bempvol1no2sept

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

131

DAMPAK KRISIS MONETER TERHADAP SEKTOR RIIL
Noor Yudanto dan M. Setyawan Santoso*

Melemahnya nilai rupiah dalam skala yang cukup serius telah memberikan tekanan yang kurang menguntungkan bagi kegiatan usaha di sektor riil. Berbagai faktor seperti struktur produksi yang sangat tergantung pada bahan baku impor, pembiayaan non-rupiah, dan inefisiensi manajemen internal diduga menjadi penyebab rentannya sektor riil. Namun ternyata terdapat usaha sektor riil yang bertahan bahkan diuntungkan oleh krisis. Sehubungan dengan fenomena menarik tersebut maka penelitian ini ditujukan untuk m n k j s b r p j u d m a d r k i i m n t rt r a a k n r as k o r i . egai eeaa ah apk ai rss oee ehdp iej etr il Analisa dilakukan berdasarkan tinjauan makro sektoral maupun secara mikro melalui pengamatan empiris kinerja perusahaan yang tercatat di bursa saham. Untuk memperoleh gambaran deskriptif perubahan kinerja perusahaan digunakan analisa konsentrasi sementara uji cross section dimanfaatkan untuk menghitung dampak fluktuasi suku bunga terhadap keuntungan sebelum pajak perusahaan. Hasil pengamatan menunjukkan bahwa jenis usaha sektor riil yang memiliki resource base kuat, berorientasi ekspor, sumber pembiayaan non-rupiah yang rendah, serta mempunyai korelasi maupun elastisitas yang rendah terhadap perubahan suku bunga maupun nilai tukar terbukti mampu bertahan bahkan masih tumbuh positif selama krisis. Sehubungan dengan hal itu kebijakan yang disarankan dalam jangka pendek adalah menciptakan suku bunga dan nilai tukar yang stabil dan wajar sedangkan dalam jangka panjang mendorong restrukturisasi usaha sektor riil agar lebih efisien dan kompetitif baik di pasar domestik maupun p s re s o . aa kpr

*) Noor Yudanto

: Peneliti Ekonomi Junior, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI, email : noor_y@bi.go.id

M. Setyawan Santoso : Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM, BI Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ilham Ikhsan, Deputi Kepala Urusan Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter-BI, dan bantuan dalam proses penelitian kepada Retno Muhardini dan Fadjar Majardi, keduanya Asisten Peneliti Ekonomi, Bagian Studi Sektor Riil, UREM-BI.

132

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Pendahuluan

S

ejak pertengahan 1997, Indonesia dan sebagian beberapa negara Asia Tenggara dan Timur mengalami krisis ekonomi yang disebabkan oleh beberapa faktor baik yang bersifat eksternal maupun internal1 . Penarikan dana secara tiba-tiba dalam jumlah yang besar oleh para investor asing yang didorong oleh pesimisme prospek perekonomian regional dengan segera melemahkan mata uang rupiah secara drastis. Gelombang c p t l outflow aia tersebut kemudian diikuti oleh aksi beli dollar penduduk domestik yang membuat nilai rupiah semakin terpuruk. Melemahnya nilai rupiah melalui berbagai transmisi menimbulkan dampak yang kurang menguntungkan kepada sektor-sektor perekonomian dengan tingkat keseriusan yang berbeda-beda. Sementara itu fluktuasi nilai tukar tampaknya semakin sulit diprediksi dan cenderung overshoot, sehingga untuk mengerem laju spekulasi dilakukan pengetatan moneter dengan konsekwensi suku bunga tinggi. Meningkatnya suku bunga umum tersebut secara paralel kemudian mendorong keatas bunga pinjaman atau biaya modal bagi perusahaan-perusahaan sektor riil. Kenaikan biaya modal tersebut dengan sendirinya mengganggu perencanaan investasi maupun produksi jangka panjang yang pada akhirnya berpengaruh pada menurunnya penawaran agregat. Secara makro, terganggunya penawaran agregat tersebut dicerminkan oleh tingkat pertumbuhan ekonomi 1997 yang merosot menjadi 4,91% bahkan pada triwulan III tahun 1998 pertumbuhannya minus 17,13%, turun drastis dari rata-rata pertumbuhan selama tiga tahun terakhir sebesar 7,9%. Kontraksi pertumbuhan ekonomi jika diamati dari sisi produksi tidak lepas dari kelemahan internal sektor usaha nasional disamping kondisi eksternal lainnya. Kelemahan internal atau lemahnya daya kompetensi tersebut pada umumnya bersumber dari inefisiensi manajemen yang secara riil tampak dari nilai ekuitas yang rendah, ketergantungan yang tinggi kepada pinjaman bank, intensitas penggunaan komponen impor yang tinggi, serta segmen pasar yang terbatas dan cenderung pasar domestik. Kelemahan struktural tersebut walaupun dimiliki dalam intensitas yang berbeda-beda oleh masingmasing jenis usaha namun secara umum merupakan karakteristik sektor usaha riil nasional. Berlatarbelang pada tingkat resistensi perusahaan yang berbeda-beda dalam mengakomodasi dampak krisis tersebut maka disamping ditemukan banyak usaha yang terpuruk dipihak lain terdapat juga jenis usaha tertentu yang tetap bertahan bahkan memperoleh keuntungan ( l s i g s l m k i i . besn) e a a r s s Sementara itu, melemahnya nilai tukar rupiah telah menurunkan daya beli masyarakat
1 Secara umum dapat diidentifikasi lima penyebab esensial krisis ekonomi yang melanda negara-negara Asia dewasa ini yaitu: unfavorable macroeconomics condition, excessive inflows and rapid outflows of short term capital, inappropriate exchange rate arrangements, financial system fragility, and regional contagions. (Kawai, Masahiro., The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons, Contemporary Economic Policy, Vol.XVI, April 1998)

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil

133

karena naiknya inflasi yang tertransmisi melalui kenaikan harga-harga barang konsumsi yang sarat kandungan impor. Menurunnya atau tertundanya konsumsi masyarakat secara luas memberi tekanan balik kepada sektor riil berupa berkurangnya tingkat keuntungan usaha yang sebelumnya sudah menurun karena bertambah besarnya biaya produksi. Tekanan karena kenaikan biaya produksi dan menurunnya daya serap pasar telah menjepit sektor usaha yang berakibat dengan pengurangan skala aktivitas usaha yang tampak secara riil pada pengurangan jumlah tenaga kerja. Dengan ditutupnya aktivitas sektor usaha yang selama ini mampu menyerap tenaga kerja menjadikan krisis telah berkembang baik skala maupun dimensinya. Tidak dapat dipungkiri bahwa krisis ekonomi telah mendorong intensitas krisis politik dan sosial semakin cepat dan hal ini rupanya yang menyebabkan kinerja sektor riil Indonesia semakin terpuruk. Berlatarbelakang dari kondisi tersebut, sementara upaya untuk mengembalikan nilai tukar rupiah pada level yang dikehendaki melalui kebijakan moneter ketat2 belum memberikan hasil maka menarik untuk dikaji lebih jauh dampak dari krisis moneter terhadap kinerja sektor riil. Pendekatan analisa yang akan digunakan adalah tinjauan secara makro sektoral dan tinjauan mikro secara c o s s c i n rs eto berdasarkan data laporan keuangan perusahaan yang sudah listed di bursa saham Jakarta.

Tinjauan Teoretis Fungsi Produksi
Sesuai dengan konsep pendapatan nasional, total produksi suatu negara merupakan hasil dari kegiatan produksi faktor-faktor produksi yang secara sederhana dapat ditelaah melalui pendekatan fungsi produksi Cobb-Douglas seperti berikut: GDP = Y = A (cK)a ( L (1-a) e) () 1

dimana Y atau GDP adalah total produksi dari hasil kombinasi optimum dari faktor produksi modal (K) yang tingkat penggunaannya dipengaruhi oleh c p c t u i i a i n r t ( c ) s r a aaiy tlsto ae et elastisitasnya terhadap perubahan total produksi itu sendiri (a), faktor produksi tenaga kerja (L) yang tingkat pemanfaatannya dipengaruhi oleh emplyoment rate ( ) s r a e et elastisitasnya terhadap prubahan total produksi (1-a), dan faktor teknologi atau produktivitas (A) yang besarnya cenderung konstan. Untuk memudahkan maka berdasarkan production rule d f e e t a i n terhadap persamaan (1) tersebut dapat diturunkan menjadi: ifrnito,

2 Untuk menghindari dampak lebih jauh dari gejala dolarisasi dan ekspektasi depresiasi rupiah yang berlebihan, otoritas moneter menerapkan kebijakan uang ketat yang selama ini terbukti cukup ampuh dalam meredam gejolak spekulasi dollar (ingat Gebrakan Sumarlin). Namun kemajuan industri keuangan serta globalisasi sektor keuangan telah memberi kemudahan bagi masyarakat untuk memindahkan uang dari suatu tempat ke tempat lain dengan cepat dan aman, sehingga efektifitas kebijakan tersebut tampaknya menjadi berkurang.

Hal ini antara lain disebabkan oleh karena penggunaan dua indikator tersebut lebih unggul dari segi kecepatan informasi yang diterima serta besarnya (magnitude pass-through) yang sangat penting untuk f e b c pengelolaan moneter (Iljas. secara lengkap dan jelas diuraikan dalam Hartadi. dan Warjiyo. manajemen moneter dengan menggunakan indikator suku bunga atau nilai tukar sebagai target operasional disamping jumlah uang beredar semakin mendapat perhatian. Namun munculnya fenomena kemajuan industri keuangan serta makin terintegrasinya pasar keuangan dunia membuat paradigma lama tersebut menjadi kurang tepat.134 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. atau pertumbuhan jumlah tenaga kerja yang akan menentukan kapasitas produksi. dan dA yang mencerminkan tingkat efisiensi atau produktivitas. Sebagai alternatif. ( c d) dan ( e yang mencerminkan perubahan sisi permintaan yang terdiri dari C (consumption d) expenditures). Selanjutnya dengan mengasumsikan stabilitas money multiplier dan money velocity.1. Vol. edak 3 Mengenai kemungkinan implementasi paradigma baru pengelolaan moneter ini. G (government expenditures) dan X ( x o t d m n ) dL epr ead. mengatur jumlah reserve money (M0) sebagai sasaran operasional yang ditujukan untuk mempengaruhi jumlah M1 dan M2 sebagai sasaran antara. Tingkat produktivitas atau efisiensi yang diukur dari perbandingan antara harga output dengan harga input pasti akan berubah karena salah satu unsurnya berubah. Juli 1998. I (investment expenditures). maka ultimate target diatas akan dapat dicapai. Perry : Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran untuk Penerapannya di Indonesia.1. Bank Indonesia. 1997)3 . Sehubungan dengan ruang lingkup pembahasan. Otoritas moneter. Jalur transmisi kebijakan moneter ke sektor riil yang diadopsi selama ini didasarkan pada paradigma jumlah uang beredar dan kredit. . dengan mengandalkan pada efektifitas operasi pasar terbuka. maka keterkaitan faktor-faktor yang bergejolak yaitu nilai kurs rupiah dan suku bunga yang tergolong sebagai biaya input diduga akan mempengaruhi total produksi dari sisi perubahan tingkat produktivitas usaha (dA). September 1998 dY = a(Y/K)[c(dK) + K(dc)] + (1-a)(Y/L)[e(dL) + L(de)] + Y(dA)/A () 2 Dari persamaan (2) tersebut dapat diterjemahkan bahwa kenaikan total produksi (dY) adalah hasil dari perubahan naik atau turunnya variabel-variabel seperti berikut: dK atau perubahan total investasi yang akan menentukan kapasitas produksi (GDP). Dalam sasaran antara tersebut turut diperhatikan faktor suku bunga dan kredit. No. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. yang secara liae agt operasional ditempuh lewat sasaran antara yaitu tingkat suku bunga dan nilai tukar. Dengan asumsi bahwa melemahnya nilai rupiah serta kenaikan biaya bunga akan tertransmisi dalam struktur biaya maka produktivitas perusahaan akan terganggu dan secara agregat akan mempengaruhi total produksi nasional. A Sarwono. Transmisi Sektor Moneter ke Sektor Riil Pencapaian target dalam sektor riil yaitu mendorong pertumbuhan total produksi perekonomian merupakan salah satu u t m t t r e dari kebijakan moneter.

jalur suku bunga dan nilai tukar tampaknya yang relatif paling kuat kemampuannya dalam memprediksi kinerja sektor riil. Nilai tukar yang melemah dilain pihak akan menyebabkan menggelembungnya beban rupiah dari kewajiban non-rupiah ( u b i g e f c ) seperti meningkatnya biaya bunga yang harus bbln fet dibayar sehingga tekanan kepada arus kas perusahaan akan makin meningkat. Besar kecilnya tekanan tersebut sangat tergantung dari struktur biaya yang timbul akibat transaksi dalam non-rupiah. menurut hasil studi terbukti mampu mendorong ekspor non-migas Indonesia selama ini (Francisca. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter Dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel. Perubahan nilai tukar dengan sendirinya akan mempengaruhi t r o t a e komoditi perdagangan. disamping antara kedua jalur tersebut mempunyai keterkaitan cukup erat terutama dalam kondisi perekonomian terbuka. terutama sesudah ditentukan secara murni oleh pasar. Untuk mengetahui seberapa jauh dampak yang ditimbulkan oleh krisis ekonomi terhadap sektor riil tersebut akan ditinjau baik dari sisi makro maupun mikro. Boediono 1996 dan BIS 1995. 1998). harga aset dan kredit. Secara makro fluktuasi kurs yang tidak menentu akan mempengaruhi inflasi melalui transmisi sederhana.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 135 Dari berbagai jalur transmisi4 yang dikembangkan untuk memandu keakuratan kebijakan moneter. sehingga efeknya harga-harga umum n akan terdorong naik. dalam Warjiyo dan Zulverdi. Kenaikan suku bunga domestik akan mendorong perbedaan suku bunga dengan suku bunga luar negeri yang cenderung stabil. i term of domestic currency. daya tarik margin yang tinggi akan mendongkrak c p t l i f o aia nlw yang mampu memberi tekanan apresiatif pada mata uang domestik. meskipun tidak tertutup kemungkinan terdapat pelaku sektor riil yang justru diuntungkan oleh melemahnya nilai tukar tersebut. semakin memberi tekanan yang serius pada c s f o ah lw usaha sektor riil. . nilai tukar. usdzd Sehubungan dengan nilai kurs rupiah yang terus melemah. Sisi makro 4 Pada prinsipnya terdapat empat jalur dimana kebijakan moneter ditransmisikan kedalam perekonomian yaitu melalui jalur suku bunga. Untuk melindungi e c a g r t r s eksportir atau importir akan membebankan x h n e a e i k. hedging cost tersebut pada s l i g p i e yang selanjutnya akan mendorong harga umum naik. Hal ini menimbulkan kecenderungan untuk mempertahankan nilai tukar domestik yang overvalued. Dengan asumsi pengusaha cenderung untuk mempertahankan atau bahkan menaikkan margin keuntungan maka inflasi akan terus meningkat secara spiral dan harga yang sudah naik akan cenderung kaku ( i i ) untuk turun kembali ( a c e e f c ) rgd rtht fet. Kebijakan nilai tukar yang cenderung depresiatif tersebut. (Mishkin 1995. Berlatar belakang em f rd pada premis tersebut maka penentuan nilai tukar menjadi sangat fundamental bagi negara yang berorientasi ekspor. eln rc Sementara depresiasi tinggi seperti yang dialami oleh rupiah saat ini mendorong harga import menjadi mahal. Meskipun kelemahannya adalah usaha sektor riil secara implisit menikmati kurs yang s b i i e karena kebijakan depresiatif tersebut. 1998).

Analisa Dampak Krisis Tinjauan Makro: Analisa Sektoral Pengaruh krisis ekonomi terhadap beberapa indikator makro ekonomi utama secara umum menunjukkan pergerakan pada level yang kurang menguntungkan (adverse movements) terutama pada periode setelah datangnya krisis yaitu paruh kedua 1997 hingga periode 1998.5%.Q1). dan bangunan.09% (1998. Indeks harga saham sektoral yang mencerminkan kinerja sektor terwakili oleh perusahaan yang lse pada umumnya memperlihatkan pola penurunan itd yang hampir tipikal. Secara historis terdapat tiga sektor utama sebagai penggerak pertumbuhan ekonomi tinggi Indonesia selama ini yaitu sektor bangunan.7% dan 11. Sebaliknya sektor pertanian dan jasa cenderung tumbuh . -17. Nilai tukar rupiah pasar spot harian menunjukkan penurunan yang semakin tajam terutama sejak sistem band intervensi dihapus digantikan dengan sistem pasar murni (lihat grafik dibawah).9% telah merosot menjadi 4.58% (1998.Q3) dan sampai akhir 1998 diperkirakan pertumbuhan ekonomi menjadi -13. 12. Bahkan sejak triwulan utial akhir 1997 besarnya indeks harga saham gabungan cukup dipengaruhi besarnya indeks harga saham sektor pertanian.91% pada tahun 1997. September 1998 yang dimaksud adalah yang diwakili oleh analisa PDB sektoral serta indikator makro lainnya yang mendukung. Diharapkan dari kedua sumber analisa tersebut dapat diperoleh potret yang lengkap tentang kinerja sektor riil domestik.7%.13% (1998. sektor listrik dan gas serta sektor industri pengolahan. industri.27%. Penurunan nilai kurs yang cukup cepat dan besar tersebut menjadi sulit diantisipasi oleh sektor usaha yang selama ini secara konsisten mendasarkan transaksi keuangan non-rupiah pada tingkat depresiasi rupiah yang relatif stabil. masing-masing sebesar 14. Kontraksi tajam pertumbuhan ekonomi riil juga terefleksi dari pergerakan harga saham yang terus menurun terutama sejak pertengahan kedua 1997. keuangan. -17. Indeks harga saham sektor pertanian selalu lebih besar dari sektor lainnya disamping memperlihatkan kenaikan s s a n b e sebelum terkena dampak krisis. Sedangkan analisa mikro menitikberatkan pada kinerja perusahaan yang mewakili berbagai sektor usaha yang ada berdasarkan sampel perusahaan yang l se d itd i Bursa Efek Jakarta (BEJ). Pertumbuhan GDP selama tiga tahun terakhir terjaga pada rata-rata 7. perdagangan. tampaknya sektor pertanian terbukti cukup resisten terhadap krisis. Diantara lima sektor utama yaitu pertanian.Q2). sedangkan pertumbuhan triwulanan 1998 menurun lebih tajam yaitu -7.136 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Data untuk analisa mikro didasarkan dari sampel 57 perusahaan non-finansial dengan periode pengamatan dari tahun 1995 sampai dengan 1997. dengan rata-rata pertumbuhan yang dihitung sejak 90-97.

000.0 10.000.000. PERGERAKAN INDEKS HARGA SAHAM GABUNGAN HARIAN Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 7-Jul-1998 31-Jul-98 28-Aug-1998 137 .0 14.000.0 1-Jan-96 25-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 IHSG FINAN MANFC 26-Apr-96 24-May-1996 19-Jun-96 15-Jul-96 AGR 8-Aug-1996 PROP TRADE 3-Sep-1996 27-Sep-96 23-Oct-1996 18-Nov-1996 12-Dec-1996 15-Jan-97 14-Feb-97 12-Mar-97 14-Apr-97 14-May-1997 11-Jun-97 7-Jul-1997 4-Aug-1997 28-Aug-1997 23-Sep-97 17-Oct-1997 pelepasan band 12-Nov-1997 10-Dec-1997 13-Jan-98 11-Feb-98 Grafik 1.000.0 4.0 8.800 100 200 300 400 500 600 700 0 3-Jan-96 31-Jan-96 28-Feb-96 27-Mar-96 25-Apr-96 23-May-96 20-Jun-96 18-Jul-96 15-Aug-96 12-Sep-96 10-Oct-1996 7-Nov-1996 5-Dec-1996 3-Jan-1997 31-Jan-97 4-Mar-1997 3-Apr-1997 5-May-1997 4-Jun-1997 2-Jul-1997 31-Jul-97 1-Sep-1997 29-Sep-97 27-Oct-1997 24-Nov-1997 23-Dec-1997 22-Jan-98 20-Feb-98 20-Mar-98 20-Apr-98 25-May-1998 22-Jun-98 21-Jul-98 19-Aug-1998 16-Sep-98 Krisis 16.000.0 2.000. PERKEMBANGAN KURS SPOT HARIAN RP/USD 9-Mar-1998 8-Apr-1998 12-May-1998 9-Jun-1998 Grafik 2.0 12.000.0 6.

perdagangan.8% dalam PDB. Sektor-sektor yang selama ini memiliki pangsa cukup besar dalam PDB seperti sektor industri pengolahan. dan keuangan telah mengalami kontraksi sehingga mengakibatkan pertumbuhan 1997 dan estimasi 1998 secara agregat menurun (lihat grafik 3). Dampak Depresiasi dan Suku Bunga Daya tahan setiap sektor dari tekanan melemahnya nilai tukar dan tingginya suku bunga sangat tergantung pada kuatnya keterkaitan tingkat produksi sektor dengan faktor depresiasi dan suku bunga.138 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 rendah. bangunan. Khusus untuk sektor pertanian yang memiliki pangsa sekitar 14. rata-rata sebesar 3. Sektor-sektor lainnya yang juga memiliki potensi menjadi penggerak perekonomian domestik adalah sektor bangunan serta sektor keuangan.5 dan 1. hotel dan restoran. PERTUMBUHAN EKONOMI SEKTORAL P er tani an P er tambangan I ndus tr i L i s tr i k B angunan P er dagangan P engangkutan B ank 1996 J as a-j as a 1997 P R ODU K DOM E ST I K B R U T O 1998 0 5 10 15 -20 -15 -10 -5 S umber : B P S da P r oyeks i B a k I n n n Sektor-sektor yang pertumbuhannya negatif pada umumnya mempunyai karakteristik kelemahan struktural seperti dikemukakan diatas. hal ini akan diulas kemudian.5% dan 3%. sektor industri dan sektor perdagangan memiliki rata-rata sumbangan tertinggi yaitu masing-masing sebesar angka persentase 2. Hal ini diduga dipengaruhi oleh tingkat resistensi sektor riil yang rendah disamping karena faktor non ekonomi lainnya.5 dari 8 % rata-rata pertumbuhan ekonomi nasional. pengaruh gejala alam turut mempengaruhi penurunan hasil produksi secara luas. Sehubungan dengan datangnya krisis moneter pertumbuhan produksi riil sektorsektor perekonomian telah menunjukkan penurunan. Grafik 3. Kedua faktor tersebut merupakan unsur biaya yang cukup kuat . Sedangkan dari segi sumbangan terhadap pertumbuhan PDB.

Produk Domestik Bruto 0.8 -6.8 -12.05 -0. Sedangkan tingkat elastisitasnya. 3. dan perdagangan merupakan sektor-sektor yang memiliki kaitan paling erat dengan gejolak suku bunga.52 -0.41 -0. Coef.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 139 memberi tekanan pada kenaikan biaya produksi apabila terjadi fluktuasi.60 -0.29 -0. 6.08 -0.23 0. 1996 .9 -5. Coef.7 -12.56 -0.56 -0. Secara umum dari perbandingan antara dua periode tersebut dapat diketahui bahwa semua sektor mengalami penurunan pertumbuhan cukup besar. Elc.26 -0.27 -0.03 Bunga Effect (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr. Jika dilihat dari segi elastisitasnya.18 -0. Coef. Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Bank Jasa-jasa Effect (+) (-) (-) (+) (-) (-) (-) (-) (-) (-) Corr. 2.29 -0. Dari sisi pengaruh faktor suku bunga. Saratnya imported input dan besarnya sumber pembiayaan dari luar negeri dalam struktur produksi diduga menjadi penyebabnya. Sektor 1. sektor industri menjadi sektor yang paling elastis terhadap perubahan nilai kurs. 8.16 -0. dengan periode penghitungan : tahun 1970 s. Dari hasil pengujian diketahui bahwa sektor yang terkait cukup kuat dengan faktor depresiasi adalah sektor bangunan.12 -0.52 -0. -0. Elc.9 -10.d.37 0.17 -0. 5. 0.51 -0. diketahui bahwa sektor bangunan.06 -0.4 -3. sedangkan untuk menguji tingkat kepekaannya dihitung dari koefisien elastisitasnya5 .57 -0. 7.06 -0.15 -0. 10.01 -0. sektor transportasi dan sektor keuangan.42 0. Untuk memperoleh gambaran seberapa jauh keterkaitan antara fluktuasi kedua faktor tersebut terhadap pertumbuhan produksi masing-masing sektor dilakukan uji korelasi. 4. transportasi.6 -0. sektor industri. sementara koefisien elastisitas (b) dihitung sbb: g(PDB)i = a + b (depresiasi) + e g(PDB)i = a + b log (bunga) + e dimana g(PDB) adalah growth dari PDB sektor bersangkutan (i). industri. sementara peranannya ( h r ) r l t f s a e eai Tabel 1. DAMPAK DEPRESIASI DAN SUKU BUNGA SECARA SEKTORAL Depresiasi No.09 -0. Coef.15 -0.12 *) diperkirakan dengan menggunakan metode korelasi dan ARIMA 5 Koefisien korelasi dihitung berdasarkan hasil correlation matrix peubah-peubah yang diamati.8 -8.7 9.6 -1. sektor yang paling elastis terhadap suku bunga adalah sektor bangunan dan keuangan (lihat tabel 1) Untuk melengkapi hasil uji korelasi maupun uji elastisitas dari pertumbuhan masingmasing sektor terhadap gejolak nilai tukar dan suku bunga maka telah dihitung kinerja masing-masing sektor pada periode pra krisis dan selama krisis (lihat tabel 2).23 -0.

0 100.6 15.4 0.3 8.8 9.0 0. sehingga sebagai hasilnya sumbangan pertumbuhan masingmasing sektor berkurang secara signifikan.7 0.0 13.9 -2.1 -0. kecuali dalam hal pengadaan pupuk dan pakan ternak.9 0. KINERJA SEKTORAL SEBELUM DAN SESUDAH KRISIS MONETER Pertumbuhan (%) Peranan (%) Sumbangan Pertumbuhan (%) LAPANGAN USAHA Pertanian Pertambangan Industri Listrik Bangunan Perdagangan Pengangkutan Keuangan Jasa-jasa Produk Domestik Bruto Sebelum* esudah** +/. cengkeh dan coklat terbukti selama masa krisis semakin terbukti menjadi primadona.0 0. Hal ini dimungkinkan karena sektor pertanian relatif steril dari penggunaan bahan impor. etr etna.5 9.7 -3.9 9.3 -4.8 3. Sehubungan dengan adanya w n f l p o i i d a l rft tersebut maka kebutuhan tenaga kerja dan ekspansi usaha di sektor pertanian justru semakin meningkat.3%).9 1.5 -1.6 -38.Sebelum*esudah** +/.6 0. meskipun rendah.0 0.0 -7.9 -10.2 100.6 *) Dihitung dari rata-rata tahun 1995.3 -4.4 -18.1 24.2 9.7 -0. tampaknya penurunan tersebut disamping dipengaruhi oleh krisis moneter juga karena pengaruh kuat dari faktor gangguan .6 2.140 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.0 8. Sementara produk hasil pertanian diluar beras dan tanaman pangan pada umumnya diekspor.0 16.2 8.6 -0.2 -13.01). September 1998 Tabel 2.4 6.4 -15.1 9.6 0.1 6.9 5.2 7.3 -24.6 +/- -0.6 -1.2 0.0 0. Produk sub-sektor perkebunan seperti kelapa sawit.18) dan tingkat elastisitasnya (-0.8 0.9 -15. Pertumbuhan sektor pertanian memperlihatkan hubungan yang tidak terlalu kuat dengan dampak negatif dari gejolak kurs bahkan mempunyai koefisien korealsi dan elastisitas yang positif meskipun sangat rendah (0.1% menjadi 0.7 7. Berdasarkan hasil uji secara statistik (korelasi dan elastisitas) serta pengamatan empirik maka dapat disajikan beberapa temuan dari setiap sektor seperti berikut: () Sko Prain 1.1 8. terhadap pertumbuhan sektor pertanian seperti ditunjukkan dari koefisien korelasi (-0.2 1.1 -0.1 -2.2 -1.0 -0.5 0.5 0.1 -1.9 -12.2 -10.2 -7.6 -2.2 -1.7 16.2 **) Dihitung dari rata-rata tahun 1997.Sebelum* S S Sesudah** 3.2 -0.6 0.0 -4.2 7. demikian pula sub sektor perikanan (udang dan ikan tuna).1 1. Depresiasi rupiah yang tajam secara mencolok telah meningkatkan penerimaan rupiah hasil ekspor bagi para petani maupun pengusaha agibisnis lainnya.08 dan 0. Dari perbandingan antar periode sebelum dan sesudah krisis.3 kurang mengalami perubahan.2 -18.3 9. pertumbuhan sektor pertanian sesudah krisis merosot sebesar 2. coklat.5 -1.4 -2.1 1.1 -23. Sebaliknya gejolak suku bunga memberikan pengaruh yang kurang menguntungkan.3 sampai 1998.3 11.9 16.1 sampai 1997.6).6 8.9% (dari rata-rata 3.0 -0.7 -3.7 -7.9 14.3 24.4 -0.0 0.3 0.9 -8.

Pengaruh negatif kemungkinan berasal dari kebutuhan barang modal dan biaya perawatan alat-alat yang masih harus diimpor. sebaliknya pengaruh faktor suku bunga cukup kuat seperti tampak dari . Relatif lemahnya dampak tersebut diperkirakan karena hasil sektor pertambangan seperti minyak dan gas. Hal ini juga diperlihatkan dari kuatnya nilai korelasinya dengan faktor depresiasi (-0. () Sko Lsrk 4. Pengaruh faktor eksternal tampaknya lebih kuat dibandingkan dengan pengaruh faktor internal. Sektor Industri Pengolahan Kinerja sektor industri pengolahan selama krisis merosot cukup tajam. Namun kinerja sektor sesudah krisis memperlihatkan penurunan pertumbuhan. (3).23). termasuk dalam lima sektor yang mengalami kontraksi paling parah. Sementara dengan faktor suku bunga keterkaitan pertumbuhan sektor industri pengolahan juga menunjukkan korelasi yang kuat (-0. Kelemahan dalam struktur produksi seperti ditunjukkan oleh tingginya persentase kandungan impor (lihat tabel 3) telah menyebabkan kegiatan produksi menjadi sangat mahal dalam kondisi lemahnya rupiah. Seperti diketahui faktor alam seperti kebakaran. namun masih terkena dampak negatif kenaikan suku bunga. Sektor Pertambangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor pertambangan terkena dampak negatif dari depresiasi namun dengan tingkat korelasi dan elastisitas yang rendah. kemarau panjang. Dampak dari depresiasi tersebut walaupun positif namun cukup lemah seperti diindikasikan oleh nilai korelasinya yang lemah (0. hal ini diduga disebabkan oleh turunnya permintaan pasar dunia terhadap produk pertambangan.52) serta elastisitas yang tinggi (-8.06).Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 141 alam. Ketergantungan yang tinggi terhadap pinjaman bank sebagai sumber pembiayaan menjadikan kinerja sektor ini cukup rentan terhadap perubahan bunga. serangan hama atau banjir justru lebih signifikan pengaruhnya terhadap produksi sektor pertanian. etr iti Dari hasil tes korelasi dan elastisitas diketahui bahwa sektor listrik relatif kurang terpengaruh oleh dampak negatif gejolak depresiasi rupiah. (2).15) dan elastisitas yang rendah (0. Pengaruh suku bunga dalam sektor pertambangan meskipun negatif namun tidak terlampau kuat karena peran perusahaan asing yang cukup besar sebagai operator penambangan sehingga suku bunga dalam negeri tampaknya kurang mempengaruhi portofolio pinjaman yang dominan hutang luar negeri.4).37). Tekanan ganda baik dari jatuhnya nilai rupiah serta biaya bunga tampaknya menjadi kontributor utama melemahnya produksi atau ekspor sektor tersebut yang seharusnya justru meningkat seiring dengan makin murahnya rupiah. sebagian besar diekspor. serta tingkat elastisitasnya (-0. sementara jasa konsultan asing masih sangat dominan.

Persentase kenaikan bersih yang masih positif tersebut tampaknya yang menyebabkan pengaruh negatif depresiasi menjadi tereduksi mengingat kebutuhan barang modal yang harus diimpor oleh sektor listrik (PLN maupun swasta) masih cukup besar.23% 10.98% barang karet dan plastik 15.O 1995 B PS .09% Import T ransportasi da n Komunikasi Angkutan darat Angkutan air Angkutan udara Komunikasi Bangunan S umber : diolah dari tabel I .12% kertas.87% mesin dan perlengkapan listrik 35. sementara jumlah pelanggan dari segmen industri sedikit menyusut menjadi 43. KOEFISIEN INPUT IMPOR Sektor Industri Pengolahan Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri Industri pupuk 40.49% 8. pakaian dan kulit 12. Krisis moneter memberi tekanan yang sangat serius seperti . Data empirik menunjukkan bahwa jumlah pelanggan PLN dalam kurun lima tahun terakhir meningkat sangat besar yaitu menjadi 25.6 juta pelanggan (1993/94). Sektor Bangunan Sektor bangunan merupakan sektor yang mengalami kontraksi pertumbuhan paling besar selama krisis yaitu rata-rata sebesar -24.67% karton tekstil.63 juta pelanggan (Juni 1998) dari 15.52) dan elastisitasnya (-8.33% alat pengangkutan 30.142 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 Tabel 3. Kenaikan pelanggan setiap periode terutama disebabkan oleh penambahan pelanggan baru dari segmen rumah tangga dan lain-lain.445 (Juni 1998) dari 51.32% barang logam 23.2% dari rata-rata pertumbuhan sebelum krisis.4).42% Kimia 24.571 pelanggan (1997/1998). Fenomena menarik pada sektor listrik yaitu masih positifnya pertumbuhan produksi pada kondisi krisis dan hal ini diduga kuat disebabkan oleh stabilnya permintaan bahkan terjadi ekspansi terutama pada segmen listrik untuk rumah tangga.17% 8. Sementara pinjaman dalam struktur pembiayaan sektor ini masih cukup dominan mengakibatkan kegiatan produksi menjadi sensitif dengan gejolak suku bunga.22% nilai korelasi (-0.2% atau menurun 38. 3.71% 23. barang dari kertas dan 12. (5).

Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 143 halnya yang dialami oleh sektor industri pengolahan. (6).1% .56). Meningkatnya suku bunga (biaya pinjaman) tersebut tampaknya memberi sumbangan menurunnya omzet perdagangan maupun daya serap masyarakat sehingga pertumbuhan sektor ini menjadi rata-rata -10. Sedangkan dari segi elastisitasnya. Koefisien korelasi sektor bangunan dengan faktor depresiasi maupun dengan faktor suku bunga terbukti cukup tinggi. hutang memegang peranan yang cukup besar untuk pembelian saranasarana penunjang transportasi. Sampai dengan pertengahan tahun 1998.8 dengan gejolak suku bunga.26) maupun dengan faktor suku bunga (0.52 dan -0.05) namun cukup kuat dengan faktor suku bunga (-6. Sementara itu suku bunga memiliki korelasi tinggi karena dalam sektor transportasi. Seperti diketahui faktor suku bunga berperan sangat penting dalam sektor konstruksi (properti) karena sifat investasinya yang jangka panjang dan untuk kredit pembiayaan pemilikan rumah bagi konsumen.56). Pertumbuhan sektor transportasi telah merosot sebesar 12.9). kenaikan harga s a e p r kendaraan pr at bermotor rata-rata mengalami kenaikan hingga 300%. Faktor depresiasi berpengaruh terutama pada sub sektor perdagangan consumer goods.57. peralatan elektronik. laut maupun udara sehingga menurunkan mobilitas masyarakat. ditangguhkannya proyek-proyek pemerintah maupun swasta. Sektor Perdagangan Hasil pengujian menunjukkan bahwa sektor perdagangan memiliki koefisien korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. (7). Sementara dari tingkat elastisitasnya juga terlihat cukup tinggi yaitu -0. Sektor Pengangkutan Hasil uji korelasi antara pertumbuhan sektor transportasi dengan faktor depresiasi adalah lumayan kuat (-0. Beberapa faktor yang diperkirakan menjadi penyebab terpuruknya sektor bangunan adalah tingginya tingkat pemakaian bahan penolong dan perlengkapan pembangunan properti yang masih harus diimpor.7% dari 8. masingmasing sebesar -0. serta menurunnya daya serap pasar.29 dengan fluktuasi depresiasi dan -12.29) sedangkan dengan faktor suku bunga berkorelasi cukup tinggi (-0. dan barang kebutuhan lainnya yang cukup tinggi kandungan impornya.1% pada periode sebelum krisis. Depresiasi memberi pengaruh negatif terutama karena masih dominannya pembiayaan luar negeri untuk pengadaan s a e p r maupun pembelian alat transporatsi pr at itu sendiri. Sedangkan elastisitas yang tinggi dengan faktor suku bunga terutama disebabkan karena sektor perdagangan cukup banyak memanfaatkan kredit dari perbankan untuk kegiatan usaha maupun dalam hal fasilitas kredit konsumsi bagi konsumen. dengan faktor depresiasi cukup rendah (-0. pemakaian jasa konsultan asing. Hal ini membawa konsekuensi meningkatnya ongkos transportasi baik darat. barang-barang mewah. dominannya pinjaman non-rupiah.

Sebagai gambaran kerugian sub-sektor perbankan akibat gejolak kurs pada tahun berjalan 1998 telah mencapai Rp 40.05 triliun atau meningkat sebesar 895% dari bulan Desember 1997 (Rp 32.77 triliun6 .2% (periode krisis).5% (rata-rata selama krisis) atau menurun 23. etr aa Imbas krisis moneter tampaknya turut mempengaruhi kinerja sektor jasa walau tidak terlalu kuat. Sektor Keuangan Sektor keuangan (sebagian besar sub-sektor bank) memiliki korelasi yang cukup tinggi dengan faktor depresiasi (-0. Dampak pengaruh faktor-faktor kuat tersebut adalah terkontraksinya pertumbuhan sektor keuangan menjadi -13. Jumlah kredit bermasalah tampaknya akan terus meningkat pada setiap sektor dan tekanan akibat kondisi pendapatan bunga defisit ( k b t s r a bunga negatif) juga akan memberi tekanan yang cukup berat terhadap kinerja aia ped sektor keuangan secara keseluruhan.2 triliun) atau rata-rata kerugian per bulan mencapai Rp 5. Jika dibandingkan tingkat korelasi antara pertumbuhan sektor keuangan dengan depresiasi atau suku bunga.68 triliun) sedangkan paling rendah sektor jasa sosial masyarakat (Rp 1. Makin luasnya eksposure valas dari bank-bank baik berupa aktiva maupun kewajiban menyebabkan sektor keuangan semakin sensitif terhadap perubahan nilai kurs. Pada periode krisis rata-rata pertumbuhan sektor jasa menjadi .6).66 triliun) namun belum mengindikasikan perbaikan kwalitas kredit perbankan sehubungan dengan terus meningkatnya cadangan penghapusan aktiva produktif7 . Sementara itu. Sementara itu faktor suku bunga telah menjadi sumber kerugian lain dari sektor keuangan. Bagian SPPK.18 triliun). Jumlah kredit bemasalah (Non Performing Loan) sampai dengan bulan Juli 1998 telah mencapai Rp 320.9% dari rata-rata 3.7% atau turun sebesar 4.9% (pra kirisis) menjadi rata-rata -3. kredit bermasalah per sektor ekonomi menunjukkan bahwa sektor perindustrian paling tinggi jumlahnya (Rp 99.65 triliun).144 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Penurunan tersebut tampaknya akan terus berlanjut karena dari hasil pengamatan empirik menunjukkan bahwa kualitas kredit perbankan makin memburuk dan jumlah kredit bermasalah juga semakin tinggi. maka korelasi terhadap suku bunga lebih tinggi dibandingkan dengan depresiasi. Meskipun NPL bulan Juli 1998 tersebut relatif lebih rendah dari bulan sebelumnya (Rp 320. Demikian juga tingkat elastisitas sektor keuangan terhadap perubahan depresiasi (-0. Bank Indonesia 7 ibid .51). Penurunan tersebut juga tercermin dari 6 Kondisi Perbankan Bulan Juli 1998.1.8% (rata-rata pra krisis).27) maupun dengan faktor suku bunga (-0. () Sko Js 9.2% (pra krisis).38 triliun (tahun 1997 kerugian hanya Rp 6. September 1998 yaitu dari rata-rata 8.3% dari 9.16) dan perubahan suku bunga (-12. (8).

Kriteria tersebut meliputi tingkat nilai penjualan. Penelitian dilakukan dengan analisa deskriptif dilengkapi tinjauan khusus tentang dampak fluktuasi suku bunga terhadap kinerja unit usaha secara umum. Tinjauan Mikro : Analisa Kinerja Perusahaan Secara signifikan telah terjadi perubahan-perubahan kinerja struktur keuangan unit usaha sektor riil yang damati selama periode sebelum dan sesudah krisis moneter. jumlah hutang usaha jangka pendek kepada bank. Nilai Penjualan Dari jumlah sampel yang diamati selama periode pengamatan. Periode pengamatan adalah tahun 1995.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 145 koefisien korelasinya terhadap depresiasi dan suku bunga masing-masing -0.15 dengan koefisien elastisitas masing-masing -0. Penurunan kinerja yang terjadi pada hampir semua sektor diluar sektor jasa diduga mempengaruhi produksi sektor jasa yang terdiri atas sub sektor pemerintah dan rumah tangga. Rendahnya semua koefisien dalam sektor ini belum memberi jaminan sektor jasa cukup resisten terhadap gejolak.9. perkembangan nilai penjualan kurang menunjukkan perubahan yang cukup mendasar namun masih tetap dalam pertumbuhan positif. Analisa Konsentrasi: Untuk mengetahui perubahan pos-pos struktur keuangan perusahaan yang diamati selama periode pengamtan secara deskriptif dilakukan analisa konsentrasi berdasarkan pembagian kriteria tertentu. Pengamatan didasarkan pada 57 sample data perusahaan non-finansial yang sudah tercatat di BEJ (Bursa Efek Jakarta) dengan kriteria volume usahanya tergolong menengah besar dan sedapat mungkin mewakili sektor-sektor perekonomian. demikian halnya pada masing-masing gradasi dibawahnya walaupun . Sub-sektor jasa pemerintah kegiatan produksinya sangat tergantung pada anggaran sehingga penyesuaian anggaran sehubungan dengan perubahan kurs pada akhirnya mempengaruhi kegiatan produksi sektor secara total karena pangsanya yang lebih besar dibandingkan sub sektor jasa rumah tangga. tingkat keuntungan sebelum dikurangi pajak penghasilan. beban biaya bunga.17 dan -0. Peubahpeubah yang diduga mempunyai korelasi kuat dengan faktor-faktor dominan penyebab krisis seperti suku bunga dan nilai kurs menunjukkan penurunan atau kenaikan sesuai dengan sifat peubah tersebut. 1996 dan 1997 sedangkan data laporan keuangan tahun 1998 belum dapat dimanfaatkan sepenuhnya karena kelengkapan data yang kurang memadai. serta jumlah ekuitas. 1 . Konsentrasi jumlah perusahaan berdasarkan kriteria tingkat penjualan tahunan memperlihatkan bahwa perusahaan yang mampu mencapai ukuran penjualan diatas Rp 100 miliar masih menunjukkan kenaikan bahkan pada tahun 1997 mencapai 77%.03 dan -0.

konsentrasi jumlah perusahaan dengan hutang bank antara Rp 0 s. kondisi tahun 1997 menunjukkan perubahan komposisi yang cukup besar sehubungan dengan pembengkakan beban bunga akibat krisis.146 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. yang diamati pada tahun 1997 sedikit meningkat dari tahun 1996. September 1998 Tabel. diperkirakan biaya bunga mengalami perubahan yang cukup kuat sehubungan dengan krisis yang sedang berlangsung. Seperti diketahui pinjaman tersebut pada umumnya terdiri dari pinjaman rupiah dan pinjaman non-rupiah (terutama US dollar). Peningkatan beban bunga tersebut dapat bersumber dari peningkatan suku bunga maupun jumlah pinjaman pokoknya. 4 KONSENTRASI A/D NILAI PENJUALAN (% kumulatif) Rp >100 miliar > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar 1995 70% 84% 93% 98% 1996 72% 89% 95% 100% 1997 77% 93% 98% 100% dengan tingkat yang berbeda-beda. sehingga munculnya depresiasi rupiah secara otomatis akan meningkatkan jumlah pinjaman non-rupiah yang dihitung dalam rupiah. 2 . Dari tiga tahun pengamatan. sifat produk. Konsentrasi tertinggi tampaknya terpusat pada rentang antara Rp 25 miliar dan Rp 50 . Untuk menemukan faktor yang paling dominan dari antara ketiga faktor dugaan tersebut sangat tergantung dari karakteristik perusahaan tersebut terutama dari segi target pasar. Hutang Bank dan Biaya Bunga Dari salah satu komponen biaya yang diamati.d Rp 5 miliar telah meningkat dari 16% (1996) menjadi tinggal 9% (1997). Dengan latar belakang kondisi tersebut maka peta konsentrasi perusahaan dengan biaya bunga diatas Rp 50 miliar per tahun pada tahun 1997 telah meningkat menjadi 19% dari 9% (1996). Biaya bunga dimaksud adalah beban bunga yang timbul dari pinjaman bank dan bersifat jangka pendek. sementara kinerja tahun 1996 masih lebih baik dari tahun 1995. Adanya kenaikan nilai penjualan tersebut diduga disebabkan oleh faktor-faktor seperti misalnya kenaikan harga jual domestik. Dari tabel 5 pada kolom hutang bank telah terjadi kenaikan jumlah hutang bank perusahaan pada semua gradasi. serta p i i g p l c Dari tabel diatas dapat disimpulkan bahwa kinerja nilai penjualan unit usaha r c n o i y. Kondisi than 1998 diperkirakan akan memburuk mengingat kondisi makro secara keseluruhan juga menurun drastis. depresiasi rupiah bagi usaha yang berorientasi ekspor atau memang terdapat kenaikan riil dari segi output terjual.

Sementara itu sebaran kedua tertinggi adalah antara Rp 10 miliar dan Rp 25 miliar. Konsentrasi pada kategori dimaksud telah merosot menjadi 25% turun dari 42% (1996).68% .06%9. Kerugian luar biasa akibat selisih kurs terutama dipicu setelah bank sentral melepaskan kebijakan managed floating exchange rate sehingga kurs rupiah melonjak dari Rp 4.9% (Tahun 1996: 8. 3. Keuntungan Sebelum Pajak (Earning Before Tax) Tingkat keuntungan sebelum pajak (Earning Before Tax) sektor usaha pada tahun 1997 memperlihatkan penurunan yang luar biasa seperti diperlihatkan oleh lebih dari setengah jumlah sampel (51%) yang mencatat laba negatif. Penurunan konsentrasi tersebut tampaknya juga berlangsung pada rentang-rentang dibawahnya dan mengumpul pada kelompok keuntungan negatif. Kenaikan biaya bunga tersebut tampaknya disebabkan oleh naiknya pinjaman pokok karena besarnya suku bunga pinjaman sebenarnya tidak terlalu bervariasi.10. Menyusutnya EBT dari obyek yang diamati terutama disebabkan oleh kerugian selisih kurs dan biaya bunga.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 147 Tabel 5 KONSENTRASI A/D HUTANG BANK DAN BIAYA BUNGA (% kumulatif) Hutang Bank Rp 1995 1996 1997 1995 Biaya Bunga 1996 1997 > 50 miliar > 25 miliar > 10 miliar > 5 miliar > 0 miliar 47% 77% 77% 88% 100% 54% 81% 81% 84% 100% 63% 88% 88% 91% 100% 9% 19% 37% 53% 100% 9% 21% 42% 58% 100% 19% 44% 63% 75% 100% miliar yang meningkat hampir dua kali lipat dibandingkan dengan konsentrasi tahun sebelumnya. . suku bunga pinjaman rupiah pada tahun 1997 besarnya antara 19%-40% (Tahun 1996: 19%-21%) sementara pinjaman dalam dollar 9. Tingginya jumlah perusahaan yang mempunyai laba negatif membuat konsentrasi berubah drastis dimana pada kelompok keuntungan diatas Rp 50 miliar pada tahun 1997 merosot menjadi 12% dibanding dua tahun sebelumnya sebesar 26% (1995). sebesar 9% (21%-12%).50 miliar. jumlah perusahaan yang pada tahun sebelumnya mempunyai biaya bunga dibawah Rp 5 miliar telah meningkat artinya terjadi peningkatan biaya bunga dibandingkan periode sebelumnya.325 per USD (per Maret 1998).650 menjadi Rp 8. Pada tahun 1997. Komposisi tahun 1997 menunjukkan bahwa konsentrasi terbesar terletak pada kategori antara Rp 25 .28%). dan 30% (1996).

dibandingkan dengan tahun sebelumnya sebesar 58% (1995) dan 63% (1996). Euts kia Adanya ketidakseimbangan antara kenaikan nilai penjualan dengan biaya perusahaan telah membawa perusahaan dalam kondisi menyusutnya tingkat keuntungan. Penurunan kwalitas ekuitas terjadi pada semua gradasi seperti diperlihatkan konsentrasi jumlah perusahaan yang memiliki ekuitas diatas Rp 100 miliar pada tahun 1997 tinggal 49%. Oleh karena itu seiring dengan semakin berkurangnya tingkat keuntungan usaha akibat krisis maka kinerja ekuitas perusahaan juga terus merosot bahkan pada tahun 1997 terdapat sekitar 9% yang sudah dalam kondisi ekuitas negatif.148 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 Tabel 6 KONSENTRASI A/D KEUNTUNGAN SEBELUM PAJAK (% kumulatif) > > > > > Rp 50 miliar 25 miliar 10 miliar 5 miliar 0 miliar 1995 26% 49% 63% 72% 98% 2% 1996 30% 49% 74% 81% 95% 5% 1997 12% 21% 28% 35% 49% 51% < 0 miliar 4 . Menurunnya laba tahun berjalan mendorong terciptanya saldo laba negatif dan kondisi tersebut akan mempengaruhi jumlah ekuitas perusahaan. pengamatan empiris menunjukkan bahwa beberapa perusahaan sudah dalam kondisi keuntungan negatif (sekitar 51%). Tabel 7 KONSENTRASI A/D EKUITAS (% kumulatif) > > > > > < Rp 500 miliar 250 miliar 100 miliar 50 miliar 0 miliar 0 miliar 1995 19% 30% 58% 81% 100% 0% 1996 19% 37% 63% 81% 100% 0% 1997 16% 32% 49% 72% 91% 9% . Kondisi ekuitas negatif yang ditemukan umumnya disebabkan oleh memburuknya saldo laba tanpa diimbangi oleh penyuntikan modal tambahan dari pemilik.

dsb. dan meskipun bobotnya dalam struktur biaya cukup rendah namun dalam kenaikan suku bunga dikhawatirkan akan memberikan pengaruh terhadap kinerja perusahaan. 1996.) = earning before tax (penerimaan perusahaan sebelum pajak) = tingkat penjualan perusahaan = cost of goods sold (biaya pokok perusahaan) = konstanta = residual = tahun: 1995. . Dari kedua jenis hutang tersebut hutang jangka pendek seperti hutang modal kerja sering dikategorikan sebagai biaya variabel dalam menentukan harga jual dan dari pengamatan empiris menunjukkan bahwa sekitar 60% perusahaan sektor riil mempunyai porsi hutang jangka pendek yang lebih besar dalam struktur hutangnya. (INTEX)t =c+ α (BBRW)t + β (LTD)t + et ( EBT)t =c+ α (INTEX)t + β (SALES)t + γ (CGS)t +et keterangan: INTEX BBRW LTD EBT SALES CGS c e t () 1 () 2 = interest expense (biaya bunga) = bank borrowing (jumlah hutang jangka pendek pada bank) = long term debt (hutang jangka panjang pada bank.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 149 Tinjauan Pengaruh Faktor Suku Bunga Dalam struktur biaya perusahaan faktor biaya bunga merupakan salah satu unsur biaya produksi yang timbul karena penarikan hutang jangka pendek maupun jangka panjang. biaya harga pokok produksi dan biaya bunga. Mengingat sifat data terdiri dari banyak perusahaan yang berbeda serta diamati dalam jangka waktu relatif pendek maka untuk pengujian model digunakan uji cosscin rs-eto. Dua persamaan yang diestimasi yaitu (i) persamaan biaya bunga yang dipengaruhi oleh hutang jangka pendek dan hutang jangka panjang. 1997. (ii) persamaan kinerja perusahaan yang diwakili oleh peubah tingkat keuntungan sebelum pajak sebagai fungsi dari nilai penjualan. Model yang diestimasi Untuk mengetahui dampak dari pengaruh faktor suku bunga terhadap kinerja perusahaan maka akan dilakukan uji regresi sederhana terpisah masing-masing periode sebelaum krisis (1995 dan1996) dan selama krisis (1997). Dengan asumsi perusahaan cenderung mempertahankan margin keuntungannya maka menjadi menarik untuk mengukur seberapa jauh dampak kenaikan suku bunga terhadap kinerja perusahaan secara keseluruhan yang pada akhirnya tampak dari gejala ekspansi/kontraksi usaha. obligasi. cp. Jangka waktu pinjaman yang relatif pendek mengakibatkan hutang jangka pendek cukup sensitif terhadap perubahan suku bunga.

364382 (15. dengan kenaikan maksimum sekitar b .249 (-1.97722 0.243) 0.538) 1996 INTEX96 Koefisien -5303.305) 0.277) Dependent Var.088) 0.052133 (6. C BBRW95 BBRW96 BBRW97 LTD95 LTD96 LTD97 R-squared not tst . Dari pengamatan terhadap sampel yang sama untuk periode yang berbeda. 1996. Independent Var. Dari sampel menunjukkan bahwa rata-rata kenaikan hutang jangka pendek adalah sekitar 259%. …) e: at=( 0.325 (-1.049804 (2. H s l estimated equation untuk mengetahui tingkat signifikansi pengaruh hutang jangka ai pendek dan jangka panjang terhadap biaya bunga adalah sebagai berikut. Membesarnya nilai koefisen tersebut mengindikasikan adanya kenaikan luar biasa jumlah hutang jangka pendek perusahaan.701) 0.054502 (6.: 1995 INTEX95 Koefisien -2597.911446 Hasil dari estimated equation masing-masing periode tersebut dapat disimpulkan bahwa: a .153917 (16. dan 1997 menunjukkan bahwa koefisien hutang jangka pendek senantiasa lebih besar daripada koefisien hutang jangka panjang dengan kata lain biaya bunga perusahaan biaya yang timbul dari hutang jangka pendek lebih signifikan. Pangsa jumlah hutang jangka pendek yang selalu lebih besar dalam total hutang serta tingkat suku bunganya yang selalu diatas suku bunga hutang jangka panjang diduga menjadi penyebab komposisi koefisien tersebut.848) 1997 INTEX97 Koefisien -52452.558) 0. 1995.055) 0.364) dibandingkan dengan dua tahun sebelumnya. .136979 (15.966223 0. Sementara itu koefisien hutang jangka pendek pada tahun 1997 meningkat cukup besar (0.37 (-4.150 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 Hasil Analisa 1 .

765019 (-8.446353 (2.640341 (-9.383) -0.204) -0. C INTEX95 INTEX96 INTEX97 SALE95 SALE96 SALE97 CGS95 CGS96 CGS97 -0. c . Seperti diungkapkan oleh hasil survey (lihat lampiran). Hasil dari persamaan kedua yaitu untuk mengetahui signifikansi pengaruh faktor suku bunga atau variabel lainnya terhadap keuntungan perusahaan adalah sebagai berikut.328) 1996 EBT96 koefisien 2753.: 1995 Dependent Var.312) 0.227) -0.108) 0. Konsekwensi dari pembengkakan jumlah hutang membawa akibat yang sangat serius bagi sementara perusahaan karena terdapat sekitar 9% sampel mempunyai ekuitas negatif sehingga perusahaan tersebut praktis sudah bangkrut.267) 1997 EBT97 koefisien -85995.00602 (2. Meningkatnya jumlah hutang jangka pendek pada 1997 disamping disebabkan oleh kenaikan penarikan hutang baru juga didorong oleh tingginya depresiasi rupiah.934801 0.25 (-4.142 (0.881176 0.223) 0.087872 (-0.161) 0.985991 (-6. bahwa jumlah hutang jangka pendek perusahaan telah menggelembung cepat akibat dari jatuhnya nilai rupiah.487) -1.726 (1. Sementara kondisi pada bulan Juni 1998 diperkirakan kenaikan tidak sebesar kenaikan dari tahun 1996 ke 1997.374) 0.642362 (-11.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 151 4222%.382266 (-1. Rata-rata debt to equity ratio tahun 1997 mencapai 2.05 pada tahun sebelumnya.13 meningkat dari 1.626213 R-squared note: t s tat = (… ) .317) EBT95 koefisien 8032.182756 (13. 2 . Independent Var.

ersos artinya kenaikan biaya bunga dan biaya harga pokok akan mengurangi tingkat penerimaan perusaahaan dan sebaliknya apabila terjadi peningkatan penjualan akan menambah penerimaan perusahaan ( a n n b f r t x . yang sangat kuat tersebut menyebabkan level minimum EBT berubah menjadi negatif. Terjaganya pasokan b . koefisien kontanta persamaan tahun 1997 menghasilkan tanda negatif berbeda dengan persamaan dua tahun sebelumnya. September 1998 D r h s l estimated equation diatas dapat ditarik kesimpulan berikut: ai ai a . c . Relatif melemahnya koefisien peubah biaya bunga dalam persamaan 1997 seperti diungkap sebelumnya diduga karena pengaruh kerugian akibat selisih kurs yang lebih besar namun belum dicakup dalam model.76) kemudian menurun pada tahun 1995 (0. 4. esbt Dari pengamatan sekilas berdasarkan nilai koefisien konstantanya menunjukkan suatu perubahan yang cukup mendasar. Kondisi tersebut menunjukkan adanya unsur biaya lain atau pengurang keuntungan pada tahun 1997 yang besarnya sangat signifikan dibandingkan dengan biaya bunga dan biaya harga pokok penjualan. P n l t a l b h eeiin ei jauh untuk mengetahui pengaruh gejolak kurs kiranya perlu dilakukan mengingat kerugian karena selisih kurs yang rata-rata sangat besar. Signifikansi peubah biaya bunga (INTEX) terhadap penerimaan keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) agak berubah antar periode pengamatan.98). a d n e v n i n) Upaya untuk mencegah kerugian melalui hedging ternyata belum banyak dilakukan oleh perusahaan. Secara umum semua r g e s r menghasilkan tanda seperti yang dihipotesakan.650/ US$ (pra-krisis) menjadi Rp.08) namun kembali meningkat pada tahun 1997 (-0. dari survey diketahui pada umumnya terhadap hutang non-rupiah sebagian unit usaha sektor riil hanya melakukan unfully-hedging. dimana pada tahun 1995 adalah terbesar (-1. 8. Pada tahun 1997 hasil estimated equation menunjukkan pengaruh peubah biaya (INTEX dan CGS) terhadap pendapatan (EBT) tampaknya semakin besar dibandingkan dari peubah nilai penjualan (SALE). Cukup tingginya variasi nilai peubah antar perusahaan yang berbeda diperkirakan menyebabkan unexpected sign treu. Secara riil kuatnya tekanan dimaksud tampak dari perubahan nilai kurs rupiah yang dijadikan patokan penghitungan laporan keuangan. dari rata-rata Rp. Sementara itu pengaruh peubah biaya harga pokok tampaknya relatif lebih lemah daripada peubah biaya bunga terhadap tingkat keuntungan perusahaan. .152 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Faktor dimaksud seperti sudah diduga sebelumnya adalah kerugian karena selisih kurs ( o e g e c a g l s ) tekanan frin xhne os. Pengecualian hanya erig eoe a) muncul pada persamaan untuk tahun 1996 karena koefisen biaya harga pokok penjualan (CGS) justru menunjukkan tanda positif.325/US$ (pasca penghapusan sistem b n i t r e t o .

