan lebih lanjut dengan mengidentifikasi variabel-variable mikro serta makro yang memiliki korelasi dengan kondisi solvency perbankan.com Dadang Muljawan : Peneliti Bank Junior.a t rp n n ut r e u t d kb r i is n i i n m nm m l k i t r o e a ia t r s t d n a atrfko eet esbt ia edr edr. Terdapat beberapa konsep yang menerangkan definisi krisis perbankan. Tim 2.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 169 MEMPREDIKSI KONDISI PERBANKAN MELALUI PENDEKATAN SOLVENCY SECARA DINAMIS Indira & Dadang Muljawan *) M n u n ak i i k u n a d np r a k ny n t r a id s a un g r d t n a o e b b r p i d k t r ucly rss eagn a ebna ag ejd i ut eaa iadi lh eeaa niao seperti tingginya kredit bermasalah. email : indira_ga@hotmail. UPPB. I s l e c d p td s b b a o e b b r p f k o s p r ir n a n ak a i a a t v p r a k n b r k y novny aa ieakn lh eeaa atr eet edhy ults kia ebna. BI. Erman Munzir (Kepala UPPB). email : dadang_bi@hotmail. Namun berdasarkan pengamatan terhadap kondisi internal perbankan melalui penghitungan rasio-rasio keuangan yang dapat dianggap sebagai proxies dari kesehatan bank serta dengan menggunakan metoda Discriminant Analysis diperoleh beberapa faktor yang secara signifikan mempengaruhi kondisi solvency. Faktor-faktor t r e u a a a k a i a a t v p o u t f k c k p nm d l( A )d nl k i i a . au eiii nekrls naa au egn lainnya dalam satu jangka waktu tertentu. Ardhayadi (Deputi Kepala UPwB2). BI. Apabila otoritas pengawasan perbankan dapat mengetahui secara akurat dan bahkan memprediksi tingkat solvency untuk masa yang akan datang akan sangat membantu dalam menentukan tindakan-tindakan yang harus diambil agar sistem perbankan selalu berada dalam kondisi solvent.Hadad (Peneliti Ekonomi. Bp. Berdasarkan matrix system dapat diprediksi kondisi faktor-faktor penentu satu periode yang akan datang dan kondisi solvency perbankan baik secara individual maupun global. kesulitan likuiditas serta insolvensi dari lembaga keuangan maupun perbankan. dan bantuan dalam perolehan data kepada Tim 4-UPPB .com Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ibu Miranda S. Interkorelasi antar variabel berdasarkan fungsi waktu dinyatakan dalam matrix system.

. melalui latar belakang dan sudut pandangnya masing-masing. Pemerintah melakukan liberalisasi di sektor keuangan tanpa memastikan apakah sistem keuangan domestik dalam kondisi sehat dan stabil. Pertama.Financial System Soundness. khususnya jika kerangka ketentuan ( e u a o y rgltr framework) serta perangkat sistem pengawasan (prudential supervision) tidak mampu mengakomodasi tuntutan deregulasi tersebut2. namun disisi lain sistem perbankan yang tidak sehat dapat menjadi faktor penghambat pencapaian target kebijakan moneter. Apabila dianalogikan. namun juga melanda negara-negara berkembang di belahan dunia bagian Timur. Diantaranya adalah Stanley Fischer yang mengemukakan tiga hal mendasar yang dapat menjelaskan latar belakang terjadinya krisis tersebut1. Ketiga. misalnya negaranegara kawasan Asia Pasifik. Di satu sisi pemerintah dituntut untuk berhati-hati dalam menerapkan kebijakan moneter agar tidak memperburuk sistem perbankan. September 1998 Tinjauan Singkat Krisis Keuangan dan Perbankan D ewasa ini krisis keuangan dan perbankan sudah menjadi suatu fenomena umum yang terjadi tidak hanya di negara-negara maju seperti Amerika dan Jepang. Finlandia. Secara global. Argentina. Dalam hal ini. beban ekonomi yang harus ditanggung adalah berkurangnya volume dan efisiensi lembaga intermediasi sebagai akibat ditutupnya operasi sejumlah bank maupun gencarnya upaya bank merestrukturisasi portofolionya. March 1997. sistem perbankan di beberapa negara banyak yang menghadapi problema setelah pemerintah melancarkan kebijakan deregulasi. maka dapat dikatakan bahwa perkembangan industri keuangan. Krisis keuangan juga menempatkan pemerintah pada posisi yang dilematis dalam menuangkan suatu kebijakan. krisis keuangan dapat disebabkan oleh faktor internal maupun eksternal yang terdapat dalam sistem keuangan suatu negara. berupaya memberikan penjelasan logis terhadap latar belakang krisis tersebut. Thailand dan Venezuela. walaupun tidak ada kaitan langsung antara deregulasi dan krisis keuangan. serta kebijakan makro 1. Krisis yang melanda sistem keuangan tidak hanya menjadi beban bagi perekonomian suatu negara tetapi juga berpotensi mempengaruhi efektivitas kebijaksanaan moneter. sementara kemampuan otoritas pengawas bergerak dalam deret hitung. Beberapa pakar keuangan. khususnya perbankan bergerak dalam deret ukur. Stanley Fischer. perkembangan f n n i l m r e yang demikian marak dan diikuti oleh berbagai iaca akt inovasi produk-produk keuangan yang bercirikan i h r n r s yang relatif tinggi. Misalnya. 2. Central Banking : The Challenges Ahead . namun neet ik ironisnya substansi produk-produk tersebut belum dipahami sepenuhnya oleh otoritas pengawasan bank. Finance & Development. Kedua.170 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.

Kebijakan ini selanjutnya membawa dampak pada pertumbuhan aset bank yang pesat. Problem berawal dari moral hazard yang terjadi clas) pada f n n i l i t r e i t o dimana dianggap bahwa pemerintah baik secara nyata maupun iaca nemdain implisit akan memberikan jaminan terhadap dana masyarakat karena berpegang pada anggapan t o b g t f i Pola pikir demikian mendasari f n n i l i t r e i t o melakukan o i o a l. peningkatan hutang (over-indebtedness) s r a a s t p i e b b l s.2% dibandingkan dengan 7. dan sebagainya. Fry menunjukkan bahwa selama periode 1978-1987. pueta uevso) Dengan adanya kebijakan pagu suku bunga menyebabkan masyarakat lebih tertarik menanamkan uangnya dalam bentuk aset yang mampu memberi perlidungan terhadap i f a i ( n l t o h d e ).Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 171 ekonomi berjalan dengan efektif. Krugman memformulasikan suatu model yang menjelaskan bahwa krisis Asia diawali oleh financial excess yang kemudian diikuti oleh financial collapse. iaca nemdain a t v t s l n i g yang cenderung berisiko tinggi. sehingga pada gilirannya memacu inflasi kiia edn a a a s t p i e 5.1% rasio di negara maju. Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Paul Krugman. pengawasan yang dilakukan terhadap sistem perbankan lebih difokuskan pada kepatuhan bank dalam menunjang kebijakan ekonomi dan moneter ( a r e o o i s p r i i n sementara m c o c n m c u e v s o ). yang tentu saja tidak dapat berperan nls i f a i n e g s secara efisien sebagai f n n i l i t r e i t o Kondisi ini pada gilirannya menciptakan iklim i a c a n e m d a i n. Jepang merupakan salah satu negara yang menghadapi masalah asset prices bubles. pemerintah ses iblte memposisikan perbankan sebagai instrumen untuk mempromosikan kegiatan investasi dalam rangka mempercepat pertumbuhan ekonomi. Pandangan ini memberikan interpretasi bahwa currency crisis bukan menyebabkan krisis melainkan merupakan gejala awal (symptom) terjadinya krisis. fnnil ersin Misalnya kebijakan penyaluran kredit yang diprioritaskan kepada sektor-sektor pemerintah ( i t t d d r c e l n i g kebijakan pemeliharaan r s r e r q i e e t dengan persentase yang d c a e / i e t d e d n ). Beranjak dari konsepsi dasar tersebut. namun paling tidak liberalisasi tersebut didukung oleh kebijakan yang secara langsung mempromosikan pertumbuhan dan stabilitas sektor riil. misalnya tanah dan emas. Sementara itu. Penelitian yang dilakukan oleh Maxwell J. ekonomi yang kurang kondusif. Pada masa tersebut. Untuk sementara waktu peningkatan a s t p i e akan membuat kinerja ts se rcs se rcs 3. eev eurmn 3 cukup tinggi . pengawasan terhadap kesehatan ( r d n i l s p r i i n kurang mendapatkan perhatian. rata-rata rasio reserve requirement di 91 negara berkembang mencapai 21. Berdasarkan pengamatan secara historis di beberapa negara. Mark Gertler & Andrew Rose (1994) berargumentasi bahwa liberalisasi tidak perlu ditunda sampai kondisi makroekonomi sempurna. dapat disimpulkan bahwa liberalisasi di sektor keuangan pada umumnya didahului oleh suatu masa dimana institusi keuangan mengalami 'tekanan' ( i a c a r p e s o ) melalui berbagai kebijakan pemerintah yang membatasi ruang gerak. kebijakan penetapan suku bunga baik terhadap produk-produk keuangan yang ada disisi a s t maupun laiiis. dan saat ini sedang melakukan restrukturisasi setelah berupaya keras mengatasi masalah tersebut selama 10 tahun terakhir. penyebab et s e r c u b e krisis yang terjadi di kawasan Asia lebih disebabkan oleh a s t p i e b b e yang dikemudian se rc uls 4 hari mengalami kemerosotan nilai ( o l p e . sehingga pada akhirnya Pemerintah mengambil tindakan represif melalui kebijakan liberalisasi sektor keuangan. 5. 4. .