Kenaikan nilai penjualan tampaknya disumbang oleh faktor seperti kenaikan harga akibat inflasi. Antara tahun 1995 dan 1996 pada umumnya perusahaan masih mengalami kenaikan kenaikan EBT positif dengan rata-rata sebesar 43% sementara pada peiode krisis yaitu antara tahun 1996 dan 1997 justru terjadi penurunan tajam dengan rata-rata sebesar 287%. menjadi sektor andalan penggerak pertumbuhan telah mengalami kontraksi cukup serius terutama sektor industri pengolahan. dengan kondisi sebelum krisis. dan berkurangnya kwalitas indikator-indikator spesifik lainnya. Pertumbuhan negatif EBT tersebut dialami oleh sekitar 82% dari total sampel. d Koefisien tingkat nilai penjualan dalam persamaan tampak mulai meningkat pada . lemahnya tingkat competitiveness perusahaan terbukti sangat menentukan tingkat resistensi perusahaan terhadap dampak krisis. bahan penolong dan kontrak tenaga kerja yang relatif lebih rigid perubahannya membuat biaya harga pokok lebih stabil dan dapat diperkirakan lebih mudah. Analisa korelasi dan elastisitas menunjukkan bahwa sektor industri pengolahan paling terkait dengan faktor nilai tukar dan suku bunga juga paling elastis terhadap fluktuasi kedua faktor tersebut. merosotnya keuntungan usaha. Kelemahan struktural seperti inefisiensi manajemen internal. Penurunan tersebut ditunjukkan oleh beberapa indikator utama seperti pertumbuhan negatif produksi sektoral. sedangkan untuk perusahaan menengah/besar ditandai dengan menurunnya nilai penjualan riil. () Hasil pengamatan sektoral memperlihatkan bahwa sektor-sektor yang selama ini 2. sektor bangunan dan sektor keuangan. tahun 1997 dibandingkan koefisien persamaan tahun 1996 dan 1995. sektor keuangan serta sektor perdagangan. Namun dipihak lain. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Hasil analisa dampak krisis moneter terhadap kinerja sektor riil yang dipersempit pada area tinjauan sektoral serta tinjauan mikro unit usaha menghasilkan kesimpulan dan implikasi kebijakan seperti berikut: () Kegiatan produksi sektor riil selama krisis terbukti menurun apabila dibandingkan 1. Sektor pertanian yang relatif steril dari kelemahan struktural terbukti paling resisten dari pengaruh negatif krisis. tingkat penjualan tersebut diimbangi dengan kenaikan biaya yang sangat besar sehingga tingkat keuntungan perusahaan sebelum pajak (EBT) mengecil cukup drastis. sektor perdagangan. faktor depresiasi terhadap penerimaan hasil ekspor maupun sebab lainnya. bukan disebabkan efisiensi biaya produksi. Demikian halnya dengan sektor bangunan. .Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 153 bahan baku.

Oleh karena itu elastisitas kenaikan biaya bunga hutang jangka pendek tidak sepenuhnya disebabkan oleh fluktuasi suku bunga namun juga disebabkan karena penggelembungan hutang melalui depresiasi rupiah. sementara tahun sebelumnya konsentrasinya hanya 5%. Dengan stabil dan wajarnya kurs maka diharapkan suku bunga akan lebih cepat turun karena unsur i p r e i f a i n akan cenderung berkurang sumbangannya terhadap motd nlto inflasi umum. () Memburuknya kinerja sektor riil selama krisis adalah karena kelemahan-kelemahan 5. (iii) mendorong perusahaan untuk lebih berorientasi ekspor melalui berbagai kebijakan yang mendukung. Sehubungan dengan masalah tersebut upaya menciptakan struktur usaha sektor riil yang relatif kuat terhadap gejolak kedua faktor tersebut maupun faktor lainya harus segera dilakukan secara komprehensif. Kondisi tersebut diduga menyebabkan menurunnya kwalitas ekuitas perusahaan seperti ditunjukkan oleh konsentrasi perusahaan yang mempunyai ekuitas negatif sebesar 9%. () Upaya jangka pendek saat ini yang tampaknya perlu segera ditempuh adalah 6. Upaya untuk menghilangkan kelemahan struktural tersebut agar dilakukan. September 1998 () Dari hasil pengamatan empirik kinerja sample perusahaan menengah besar ditemukan 3. mengurangi gejolak kurs rupiah dan membawa pada nilai kurs yang a f r a l b g fodbe ai sektor riil mengingat s o b l e f c n w a l f e t-nya yang sangat luas terhadap perekonomian. . pada umumnya lebih dominan dibandingkan jumlah hutang jangka panjang dan sekitar 60% dari total hutang jangka pendek dalam denominasi non-rupiah. Faktor-faktor seperti kerugian karena selisih kurs.154 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. bahwa setengah dari sample (51%) dalam kondisi keuntungan sebelum pajak negatif pada tahun 1997. biaya bunga maupun biaya lainnya sehubungan dengan inflasi menyebabkan turunnya keuntungan. transparan sehingga pelaku usaha akan menyesuaikan dengan menciptakan kondisi internal perusahaan yang lebih efisien dan fleksibel. (ii) mendorong pertumbuhan sektor usaha yang bersifat r s u c b s eore ae seperti agribisnis mengingat daya resistensi sektor terhadap gejolak. saldo laba dan akhirnya ekuitas. () Tinjauan pengaruh gejolak suku bunga membuktikan bahwa hutang jangka pendek 4. potensi sumber daya yang melimpah dan peluang ekspor yang senantiasa tinggi. (i) dengan mendorong terciptanya iklim usaha yang efisien. struktural yang bersifat internal dari unit-unit usaha sektor riil dan faktor eksternal yaitu gejolak nilai tukar serta suku bunga tinggi.

Dampak Terhadap Tingkat Penjualan a . Doddy. Perry. Longman. Penyebab kenaikan penjualan selama masa krisis antara lain disebabkan oleh kenaikan riil produksi (fisheries). Pulp and Paper. Vol. Jager. Sektor usaha yang disurvey meliputi Forestry. inflasi dalam negeri (trading. A. Introduction to International Economics. CJ. Contemporary Economic Policy. Nomor 1. Kawai. Hartadi.. April 1998. . Kamphuis. noei. Hotel.. cjr.. Hastuti. Jepma. Processed Food. Beverages. Chemicals. Textile. XVI. Makalah yang tidak dipublikasikan. 1998. Mencari Paradigma Baru Manajemen Moneter dalam Sistem Nilai Tukar Fleksibel: Suatu Pemikiran Untuk Penerapannya di Indonesia. Fishery. E.1. New York 1996. Tobacco.. Juli 1998. The East Asian Currency Crisis: Causes and Lessons. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Zulverdi. Menurut data aktual penjualan 1998. Lampiran 1 Hasil Survey Dampak Krisis Ekonomi Terhadap Kinerja Beberapa Sektor Usaha8 . disampaikan dalam salah satu meeting di luar negeri. pelaksanaan survey adalah triwulan pertama 1998 dengan periode pengamatan sejak 1997 sampai dengan saat survey dilakukan. Suvey terhadap beberapa leading companies yang dipilih berdasarkan ukuran usaha (size). Nomor 1.Q1 serta estimasi sepanjang tahun 1998. food retailers) atau depresiasi rupiah (hampir semua sektor). Warjiyo. Warjiyo. Vol. I j s A h a . Garments. Bank Indonesia. Masahiro. dari 20 sektor yang disurvey hanya tiga sektor 8 Survey dilakukan oleh Richard Currey for Nathan Associates bekerjasama dengan Bappenas dan USAID. Mining. aat. Pharmaceuticals. 1997. Heavy Equipment.. Footwear. Cement.. tingkat penjualan. Tabel Input-Output Indonesia1995. dan Sea Transportation (tanker). Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia..1. Wholesale. Vol. Juli 1998. Francisca. Pengaruh Kebijakan Kurs Terhadap Ekspor.. Perry. The Transmission Mechanism of Monetary Policy in Indonesia.. Retail. maupun status t e d e t r perusahaan menghasilkan beberapa rnste temuan seperti berikut: 1 . Bahan yang la. J l d I J k r a I d n s a ii . Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pp 157-172 Sarwono. Electronics. H.Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 155 Daftar Pustaka BPS.

September 1998 (trading. justru turun (-29%) seiring dengan turunnya permintaan dunia. kenaikan tersebut kecuali sektor machinery terutama didorong dari kenaikan perolehan ekspor. sektor riil domestik. Demikian halnya dengan industri tertentu seperti plywood (-15%) yang memiliki pasar utama Jepang dan Korea. kenaikan penjualan riil relatif kecil sekali.156 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Inflasi dalam negeri yang mencapai sekitar 40% (1998. ae penerimaan rupiah penjualan produk dengan pasar domestik yang harganya dipatok dalam dollar (sektor machinery). Penurunan penjualan akibat melemahnya daya serap domestik sangat dirasakan oleh produsen consumer goods (Coca-Cola penjualannya menurun sebesar 35%) dan barang-barang elektronik (komputer). c . Depresiasi rupiah yang cukup besar telah mendongkrak ekspor produk yang bahan bakunya lcl oa b s d serta berorientasi pasar ekspor (sektor agribisnis. Paperboard (46%) dan Garment (40%). garment. b . Pertumbuhan penjualan 1998 tertinggi diraih oleh sektor Fisheries (70%). Sektor pertambangan yang menurut karaktersitik usahanya semestinya diuntungkan oleh depresiasi rupiah karena hampir semua produksinya diekspor. Machinery (53%). fisheries.I) telah menyumbang kenaikan nilai penjualan sektor perdagangan barang-barang konsumsi dan obat-obatan. d Resesi yang terjadi di negara lain turut memberi andil terhadap rendahnya penjualan . dan food retailers) yang memiliki pertumbuhan penjualan yang konsisten posistif selama 1997 dan 1998. dan sektor lainnya). 80% P ertumb uhan P enjualan 1997 dan 199 8 60% 40% 20% 0% Paperboard Beverages Trading Tanker Computer Supermarket Cigarette Chemicals Pharmacy Fisheries Machinery Agribisnis Garment s ales 97 N o te : Beb e rap a s e kto r tid a k m e m p u n ya i d a ta p e n ju a la n 1 99 7 Cement Hotel Kretek Plywood Mining -20% -40% Textile Shoes s ales 98 -60% . Sebaliknya sektor yang dalam struktur produksinya mempunyai kandungan impor tinggi namun dengan target pasar domestik menjadi sangat menderita oleh krisis seperti ditunjukkan oleh sektor Computer yang penjualannya menurun tajam (-60%).

Tingginya kenaikan pinjaman terutama disebabkan oleh depresiasi (Machinery). tekanan krisis belum memaksa leading companies yang disurvey untuk melakukan pemutusan hubungan kerja (PHK). mengistirahatkan tenaga kerja ( e v atau mengurangi ept) l a e) . kenaikan hutang kepada pihak ketiga bukan bank (Fisheries). dan kenaikan t a e f n n e c s (Computer. Upaya hedging biasanya dilakukan melalui long term forward a a tu swap. Dampak Terhadap Pengurangan Tenaga Kerja a . Dari informasi hasil survey menunjukkan bahwa kenaikan STD mencapai 230% (Machinery).Dampak Krisis Moneter terhadap Sektor Riil 157 2 . 200% (Fishery) dan 155% (Trading). Textile. kewajiban STD rata-rata meningkat 100% (atau jumlahnya menjadi dua kali). half unhedged ( o d r t i e s fo ealr dan cement). Dari struktur hutang baik yang STD maupun LTD tidak semua sektor melakukan hedging atas hutang-hutangnya. Dampak Terhadap Struktur Hutang Perusahaan a . reschedulling. restrukturisasi atau pengalihan bentuk hutang. Kenaikan hutang tersebut akhirnya turut memperbesar D/E ratio. Dari informasi yang hr em et diperoleh. consumer good trading). Depresiasi rupiah dengan segera menggelembungkan jumlah kewajiban perusahaan baik yang s o t t r d b (STD) maupun long term debt (LTD). Untuk menekan l b r c s kebijakan yang dilakukan untuk sementara mengurangi ao ot tenaga kerja asing ( x a s . Upaya pengurangan beban hutang. 3 . r d i a c ot Shoes) yang dihitung dalam dollar. sementara LTD belum menjadi masalah serius karena jatuh temponya masih relatif lama. misalnya yang fully unhedged (paperboard. perusahaan antara lain melakukan swap. Secara umum sampai dengan kwartal pertama 1998. 250% P e ru b a h a n S h o rt d a n L o n g T e rm D e b t 200% S TD LTD 150% 100% 50% 0% Trading Beverages Computer Paperboard Tanker Cigarette Garment Cement Supermarket Pharmacy Agribisnis Plywood Mining Hotel Chemicals Machinery Fisheries Textile Kretek Shoes -5 0 % b .

Pharmacy PHK Trading. Taxtile T. pajak atas barang mewah (produsen minuman kaleng/coca cola). restrukturisasi p o u t o l n perbaikan manajemen. dan Mining terutama disebabkan dari ekspansi areal usaha serta masa panen tanaman perkebunan yang hampir datang. Permintaan pasar dunia yang stabil serta tingginya penerimaan rupiah akibat depresiasi memberi kepastian upaya ekspansi sektor-sektor tersebut. Beverages. Machinery Meningkat Fisheries. Agribisnis Mengurangi expats Hotel. Mining. t a e f n n i g Disamping itu para pengusaha juga mengharapkan kebijakan pendukung rd iacn. Kretek. Garment.. Shoes. Chemical. Kebijakan Terhadap Tenaga Kerja Akibat Krisis Tetap Cigarete. Cement. b . . lainnya seperti penghapusan atau keringanan pajak ekspor (produsen minyak goreng). serta dukungan promosi (sektor pariwisata). bantuan pemerintah berupa penjaminan LC serta r d c i n i e. Tanker. September 1998 jam kerja ( t r t o ) Dipihak lain sektor yang “diuntungkan” oleh krisis justru atiin. Supermarket.Kerja 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 4 . Paperboard. Action Plan (Outlook) Kebijakan spesifik yang dilakukan oleh leading companies untuk menyesuaikan maupun antisipasi krisis lebih lanjut adalah dengan meningkatkan pangsa ekspor. penerapan s b i i e usdsd exchange rate (pengusaha f o retailers. Penambahan tenaga kerja pada sektor Agribisnis. trading on consumer goods and pharmaceuticals) od . memerlukan penambahan tenaga kerja (lihat tabel dibawah). Computer.158 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Fisheries. Plywood.

Ktdkata treu trtm brubr dr nie spri fnmn pnc dna eiapsin ag agt igi eiapsin esbt euaa esme ai os. eaa ut aga nu egnaia nls eaa repie lh trts oee. serta Anggito Abimanyu atas komentarnya. eaga kpkai nls owr loig dtnua oe vrae yed sra dn frad rt R/S. UREM-BI. nu eaga apk one ainlt pr plk psrdlmpmetknesets ifaid ms kii.id Penulis mengucapkan terimakasih kepada Perry Warjiyo. . dn () esets kr nli tkr R/ UD scr elnsn ieta. edsra ai eeiin n iaakn dpt dprlh sau bnhak utk mnuu esets ifai dms mnaag sbgi aaa bg plkaan aa ieoe ut ecmr nu egkr kpkai nls iaa edtn eaa rhn ai easna kbjknmntr eiaa oee. oee. Tkia yn dprlh dna etms lna okn ietkn lh aibl il ped a owr ae pUD asrn ag ieoe egn siai ier treu slnunad etms uagdna mngnknnua ntok utkmnnkpdma buddrtoaiy esbt eajty i siai ln egn eguaa erl ewr. Hl ii slnuna uig i ua aur 98 a eoa ag ia edg aa ag ebk i ua ui 98 a n eajty mnnuknbhatknnifaikrn mnnkty gjlkssa pltkd blnArldnMi19 tlhspnhy eujka aw eaa nls aea eigana eoa oil oii i ua pi a e 98 ea eeuna datsps oe plk eooi Dmka pl dna gjlkhraSmaod bln AutsdnSpebr19. trts oee el eaua kodns dna dpree trat oriai egn eatmn eki. Bagian Studi Sektor Riil. aa rnk pnedla lj ifai yn lbh dsbba oe tknn srkua dn nie ooia mntr pru mlkkn aga egnain au nls ag ei ieakn lh eaa tutrl a os.BI. iniiai lh eau knm. atas kritik dan sarannya. pru mnai aed lh aea t. Vrae keiiia kbjkn dsnls pmrna mrpkn dtria uaa dlm pmetkn esets kul aibl rdblts eiaa iifai eeith euaa eemnn tm aa ebnua kpkai i f a i d s s lk m d a o e e s e t s k r n l it k rR / S d nl j i f a is c r h s o i .net. 2 rdblts eiaa iifai eeith a 3 kpkai us ia ua p S eaa hsoi.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 93 EKSPEKTASI INFLASI DI MASA KRISIS Gantiah Wuryandani dan Reza Anglingkusumo*) Pres plk eooitraa prebna prknma trau ifaicneugbrbhspnagkii espi eau knm ehdp ekmagn eeooin emsk nls edrn eua eajn rss mntr Shng poe pmetkn epkai ifai plk eooi jg brea atr sblm dn spnag kii . UREM-BI Reza Anglingkusumo : Asisten Peneliti Ekonomi. Bagian Studi Sektor Riil. eiga rss ebnua kets nls eau knm ua ebd naa eeu a eajn rss Oe krn iu pnlta mnea prbhn prlk esets ifai msaaa d ms kii. email : bigsix@cbn. eeiin egni euaa eiau kpkai nls ayrkt i aa rss el ejd gna tki dlmrnk mnuaaa eetftsdneiinipnedla mntr Braaknhslpnlta iidhrpa ats aa aga egpykn fkiia a fses egnain oee. Hsl pnlta mmutkn aay “xetto lo” dlm pmetkn lj ifai dn aay poe ai eeiin ebkia dna epcain op aa ebnua au nls a dna rss bcwr muu fradloigoe plk eooidlm mmetkesets ifaidms kii. sbgi kmoe-opnn pmetk esets ifai bcwr loig Sdnkn esets ifai frad itrs eaa opnnkmoe ebnu kpkai nls akad okn. Mtdlg yn akad apn owr okn lh eau knm aa ebnu kpkai nls iaa rss eoooi ag dgnkn aaa etms lner sdraa utk mmeoe tkia esets dr msn-aig vrae pmetk iuaa dlh siai iia eehn nu eprlh asrn kpkai ai aigmsn aibl ebnu esets ifai Vrae-aibl treu aaa: () pnau lj ifai hsoi traa tknn ifai yn sdn kpkai nls. aiblvrae esbt dlh 1 egrh au nls itrs ehdp eaa nls ag eag bragug (nri) () keiiia kbjkn dsnls pmrna. iapn t el ua ieakn agt ad nls oee eiu edn idctrpmnana sbgisaulnkhutkmnedlknifaiscr pemtv oe ooia mntr Dlm niao eatuy. iuu euin lh kpkai us ia ua pUD a au nls eaa itrs ai ai iuai kpkai i f a id m s k i i t r i a b h ad l mb l n b l nt r e t t r a a i d k s d v a iy n c k ps g i i a y n m n n u k n nls iaa rss elht aw aa ua-ua etnu edpt niai eis ag uu infkn ag eujka aay ktdkata yn sna tng. eet eoea ai byn d bln Jnai 19 dn gjlk yn tdk trua pd hra Smao d bln Jl 19. *) Gantiah Wuryandani : Peneliti Ekonomi. D r h s ls m l s e s e t s nls. Kepala Biro Gubernur . aa eau aa aa ebnua kpkai nls i aa rss Ksmua pnlta mnnukn bha dms sblm kii traa esets ifai yn mneai ifai eipln eeiin eujka aw iaa eeu rss edpt kpkai nls ag edkt nls ata. eiin ua egn eoa ag ebk i ua gsu a etme 98 Dr braa pnuindlmppriidsrna ooia mntrprummlhmlhfko-atrpmetk ai ebgi egja aa ae n iaakn trts oee el eia-ia atrfko ebnu i f a id r s s m n t rm u u n n m n t r D s m i gi up r up l d t t p a t r e b n i f a im n t rb r k tl a i g nls ai ii oee apn o-oee.

selanjutnya dihitung suatu taksiran ekspektasi inflasi kedepan. departemen terkait. maupun kebijakan disinflasi dari sisi penawaran agregat oleh departemen-departemen yang terkait langsung dengan sisi produksi dan distribusi barang-barang konsumen. Robert J.94 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Terdapat pula indikasi yang kuat bahwa dengan menurunnya ekspektasi inflasi tersebut. Berdasarkan pendekatan seperti diatas kedua penulis berargumen bahwa dimasa krisis moneter upaya pengendalian inflasi oleh pemerintah tampaknya telah meredakan ketidakpastian dan menurunkan ekspektasi inflasi para pelaku ekonomi. Sampai saat ini berbagai upaya telah dilakukan pemerintah baik itu melalui pengendalian inflasi dari sisi moneter oleh Bank Indonesia sebagai Otoritas Moneter . penulis merujuk pada Gordon. Macroeconomics. 1994. ae Dinamika Inflasi dan Pengendaliannya Sepanjang Krisis Moneter Kebijakan pengendalian inflasi dimasa krisis menuntut pemerintah untuk mampu mengkondisi penurunan level laju inflasi secara berkesinambungan . September 1998 Pendahuluan K risis moneter telah menempatkan inflasi sebagai salah satu indikator strategis bagi upaya mengeluarkan perekonomian nasional dari resesi yang berkepanjangan. Oleh karena itu dalam makalah ini penulis mencoba memetakan proses pembentukan ekspektasi inflasi dengan berargumentasi bahwa ekspektasi inflasi dibentuk oleh ekpektasi kpkai nls backward d n forward looking para pelaku ekonomi1 . Dengan mengidentifikasikan ekspektasi inflasi kedepan sebagai proses evaluasi backward dan forward. Dengan diperolehnya pemahaman tersebut maka dapat dilakukan taksiran ekpektasi inflasi yang selanjutnya dapat dijadikan sebagai : (1) arahan bagi penentuan target inflasi moneter oleh Bank Indonesia. mengupayakan adanya 1 Dalam kaitannya dengan pembagian jenis ekspektasi pelaku ekonomi terhadap inflasi. maka forward r t Rp/USD di pasar valas pun akan menguat. E s e t s i f a i backward looking a didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk sebagai akibat dari observasi pelaku ekonomi terhadap dinamika inflasi dimasa lalu. didefinisikan sebagai ekspektasi inflasi yang terbentuk oleh antisipasi ooig pelaku ekonomi di pasar keuangan domestik dan pasar forward Rp/USD. dan (2) masukan bagi kebijakan disinflasi non-moneter oleh pemerintah c. Sedangkan ekspektasi inflasi forward l o k n dilain pihak .q. . Dalam kaitannya dengan kebijakan moneter untuk mengendalikan inflasi. salah satu faktor terpenting bagi efektifitas dan efisiensi pelaksanaannya oleh Bank Indonesia adalah pemahaman mengenai terbentuknya ekspektasi inflasi oleh para pelaku ekonomi.

Grafik 1. . Bank of Canada. RBNZ Discussion Paper.5% pada masingeajty. juga disebabkan oleh faktor-faktor yang bersifat struktural dan n i e. 1985 . laju inflasi yang disebabkan oleh uang beredar ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 lags dari perubahan bulanan base money terhadap laju inflasi IHK. yaitu laju inflasi yang disebabkan oleh tekanan apresiasi USD. Hasil yang diperoleh adalah taksiran laju inflasi yang disebabkan oleh persentase perubahan kurs Rp/USD bulanan. dctr f oiy eeiy masing tis histogramnya3 .a p e ( t t c f r c s n s m l s a i ) o e a t. Pada Grafik 1 dibawah. 3 Roger. Oleh karena itu kebijakan pengendalian os inflasi di Indonesia harus mempertimbangan kebijakan disisi penawaran disamping kebijakan moneter. Melihat prasyarat tersebut. laju inflasi sisi permintaan agregat au a a u d r y n i f a i n dan sebuah indikator yang disebut i d c t r o p l c s v r t 2 . dan mengatasi gejolak harga. Measures of Underlying Inflation in New Zealand. Sedangkan.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 95 kepastian harga. Sementara. Taksiran yang diperoleh kemudian digunakan untuk melakukan i . Scott. S l n u n a in i a o o p l c s v r t adalah selisih antara al suku bunga SBI riil dan spread antara suku bunga deposito 1 bulan dan 24 bulan nominal (representasi dalam bentuk normalized)4 . dapat diamati perkembangan beberapa indikator laju inflasi diluar inflasi IHK. maka pembentukan upward spiral ekspektasi inflasi di masa krisis selain disebabkan oleh faktor ekspansi moneter dan pass-through depresiasi nilai tukar Rp/USD . niao f oiy eeiy inflasi yang disebabkan oleh apresiasi USD ditaksir dengan mengukur pengaruh 4 l g as dari perubahan kurs Rp/USD terhadap laju inflasi IHK.1996. Perkembangan Beberapa Indikator Inflasi dan Indicator of Policy Severity Sepanjang Krisis Moneter 15 10 5 0 -5 97:07 97:09 97:11 98:01 98:03 98:05 98:07 98:09 Laju Inflasi IHK Inflasi Karena Uang Beredar Inflasi Karena Apresiasi USD Indicator of Policy Severity Inflasi Sisi Permintaan Agregat 2 Metodologi pengukuran indikator-indikator ini dapat dilihat di Annex 1. L j tu nelig nlto. 4 Indicator of Policy Severity. u d r y n i f a i n nelig nlto diukur sebagai keranjang IHK bulanan yang sudah dipangkas sebesar 17. Ulasan dibawah ini akan memberi sedikit gambaran mengenai dinamika inflasi IHK dan kebijakan pengendaliannya oleh pemerintah sepanjang krisis moneter. 1997. laju inflasi yang disebabkan oleh pertumbuhan uang beredar.

96 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. mencerminkan telah berakhirnya tekanan f r t s a e p s t r u h is tg as hog apresiasi USD terhadap harga barang-barang impor. kenaikan upah disektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan UMR. Di triwulan II/1998. l g t o u r n y a lgt o ult serta meningkatnya spekulasi terhadap nilai tukar Rp/USD di kedua bulan tersebut. Tingginya ketidakpastian ditambah dengan besarnya jumlah uang yang beredar dalam perekonomian kemudian menjadi agregat demand s o k melalui konsumsi. terdapat pula tekanan musiman di bulan Januari 1998 berupa datangnya bulan Ramadhan dan Hari Raya Idul Fitri.r n telah semakin meluas di bulan Januari 1998 sebagai akibat menurunnya ak u kepercayaan masyarakat pada sistem perbankan. k t k panic buying melanda pasar barang-barang eia konsumsi. Panic buying ini disebabkan oleh ketidakpastian harga karena adanya gejolak nilai tukar yang dahsyat di bulan Januari 1998. Beberapa jenis barang dan jasa yang termasuk dalam kategori ini adalah harga bahan-bahan bangunan. . Di bulan November 1997. juga menyumbang pada tekanan inflasi IHK. tekanan inflasi karena ekspansi uang beredar tampak 5 Fenomena flight to currency didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan menukar uang Rp ke USD karena menurunnya tingkat kepercayaan pada mata uang Rupiah. Dari sisi pasar keuangan. Hal ini dilakukan karena merosotnya tingkat kepercayaan pelaku pasar terhadap kredibilitas bank-bank domestik. terjadi demand shock. terutama karena fenomena b n . Walaupun demikian. 6 Fenomena flight to quality didefinisikan sebagai kegiatan lindung nilai (hedging) yang dilakukan oleh pelaku pasar domestik dengan mengalihkan simpanan aset yang dimilikinya di bank-bank domestik ke simpanan di bank asing yang dirasa lebih berkualitas. yang menandakan menguatnya tekanan f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga barangis tg ashog barang t a e b e . Selain itu. seiring dengan diumumkannya likuidasi 16 bank. terjadi bank run dalam sistem perbankan yang berakibat tingginya ekspansi moneter dalam perekonomian dan selanjutnya memberi tekanan inflatoir sepanjang triwulan IV / 1997. Di bulan Februari 1998. Ekspansi uang beredar juga tampak masih kuat di triwulan I/1998. September 1998 Dapat dilihat pada grafik diatas bahwa diawal krisis moneter yaitu pada triwulan IV/1997 laju inflasi karena apresiasi Rp/USD meningkat diatas laju inflasi IHK. harga makanan jadi dengan bahan baku impor. dan biaya jasa angkutan sebagai akibat meningkatnya harga suku cadang. menurunnya grafik i d c t r o p l c s v r t di triwulan IV/1997 mencerminkan bahwa niao f oiy eeiy tekanan inflatoir telah diikuti oleh meningkatnya suku bunga nominal perbankan . Sementara itu tekanan permintaan agregat yang masih cenderung kuat rdals dalam perekonomian. biaya sewa rumah. laju inflasi karena tingginya tekanan apresiasi USD terhadap Rupiah mulai melemah. Hal ini terlihat di bulan Februari 1998 ketika inflasi karena tekanan hc agregat demand meningkat tajam. Memasuki triwulan I/1998 tekanan apresiasi kurs USD/Rp pada laju inflasi mencapai puncaknya yang terutama didorong oleh fenomena f i h t c r e c 5 d n f i h t q a i y 6 .

sepanjang bulan September 1998 pemerintah telah mencoba berbagai kebijakan proaktif untuk menyelesaikan persoalan-persoalan di sisi distribusi. Bersamaan dengan itu pula otoritas moneter melakukan pengetatan moneter dengan melakukan adjustment tingkat suku bunga p l c a c o (SBI) agar sesuai dengan ekspektasi inflasi di pasar oiy nhr keuangan. Upaya tersebut mampu menurunkan laju inflasi secara bertahap seiring dengan ketatnya likuiditas di sektor riil. Di pertengahan triwulan II/1998 laju inflasi IHK diwarnai pula oleh tekanan inflatoir yang lebih bersifat struktural. terutama dibulan Juni dan Juli 1998 yang ditandai oleh harga-harga bahan kebutuhan pokok yang melonjak.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 97 masih kuat. Kenaikan harga beras disebabkan oleh menurunnya kualitas dan kuantitas produksi beras karena mahalnya harga pupuk dan pestisida yang merupakan komoditi impor. gula. Di triwulan II dan III / 1998 laju inflasi yang disebabkan oleh ekspansi moneter tampak mulai menurun sebagai akibat konsistensi otoritas moneter dalam menerapkan tingkat suku bunga tinggi. Di bulan Februari demand shock berupa panic buying telah menyebabkan hilangnya berbagai s o k barang dipasaran karena tc pengusaha rti tidak memperhitungkan panic buying dalam inventory ordernya. Tampaknya kebijakan di sisi distribusi tersebut cukup berhasil. dinamika inflasi setelah triwulan I /1998 juga diwarnai oleh kuatnya tekanan n i e i f a i n. Selain tekanan struktural. terutama karena permasalahan disisi distribusi yang diwarnai oleh tindakan spekulatif pelaku pasar. terutama disebabkan oleh bantuan likuiditas otoritas moneter sebagai the l n e edr o l s r s r kepada perbankan yang terkena bank run. tekanan inflatoir pada komoditas sembako masih tetap kuat. Tekanan struktural terus meningkat ketika perekonomian memasuki triwulan III/1998. Di bulan Agustus . Lebaran. Penurunan tekanan permintaan agregat ini selain disebabkan oleh menurunnya konsumsi. dan panic buying. dan komoditas derivatifnya. juga disebabkan oleh mulai terasanya c e i c u c rdt rnh dalam sistem perbankan sehingga dana tidak mengalir ke sektor riil. Kenaikan harga gula disebabkan oleh dinaikkannya harga perolehan gula di Bulog. Untuk menurunkan tekanan struktural tadi. terutama dalam kaitannya dengan distribusi beras. Sedangkan kenaikan harga minyak goreng disebabkan oleh berkurangnya pasokan minyak goreng domestik karena CPO banyak terserap ke pasar ekspor. Tekanan struktural pertama adalah e e g p i e s o k yang nry rc hc disebabkan oleh kebijakan pemerintah menaikkan harga BBM. . yaitu gejolak temporer pada harga-harga. os nlto Nie os terpenting terjadi di bulan Februari dan Mei 1998. Tekanan inflasi moneter tersebut f at eot sedikit banyak dapat di o f s t oleh menurunnya tekanan permintaan agregat pasca f-e Ramadhan. terutama beras. Di bulan eal Mei kerusuhan sosial yang melanda 5 kota industri utama di Indonesia menyebabkan terganggunya pasokan barang dengan rusaknya sebagian besar pusat-pusat kegiatan usaha. minyak goreng.

eiapsin a eoa harga. Dihipotesakan bahwa terdapat perubahan rangkaian jalinan interaksi antara laju inflasi. Expectation Loops E s e t s i f a i m r p k nd n m k i t r k ia t r l j i f a i k t d k a t a d ng j l k kpkai nls euaa iaia neas naa au nls.d ng j l kh r ad l mm s s b l md ns p n a gk i i . Gejolak mulai terlihat di bulan Januari 1998 ketika nilai tukar Rp/ USD terdepresiasi secara besar-besaran. Laju inflasi kemudian menurun lebih dari setengahnya di bulan Maret 1998 yang menyebabkan terjadi gejolak harga berikutnya. Gejolak Harga. perilaku ini mengalami perubahan.98 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Laju Inflasi IHK. B r k ta a a p n u i n eiapsin a eoa ag aa aa eeu a eajn rss eiu dlh egja dari masing-masing interaksi tersebut. . Loop I : Interaksi antara Gejolak Harga dan Ketidakpastian Harga Analisa keterkaitan antara laju inflasi IHK dengan gejolak dan ketidakpastian harga menunjukkan bahwa pembentukan ekspektasi inflasi mengikuti pola tmbal balik yang s l . Setelah itu terjadi panic buying yang menyebabkan terjadinya agregat demand shock melalui konsumsi di bulan Februari 1998. k t d k a t a . Dimasa krisis. September 1998 Proses Pembentukan Ekspektasi Inflasi A. E p c a i n l o s ini diawali dengan adanya gejolak hargaefrifrig epcain op) xetto op harga yang ditunjukkan oleh conditional variance series inflasi IHK yang mengalami aa rfk peningkatan karena meningkatnya weighted mean d n standard deviation7 .e n o c n ( x e t t o l o s . pergerakan laju inflasi IHK cenderung berada di seputar kecenderung jangka panjangnya. dan September kenaikan harga Sembako Grafik 2. P d g a i 2 a dibawah dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis. dimana terlihat deviasi laju inflasi IHK yang cukup besar dari kecenderungannya. Di bulan Juli. Agustus. dan Trend Inflasi IHK (12 MA) 16 12 8 4 0 -4 96:07 97:01 97:07 12 Moving Average 98:01 98:07 Gejolak Harga Laju Inflasi IHK 7 Conditional variance diukur sebagai deviasi laju inflasi IHK bulanan terhadap angka inflasi IHK 12 Bulan Moving Average.

kemudian diikuti pula oleh peningkatan moments ketiga (skewness) dan moments keempat (kurtosis). XLVIII. RBA. Grafik 3. Hal ini menandakan utss bahwa laju inflasi dimasa krisis cenderung berada pada rata-rata yang lebih tinggi dengan standar deviasi yang juga tinggi. terlihat bahwa laju inflasi dimasa krisis memiliki nilai k r o i yang lebih tinggi dari pada sebelum krisis. Ketidakpastian laju inflasi IHK ini ditaksir sebagai proses E-GARCH dari persamaan IHK dan unsur konstantanya dan disebut sebagai unconditional v r a c l j i f a i I K9 . K.5. disebabkan oleh meningkatnya gejolak sosial-politik di berbagai daerah di Indonesia.083768 -0. The Cost of Inflation in Australia. 06/1990 . Doug. 9 Unconditional variance ditaksir sebagai proses E-GARCH dengan 1 bulan lag dari residu persamaan CPI = Konstan + Residual.019805 4. Internal Note.513384 -1. Vol.06/1997 vs. Behavior of Inflation.443192 0. dimana CPI adalah laju inflasi bulanan IHK. Dev. Observasi grafis (grafik 4) sepanjang krisis moneter pie netit) menunjukkan bahwa gejolak harga berjalan searah dengan ketidakpastian harga kecuali pada bulan April 1998 dimana gejolak harga yang cenderung menurun diikuti oleh ketidakpastian yang meningkat. Proses serupa dilakukan oleh McTaggart.788550 1. . 8 Kajian serupa dilakukan pula oleh Kearns. Dev. Frekuensi Distribusi Conditional Variance Series Inflasi IHK Periode 06/1990 .679748 1.35202 -1.498 0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 99 menyumbang pada gejolak harga fase berikutnya sehingga laju inflasi IHK cenderung masih menjauh dari kecenderungan jangka panjangnya. The Journal of Finance.243783 27. Proceedings of a Conference. unpublished.91331 Probability 0.000000 20 10 15 Jarque-Bera 19.031697 11.09/1998 Sebelum Krisis 20 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1997:06 Observations 83 15 Mean Median Maximum Minimum Std. Skewness Kurtosis Jarque-Bera Probability 0.556924 4. Sehingga dapat dikatakan bahwa laju inflasi IHK di masa krisis cenderung bergejolak pada tingkat yang i f a o r nlti. Dengan membandingkan dua histogram pada grafik 3.264144 30 Sepanjang Krisis 25 Series: CONDVAR Sample 1990:07 1998:09 Observations 98 Mean Median Maximum Minimum Std. No. Victor. dan Ng. Jonathan. Dec. Measuring and Testing The Impact of News on Volatility. RBA.000047 5 10 5 0 -1 0 1 2 0 -2 0 2 4 6 8 10 Meningkatnya gejolak inflasi IHK diatas selanjutnya menyebabkan pula meningkatnya ketidapastian laju inflasi IHK8 .69573 2784.426577 0. Peningkatan pada moments pertama dan kedua diatas. Untuk referensi dapat dilihat Engle Robert F. Skewness Kurtosis 0. Penjelasan kualitatif mengenai kejanggalan ini antara lain .079362 2.. 1993. Meningkatnya u c n i i n l v r a c mencerminkan ketidakpastian aine au nls H nodtoa aine harga ( r c u c r a n y yang meningkat.

gejolak ke ketidakpastian. dan seterusnya berulang. Gejolak . Hasil regresi linier menunjukkan bahwa tekanan ketidakpastian harga ke gejolak harga cenderung lebih mendominasi e p c a i n l o dibandingkan dengan arus balik dari x e t t o o p. dapat disimpulkan bahwa terdapat e p c a i n l o a t r gejolak dan ketidakpastian. hal. dimana meningkatnya gejolak i f a o r pada xetto op naa nlti laju inflasi IHK akan menyebabkan ketidakpastian harga yang selanjutnya akan menambah pada gejolak i f a o r.100 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini ditunjukkan oleh lebih besarnya persentase a j s e R dutd squared dan n t e f c dari koefisien pada persamaan (lihat tabel 2). Hal ini bertolak-belakang dengan hasil pengujian pada observasi yang mengeluarkan bulan-bulan krisis moneter. e-fet 10 Metodologi Pairwise Granger Causality dapat ditemui pada Enders. dan Laju Inflasi IHK Sepanjang Krisis Moneter 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Ketidakpastian Harga 97:01 97:07 Gejolak Harga 98:01 98:07 Laju Inflasi IHK Ui Pairwise Granger Causality10 mengenai keterkaitan antara gejolak dan ketidakpastian j harga menunjukkan bahwa hubungan kausalitas berlangsung dua arah antara gejolak dan ketidakpastian dalam dinamika laju inflasi IHK pada observasi yang memasukkan periode krisis moneter (lihat Tabel 1) . Ketidakpastian Harga . September 1998 Grafik 4. Sehingga. Granger Causality. 315 . . Adapun besarnya kekuatan hubungan dalam nlti e p c a i n l o antara gejolak dan ketidakpastian ditaksir dengan melakukan regresi linier xetto op sederhana antara keduanya ditambah dengan komponen persisten (a) dari kedua variabel lg tersebut. Applied Econometrics Time Series. Walter E.

Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Gejolak Ketidakpastian Gjlk eoa Ketidakpastian Adj.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 101 T b l 1 Pairwise Granger Causality Test ae .5 -.5 Prob. antara Gejolak dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 .8 54 . dan (3) ketidakpastian harga merupakan t i g r p i t dalam upaya menghambat spiral inflasi. 0.6 L g 1 10 .5 ( a .4 08 . 07 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 03 ( a .00585 Tabel 2. (2) jika ekspektasi diawali oleh gejolak harga belum tentu terjadi penggelembungan laju inflasi.1 04 . dibandingkan jika spiral diawali oleh gejolak harga. . Adanya ketidak pastian harga dimasa krisis menyebabkan para pelaku ekonomi menjadi sulit untuk menentukan harga. Kenaikan laju inflasi kemudian akan kembali mempengaruhi ketidakpastian harga sehingga terjadi sl-enocn lo e f r i f r i g o p.06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 79 FSa -tt 03 .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ktdkata eiapsin Gjlk eoa Gjlk eoa Ktdkata eiapsin Obs 94 FSa -tt 61 .305 0.1 90% 13 . Berdasarkan temuan diatas diperoleh tiga implikasi.3 Sampel : 06/1990 . yaitu (1) di masa krisis spiral ekspektasi inflasi akan lebih menggelembung jika terdapat ketidakpastian harga . pengusaha akan cenderung menimbun barang (commodity hoarding) atau menaikkan harga sehingga mendorong kenaikan laju inflasi lebih lanjut.7 08 . sehingga penyesuaian harga lintas industri ( e a i e p i e a j s m n ) sulit dilakukan dan cenderung menjadi sangat bervariasi.) 03 L g 1 8% 6 05 .) . Dalam rltv rc dutet ketidakpastian tersebut.e n o c n e p c a i n l o yang kedua adalah antara ketidakpastian harga-harga efrifrig xetto op dan laju inflasi.5 Prob. rge on Lo I : ItrkiAtr Ktdkata dn Lj Ifai op I neas naa eiapsin a au nls S l .

dimasa krisis.00074 Seperti yang juga telah dilakukan diatas.09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 98 FSa -tt 90 . Spiral yang terjadi kemudian membentuk slef rifriglo. terdapat indikasi yang sangat kuat bahwa ketidakpastian harga-harga menyumbang pada tekanan inflasi. dimana ne-fet pengaruh kenaikan laju inflasi pada ketidakpastian tefc harga adalah 0.9 Prob. 0. Hal ini antara lain disebabkan kurang sensitifnya daya beli konsumen terhadap tindakan spekulasi maupun penyesuaian kenaikan harga.3 0. seiring dengan meningkatnya laju inflasi terjadi akumulasi ketidakpastian harga yang selanjutnya diterjemahkan menjadi ketidakpastian harga yang berkelanjutan. Hal ini memberi petunjuk adanya penyesuaian harga keatas yang kurang terkoordinasi secara lintas industri yang berakibat pada kegiatan spekulasi dan kelangkaan barang. ketidakpastian harga menjadi kurang berperan dalam proses l o i g Akan tetapi opn.4 Prob.0163 Sampel : 06/1990 .59% (lihat tbl4 . sebaliknya untuk setiap 1% kenaikan ketidakpastian harga akan diikuti oleh kenaikan laju inflasi sebesar 1. Estimasi persamaan menunjukkan bahwa ketidakpastian harga-harga mendominasi e p c a i n l o xetto op antara kedua variabel. September 1998 H s l u i Granger Causality antara ketidakpastian harga dan laju inflasi memberi ai j konfirmasi terhadap pernyataan-pernyataan diatas (lihat tabel 3) . 08 . antara Laju Inflasi dan Ketidakpastian Harga Sampel : 06/1990 . untuk melihat perbandingan tekanan antara laju inflasi dan ketidakpastian harga-harga dalam e p c a i n l o dilakukan regresi x e t t o o p.102 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.0 77 .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Ketidakpastian Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Ketidakpastian Obs 83 FSa -tt 0. dan sebaliknya. ae ) . laju inflasi yang tinggi dapat menyebabkan ketidakpastian harga-harga akan tetapi tidak sebaliknya. dan sebaliknya.00027 0. Kemudian. linier sederhana antara laju inflasi dan ketidakpastian harga.33% untuk setiap 1% kenaikan laju inflasi. enocn op T b l 3 Pairwise Granger Causality Test ae .Dapat dilihat bahwa pada periode sebelum krisis moneter. Sehingga.186 43 .

sehingga (3) spiral inflasi dapat melambat hanya jika ketidakpastian harga dikurangi. . menunjukkan bahwa tidak terdapat s l r i f r i g l o antara laju inflasi dan ef enocn op gejolak harga.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 103 Tabel 4.8 Prob.6 11 Mengingat hasil uji kausalitas yang menolak adanya self reinforcing loop dari inflasi ke gejolak harga dan sebaliknya.5 ( a . Pada observasi yang mengeluarkan krisis moneter terlihat bahwa hanya terdapat hubungan satu arah antara laju inflasi dan gejolak harga (lihat tabel 5)11 .9 07 . dan seterusnya.7 Prob. yaitu: (1) ketidakpastian harga-harga akan meningkatkan laju inflasi.1 02 .7 27 . antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Sampel : 06/1990 .6 Sampel : 06/1990 .) 04 L g 1 89% 03 . R-Squared N t E f c Koefisien e fet 05 ( a . T b l 5 Pairwise Granger Causality Test ae . Interaksi Antara Laju Inflasi dan Gejolak Harga Hasil pengujian Pairwise Granger Causality pada bulan-bulan yang memasukkan krisis moneter.9 07 . Hasil Regresi Linier Kekuatan Pengaruh Antara Ketidakpastian Harga dan Laju Inflasi (Model Persamaan dengan Persistensi) Variabel Endogen Lj Ifai au nls Ketidakpastian Lj Ifai au nls Ketidakpastian Adj. (2) laju inflasi yang didorong oleh ketidak pastian harga akan kembali menambah pada ketidakpastian harga. maka tidak dilakukan estimasi regresi linier .3 Implikasi hasil statistik pada loop II ini dalam masa krisis ada tiga.7 98% 15 .8 -.) .06/1997 (Diluar Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 79 FSa -tt 03 .09/1998 (Ditambah Krisis Moneter) Hipotesa Nol Gejolak Lj Ifai au nls Lj Ifai au nls Gejolak Obs 94 FSa -tt 07 . 04 .2 L g 1 10 .9 00 . 06 .

and Monetary Policy. A.104 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan Tarditi. (2) dinamika historis level kurs nilai tukar Rp/USD. iifainr oiy Ietad Ms Kii nri i aa rss Observasi sekilas terhadap data inflasi IHK Indonesia dengan menggunakan dua periode yaitu periode diluar krisis moneter (06/1990 . RBA. Inflation. Sebelum terjadi krisis. Backward Looking Expectation Analisa mengenai dinamika ekspektasi inflasi backward didasarkan pada asumsi bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi secara umum bereaksi terhadap komponenkomponen berikut: (1) pengaruh laju inflasi historis terhadap laju inflasi bulan berjalan ( n r i )12. dalam Inflation. Expectation Loops Dimasa Krisis G e jo la k H arg a. Bank of Canada. September 1998 Berdasarkan hasil pengujian-pengujian untuk melihat interaksi antara gejolak harga.H a rga K e ti d a k p a sti an H a rga L a ju I B. secara umum diperoleh gambaran bahwa proses pembentukan inflasi dalam periode sebelum krisis dan termasuk masa krisis mengalami perubahan. Dinah. Indicators. . 1992. tidak ditemui adanya self reinforcing expectation loops pembentukan ekspektasi inflasi. Proceedings of a Conference. Incorporating Credibility in Forward Looking Models: Some Examples with QPM. . Disinflation. dan (3) kredibilitas historis ieta d s n l t o a y p l c pemerintah13 . lihat: Maclean. dan Monetary Policy. Lowe P. Dinamika Ekspektasi Inflasi IHK Sebelum Krisis Laju Inflasi Ketidakpastian Harga Gejolak Harga Diagram 1b.09/1998) menunjukkan bahwa kadar i e t a dalam nri . 13 Studi yang sama dilakukan pula of Bank of Canada hanya kredibilitas pada penelitian BoC dimasukkan sebagai komponen endogen dalam model forward looking . ketidakpastian dan laju inflasi diatas. Diagram 1a. series inflasi IHK telah meningkat sepanjang krisis moneter Hal ini ditunjukkan oleh meningkatnya persistensi laju inflasi IHK pada periode observasi yang memasukkan krisis 12 Wignall. sebaliknya dimasa krisis hal tersebut ada (lihat diagram 1a dan 1b). Adrian Blundell.06/1997) dan periode yang memasukkan krisis moneter (06/1990 .

207 Q-Stat 4.000 0.203 -0.234 16.060 0. memperlihatkan kuatnya i e t sampai tujuh bulan l g dimasa n r ia as krisis dalam membentuk informasi dalam laju inflasi bulan berjalan. Hal ini berarti 73% dari inflasi dimasa krisis diterangkan oleh inflasi 1 bulan yang lalu.181 PAC 0. Selain itu. Lihat Enders. p r i l a t c r e a i n pada lg 3 bulan ata uoorlto a tidak relevan dalam menerangkan laju inflasi bulan berjalan. New York.022 Prob 0. Willey & Sons. Applied Econometrics Time Series.009 0.028 0. R. New York.331 106.521 0.000 0. yang sekaligus menandakan bahwa persentase tertentu pada angka saat ini terjadi karena informasi-informasi yang melekat pada angka masa lalu terbawa ke masa kini (inertia).731 -0.128 -0.0518 15.258 0. 14 Autocorrelation di definisikan sebagai keterkaitan secara statistik antara suatu angka terhadap angka-angka sebelumnya. sedangkan dimasa sebelum krisis hanya 22% inflasi bulan berlangsung diterangkan oleh inflasi bulan sebelumnya.212 -0.06/1997 vs.151 0.086 0. uoorlto Tujuh kelompok angka teratas menunjukkan bahwa sebelum krisis moneter persistensi inflasi IHK sangatlah lemah.8941 5.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 105 T b l 6 .359 0.09/1998 AC 1 2 3 4 5 6 7 0.474 0.3 Autoregressive and Moving Average Models. E.409 0.70 157. W. 2. Sebaliknya.021 0.045 83.287 -0. 06/1990 . Sub-bab 5 Autocorrelation Function. 1995.2982 9.039 0.140 0.019 0. 1990.038 -0.120 0.067 -0. Statistics for Business and Economics.000 Sebelum Krisis Sepanjang Krisis moneter. sub-bab 15. dimana i e t a inflasi hanya disebabkan oleh laju inflasi satu nri bulan yang lalu.110 AC 1 2 3 4 5 6 7 0.000 0.73. Bab.69 161.73 143. Stationary Time Series Models.227 15.126 -0. Selanjutnya. Observasi mengenai angka p r i l a t c r e a i n laju inflasi IHK sebelum dan ata uoorlto sepanjang krisis moneter.220 -0. .000 0.420 0.009 -0.28 Prob 0.220 -0. dimasa -ttsis sebelum krisis perbedaan yang mendasar terlihat pada angka Q S a i t c yang cenderung -ttsis jauh lebih rendah.087 0. Lihat juga Sandy.731 0. Hal ini ditunjukkan oleh tingginya Q S a i t c correlogram pada periode ini. di masa sebelum krisis.000 0. tekanan inflasi satu bulan yang lalu pada observasi yang a memasukkan periode krisis moneter menunjukkan pula bahwa i e t a setelah adanya krisis nri meningkat dari 0.156 PAC 0.91 124. ceteris paribus. Aucorrelation dalam Series Inflasi IHK ae Periode 06/1990 .22 ke 0. pada observasi yang memasukkan krisis moneter terlihat bahwa persistensi ( n r i ) inflasi dapat diterangkan oleh laju inflasi itu sendiri sampai ieta tujuh bulan lg.373 Q-Stat 55. Tabel 6 menampilkan angka-angka a t c r e a i n14 dalam dua periode observasi.000 0. Dilain pihak. McGraw Hill.220 -0.2425 4.

106 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dengan model nri persamaan ini ekspektasi inflasi pelaku ekonomi dibentuk oleh proses autoregressive moving average. Gambaran umum mengenai i e t a dan sumbangannya dalam proses pembentukan nri ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi selanjutnya membawa analisa lebih jauh lagi pada proyeksi ekspektasi inflasi kedepan dengan model persamaan i e t a.i nvrae e t f t. Dapat dilihat pada grafik 7 bahwa i e t a laju inflasi IHK masih sangat kuat. maka dicari suatu persamaan u i a i t ARIMA yang b s . walaupun terjadi penurunan laju inflasi IHK secara bertutur-turut di triwulan III / 98. dengan rata-rata kisaran laju inflasi bulanan sebesar kurang lebih 4 – 4. ekspektasi laju inflasi bulanan yang terbentuk dari proses i e t a ii nri n cenderung masih tetap kuat sampai akhir 1999. September 1998 Fenomena kuatnya i e t a dimasa krisis kiranya memberi penjelasan adanya nri perubahan dinamika ekspektasi inflasi dalam perekonomian.Dari penelitian diperoleh bahwa laju inflasi IHK (CPI.5%. Dimasa krisis terlihat bahwa masyarakat lebih sensitif terhadap perkembangan inflasi ( n l t o c n c o s ifain osiu) sehingga laju inflasi historis dapat secara signifikan menyumbang pada pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat dimasa datang. I(1)) dengan proses α + β1 C I t 1 + β2 C I t 2 + β3 CPI(t-3) P(-) P(-) + εt + MA(1) adalah model yang cukup baik dalam menerangkan perilaku laju inflasi pada nri bulan berlangsung15. dimana pelaku ekonomi melihat pergerakan laju inflasi pada bulan-bulan yang lalu dan melakukan koreksi terhadap kesalahan prediksi yang mereka lakukan. Oleh karena itu untuk memperoleh angka-angka pembentuk taksiran ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. Grafik 7. Oleh karena itu. Laju Inflasi IHK Aktual dan Inertia Sampai dengan Desember 1999 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 93 94 95 96 97 98 Inertia 99 Laju Inflasi IHK 15 Hasil ekonometri dari persamaan ini dapat dilihat pada Annex-2 .

s a e p s t r u h yang tercermin dari pergerakan inflasi barangeod tg as hog barang nontradeables ( barang-barang yang diproduksi dan dikonsumsi secara domestik) . Ekspektasi inflasi yang mempertimbangkan perilaku historis kurs nilai tukar Rp/ USD secara kuantitatif diukur sebagai proses d s r b t d l g perubahan kurs Rp/USD i t i u e as bulanan dengan koreksi pelaku ekonomi terhadap kesalahan prediksi kursnya.2) tersebut adalah ekspektasi level kurs Rp/USD yang cenderung melemah pada bulanbulan kedepan.0. lkus motd nlto e s b t selanjutnya akan tercermin sebagai f r t s a e p s t r u h apresiasi USD pada harga-harga is-tg as hog barang t a e b e r d a l s. taksiran ekspektasi kurs Rp/USD secara backward looking adalah sama dengan proses ARMA (1. maka rentanitas laju inflasi terhadap gejolak eksternal menjadi lebih lebih tinggi. maka hasil estimasi 16 Hasil estimasi ekonometri dapat dilihat di Annex .0. Dengan berasumsi bahwa pelaku ekonomi akan melihat n t e f c s d r l v l e-fet a i e e nilai tukar Rp/USD dalam membentuk ekspektasi inflasinya. Pada perkembangan berikutnya kenaikan harga karena f r t s a e p s . Secara teoritis. Hasil yang diperoleh berdasarkan taksiran dengan proses ARMA (1.h o g akan is-tg astruh memberi tekanan s c n .000 / 1USD. Perkembangan ini merupakan gejolak terbuka yang langsung berpengaruh pada harga-harga barang impor dan selanjutnya meningkatkan sensitifitas i p r e i f a i n F u t a i i p r e i f a i n t r e u motd nlto.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 107 Ekspektasi Kurs Nilai Tukar Rp/USD Historis Komponen kedua dari ekspektasi inflasi backward looking adalah ekspektasi kurs nilai tukar yang didasarkan pada perilaku historis kurs nilai tukar Rupiah terhadap USD. dan (2) upward wage adjustment yang dilakukan oleh para pekerja di sektor informal yang tidak terikat oleh ketentuan upah minimum regional (UMR). tekanan frt d n second stage pass-through juga diekspektasikan masih akan kuat sehingga is a ekspektasi inflasi dengan menggunakan ekspektasi kurs backward looking cenderung akan meningkat. Pembentukan ekspektasi kurs itu sendiri ditunjukkan oleh pelaku ekonomi yang terlibat dalam proses a a t v 1 bulan kebelakang dan l a n n sepanjang 2 bulan kebelakang16 . dengan dilepasnya band intervensi maka pergerakan kurs nilai tukar Rp/USD menjadi tidak terbatas dan sepenuhnya ditentukan oleh pasar. seiring dengan ekpektasi akan melemahnya nilai tukar Rp/USD.stage pass through tersebut berasal dari dua arah.2). Sebagaimana telah diketahui bersama. Second . untuk menyesuaikan dengan kenaikan biaya hidup. Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian nasional.3 . dpie erig Sehingga. yaitu (1) upward price adjustment yang dilakukan oleh para pengusaha karena naiknya harga input yang terkait dengan nilai tukar. Sampai dengan akhir Semester II / 1999 kurs Rp/USD ditaksir mendekati Rp 7.

Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi dengan Ekspektasi Depresiasi Rp/USD Backward Looking 16 12 8 4 0 -4 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi backward looking dibentuk oleh perubahan kurs nilai tukar sampai 4 bulan kebelakang17 . Ternyata. maka dapat ditaksir suatu besaran yang mencerminkan kredibilitas d s n l t o a y p l c oleh pemerintah. G a i 8 menampilkan ilustrasi ekspektasi inflasi sampai rfk akhir 1999 berdasarkan taksiran ekspektasi kurs backward looking tadi. walaupun terdapat ekspektasi depresiasi Rp/USD laju inflasi IHK tetap diramalkan akan menurun oleh pelaku pasar. sehingga depresiasi tersebut akan p e i t b e seperti pada masa masih ada band intervensi. Hal ini kemungkinan besar disebabkan oleh masih adanya b i t i ul-n e p c a i n pelaku pasar bahwa walaupun secara backward looking akan terjadi depresiasi xetto kurs Rp/USD tapi pemerintah akan berupaya menstabilisasi gejolaknya. rdcal Kredibilitas Kebijakan Disinflasi Pemerintah Kemampuan pemerintah dalam mengendalikan inflasi mencerminkan kredibilitas pemerintah yang selanjutnya dijadikan ukuran ekspektasi inflasi oleh pelaku ekonomi.108 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. September 1998 Grafik 8. Ekspektasi inflasi berdasarkan kredibilitas pemerintah tersebut berasumsi bahwa: (1) pelaku ekonomi melihat sejarah keberhasilan kebijakan pengendalian inflasi oleh pemerintah dan memantau p l c s a c pemerintah dalam mengendalikan inflasi. dan (2) pelaku ekonomi oiy tne merevisi ekspektasi selaras dengan observasi historisnya mengenai keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi. Dengan asumsi demikian. Grafik 9 menyajikan iifainr oiy 17 Hasil ekonometri lihat Annex-4 .

kredibilitas pemerintah sempat memburuk di bulan Agustus. Hal ini terutama terlihat di triwulan IV/1997 ketika laju inflasi IHK berada diatas target. kredibilitas pemerintah tampaknya menurun seiring dengan meningkatnya deviasi laju inflasi aktual dari target. nls ai agt Berdasarkan ukuran kredibilitas diatas. berdasarkan ekspektasi pelaku ekonomi mengenai kemampuan pemerintah mengatasi krisis harga. dan Kredibilitas Pemerintah 16 12 8 4 0 -4 96:01 96:07 Kredibilitas Pemerintah 97:01 97:07 98:01 98:07 Target Laju Inflasi IHK suatu ukuran kredibilitas disinflationary policy pemerintah. yang dihitung dengan mengurangi laju inflasi aktual dengan target inflasi pemerintah. untuk kemudian membaik lagi di bulan Sempember 1998. taksiran terhadap efek kredibilitas pada ekspektasi inflasi backward looking dilakukan dengan berasumsi bahwa revisi ekpektasi pelaku ekonomi mengikuti observasi a t r g e s v terhadap kinerja pemerintah dalam uoersie mengendalikan inflasi. Memasuki Triwulan IV/1998 kredibilitas pemerintah tampaknya akan semakin membaik seiring dengan menurunnya deviasi laju ifaidr tre. Perceived Target I f a i nls. ditaksir ekspektasi inflasi pelaku ekonomi kedepan. Dapat dilihat pada grafik bahwa sepanjang periode yang memasukkan krisis moneter. Laju Inflasi IHK.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 109 Grafik 9. Setelah itu kredibilitas pemerintah membaik. Untuk periode 1990-1997 target inflasi adalah target Repelita sebesar rata-rata 5% per tahun yang dibagi secara merata selama 12 bulan dan untuk tahun 1998 digunakan target APBN 1998/1999 sebesar 47% per tahun yang didistribusikan sepanjang 12 bulan. Persamaan liniear menunjukkan bahwa ekspektasi inflasi terbentuk dari pengamatan historis pelaku ekonomi terhadap keberhasilan kebijakan disinflasi pemerintah sampai empat . Selanjutnya. Ketika harga Sembako melonjak tajam sejak Juni 1998. Sepanjang semester I / 1998 kredibilitas pemerintah menurun tajam di bulan Februari 1998 ketika panic buying melanda pasar barang-barang konsumsi.

Dari grafik dibawah ini tampak bahwa ekspektasi inflasi pelaku ekonomi sepanjang triwulan IV/1998. Dengan semakin meningkatnya peranan nilai tukar dalam perekonomian nasional. perkembangan for a d r t d icut wr ae i pasar valuta asing menunjukkan selisih suku bunga dalam dan luar negeri serta menunjukkan adanya ekspektasi level nilai tukar dimasa yang akan datang. Perkembangan y e d s r a di pasar keuangan menunjukkan ekspektasi pelaku pasar il ped terhadap d s o n nilai asset karena ekspektasi inflasi. maka indikator yang digunakan sebagai proksimasi e s e t s i f a i a a a y e d s r a dipasar keuangan dan f r a d r t Rp/USD di pasar valuta k p k a i n l s d l h il ped owr ae asing. Untuk mentaksir besarnya koefisien pembentuk besarnya ekspektasi inflasi f r a d l o i g owr okn maka disusun dua persamaan linier yang menyatakan bahwa laju inflasi IHK aktual adalah fungsi d r forward rate Rp/USD 12 bulan yang berlaku dipasar f r a d s a i i d n f n s d r y e d s r a ai o w r a t n a u g i a i il ped 18 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-5 . Forward Looking Expectation Dengan berasumsi bahwa ekspektasi inflasi f r a d l o i g dibentuk oleh para pelaku pasar owr okn di pasar keuangan domestik dan valuta asing. maka pelaku ekonomi cenderung mengkaitkan pergerakan inflasi dengan ekspektasi perkembangan nilai tukar. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi Dimana Pelaku Ekonomi M l h t Disinflationary Policy Pemerintah eia 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 92 93 94 95 96 97 98 99 Laju Inflasi IHK Ekspektasi Inflasi C. September 1998 bulan kebelakang dan revisi kesalahan prediksi pelaku ekonomi.I/1999 cenderung membaik yang menunjukkan bahwa pelaku ekonomi cenderung percaya bahwa pemerintah akan melakukan alotefrs untuk menurunkan laju inflasi18 l u fot Grafik 10.110 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sedangkan.

Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 111 di pasar keuangan. Pada grafik dibawah dapat dilihat ekspektasi inflasi yang terjadi di pasar keuangan ( r f k gai 11a) dan pasar valas (grafik 11b). Akan tetapi sepanjang krisis moneter. terlihat bahwa pada masa sebelum krisis moneter. Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Keuangan 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK Grafik 11b. ekspektasi inflasi tersebut cenderung dapat mentaksir dengan baik inflasi yang akan terjadi. Laju Inflasi IHK dan Ekspektasi Inflasi di Pasar Valas 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 97:01 97:07 98:01 98:07 99:01 Ekspektasi Inflasi 99:07 Laju Inflasi IHK 19 Untuk hasil ekonometri lihat Annex-6 . ekspektasi inflasi pada masing-masing pasar cenderung ikut bergejolak seiring dengan ketidakpastian harga-harga di pasar komoditas. Selanjutnya berdasarkan koefisien yang diperoleh dilakukan replikasi sampai September 1999 dengan menggunakan y e d s r a d n f r a d r t sejak Oktober 1997 sampai il ped a o w r a e 1 9 September 1998 . Grafik 11a.

September 1998 Selanjutnya.21305 Backward Exchange Rate Expectation 0. Hasil yang diperoleh adalah bobot dari masing-masing komponen dalam menyumbang pada ketidakpastian harga-harga. hubungan kausalitas dari laju inflasi ke forward rate cenderung jauh lebih kuat. Walaupun begitu. dan 5 bulan a a d r f r a d r t ke laju inflasi dan kausalitas sebaliknya pada lg 10 dan 11 bulan. Pada masa sebelum krisis moneter hubungan kausalitas berlangsung dua arah dengan lg yang berbeda. Selanjutnya dilakukan proses pembobotan ulang dengan metode neural network untuk mengakomodasi b u d d r t o a i y para pelaku ekonomi one ainlt 2 1 dimasa krisis yang penuh ketidakpastian . Kredibilitas Pemerintah. sebagaimana yang ditunjukkan di tabel dan grafik berikut: Tabel 7.19691 Yield Spread 0. Kurs Rp/USD. D. Forward Rate Rp/ il ped U S D) Desain transformasi l g i m i ini mengikuti pola dimana setiap neuron akan masuk ossod kedalam hidden neuron d m n t r a i b c p o a a i n l a n n untuk menangkap e p o i pelaku iaa ejd akrpgto erig uhra pasar.20608 I e t a nri Proses Forward Looking: 0. Hasil pengujian menunjukkan bahwa dimasa au nls krisis hubungan kausalitas antara laju inflasi IHK dan f r a d r t dipasar valas berlangsung owr ae dua arah sampai 12 bulan lag.26180 Kredibilitas Kebijakan Disinflasi 0.112 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. khusus untuk angka estimasi f r a d r t tampaknya masih terkandung owr ae unsur l n a c r e a i n d n m l i o i i r t dalam hasil ekonometri. Hal ini ai o w r a e a berarti pula bahwa setiap upaya d s n l t o a y yang berhasil akan mengalami proses f e iifainr ed 2 0 through ke pasar valas yang menopang stabilisasi nilai tukar Rp/USD .S t i g n u o l g i m i dilakukan sebagai proses etn ern ossod pengaruh kelima komponen pada rata-rata tidak terbobot ekspektasi inflation (Neuron Net CPI e = Neuron (Inertia. Y e d S r a . Bobot Setelah Melalui Proses Neural Network Bobot : Ekspektasi Inflasi Karena: Proses Backward Looking 0. Untuk itu dilakukan ier orlto a utclneiy Pengujian Granger Causality guna melihat kenyataan empiris hubungan kausalitas antara l j i f a i dan forward rate di pasar valas. yaitu pada lg 3.12216 Forward Rate 20 Hasil ekonometri dapat dilihat di Annex-7 21 Metodologi neural network dapat dilihat di Annex-8 . 4. Ekspektasi Inflasi Dengan hasil-hasil ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui f r a d dan backward looking owr dapat diperoleh suatu ukuran rata-rata tidak terbobot (unweighted average) dari kelima komponen pembentuk ekspektasi inflasi.

.8 tbl ) Tabel 8.087 0. dan rendahnya m a a s l t e r r y i u 0 0 7 ( a e 7 .9 o f i i n o r l t o e n b o u r o at . Kesemua komponen ini adalah komponen ekspektasi inflasi backward looking.99. Sehingga ekspektasi inflasi backward l o i g menyumbang 68% dalam proses pembentukan ekspektasi inflasi.001 0. Menurunnya kredibilitas pemerintah cenderung meningkatkan ekspektasi inflasi sebagaimana yang terilustrasi dalam periode Juli – Desember 1997 dan Januari serta Agustus 1998.9936 0. kredibilitas pemerintah dalam upaya untuk mencapai target inflasi cenderung menjadi benchmark b g ai pelaku ekonomi dalam membentuk ekspektasi inflasi kedepan. . yang merupakan komponen ekspektasi forward looking ternyata secara total hanya berperan sebesar 32% dalam pembentukan ekpektasi inflasi. Ditinjau dari masing-masing komponen. c e f c e t c r e a i n r sebesar 0.9970 r squared: Mean absolute error: Max.9940 0. disusul kemudian oleh ekspektasi kurs Rp/USD secara historis dan inertia inflasi IHK. Laju Inflasi IHK Aktual dan Ekspektasi Inflasi 14 12 10 8 6 4 2 0 Oct-95 Oct-96 Oct-97 Oct-98 Jan-96 Jan-97 Jan-98 Jan-99 Jan-95 Jul-95 Jul-96 Jul-97 Jul-98 -2 Apr-95 Apr-96 Apr-97 Apr-98 Apr-99 Jul-99 Ekspektasi Inflasi (Weighted) Laju Inflasi IHK Hasil neural network ini menunjukkan bahwa komponen-komponen pembentuk ekspektasi backward d n forward looking diatas dapat mewakili prediksi arah pembentukan a ekspektasi inflasi di masyarakat.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 113 Dapat dilihat pada tabel diatas.014 0. okn Pada grafik 12 dapat dilihat pergerakan dari simulasi ekspektasi inflasi yang diperoleh dengan membobot ulang setiap komponen pembentuknya. absolute error: Correlation coefficient r: Hasil . absolute error: 0. R squared: Mean squared error: Min.426 Grafik 12. kredibilitas pemerintah memegang peranan penting dalam menentukan pembentukan ekspektasi inflasi masyarakat. Ekspektasi Inflasi cenderung mendekati laju inflasi aktual sebagaimana dicerminkan oleh besarnya a j s e r s u r d s b s r dutd -qae eea 09.Hasil Proses Neural Network 0.Forward rate Rp/USD dan y e d s r a i l p e d.

Sedangkan komponen pembentuk ekspektasi inflasi forward looking adalah y e d s r a d n f r a d r t RP/ il ped a owr ae USD. walaupun demikian terdapat indikasi kuat bahwa ekspektasi depresiasi nilai tukar Rp/USD di pasar forward dibentuk dengan mempertimbangkan esets ifaihsoi. 68 % pembentukan ekspektasi inflasi dimasa krisis mengikuti pola backward looking. Semakin tinggi deviasi keberhasilan d s n l t o a y p l c pemerintah iifainr oiy dari inflasi yang ditargetkan. ♣ Kredibilitas pemerintah merupakan komponen utama dalam menentukan ekspektasi inflasi masyarakat. dalam periode sepanjang krisis terdapat interaksi timbal balik (loop ekspektasi) antara gejolak harga. ♣ Ekspektasi inflasi juga dapat dibentuk oleh proses backward dan forward looking. dan ekspektasi kurs Rp/USD. inflasi yang tinggi dimasa lalu cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tetap tinggi dimasa mendatang.e n o c n . maka semakin tinggi ekspektasi inflasi masyarakat. September 1998 Kesimpulan Berdasarkan hasil penelitian diatas. yang merupakan faktor pemicu pembentukan ekspektasi inflasi. dan laju inflasi yang bersifat s l . ketidakpastian. Dalam periode sebelum krisis. Menurunnya kredibilitas pemerintah ditunjukkan oleh temuan bahwa dituntut adanya lima bulan konsistensi keberhasilan pemerintah dalam mengendalikan inflasi dimasa krisis agar ekspektasi inflasi bisa menurun . . ♣ Nilai tukar Rp/USD secara historis merupakan acuan masyarakat dalam mengantisipasi inflasi dimasa mendatang. Komponen pembentuk ekspektasi inflasi backward looking adalah : kredibilitas pemerintah. dimana pelaku ekonomi mempelajari dan merevisi ekspektasinya berdasarkan pengalaman di masa lalu. inertia (inflasi secara historis). Dengan demikian inflasi yang masih tetap tinggi akan cenderung membentuk ekspektasi inflasi yang masih tinggi. kpkai nls itrs ♣ Dimasa krisis laju inflasi secara historis kuat mempengaruhi pembentukan ekspektasi inflasi pelaku ekonomi. proses pembentukan ekspektasi tidak terdapat interaksi timbal balik antara gejolak harga. Sehingga. dan laju inflasi. maka yang akan terjadi adalah downward s i a i f a i prl nls yang menurunkan tekanan laju inflasi dan selanjutnya dapat menopang perbaikan kurs nilai tukar Rp/USD dipasar valas. Ketidakpastian harga merupakan faktor efrifrig terpenting dalam proses loop ekspektasi dimasa krisis. demikian pula sebaliknya. ♣ Jika pengendalian inflasi dimasa krisis dapat menurunkan harga secara berkelanjutan selama lima bulan berturut-turut.114 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sementara itu. dapat disimpulkan bahwa secara umum: ♣ Perilaku pelaku ekonomi dalam pembentukan ekspektasi inflasi mengalami perubahan dari masa sebelum krisis dan sepanjang krisis. ketidakpastian harga.

Oleh karena itu. Jika pemerintah nls berhasil menurunkan laju inflasi lebih lanjut di bulan Oktober 1998 melalui kebijakan struktural yang lebih komprehensif seperti anatara lain memperbaiki sistem distribusi bahan pokok dalam jangka pendek dan stabilitas keamanan. Moneter Kendati dari hasil simulasi ekspektasi inflasi dimasa mendatang telah menunjukkan penurunan akan tetapi masih tetap berada pada tingkat yang tinggi. Keberhasilan pengendalian inflasi tersebut telah meningkatkan kredibilitas pengendalian inflasi oleh pemerintah.e n o c n e p c a i n l o karena penurunan laju inflasi dan meningkatnya kredibilitas efrifrig xetto op pemerintah dimata masyarakat. maka kepastian harga akan lebih mudah tercapai. maka otoritas moneter perlu memilah-milah sumber-sumber penyebab inflasi. gula. Oleh karena itu agenda pemerintah dalam jangka pendek (3-4 bulan kedepan) adalah mengutamakan perbaikan sisi distribusi bahan kebutuhan pokok. Secara umum.q departemen terkait. Selanjutnya di bulan November dan Desember 1998 seiring dengan datangnya bulan Ramadhan pemerintah perlu mempertahankan harga sembako agar tidak kembali bergejolak dengan meningkatkan supply produk-produk utama dalam kelompok sembako (beras. Bank Indonesia perlu mempertimbangkan koordinasi penurunan ekspektasi inflasi backward looking melalui masukan-masukan untuk perbaikan struktural di sisi penawaran kepada pemerintah c. termasuk agribisnis baik yang berorientasi ekspor maupun untuk pasokan dalam negeri. dan susu). Otoritas moneter dapat menggunakan simulasi ini sebagai salah satu a t r a i benchmark dalam menetapkan target inflasi dan kebijakan moneter dimasa lentf mendatang dengan mempertimbangkan lg kebijakan moneter ke inflasi. Penurunan ekspektasi inflasi . Disamping itu a stabilitas nilai tukar juga harus tetap mendapat perhatian dalam upaya menunjang penurunan ekspektasi inflasi masyarakat. daging. mengingat pembentukan inflasi IHK dalam jangka pendek tidak semata-mata merupakan fenomena moneter. telur. minyak goreng. Dalam jangka panjang pemerintah perlu terus mengupayakan pengembangan sektor pertanian. Jika target jangka pendek diatas tercapai. Selanjutnya. namun juga dibentuk oleh fenomena di sisi supply. maka dapat diantisipasi bahwa akan ada downward spiral inflasi diawal 1999 melalui s l . sehingga ekspektasi i f a i backward looking dari sisi kredibilitas akan cenderung menurun. otoritas moneter harus terus memantau inflasi khususnya yang bersumber dari fenomona moneter dalam perekonomian.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 115 Implikasi Kebijakan Struktural Perkembangan pengendalian inflasi sampai dengan akhir triwulan III /1998 tampaknya menunjukkan arah yang membaik.

. R. The Journal Of Finance. 1.. C c h t i S . No.. t r e b n inflasi akibat fenomena moneter serta indikator pemantaunya ( e d n i d c t r agt ad l a i g n i a o ). maka untuk kedepannya Bank Indonesia perlu mengumumkan utial kepada masyarakat hal -hal berikut untuk preemptive disinflationary policy dalam mengendalikan inflasi: (1) jenis-jenis tekanan inflasi yang berada diluar jangkauan Bank Indonesia ( s a e c a s ) dalam pengendalian inflasi moneter yang perlu segera diambil ecp lue alih oleh pemerintah c.. Exchange Rate Effects and Inflation Targeting in A Small Open economy. Address to the Center for Economic Policy Research. F.. September 1998 tersebut selanjutnya akan ter-transmisi dalam f r a d r t Rp/USD dipasar valas yang owr ae kemudian dengan sendirinya akan menurunkan ekspektasi inflasi lebih lanjut. Daftar Pustaka King. . B. B S I. dan Sarig.116 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan Brayton. Which Monetary Policy Regime for Australia.q. Forward Interest Rates and Inflation Expectations: The Role of Regime Shift Premia and Monetary Policy.. S. dan (3) jenis-jenis kebijakan moneter yang akan diambil oleh Bank Indonesia bila tekanan inflasi dari sisi moneter mulai mengarah keluar diatas band. P. H unt. Dillen.Lus t oi. M d l i g I f a i n i A s r l a RBA. 1. Vol 11. Real Interest Rates and Inflation: An Ex Ante Empirical A a y i . No.. . Zvi. 35. ecet. . Do Inflation Targets Work?. J. nlto niaos n nlto oiy Dwyer. O. E. Econometrica. C c h t i S . H. nlss De Brouwer. B S I. oeln nlto n utai. RBA. N. Distingushing Theories of The Monetary Transmission Mechanism.. dan Scott. Griliches. Peter N. A. a Stochastic Analysis Using FPS. March 1986. A. Ofer. I f a i n I d c t r a d I f a i n P l c . McKibbin. FRB of Richmond. FRB of ecet. Long Term Interest Rates and Inflation: A Fisherian Approach.. dan Ericsson. . dan Lam. A. Conway. W. S. RBA. Ireland..Distribution Lags : A Survey. Long Run Inflation Expectation and Monetary Policy. departemen terkait melalui s p l s d p l c (2) menetapkan u p y i e o i y. January 1967 Bomfim. Ohio State Univ. Marvyn. G. Explaining Import Price Inflation: A Recent History of Second Stage Pass Through.B S I. Vo. Jika terdapat indikasi bahwa feed through tersebut dapat mempertahankan nilai tukar Rp/USD pada level yang s s a n b e. Kandel. dan Hopkins.

Are Terms of Trade Rises Inflationary?. K r k e i t k I f a i d I d n s a UREM. Mengukur Taksiran Laju Inflasi Alternatif dan Indicator of Policy Severity 1. BI. W. Hill. The Lags of Monetary Policy. D. Base adalah pertumbuhan bulanan base money . Neural Network Models for Time Series Forecast. J. untuk ukuran laju inflasi yang 1 disebabkan oleh perubahan bulanan kurs nilai tukar Rp/USD. Annex I. January 1997. Impulse Response Function for Conditional Volatility in GARCH Models. M. ( ) a a a L dlh l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. RBA. dan Solikin. D. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan. J . () CPI = Base(-1) + Base(-2) + Base(-3) + Base(-4) + MA(1) . W. N. Inflasi Karena Kurs dan Uang Beredar Untuk mengukur taksiran laju inflasi alternatif digunakan metode regresi linier sederhana dengan persamaan-persamaan berikut: () CPI = FX(-1) + FX(-2) + FX(-3) + FX(-4) + MA(1) . I Lin. O’Connor .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 117 Gruen. Simatupang.. tf. dimana CPI adalah laju inflasi IHK bulanan . Romalis. Monetary Aggregates and The Rate of Inflation. dan Chandra. IPB.. dan Dwyer. FRB of Dallas... J u n l ora of Business and Economic Statistics.. I s i u e f r nttt o Operation Research and Management Sciences. alg . T.. Hakim.. Model Inflasi dengan Pendekatan Neural Network. Berdasarkan kedua persamaan diatas diperoleh hasil ekonometri sebagai berikut: . RBA. a p r t r. J. Kertas Keja Saf B. (L) adalah l g o e a o dan MA(1) adalah satu bulan koreksi terhadap kesalahan prediksi. aatrsi nls i noei. L. a p r t r. Diagnosa Penyebab Inflasi Dari Sisi Sektor Riil: Tinjauan Eksploratif.. untuk ukuran laju inflasi 2 yang disebabkan oleh pertumbuhan bulanan base money. FX adalah perubahan kurs Rp/USD bulanan. Gruen. Santoso. H s a . P.

31 3 9 9 7 3 .0 6 3 0 7 1 4 .6 4 3 8 3 6 9 3 .0 0 0 0 0 .5 5 2 0 7 7 .64 4 1 9 9 2 .0 4 3 7 3 0 6 .00 0 1 0 .6 8 7 2 8 -1 1 1 .6 7 7 0 2 7 7 .0 0 0 0 1 .9 8 1 0 2 4 5 .0 0 0 0 0 .96 9 3 4 6 3 .0 0 0 0 0 .40 6 2 3 2 S td .00 0 0 1 .42 4 0 0 . Laju Inflasi Karena Pertumbuhan Bulanan Uang Beredar (CPIBASE) 12 Forecast: CPIBASE Actual: CPI Sample: 1990:10 1998:09 Include observations: 96 Root Mean Squared Error 1. Untuk itu dilakukan i . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.25 3 0 3 0 1 0 .6 0 4 3 4 3 0 .9 7 9 6 8 7 2 .6 5 5 4 7 8 0 .0 8 7 8 8 9 0 .42 4 3 5 5 0 .E .20 7 6 2 3 3 .E.40 2 6 3 3 0 .a p e ( t t c f r c s pada kedua persamaan.5 4 2 6 4 P rob .6 3 2 3 1 6 0 .59 5 9 8 3 0 .8 1 2 0 3 9 5 8 .3 0 5 2 2 1 1 . 0 .8 3 1 7 4 8 0 .3564 0.0 0 0 0 0 .D .06 7 0 7 6 t-S ta tis tic 0 .00 0 0 0 0 M ean dependent var S .6 6 3 9 1 3 0 .6 2 1 8 8 8 .000000 Variance Proportion 0.7 8 2 4 5 6 S td .8 7 4 6 6 4 1 2 .0 0 0 0 0 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .57 3 5 3 8 1 .00 2 1 0 .9 5 8 7 4 6 -. d ep e n d e nt v a r A k a ik e in fo crite rion S c h w arz crite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -sta tis tic) B reu s ch -G o d frey S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: Dengan diperolehnya parameter-parameter persamaan diatas selanjutnya ditaksir ukuran laju inflasi yang disebabkan oleh perubahan bulanan kurs Rp/USD dan pertumbuhan bulanan base money. E rro r 0 .34 7 2 3 1 4 .000000 0.942126 15 10 5 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 CPIKURS ± 2 S.9 2 0 6 1 . d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: M e a n de p e n d en t v ar S .22 9 6 4 9 1 . 0 .D .7 6 4 1 8 6 6 .813337 8 4 0 -4 91 92 93 94 CPIBASE 95 96 ± 2 S.86 5 5 6 7 -.9 3 7 0 2 0 .16 4 4 1 6 1 1 .2 7 2 4 8 8 4 .2239 Theil Inequality Coefficient 0.63 7 4 9 8 3 .245225 Mean Absolute Error 0.00 0 0 0 .1 1 9 8 8 7 6 .4 8 2 5 3 9 2 .186663 Covariance Proportion 0.8 4 0 6 9 7 0 . E rror 0 . Percent Error 241.8 5 6 2 -1 57 .5 8 0 .E.0 9 4 4 2 7 t-S ta tis tic 4 .2 3 1 7 3 2 1 .0 5 9 4 8 1 5 .68 9 8 0 1 P ro b a bility P ro b a bility 0 .31 5 0 1 8 2 .175155 0.5 8 0 6 2 0 0 .118 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.1 3 8 8 8 7 0 . 97 98 .0 0 0 0 0 0 Persamaan (2) D ep e n d e nt V a riab le : C P I M e th o d : Le a s t S q u a re s S a m p le (a djus te d): 1 9 90 :1 0 19 9 8 :0 9 In clu d e d ob s e rv a tion s : 96 a fte r a d ju stin g e nd p o in ts C on v e rg e n ce a ch ie v e d a fte r 8 ite ratio n s B a ck ca s t: 1 9 9 0 :09 V a ria b le C B A S E (-1 ) B A S E (-2 ) B A S E (-3 ) B A S E (-4 ) M A (1 ) R -s q u are d A d ju ste d R -s qu a red S .56 1 7 8 1 2 6 .64 4 1 3 5 0 . o f re gre ss io n S u m s q ua re d re s id L o g like lih o o d D urb in -W a ts on s tat In ve rte d M A R o o ts F -s ta tistic O b s *R -s q ua re d C oe ffic ie nt 0 .77 4 2 3 7 0 .7 7 0 .565180 167.E .0 7 6 2 4 2 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .16 9 9 9 0 3 .5 5 2 6 2 0 . nsml sai) oeat Hasil yang diperoleh adalah sebagai berikut: Laju Inflasi Karena Perubahan Bulanan Kurs Rp/USD (CPIKURS) 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1998:09 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.297043 Bias Proportion 0. September 1998 Persamaan (1) D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .33 9 3 3 6 0 .1 4 8 8 9 6 P ro b .00 2 1 0 .0 7 0 6 9 0 0 .40 1 5 1 0 3 .785978 0.057874 0.2 7 25 1 .851097 Mean Abs.7 9 0 9 5 6 0 .80 3 2 2 6 4 .28 6 0 6 3 1 4 8.

Indicator of Policy Severity I d c t r o P l c S v r t (IPS) adalah indikator yang menunjukkan s a c kebijakan niao f oiy eeiy tne moneter sepanjang waktu. Laju Inflasi Karena Permintaan Agregat (Underlying Inflation) Laju inflasi karena permintaan agregat ( n e l i g i f a i n di ukur dengan berasumsi udryn nlto) bahwa o t i r dalan histogram bulanan keranjang inflasi IHK adalah n i e yang bersifat ules os temporer dan tidak mencerminkan tekanan riil dari sisi permintaan ageregat. Noise. 22 Lihat hasil penelitian mengenai “Indikator Harga yang Relevan Dengan Kebijakan Moneter”. sedangkan grafik yang menurun menunjukkan s a c yang loe Untuk tne os. Oleh karena itu untuk mengukur laju underlying inflation.Mean ) te. menyusun indikator ini digunakan rumus berikut IPS = ((C . ped IPS Indonesia disusun dengan menggunakan policy anchor Bank Indonesia. ) ( D) / S d v D).5% pada kedua tis histogram fse r b s ) al 2 2 bulanan keranjang inflasi IHK adalah nilai kritikal yang terbaik . dimana IPS adalah i d c t r o p l c s v r t C adalah tingkat suku bunga riil te. dan spread antara suku bunga deposito 1 dan 24 bulan sebagai proksi dari D. Selisih antara laju inflasi aktual dengan underlying inflation adalah temporary disturbances (noise) dalam keranjang inflasi IHK. dilakukan pemangkasan terhadap keranjang inflasi IHK secara bulanan.Mean C / S d v C -( D. Hasil uji statistik tentang ukuran u d r y n i f a i n yang paling nelig nlto e i i n ( o u t menunjukkan bahwa pemangkasan sebesar 17. Underlying Inflation. Program Kerja UREM 1997-1998. jangka pendek.dan Laju Inflasi IHK Aktual 14 12 10 8 6 4 2 0 -2 1993 Noise 1994 1995 1996 1997 1998 Laju Inflasi IHK Aktual Underlying Inflation 3. n i a o f o i y e e i y. Berdasarkan metode pemangkasan diperoleh suatu taksiran underlying inflation sebagaimana yang ditunjukkan oleh grafik berikut.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 119 2. Masing komponen pembentuk IPS ini diilustrasikan pada grafik berikut. yaitu SBI 30 hari sebagai proksi dari C. Grafik indikator yang meningkat menunjukkan s a c kebijakan tne moneter yang ketat. . dan D adalah s r a antara suku bunga jangka panjang dan pendek nominal.

telah disusun IPS Indonesia sebagaimana yang diilustrasikan oleh grafik berikut: Indicator of Policy Severity 2 1 0 -1 -2 -3 -4 -5 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Indicator of Policy Severity Dapat dilihat pada grafik diatas pada periode 1990 . Suku Bunga Deposito 24 bln. kebijakan moneter tne ih.1995 kebijakan moneter di Indonesia secara riil berada pada kondisi l o e kemudian memasuki 1996 sampai os. 60 6 5 40 4 20 3 2 0 1 -20 1993 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1994 1995 1996 1997 1998 Spread Nominal Suku Bunga SBI Riil Dengan menggunakan komponen-komponen diatas dan rumus IPS. September 1998 Komponen-Komponen Pembentuk IPS 80 20 60 18 40 16 20 14 0 1993 1994 1995 1996 1997 1998 12 1993 1994 1995 1996 1997 1998 Suku Bunga Deposito 1 bln. .120 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pertengahan 1997 s a c kebijakan moneter adalah tg t Diera krisis. secara riil adalah sangat loe os.

016962 Mean dependent var S. E r r o r 0 . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kurs Rp/USD Backward Looking D e p e n d e n t V a ria b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a re s S a m p le (a d ju s te d ): 1 9 9 0 :1 1 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e rv a tio n s : 9 5 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e rg e n c e a c h ie v e d a fte r 5 ite ra tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :1 0 V a ria b le C FX F X (-1 ) F X (-2 ) F X (-3 ) F X (-4 ) M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R -s q u a re d S .0 0 0 0 0 . Mengukur Ekspektasi Kurs Secara Backward Looking Dependent Variable: KURS Method: Least Squares Sample(adjusted): 1990:07 1998:09 Included observations: 99 after adjusting endpoints Convergence achieved after 5 iterations Backcast: 1990:05 1990:06 Variable C KURS(-1) MA(2) R-squared Adjusted R-squared S.5 1 0 7 6 9 3 3 .4 5 3 7 0 7 .130410 Covariance Proportion 0.34726 429.2 2 2 2 7 3 1 .7748 63417883 -802.1 1 2 4 9 4 1 .E .451403 0. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .8 3 3 9 7 1 -.59 Probability Probability Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 98:01 98:07 KURSF 99:01 ± 2 S.869587 10 8 6 Dynamic (out-sample) Forecast 10 5 4 2 0 -2 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 98 99 98:11 99:01 99:03 99:05 99:07 99:09 99:11 CPIINERTIA ± 2 S.s ta tis tic O b s * R .626746 Forecast: KURSF Actual: KURS Sample: 1997:06 1999:12 Include observations: 16 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.4 3 2 3 6 9 4 .0 0 0 2 0 .2 ) C P I( .1 0 9 6 7 0 .634440 0.s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .5 5 0 0 1 -1 0 2 .9 7 1 2 6 3 .E .5 9 2 9 6 7 0 .1 1 7 0 9 2 0 .s ta tis tic ) B r e u s c h .313191 35.2 7 4 0 0 1 4 .0 0 0 0 0 . Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .0000 0.0 0 0 0 0 .E.958502 15 10 5 M ea n d e pe n d en t va r S .0220 0.0 .D .041498 0.1 7 3 8 .714880 0.5 7 5 2 7 0 1 .4 3 2 4 6 8 P ro b .E.5 5 3 1 5 9 0 . III.9 4 9 7 3 4 2 .114627 t-Statistic -0.0 0 0 0 1 .5 1 2 2 6 5 0 .S ta tis tic 0 .2 3 1 7 3 2 1 .518561 155.5 9 9 2 1 2 0 . o f re g re s s io n S u m s q u a re d re s id L o g lik e lih o o d D u rb in -W a ts o n s ta t In v e rte d M A R o o ts F -s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .5 0 6 4 7 0 .244260 Mean Absolute Error 0.7 4 2 7 6 8 4 8 .9 6 0 4 0 9 3 .5 0 2 1 4 3 9 6 .5 7 5 8 6 5 0 .6 0 6 5 2 9 P ro b .2119 Theil Inequality Coefficient0. Error 98.881 16.0 0 0 0 0 0 M ean dependent var S . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) -.0 5 4 3 0 .5 4 2 7 2 6 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .236500 Std.5 4 3 6 3 2 0 .227553 0.351087 0.056268 .2 0 6 5 5 3 0 .897435 812.1 5 8 . E rro r 0 .000003 Variance Proportion 0.5 9 6 2 6 2 0 . Percent Error 184.59 0.2 8 6 6 6 5 1 5 .1 ) C P I( .4 2 6 4 7 0 0 .158045 0.1 5 5 4 1 .Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 121 II.E.410126 0. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c rite rio n S c h w a rz c rite rio n F -s ta tis tic P ro b (F -s ta tis tic ) 0 -5 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S. 0.8 1 7 4 1 7 .3 ) M A (1 ) R .1 .572912 0.1 5 6 7 9 9 0 .s ta tis tic P r o b ( F .E.1 2 1 8 4 3 0 .4 4 7 5 2 1 0 .0 .4 3 0 .5 8 1 .700671 Mean Abs.26862 16.0 0 0 0 0 0 20 Forecast: CPIKURS Actual: CPI Sample: 1990:11 1999:12 Include observations: 95 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.8 3 5 5 1 .000000 25000 20000 15000 10000 5000 0 -5000 -10000 97:07 0. CPIINERTIA ± 2 S.18241 -3. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 5352.1 2 8 5 2 8 0 .2 2 9 5 2 9 0 .2 9 0 6 8 6 0 .D. 98 99 CPIKURS B re u s c h -G o d fre y S e ria l C o rre la tio n L M T e s t: .1 6 0 9 6 9 .3 1 3 9 6 3 2 .899528 0.000000 0.7472 0.9 7 9 6 8 7 2 .3 5 8 3 0 .4 6 1 3 0 5 S td .s q u a r e d S .0 3 9 9 0 5 5 .0 0 0 0 0 .5 1 6 3 4 4 4 .7548 0.0 6 5 8 5 9 7 .0 0 0 0 0 .1 .65763 0.0 1 6 0 0 .2 7 7 6 2 4 1 5 0 . Mengukur Ekspektasi Dengan Inertia D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s S a m p le ( a d ju s te d ) : 1 9 9 0 :0 9 1 9 9 8 :0 9 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 7 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 1 0 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 8 V a r ia b le C C P I( .9 1 3 2 1 .7 3 6 0 9 4 P ro b a b ility P ro b a b ility 0 .2 8 7 3 0 9 .029699 0.550 41.3 3 0 3 6 9 9 .044889 -0.285 4073.2967 2.0 0 0 0 0 .2 9 7 7 1 7 t.54914 0.1 8 7 6 3 4 S td .D . 0 .s q u a re d A d ju s te d R .W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .0 3 5 4 8 8 7 .86472 1.4 7 5 9 9 3 0 .688 2537. 99:07 IV.3 7 8 0 5 2 3 .8 6 8 2 1 4 0 .5 1 4 6 5 3 6 . 0 .062848 Prob.6 2 5 1 3 0 .6 1 9 4 9 5 1 .6 0 7 4 9 2 0 .8 5 9 2 2 9 0 .G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: Static (in-sample) Forecast 15 Forecast: CPIINERTIA Actual: CPI Sample: 1990:09 1999:12 Include observations: 97 Root Mean Squared Error 1.E. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-W atson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient -30.0 8 7 1 6 6 t-S ta tis tic 4 .5 8 0 4 7 7 2 .293556 Bias Proportion 0.0028 2993.9 2 3 2 6 6 3 .

D.277179 1. E r r o r 0 .896955 1.6 9 3 0 0 .472993 0.0 6 6 9 6 1 P ro b .000000 4 12 Forecast: CPIYIELD Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.6 1 6 0 2 4 2 2 .0 0 0 0 0 .780994 227.350817 0.s ta tis tic P r o b ( F .2046 0.932518 3.0718 2.1 2 1 8 2 5 t.883692 10. o f r e g r e s s io n S u m s q u a r e d r e s id L o g lik e lih o o d D u r b in .9 6 0 2 8 8 0 .860494 Probability Probability 0. B r e u s c h .0 3 9 9 9 8 0 .0 0 0 0 0 . September 1998 V.460785 Prob.210365 1.380509 0.s q u a r e d S .2 8 9 5 1 4 3 5 8 .0 5 0 7 8 2 0 .060648 -.569854 1.0 0 0 0 1 .317549 Probability Probability 0. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.6 2 2 .267452 155.1 5 3 3 1 5 0 .4 0 5 4 6 0 1 4 .009179 0.0626 0.000001 0.677772 Mean dependent var S.210365 1.0001 0.484538 0.0 4 2 0 6 4 0 .620937 45.9 2 1 4 7 1 .2 3 8 1 9 3 0 .0000 1. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 0.1391 1.212049 0.E . Ekspektasi di Pasar Valas Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MSWAP MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.4 5 7 7 2 2 4 .008812 Std.1 8 8 8 8 4 6 .000009 0.419590 66.248296 0.D .129717 0.855199 8 Mean dependent var S.8152 0. d e p e n d e n t v a r A k a ik e in fo c r ite r io n S c h w a r z c r ite r io n F .0 0 2 0 0 .069166 t-Statistic 1.122 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.S ta tis tic 3 .000000 10 8 6 4 2 0 -2 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.s ta tis tic ) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 98 99 CPICREDIBLE ± 2 S.0 0 0 0 0 .8 5 4 7 4 8 .9 5 7 6 1 1 0 .5806 -174.1 3 7 0 2 8 S td . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) 0 -4 91 92 93 94 95 96 97 ± 2 S.550246 0.G o d fr e y S e r ia l C o r r e la tio n L M T e s t: VI.0 4 3 2 5 0 0 .2 2 9 6 4 9 1 .610007 0. Error 0. 0.0 7 4 6 2 2 2 .0000 0.2 1 1 0 2 0 P r o b a b ility P r o b a b ility 0 .312808 85.719070 0.0 0 0 0 0 .105513 0.E.W a ts o n s ta t In v e r te d M A R o o ts F .1 5 1 9 8 3 0 .300050 0.614613 -.87972 0.0 0 0 0 0 0 16 Forecast: CPICREDIBLE Actual: CPI Sample: 1990:10 1999:12 Include observations: 96 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.6 1 7 2 8 5 0 .65293 Prob.207733 0.59043 0.381734 0.306005 0.E.229941 5. Mengukur Ekspektasi Inflasi Forward Looking 1.322227 0.870274 12 8 4 M ean dependent var S .2 4 8 7 7 7 0 .4 5 .57722 0. Ekspektasi di Pasar Keuangan Dependent Variable: CPI Method: Least Squares Sample: 1990:06 1998:09 Included observations: 100 Convergence achieved after 8 iterations Backcast: 1990:05 Variable C MYIELD MA(1) R-squared Adjusted R-squared S.1 9 4 1 6 7 1 .E.9 6 9 3 4 6 1 .5 0 7 3 6 5 4 . 0.474462 7.74 7.8242 -164. of regression Sum squared resid Log likelihood Durbin-Watson stat Inverted MA Roots F-statistic Obs*R-squared Coefficient 0.581428 0.6 3 1 3 8 .137229 0.D.s ta tis tic O b s *R -s q u a re d C o e ffic ie n t 0 .0 4 1 7 8 2 0 . dependent var Akaike info criterion Schwarz criterion F-statistic Prob(F-statistic) CPISWAP Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: 2.932518 3.61 0. Error 0.401695 190.E.736816 0.473910 1.000002 0.7 7 6 2 9 7 5 .542782 3.430830 0. Percent Error Theil Inequality Coefficient Bias Proportion Variance Proportion Covariance Proportion 1.E.0000 1.0 0 0 0 0 . Mengukur Ekspektasi Inflasi Dengan Kredibilitas Kebijakan Disinflasi D e p e n d e n t V a r ia b le : C P I M e th o d : L e a s t S q u a r e s D a te : 1 0 /2 0 /9 8 T im e : 2 0 :5 3 In c lu d e d o b s e r v a tio n s : 9 6 a fte r a d ju s tin g e n d p o in ts C o n v e r g e n c e a c h ie v e d a fte r 8 ite r a tio n s B a c k c a s t: 1 9 9 0 :0 9 V a r ia b le C C R E D M O N F 1 (-1 ) C R E D M O N F 1 (-2 ) C R E D M O N F 1 (-3 ) C R E D M O N F 1 (-4 ) CREDM O NF1 M A (1 ) R -s q u a re d A d ju s te d R . 98 99 Forecast: CPISWAP Actual: CPI Sample: 1990:06 1999:09 Include observations: 100 Root Mean Squared Error Mean Absolute Error Mean Abs.2 6 9 8 1 6 0 . 0 .3804 0.573085 Std.081762 t-Statistic 4.1 0 2 5 3 1 1 .1 9 1 0 4 1 0 .0 7 8 0 1 4 0 .6 8 4 7 7 5 ..144799 0.341435 3. 98 99 CPIYIELD Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test: .071280 6.712391 199.578544 0.

88659 0. Sepanjang Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 87 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 86 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 85 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 84 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 83 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 82 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 81 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 80 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 79 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 78 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 77 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 76 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 6.02013 18.01387 46.5097 1.41602 20.0828 6.2E-08 Probability 3.8733 4.46644 0.03081 13.47840 0.4E-09 Probability 4.2037 1.36934 0.3E-16 Probability 4.5781 9.6E-14 Probability 2.02540 19.45891 0.69482 0.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 123 VII. Uji Granger Causality antara Inflasi dan Forward Rate Rp/USD 1.4E-12 Probability 2.7925 5.00135 26.0E-13 Probability 2.9881 1.00134 35.01992 20.00892 14.16061 0.95316 0.5885 3.3929 1.83510 0.03564 11.7172 5.02301 17.0E-13 Probability 2.6E-11 .5E-13 Probability 2.71644 0.4E-09 Probability 0.2E-15 Probability 2.2E-12 Probability 2.00940 16.7315 1.07661 0.31689 0.3469 8.

41934 Probability 2.24285 0.77294 0.82864 Probability 2.19164 0.51623 0.75701 Probability 1.49085 0.04143 0.25923 Probability 1.76307 Probability 2.16350 .12477 1.19392 1.95555 0.27652 1.35759 Probability 4.31446 0.02132 0.10272 0.87108 0.48897 0.14832 0.22939 1.09308 Probability 1.46798 0.27529 0.83818 Probability 1.04455 0.88202 Probability 1.33496 0. September 1998 2.10382 Probability 1.01108 0. Sebelum Krisis Lags: 1 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 72 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 2 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 71 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 3 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 70 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 4 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 69 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 5 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 68 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 6 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 67 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 7 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 66 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 8 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 65 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 9 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 64 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 10 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 63 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 11 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 62 ANCPI does not Granger Cause SWAP Lags: 12 Null Hypothesis: Obs FSaitc -ttsi SWAP does not Granger Cause ANCPI 61 ANCPI does not Granger Cause SWAP Probability 1.52412 0.52656 0.69675 0.49129 0.29361 1.08676 Probability 1.39039 0.03908 0.36203 0.124 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.24411 1.46232 0.04721 0.81888 0.75684 0.22082 0.

Georgetown University. Money Demand. Paul D.Ekspektasi Inflasi di Masa Krisis 125 VIII. April 1998. . A i a d r b u d d r t o a i y tersebut adalah kecemasan jika lingkungan lh ainlts kbt ai one ainlt dipenuhi oleh ketidakpastian yang kemudian diterjemahkan menjadi k p n k n ( r n i eaia fetc e p o i ) Analisa dengan neural network mencoba menangkap gejala-gejala non-linier uhra. Finacial Distress. x3. Asumsi yang mendasari analisa neural network adalah bounded rationality para pelaku ekonomi. Metodologi Neural Network Neural network adalah alat analisa yang mereplikasi proses belajar otak manusia. Dalam paper ini neuron23 Disadur dari : McNelis. dan seterusnya adalah kombinasi linear dengan koefisien dan bobot tertentu yang diperoleh dari estimasi secara linier. x1. tersebut. Department of Economics. yaitu fakta bahwa kompleksitas lingkungan tidak dapat sepenuhnya dikalkulasi o e r s o a i a . and Monetary Policy in Indonesia. Unpublished research paper. x2. Desain analisa dengan neural network adalah sebagai berikut23 : Neuron Input X 1 Output Neuron Input X 2 Hidden Neuron Neuron Neuron Input X 3 Transformasi Logsismoid Threshold (ambang batas) Fungsi Logistik Penjelasan dari desain diatas adalah sebagai berikut: • Neuron-neuron input.

Bounded Rationality in Macroeconomics. 25 Diproses dengan software NeuroShell 1. Transformasi ini dimungkinkan oleh proses l g s i oitc squashing untuk membentuk fungsi l g i m i sebagaimana yang diilustrasikan diatas.126 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan (3) kredibilitas kebijakan disinflasi pemerintah. Sehingga. untuk ekspektasi yang terbentuk secara backward looking. (2) ekspektasi kurs Rp/USD. • Neuron-neuron input diatas selanjutnya dimasukkan kedalam hidden neuron dimana terjadi transformasi logsismoid. New York. ins 24 Sargent. Langkah-langkah dalam proses backpropagation learning tersebut adalah sebagai berikut25 : ⇒ Penentuan bobot awal dengan mengambil suatu sampel test set yang memberi gambaran mengenai karakteristik awal hubungan antara neuron input dan output.1. 1993. Dalam pengkombinasian ini berlangsung proses backpropagation learning. ossod • Setelah melalui proses transformasi. yaitu proses belajar untuk menghasilkan persamaan dengan e r r terendah. yaitu unweighted average dari input-input neuron. terdapat lima input neuron dalam desain neural network. Thomas J. yaitu eskpektasi inflasi karena: (1) inertia. Secara ekonomis proses belajar ro tersebut mengakomodir perilaku “Sargeant’s economic agent” yang dalam pilihan-pilihan perilakunya terikat oleh bounded rationality 24 . riig ro ⇒ Melakukan pembobotan ulang berdasarkan bobot-bobot yang diperoleh dari tann. . ⇒ Melakukan t a n n terhadap seluruh observasi sampai tercapai e r r terendah. riig ⇒ Menguji f t e s dari persamaan. September 1998 neuron input adalah masing-masing ekspektasi inflasi yang diperoleh melalui estimasi linier. Oxford University Press. neuron input kemudian dikombinasikan dengan neuron output. Untuk input neuron yang berasal dari ekspektasi inflasi yang terbentuk secara forward looking adalah ekpektasi inflasi di pasar keuangan dan di pasar valas.

aagn eia ebna. Sdr. Yati Kurniati. termasuk Sdr. Harmantha dan Sdr. Contagion Effect dan Krisis Asia 1 FUNDAMENTAL EKONOMI. et ejd ayk ‘ a .p n a a l a n g r . a eitn eso-mo. Benny Siswanto dan Ny. contagion effect memegang peranan sebagai pemicu terjadinya krisis yang dialami negara-negara Asia saat ini. d f k o y n d b h sd l mp p ri i y i uf k o f n a e t le o o id ne e p n l r n( o t g o e f c ) atr ag iaa aa ae n. Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional. Sjamsul Arifin.s p r iS n a o ed nH n k n . CONTAGION EFFECT DAN KRISIS ASIA Endy Dwi Tjahjono* ) T j a d r p p ri i m n l t f k o . Hasil penelitian ini menggaris bawahi perlunya dilakukan kerja sama yang lebih erat antar negaran g r A i d l mm l k k nr g o a s r e l a c . kpripr Untuk memperkuat analisa kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut.H s lp n u i n eajty ieii ua eaa ai otgo fet aa eibla rss ai egja membuktikan bahwa terjadinya suatu serangan mata uang di suatu negara secara signifikan mempengaruhi pelaku pasar untuk melakukan serangan pada mata uang negara lain. Perbedaan tersebut terutama terletak pada perilaku d f s tt a s k ib r a a .T j a d r r g o a s r e l a c i ia a a u t km n e e s eaa sa aa eaua einl uvilne uun ai einl uvilne n dlh nu edtki s c r d n k m n k n nt r a ik i i d s a un g r d nm n e a t r a i y c n a i ne f c . Penulis juga mendapatkan bantuan penyediaan data dari Sdr.go.p r a k n d nk g a a eii rnas ejln ijmn ur eei iaca con.. Deddy Irianto. Sdr. eaa ii eugia ejd rss i ut eaa a ecgh ejdna otgo fet * ) Endy Dwi Tjahjono: Peneliti Ekonomi Yunior.f n n i la c u t c d n a d v s . Dengan kata lain. UREM. Hendy S.a t ry n m n e a k nt m u n ak i i A i s a i i A a2 uun ai ae n eeii atrfko ag eybba ibly rss sa at n.id Penulis mengucapkan terima kasih atas berbagai komentar dan tanggapan dari para peneliti di Bagian SEI-UREM BI. edktn esbt aa egdniiai ejdna rss i noei. Ny. Doddy Budi Waluyo.Fundamental Ekonomi.i n l p d b b r p n g r y n t d kt r e ak i i . Hasilnya menunjukkan bahwa menjelang terjadinya krisis mata uang terjadi gejala overheating di kawasan A i . . email : endydt@bi.N m n p n e a a t r e u g g lm n i e t f k s t r a i y k i i d I d n s a s r at r a ib n a sa au. bdsga’ aa eeaa eaa ag ia ekn rss eet igpr a ogog S l n u n ad t l t j g p r n nd r c n a i ne f c d l mm n m u k nk i i . Hasil penelitian menyimpulkan bahwa terdapat perbedaan yang jelas antara fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan negara yang tidak terkena krisis. at atr udmna knm a fk euaa cnain fet. BI. dalam paper ini dicoba pendekatan ‘early warning system currency crisis’ yang dikembangkan oleh Kaminsky dan Reinhart.

dan Thailand). September 1998 Pendahuluan Latar Belakang P ada bulan Juli 1997. negara-negara NIEs (Singapore. Dalam menyikapi krisis keuangan tersebut. Dari data REER bulanan yang dihitung oleh J. seperti Hongkong.P. dan Jepang menjelang dan selama terjadi krisis. Sementara untuk negara industri baru. yang dikenal dengan NIEs. Negaranegara tersebut dibagi menjadi 2 kelompok. dan krisis cadangan devisa. negara yang mengalami krisis mata uang umumnya ditandai dengan adanya perubahan kebijakan mengenai sistem penetapan nilai tukar. Disamping itu. ternyata dampaknya berbeda. khususnya negara ASEAN-4 (Indonesia. Korea. Oleh karena itu. Sebagian yang lain menyatakan bahwa krisis lebih disebabkan oleh fundamental ekonomi yang buruk. dalam paper ini digunakan rata-rata perubahan ditambah 3 standar deviasi.2 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dalam waktu yang singkat. Malaysia. dan Indonesia. capital outflows. Sementara. Malaysia. Sebagai pembatas. timbul krisis ekonomi yang ditandai dengan jatuhnya nilai tukar Baht terhadap USD. terutama Philippines. perekonomian Thailand mengalami kesulitan sebagai dampak dari semakin membesarnya defisit transaksi berjalan selama 5 tahun terakhir. Morgan selama 1970 . Pembahasan difokuskan pada negara-negara kawasan Asia.1997 dengan indeks 1990=100 maka dapat disimpulkan bahwa negara- . Taiwan. yaitu negara yang terkena krisis dan negara yang tidak terkena krisis. Korea adalah negara NIEs yang paling parah terkena krisis. Sebagai akibatnya. dan Singapore. agar kejadian serupa tidak terulang lagi dikemudian hari. belajar dari pengalaman krisis saat ini. krisis ini ternyata merembet ke negara-negara ASEAN lainnya. Taiwan. Suatu negara didefinisikan mengalami krisis mata uang apabila nilai tukar riilnya (REER) mengalami perubahan yang sangat besar. Kondisi ini semakin diperberat oleh memburuknya kinerja perbankan Thailand akibat dililit kredit macet yang semakin besar. dan Hongkong). ada sebagian pendapat yang menyatakan bahwa krisis diakibatkan oleh tekanan dari para pelaku pasar keuangan internasional (spekulan). walaupun mengalami serangan yang sama. Philippines. walaupun mengalami depresiasi dan harga sahamnya sempat jatuh namun tidak sampai mengalami krisis yang berkepanjangan. Tujuan dan Metodologi Tujuan utama dari penelitian ini adalah mengukur seberapa besar kontribusi dari sentimen pasar dan fundamental ekonomi dalam memicu terjadinya krisis mata uang. negara NIEs lainnya. perlu dilakukan penelitian untuk mengetahui faktor-faktor utama yang mendorong timbulnya krisis.