yaitu (i) rasio non-performing assets terhadap t t l a s t oa ses dalam sistem perbankan telah melampaui 10%. . 320 triliun. 6. maka dapat dikatakan bahwa perbankan Indonesia sudah masuk dalam kategori krisis. Namun pada saat terjadi a s t p i e b r t f n n i l se rcs us. Lindgren et al. Studi tersebut didasarkan atas studi yang dilakukan oleh Caprio & Klingebiel (1996). (iv) karena berbagai isu yang menerpa. (dengan proporsi pada setiap jenis bank terlihat pada Grafik 1). karena tidak ada yang memprediksi bahwa Indonesia akan dilanda krisis yang berkepanjangan. (1996). Indonesia dilanda krisis keuangan yang berawal pada semester ke-2 tahun 1997. dan Sheng (1995) melalui survey terhadap bangking sector fragility diseluruh dunia dalam periode 1980-1994. beberapa bank diserbu oleh para nasabah yang hendak menarik simpanan mereka walaupun pemerintah telah memberlakukan program penjaminan terhadap seluruh dana masyarakat yang disimpan di bank. f n n i l l b r l z t o dapat menjadi faktor yang meningkatkan kerentanan sistem perbankan iaca ieaiain (akn faiiy b n i g r g l t ). yaitu (i) pada bulan Mei 1998. pemerintah mengumumkan beberapa bank yang dinasionalisasikan.172 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. yang berarti + 51% dari total GDP. September 1998 neraca lebih baik daripada kenyataannya. (iii) pada bulan Agustus 1998.8%. Sejauh ini belum ada satu sumber yang menetapkan suatu patokan yang bersifat baku yang dapat menandakan bahwa kondisi perbankan berada dalam keadaan krisis. rasio aktiva produktif yang non-performing terhadap total asset mencapai 23. krisis di Indonesia dapat dianalogikan dengan "the dog that didn't bark". Kaminsky & Reinhart (1996). (iii) masalah perbankan telah menyebabkan terjadinya nasionalisasi bank-bank. Krisis Perbankan di Indonesia Setelah mengalami pertumbuhan ekonomi yang relatif stabil selama 3 dekade terakhir. (ii) estimasi biaya penyelamatan bank diperkirakan mencapai kurang lebih Rp. iaca i t r e i t o akan menghadapi masalah i s l e c Secara umum dapat disimpulkan bahwa nemdain n o v n y. yang secara aggregat membuat pertumbuhan yang telah dicapai menjadi tidak berarti. Suatu studi empiris yang dilakukan oleh Asli Demirguc-Kunt dan Enrica Detragiache6 untuk menentukan faktor determinan krisis perbankan menggariskan bahwa suatu periode kemerosotan perbankan dapat dikategorikan sebagai krisis apabila memenuhi paling sedikit satu dari empat kondisi berikut. Drees & Pazarbasioglu (1995). (ii) biaya penyelamatan bank paling tidak mencapai 2% dari GDP. Dengan meminjam istilah yang digunakan World Bank. sebagaimana tercermin pada indikator berikut. dan (iv) penarikan dana besar-besaran ( a k r n ) atau pembekuan dana nasabah bn us ( e o i f e z s atau penjaminan simpanan masyarakat secara merata yang diberlakukan dpst ree) oleh pemerintah. Apabila studi tersebut dikaitkan dengan kondisi perbankan di Indonesia.

anti monopoli.2%) Bank Asing (9. Dikaitkan dengan krisis perbankan di Indonesia. baik internal maupun eksternal. Apabila tidak dilandasi dengan infrastuktur yang diperlukan dan disertai dengan penyesuaian yang tanggap terhadap perubahan-perubahan yang terjadi. keberadaan faktor-faktor tersebut sedikit banyak dapat membantu memberikan pemahaman terhadap penyebab awal terjadinya krisis. namun harus secara bersama-sama dibangun dan dikondisikan agar dapat mendukung keberadaan sistem perbankan yang dikehendaki. Gillian Garcia dan Matthew I. mengarahkan serta mempengaruhi keberadaan industri tersebut.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 173 Grafik 1 (22. Saal (1996) mengidentifikasi 3 faktor yang mempengaruhi perilaku dan kondisi kesehatan sistem perbankan. CarlJohn Lindgren. pengaturan internal dan pengaturan eksternal. kompetisi dan lain sebagainya. Kebijakan ini pada akhirnya membawa dampak pada . Contoh dari ekses negatif program liberalisasi perbankan dapat dilihat pada sejarah perjalanan perbankan Indonesia. Pertama. kondisi ekonomi dan non-ekonomi serta liberalisasi sektor keuangan. Faktor kedua dari infrastruktur ekonomi adalah liberalisasi sektor keuangan. yaitu lingkungan operasional.4%) BUSN Non Devisa (14. yang dapat membentuk. misalnya perundangan kepailitan. lingkungan operasional (operating environment) yang kurang kondusif dalam membangun serta mempertahankan sistem perbankan yang mapan.5%) BPD (21.4%) Bank Persero (11. Ketiga faktor tersebut tidak dapat dipisah-pisahkan. ntttoa rmwr yang berperan cukup penting adalah struktur hukum dan politik yang memberikan kepastian dan jaminan untuk melindungi aset dan operasional bank. dimana melalui kebijakan tahun 1988 pemerintah memberi kemudahan bagi pendirian bank. yaitu isiuinl rmwr) pasar keuangan ( i a c a m r e ) Dalam konteks industri perbankan.0%) Bank Campuran Sebagaimana halnya sektor-sektor perindustrian lainnya. i s i u i n l f a e o k fnnil akt.5%) BUSN Devisa (21. maka dapat dipastikan liberalisasi hanya akan menjadi cikal bakal munculnya permasalahan yang kompleks. sebagaimana tercermin dari infrastruktur ekonomi. Infrastruktur ekonomi itu sendiri terdiri dari kerangka kelembagaan ( n t t t o a f a e o k dan wadah dimana lembaga tersebut berkiprah. industri perbankan Indonesia juga dikelilingi oleh berbagai lingkungan.

sistem perbankan di Indonesia juga banyak dipengaruhi oleh kondisi non-ekonomi. Namun perlu diingat bahwa c r e c c i i urny rss sebaiknya tidak dipandang sebagai faktor penyebab terjadinya krisis perbankan. namun kasus-kasus yang terjadi dibeberapa negara membuktikan bahwa standar permodalan minimun yang ditetapkan tidak memadai dalam kondisi krisis ekonomi yang berkepanjangan. Dengan membiarkan bank berguguran. Dalam prakteknya tidak demikian yang terjadi. Secara teoritis. Sementara itu. Beranjak dari kekhawatiran tersebut. perbankan akan berpotensi mengalami stagnasi. kenaikan harga-harga serta turbulensi nilai tukar. karena cepat atau lambat dengan kondisi yang rapuh. Disamping itu. Hal inipun terjadi di Indonesia. yaitu antara systemic risk vs liquidity support. misalnya stabilitas dan campur tangan politik ataupun bencana alam. Goncangan politik yang terjadi saat ini secara langsung menurunkan kepercayaan terhadap ekonomi dan sistem keuangan sehingga mengakibatkan meningkatnya arus modal ke luar n g r ( a i a f i h ). Pada saat perekonomian mengalami kelesuan maupun resesi.174 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. (iii) kepanikan para deposan sehingga banyak yang menarik dananya. maka perbankan akan berpotensi menghadapi masalah dalam mempertahankan kelangsungan usahanya. keberadaan pasar perbankan yang terbuka. Secara umum sistem perbankan yang sehat akan memiliki struktur permodalan dan cadangan yang memadai untuk mendukung aktivitas bisnis dalam kondisi normal. pemerintah khawatir akan risiko yang ditimbulkan apabila masyarakat kehilangan kepercayaan terhadap lembaga perbankan yang secara filosofi dibangun atas dasar kepercayaan masyarakat. (ii) asets yang non-performing meningkat karena banyak debitur yang default. serta dapat membentuk suatu disiplin pasar ( a k t d s i l n ) yang mendukung mre icpie terciptanya sistem perbankan yang sehat. M r e d s i l n tidak dapat ditegakkan dengan mudah karena dilema yang harus dihadapi akt icpie pemerintah. Sebagai institusi yang berperan penting dalam dunia perekonomian. iaa i ii iblte yang didominasi valuta asing membengkak. melainkan lebih merupakan suatu momentum yang membuktikan betapa rapuhnya (rgl) industri faie perbankan di Indonesia. campur e e i cptl lgt tangan politik menyebabkan tidak efektifnya implementasi kebijakan intern perbankan . (iv) depresiasi yang berkepanjangan menyebabkan kredit dalam valuta asing meningkat sehingga rasio CAR menjadi turun. novn. yang diawali dengan depresiasi mata uang domestik terhadap US dollar ( u r n y c i i ) mengakibatkan banyak bank-bank menjadi i s l e t d m n ( ) s s l a i i i s crec rss. sistem perbankan dapat merefleksikan kondisi perekonomian secara keseluruhan. kompetitif dan berfungsi dengan baik dapat menjadi s c a c n r l dalam melakukan seleksi alam bagi bank yang tidak efisien oil oto dan efektif. pemerintah memilih untuk memberikan bantuan bagi bank-bank yang kesulitan likuiditas. dimana krisis perekonomian. September 1998 struktur industri perbankan Indonesia dengan intensitas kompetisi yang tinggi dan berpengaruh buruk pada tingkat efisiensi dan kesehatan perbankan dalam jangka panjang. Faktor ketiga dari infrastruktur ekonomi adalah kondisi ekonomi dan non-ekonomi.

Disamping itu. esbt Kedua. Apabila motivasi memiliki bank didasarkan pada keinginan untuk memanfaatkan bank bagi kepentingan sendiri. ak Ketiga. Untuk menunjang berfungsinya pengaturan dan pengawasan perbankan yang kredibel. maka internal governance secanggih apapun tidak dapat menjamin kesehatan bank. seringkali terjadi benturan kepentingan ( o f i to i t r s ) antara pemilik dan pengelola. banyak pemilik yang menjadikan bank sebagai sumber pembiayaan ( a h c w bagi kepentingan usahanya. sementara pengelola membangun dan mempertahankan bank agar tetap sehat. otoritas pengawasan harus berada dalam suatu struktur institusi yang memiliki kapasitas. pengaturan eksternal (external governance) melalui pengaturan dan pengawasan yang dilakukan oleh bank sentral. Misalnya kewajiban penyaluran kredit kepada sektor ataupun industri tertentu yang sebenarnya tidak menciptakan nilai tambah dalam rantai produksi nasional. tingkat kerentanan ( u n r b e sistem perbankan vleal) . Analisis Solvency Pengklasifikasian secara tepat apakah suatu sistem perbankan berada dalam kondisi sehat atau tidak sehat bukan merupakan hal yang mudah karena tidak ada suatu patokan (benchmark) yang dapat menentukan kapan sistem perbankan tidak sehat atau kapan krisis perbankan akan terjadi. Pemilik bertanggungjawab terhadap kecukupan modal bank untuk dapat mengantisipasi kerugian yang mungkin terjadi. salah satu kelemahan dalam pengaturan perbankan di Indonesia adalah penciptaan m r e d s i l n yang memastikan akt icpie bahwa bank yang tidak sehat tidak dapat melanjutkan usahanya. maka pemahaman mengenai konsep s l e c menjadi sangat strategis di dalam mengantisipasi ovny terjadinya krisis.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 175 maupun sistem pengawasan oleh otoritas. Pada kenyataannya. yaitu memaksimalkan t e v l e o t e h au f h bn. Sejauh ini. Kesehatan suatu bank sangat bergantung pada pemilik dan pengelola bank. yaitu melalui proyeksi kondisi di masa yang akan datang yang dapat memberikan indikasi awal terhadap kecenderungan b n i g f a i i y yang pada akhirnya akn rglt dapat membawa perbankan pada kondisi krisis. dan bahkan kredit cs o) yang dikucurkan melampui Batas Maksimum Pemberian Kredit. Disamping itu. yang dikucurkan tanpa penilaian terhadap kelayakan proyek treu. cnlc f neet Masing-masing pihak berusaha melindungi kepentingannya dan mencapai tujuannya sehingga pada akhirnya mengabaikan tujuan semula. otoritas dan independensi. Menyadari bahwa krisis perbankan akan membebani perekonomian nasional. pengaturan internal ( n e n l g v r a c ) i t r a o e n n e . mempertahankan nilai bank dengan memastikan portfolio asset yang sehat dan dapat menghasilkan income yang memadai serta menilai struktur kewajiban (iblte) dalam laiiis rangka mengelola likuiditas bank.