Malaysia. Pembahasan dilanjutkan dengan menyusun model probit untuk mengukur besarnya kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion dalam menimbulkan krisis mata uang yang terjadi saat ini.00 -33. kondisi fundamental ekonomi negara-negera tersebut juga dievaluasi dengan menggunakan sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky dkk. deviasi perubahan 1997 PERUBAHAN KEBIJAKAN NILAI TUKAR -0.34 8. dengan menekankan pada perbedaan kondisi ekonomi negara-negara yang terkena krisis dengan negara-negara yang tidak terkena krisis.49 -3.30 -0.50 -24.87 -1.24 1.50 5.00 6.70 7.00 7.50 6. Tabel 1 KLASIFIKASI EMERGING MARKET ASIA PERUBAHAN REER ( % ) NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 0.00 -25.30 12.50 8. Negara yang tidak terkena krisis meliputi Singapore.22 -0. .85 1.90 9.20 0.00 Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band intervensi diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Ags 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Sistem nilai tukar diganti dari managed floating menjadi free floating (Juli 97) Mula-mula band nilai tukar diperlonggar dan akhirnya diubah dari managed floating menjadi free floating (Des 97) tidak tidak tidak tidak ada perubahan ada perubahan ada perubahan ada perubahan rata-rata st.00 -31. Contagion Effect dan Krisis Asia 3 negara yang terkena krisis meliputi Indonesia. dan Jepang. Paper diakhiri dengan Implikasi kebijakan.00 12. Taiwan. sebaliknya angka negatip mengalami undervalue.39 0.60 -0.80 Catatan : angka positip berarti mengalami overvalue. Untuk memperkuat analisis data. dan Korea. Philippines. Pembahasan diawali dengan mempelajari kondisi fundamental ekonomi.Fundamental Ekonomi.00 -41.00 -0. Thailand. Hongkong.

indikator oleh Kaminsky. seperti . Menganalisa signal-signal tersebut untuk mengetahui kondisi fundamental f ekonomi masing-masing negara.4 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Mengembangkan model probit untuk mengukur kontribusi dari faktor-faktor yang mempengaruhi keputusan pelaku pasar melakukan serangan atau tidak. 2.Analisis Data Tujuan : mempelajari soundness dari fundamental ekonomi 8 negara tersebut. Periode 1990 .1994) . . d Memisahkan batas kontrol yang tidak relevan terhadap terjadinya krisis. b Menghitung rata-rata dan standar deviasi selama masa tenang (1990 . batas atas untuk ekspor dan cadangan devisa. .3 s). mengeluarkan signal apabila nilai indikator tersebut lebih besar dari batas atas atau lebih kecil dari batas bawah. Menerapkan early warning system Kaminsky : a Mengumpulkan data-data 9 variabel ekonomi yang digunakan sebagai leading . dari tiap indikator untuk masing-masing negara. A . c Menetapkan batas atas (=X + 3 s) dan batas bawah (=X .1996. Indikator dikatakan . e Menghitung signal yang dikeluarkan tiap indikator. September 1998 Metodologi Penelitian Mempelajari Kondisi Fundamental Ekonomi 8 Emerging Market Asia ———————————————————————————————————1.

slsi eea . d Mengelompokkan data perkembangan ekonomi suatu negara sesuai dengan . tingkat resikonya. Contagion Effect dan Krisis Asia 5 A Mengubah Kondisi Fundamental Ekonomi Suatu Negara Menjadi Besaran Kuantitatif a Menetapkan leading indikator yang dapat menunjukkan ‘soundness’ dari kondisi fundamental ekonomi suatu negara. Menyelesaikan model probit dengan menggunakan maksimum likelihood untuk menghitung kontribusi dari faktor fundamental dan faktor contagion effect. e . c . Menetapkan bobot dari masing-masing indikator. esnii b .Fundamental Ekonomi. dalam kaitannya dengan resiko krisis mata uang. Untuk setiap golongan resiko diberikan angka kredit t r e d r . Menghitung total angka kredit dengan menggunakan bobot dari masingmasing indikator. Membagi suatu indikator menjadi 4 golongan resiko dan menetapkan range nilai dari masing-masing golongan resiko.

6

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Faktor Fundamental Ekonomi
Faktor fundamental ekonomi merupakan faktor kunci dalam kaitan dengan krisis mata uang. Para ahli sendiri dalam menyusun teori krisis mata uang mula-mula menduga fundamental ekonomi sebagai satu-satunya penyebab terjadinya krisis. Teori ini, dikenal sebagai teori generasi pertama, diperkenalkan oleh Krugman pada tahun 1979 dengan mengatakan bahwa krisis mata uang disebabkan oleh fundamental ekonomi yang memburuk. Setelah dikembangkan lebih lanjut oleh para peneliti lainnya, penelitian sampai pada generasi kedua dengan ‘self-fulfilling crises’ yang mengatakan bahwa krisis dapat muncul (pada negara yang fundamentalnya baik) apabila pengambil keputusan merasa biaya untuk mempertahankan nilai tukar jauh lebih besar dari manfaat yang akan diperoleh. Teori terakhir, generasi ketiga, dikenal sebagai contagion effect theory. Teori ini mengatakan krisis dapat menular dari negara satu ke negara lainnya melalui hubungan perdagangan (t a e rd l n ataupun kesamaan fundamental ekonomi. i k)

Analisis Data
Krisis mata uang yang melanda negara-negara ASEAN-4 + Korea bagaimanapun juga tidak terlepas dari kondisi fundamental ekonomi negara-negara tersebut yang menyimpan resiko terjadinya krisis. Untuk itu, perlu dilakukan analisis data, terutama terhadap beberapa variabel ekonomi yang terkait dengan resiko krisis mata uang seperti current account balance, pinjaman luar negeri, dan tingkat kesehatan perbankan. 1. Current Account Balance Perkembangan transaksi berjalan suatu negara perlu diwaspadai dengan cermat, karena defisit transaksi berjalan yang berlangsung dalam jangka panjang dapat menekan cadangan devisa. Oleh karena itu, defisit transaksi berjalan sering kali dipandang sebagai signal ketidak-seimbangan makroekonomi yang memerlukan tindakan penyesuaian nilai tukar atau kebijakan makroekonomi yang lebih ketat. Negara-negara yang mengalami krisis ternyata semuanya mengalami defisit transaksi berjalan, sebaliknya negara yang tidak terkena krisis mengalami surplus. Besarnya defisit tersebut pada tahun 1995 berkisar dari yang terberat sebesar 8,43 % PDB untuk Malaysia sampai yang paling rendah sebesar 1,81 % PDB untuk Korea. Indonesia sendiri mengalami defisit sebesar 3,33 % PDB, suatu jumlah yang melebihi batas maksimum yang direkomendasi IMF sebesar 2 % PDB. Walaupun angka-angka diatas merupakan data tahun 1995, namun sebenarnya defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang mengalami krisis tersebut sudah berlangsung sejak lama.

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

7

Tabel 2 PROFILE NERACA PEMBAYARAN TAHUN 1995
dalam USD juta
CURRENT ACCOUNT INVESTASI PORTFOLIO NEGARA 1 NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG (juta USD) 2 -13.554 -6.620 -7.362 -1.980 -8.251 15.093 1.030 5.474 100.925 % PDB 3 -8,2 -3,3 -8,6 -2,7 -1,8 17,7 0,7 2,1 2,2 4 1.182 7.100 4.342 1.079 -1.753 3.006 -19.296 -1.424 -20.648 5 4.081 1.700 -1.649 1.190 10.825 -7.127 24.108 493 -29.902 OTHER INVESTMENT 6 16.645 2.500 -1.405 3.040 8.149 -2.750 6.415 -7.259 -8.342 CADANGAN DEVISA (juta USD) 7 24.206 16.000 15.994 4.287 21.983 46.213 55.400 60.754 182.820

Sumber : Annual report 1996 HKMA untuk Hongk ong, CEIC untuk Taiwan; Laporan Tahunan BI tahun 1995/96 untuk Indonesia; IFS Yearbook 1997 untuk negara lainnya.

US$ Ju ta 20000

Gra fik 1 Pe rke m ba nga n Curre nt Account Ba la nce
Sin g ap u r a

15000 10000

T aiw an Ho n gk o n g

5000 0 -5000 -10000 -15000 -20000 -25000 1991 1992 1993 1994 1995 1996 T h ailan d In d o n e s ia Ph ilip in a Ko r e a M alays ia

Defisit transaksi berjalan yang dialami negara-negara yang terkena krisis paling tidak telah berlangsung sejak 1991 yang terus berakumulasi dari tahun ke tahun. Bahkan Korea selama 3 tahun terakhir mengalami penurunan transaksi berjalan yang sangat tajam. Sementara, negara-negara yang terkena krisis lainnya, seperti Thailand dan Indonesia juga mengalami defisit yang semakin meningkat, walaupun tidak setajam Korea.

8

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Aspek Pembiayaan Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung secara persistent tersebut harus dapat dibiayai dari capital inflows agar tidak mengganggu cadangan devisa. Capital inflows dapat berupa Foreign Direct Investment (FDI), portfolio, ataupun pinjaman luar negeri (baik oleh Pemerintah maupun swasta). Pembiayaan defisit transaksi berjalan melalui FDI dipandang sebagai langkah yang paling aman dalam membiayai pembangunan, karena dana tersebut biasanya digunakan untuk kepemilikan dan kontrol atas pembangunan pabrik, peralatan, dan prasarana. Dengan demikian FDI tersebut meningkatkan kapasitas pertumbuhan ekonomi suatu negara. Sementara capital inflows dalam bentuk pinjaman memungkinkan untuk digunakan membeli barang-barang konsumsi, bukan untuk barang investasi. Disamping itu, capital inflows melalui FDI bersifat tidak lancar, sehingga investor tidak dapat menarik dananya dengan segera. Hal ini berbeda dengan capital flows dalam bentuk portfolio yang dapat ditarik secara mendadak dan dalam jumlah besar. Dalam prakteknya, negara-negara yang terkena krisis ternyata lebih menggantungkan diri pada dana-dana jangka pendek melalui portfolio dan other investment (transfer langsung antar penduduk/perusahaan). Dana jangka pendek yang masuk pada tahun 1995 mencapai 2-3 kali lebih besar dari defisit transaksi berjalan. Dengan demikian jelas bahwa negaranegara yang terkena krisis tersebut sangat rentan terhadap krisis mata uang akibat defisit transaksi berjalan yang semakin membesar dan ketergantungan yang tinggi kepada danadana jangka pendek. Sementara itu, resiko terjadinya krisis mata uang tersebut ternyata dikover oleh cadangan devisa yang relatif kecil, yakni kurang dari USD 25 milyar. Sebaliknya, negaranegara yang tidak terkena krisis, dimana transaksi berjalannya mengalami surplus, justru Tabel 3 PROFILE PINJAMAN LUAR NEGERI 1997
TOTAL PINJAMAN NEGARA
NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA ( JUTA USD) 98368 127957 40053 56189 125152 ( % gdp ) 58 53 38 62 24

JANGKA PENDEK *)
( % Cad.Dev) 164 181 76 196 360 33 -

PEMBAYARAN BUNGA
( % EKSPOR) 4 12 2 6 4 2 -

NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN 45447 15 JEPANG Sumber : Morgan, Emerging Markets : Economics Indicators, Oktober 1997 *) termasuk amortisasi pembayaran

Aspek Perdagangan Sejalan dengan semakin terbukanya perekonomian dunia menuju global market. kecuali Malaysia yang ‘hanya’ sebesar 76 %. dari negara-negara yang tidak terkena krisis. Walaupun kegiatan ekspor semakin meningkat namun kegiatan impornya jauh lebih tinggi lagi. current account imbalances merupakan suatu hal yang wajar sebagai hasil dari aliran modal menuju tempat-tempat yang paling produktif. apakah defisit tersebut mencerminkan macroeconomic imbalances yang membutuhkan kebijakan penyesuaian kurs ataukah akibat kesempatan investasi yang lebih bi ? ak Defisit transaksi berjalan yang telah berlangsung sejak lama pada negara-negara yang mengalami krisis ternyata disebabkan oleh pertumbuhan ekspor yang tidak sebanding dengan pertumbuhan impornya. ekspor Indonesia menunjukkan kinerja yang paling buruk. yaitu pesatnya kegiatan investasi yang dipicu oleh pertumbuhan ekonomi yang tinggi dan tingginya kandungan barang impor pada produk-produk lokal. Taiwan mempunyai utang luar negeri sebesar 15 % GDP (Tabel 3). Hal ini .Fundamental Ekonomi.3 kali lipat dari cadangan devisanya. muncul pandangan baru mengenai defisit transaksi berjalan. baik dengan menggunakan dana investasi dalam negeri ataupun memanfaatkan dana-dana luar negeri untuk memperkuat dana investasi dalam negeri. yakni berkisar dari 24 % GDP (Korea) sampai 62 % GDP (Philippines). Bahkan apabila diukur dengan kontribusinya terhadap PDB. Total pinjaman luar negeri negara-negara yang mengalami krisis ternyata sangat besar. sebagian besar ternyata berupa utang jangka pendek. Pandangan baru menyatakan bahwa dalam kondisi free capital mobility. serta perkembangan di pasar keuangan yang semakin terintegrasi dengan pasar keuangan dunia. Sementara. Tingginya kegiatan impor ini disebabkan oleh 2 hal. Negara-negara yang memiliki kesempatan investasi dalam negeri yang relatif lebih menguntungkan akan mengalami defisit transaksi berjalan karena kesempatan tersebut akan dimanfaatkan sepenuhnya. Dari jumlah pinjaman luar negeri yang sangat besar tersebut. Dari segi pertumbuhannya. Disamping tergantung dengan dana jangka pendek melalui portfolio. Selama periode 1991 . Jika dibandingkan dengan jumlah cadangan devisa yang dimiliki. pinjaman jangka pendek dari negara-negara yang terkena krisis besarnya mencapai 2 . ekspor Indonesia menunjukkan angka pertumbuhan yang terendah setelah Taiwan.1996. maka ekspor Indonesia mengalami penurunan dari 25 % (1991) menjadi 22 % (1997). negara-negara yang mengalami krisis juga menggantungkan diri pada utang luar negeri. Berkaitan dengan defisit transaksi berjalan yang dialami oleh negara-negara yang terkena krisis. Contagion Effect dan Krisis Asia 9 memiliki cadangan devisa yang sangat besar.

10

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

mengindikasikan bahwa kegiatan investasi yang dilakukan selama ini dengan banyak mengimpor barang modal ternyata lebih diarahkan untuk memenuhi permintaan dalam negeri, bukan untuk kegiatan ekspor. Hal itulah yang menyebabkan defisit yang semakin besar. Sementara kegiatan ekspor tidak banyak berkembang karena masih mengandalkan pada produk-produk ekspor tradisional, seperti tekstil, sepatu, palm oil, dsb. Akibatnya ekspor kita selama ini pertumbuhannya sangat rendah karena produk-produk tersebut nilai tambahnya sangat kecil dan kurang elastis terhadap harga. Sementara itu, saingan bertambah banyak dengan reformasi ekonomi yang dijalankan negara-negara sosialis/eks sosialis, seperti China, Vietnam, Khazastan, dsb. Diantara negara ASEAN-4, Malaysia menunjukkan kinerja ekspor yang paling mengesankan. Kegiatan ekspornya pada tahun 1997 telah mencapai angka 80 % PDB dimana angka ini hanya kalah oleh ekspor Singapore dan Hongkong. Kebalikan dari Indonesia, investasi yang tinggi di Malaysia tampaknya benar-benar diarahkan untuk kegiatan ekspor. Hal ini terbukti dari pertumbuhan ekspornya yang jauh lebih tinggi dari pertumbuhan ekonominya. Tabel 4 PERKEMBANGAN EKSPOR 1991 - 1996

EKSPOR 1991 NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG
Sumber : CEIC, IFS Year Book 1997

EKSPOR 1996 USD Juta 55.721 49.814 78.246 20.417 133.619 125.014 180.745 115.726 385.679 % PDB 30 22 80 24 34 133 117 42 9

USD Juta 28.428 29.142 34.349 8.767 73.982 59.025 98.577 76.115 338.201

% PDB 29 25 71 19 34 135 115 42 9

Prospek defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis di masa mendatang dapat diprediksi dari komposisi impornya. Dilihat dari pengguna akhirnya (end-user), barang impor dapat dibedakan menjadi tiga golongan, yaitu barang konsumsi, bahan baku dan barang setengah jadi, dan barang modal. Impor barang konsumsi memiliki

Fundamental Ekonomi, Contagion Effect dan Krisis Asia

11

kecenderungan untuk memperbesar defisit, karena volumenya terus meningkat sebanding dengan pertambahan penduduk. Sebaliknya, dalam jangka panjang impor barang modal dapat menurunkan defisit, terutama apabila dapat menghasilkan barang-barang ekspor. Sementara itu, impor bahan baku dan barang setengah jadi dapat memperbesar atau memperkecil defisit, tergantung kepada penggunaannya, yaitu untuk memproduksi barang ekspor atau barang-barang yang dikonsumsi didalam negeri. Berdasarkan data impor tahun 1990 - 1996, defisit transaksi berjalan negara-negara yang terkena krisis masih akan berlangsung terus, karena komposisi impornya tidak banyak berubah. Bahkan untuk Indonesia sendiri, komposisi barang modal mengalami penurunan (dari 28 % menjadi 22%), sebaliknya barang konsumsi mengalami kenaikan (dari 4 % menjadi 7 %). Negara-negara lain, seperti Thailand dan Malaysia, impor barang modal justru mengalami kenaikan yang tajam (dari 48 % menjadi 56%). Untuk jelasnya, lihat gambar dibawah ini. Untuk negara-negara yang tidak terkena krisis, pada umumnya impor barang modal mengalami kenaikan dan impor barang konsumsi mengalami penurunan.

G RAFIK 2 P ERKEM BANG AN KOM P O S IS I IM P O R 1990 - 1996
100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96 90 96

TH A I

IN D .

MAL

P H IL

KOR

S IN G

H O N G TW N
B A RA NG MO DA L B A HA N B A K U K O NS UMS I

2. Kinerja Perbankan Goldfajn dan Valdes1 dalam penelitiannya menemukan keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang. Perbankan berfungsi sebagai lembaga intermediasi
1 Goldfajn, Ilan; valdes, Rodrigo, ‘Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity’ , IMF Working Paper No. WP/97/87, July 1997.

12

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

yang mentransformasikan/merubah aset tidak lancar menjadi aset lancar dan berjangka pendek. Pada satu sisi, tawaran aset yang lancar dan berjangka pendek ini sangat menarik perhatian investor asing sehingga perbankan dapat menarik c p t l i f o s dalam jumlah aia nlw besar. Namun disisi lain, pada saat terjadi shock ekonomi, intermediasi dapat menyebabkan terjadinya capital outflows dalam jumlah besar dan mendadak, sehingga perbankan tidak mampu memenuhi kewajibannya akibat asetnya sebagian besar tidak lancar. Hal inilah yang menyebabkan terjadinya krisis perbankan yang diikuti oleh krisis mata uang. Padahal apabila tidak ada jasa intermediasi perbankan, shock ekonomi tersebut belum tentu dapat menyebabkan terjadinya krisis. Penelitian yang dilakukan para peneliti yang lain, seperti Eichengreen, Rose, dan Wyplosz2 dan Kaminsky-Reinhart3 , menyimpulkan bahwa sebelum terjadi krisis mata uang biasanya didahului oleh aktivitas perbankan yang meningkat tajam dan segera menurun drastis setelah terjadi krisis. Peningkatan aktivitas perbankan tersebut ditandai oleh : a Peningkatan capital flows. ) b Peningkatan M2 Multiplier yang meningkat 20 % lebih tinggi dari masa-masa tenang. ) c ) Pertumbuhan rasio domestik kredit/GDP yang meningkat tajam dan mencapai puncaknya pada saat terjadi krisis (rata-rata mencapai 15 % lebih tinggi dari masa tenang).

Hasil-hasil penelitian para ahli tersebut ternyata terbukti pada saat terjadi krisis di Asia baru-baru ini. Tabel 5 AKTIVITAS PERBANKAN 1995 - 1996
PERTUMBUHAN PERTUMBUHAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG KREDIT 88,60% 22,70% 29,50% 40,30% 17,40% 17,30% 13,94% n.a. 0,45% M2 12,90% 29,60% 21,40% n.a. 17,80% 9,80% 9,30% 8,40% 3,16% CAMPUR TANGAN KREDIT PADA KREDIT PROPERTI ( % Total Kredit ) 13,79 17,87 31,45 19,00 12,10 32,15 19,45 48,18 12,49

GOV'T PADA KREDIT *) KELOMPOK *) BEBERAPA BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a. BANYAK BANYAK BEBERAPA BEBERAPA BANYAK n.a. TIDAK ADA n.a. n.a.

*) sumber : The Banker, Asian Meltdown , Desember 1997 ; data lainnya dari IFS Year Book 1997 dan CEIC.

2. Eichengreen,B.,Rose,A., and C. Wyplosz, ‘Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation,’ NBER Working Paper No. 4898, 1994. 3. Kaminsky, G.L., and C.M. Reinhart, ‘The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems’, International Finance Discussion paper, 1996

23 96 6. menurut hasil penelitian the Banker menyimpulkan bahwa sistem perbankan di negara-negara yang terkena krisis pada umumnya memiliki kualitas aset yang relatif kurang sehat dan beresiko tinggi akibat banyaknya campur tangan Pemerintah dalam pemberian kredit perbankan.02 1.01 n. Hal ini dapat dilihat dari waktu yang dibutuhkan untuk recovery rata-rata mencapai dua kali lebih panjang dari currency crises.95 1.79 1.00 0.04 2. Tabel 6 PERKEMBANGAN RASIO FOREIGN LIABILITIES / FOREIGN ASSET PERBANKAN NEGARA NEGARA DALAM KRISIS THAILAND INDONESIA MALAYSIA PHILIPPINES KOREA NEGARA TIDAK KRISIS SINGAPORE HONGKONG TAIWAN JEPANG 80 1.22 0. 0.94 1. Hal ini dapat dilihat dari pertumbuhan pemberian kredit dan pertumbuhan M2.71 1. serta penurunan output sebesar 14.Prospects and Policy Issues. IMF sendiri sudah lama mengamati keterkaitan antara krisis perbankan dengan krisis mata uang dan krisis ekonomi.a. dan IFS Year book 1997 untuk negara lainnya.a.69 n.50 0. 0.Fundamental Ekonomi.25 3. sebagai akibat dari pasar keuangan dunia yang semakin terintegrasi menyebabkan sistem perbankan semakin mudah mendapatkan sumber dana alternatif dari pasar luar negeri.07 0.11 91 1. disamping Malaysia dan Indonesia sendiri.00 1. 0.25 95 4. Contagion Effect dan Krisis Asia 13 Data pada Tabel 5 menunjukkan bahwa aktivitas perbankan negara-negara yang terkena krisis selama 1995-1996 telah meningkat dengan tajam.99 n.18 90 1.08 93 2.00 1.62 3.a.02 n.02 1. Laporan Tahunan BI untuk Indonesia.22 n. Sebagai akibatnya.53 1.57 1.3 persen). Terutama bank-bank Thailand yang paling aktif melakukan pinjaman luar negeri.36 0.20 1.93 1.94 1. Disamping itu. 1.61 0.10 0. selama 5 tahun terakhir. .01 n.23 1. 0. Berkaitan dengan independensi perbankan dalam pemberian kredit. n.95 1. 0.29 0.a.01 1.54 1.12 1.16 1.a.83 1.75 1.61 0.34 0.27 1.25 85 1.52 1.a.75 1.61 1.99 1.16 2. Kondisi perbankan yang sangat rapuh tersebut merupakan salah satu faktor yang mendorong terjadinya krisis.24 1. rasio antara foreign asset dan foreign liabilities menjadi tidak seimbang. 0.28 1.21 94 4.30 0. penurunan output rata-rata mencapai 4. Hasil penelitian IMF 4 menyimpulkan bahwa krisis mata uang yang diikuti/diawali dengan krisis perbankan akan memberikan dampak yang sangat besar kepada perekonomian nasional.a.91 1.13 1.26 Sumber : CEIC untuk Hongk ong dan Taiwan.49 0.64 1.14 0. serta tingginya konsentrasi kredit pada kelompok/group tertentu/terkait dengan bank. March 1998.00 1.a.77 1.49 2.09 92 2. 4 IMF : World Economic Outlook.05 1.56 0.16 1.14 0.4 persen dari pertumbuhan normal (apabila hanya mengalami currency crises.67 2.61 1.01 n.

Pertumbuhan ekspor Kegiatan ekspor sangat penting bagi suatu negara dalam rangka mendapatkan devisa. Ilan. 2 . WP/97/159. Indikator Yang digunakan Dari 12 indikator yang diusulkan oleh Kaminsky (12 indikator ini terbukti menunjukkan kinerja yang baik sebagai indikator krisis mata uang). dan dibawah 100 berarti nilai tukar undervalued. dan Real Interst Differential. REER menunjukkan kondisi nilai tukar apakah under valued atau overvalued. Penurunan laju pertumbuhan ekspor menyebabkan transaksi berjalan semakin memburuk. IMF. Real Effective Exchange Rate REER merupakan salah satu variabel yang sering dipakai untuk menunjukkan daya saing produk di pasar internasional. namun mengakibatkan apresiasi domestic currency. yang berarti memperlemah daya saing produk ekspor. paper ini menggunakan 9 indikator. dan mendorong inflasi. Sebaliknya. Pada REER diatas 100 berarti terjadi overvalued. Excess M1 balance dan terms of trade tidak digunakan karena kesulitan data. 1997. Saul Lizondo and Carmen M. Indikator -indikator yang digunakan dalam paper ini adalah sebagai berikut. sedang interest differential dikarenakan variabel ini sudah terwakili oleh real interest rate. Are Currency Crises Predictable ? . Tiga indikator yang tidak digunakan adalah Excess M1 balance. Dalam kaitannya dengan krisis. Reinhart.14 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. laju pertumbuhan ekspor yang tinggi akan menghasilkan hard currency yang dapat memperkuat cadangan devisa. IMF Working Paper No. 6 Goldfajn. pertumbuhan ekspor yang tinggi dapat mencegah terjadinya krisis (batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas).. Leading Indicators of Currency Crises. Valdes. 1 . September 1998 Kondisi Fundamental Ekonomi Menurut Leading Indicators Kaminsky Dengan mempelajari bukti-bukti empiris menjelang terjadinya krisis mata uang. Kaminsky. terms of trade. Oleh karena itu. dan Reinhart 5 telah menyusun Sistem Deteksi Dini Krisis Mata Uang berdasarkan beberapa indikator. 5 Kaminsky. Rodrigo O. Lizondo. nilai REER yang terlalu rendah ataupun terlalu tinggi memberikan efek yang tidak baik (batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas). WP/97/79. Graciela. Mengingat indikator-indikator yang digunakan merupakan variabel-variabel fundamental ekonomi maka metode ini dapat dipakai untuk menilai kondisi fundamental ekonomi suatu negara. menambah uang beredar melalui NFA. . IMF Working Paper No. Golfajn dan Valdes6 memperkirakan variabel ini bersifat ‘summary variable’ dan memiliki predictive power dalam memprediksi krisis.

7 . 6 . sehingga batas atas tidak digunakan sebagai ambang batas. Jadi. 4 . batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. namun pertumbuhan ekonomi yang terlalu tinggi dapat mengindikasikan terjadi overheating. Contagion Effect dan Krisis Asia 15 3 . Pertumbuhan Ekonomi Pertumbuhan ekonomi yang tinggi menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. Angka multiplier M2 yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena . 5 . dalam kaitannya dengan krisis bersifat positip. karena pasar saham bersifat s b t t t bagi sistem usiue perbankan. Sebaliknya.Fundamental Ekonomi. Angka multiplier M2 yang besar menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian berjalan dengan cepat karena uang primer yang keluar dari bank sentral dengan cepat mengalami penggandaan (multiplier) oleh BPUG. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. namun pertumbuhan yang terlalu tajam perlu diwaspadai. Pertumbuhan ekonomi yang rendah ataupun negatif menunjukkan perekonomian mengalami kelesuan. Kecenderungan kenaikan harga saham dalam jangka panjang menunjukkan perekonomian sedang tumbuh dengan pesat. Dalam jangka pendek harga saham dapat berfluktuasi. Semakin tinggi rasio ini berarti semakin lemah kemampuan cadangan devisa. pembayaran utang. karena ada kemungkinan terjadi overheating. Walaupun kenaikan harga saham bersifat positip bagi perekonomian. Pertumbuhan reserve Cadangan devisa sangat vital bagi kelangsungan hidup negara. sebaliknya jatuhnya harga saham mengindikasikan perekonomian sedang mengalami kelesuan. batas bawah tidak digunakan sebagai ambang batas. M2/Reserve Rasio M2/reserve menunjukkan kemampuan cadangan devisa dalam menghadapi serangan terhadap mata uang domestik. Harga Saham Perkembangan harga saham dapat menunjukkan kondisi perekonomian suatu negara. Hal ini berarti bahwa pertumbuhan cadangan devisa yang tinggi. Multiplier M2 Multiplier M2 merupakan rasio antara uang beredar dalam arti luas (M2) dengan uang primer yang ada di bank sentral. ataupun menghadapi serangan para spekulan. Jadi. terutama untuk keperluan impor. Jadi. angka multiplier M2 yang kecil menunjukkan kegiatan perbankan sedang mengalami kelesuan. Tanpa ditopang oleh cadangan devisa yang kuat. perekonomian suatu negara dapat runtuh dalam seketika.

. Suku bunga riil yang terlalu tinggi menghambat kegiatan investasi dan mendorong capital inflows. dan hal ini menunjukkan bahwa kegiatan perekonomian sedang tumbuh pesat. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas. Kredit/GDP Rasio kredit domestik terhadap GDP menunjukkan seberapa besar aktivitas perkreditan. fundamental ekonomi sebagian besar negara-negara tersebut semakin memburuk. 9 . Real Interest Rate Suku bunga riil sebaiknya tidak terlalu tinggi dan tidak terlalu rendah. sedang suku bunga riil yang terlalu rendah tidak mendorong masyarakat untuk menabung di bank. Hasil Pengujian Data yang digunakan adalah data triwulanan antara tahun 1990 . yang berarti tingkat kepercayaan signal tersebut mencapai 99 %. Singapore dan Philippines mengeluarkan signal yang paling banyak pada saat menjelang krisis (1995-96). paling banyak ada 1 atau 2 signal. 8 . Sedangkan pada saat kondisi normal. Semakin banyak signal yang dikeluarkan berarti semakin besar kemungkinan terjadi krisis. Dengan menggunakan tiga standar deviasi.1997. Namun demikian. Indikator dikatakan mengeluarkan signal apabila nilainya melebihi ambang batas yang telah ditetapkan. September 1998 ada kemungkinan sistem perbankan over ekspansif yang dapat menyebabkan kejatuhan bank-bank dan mendorong timbulnya krisis. kondisi fundamental ekonomi yang memburuk tersebut berlaku tidak saja terhadap negara yang mengalami krisis. pertumbuhan kredit yang terlalu tinggi perlu diwaspadai karena dapat menimbulkan kebangkrutan bank-bank (banking failure). ternyata diantara 8 negara tersebut. yaitu sebanyak 23 kali. Volume kredit yang tinggi menunjukan kegiatan investasi berkembang dengan baik. dan Taiwan(12). Jadi.16 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sebaliknya. Jadi. Penetapan ambang batas didasarkan atas nilai rata-rata dan standar deviasi dari setiap indikator selama masa tenang (tranquil time). yang terbagi menjadi ‘masa tenang’ (meliputi periode 1990 . aktivitas perkreditan yang rendah mengindikasikan perekonomian sedang melemah. Namun demikian. yang diikuti oleh Malaysia (12). namun juga terjadi pada negara yang tidak mengalami krisis. Hasil ini mengindikasikan bahwa menjelang krisis. batas atas dan batas bawah digunakan sebagai ambang batas.1994) dan ‘menjelang krisis’ (periode 1995 1996). Hongkong(12).

4 1.2 5. Singapore.2 2 22 10 21 30 13 29 19 17 2. M2. yang berarti menurut sistem tersebut fundamental Indonesia dan Korea lebih baik dari pada fundamental Singapore. Hal ini mengindikasikan bahwa selama menjelang krisis Indonesia mengalami ekspansi ekonomi yang terlalu tinggi.4 0 9 0 12 23 3 23 12 12 0 Untuk Indonesia. Secara umum dapat dikatakan bahwa metode sistem deteksi dini yang dikembangkan oleh Kaminsky kurang berhasil mendeteksi krisis di kawasan Asia. Hal ini mengindikasikan bahwa terjadi gajala overheating pada negara-negara tersebut. . Jumlah signal yang dikeluarkan oleh Singapore. dan Hongkong. Indikasi ini diperkuat oleh harga saham yang juga melonjak tinggi. jumlah signal yang dikeluarkan menjelang krisis mencapai 5 kali lebih banyak. Contagion Effect dan Krisis Asia 17 Dilihat dari indikator yang mengeluarkan signal.4 1. terutama di beberapa negara.8 2. menjelang krisis ( 2 tahun sebelum krisis terjadi).6 0.σ NEG ARA M AS A TENANG NEG ARA DALAM KRIS IS TH A ILA N D IN D O N E S IA M A LA Y S IA P H ILIP P IN E S K O RE A NEG ARA TIDAK KRIS IS S IN G A P O R E HO NGK ONG TA IW A N JE P A N G M ENJELANG KRIS IS M AS A µ ± 3. Namun dengan menggunakan 2 standar deviasi (tingkat kepercayaan 95 %) ternyata ada 10 signal yang dikeluarkan menjelang krisis. Signal tersebut berasal dari lonjakan pemberian kredit. dan REER. Dibandingkan dengan selama masa tenang. seperti Philippines.4 0. Tabel 7 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN µ ± 2.6 7.Fundamental Ekonomi. Hongkong dan Taiwan.4 5. Hongkong dan Taiwan ternyata lebih banyak dari Indonesia dan Korea.2 4 3.σ M ENJELANG KRIS IS TENANG 3. apabila menggunakan batas kontrol sebesar 3 kali standar deviasi (yang berarti tingkat kepercayaannya mencapai 99 %) maka baik selama masa tenang maupun menjelang krisis tidak ada signal yang keluar.8 0 0.6 2 3. sebagian besar negara ASEAN-4 dan NIEs mengalami peningkatan pertumbuhan kredit dan multiplier M2 secara tajam (Tabel 8).6 0.

σ MASA TENANG 0.2 1.4 0.4 0 0 0.7 Disamping itu.2 3.2 3.σ MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 4 2 4 8 1 1 3 8 0 31 MENJELANG KRISIS 1 0 0 2 0 0 2 5 0 10 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 Tabel 9 JUMLAH SIGNAL YANG DIKELUARKAN OLEH TIAP-TIAP INDIKATOR SELAMA 2 TAHUN *) THAILAND INDIKATOR MASA TENANG REER ∆ EKSPOR IHSG M2/RESERVE ∆ OUTPUT ∆ RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT. penggunaan sistem deteksi dini dalam meramalkan terjadinya krisis sangat diragukan keampuhannya.4 0 2 µ ± 3.8 3.4 0 0.4 0.2 1.4 0 0 0 1. September 1998 Tabel 8 JUMLAH SIGNAL YANG MUNCUL SELAMA 2 TAHUN UNTUK INDONESIA µ ±σ INDIKATOR MASA TENANG REER D EKSPOR IHSG M2/RESERVE D OUTPUT D RESERVE M2 MULTIPLIER CREDIT/GDP REAL INT.8 MENJELANG KRISIS 1 0 0 0 0 1 0 7 0 9 INDONESIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MENJELANG KRISIS 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 MALAYSIA MASA TENANG 0 0 0 0 0 0 0 0 0.2 0 0 1.4 0 0. RATE TOTAL 0 0 0.4 0.1995. Selama periode tersebut terjadi 76 krisis mata uang dan 26 krisis perbankan.18 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. .4 MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 5 6 0 12 PHILIPPINES MASA TENANG 0 0 0. karena hasil dari sistem deteksi dini tersebut akan mempengaruhi perilaku 7 Kaminsky mendapatkan indikator-indikator tersebut dari analisisnya terhadap 25 negara yang pernah mengalami krisis selama 1970 . Meliputi 5 negara maju dan 15 negara berkembang. RATE TOTAL 2 1.8 0 0 0 0 0 0 0.6 2 20.8 µ ± 2.8 KOREA MENJELANG KRISIS 0 0 1 0 0 0 1 0 1 3 Kegagalan tersebut kemungkinan disebabkan oleh pemilihan leading indikator yang kurang sesuai dengan kondisi fundamental ekonomi kawasan Asia.4 0 0 0 0 0.6 2.6 MENJELANG KRISIS 4 0 3 0 0 0 8 8 0 23 MASA TENANG 0 0 0.

Disamping memberikan efek penularan pada negara pesaingnya. Untuk melindungi mata uangnya. Faktor Efek Penularan (Contagion Effect) Fenomena efek penularan saat ini merupakan suatu topik yang sedang hangat dibahas para ahli. dan pada akhirnya menghasilkan suatu serangan terhadap mata uangnya. dan Wyplosz (1996) halaman 14. serangan terhadap suatu mata uang menyebabkan mata uang tersebut terdepresiasi sehingga dapat meningkatkan daya saing produknya. Kesamaan kondisi makroekonomi juga dapat memunculkan efek penularan apabila salah satu negara mengalami krisis. sehingga harga barang ekspornya menjadi turun. krisis mata uang dapat timbul karena cadangan devisa tidak cukup kuat menyerap serangan spekulasi para pelaku pasar uang. para pelaku pasar uang sebenarnya banyak menerima informasi yang sama (melalui alat komunikasi yang sama. Dalam kondisi cadangan devisa yang menurun. 9 Lihat Eichengreen. Rose. dan Wyplosz (1996) halaman 11. penurunan cadangan devisa secara bertahap. Krisis yang melanda suatu negara mengakibatkan depresiasi. sehingga dapat mengakibatkan negara pesaingnya mengalami defisit transaksi berjalan.Fundamental Ekonomi. Rose. Gerlach dan Smets8 mengembangkan suatu model yang dapat menjelaskan mekanisme efek penularan melalui hubungan perdagangan. pelaku ekonomi pada negara mitra dagang dapat melakukan swap yang mengakibatkan terkurasnya cadangan devisa yang dikuasai bank sentral. sehingga mengakibatkan indikator-indikator tersebut akan kehilangan daya prediksinya. Kemungkinan ini dapat terjadi apabila respons yang ditempuh sebagian pelaku pasar mampu mengatasi keyakinan pasar dan merubah ekspektasi pasar. Dari berbagai penelitian yang telah dilakukan. sehingga suatu reaksi atas sepotong informasi yang baru dapat menyebar ke seluruh dunia dalam waktu yang singkat dan menyampaikan pesan pada pelaku pasar internasional untuk melakukan reaksi yang sama. Menurutnya. Krisis yang diakibatkan oleh kesamaan makroekonomi ini pada umumnya dipicu oleh para pelaku pasar uang. yaitu karena ada hubungan dagang (trade links) dan kesamaan kondisi dan kebijakan makroekonomi. Shiller9 pada tahun 1995 mengembangkan model untuk menjelaskan salah satu mekanisme efek penularan melalui kesamaan kondisi makroekonomi. seperti Reuter). Bagi negara mitra dagangnya. 8 Lihat Eichengreen. Peningkatan daya saing ini berarti penurunan ekspor bagi negara-negara pesaingnya. krisis mata uang juga dapat memberikan efek penularan pada negara mitra dagangnya. Didalam modelnya. hal ini berarti penurunan harga barang impor yang dapat mendorong penurunan tingkat inflasi dan permintaan uang beredar. Contagion Effect dan Krisis Asia 19 policy maker dan pelaku pasar. . dapat diketahui bahwa efek penularan dapat terjadi melalui 2 cara.

dengan nilai X it . ai bi = = Kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t. . Sementara itu. = = Xit . Model probit banyak dipakai untuk data kualitatif yang mencerminkan suatu pilihan alternatif. X it . berturut-turut dari Thailand. Bentuk Model Probit Untuk membuktikan dugaan bahwa efek penularan ikut memberikan kontribusi terhadap terjadinya krisis. reaksi yang diambil pelaku pasar internasional dapat mendorong pelaku pasar lokal untuk melakukan langkah yang sama. namun serangan ini relatif dapat diredam dengan baik. Demikian pula sebaliknya. serangan terhadap suatu mata uang dapat merangsang pelaku pasar internasional untuk melakukan langkah yang sama. koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi faktor fundamental terhadap = . t 0 apabila tidak. yaitu apakah akan melakukan serangan atau tidak. Yit . Hal ini dapat dilihat dari tenggang waktu terjadinya serangan yang beruntun dalam waktu yang relatif sangat singkat. Malaysia. walaupun fundamental ekonomi memegang peranan yang penting. sebagaimana tampak dari perbedaan fundamental ekonomi negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis. Dengan kata lain. Bentuk umum model dapat dinotasikan : Yit = a0 + aiX it + bi Zit + e . dengan mempertimbangkan data fundamental ekonomi dan data serangan pada mata uang lain. sehingga nilainya berkisar dari 0 ke 1. namun efek penularan diduga ikut berperan sebagai pemicu terjadinya krisis. 0 apabila tidak. dan terakhir Korea. Variabel yang mewakili Faktor Penularan. Dalam model ini. . September 1998 Jadi. = Z it .j≠ i ) . Berkaitan dengan krisis yang saat ini sedang melanda Asia.20 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. = 1 apabila ada negara lain yang mendapat serangan pelaku pasar pada periode t ( Yj =1. Untuk mentransformasikan alternatif pilihan dari bentuk kualitatif ke kuantitatif. model probit menggunakan fungsi distribusi normal kumulatif. model probit tersebut menyatakan besarnya kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan. Koefisien yang menggambarkan besarnya kontribusi efek penularan terhadap kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. = dimana 1 apabila terjadi serangan pelaku pasar pada negara i pada periode t. model probit mencerminkan ada 2 alternatif bagi pelaku pasar uang. Indonesia. dalam paper ini digunakan model probit. Philippines. serangan dari para pelaku pasar ini juga melanda negara-negara NIEs lainnya.

n = = kondisi fundamental ekonomi negara i pada periode t jumlah indikator Angka Kredit dari indikator n pada periode t pada negara i. Variabel-variabel ekonomi tersebut diperoleh dari hasil analisis data dan penelitian mengenai sistem deteksi dini krisis mata uang. n dimana : Z it . Untuk menghindari salah satu indikator mendominasi indek. Semakin besar bobotnya berarti semakin besar pengaruhnya dalam menimbulkan krisis. Zit = S AKn. Contagion Effect dan Krisis Asia 21 kemungkinan pelaku pasar melakukan serangan pada negara i. Perubahan dari ketiga indikator tersebut diindek.Bn .Fundamental Ekonomi. Variabel ekonomi yang digunakan dalam model ini berikut satuan yang dipakai dan bobotnya adalah sebagai berikut : A . bobot dari indikator n. ternyata setiap variabel ekonomi (indikator) mempunyai performance yang tidak sama dalam mendeteksi signal kemungkinan terjadi krisis dikemudian hari.t . maka perubahan tiap-tiap indikator dibobot dengan menggunakan variance dari indikator lainnya. Kuantifikasi Kondisi Fundamental Ekonomi Untuk mewakili/menggambarkan kondisi fundamental ekonomi. Oleh karena itu. dan perubahan cadangan devisa. dalam paper ini setiap variabel diberikan bobot tersendiri. konstanta Variabel Zit diperoleh dengan menggunakan rumus berikut : . digunakan 10 indikator (variabel ekonomi) yang dianggap paling relevan bagi pelaku pasar dalam memutuskan untuk melakukan serangan atau tidak. Bobot setiap variabel diperoleh dari Vector Auto Regression (VAR) dengan mengukur varian dekomposisi nilai tukar terhadap varian setiap variabel tersebut dalam jangka panjang. Sesuai dengan hasil penelitian kaminsky dkk. yaitu perubahan nilai tukar nominal. A Kn. ε a0 = = variabel random dengan mean = 0. perubahan suku bunga. dalam paper ini digunakan 3 indikator.t = Bn = Untuk mengidentifikasi terjadinya serangan spekulasi dari pelaku pasar. Untuk mengidentifikasi serangan digunakan pembatas 2 standar deviasi.

54 . Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER kuat surplus negatif > 8 bulan tidak ada tidak ada < 20 % < 20 % > 70 % 0-5% negatif PEIA RDKT sedang beresiko 0-1% <5% 6 .7 PDB Setiap indikator dibagi menjadi 4 tingkatan berdasarkan kriteria tertentu.7 26 . 35 .8 bulan < 80 % 0-5 % 0 20 . Semakin besar angka kredit berarti semakin baik kondisi indikator tersebut.10% 3 £x <6 b n l 80 . TINGKATAN 1 2 3 4 PREDIKAT kuat sedang beresiko lemah ANGKA KREDIT 4 3 2 1 NO 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 52 . 45 . 34. 11.22 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.10 % 0£ x < 5 % 1 %< x £ 2% 5 . Untuk setiap tingkatan diberikan angka kredit.40 % 20 . Besarnya angka kredit dan kriteria yang digunakan untuk membagi indikator adalah sebagai berikut. 86 . Devisa PDB PDB Cad Devisa BOBOT 76 . September 1998 No 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Investment Cadangan Devisa Pinjaman Luar Negeri Pinjaman Jangka pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG REER % % % % % % % % % % SATUAN PDB Cad.75 % 4 x£60 % 0< 4 x£60 % 0< 50 <x£30 % 11 .160 % 50 .10 % lemah >2% > 10 % < 3 bulan > 160 % > 75 % > 60 % > 60 % < 30 % > 20 % > 10 % .50 % 5 . 95 .20 % 5 .40 % 70 .

3 270.4 353.0 209.2 96.7 242.4 97.8 174.9 265.65 CONTA (37 -.2 97.7 207.1 97.4 319.5 270. Sementara Korea ternyata menunjukkan fundamental yang terbaik diantara negera-negara yang terkena krisis.4 280. Dengan menggunakan maximum likelihood.4 257.65 Hasil diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi dan faktor contagion secara signifikan memberikan kontribusi terhadap serangan para spekulan.9 258.8 319.9 247.0 Korea Singapore Taiwan Hongkong JEPANG 247.7 368.4 RATA-RATA Malaysia 238. model probit diatas menghasilkan output sebagai berikut : KRISIS = -0.6 256.7 164.3 271.0 360.0 368.1 275.4 318.4 216.1 96.4 321. Diantara negara-negara yang tidak terkena krisis.0 319.) (.3 209. Koefisien faktor contagion yang positip menyatakan bahwa adanya krisis di suatu negara mendorong spekulan melakukan serangan pada negara lain.0 352.7 303.6 282.6 282.1 262.7 219.9 343.5 360.3 352.8 334.3 247.3 321.0 282.0 234.3 97. Sejak awal 1996 sebenarnya kondisi fundamental negara-negara yang terkena .12.8 301.3 167.2 Data diatas menunjukkan bahwa kondisi fundamental ekonomi Indonesia merupakan yang terburuk setelah Philippines.8 275.2 157.9 305.7 284. semakin kecil kemungkinan spekulan melakukan serangan.3 96.7 288. Kesimpulan ini sesuai dengan data pada Tabel 10.9 368.3 272.3 310.3 Indonesia 220. Koefisien fundamental yang negatif menyatakan bahwa semakin kuat kondisi fundamental ekonomi suatu negara.8 267.1 309. Jepang memiliki fundamental ekonomi yang terkuat.8 313.1 279.3 282.01 FUNDA + 2.6 246.8 356.Fundamental Ekonomi.7 334.1997:3.7 368.4 348.3 331.8 339.2 268. Contagion Effect dan Krisis Asia 23 H asil Pengujian Dengan menggunakan data triwulanan selama 1995:1 .2 Thailand 198.3 353.2 343. kondisi fundamental ekonomi negara-negara ASEAN-4 dan NIEs dapat diwakili oleh angka kuantitatif tunggal sebagai berikut: Tabel 10 HASIL PERHITUNGAN KEKUATAN FUNDAMENTAL EKONOMI ASEAN-4 DAN NIEs Periode 96.0 321.9 Philippines 174.4 294.9 294.5 345.5 321.0 192.6 231.3 31) Log likelihood = .3 212.8 283.8 353.7 353.

1 %. 60% 20%. 60%. 60% 70%. 20% 7%. 70%. 80% 40%. 40%. 60%. September 1998 krisis tidak lebih baik dari periode 1997:3.5% . 50%. 20% 10%. 4% Negatif. 10% . 10% 8 6 3bln . 5%. Cadangan Devisa Pinj. 5%. 5% PREDIKAT KUAT SEDANG BERESIKO LEMAH ANGKA KREDIT 4 3 2 1 U II I J I 5 3 1 0 UJI IV 8 6 4 2 . Hal ini menunjukkan bahwa adanya krisis di suatu negara (faktor contagion) menjadi t i g r (faktor pemicu) bagi serangan para pelaku pasar uang. ua tidak ada. 160% tidak ada. 75% 20%. ua tidak ada. 15%. Serangan para spekulan ke negara-negara yang terkena krisis justru terjadi pada periode 1997:3 setelah kejatuhan Thailand.120 %. 15% U II ( e a ) J I ktt surplus. 50%. 80% tidak ada. . 15%. 20% 6 4 2bln . 80% 60%. 10%. 5% . 10% UJI I (longgar) surplus. 80 %.8 4bln 0 . 100% 40%.24 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. 10% negatif. 2% Negatif. 20% 90%. 25% negatif. 3%. 1% Negatif. . 7%. 75%. 30% 5%. 200% tidak ada. 40%. 2. 5% 1. 1/2 %. ua tidak ada. Luar Negeri Pinjaman Jk pendek Pertumbuhan Kredit Pertumbuhan M2 Kinerja Ekspor Pertumbuhan IHSG Pertumbuhan REER KRITERIA surplus. 50% 3%. rge Analisa Sensitifitas Untuk memperkuat hasil perhitungan diatas. Tapi pada saat itu tidak terjadi serangan apapun. 20% negatif. 40 %. 15%. 50% 10%. 40%. perlu dilakukan uji sensitifitas dengan mengubah kriteria penggolongan indikator fundamental ekonomi serta mengubah angka kredit untuk masing-masing klasifikasi sebagai berikut : INDIKATOR Transaksi berjalan Portfolio + other Inv. 2 %. 25%.

427 -13.473 3. pemberian kredit pada kelompok.650 2. dan Taiwan.706 2. Kesimpulan dan Implikasi Kebijakan Kesimpulan • Dari analisis data terlihat bahwa negara-negara yang mengalami krisis. Untuk membiayai defisit ini. Dari aspek perdagangan. dan Korea mengalami defisit transaksi berjalan secara persistence. Hongkong.0098 -0.705 FAKTOR CONTAGION KOEF 2.0050 tsa -tt -3.133 LOG LIKELIHOOD -12. dengan mengubah angka kredit out untuk masing-masing predikat ternyata juga menghasilkan faktor contagion yang r b s o u t.0083 -0.167 -4.133 2.0115 -0. pertumbuhan kredit dan M2 yang terlalu tinggi. Menurut hasil pengujian dengan metoda tersebut mengatakan kondisi fundamental ekonomi Indonesia jauh lebih baik dari Singapore.705 -3.868 3. yakni Thailand. semakin diperburuk oleh sistem perbankan yang tidak sehat.679 2.650 tsa -tt 3. Demikian pula.551 3. karena sebagian ekspornya masih mengandalkan produk manufaktur ringan. Contagion Effect dan Krisis Asia 25 Dari hasil perhitungan dapat diperoleh hasil sebagai berikut : FAKTOR FUNDAMENTAL KOEF HASIL AWAL U II J U II J I U II I J I UJI IV -0. Indonesia. sebaliknya impor barangbarang konsumsi menunjukkan kecenderungan yang terus meningkat. Dengan mengubah kriteria penggolongan ‘tingkat kesehatan’ faktor fundamental ekonomi menghasilkan faktor contagion yang r b s .364 2.658 Hasil diatas menunjukkan bahwa faktor fundamental dan faktor contagion secara signifikan mempengaruhi keputusan pelaku pasar untuk melakukan serangan atau tidak. mereka lebih mengandalkan pada dana jangka pendek terutama dalam bentuk portfolio dan utang luar negeri. Adanya campur tangan pemerintah dalam pemberian kredit.459 -3. Philippines. Adanya perbedaan fundamental ekonomi antara negara yang terkena krisis dengan yang tidak terkena krisis ternyata gagal dideteksi dengan baik oleh Sistem deteksi Dini yang dikembangkan oleh Kaminsky. Kondisi diatas.Fundamental Ekonomi.345 -4.658 -12. defisit tersebut masih akan berlangsung di tahun-tahun mendatang.448 -14.993 -12.0101 -0. serta pertumbuhan foreign liabilities yang sangat tinggi. • • . Malaysia.

beban pembayaran utang yang terus membengkak.Rose.. dicegah sejauh mungkin. IMF Working Paper No. . Dari pengujian model probit ternyata efek penularan memberikan kontribusi yang lebih besar dibandingkan kondisi ekonomi. pasar keuangan dalam negeri perlu ditingkatkan kesehatannya melalui perbaikan struktur. ◊ Memperbaiki iklim investasi dengan memberikan insentif kepada PMA yang menguasai teknologi tinggi dan mampu menghasilkan produk-produk ekspor yang berdaya saing tinggi. Krisis yang saat ini terjadi di Indonesia sebagian juga disebabkan oleh sistem perbankan yang tidak sehat.26 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. serta infrastruktur. and C. NBER Working Paper No. berarti Indonesia masih membutuhkan capital inflows. Implikasi Kebijakan • Dalam jangka pendek. Speculative Attacks on Pegged Exchange Rates: An Empirical Investigation. • • • Daftar Pustaka Goldfajn. Wyplosz. Ilan. Capital Flows and the Twin Crises : The Role of Liquidity. aspek hukum dan peraturan. Disamping itu. Untuk itu. Negara-negara di kawasan Asia perlu melakukan kerja sama yang lebih erat. perlu segera dilakukan reformasi ekonomi melalui langkah-langkah sebagai berikut: ◊ Merubah pola pikir dan menumbuhkan komitmen dari semua pihak untuk bertekad meningkatkan ekspor. Rodrigo. efek penularan ternyata memberikan kontribusi yang signifikan terhadap krisis mata uang. valdes. ◊ Menghilangkan semua distorsi pasar dalam negeri untuk menghilangkan ekonomi biaya tinggi dan meningkatkan daya saing. Untuk memperbaiki defisit tersebut. WP/97/87. pemerintah perlu mengambil kebijakan-kebijakan baru dengan memberikan insentif kepada dana-dana jangka panjang. Eichengreen. July 1997.. September 1998 • Disamping kondisi fundamental ekonomi. 4898.A. 1994. kelembagaan. Indonesia masih akan mengalami defisit transaksi berjalan akibat lemahnya daya saing produk.B. Mengingat defisit masih akan terus berlangsung. dan kebutuhan impor yang tinggi. Bank Indonesia perlu mengambil langkah-langkah baru untuk memperkuat sistem perbankan sesuai dengan standar internasional. terutama dalam melakukan r g o a s r e l a c Dengan kerja sama ini diharapkan krisis dapat e i n l u v i l n e. sehingga menghindari terjadinya contagion effect yang dengan cepat dapat menyebar di seluruh kawasan.

1996 Kaminsky. Are Currency Crises Predictable ?. Is there cause for concern ?. Morgan.M. IMF Working Paper No. Occasional Paper No. IMF. I t r a i n l F n n i l S a i t c Yearbook dan Monthly.. Reinhart. Bloomberg.L. The Twin Crises : The Causes of Banking and Balance of Payments Problems. The Banker. Contagion Effect dan Krisis Asia 27 Kaminsky. Emerging Markets : Economic Indicators. 1. and C. b r a a e i i a ebgi ds. Current Account Deficits in the ASEAN-3. International Finance Discussion paper. Bank Indonesia. 1997.. WP/97/79. January 1997. Goldfajn.Fundamental Ekonomi. Asian Meltdown.P. Laporan Tahunan d n Triwulanan. Reinhart. Rodrigo O. b r a a e i i ebgi ds. Annual report 1996. Valdes. J. G. HKMA. n e n t o a i a c a t t s i s. Saul Lizondo and Carmen M. Sumber Data IMF. IMF Working Paper No. Graciela. . Ilan. WP/97/159.. MAS. L a i g I d c t r o edn niaos f Currency Crises.

keduanya adalah Asisten Peneliti Ekonomi di Bagian APK.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 37 MANAJEMEN MONETER DALAM MASA KRISIS Doddy Zulverdi * ) Krisis nilai tukar yang melanda Indonesia sejak pertengahan tahun 1997 telah berkembang menjadi krisis ekonomi akibat kerapuhan di sisi ekonomi mikro dan ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro. Bagian pertama menjelaskan latar belakang pentingnya memilih strategi kebijakan moneter (termasuk kebijakan nilai tukar) yang tepat untuk membawa Indonesia keluar dari krisis ekonomi. karakteristik struktur ekonomi. Kesulitan yang dihadapi oleh otoritas baik dalam memilih maupun mengimplementasikan strategi kebijakan moneter juga dialami oleh berbagai negara yang pernah mengalami krisis serupa. . Dalam bagian kedua diulas beberapa alternatif strategi kebijakan ekonomi-moneter dari sisi teori. Pemilihan strategi yang tepat ditentukan oleh jenis tekanan eksternal yang dihadapi. dengan mengacu kepada konsep teori dan pengalaman negara-negara lain serta pengalaman Indonesia sendiri. UREM. diajukan beberapa alternatif strategi kebijakan moneter yang dapat diterapkan di Indonesia. Di bagian keempat. Selanjutnya. Permasalahan yang dihadapi dalam pemilihan strategi kebijakan ekonomi makro adalah adanya konflik (tradeoff) antarkebijakan akibat sifat krisis yang multidimensional. Tidak ada satu strategi pun yang cocok diterapkan di semua situasi dan di semua negara. bagian ketiga membahas faktor-faktor yang memicu dan memperdalam krisis di Indonesia dan kebijakan yang telah diambil termasuk konflik yang dihadapi dalam penerapan strategi kebijakan moneter. yaitu dalam mengakomodasi berbagai sasaran kebijakan secara serentak. *) Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. Tulisan ini dibagi ke dalam lima bagian. Berdasarkan kriteria tersebut dan mengingat masih rapuhnya sistem perbankan sebagai suatu jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. Bagian kelima mengemukakan beberapa kesimpulan umum berikut rekomendasi kebijakan yang ditawarkan. maka penerapan strategi jangkar inflasi di dalam suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel kiranya layak untuk dipertimbangkan secara mendalam. BI Penulis menyampaikan penghargaan yang tinggi kepada Erwin Haryono dan Wahyu Agung Nugroho. dan prioritas sasaran akhir yang dipilih. atas bantuan riset yang diberikan dalam penyusunan tulisan ini. Kebijakan moneter sebagai salah satu elemen kebijakan ekonomi juga tidak terlepas dari kesulitan yang sama. Kesulitan tersebut telah berlangsung sejak periode sebelum krisis dan berdampak negatif terhadap kondisi fundamental ekonomi makro yang berdasarkan hasil pengamatan ternyata tidaklah sekuat yang diyakini semula. UREM-BI.

khususnya dalam rangka mengembalikan kepastian nilai tukar. 2 Lihat misalnya Radelet dan Sachs (1998). Pemicu terjadinya fenomena f i h t lgt o currency yang begitu tiba-tiba adalah ketidakpastian nilai tukar rupiah (McNelis. dan sistem pasar yang dikuasai oleh segelintir monopolis yang menjadi kuat eeae akibat praktek kolusi. Apabila dibiarkan terus berlanjut. kebijakan moneter memiliki peran yang sangat penting dalam penyelesaian krisis ekonomi yang sedang terjadi di Indonesia. . Dapat ditambahkan bahwa tulisan ini hanya membahas berbagai alternatif strategi kebijakan moneter di dalam suatu perekonomian yang terbuka (tidak ada pembatasan transaksi devisa). B Alternatif Strategi Kebijakan di Masa Krisis: Tinjauan Teoritis Kebijakan moneter adalah salah satu elemen penting dari paket kebijakan ekonomi yang digunakan dalam mengatasi krisis ekonomi. Dari hasil peninjauan ke belakang tersebut dan didukung oleh pengalaman negara-negara yang pernah atau sedang mengalami krisis yang mirip. September 1998 Pendahuluan erbagai analisis menyimpulkan bahwa penyebab utama parahnya krisis di Asia adalah kerapuhan di sisi ekonomi mikro seperti sistem perbankan yang tidak sehat. diharapkan akan diperoleh gambaran arah kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat dalam mendukung proses pemulihan kegiatan ekonomi di masa datang. 1988).38 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. upaya pemulihan ekonomi sangat tergantung kepada ketepatan strategi kebijakan moneter yang diambil. Tulisan ini bertujuan untuk menginventarisasi kemungkinan penyebab semakin parahnya krisis nilai tukar di Indonesia dilihat dari sisi kemungkinan ketidaktepatan kombinasi kebijakan moneter yang telah diambil selama ini. proses ini akan menimbulkan dampak negatif terhadap pertumbuhan ekonomi jangka panjang. ketergantungan sektor usaha pada hutang baik dari dalam maupun luar negeri (h g l ihy l v r g d). Apalagi mengingat bahwa krisis ini telah berkembang menjadi fenomena yang dikenal sebagai f n n i l d s r s yaitu proses demonetisasi berupa penurunan permintaan i a c a i t e s.1 Tidak sedikit yang menilai bahwa kondisi kerapuhan di sisi mikro tersebut kemudian diperburuk oleh ketidaktepatan kombinasi kebijakan ekonomi makro ( policy mix) yang diambil pada awal dan selama krisis. Oleh karena itu.2 Sebagai salah satu instrumen kebijakan ekonomi makro. Namun. efektivitas kebijakan moneter itu sendiri sangat tergantung kepada ketepatan dan keharmonisan pembagian tugas di 1 Lihat misalnya World Bank (1998) dan IMF (1998). akan likuiditas perekonomian (M2) sebagai akibat meningkatnya permintaan akan uang kartal.

bagian ini akan diawali dengan tinjauan singkat mengenai berbagai pilihan kebijakan yang terdapat di dalam paket tersebut. Pilihan Kebijakan dalam Menghadapi Tekanan Eksternal Ada tiga jenjang pilihan kebijakan yang harus diputuskan oleh pemerintah dalam menghadapi tekanan-tekanan eksternal (Krugman.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 39 antara berbagai kebijakan yang tersedia. Oleh karena itu. dan sebagainya. Oleh karena itu. • Akhirnya. yaitu antara kebijakan devaluasi dan kebijakan perdagangan. secara khusus akan dibahas peranan kebijakan moneter di dalam penyelesaian krisis disertai dengan alternatif strategi kebijakan moneter yang tersedia. Selanjutnya. • Dampak dari kebijakan penyesuaian biasanya baru dirasakan secara efektif setelah periode yang relatif panjang. pengurangan konsumsi. • Seandainya pilihan jatuh kepada kebijakan adjustment. penggunaan sumber dana luar negeri . terdapat beberapa kondisi yang seringkali mendorong otoritas untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersama-sama. yaitu: • Apakah tekanan-tekanan eksternal tersebut harus dihadapi melalui kebijakan financing (yaitu dengan meminjam dana dari luar negeri untuk menutupi penurunan penerimaan ekspor dan kenaikan biaya impor/biaya bunga) atau melalui kebijakan adjustment ( a t yiu dengan melakukan berbagai penyesuaian dalam rangka mendorong ekspor dan mengurangi impor). Sebaliknya. Hal ini karena kebijakan penyesuaian mengandung berbagai pilihan yang tidak menyenangkan seperti kenaikan pajak/penurunan subsidi. Kebijakan f n n i g akan diambil apabila tekanan-tekanan yang terjadi diyakini hanya iacn bersifat temporer dan dapat diatasi dengan menggunakan dana luar negeri dalam jumlah yang minimal. • Sulitnya membedakan antara tekanan-tekanan yang bersifat temporer dan permanen menyebabkan otoritas seringkali memutuskan untuk menerapkan kedua kebijakan secara bersamaan untuk menghindari resiko salah pilih. alternatif mana yang akan dipilih di antara dua pilihan strategi kebijakan pengalihan pengeluaran. 1995). Namun. seberapa besar bobot penyesuaian perlu dibebankan masing-masing kepada strategi pengurangan pengeluaran (expenditure r d c n p l c dan strategi pengalihan pengeluaran (expenditure switching policy) e u i g o i y) . apabila tekanan-tekanan tersebut lebih bersifat jangka panjang maka harus dilakukan kebijakan adjustment. yiu at: • Tekanan-tekanan sosial politik seringkali menghalangi otoritas dalam melakukan penyesuaian-penyesuaian secara maksimal sehingga mau tidak mau harus dibantu dengan kebijakan financing.

. Berbeda dengan kebijakan pengurangan pengeluaran. kebijakan pengalihan pengeluaran tidak secara langsung memaksa masyarakat untuk menurunkan pengeluarannya sehingga resiko kontraksi ekonomi dapat diminimalkan. motd nlto Mengingat berbagai kelebihan dan kelemahan yang terkandung di dalam masingmasing kebijakan. otoritas tidak dapat semata-mata menggantungkan diri kepada kebijakan financing. Kebijakan pengurangan pengeluaran bertujuan untuk mengurangi pengeluaran oleh penduduk suatu negara sehingga mengurangi tekanan terhadap neraca pembayaran. kelemahan utama kebijakan pengalihan pengeluaran adalah cenderung mendorong kenaikan laju inflasi. dan subsidi ekspor). September 1998 seringkali diperlukan untuk mengurangi dampak negatif jangka pendek dari krisis yang terjadi sambil menunggu hasil dari kebijakan penyesuaian. Kalau pun perekonomian masih berada di bawah kapasitas penuh. Sementara itu. yaitu: devaluasi dan kebijakan perdagangan (perubahan tarif. Hal ini terjadi karena apabila perekonomian sudah berada pada tingkat penggunaan kapasitas penuh maka kenaikan permintaan domestik dan permintaan ekspor akan menimbulkan tekanan kenaikan harga-harga di dalam negeri. tekanan inflasi masih tetap akan timbul dalam bentuk i p r e i f a i n akibat depresiasi/devaluasi nilai tukar. karena begitu besarnya faktor ketidakpastian di dalam suatu perekonomian yang sedang mengalami krisis dan sangat tingginya tekanan i p r e i f a i n (akibat devaluasi/depresiasi). Terdapat tiga cara yang dapat diambil otoritas untuk mengurangi pengeluaran nasional. Akibatnya. pemerintah seringkali motd nlto terpaksa menerapkan kebijakan pengurangan pengeluaran secara drastis. Namun. nilai tukar. Oleh karena itu. Namun. Terdapat dua instrumen utama yang dapat diterapkan oleh pemerintah untuk mengalihkan pengeluaran nasional. • Membatasi hutang sektor swasta melalui pembatasan pemberian kredit oleh sistem perbankan (kebijakan ini berada di dalam ruang lingkup kebijakan moneter). berbagai negara seringkali menerapkan kombinasi kebijakan pengurangan dan pengalihan pengeluaran. terutama dari pihak swasta. dalam jumlah yang memadai karena adanya krisis kepercayaan. yaitu: • Mengurangi pengeluaran pemerintah.40 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pemberlakuan kuota. • Mengurangi pengeluaran masyarakat melalui peningkatan pajak atau pemotongan subsidi. kebijakan pengalihan pengeluaran bertujuan untuk memperbaiki transaksi berjalan dengan cara mengalihkan pengeluaran masyarakat dari produk impor ke produk dalam negeri dan mendorong peningkatan ekspor. dan laju inflasi. • Negara yang mengalami krisis seringkali mengalami kesulitan untuk memperoleh dana luar negeri.

Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 41 minimal dalam jangka pendek. pilihan yang diambil akan sangat tergantung kepada efisiensi birokrasi dan dukungan politik yang diberikan masyarakat kepada pemerintah. dan strategi kombinasi sistematis antara sasaran volume uang beredar dan ae agtn tingkat suku bunga. Sebaliknya. strategi yang tepat tergantung kepada jenis tekanan ekonomi makro yang terjadi. di antara dua instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. Selanjutnya. Sebaliknya. William Poole (1970) mengidentifikasi tiga alternatif strategi kebijakan moneter. yaitu: strategi jangkar uang beredar (money stock targeting). yaitu tingginya laju inflasi yang diiringi oleh resesi ekonomi. strategi jangkar suku bunga (i t r s neet r t t r e i g). Ketiga strategi tersebut lebih relevan diterapkan di dalam suatu perekonomian tertutup (derajat mobilitas modal rendah) atau di dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang karena hanya di dalam kedua bentuk perekonomian tersebut otoritas moneter memiliki independensi penuh dalam mengendalikan jumlah uang beredar dan/atau suku bunga domestik. Kebijakan moneter adalah salah satu instrumen kebijakan pengurangan pengeluaran sedangkan kebijakan nilai tukar adalah salah satu instrumen kebijakan pengalihan pengeluaran. Dengan menggunakan kerangka model IS-LM. Untuk itu. negara-negara tersebut mengalami fenomena stagflasi. Poole menunjukkan bahwa di antara dua pilihan ekstrim: jangkar uang beredar dan jangkar suku bunga. terlihat bahwa kebijakan moneter dan nilai tukar memiliki peran penting dalam penerapan kebijakan penyesuaian (adjustment) . Kebijakan devaluasi memiliki keunggulan daripada kebijakan perdagangan karena tidak membutuhkan administrasi dan birokrasi yang rumit. berikut ini akan diulas berbagai pilihan strategi kebijakan maupun kombinasi kebijakan yang dapat diambil oleh otoritas dalam menerapkan kebijakan moneter dan nilai tukar. apabila yang terjadi adalah tekanan-tekanan moneter (monetary shocks) yang menggeser . Apabila suatu perekonomian mengalami tekanan-tekanan riil (real shocks) sehingga kurva IS mengalami pergeseran maka strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena perubahan suku bunga (bagi perekonomian tertutup) atau perubahan nilai tukar (bagi perekonomian terbuka) akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. kebijakan devaluasi memiliki kelemahan karena menimbulkan pergeseran distribusi pendapatan yang seringkali secara politik tidak menguntungkan bagi keberhasilan kebijakan tersebut. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter Dari serangkaian pilihan kebijakan yang harus diambil oleh pemerintah dalam mencoba mengatasi tekanan-tekanan eksternal.

Dengan asumsi il ag esft fungsi permintaan uang stabil. September 1998 kurva LM maka yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga karena perubahan uang beredar atau neraca pembayaran akan meredam tekanan-tekanan tersebut dan meminimalkan dampak negatifnya terhadap stabilitas harga atau produksi. . Sebaliknya. kurva LM dan tingkat produksi yang terjadi masing-masing adalah LM3 dan Yf(tingkat Grafik 1 r I2 S L M1 I1 S r* L M2 r* r Grafik 2 L M1 L M2 L M3 I S Y Y0 Y1 Yf Y2 Y3 Y1 Yf Y2 Y 3 Poole (1970. 200) mengasumsikan tingkat harga konstan sehingga strategi kebijakan yang diambil diarahkan untuk mencapai sasaran stabilitas produksi pada tingkat full employment. Namun. Grafik 1 mengilustrasikan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan-tekanan 3 r i y n b r i a random sehingga kurva IS bergeser di antara IS1 dan IS2. hal ini juga berarti bahwa sasaran yang dituju adalah stabilitas harga karena dengan mengupayakan perekonomian selalu berproduksi pada tingkat full employment berarti mengurangi tekanan perubahan harga-harga. apabila suku bunga dipertahankan pada tingkat r*. jika jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* (strategi jangkar uang beredar) maka kurva LM yang terjadi adalah LM1 dan tingkat produksi/pendapatan akan berada di antara Y1 dan Y2. Apabila jumlah uang beredar dikendalikan pada level M* maka kurva LM akan bergerak antara LM1 dan LM2 dan tingkat produksi akan berada di antara Y1 dan Y2.42 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Secara implisit. apabila suku bunga dikendalikan pada tingkat r* (strategi jangkar suku bunga) maka kurva LM yang terjadi adalah LM2 dan tingkat produksi/pendapatan dapat berada di antara Y0 dan Y3. Dalam hal ini. Grafik 2 menggambarkan suatu perekonomian sedang mengalami tekanan permintaan uang yang bersifat random. s a u ut rentang yang lebih lebar daripada antara Y1 dan Y2. strategi jangkar uang beredar adalah pilihan yang lebih tepat karena dapat lebih meminimalkan dampak negatif tekanan riil terhadap stabilitas produksi/pendapatan. hal.

yaitu (b2 -a2)/a1. yaitu strategi jangkar nilai tukar dan jangkar laju inflasi (i f a i n t r e i g) (Houben. otoritas moneter dituntut mengetahui lebih banyak parameter daripada yang dituntut oleh strategi jangkar uang beredar maupun jangkar suku bunga (Poole. Elastisitas tersebut tergantung kepada elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2).Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 43 produksi/pendapatan full employment). Di dalam situasi yang masih diliputi oleh ketidakpastian. hubungan tersebut dikuantifikasi dalam bentuk koefisien b2. + a2. Perubahan elastisitas tersebut dapat dilakukan dengan membuat suplai uang beredar sensitif terhadap suku bunga. ) Karena elastisitas permintaan uang terhadap suku bunga (a2) tidak berada dalam kendali otoritas moneter maka upaya mengubah elastisitas kurva LM hanya dapat dilakukan dengan mengubah elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b 2). Dengan perkataan lain. 209). = a0 + a1. Sebagaimana terlihat pada Grafik 1. b / b / r Persamaan yang terakhir adalah kurva LM dengan suplai uang sensitif terhadap suku bunga. Alasannya. Dengan demikian. r ⇔ Y = ( 1 -a0) a1 + ( 2 -a2) a1. dan suatu konstanta (a1. dalam praktek tidak selalu demikian. 1997). Koefisien variabel r. semakin banyak parameter yang harus diestimasi. Secara sederhana. semakin tinggi resiko kegagalan strategi yang dipilih. terdapat dua pilihan strategi lain. adalah elastisitas kurva LM terhadap suku bunga. strategi jangkar uang beredar dapat dibuat lebih optimal dengan mengubah elastisitas kurva LM terhadap perubahan suku bunga. r Y r ⇔ a1. strategi jangkar nilai tukar lebih cocok diterapkan pada perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan moneter khususnya . nlto agtn Sebagaimana halnya strategi jangkar suku bunga. strategi yang lebih tepat adalah strategi jangkar suku bunga. kebijakan moneter yang lebih optimal dapat diperoleh dengan menerapkan strategi di mana sasaran jumlah uang beredar dan sasaran suku bunga ditetapkan berdasarkan suatu hubungan tertentu (dalam hal ini. hal ini dapat diilustrasikan oleh sistem persamaan deterministik berikut. ) Sekalipun strategi kombinasi tersebut secara teoritis dapat menghasilkan kebijakan yang lebih optimal. Di samping ketiga alternatif strategi di atas. elastisitas suplai uang terhadap suku bunga (b2). + a2. hal. Y = b1 -a0 + ( 2 -a2) b . r (Kurva LM) (Suplai uang yang sensitif terhadap suku bunga) Substitusikan persamaan (2) ke dalam persamaan (1) : ⇔ b1 + b2. Y r = b1 + b2. (1) M (2) Ms = a0 + a1.

Yang kemudian sering menjadi bahan perdebatan adalah penyebab dari hilangnya kepercayaan tersebut. Dalam hal ini. pendapat kedua meyakini bahwa kelemahan internal seperti kerapuhan sistem perbankan. Kondisi Indonesia Sebelum dan Selama Masa Krisis Penyebab Krisis yang Melanda Indonesia Tekanan-tekanan eksternal dapat mempengaruhi perekonomian suatu negara melalui dua jalur utama. yaitu pasar barang internasional dan pasar keuangan internasional. Faktor ketidaktepatan kebijakan ekonomi makro agaknya bertentangan dengan keyakinan kita dan berbagai lembaga keuangan internasional selama ini bahwa fundamental ekonomi Indonesia sangat kuat karena didukung oleh kebijakan ekonomi makro yang . sistem pasar yang monopolistik.44 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Tekanan-tekanan yang berasal dari pasar barang internasional dapat berbentuk penurunan permintaan ekspor atau gangguan suplai barang impor. September 1998 dalam bentuk fluktuasi permintaan uang. faktor yang disebutkan terakhir tampaknya lebih relevan dalam menjelaskan penyebab krisis yang terjadi. Sedangkan tekanan yang berasal dari pasar keuangan internasional dapat berbentuk kenaikan suku bunga riil internasional dan terputusnya akses ke pasar keuangan internasional akibat anjloknya kepercayaan investor. 1998). Alternatif strategi jangkar laju inflasi terutama tepat untuk diterapkan di dalam perekonomian yang mengalami tekanan-tekanan besar baik moneter maupun riil pada saat bersamaan. Sebaliknya. dan ketidaktepatan kebijakan makro adalah faktor utama hilangnya kepercayaan investor. menurut kubu ini jalan keluarnya adalah fet dengan memperketat rambu-rambu yang mengatur bekerjanya sistem keuangan internasional serta meredifinisi peran dan tugas lembaga-lembaga Bretton-Woods agar lebih mampu mengemban misi utamanya sebagai penjaga stabilitas sistem moneter internasional. Oleh karena itu. Secara ekstrim terdapat dua pendapat mengenai penyebab hilangnya kepercayaan investor terhadap Indonesia. Keunggulan utama strategi ini terletak pada kemampuannya untuk secara langsung mempengaruhi ekspektasi inflasi dan pada saat yang sama tetap memberikan keleluasaan kepada otoritas dalam menyusun respons yang tepat terhadap berbagai tekanan yang melanda perekonomian. tekanan-tekanan tersebut akan diredam oleh penyesuaian yang terjadi pada neraca pembayaran sehingga dampak negatifnya terhadap stabilitas harga dan produksi dapat diminimalkan. Pendapat pertama meyakini bahwa kerapuhan sistem keuangan internasional telah membuat berbagai negara sangat rentan terhadap contagion efc (Radelet dan Sachs. Untuk kasus Indonesia.

Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator moneter dan keuangan yang mengindikasikan adanya peningkatan tekanan bubble economy dan masalah perbankan terutama sejak tahun 1996 (lihat Panel 1): • Pertumbuhan tahunan m l i l e M2 kembali meningkat sejak awal tahun 1996 dan utpir terus menunjukkan pertumbuhan positif hingga awal tahun 1997 setelah mengalami perlambatan secara tajam sejak tahun 1990. Hal ini mengindikasikan adanya peningkatan ekspektasi depresiasi rupiah di masyarakat. Rasio suku bunga kredit terhadap deposito (terutama deposito 1 bulan) cenderung meningkat sejak pertengahan 1995 hingga pertengahan 1997. terdapat beberapa indikator ekonomi makro dan keuangan yang mampu memberikan peringatan secara dini akan kemungkinan timbulnya krisis. Dalam situasi ini. Rasio kredit terhadap PDB yang terus bergerak naik sejak akhir 1994. Pertanyaannya adalah: apakah indikator-indikator ekonomi makro sebelum krisis memang bergerak normal dan tidak mengindikasikan kemungkinan timbulnya krisis? Indikator Krisis dari Sisi Ekonomi Makro Berdasarkan hasil studi Kaminsky-Reinhart (1996) dan Kaminsky (1998) terhadap 102 krisis keuangan yang terjadi di 20 negara. Dengan menggunakan indikator-indikator tersebut terlihat adanya indikasi peningkatan kerentanan ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Dengan perkataan lain. menunjukkan kenaikan yang semakin cepat sejak akhir 1996. • • • • . pertumbuhan simpanan rupiah cenderung mengalami penurunan.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 45 berhati-hati. kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia dalam periode sebelum krisis tidaklah sekuat yang diduga semula. Sejak pertengahan tahun 1996 terjadi “excess supply” M1 riil. Pertumbuhan positif m l i l e M2 telah utpir meningkatkan kemampuan perbankan dalam menciptakan uang. Sejak pertengahan tahun 1996 terdapat kecenderungan peningkatan pertumbuhan simpanan valas. Hal ini kemungkinan mencerminkan penurunan kualitas kredit perbankan. Kondisi ini dapat disebabkan oleh penciptaan uang yang berlebihan akibat ekspansi perbankan yang tidak berhati-hati atau dapat pula disebabkan oleh lebih rendahya permintaan riil daripada suplai akibat meningkatnya ekspektasi inflasi dan depresiasi. Sebaliknya. perbankan akan terpaksa menaikkan suku bunga kredit melebihi kenaikan suku bunga simpanan untuk menutupi kerugian atau potensi kerugian yang berasal dari kredit macet.

46 0 5 10 15 20 25 30 35 -5 % -10 100 120 20 40 60 80 0 0.97 5.00 1.0 7.20 1. September 1998 Perubahan 12 Bulanan Posisi Dana Pihak Ketiga (%) Excess -20 10 15 20 -5 0 J an-91 M ay-91 S ep-91 J an-92 M ay-92 S ep-92 J an-93 M ay-93 S ep-93 J an-94 M ay-94 S ep-94 J an-95 M ay-95 S ep-95 J an-96 M ay-96 S ep-96 J an-97 M ay-97 S ep-97 J an-98 600 700 M ay-98 -15 -10 4.80 -60 J an-90 J un-90 Nov -90 A pr-91 S ep-91 Feb-92 J ul-92 Des -92 M ay-93 Ok t-93 M ar-94 A gs-94 J an-95 J un-95 -40 -20 Jun-93 Sep-93 Dec-93 Mar-94 Jun-94 Sep-94 Dec-94 Mar-95 Jun-95 Sep-95 Dec-95 Mar-96 Jun-96 Sep-96 Feb-91 A pr-91 J un-91 A ug-91 Oc t-91 Dec -91 Feb-92 A pr-92 J un-92 A ug-92 Oc t-92 Dec -92 Feb-93 A pr-93 J un-93 A ug-93 Oc t-93 Dec -93 Feb-94 A pr-94 J un-94 A ug-94 Oc t-94 Dec -94 Feb-95 A pr-95 J un-95 A ug-95 Oc t-95 Dec -95 Feb-96 A pr-96 J un-96 A ug-96 Oc t-96 Dec -96 Feb-97 A pr-97 J un-97 A ug-97 Oc t-97 Dec -97 Feb-98 A pr-98 J un-98 Catat an: Forex depos it s dalam Rupiah dengan nilai tukar k onstan.96 Apr-96 Jun-96 Aug-96 Oct-96 Dec-96 Feb.0 6.0 8.60 1.95 Apr-95 Jun-95 Aug-95 Oct-95 Dec-95 Feb.0 9.94 Apr-94 Jun-94 Aug-94 Oct-94 Dec-94 Feb.396/ USD) total deposits Nov -95 A pr-96 S ep-96 Feb-97 J ul-97 Des -97 Rasio Suku Bunga Pinjam an terhadap Deposito rupiah deposits KMK/dep1 KMK/dep12 Dec-96 Mar-97 Jun-97 Sep-97 Dec-97 Mar-98 Jun-98 10 20 30 -60 -50 -40 -30 -20 -10 Perubahan 12 bulanan m ultiplier M2 (MA 12) forex deposits (Rp Constant rat e) * M ay-98 Jan-90 Apr-90 Jul-90 Okt-90 Jan-91 Apr-91 Jul-91 Okt-91 Jan-92 Apr-92 Jul-92 Okt-92 Jan-93 Apr-93 Jul-93 Okt-93 Jan-94 Apr-94 Jul-94 Okt-94 Jan-95 Apr-935 Jul-95 Okt-95 Jan-96 Apr-96 Jul-96 Okt-96 Jan-97 Apr-97 Jul-97 Okt-97 Jan-98 Apr-98 Jul-98 0 5 Panel 1 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.80 1.60 0. (Jan '97: Rp 2.40 1.0 Dec-93 Feb.98 Apr-98 Jun-98 Excess M1 Riil: Selisi h Antara Aktual dengan Estimasi Permintaan M1 Rii Actual & Fitted 0 100 200 300 400 500 .0 Suku Bunga Deposito Riil (%) rdep1 rdep12 Rasio kr edit ter hadap PDB Nominal (MA 6) Fitted Excess Actual Apr-97 Jun-97 Aug-97 Oct-97 Dec-97 Feb.40 0.

justru menambah tekanan spekulatif dan mempersulit penyelesaian krisis? . Kebijakan yang Telah Diambil Pertanyaan lanjutan adalah: Kebijakan apa yang telah diambil oleh pemerintah untuk meredam tekanan spekulatif dan sejauh mana efektivitasnya? Di samping itu. IHSG rn menunjukkan pertumbuhan yang cenderung menurun sejak awal tahun 1990. pertumbuhan ekonomi menunjukkan trend menurun sejak pertengahan 1995. Selanjutnya. yaitu: Sejauh mana kemungkinan kombinasi kebijakan yang telah diambil. Dilihat dari t e d jangka panjang. sejak triwulan terakhir 1997 pertumbuhan ekonomi menurun sangat tajam. Namun. Melambatnya pertumbuhan ekspor tersebut terkait dengan penguatan (apresiasi) nilai tukar riil sejak akhir tahun 1992. Sebagaimana akan dijelaskan berikut ini. • Agak sulit untuk memperoleh gambaran konklusif dari perkembangan indeks harga saham gabungan (IHSG) di Bursa Efek Jakarta. Kecenderungan peningkatan harga saham di tengah kecenderungan melambatnya pertumbuhan ekonomi menunjukkan kuatnya tekanan spekulatif selama periode sebelum krisis. rn • Meskipun nilai tukar riil mengalami apresiasi dan overvalued. pertumbuhan impor nonmigas justru cenderung menurun sejak akhir tahun 1995.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 47 Beberapa indikator eksternal berikut juga memberikan indikasi semakin rentannya ekonomi Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal (lihat Panel 2): • Pertumbuhan ekspor nonmigas menunjukkan kecenderungan menurun sejak pertengahan tahun 1995. yaitu tahun dimulainya penerapan sistem nilai tukar crawling peg. mengingat besarnya kemungkinan timbulnya konflik antarkebijakan dalam mencapai berbagai sasaran sehingga selalu terdapat resiko ketidaktepatan kombinasi kebijakan yang diambil maka satu pertanyaan lain juga relevan untuk diajukan. perkembangan sejak awal 1996 hingga terjadinya krisis rupiah pada bulan Juli-Agustus 1997 memperlihatkan pertumbuhan yang cenderung meningkat. baik sebelum maupun selama krisis. Berikut ini adalah gambaran beberapa indikator sektor riil dalam periode sebelum dan selama krisis (lihat Panel 2): • Setelah sempat mengalami lonjakan cukup tinggi dalam tahun 1994. melambatnya pertumbuhan impor nonmigas diperkirakan terkait dengan melambatnya pertumbuhan ekonomi. Dalam periode tersebut terdapat indikasi kuat bahwa nilai tukar rupiah cenderung mengalami overvalued seperti diperlihatkan oleh semakin melebarnya selisih antara nilai tukar aktual dengan t e d-nya.

92 Aug-92 1 2 3 4 5 6 7 8 9 Deviasi Dec-84 Jun-85 Dec-85 Jun-86 Dec-86 Jun-87 Dec-87 Jun-88 Dec-88 Jun-89 Dec-89 Jun-90 Fit ted Actual Deviasi Dec-90 Jun-91 Jan-93 Jun-93 Nov-93 Apr.96 Mar.94 Jan-95 Apr.96 Perubahan 12 Bulanan Nilai Impor (MA 12) Sep-96 Mar.91 Jan-92 Apr.88 Jan-89 Apr.92 Jul-92 Okt.93 Jan-94 Apr.95 Jan-96 Apr.91 Mar.96 Jul-96 Okt.89 Jan-90 Apr.48 0 10 20 30 40 50 60 % % -10 100% 150% 200% 250% 10 50% -50% 0 0% Jan-88 Jun-88 Nov-88 Apr.94 Sep-94 Feb.93 Jul-93 Okt.90 Jan-91 Apr. Juni 19 Mar.91 Sep-91 Mar.94 Sep-94 Mar.92 Jan-93 Apr.97 Sep-97 Indeks Nilai Tukar Riil Bilateral (Rp terhadap US$.97 Aug-97 Jan-98 Jun-98 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 14000 16000 Dec-91 Jun-92 Dec-92 Jun-93 Dec-93 Jun-94 Perubahan 12 Bulanan PDB Riil (MA 12) Dec-94 Jun-95 Perubahan 12 Bulanan Nilai Ekspor (MA 12) Dec-95 Jun-96 Dec-96 Jun-97 Dec-97 Jun-98 10 20 30 40 50 Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 95 100 105 110 115 120 125 % Deviasi Nilai Tukar Terhadap Trend Actual & Fitted % 0 250 -30 -20 -10 100 150 200 50 0 -50 Perubahan 12 Bulanan Indeks Pasar Modal (MA 12) Sep-85 Jan-86 May-86 Sep-86 Jan-87 May-87 Sep-87 Jan-88 May-88 Sep-88 Jan-89 Mey-89 Sep-89 Jan-90 May-90 Sep-90 Jan-91 May-91 Sep-91 Jan-92 May-92 Sep-92 Jan-93 May-93 Sep-93 Jan-94 May-94 Sep-94 Jan-95 May-95 Sep-95 Jan-96 May-96 Sep-96 Jan-97 May-97 Sep-97 Jan-98 May-98 Panel 2 Mar.95 Jul-95 Dec-95 May-96 Oct.89 Sep-89 Feb.86 Sep-86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.95 Jul-95 Okt.93 Sep-93 Mar.98 Jul-98 .90 Sep-90 Mar.90 Jul-90 Dec-90 May-91 Oct.89 Jul-89 Okt.92 Sep-92 Mar.89 Sep-89 Mar.88 Jul-88 Okt.87 Sep-87 Mar.94 Jul-94 Okt.90 Jul-90 Okt.96 Jan-98 Apr.98 Sep-98 Jan-88 Apr.88 Sep-88 Mar.91 Jul-91 Okt.95 Sep-95 Mar.85 Sep-85 Mar. September 1998 Mar.

11 Juli 1997). Terdapat beberapa kemungkinan penyebab kurang efektifnya kebijakan-kebijakan yang telah diambil oleh otoritas moneter dalam meredam tekanan-tekanan spekulatif. Grafik tersebut memperlihatkan bahwa nilai tukar yang terjadi di pasar cenderung menempel pada batas bawah rentang intervensi (kecuali sejak pelebaran rentang intervensi terakhir tgl. termasuk Indonesia. Hal ini mencerminkan kuatnya tekanan apresiasi akibat derasnya arus masuk modal. Hal ini diperlihatkan oleh ketidakberhasilan kebijakan pelebaran rentang intervensi dalam meredam arus masuk modal spekulatif. Kebijakan pelebaran rentang intervensi terakhir tanggal 11 Juli 1997 yang dilakukan sebagai respons terhadap krisis nilai tukar di Thailand diperkirakan telah memberikan sinyal kepada para spekulan akan ketidaksiapan/ketidaksediaan otoritas moneter dalam mempertahankan kebijakan nilai tukarnya.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 49 Kebijakan Pra-Krisis Otoritas moneter sudah lama menyadari resiko yang terkandung di dalam arus modal masuk yang terlampau deras. pasar seolah-olah mengesampingkan gejala melemahnya kondisi fundamental ekonomi makro serta mengabaikan peringatan yang terkandung di dalam berbagai kebijakan pemerintah. Namun. dan membatasi ekspansi kredit perbankan ke sektor properti. seperti: melebarkan rentang intervensi nilai tukar. B Kebijakan yang diarahkan untuk meredam tekanan spekulatif ketika sentimen pasar . yaitu: A. Sentimen positif terhadap prospek emerging markets. Bahkan. Kondisi ini juga menunjukkan bahwa penggunaan satu instrumen kebijakan (dalam hal ini kebijakan nilai tukar) untuk mencapai lebih dari satu sasaran (yaitu mempertahankan daya saing produk dalam negeri sekaligus menghambat arus modal spekulatif) dapat berakhir pada kegagalan dalam mencapai semua sasaran. . Upaya-upaya untuk menghambat derasnya arus modal jangka pendek telah banyak dilakukan. menaikkan giro wajib minimum. Kebijakan yang diterapkan dengan “dosis” yang tidak tepat justru dapat menimbulkan efek negatif. terutama yang berjangka pendek. selama periode pra-krisis masih terlalu kuat dibandingkan dengan intensitas kebijakan yang diarahkan untuk membendung derasnya arus masuk modal. sebagaimana tercermin pada berbagai indikator di atas. Apresiasi nilai tukar riil secara perlahan-lahan menggerogoti daya saing perekonomian domestik sehingga memperlemah kondisi fundamental ekonomi makro. Dalam kondisi masih kuatnya sentimen positif terhadap ekonomi Indonesia. sudah berbalik arah menjadi negatif justru telah semakin memperparah sentimen negatif tersebut. Kondisi ini telah semakin 4. terhadap perekonomian Indonesia. pelebaran rentang intervensi justru memberikan ruang gerak bagi penguatan (apresiasi) nilai rupiah (lihat grafik Perkembangan Rentang Intervensi dan 4 Nilai Tukar Rp/US$). upaya-upaya tersebut tampaknya tidak memberikan hasil yang memadai.

l a i g x h n e a e) • Penerapan kebijakan moneter ketat yang bersifat sementara untuk meredam tekanan terhadap neraca pembayaran. 6 Lihat IMF (1998) halaman 2 . . '96 Pelebaran spread Rp 192 --. • Tindakan-tindakan terpadu untuk memperbaiki kelemahan-kelemahan sistem keuangan yang mencakup: penutupan dan pengawasan ketat terhadap lembaga-lembaga keuangan yang tidak sehat.5 IMF menawarkan satu paket kebijakan yang mereka sebut langkah-langkah yang bersifat segera (immediate efrs) dalam rangka mengembalikan kepercayaan. Paket kebijakan ekonomi yang diterapkan di Indonesia secara garis besar tidak berbeda dengan yang diterapkan oleh negara-negara lain yang memperoleh bantuan IMF.Rp 304 11 Juli '97 2610 Pelebaran spread Rp 66--. September 1998 Perkembangan Rentang Intervensi dan Nilai Tukar Rp/US$ 2910 Kebj.50 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.3. 5 Rangkuman beberapa pokok kebijakan di bidang moneter dan perbankan yang diterapkan oleh Thailand dan Korea Selatan dapat dilihat dalam Lampiran.Rp 118 13 Juni '96 2510 2410 2310 2210 15 28 9 18 29 7 16 1 12 22 2 12 23 2 13 23 3 12 21 2 11 22 31 9 20 29 9 18 27 8 17 28 6 15 26 5 16 26 8 17 28 6 19 28 11 20 2 14 24 5 15 27 5 16 25 4 15 25 5 14 25 Des '95 1996 1997 memperkuat tekanan depresiatif terhadap rupiah hingga akhirnya otoritas moneter terpaksa melepaskan rentang intervensi tersebut.Rp 192 11 Sept. Kebijakan Selama Krisis Kebijakan moneter adalah salah satu bagian dari paket kebijakan ekonomi yang diambil dalam rangka menyelesaikan krisis ekonomi yang melanda Indonesia. Langkah-langkah tersebut mencakup:6 fot • Penerapan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t . dan peningkatan partisipasi asing dalam sistem keuangan domestik. rekapitalisasi perbankan. Nilai tukar Free floating 14 Agustus '97 2810 2710 Pelebaran spread Rp 118 --.

Secara singkat. Hal ini dapat mengarah kepada c e i c u c dan selanjutnya krisis perbankan apabila tidak dilakukan rdt rnh kebijakan sterilisasi. bank-bank yang memiliki kewajiban valas dalam jumlah besar harus menanggung kerugian besar.8 • Intervensi valas yang dilakukan oleh otoritas moneter di awal krisis untuk meredam tekanan depresiasi nilai rupiah telah menyedot likuiditas perbankan. • Penerapan kebijakan fiskal yang berhati-hati termasuk dengan membiayai program restrukturisasi sektor keuangan dan mempertahankan/ meningkatkan pengeluaranpengeluaran untuk kepentingan sosial. Dimasukkannya kebijakan restrukturisasi sektor keuangan sebagai salah satu langkah pertama yang harus diambil oleh negara yang mengalami krisis mencerminkan keyakinan IMF bahwa unsur utama penyebab krisis adalah kelemahan di sektor tersebut. Penerapan kebijakan restrukturisasi sektor keuangan di saat kondisi kepercayaan berada pada titik terendah dianggap telah semakin memperparah krisis dan mempersulit penerapan kebijakan moneter. justru di sinilah fokus kritik yang dialamatkan kepada IMF. . • Penekanan pada penyelesaian bank bermasalah (khususnya dalam bentuk likuidasi bankbank) sementara kepercayaan masyarakat kepada rupiah dan perbankan nasional sedang berada pada titik terendah telah menimbulkan fenomena f i h t c r e c Fenomena ini l g t o u r n y. • Upaya-upaya untuk membuka kembali atau mempertahankan jalur-jalur sumber dana luar negeri. Namun. dan praktek-praktek usaha yang tidak transparan) dan meningkatkan efisiensi fungsi intermediasi keuangan serta kesehatan sistem keuangan di masa mendatang. hambatan perdagangan. 7 Lihat misalnya Nananukool (1998) dan Radelet dan Sachs (1998). 8 Uraian lebih mendalam mengenai faktor-faktor yang dapat mendorong timbulnya krisis kembar dapat dilihat dalam Kaminsky dan Reinhart (1996) halaman 1-2. Kondisi ini diperburuk lagi dengan meningkatnya kredit macet akibat kesulitan yang dihadapi oleh para debitur dalam membayar kewajibannya yang semakin besar seiring dengan tingginya suku bunga. Kondisi ini telah mengakibatkan resep-resep kebijakan ortodoks seperti devaluasi (atau f o t n r t atau kebijakan moneter ketat tidak dapat menyelesaikan kedua l a i g a e) krisis secara bersamaan.7 Hal ini diperkirakan telah mengakibatkan Indonesia mengalami apa yang dikenal sebagai krisis kembar.Karena depresiasi nilai rupiah secara tajam akhirnya tidak dapat dihindari.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 51 • Reformasi struktural untuk menghilangkan berbagai penghalang pertumbuhan ekonomi (seperti monopoli. penyebab terjadinya krisis kembar dapat dijelaskan sebagai berikut. yaitu terjadinya krisis perbankan dan neraca pembayaran secara bersamaan.

Penurunan kredibilitas ini mengakibatkan tidak berjalannya proses built-in adjustment yang seharusnya menguatkan nilai tukar. • Di samping kedua alasan di atas. September 1998 telah memaksa otoritas moneter untuk mengeluarkan bantuan likuiditas (BLBI) dalam jumlah besar kepada bank-bank sehingga sangat mengurangi efektivitas kebijakan moneter. Perkembangan Kurs (bid side) dan Suku Bunga SBI 1 Bulan ( Juni 1997 . Kenaikan suku bunga yang diberlakukan oleh otoritas moneter untuk meredam tekanan depresiasi rupiah pada awal krisis ternyata telah menimbulkan kesulitan pada sektor usaha sehingga memaksa otoritas moneter untuk menurunkan suku bunga sejak September 1997. Distorsi ekonomi mikro — seperti jaminan pemerintah secara implisit atas simpanan masyarakat tanpa disertai pengawasan bank yang ketat — yang menimbulkan lonjakan kredit perbankan. Perubahan arah kebijakan suku bunga ini telah mengurangi kredibilitas pemerintah karena memberikan kesan kepada pasar seolah-olah otoritas moneter tidak konsisten atau raguragu dalam menerapkan kebijakan uang ketat.52 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Beberapa masalah lain dari sisi kebijakan moneter yang diduga telah memperlambat proses pemulihan kondisi ekonomi di Indonesia adalah: A.Oktober 1998 ) ( Kurs ) 16000 70 14000 12000 10000 8000 6000 4000 2000 Jun 1997 22 Oct 31 11 Nov 20 2 Dec 11 22 2 Jan 13 1998 22 3 Feb 12 23 4 Marh 13 31 11 Aug 21 1 Sept 10 24 2 Apr 15 24 6 May 22 2 Jun 11 21 22 1 Jul 13 22 30 ( Bunga SBI ) 80 60 Nilai Tukar Rp/US$ 50 40 30 Suku Bunga SBI 1 Bulan 20 10 0 0 . liberalisasi sektor keuangan telah mendorong timbulnya bubble economy dan ekspansi kredit yang tidak hati-hati di kalangan perbankan. terjadinya krisis perbankan maupun neraca pembayaran secara bersamaan dapat pula disebabkan oleh dampak negatif dari liberalisasi keuangan. Dalam hal ini. pada akhirnya akan berakhir pada kejatuhan sistem perbankan. Perubahan arah kebijakan yang diambil akibat adanya tekanan-tekanan untuk mengakomodasi berbagai sasaran yang saling berlawanan (t a e o f) telah menurunkan rd-f kredibilitas kebijakan pemerintah secara keseluruhan.

otoritas moneter telah beberapa kali menaikkan tingkat suku bunga SBI. ekspektasi pasar akan prospek ekonomi dan nilai tukar. strategi yang lebih tepat tampaknya adalah dengan memberikan prioritas utama pada suatu sasaran akhir.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 53 B Kebijakan yang terlalu responsif terhadap perubahan sentimen pasar diduga telah . Untuk menstabilkan gejolak nilai tukar dan mengarahkannya ke tingkat yang terjangkau oleh perekonomian nasional. Salah satu upaya tersebut adalah dengan memperbaiki sistem lelang SBI. semakin mendorong tekanan spekulatif. namun kebijakan tersebut telah sempat memperlemah nilai tukar rupiah ke level yang cukup sulit untuk diturunkan kembali. yaitu: • Sulit menemukan suatu kombinasi kebijakan yang tepat untuk mengakomodasi berbagai sasaran secara bersamaan. Ada beberapa pelajaran yang dapat diambil dari uraian di atas. Dalam hal ini. sembari mempertajam prioritas kebijakan dan meneruskan upaya penyehatan perbankan nasional agar kepercayaan masyarakat cepat pulih. Oleh karena itu. Kondisi ini diduga telah mendorong semakin kerasnya tekanan-tekanan spekulatif terhadap rupiah sehingga mempersulit upaya memperkuat nilai tukar rupiah dan meredam laju inflasi. karena kenaikan-kenaikan suku bunga tersebut pada umumnya diawali atau dipicu oleh tekanan-tekanan depresiatif terhadap rupiah maka timbul kesan bahwa otoritas moneter sangat responsif terhadap tekanan depresiasi (lihat grafik Perkembangan Kurs dan Suku Bunga SBI). Namun. suku bunga SBI ditentukan oleh Bank Indonesia. otoritas moneter harus terus berupaya mencari cara guna memperbaiki efektivitas kebijakan moneter. C Kombinasi kebijakan fiskal dan moneter ketat di awal krisis telah memperburuk . A a a i s s r n i d k t f t r e u t l h b b r p k l d r v s k a a ( e r s a i plg aaa niai esbt ea eeaa ai ieii e ts dpeis) sehingga semakin memperkuat ekspektasi depresiasi sekaligus ekspektasi inflasi di pasar. Meskipun kebijakan fiskal ketat telah dikoreksi oleh pemerintah dan IMF. Kondisi likuiditas yang ketat serta . D. Penetapan sasaran (indikatif) nilai tukar telah memberikan kesan bahwa otoritas tidak sepenuhnya committed pada sistem nilai tukar mengambang yang diberlakukan sejak 14 Agustus 1997. Sebelum tanggal 29 Juli 1998. • Krisis ekonomi Indonesia yang multidimensional telah menimbulkan konflik antarkebijakan sehingga kinerja masing-masing kebijakan menjadi tidak optimal. Hal ini diduga telah mendorong para spekulan untuk melontarkan rumor atau sentimen negatif di pasar valas yang seringkali tidak bersifat fundamental dengan harapan otoritas moneter akan menanggapinya dalam bentuk intervensi pasar atau kenaikan suku bunga lebih lanjut. • Kebijakan moneter tidak akan bekerja secara efektif apabila tidak terdapat kepercayaan kepada sistem perbankan domestik.

Dalam sistem tersebut. apabila perekonomian menghadapi tekanan riil.54 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Perkembangan terakhir juga menunjukkan bahwa sasaran akan lebih cepat tercapai apabila terdapat konsistensi kebijakan dan penugasan suatu kebijakan pada satu prioritas sasaran. tidak ada indeksasi upah nominal) agar perubahan nilai tukar nominal berdampak jangka panjang terhadap tingkat upah riil dan produksi. yaitu: • Jenis tekanan yang dihadapi. Apabila perekonomian mengalami tekanan moneter maka penggunaan patokan suku bunga (atau nilai tukar bagi perekonomian terbuka) adalah yang paling ideal karena fluktuasi permintaan uang yang terjadi akan diakomodasi oleh neraca pembayaran tanpa mengganggu stabilitas harga atau produksi. seiring dengan tingginya laju inflasi. Sebaliknya. sebaiknya menerapkan pengendalian besaran moneter (monetary rules atau money anchor) karena perubahan nilai tukar akan menyesuaikan tingkat pengeluaran luar negeri akan barang-barang domestik dan tingkat pengeluaran domestik akan barang-barang luar negeri — terutama ketika tingkat upah nominal dan harga-harga sulit bergerak turun — sehingga akan menstabilkan pertumbuhan produksi domestik.g. lelang SBI tidak mampu menyedot kelebihan likuiditas di pasar uang. Pendekatan ini akan . suku bunga SBI sepenuhnya ditentukan pasar sehingga SBI lebih efektif dalam menyerap likuiditas di pasar. Efektivitas pengendalian besaran moneter ( money anchor) antara lain tergantung kepada adanya fleksibilitas tingkat upah riil (e. September 1998 segmentasi di pasar uang antarbank (yang terkait dengan perbedaan tingkat kesehatan antarbank yang sangat mencolok) telah menyebabkan suku bunga PUAB jauh lebih tinggi daripada suku bunga SBI. Apabila hal ini terus berlanjut. Sebagaimana telah disinggung dalam bagian II. pemilihan strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat tergantung kepada tiga faktor. Sementara proses restrukturisasi perbankan masih berjalan. peningkatan efektivitas kebijakan moneter telah berdampak positif terhadap stabilisasi nilai tukar rupiah dan penurunan tekanan inflasi. Alternatif Strategi Kebijakan Moneter untuk Indonesia Uraian sebelumnya adalah hasil retrospeksi atas kombinasi kebijakan yang telah diambil selama ini. Bahkan. Akibatnya. Situasi tersebut berubah sejak tanggal 29 Juli 1998 ketika Bank Indonesia menerapkan sistem lelang SBI yang baru. Efektivitas pengendalian nilai tukar ( exchange rate anchor) tergantung kepada derajat mobilitas modal. • Karakteristik struktur ekonomi suatu negara. dalam waktu yang tidak terlalu lama diperkirakan otoritas moneter akan memperoleh ruang gerak yang lebih luas untuk menurunkan suku bunga. suku bunga SBI secara riil telah menjadi negatif. Tentunya yang relevan bagi kita sekarang adalah bentuk strategi kebijakan moneter apa yang tepat untuk diterapkan agar ekonomi Indonesia segera keluar dari krisis.

20 0.60 hotel mining manufacturing 0.25 0.70 0.40 0. yang merupakan insentif bagi disiplin fiskal.15 0.50 0. • Prioritas sasaran ekonomi yang ditetapkan oleh pemerintah khususnya yang berkaitan dengan t a e o f antara produksi. dan neraca pembayaran.05 0. pendekatan pengendalian nilai tukar memberikan keuntungan berupa transparansi kebijakan. Dengan menggunakan kriteria di atas. uraian berikut akan mencoba mengidentifikasi strategi kebijakan moneter dan nilai tukar yang tepat untuk diterapkan dalam menghadapi krisis di Indonesia.00 Mar-98 Jun-95 Jun-96 Mar-95 Mar-96 Mar-97 Jun-97 . A. Dari uraian pada bagian III dijelaskan bahwa c n a i n e f c telah menjadi otgo fet memicu tekanan di neraca pembayaran dalam bentuk derasnya arus modal keluar. hotel & mining 0.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 55 lebih memberikan hasil yang memuaskan apabila diterapkan di dalam perekonomian yang lebih terbuka — karena stabilitas nilai tukar akan lebih terkait dengan stabilitas harga — dan memiliki sektor t a a l yang cukup terdiversifikasi untuk meredam rdbe tekanan-tekanan pada industri-industri tertentu.30 0. Jangkar Uang Beredar Cukup sulit untuk memilah secara akurat jenis tekanan eksternal yang melanda Indonesia. Bagi negara yang rd-f menerapkan pengendalian besaran moneter biasanya akan mengalami variabilitas inflasi jangka pendek yang lebih besar (karena tekanan permintaan uang tidak secara otomatis diakomodasi) namun mengalami variabilitas produksi dan neraca pembayaran yang lebih kecil (karena nilai tukar akan menjadi instrumen penyesuai).30 0.90 Rata-rata Upah Riil Pekerja Mingguan manufacturing 0. inflasi.10 0.10 Sep-94 Sep-95 Sep-96 Sep-97 Dec-94 Dec-95 Dec-96 Dec-97 0. tekanan dari sisi moneter adalah pemicu krisis ekonomi di Indonesia.00 Jun-94 Mar-94 0. Di sisi lain.20 0.80 0. Dengan perkataan lain.

1997). memupuk cadangan devisa. tanpa komitmen yang jelas terhadap satu sasaran nominal. tingkat dan komposisi permintaan akan uang dapat secara mendadak berubah sehingga mengganggu kestabilan v l c t dan eoiy m l i l e Akibatnya. t a e o f di antara berbagai rd-f sasaran ini tidak selalu menghasilkan pencapaian sasaran inflasi. di tengah suasana ketidakpastian. Namun. Sesuai kenyataannya.56 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. tekanan dari sisi moneter tersebut secara cepat telah melahirkan gelombang tekanan baru berupa tekanan dari sektor riil. Ketika terjadi tekanan apresiasi nilai tukar terutama akibat arus modal masuk otoritas kebanyakan menahan tekanan tersebut dengan membeli devisa sehingga menambah base money (sterilisasi hanya dilakukan secara parsial). pengalaman beberapa negara yang menerapkan kebijakan f o t n r t dan laig ae diikuti oleh penggunaan base money sebagai nominal anchor (seperti Filipina di tahun 1984) menunjukkan bahwa kebijakan moneter seringkali diterapkan dengan tidak konsisten. dan menjaga tingkat suku bunga pada level yang mampu mendorong pertumbuhan ekonomi. Pertama. kombinasi f o t n r t dan sasaran base money diterapkan secara fleksibel sehingga laig ae membuat penugasan instrumen kebijakan kepada sasaran-sasaran ekonomi menjadi rancu ( ambiguous). . Dengan demikian. Dalam kondisi ini. yaitu gangguan pasokan barang akibat terhambatnya impor dan kebangkrutan sektor usaha. Di samping itu. ketika terjadi tekanan depresiasi otoritas cenderung membiarkannya dan membatasi penjualan devisa yang seharusnya dapat mendukung nilai tukar dan menyerap base money. kebijakan nilai tukar dan intervensi valas seringkali diterapkan secara tidak simetris. September 1998 Namun. menjaga daya saing ekspor. asimetri kebijakan ini cenderung bias ke arah inflasi. otoritas moneter akan mengalami kesulitan dalam menyusun proyeksi u t p i r. adanya sasaran indikatif nilai tukar rupiah dalam paket kebijakan stabilisasi ekonomi Indonesia sementara base money berperan sebagai nominal anchor dikhawatirkan akan menimbulkan permasalahan seperti yang dijelaskan di atas khususnya berupa kemungkinan timbulnya konflik di antara berbagai tujuan kebijakan dan ketiadaan jangkar nominal yang mantap. Kedua. Untuk kasus Indonesia. secara teoritis penerapan strategi jangkar uang beredar dengan sistem nilai tukar mengambang akan mampu mengembalikan stabilitas ekonomi. Dengan absennya suatu jangkar nominal yang mantap maka terdapat kecenderungan untuk menerapkan sasaran kebijakan moneter berganda seperti: mengendalikan pertumbuhan uang. Apalagi kondisi pasar tenaga kerja tampaknya cukup fleksibel sebagaimana terlihat pada perkembangan tingkat upah riil terutama di sektor manufacturing dan mineral yang cukup responsif terhadap perubahan nilai tukar (lihat Grafik Rata-rata Upah Riil Mingguan). Kombinasi kedua kebijakan seringkali mengandung beberapa kelemahan (Houben. Ketiga. Sebaliknya. karena adanya kelemahan di sisi mikro khususnya di sektor perbankan. menstabilkan nilai tukar. perekonomian kehilangan suatu piranti untuk mengendalikan ekspektasi inflasi.

Jangkar Suku Bunga Strategi ini akan cocok diterapkan apabila Indonesia tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang. Hal ini karena meskipun mekanisme p s r (f e f o t n dapat meminimalkan kemungkinan terjadinya penyimpangan nilai tukar a a r e l a i g) riil dari nilai ekuilibriumnya (real exchange rate misalignment) namun berkurangnya resiko misalignment itu sendiri tidak menjamin terhindarnya suatu negara dari resiko krisis nilai tukar (Goldfajn. Fleksibilitas pasar tenaga kerja. B. Namun. strategi jangkar uang beredar mengandung resiko yang cukup besar. Kesimpulan tersebut didasarkan kepada kenyataan bahwa struktur industri kita masih n sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga (Waluyo dan Siswanto. faktor-faktor lain yang mendukung penerapan strategi jangkar nilai tukar adalah: • Perekonomian Indonesia telah berkembang menjadi relatif sangat terbuka. Dalam kondisi ini. kebijakan moneter dapat terlalu mengekang pertumbuhan produksi. . nilai tukar telah menjadi indikator harga relatif terpenting dalam perekonomian sehingga menjadi instrumen yang efektif dalam mencapai stabilitas harga. 1998).Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 57 besaran-besaran moneter secara akurat dan dalam mengendalikan jumlah uang beredar. • Tidak adanya pembatasan devisa telah mempermudah arus keluar masuk modal sehingga mampu mengakomodasi tekanan-tekanan moneter secara otonomus tanpa harus mengandalkan pada fleksibilitas nilai tukar. 9 Beberapa hasil penelitian sebelumnya menunjukkan semakin tidak stabilnya income velocity of money dan money multiplier di Indonesia (Warjiyo dan Zulverdi. beberapa hasil penelitian menunjukkan bahwa kebijakan nilai tukar mengambang bukanlah pilihan yang tepat bagi Indonesia untuk saat ii. akan mengurangi kebutuhan akan penyesuaian nilai tukar nominal. Membiarkan mekanisme pasar menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis di masa mendatang juga bukan merupakan solusi yang tepat.9 Dalam situasi ini. 1998). • Pasar tenaga kerja bersifat fleksibel karena suplai berlimpah dan tidak ada kekakuan tingkat upah yang disebabkan oleh faktor-faktor kelembagaan. terutama dalam konteks peningkatan produktivitas. 1997). Faktor lain yang harus diperhitungkan adalah apabila arah kebijakan ekonomi ke depan berorientasi populis maka penerapan sasaran moneter akan semakin mengalami kesulitan. Apabila terlalu ketat. Jangkar Nilai Tukar Di samping faktor-faktor yang telah disebutkan dalam poin B. Sebaliknya. C. apabila terlalu longgar akan mempersulit pencapaian sasaran inflasi.