Semakin banyak data yang tersedia. Carl-Johan Lindgren. i l q i i y selalu didahului oleh insolvency. manajemen dan modal yang memadai. Sampai saat ini pendekatan yang digunakan secara luas untuk menentukan kesehatan suatu sistem perbankan adalah konsep solvency. maka model yang dapat dikembangkan menjadi semakin komprehensif. dengan kata lain. Slec i rfetd i te pstv nt wrh o a bn. artinya bank yang liudt mengalami kesulitan likuiditas umumnya adalah bank yang i s l e t. well managed. dapat dikemukakan bahwa dalam kondisi normal.176 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. sehingga apabila suatu bank tidak dikelola secara efisien maka bank tersebut akan menderita kerugian sampai pada tingkat tertentu dimana bank akan menjadi i s l e t novn dan selanjutnya ilqi. liud Dari beberapa literatur IMF yang mengetengahkan mengenai masalah perbankan. Pada saat tertentu sistem perbankan dapat berfungsi dengan baik namun pada lain kesempatan menunjukkan tanda/gejala adanya masalah di masa mendatang ( o e t a p o l m p t n i l r b e ). Gillian Garcia dan Mathew Saal mendefinisikan sistem perbankan yang sehat sebagai " n i w i h m s b n s ( h s a c u t n f r m s o t e s s e ' a s t a d l a i i i s a e oe n hc ot ak toe conig o ot f h ytms ses n iblte) r slet ad ae lkl t rmi s. a Definisi tersebut memberikan gambaran bahwa suatu sistem perbankan dikatakan sehat apabila bank-bank dalam sistem tersebut berada dalam kondisi s l e t. misalnya perubahan kebijakan. maka sebagai langkah antisipasi terhadap kemungkinan terjadinya krisis perbankan. yang dalam ovn hal ini sangat erat dipengaruhi oleh kondisi profitabilitas. h ieiod f remaining solvent will depend on banks' being profitable. dalam arti mudah c l a s jika terjadi kerugian olpe maupun s o k.. masalah yang seringkali dihadapi bank yang muncul a t r ai . k c a i j k k s l t n novn e u l i a e u i a likuiditas tesebut disebabkan penarikan dana secara besar-besaran yang disebabkan oleh f c o p n c. Salah satu faktor penting yang mendukung terciptanya sistem perbankan yang sehat adalah bank yang sehat. Garcia and Saal (1996). Bank dengan net worth yang relatif rendah (undercapitalized bank) akan sangat rentan. diantaranya yang ditulis oleh Lindgren. September 1998 dari waktu ke waktu berubah-ubah. bank tersebut masih memiliki net worth. Dalam kaitannya dengan hal tersebut. a s t p i e c l a s dan sebagainya. Dalam hc ses rc olpe kondisi pasar yang dinamis dan kompetitif. and sufficiently well capit lized to withstand adverse events". Dalam prakteknya. profitabilitas bank sangat bergantung pada tingkat efisiensi. Pada dasarnya indikator-indikator tersebut bersumber dari laporan-laporan periodik yang disampaikan bank kepada otoritas pengawasan. otoritas pengawasan di berbagai negara telah merancang suatu early warning system yang berfungsi sebagai indikator dalam menentukan kemungkinan suatu bank mengalami kesulitan. a ovn n r iey o ean o ovny s elce n h oiie e ot f ak s maue b tedfeec btenteast adlaiiisi isblneset Telklho o esrd y h ifrne ewe h ses n iblte n t aac he. Suatu bank dapat dikatakan s l e t apabila nilai aset yang dimiliki lebih besar ovn dibandingkan dengan nilai kewajibannya kepada deposan maupun kreditur.

misalnya tersedianya laporan m t r t p o i e. Selain itu. Pandangan ini menyatakan bahwa i s l e c t r a t e a n h ikns f t otoi dengan struktur permodalan bank.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 177 kepermukaan adalah masalah kesulitan likuiditas ( l i u d t ) Hal ini disebabkan bank ilqiiy. Hal ini dapat disebabkan oleh 2 hal. tidak tertutup kemungkinan suatu bank dapat tetap l q i meskipun secara iud finansial sudah i s l e t karena memperoleh bantuan likuiditas dari bank sentral dalam novn kapasitasnya sebagai l n e . sehingga dapat 7. Untuk sementara waktu kerugian tersebut dapat diatasi dengan mencari sumber dana dari nasabah-nasabah baru ataupun pinjaman lainnya. namun pada saat sumber dana sulit diperoleh maka kesulitan likuiditas tidak dapat dihindari. Sementara itu. kondisi i s l e c t r a i j k p e e t v l e d r a i a n t c s n o v n y ejd ia r s n a u a i l r n e ah f o yang diharapkan bernilai negatif dan melampaui jumlah modal bank. auiy rfl laporan c s f o serta penilaian risiko portfolio.f l s r s r e d r o a t e o t. Konsep s l e c pada dasarnya bersifat statis karena pengukuran hanya dilakukan ovny pada suatu titik waktu tertentu sehingga belum sepenuhnya dapat menggambarkan kondisi bank yang sebenarnya. misalnya kelemahan manajemen. Allan Greenspan menyatakan bahwa t e l k l h o o h ieiod f i s l e c i d t r i e b t el v lo c p t lab n h l s t em t r t e o i sa s t a dl a i i i s novny s eemnd y h ee f aia ak od. 7 novny eki rt a d t e r s i e s o i s p r f l o . h auiis f t ses n iblte. yang mengalami kerugian karena tidak dapat beroperasi secara efisien ataupun tidak dikelola secara profesional dan berhati-hati. Dalam salah satu artikelnya mengenai ketentuan permodalan. Allan Greenspan. walaupun kemungkinan beban kumulatif yang novn harus ditanggung pemerintah melampaui beban yang timbul jika pemerintah melikuidasi ataupun merestrukturisasi bank-bank tersebut. dapat menyembunyikan ataupun tidak membukukan kerugian tersebut dalam income statement. dalam sudut pandangnya mengenai ketentuan permodalan yang harus mencakup insolvency probability . pertama. dari sudut pandang ekonomi. Kedua. kegagalan pengendalian intern dan ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. Untuk menyempurnakan pendekatan solvency ini diperlukan suatu penilaian yang lebih berorientasi kedepan ( o w r . baik dengan melakukan p a o d r n maupun a c u lfneig cre bunga kredit yang non-performing. yaitu antara lain meliputi kualitas aset dan rentabilitas yang buruk. keterbatasan dalam sistem informasi perbankan serta early warning system yang belum mampu memberikan indikasi serta prediksi terhadap bank yang i s l e t maupun berpotensi menjadi i s l e t novn novn. Saat ini sistem pelaporan perbankan belum ah lw sepenuhnya dapat mencerminkan kondisi perbankan yang sebenarnya.o k n ) yang mencakup faktor penentu fradloig insolvency. faktor-faktor kualitatif. pengelolaan likuiditas yang tercermin dari profil maturitas sumber dan penanaman dana serta pengelolaan risiko penanaman dana. Pengukuran lw insolvency melalui pendekatan-pendekatan tersebut diatas harus didukung oleh sistem informasi perbankan yang komprehensif. bank sentral menghidari terjadinya s s e i r s yang disebabkan oleh bank panic karena bank ytmc ik yang i s l e t terpaksa harus dilikuidasi.

novn Beranjak dari pemahaman demikian.warning model untuk memprediksi bank failures. al warning system yang membantu pelaksanaan fungsi pengawasan bank. iudts Apabila sudah diketahui karakteristik bank-bank yang insolvent tersebut maka melalui metode kuantitatif Discriminant Analysis dapat diperkirakan faktor-faktor yang paling membedakan ( h m s d s r m n t n f c o ) antara bank yang s l e t d n i s l e t8 Adapun te ot iciiaig atr ovn a novn . . .. atau mengarah pada i s l e t serta menghadapi masalah e ot novn lkiia. kriteria suatu bank harus dimasukkan dalam pengawasan BPPN adalah apabila bank tersebut telah menggunakan dana likuiditas Bank Indonesia lebih dari 200% modal disetor dan rasio kecukupan modal (CAR) lebih kecil atau sama dengan 5%. ofse iciiat X1. . dalam hal variabel dependen berbentuk kualitatif. Disamping itu.. . dan juga oleh Altman & Sametz (1977) untuk membedakan antara perusahaan yang sehat dan bangkrut. Model ini sebenarnya pernah digunakan oleh Sinkey (1975) dalam memformulasi early. maka dalam penelitian ini akan dianggap bahwa bank-bank dibawah pengawasan Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) adalah bank yang sudah dan/atau berpotensi menjadi i s l e t Berdasarkan ketentuan berlaku.V2. novn. + Vn Xn.. Discriminant Analysis digunakan untuk mengklasifikasi suatu obyek observasi kedalam beberapa grup a priori berdasarkan karakteristik obyek observasi tersebut. faktor penentu i s l e c juga mencakup faktornovny faktor kualitatif... misalnya bangkrut atau tidak bangkrut. Dari kriteria tersebut dapat disimpulkan bahwa bank yang masuk dalam pengawasan BPPN adalah bank yang memiliki n t w r h yang cenderung menurun.X2 . serta gagal melunasi fasilitas diskonto maksimal 21 hari setelah jatuh tempo. metode ini dapat digunakan sebagai e r y novn. dimana V1. melalui model ini dapat diketahui bank-bank yang berpotensi menjadi i s l e t karena memiliki karakteristik yang mendekati bank yang novn i s l e t Apabila dikembangkan lebih lanjut. . . . yang kemudian akan dijadikan basis dalam mengklasifikasikan bank kedalam salah satu kelompok a priori tersebut.Vn =k e i i nd s r m n n . September 1998 menjelaskan mengapa masalah perbankan yang muncul tidak dapat dideteksi lebih dini bahkan dinegara-negara maju sekalipun. Sebagaimana dikemukakan diatas.178 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.. Sebagaimana telah dikemukakan diatas bahwa bank yang mengalami masalah likuiditas umumnya merupakan bank yang insolvent ataupun berpotensi menjadi i s l e t.Xn= v r a l i d p n e . misalnya kelemahan manajemen. . .. sehat atau tidak sehat. Utamanya digunakan untuk mengelompokkan dan/atau memprediksi obyek observasi. kegagalan pengendalian intern dan 8.. . aibe needn Model Z score ini merupakan analisa linear dimana variabel independen diberi timbangan secara obyektif dan dijumlahkan untuk memperoleh nilai keseluruhan. .. . persamaan fungsi Discriminant Analysis a a a : dlh Z = V1X1 + V2 X2 + . . ...