September 1998 140 120 100 80 Posisi Hutang LN Total dan DSR Indonesia Debt Outstanding/GDP 60 40 Debt Service Ratio 20 0 1993 1994 1995 1996 1997 35947 Di sisi lain. baik yang bersifat eksternal maupun internal. hutang luar negeri yang sangat besar membuat Indonesia sangat rentan terhadap perubahan suku bunga internasional (lihat Grafik hutang/PDB. • Prospek sisi fiskal masih belum menentu sebagai akibat turunnya potensi pajak dan berkurangnya peranan swasta dalam membiayai pembangunan infrastruktur. at: • Beberapa sisi di neraca pembayaran masih sensitif terhadap tekanan-tekanan eksternal sehingga masih membutuhkan nilai tukar yang fleksibel.58 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pasar akan meragukan terjaganya disiplin fiskal sekaligus meragukan kredibilitas jangkar nilai tukar. Di samping itu. c n a i n e f c s) dan gangguan alam dan ketidakstabilan sosial politik (faktor internal). otgo fet . Di samping itu. terdapat faktor-faktor yang kurang mendukung penerapan strategi jangkar nlitkr yiu ia ua. meskipun diversifikasi produk ekspor telah berlangsung cukup lama namun akses ke pasar modal internasional belum pulih sehingga sistem nilai tukar yang lebih fleksibel masih diperlukan untuk meredam berbagai tekanan eksternal. ketergantungan kepada impor komoditi-komoditi penting khususnya bahan pangan membuat perekonomian sangat sensitif terhadap perubahan harga internasional. Di sisi pembayaran. Hal ini terutama akan menjadi sangat relevan ketika perekonomian sangat rentan terhadap perubahan sentimen pasar (faktor eksternal. Di sisi penerimaan. terdapat beberapa kelemahan strategi jangkar nilai tukar. Dalam situasi ini. DSR). yaitu: • Hilangnya independensi kebijakan moneter dalam meredam tekanan-tekanan riil.

meskipun strategi jangkar nilai tukar kemungkinan besar dapat menurunkan laju inflasi. terlebih di masa krisis. yaitu: • Para pelaku ekonomi. penerapan sasaran laju inflasi sebagai jangkar nominal memerlukan penyesuaian kerangka kelembagaan sebagai berikut: • Pencapaian sasaran laju inflasi harus dijadikan tugas pokok bank sentral. dan meningkatnya daya saing negara-negara pesaing. Penerapan baik jangkar uang beredar maupun nilai tukar dapat menimbulkan biaya-biaya yang besar dilihat dari sisi pertumbuhan ekonomi dan laju inflasi. liberalisasi perdagangan. Untuk itu. Beberapa variabel yang bersifat informasi (seperti .Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 59 • Apabila nilai tukar riil cenderung mengalami apresiasi yang disebabkan oleh perubahan struktural yang cepat. namun kenaikan harga-harga masih tetap lebih tinggi daripada kenaikan harga-harga di negara-negara partner dagang sehingga lambat laun daya saing produk domestik akan semakin melemah. sinyal-sinyal kebijakan moneter akan disalurkan melalui sistem perbankan untuk akhirnya mempengaruhi ekpektasi inflasi di masyarakat. Dalam kondisi normal. penggunaan jangkar laju inflasi diharapkan dapat membatasi kelemahan sistem perbankan tersebut. Masih sangat rapuhnya kondisi perbankan nasional saat ini dengan sendirinya sangat mengurangi efektifitas kebijakan moneter melalui pengendalian jumlah uang beredar maupun suku bunga. keunggulan jangkar uang beredar maupun nilai tukar menjadi dipertanyakan. Alternatif lain yang dapat diterapkan di Indonesia adalah jangkar laju inflasi. Agar efektif. Hal ini dapat dilakukan melalui pemberian informasi yang lengkap mengenai perkembangan terakhir laju inflasi dan hal-hal yang melatarbelakangi penetapan suatu sasaran laju inflasi. Terdapat beberapa argumentasi yang mendukung penerapan jangkar laju inflasi di Indonesia. • Sistem perbankan nasional adalah jalur transmisi kebijakan moneter terpenting. D. membutuhkan suatu jangkar nominal untuk mengarahkan ekspektasi mereka. Jangkar Laju Inflasi Mengingat rapuhnya perekonomian Indonesia baik terhadap tekanan-tekanan moneter maupun riil. • Bank sentral perlu meningkatkan transparansi pelaksanaan tugasnya dengan secara eksplisit memberikan argumentasi-argumentasi logis atas berbagai perubahan kebijakan yang mungkin dilakukan. kemajuan teknologi. Mengingat jangkar nilai tukar (f x d e c a g r t i e x h n e a e) sulit diterapkan saat ini sementara disisi lain jumlah uang beredar adalah indikator yang terlalu abtrak bagi para pelaku ekonomi maka jangkar laju inflasi dapat berperan secara langsung dalam mengarahkan ekspektasi laju inflasi.

Namun. Permasalahan ini dapat diatasi melalui penetapan rentang sasaran laju inflasi yang lebih lebar dan dengan mengeluarkan dampak kebijakan pemerintah atau perubahan harga-harga barang tertentu dari penghitungan sasaran inflasi. mungkin yang paling sulit adalah membangun kredibilitas kebijakan yang menggunakan pendekatan jangkar uang beredar karena sasaran uang beredar bersifat abstrak. Hal ini akan cukup sulit dipenuhi selama arus masuk modal dan kepercayaan investor belum pulih kembali. laju inflasi harus bergerak pada t e d rn menurun ke arah laju inflasi negara-negara mitra dagang. Komitmen .60 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dengan sulitnya memperkirakan dampak tekanan-tekanan tersebut. perkembangan nilai tukar) yang konsisten dengan pencapaian sasaran laju inflasi dapat pula dipublikasikan. • Pelembagaan akuntabilitas bank sentral misalnya melalui pemberian laporan kepada parlemen secara periodik mengenai pencapaian sasaran laju inflasi. Bagaimana cara membangun kredibilitas? Manfaat yang diperoleh dari masing-masing strategi sangat tergantung kepada kredibilitas kebijakan. keyakinan akan suatu sasaran moneter dapat dibangun melalui pemberian sinyal yang transparan mengenai latar belakang penentuan sasaran dan pemberian penjelasan yang logis mengenai berbagai perubahan arah kebijakan. Di samping itu. yaitu: • Sebelum menetapkan suatu level nilai tukar. Hal ini dapat terjadi antara lain karena sulitnya memperkirakan dampak dari tekanan-tekanan moneter dan riil terhadap harga-harga serta sulitnya mengkuantifikasi secara akurat transmisi kebijakan moneter terhadap inflasi di masa perubahan struktural yang cepat. September 1998 pertumbuhan uang beredar. • Jumlah cadangan devisa harus meningkat dibandingkan dengan level yang ada sekarang untuk menghadapi tekanan-tekanan spekulasi yang berniat menguji kemampuan otoritas dalam menerapkan jangkar nilai tukar. rentang sasaran laju inflasi terlalu lebar maka kredibilitas kebijakan bank sentral akan sangat berkurang. Dalam kasus jangkar nilai tukar. Sekalipun demikian. penggunaan sasaran laju inflasi secara ketat dapat menimbulkan volatilitas instrumen (khususnya suku bunga) yang sangat tinggi melebihi keuntungan yang diperoleh dari stabilitas inflasi. kredibilitas akan tergantung kepada dua syarat. terdapat beberapa kesulitan dalam menerapkan laju inflasi sebagai jangkar nominal khususnya apabila bank sentral menganggap bahwa laju inflasi berada jauh di luar kendalinya. Kredibilitas jangkar laju inflasi sebagian besar akan ditentukan oleh transparansi kelembagaan dan akuntabilitas bank sentral dalam memenuhi sasaran laju inflasi. Di antara beberapa alternatif strategi kebijakan moneter di atas. Sekalipun demikian.

baik berupa jangkar nilai tukar atau jangkar laju inflasi. Report for the Financial Year 1997/98. • Upaya stabilisasi ekonomi di dalam konteks sistem nilai tukar mengambang penuh tampaknya tidak cocok untuk diterapkan di Indonesia. di awal.C. Are Currency Crisis Predictable?. September 1998. Bank Indonesia. Valdes. Kuala Lumpur. 97/159. . IMF Working Paper No. Goldfajn. _______________.. An Aide-memoire on a series of meeting in Jakarta. Mengingat masih rapuhnya sistem perbankan nasional sebagai jalur transmisi kebijakan moneter terpenting serta masih sangat rentannya perekonomian Indonesia terhadap tekanan-tekanan eksternal. Harberger. • Penggunaan suatu jangkar nominal. D. 1998.. Measures to Regain Monetary Independence. UCLA. 98 Bank Negara Malaysia. Arnold C. Asia: Responding to Crisis. dan Rodrigo O. tampaknya layak untuk dipelajari lebih dalam kemungkinan penerapannya di Indonesia. • Ketidaktepatan kebijakan tersebut sebagian besar disebabkan oleh kompleksitas masalah yang dihadapi oleh perekonomian Indonesia sehingga seringkali terjadi benturan di antara berbagai kebijakan. Ilan. 1997. Notes on the Indonesian Crisis. 9 8 19. J k r a 1 9 . Penutup Berikut beberapa pokok pikiran dan satu rekomendasi kebijakan : • Kondisi fundamental ekonomi makro Indonesia sebelum krisis memang menunjukkan tekanan-tekanan yang berpotensi untuk menjadi krisis. • Terdapat indikasi adanya ketidaktepatan kebijakan atau kombinasi kebijakan yang diambil dalam periode sebelum. Exchange Control Notices. Kuala Lumpur. aat. dan selama krisis yang diduga telah menjadi faktor yang memperburuk krisis nilai tukar di Indonesia. Washington. Daftar Pustaka ADB Institute. suatu sistem nilai tukar yang agak fleksibel tampaknya lebih cocok untuk dikombinasikan dengan strategi jangkar inflasi. September 1998.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 61 pemerintah secara eksplisit terhadap pencapaian sasaran laju inflasi yang menjadi tanggung jawab bank sentral akan sangat menentukan kredibilitas kebijakan ini.

Kaminsky. James. Washington. Gloria.62 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ADB Institute Seminar-Workshop on Asia’s Financial Crisis: Lessons and Policy Responses..C. 1998. 1998. Currency Crises.F.C. Paul. and Exchange Rate Uncertainty in Indonesia. unpublished. Share Price Volatility and Monetary Policy: T e E p r e c o I d n s a. D. Currency and Banking Crisis: the Early Warnings of Distress.. h xeine f noei Jl 19. A Research Paper written at Bank Indonesia. ui 94 Meigs. External Shocks and Domestic Policy Responses. Washington. May Edition. Graciela L.mit. Aerdt C.. D.1998. The Twin Crisis: the Causes of Banking and Balance of Payments Problems. Kaminsky. ______________. Krugman. Houben. UCLA. Pasadilla. Surasak. edited by Rudiger Dornbusch and F. External Relations Department. New York. Helmers.C. _____________. The IMF’s Response to the Asian Crisis. Jakarta. Graduate School of Industrial Administration. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia. downloaded at http://www. Paul D... April 1998. What Make Countries Vulnarable to Currency Crisis ?. September 1998. March 1998. Nananukool. Washington. October. Learning from the Asia Currency Curency Crisis . A paper presented at the Carnegie Mellon University. . D. 1996.C. Currency Crisis and Policy Response: The ASEAN and Philippine Case. The Cato Journal Vol 17 No. 1995. Paderenga. D. Cayetano.. IMF. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s . Assessment. 54-79.3. ________________..t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. Money Demand. 1997. Desember 1997. unpublished. Jakarta. Financial Distress. PPAA/97/4.H.An Insider View from Thailand.C. World Economic Outlook. dalam The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries.edu/krugman. p.. Washington..J. A Research Paper written at Bank Indonesia. September 1998 ___________________. Graciela L. Lessons for Asia from Mexico. 1995. Juli 1998. Leslie C. dan Carmen M. McNelis. D. Reinhart. Financial Liberalization. Oxford University Press. The Anatomy of Crisis. Washington. September 1998.

Bubble economy yang antara lain ditunjukkan oleh besarnya kredit pada sektor properti yang dibiayai oleh bank dengan sumber dana hutang luar negeri turut memberikan andil atas kondisi tersebut. nilai baht mendapat tekanan yang besar dari pasar (spekulan) agar terdepresiasi. Dody B. Penggunaan Suku Bunga sebagai Sasaran Operasional Kebijakan Moneter di Indonesia.. 1. Juli 1998. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Steven. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Washington.1 Jl 19. N. dan Jeffrey Sachs. 1998. Quarterly Journal of Economics. ui 98 World Bank. dan Doddy Zulverdi. dari sisi jumlah bantuan yang dianggap terlalu kecil bagi ukuran Thailand yang telah banyak kehilangan cadangan devisa untuk mempertahankan nilai baht. The Onset of the East Asian Financial Crisis. . Terpuruknya nilai baht pada gilirannya memperparah keadaan lembaga keuangan yang sebagian mempunyai pinjaman luar negeri yang tidak di. hal. Vol.C. perbaikan transaksi berjalan. 1.216. Optimal Choice of Monetary Policy Instruments in A Simple Stochastic Macro Model. Perry. Warjiyo. 1. 197 . Radelet. Vol. William. o . dan Benny Siswanto. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 63 Poole. 1 9 . dan pengetatan moneter. Lampiran Langkah-langkah Kebijakan di Bidang Moneter dan Perbankan yang Diambil oleh Thailand dan Korea Selatan Thailand Diawali dengan kinerja yang buruk dari lembaga-lembaga keuangan domestik dan besarnya hutang luar negeri yang akan jatuh tempo dalam tahun 1997. pemerintah Thailand terpaksa mengalihkan sistem nilai tukar menjadi sistem mengambang dan meminta kepada IMF untuk memberikan paket pinjaman guna menghadapi krisis tersebut.hedged. 98 Waluyo. 84. No. dan yang k d a adalah tidak adanya rekomendasi eu yang memadai untuk menyelesaikan masalah hutang sektor swasta yang akan jatuh tempo tahun 1997 dan berpotensi untuk menekan nilai baht. Vol. Indonesia in Crisis: A Macroeconomic Update. D. peningkatan tabungan pemerintah dengan menaikkan pajak. Paket pinjaman tersebut disertai dengan program restrukturisasi sektor keuangan. Menghadapi masalah ini. Mei 1970. Namun beberapa pengamat menilai paket tersebut tidak memadai karena: pertama..

Kebijakan Moneter Peningkatan suku bunga yang dilakukan untuk menarik arus modal masuk telah menyebabkan mandeknya fungsi bank-bank komersial sehingga tekanan-tekanan baik sebagai akibat penutupan perusahaan keuangan. Gambaran umum kinerja ekspor yang tidak menguntungkan ini masih terselamatkan oleh ekspor dari sektor pertanian yang mengalami peningkatan karena naiknya harga produk-produk pertanian di pasar internasional. Langkah penutupan perusahaan keuangan tersebut dilanjutkan dengan meningkatkan secara bertahap peraturan perbankan yang menyangkut akuntansi perbankan. Thailand telah bersepakat dengan IMF untuk menurunkan tingkat bunga dan meningkatkan pertumbuhan jumlah uang beredarnya seiring dengan meningkatnya permintaan uang. kedua karena sumber dana dari perusahaan keuangan adalah dari bank. B. September 1998 A. maupun dari kebijakan suku bunga tinggi telah menjadikan kondisi perbankan menjadi semakin terpojok. dengan dasar kriteria kondisi likuiditas perusahaan yang bersangkutan. Timbulnya berbagai masalah tersebut disebabkan oleh: pertama adanya keterkaitan yang erat antara perusahaan keuangan dengan sektor usaha yang lain sehingga penutupan itu mengakibatkan macetnya kegiatan usaha yang bertumpu pada pinjaman dari perusahaan keuangan. Kebijakan Perbankan Diawali dengan pendirian FRA (Financial Sector Restructuring Agency) yang bertanggung jawab atas rencana rehabilitasi perusahaan keuangan dan assetnya dan pendirian AMC (Asset Management Corporation) yang mengurusi dan menjual asset yang tidak sehat. . Pada bulan Mei 1998 dalam usahanya untuk menghidupkan kembali sektor industri.64 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. hanya saja dalam jangka pendek penutupan perusahaan keuangan yang dilakukan ini telah menimbulkan berbagai masalah dan menyebabkan semakin merosotnya perekonomian. Kondisi ini telah mengakibatkan krisis likuiditas di Thailand pada akhirnya mengganggu kegiatan dunia usaha sehingga peluang peningkatan ekspor sektor industri yang seharusnya terjadi karena depresiasi nilai baht menjadi hilang. maka penutupan itu berakibat pada peningkatan non-performing loan bank-bank yang mempunyai konsekuensi pada peningkatan cadangan aktiva yang pada gilirannya menghambat ekspansi kredit dari perbankan. peningkatan CAR dan pengetatan kriteria non performing loan dan penyediaan cadangan penyisihan aktiva. keterbukaan. Thailand melakukan penyehatan sistem keuangan di Thailand. peningkatan standar perbankan. antara lain dengan menutup 58 perusahaan keuangan. k t g adalah masalah kriteria penutupan eia yang dipakai di mana banyak perusahaan keuangan yang mempunyai modal lebih besar dari standar internasional tentang rasio kecukupan modal. Dari sisi upaya penyehatan sistem keuangan hal tersebut memang baik. ternyata ditutup dengan alasan jumlah pinjaman dari bank sudah melebihi modal perusahaan itu.

Selain itu. dalam rangka mengeliminir kelemahan dari sistem kurs yang lama sejak bulan Desember 1997 Korea telah mengambangkan nilai tukar won (f e f o t n dan menghilangkan daily exchange rate band. Kebijakan Perbankan Usaha pengembalian kepercayaan masyarakat terhadap perbankan dilakukan Pemerintah dengan cara: 1 Dalam periode Januari s. Perkembangan lain yang terjadi adalah adanya pergeseran struktural dimana Korea Selatan sekarang mengalami surplus transaksi berjalan. 2 Memberikan bantuan likuiditas (dalam won) kepada bank-bank yang mempunyai kaitan . Pemerintah mendirikan Lembaga Perantara Merchant Bank untuk membayar deposito nasabah. Kebijakan ini dilakukan bersamaan dengan restrukturisasi perbankan. mengumpulkan dan melikuidasi asset merchant bank yang ditutup. April 1998 Pemerintah menutup 14 merchant bank dan . Kebijakan tersebut pada umumnya mengarah pada liberalisasi perekonomian dalam rangka meningkatkan efisiensi dan pengetatan kegiatan ekonomi dalam jangka pendek.Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 65 Korea Selatan Kebijakan pemerintah Korea Selatan dalam menyikapi krisis yang terjadi tidak berbeda jauh dengan yang dilakukan oleh negara-negara lain yang terkena krisis dan mendapatkan bantuan dari IMF. liberalisasi pasar modal dan peningkatan transparansi perusahaan-perusahaan. Hal ini disebabkan karena menurunnya impor sebagai akibat dari terkontraksinya perekonomian dan juga meningkatnya daya saing barang produksi Korea akibat dari terdepresiasinya nilai won. Secara garis besar kebijakan-kebijakan yang diambil oleh Korea Selatan antara lain adalah sebagai berikut: A. Di samping itu. Korea Selatan telah melakukan kebijakan uang ketat dalam rangka meredam gejolak nilai tukarnya. mengambil alih. Kebijakan Moneter dan Nilai Tukar Seperti halnya negara lain yang mengalami krisis nilai tukar. mewajibkan merchant bank yang lain untuk memenuhi CAR sebesar 6% di bulan April 1998 dan 8% akhir Juni 1999. .d. dengan merchant bank yang ditutup. rencana rekapitalisasi kepada Otoritas Pengawas Perbankan. B. 3 Bank-bank yang tidak memenuhi batas minimal CAR diwajibkan untuk menyampaikan . r e l a i g) Disetujuinya restrukturisasi hutang luar negeri perbankan jangka pendek sebesar US$ 22 miliar dan diterbitkannya obligasi pemerintah dalam denominasi US$ di luar negeri turut mendukung upaya stabilisasi nilai won.

antara lain: 1 Memberikan bantuan keuangan kepada Bank of Korea. merchant dan institusi keuangan lain) yang dijamin dalam deposit insurance. a pca od sampai dengan 30% dan menghilangkan pembatasan investasi asing individual pada corporate bond (23 Desember 1997). maksimal kepemilikan sebesar 4%. pada bank. September 1998 4 Pengkonsolidasian pelaksanaan d p s t i s r n e o e Korean Deposit Insurance Cooperation . akan tetapi harus bertahap. Kebijakan Pasar Modal dan Investasi Asing Di bidang pasar modal dan investasi asing. secara keseluruhan dari 26% menjadi 50%. 3 Mengijinkan asing untuk melakukan investasi pada government bond d n s e i l b n . dan secara individual dari 7% menjadi 50%. yang merupakan suatu wadah dimana bank-bank dapat menjual non-performing a s t-nya. restrukturisasi bank dan lembaga keuangan bukan bank. menghilangkan pembatasan investasi asing pada non-guaranteed bond yang dikeluarkan oleh perusahaan kecil dan menengah. melakukan penyertaan modal .66 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Korea Selatan. Upaya-upaya tersebut kemudian dilanjutkan dengan mengeluarkan kebijakankebijakan tambahan (Agustus 1998). C. 4 Memperlunak pembatasan kepemilikan asing di bank komersial dan menghapus . termasuk bank komersial dan merchant bank. tahap pertama 10%. mengijinkan investasi asing dalam pasar guaranteed corporate bond market (maturity > 3 tahun) dengan batas maksimal 10% untuk individual dan secara keseluruhan maksimal 30% (11 Desember 1997). dan 31% . 2 Menaikkan batas maksimal investasi asing di non-guaranteed corporate ( o v r i l ) b n . Pemerintah Korea Selatan menempuh kebijakan-kebijakan sebagai berikut: 1 Peningkatan batas maksimal kepemilikan asing atas perusahaan publik Korea Selatan . 5 Pendirian Supervisory Commission yang bertanggung jawab atas pengawasan dan . Penguasaan modal bank oleh bank asing tidak dibatasi. dan memberikan s e i l f n i g f c l t kepada merchant bank yang hampir pca udn aiiy bangkrut sebesar lebih dari 50% modal bank yang bersangkutan. cnetbe od dari 30 % menjadi 50% (12 Desember 1997). 2 Menyediakan s e i l f n yang dirancang dalam Korea Asset Management Corporation . tahap kedua 25%. pca ud (KAMC). e o i n u a c lh (KDIC) serta memperluas cakupan kewajiban institusi (commercial. se 3 Pemerintah memberikan jaminan atas hutang-hutang luar negeri lembaga keuangan .

5 Penghapusan semua batas maksimal investasi asing pada pasar government bond. untuk perusahaan modal ventura. Memperketat aturan pinjaman luar negeri yang jatuh tempo di a atas 3 tahun (30 Desember 1997). d n corporate bond. 6 Menghilangkan restriksi pinjaman luar negeri perusahaan sampai dengan 2 juta USD . 7 Bank Asing dan Broker diijinkan mendirikan cabang-cabang. .Manajemen Moneter dalam Masa Krisis 67 pada tahap ketiga. .s e i l . pca bond. Kepemilikan oleh individu domestik di atas 4% diperbolehkan sepanjang pihak bank asing juga mempunyai kepemilikan yang sama atau lebih besar (29 Desember 1997). Pemerintah mengijinkan lembaga nonkeuangan mengeluarkan surat hutang di pasar uang kepada pihak asing tanpa batas jumlah (16 Februari 1998).

Tekanan terhadap nilai tukar rupiah tersebut diperberat lagi dengan semakin maraknya kegiatan s e u a i e b b l . tingkat pengangguran semakin meningkat dan penduduk yang hidup motd nlto di bawah garis kemiskinan semakin banyak. Operasi Pengendalian Moneter. Doddy Zulverdi : Peneliti Ekonomi Junior. inflasi meningkat pesat baik karena gangguan produksi maupun karena i p r e i f a i n. Dengan demikian usaha menstabilkan nilai tukar rupiah tidak akan bermanfaat jika tidak didukung dengan usaha-usaha pembenahan seluruh kelemahan aspek perkonomian nasional baik berupa sistem. Bank Indonesia. Laju pertumbuhan ekonomi mengalami perlambatan dan bahkan telah memasuki masa resesi yang cukup dalam. perangkat dan peraturan. UREM. dan Devisa. Namun sejak currency turnmoil melanda Thailand dan menyebar ke negara-negara ASEAN lainnya pada pertengahan Juli 1 9 . serta permasalahan-permasalahan lainnya. BI . c p t l i f o tersebut telah menjadi bumerang karena telah berubah menjadi arus 97 aia nlw balik yang membahayakan baik terhadap nilai tukar rupiah maupun terhadap perekonomian nasional.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 69 MANAJEMEN NILAI TUKAR DI INDONESIA DAN PERMASALAHANNYA Miranda S. Goeltom : Direktur Riset Ekonomi dan Kebijakan Moneter. Sehubungan dengan hal tersebut pembenahan di sektor mikro bersamaan dengan kebijakan makro untuk *) Miranda S. perbankan dan sektor riil. sehingga sejak krisis berlangsung pcltv ube nilai tukar rupiah mengalami depresiasi hingga mencapai 75%. Nilai tukar rupiah secara simultan mendapat tekanan yang cukup berat karena besarnya c p t l o t l w akibat hilangnya kepercayaan investor asing terhadap prospek aia ufo perekonomian Indonesia. Disadari bahwa fluktuasi nilai tukar rupiah hanya merupakan muara dari akumulasi permasalahan ekonomi yang selama ini terpendam baik yang dialami di sektor moneter. Goeltom dan Doddy Zulverdi *) Pendahuluan N ilai tukar rupiah yang relatif stabil dan bahkan cenderung mengalami apresiasi sebelum Juli 1997 telah mendorong c p t l i f o yang cukup besar ke Indonesia. Bagian Analisis dan Perencanaan Kebijakan. Krisis nilai tukar yang telah berkembang menjadi krisis ekonomi hingga saat ini belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir sehingga telah mempengaruhi kinerja perekonomian nasional. aia nlw Fenomena tersebut merupakan hal yang logis bagi suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dan perekonomiannya terbuka karena arus modal akan selalu mengikuti r t r eun investasi yang terbesar dan resiko seminimal mungkin.

di suatu negara yang menerapkan sistem nilai tukar tetap. Bagian kedua akan membahas secara singkat aspek teoritis dari sistem nilai tukar dikaitkan dengan sistem devisa yang dianut suatu negara. Bagian keempat akan membahas perkembangan sistem devisa di Indonesia. dan tingkat pendapatan internasional merupakan variabel-variabel eksogen. yaitu sistem nilai tukar t t p (f x d e c a g r t dan sistem nilai tukar mengambang (f o t n e c a g r t e a i e x h n e a e) l a i g x h n e a e). Bagian ketiga akan mendiskusikan perkembangan manajemen nilai tukar di Indonesia. Implikasi lain adalah suku bunga domestik akan selalu bergerak searah dengan pergerakan suku bunga internasional. Dengan memperhatikan kondisi tersebut serta permasalahan dan karakteristik perekonomian nasional. tingkat harga internasional. otoritas moneter tidak memiliki keleluasaan dalam mengendalikan kondisi . Bagian keenam akan mendiskusikan arah kebijakan nilai tukar dan sistem devisa di masa yang akan datang. September 1998 menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan langkah yang ideal untuk dilakukan agar Indonesia dapat segera keluar dari krisis. Berdasarkan kerangka model tersebut. suku bunga internasional. Sistem Nilai Tukar dan Sistem Devisa: Tinjauan Teoritis Sistem Nilai Tukar dan Kaitannya dengan Sistem Devisa Model Mundell (1968) . Model tersebut mengasumsikan suatu negara yang menganut sistem devisa bebas dengan skala ekonomi yang relatif kecil. dan apakah langkah untuk mengisolasikan nilai tukar suatu negara dari perekonomian global misalnya melalui c p t l c n r l seperti yang aia oto dilakukan oleh Malaysia. Berbagai pendapat masih diperdebatkan mengenai manajemen nilai tukar yang tepat untuk diterapkan di Indonesia. Termasuk apakah sistem nilai tukar feil cukup lxbe memadai untuk perekonomian Indonesia. Hal ini mengandung implikasi bahwa. Bagian lima akan membahas permasalahan-permasalahan yang saat ini sedang dihadapi oleh Indonesia dalam era nilai tukar mengambang (floating exchange rate). permasalahan selanjutnya adalah bagaimana mempercepat stabilitas nilai tukar rupiah guna mempercepat usaha pemulihan ekonomi nasional.Fleming (1962) merupakan alat analisis yang paling populer dalam menjelaskan mekanisme transmisi moneter dalam suatu perekonomian terbuka yang menerapkan salah satu dari dua pilihan ekstrim sistem nilai tukar.70 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Sehubungan dengan hal tersebut maka mendiskusikan manajemen moneter yang ideal untuk menstabilkan nilai tukar rupiah merupakan suatu topik yang menarik untuk dikaji pada kesempatan ini. bagi negara tersebut. Sementara bagian terakhir akan menyajikan kesimpulan dari tulisan ini. yang pembahasannya dibagi atas tujuh bagian. Kesemua hal tersebut akan dibahas dalam paper ini. cukup memungkinkan untuk diterapkan di Indonesia.

Mekanisme ini dapat dijelaskan sebagai berikut. • Untuk mempertahankan kredibilitas kebijakan nilai tukar tetap dan menghindari terkurasnya cadangan devisa. kebijakan nilai tukar tetap merupakan kebijakan yang mengandung resiko tinggi. Resiko devaluasi akan selalu menghantui para pelaku ekonomi domestik dan investor asing sehingga menghambat pertumbuhan ekonomi dan menyuburkan perilaku spekulasi. misalnya. alternatif kebijakan devaluasi adalah pilihan yang berat namun harus diambil selama kondisi cadangan devisa tidak memadai untuk mendukung nilai tukar. otoritas moneter dan otoritas fiskal harus menghindarkan diri dari kebijakan yang bersifat inflasioner.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 71 moneter domestik. Suatu kebijakan ekspansi moneter melalui pembelian surat berharga pasar uang. • Bank sentral harus memelihara cadangan devisa dalam jumlah yang memadai. Karena surat-surat berharga di pasar domestik merupakan substitusi sempurna dari surat-surat berharga di pasar internasional maka tekanan penurunan suku bunga domestik akan mendorong para pemilik dana untuk membeli surat-surat berharga luar negeri yang selanjutnya akan menimbulkan tekanan depresiasi mata uang domestik. Sementara itu. otoritas moneter memiliki keleluasaan untuk mengendalikan jumlah uang beredar karena ia tidak memiliki kewajiban untuk mempertahankan nilai tukar pada level tertentu. Akibat kebijakan ekspansi moneter. • Apabila terjadi tekanan inflasi domestik yang bersifat eksogen baik yang bersumber dari dalam negeri (seperti gangguan pasokan pangan) maupun dari luar negeri (seperti kenaikan harga-harga internasional). masing-masing kembali mendekati tingkat semula Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar tetap adalah: • Bank sentral tidak dapat mengendalikan jumlah uang beredar (endogen). akan terpaksa melakukan intervensi di pasar valas dan mengurangi jumlah cadangan devisa yang berarti akan mengurangi jumlah uang beredar dan mendorong kenaikan suku bunga domestik. Bank sentral. dalam upayanya mempertahankan nilai tukar. Bagi suatu negara yang sangat rentan terhadap gangguan eksternal (misalnya karena memiliki ketergantungan yang tinggi terhadap sektor luar negeri) maupun gangguan internal (misalnya karena sering mengalami gangguan alam). hanya akan mendorong perubahan portofolio bank sentral dari devisa menjadi surat berharga pasar uang domestik tanpa mengubah jumlah uang beredar. Apabila tingkat harga-harga domestik bersifat r g d. bagi suatu negara yang menganut sistem nilai tukar mengambang. suatu kebijakan ekspansi moneter akan ii mendorong depresiasi nilai tukar dan meningkatkan daya saing produk dalam negeri sehingga produksi nasional akan terdorong naik. suku bunga domestik akan mengalami tekanan ke bawah. .

Di antara dua kutub sistem nilai tukar. suku bunga. Sasaran akhir dari sistem ini biasanya adalah mempertahankan nilai tukar riil pada level yang mampu menjaga daya saing produk dalam negeri. dan ekspektasi secara bertahap di pasar asset sehingga kebijakan moneter hanya akan memiliki dampak sementara (t a s t r terhadap tingkat produksi. yaitu sistem devisa kontrol dan sistem devisa bebas. Pengembangan tersebut memungkinkan adanya penyesuaian harga. Dengan perkataan lain. bank sentral memiliki keleluasaan dalam mengendalikan jumlah uang beredar (eksogen). September 1998 Dornbusch (1976) memperkenalkan pengembangan dari model Mundell-Fleming untuk sistem nilai tukar mengambang dengan memasukkan konsep dinamik dan r t o a e p c a i n a i n l x e t t o s. dalam r n i o y) jangka panjang ketika tingkat harga sudah sepenuhnya menyesuaikan diri dengan perubahan nilai tukar. kegiatan transaksi devisa baik residen maupun nonresiden dibatasi oleh Pemerintah. Meskipun tidak sebesar yang dibutuhkan untuk mempertahankan kebijakan nilai tukar tetap. kebijakan moneter akan bersifat netral terhadap tingkat produksi. • Bank sentral tidak perlu memelihara cadangan devisa dalam jumlah besar. Dalam sistem devisa kontrol. . terdapat banyak varian sistem nilai tukar yang merupakan kompromi dari kedua sistem tersebut. • Meskipun kebijakan ekspansioner akan mampu meningkatkan tingkat produksi namun tetap harus memperhatikan daya dukung perekonomian domestik (kapasitas produksi nasional). Sementara pada sistem devisa bebas tidak ada pembatasan dalam melakukan transaksi devisa baik yang dilakukan oleh residen maupun non residen. Derajat tingkat pembatasan berbeda-beda pada masing-masing negara tergantung pada ultimate target dari kebijakan tersebut. kebijakan ekspansioner tersebut pada akhirnya akan mendorong kenaikan laju inflasi. Implikasi kebijakan dari sistem nilai tukar mengambang adalah: • Dalam jangka pendek. Salah satu sistem yang banyak dianut adalah sistem mengambang terkendali (managed floating). Dalam sistem ini.72 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. target nilai tukar yang ditetapkan oleh otoritas moneter seringkali tidak diumumkan kepada publik dan bersifat fleksibel. Perbedaan mendasar di antara berbagai varian tersebut terletak pada tingkat intensitas intervensi yang dilakukan oleh otoritas moneter di pasar valas. sistem mengambang terkendali masih membutuhkan tersedianya cadangan devisa. Sistem ini cukup kredibel apabila laju inflasi dapat dikendalikan pada level yang cukup rendah dan pemerintah menjalankan kebijakan ekonomi makro yang berhati-hati. Jenis Sistem Devisa Pada umumnya sistem devisa dapat dibagi dua. Jika tidak.

dengan sasaran akhir menjaga kecukupan cadangan devisa. Ketidakstabilan pasar domestik yang demikian dapat menimbulkan kegiatan spekulatif seperti perkembangan akhir-akhir ini.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 73 Kebijakan devisa suatu negara berkaitan erat dengan kebijakan nilai tukarnya. Nilai tukar banyak digunakan oleh negara-negara yang mengalami c r n c i f a i n s b g i nominal hoi nlto e a a anchor baik melalui pengendalian depresiasi nilai tukar maupun dengan mem-p g. serta dalam hal birokrasi suatu negara tidak bersih maka dapat meningkatkan korupsi. dan sebaliknya apabila undervalued maka masyarakat akan terdorong menjual valuta asing.a n l i e kn ia tukar suatu negara dengan satu mata uang asing. Oleh karena itu. Fungsi ini untuk menjaga agar nilai tukar tidak dijadikan sebagai alat untuk spekulasi. Dalam fungsi ini depresiasi dan apresiasi nilai tukar digunakan sebagai alat untuk sterilisasi dan ekspansi jumlah uang beredar. Dengan kontrol devisa maka permintaan devisa akan dapat dikendalikan. Namun. Kontrol devisa dilakukan dalam rangka mempertahankan nilai tukar dari tekanan-tekanan. dalam arti bahwa dalam hal nilai tukar suatu negara mengalami overvalued maka masyarakat akan terdorong membeli valuta asing. dan meningkatkan distorsi ekonomi dalam jangka pendek. Kontrol devisa ini juga bermanfaat untuk mengisolasikan mata uang suatu negara dari kegiatan s e u a i e b b l . Pada dasarnya kebijakan nilai tukar yang ditetapkan suatu negara mempunyai beberapa fungsi utama.Fungsi kedua adalah untuk menjaga kestabilan pasar domestik. Sebagai gambaran pada akhir tahun 1970an. nilai tukar tetap umumnya menerapkan kebijakan devisa yang terkontrol. sementara penawaran devisa dapat ditingkatkan khususnya yang berasal dari penerimaan ekspor. misalnya Cina. yang pada gilirannya dapat mengganggu kestabilan makro. berfungsi untuk mempertahankan keseimbangan neraca pembayaran. Kebijakan devisa bebas biasanya diikuti dengan kebijakan nilai tukar yang lebih fleksibel b i managed floating maupun f e i l e c a g r t Negara-negara yang menerapkan sistem ak l x b e x h n e a e. seperti menciptakan black market. Fungsi keempat adalah sebagai nominal anchor dalam pengendalian inflasi. Chili dan terakhir adalah Malaysia. nli ia tukar yang overvalued. Fungsi Nilai Tukar Penentuan sistem nilai tukar merupakan suatu hal penting bagi perekonomian suatu negara karena hal tersebut merupakan satu alat yang dapat digunakan untuk mendorong pertumbuhan ekonomi dan mengisolasi perekonomian suatu negara dari gejolak perekonomian global. Fungsi ketiga sebagai instrumen moneter khususnya bagi negara yang menerapkan suku bunga dan nilai tukar sebagai sasaran operasional kebijakan moneter. Chili dan Uruguay dan pada . di sisi pcltv ube lain kontrol devisa mempunyai implikasi negatif. orthodox programs dilaksanakan di Argentina. dalam menetapkan arah kebijakan nilai tukar tersebut diutamakan untuk mendorong dan menjaga daya saing ekspor dalam upaya untuk memperkecil defisit current account atau memperbesar surplus current account. Pertama.

Bila kasus sebaliknya. The Choice of an Exchange Rate Regime dalam Approaches to Exchange Rate Policy. Dari aspek kemandirian dalam melaksanakan kebijakan ekonomi. tingkat kemandirian suatu negara dalam melaksanakan kebijaksanaan ekonomi di dalam negeri. Israel dan Mexico. Dalam hal suatu negara lebih cenderung menganut ekonomi yang lebih tertutup dan ingin mengisolasikan gejolak keuangan dari negara lain (c n a i n e f c maka f x d e c a g r t merupakan prioritas o t g o f e t) ie xhne ae utama. D. Sementara apabila dilihat dari aspek aktivitas ekonomi maka semakin besar skala ekonomi suatu negara berarti semakin besar kegiatan volume transaksi ekonomi sehingga permintaan akan uang juga semakin meningkat. dasar pertimbangan pemilihan nilai tukar dalam konteks terjadinya underlying shock pada pasar uang dan pasar barang (LM dan IS) dikemukakan oleh Garber dan Svenson (1994).. hal keduanya tidak ada yang dominan maka kebijakan yang terbaik adalah managed floating. Washington. Sementara itu. Brazil. Sementara apabila suatu negara lebih condong terbuka maka pilihan nilai tukar yang lebih fleksibel merupakan pilihan utama karena dengan sistem ini c p t l i f o dapat aia nlw disterilisasi melalui sistem tersebut.C. International Monetary Fund. seperti tingkat keterbukaan perekonomian suatu negara terhadap perekonomian global. selain itu juga pada tahun 1991 c n e t b l t p a diterapkan di Argentina. heterodox programs dilaksanakan di Argentina. gejolak di pasar barang (IS) relatif lebih besar dari gejolak di pasar uang (LM) maka pilihan yang lebih baik adalah f x d e c a g r t Dalam i e x h n e a e. misalnya dalam hal melaksanakan kebijakan moneter yang independen. maka sistem nilai tukar fleksibel merupakan pilihan utama.74 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Dalam hal ini. September 1998 pertengahan tahun 1980an. Dalam hal gejolak yang terjadi di pasar uang (LM) relatif lebih besar dari gejolak yang terjadi di pasar barang (IS) maka pilihan yang lebih baik adalah f o t n laig exchange rate. . apakah suatu negara lebih cenderung menerapkan kebijakan ekonomi yang terbuka atau tertutup.1 Pertimbangan pertama adalah preferensi suatu negara terhadap keterbukaan ekonominya. 1 Untuk diskusi yang lebih mendalam mengenai pertimbangan pemilihan sistem nilai tukar dapat dilihat pada Manuel Guitian. sistem yang tepat digunakan adalah sistem nilai tukar fleksibel karena jika negara tersebut memiliki sistem nilai tukar tetap maka dibutuhkan cadangan devisa yang sangat besar untuk menjaga kredibilitas sistem nilai tukar tersebut. ovriiiy ln Dasar Pertimbangan Penetapan Nilai Tukar Pemilihan rezim nilai tukar pada umumnya didasarkan atas beberapa pertimbangan. dan aktivitas perekonomian suatu negara.

♦ Disadari bahwa nilai tukar yang overvalued dapat mengurangi daya saing produk-produk ekspor di pasar internasional. tanggal 23 Agustus 1971 dengan kurs sebesar Rp415 per 1 USD dan pada tanggal 15 November 1978 dengan kurs sebesar Rp625 per 1 USD. 32 tahun 1964. masing-masing pada 17 April 1970 dengan kurs sebesar Rp378 per 1 USD. pemerintah masih melakukan pembatasan-pembatasan dalam hal melakukan pinjaman luar negeri. dan p r f l o i v s m n sehingga intervensi langsung yang o t o i n e t e t. Secara garis besar. Bank Indonesia melakukan intervensi aktif di pasar valuta asing. Indonesia menganut sistem kontrol devisa yang relatif ketat. Namun demikian. 13 tahun 1968 tentang Bank Sentral. Pada masa tersebut. menjaga dan memelihara kestabilan nilai tukar rupiah. at: a. Para eksportir diwajibkan menjual hasil devisanya kepada bank devisa untuk selanjutnya dijual kepada pemerintah. ♦ Dalam periode ini. Bank Indonesia memiliki wewenang penuh dalam mengawasi transaksi devisa.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 75 Perkembangan Kebijakan Nilai Tukar di Indonesia Sesuai dengan Undang-undang No. volume transaksi devisa masih relatif kecil dan belum ada pasar valuta asing serta mata uang rupiah belum menjadi tradable good dan kegiatan spekulasi valas belum ada. pemerintah mem-p g-kan Rupiah terhadap US dollar. Sementara untuk menjaga kestabilan nilai tukar pada tingkat yang telah ditetapkan. dimana penentuan e nilai tukar mutlak dilakukan oleh pemerintah atas dasar kurs nilai tukar riil. penjualan maupun pembelian valuta asing. ♦ Sistem nilai tukar tetap dengan sistem kontrol devisa pada awal tahun 1970-an masih dimungkinkan karena lembaga keuangan belum berkembang. salah satu tugas Bank Indonesia adalah mengatur. Indonesia menganut sistem nilai tukar tetap dengan kurs resmi Rp250 per 1 USD (sebelumnya Rp45 per 1 USD). Di samping itu. penanaman modal asing. dalam rezim ini tidak ada pembatasan dalam hal kepemilikan. dalam hal ini Bank Indonesia. sejak tahun 1970 Indonesia telah menerapkan tiga sistem nilai tkr yiu ua. Sebagai konsekuensi kewajiban penjualan devisa tersebut maka Bank Indonesia harus dapat memenuhi seluruh kebutuhan valuta asing bank komersial untuk memenuhi permintaan para importir maupun masyarakat yang membutuhkan valuta asing. sementara kurs mata uang lainnya dihitung berdasarkan nilai tukar rupiah terhadap USD di bursa valuta asing Jakarta dan di pasar internasional. pada periode ini pemerintah melakukan devaluasi sebanyak 3 kali. dilakukan oleh pemerintah dapat bekerja efektif. Dengan sistem nilai tukar tetap ini. Sistem Nilai Tukar Tetap (1970-1978) ♦ Sesuai dengan Undang-undang No. . Oleh karena itu.

76

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

b. Sistem nilai tukar mengambang terkendali (1978-Juli 1997)
♦ Pada sistem ini nilai tukar rupiah diambangkan terhadap sekeranjang mata uang (b s e akt of currencies) negara-negara mitra dagang utama Indonesia. Kebijakan ini diimplementasikan bersamaan dengan dilakukannya devaluasi Rupiah pada tahun 1978 sebesar 33,6%. Dengan sistem tersebut, pemerintah menetapkan kurs indikasi dan membiarkan kurs bergerak di pasar dengan spread tertentu. Untuk menjaga kestabilan nilai tukar rupiah, pemerintah melakukan intervensi bila kurs bergejolak melebihi batas atas atau batas bawah dari spread. ♦ Perkembangan nilai tukar rupiah selama periode managed floating dapat dilihat dalam grafik 1. Dalam pelaksanaannya, sistem ini mempunyai esensi yang berbeda-beda sesuai dengan karakteristik perekonomian pada saat tersebut. Karakteristik tersebut berhubungan erat dengan seberapa besar Bank Indonesia mengendalikan nilai tukar tersebut dengan melakukan penekanan pada unsur management a a f o t n t u l a i g-nya.
Grafik 1.

Perkembangan Nilai Tukar Rp/USD
1978:I - 1998:8
16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 50 0 0 4000 3000 2000 10 0 0 0 16 0 0 0 150 0 0 14 0 0 0 13 0 0 0 12 0 0 0 110 0 0 10 0 0 0 9000 8000 70 0 0 6000 C r awling M anaged M anaged F lo at ing I 50 0 0 B and F lo at ing II 4000 3000 F lexible2 0 0 0 10 0 0 0 78 79 8 0 8 1 8 2 8 3 8 4 8 5 8 6 8 7 8 8 8 9 9 0 9 1 9 2 9 3 9 4 9 5 9 6 9 7 9 8

♦ Sesuai dengan karakteristiknya maka sistem nilai tukar mengambang terkendali pada periode tersebut dapat dibagi kedalam tiga kelompok, yaitu managed floating I managed , f o t n I ,d n crawling band. Periode 1978 - 1986 dapat dianggap sebagai periode managed laig I a f o t n I di mana unsur manajemen lebih besar dari f o t n Kondisi tersebut terlihat laig l a i g. dari pergerakan nilai tukar nominal yang relatif tetap dan perubahan relatif baru terjadi pada tahun-tahun tertentu, yaitu pada saat Bank Indonesia melakukan devaluasi rupiah. Cukup kuatnya unsur manajemen pada periode tersebut tidak terlepas dari kondisi perekonomian yang relatif belum berkembang seperti saat ini, sehingga Bank Indonesia

Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya

77

tidak mengalami kesulitan dalam menyesuaikan nilai tukar sesuai dengan target yang diinginkan dalam rangka mengendalikan inflasi dan menjaga daya saing produkproduk ekspor. ♦ Perkembangan selanjutnya dengan semakin terbukanya perekonomian nasional terhadap perekonomian dunia yang ditandai dengan semakin besarnya c p t l i f o ke Indonesia, aia nlw serta semakin pesatnya perkembangan sektor keuangan dan dunia usaha maka kebijakan n l i t k r managed floating, lebih ditekankan pada unsur f o t n ia ua l a i gnya sementara unsur pengendaliannya (managed) semakin mengecil (periode managed floating II /1987-1992). Dalam periode ini, kekuatan pasar semakin besar sehingga unsur f o t n semakin laig dirasakan perlu mengingat manajemen yang terlalu dominan dapat berakibat misalignment pada nilai tukar riil. Dalam grafik 1 terlihat bahwa perubahan nilai tukar terjadi setiap saat, dan ini merupakan gambaran dari upaya Bank Indonesia untuk menyesuaikan nilai tukar rupiah dengan kondisi pasar atau daya saing perekonomian. ♦ Fleksibilitas nilai tukar rupiah semakin ditingkatkan melalui penerapan kebijakan nilai tukar crawling band sejak tahun 1992 hingga Agustus 1997. Peningkatan fleksibilitas nilai tukar tersebut telah mendorong perkembangan pasar valuta asing dalam negeri, yang tercermin dari semakin berkurangnya ketergantungan bank-bank kepada Bank Indonesia dalam melakukan transaksi devisa. Kegiatan transaksi valas yang sebelumnya dilakukan bank dengan Bank Indonesia hampir seluruhnya telah bergeser ke pasar valas antarbank. Di samping itu, jumlah pelaku transaksi juga semakin meningkat dan produk pasar valuta asing semakin bervariasi. Hal ini terlihat dari transaksi swap Bank Indonesia yang menurun tajam dari sebesar USD 13 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 1 miliar tahun 1994. Sebaliknya transaksi swap antarbank meningkat dari USD 29 miliar pada tahun 1991 menjadi sebesar USD 596 miliar pada tahun 1997. Pada sisi lain, peningkatan fleksibilitas melalui pelebaran rentang intervensi juga telah memberikan keleluasaan kepada Bank Indonesia dalam melaksanakan kebijakan moneter sehingga dapat mempermudah perencanaan pelaksanaan operasi pasar terbuka.

c. Sistem nilai tukar mengambang bebas (sejak 14 Agustus 1997)
♦ Sejak pertengahan Juli 1997, nilai tukar rupiah mengalami tekanan-tekanan yang menyebabkan semakin melemahnya nilai tukar rupiah terhadap USD. Tekanan tersebut berawal dari currency turmoil yang melanda Thailand yang dengan segera menyebar ke Indonesia dan negara ASEAN sehubungan dengan karakteristik perekonomian yang mempunyai kemiripan. Langkah-langkah yang dilakukan Bank Indonesia antara lain dengan dengan melakukan intervensi baik secara s o maupun forward untuk sementara pt memang dapat menstabilkan nilai tukar rupiah.

78

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

♦ Namun tekanan depresiatif tersebut semakin meningkat khususnya lagi sejak awal Agustus 1997, di mana rupiah telah menembus Rp2.650 per 1 USD. Sehubungan dengan itu dan dalam rangka mengamankan cadangan devisa yang terus berkurang maka pada tanggal 14 Agustus, pemerintah memutuskan untuk menghapus rentang intervensi dan menganut sistem nilai tukar mengambang bebas (f e i l e c a g r t . l x b e x h n e a e) ♦ Penghapusan rentang intervensi ini juga dimaksudkan untuk mengurangi dampak negatif dari kegiatan spekulatif terhadap rupiah dan memantapkan pelaksanaan kebijakan moneter dalam negeri. Walaupun Indonesia telah menganut f e i l e c a g r t namun l x b e x h n e a e, kegiatan intervensi valas masih tetap dilakukan. Hal ini dimaksudkan untuk menghilangkan distorsi-distorsi di pasar valuta asing mengingat pasar ini belum sempurna dan kurang rasional. ♦ Dalam perkembangannya pergerakan nilai tukar rupiah pada era f o t n tersebut laig mengalami fluktuasi yang cukup tinggi. Fluktuasi tersebut tidak hanya dipengaruhi oleh faktor fundamental ekonomi, tetapi juga oleh faktor-faktor non ekonomis yang umumnya dimanfaatkan oleh para spekulan valas (lihat grafik 2). Beberapa faktor pendorong yang mengakibatkan terus bergejolaknya nilai tukar rupiah tersebut sebenarnya berasal dari banyaknya kelemahan faktor fundamental mikroekonomi, sedangkan efek menular ( o t g o e f c dari krisis nilai tukar Thailand hanya merupakan pemicu saja. Beberapa c n a i n f e t) kelemahan faktor fundamental mikroekonomi tersebut adalah: Pertama, besarnya ketergantungan swasta terhadap sektor luar negeri, sehingga dalam lima tahun terakhir utang luar negeri swasta meningkat rata-rata sebesar 28,6% dibandingkan dengan utang luar negeri pemerintah yang naik hanya sebesar 0,4% per tahun. Dengan demikian pangsa utang luar negeri swasta meningkat dari sebesar 29% pada tahun 1993 menjadi sebesar 57% pada akhir tahun 1997. Kondisi tersebut diperburuk lagi dengan banyaknya dana tersebut diinvestasikan pada sektor usaha konsumtif, seperti properti, dan sektor usaha lainnya yang rendah tingkat efisiensinya, disamping dana tersebut tidak dilindung nilai ( unhedged) Kedua, pertumbuhan ekspor yang melambat pada tahun terakhir sebagai akibat ; rendahnya efisiensi sektor dunia usaha; Ketiga; kerapuhan (f a i i y) sektor keuangan rglt khususnya sektor perbankan sebagai akibat pengelolaan usaha yang lemah dan kurang transparan serta pemberian kredit yang terkait dengan bank, sehingga meningkatkan non performing loan dan resiko usaha bank. Kesemua hal tersebut telah menyebabkan c p t l aia outflow akibat berkurangnya kepercayaan investor asing terhadap perekonomian Indonesia. ♦ Melihat kecenderungan perkembangan akhir-akhir ini nilai tukar rupiah telah mengalami, turning point sejak tanggal 10 Juli 1998. Kecenderungan penguatan rupiah tersebut terlihat

000 4.000 8.000 2 9 16 23 2 9 16 23 2 9 16 23 30 6 15 22 30 7 15 25 1 8 15 22 29 7 14 21 28 4 11 19 26 2 9 16 23 Reaksi negatif pasar terhadap RAPBN 98/ 99 yg dinilai ekspansif & kritik IMF thp reformasi yg lambat7 s/d 8 Januari '98 Isu Penerapa CBS (Mg I s/d IIFeb 98) Pemerintah menjamin deposan & kreditur (27 Jan 98) &kenaik an suku bunga SBI (27jan 98) IMF tdk setuju dgn Renc. dengan eis menggunakan metode moving average 20 hari (Grafik 3).000 5. 1998 .000 16.000 0 1 11 24 5 15 27 8 18 30 10 22 3 13 25 8 18 31 13 23 5 17 27 11 23 2 16 29 12 25 4 16 26 9 21 31 12 25 4 16 July Aug. Feb Mar.000 15.000 13. April Mei June Jul.000 2.000 12. Jan.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 79 Grafik 2 Perkembangan Kurs Rp/USD Jan. Sept Oct. Aug Sept 1997 .000 14.000 8.000 14.d.000 12.000 10.I s/d M gIII Juni Berbagai kerusuhan /Peristiwa Mei *98 Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten 1MF ( 8 Apr 98) Berbagai kerusuhan dan demonstarsi mhs M g II Sep 98 Kenaikkan suku bunga SBI (23 Mar 1998) Jan98 Feb Mar Apr Mei Jun Jul Agt Sept jelas apabila kita mengurangi disturbances pada s r e nilai tukar Rupiah/USD.000 7.000 9. 1998 s. Dec. September 1998 17. PenerapanCBS (16 Feb98) IM F tetap commit utk mem bantu RI dan gerakan Aku cinta Rupiah (12 Jan.000 6.000 4. '98) Penanda t anganan Suplementary Let ter of Inten II 1MF ( 24Juni 98) Suku bunga Intervensi dinaikkan menjadi 70% Kebijakan OPT relatif ketat dan intervensi valas M elemahnyaJPY M g.000 10. Nov.000 3. Grafik 3 Perkembangan Kurs Tengah Antar Bank (Moving 20 days) 16.000 11. Kebijakan moneter yang ketat dan intervensi valuta asing yang tepat waktu merupakan faktor pendorong penguatan nilai tukar rupiah tersebut.000 2.000 6.

1 tahun 1967 tentang Penanaman Modal Asing. September 1998 Perkembangan Kebijakan Devisa di Indonesia a. . di mana sesuai dengan Undang-Undang No.80 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. pinjaman. b. ♦ Kebijakan ini cukup berhasil dalam mengisolasikan perekonomian nasional terhadap pengaruh eksternal. Eksportir wajib menjual devisa hasil ekspor kepada bank devisa yang selanjutnya dijual kembali kepada Bank Indonesia. 16 tahun 1970 tentang penyempurnaan pelaksanaan ekspor. impor dan lalu lintas devisa. Sistem Devisa Bebas ♦ Sejak tahun 1967 secara berangsur-angsur kontrol devisa mulai dilepas dan sistem devisa Indonesia mulai mengarah ke sistem devisa bebas khususnya lagi sejak dikeluarkannya Undang-Undang No. dan investasi portfolio di pasar modal. Sehubungan dengan hal tersebut Pemerintah telah mengeluarkan Peraturan Pemerintah No. warga negara Indonesia atau badan hukum Indonesia juga wajib mendaftar dan menyimpan surat berharga dalam valuta asing yang dimilikinya pada bank devisa pemerintah. Sistem Devisa Kontrol ♦ Hingga tahun 1967. Nilai tukar rupiah di pasar valuta asing jauh di atas harga yang ditetapkan oleh pemerintah. Di samping itu. Undang-undang ini bertujuan untuk menarik masuknya modal asing dalam rangka pembiayaan investasi di dalam negeri. 32/1964 tentang Peraturan Lalu Lintas Devisa ditetapkan bahwa devisa yang berasal dari kekayaan alam dan usaha Indonesia dikuasai oleh negara. Dalam perkembangannya ternyata masih ada keraguan investor asing bahwa mereka tidak akan dapat mengirimkan keuntungan usaha ke negaranya (p o i rft tase r n f r). 1 tahun 1982 tentang penghapusan kewajiban penjualan devisa hasil ekspor kepada Bank Indonesia. Arus modal tersebut telah memberikan kontribusi yang cukup besar dalam mendorong tingginya pertumbuhan ekonomi pada masa-masa tersebut. Penerapan sistem devisa bebas telah memberikan implikasi positif dalam mendorong aliran modal masuk ke Indonesia. baik dalam bentuk penanaman modal asing. ♦ Indonesia memasuki sistem devisa bebas murni sejak tahun 1982 dengan dikeluarkannya Peraturan Pemerintah No. namun di sisi lain kebijakan ini telah menciptakan pasar gelap valuta asing. Indonesia menerapkan sistem devisa kontrol yang cukup ketat. Aliran modal masuk tersebut sangat diperlukan untuk membiayai berbagai kegiatan pembangunan yang belum sepenuhnya dapat dipenuhi dari dalam negeri sekaligus menutup kesenjangan antara investasi dan tabungan (saving-investment gap) yang selama 3 dasa warsa terakhir mencapai sekitar 3% dari GDP. Dalam ketentuan tersebut ditetapkan bahwa setiap orang dapat dengan bebas memperoleh dan menggunakan devisa umum.