X3 dan X8. yaitu : utn cr Z CU = NAZA +NBZB NA+NB = Ciia ctigsoe rtcl utn cr = jumlah anggota grup A = jumlah anggota grup B = Centroid grup A = Centroid grup B [ 5 )x( 0 9 6 ]+[ 1 7 x( . antara lain data rasio-rasio bank yang tidak konsiten. 1 ) (5 -. Dalam tulisan ini akan digunakan 8 rasio keuangan yang dianggap cukup dapat mewakili penilaian CAMEL (lihat tabel 1). dan yang merupakan t e m s d s r m n t n f c o . yaitu CAMEL (Capital adequacy. adalah Asset Quality yang dalam hal ini diwakili h ot iciiaig atr oleh rasio Kualitas Aktiva Produktif (KAP). Apabila diurut secara ranking berdasarkan angka d s r m n n l a i g variabel yang paling signifikan dalam membedakan i c i i a t o d n s.353 X8 Persamaan tersebut dapat diaplikasikan untuk menentukan kondisi bank secara individual dengan memasukan rasio-rasio variabel independen. misalnya rasio KAP tinggi namun CAR baik atau sebaliknya.748 X3 + 0. Capital dan Liquidity. Proses selanjutnya adalah menentukan c t i g s o e yang merupakan kriteria penentu dalam pengelompokkan.9%.y i u: c r at Z = 0. misalnya perubahan kebijakan makroekonomi dan sebagainya. Management.6) (6) 038] (5 +(6) 5) 17 = 0 dimana : Z CU N A N B Z A ZB = ZCU . Namun demikian mengingat belum tersedianya informasi yang komprehensif mengenai kuantifikasi faktor-faktor kualitatif tersebut maka sebagai variabel independen dalam model ini dapat digunakan faktor penilaian tingkat kesehatan.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 179 ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. Selanjutnya dengan menggunakan 8 rasio tersebut sebagai variable independen dalam Discriminant Analysis yang diseleksi secara bertahap ( t p i e p o e u e diketahui sews rcdr) bahwa terdapat 3 variabel independen yang cukup signifikan untuk dapat diaplikasikan kedalam model discriminant function. analisis ini juga menghasilkan suatu persentase ketepatan klasifikasi antara grup s l e t d n i s l e t sebesar 77. Disamping itu. Asset quality. Melalui model tersebut dapat disimpulkan bahwa faktor yang paling berpengaruh dalam menentukan kemungkinan insolvency adalah kualitas aktiva produktif.519 X1 . ataupun rasio-rasio keuangan lainnya sebagai proxies dari CAMEL.1% dapat disebabkan beberapa faktor. antara 2 dependen variabel adalah faktor Asset Quality.0. Dari hasil analisis tersebut juga diperoleh d s r m n n c e f c e t yang digunakan untuk iciiat ofiin memformulasikan discriminant function dan menghitung Z s o e. sedangkan ketidaktepatan sebesar ovn a novn 22. Earning d n L q i i y a i u d t ). yaitu X1.

prediksi tidak hanya didasarkan pada kondisi satu variabel saja. Tabel 1 Beberapa rasio keuangan sebagai indikator dalam early warning model Var. sebagaimana digambarkan dalam diagram berikut : X X o dalam persamaan o A X1 X3 X8 X=A X a11 a1 2 a2 2 a3 2 a1 3 a2 3 a3 3 o X1 o X3 o X8 = a21 a31 Dengan fungsi solusi : Y = K X . yaitu i s l e t jk discriminant score negatif dan s l e t jk discriminant score p s t f n o v n ia o v n ia oii.180 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Rasio Capital Capital adequacy ratio Equity capital to assets Asset Quality Classified loans to total loans Loans to assets Management Operating expense to total revenue Earning Loan revenue to total revenue Return on assets Liquidity Liquid assets to total assets Definisi X1 X2 Total Modal (sesuai penghitungan KPMM) dibagi Aktiva Tertimbang Menurut Risiko (ATMR) Modal equity (modal disetor + agio + modal pinjaman) dibagi total aset Total kredit yang diklasifikasikan dibagi total kredit Total kredit dibagi total aset Total biaya operasional dibagi total pendapatan X3 X4 X5 X6 X7 X8 Total pendapatan bunga kredit dibagi total pendapatan Total pendapatan bersih dibagi total aset Total aset lancar dibagi total aset Untuk memprediksi kondisi. akan tetapi juga interdependency antara satu variabel dengan lainnya. perlu dilakukan identifikasi perilaku antara satu variabel dengan variabel lainnya dalam satu matrix system (A). Identifikasi matrix system dilakukan secara moving average karena perilaku matrix system akan berbeda dari waktu ke waktu. Melalui metode ini. September 1998 Berdasarkan hasil penghitungan c t i g s o e tersebut dapat ditentukan klasifikasi utn cr bank.

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

181

Dalam tulisan ini akan dilakukan prediksi terhadap 18 bank yang dipilih secara random, yang mewakili seluruh jenis bank baik yang dianggap sebagai bank yang s l e t ovn maupun bank yang dianggap i s l e t. Proses selanjutnya adalah menetapkan rasio-rasio novn variable X1, X3 dan X8 dari 18 bank tersebut pada bulan Januari-Juli 1998. Dengan menggunakan regresi dalam periode Januari sampai Juli 1998 didapatkan koefisien pendekatan yang membentuk matrix system dan koefisien konstanta untuk ke-18 bank tersebut. Matrik-matriks tersebut merupakan matrixs system dari bank-bank secara individual yang diharapkan akan dapat memberikan respon yang mendekati keadaan sebenarnya jika diberikan input. Prediksi untuk kondisi solvency bulan Agustus [solvency (t)] dengan memasukkan input kondisi bulan Juli [KAP(t+1), CAR(t+1), LIQ(t+1)]. Selanjutnya setelah didapatkan [KAP(t), CAR(t), LIQ(t)] fungsi dimasukkan ke dalam fungsi solvency umum sehingga menghasilkan prediksi solvency di bulan Agustus. Sebagai contoh, apabila fungsi ini dimasukkan kedalam 4 bank maka akan diperoleh gambaran sebagaimana dalam Grafik 2. Grafik tersebut menunjukkan bahwa s l e c merupakan fungsi dari faktor kualitas aktiva ovny produktif, c p t l a e u c r t o dan likuiditas. Pergerakan dari faktor-faktor tersebut untuk aia dqay ai selanjutnya dapat menerangkan arah kecenderungan solvency. Grafik 2

Kualitas Aktiva Produktif
50 40

Capital Adequacy Ratio
20

Percentage

Bank A
30 20 10 0
jan feb mar apr may jun jul aug

15

Bank B Bank C Bank D

Percentage

Bank A
10

Bank B Bank C Bank D

5

0
jan feb mar apr may jun jul aug

Liquidity
0.08 10 0.06 0

Solvency

Percentage

0.04

Bank B Bank D Data D

Percentage

Bank A

Bank A
-10

Bank B Bank C Bank D

0.02

-20

0
jan feb mar apr may jun jul aug

-30
jan feb mar apr may jun jul aug

182

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Selanjutnya, hasil uji akurasi terhadap nilai prediksi diketahui bahwa matrik sistem cukup dapat memberikan hasil prediksi yang cukup baik meskipun tingkat akurasi yang ditunjukkan dalam standar deviasi menunjukkan angka sebaran yang cukup lebar. Hal ini disebabkan oleh kondisi perbankan yang tidak berada dalam kondisi yang normal. Terdapat lonjakan-lonjakan besaran yang tidak dengan cepat dapat terekam oleh matrik sistem karena sistem yang teridentifikasi disusun berdasarkan metoda moving average sehingga efek smoothing menyebabkan sistem lambat untuk mengadaptasi perilaku sistem secara cepat. Analisis secara statistik terhadap hasil prediksi digambarkan dalam grafik berikut :

K urva Sebaran KAP
8 8

Kurva Sebaran CAR

F rek uens i

4 2 0
>- 0.4 >- 0.2 -0.2- 0.2 <0 .4 <0 .6

Frek uens i

6

6 4 2 0
>-0.4 >-0.2 -0.2-0.2 <0 .4 <0 .6

In terva l

In terva l

Mean simpangan : 6 9 .% Standar deviasi : 5% 8

Mean simpangan : - 0 1% Standar deviasi : 8% 0

K urva S ebaran Likuiditas
4

K urva S ebaran Solvensi
5 4 3 2 1 0

2 1 0
>-0.4 >-0.2 -0 .2-0.2 <0.4 <0.6

Fr eku ens i

Fre kue ns i

3

>-0.4

>-0.2 -0.2-0.2

<0.4

<0.6

Inte rval

Inte rval

Mean simpangan : - 4 2% Standar deviasi : 5% 3

Mean simpangan : 1 , % 36 Standar deviasi : 3,% 39

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

183

Kesimpulan
Krisis perbankan yang terjadi di setiap negara membawa dampak yang merugikan terhadap perekonomian secara umum dan sistem keuangan secara khusus. Untuk mengantisipasi hal tersebut, perlu dikembangkan suatu early warning system yang dapat memprediksi kondisi kesehatan suatu bank secara individu maupun sistem perbankan secara keseluruhan dengan menggunakan konsep solvency dan faktor-faktor yang mewakili probabilitas terjadinya insolvency. Dalam hal ini penggunaan Discriminant Analysis akan sangat membantu dalam mengidentifikasi faktor-faktor utama (crucial) yang dapat menjelaskan perbedaan antara bank yang solvent dan insolvent. Selanjutnya, melalui identifikasi matrix system yang dikembangkan dari variabel-variabel yang diperoleh dari Discriminant Analysis, dapat diprediksi perilaku sistem baik secara individual maupun sistemik serta respons yang akan dihasilkan oleh sistem terhadap suatu variabel endogen maupun eksogen. Hasil pengujian terhadap 18 bank dengan metode tersebut menunjukkan nilai proyeksi yang cukup mendekati nilai nyata yang ditunjukkan dengan mean simpangan yang kecil. Walaupun demikian, matrix system yang terbentuk tidak dapat secara segera mengadaptasi perubahan yang cepat. Hal ini disebabkan efek dari moving average yang bersifat menghaluskan (smoothing) variabel-variabel yang terekam. Untuk membangun suatu model yang dapat menggambarkan kondisi yang sebenarnya, diperlukan pengkajian lebih lanjut mengenai : 1 . Variabel-variabel endogen lainnya, khususnya yang bersifat kualitatif yang perlu dikuantifikasi untuk menyempurnakan model early warning, misalnya kelemahan dalam manajemen dan internal control, risk portfolio, fluktuasi nilai tukar dan sebagainya. Pengembangan suatu matrix system yang mendekati kondisi sebenarnya sehingga dapat digunakan untuk mengantisipasi respon perbankan terhadap perubahan-perubahan yang bersifat eksogen seperti variabel-variabel ekonomi seperti economic growth.