14 Agustus 1997 telah memberikan kontribusi yang positif terhadap perkembangan ekonomi. Dalam kondisi ii built-in automatic adjustment yang seharusnya bekerja melalui pengaruh kenaikan n. Krisis yang dialami negara Amerika Latin seperti Meksiko pada tahun 1994. Terdapat beberapa permasalahan yang dihadapi Indonesia dalam era nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t . o aia nlw esbt Permasalahan yang Dihadapi Indonesia Saat Ini Sistem nilai tukar mengambang terkendali yang berlaku di Indonesia sejak tahun 1978 s. y i u r e l a i g a e) a t : ♦ Hilangnya kepercayaan dalam dan luar negeri terhadap sistem perbankan dan prospek ekonomi dalam negeri telah mendorong derasnya arus modal ke luar. ♦ Faktor rendahnya kepercayaan telah membuat harga dari instrumen-instrumen keuangan yang lazim digunakan untuk melindungi nilai ekonomi dari pengaruh fluktuasi nilai t k r (hedging) meningkat sedemikian tingginya sehingga secara ekonomis menjadi tidak ua layak untuk digunakan. ♦ Kegiatan ekspor yang seharusnya meningkat tajam akibat depresiasi nilai tukar riil yang sangat tajam (hampir 300% hingga bulan Agustus 1998). dan krisis ekonomi terakhir yang terjadi di Thailand. Terlepas dari itu. Besarnya arus modal masuk khususnya dana-dana yang berjangka pendek yang ditanamkan dalam bentuk portfolio investment. Indonesia dan negara ASEAN lainnya merupakan bukti dari berbahayanya h t c p t l i f o s t r e u .d.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 81 ♦ Di sisi lain sistem devisa bebas juga mempunyai implikasi negatif karena dapat menimbulkan kerawanan pada perekonomian nasional apabila tidak diikuti dengan sikap kehati-hatian para pelaku ekonomi. dapat membahayakan perekonomian nasional apabila arus dana tersebut seketika berbalik menjadi arus modal keluar. suku bunga domestik terhadap arus balik modal asing sehingga nilai tukar kembali stabil ternyata tidak bekerja efektif karena tidak adanya faktor kepercayaan tersebut. ternyata menunjukkan kinerja yang tidak sesuai dengan harapan. . dalam perkembangannya muncul berbagai permasalahan yang telah memaksa Indonesia untuk secara bertahap menyesuaikan kebijakan nilai tukar hingga akhirnya beralih ke sistem nilai tukar mengambang. ♦ Jumlah hutang luar negeri yang sangat besar semakin menambah tekanan permintaan terhadap valuta asing. depresiasi nilai tukar riil telah menurunkan impor secara drastis sehingga semakin memperburuk kinerja sektor produksi dan mengurangi pasokan barang di dalam negeri sehingga semakin menambah tekanan inflasi. Sebaliknya.

fob Services. fob Services.82 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. ♦ Cukup cepatnya proses pass-through perubahan nilai tukar terhadap harga-harga di dalam negeri telah memicu lonjakan laju inflasi di dalam negeri. khususnya hutang luar negeri. fob Services. Pengaruhnya baru akan benar-benar hilang setelah 9 . Hasil penelitian Bank Indonesia (1998) menunjukkan bahwa suatu tekanan depresiasi nilai tukar akan segera meningkatkan laju inflasi dalam periode 1 . fob Imports. yang besar. fob Imports. anjloknya nilai tukar rupah lebih banyak berdampak negatif terhadap kinerja keuangan perusahaan-perusahaan yang memiliki beban hutang. . kinerja perusahaan-perusahaan lain juga ikut memburuk. net CURRENT ACCOUNT Exports. net GAS(net) Exports. fob Services. seiring dengan kontraksi permintaan domestik yang sangat tajam.10 bulan sejak awal terjadinya tekanan depresiasi. fob Imports.2 bulan sejak terjadinya tekanan tersebut. net OFFICIAL CAPITAL PRIVATE CAPITAL (net) CAPITAL ACCOUNT TOTAL ERROR & OMISSIONS MONETARY MOVEMENTS MEMORANDUM ITEMS Official Reserves Gross Foreign Assets Outstanding Q1 -3724 9771 -10795 -2700 489 1687 -756 -442 647 1070 -67 -356 -2588 12528 -11618 -3498 -434 2427 1993 -595 1103 -508 1996/97 Q2 Q3 -3068 -2430 9965 10073 -10410 -9822 -2623 -2681 286 1709 -995 -428 656 1142 -68 -418 -2126 12816 -11473 -3469 7 2832 2839 713 -781 68 368 2147 -1313 -466 1009 1512 -68 -435 -1053 13732 -11203 -3582 56 3812 3868 2815 -105 -2710 Q4 -3384 9458 -10099 -2743 116 1970 -1359 -495 966 1534 -67 -501 -2302 12962 -11525 -3739 -449 4417 3968 1666 -918 -748 Q1 -1634 11980 -10168 -3446 82 1650 -1019 -549 450 1107 -68 -589 -1102 14737 -11255 -4584 362 1864 2226 1124 1119 -2243 1997/98 Q2 Q3 -1779 -599 11782 11356 -11157 -10023 -2404 -1932 48 1527 -963 -516 336 1055 -68 -651 -1395 14364 -12188 -3571 -191 1981 1790 395 -1691 1296 -86 1624 -1164 -546 483 1254 -68 -703 -202 14234 -11255 -3181 3158 -8600 -5442 -5644 -496 6140 Q4 795 10806 -7271 -2740 -113 1053 -668 -498 318 968 -67 -583 1000 12827 -8006 -3821 870 -7072 -6202 -5202 374 4828 16483 - 16415 - 19125 - 19873 - 28854 27559 21418 16590 Sumber : Bank Indonesia ♦ Pada awalnya. September 1998 INDONESIA'S BALANCE OF PAYMENT in million of US$ Items NON OIL/GAS (net) Exports. net OIL(net) Exports. Namun. fob Imports.

Namun. penguatan nilai rupiah diharapkan akan secara bertahap terjadi melalui penerapan kebijakan moneter dan fiskal yang berhati-hati. o s f o f d n e a i investor asing. Sampai saat ini kita masih menganut kebijakan nilai tukar mengambang karena diyakini bahwa sistem ini masih yang terbaik dalam situasi perekonomian Indonesia yang masih mengalami berbagai permasalahan seperti c p t l o t l w l s o c n i e c d r a i a u f o s. timing dalam menerapkan kebijakan nilai tukar mengambang memang tidak aa an menguntungkan meskipun keputusan tersebut kemungkinan merupakan pilihan yang trakktk iu ebi eia t. Hal ini menyebabkan nilai tukar rupiah berfluktuasi secara tajam sehingga sulit untuk menilai efektivitas sistem nilai tukar mengambang yang telah diterapkan dan sejauh mana kebijakan ini lebih baik dibandingkan dengan kebijakan sebelumnya yaitu sistem nilai tukar mengambang terkendali. penyelesaian hutang luar negeri. (i) Keraguan terhadap kecepatan pemulihan kondisi perbankan. besarnya c r o a e f r i n d b . Di dalam sistem nilai tukar mengambang. Semua faktor ini datang dalam waktu yang bersamaan dan semua memberikan tekanan yang kuat pada rupiah untuk terus mengalami depresiasi. dan perbaikan sektor riil. Keraguan tersebut terutama berkaitan dengan ketidakyakinan pasar akan kecepatan pemulihan ekonomi Indonesia. dan menurunnya nilai ekspor. Sistem ini dikatakan masih terbaik mengingat bahwa bank sentral tidak memiliki kewajiban untuk melakukan intervensi di pasar valuta asing karena tidak terikat pada satu target nilai tukar rupiah. nilai tukar rupiah terus mengalami tekanan-tekanan yang berat baik dari faktor ekonomi maupun non-ekonomi serta faktor internal maupun non-eksternal. kenyataannya prospek keberhasilan masih diselimuti kabut akibat: ( i ) Masih adanya keraguan pasar terhadap kestabilan politik Indonesia dan/atau kemampuan Pemerintah menjamin keamanan warganya. apalagi jumlah cadangan devisa yang dikuasai pemerintah relatif kecil. Dengan k t l i . ii . (i Masih adanya keraguan terhadap kemampuan ekonomi Indonesia dalam memikul i) beban hutang luar negeri di masa-masa yang akan datang. restrukturisasi perbankan.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 83 Manajemen Nilai Tukar Mendatang Kebijakan Nilai Tukar Sejak diterapkannya kebijakan nilai tukar mengambang penuh (f e f o t n r t t n g l r e l a i g a e) a g a 14 Agustus 1997. Seluruh masalah oprt oeg et tersebut membuat penerapan kebijakan nilai tukar terkendali atau tetap menjadi terlalu riskan. Dukungan baik dalam bentuk dana maupun keahlian dari berbagai lembaga keuangan internasional dan negara-negara sahabat diharapkan akan lebih menjamin keberhasilan berbagai upaya tersebut.

September 1998 Selama keragu-raguan pasar tersebut masih belum berhasil dihilangkan maka upaya penguatan nilai tukar rupiah akan memakan waktu yang lebih lama daripada yang dapat ditanggung oleh ketahanan sosial ekonomi bangsa ini. Kelompok berpenghasilan tetap akan menderita dampak pemiskinan yang hebat. dan pelemahan nilai tukar yang besar akan menyebabkan perubahan distribusi pendapatan yang besar pula. dan. • perubahan nilai tukar secara langsung berdampak pada inflasi melalui kenaikan harga barang-barang impor dan ekspor. (i nilai tukar yang relatif tetap dengan resiko suku bunga yang kadang-kadang harus i) tinggi untuk mempertahankan nilai tukar tersebut. Oleh karena itu. dengan suku bunga yang diupayakan tidak terlalu tinggi namun tidak tertutup kemungkinan harus naik pada tingkat yang cukup tinggi. sangat beralasan apabila muncul desakan untuk mencari alternatif kebijakan yang dapat mempercepat proses penguatan rupiah. dan lebih pasti pula waktunya dapat mengarah pada penurunan suku bunga. Pilihan (i) dari dua set pilihan di atas kiranya bukanlah pilihan yang ideal mengingat: • perubahan nilai tukar berdampak secara langsung pada unit usaha yang di dalam neracanya terkandung resiko kurs. walaupun dengan resiko i) suku bunga yang sangat tinggi untuk sementara. Salah satu alternatif kebijakan yang diusulkan adalah kembali menerapkan sistem rentang intervensi atau crawling peg (salah satu varian dari sistem managed floating). Kemungkinan timbulnya dampak berupa penerapan kebijakan suku bunga tinggi tentunya akan menimbulkan keberatan dari dunia usaha. Rentang intervensi tersebut harus dipertahankan dengan disiplin moneter yang ketat yang mengandung implikasi bahwa apabila jumlah cadangan devisa tidak memadai untuk mempertahankan rentang intervensi maka pilihan kebijakan suku bunga tinggi harus diterapkan.84 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. dan. i ) dan dengan demikian kapan suku bunga dapat mulai turun. atau pilihan lain antara: ( nilai tukar yang berfluktuasi dan dapat melemah secara tajam apabila terjadi tekanan i ) yang besar terhadap rupiah. dan perubahan nilai tukar secara tajam dapat dengan seketika menyebabkan bangkrutnya unit usaha tersebut (tidak demikian halnya dengan perubahan suku bunga). Akan tetapi pilihannya bukanlah antara suku bunga tinggi atau rendah melainkan antara: ( keadaan seperti sekarang ini yang serba tidak pasti kapan nilai tukar akan menguat. (i keadaan yang lebih pasti mengarah pada penguatan nilai tukar. .

12 LPRDVT .25 LTOT . pada periode mengambang (f e f o t n terlihat adanya perbedaan arah antara r e l a i g) NATREX dengan nilai tukar riil (REER).1 DW-stats = 1. dalam hal ini tujuan sistem nilai tukar mengambang secara bebas dapat dikatakan menjadi tidak tercapai mengingat suku bunga pun pada akhirnya harus mengalami penyesuaian yang cukup besar. Dalam periode tertentu NATREX sebagai pencerminan faktor fundamental mampu menjelaskan pergerakan nilai tukar riil. sementara di sisi lain perubahan nilai tukar hanya berdampak terbatas terhadap kinerja ekspor. rasio tabungan terhadap PDB) secara signifikan mempengaruhi em f rd pergerakan nilai tukar riil (lihat persamaan di bawah). Dalam perkataan lain. selain nilai tukar yang melemah.0. produktivitas.) (26 -.) R2 =08 .02 RDIFF ( 1 5 (.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 85 • apabila tekanan yang dihadapi cukup berat maka dapat terjadi bahwa.03 GNS .83 + 1. -ttsi =5.0. suku bunga pun harus dinaikkan.) (52 -. sehingga perekonomian mendapat pukulan dari dua sisi sekaligus. LREER = 4. nilai tukar yang terlalu berfluktuatif lebih banyak berdampak negatif terhadap perekonomian domestik. ) 92 (25 -. Perhitungan berdasarkan pendekatan NATREX (Natural Real Exchange Rate) memberikan wawasan bahwa dalam jangka panjang beberapa variabel fundamental (seperti t r s o t a e.0. Kesimpulan ini didasarkan pada kenyataan bahwa struktur industri kita sarat dengan kandungan impor yang tinggi sehingga perubahan nilai tukar sangat berpengaruh terhadap kestabilan tingkat harga.52 R2 a j s e = 0 7 dutd .) 1 . Namun.9 Fsa -tt Angka dalam tanda kurung adalah t s a i t c. Ini secara tidak langsung menyiratkan bahwa dalam kurun waktu tersebut gerakan nilai tukar riil juga dipengaruhi oleh faktor-faktor non-fundamental sehingga sulit untuk mengharapkan mekanisme pasar dapat menstabilkan nilai tukar secara otomatis. 44 Keterangan: LREER = l g n l i t k r r i e e t f o ia ua il fki LTOT =lg trso tae o em f rd LPRDVT = log produktivitas (PDB riil dibagi jumlah tenaga kerja) GNS = rasio tabungan nasional tehadap PDB RDIFF = perbedaan suku bunga deposito 3 bulan dengan LIBOR . Satu penelitian yang dilakukan oleh para peneliti ekonomi di Bank Indonesia juga memperoleh kesimpulan bahwa — sepanjang sasaran akhir pengendalian moneter adalah kestabilan harga (s n l t r e — maka pengelolaan sistem nilai tukar mengambang terkendali i g e a g t) ( managed floating) adalah yang paling tepat untuk diterapkan di Indonesia.

Washington. D. Terdapat dua alternatif timing dimulainya penerapan alternatif kebijakan rentang intervensi tersebut. . namun ketidakseragaman kinerja pencapaian sasaran-sasaran moneter dan tidak simetrisnya reaksi kebijakan terhadap tekanan nilai tukar telah menimbulkan kinerja inflasi yang tidak sesuai dengan yang diharapkan. 1997. dengan syarat mempertimbangkan ketepatan timing.C. meskipun penyimpangan nilai tukar riil dari nilai ekuilibriumnya (ra el exchange rate misalignment) merupakan komponen penting dalam membentuk ekspektasi nilai tukar di pasar. kemudian baru sistem i ) tersebut diterapkan. sebagian besar krisis nilai tukar adalah peristiwa-peristiwa yang u p e i t b e. IMF Paper on Policy Analysis and Assessment. Pengalaman di Filipina sebagai salah satu negara yang terkena dampak krisis nilai tukar di Asia juga menyimpulkan bahwa kebijakan pengendalian nilai tukar merupakan pilihan kebijakan yang tepat. yaitu: ( menunggu sampai nilai tukar mencapai tingkat yang wajar. Oleh karena itu.3 Meskipun penerapan sistem nilai tukar fleksibel adalah sangat penting guna mengembalikan keseimbangan eksternal dan mendorong pertumbuhan sektor ekonomi berorientasi ekspor. 3 Aerdt Houben. Karena penerapan jangkar nominal dalam kebijakan moneter akan meningkatkan efektivitas pengendalian inflasi dan menghasilkan prospek pertumbuhan yang ekonomi yang lebih mantap maka penerapan patokan nilai tukar (exchange rate peg) — di samping penerapan r l dalam ue pengendalian uang beredar dan sasaran inflasi — menjadi pilihan yang lebih tepat. 2 Ilan Goldfajn dan Rodrigo O. Membiarkan nilai tukar ditentukan sepenuhnya oleh mekanisme pasar tampaknya bukan merupakan solusi yang tepat untuk menstabilkan nilai tukar dan menghindarkan terulangnya krisis nilai tukar di masa datang. namun ekspektasi nilai tukar itu sendiri tidak dapat memperkirakan terjadinya krisis. 159 tahun 1997. sifat. penerapan sistem nilai tukar mengambang pun tidak dapat nrdcal 2 menjamin bahwa — apabila terjadi suatu exogenous shock yang menimbulkan r a e c a g r t el xhne ae misalignment — pasar akan segera mengantisipasi kemungkinan timbulnya krisis dan melakukan berbagai penyesuaian sehingga krisis dapat dihindari. Dengan perkataan lain. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the Philippines .86 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. IMF Working Paper No.the Search for Stability and Sustainability. September 1998 Pada prinsipnya penelitian tersebut menyimpulkan bahwa target riil semakin sulit dicapai dalam era f e f o t n sehingga selama rentang intervensi nilai tukar tidak digunakan re laig maka intervensi otoritas moneter secara berkala ke pasar masih diperlukan. Valdes. Suatu penelitian dengan menggunakan data 26 negara menyimpulkan bahwa. dan batas acuan intervensi yang didukung oleh keberadaan suatu Market Intelligence Unit. Are Currency Crisis Predictable?..

Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 87 (i mulai menerapkan sistem tersebut sekarang. • Apabila nilai tukar mendekati batas terendah rentang intervensi. Dalam hal alternatif (ii).) Sudah tentu bahwa para peserta pasar tidak dengan serta merta percaya bahwa Bank Indonesia akan berhasil menurunkan rentang intervensi tersebut. dan pasar pasti akan mencoba kekuatan dan kekukuhan kebijakan Bank Indonesia. lentf i) Berikut ini adalah ilustrasi dari penerapan sistem nilai tukar menggunakan rentang itres : nevni Pada waktu diterapkan (misalnya hari ini. sehingga para peserta pasar akan mulai membeli rupiah. Bank Indonesia dapat mempertahankan batas terendah tersebut dengan membeli valuta asing.700 per dolar AS).) maka pilihan akan cenderung jatuh pada atrai (i. Akan tetapi dengan disiplin moneter yang ketat untuk mempertahankan rentang intervensi. misalnya. (Pengumuman ini diperkirakan akan membentuk psikologi pasar bahwa nilai tukar akan menguat. • Pertahankan batas tertinggi rentang intervensi dengan kebijakan (disiplin) moneter yang ketat. sehingga dalam waktu 3 bulan menjadi. Bank-bank yang berhak membeli $ dari Bank Indonesia dapat dibatasi hanya bank-bank yang mempunyai saldo giro positif pada Bank Indonesia. akan tetapi dapat pula menggeser rentang intervensi ke bawah apabila dipandang sudah waktunya untuk menggeser rentang intervensi tersebut. misalnya terendah Rp10. terendah Rp8. dan • Umumkan bahwa Bank Indonesia akan menurunkan rentang intervensi tersebut sedikit demi sedikit.200. . Dalam hal ini Bank Indonesia menyediakan devisa ($) bagi bank-bank yang ingin membeli $ tersebut pada batas tertinggi rentang intervensi.200 tertinggi Rp11. target akhir nilai tukar tersebut sebaiknya diumumkan untuk mempengaruhi psikologi pasar.200. dsb. ketika kurs tengah di pasar sekitar Rp10.Rp9.200 . dimulai dengan nilai tukar yang berlaku i) untuk kemudian diturunkan sedikit demi sedikit sehingga mencapai target. diperkirakan pasar akan segera yakin akan kekuatan dan kekukuhan tersebut.200 dan tertinggi Rp9. spekulasi. Untuk selanjutnya: • Rentang intervensi sedikit demi sedikit diturunkan hingga mencapai target yang diumumkan. Dalam keadaan di mana nilai tukar yang wajar sukar untuk dicapai (karena faktor politik. • Terapkan dan umumkan rentang intervensi nilai tukar.200. yaitu Rp8.

dan akan menurunkan rentang intervensi sedikit demi sedikit sampai mencapai target tersebut misalnya dalam waktu tiga bulan.00 0.200.00 0. September 1998 • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target yang diumumkan.4 Fs I ae Dalam fase ini. otoritas moneter sebaiknya tetap mempertahankan kebijakan nilai tukar mengambang.Juli 1998 100.00 0. Kedua tulisan tersebut masing-masing berjudul “The Anatomy of Crisis” dan “Notes on the Indonesian Crisis. • Apabila rentang intervensi sudah mencapai target akhir (misalnya Rp6. Tindakan yang perlu dilakukan adalah menerapkan kebijakan yang berhati-hati (kebijakan yang tidak menimbulkan tambahan tekanan inflasioner) tanpa secara Perkembangan Nilai Tukar Riil (Bilateral USD/Rp) Periode 1996 .40 1. Bank Indonesia dapat mengumumkan bahwa target selanjutnya yang ingin dicapai adalah rentang intervensi Rp6. Prof.00 20.20 0.200 .200 .20 1996 1997 1998 4 Lihat dua tulisan Arnold C.60 0.00 1.00 -40.00 CP I Ina/CP I USA 40.00 1.00 -80.00 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 9 11 1 3 5 7 P ert umbuhan Nilai t ukar Riil USD/Rp 0.80 1. apabila nilai tukar pada tingkat tersebut dipandang sebagai nilai tukar yang wajar.60 1. Harberger yang disampaikan pada serangkaian pertemuan yang disponsori USAID di Universitas Indonesia dan di Bank Indonesia.Rp7. Arnold Harberger mengajukan skenario “Tiga Fase” yang dapat dijelaskan sebagai berikut.200) maka rentang intervensi tersebut akan dipertahankan untuk seterusnya.40 Index Nom . USD/Rp 2.00 80.80 -20.Rp7.00 -60.88 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Perubahan hanya akan dilakukan apabila terjadi perubahan mendasar pada faktor-faktor yang melatarbelakanginya (seperti perubahan yang besar pada nilai tukar antara US$ dan matauang-matauang utama lainnya).00 60.” . Berkaitan dengan timing dari penerapan kebijakan nilai tukar mengambang terkendali.

otoritas menerapkan kebijakan yang bersifat “adaptif”. Sebaliknya. Sebagai catatan. otoritas dapat beralih ke fase kedua.3 kali level sebelum krisis. (ii) permintaan impor menurun tajam sejalan dengan menurunnya aktivitas ekonomi yang diperkuat lagi dengan adanya efek substitusi barang impor dengan barang lokal. Apabila sasaran kenaikan cadangan devisa tidak berhasil. apabila kenaikan cadangan devisa terjadi terlalu cepat atau jumlah cadangan devisa telah mencapai level yang tinggi. tingkat harga-harga domestik akan terus bergerak naik karena: (i) efek tidak langsung dari akumulasi depresiasi sejak awal krisis terhadap kenaikan hargaharga belum sepenuhnya berakhir (incomplete pass-through). Kebijakan ini diharapkan akan menimbulkan surplus neraca pembayaran dan memupuk cadangan devisa. saat ini nilai tukar riil rupiah telah melemah sekitar 2 kali level sebelum krisis. Berdasarkan skenario yang optimistis.) Terdapat beberapa alasan penguatan nilai tukar secara perlahan meskipun nilai tukar rupiah dibiarkan mengambang. (iii) keinginan untuk meningkatkan volume kredit ke sektor swasta dan akumulasi tambahan devisa akan mendorong kenaikan jumlah uang beredar. (ii) tingkat keseimbangan upah nominal akan bergerak naik. Untukit . kebijakan ini akan mendorong ekspor dan meningkatkan PMA dan arus modal masuk lainnya untuk selanjutnya mendorong kenaikan PDB riil dan penurunan laju inflasi. Fs II ae I Ketika jumlah cadangan devisa sudah mencapai level yang diperkirakan dapat meredam tekanan spekulatif dan PDB telah kembali mencatat pertumbuhan positif yang cukup memadai. prioritas kebijakan dapat dialihkan ke arah penurunan laju inflasi. yaitu berupaya mengendalikan/menyesuaikan nilai tukar nominal secara harian dengan sasaran mempertahankan nilai tukar riil pada level tertentu (constant real exchange r t t r e i g) yang tidak lain merupakan esensi dari kebijakan nilai tukar mengambang ae agtn terkendali (managed floating rate). Sementara itu. (iii) masuknya dana bantuan dan pinjaman luar negeri menambah jumlah cadangan devisa yang dikuasai oleh pemerintah. sasaran nilai tukar riil dapat diturunkan (apresiasi). o o i a p r u u trts el . Kebijakan yang bersifat pasif ini sebaiknya dipertahankan hingga nilai tukar riil mendekati satu level sebelum krisis (Harberger mengusulkan untuk mengakhiri penerapan fase I ketika nilai tukar riil mencapai sekitar 1. Dalam fase ini. kebijakan ini dapat dimodifikasi dengan menaikkan sasaran nilai tukar riil (depresiasi). yaitu: (i) arus modal keluar yang dipicu oleh kepanikan para pemilik dana sudah mulai berkurang.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 89 kaku menetapkan sasaran inflasi. Biarkan nilai tukar nominal menguat secara perlahanlahan dan tingkat harga bergerak naik sehingga mendorong penguatan nilai tukar riil. Fs I ae I Ketika nilai tukar riil telah menguat hingga mencapai level yang diinginkan.

S s e ah ai itm pencatatan c s b s s ini diharapkan akan mampu menggambarkan f o o f n t a s k i l a ah ai lw f ud r n a s u r negeri secara akurat dan terinci dan melengkapi statistik neraca pembayaran khususnya untuk transaksi-transaksi jasa dan modal swasta. Untuk menstabilkan nilai tukar rupiah. Setelah nilai tukar nominal menguat pada level tertentu. Saat ini Bank Indonesia tengah melakukan upaya penyusunan sistem pelaporan dalam rangka penyusunan statistik neraca pembayaran c s b s s. Untuk itu. Beberapa pertimbangan yang mendasari alasan penerapan sistem devisa bebas di Indonesia: • Indonesia saat ini sangat membutuhkan modal asing. Oleh karena itu. perlu dilakukan upaya penyempurnaan ei o p t b e sistem pelaporan lalu lintas devisa. Di samping itu.90 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. a fki et aa oeae l b h c m a i l dengan kebijakan devisa bebas. pada akhirnya otoritas akan dihadapkan pada tiga pilihan sistem nilai tukar yang lebih bersifat permanen. • Sistem kontrol devisa mengandung beberapa kelemahan seperti dapat mendorong perilaku manipulatif di kalangan eksportir dan importir serta menimbulkan misalokasi sumber daya. yaitu sistem mengambang. Bank Indonesia juga tengah mengupayakan peningkatan monitoring terhadap rekening v s r milik nonresiden serta monitoring transaksi oto valas di pasar uang baik secara o l n maupun p p r b s d. semua sumber devisa termasuk hasil ekspor harus terus ditingkatkan. Dalam situasi seperti sekarang. . atau sistem nilai tukar tetap. Melalui upaya ini diharapkan akan n ie ae ae diperoleh gambaran mengenai perkembangan internasionalisasi rupiah dan potensi tekanantekanan spekulatif terhadap nilai tukar rupiah secara lebih dini. upaya pembatasan lalu lintas devisa hanya akan menghilangkan minat investor asing untuk masuk ke Indonesia. k n i t n d n e e t f s r a d l m c v r g yang memadai agar kebijakan nilai tukar rupiah fleksibel osse. • Sistem kontrol devisa membutuhkan kelengkapan birokrasi yang bersih dan efisien. Kebijakan Lalu Lintas Devisa Pada prinsipnya sistem devisa bebas yang kita terapkan sejak tahun 1982 masih relevan kita pertahankan walaupun perekonomian Indonesia masih menghadapi permasalahanpermasalahan berat seperti tersebut di atas. sistem rentang intervensi. September 1998 beralih dari kebijakan “adaptif” menjadi kebijakan yang secara aktif berupaya menurunkan laju depresiasi nilai tukar nominal. Kebijakan devisa bebas memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang disiplin. sehingga pada akhirnya ikut membantu peningkatan efektivitas kebijakan moneter. Bank Indonesia akan berupaya mengoptimalkan berbagai fasilitas/insentif yang selama ini telah disediakan dan menciptakan fasilitas/insentif baru agar semakin banyak eksportir yang bersedia menyerahkan devisa hasil ekspornya ke Bank Indonesia.

.H. Aerdt C. Hahn.1.. Sistem devisa bebas yang diarahkan untuk mendukung penerapan sistem crawling p g perlu didukung dengan upaya-upaya tambahan untuk meningkatkan cadangan devisa e yang berasal dari ekspor. Valdes. dan F. UCLA. dan F. Helmers. Goldfajn. Doddy B. Waluyo. Approaches to Exchange Rate P l c IMF. Washington. 1998. Notes on the Indonesian Crisis. 1995. An Aide-memoire on a series of meetings in Jakarta. UCLA. Keynote Address at a conference on sustaining economic growth in Indonesia.F. Exchange Rate Policy and Monetary Strategy Options in the P i i p n s . Harberger. o i y. Vol.. Washington. sistem devisa tersebut memerlukan sistem monitoring lalu lintas devisa yang komprehensif dan akurat. Amsterdam. Handbook of Monetary Economics.Manajemen Nilai Tukar di Indonesia dan Permasalahannya 91 Kesimpulan Berdasarkan kondisi objektif saat ini maka alternatif sistem nilai tukar crawling peg mungkin dapat dipertimbangkan. Guitian. Daftar Pustaka Dornbusch.C. Namun. Arnold C. Ilan. The Choice of an Exchange Rate Regime. Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. eds. Desember 1997. Houben. D. dan Rodrigo O. ..M. 1993. Jakarta. B. D. Manuel. New York.. dan Benny Siswanto. Assessment. Oxford University Presss. 1997.t e S a c f r S a i i y a d S s a n b l t IMF Paper on Policy Analysis and hlpie h e r h o t b l t n u t i a i i y. Bank Indonesia. D. tentunya dengan komitmen untuk tetap mengendalikan besaran-besaran moneter secara konsisten. Friedman. The Anatomy of Crisis. Washington. IMF Working Paper No. Peranan Kebijakan Nilai Tukar dalam Era Deregulasi dan Globalisasi..H. September 1998. 1997. Volume 2.C. Hal ini dilakukan dengan memberikan fasilitas/insentif kepada para eksportir. eds.. 97/159. The Open Economy: Tools for Policymakers in Developing Countries. sistem devisa bebas masih merupakan pilihan terbaik. Are Currency Crisis Predictable?.C.. 1. No. North-Holland.J. Di tengah kebutuhan kita akan modal asing dan cadangan devisa. Leslie C. Rudiger. _________________.

email : indira_ga@hotmail. Berdasarkan matrix system dapat diprediksi kondisi faktor-faktor penentu satu periode yang akan datang dan kondisi solvency perbankan baik secara individual maupun global. Apabila otoritas pengawasan perbankan dapat mengetahui secara akurat dan bahkan memprediksi tingkat solvency untuk masa yang akan datang akan sangat membantu dalam menentukan tindakan-tindakan yang harus diambil agar sistem perbankan selalu berada dalam kondisi solvent. metode ini dapat digunanakan sebagai dasar dalam membangun sistem pengawasan dini (early warning model) guna mengantisipasi kemungkinan terjadinya krisis perbankan dimasa mendatang. dan bantuan dalam perolehan data kepada Tim 4-UPPB . Ardhayadi (Deputi Kepala UPwB2). Interkorelasi antar variabel berdasarkan fungsi waktu dinyatakan dalam matrix system. euua oa CR a iudts F k o . Bp. I s l e c d p td s b b a o e b b r p f k o s p r ir n a n ak a i a a t v p r a k n b r k y novny aa ieakn lh eeaa atr eet edhy ults kia ebna. Bp. BI. pertama adalah penilaian t r a a n g t v n tp e e tv l ed r c s f o d nk d aa a a p n l i nt r a a n tw r hd r l m a a ehdp eaie e rsn au ai ahlw a eu dlh eiaa ehdp e ot ai ebg keuangan atau perbankan. Tim 2. Melalui pengembangan lebih lanjut dengan mengidentifikasi variabel-variable mikro serta makro yang memiliki korelasi dengan kondisi solvency perbankan. Muliaman D. kesulitan likuiditas serta insolvensi dari lembaga keuangan maupun perbankan. BI. Terdapat beberapa konsep yang menerangkan definisi krisis perbankan.Hadad (Peneliti Ekonomi. Erman Munzir (Kepala UPPB). Biro Gubernur). Faktor-faktor t r e u a a a k a i a a t v p o u t f k c k p nm d l( A )d nl k i i a . UPPB. Bp. *) Gusti Ayu Indira : Peneliti Bank Junior. uuna permodalan serta sebab-sebab secara makro yang tidak secara langsung mempengaruhi kondisi perbankan. Namun berdasarkan pengamatan terhadap kondisi internal perbankan melalui penghitungan rasio-rasio keuangan yang dapat dianggap sebagai proxies dari kesehatan bank serta dengan menggunakan metoda Discriminant Analysis diperoleh beberapa faktor yang secara signifikan mempengaruhi kondisi solvency. esbt dlh ults kia rdki.a t rp n n ut r e u t d kb r i is n i i n m nm m l k i t r o e a ia t r s t d n a atrfko eet esbt ia edr edr.com Dadang Muljawan : Peneliti Bank Junior.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 169 MEMPREDIKSI KONDISI PERBANKAN MELALUI PENDEKATAN SOLVENCY SECARA DINAMIS Indira & Dadang Muljawan *) M n u n ak i i k u n a d np r a k ny n t r a id s a un g r d t n a o e b b r p i d k t r ucly rss eagn a ebna ag ejd i ut eaa iadi lh eeaa niao seperti tingginya kredit bermasalah. email : dadang_bi@hotmail. Tim 2. UPPB.com Penulis mengucapkan terima kasih untuk diskusi dan komentar dari Ibu Miranda S.Gultom (Direktur BI). au eiii nekrls naa au egn lainnya dalam satu jangka waktu tertentu.

2. krisis keuangan dapat disebabkan oleh faktor internal maupun eksternal yang terdapat dalam sistem keuangan suatu negara. Apabila dianalogikan. Misalnya. khususnya perbankan bergerak dalam deret ukur. maka dapat dikatakan bahwa perkembangan industri keuangan. namun juga melanda negara-negara berkembang di belahan dunia bagian Timur. Krisis yang melanda sistem keuangan tidak hanya menjadi beban bagi perekonomian suatu negara tetapi juga berpotensi mempengaruhi efektivitas kebijaksanaan moneter. serta kebijakan makro 1. Secara global. melalui latar belakang dan sudut pandangnya masing-masing. Di satu sisi pemerintah dituntut untuk berhati-hati dalam menerapkan kebijakan moneter agar tidak memperburuk sistem perbankan. Dalam hal ini. Stanley Fischer. walaupun tidak ada kaitan langsung antara deregulasi dan krisis keuangan. March 1997. Finance & Development.Financial System Soundness. Thailand dan Venezuela. . sementara kemampuan otoritas pengawas bergerak dalam deret hitung. namun disisi lain sistem perbankan yang tidak sehat dapat menjadi faktor penghambat pencapaian target kebijakan moneter. sistem perbankan di beberapa negara banyak yang menghadapi problema setelah pemerintah melancarkan kebijakan deregulasi. berupaya memberikan penjelasan logis terhadap latar belakang krisis tersebut. Kedua. Finlandia. Pemerintah melakukan liberalisasi di sektor keuangan tanpa memastikan apakah sistem keuangan domestik dalam kondisi sehat dan stabil.170 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. khususnya jika kerangka ketentuan ( e u a o y rgltr framework) serta perangkat sistem pengawasan (prudential supervision) tidak mampu mengakomodasi tuntutan deregulasi tersebut2. September 1998 Tinjauan Singkat Krisis Keuangan dan Perbankan D ewasa ini krisis keuangan dan perbankan sudah menjadi suatu fenomena umum yang terjadi tidak hanya di negara-negara maju seperti Amerika dan Jepang. Pertama. Krisis keuangan juga menempatkan pemerintah pada posisi yang dilematis dalam menuangkan suatu kebijakan. Beberapa pakar keuangan. perkembangan f n n i l m r e yang demikian marak dan diikuti oleh berbagai iaca akt inovasi produk-produk keuangan yang bercirikan i h r n r s yang relatif tinggi. namun neet ik ironisnya substansi produk-produk tersebut belum dipahami sepenuhnya oleh otoritas pengawasan bank. Ketiga. misalnya negaranegara kawasan Asia Pasifik. Diantaranya adalah Stanley Fischer yang mengemukakan tiga hal mendasar yang dapat menjelaskan latar belakang terjadinya krisis tersebut1. Argentina. beban ekonomi yang harus ditanggung adalah berkurangnya volume dan efisiensi lembaga intermediasi sebagai akibat ditutupnya operasi sejumlah bank maupun gencarnya upaya bank merestrukturisasi portofolionya. Central Banking : The Challenges Ahead .

pueta uevso) Dengan adanya kebijakan pagu suku bunga menyebabkan masyarakat lebih tertarik menanamkan uangnya dalam bentuk aset yang mampu memberi perlidungan terhadap i f a i ( n l t o h d e ). 5. pengawasan yang dilakukan terhadap sistem perbankan lebih difokuskan pada kepatuhan bank dalam menunjang kebijakan ekonomi dan moneter ( a r e o o i s p r i i n sementara m c o c n m c u e v s o ).Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 171 ekonomi berjalan dengan efektif. sehingga pada gilirannya memacu inflasi kiia edn a a a s t p i e 5. namun paling tidak liberalisasi tersebut didukung oleh kebijakan yang secara langsung mempromosikan pertumbuhan dan stabilitas sektor riil. pengawasan terhadap kesehatan ( r d n i l s p r i i n kurang mendapatkan perhatian. iaca nemdain a t v t s l n i g yang cenderung berisiko tinggi. dapat disimpulkan bahwa liberalisasi di sektor keuangan pada umumnya didahului oleh suatu masa dimana institusi keuangan mengalami 'tekanan' ( i a c a r p e s o ) melalui berbagai kebijakan pemerintah yang membatasi ruang gerak. Krugman memformulasikan suatu model yang menjelaskan bahwa krisis Asia diawali oleh financial excess yang kemudian diikuti oleh financial collapse. rata-rata rasio reserve requirement di 91 negara berkembang mencapai 21. penyebab et s e r c u b e krisis yang terjadi di kawasan Asia lebih disebabkan oleh a s t p i e b b e yang dikemudian se rc uls 4 hari mengalami kemerosotan nilai ( o l p e . Pandangan ini memberikan interpretasi bahwa currency crisis bukan menyebabkan krisis melainkan merupakan gejala awal (symptom) terjadinya krisis. misalnya tanah dan emas. . Jepang merupakan salah satu negara yang menghadapi masalah asset prices bubles.1% rasio di negara maju. kebijakan penetapan suku bunga baik terhadap produk-produk keuangan yang ada disisi a s t maupun laiiis. yang tentu saja tidak dapat berperan nls i f a i n e g s secara efisien sebagai f n n i l i t r e i t o Kondisi ini pada gilirannya menciptakan iklim i a c a n e m d a i n. Sementara itu. Berdasarkan penelitian yang dilakukan oleh Paul Krugman. pemerintah ses iblte memposisikan perbankan sebagai instrumen untuk mempromosikan kegiatan investasi dalam rangka mempercepat pertumbuhan ekonomi. Pada masa tersebut. fnnil ersin Misalnya kebijakan penyaluran kredit yang diprioritaskan kepada sektor-sektor pemerintah ( i t t d d r c e l n i g kebijakan pemeliharaan r s r e r q i e e t dengan persentase yang d c a e / i e t d e d n ). Problem berawal dari moral hazard yang terjadi clas) pada f n n i l i t r e i t o dimana dianggap bahwa pemerintah baik secara nyata maupun iaca nemdain implisit akan memberikan jaminan terhadap dana masyarakat karena berpegang pada anggapan t o b g t f i Pola pikir demikian mendasari f n n i l i t r e i t o melakukan o i o a l. dan sebagainya. Beranjak dari konsepsi dasar tersebut. Mark Gertler & Andrew Rose (1994) berargumentasi bahwa liberalisasi tidak perlu ditunda sampai kondisi makroekonomi sempurna. sehingga pada akhirnya Pemerintah mengambil tindakan represif melalui kebijakan liberalisasi sektor keuangan. ekonomi yang kurang kondusif. dan saat ini sedang melakukan restrukturisasi setelah berupaya keras mengatasi masalah tersebut selama 10 tahun terakhir.2% dibandingkan dengan 7. peningkatan hutang (over-indebtedness) s r a a s t p i e b b l s. Penelitian yang dilakukan oleh Maxwell J. eev eurmn 3 cukup tinggi . Berdasarkan pengamatan secara historis di beberapa negara. Kebijakan ini selanjutnya membawa dampak pada pertumbuhan aset bank yang pesat. Untuk sementara waktu peningkatan a s t p i e akan membuat kinerja ts se rcs se rcs 3. 4. Fry menunjukkan bahwa selama periode 1978-1987.

. (1996). 6. dan Sheng (1995) melalui survey terhadap bangking sector fragility diseluruh dunia dalam periode 1980-1994. (iii) masalah perbankan telah menyebabkan terjadinya nasionalisasi bank-bank. Namun pada saat terjadi a s t p i e b r t f n n i l se rcs us. iaca i t r e i t o akan menghadapi masalah i s l e c Secara umum dapat disimpulkan bahwa nemdain n o v n y. sebagaimana tercermin pada indikator berikut. beberapa bank diserbu oleh para nasabah yang hendak menarik simpanan mereka walaupun pemerintah telah memberlakukan program penjaminan terhadap seluruh dana masyarakat yang disimpan di bank. (ii) estimasi biaya penyelamatan bank diperkirakan mencapai kurang lebih Rp. Lindgren et al. maka dapat dikatakan bahwa perbankan Indonesia sudah masuk dalam kategori krisis. (ii) biaya penyelamatan bank paling tidak mencapai 2% dari GDP. yaitu (i) rasio non-performing assets terhadap t t l a s t oa ses dalam sistem perbankan telah melampaui 10%. dan (iv) penarikan dana besar-besaran ( a k r n ) atau pembekuan dana nasabah bn us ( e o i f e z s atau penjaminan simpanan masyarakat secara merata yang diberlakukan dpst ree) oleh pemerintah. Dengan meminjam istilah yang digunakan World Bank. Apabila studi tersebut dikaitkan dengan kondisi perbankan di Indonesia. Studi tersebut didasarkan atas studi yang dilakukan oleh Caprio & Klingebiel (1996). yaitu (i) pada bulan Mei 1998. 320 triliun. f n n i l l b r l z t o dapat menjadi faktor yang meningkatkan kerentanan sistem perbankan iaca ieaiain (akn faiiy b n i g r g l t ). rasio aktiva produktif yang non-performing terhadap total asset mencapai 23. Sejauh ini belum ada satu sumber yang menetapkan suatu patokan yang bersifat baku yang dapat menandakan bahwa kondisi perbankan berada dalam keadaan krisis. krisis di Indonesia dapat dianalogikan dengan "the dog that didn't bark". Suatu studi empiris yang dilakukan oleh Asli Demirguc-Kunt dan Enrica Detragiache6 untuk menentukan faktor determinan krisis perbankan menggariskan bahwa suatu periode kemerosotan perbankan dapat dikategorikan sebagai krisis apabila memenuhi paling sedikit satu dari empat kondisi berikut. Krisis Perbankan di Indonesia Setelah mengalami pertumbuhan ekonomi yang relatif stabil selama 3 dekade terakhir. yang secara aggregat membuat pertumbuhan yang telah dicapai menjadi tidak berarti. (iii) pada bulan Agustus 1998.172 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Indonesia dilanda krisis keuangan yang berawal pada semester ke-2 tahun 1997. (dengan proporsi pada setiap jenis bank terlihat pada Grafik 1). Drees & Pazarbasioglu (1995). pemerintah mengumumkan beberapa bank yang dinasionalisasikan. (iv) karena berbagai isu yang menerpa. September 1998 neraca lebih baik daripada kenyataannya. yang berarti + 51% dari total GDP. karena tidak ada yang memprediksi bahwa Indonesia akan dilanda krisis yang berkepanjangan. Kaminsky & Reinhart (1996).8%.

kondisi ekonomi dan non-ekonomi serta liberalisasi sektor keuangan. kompetisi dan lain sebagainya.2%) Bank Asing (9. Gillian Garcia dan Matthew I.4%) Bank Persero (11. Infrastruktur ekonomi itu sendiri terdiri dari kerangka kelembagaan ( n t t t o a f a e o k dan wadah dimana lembaga tersebut berkiprah. lingkungan operasional (operating environment) yang kurang kondusif dalam membangun serta mempertahankan sistem perbankan yang mapan. Faktor kedua dari infrastruktur ekonomi adalah liberalisasi sektor keuangan. anti monopoli. i s i u i n l f a e o k fnnil akt.0%) Bank Campuran Sebagaimana halnya sektor-sektor perindustrian lainnya. pengaturan internal dan pengaturan eksternal. Dikaitkan dengan krisis perbankan di Indonesia.5%) BPD (21. namun harus secara bersama-sama dibangun dan dikondisikan agar dapat mendukung keberadaan sistem perbankan yang dikehendaki. Contoh dari ekses negatif program liberalisasi perbankan dapat dilihat pada sejarah perjalanan perbankan Indonesia. baik internal maupun eksternal. misalnya perundangan kepailitan.5%) BUSN Devisa (21. sebagaimana tercermin dari infrastruktur ekonomi. Ketiga faktor tersebut tidak dapat dipisah-pisahkan. dimana melalui kebijakan tahun 1988 pemerintah memberi kemudahan bagi pendirian bank. industri perbankan Indonesia juga dikelilingi oleh berbagai lingkungan. keberadaan faktor-faktor tersebut sedikit banyak dapat membantu memberikan pemahaman terhadap penyebab awal terjadinya krisis.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 173 Grafik 1 (22. Saal (1996) mengidentifikasi 3 faktor yang mempengaruhi perilaku dan kondisi kesehatan sistem perbankan. Pertama. Apabila tidak dilandasi dengan infrastuktur yang diperlukan dan disertai dengan penyesuaian yang tanggap terhadap perubahan-perubahan yang terjadi. mengarahkan serta mempengaruhi keberadaan industri tersebut. Kebijakan ini pada akhirnya membawa dampak pada . yang dapat membentuk. CarlJohn Lindgren. maka dapat dipastikan liberalisasi hanya akan menjadi cikal bakal munculnya permasalahan yang kompleks.4%) BUSN Non Devisa (14. yaitu isiuinl rmwr) pasar keuangan ( i a c a m r e ) Dalam konteks industri perbankan. yaitu lingkungan operasional. ntttoa rmwr yang berperan cukup penting adalah struktur hukum dan politik yang memberikan kepastian dan jaminan untuk melindungi aset dan operasional bank.

perbankan akan berpotensi mengalami stagnasi. Dalam prakteknya tidak demikian yang terjadi. pemerintah khawatir akan risiko yang ditimbulkan apabila masyarakat kehilangan kepercayaan terhadap lembaga perbankan yang secara filosofi dibangun atas dasar kepercayaan masyarakat.174 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. karena cepat atau lambat dengan kondisi yang rapuh. iaa i ii iblte yang didominasi valuta asing membengkak. sistem perbankan dapat merefleksikan kondisi perekonomian secara keseluruhan. misalnya stabilitas dan campur tangan politik ataupun bencana alam. (ii) asets yang non-performing meningkat karena banyak debitur yang default. Sebagai institusi yang berperan penting dalam dunia perekonomian. (iii) kepanikan para deposan sehingga banyak yang menarik dananya. Sementara itu. melainkan lebih merupakan suatu momentum yang membuktikan betapa rapuhnya (rgl) industri faie perbankan di Indonesia. Beranjak dari kekhawatiran tersebut. Hal inipun terjadi di Indonesia. dimana krisis perekonomian. namun kasus-kasus yang terjadi dibeberapa negara membuktikan bahwa standar permodalan minimun yang ditetapkan tidak memadai dalam kondisi krisis ekonomi yang berkepanjangan. Dengan membiarkan bank berguguran. Secara teoritis. pemerintah memilih untuk memberikan bantuan bagi bank-bank yang kesulitan likuiditas. Secara umum sistem perbankan yang sehat akan memiliki struktur permodalan dan cadangan yang memadai untuk mendukung aktivitas bisnis dalam kondisi normal. sistem perbankan di Indonesia juga banyak dipengaruhi oleh kondisi non-ekonomi. kenaikan harga-harga serta turbulensi nilai tukar. serta dapat membentuk suatu disiplin pasar ( a k t d s i l n ) yang mendukung mre icpie terciptanya sistem perbankan yang sehat. M r e d s i l n tidak dapat ditegakkan dengan mudah karena dilema yang harus dihadapi akt icpie pemerintah. keberadaan pasar perbankan yang terbuka. Goncangan politik yang terjadi saat ini secara langsung menurunkan kepercayaan terhadap ekonomi dan sistem keuangan sehingga mengakibatkan meningkatnya arus modal ke luar n g r ( a i a f i h ). campur e e i cptl lgt tangan politik menyebabkan tidak efektifnya implementasi kebijakan intern perbankan . novn. maka perbankan akan berpotensi menghadapi masalah dalam mempertahankan kelangsungan usahanya. yaitu antara systemic risk vs liquidity support. September 1998 struktur industri perbankan Indonesia dengan intensitas kompetisi yang tinggi dan berpengaruh buruk pada tingkat efisiensi dan kesehatan perbankan dalam jangka panjang. Disamping itu. Faktor ketiga dari infrastruktur ekonomi adalah kondisi ekonomi dan non-ekonomi. Namun perlu diingat bahwa c r e c c i i urny rss sebaiknya tidak dipandang sebagai faktor penyebab terjadinya krisis perbankan. (iv) depresiasi yang berkepanjangan menyebabkan kredit dalam valuta asing meningkat sehingga rasio CAR menjadi turun. kompetitif dan berfungsi dengan baik dapat menjadi s c a c n r l dalam melakukan seleksi alam bagi bank yang tidak efisien oil oto dan efektif. yang diawali dengan depresiasi mata uang domestik terhadap US dollar ( u r n y c i i ) mengakibatkan banyak bank-bank menjadi i s l e t d m n ( ) s s l a i i i s crec rss. Pada saat perekonomian mengalami kelesuan maupun resesi.

dan bahkan kredit cs o) yang dikucurkan melampui Batas Maksimum Pemberian Kredit. Pada kenyataannya. tingkat kerentanan ( u n r b e sistem perbankan vleal) . Misalnya kewajiban penyaluran kredit kepada sektor ataupun industri tertentu yang sebenarnya tidak menciptakan nilai tambah dalam rantai produksi nasional. Kesehatan suatu bank sangat bergantung pada pemilik dan pengelola bank. Menyadari bahwa krisis perbankan akan membebani perekonomian nasional. ak Ketiga. maka pemahaman mengenai konsep s l e c menjadi sangat strategis di dalam mengantisipasi ovny terjadinya krisis. salah satu kelemahan dalam pengaturan perbankan di Indonesia adalah penciptaan m r e d s i l n yang memastikan akt icpie bahwa bank yang tidak sehat tidak dapat melanjutkan usahanya. sementara pengelola membangun dan mempertahankan bank agar tetap sehat.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 175 maupun sistem pengawasan oleh otoritas. Analisis Solvency Pengklasifikasian secara tepat apakah suatu sistem perbankan berada dalam kondisi sehat atau tidak sehat bukan merupakan hal yang mudah karena tidak ada suatu patokan (benchmark) yang dapat menentukan kapan sistem perbankan tidak sehat atau kapan krisis perbankan akan terjadi. Disamping itu. Apabila motivasi memiliki bank didasarkan pada keinginan untuk memanfaatkan bank bagi kepentingan sendiri. pengaturan eksternal (external governance) melalui pengaturan dan pengawasan yang dilakukan oleh bank sentral. yaitu melalui proyeksi kondisi di masa yang akan datang yang dapat memberikan indikasi awal terhadap kecenderungan b n i g f a i i y yang pada akhirnya akn rglt dapat membawa perbankan pada kondisi krisis. yang dikucurkan tanpa penilaian terhadap kelayakan proyek treu. maka internal governance secanggih apapun tidak dapat menjamin kesehatan bank. Pemilik bertanggungjawab terhadap kecukupan modal bank untuk dapat mengantisipasi kerugian yang mungkin terjadi. pengaturan internal ( n e n l g v r a c ) i t r a o e n n e . esbt Kedua. seringkali terjadi benturan kepentingan ( o f i to i t r s ) antara pemilik dan pengelola. mempertahankan nilai bank dengan memastikan portfolio asset yang sehat dan dapat menghasilkan income yang memadai serta menilai struktur kewajiban (iblte) dalam laiiis rangka mengelola likuiditas bank. yaitu memaksimalkan t e v l e o t e h au f h bn. banyak pemilik yang menjadikan bank sebagai sumber pembiayaan ( a h c w bagi kepentingan usahanya. Sejauh ini. Untuk menunjang berfungsinya pengaturan dan pengawasan perbankan yang kredibel. cnlc f neet Masing-masing pihak berusaha melindungi kepentingannya dan mencapai tujuannya sehingga pada akhirnya mengabaikan tujuan semula. Disamping itu. otoritas pengawasan harus berada dalam suatu struktur institusi yang memiliki kapasitas. otoritas dan independensi.

sehingga apabila suatu bank tidak dikelola secara efisien maka bank tersebut akan menderita kerugian sampai pada tingkat tertentu dimana bank akan menjadi i s l e t novn dan selanjutnya ilqi. September 1998 dari waktu ke waktu berubah-ubah. a Definisi tersebut memberikan gambaran bahwa suatu sistem perbankan dikatakan sehat apabila bank-bank dalam sistem tersebut berada dalam kondisi s l e t. a ovn n r iey o ean o ovny s elce n h oiie e ot f ak s maue b tedfeec btenteast adlaiiisi isblneset Telklho o esrd y h ifrne ewe h ses n iblte n t aac he. i l q i i y selalu didahului oleh insolvency. profitabilitas bank sangat bergantung pada tingkat efisiensi. and sufficiently well capit lized to withstand adverse events". masalah yang seringkali dihadapi bank yang muncul a t r ai . diantaranya yang ditulis oleh Lindgren. otoritas pengawasan di berbagai negara telah merancang suatu early warning system yang berfungsi sebagai indikator dalam menentukan kemungkinan suatu bank mengalami kesulitan. bank tersebut masih memiliki net worth.176 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. manajemen dan modal yang memadai. dapat dikemukakan bahwa dalam kondisi normal. Pada dasarnya indikator-indikator tersebut bersumber dari laporan-laporan periodik yang disampaikan bank kepada otoritas pengawasan. maka sebagai langkah antisipasi terhadap kemungkinan terjadinya krisis perbankan. Slec i rfetd i te pstv nt wrh o a bn. Dalam hc ses rc olpe kondisi pasar yang dinamis dan kompetitif. Garcia and Saal (1996). dalam arti mudah c l a s jika terjadi kerugian olpe maupun s o k. well managed. k c a i j k k s l t n novn e u l i a e u i a likuiditas tesebut disebabkan penarikan dana secara besar-besaran yang disebabkan oleh f c o p n c. a s t p i e c l a s dan sebagainya. Suatu bank dapat dikatakan s l e t apabila nilai aset yang dimiliki lebih besar ovn dibandingkan dengan nilai kewajibannya kepada deposan maupun kreditur. artinya bank yang liudt mengalami kesulitan likuiditas umumnya adalah bank yang i s l e t.. dengan kata lain. Gillian Garcia dan Mathew Saal mendefinisikan sistem perbankan yang sehat sebagai " n i w i h m s b n s ( h s a c u t n f r m s o t e s s e ' a s t a d l a i i i s a e oe n hc ot ak toe conig o ot f h ytms ses n iblte) r slet ad ae lkl t rmi s. Dalam kaitannya dengan hal tersebut. yang dalam ovn hal ini sangat erat dipengaruhi oleh kondisi profitabilitas. Dalam prakteknya. liud Dari beberapa literatur IMF yang mengetengahkan mengenai masalah perbankan. Semakin banyak data yang tersedia. Carl-Johan Lindgren. h ieiod f remaining solvent will depend on banks' being profitable. misalnya perubahan kebijakan. maka model yang dapat dikembangkan menjadi semakin komprehensif. Sampai saat ini pendekatan yang digunakan secara luas untuk menentukan kesehatan suatu sistem perbankan adalah konsep solvency. Salah satu faktor penting yang mendukung terciptanya sistem perbankan yang sehat adalah bank yang sehat. Pada saat tertentu sistem perbankan dapat berfungsi dengan baik namun pada lain kesempatan menunjukkan tanda/gejala adanya masalah di masa mendatang ( o e t a p o l m p t n i l r b e ). Bank dengan net worth yang relatif rendah (undercapitalized bank) akan sangat rentan.

Sementara itu. misalnya kelemahan manajemen. Allan Greenspan. Allan Greenspan menyatakan bahwa t e l k l h o o h ieiod f i s l e c i d t r i e b t el v lo c p t lab n h l s t em t r t e o i sa s t a dl a i i i s novny s eemnd y h ee f aia ak od. tidak tertutup kemungkinan suatu bank dapat tetap l q i meskipun secara iud finansial sudah i s l e t karena memperoleh bantuan likuiditas dari bank sentral dalam novn kapasitasnya sebagai l n e . keterbatasan dalam sistem informasi perbankan serta early warning system yang belum mampu memberikan indikasi serta prediksi terhadap bank yang i s l e t maupun berpotensi menjadi i s l e t novn novn. misalnya tersedianya laporan m t r t p o i e. pengelolaan likuiditas yang tercermin dari profil maturitas sumber dan penanaman dana serta pengelolaan risiko penanaman dana. faktor-faktor kualitatif. auiy rfl laporan c s f o serta penilaian risiko portfolio. kondisi i s l e c t r a i j k p e e t v l e d r a i a n t c s n o v n y ejd ia r s n a u a i l r n e ah f o yang diharapkan bernilai negatif dan melampaui jumlah modal bank. h auiis f t ses n iblte. yaitu antara lain meliputi kualitas aset dan rentabilitas yang buruk. dalam sudut pandangnya mengenai ketentuan permodalan yang harus mencakup insolvency probability . Untuk menyempurnakan pendekatan solvency ini diperlukan suatu penilaian yang lebih berorientasi kedepan ( o w r .Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 177 kepermukaan adalah masalah kesulitan likuiditas ( l i u d t ) Hal ini disebabkan bank ilqiiy. Saat ini sistem pelaporan perbankan belum ah lw sepenuhnya dapat mencerminkan kondisi perbankan yang sebenarnya. bank sentral menghidari terjadinya s s e i r s yang disebabkan oleh bank panic karena bank ytmc ik yang i s l e t terpaksa harus dilikuidasi. dapat menyembunyikan ataupun tidak membukukan kerugian tersebut dalam income statement. dari sudut pandang ekonomi. Untuk sementara waktu kerugian tersebut dapat diatasi dengan mencari sumber dana dari nasabah-nasabah baru ataupun pinjaman lainnya. namun pada saat sumber dana sulit diperoleh maka kesulitan likuiditas tidak dapat dihindari. sehingga dapat 7. Kedua. walaupun kemungkinan beban kumulatif yang novn harus ditanggung pemerintah melampaui beban yang timbul jika pemerintah melikuidasi ataupun merestrukturisasi bank-bank tersebut. Selain itu. Hal ini dapat disebabkan oleh 2 hal.o k n ) yang mencakup faktor penentu fradloig insolvency. kegagalan pengendalian intern dan ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal.f l s r s r e d r o a t e o t. Konsep s l e c pada dasarnya bersifat statis karena pengukuran hanya dilakukan ovny pada suatu titik waktu tertentu sehingga belum sepenuhnya dapat menggambarkan kondisi bank yang sebenarnya. Dalam salah satu artikelnya mengenai ketentuan permodalan. baik dengan melakukan p a o d r n maupun a c u lfneig cre bunga kredit yang non-performing. 7 novny eki rt a d t e r s i e s o i s p r f l o . Pandangan ini menyatakan bahwa i s l e c t r a t e a n h ikns f t otoi dengan struktur permodalan bank. Pengukuran lw insolvency melalui pendekatan-pendekatan tersebut diatas harus didukung oleh sistem informasi perbankan yang komprehensif. pertama. yang mengalami kerugian karena tidak dapat beroperasi secara efisien ataupun tidak dikelola secara profesional dan berhati-hati.