2 .

Daftar Pustaka
Hooks, Linda M, Bank Asset Risk : Evidence From Early Warning Models, Contemporary Economic Policy Vol. XIII, October 1995 Lindgren, Carl-Johan, Gillian Garcia, and Matthew Saal, Bank Soundness and Macroeconomic Policy, International Monetary Fund, Washington, 1996

Mishkin. Financial Reform. Inc. September 1998 F s h r S a l y Financial System Soundness. tne. Public Policy. . 1997 Mark Gertler & Andrew Rose. Finance. Finance & Development. The Determinants of Banking Crises : Evidence from Developing and Developed Countries. March 1997 ice. Theory and Experience. Demirguc-Kunt. Frederic S..184 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. and Growth. Asli & Enrica Detragiache. Understanding Financial Crises : A Developing Country Perspective.. National Bureau of Economic Research. IMF Working Paper. 1994. May 1996.

Terpuruknya perekonomian Asia telah membawa pengaruh contagion terhadap Russia. Namun. krisis tersebut diduga akan mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian dunia kearah depresi. kebijakan makro yang konvensional berupa pengetatan moneter dan fiskal belum menunjukkan hasil seperti yang diharapkan. Jepang. Berbagai kebijakan ekonomi makro baik moneter. Eropa Timur dan Amerika Latin. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar kedua didunia. Krisis tersebut diperburuk oleh kondisi perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami berbagai permasalahan internal. dan Indonesia.go.id . Bank Indonesia. Email : mahdi_m@mail. Phillipina. UREM. keuangan dan sektor riil telah dicoba untuk mengatasi krisis tersebut. mengakibatkan negara-negara yang terkena krisis untuk meminta bantuan lembaga internasional seperti IMF. *) Mahdi Mahmudy : Peneliti Ekonomi Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional. Bila tidak segera diatasi secara menyeluruh dan bersama-sama. karena kompleks faktor penyebab.bi. fiskal.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 185 SETAHUN KRISIS ASIA : BEBERAPA PELAJARAN YANG DAPAT DIAMBIL DARI KRISIS TERSEBUT Mahdi Mahmudy *) Krisis keuangan Asia yang pertama kali dipicu oleh devaluasi Thai Baht pada pertengahan tahun lalu telah menyeret jatuhnya nilai mata uang dan pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Semakin terpuruknya perekonomian. Korea. merupakan lokomotif yang penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. world Bank dan ADB. serta munculnya permasalahan sosial dan politik akibat krisis tersebut.

kebijakan yang telah diambil. pengaruh pada perkembangan ekonomi kawasan lainnya. Belarus. M Krisis Asia serta dampaknya terhadap perekonomian kawasan lainnya Krisis Asia yang dipicu pertama kali oleh devaluasi Thai Baht pada awal Juli tahun 1997 yang lalu. Brazil yang perekonomiannya cukup besar dan berpengaruh terhadap perkembangan perekonomian di kawasan Amerika latin mulai terkena imbas krisis ekonomi Russia dan Asia. Suramnya kondisi perekonomian Asia mempunyai pengaruh contagion terhadap kawasan lainnya. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar di dunia. epidemi krisis menelan korban berikutnya negara-negara Amerika Latin. Struktur organisasi penulisan akan sebagai berikut.186 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. krisis tersebut cenderung mengglobal. Tulisan ini akan memaparkan mengenai hal-hal yang berkaitan dengan krisis tersebut. Sakitnya perekonomian Asia telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur . Kebijakan yang diambil dalam mengatasi krisis serta kritikkritik terhadap kebijakan yang disarankan IMF dikemukan pada bagian IV. Polandia. Ketergantungan Brazil yang sangat besar terhadap c p t l i f o aia nlw . serta Rumania. Bahkan. (ia Gai 1dn2 rss esbt lht rfk a ) Lebih lanjut krisis Asia tersebut terus menggelinding dan membesar seperti bergulirnya snow ball. telah membawa gelombang jatuhnya mata uang. serta melemahnya pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Phillipina. merupakan salah satu lokomotif penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Melemahnya nilai tukar Rubel menyebabkan melemahnya mata uang serta pasar modal negara-negara yang perekonomiannya sangat terkait erat dengan Russia seperti Ukraine. Czech Republic. kemudian dikenal dengan “Tom Yum Effect”. Tulisan ini akan diakhiri dengan rangkuman yang merupakan bagian V. Bagaikan domino principle. serta kritikan terhadap kebijakan IMF dalam upaya-upaya penanganan krisis selama ini. September 1998 Pendahuluan eskipun telah memasuki usia setahun. Korea. baik faktor-faktor penyebab. Hal ini diperburuk oleh perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami sakit yang cukup parah akibat besarnya non-performing loan sektor perbankan dan hambatanhambatan struktural lainnya. Krisis ekonomi dan keuangan Asia serta dampaknya terhadap kawasan lainnya serta perekonomian dunia dikemukan pada bagian II. serta Indonesia. krisis ekonomi dan keuangan Asia belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir. Jepang. Bagian III akan menjelaskan beberapa faktor penyebab krisis muncul. Bahkan negara-negara Asia yang kuat perekonomiannya seperti Singapura dan Hongkong juga tidak luput dari goncangan badai kii treu.

200 1. 000 1. 800 10. 800 140 2. 000 2. 800 Trw IV/97 Rupi Dol ah/ ar Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 W on Korean/ ol D ar 800 1. 800 14. 800 12. 400 1. 800 4. 800 6. 800 8. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 25000 20000 Nikkei 225 (Jepang) 15000 Hang Seng (Hong Kong) 10000 5000 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 187 Grafik 1 Perkembangan Nilai Tukar Beberapa Mata Uang Asia Terhadap Dolar AS BahtThaiand/ ar l Dol 20 25 30 35 40 45 50 55 60 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 800 2. 800 16. 200 150 120 130 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 100 110 T r I 97 w V/ Yen Jepang/ ol D ar T r I 98 w / Trw II/98 Trw III/98 Grafik 2. 600 1.

dan Thailand IMF Annual Report tahun 1998 Edisi 5 September 1998 Berdasarkan World Economic and Finanacial Surveys 1998(IMF). Krisis Russia dan Brazil sempat 1 2 3 4 Indonesia.9% dibandingkan sebesar 2. serta belum pulihnya c p t l i f o ke kawasan tersebut4 . sekitar 7% dari GDP. Malaysia.8% pada tahun 19962 . menyebabkan jatuhnya harga t a a l rdbe goods serta melambatnya perdagangan dengan negara-negara industri yang dekat dengan Asia seperti.4 miliar tahun 1996. . September 1998 untuk membiayai anggaran defisit. Chili dan Mexico. mulai mengkhawatirkan negara-negara maju. Majalah Economist3 menyebutkan dampak krisis menyebabkan commodity price index turun sebesar 30% sejak pertengahan tahun 1997. mengakibatkan negara tersebut terpaksa membayar mahal terhadap gejala c p t l o t l w dengan menaikkan suku bunga aia ufo secara drastis mendekati 50% pada bulan September 1998. New Zealand dan Australia. Hal ini terutama disebabkan oleh menurunnya tingkat konsumsi. krisis Asia. Melambatnya pertumbuhan ekonomi aia nlw negara-negara Asia dan Amerika Latin tersebut. Mereka menyadari kalau tidak segera diatasi.188 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.6% dan 3. Terpuruknya pasar modal dinegara-negara yang mengalami krisis mulai menunjukkan p y h l g e f c terhadap pasar scooy fet saham Wall Street dan pasar modal negara industri lainya. Argentina. investasi.9 miliar dari US$110. Bahkan harga-harga industrial commodities secara riil berada pada posisi yang paling rendah sejak tahun 1930-an. Hal ini tercermin dari pertumbuhan GDP mereka. Rusia.1% pada tahun sebelumnya. Pertumbuhan real GDP kawasan Asia dan khususnya negara-negara ASEAN-41 pada tahun 1997 masing masing melambat menjadi 6. perekonomian negara-negara Asia dan Amerika Latin masih melambat. serta Amerika Latin bisa mengarah ke krisis global terutama karena kepanikan pelaku pasar keuangan dan menurunnya volume perdagangan dunia. Namun.7% dari 8.2% dan 7. Terpuruknya perekonomian negara-negara di kawasan yang terkena krisis disertai dengan melemahnya mata uang mereka. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Asia anjlok menjadi US$13. Krisis keuangan Asia mengakibatkan anjloknya pertumbuhan perekonomian negaranegara Asia dan Asean khususnya. Phillipina. secara tidak langsung negara-negara industri mulai merasakan pengaruh krisis. Memasuki tahun 1998. Melemahnya perekonomian Brazil diduga akan membawa pengaruh yang buruk terhadap negara Amerika latinnya seperti Venezeula. Penurunan ini merupakan yang tertinggi sejak 25 tahun terakhir. Columbia. Dalam tahun 1997 krisis keuangan Asia secara langsung belum berdampak terhadap negara-negara industri utama. Pengaruh tidak langsung tersebut antara lain terlihat dari jatuhnya harga-harga komoditi yang diperdagangkan. Eropa Timur. Pertumbuhan Domestik Bruto riil negara-negara industri utama tersebut secara umum (kecuali Jepang) sedikit meningkat menjadi 2.

perubahan persepsi pasar atau adanya upaya spekulasi hedge fund akan mengakibatkan berbaliknya arus aliran modal secara massive yang lebih lanjut akan . Dengan perkembangan-perkembangan tersebut. mulai khawatir terhadap perekonomian mereka. sehingga mereka mulai menjual saham yang mereka miliki.9%. Dengan adanya globalisasi dan semakin terintegrasinya pasar keuangan dunia. (lihat Grafik 3). Korea dan Indonesia) hutang swasta tersebut cenderung tidak di hedge. Eropa Timur dan Amerika Latin juga terkena. setelah melihat Rusia. Hal ini terlihat dari proyeksi pertumbuhan ekonomi Amerika pada tahun 1998 menjadi 3.5% dibandingkan pertumbuhan tahun sebelumnya 3.0%. dan Thailand. Disamping besar jumlahnya. pada negara-negara tertentu (Thailand. berjangka pendek. serta perekonomian Jepang yang masih terpuruk. Pertama. Namun. Korea. IMF memperkirakan pertumbuhan world ouput dalam tahun 1998 hanya 2. re aia oiiy terutama yang berjangka pendek. Faktor-faktor penyebab krisis Secara garis besar ada beberapa faktor pemicu krisis keuangan dan ekonomi tersebut. f e c p t l m b l t el sae et any. Indeks Harga Saham di Negara Maju 3200 3000 2800 2600 2400 FT (Inggris) 2200 2000 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 Dow Jones (Am erika) membuat panik pelaku pasar atau investor Amerika. menurun dibandingkan dengan pertumbuhan tahun 1997 sebesar 4. karena besarnya hutang perusahaan swasta seperti Indonesia. serta digunakan untuk pembiayaan investasi di r a e t t s r a non-tradable goods l i n a Kedua.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 189 Grafik 3.1%. Amerika pada mulanya menganggap dan yakin krisis Asia tidak akan mempunyai dampak terhadap perekonomian mereka.

Tujuan dari kebijakan tersebut antara lain untuk memperkuat nilai tukar dan mengatasi inflasi yang tinggi. dianjurkan untuk menerapkan nilai tukar yang fleksibel. Kebijakan yang diambil serta beberapa kritik terhadap kebijakan IMF Melemahnya mata uang negara-negara Asia disertai dengan menurunnya cadangan devisa. Dibidang moneter. Pertumbuhan yang cepat tersebut cenderung tidak diikuti dengan rambu-rambu pengaman serta sistem pengawasan yang handal.190 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Thailand dan Phillipines sejak krisis mengambangkan nilai tukar mereka. ADB. Malaysia. Besarnya pinjaman luar negeri dari sektor keuangan yang tanpa di h d e dan berjangka pendek banyak dijumpai pada negara-negara Asia. Philipina. Resep kebijakan yang disepakati IMF untuk mengatasi permasalahan krisis tersebut. serta pinjaman bilateral lainnya. Ketiga. dilakukan upaya-upaya pengetatan antara lain dengan menaikkan suku bunga dan pengetatan kredit. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Indonesia. Sebagai contoh. World Bank. maupun karena adanya c p t l o f o membuat negara yang terkena krisis tersebut meminta bantuan lembaga a i a u l w. kemudian IMF merubah s a c kebijakan fiskal dari ketat menjadi longgar. karena lemahnya sektor keuangan. dan Thailand menjadi negatif US$ 11 miliar dari US$ 72. K n i i k i i i i p d n g r t r e t . meliputi berbagai langkah kebijakan ekonomi makro baik dibidang moneter dan fiskal. dibelikan h r c r e c e a a d t a s e k l a n g r . Dalam hal kebijakan nilai tukar. a d u r n i s. pada tahap awal IMF menekankan perlunya pelaksanaan kebijakan fiskal yang ketat untuk membantu kontraksi moneter dan memperkuat nilai tukar. mengakibatkan pergantian pemerintahan yang diikuti oleh munculnya masalah-masalah non-ekonomi seperti s c a u r s serta tekanan-tekanan politik terhadap o i l n e t. S t a i bank run karena masyarakat panik ai eybb rss ius terhadap anjloknya nilai tukar serta adanya beberapa bank yang c l a s dan ditutup. Dibidang fiskal. Keadaan ini telah membuat kegiatan pemulihan ekonomi menjadi semakin lama. pemerintah. keuangan. September 1998 menekan nilai tukar dan mempengaruhi inflasi5. karena keadaan tne yang tidak memungkinkan.9 miliar tahun 1996 . Hal ini dikarenakan Indonesia negara 5 Berdasarkan “World Economic and Finacial Surveys 1998” (IMF). Disamping itu. baik dalam rangka intervensi untuk memperkuat nilai tukar. Namun. kebijakan moneter yang ketat juga diharapkan akan mengembalikan kepercayaan pasar. serta sektor riil. internasional seperti IMF. Liberalisasi sektor keuangan mengakibatkan cepatnya pertumbuhan sistem keuangan. F n n i l eg iaca p n c merupakan faktor keempat p n e a k i i . t u i r n f r e u r e e i o d s r s s n a a e a a e t n u seperti Indonesia. sementara Indonesia menghapuskan intervention band dan membiarkan rupiah mengambang sejak tanggal 14 Agustus 1998 untuk mengurangi upaya spekulasi dan mempertahankan cadangan devisa. olpe mengakibatkan masyarakat menarik dananya dari sistem perbankan untuk di simpan di rumah. IMF menyetujui perubahan kebijakan fiskal yang semula ketat menjadi sedikit longgar pada Indonesia.

Di sektor rill dilakukan berbagai kebijakan deregulasi dan restrukturisasi dalam rangka meningkatkan efisiensi perekonomian nasional. Krisis di Indonesia mengakibatkan tingginya tingkat pengangguran. meningkatnya jumlah orang yang berada dibawah garis kemiskinan yang berdasarkan perkiran Bank dunia sekitar 45 juta atau 21% dari total penduduk. Kemudian dilanjuti edr dengan Paris Club Meeting untuk menjadwalkan kembali hutang-hutang Pemerintah yang jatuh tempo pada TA 1998/99 . perbankan nasional juga diminta untuk et 4 meningkatkan kemampuan mereka dengan mengacu kepada standard perbankan internasional seperti mengenai perluasan cakupan asset-asset produktif. serta melakukan restrukturisasi perbankan antara lain dengan melakukan penutupan bank-bank yang tidak sehat seperti penutupan 16 bank di Indonesia.8 miliar. pada bulan Juni 1998.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 191 yang paling parah terkena krisis keuangan di Asia. Disamping itu. ai ur eei Disektor perbankan. pada perdagangan dalam dan luar negeri. 58 finance companies di Thailand. kebijakan untuk menjadwalkan kembali hutang swasta dan pemerintah juga dilaksanakan oleh Korea dan Indonesia. Berbagai hambatan perdagangan termasuk monopoli dan oligopoli dalam kegiatan ekonomi dihapuskan. Tokyo pada bulan Mei 1998. os rvso sn kia rdki) et ai Disamping itu.sekitar US$ 1. . Demikian pula hambatan-hambatan terhadap kegiatan investasi asing dikurangi. Disamping itu. Untuk mengurangi dampak negatif dan munculnya s c a u r s dari krisis tersebut. dalam tahun 1998 perekonomian Indonesia diperkirakan mengalami pertumbuhan negatif 13%-15% . Untuk e s) TA 1998/99 fiskal defisit Indonesia diperkirakan 8. Indonesia berhasil melakukan r s h d l n hutang swasta melalui berbagai pertemuan yaitu di New eceuig York pada bulan April 1998. misalnya. Korea dan Indonesia berupaya untuk mempercepat privatisasi perusahaan-perusahaan Pemerintah. Kritikan-kritikan terhadap kebijakan IMF dalam mengatasi krisis Penanganan krisis oleh IMF melalui kebijakan pengetatan atau demand restraint mendapat kritik banyak pakar ekonomi seperti Jeffrey Sachs (The Head of Harvard Institute for International Development ) dan Paul Krugman.5% dari GDP yang seluruhnya akan dibiayai dr la ngr. Reformasi struktural dilakukan diberbagai bidang. s r a 1 merchant banks di Korea. dalam upaya mengurangi tekanan permintaan terhadap USD yang lebih lanjut bisa memperlemah nilai tukar. Sebagai contoh. program jaringan pengaman sosial (s c a s f t oil net oil aey n t dan pemberian subsidi untuk beberapa komoditas disepakati untuk dilaksanakan. serta disepakatinya Frankfurt Agreement. s r a ketentuan Capital Adequacy R t o. antara swasta dan l n e luar negeri. IMF menyarankan untuk meningkatkan pengawasan . Berbagai subsidi secara bertahap akan dihapus. penyediaan loan l s p o i i n (penyisihan penghapu a a t v p o u t f . Disamping itu.

dalam kondisi keuangan yang tidak normal. Hal ini berhubung kebijakan-kebijakan IMF (Plan A) dalam mengatasi krisis Asia selama ini tidak hanya gagal tetapi telah memperburuk situasi. Pertama. dan akhirnya mengizinkan negara-negara yang terkena krisis untuk melaksanakan d f c t b d e e i i u g t. ( i a G a i 4 d n 4 ) lht rfk a a b. menurut Sach tidak banyak bermanfaat dalam kondisi f n n i l p n c. Ketatnya pemberian kredit. yakin bahwa upaya temporary currency control disertai dengan penurunan suku bunga atau dikenal dengan “Plan B” merupakan bagian upaya yang penting untuk mengatasi krisis Asia. Pengetatan fiskal dalam kondisi perekonomian yang sudah kontraksi akan mengakibatkan perekonomian semakin dalam terpuruk. Sachs juga mengkritik saran IMF yang menganjurkan negara-negara Asia yang mengalami krisis untuk mentargetkan surplus budget sebesar 1% dari GDP. kondisi bank run ini lebih lanjut mengakibatkan f i h t s f t yaitu perpindahan lgt o aey dana dari bank-bank swasta ke bank pemerintah dan bank asing. serta cenderung merugi. semakin memacu kepanikan dan ketidak percayaan masyarakat terhadap sistem keuangan. Paul Krugman6 . Di Indonesia. dan belum adanya skim d p s t i s r n e penutupan bank bank tersebut eoi nuac. Namun. serta meningkatkan unemployment. misalnya. menulis dalam berbagai artikel di majalah Fortune dan Far Eastern Economic Review.192 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Lebih jauh Krugman menyatakan bahwa dalam menerapkan kebijakan kontrol devisa tersebut. nonperforming loan meningkat. Hal ini karena negara-negara tersebut selama ini umumnya telah melaksanakan kebijakan fiskal yang berhati-hati dan inti permasalahan krisis bukan bersumber dari fiskal. Penutupan bank-bank yang tidak sehat di Thailand dan Indonesia dalam kondisi normal mungkin akan membawa dampak positif. Perkembangan tersebut mengakibatkan kreditor luar negeri juga enggan untuk memperpanjang kembali hutang mereka ke perbankan yang mengakibatkan semakin ketatnya likuiditas dan tingginya suku bunga. Selanjutnya hal ini mengakibatkan l q i i y s u e e yang mengakibatkan perbankan sulit untuk melakukan iudt qez penghimpunan maupun penyaluran dana. Mengenai kebijakan moneter yang ketat dalam hal ekspansi kredit dan peningkatan suku bunga untuk mengurangi likuiditas perekonomian guna memperkuat nilai tukar. Tingginya suku bunga iaca ai dan ketatnya penyaluran kredit mengakibatkan bank mengalami negatif spread. pelaksanaan kontrol sebagus 6 Professor of economics at the Massachusetts Institute of Technology . IMF kelihatannya menyadari kondisi ini. September 1998 Sach. suatu negara harus selalu mengacu pada upaya menekan hambatan-hambatan pelaksanaan kegiatan usaha seminimal mungkin. mengkritik kebijakan IMF mengenai penutupan bank di beberapa negara. Hal ini mengakibatkan masyarakat menarik dananya secara besar-besaran dari perbankan. diikuti dengan tingginya suku bunga mengakibatkan pasar modal dan sektor real semakin terpuruk.