Discriminant Analysis digunakan untuk mengklasifikasi suatu obyek observasi kedalam beberapa grup a priori berdasarkan karakteristik obyek observasi tersebut.. misalnya bangkrut atau tidak bangkrut. novn..V2. kriteria suatu bank harus dimasukkan dalam pengawasan BPPN adalah apabila bank tersebut telah menggunakan dana likuiditas Bank Indonesia lebih dari 200% modal disetor dan rasio kecukupan modal (CAR) lebih kecil atau sama dengan 5%.178 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. . yang kemudian akan dijadikan basis dalam mengklasifikasikan bank kedalam salah satu kelompok a priori tersebut. metode ini dapat digunakan sebagai e r y novn. kegagalan pengendalian intern dan 8. .. Disamping itu. . Dari kriteria tersebut dapat disimpulkan bahwa bank yang masuk dalam pengawasan BPPN adalah bank yang memiliki n t w r h yang cenderung menurun. dalam hal variabel dependen berbentuk kualitatif. serta gagal melunasi fasilitas diskonto maksimal 21 hari setelah jatuh tempo.warning model untuk memprediksi bank failures. . Model ini sebenarnya pernah digunakan oleh Sinkey (1975) dalam memformulasi early.Xn= v r a l i d p n e . iudts Apabila sudah diketahui karakteristik bank-bank yang insolvent tersebut maka melalui metode kuantitatif Discriminant Analysis dapat diperkirakan faktor-faktor yang paling membedakan ( h m s d s r m n t n f c o ) antara bank yang s l e t d n i s l e t8 Adapun te ot iciiaig atr ovn a novn . . Sebagaimana telah dikemukakan diatas bahwa bank yang mengalami masalah likuiditas umumnya merupakan bank yang insolvent ataupun berpotensi menjadi i s l e t. sehat atau tidak sehat. novn Beranjak dari pemahaman demikian. atau mengarah pada i s l e t serta menghadapi masalah e ot novn lkiia. Sebagaimana dikemukakan diatas.. .. + Vn Xn. dan juga oleh Altman & Sametz (1977) untuk membedakan antara perusahaan yang sehat dan bangkrut... persamaan fungsi Discriminant Analysis a a a : dlh Z = V1X1 + V2 X2 + . . maka dalam penelitian ini akan dianggap bahwa bank-bank dibawah pengawasan Badan Penyehatan Perbankan Nasional (BPPN) adalah bank yang sudah dan/atau berpotensi menjadi i s l e t Berdasarkan ketentuan berlaku. dimana V1. September 1998 menjelaskan mengapa masalah perbankan yang muncul tidak dapat dideteksi lebih dini bahkan dinegara-negara maju sekalipun.Vn =k e i i nd s r m n n . faktor penentu i s l e c juga mencakup faktornovny faktor kualitatif. . . .. . misalnya kelemahan manajemen. ofse iciiat X1. .. Utamanya digunakan untuk mengelompokkan dan/atau memprediksi obyek observasi. . melalui model ini dapat diketahui bank-bank yang berpotensi menjadi i s l e t karena memiliki karakteristik yang mendekati bank yang novn i s l e t Apabila dikembangkan lebih lanjut.X2 .. al warning system yang membantu pelaksanaan fungsi pengawasan bank.. aibe needn Model Z score ini merupakan analisa linear dimana variabel independen diberi timbangan secara obyektif dan dijumlahkan untuk memperoleh nilai keseluruhan. .

Proses selanjutnya adalah menentukan c t i g s o e yang merupakan kriteria penentu dalam pengelompokkan.353 X8 Persamaan tersebut dapat diaplikasikan untuk menentukan kondisi bank secara individual dengan memasukan rasio-rasio variabel independen.1% dapat disebabkan beberapa faktor. misalnya perubahan kebijakan makroekonomi dan sebagainya. dan yang merupakan t e m s d s r m n t n f c o . antara 2 dependen variabel adalah faktor Asset Quality.9%. misalnya rasio KAP tinggi namun CAR baik atau sebaliknya. Asset quality. ataupun rasio-rasio keuangan lainnya sebagai proxies dari CAMEL. antara lain data rasio-rasio bank yang tidak konsiten.y i u: c r at Z = 0. yaitu CAMEL (Capital adequacy. yaitu : utn cr Z CU = NAZA +NBZB NA+NB = Ciia ctigsoe rtcl utn cr = jumlah anggota grup A = jumlah anggota grup B = Centroid grup A = Centroid grup B [ 5 )x( 0 9 6 ]+[ 1 7 x( . analisis ini juga menghasilkan suatu persentase ketepatan klasifikasi antara grup s l e t d n i s l e t sebesar 77.0. Disamping itu.519 X1 . adalah Asset Quality yang dalam hal ini diwakili h ot iciiaig atr oleh rasio Kualitas Aktiva Produktif (KAP). 1 ) (5 -.748 X3 + 0. Management. Dari hasil analisis tersebut juga diperoleh d s r m n n c e f c e t yang digunakan untuk iciiat ofiin memformulasikan discriminant function dan menghitung Z s o e. Namun demikian mengingat belum tersedianya informasi yang komprehensif mengenai kuantifikasi faktor-faktor kualitatif tersebut maka sebagai variabel independen dalam model ini dapat digunakan faktor penilaian tingkat kesehatan.6) (6) 038] (5 +(6) 5) 17 = 0 dimana : Z CU N A N B Z A ZB = ZCU . X3 dan X8. Melalui model tersebut dapat disimpulkan bahwa faktor yang paling berpengaruh dalam menentukan kemungkinan insolvency adalah kualitas aktiva produktif. Dalam tulisan ini akan digunakan 8 rasio keuangan yang dianggap cukup dapat mewakili penilaian CAMEL (lihat tabel 1). Capital dan Liquidity. Earning d n L q i i y a i u d t ). Apabila diurut secara ranking berdasarkan angka d s r m n n l a i g variabel yang paling signifikan dalam membedakan i c i i a t o d n s. Selanjutnya dengan menggunakan 8 rasio tersebut sebagai variable independen dalam Discriminant Analysis yang diseleksi secara bertahap ( t p i e p o e u e diketahui sews rcdr) bahwa terdapat 3 variabel independen yang cukup signifikan untuk dapat diaplikasikan kedalam model discriminant function. yaitu X1.Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis 179 ekstern serta dampak potensial dari kejadian/fenomena eksternal. sedangkan ketidaktepatan sebesar ovn a novn 22.

prediksi tidak hanya didasarkan pada kondisi satu variabel saja. Tabel 1 Beberapa rasio keuangan sebagai indikator dalam early warning model Var. Melalui metode ini. perlu dilakukan identifikasi perilaku antara satu variabel dengan variabel lainnya dalam satu matrix system (A). sebagaimana digambarkan dalam diagram berikut : X X o dalam persamaan o A X1 X3 X8 X=A X a11 a1 2 a2 2 a3 2 a1 3 a2 3 a3 3 o X1 o X3 o X8 = a21 a31 Dengan fungsi solusi : Y = K X . akan tetapi juga interdependency antara satu variabel dengan lainnya. Rasio Capital Capital adequacy ratio Equity capital to assets Asset Quality Classified loans to total loans Loans to assets Management Operating expense to total revenue Earning Loan revenue to total revenue Return on assets Liquidity Liquid assets to total assets Definisi X1 X2 Total Modal (sesuai penghitungan KPMM) dibagi Aktiva Tertimbang Menurut Risiko (ATMR) Modal equity (modal disetor + agio + modal pinjaman) dibagi total aset Total kredit yang diklasifikasikan dibagi total kredit Total kredit dibagi total aset Total biaya operasional dibagi total pendapatan X3 X4 X5 X6 X7 X8 Total pendapatan bunga kredit dibagi total pendapatan Total pendapatan bersih dibagi total aset Total aset lancar dibagi total aset Untuk memprediksi kondisi. September 1998 Berdasarkan hasil penghitungan c t i g s o e tersebut dapat ditentukan klasifikasi utn cr bank. yaitu i s l e t jk discriminant score negatif dan s l e t jk discriminant score p s t f n o v n ia o v n ia oii.180 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Identifikasi matrix system dilakukan secara moving average karena perilaku matrix system akan berbeda dari waktu ke waktu.

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

181

Dalam tulisan ini akan dilakukan prediksi terhadap 18 bank yang dipilih secara random, yang mewakili seluruh jenis bank baik yang dianggap sebagai bank yang s l e t ovn maupun bank yang dianggap i s l e t. Proses selanjutnya adalah menetapkan rasio-rasio novn variable X1, X3 dan X8 dari 18 bank tersebut pada bulan Januari-Juli 1998. Dengan menggunakan regresi dalam periode Januari sampai Juli 1998 didapatkan koefisien pendekatan yang membentuk matrix system dan koefisien konstanta untuk ke-18 bank tersebut. Matrik-matriks tersebut merupakan matrixs system dari bank-bank secara individual yang diharapkan akan dapat memberikan respon yang mendekati keadaan sebenarnya jika diberikan input. Prediksi untuk kondisi solvency bulan Agustus [solvency (t)] dengan memasukkan input kondisi bulan Juli [KAP(t+1), CAR(t+1), LIQ(t+1)]. Selanjutnya setelah didapatkan [KAP(t), CAR(t), LIQ(t)] fungsi dimasukkan ke dalam fungsi solvency umum sehingga menghasilkan prediksi solvency di bulan Agustus. Sebagai contoh, apabila fungsi ini dimasukkan kedalam 4 bank maka akan diperoleh gambaran sebagaimana dalam Grafik 2. Grafik tersebut menunjukkan bahwa s l e c merupakan fungsi dari faktor kualitas aktiva ovny produktif, c p t l a e u c r t o dan likuiditas. Pergerakan dari faktor-faktor tersebut untuk aia dqay ai selanjutnya dapat menerangkan arah kecenderungan solvency. Grafik 2

Kualitas Aktiva Produktif
50 40

Capital Adequacy Ratio
20

Percentage

Bank A
30 20 10 0
jan feb mar apr may jun jul aug

15

Bank B Bank C Bank D

Percentage

Bank A
10

Bank B Bank C Bank D

5

0
jan feb mar apr may jun jul aug

Liquidity
0.08 10 0.06 0

Solvency

Percentage

0.04

Bank B Bank D Data D

Percentage

Bank A

Bank A
-10

Bank B Bank C Bank D

0.02

-20

0
jan feb mar apr may jun jul aug

-30
jan feb mar apr may jun jul aug

182

Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan, September 1998

Selanjutnya, hasil uji akurasi terhadap nilai prediksi diketahui bahwa matrik sistem cukup dapat memberikan hasil prediksi yang cukup baik meskipun tingkat akurasi yang ditunjukkan dalam standar deviasi menunjukkan angka sebaran yang cukup lebar. Hal ini disebabkan oleh kondisi perbankan yang tidak berada dalam kondisi yang normal. Terdapat lonjakan-lonjakan besaran yang tidak dengan cepat dapat terekam oleh matrik sistem karena sistem yang teridentifikasi disusun berdasarkan metoda moving average sehingga efek smoothing menyebabkan sistem lambat untuk mengadaptasi perilaku sistem secara cepat. Analisis secara statistik terhadap hasil prediksi digambarkan dalam grafik berikut :

K urva Sebaran KAP
8 8

Kurva Sebaran CAR

F rek uens i

4 2 0
>- 0.4 >- 0.2 -0.2- 0.2 <0 .4 <0 .6

Frek uens i

6

6 4 2 0
>-0.4 >-0.2 -0.2-0.2 <0 .4 <0 .6

In terva l

In terva l

Mean simpangan : 6 9 .% Standar deviasi : 5% 8

Mean simpangan : - 0 1% Standar deviasi : 8% 0

K urva S ebaran Likuiditas
4

K urva S ebaran Solvensi
5 4 3 2 1 0

2 1 0
>-0.4 >-0.2 -0 .2-0.2 <0.4 <0.6

Fr eku ens i

Fre kue ns i

3

>-0.4

>-0.2 -0.2-0.2

<0.4

<0.6

Inte rval

Inte rval

Mean simpangan : - 4 2% Standar deviasi : 5% 3

Mean simpangan : 1 , % 36 Standar deviasi : 3,% 39

Memprediksi Kondisi Perbankan melalui Pendekatan Solvency Secara Dinamis

183

Kesimpulan
Krisis perbankan yang terjadi di setiap negara membawa dampak yang merugikan terhadap perekonomian secara umum dan sistem keuangan secara khusus. Untuk mengantisipasi hal tersebut, perlu dikembangkan suatu early warning system yang dapat memprediksi kondisi kesehatan suatu bank secara individu maupun sistem perbankan secara keseluruhan dengan menggunakan konsep solvency dan faktor-faktor yang mewakili probabilitas terjadinya insolvency. Dalam hal ini penggunaan Discriminant Analysis akan sangat membantu dalam mengidentifikasi faktor-faktor utama (crucial) yang dapat menjelaskan perbedaan antara bank yang solvent dan insolvent. Selanjutnya, melalui identifikasi matrix system yang dikembangkan dari variabel-variabel yang diperoleh dari Discriminant Analysis, dapat diprediksi perilaku sistem baik secara individual maupun sistemik serta respons yang akan dihasilkan oleh sistem terhadap suatu variabel endogen maupun eksogen. Hasil pengujian terhadap 18 bank dengan metode tersebut menunjukkan nilai proyeksi yang cukup mendekati nilai nyata yang ditunjukkan dengan mean simpangan yang kecil. Walaupun demikian, matrix system yang terbentuk tidak dapat secara segera mengadaptasi perubahan yang cepat. Hal ini disebabkan efek dari moving average yang bersifat menghaluskan (smoothing) variabel-variabel yang terekam. Untuk membangun suatu model yang dapat menggambarkan kondisi yang sebenarnya, diperlukan pengkajian lebih lanjut mengenai : 1 . Variabel-variabel endogen lainnya, khususnya yang bersifat kualitatif yang perlu dikuantifikasi untuk menyempurnakan model early warning, misalnya kelemahan dalam manajemen dan internal control, risk portfolio, fluktuasi nilai tukar dan sebagainya. Pengembangan suatu matrix system yang mendekati kondisi sebenarnya sehingga dapat digunakan untuk mengantisipasi respon perbankan terhadap perubahan-perubahan yang bersifat eksogen seperti variabel-variabel ekonomi seperti economic growth.

2 .

Daftar Pustaka
Hooks, Linda M, Bank Asset Risk : Evidence From Early Warning Models, Contemporary Economic Policy Vol. XIII, October 1995 Lindgren, Carl-Johan, Gillian Garcia, and Matthew Saal, Bank Soundness and Macroeconomic Policy, International Monetary Fund, Washington, 1996

March 1997 ice. Public Policy. Theory and Experience. National Bureau of Economic Research. Demirguc-Kunt.. Finance & Development. tne. Understanding Financial Crises : A Developing Country Perspective. Inc. IMF Working Paper. Financial Reform. 1997 Mark Gertler & Andrew Rose. September 1998 F s h r S a l y Financial System Soundness. May 1996. The Determinants of Banking Crises : Evidence from Developing and Developed Countries. Frederic S. Finance. Mishkin. and Growth. Asli & Enrica Detragiache.184 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.. 1994. .

Eropa Timur dan Amerika Latin. keuangan dan sektor riil telah dicoba untuk mengatasi krisis tersebut. Email : mahdi_m@mail.go. Bank Indonesia. *) Mahdi Mahmudy : Peneliti Ekonomi Bagian Studi Ekonomi dan Lembaga Internasional.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 185 SETAHUN KRISIS ASIA : BEBERAPA PELAJARAN YANG DAPAT DIAMBIL DARI KRISIS TERSEBUT Mahdi Mahmudy *) Krisis keuangan Asia yang pertama kali dipicu oleh devaluasi Thai Baht pada pertengahan tahun lalu telah menyeret jatuhnya nilai mata uang dan pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. kebijakan makro yang konvensional berupa pengetatan moneter dan fiskal belum menunjukkan hasil seperti yang diharapkan. Semakin terpuruknya perekonomian. krisis tersebut diduga akan mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian dunia kearah depresi. Jepang. dan Indonesia. Bila tidak segera diatasi secara menyeluruh dan bersama-sama. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar kedua didunia. serta munculnya permasalahan sosial dan politik akibat krisis tersebut.bi. Berbagai kebijakan ekonomi makro baik moneter. Terpuruknya perekonomian Asia telah membawa pengaruh contagion terhadap Russia.id . merupakan lokomotif yang penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia. Phillipina. UREM. karena kompleks faktor penyebab. Namun. Korea. Krisis tersebut diperburuk oleh kondisi perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami berbagai permasalahan internal. fiskal. mengakibatkan negara-negara yang terkena krisis untuk meminta bantuan lembaga internasional seperti IMF. world Bank dan ADB.

serta Rumania. September 1998 Pendahuluan eskipun telah memasuki usia setahun. Ketergantungan Brazil yang sangat besar terhadap c p t l i f o aia nlw . baik faktor-faktor penyebab. epidemi krisis menelan korban berikutnya negara-negara Amerika Latin. serta melemahnya pasar modal negara-negara tetangganya seperti Malaysia. Jepang. Bahkan negara-negara Asia yang kuat perekonomiannya seperti Singapura dan Hongkong juga tidak luput dari goncangan badai kii treu. Suramnya kondisi perekonomian Asia mempunyai pengaruh contagion terhadap kawasan lainnya. Sakitnya perekonomian Asia telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur . kemudian dikenal dengan “Tom Yum Effect”. M Krisis Asia serta dampaknya terhadap perekonomian kawasan lainnya Krisis Asia yang dipicu pertama kali oleh devaluasi Thai Baht pada awal Juli tahun 1997 yang lalu. Brazil yang perekonomiannya cukup besar dan berpengaruh terhadap perkembangan perekonomian di kawasan Amerika latin mulai terkena imbas krisis ekonomi Russia dan Asia. serta Indonesia. Bahkan.186 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Hal ini diperburuk oleh perekonomian Jepang yang juga sedang mengalami sakit yang cukup parah akibat besarnya non-performing loan sektor perbankan dan hambatanhambatan struktural lainnya. krisis tersebut cenderung mengglobal. krisis ekonomi dan keuangan Asia belum menunjukkan tanda-tanda akan berakhir. Kebijakan yang diambil dalam mengatasi krisis serta kritikkritik terhadap kebijakan yang disarankan IMF dikemukan pada bagian IV. sebagai negara yang perekonomiannya terbesar di dunia. Phillipina. telah membawa gelombang jatuhnya mata uang. Korea. Bagaikan domino principle. serta kritikan terhadap kebijakan IMF dalam upaya-upaya penanganan krisis selama ini. Tulisan ini akan memaparkan mengenai hal-hal yang berkaitan dengan krisis tersebut. kebijakan yang telah diambil. pengaruh pada perkembangan ekonomi kawasan lainnya. (ia Gai 1dn2 rss esbt lht rfk a ) Lebih lanjut krisis Asia tersebut terus menggelinding dan membesar seperti bergulirnya snow ball. Czech Republic. Melemahnya nilai tukar Rubel menyebabkan melemahnya mata uang serta pasar modal negara-negara yang perekonomiannya sangat terkait erat dengan Russia seperti Ukraine. Struktur organisasi penulisan akan sebagai berikut. Tulisan ini akan diakhiri dengan rangkuman yang merupakan bagian V. Bagian III akan menjelaskan beberapa faktor penyebab krisis muncul. Krisis ekonomi dan keuangan Asia serta dampaknya terhadap kawasan lainnya serta perekonomian dunia dikemukan pada bagian II. Polandia. Belarus. merupakan salah satu lokomotif penting dalam mendorong perekonomian Asia dan dunia.

600 1. 800 140 2. 800 6. 800 Trw IV/97 Rupi Dol ah/ ar Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 W on Korean/ ol D ar 800 1. 800 10. 800 8. 200 1. 800 14. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 25000 20000 Nikkei 225 (Jepang) 15000 Hang Seng (Hong Kong) 10000 5000 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 . 800 4. 000 1. 800 16. 000 2. 800 12.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 187 Grafik 1 Perkembangan Nilai Tukar Beberapa Mata Uang Asia Terhadap Dolar AS BahtThaiand/ ar l Dol 20 25 30 35 40 45 50 55 60 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 800 2. 400 1. 200 150 120 130 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 100 110 T r I 97 w V/ Yen Jepang/ ol D ar T r I 98 w / Trw II/98 Trw III/98 Grafik 2.

menyebabkan jatuhnya harga t a a l rdbe goods serta melambatnya perdagangan dengan negara-negara industri yang dekat dengan Asia seperti. Pertumbuhan Domestik Bruto riil negara-negara industri utama tersebut secara umum (kecuali Jepang) sedikit meningkat menjadi 2. Columbia. mulai mengkhawatirkan negara-negara maju. Bahkan harga-harga industrial commodities secara riil berada pada posisi yang paling rendah sejak tahun 1930-an. Terpuruknya pasar modal dinegara-negara yang mengalami krisis mulai menunjukkan p y h l g e f c terhadap pasar scooy fet saham Wall Street dan pasar modal negara industri lainya. Argentina. Hal ini terutama disebabkan oleh menurunnya tingkat konsumsi. New Zealand dan Australia.7% dari 8. Krisis Russia dan Brazil sempat 1 2 3 4 Indonesia. secara tidak langsung negara-negara industri mulai merasakan pengaruh krisis. Phillipina. Memasuki tahun 1998. Namun. Eropa Timur. serta belum pulihnya c p t l i f o ke kawasan tersebut4 .2% dan 7. September 1998 untuk membiayai anggaran defisit. perekonomian negara-negara Asia dan Amerika Latin masih melambat. Melambatnya pertumbuhan ekonomi aia nlw negara-negara Asia dan Amerika Latin tersebut. serta Amerika Latin bisa mengarah ke krisis global terutama karena kepanikan pelaku pasar keuangan dan menurunnya volume perdagangan dunia.8% pada tahun 19962 .9% dibandingkan sebesar 2. Pertumbuhan real GDP kawasan Asia dan khususnya negara-negara ASEAN-41 pada tahun 1997 masing masing melambat menjadi 6. Hal ini tercermin dari pertumbuhan GDP mereka. sekitar 7% dari GDP.4 miliar tahun 1996. Terpuruknya perekonomian negara-negara di kawasan yang terkena krisis disertai dengan melemahnya mata uang mereka. Rusia. Chili dan Mexico. Melemahnya perekonomian Brazil diduga akan membawa pengaruh yang buruk terhadap negara Amerika latinnya seperti Venezeula. investasi. .188 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Penurunan ini merupakan yang tertinggi sejak 25 tahun terakhir. Malaysia. dan Thailand IMF Annual Report tahun 1998 Edisi 5 September 1998 Berdasarkan World Economic and Finanacial Surveys 1998(IMF).1% pada tahun sebelumnya. krisis Asia. Mereka menyadari kalau tidak segera diatasi. Majalah Economist3 menyebutkan dampak krisis menyebabkan commodity price index turun sebesar 30% sejak pertengahan tahun 1997. Krisis keuangan Asia mengakibatkan anjloknya pertumbuhan perekonomian negaranegara Asia dan Asean khususnya. mengakibatkan negara tersebut terpaksa membayar mahal terhadap gejala c p t l o t l w dengan menaikkan suku bunga aia ufo secara drastis mendekati 50% pada bulan September 1998. Pengaruh tidak langsung tersebut antara lain terlihat dari jatuhnya harga-harga komoditi yang diperdagangkan.6% dan 3. krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Asia anjlok menjadi US$13. Dalam tahun 1997 krisis keuangan Asia secara langsung belum berdampak terhadap negara-negara industri utama.9 miliar dari US$110.

dan Thailand. IMF memperkirakan pertumbuhan world ouput dalam tahun 1998 hanya 2. Namun.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 189 Grafik 3.9%. Amerika pada mulanya menganggap dan yakin krisis Asia tidak akan mempunyai dampak terhadap perekonomian mereka. karena besarnya hutang perusahaan swasta seperti Indonesia. Korea. Indeks Harga Saham di Negara Maju 3200 3000 2800 2600 2400 FT (Inggris) 2200 2000 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 Dow Jones (Am erika) membuat panik pelaku pasar atau investor Amerika.5% dibandingkan pertumbuhan tahun sebelumnya 3. berjangka pendek. pada negara-negara tertentu (Thailand.0%. setelah melihat Rusia. mulai khawatir terhadap perekonomian mereka. f e c p t l m b l t el sae et any. Eropa Timur dan Amerika Latin juga terkena. Dengan adanya globalisasi dan semakin terintegrasinya pasar keuangan dunia.1%. Faktor-faktor penyebab krisis Secara garis besar ada beberapa faktor pemicu krisis keuangan dan ekonomi tersebut. Dengan perkembangan-perkembangan tersebut. (lihat Grafik 3). menurun dibandingkan dengan pertumbuhan tahun 1997 sebesar 4. re aia oiiy terutama yang berjangka pendek. Hal ini terlihat dari proyeksi pertumbuhan ekonomi Amerika pada tahun 1998 menjadi 3. perubahan persepsi pasar atau adanya upaya spekulasi hedge fund akan mengakibatkan berbaliknya arus aliran modal secara massive yang lebih lanjut akan . Pertama. sehingga mereka mulai menjual saham yang mereka miliki. Disamping besar jumlahnya. serta digunakan untuk pembiayaan investasi di r a e t t s r a non-tradable goods l i n a Kedua. serta perekonomian Jepang yang masih terpuruk. Korea dan Indonesia) hutang swasta tersebut cenderung tidak di hedge.

September 1998 menekan nilai tukar dan mempengaruhi inflasi5. F n n i l eg iaca p n c merupakan faktor keempat p n e a k i i . Ketiga. Dibidang moneter. pemerintah.9 miliar tahun 1996 . World Bank. Kebijakan yang diambil serta beberapa kritik terhadap kebijakan IMF Melemahnya mata uang negara-negara Asia disertai dengan menurunnya cadangan devisa. kemudian IMF merubah s a c kebijakan fiskal dari ketat menjadi longgar. Disamping itu. meliputi berbagai langkah kebijakan ekonomi makro baik dibidang moneter dan fiskal. Resep kebijakan yang disepakati IMF untuk mengatasi permasalahan krisis tersebut. olpe mengakibatkan masyarakat menarik dananya dari sistem perbankan untuk di simpan di rumah.190 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Namun. mengakibatkan pergantian pemerintahan yang diikuti oleh munculnya masalah-masalah non-ekonomi seperti s c a u r s serta tekanan-tekanan politik terhadap o i l n e t. K n i i k i i i i p d n g r t r e t . keuangan. dan Thailand menjadi negatif US$ 11 miliar dari US$ 72. ADB. sementara Indonesia menghapuskan intervention band dan membiarkan rupiah mengambang sejak tanggal 14 Agustus 1998 untuk mengurangi upaya spekulasi dan mempertahankan cadangan devisa. a d u r n i s. serta pinjaman bilateral lainnya. Malaysia. Philipina. IMF menyetujui perubahan kebijakan fiskal yang semula ketat menjadi sedikit longgar pada Indonesia. Besarnya pinjaman luar negeri dari sektor keuangan yang tanpa di h d e dan berjangka pendek banyak dijumpai pada negara-negara Asia. dibelikan h r c r e c e a a d t a s e k l a n g r . krisis Asia mengakibatkan total net private capital inflows tahun 1997 ke Indonesia. Liberalisasi sektor keuangan mengakibatkan cepatnya pertumbuhan sistem keuangan. pada tahap awal IMF menekankan perlunya pelaksanaan kebijakan fiskal yang ketat untuk membantu kontraksi moneter dan memperkuat nilai tukar. dianjurkan untuk menerapkan nilai tukar yang fleksibel. Hal ini dikarenakan Indonesia negara 5 Berdasarkan “World Economic and Finacial Surveys 1998” (IMF). Keadaan ini telah membuat kegiatan pemulihan ekonomi menjadi semakin lama. dilakukan upaya-upaya pengetatan antara lain dengan menaikkan suku bunga dan pengetatan kredit. Dalam hal kebijakan nilai tukar. baik dalam rangka intervensi untuk memperkuat nilai tukar. Thailand dan Phillipines sejak krisis mengambangkan nilai tukar mereka. Sebagai contoh. internasional seperti IMF. Pertumbuhan yang cepat tersebut cenderung tidak diikuti dengan rambu-rambu pengaman serta sistem pengawasan yang handal. maupun karena adanya c p t l o f o membuat negara yang terkena krisis tersebut meminta bantuan lembaga a i a u l w. S t a i bank run karena masyarakat panik ai eybb rss ius terhadap anjloknya nilai tukar serta adanya beberapa bank yang c l a s dan ditutup. karena keadaan tne yang tidak memungkinkan. Tujuan dari kebijakan tersebut antara lain untuk memperkuat nilai tukar dan mengatasi inflasi yang tinggi. t u i r n f r e u r e e i o d s r s s n a a e a a e t n u seperti Indonesia. kebijakan moneter yang ketat juga diharapkan akan mengembalikan kepercayaan pasar. Dibidang fiskal. karena lemahnya sektor keuangan. serta sektor riil.

Disamping itu.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 191 yang paling parah terkena krisis keuangan di Asia. Disamping itu. Berbagai subsidi secara bertahap akan dihapus. meningkatnya jumlah orang yang berada dibawah garis kemiskinan yang berdasarkan perkiran Bank dunia sekitar 45 juta atau 21% dari total penduduk. os rvso sn kia rdki) et ai Disamping itu. dalam upaya mengurangi tekanan permintaan terhadap USD yang lebih lanjut bisa memperlemah nilai tukar. s r a 1 merchant banks di Korea. dalam tahun 1998 perekonomian Indonesia diperkirakan mengalami pertumbuhan negatif 13%-15% . 58 finance companies di Thailand.8 miliar. s r a ketentuan Capital Adequacy R t o. ai ur eei Disektor perbankan.5% dari GDP yang seluruhnya akan dibiayai dr la ngr. Untuk mengurangi dampak negatif dan munculnya s c a u r s dari krisis tersebut. Reformasi struktural dilakukan diberbagai bidang. Sebagai contoh. Kritikan-kritikan terhadap kebijakan IMF dalam mengatasi krisis Penanganan krisis oleh IMF melalui kebijakan pengetatan atau demand restraint mendapat kritik banyak pakar ekonomi seperti Jeffrey Sachs (The Head of Harvard Institute for International Development ) dan Paul Krugman. IMF menyarankan untuk meningkatkan pengawasan . serta melakukan restrukturisasi perbankan antara lain dengan melakukan penutupan bank-bank yang tidak sehat seperti penutupan 16 bank di Indonesia. kebijakan untuk menjadwalkan kembali hutang swasta dan pemerintah juga dilaksanakan oleh Korea dan Indonesia. Berbagai hambatan perdagangan termasuk monopoli dan oligopoli dalam kegiatan ekonomi dihapuskan. Disamping itu. Di sektor rill dilakukan berbagai kebijakan deregulasi dan restrukturisasi dalam rangka meningkatkan efisiensi perekonomian nasional. antara swasta dan l n e luar negeri. pada bulan Juni 1998. Untuk e s) TA 1998/99 fiskal defisit Indonesia diperkirakan 8. penyediaan loan l s p o i i n (penyisihan penghapu a a t v p o u t f . perbankan nasional juga diminta untuk et 4 meningkatkan kemampuan mereka dengan mengacu kepada standard perbankan internasional seperti mengenai perluasan cakupan asset-asset produktif. pada perdagangan dalam dan luar negeri. serta disepakatinya Frankfurt Agreement. Kemudian dilanjuti edr dengan Paris Club Meeting untuk menjadwalkan kembali hutang-hutang Pemerintah yang jatuh tempo pada TA 1998/99 . Krisis di Indonesia mengakibatkan tingginya tingkat pengangguran. Demikian pula hambatan-hambatan terhadap kegiatan investasi asing dikurangi. Indonesia berhasil melakukan r s h d l n hutang swasta melalui berbagai pertemuan yaitu di New eceuig York pada bulan April 1998. program jaringan pengaman sosial (s c a s f t oil net oil aey n t dan pemberian subsidi untuk beberapa komoditas disepakati untuk dilaksanakan.sekitar US$ 1. Korea dan Indonesia berupaya untuk mempercepat privatisasi perusahaan-perusahaan Pemerintah. . misalnya. Tokyo pada bulan Mei 1998.

Selanjutnya hal ini mengakibatkan l q i i y s u e e yang mengakibatkan perbankan sulit untuk melakukan iudt qez penghimpunan maupun penyaluran dana. Pengetatan fiskal dalam kondisi perekonomian yang sudah kontraksi akan mengakibatkan perekonomian semakin dalam terpuruk. misalnya. serta meningkatkan unemployment. dan belum adanya skim d p s t i s r n e penutupan bank bank tersebut eoi nuac. Hal ini mengakibatkan masyarakat menarik dananya secara besar-besaran dari perbankan. Lebih jauh Krugman menyatakan bahwa dalam menerapkan kebijakan kontrol devisa tersebut. diikuti dengan tingginya suku bunga mengakibatkan pasar modal dan sektor real semakin terpuruk. menulis dalam berbagai artikel di majalah Fortune dan Far Eastern Economic Review. IMF kelihatannya menyadari kondisi ini. kondisi bank run ini lebih lanjut mengakibatkan f i h t s f t yaitu perpindahan lgt o aey dana dari bank-bank swasta ke bank pemerintah dan bank asing. Perkembangan tersebut mengakibatkan kreditor luar negeri juga enggan untuk memperpanjang kembali hutang mereka ke perbankan yang mengakibatkan semakin ketatnya likuiditas dan tingginya suku bunga. Hal ini berhubung kebijakan-kebijakan IMF (Plan A) dalam mengatasi krisis Asia selama ini tidak hanya gagal tetapi telah memperburuk situasi. serta cenderung merugi. Tingginya suku bunga iaca ai dan ketatnya penyaluran kredit mengakibatkan bank mengalami negatif spread. dan akhirnya mengizinkan negara-negara yang terkena krisis untuk melaksanakan d f c t b d e e i i u g t. Sachs juga mengkritik saran IMF yang menganjurkan negara-negara Asia yang mengalami krisis untuk mentargetkan surplus budget sebesar 1% dari GDP.192 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. mengkritik kebijakan IMF mengenai penutupan bank di beberapa negara. Ketatnya pemberian kredit. Penutupan bank-bank yang tidak sehat di Thailand dan Indonesia dalam kondisi normal mungkin akan membawa dampak positif. Namun. Hal ini karena negara-negara tersebut selama ini umumnya telah melaksanakan kebijakan fiskal yang berhati-hati dan inti permasalahan krisis bukan bersumber dari fiskal. dalam kondisi keuangan yang tidak normal. nonperforming loan meningkat. Paul Krugman6 . Di Indonesia. ( i a G a i 4 d n 4 ) lht rfk a a b. suatu negara harus selalu mengacu pada upaya menekan hambatan-hambatan pelaksanaan kegiatan usaha seminimal mungkin. pelaksanaan kontrol sebagus 6 Professor of economics at the Massachusetts Institute of Technology . menurut Sach tidak banyak bermanfaat dalam kondisi f n n i l p n c. semakin memacu kepanikan dan ketidak percayaan masyarakat terhadap sistem keuangan. Mengenai kebijakan moneter yang ketat dalam hal ekspansi kredit dan peningkatan suku bunga untuk mengurangi likuiditas perekonomian guna memperkuat nilai tukar. yakin bahwa upaya temporary currency control disertai dengan penurunan suku bunga atau dikenal dengan “Plan B” merupakan bagian upaya yang penting untuk mengatasi krisis Asia. September 1998 Sach. Pertama.

Namun. September 1998 .””Measures to Regain Monetary Independence”. kontrol devisa dan pemberlakuan nilai tukar tetap hendaknya ditujukan untuk mempertahankan nilai tukar yang tinggi semata karena yang diperlukan adalah nilai tukar real yang kompetitif untuk menunjang ekspor. K t g kebijakan pengendalian nilai tukar hendaknya digunakan e i a. Indeks Harga Saham di Beberapa Negara 800 KLSE (Malaysia) 600 JSX (Indonesia) 400 200 0 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 SET (Thailand) apapun akan menimbulkan distorsi yang dapat memperparah kondisi perekonomian. Kedua. upaya lainnya menyangkut pembenahan sektor keuangan tetap harus dipercepat. Sehubungan dengan itu. Negara Asia yang menerapkan ide Krugman tersebut adalah Malaysia7 dengan memberlakukan s l c i e e c a g c n r l (ECM) pada tanggal 1 september 1998 yang baru eetv xhne oto Grafik 4b. Indeks Harga Saham di Korea 80 70 60 KOSPI (Korea) 50 40 30 20 Trw IV/97 Trw I/98 Trw II/98 Trw III/98 7 Bank Negara Malaysia. sebagai alat bantu reformasi ekonomi sehingga memberikan ruang gerak bagi pelaksanaan kebijakan moneter dan fiskal yang ekspansif untuk memacu kegiatan sektor real. press release. kebijakan pengendalian nilai tukar ini hendaknya bersifat sementara untuk memberikan ruang gerak bagi pemulihan ekonomi.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 193 Grafik 4a.

negara tersebut relatif terbuka terutama untuk sektor h g . dan meminimumkan dampak negatif dari arus modal jangka pendek terhadap perekonomian domestik. perlu dipercepat upaya pembentukan pengawasan regional (ASEAN Monitoring Mechanism) yang merupakan early warning system untuk mengetahui permasalahan di masing-masing negara dan kawasan guna mencari kebijakan yang tepat untuk mengatasinya. Tony Blair. el Penutup • Dengan adanya globalisasi disektor keuangan. Untuk itu p r u new Bretton Wood System untuk menghadapi millenium yang akan datang. Kebijakan ECM tersebut diikuti dengan kebijakan kurs tetap dan pelonggaran kebijakan moneter dengan penurunan suku bunga untuk mendorong kegiatan sektor real. menghambat spekulasi terhadap RM. untuk investasi jangka panjang. Oleh karena itu setiap negara harus mempunyai sistem keuangan yang handal. Kebijakan ECM yang drastis ini diambil Malaysia karena menilai kebijakan moneter yang ketat dan restrukturisasi keuangan yang dilakukan selama ini tidak menolong banyak dalam mengatasi krisis selama ini. Namun. Dalam debat tahunan di Majelis umum PBB pada tanggal 21 September yang baru lalu ia mengatakan bahwa IMF dan World Bank sebagai lembaga yang dibentuk untuk mengelola perekonomian dunia tidak bisa lagi dipertahankan karena adanya gejolak pasar uang global. guna mengurangi dampak negatif globalisasi. Kebijakan ini diambil untuk mengendalikan nilai tukar Malaysian Ringgit(RM) yang melemah.e h i d s r dan prasarana8 . ASEAN Monitoring Mechanism ini diharapkan dapat melengkapi bentuk pengawasan yang dilakukan oleh IMF selama ini. bahkan telah memperburuk kondisi yang ada. • Perlu ditingkatkan kerja sama ekonomi intra kawasan yang lebih erat dalam rangka meningkatkan pertumbuhan ekonomi. kebijakan ekonomi makro yang solid dan berhati-hati. Negara Asia lain yang cukup berhati-hati dan bertahap dalam meliberalisasi transaksi devisa adalah RRC. ihtc nuty Kritik yang keras terhadap IMF juga dilontarkan oleh PM Inggris.194 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. serta kestabilan politik. Disamping itu. pengaruh contagion terhadap negara lain menjadi semakin besar. September 1998 lalu. dan mempertahankan stabilitas mata uang di kawasan. Mata uang Ren Min Bi (RMB) diupayakan tidak menjadi convertible currency .3 miliar. . Foreign Direct investment ke China pada tahun 1997 mencapai US$45. 8 Berdasarkan data the 1998 APEC Economic Outlook. Sampai saat ini RRC masih membatasi eksportir dalam kepemilikan devisa yaitu sekitar 15% dari hasil penerimaan ekspor.

• Lembaga internasional perlu menyusun suatu early warning system terhadap kondisi ekonomi makro negara-negara anggota untuk menghindari krisis perekonomian yang lebih luas. serta Amerika latin. • L s b t n t l a t cukup menarik pendapat Stiglitz9 (World Bank) mengenai negara yang at u o es menganut sistem ekonomi terbuka dalam kaitannya dengan capital flows “Small open economies are like rowing boats on an open sea. persiapan pembentukannya dilakukan lebih dari 20 tahun. 9 Joseph Stiglitz dalam artikel Boats. Disamping itu perlu ditingkatkan transpararancy. Meeting of Deputies. dan menghindari seringnya terjadi fluktuasi nilai tukar mata uang negara-negara anggota di kawasan ASEAN.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 195 • Guna mengantisipasi permasalahan ekonomi pada abad 21 mendatang.B tt e rc a c so teig nrae h hne f iatr n ek ot ae t nvtbe u hi hne f being broadsided by a wave are significant no matter how well they are steered and no matter how saotyte ae Tefnnilmvmnso teps fwyasaelk tesa ” ewrh hy r. August 1998. sebab arus modal tersebut yang dari tahun ketahun semakin besar volumenya disertai dengan transaksi d r v t v yang cukup kompleks mempunyai andil eiaie yang besar dalam menciptakan krisis terutama pada emerging markets. EMU yang akan diberlakukan pada Januari 1999 yang akan datang. 1998. planes and capital flows . h iaca oeet f h at e er r ie h e . Daftar Pustaka APEC Economic Outlook . kelihatannya tidak mudah terkena imbas krisis ekonomi yang terjadi. perlu dirintis upaya untuk menciptakan satu mata uang tunggal di Asia atau khususnya ASEAN seperti mata tunggal uang Eropa (EMU). • Krisis Asia yang telah menyebar ke Russia dan Eropa Timur. Kuala Lumpur. a u a i s r a t m l d t krs et iey aa ekonomi makro dan keuangan setiap negara. bad s e r n i c e s st ec a c so d s s e a dal a yb a m k si i e i a l . One can not predict when they might capsize. bila tidak diatasi secara menyeluruh dan sungguh-sungguh oleh lembaga-lembaga internasional dan negara G7 bisa mengakibatkan krisis global dan membawa perekonomian ke arah depresi. rdnil euain seperti China. • Berdasarkan pengalaman negara yang menganut sistem keuangannya yang lebih tertutup disertai adanya rambu-rambu dalam p u e t a r g l t o atas arus modal jangka pendek. • F e c p t l m b l t khususnya yang berjangka pendek perlu dilakukan pengaturannya re aia oiiy secara internasional. ASEAN Central Bank Forum. September 6.

February 1998. Reinhart. S i l t . and Capital Flows. Economist. M s o e n o t e f. .196 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan. Financial Crises in Asia and Latin America : Then and Now. International Monetary Fund. Lessons from the Asian Currency Crises. Kaminsky and Carmen M. From the Asian Crisis Toward a New global Architecture. September 1998. p e s r l a e. January 1998. J s p . The Onset of the Asian Financial Crisis. rs ees September 1998 Camdessus. J f r y I F i a p w r u t i s l December 1997. Krugman. Boat Planes . Michael. International Monetary Fund. March 1998. September 1998 Bank Indonesia. Catatan Perihal Kebijakan Pengendalian Nilai Tukar Malaysia. edisi 5 September 1998. World Economic Outlook. Measures to Regain Monetary Independence. Steven Radelet and Jeffrey Sachs. tgiz oeh . September 1998. Far Eastern Economic review dan Fortune. Bank Negara Malaysia. Report of the Subcommitte on Asian Financial and Capital Market of the Committee on Foreign Exchange and Other Transaction. a h e f e . Paul. UREM -Bagian SEI. Reuters S c . Annual Report 1998. Graciela L.

6 2.6 4.7 4.3 n.6 -6.0 0.IMF.0 -0.0 6.9 5.6 5.9 1.8 -10.6 5.6 n.0 2.9 3.9 -7.8 7.9 2.2 8.9 8.3 8.8 2.6 4.1 3.2 3.1 6.9 5.1 3.4 1.1 -4.7 5.8 2.7 -1.1 6.4 8.0 1.Bank Indonesia.1 3.9 n.0 2.5 4.8 10.5 1.9 1.5 3. 10.a.5 4.2 5. World Econom ic Outlook .3 2.a.8 7.6 6.a.8 3.6 10.7 2.3 6.0 1996 4.6 -2.7 0.2 2.2 6.5 3.3 5.9 3.6 4.3 3.2 0.0 2.2 4.a n.7 5.5 -12.0 4.6 7.8 6.0 2.5 -6.4 6. International Financial Statistics .9 2.7 3.4 5.9 -0.7 3.9 n.1 -2.4 2.5 8.0 1997 4.2 3.8 2.8 3.7 8. September 1998 .6 3.7 3.7 -1.3 1.5 1.8 4.0 n.6 3.1 -1. -2.1 2.4 9.5 5.5 2.5 2.1 7.8 3.3 2.IMF.1 n.0 2.a 3.3 5.0 1999 2.5 3.3 0.a n.2 2.4 2.1 5.2 10.a 1.6 3.2 -4.7 2.1 5.5 1.2 1.6 9.1 8. August 1998 .3 3.6 3.1 8.8 7.0 8.7 -4.3 2.0 5.9 3.7 .2 0.5 7.a n.5 4.2 0.7 -5.0 1.8 -0.5 -0.6 0.9 -6.7 2.1 1.9 1998 2.5 6.9 3.8 3.5 2.9 3.8 7.5 3.4 -8.0 8.5 2.0 4.5 0. 13. 12.6 2.8 6.6 3.5 2.2 0.6 5.7 8.3 -1.5 1.2 7.a.3 4.1 6.9 5. -13.0 2.0 5.0 1.5 2.9 7.9 1.9 8.9 2.4 1.3 1.6 5.2 3.8 -0.5 2.0 9.1 6.7 n.3 3.a n.1 -0. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) 1994 3.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 197 Lampiran Tabel 1 *) Pertumbuhan Ekonomi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1993 Dunia Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia ASEAN-4 China Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara AS EAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina M alaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) Produk Domestik Bruto riil.5 6.1 6.0 0.2 2.1 6.8 9.a n.1 4.6 1.8 3.8 8.2 3.3 n.5 2.a 3.5 5.0 -1.5 1.2 2.9 8.4 2.5 1.2 7.5 0.0 2. Sumber : .3 5.7 1.0 2.6 5.1 9.7 3.4 6.5 4.6 1995 3.8 2.5 4.0 -7.8 5.3 4.a.0 2.2 -8.8 8.6 -5.

5 1.0 4.0 n. 89.7 5.a.1 3.0 n. n.9 3.7 1.4 10.0 8.7 -0.8 4.7 8.8 0.0 1999 1.4 59.0 30.9 4.1 268.4 20.5 6.0 4. n.6 9.1 0.6 3. Laporan Tahunan (untuk data Indonesia) .a.IMF.3 14.5 1.9 24.8 1.1 1.P.3 6.8 1.0 2.a 3.2 2.9 1.4 10.6 10.6 2.0 39.0 38.0 10.9 0.0 6.0 6.1 1996 2.0 1998 1.6 2.7 11.4 3.3 2.1 1. n.3 25.8 0.0 1.8 5.J.4 1.9 2.a.7 8.1 18.4 3.0 2.6 13.4 1.3 2.6 2.9 35.4 2.0 8.8 2.8 7.7 22.5 1.9 1.8 128.a n.3 5. 39.7 7.6 2.0 *) Indeks harga eceran di luar bunga hipotik.7 41.6 7.3 22. Emerging Markets: Economics Indicators.a.3 1.6 8.198 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.1 302.4 5.4 153.8 1.5 11.2 3.7 2. World Economic Outlook .5 4.2 6.6 28.6 8.7 4.6 2.5 2.7 1.0 18.4 22.Bank Indonesia.0 41.0 15.3 2.6 3.9 41.7 8.9 208.2 20.a.9 6.6 7.8 31.5 5.2 5.8 5.7 1.a.2 11. August 1998.a n. Morgan.8 2.6 6.0 9.8 4.0 2.6 75.4 2.a n.5 3.1 2. September 1998 Tabel 2 Laju Inflasi Negara Maju dan Negara Berkembang dalam persen Proyeksi 1994 Negara-negara maju Negara-negara industri utama Amerika Serikat Inggeris Italia Jepang Jerman Kanada New Zealand Negara-negara berkembang Berdasarkan kawasan Afrika Asia Eropa dan Timur Tengah Amerika Latin Argentina Brazilia Chile Columbia Negara industri baru Asia (NIEs) Hong Kong SAR Korea Singapura Taiwan Negara-negara ASEAN Brunei Darussalam Indonesia Philipina Malaysia Thailand Negara-negara dalam transisi Eropa Tengah dan Timur Di luar Belarus dan Ukraina Rusia *) 1995 2.8 2.8 4.0 48.0 2.2 -3.1 190.2 9.7 32.1 4.1 3.0 48.2 -0.a.4 1.0 1997 2.0 23.4 26.0 17.4 19. Juli 1998 .0 6.4 1.4 9.2 2123.4 4. .6 8.6 20. 2.a.6 2.9 11.7 13.7 5.0 5.2 22.6 n.7 7.3 2.0 2.1 2.7 0.2 2.7 1.9 0.8 1.0 n.2 51.1 7.8 1. n. n.3 13.5 7. Sumber: .a.5 1. n.0 32.0 3.3 45.5 5.

23 384.32 145.33 104.54 52.1 196.98 120.83 53.75 287.02 340.8 96.1 292. September 1998 .93 56.36 255.63 247.65 54.Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 199 Tabel 3 Perkembangan Harga Beberapa Komoditas Primer Nonminyak Jenis Komoditas 1994 1995 1996 1997 1998 *) Kopi (sen $/pound) Dari Brasil (di New York) Emas ($/fine ounce) Inggeris Nikel (sen $/pound) Inggeris Karet (sen $/pound) Semua jenis (di New York) Timah (sen $/pound) London Tembaga (sen $/pound) Inggeris *) Sampai dengan Juli 1998.03 103.82 331.38 314.1 Sumber : IMF.85 256.66 281.52 48.29 166.16 387. 143.22 384.21 373. International Financial Statistics .2 75.58 133 104.11 279.

1 35.8 -32.1 -3.2 4.1 51.8 61.3 18.6 17.3 42.4 24.4 7.8 7. 1) 2) Net Foreign Direct Investment ditambah Net Portfolio Investment dan Net Other Investment Indonesia.3 8.9 13.5 30.4 32.6 3.7 160.3 -0.5 84. International Financial Statistics and World Economic Outlook database.7 138.9 12 20.7 1.7 17. Thailand .9 9.9 21.6 35.9 25.3 -4.1 26.5 10.5 -14 26.4 2.5 80.200 Buletin Ekonomi Moneter dan Perbankan.4 4.1 -9.6 35.9 15.9 6.6 6.6 103.6 30.8 49. September 1998 Tabel 4 Private Capital Flows ke Emerging Market (dalam miliar US$) 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 Emerging Market Total Net Private Capital Inflows 1) Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Asia Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Amerika Latin Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara Asia yang mengalami krisis2) Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Timur Tengah dan Eropa Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others Negara-negara dalam transisi Total Net Private Capital Inflows Net Foreign Direct Investment Net Portfolio Investment Others 31 17.8 14.8 9.3 19.6 -11 9.9 37.9 57.3 56 13.3 87.8 -11.3 60.3 15.1 66.1 11 14.4 57 13.4 120.1 8.9 3.6 -37.5 72.3 0 3.5 18.8 13.2 1 2.9 29.3 37.1 8.4 10.6 0.1 10.6 9.7 126.4 2.3 58.4 12 64.8 164.2 18.5 0.9 95.2 5.9 3.1 57.6 17.2 6 4. Malaysia.2 173.7 25.5 1.5 47.7 16.6 -3.3 17.7 0.8 4.6 21.9 34.6 17.5 14.7 -2.2 38 1 20.8 114. Philipines.2 3.9 49.7 192 96 23.4 24.9 16.5 9.9 23.6 8.2 13.2 2.4 10.7 60.5 21.5 24.4 39.9 12.6 11.3 40.6 -35.2 33.8 19.9 -7.4 65.5 6.4 25.1 2.9 -1.5 16.5 9.2 0.2 12.2 7.1 2.5 91.8 -8.1 62.4 0 -4.3 9 Sumber : International Monetary Fund.3 8.4 39 72.9 13. Korea.7 18.3 13.3 17.5 36.4 5.9 31.3 0.2 0.1 7.2 1.3 12.2 46.1 6.5 35.9 6.4 29 7.3 13.5 35.9 4.2 42.7 76.5 240.3 22.4 11.7 8.5 1.5 -0.2 59.8 110.4 3.

6 3 .8 .4 1 2 .0 .6 .1 .0 4 .8 1 0 .1 5 .8 .6 5 .4 1 .9 .5 1 0 .4 2 .5 .3 2 .3 .2 9 .5 0 .6 .9 2 .Setahun Krisis Asia : Beberapa Pelajaran yang Dapat Diambil dari Krisis tersebut 201 Tabe l 5 H arga dan V olume Pe rdagang an D unia p e rse n p e ru b a h a n P ro y e k s i 1994 P e rda g a n g a n ba ra n g da n ja s a P e rda g a n g a n du n i a 1) Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R V o l u m e p e rd a g a n g a n E k sp o r N ega r a .3 8 .1 .1 1 .4 .0 .6 4 .5 9 .2 .0 .3 8 .8 .7 .8 2 .0 .4 4 .4 3 .7 9 .2 6 .n e ga r a m a ju N ega r a .1 1 .5 1 1 .4 .8 5 .0 .9 1 .5 8 .2 3 .7 1 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s 1995 1996 1997 1998 1999 9 .5 1 5 .8 1 1 .9 9 .3 1 .1 1 0 .8 5 .5 .5 6 .1 1 1 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .7 .4 6 .7 7 .0 7 .4 .5 .3 .2 .0 0 .0 9 .5 5 .0 .2 3 .0 1 5 .9 1 0 .2 6 .5 1 3 .9 .2 .9 2 .1 0 .2 8 .9 5 .2 2 .3 .4 .7 1 .0 7 .1 3 .1 1 6 .0 .1 5 .6 2 .3 .1 1 .8 5 .2 1 .5 0 .8 6 .2 .5 2 .3 .7 2 .8 1 3 .6 1 .5 .8 1 .1 .8 .6 .5 .4 .n e ga r a be r k e m ba n g P e rda g a n g a n ba ra n g P e rda g a n g a n du n i a Vo lum e D e f la t o r h ar ga D a la m do la r A S D a la m SD R H a rg a da l a m do l a r A S M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s H a rg a da l a m do l a r S D R M an uf a k t ur M in y a k K o m o dit a s p r im e r n o n m iga s V ol u m e pe rda g a n g a n E k sp o r N ega r a .8 1 2 .6 0 .7 9 .5 2 .7 1 3 .8 1 0 .1 1 .4 0 .6 5 .n e ga r a m a ju N ega r a .5 .8 1 0 .0 1 0 .0 1 .7 .9 1 .3 .n e ga r a m a ju N ega r a .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .4 1 4 .0 .3 8 .2 1 .3 .8 . A ugust 1 9 9 8 .5 1 .1 6 .0 .1 4 .6 1 .7 3 .1 .0 .4 .9 0 .9 0 .1 .1 .7 1 1 .8 .3 1 0 .5 .n e ga r a m a ju N ega r a .0 0 .8 8 .2 1 .1 .n e ga r a m a ju N ega r a .n e ga r a m a ju N ega r a .1 .9 1 1 .6 .2 4 .4 3 .9 8 .1 .1 2 .4 .6 1 .2 6 .2 2 .2 .2 .7 8 .5 .6 0 .0 8 .7 0 .9 1 2 .6 .3 9 .5 .0 6 .9 1 .2 8 .1 0 .1 3 .7 4 .6 1 4 .1 3 .4 .8 2 .2 0 .5 8 .4 1 1 .3 .1 .9 0 .1 .1 .4 .3 .8 3 .3 6 .8 5 .4 .3 2 .3 0 .0 5 .2 2 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s Im p o r N ega r a .3 5 .3 5 .2 .1 .0 0 .1 Sum be r : I M F .n e ga r a m a ju N ega r a .0 .2 1 8 .9 3 .9 1 .7 1 0 .2 0 .2 6 .2 .3 9 .8 6 .6 8 .0 .4 .0 1 .4 .0 .2 .2 1 3 .3 .2 6 .0 4 .1 6 .0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .5 .0 3 .6 .2 .9 8 .6 2 .5 1 4 .0 5 .1 .0 2 .0 .2 2 3 .1 .4 .0 2 .0 .9 .1 6 .0 .n e ga r a be r k e m ba n g P e n ge k sp o r m iga s B uk an p e n ge k sp o r m iga s D e fl a to r h a rg a da l a m S D R E k sp o r N ega r a .1 1 0 .6 5 .0 .2 8 .3 1 .1 0 .4 8 .9 2 . Wo rld E c o n o m ic O u tlo o k .6 1 .3 6 .n e ga r a be r k e m ba n g Im p o r N ega r a .1 5 .4 .6 4 .4 .4 1 0 .0 .2 .7 .0 .0 .n e ga r a be r k e m ba n g N i l a i tu k a r da g a n g N ega r a .1 .5 .1 .6 .1 1 .1 .4 9 .6 4 .2 1 .3 1 .8 0 .0 3 .

Sign up to vote on this title
UsefulNot useful