Namun.””Measures to Regain Monetary Independence”. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 800 KLSE (Malaysia) 600 JSX (Indonesia) 400 200 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 SET (Thailand) apapun akan menimbulkan distorsi yang dapat memperparah kondisi perekonomian. Indeks Harga Saham di Korea 80 70 60 KOSPI (Korea) 50 40 30 20 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 7 Bank Negara Malaysia. K t g kebijakan pengendalian nilai tukar hendaknya digunakan e i a. upaya lainnya menyangkut pembenahan sektor keuangan tetap harus dipercepat. Kedua. sebagai alat bantu reformasi ekonomi sehingga memberikan ruang gerak bagi pelaksanaan kebijakan moneter dan fiskal yang ekspansif untuk memacu kegiatan sektor real. September 1998 . kontrol devisa dan pemberlakuan nilai tukar tetap hendaknya ditujukan untuk mempertahankan nilai tukar yang tinggi semata karena yang diperlukan adalah nilai tukar real yang kompetitif untuk menunjang ekspor. Sehubungan dengan itu. press release. kebijakan pengendalian nilai tukar ini hendaknya bersifat sementara untuk memberikan ruang gerak bagi pemulihan ekonomi.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 193 Grafik 4a. Negara Asia yang menerapkan ide Krugman tersebut adalah Malaysia7 dengan memberlakukan s l c i e e c a g c n r l (ECM) pada tanggal 1 september 1998 yang baru eetv xhne oto Grafik 4b.

serta kestabilan politik. . pengaruh contagion terhadap negara lain menjadi semakin besar.e h i d s r dan prasarana8 . el Penutup • Dengan adanya globalisasi disektor keuangan. Kebijakan ECM yang drastis ini diambil Malaysia karena menilai kebijakan moneter yang ketat dan restrukturisasi keuangan yang dilakukan selama ini tidak menolong banyak dalam mengatasi krisis selama ini. untuk investasi jangka panjang. Disamping itu. dan meminimumkan dampak negatif dari arus modal jangka pendek terhadap perekonomian domestik. Tony Blair. Sampai saat ini RRC masih membatasi eksportir dalam kepemilikan devisa yaitu sekitar 15% dari hasil penerimaan ekspor. kebijakan ekonomi makro yang solid dan berhati-hati. ASEAN Monitoring Mechanism ini diharapkan dapat melengkapi bentuk pengawasan yang dilakukan oleh IMF selama ini. Kebijakan ini diambil untuk mengendalikan nilai tukar Malaysian Ringgit(RM) yang melemah. Namun. guna mengurangi dampak negatif globalisasi. 8 Berdasarkan data the 1998 APEC Economic Outlook. September 1998 lalu. negara tersebut relatif terbuka terutama untuk sektor h g . dan mempertahankan stabilitas mata uang di kawasan.194 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Mata uang Ren Min Bi (RMB) diupayakan tidak menjadi convertible currency . bahkan telah memperburuk kondisi yang ada. Foreign Direct investment ke China pada tahun 1997 mencapai US$45. Dalam debat tahunan di Majelis umum PBB pada tanggal 21 September yang baru lalu ia mengatakan bahwa IMF dan World Bank sebagai lembaga yang dibentuk untuk mengelola perekonomian dunia tidak bisa lagi dipertahankan karena adanya gejolak pasar uang global. Untuk itu p r u new Bretton Wood System untuk menghadapi millenium yang akan datang.3 miliar. • Perlu ditingkatkan kerja sama ekonomi intra kawasan yang lebih erat dalam rangka meningkatkan pertumbuhan ekonomi. menghambat spekulasi terhadap RM. Negara Asia lain yang cukup berhati-hati dan bertahap dalam meliberalisasi transaksi devisa adalah RRC. ihtc nuty Kritik yang keras terhadap IMF juga dilontarkan oleh PM Inggris. Kebijakan ECM tersebut diikuti dengan kebijakan kurs tetap dan pelonggaran kebijakan moneter dengan penurunan suku bunga untuk mendorong kegiatan sektor real. Oleh karena itu setiap negara harus mempunyai sistem keuangan yang handal. perlu dipercepat upaya pembentukan pengawasan regional (ASEAN Monitoring Mechanism) yang merupakan early warning system untuk mengetahui permasalahan di masing-masing negara dan kawasan guna mencari kebijakan yang tepat untuk mengatasinya.

EMU yang akan diberlakukan pada Januari 1999 yang akan datang. • Krisis Asia yang telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur. • F e c p t l m b l t khususnya yang berjangka pendek perlu dilakukan pengaturannya re aia oiiy secara internasional. bila tidak diatasi secara menyeluruh dan sungguh-sungguh oleh lembaga-lembaga internasional dan negara G7 bisa mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian ke arah depresi. perlu dirintis upaya untuk menciptakan satu mata uang tunggal di Asia atau khususnya ASEAN seperti mata tunggal uang Eropa (EMU). Daftar Pustaka APEC Economic Outlook . 1998. serta Amerika latin. bad s e r n i c e s st ec a c so d s s e a dal a yb a m k si i e i a l . September 6. • Lembaga internasional perlu menyusun suatu early warning system terhadap kondisi ekonomi makro negara-negara anggota untuk menghindari krisis perekonomian yang lebih luas. ASEAN Central Bank Forum. sebab arus modal tersebut yang dari tahun ketahun semakin besar volumenya disertai dengan transaksi d r v t v yang cukup kompleks mempunyai andil eiaie yang besar dalam menciptakan krisis terutama pada emerging markets. 9 Joseph Stiglitz dalam artikel Boats. • L s b t n t l a t cukup menarik pendapat Stiglitz9 (World Bank) mengenai negara yang at u o es menganut sistem ekonomi terbuka dalam kaitannya dengan capital flows “Small open economies are like rowing boats on an open sea. Kuala Lumpur. kelihatannya tidak mudah terkena imbas krisis ekonomi yang terjadi.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 195 • Guna mengantisipasi permasalahan ekonomi pada abad 21 mendatang. planes and capital flows . Disamping itu perlu ditingkatkan transpararancy. h iaca oeet f h at e er r ie h e .B tt e rc a c so teig nrae h hne f iatr n ek ot ae t nvtbe u hi hne f being broadsided by a wave are significant no matter how well they are steered and no matter how saotyte ae Tefnnilmvmnso teps fwyasaelk tesa ” ewrh hy r. • Berdasarkan pengalaman negara yang menganut sistem keuangannya yang lebih tertutup disertai adanya rambu-rambu dalam p u e t a r g l t o atas arus modal jangka pendek. a u a i s r a t m l d t krs et iey aa ekonomi makro dan keuangan setiap negara. One can not predict when they might capsize. August 1998. rdnil euain seperti China. persiapan pembentukannya dilakukan lebih dari 20 tahun. Meeting of Deputies. dan menghindari seringnya terjadi fluktuasi nilai tukar mata uang negara-negara anggota di kawasan ASEAN.

Measures to Regain Monetary Independence.196 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. January 1998. Report of the Subcommitte on Asian Financial and Capital Market of the Committee on Foreign Exchange and Other Transaction. February 1998. Paul. p e s r l a e. March 1998. edisi 5 September 1998. International Monetary Fund. J f r y I F i a p w r u t i s l December 1997. Annual Report 1998. September 1998. . a h e f e . Lessons from the Asian Currency Crises. UREM -Bagian SEI. Kaminsky and Carmen M. The Onset of the Asian Financial Crisis. tgiz oeh . From the Asian Crisis Toward a New global Architecture. Krugman. and Capital Flows. September 1998 Bank Indonesia. Bank Negara Malaysia. Far Eastern Economic review dan Fortune. M s o e n o t e f. Graciela L. International Monetary Fund. Economist. rs ees September 1998 Camdessus. World Economic Outlook. September 1998. Catatan Perihal Kebijakan Pengendalian Nilai Tukar Malaysia. Reuters S c . Michael. J s p . Boat Planes . Reinhart. Financial Crises in Asia and Latin America : Then and Now. Steven Radelet and Jeffrey Sachs. S i l t .

9 8.3 5.1 3.2 0.6 5.5 0.Bank Indonesia.9 -7.0 2.0 2.7 3.0 1.5 1.7 3.a 3.3 n.0 2.2 3.8 7. -13.7 .0 2.5 7.3 2.a n.0 1997 4.9 2.1 9.9 5.1 -4.3 1.9 1.5 1.0 -1.5 4. Sumber : .2 -4.5 -12.1 8.0 1.2 5.a 1.6 5.6 2.8 7.8 -0.5 3.1 5.6 n.IMF.7 3.8 5.2 2.3 1.2 2.5 1.7 1.a.5 2.0 1999 2.4 9.8 9.0 4.3 3.0 4.8 10.5 6.1 n.6 4.6 7.6 4.1 -2.5 6.7 4.3 4.3 n.2 4.5 -6.6 3.6 6.3 6.0 2.1 3.8 8.3 3.a n.0 0.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 197 Lampiran Tabel 1 *) Pertumbuhan Ekonomi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1993 Dunia Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia ASEAN-4 China Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara AS EAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina M alaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) Produk Domestik Bruto riil.2 3.8 2.9 7.4 2.6 -6.7 2.3 2.9 8.5 5.9 2.2 8.1 -0.5 3.6 -5.3 0.5 3.8 -0.0 5.7 3.8 3.3 4.0 9.a n.4 2.6 3.0 2.4 1.3 2.0 8.5 8.8 3.8 8.1 2.7 n.8 4.8 7.9 1.a 3.3 8.6 1.0 -7.6 5.5 1.7 -4.5 2.1 4.2 7.7 2.5 4.6 4.5 2.6 5.9 5.8 7.1 6.6 2.1 5.8 6.a n.0 8.1 6.7 5.7 8.3 3.9 2.5 1.2 6.7 0. August 1998 .7 -1.0 -0.a n.6 10.2 0.6 3.0 5. 13.7 8.0 2.4 6.2 0.7 -1.5 3. International Financial Statistics .a.4 6.9 -0.9 3.7 -5.6 -2. World Econom ic Outlook .0 n.1 6.6 0.5 2.6 5.1 8.5 2.2 2.6 3. 10.0 0.8 6.3 5.5 0.1 3. 12.9 5. September 1998 .5 2.8 3.a.a.2 2.5 4.1 6.2 0.1 6.9 1998 2.8 -10.8 3.5 4.5 1. -2.5 5. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) 1994 3.9 1.5 4.0 2.9 -6.0 1.1 -1.6 9.8 2.6 3.9 3.8 2.2 3.6 1995 3.1 7.1 1.0 2.a.1 6.4 8.2 7.5 -0.7 5.2 -8.3 -1.7 2.0 1996 4.9 3.8 3.9 3.4 2.0 6.3 5.4 1.5 2.2 10.2 1.5 2.9 8.9 n.IMF.4 -8.2 3.4 5.9 n.8 2.9 3.

Sumber: .5 11.4 22.2 2123.2 20.4 59. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) .a.2 6.0 2.6 10.J.IMF.5 1.6 20.0 1999 1.6 75.8 1.0 8.4 1.7 22.4 4.5 1.0 39.8 2. n.0 4.2 22.5 4.1 1.0 2.0 32.1 0.8 1.4 153.a.4 1.2 2.9 4.0 48.2 9.3 5.2 3.6 7.0 23.0 10.2 -0.9 208. Emerging Markets: Economics Indicators.8 5.5 6.7 7. n.2 51. World Economic Outlook .0 3.0 9.3 25.3 22.0 2.0 8.9 11.3 14.8 7.0 18.7 8.7 7.0 1997 2.9 2.6 8.7 5.0 6.6 3.6 9.9 24.a.7 8.0 15.3 13.7 11.3 1.5 5.7 4.0 48.1 4. 39.5 1. September 1998 Tabel 2 Laju Inflasi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1994 Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara ASEAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina Malaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur Di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) 1995 2.1 3.4 5.0 n.8 4.4 2.4 1.5 5.6 7.4 10.a n.3 2.a.a 3.0 17.9 35.a n.1 7.2 2.6 n.6 8.6 13.9 41.6 2.3 2.0 6.9 3. 2.0 6.3 2.7 41.6 6.7 -0.0 n.a.8 5.6 2.9 0.9 1.0 1.7 5.7 8.5 1.0 *) Indeks harga eceran di luar bunga hipotik.9 0.7 0. n.0 38.6 2.1 190.1 268.8 128.6 2.1 18. n.a n.3 2.0 41. Juli 1998 .4 2.0 5.4 1.4 3.198 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.7 1.Bank Indonesia. 89. Morgan.a.1 2.2 11.8 1.1 1.7 1.8 31.7 1.0 30.8 1.2 5.2 -3.7 2.8 2.0 4.8 0.a.5 7.8 4.8 4.5 2.P.6 2.6 2.7 13. August 1998.1 3.3 45.7 1. n.6 3.4 19. .4 3. n.7 32.8 2.4 10.6 28.0 n.4 9.1 302.4 20.9 1.0 2.3 6.a.6 8.9 6.8 1.a.1 2.5 3.8 0.0 1998 1.4 26.0 2.1 1996 2.

23 384.29 166.8 96.66 281.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 199 Tabel 3 Perkembangan Harga Beberapa Komoditas Primer Nonminyak Jenis Komoditas 1994 1995 1996 1997 1998 *) Kopi (sen $/pound) Dari Brasil (di New York) Emas ($/fine ounce) Inggeris Nikel (sen $/pound) Inggeris Karet (sen $/pound) Semua jenis (di New York) Timah (sen $/pound) London Tembaga (sen $/pound) Inggeris *) Sampai dengan Juli 1998.98 120.21 373.65 54.54 52. International Financial Statistics . September 1998 .2 75.52 48.16 387.11 279.33 104.85 256.82 331. 143.36 255.32 145.22 384.38 314.1 292.58 133 104.75 287.63 247.1 Sumber : IMF.03 103.93 56.02 340.83 53.1 196.

5 1.3 37.6 35.6 103.7 126.1 10.3 -4.4 10.2 59. Thailand .9 49.9 95.3 18.4 120.5 30.8 4.2 2.4 2.1 -3.1 6.5 36.6 -35.7 25.2 7.2 12.9 16. 1) 2) Net Foreign Direct Investment ditambah Net Portfolio Investment dan Net Other Investment Indonesia.9 3.5 9.2 6 4.6 -3.1 7.1 11 14.3 42.2 0.5 47.9 29.6 35.2 4.4 11.3 56 13.4 39.2 42.1 26.8 9.5 6.8 14.7 0.4 24.1 8.8 49.6 21.6 6.5 24.6 8.3 22.3 58.3 13.9 15.8 13.9 34. Philipines.1 66.5 91.9 -1. Korea.5 35.1 35. International Financial Statistics and World Economic Outlook database.200 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.5 16.9 13.7 60.2 3.6 11.4 24.6 9.5 9.1 2.7 192 96 23.4 32.9 3.3 60.6 -37.9 6.7 -2.8 -32.3 9 Sumber : International Monetary Fund.8 -8.1 8.7 17.8 164.8 19.6 17.5 10.9 31.3 40.4 3.5 0.9 12 20.4 65.4 39 72.3 17.2 1 2.5 1.8 110.3 8.2 38 1 20.9 21.2 0.1 51.9 4.5 18.6 30.9 9.5 80.9 25.1 2.8 -11.8 61.3 15.3 19.5 14.6 3.9 13.9 57.4 25.7 76.5 35. Malaysia.5 84.4 10.4 5.2 1.2 18.3 0 3.9 12.2 173.8 114.5 21.7 160.1 57.5 240.2 13.3 8.3 0.4 0 -4.1 62.3 17.7 16.7 18.2 5.5 -14 26.2 33.9 37.2 46.5 -0.4 4.3 -0. September 1998 Tabel 4 Private Capital Flows ke Emerging Market (dalam miliar US$) 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Emerging Market Total Net Private Capital Inflows 1) Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Asia Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Amerika Latin Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara Asia yang mengalami krisis2) Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Timur Tengah dan Eropa Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara-negara dalam transisi Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others 31 17.6 17.4 2.5 72.7 1.4 57 13.8 7.6 -11 9.9 -7.1 -9.6 0.3 87.9 6.7 8.3 12.4 12 64.9 23.4 29 7.4 7.7 138.6 17.3 13.

6 4 .9 2 .0 .3 9 .3 .0 0 .5 6 .5 .8 6 .4 .0 .2 1 8 .2 .1 .0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .2 .2 6 .6 4 .n e ga r a be r k e m ba n g P e rda g a n g a n ba ra n g P e rda g a n g a n du n i a Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R H a rg a da l a m do l a r A S M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s H a rg a da l a m do l a r S D R M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s V ol u m e pe rda g a n g a n E k sp o r N ega r a .n e ga r a m a ju N ega r a .8 .1 1 .2 8 .8 2 .6 1 .7 1 1 .4 9 .4 4 .6 0 .4 .6 3 .2 3 .1 5 .2 .7 3 .4 3 .1 .0 .9 .6 5 .1 6 .2 3 .9 9 .4 0 .5 .5 2 .8 1 0 .0 .1 1 .3 2 .3 1 0 .0 .9 2 .0 0 .4 .1 6 .7 0 .5 1 .2 .8 5 .3 5 .0 .3 5 .1 .8 0 .4 . A ugust 1 9 9 8 .9 2 .7 8 .1 3 .8 5 .8 1 0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s D e fl a to r h a rg a da l a m S D R E k sp o r N ega r a .5 5 .1 1 6 .0 1 5 .0 1 0 .8 .2 1 3 .8 1 1 .1 .3 .4 .7 1 3 .1 .7 9 .4 1 0 .0 5 .1 .0 . Wo rld E c o n o m ic O u tlo o k .0 3 .5 8 .0 .4 .0 9 .3 1 .9 0 .6 .n e ga r a be r k e m ba n g N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .1 0 .2 1 .6 1 .7 .7 .9 1 2 .5 0 .6 1 .1 .3 .2 2 .7 2 .4 .0 1 .5 0 .8 1 2 .5 .8 1 .0 3 .0 1 .2 2 3 .2 .4 6 .8 8 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .5 .1 2 .6 .9 1 .1 .1 6 .3 0 .3 .8 1 0 .1 1 0 .6 .1 .4 .5 9 .9 .2 .9 1 0 .5 .7 1 .8 1 3 .6 2 .1 .6 1 4 .7 1 0 .6 .2 6 .0 5 .0 .3 1 .1 .0 4 .5 1 4 .9 3 .2 .8 6 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .8 5 .0 .1 1 .9 1 .1 .5 8 .5 .4 3 .0 .4 .0 4 .4 1 .5 1 3 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .0 7 .0 .3 .3 1 .2 .4 8 .6 1 .0 .6 4 .6 8 .9 0 .5 1 5 .2 1 .8 .1 1 .4 .5 .5 1 0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s 1995 1996 1997 1998 1999 9 .1 4 .5 .2 4 .4 .9 .1 5 .n e ga r a be r k e m ba n g Im p o r N ega r a .1 .n e ga r a m a ju N ega r a .6 2 .2 9 .2 .8 2 .n e ga r a m a ju N ega r a .4 2 .2 8 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .2 0 .0 7 .9 0 .7 .0 0 .4 .3 8 .7 7 .9 1 1 .7 4 .0 .0 8 .0 .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 201 Tabe l 5 H arga dan V olume Pe rdagang an D unia p e rse n p e ru b a h a n P ro y e k s i 1994 P e rda g a n g a n ba ra n g da n ja s a P e rda g a n g a n du n i a 1) Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R V o l u m e p e rd a g a n g a n E k sp o r N ega r a .3 6 .2 .4 .1 .3 8 .2 6 .4 .0 .3 .3 .2 .2 8 .3 .1 1 .8 .7 9 .1 Sum be r : I M F .9 1 .4 1 2 .3 .7 1 .6 .1 1 1 .1 3 .6 5 .0 2 .2 2 .3 2 .0 .6 .6 5 .7 .4 .0 .8 5 .1 .0 2 .2 2 .1 3 .1 1 0 .2 1 .8 .6 0 .1 .9 1 .1 0 .2 6 .2 6 .3 8 .1 .3 6 .9 5 .0 .0 6 .1 .4 1 1 .2 0 .2 1 .4 1 4 .5 2 .1 0 .1 5 .8 .8 3 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 1 1 .9 8 .9 8 .3 9 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .5 .3 .6 .

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful